戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-6注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-6园区小白楼戴德梁行戴德梁行-6天津西站南京路新八大里友谊路戴德梁行戴德梁行-7四季度年年年未来供应（2023Q4-2026）戴德梁行戴德梁行-8TMT25.3%金融18.7%专业服务13.1%贸易10.9%教育培训9.9%物流7.3%能源4.8%房地产开发与建筑工程4.0%制造业1.8%医药0.4%其他3.8%友利银行戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11戴德梁行戴德梁行-12园区小白楼注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。戴德梁行戴德梁行-12南市-老城厢天津西站南京路-滨江道-和平路津滨大道友谊路戴德梁行戴德梁行-13四季度年年未来供应（2023Q4-2025）其他海河沿线南市-老城厢南京路-滨江道-和平路平方米戴德梁行戴德梁行-14戴德梁行戴德梁行-15概况免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国天津市和平区南京路183号世纪都会写字楼1508室Tel: 86 22 微信公众号：DTZ_China

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全 国 住 宅 市 场 研究 12023年第三季度全国住宅市场研究戴德梁行研究院CONTENTS1P4-6P7-13P23-27P14-22宏观环境住宅市场政策及预测典型市场全国 24 个重点城市2342 戴德梁行研究院全 国 住 宅 市 场研究 301第一部分 宏 观 环境4 戴德梁行研究院全 国 住 宅 市 场 研究 5三季度经济回升态势更趋明显，最终消费支出对经济贡献率升至 94.8 23年前三季度，国内生产总值913,027亿元，按不变价格计算，同比增长5.2%，较上半年增速回落0.3个百分点。第三季度，GDP 同比增长 4.9%，环比增长 1.3%，回升态势更趋明显。三驾马车中，消费拉动经济增长的作用明显，特别是在旅游、住宿、餐饮等业态消费回暖的支撑下，前三季度最终消费支出拉动经济增长 4.4 个百分点，消费支出的加快恢复表明消费市场的信心正在好转。投资保持增长态势，前三季度资本形成总额拉动经济增长 1.6 个百分点；在外需收缩的影响下，前三季度货物和服务净出口向下拉动经济 0.7 个百分点。全国历年经济总量走势变化资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部GDP 总量为 913,027 亿元，同比增速 5.2%0%3%6%950,000300,000450,000600,000750,000900,0001,050,0001,200,0001,350,000GDP:累计总量（亿元）GDP:同比增幅02高新技术产业、基建以及制造业带动固定资产投资规模持续扩大全国固定资产投资增速走势变化资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部前三季度，全国固定资产投资（不含农户）375,035 亿元，同比增长 3.1%，增速较 1-6 月回落 0.7个百分点。受房地产开发投资持续下行的拖累，固定资产投资增速自年初以来已连续 7 个月下降。其中基础设施投资同比增长 6.2%，增速比全部投资高 3.1 个百分点。高技术产业投资同比增长11.4%，比全部固定资产投资高 8.3 个百分点。制造业投资增速 6.2%，比全部固定资产投资高 3.1 个百分点。实现连续两个月加快，增速比 18 月份和 17 月份分别加快 0.3 个和 0.5 个百分点。从行业来看，电气机械和器材制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业、铁路运输业以及汽车制造业保持了 20%以上的快速增长。6 戴德梁行研究院0%5 %00,000200,000300,000400,000500,000600,000固定资产投资不含农户（亿元）同比增幅02第二部分 住 宅市场全 国 住 宅 市 场研究 78 戴德梁行研究院前三季度，全国住宅新开工面积 52,512 万平方米，同比下降 23.9%，降幅较 1-6 月收窄 1 个百分点；住宅竣工面积 35,319 万平方米，同比增长 20.1%，增速较 1-6 月扩大 1.6 个百分点，“保交楼”政策效果持续显现。结合新开工数据，相较于过去十年间连年超 10 亿平方米的新开工面积，2022 年全国住宅新开工面积开始大幅下滑近四成，2023 年前三季度依然延续显著下行趋势。这意味着，一方面未来供应的萎缩将影响新房市场的规模，另一方面也一定程度局限需求的释放。资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部全国住宅新开工面积及增幅历年走势变化全国住宅竣工面积及增幅历年走势变化保交楼政策效力下住宅竣工提速，同时新开工降幅有所收窄资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部-60%-40%-20%0 5,00070,000105,000140,000175,0002000019 202020212022 Q1-Q32023住宅新开工面积(万)同比涨幅-20%-10%0 05,00070,000105,000140,000175,00020000022 Q1-Q32023住宅竣工面积（万）同比涨幅房地产开发企业到位资金持续下降，地产开发投资降幅随之下探前三季度，全国房地产开发投资 87,269 亿元，同比下降 9.1%，降幅较 1-6 月扩大 1.2 个百分点；住宅投资 66,279 亿元，同比下降 8.4%，降幅较 1-6 月扩大 1.1 个百分点。房地产开发企业到位资金前三季度累计 98,067 亿元，同比下降13.5%，且已连续下降 18 个月。上半年部分城市楼市小阳春，未能持续为楼市注入信心，资金流入房地产市场的速度持续放缓，资金压力下开发商土地购置及新开工规模的双双放缓，都会在市场未来供应中体现，也将影响市场的恢复。全国房地产及住宅开发投资走势变化资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部房地产开发投资 87,269 亿元，同比下降 9.1%；住宅开发投资 66,279 亿元，同比下降 8.4%全 国 住 宅 市 场 研究 9-30%-15%00E0,00060,00090,000120,000150,000180,00020000022 Q1-Q32023房地产开发投资（亿元）住宅开发投资（亿元）房地产开发投资同比增幅住宅开发投资同比增幅1 0 戴德梁行研究院前三季度住宅销售面积同比降幅扩大，需求持续走弱全国住宅销售面积走势变化资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部全国住宅销售面积 72,770 万平方米，同比下降 6.3%前三季度，全国住宅销售面积 72,770 万平方米，同比下降 6.3%，降幅较 1-6 月扩大 3.5 个百分点，虽然二三季度，针对需求端的调控政策不断优化，但住宅市场需求仍在萎缩。结合国内宏观经济以及房地产市场情况来看，当前楼市呈现供需两弱的处境。从供应端来看，持续近两年的房地产投资下滑，新开工量的减少，对于处在债务及销售回款双重压力下的房企而言，难将手中本就不充裕的资金用于拓展新项目进而影响未来供应。从需求端来看，虽然多地对限购政策实行松绑优化，放宽了刚需及改善型需求的入市条件，但需求提振的效果仍显不足，再加上房企暴雷的负面影响，市场需求仍在政策、产品、价格多个因素下选择观望，楼市信心仍待恢复。-40%-20%0 0,00060,00090,000120,000150,000180,00020000022 Q1-Q32023全国住宅销售面积（万）同比涨幅全 国 住 宅 市 场 研 究 1170 城中，一二手住宅房价环比下降城市数量继续扩大70 个大中城市二手商品住宅销售价格环比涨跌个数70 个大中城市新建商品住宅销售价格环比涨跌个数资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部经历了一季度末的楼市小阳春，新房及二手房市场需求于二季度回落并且延续至三季度。从4月份开始，新房及二手房价格环比上涨的城市数量逐月减少，环比下降的城市数量增加，结合三季度的新房成交量同比降幅持续扩大，反映市场需求的萎缩。房贷利率下降，同时多地陆续出台的认房不认贷等楼市优化政策，其政策效力或将在四季度集中显现，届时成交量的回升对价格也将形成一定支撑，预计四季度全国一二手房房价下降的趋势将有所改善。007020.0120.0220.0320.0420.0520.0620.0720.0820.0920.1020.1120.1221.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.1222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.0423.0523.0623.0723.0823.09007020.0120.0220.0320.0420.0520.0620.0720.0820.0920.1020.1120.1221.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.1222.0122.0222.0322.0422.0522.0622.0722.0822.0922.1022.1122.1223.0123.0223.0323.0423.0523.0623.0723.0823.09环比价格上涨环比价格持平环比价格下降资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部前三季度，全国新房住宅销售均价 10,899 元/平方米，同比上涨 7.4%，涨幅较 1-6 月回落 3.1 个百分点，结构性因素下价格追高的趋势在三季度得到缓解。进入三季度，新房住宅市场延续了第二季度需求走弱的趋势，前三季度成交量同比降幅扩大 3.5 个百分点至下降 6.3%，成交总额同比增速也由上半年的上涨 3.7%转为下降 3.2%，房企资金回流的步伐进一步放缓。分季度来看，一二三季度全国住宅成交量分别 2.62、2.53、2.12 亿 平 方 米，均 价 分 别 为10,532、11,441、10,706 元/平方米，在经历二季度的楼市短暂回暖后，三季度新房市场量价双双回落。全国住宅销售均价走势变化全国住宅销售均价10,899元/平方米，同比上涨 7.4%三季度全国住宅新房销售均价较二季度下降 6.4%-10%0 ,0004,0006,0008,00010,00012,00020000022 Q1-Q32023销售均价（元/）同比涨幅1 2 戴德梁行研究院三季度新房住宅市场供需进一步收缩，库存量小幅回升资料来源：国家统计局，戴德梁行研究部全国住宅待售面积历年变化单位：万进入三季度，住宅市场供需双双走弱，库存量小幅上升。截止三季度末，全国新房住宅待售面积31,186 万平方米，虽较 6 月末增加 180 万平方米，但较一季度减少 655 万平方米。四季度，在市场政策利好叠加年终业绩压力下，房企或将释放更多供应，以价换量或是众多房企的销售策略，整体价格料将有所松动，市场活跃度也将大概率提升。但宏观经济基本面仍待改善，市场需求对供应的消化能力仍有限，整体库存量预计还将小幅上升。全 国 住 宅 市 场 研究 132011,16,903 2012,23,618 2013,32,401 2014,40,684 2015,45,248 2016,40,257 2017,30,163 2018,25,091 2019,22,473 2020,22,379 2021,22,761 2022,26,947 Q3 2023,31,186 200002020212022Q3202303第三部分 典 型 市场全国 24 个重点城市：24 城市场数据分析将采取样本分组的方式进行，样本选择及分组如下：一线城市：北京、上海、广州、深圳发达二线城市：天津、重庆、苏州、武汉、成都、杭州、南京、青岛、长沙、宁波普通二线城市：郑州、沈阳、西安、合肥、福州、长春、南昌、厦门、南宁、呼和浩特1 4 戴德梁行研究院全 国 住 宅 市 场 研 究 15供应持续收缩，年内累计供求比均低于 1从过去 5 年数据来看，24 个重点城市累计供销比为 0.99，其中一线、发达二线及普通二线城市 5年累计供销比分别为 0.99、1.01、0.96，一线及普通二线城市新房供应略显不足，但整体看总体供需量相对平衡。自 2022 年以来房地产投资放缓，市场新增供应下滑至低位，致各级城市年内累积供需比均不足 1。单三季度，24 个重点城市供应量同比减少24.7%，环比减少 16.2%，相应的成交量同比减少 20.7%，环比减少 24.2%。虽然年内发布了针对需求端的楼市优化政策，但供应端的收缩不利于政策效力的释放，供应不足是成交量进一步收缩的重要原因之一。随着年底房企加大市场供应，叠加楼市利好信号的持续释放，预计四季度重点24 城市场活跃度有望得到一定改善。24 个重点城市新建住宅批准上市面积与销售面积对比（2023 年前三季度）资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部一线供销比：0.97发达二线供销比：0.84普通二线供销比：0.660.50.70.91.1,2001,500批准上市面积（万）销售面积（万）1 6 戴德梁行研究院259.83 290.29 316.60 382.56 277.94 289.65 1,078.04 1,126.18 1,109.90 1,189.24 742.54 720.25 703.01 705.05 643.93 683.87 424.64 455.64 2002120222023Q3二线城市楼市活跃度下行，成交环比下降近 3 成从历年一、二线 24 城月均成交量数据来看，2022 年房企暴雷、项目停工、住宅延期交付等负面消息频出，加上房企融资受困、销售回款不畅等多重因素，令 24 个重点城市 2022 年成交量创近六年新低。进入 2023 年，房地产行业整体环境并未见明显改善，前三季度各级城市月均成交量延续了上年低迷的态势。分季度来看，第三季度发达及普通二线城市月均成交量均下降至近三年最低水平，环比二季度分别下降 31.8%及 28.5%。除了与市场需求回落相关外，新增供应的减少亦是市场表现疲软的主因之一。从前三季度供需关系来看，发达及普通二线城市供需比仅为 0.84 和 0.66，供应不足限制了需求的释放。而一线城市在0.97的供需关系下，供应及成交也均有 16%左右的下滑。