1、 1 壹网壹创、豫园股份切入新领域，壹网壹创、豫园股份切入新领域，爱婴室爱婴室 完善供应链，完善供应链，美团盈利持续改善美团盈利持续改善 壹网壹创：收购浙江上佰落地，标的公司未来三年业绩目标壹网壹创：收购浙江上佰落地，标的公司未来三年业绩目标CAGR29.2%CAGR29.2%，赛，赛 道拓宽有望迎来跨越式发展， 继续推荐道拓宽有望迎来跨越式发展， 继续推荐。 公司原本主要经营领域为护肤美妆， 通过此次收购切入家电家具领域，成功拓展品类，与原有主业将起到较好的 协同作用，还有望和浙江上佰优势互补、共同拓展延伸产业链。交易完成后 浙江上佰将并表，以2019年业绩计（2019年壹网壹创业绩2.19
2、亿元） ，有望增 厚业绩9%。疫情催化化妆品公司线上转型，为公司带来机遇，公司中长期 发展方向：1）扩品牌：公司目前已与百雀羚、三生花、伊丽莎白雅顿、欧 珀莱、OLAY等品牌稳定合作，2020年新增丸美、艾杜纱等。2）扩品类：收 购浙江上佰（家电类TP）51%股权拓展延伸产业链，19年底公司新签潮玩品 牌泡泡玛特，尝试新品类；3）扩平台：目前天猫、唯品会平台运营较成熟， 19年和京东合作，未来有望拓展拼多多等新渠道。 豫园股份：拟豫园股份：拟12.0712.07元元/ /股收购金徽酒股收购金徽酒30%30%股权切入白酒，消费板块布局再下股权切入白酒，消费板块布局再下 一城一城。公司坚持“产业运
3、营+产业投资”双轮驱动，此次围绕家庭快乐消费 产业， 在大食品领域布局白酒赛道， 有望与公司多个产业集群形成协同效应。 从公司核心逻辑来看，好产品+产业协同+人员治理持续优化，推动百年珠 宝老字号成长焕发新生。公司珠宝时尚业务19年展店提速+餐饮业务菜系 品类扩大+旅游业务发展稳健向好+时尚地标业务3年业绩承诺，助力公司业 绩稳增长。复星集团2018年7月二次增持实现绝对控股，大股东资源倾斜 助力公司扩大资本运作空间，协助公司有效梳理管理体制和体系，助力多元 业态下消费客户获取及网点设臵的协同效应，为企业管理机制增加弹性。 多次股权激励绑定核心高管， 行权条件绑定2018-22年公司业绩复合增
4、速不低 于12%，有望对公司未来业绩稳健增长实现良好绑定。 爱婴室：拟收购上海稚宜乐商贸有限公司，进一步完善母婴产业链，继续重爱婴室：拟收购上海稚宜乐商贸有限公司，进一步完善母婴产业链，继续重 点推荐。点推荐。标的公司为日本TOYROYAL皇室玩具在大陆独家代理销售，皇室 玩具核心消费群体与公司高度匹配，且发展空间较大，此次收购有利于完善 公司在玩具品类上的竞争力，并扩大公司线上销售渠道。从疫情恢复情况来 看，进入二季度以来，公司多方面渐回暖：客流恢复八成以上，整体营收恢 复约9成，商品结构逐渐恢复，毛利率向好；且疫情倒逼加速线上化，自有 APP、到家小程序、直播以及门店到家业务得到较快增长，
5、线上线下一体化 加速推进。目前销售逐步回暖，且中长期逻辑不变，预计2020-2021年公司将 以展店+同店+次新店成熟将驱动业绩进入高速增长通道，同时受益自有品 牌占比提升有望持续优化盈利能力，2020年虽因疫情影响短期放缓，但全年 来看业绩增长稳健，当前股价对应2020/2021年估值分别为25x/20 x，继续重 点推荐。 美团点评发美团点评发布布20202020年年Q1Q1季报：季报： 整体收入受疫情影响业绩承压， 实现营业收入 167.5亿元/-12.6%， 毛利率同比提升4.6pct至31.0%； 经调整净利润为-2.2亿元， 同比去年同期-10.5亿元收窄，净利率-1.3%。交易用
6、户（近12个月）达4.5亿 /+8.9%，活跃商家数（近12个月）达610万/+5.0%，每位交易用户平均每年 交易笔数达26.2/+5.3%。分板块来看，1）餐饮外卖：疫情影响下供给侧短 缺带来外卖订单量下降，营收有所下降，但盈利同比改善、单笔订单平均价 值增长。2）酒旅及到家业务：受疫情影响较为明显，营收、业绩有所下降， Tabl e_Ti t l e 2020 年年 05 月月 31 日日 商贸零售商贸零售 Tabl e_BaseI nf o 行业动态分析行业动态分析 证券研究报告 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选