资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部各级城市月均成交总量年度走势对比单位：万平方米一线城市发达二线普通二线资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部指标反映对应分组内样本城市的月均成交量之和385.82 225.78 341.59 281.32 315.94 262.49 1,568.17 826.13 747.92 695.88 810.00 552.52 805.12 446.29 474.40 379.70 510.26 365.06 21Q121Q221Q321Q422Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3各级城市月均成交量季度走势对比单位：万平方米普通二线一线城市发达二线全 国 住 宅 市 场 研究 171 8 戴德梁行研究院24 个重点城市历年新房成交量占全国总成交量比例走势单位：万平方米第三季度，24 个重点城市供需双双回落令 24 城年内累计成交量在全国住宅成交量中的占比，较上半年下滑 0.8 个百分点至 18.1%，虽然占比有所下降但仍是近年高位水平，表明全国住宅市场成交热点向一二线重点城集中的趋势没有改变，同时一二线重点城市成交占比的变化也在结构上影响全国住房均价走向。资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部24 个重点城市成交量下滑令其在全国住宅成交占比有所回落20.3 .0.4.3.6.5.2.6.0.0.3.1.1.0.0.0.0.0%.00,00060,00090,000120,000150,000180,000200002020212022Q1-Q32023全国住宅销售面积（万）24城成交量（万）24城成交量占比全 国 住 宅 市 场 研 究 19普通二线一线城市发达二线一二线各级城市新房均价环比回落第三季度，一二线重点城市新房成交均价环比全线回落，一线、发达二线及普通二线城市新房均价环比二季度分别下降 0.5%、2.7%及 6.6%。各级城市成交量与均价的双双下滑，市场需求走弱迹象明显。虽然二季度部分高端住宅产品的成交结构性拉高了整体重点城市的价格，但在需求萎靡、后劲不足、房企加大购房优惠力度等现实压力下，三季度重点城市房价出现回落。预计四季度重点城市均价或将小幅回落，一方面三季度优化了购房调控政策，从中央降低贷款利率，银行认房不认贷，到地方松绑大量城区限购等政策，经过一个季度的消化，政策效力或将在四季度集中释放，刺激更多刚改型、品质提升型购房需求；另一方面，部分城市限购区域逐渐取消，全国住宅市场分化将更加剧烈，资金将进一步向重点城市聚集。24 个重点城市新房均价季度走势对比(单位：元/平方米)资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部37,841 39,023 42,144 38,768 41,800 40,842 48,897 50,176 47,418 47,216 45,534 48,081 47,850 16,544 16,628 18,694 19,817 18,509 19,030 20,475 19,555 20,515 20,929 20,453 21,098 20,526 14,376 14,501 15,434 15,490 13,012 13,551 13,529 14,453 14,703 16,351 14,690 15,227 14,222 20Q3 20Q4 21Q121Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q320 戴德梁行研究 院2023 年前三季度，全国重点城市新房均价及期末去化周期分布注：以过去一年的月均销售面积作为去化速度，来计算去化周期；可售面积：取得了商品房预售许可证、可以进行预售和销售的商品房面积。资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部均价（元/）去化周期（月）上海北京广州深圳天津重庆苏州武汉成都杭州南京青岛长沙宁波郑州沈阳西安合肥福州长春南昌厦门南宁010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000024680222426283032343638404244去化周期（月）呼和浩特010,00020,0007080902023 年前三季度重点城市新建住宅销售面积分布示意图资料来源：CREIS、部分城市规土统计部门、戴德梁行研究部大于 900 万300-600 万600-900 万小于 300 万全 国 住 宅 市 场 研 究 2 1成都1,221武汉927西安629呼和浩特175重庆510南宁436长沙526广州632深圳267合肥378厦门148福州445南昌245杭州425宁波456上海1,137郑州858青岛897北京570天津740沈阳440长春345苏州378南京40222 戴德梁行研究院042023 年前三季度重点城市新建住宅销售均价分布示意图注：如剔除保障性住房影响，北京、上海均价分别为 60,976 元/平方米和 65,783 元/平方米。均价 2-3 万元/平方米均价 1 万元/平方米均价 1-2 万元/平方米均价 3 万元/平方米资料来源：CREIS、戴德梁行研究部武汉16,098重庆14,381成都21,150沈阳11,254青岛15,406天津17,556北京北京54,35054,350上海上海44,56744,567南京南京34,56134,561深圳深圳66,06866,068厦门厦门41,53841,538广州广州37,52837,528长沙14,299西安17,951郑州11,581福州14,559宁波23,394呼和浩特10,042苏州29,503合肥21,624南昌12,579南宁12,219杭州杭州37,81937,819长春9,29904第四部分 政策 及预测全 国 住 宅 市 场 研究 2 3多举措降低购房门槛，促刚性及改善型需求入市中央层面，提出统一首套房和二套房最低首付比例、下调二套房商业贷款利率下限、降低存量首套住房商业贷款利率8月25日，国务院常务会议审议通过 关于规划建设保障性住房的指导意见 文件，被称为中国新一轮“房改”。文件明确了两大目标，一是加大保障性住房建设和供给，让工薪收入群体逐步实现居者有其屋，消除买不起商品住房的焦虑；二是推动建立房地产业转型发展新模式，让商品住房回归商品属性，满足改善性住房需求，促进稳地价、稳房价、稳预期，推动房地产业转型和高质量发展。8 月 25 日，财政部、税务总局发布关于延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告：自 2024 年 1 月 1 日至 2025 年 12 月 31 日，对出售自有住房并在现住房出售 1 年内重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税以退税优惠。其中新购房金额大于原住房，全部退还个税；如果小于，按新购住房占现住房转让金额的比例退还。8 月 27 日，住建部、央行、国家金融监管总局发布关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知：家庭成员在当地名下无成套住房，不论是否已利用贷款购买过住房，均按首套住房执行信贷政策。8 月 31 日，央行、国家金融监管总局发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知：贷款购买商品住房的居民，首套住房商业个人住房贷款最低首付比例同一位不低于 20%，二套住房统一不低于 30%。8 月 31 日，央行、国家金融监管总局发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知：存量首套个人住房贷款，指 2023 年 8 月 31 日前金融机构已发放的和已签订合同未发放的首套住房个人贷款；自 2023 年 9 月 25 日起，存量首套住房商业个人贷款的借款人可向承贷金融机构提出申请，由该金融机构新发放贷款置换存量首套住房商业个人住房贷款。新发放贷款利率由金融机构与借款人协商确定，但贷款市场报价利率（LPR）上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。24 戴德梁行研究 院8月8日，南京发布 进一步优化政策举措促进南京房地产市场平稳健康发展，购买新建商品房实施补贴，鼓励新六区，按合同价给予一定比例的购房补贴，栖霞区和雨花台区结合辖区内市场实际评估后对购买新建商品住房实施补贴；对集体土地房屋征收推行放票安置；建立统一的“安置房源超市”，面向各区征收主体打造市级层面的安置房源选择平台，引入跨区、跨街道安置机制，满足多样化安置需求。8 月 28 日，成都发布关于优化商品住房公证摇号有关规定的补充通知，建筑面积在 144 平方米（含）以上的房源；取得现售备案意见书的项目，可不再实施公证摇号。优化无房居民家庭认定标准：至少一名购房人符合成都住房限购政策，且购房家庭在成都无自由产权住房的。同日，成都发布关于支持商品住房现房销售促进行业高质量发展的通知以及关于优化商品房销售政务服务工作的通知。8 月 30、31 日，广州、深圳、中山、东莞、惠州先后发布关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知，居民家庭申请贷款，家庭成员在我市名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行机构均按首各地调整放宽购房政策9 月 28 日，财政部、税务总局、住建部发布关于保障性住房有关税费政策的公告：对保障性住房建设用地免征城镇土地使用税，免征保障性住房经营单位以及购买保障性住房涉及的相关印花税。个人购买保障性住房，契税减按 1%的税费征收。保障住房单位回购保障性住房继续作为保障性住房房源，免征契税。10 月 16 日，二十大报告指出，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，为未来五年房地产市场发展定下了基调。10月18日，自然资源部发文：建议取消土地拍卖中的地价限制、建议取消远郊区容积率1.0限制等。所谓“取消地价限制”，意味着未来土拍将恢复价高者得的市场规律，优质地块提供高端产品线，房企利润空间也有所保障，有利于未来住房价格实现市场化自由定价。全 国 住 宅 市 场研究 2 5套住房执行住房信贷政策。9 月初，佛山、江门、清远、韶关、珠海、梅州、汕头、湛江、揭阳也先后发布调整按揭贷款首套认定标准通知。8 月 30 日，福州发布关于调整优化房地产政策措施促进房地产市场平稳健康发展的通知，在限购区域购买一二手房，本市户籍居民家庭在限购区内已拥有 2 套及以上，非本市户籍在限购区有一套及以上的家庭，限制购买单套 144 平方米以下住房。家庭生育二个孩子及以上，其中一个（或以上）孩子未成年的，可在限购区域内在购买一套 144 平方米及一下的商品住房。限购区域存量房，用作租赁或保障性住房出租后，可在限购区域内在购买一套面积144平一下的商品住房，用于自住。8 月 31 日，武汉发布关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知，家庭成员在我市名下无成套住房的，不论是否以利用贷款购买过住房，银行机构均按首套住房执行住房信贷政策。四个一线城市接连宣布“认房不认贷”措施。8月30日的广州、深圳，9月1日的北京、上海先后宣布执行“认房不认贷”政策措施。9 月，多个重点城市宣布取消限购限售，其中全市域取消限购：沈阳、大连、青岛、济南、南京、无锡、宁波、福州、合肥、武汉、郑州、兰州等；全市域取消限售：沈阳、大连、济南、青岛。福州、合肥、郑州、兰州等。部分区域取消限购：苏州不再审核 120 平方米以上住房购房资格；西安取消二环以外区域限购；广州非本市户籍社保年限缩至 2 年；成都不再审核 144 平方米以上住房购房资格；厦门取消集美区、海沧区、同安区、翔安区限购；天津将限购区域优化为市内六区；长沙首套房不需提供购房证明等。10 月 17 日，上海市住房公积金管理委员会审议通过了关于优化本市住房公积金个人住房贷款套数认定标准的通知，上海成为首个公积金实行“认房不认贷”政策的一线城市。26 戴德梁行研究院市场展望三季度宏观经济数据显示出中国经济保持回升向好的态势，前三季度 5.2%的 GDP 增速也有助于恢复并稳定市场信心。消费依然是拉动国内经济增长的主要动力，高新技术产业、基建以及制造业带动固定资产投资规模持续扩大，但房地产投资持续下行拉低了整体投资增速。作为国民经济支柱产业，房地产行业所面临的下行调整状态一定程度也拖累整体经济的复苏进程。2022 年以来房地产投资持续下滑对供应端产生负面影响，新房供应量下滑至低位，前三季度重点 24城批准上市面积同比减少 9.2%，第三季度同比降幅高达 24.7%；并且自 2022 年来新开工面积的大幅下降还将持续影响未来供应量可以预见，伴随着中国房地产市场的调整，住宅新房市场的整体规模将有所收缩。需求疲软仍是当前楼市复苏乏力的根本阻碍之一。今年来密集出台各类引导楼市调控放松的政策，包括降低首套房首付比例及贷款利率、延长贷款年限、增加公积金贷款额度、给予购房补贴及契税优惠、带押过户、减少限购区域等，政策优化放松对楼市需求的释放起到一定刺激作用，积压需求的集中释放也促成了上半年楼市小阳春，带动房价出现小幅波动。进入三季度，包括一线城市在内的重点城市响应中央号召，纷纷出台了“认房不认贷”等放松性政策。政策端积极优化调整，助力楼市购房需求的恢复，但市场面并未呈现立竿见影的效果前三季度全国住宅销售面积同比下降 6.3%，降幅较上半年扩大3.5 个百分点，需求持续走弱；房价下行走势更趋明显，70 城中一、二手住宅房价环比下降城市数量继续扩大，占比分别达 77.1%和 92.9%。考虑到销售回款依然是房企资金回流的主要途径，预计进入第四季度新房供应量有望加大，叠加各种促销让利活动切实降低购房成本，以及利率下行、认房不认贷等政策利好，合并先期供需两端政策组合拳效力的逐渐发挥，楼市成交热度有望于年底升温。但市场的持续恢复还有赖于信心的重塑，这其中既包括政策对于各类购房需求限制的解绑、房地产行业恢复稳定健康发展，也包括房地产投融资环境的改善、进而带动供应端的修复，更与居民收入及就业的稳定、宏观经济面的坚实支撑密不可分。全 国 住 宅 市 场 研 究 2728 戴德梁行研究院本报告由戴德梁行研究院副院长张晓端负责撰写，辛昊澎整理分析，设计由李安妮完成。张晓端同时是戴德梁行华南及华中区研究部主管，及戴德梁行粤港澳大湾区平台研究负责人，拥有丰富的房地产市场研究经验。为更好地服务客户，研究院在各个领域建立了“卓越中心”，如资本市场、工业物流、零售商业等，张晓端也是我们大中华区住宅卓越中心的负责人。如对我们的研究有任何问题，请联系：大中华区研究团队联系人Shaun Brodie华东区李易璇台湾邓淑贤香港魏东北区贾萱华西区张晓端戴德梁行研究院副院长 华南及华中区研究部主管关于戴德梁行戴德梁行是享誉全球的房地产服务和咨询顾问公司,通过兼具本土洞察与全球视野的房地产解决方案为客户创造卓越价值。戴德梁行遍布全球60多个国家，设有400多个办公室，拥有52,000名专业员工。在大中华区，23家分公司合力引领市场发展。2022年公司全球营业收入达101亿美元，核心业务涵盖估价及顾问服务、策略发展顾问、项目管理服务、资本市场、项目及企业服务、产业地产、商业地产等。戴德梁行拥有多元化、平等和包容性的上海品茶，在环境、社会和公司治理等领域表现卓越，赢得众多行业重磅奖项和至高荣誉。更多详情，请浏览或关注我们的官方微信（戴德梁行）。免责声明 本刊物刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对刊物中所载市场或物业的全面描述。刊物中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于刊物中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在刊物中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行 2023年

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中国宏观金融NIFD季报主编:李扬殷剑峰张旸 王蒋姜2022 年 4 月房地产金融NIFD季报主编:李扬蔡真崔玉、陶琦2023 年 11 月 NIFD 季报是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。NIFD 季报由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD 年度报告于下一年度 2 月份发布。I 房企债务违约仍存在进一步发酵可能 摘摘 要要 房地产政策方面，2023 年前三季度政府部门持续优化房地产政策措施，以改善房地产市场预期，包括：下调新增和存量个人住房贷款利率；下调首付比例政策下限；将首套房认定标准调整为“认房不认贷”；明确商品房消费者的房屋交付请求权或价款返还请求权优先于建设工程价款优先受偿权、抵押权以及其他债权；在全国范围内推行不动产“带押过户”服务；落实房地产“金融 16 条”；延长保交楼贷款支持计划实施期限至 2024 年底；允许上市房企再融资不受破发、破净和亏损限制；实施改善优质房企的资产负债表计划；启动不动产私募投资基金试点等。房地产市场运行方面，第一季度短暂的“小阳春”行情之后，第二、三季度房价环比重回下跌态势，住房销售规模也下行至常态水平，住房销售市场仍在缓慢筑底。房企投资意愿、投资能力仍显不足，商品住宅开发投资完成额、新开工面积、拿地面积同比仍在下降，行业景气程度持续低迷。房地产金融形势方面，2023 年第三季度末个人住房贷款余额规模为 38.42 万亿元，受大规模提前还贷的影响，个人住房贷款余额连续两个季度负增长；个人住房金融服务继续优化，个人住房贷款的平均放款周期缩短至低于三周，22 个样本城市的首套房贷款利率已步入“3”时代。房地产市场风险仍未出清，金融机构、金融市场出于风险控制方面考虑，对房企融资支持有限。2023 年第三季度末房地产开发贷款的余额为 13.17 万亿元，同比增长 4.0%；而房地产信托规模则继续压降至 2023 年第二 本报告负责人：本报告负责人：蔡真 本报告执笔人：本报告执笔人：蔡真 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心主任 崔玉 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心研究员 陶琦 贝壳研究院数据研究总监 【NIFD 季报】季报】全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融房地产金融 债券市场 股票市场 银行业运行 保险业运行 机构投资者的资产管理 II 季度末的 1.05 万亿元。2023 年前三季度，房企境内信用债（不包括资产证券化产品）的发行总额是 3698 亿元，同比下降 4.2%；房企境外债发行规模为 84.6 亿美元，同比下降 50.3%。房地产市场的主要金融风险仍是房企债务违约，且因经营性现金流净额和融资性现金流净额的持续下降，使得房企债务违约仍有进一步发酵可能。短期来看，避免房企债务违约风险进一步在行业内扩散并蔓延，是防范化解房地产金融风险的重中之重；长期来看，应加强房企监管，避免因化解风险而出现的道德风险。我们建议，一是全面取消房地产市场的限制性行政政策、增加地方政府收购滞销存量住房规模，改善房企经营性现金流状况；二是通过政策引导金融机构及金融市场参与者一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，避免房企融资性现金流进一步恶化，避免金融市场投资者对房企债务兑付的担忧进一步加剧；三是参照金融机构的监管标准，加强对房企的监管。目录 一、房地产政策情况.1（一）中央及部委层面持续推出新的积极性房地产政策措施.1（二）地方政府层面继续优化区域房地产政策.1 二、房地产市场运行形势.2（一）一线城市的房价率先企稳.2（二）住房销售市场仍在缓慢筑底.3（三）住房开发投资规模持续下降.4（四）房地产行业景气程度仍持续低迷.5（五）土地交易市场仍未能摆脱低迷状态.6（六）三线城市住宅库存去化的压力较大.6（七）住房租金价格水平普遍有所上涨.7（八）租金资本化率略有下降.8 三、个人住房金融形势.9（一）个人住房贷款余额连续两个季度负增长.9（二）部分城市首套住房贷款利率已低至 3.6%.10（三）个人住房贷款的平均放款周期已低于三周.11（四）个人住房抵押贷款总体风险不大.12（五）存量首套房个人住房贷款利率调整基本完成.13 四、房企融资形势.14（一）房地产开发贷款余额的同比增速保持正增长.14（二）房地产信托规模仍在持续压降.15（三）房企境内外信用债发行规模均同比下降.15 五、市场主要风险：房企违约仍有进一步发酵可能.16 六、对策建议.18 附件：相关指标说明.20 1 一、房地产政策情况（一一）中央及部委层面持续推出新的积极性房地产政策措施中央及部委层面持续推出新的积极性房地产政策措施 2023 年前三季度，中央及部委层面考虑到我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，持续调整优化我国房地产政策：一是一是明确明确房地产行业的国民经房地产行业的国民经济支柱产业地位济支柱产业地位不变不变。二是。二是大力支持刚性和改善性住房需求大力支持刚性和改善性住房需求，包括建立和落实首套房贷利率政策动态调整长效机制；全国层面首套房和二套房最低首付比例政策下限调整至 20%和 30%；二套房商业贷款利率政策下限下调至 LPR 加 20 个基点；指导商业银行落实存量首套住房商业贷款利率调整政策；优化个人住房贷款中套数认定标准，将首套房认定标准调整为“认房不认贷”；推动 LPR 进一步下调 10 个基点，引导个贷利率继续下降；在全国范围内推行不动产“带押过户”服务；进一步落实改善性住房换购税费减免、退税等政策措施；合理降低住房买卖和租赁经纪服务费用。三是支持房企合理融资需求三是支持房企合理融资需求，包括落实房地产“金融 16条”，延长保交楼贷款支持计划实施期限至 2024 年底，允许上市房企再融资不受破发、破净和亏损限制，以此来保持房企信贷、债券、股权等主要融资渠道的稳定。四是四是保障购房者权益，稳定居民住房消费预期和信心保障购房者权益，稳定居民住房消费预期和信心，包括明确商品房消费者的房屋交付请求权或价款返还请求权优先于建设工程价款优先受偿权、抵押权以及其他债权。五是防范化解房企债务风险五是防范化解房企债务风险，一方面开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动，改善优质房企的资产负债表，防范房企债务风险进一步恶化；另一方面设立房企纾困专项再贷款（额度 800 亿元），按照正向激励、市场化原则，推动出险房企的债务重组、项目并购，推进问题房企债务风险化解工作。六是加快完善住房租赁金融政策体系六是加快完善住房租赁金融政策体系，包括设立租赁住房贷款支持计划（额度 1000 亿元），启动不动产私募投资基金试点，起草住房租赁“金融 17 条”（征求意见稿），为住房租赁市场提供多元化、多层次、全周期的金融产品和金融服务体系。（二二）地方政府层面继续优化区域房地产政策地方政府层面继续优化区域房地产政策 2023 年前三季度，在“因城施策”“一城一策”的原则下，地方政府继续调整优化区域房地产政策。需求端的政策需求端的政策主要包括放宽城市落户条件（如除杭州市2 区外浙江省全面取消落户限制政策），试点“一区一策”，推行“房票”安置，放松或取消限购的城市扩大至核心二线城市，取消限贷、限售等行政性管制措施，延长个人住房贷款年龄期限，优化首套房认定标准，推行存量房“带押过户”模式，下调首付比例和城市房贷利率下限，降低新增及存量个人住房贷款利率水平，提高住房公积金贷款额度上限，支持用住房公积金支付购房首付款，支持住房公积金异地贷款，支持“商转公”贷款业务，支持按实际支付租金提取住房公积金，给予购房者契税、所得税减免等财税优惠，扩大人才认定范围并发放购房补贴等。供给端的政策供给端的政策主要包括优化房地产项目预售资金的监管，增加预售监管资金拨付节点，加大对区域内房地产项目的融资支持，鼓励金融机构对房企的存量贷款进行展期或调整还款安排，扎实推进保交楼工作，政府部门或国有平台回购滞销存量商品住房作为安置房、人才房或保障性租赁住房，取消新房限价措施，因地制宜开展“现房销售”试点等。二、房地产市场运行形势（一）（一）一线城市的房价率先企稳一线城市的房价率先企稳 从国家统计局公布的 70 个大中城市商品住宅销售价格变动数据来看，2023年前三季度，70 个大中城市的新建商品住宅销售价格较 2022 年末上涨 0.33%，二手商品住宅销售价格则下降了 1.92%。从住房销售价格的环比走势来看，2023年前三季度，70 城的新建商品住宅和二手住宅销售价格环比在 24 月经历了短暂的“小阳春”上涨行情后，重回下跌态势；2023 年 9 月，70 大中城市的新建商品住宅、二手住宅销售价格分别环比下降 0.3%、0.5%（见图 1 左上图）。从住房销售价格的同比情况来看，2023 年前三季度，70 城的新建商品住宅销售价格同比下降 0.57%，二手住宅销售价格同比下降了 3.25%，同比降幅较 2022 年末分别收窄 1.72 和 0.51 个百分点。分城市层级来看，2023 年前三季度，一线城市新建商品住宅销售价格累计上涨 0.94%，二手住宅销售价格累计下降 0.24%；二线城市新建商品住宅销售价格累计上涨 1.05%，二手住宅销售价格累计下降 1.96%；三线城市新建商品住宅销售价格分别累计下降 0.41%和 2.10%。从 2023 年 9 月 70 城房价月度环比情况来看，一线城市的房价已经率先企稳，表现为新建商品住宅销售价格环比持平、3 二手住宅销售价格环比转涨（见图 1 右上图）；但二、三线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格环比仍表现为持续下降（见图 1 左下图和右下图）。图图 1 70 个大中城市房价走势（个大中城市房价走势（月度月度环比）环比）资料来源：国家统计局，Wind。注：70 个大中城市房地产价格统计按照一二三线城市划分，一线城市指北京、上海、广州、深圳 4 个城市；二线城市指天津、石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、杭州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川、乌鲁木齐共 31 个城市；三线城市指唐山、秦皇岛、包头、丹东、锦州、吉林、牡丹江、无锡、徐州、扬州、温州、金华、蚌埠、安庆、泉州、九江、赣州、烟台、济宁、洛阳、平顶山、宜昌、襄阳、岳阳、常德、韶关、湛江、惠州、桂林、北海、三亚、泸州、南充、遵义、大理共 35 个城市。（二）（二）住房销售市场仍在缓慢筑底住房销售市场仍在缓慢筑底 从商品住宅销售情况来看，2023 年前三季度全国商品住宅销售面积为 7.28亿平方米，同比下降 6.3%；商品住宅销售额为 7.93 万亿元，同比下降 3.2%。分季度来看，第一季度住房销售市场出现短暂的“小阳春”行情，商品住宅销售面积为 2.63 亿平方米，同比上涨了 1.4%；商品住宅销售额为 2.76 万亿元，同比上涨了 7.1%。但是住房销售市场回暖的基础并不稳定，第二、三季度住房销售下行至常态水平。第二季度商品住宅销售面积为 2.53 亿平方米，同比下降 6.8%；商品住宅销售额为 2.90 万亿元，同比上涨 0.7%。第三季度商品住宅销售面积为4 2.12 亿平方米，同比下降 13.9%；商品住宅销售额为 2.27 万亿元，同比下降 17.0%（见图 2）。总体来看，住房销售市场仍在缓慢筑底，预计商品住房的年度销售面积可能不及 10 亿平方米，与 2021 年 15.65 亿平米的销售规模相比，下降超过1/3。图图 2 商品住宅销售情况（季度）商品住宅销售情况（季度）资料来源：国家统计局，Wind。注：房地产开发投资、商品房销售面积等指标的增速均按可比口径计算。报告期数据与上年已公布的同期数据之间存在不可比因素，不能直接相比计算增速。主要原因是：（1）加强在库项目管理，对退房的商品房销售数据进行了修订；（2）加强统计执法，对统计执法检查中发现的问题数据，按照相关规定进行了改正；（3）加强数据质量管理，剔除非房地产开发性质的项目投资以及具有抵押性质的销售数据。（三）（三）住房开发投资规模持续下降住房开发投资规模持续下降 从商品住宅的投资数据来看，2023 年前三季度全国住宅开发投资完成额为6.63 万亿元，同比下降了 8.4%（见图 3 左图）；住宅新开工面积仅为 5.25 亿平方米，同比下降 23.9%；住宅竣工面积 5.53 亿平方米，同比增长 20.1%（见图 3 右图）。总体来看，房企的住房投资意愿、投资能力均显不足，商品住宅开发投资完成额、新开工面积同比持续下降，房地产市场的供给端仍处于修复调整阶段。但是在“保交楼”专项借款、“保交楼”贷款支持计划的支持下，住宅竣工面积同比大幅增长，“保交楼”政策的效果显著。5 图图 3 商品住宅供给情况（季度）商品住宅供给情况（季度）资料来源：国家统计局，Wind。（四）（四）房地产行业景气程度仍持续低迷房地产行业景气程度仍持续低迷 从国家统计局公布的全国房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）1数据来看，2023 年第一季度国房景气指数由 2022 年末的 94.35 小幅增长至 94.71；2023 年第二季度再次下降至 94.06；2023 年第三季度再次下降至 93.44。国房景气指数从 2022 年 9 月开始，已连续 13 个月处于较低景气水平，表明了房地产行业景气程度呈持续低迷状态（见图 4）。图图 4 房地产市场景气程度情况房地产市场景气程度情况（月度）（月度）资料来源：国家统计局，Wind。