7、股票首选股票 目标价目标价 评级评级 601933 永辉超市 11.50 买入-A 603708 家家悦 40.00 买入-A 002697 红旗连锁 12.00 买入-A 603605 珀莱雅 152.20 买入-A 688363 华熙生物 .00 买入-A 600315 上海家化 37.80 买入-A 603983 丸美股份 .00 买入-A 002127 南极电商 17.75 买入-A 300792 壹网壹创 327.90 买入-A 300785 值得买 183.00 买入-A 600859 王府井 15.55 买入-A 603214 爱婴室 55.00 买入-A 300755 华致酒行
8、 30.00 买入-A 002867 周大生 25.75 买入-A Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益相对收益 -2.05 -9.03 -26.90 绝对收益绝对收益 -3.21 -10.88 -20.36 刘文正刘文正 分析师 SAC 执业证书编号：S01 相关报告相关报告 拼多多收入大超预期，5 月国货化妆品 增长延续强势 2020-05-24 4 月社零分品类全面回温，看好国货化 妆品公司加速成长 2020-05-17 4 月国产化妆品表现出色，继续推荐线 上消费+必选超市
9、逻辑主线 2020-05-10 2019 年年报及2020Q1 季报总结： 必选 稳健龙头向好，可选需求亟待释放 2020-05-05 珀莱雅双抗精华助力品牌持续升级，3 月社零降幅收窄，继续推荐线上消费+ 必选超市逻辑主线 2020-04-19 -14% -10% -6% -2% 2% 6% 10% 14% -092020-01 商贸零售 沪深300 2 酒店预订间夜量同比下降45.5%至4280万。3）新业务：美团闪购和小额贷款 盈利能力继续改善，食杂零售、网约车服务等疫情期间焕发新机。短期受疫 情影响Q1业绩承压，公司为恢复业绩坚定推进供给侧数字化，多项措施全 方位
10、助力商户复苏，中长期“Food+platform”战略清晰有望成为生活服务超 级平台，继续推荐！ 上海品茶：上海品茶： 南京新百：因全资子公司新百香港的主要经营实体已破产清算，公司清算注 销新百香港； 周大生：持股5%以上股东北极光投资减持股份比例达到1%（7,309,039股） ； 益民集团；筹划重大资产重组，自6月1日开市起停牌。 行业新闻：行业新闻： 永辉超市加速布局以福州、重庆、成都为代表的三大标杆城市打造，川渝5 月30日双店齐开； 物美启动531感恩季，活动上线仅1小时北京地区销售额突破1000万元，物美 加速实现线上线下一体化目标； 美团对标蚂蚁花呗正式推出“美团月付”功能。 上
11、周市场回顾：上周市场回顾： 本周 （2020.05.25-2020.05.29） ， 商贸零售板块 （申万） 上涨4.32%， 在申万28个行业中位列第3位，上证综指上涨1.37%，超额收益2.95%。分子 行业来看， 百货、 超市、 多业态零售、 专业连锁、 珠宝首饰涨跌幅分别为8.05%、 4.93%、8.14%、2.58%、1.90%。北京城乡（+29.96%） 、王府井（+23.47%） 、 百联股份（+22.89%）涨幅居前；跌幅前三名分别为：莱绅通灵（-8.28%） 、 朗姿股份（-5.38%） 、农产品（-4.44%） 。 投资建议：投资建议：我们当前为投资者梳理三条投资主线：1
12、）需求短期受损，但有 望实现消费回补反弹，行业景气度高龙头壁垒持续提升，继续推荐王府井， 爱婴室、华致酒行、周大生等。 2）国产化妆品品牌在产品力、治理、业务 等方面迎来新变化，继续推荐珀莱雅、华熙生物、上海家化、丸美股份、南 极电商、壹网壹创、值得买等； 3）必选更加稳健，看向二季度，同店日销 增速虽环比回落但同比正向刺激有望维持， 继续重点推荐永辉超市、 家家悦、 红旗连锁等。 风险提示：风险提示：行业竞争加剧风险；疫情影响超预期；黄金价格大幅波动；宏观经 济增速下行；展店不及预期；自有品牌拓展不及预期等。 pOtMrQtQtOrQxOoMyQsOxP8ObPbRnPoOsQmMeRpPs
13、MjMmMoP9PpPvMxNpMrMuOmNuM 行业动态分析/商贸零售 3 本周观点：本周观点：壹网壹创、豫园股份切入新领域壹网壹创、豫园股份切入新领域，美团盈利持续改善美团盈利持续改善 壹网壹创：收购浙江上佰落地，标的公司未来三年业绩目标壹网壹创：收购浙江上佰落地，标的公司未来三年业绩目标 CAGR29.2%，赛道拓，赛道拓 宽有望迎来跨越式发展，继续推荐宽有望迎来跨越式发展，继续推荐 事件：事件： 2020 年 5 月 26 日，公司发布公告称将以支付现金方式收购宁波好贝持有的浙江上佰 51%股权（交易前宁 波好贝持有浙江上佰 77%股权） ，交易金额为 3.6 亿元。浙江上佰总体估值
14、 7.3 亿元，2019 年净利润3937.5 万 元，对应 19 年 P/E 为 18.5x。此前，3 月 16 日公告拟收购浙江上佰，5 月 19 日对浙江上佰完成现场审计和评 估工作，至今收购基本落地。 宁波好贝承诺浙江上佰在 2020-22 年净利润不低于 5500/7000/8500 万元， 以业绩承诺下限计对应增速分别 为 39.7%/27.3%/21.4%，未来三年业绩目标CAGR 为 29.2%。如未达到约定要求宁波好贝将对壹网壹创现金补 偿；若业绩承诺期间累计净利润超过 2.1 亿元（即三年业绩承诺下限之和） ，对于超过部分壹网壹创同意由浙江 上佰给予核心团队人员 30%的现
15、金奖励。 点评：点评： 浙江上佰 2011 年注册成立，系家电家居类 TP 公司，与壹网壹创同为天猫六星 TP 服务商。拥有员工 600+ 人，合作品牌包括美的、小天鹅、西门子、暴风等家电家居头部品牌，经营涵盖天猫、京东、苏宁易购等线上平 台，社交移动电商平台，线下智慧门店的各类渠道领域。截至 2019 年经营业务年度 GMV突破 116 亿元，19 年 营收 1.79 亿元，净利润 3937.6 万元。 壹网壹创原本主要经营领域为护肤美妆，通过收购浙江上佰切入家电家具领域，成功拓展品类，与原有主业 将起到较好的协同作用，还有望和浙江上佰优势互补、共同拓展延伸产业链。交易完成后浙江上佰将并表，
16、以 2019 年业绩计（2019 年壹网壹创业绩 2.19 亿元） ，有望增厚业绩 9%。 核心逻辑：核心逻辑： 疫情催化化妆品公司线上转型， 为公司带来机遇。 公司销售达成能力出色， 参与上游品牌孵化提高客户粘性。 中长期发展方向：1）扩品牌：公司目前已与百雀羚、三生花、伊丽莎白雅顿、欧珀莱、OLAY等品牌稳定合作， 2020 年新增丸美、艾杜纱等。2）扩品类：收购浙江上佰（家电类 TP）51%股权拓展延伸产业链，19 年底公司 新签潮玩品牌泡泡玛特，尝试新品类；3）扩平台：目前天猫、唯品会平台运营较成熟，19 年和京东合作，未来 有望拓展拼多多等新渠道。 行业动态分析/商贸零售 4 风险提
17、示：风险提示：行业竞争加剧风险；单一品牌集中度较高风险；品牌方切入电子商务风险；信息安全风险等。 豫园股份：拟豫园股份：拟 12.07 元元/股收购金徽酒股收购金徽酒 30%股权切入白酒，消费板块布局再下一城股权切入白酒，消费板块布局再下一城 事件：事件：豫园股份拟通过协议转让方式收购甘肃亚特持有的金徽酒 1.52 亿股股份（占金徽酒总股份的 29.99998%） ，收购每股价格为 12.07 元/股，对应金徽酒 2020 年 PE 20.8x；交易总价款为 18.37 亿元，对应公 司整体估值 61.23 亿元。本次交易完成后公司将成为金徽酒控股股东。 点评：点评：金徽酒主营业务为白酒生产及
18、销售，营销网络已辐射甘肃、陕西、宁夏、新疆、西藏、内蒙等西北市 场，正逐步成为西北地区强势白酒品牌。本次收购金徽酒正是公司坚持“产业运营+产业投资”双轮驱动，围绕 家庭快乐消费产业，在大食品领域布局白酒赛道，有望与公司多个产业集群形成协同效应。 核心逻辑：好产品核心逻辑：好产品+产业协同产业协同+人员治理持续优化，推动百年珠宝老字号成长焕发新生。人员治理持续优化，推动百年珠宝老字号成长焕发新生。公司珠宝时尚业 务 19 年展店提速+餐饮业务菜系品类扩大+旅游业务发展稳健向好+时尚地标业务 3 年业绩承诺，助力公司业绩 稳增长。复星集团 2018 年 7 月二次增持实现绝对控股，大股东资源倾斜助
19、力公司扩大资本运作空间，协助公 司有效梳理管理体制和体系，助力多元业态下消费客户获取及网点设臵的协同效应，为企业管理机制增加弹性。 多次股权激励绑定核心高管，行权条件绑定 2018-22 年公司业绩复合增速不低于 12%，有望对公司未来业绩 稳健增长实现良好绑定。 风险提示：风险提示：疫情影响超预期，珠宝市场景气度下滑，黄金价格大幅波动等 爱婴室：拟收购上海稚宜乐商贸有限公司，进一步完善母婴产业链，继续重点推荐爱婴室：拟收购上海稚宜乐商贸有限公司，进一步完善母婴产业链，继续重点推荐 事件：事件：5 月 29 日公司公告，拟收购上海稚宜乐商贸有限公司 100%的股权，交易对价 5,500 万元，