1 全国房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）遵循经济周期波动的理论，以景气循环理论与景气循环分析方法为依据，运用时间序列、多元统计、计量经济分析方法，以房地产开发投资为基准指标，选取了房地产投资、资金、面积、销售有关指标，剔除季节因素的影响，包含了随机因素，采用增长率循环方法编制而成，每月根据新加入的数据对历史数据进行修订。通常情况下，国房景气指数 100 点是最合适的景气水平，95 至 105 点之间为适度景气水平，95 以下为较低景气水平，以下为较低景气水平，105 以上为偏高景气水平。6（五）（五）土地交易市场仍未能摆脱低迷状态土地交易市场仍未能摆脱低迷状态 2023 年前三季度，百城住宅类土地供应面积为 1.42 亿平方米，同比下降29.2%；成交面积为 9677 万平方米，同比下降 28.5%；成交金额为 1.44 万亿元，同比下降 26.9%（见图 5 左图）。2023 年前三季度，百城共有 4604 宗土地未能成交，比 2022 年同期上升 12.9%；住宅类用地成交土地平均溢价率为 5.7%，较 2022年有所提升（见图 5 右图）。从财政部财政收支数据来看，2023 年前三季度，国有土地使用权出让收入 3.09 万亿元，同比下降 19.8%。总体来看，土地交易市场仍未能摆脱低迷状态，房企拿地意愿和能力仍然较弱，土地市场成交规模表现为继续大幅下降。但是受住宅类土地供给规模大幅下降、部分核心城市增加核心区域土地的供给等结构因素的影响，成交土地平均溢价率略有上升。图图 5 100 大中城市土地交易情况大中城市土地交易情况（季度）（季度）资料来源：Wind。（六）（六）三线城市住宅库存去化的压力较大三线城市住宅库存去化的压力较大 从库存去化情况来看，14 个样本城市平均住宅库存去化月数由 2022 年末的17.6 个月上升至 2023 年第三季度末的 25.8 个月，库存去化周期明显上升。分城市层级来看，2023 年第三季度末，一线城市平均住宅库存去化周期为 13.5 个月；二线城市平均住宅库存去化周期为 21.4个月；三线城市平均库存去化周期为 42.5个月。总体来看，2023 年前三季度住房销售市场整体形势较弱，且呈现出显著分化特征（一线、热点二线城市住房市场交易相对较为活跃，三线城市住房市场交易则较为冷淡），一、二线城市住宅库存去化周期小幅上升，但仍处于相对合理区间；三线城市方面，住宅库存去化周期呈波动上升态势，库存去化的压力进一步加大（见图 6）。7 图图 6 各城市房地产库存去化情况（各城市房地产库存去化情况（3 周移动平均）周移动平均）资料来源：根据 Wind 统计计算。注：因南宁、东莞、泉州、宝鸡的商品房可售或销售套数数据存在不再更新或缺失问题，本报告考察的城市数量由 2021 年的 18 个调整为 14 个。图中的一线城市包括北京、上海、广州、深圳，二线城市包括杭州、南京、苏州、厦门、南昌、福州、青岛，三线城市包括莆田、东营、舟山。（七七）住房租金价格水平普遍有所上涨住房租金价格水平普遍有所上涨 从贝壳研究院统计的 50 城住房租金价格指数来看，2023 年前三季度，4 个一线城市的平均住房租金水平累计上涨 1.8%，同比下降 2.2%；28 个二线城市的平均住房租金水平累计上涨 1.7%，同比下降 1.6%；18 个三线城市的平均住房租金水平累计上涨 1.6%，同比下降 1.0%（见图 7）。总体来看，2023 年前三季度住房租赁市场已经全面复苏，一、二、三线城市的住房租金水平普遍有所上涨，且一线城市的住房租金价格水平上涨幅度略高一些。但是从租金的同比情况来看，2023 年 9 月末一、二、三线城市的住房租金水平都略低于 2022 年同期，处于弱复苏状态。8 图图 7 贝壳贝壳 50 城住房租金指数（月度，定基城住房租金指数（月度，定基 2018 年年 11 月月=100）资料来源：贝壳研究院。注：50 个城市的住房租金价格指数统计按照一二三线城市划分，一线城市指北京、上海、广州、深圳 4 个城市；二线城市指成都、大连、福州、贵阳、哈尔滨、杭州、合肥、呼和浩特、济南、昆明、兰州、南昌、南京、宁波、青岛、厦门、沈阳、石家庄、苏州、太原、天津、武汉、西安、银川、长春、长沙、郑州、重庆共 28 个城市；三线城市指常州、东莞、佛山、惠州、嘉兴、廊坊、洛阳、绵阳、南通、泉州、绍兴、温州、无锡、芜湖、徐州、烟台、中山、珠海共18 个城市。（八八）租金资本化率略有下降租金资本化率略有下降 除了考察住房市场的绝对价格水平外，还可以通过相对价格指标来标衡量住房价格水平，下文采用的是租金资本化率。租金资本化率是由每平米住宅的价格除以每平米住宅的年租金得到，其含义是一套住宅完全靠租金收回成本要经过多少年，可以较好地用于刻画房价泡沫程度。这一概念与租售比类似，但更加直观。2023年前三季度，4个一线城市的平均租金资本化率从2022年末的57.8年，小幅下降至 2023 年第三季度末的 56.7 年（见图 8 上图）。二线热点城市的平均租金资本化率由 2022 年末的 56.2 年，下降至 2023 年第三季度末的 51.7 年；二线非热点城市的平均租金资本化率由 2022 年末的 47.5 年，小幅上升至 2023 年第三季度末的 48.4 年（见图 8 左下图）。三线城市的平均租金资本化率由 2022 年末的 42.0 年，小幅下降至 2023 年第三季度末的 41.1 年（见图 8 右下图）。总体来看，受住房租赁市场复苏略强于住房销售市场的影响，样本城市的租金资本化率略有下降。9 图图 8 租金资本化率走势租金资本化率走势（月度）（月度）资料来源：国家金融与发展实验室监测数据。注：本报告监测的二线热点城市包括杭州、南京、苏州、武汉、成都、厦门、福州、西安、合肥，二线非热点城市包括天津、重庆、郑州、长沙、南宁、南昌、青岛、宁波，三线城市包括昆明、太原、兰州、乌鲁木齐、呼和浩特、湖州、泉州、常德、蚌埠。三、个人住房金融形势（一一）个人住房贷款余额连续两个季度负增长个人住房贷款余额连续两个季度负增长 从存量数据看，截至 2023 年第三季度末，我国个人住房贷款余额为 38.42 万亿元，占全部信贷余额的比例下降至 16.4%。从余额增速来看，个人住房贷款余额同比增速从 2017 年第二季度开始呈持续下降态势。2023 年前三季度，个人住房贷款余额同比增速延续这一走势：第一季度，个人住房贷款余额同比增速为0.3%；第二季度，个人住房贷款余额同比增速为-0.7%；第三季度，个人住房贷款余额同比增速为-1.2%，同比增速连续两个季度出现为负的情况（见图 9 左图）。大规模提前还贷的出现是 2023 年前三季度个人住房贷款余额负增长的主要原因。从个人住房贷款余额的净增量数据来看，2023 年第一季度净增量为 1400 亿元，第二季度净减少 3400 亿元，第三季度净减少 1800 亿元。10 从居民部门月度新增中长期贷款数据来看，2023 年前三季度居民部门新增中长期贷款月度平均增量仅有 2333 亿元，较 2022 年同期的月度平均增量（2578亿元）下降了 9.5%；且 2023 年 4 月和 6 月，居民部门新增中长期贷款月度平均增量均为负值（见图 9 右图）。图图 9 个人住房贷款余额及居民新增中长期贷款情况个人住房贷款余额及居民新增中长期贷款情况 资料来源：中国人民银行，Wind。（二二）部分城市首套住房贷款利率已低至部分城市首套住房贷款利率已低至 3.6%从 50 城个人住房贷款的平均利率水平来看，2023 年第三季度末全国首套住房平均贷款利率约为 3.92%（为 LPR 减 28 个基点），较 2022 年末下降了 19 个基点。其中，中山、珠海两个城市首套住房贷款利率已降至 3.60%，珠海、福州、哈尔滨、昆明等 22 个样本城市的首套房贷利率已低于 4%，目前仅北京（4.75%）、上海（4.55%）、深圳（4.50%）三个一线城市的首套住房贷款利率仍高于 LPR（4.20%）。2023 年第三季度末全国二套住房贷款的平均贷款利率约为 4.59%（为LPR 加 39 个基点），较 2022 年末下降了 33 个基点。珠海、常州等 27 个城市的二套住房贷款利率下调至房贷利率政策下限4.40%（LPR 加 20 个基点）。总体来看，受益于 LPR 水平的下降、新发放首套房贷利率政策动态调整机制的实施和房贷利率政策下限的降低，2023 年前三季度我国首套、二套住房贷款的平均利率均有一定程度的下调。其中，二套住房贷款利率的下调集中在第三季度，且下调幅度更大。11 图图 10 个人住房贷款平均利率走势个人住房贷款平均利率走势 资料来源：贝壳研究院，中国人民银行，Wind。注：个贷利率统计的 50 个城市包括北京、常州、成都、大连、东莞、佛山、福州、广州、贵阳、哈尔滨、杭州、合肥、呼和浩特、惠州、济南、嘉兴、昆明、兰州、廊坊、洛阳、绵阳、南昌、南京、南通、宁波、青岛、泉州、厦门、上海、绍兴、深圳、沈阳、石家庄、苏州、太原、天津、温州、无锡、芜湖、武汉、西安、徐州、烟台、银川、长春、长沙、郑州、中山、重庆、珠海。（三三）个人住房贷款的平均放款周期已低于三周个人住房贷款的平均放款周期已低于三周 从个人住房贷款放款周期情况来看，2023 年第三季度末全国百城个人住房贷款平均放款周期为 20 天，低于三周，较 2021 年 10 月最长的 73 天已大幅缩短，住房消费金融服务持续优化。其中，一线城市的平均放款周期为 29 天；二线城市的平均放款周期为 27 天（见图 11）。图图 11 个人个人住房贷款平均住房贷款平均放款周期放款周期 资料来源：贝壳研究院。注：图中的一线城市包括北京、上海、广州、深圳，二线城市包括天津、重庆、西安、南京、合肥、成都、佛山、东莞。12（四四）个人住房抵押贷款总体风险不大个人住房抵押贷款总体风险不大 我们计算了一线城市和部分二线城市新增二手住房贷款价值比（Loan to Value，LTV），这一指标可以衡量住房价值对新增住房贷款的保障程度，也可以用于反映个人住房贷款违约风险的大小。相关研究表明，LTV 与个人住房贷款违约率显著正相关，如果这一指标数值较低，说明购房中使用自有资金的比例较高，则银行等金融机构面临的风险不大。2023 年第三季度末，一线城市中北京的平均新增二手住房贷款价值比为39%，上海的平均新增二手住房贷款价值比为 40%，均处于较低水平（见图 12 左上图）；广州的平均新增二手住房贷款价值比为 57%，深圳的平均新增二手住房贷款价值比为 54%，处于合理水平（见图 12 右上图）。二线城市方面，成都的平均新增二手住房贷款价值比为 59%，合肥的平均新增二手住房贷款价值比为60%，南京的平均新增二手住房贷款价值比为 57%，天津的平均新增二手住房贷款价值比为 57%，均处于合理水平（见图 12 左下图）；西安的平均新增二手住房贷款价值比为 61%，重庆的平均新增二手住房贷款价值比为 66%，东莞的平均新增二手住房贷款价值比为 69%，佛山的平均新增二手住房贷款价值比为 70%，处于较高水平，但平均首付比例亦均高于三成（见图 12 右下图）。图图 12 一线和部分二线城市新增二手住房贷款价值比（一线和部分二线城市新增二手住房贷款价值比（LTV）资料来源：贝壳研究院。注：自 2023 年第二季度起，样本城市 LTV 数值的计算过程中剔除全款购房交易数据。13 总体来看，受首套房“认房不认贷”政策实施、首套房和二套房最低首付比例政策下限下调等影响，一线城市和部分二线城市新增二手住房贷款价值比有所上升。但是，从 LTV 水平来看，12 个样本城市的新增二手住房贷款抵押物保障程度仍保持在较高水平，个人住房贷款总体风险不大。（五五）存量首套房个人住房贷款利率调整基本完成存量首套房个人住房贷款利率调整基本完成 2023 年前三季度，个人住房贷款“提前还贷潮”多次登上热搜。在个人住房金融服务持续优化、LPR 持续下降的情况下，大量借款人仍出于降低利息支出和调整家庭资产负债表方面的考虑，大规模集中提前偿还个人住房贷款。个人住房贷款存量余额也在 2023 年第二季度、第三季度连续两个季度负增长。为引导商业性个人住房贷款借贷双方有序调整优化资产负债，规范住房信贷市场秩序，中国人民银行在 2023 年 7 月 14 日国新办举行的 2023 年上半年金融统计数据情况新闻发布会上提出，“支持和鼓励商业银行按照市场化、法治化原则，与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量个人住房贷款”；并在 2023 年 8 月 1 日召开的中国人民银行、国家外汇管理局 2023 年下半年工作会议，以及 8 月 4 日召开的国家发展改革委、财政部、中国人民银行、国家税务总局联合新闻发布会上进一步表态，将“指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”。在 2023 年 8 月 31 日，中国人民银行和国家金融监督管理总局联合发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知明确提出，对于 2023 年 8 月 31 日前金融机构已发放的和已签订合同但未发放的首套住房商业性个人住房贷款或借款人实际住房情况符合所在城市首套住房标准（认房不认贷）的其他存量住房商业性个人住房贷款，借款人可以自 2023 年 9 月 25 日起，向承贷金融机构提出申请，通过协商变更贷款合同约定的利率水平或新发放贷款置换存量首套住房商业性个人住房贷款的方式，调整和降低存量首套房个人住房贷款利率。但是调整后的利率水平（在 LPR 上的加点幅度），不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。2023 年 9 月 5日之后，各商业银行也陆续发布实施存量首套住房贷款利率调整的规则公告。2023 年 9 月 25 日开始，各商业银行通过统一批量调整和借款人申请两种方式对存量首套住房贷款利率进行调整。从中国人民银行公布的数据来看，目前，存量首套房个人住房贷款利率调整14 工作已经基本完成。本次存量首套房个人住房贷款利率调整工作，推动了超过 22万亿元的存量个人住房贷款利率水平下降，平均降幅为 73 个基点，可以为借款人每年减少 1600 亿1700 亿元的利息支出；可以惠及超过 5000 万户、1.5 亿人，户均每年减少约 3200 元的利息支出。本次调整使我国存量个人住房贷款加权平均利率水平下降了约 42 个基点。四、房企融资形势（一一）房地产开发贷款余额的同比增速保持正增长房地产开发贷款余额的同比增速保持正增长 从中国人民银行公布的金融机构贷款投向统计数据来看，2023 年第三季度末房地产开发贷款余额为 13.17 万亿元，同比增长 4.0%；占全部信贷余额的比例为 5.6%（见图 13）。从房地产开发贷款余额的净增量数据来看，2023 年第一季度净增量为 6100 亿元，第二季度净减少 2000 亿元，第三季度净增量为 700 亿元。从国家金融监督管理总局公布的数据来看，2023 年前三季度银行累计发放房地产开发贷款 2.4 万亿元，房地产开发贷款展期余额同比增长 183%。总体来看，随着房企融资政策环境的进一步改善、“保交楼”专项借款的有序投放和“保交楼”贷款支持计划的使用，加上部分存量房地产开发贷款获准展期，房地产开发贷款余额的同比增速保持连续五个季度正增长，为房企提供了稳定的信贷融资支持。图图 13 房地产开发贷余额情况（季度）房地产开发贷余额情况（季度）资料来源：中国人民银行，Wind。15（二二）房地产信托）房地产信托规模规模仍在仍在持续持续压降压降2 从投向房地产行业的信托资金数据来看，截至 2023 年第二季度末，房地产信托余额为 1.05 万亿元，同比下降 25.9%；与 2022 年末相比，余额压降了 1750亿元。房地产信托存量余额从 2019 年第三季度开始，已连续 16 个季度下滑，信托投资公司仍在持续压降房地产信托规模。与此同时，房地产信托余额占信托业资金余额的比重也在持续下降。截至 2023 年第二季度末，房地产信托余额占信托业资金余额的比重为 6.68%，较 2022 年末下降了 1.46 个百分点，较 2019 年第二季度末的高峰下降了 7.8 个百分点（见图 14 左图）。从融资成本来看，2023 年第一季度房地产信托发行的平均预期年化收益率为 7.29%，2023 年第二季度房地产信托发行的平均预期年化收益率为 6.98%（见图 14 右图）。图图 14 房地产信托情况（季度）房地产信托情况（季度）资料来源：中国信托业协会，用益信托网，Wind。（三三）房企境内外信用债发行规模均同比下降房企境内外信用债发行规模均同比下降 2023 年前三季度，房企境内信用债（不包括资产证券化产品）的发行总额是3698 亿元，同比下降 4.2%；平均票面利率为 3.58%（见图 15 左图）。其中，在中国人民银行政策工具箱“第二支箭”机制下，通过中债信用增进公司提供全额担保增信方式发行民营房企债券 17 只，发行规模为 150.5 亿元。从存量情况来看，截至 2023 年第三季度末，房企境内债券待还余额为 1.75 万亿元，较 2022 年末下降 1.3%。其中，在 2023 年第四季度到期的境内债规模为 727 亿元。2 由于信托数据滞后发布，当前最新数据更新至 2023 年第二季度，本节分析基于 2023 年第二季度及之前的数据。16 2023 年前三季度，房企境外债发行规模为 84.6 亿美元（约为人民币 607 亿元），同比下降 50.3%；平均票面利率为 3.78%。其中，华夏幸福因债务重组发行了约 50 亿美元境外债，利率为 0%或 2.5%，期限为 8 年，用于置换原高息境外债。从存量情况来看，截至 2023 年第三季度末，房企境外债存量余额为 1451 亿美元（约为人民币 1.04 万亿元），较 2022 年末下降了 16.1%。图图 15 房企境内、境外信用债发行情况（季度）房企境内、境外信用债发行情况（季度）资料来源：Wind。五、市场主要风险：房企违约仍有进一步发酵可能 从公开市场债券违约情况来看，2023 年前三季度房企境内债出现实质违约、展期的数量为 136 只，占境内债券市场违约数量的 79.5%；违约规模（违约日债券余额）为 1793 亿元，占境内债券市场违约规模的 89.2%（见图 16 左上、右上图）；涉及奥园、恒大、阳光城等 32 家房企。境外债出现实质违约、展期的数量为 22 只，占中资海外债违约数量的 100%；违约规模（违约日债券余额）为 90亿美元，占中资海外债违约规模的 100%；涉及建业、宝龙、大发等 12 家发行主体（见图 16 左下、右下图）。17 图图 16 房企境内、境外信用债违约情况房企境内、境外信用债违约情况 资料来源：Wind。当前房地产行业风险尚未出清，仍有进一步发酵的可能。从目前形势来看，支撑“三高”模式的第一个杠杆销售中的预收款（经营性现金流）已经大幅萎缩，2023 年前三季度商品房销售额仅为 8.9 万亿元，较 2021 年高峰时下降33.9%（2021 年前三季度商品房销售额为 13.5 万亿元，年度销售额为 18.2 万亿元）；第二个杠杆金融体系支持（筹资性现金流）成为影响房企违约的关键。分析表明，下一步应重点关注资产规模在 1000 亿元至 1 万亿元的中等房企的潜在违约风险。上市房企的数据显示：2019 年至 2023 年，上市房企的筹资性现金流净额分别为 6197 亿元、3702 亿元、-3570 亿元、-6217 亿元、-3104 亿元（数据截至 2023 年 6 月），2021 年开始持续为负。其中，资产规模 1 万亿元以上的房企的筹资性现金流净额分别为 1758 亿元、-1994 亿元、-1504 亿元、-834 亿元、-887 亿元（数据截至 2023 年 6 月），其由正转负是从 2019 年到 2020 年。此后，随着大型房企不断爆雷，筹资活动现金流流入、流出的规模均大幅萎缩，筹资性现金流净额不再进一步下降。这是因为爆雷后房企短期内无能力支付到期债务，同时也不能再融入资金，此时筹资性现金流净额的下跌就停止了。一个值得关注的现象是：规模在 1000 亿元至 1 万亿元的中等房企，其筹资性现金流净额由 202018 年的 5217 亿元转为 2021 年的-1122 亿元，2022 年又大幅下降至-4297 亿元，2023年上半年这一数值为-1982 亿元，占所有房企筹资活动产生的现金流净额（-3104亿元）的比例为 63.8%，应引起高度关注。另一个值得关注的问题是金融市场对房企融资的所有制歧视问题。在 2020 年之前，这种所有制歧视更多表现为融资利率的差别。基于我们对 20082019 年间上市房企年度发行信用债的加权平均票面利率的回归分析，在控制资产规模、资产负债率、总资产报酬率、市场无风险利率等因素之后，中央国有房企和地方国有房企的信用债发行利率平均比民营房企低 153 个基点、140 个基点。在 2020 年之后，这种所有制歧视进一步表现在取得融资支持的规模上。从上市房企不同所有制房企筹资性现金流流入规模来看，2019 年2023 年上半年，中央国有上市房企筹资性现金流流入分别为 5069亿元、6187 亿元、6648 亿元、6742 亿元、3029 亿元，地方国有上市房企筹资性现金流流入分别为 5259 亿元、6603 亿元、5359 亿元、5066 亿元、2454 亿元，民营上市房企筹资性现金流流入分别为 15694 亿元、17911 亿元、13083 亿元、4271 亿元、1334 亿元。可见，国有房企融资规模基本保持稳定，但民营房企的融资规模则大幅萎缩。六、对策建议 2023 年 10 月 30 日至 31 日，中央金融工作会议在北京举行。会议指出，房地产金融风险是我国金融领域面临的五大风险之一。房企债务违约风险则是最主要的房地产金融风险。短期来看，改善房企资金状况，避免房企债务违约风险进一步在行业内扩散并蔓延，是防范化解房地产金融风险的重中之重。长期来看，应加强房企监管，避免因化解风险而出现的道德风险。鉴于此，我们建议如下。第一、推动房企经营性现金流的改善。一是全面取消房地产市场的限制性行第一、推动房企经营性现金流的改善。一是全面取消房地产市场的限制性行政政策。政政策。限购、限贷、限价、限商、限售等限制性行政政策出台的目的是抑制房地产市场需求，避免房地产市场过热和房价的过快上涨。当前，房地产市场供需关系已发生深刻变化，房地产市场面临的主要问题是需求偏弱。多地已经逐步取消限购、限贷政策，而全面取消“五限”措施，能够进一步提振房地产市场信心、改善市场需求和增加房企销售回款，从而有效改善房企经营性现金流状况。二是二是建议地方政府增加收购滞销存量住房。建议地方政府增加收购滞销存量住房。因市场有效需求不足，房企普遍面临库存高企、经营困难等问题。扩大地方政府收购滞销存量住房规模，将其转化为安置19 房、人才房、廉租房、公租房、保障性租赁住房等保障性住房。这一方面可以解决保障性住房供给不足的问题；另一方面也可以帮助房企解决经营困难问题，改善其经营性现金流状况。第二，避免房企融资性现金流进一步恶化。第二，避免房企融资性现金流进一步恶化。从上市房企数据来看，房企融资性现金流净额从 2021 年开始持续为负；筹资性现金流流入规模由 2020 年高峰时的 4.35 万亿元，下降至 2021 年的 3.43 万亿元、2022 年的 2.04 万亿元和 2023 年上半年的仅 8132 亿元，房企获得的融资规模持续大幅下滑。除了因行业市场需求下降、存货资产价格减值及行业企业债务违约带来行业信用质量下降外，金融市场存在的所有制歧视和逃往质量（flight-to-quality）现象3也是房企融资性现金流持续恶化的重要原因。为避免房企融资性现金流进一步恶化，应稳定房企的资金状况，通过政策引导金融机构一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，避免金融市场投资者对房企债务兑付的担忧进一步加剧。第三，加强房企监管，我们建议参照金融机构的监管标准来监管大型房企，第三，加强房企监管，我们建议参照金融机构的监管标准来监管大型房企，具体措施包括两点：其一，参照金融机构采取资本充足率管理。对房企投资开发项目进行合理的风险权重划分，并在集团公司层面设定最低资本要求。通过资本充足率管理，在微观上可以起到遏制房企规模过度扩张的作用，在宏观上可以起到逆周期调节的作用。其二，对上市房企的隐性债务进行特别信息披露。复杂而又隐匿的债权债务关系是导致风险处置困难的重要原因，针对当前房企采取明股实债的融资方式和合作开发的模式，可要求上市房企的长期股权投资进行并表披露。3 逃往质量（flight-to-quality）是受市场不确定性加剧的影响，投资者开始出现低风险偏好，将其资产配置从风险较高的投资转向安全性较高的投资，出现了逃往优质资产或质量更高资产的现象。例如，近期万科剩余期限较长的美元债在二级市场价格腰斩就是一个典型的案例。当投资者认为万科作为优质房企能够保障对短期内到期美元债如期兑付，但同时也认为其对剩余期限较长美元债的如期兑付存在不确定性，就出现了抛售剩余期限较长美元债的情况。这种行为导致了万科 1 年内到期的美元债中间价格仍维持在 93.596.8 美元之间，但剩余期限 6 年左右的美元债价格从 2023 年 8 月前的 80 美元左右，下降至 2023 年 10 月 31 日最低点时的 36.47 美元，目前恢复至 50 美元左右。20 附件：相关指标说明 1.租金资本化率：每平米住宅的价格除以每平米住宅的年租金得到，其含义是一套住宅完全靠租金收回成本要多少年的时间。这一指标与租售比类似，可以较好地刻画房价泡沫程度，但更加直观。具体计算公式为：租金资本化率=每平米住宅价格/每平米住宅一年租金，它与租售比的换算关系为：租金资本化率=1/（租售比12）。本报告中租金资本化率的分子房价数据是通过对二手房交易信息网站的二手房成交价格数据采集和统计而得，在剔除某些异常值后用成套价格除以住宅面积得到样本住宅的单位价格，再采取简单平均法得到整个城市的住宅单价；租金资本化率的分母租金数据是通过对住房租赁信息网站发布的住房租赁价格数据采集和统计而得，在得到样本单位月租金后采取简单平均法得到城市月租金水平，再乘以 12 个月得到城市的年平均租金。2.库存去化周期：指的是待售商品房需要多长时间能够销售完。具体计算公式为：库存去化周期=商品房可售套数/商品房成交套数，由于新建商品房市场波动程度较大，本报告采取 3 周移动平均的方式进行平滑处理。数据来源于 Wind数据库，最终源头为各城市房地产管理局。3.贷款价值比（Loan to Value，LTV）：指贷款占住宅价值的比重，反映了住房消费中使用杠杆的程度，具体计算公式为：贷款价值比=贷款金额/住宅总价。版权公告：【版权公告：【NIFD 季报】为国家金融与发展实验室版权所有，未经版权所季报】为国家金融与发展实验室版权所有，未经版权所有人许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、上网和刊登，如有违反，有人许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、上网和刊登，如有违反，版权所有人保留法律追责权利。报告仅反映原文作者的观点，不代表版权所有人版权所有人保留法律追责权利。报告仅反映原文作者的观点，不代表版权所有人或所属机构的观点。或所属机构的观点。制作单位：国家金融与发展实验室。制作单位：国家金融与发展实验室。

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 研究报告 1 日本房地产市场研究及对我国日本房地产市场研究及对我国的借鉴意义的借鉴意义 联合资信 工商三部 本文回顾了日本房地产市场发展历程、泡沫形成与破裂的历史，与我国房地产行业发展现状进行了比较分析。当前中国房地产市场与日本泡沫时期的房地产市场存在一定相似之处，但整体也存在较大区别。目前我国经济发展仍然具有较大潜力，人口迁移与城镇化进程仍在推进，经济发展与城镇化进程对房地产市场需求仍可构成一定支撑，且我国调控政策更加灵活与积极，伴随修复政策的陆续出台以及经济发展和居民收入逐步回升，中长期来看我国房地产市场需求仍有一定支撑。日本房地产市场泡沫破裂后经历了漫长的调整过程，于 2009 年前后房地产价格方才见底。借鉴日本经验，财务稳定且具备充足资金储备或稳定融资渠道的企业能够更好地应对市场波动和风险，同时有望抓住机会进一步提升市场份额。此外，拥有多元化的业务布局和产品线的企业更能够适应销售下滑对于业绩的冲击，未来我国房地产行业或将逐步从单一的开发销售模式转向开发、经营、服务并举的新发展模式过度。 研究报告 2 一、一、日本房地产发展历程回顾日本房地产发展历程回顾 战后日本房地产市场的发展大致可以划分为三个时期，第一个时期是 1955 年1974 年的经济高速增长时期，这一时期日本 GDP 保持高速增长，房地产市场在旺盛需求驱动下发展迅速，但 1975 年受石油危机影响，房地产市场短暂回落。第二个时期是 1975 年1991 年，日本经济增速虽有所回落但仍维持适中水平，GDP 年均增速4.1%，这一阶段显著特点是货币宽松，信用扩张，房地产金融化现象明显，尤其是 19851990 年，连续的降息导致流动性过剩，房地产市场迎来最后的狂欢，“土地神话”出现。1991 年后，在连续快速加息作用下，地价快速下行，成为日本房地产市场发展的拐点。图图 1 19561956 年至今日本年至今日本 GDPGDP 增速（现价同比）增速（现价同比）图图 2 12021 年日本地价指数（年日本地价指数（20102010 年年=100=100）资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理（一）19551974 年的经济高速增长时期1950 年，朝鲜战争爆发，来自美国军需的订单使得日本纺织、汽车、钢铁等工业迅速发展，至 1955 年，日本的工业生产已基本恢复到战前最高水平。此后的十年间，受益于世界经济的复苏，欧美需求旺盛，日本凭借其在朝鲜战争中建立的工业基础，大量出口电视、冰箱、洗衣机和汽车等消费品，并进一步带动钢铁、石油化工和机械制造为核心的工业经济，日本第二产业比重由1955年的36.8%增加至1964年的42.6%，这一阶段的经济增长主要依靠外向型的出口贸易。工业经济的发展也推动了工业用地价格的快速上涨。图图 3 3 日本产业结构变化日本产业结构变化 图图 4 4 日本工业用地价格指数（日本工业用地价格指数（20102010 年年=100=100）-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0046802004200820.