20、本次股权转让完成后，公司将持有目标公司 100%的股权，即目标公司成为公司全资 子公司。 标的公司为日本标的公司为日本 TOYROYAL 皇室玩具在大陆独家代理销售，有利于完善公司在玩具品类上皇室玩具在大陆独家代理销售，有利于完善公司在玩具品类上 的竞争力，并扩大公司线上销售渠道。的竞争力，并扩大公司线上销售渠道。2019 年 12 月公司公告，拟收购日本皇室玩具，后者 于 1916 年诞生于日本东京， 主要生产经营高品质的婴幼儿玩具， 专注亚洲婴幼儿玩具生产， 核心消费群体与公司高度匹配，且发展空间较大。此次收购标的公司为日本 TOYROYAL 皇 室玩具在中国大陆地区的独家代理销售，并拥有
21、皇室玩具无限期的品牌代理及知识产权使用 授权，其业务覆盖中国 46 个城市，其销售渠道有母婴用品店、百货、商超系统以及各类线 上平台（官方旗舰店、专营店、淘宝 C 店、京东商城、考拉海购、亚马逊等） ；经目标公司 运营，日本 TOYROYAL 皇室玩具已在国内母婴渠道和电商渠道建立并累积了一定的品牌影 响力，本次收购完成后，将会完善公司在玩具品类上的竞争力，并扩大公司线上销售渠道。 疫情后逐步回暖，未来有望恢复高速增长，继续推荐。疫情后逐步回暖，未来有望恢复高速增长，继续推荐。先前受疫情影响，公司一季度关店比 行业动态分析/商贸零售 5 例较高、客流下降较多、商品结构有所调整。进入二季度以来，
22、公司疫情影响逐步控制，多 方面渐回暖： 整体营收恢复： 客流恢复八成以上， 整体营收恢复约 9 成， 商品结构逐渐恢复， 毛利率向好；且疫情倒逼加速线上化，自有 APP、到家小程序、直播以及门店到家业务得到 较快增长， 线上线下一体化加速推进。 目前销售逐步回暖， 且中长期逻辑不变， 预计2020-2021 年公司将以展店+同店+次新店成熟将驱动业绩进入高速增长通道， 同时受益自有品牌占比提 升有望持续优化盈利能力，2020 年虽因疫情影响短期放缓，但全年来看业绩增长稳健，当 前股价对应 2020/2021 年估值分别为 25x/20 x，继续重点推荐。 风险提示：风险提示：疫情持续恶化；宏观
23、经济增速下行；展店不及预期；行业格局发生重大变化，电商龙头大举进军 线下市场；自有品牌拓展不及预期等。 美团点评美团点评 2020一季报点评：疫情影响下业绩承压，新业务焕发新机、盈利持续改善一季报点评：疫情影响下业绩承压，新业务焕发新机、盈利持续改善 业绩简述：业绩简述：美团点评 2020 年 Q1 实现营业收入 167.5 亿元/-12.6%；经调整净利润为-2.2 亿元，同比去年同 期-10.5 亿元收窄，净利率-1.3%。交易用户（近 12 个月）达 4.5 亿/+8.9%，活跃商家数（近 12 个月）达 610 万/+5.0%， 每位交易用户平均每年交易笔数达 26.2/+5.3%；
24、2020 年 Q1 餐饮外卖交易笔数达 13.7 亿/-17.33%， 酒店预订间夜量同比下降 45.5%至 4280 万。现金等价物及短期投资合计 565 亿元，稳健的现金储备铺路后续发 展。 1.总体：受疫情影响业绩承压，毛利率同比稳步提升总体：受疫情影响业绩承压，毛利率同比稳步提升 整体收入：2020Q1，受疫情影响，美团点评实现营业收入 167.5 亿元/-12.6%。实现毛利 52.0 亿元，同比 提升 2.5%，毛利率也从 2019 年26.4%提升 4.6pct 至 31.0%，主因疫情期间餐饮外卖分部单笔定价价值上升带 动毛利率提升、单车折旧减少及新业务收入组合优化。经营亏损从
25、去年同期 13 亿元扩大至 17 亿元，经营利润 率由-6.8%减至-10.2%。 图图 1：总体收入增长趋势总体收入增长趋势 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 105 113 151 191 198 192 227 275 281.6 168 97.2% 89.1% 70.1% 50.62% 44.11% 42.17% -12.62% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 300 收入（亿元） 增速 行业动态分析/商贸零售 6 图图 2：总体毛利率变动趋势总体毛利率变动趋势 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 从收