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00357920032007201120152019所有城市土地平均价格指数6个主要城市平土地均价格指数 研究报告 3 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 20 世纪 60 年代末，以化工、机械制造等为主的重工业带来的环境污染问题日益严重，日本开始进行产业结构调整，由污染较严重的重工业向电子、精密仪器等高端制造业转型升级，此后以钢铁、造船、汽车、电子等引领日本经济腾飞的支柱性产业在东京、大阪、名古屋三大都市圈快速发展，带动日本城市化比率提升明显。图图 5 5 日本城市化率日本城市化率 资料来源：Wind，联合资信整理 20 世纪 60 年代以前，日本的住宅市场基本由政府主导，以住宅金融公库、公营住宅、公团住宅为支柱的保障性住房为主。但随着日本自古以来的核心地区，东京、大阪、名古屋三大都市圈的城市发展和城市化进程的进一步加快，叠加日本战后的“婴儿潮”进入置业期，原来的保障性住房为主的住宅体系已经不能满足居民日益增长的住房需求，从 1965 年开始，民间资本主导的个人住房抵押贷款业务蓬勃发展，民间0204060801001201955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1992 1994 1996 1999第一产业第二产业第三产业0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00357920032007201120152019所有城市工业土地价格指数6个主要城市工业土地价格指数0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.0080246201020142018 研究报告 4 资本快速进入房地产市场。而 1960 年开始实施的国民收入倍增计划使得居民购买力大幅提升，19601970 年日本居民人均可支配收入年均增速高达 14.5%，旺盛的住房需求和强劲的购买力推升了日本住宅地价的快速上涨。图图 6 6 日本日本国民可支配收入变化国民可支配收入变化 图图 7 7 日本日本住宅土地地价指数（住宅土地地价指数（2 2010010=100100）资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 1972 年，日本提出了“列岛改造计划”，通过新干线、高速公路和通信网络把日本列岛串联起来，以此解决中心城市人口稠密、居住环境恶化等问题，并计划将日本北部发展为工业地带，日本南部发展为农业地带，但这与当时的日本产业布局恰恰相反，由此带来的基建和产业规划抬升了地价预期，地价进一步增长。但雄心勃勃的“列岛改造计划”恰逢日本经济增速换挡期，且 1973 年就遭遇了石油危机，日本作为石油消费大国，输入性通货膨胀压力加大，为控制通胀，日本央行收紧货币，将贴现率提高至 9%，“列岛改造计划”最终流产。（二）19751990 年“土地神话”的出现与泡沫的破裂 1.“土地神话”的形成 1975 年日本房地产市场经历了短暂的回落，但房地产市场需求仍较为充足。随着日本产业结构调整顺利，由重污染企业向精密制造、医药等高附加值产业转型，日本 GDP 增速仍保持中速增长，土地需求仍有支撑，且适龄置业人口（20-49 岁）规模仍较大（1974 年达到战后的峰值 5240 万人），住房需求仍较大。此后，日本房地产市场基于需求驱动依然温和上涨。1985 年，日本同美国、法国、英国和西德签订了“广场协议”，以此改善美国国际收支不平衡的状况，签订广场协议后的日元大幅升值；此后日本金融自由化程度不断提高，国际资本的进入也助推了房地产市场的繁荣。-10.00%-5.00%0.00%5.00.00.00 .00%.00%0.00100,000.00200,000.00300,000.00400,000.00500,000.00600,000.008024200820122016国民可支配总收入同比增速0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.0070987200020032006200920021所有城市住宅土地价格指数6个主要城市住宅土地价格指数 研究报告 5 在日元升值和低利率的刺激下，日本房地产市场出现了“非理性繁荣”，19851990 年，住宅的投资金额以年均 11.37%增长，其中 1987 年更是同比增长达 27.4%，成交量持续上行。图图 8 8 日本日本住宅投资变化住宅投资变化 图图 9 9 日本房地产市场成交量变化日本房地产市场成交量变化 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 在狂热的市场氛围下，地价和房价快速上涨，而实体产业利润率在不断下滑，房地产市场带来的回报远超其他行业，日本的非金融企业在获取金融资源后并未投入实际生产，而是投入了房地产市场，进一步助推了房价上涨，而银行等金融机构基于上涨的房地产价值，继续给非金融企业提供贷款。图图 10 OECD10 OECD 实际房价指数：日本（实际房价指数：日本（20152015 年年=100=100）-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.000.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,000.00300,000.00350,000.0080242008201220162020建筑投资（名义）:住宅建筑投资（名义）:住宅:同比-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.0084020022004200620082001620182020建设综合统计按成交量（万亿日元）建设综合统计按成交量:同比0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.------------082022-03 研究报告 6 资料来源：Wind，联合资信整理 2.泡沫破裂 19851990 年日本重点城市地价上涨 3 倍，房价上涨 2.3 倍，日本股市也屡创新高，为应对经济过热，1989 年开始，日本出台了一系列的政策，包括收紧货币政策、不动产融资总量控制、存量房屋加增地价税等。这些措施使得日本的房地产市场迅速转冷，1993 年的六大主要城市住宅地价较 1990 年下降了 28.58%，成交量在 1990 年达到峰值后持续下行，房地产价格也随之回落。伴随房地产价格的快速回落，作为日本泡沫时期土地购买主力的非金融企业部门形成大量损失，金融机构“坏账”问题也开始显现，引发大量企业破产与金融机构倒闭，日本经济增长陷入长期停滞。二、二、日本房地产市场日本房地产市场拐点的复盘拐点的复盘分析分析 20 世纪 90 年代日本房地产泡沫的形成及其破灭有多方面的原因，本文将从以下就几个方面进行回顾分析。（一）国际环境 广场协议和卢浮宫协议使得日元升值，同时连续降息使得流动性过剩，叠加金融市场自由化，国际资本大幅流入，日本经济泡沫化严重。19861989 年 M2 增速高达10.2%，远超同期经济增长速度。在低利率、流动性过剩的市场环境下，大量资金涌入股市和房地产市场，助推了资产价格的快速上扬。图图 1 11 19841 0 年日本贴现率变化年日本贴现率变化 图图 1 12 19842 0 年美元兑日元变化：月末值年美元兑日元变化：月末值 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理（二）宏观背景 1.人口结构 日本人口数量在二战后快速增加，但 1973 年以后日本的人口增长率开始下降。此外人口老龄化不断，65 岁以上人口占比不断上升。0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.00000.000050.0000100.0000150.0000200.0000250.0000300.00--------041990-09 研究报告 7 图图 1 13 3 出生率、人口自然增长率和出生率、人口自然增长率和 6565 岁以上人口占比岁以上人口占比（%）图图 1 14 4 日本人口日本人口抚养比抚养比和地价指数和地价指数 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 2.城市化水平 二战后至 1975 年，日本经历了快速城镇化过程，尤其是 1960 年以后，日本的重工业集中在三大都市圈，促使了人口向大城市聚集，1975年城市化率已经提高到76%，支撑地价不断上涨。但 19751990 年，日本城市化进程基本停滞，这一阶段日本人口流入城市速度放缓。3.杠杆（非金融企业债务）1985 年以后，日元升值对出口的压制明显，使得实体制造业利润率不断下滑，而房地产市场仍有较高的回报率，日本各大银行开始将目光投向了火爆的房地产市场和一些资质较弱的中小企业，以房产抵押的方式，贷款给对间接融资较为依赖的中小企业，而这些中小企业则将这些贷款重新投入了回报率较高的房地产市场，并循环抵押给银行，加剧了房地产市场泡沫化；此外在广场协议和卢浮宫协议后，日本金融自由化加速，对金融业的监管形同虚设，对大量银行贷款流入房地产市场的现象视而不见，进一步放纵了银行对房地产市场的过量贷款。从 1985 年到 1990 年，非金融企业成为购买土地的主力军，购地净支出由 1985年的 6.7 万亿日元大幅增长至 1990 年的 16.7 万亿日元，非金融企业购地支出的大幅增长使得其杠杆率大幅飙升，从 1985 年的 109.9%增长至 1990 年的 139.3%，远高于居民部门的杠杆率增速。横向对比看，日本的居民杠杆率处于平均水平，而非金融企业杠杆率远高于国际一般水平。图图 1 15 5 分部门购买土地支出（十亿日元）分部门购买土地支出（十亿日元）图图 1 16 6 居民和非金融企业杠杆居民和非金融企业杠杆率率（%）0.005.0010.0015.0020.0025.00709872000出生率人口自然增长率65岁以上人口占比40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.008024200820个主要城市平土地均价格指数人口抚养比 研究报告 8 资料来源：日本内阁府，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理（三）产业结构 日本 20 世纪 50 年代以来的产业发展经历了多个阶段。19601970 年间，日本的产业政策向重化学工业倾斜，期间重化学工业对 GDP 的贡献上升了近 200%，同时机械工业在制造业中的比重也不断上升。1970 年后日本加大对计算机、电子产业等技术密集型产业的投入和扶持。1980 年以来，日本经济增速放缓，同时受广场协议后日元大幅升值影响，为了维持经济增长，日本的产业结构重心由工业向第三产业1倾斜，此后日本第三产业比重不断上升。同时进一步加大对汽车、电子等技术密集型出口行业的投入，通过优势产业的出口缓解国内市场疲软带来的经济增速下滑问题，汽车和电子等产业出口额的加大又进一步促进了这类技术密集型产业产值的扩大。从数据看，采掘业产值在第二产业中的占比呈下降趋势，从 1970 年的 1.90%下降至 1998年的 0.61%，基本可以忽略，而建筑业产值占比呈波动上升趋势，在 1994 年达到峰值 30.40%。从制造业内部看，19701998 年，纺织业和钢铁业产值占比下滑明显，而机械和电子设备行业产值在 19801986 年占比显著提升；其他行业产值占比变动不大。反映出随着日本经济的发展，电子设备及机械制造逐渐成为日本的主导产业，日本制造业由重工业向技术密集型产业发展态势明显。图图 1 17 7 日本三次产业结构变化日本三次产业结构变化 图图 1 18 8 日本制造业分行业产值占比变化日本制造业分行业产值占比变化 1 第一产业包括农林渔，第二产业包括采掘、制造和建筑，其他为第三产业-30,000.0-20,000.0-10,000.00.010,000.020,000.030,000.02589470200120022003非金融部门金融部门政府部门居民部门(包括私营非公司制企业)0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.001980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002居民部门非金融企业部门 研究报告 9 资料来源：日本内阁府，联合资信整理 资料来源：日本内阁府，联合资信整理 19851990 年期间繁荣的房地产市场使得地产的回报率远高于一般的实体制造业，过量的金融资源向地产行业集中，对实体制造业的挤出明显，不利于日本的产业升级，加之房地产的非理性繁荣也在金融系统中积累了大量的风险，上述因素或许也是日本政府选择主动刺破房地产市场泡沫的主要原因之一。（四）金融政策 1.货币政策 在持续宽松的货币政策后，从 1989 年 4 月开始日本的 CPI 连续多月超过 2%，通胀压力加大，经济过热明显，日本政府为给经济降温同时防止金融资源过度流向房地产行业，日本央行从 1989 年 5 月开始密集调整贴现率，从 2.5%提升至 6.0%。同时日本大藏省出台金融机构不动产融资总量限制。一是总量限制，金融机构对房地产融资的增长率不得超过其总贷款的增长率；二是金融机构必须报告对房地产、建筑和非银行金融三个行业的贷款情况。快速的加息使得流动性迅速收缩，M2 增速由1990 年 10 月的 11.8%下降至 1991 年 4 月的 3.8%。2.财政政策 1991 年，为抑制地价上涨，在房地产泡沫破灭初期，日本政府出台了地价税法，开征地价税，同时特别土地保有税在原本地方税法的基础上进行强化。地价税法的出台加速了泡沫破灭的进程，此后地价处于长周期的下降通道中。表 1 1991 年日本针对房地产相关税负改革内容 项目项目 内容内容 开征地价税 1.土地的计税依据是土地评估价值；2.地价税的税率是 0.3%（第一年 0.2%）；3.居民一处不超过 1000 平方米的自有住宅地免税，超过一处和 1000 平方米0.00.00 .000.00.00P.00.00p.00.0070 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997第一产业第二产业第三产业0.00%2.00%4.00%6.00%8.00.00.00.00.00.00%食品饮料纺织钢铁机械电子设备和用品 研究报告 10 的部分依然交税。特别土地保有税强化 1.降低三大都市圈特定都市的免税点；2.将保有时间超过 10 年的城市区域内具有一定规模的土地纳入征税对象；3.制定了加强课税的特例措施。资料来源：日本的房地产税收制度与调控效应及其启示 三、三、拐点后的拐点后的日本房地产日本房地产现状现状 自 20 世纪 90 年代日本房地产泡沫破灭后，日本房地产市场新房销售数量和成交金额呈下降趋势，尤其是 20072008 年间的金融危机对日本房地产新房的成交量打击较大，2012 年安倍上任后提出了“三支箭”，即宽松货币政策、积极的财政政策，以及促进增长的结构性改革，2013 年日本新房市场成交量迎来了久违的反弹，但随后新房市场成交量却稳中有降，2013 年后基本维持在 78 万套/年。