26、入构成看，2020Q1 年佣金收入 108.0 亿元/-18%，占收入比重下降 4.2pct 至 64.5%；在线营销收入与 去年同期持平，为 28.6 亿元，占营收比重增加 2.2pct 至 17.1%；利息收入营收增速较快，为 33.8%，营收占比 1.3%。 2.分板块分板块餐饮外卖：疫情影响下营收有所下降，但盈利同比改善、单笔订单平均价值增长餐饮外卖：疫情影响下营收有所下降，但盈利同比改善、单笔订单平均价值增长 2020Q1 实现营收 94.9 亿元/-11.4%；GMV 实现 715 亿元/-5.4%，主因疫情期间政府采取严格控制措施， 供给侧短缺带来外卖订单量下降，截至 2020
27、年 3 月底尚未恢复至正常水平；在实行商家扶持政策（临时佣金返 还及豁免政策等）影响下，变现率同比下降 0.9pct 至 13.3%；营业利润-7088 万元，环比下降-114.7%，同比去 年同期亏损 1.54 亿元有所收窄；经营利润率为-0.7%，同比改善 0.7pct。 餐饮外卖业务增长承压主因：疫情期间交易量大幅下降；实施商家扶持政策，变现率下降；商家营销 需求减少，在线营销收入环比下降（同比有所上升） ；疫情防控措施+对骑手激励提高导致单均配送成本增加。 图图 3：餐饮外卖收入增长趋势：餐饮外卖收入增长趋势 32.0% 28.5% 18.8% 24.0% 22.6% 26.4% 35
28、.0% 34.9% 34.5% 31.0% 毛利率 毛利率 行业动态分析/商贸零售 7 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 拆分量价看： 受疫情影响， 交易笔数有所下降， 但单笔订单平均价值上升。 2020Q1 交易笔数同比减少 17.3% 到 13.7 亿笔；日均交易笔数下降 18.2%至 15.1 百万笔；得益于疫情期间更多消费者使用外卖消费正餐，平台提 供的高质量供给更多元，以及消费者对于品牌餐饮商家偏好不断增加，每笔餐饮外卖订单平均价值同比增加 14.4%。 图图 4：餐饮外卖交易笔数及趋势餐饮外卖交易笔数及趋势 图图 5：餐饮外卖单笔交易金额餐饮外卖单笔交易金额 资料来源：公司公告
29、，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 3.分板块：分板块：酒旅及到家业务：受疫情影响较为明显，营收、业绩有所下降酒旅及到家业务：受疫情影响较为明显，营收、业绩有所下降 受疫情期间消费者对卫生安全的顾虑和地方政府的限制，2020Q1 实现收入 31 亿元/-31.1%；经营利润 6.8 亿元，同比下降 57.3%，环比下降 70.8%；经营利润率同比下降 13.5pct、环比下降 14.7pct 至 22%。主因假期 及疫情期间佣金及在线营销收入下降，部分被交易用户激励和促销及广告费用减少所抵消。 其中：到店业务佣金收入同比和环比下降 50.6%和 62.6%；到店商家在线营
30、销需求也受到疫情影响， 其中占比较大的点击付费类产品受影响较大，订阅类产品受影响较小，在线营销业务同比下降 8.2%，环比下降 66 71 89 112 110 107 128 155.8 157 94.9 84.8% 66.1% 51.7% 44.20% 44.20% 42.8% -11.4% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 收入（亿元） 增速 13.5 12.2 15.5 17.9 18.3 16.6 20.9 25.0 25.1 13.7 12.5% -9.6% 26.5% 15.4% 2.5%
31、 -9.3% 25.41% 19.90% 0.21% -45.14% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 5 10 15 20 25 30 交易笔数（亿） 环比增速 42 45 44 45 44 45 45 45 45 52 -2.2% 5.8% -1.1% 1.7% -2.2% 3.9% -1.8% 1.5% -1.3% 16.3% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 10 20 30 40 50 60 单笔外卖金额（元） 环比增速 行业动态分析/商贸零售 8 39.8%；由于政府颁布的旅游禁令，部分消费者取消出游计划，国内