安倍的“三支箭”使得日本经济重新回暖，20102021 年，日本人均国民收入增加了约 24%，且失业率保持在较低水平，收入增长和稳定的就业支持了房地产市场的需求。同时，日本央行的政策利率从泡沫破灭后一直保持在 1%以下，2016 年后更是转为负数。受政策利率影响，日本房地产固定抵押贷款利率长期保持在 3%左右，较低的利率水平也推动了日本房地产的回暖，即使从 2009 年开始，日本人口增长率连续多年为负的情况下，大城市的房屋价格也出现了温和上涨。与此同时，在房地产持续萎缩的情况下，中小房企加速出清，大型房企瓜分市场，市场占有率呈上升趋势。2022 年前 20 大房企市场占有率为 54.74%，龙头房企如三井不动产、三菱地所、住友不动产依靠强大的股东背景（股东分别为三井、三菱和住友财阀），在融资和项目获取上具有天然优势，穿越周期而屹立不倒，至今龙头地位依然稳固。图图 1 19 9 日本全国新房成交情况日本全国新房成交情况 图图 2 20 20080 2008 年以来日本房地产市场集中度情况年以来日本房地产市场集中度情况 -1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00200042005200620072008200920000022销售户数（万户）：左轴成交金额（万亿日元）：右轴0.00.00 .000.00.00P.00.00p.00 08200920000022CR3CR5CR10CR20 研究报告 11 资料来源：日本不动产经济研究所，联合资信整理 资料来源：日本不动产经济研究所，联合资信整理 在泡沫破灭后，日本的龙头房企都选择改变商业模式，从重资产转向轻资产，从开发型转向服务，从单一模式转向多元化经营。三井不动产由三井财阀整合旗下房地产业务设立而成，是日本最大的综合房地产企业，主要开发公寓住宅。泡沫破灭后，公司出售闲置资产，加速去库存，存货占比不断下降，现金上升。随后三井不动产逐步增加物业管理、经纪等收费业务，同时租赁业务收入不断增长。三井不动产将自己定位为“日本领先的房地产解决方案和服务提供商”。三菱地所作为三菱集团的核心企业之一，是日本第二大房地产企业。三菱地所资金实力雄厚，但也在泡沫后大幅调整了商业模式。三菱地所于 2001 年提出多元化发展和机制改革，并于 2005 年提出将房地产管理和服务作为公司的支柱业务，目前三菱地所主要发展商业地产。住友不动产是住友财团旗下的的综合房地产企业。日本房地产泡沫破裂后，住友不动产收入呈现负增长。公司于 1995 年开始启动“tochi-less”的经营战略，即减少对土地投资的依赖，加大定制建设业务和经纪业务的投入。四四、我国我国房地产市场发展阶段与日本的房地产市场发展阶段与日本的对比对比 日本的“失去的三十年”肇始于 1985 年。伴随着“广场协议”签署，大量国际资本涌入日本，日元快速升值，同时刺激了日本国内重点城市地价快速上升。在房地产价格快速上升的诱惑也进一步刺激了人们参与房地产投机，加速了房地产价格泡沫化进程。而随后泡沫的破裂也引起了严重的经济与财政危机，日本经济进入了长期的萧条期，大量房地产公司以及相关金融机构倒闭，并造成了巨额不良资产，破坏了金融市场正常的运转机制。我国的发展之路与过往日本高速增长阶段存在一定相似性，日本房地产泡沫的教训值得我们警惕与思考，对我们有一定借鉴意义。我们将从经济发展、人口结构、城镇化进程、居民杠杆等角度将当前我国房地产市场与泡沫破裂前后的日本房地产市场进行对比。从经济发展的角度看，中国与 90 年代的日本都经历了快速的经济增长阶段，但中国的经济规模更大，增长速度更快，且仍处于工业化和城市化进程中，与日本当时相比，中国的经济发展仍具有较大的潜力，在总量与成长性方面优于 90 年代的日本。图图 2 21 1 中日经济总量对比情况中日经济总量对比情况 图图 2 22 2 中日经济增速对比情况中日经济增速对比情况 研究报告 12 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 从人口结构的角度来看，中日两国的人口结构存在一定相似性，人口自然增长率都呈现下降态势，目前我国人口自然增长率已低于 90 年代初期的日本，并于 2022 年出现了负增长。伴随人口自然增长率下降的同时，年龄结构也在发生变化。日本 15-64 岁人口占比在 1991 年达到顶峰的 69.81%，随后整体呈现下降态势，而我国 15-64岁人口占比也已在 2009 年附近达到拐点，目前呈现下降态势，从数值上看与 90 年代初期的日本相近，处于略低于 70%的水平。15-64 岁人口占比的下降意味着适龄工作人群的下降与抚养比的上升，伴随适龄工作人群承担的抚养人数越多，抚养负担越重，一方面直接影响劳动人群的整体住房购买能力，另一方面该年龄段人群往往也是主要的购房人群，伴随 15-64 岁人口占比的下降，住房需求也将出现下降。图图 2 23 3 中日人口增长率对比情况中日人口增长率对比情况 图图 2 24 4 中日人口结构对比情况中日人口结构对比情况 资料来源：Wind，联合资信整理 资料来源：Wind，联合资信整理 从居民杠杆的角度看，2008 年以来我国居民部门杠杆率快速攀升，但 2020 年以来我国出台了房地产贷款集中度管理等制度，居民部门杠杆率快速上升的趋势有效逆转，目前我国居民部门杠杆率与 1988 年的日本较为接近，与 90 年代初期的日本仍有0.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.0091320172021GDP:中国（亿美元）GDP:日本（亿美元）-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.00765200820020日本:GDP:不变价:同比（%）中国:GDP:不变价:同比（%）-1.00-0.500.000.501.001.502.00765200820020人口增长率:中国（%）人口增长率:日本（%）50.0055.0060.0065.0070.0075.00765200820020日本:15-64岁人口:占总人口比重（%）中国:15-64岁人口:占总人口比重（%） 研究报告 13 一定距离。另一方面，从横向比较的角度看，与国际主要发达经济体相比，目前我国居民部门杠杆率仍处于相对适中水平。图图 25 中日居民部门杠杆率对比情况中日居民部门杠杆率对比情况 资料来源：Wind，联合资信整理 图图 26 截至截至 2022 年底主要发达经济体居民部门杠杆率情况年底主要发达经济体居民部门杠杆率情况 资料来源：Wind，联合资信整理 从房地产投资主体与加杠杆主体的角度看，日本非金融企业是 80 年代后期土地00708059732005200720092001720192021杠杆率:居民部门:中国（%）杠杆率:居民部门:日本（%）0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00 研究报告 14 购买主力，1985 年之后净购地金额急剧增长。在地价持续上涨趋势刺激下，企业部门逐步转向土地资产投机。如图 15 与图 16 所示，非金融企业成为购买土地的主力军，购地净支出由 1985 年的 6.7 万亿日元大幅增长至 1990 年的 16.7 万亿日元，非金融企业加杠杆速度远高于居民部门的杠杆率增速，显示出当时日本出现非金融企业非理性的土地投资热潮。相对而言，我国企业部门并未出现大范围的土地投资热潮，居民部门始终是房地产市场加杠杆的主体。我国居民财富中地产占比更高，居民财富 60%在住房上，如果房地产价格大幅调整，居民部门将受到更大冲击，房地产价格下行对居民财富的影响值得警惕。从城镇化的空间来看，日本在泡沫经济时代城镇化率基本处于平台期，在 80 年代与 90 年代整体变化不大，泡沫经济时代城镇化进程已基本进入后期，伴随城镇化率提升带来的房地产需求较低。对比 90 年代初期的日本，目前我国城镇化率仍在爬升阶段，目前我国城镇化率仍低于日本 90 年代初期城镇化率水平。从国际横向比较的角度看，目前我国城镇化率与主要发达经济体对比仍存在一定发展空间，预计未来伴随城镇化进程持续推进，住房需求仍将存在。图图 27 中日城镇化进程情况对比中日城镇化进程情况对比 资料来源：Wind，联合资信整理 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.0059732005200720092001720192021城市化率:中国（%）城市化率:日本（%） 研究报告 15 图图 28 截至截至 2022 年底主要发达经济体城镇化率情况年底主要发达经济体城镇化率情况 资料来源：Wind，联合资信整理 从调控政策的角度看，日本推出的一系列组合政策是房地产泡沫破裂的直接触发因素。货币政策方面，为抵御通胀压力以及抑制资产价格快速上涨，日本央行快速收紧货币政策，自 1989 年 5 月起在短时间内连续加息 5 次，将贴现率由 2.5%起提升至1990 年下半年 6%的高位。行业政策方面，1990 年开始日本对房地产行业融资从总量上开始控制，要求金融机构的房地产贷款增速不超过总贷款余额增速，日本央行也对商业银行的新增贷款增速进行窗口指导，增加了房地产行业的再融资压力，房地产行业的融资活动迅速减少。从税收政策来看，在 1991 年房地产泡沫破裂的同时日本政府收紧房地产行业税收政策，推出的税制改革也增加了房地产的持有成本，加剧了房地产市场的下行压力。与 90 年代初期的日本相比，我国的政策制定部门始终将防范和化解重大金融风险视为重要任务，对于货币政策与行业政策的调控相对稳健，对于房产税的征收也相对谨慎，整体的政策基调依然是保持经济稳定为主，政策制定灵活稳健。房地产行业由于涉及上下游行业众多，与上下游行业关联度高，房地产投资对其他行业具有很强带动力，房地产行业及上下游产业对我国经济和居民财富的影响很大，房地产市场的稳定运行对经济发展仍具有重要的现实意义。作为一个重要的经济领域，其政策对市场的影响是非常显著，我国政策制定部门在房地产领域一直拥有强大的控制力，过往在发现房地产市场过热阶段，通过限购、限贷、调控土地供应等手段平衡房地产市场稳定发展，房地产政策工具箱储备充足。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00 研究报告 16 此外，1980 年代日本政府放松了持有外汇存款的限制，取消外汇借款的上限，实现外汇借款包括利率在内的全面市场化。随着管制放松，日本居民从资产配置角度有了更多选择，对外投资开始增加，但是另一方面也加剧了国内资产价格的回调，在资产价格调整阶段抛售国内资产转而对外投资成为了可能。而目前我国居民家庭资产配置仍以房地产为主，受到各种条件影响对外投资占比相对较低、对外投资渠道相对不足，抛售房地产资产的动机相对有限，房地产市场调整压力相对较低。最后，从当前我国房地产市场所面临的问题，与 90 年代日本房地产市场所面临的问题也有所不同。日本房地产市场泡沫破裂后房地产价格断崖式下跌，大量企业与金融机构破产，基于资产价格上升的行业扩张模式基本终结，房地产市场从此长期下行。而我国自 2016 年年底的中央经济工作会议首次提出“房子是用来住的，不是用来炒的”以来，房地产价格增速逐步趋缓，当前我国房地产市场泡沫化特征不明显。本轮房地产市场调整以来，我国房地产市场以成交量的下行为主要特征，与 90 年代泡沫破裂后的日本房地产市场相比价格端的下行相对温和，房地产市场调整对于居民部门的冲击仍较为可控。目前我国房地产市场调整阶段面临的主要问题来自于房地产开发企业销售下降与融资受阻导致现金流恶化带来的债务风险暴露，伴随房地产行业政策优化，房地产企业风险有望逐步得到化解。整体上看，当前中国房地产市场与日本泡沫时期的房地产市场存在一定相似之处，但也有一些重要的区别。相似之处方面，目前我国的人口增速情况与人口结构与 1990年代的日本相近，长期来看人口拐点已经出现，面临自然增长率下降与老龄化提升的困境，从国际经验来看人口拐点较难逆转。然而，两国在一些关键点上存在差异。目前我国经济发展仍然具有较大潜力，人口迁移与城镇化进程仍在推进，经济发展与城镇化进程对房地产市场需求仍可构成一定支撑，且我国调控政策更加灵活与积极，伴随修复政策的陆续出台以及经济发展和居民收入逐步回升，中长期来看我国房地产市场需求仍有一定支撑。五五、对对我国我国房地产行业未来的房地产行业未来的思考思考与启示与启示 从日本 90 年代的历程可以看出，过度的金融化为房地产泡沫的出现和发展提供了土壤，日本政府选择主动戳破泡沫以结束疯狂投机的方法，来恢复正常的经济发展体制与市场运行体系。日本房地产市场危机形成的背景在于 90 年代初期日本整体经济增长放缓，城镇化进程达到瓶颈，人口增速长期向下，房地产市场需求已经出现拐点，随着货币政策快速转向，最终酿成危机。我们通过对日本房地产市场泡沫发展历程的梳理，结合对我国房地产市场发展阶段，可以得到如下启示： 研究报告 17（一）伴随过去数年来我国居民部门杠杆率的快速攀升，以及人口自然增长率下降、老龄化程度提升等因素，我国房地产市场发展进程也逐步由蓬勃发展期进入成熟稳定期，后续需求端的增长空间相对有限，整体市场调整风险有所加大，房地产市场脆弱性有所增加。（二）借鉴日本主动戳破泡沫之后的发展历程，需警惕货币政策与调控政策快速收紧对于房地产市场带来的过度冲击，在发展的过程中化解房地产市场的突出问题及潜在风险，采取稳中求进、精准施策的主动策略，以稀释和消散局部过热的情况。应当尽可能发挥房地产行业对于经济增长的拉动作用，发挥房地产市场对稳定宏观经济大盘的作用，尽可能避免“硬着陆”。我国在处理房地产市场问题时，应该平衡与掌控政策施放的力度与速度，保持政策的连贯性和稳定性，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。（三）从短期来看，目前我国房地产市场持续低迷，行业出清尚未结束，甚至面临加速下行风险，今年以来部分头部房地产企业仍有负面舆情新发。借鉴日本经验，90 年代日本房地产泡沫破裂对经济与金融体系造成巨大伤害，经济复苏进程缓慢。当前我国经济面临新旧动能转换的重要节点，国内总体需求不足、民众消费能力有待提升、外部环境错综复杂、国际风险输入可能性高，我国政策制定部门需积极支持房地产行业平稳发展，稳妥化解已出现的风险，防止风险事件进一步传播与扩散。考虑到我国居民财富中房地产占比高，房地产价格大幅调整将导致居民财富缩水，进而引发开支收缩与消费下降。此外，我国居民与企业银行信贷中房地产作为抵押物是普遍现象，抵押物贬值可能带来的冲击也值得警惕。（四）从中长期来看，考虑到房地产行业对于上下游的拉动作用强，房地产行业仍是我国国民经济重要支柱产业之一，未来发展仍有较大空间。伴随我国新型城镇化的持续推进以及居民对于住房条件改善的向往，我国房地产行业仍然具有发展动力。目前我国房地产市场政策底已经出现，但市场底尚未到来，行业出清仍未结束。2023 年 7 月 24 日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议指出，要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。