32、酒店消费间夜量同比下降 45.5%，环比下 降 61%至 42.8 百万。 图图 6：酒店及到点收入增长趋势（千元）酒店及到点收入增长趋势（千元） 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 图图 7：酒旅间夜量增长趋势酒旅间夜量增长趋势 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 4.分板块分板块新业务：盈利能力继续改善，疫情期间焕发新机新业务：盈利能力继续改善，疫情期间焕发新机 在美团闪购和小额贷款业务收入增长的带动下，2020Q1 实现营收 41.7 亿元/+4.9%；经营亏损由 2019Q1 的 25.8 亿元收窄至 13.6 亿元；经营利润率同比改善 32.3pct。主要系共享单车服务相关成本因
33、单车折旧大幅 减少而下降；由于业务量下跌，网约车司机相关的成本以及 B2B 餐饮供应链服务销货成本因而减少，部分被 与美团闪购增长有关的配送骑手成本增加所抵销。经营亏损环比 2019Q4 的 13 亿元有所扩大，主因疫情的负面 影响。 3137805 3672694 4435730 4594132 4492102 5245308 6181117 6356945 3094978 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 7000000 2018Q
34、1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 收入 增速 59.2 60.6 72.9 76.1 74.4 78.6 94 109.8 110 42.8 5.0% 2.4% 20.3% 4.4% -2.2% 5.6% 19.59% 16.81% 0.18% -61.09% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0 20 40 60 80 100 120 间夜量（百万） 环比增速 行业动态分析/商贸零售 9 图图 8：新业务板块收入增长趋势新业务板块收入增长趋势 资
35、料来源：公司公告，安信证券研究中心 疫情期间，共享单车、网约车和 B2B 餐饮供应链业务受到影响，但是许多新业务疫情期间获得新机：食 杂零售业务供应稳定，疫情促使消费者意识到及时配送服务价值；2020Q1 在平台模式下推出独立品牌“菜大 全” ，通过数字化运营，向消费者提供生鲜食品；网约车服务协助当地公共交通部门推出中国首个实名制公共 交通登记系统等。 5.费用：疫情期间补贴减少带动销售费用率下降，人员开支增加下管理和研发费率有所上升费用：疫情期间补贴减少带动销售费用率下降，人员开支增加下管理和研发费率有所上升 2020Q1 销售费用32 亿元，销售费用率 19.1%，同比去年 19.3%实现
36、下降，主要系疫情期间交易量减少 带来餐饮外卖和酒店预订业务补贴减少，交易用户激励减少 3.6 亿元；食杂零售业务产生一次性开支，导致折 旧开支减少 0.69 亿元； 在雇员福利开支增加影响下， 研发费用 23 亿元， 研发费用率 13.7%， 同比去年同期 10.6% 上升 3.1pct；管理费用 11 亿元，管理费用率 6.4%，同比上升 1.1pct，主要受雇员福利开支影响。 图图 9：总体费用率变化趋势总体费用率变化趋势 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 6.坚定推进供给侧数字化，全方位助力商户复苏坚定推进供给侧数字化，全方位助力商户复苏 7 11 25 35 42 40 46 57
37、 61 42 471.3% 462.1% 267.8% 85.11% 64.37% 44.79% 4.85% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 500% 0 10 20 30 40 50 60 70 收入（亿元） 增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 销售费用率 研发费用率 管理费用率 行业动态分析/商贸零售 10 1）推出“商户伙伴佣金返还计划” ，为商户提供免佣返佣、补贴及免费流量支持，
38、全国范围内数十万户商户 参与，武汉地区免佣金 3000 万元+；2） “春风行动”升级推出百万小店计划，数字化助力小店复苏，5 月首周 平台上小店订单量相比 2 月首周增长 28 倍； 3） 与全国 50+省市地方政府联合推出 “安心消费节” ， 发放消费券， 超 35 万家“安心餐厅”订单量较疫情期间增长 61.6%， “安心住”酒店商户间夜量 3 月底同比恢复约 9 成。 7.短期受疫情影响短期受疫情影响 Q1业绩承压，中长期“业绩承压，中长期“Food+platform”战略清晰有望成为生活服务超级平台，继续推”战略清晰有望成为生活服务超级平台，继续推 荐！荐！ 1）短期：2020 年受
39、疫情影响，平台内餐饮、本地生活服务、酒店等商家的日常营运造成影响，但公司利用 线上化能力推出安心系列项目积极应对，食杂零售业务获得新机遇，还推出独立品牌“菜大全” 。疫情期间消费 者需求被抑制，随着国内疫情形势向好有望迎来反弹；2）中长期：疫情促使社会更加意识到服务行业和供应链 数字化的紧迫性和重要性， 公司作为领先的电子商务服务平台有望长期受益。 公司 “Food+platform” 战略清晰， 到家、到店、出行等业务优势地位显著，未来将继续积极投入到包括商家、消费者、配送网络及科技生态系统在 内的诸多领域，有望成为生活服务的超级平台，继续推荐！ 风险提示：风险提示：宏观经济增速下行；互联网
40、技术变革、产生替代性新技术；行业竞争激烈，出现价格战等至亏或 延迟盈利；在竞争中持续处于弱势而无法盈利；新业务导致亏损或扩张速度不及预期等 零售核心零售核心推荐推荐标的标的 永辉超市：永辉超市：公司以生鲜差异化定位为始，20 余载精耕供应链，已成超市第四龙头。当前公司 一则紧抓行业双线融合、加速集中之机遇，推动云超板块展店提速；且顺势而行，促进同业 整合，并向平台化方向衍进。2020 年，2020Q1，在新冠疫情影响下，公司由于承担民生商 品供应功能，且供应链能力、调配能力、管理能力突出，同店大增，预计达双位数；且到家 业务加速推进，实现销售额 20.9 亿元，同比去年增长 2.3 倍,占比
41、7.3%，同比提高 4.5%，3 月份永辉生活 app 占到家业务比重已提升至 56.86%；预计后续疫情影响虽环比减弱，但同 比收入、利润刺激有望延续。预计 2020-2021 年 EPS 分别为 0.27 元/股、0.35 元/股，维持 “买入-A 评级” ，6 个月目标价 11.5 元/股，重点推荐。 风险提示：风险提示：1）区域竞争加剧；2）低线城市新业态发展超预期；3）小店业务发展低于预期； 4）CPI 大幅下行风险。 家家悦：家家悦：公司深耕胶东，区域优势明显，其模式由供应链支撑，并反哺构筑供应链能力之护 城河，已于烟威形成高市占率；当前于胶东稳步推进门店改造及渠道下沉，于山东烟威
42、外地 区频频加码，并以收购进入河北、淮北，布局张家港，欲以此为中心辐射周边；其原有积淀 深厚，当前布局加快，且契合国内生鲜产业链终端变革趋势，空间广阔。疫情当头，公司管 理、调配能力突出，2020Q1 收入、利润大增，预计二季度疫情正向影响虽有回落但有望持 续，且随展店选址能力受益疫情增强及行业农改超加速，中长期逻辑有望受益。上调 2020-2021 年 EPS 至 0.91 元/股、1.05 元/股，当前股价对应 PE 分别为 37x/32x，给予“买 入-A”评级，6 个月目标价 40 元，继续重点推荐。 行业动态分析/商贸零售 11 风险提示：风险提示：门店拓展不及预期；跨区域扩张大幅拖
43、累业绩；同店大幅下降。 红旗连锁：红旗连锁：当前来看，公司作为国内稀缺规模化盈利便利店龙头，一则在展店、日销、毛利 率上多维度具备增长性；在先前外延内生整合基本完成前提下，近年展店有所加速，同店稳 健，同时受益于数字化管理、进口商品比例提升等多重因素影响，主营毛利率趋势向上，经 营效率有望提升，主业利润增速稳健向好；且在已经认可公司供应链及网点价值前提下，疫 情对于公司当前短中长期逻辑均有边际改善作用，即使保守估计全年业绩，当前股价对应 2020/21 年主业估值约 28/24x PE，对比其余板块龙头，仍有提升空间，维持“买入-A”评 级，六个月目标价 12 元，继续推荐。 风险提示：风险提
44、示：1）电商分流影响远超预期；2）人力、租金成本大幅提升；3）新网银行投资收 益大幅低于预期。 珀莱雅：珀莱雅：短期受疫情影响有限，线上保持高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展。疫情仅 影响部分线下销售渠道，珀莱雅线下占比持续降低，且线上增速持续高于线下，受疫情影响 程度有限。未来看点：线上销售额持续高增，在爆款“泡泡面膜”及新品双抗精华、红宝 石精华带动下销售额有望实现大幅增长。公司品牌运营打法娴熟，爆款叠出、紧跟市场潮 流， 发力社交媒体营销已验证成功营销玩法持续升级， 20 年通过大热综艺 青春有你 2 完 成新品营销，同时强力植入热播剧安家 、 清平乐进行客户引流；新启用蔡徐坤作为代
45、言人推动品牌年轻化升级；公司通过合伙人机制+跨境代运营模式持续扩张品牌及品类边 界，产品矩阵逐步丰富、具备强劲增长后劲。2020 年新品红宝石精华、双抗精华如期上线， 加码营销、全渠道推广有望贡献较大增量；发力彩妆彩棠品牌及西班牙品牌圣瑰兰抗皱系列 有望贡献增量；与天猫战略签约打造新品牌孵化基地，有望提升打造新品、爆品能力。 风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广不及预期、宏观经济增速持续 下滑。 华熙生物：华熙生物：原料业务稳健，医疗板块产品线丰富协同作用显著，护肤品业务多品牌齐发期待 新品放量。随国内疫情逐步得到控制，物流效率提升，公司新品牌放量显著，根据淘数据，
46、 1 月至今润百颜销量和 GMV 同比增长 105.2%和 149.5%，夸迪销量和 GMV 分别同比增长 3093%和 6930%，实现高速增长。公司为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线 延伸上下游布局，加码医疗终端业务和护肤品市场，技术+成本+产业一体化优势下成长潜力 巨大。原料业务受海外影响不大，依靠成本、资质、渠道三大壁垒地位稳固，新应用研发 有望贡献较大边际增量；根据我们草根调研，4 月份医美恢复增速好于市场预期，随疫情 得控有望迎来大幅反弹。医美大众化及行业规范化驱动正规轻医美市场高速发展，公司有望 依靠成本及技术优势享受行业红利、提升市场份额；公司产品线丰富，协同优势明显
47、，且拟 向旗下肉毒素企业 Medybloom 增资，协同效应进一步加强，发展空间广阔；功能性护肤 品业务多品牌齐发，润百颜优势显著（为公司 2020 年重点打造对象） ，夸迪、米蓓尔、肌活 品牌高速成长，品牌矩阵逐步形成。公司拟推出长效激励机制以吸引和留住人才，并以工业 4.0 智能化为抓手，打通前中后台连接以提升效率，期待经营效率进一步优化。 风险提示：风险提示：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险；募集资金投资项目实施风险 等。 上海家化：上海家化： 立体品牌布局完成， 多维渠道调整通顺， 管理效率持续优化， 换帅焕新值得期待。 公司主力品牌市占率稳居前列且持续提升，培育期品牌高速
48、成长：2020 年主品牌佰草集太 极系列重点发力，开启大单品迭代路线；新锐品牌玉泽系“厚积薄发型”种子选手，初试社 媒表现抢眼，一改营销、渠道低调之风后将迎来价值快速变现阶段；线上渠道调整后成效显 行业动态分析/商贸零售 12 著，线下渠道稳步扩张，疫情进一步加速公司线上转型，换帅前欧莱雅高管有望带领公司渠 道转型，优化经营效率。公司立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，管理效率持续优化， 有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。 风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广不及预期、宏观经济增速持续 下滑。 丸美股份：丸美股份：核心品牌价值深厚，营销升级渠道扩张具较大边际改善空间。公司线上占比逐步 提升，边际有望迎来大幅改善，且短期受疫情影响有限；丸美股份主品牌卡位化妆品最优细 分赛道之一眼部护理，定位中高端，保障公司核心盈利能力，促使公司品牌及品类扩张具有 更强张力，3 月末新上市丸美小红笔眼霜，且新与方圆金鼎合作成立化妆品产业基金，加速 产业链布局：上市对线上重视程度大幅提升，已更换 TP、并组建社媒团队。2020 年 Q1 丸美天猫旗舰店销量和 GMV 分别同比增长 48%和 30%；春纪品牌拟打造为新锐潮品、重 点通过线上销售，双十一初试牛刀战绩优异；高端系列丸美东京成长迅
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