据新华社 7 月 27 日报道，住房和城乡建设部部长倪虹在近日召开的企业座谈会上说，大力支持刚性和改善性住房需求，进一步落实好降低购买首套住房首付 研究报告 18 比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施；继续做好保交楼工作，加快项目建设交付，切实保障人民群众的合法权益。展望未来，房地产行业过往“高杠杆、高负债、高周转”的经营模式难以为继，房地产市场进入一个调整和规范的阶段，从中长期来看，我国房地产市场投机性住房需求逐步得到抑制，刚性和改善性合理住房需求有序释放，我国房地产市场正从过去的高速发展转向平稳发展阶段。在房地产市场调整和规范的阶段，行业内的企业可能会面临一些变化和挑战，行业竞争格局也将面临一定改变。在行业内部，企业竞争可能会更加激烈。那些具备良好财务状况、项目管理能力和市场适应性的企业可能更有竞争优势。同时，伴随房地产行业整体需求增速下行，市场竞争加剧，行业内的整合和洗牌现象可能会增加，可能会出现一些企业的兼并和重组，以提高市场集中度和行业效率，而一些规模较小、资金实力较弱的企业可能会面临被收购甚至被淘汰的风险。我们认为，具有如下特征的企业或将逐渐退出市场：我们认为，具有如下特征的企业或将逐渐退出市场：（一）资金压力大、财务风险高的企业 房地产行业调整阶段市场信心不足，融资环境相对苛刻，依赖于高杠杆运营的企业在销售下降、预售资金监管严格、融资受阻环境下资金链压力大，难以抵御市场波动风险。（二）无法适应变化的市场环境，无法打破过往发展模式“路径依赖”的企业 增量需求下降背景下房地产价格单边上涨“信仰”被打破，过往借助于资产价格增值的发展模式难以为继。此外，过度依赖某一地区或某一类型房地产项目的企业，一旦市场调整或政策变化，可能无法适应新的市场环境，面临困境，例如过度依赖于过往通过棚改货币化安置支撑的三四线房地产市场的企业，如无法及时适应供求关系发生转变后的新的市场环境，并针对性的调整经营策略，难免将会面临困境。（三）产品质量与服务质量口碑不佳的企业 伴随经济社会的不断发展以及住房短缺问题的逐步解决，居民对于美好生活的向往以及对居住品质的要求不断提升，高品质住宅的需求将逐渐释放。产品质量与服务质量口碑不佳的企业将在未来激烈的市场竞争中逐步失去品牌竞争力，逐步被市场所淘汰。我们认为，能够穿越周期并有望受益的企业将具有如下特征：我们认为，能够穿越周期并有望受益的企业将具有如下特征：（一）财务实力强、资金充足的企业 在行业调整期间，房地产开发商面临更大的融资压力，而那些财务稳定且具备充足资金储备或稳定融资渠道的企业能够更好地应对市场波动和风险，同时能够抓住机会进行投资和进一步抢占市场份额。 研究报告 19（二）能够满足居民对于美好生活的需求，提供优质产品和品牌溢价的企业 居民对于美好生活的向往以及对于住房条件的改善需求持续存在，行业进入高质量发展阶段能够提供高品质、有竞争力的产品和服务的企业在市场中将持续具有吸引力。同时，注重绿色建筑、遵守法律法规、积极履行“保交付”等社会责任的企业也有望够获得政府的支持和认可，树立良好的品牌形象，从而在市场中获得竞争优势。（三）能够适应新的市场环境，及时转变商业模式的企业 过往房地产企业在房地产价格上升预期下的杠杆增加风险敞口的开发模式不再适用，行业调整阶段必然面临开发业务收益下降，未来行业将逐步从单一的开发销售模式转向开发、经营、服务并举的新发展模式过度，在开发业务增量逐步放缓的背景下，拥有多元化的业务布局和产品线的企业能够降低单一市场的风险，应对政策调控和市场变化的不确定性。（四）能够积极进行业务转型升级，产品创新能力强的企业 未来开发业务规模将不再是评价房地产企业的唯一指标，未来产品创新能力强、能够积极进行业务转型和升级，寻找新的增长点和市场机会，如租赁市场、养老市场等企业也将有望穿越周期，而那些在行业拐点出现前已经完成相关赛道布局的企业将具有先发优势。参考文献参考文献 1 关雪凌、丁振辉.日本产业结构变迁与经济增长J.世界经济研究,2012(7).2 董裕平、宣晓影.日本的房地产税收制度与调控效应及其启示J.金融评论,2011(3).3 橘川武郎、粕谷诚.日本房地产百年简史M.厦门大学出版社, 研究报告 20 联系人联系人 投资人服务投资人服务 010-8567 9696-8624 相关研究相关研究 我国房地产行业未来发展方向和政策走向基于香港地产市场比较研究 德国房地产市场研究及对我国的借鉴意义 免责声明免责声明 本研究报告著作权为联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“联合资信评估股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本研究报告的，联合资信将保留追究其法律责任的权利。本研究报告中的信息均来源于公开资料，联合资信对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本研究报告所载的资料、意见及推测仅反映联合资信于发布本研究报告当期的判断，仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本研究报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。联合资信对使用本研究报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

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1 目 录 前言.2 一、“背靠大树“型：华润、保利、中海.3（1）案例选取：归母净利润破百亿，稳居前三位.3（2）案例分析：央企背书，融资成本低，聚焦一二线.4（3）案例启示：结合自身特点制定战略，稳中求进.9 二、“注重品质“型：绿城中国.10（1）案例选取：首次跻身权益销额 TOP10，逆势涨超四成.10（2）案例分析：从客户出发不断创新，对位改善需求大势.11（3）案例启示：要保持品质口碑，需注重南北差异.14 三、“稳健运营“型：龙湖集团.15（1）案例选取：持续低杠杠运营，核心净利润稳中有升.15（2）案例分析：积极压降外债，非开发业务利润占比过半.15（3）案例启示：保持良好债务结构，提前铺排融资资源.20 四、“因祸得福“型：复地集团.20（1）案例选取：曾从前十跌出百强，时至今日卷土重来.21（2）案例分析：依靠集团多元生态，以产业带动开发.22（3）案例启示：转型早，受集团战略影响大.23 五、“异军突起“型：伟星房产.23（1）案例选取：从“纽扣大王”转型“地产新贵“.23（2）案例分析：有实体母公司背书，稳健务实.25（3）案例启示：区域依赖度过高，未形成标准的产品线.26 小结.27 2 前 言 近年来，由于政策调控、市场信心下滑、疫情影响等因素的叠加，房地产市场持续低位运行，房企业绩普遍出现下滑，行业经历剧烈洗牌，格局持续分化。曾经的“宇宙最大房企”，挣扎在爆雷线上；曾经的地产首富，已被采取强制措施。行业变动之剧烈，堪称“高岸为谷，深谷为陵”。当前，房企中报季已经落下帷幕。大部分房企顶着压力陆续交出了上半年的答卷。在发布财报的 185 家房企中，超 90 家房企营收实现增长，但同时实现净利润增长的房企仅有 30 余家，大部分房企“增收不增利”。此外，亏损企业数量持续上升，亏损程度进一步扩大。2023 年上半年，实现盈利的房企，盈利总额为超千亿元，而亏损的房企亏损总额却超两千亿元。虽然很多房企在上半年积极自救，但实际结算下来，“赚的还没亏的多”。行业剧烈调整下，仍有房企逆流而上。一些房企立足于内，通过低杠杠运营、持续深耕，以及创新性提升自身产品和服务品质，进而实现效益提升；一些房企着眼于外，布局新赛道、开发新模式，实现逆势增长。钛媒体国际智库推出“寻找地产新动能”专题，意在为行业挖掘亮点，为企业提供镜鉴。从近期各大房企陆续公布的业绩及第三方机构发布的房企销额排名来分析，始终位居前列或销额实现连续上升的房企，主要可以分为 5 类：1)“背靠大树”型自身实力就相对雄厚的国央企，背靠母公司，拥有较强的政企关系、资金实力和资源优势，融资成本低，同时结合自身特点制定战略，例如华润、中海、保利。2)“注重品质”型专注自身产品，从客户需求出发不断创新，对位改善需求大3 势，例如绿城中国。3)“稳健运营”型内生式驱动，持续低杠杆运营策略，例如龙湖集团。4)“因祸得福”型由于种种原因，在普遍“三高运营”模式下未加杠杆，被迫提前转型布局或抛售资产等反而企稳，例如复地集团、新城控股、万达集团。5)“异军突起”型依托母公司强大主业，切入地产，深耕城市，注重打造产品口碑，例如伟星房产、美的置业。钛媒体国际智库在此分类的基础上，选取了具有代表性的 7 家房企进行案例研究分析，分别从案例选取背景、客观因素及主观战略、案例启示方面出发，探索它们何以逆势增长，哪些又是值得其他房企学习的。一、“背靠大树“型：华润、保利、中海 行业下行周期下，稳健型国央企一直占据各大榜单前列并保持较高韧性，开始释放经营红利。本报告以上半年归母净利润位列前三位的大型央企为例，分析其既有共性及差异化打法。案例选取背景：华润、中海、保利三大央企归母净利润破百亿，稳居前三位。从 2023 年上半年归母净利润 TOP20 房企可以看到，华润置地、中国海外发展、保利发展分别位居前三位。经过收集资料并整理对比发现，以上三家大型央企能够占据榜单的前三名，既有共性也有一些差异化。4 数据来源：各房企年中报，钛媒体整理 共性 1:央企品牌背书，背靠母公司，拥有较强的政企关系、资金实力和资源优势。华润置地依托我们的生活方方面面离不开的央企华润集团；中国海外发展依托代表着中国房建领域的最高水平的央企中国建筑；保利发展依托实力雄厚的军工央企保利集团。在当前房企爆雷、楼盘烂尾，无法按时交付的大环境下，三者除了有央企品牌背书，在赢得客户的信任感上具备优势外，由于其背靠母公司，在政企关系、资金实力和资源方面都具备一定优势，有助于其持续稳健运营。共性 2:保障现金流相对充足，资产负债结构相对合理，融资成本处于行业较低水平。稳健的财务情况以及较低的杠杆率，能够让房企在当前的市场环境下稳健发展，并且拥有更多购地机遇，为后续的扩张打下基础。截至 2023 年上半年，华润置地现金及银行结存 1293.4 亿元，较上年末增加 318.8 亿元；现金短债比 2.22，长短期债务比 2.84，较 2022 年期末分别提升 0.63 和0.29。净负债率进一步降低 10.3 个百分点至 28.5%，保持在行业低位；“三道红房企归母净利润排名TOP20排名房企名称营业收入(亿元)营收同比归母净利润（亿元）归母净利润同比1华润置地729.710.117.3829.56%2中国海外发展891.60-14.104.90-19.43%3保利发展1369.7823.712.2212.90%4万科2008.93-2.91.70-19.24%5龙湖集团620.44-34.56.587.73%6合生创展集团150.8014.509.03-38.92%7绿地控股1741.97-14.84&.10-37.87%8绿城中国569.76-11.98%.4541.32%9新城控股417.68-2.42.79-24.28越秀地产320.952.56!.7727.55招商蛇口514.42-10.63!.5314.09雅戈尔58.72-38.51 .65-34.08华发股份314.7825.89.264.35建发股份3834.264.82.23-29.05中国海外宏洋集团271.72-8.81.19-29.83滨江集团270.29152.84.3727.41新湖中宝26.38-43.96.1346.32金地集团367.7531.19.32-22.06建发国际集团243.5943.71.8452.50 南京高科27.7286.60.58-17.58%5 线”保持绿档达标，负债结构优化、财务水平稳健。截至上半年末，华润置地加权平均融资成本下降 19 个基点至 3.56%，维持在行业较低水平。数据来源：企业公告，钛媒体整理 截至 2023 上半年，保利发展货币资金余额相比于期初减少了 15.84%至 1486亿，保持在总资产 10%左右的合理水平。剔除受监管的预售资金以及其他受限制现金 569.14 亿元之后，企业的非受限现金短债比为 1.49，相比于期初降低了 0.08，整体来看企业现金覆盖短债倍数仍然较高，在手现金较为充裕。净负债率相比于期初降低了 2.01 个百分点至 62%，企业仍然稳居“绿档”。与此同时，2023 上半年保利发挥规模央企财务优势进行低成本融资，因此让 2023 年中期企业的综合融资成本相比于期初下降了 0.54 个百分点至 3.73%，融资成本持续处于行业极低水平。29%2.220.000.501.001.502.002.503.000 0Pp0 20年2021年2022年2023年H华润置地2020年至今负债指标情况净负债率现金短债比6 数据来源：企业公告，钛媒体整理 截至 2023 年上半年，中国海外发展银行结余及现金为 1142.1 亿元（包括受规管的物业预售所得款为 345.2 亿元），较年初增长 3.5%。扣除受限制现金后的现金短债比为 1.67，长短期债务比 4.26。净负债率同比下降约 3 个百分点至 36%，加权平均融资成本 3.54%，处于行业极低水平。数据来源：企业公告，钛媒体整理 共性 3:聚焦一二线等核心城市布局，加大拓展力度，土地储备充足。62%1.490.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802.000 0Pp0 20年2021年2022年2023年H1保利发展2020年至今负债指标情况净负债率非受限现金短债比36%1.670.000.501.001.502.002.503.000 0Pp0 20年2021年2022年2023年H1中国海外发展2020年至今负债指标情况净负债率非受限现金短债比 7 据中指数据统计，2023 年上半年权益拿地金额排名中，华润置地、保利发展以及中国海外发展仍占据榜单前 3 位。土储为房企业绩持续增长夯实了基础，在行业整体拿地不积极的情况下，三家房企依然积极布局扩储。数据来源：中指数据，钛媒体整理 且在拿地布局的城市能级上，全部选择聚焦核心一二线城市。华润置地上半年新增投资中，一二线城市投资权益地价和总可售货值占比均为 93%；保利发展也仍然重点投资一二线城市，上半年一二线城市拿地总建面占比达到 65%；而中国海外发展上半年摘得的地块全部位于一二线城市，未在三四线城市局部，而其布局结构最大的看点是北上广深四个一线城市的新增货值占比高达 45%。除了新增投资外，以上三家的总土储量也较为充足。据克而瑞数据统计，截至 2023年中期，华润置地总土地储备建筑面积达 6548 万平方米，权益土地储备建筑面积4518 万平方米，权益比约 69%。无论是开发物业储备面积还是投资物土地储备面积，一二线城市的权益面积占比都处于较高水平，占比达到 7-8 成。土地储备可满足未来 3-4 年的发展需求。4394003789.6$.2.16.7.0#.25.08.2.8.6%0.0%5.0.0.0 .0%.00.05.0.0E.000300350400450500华润置地保利发展中海地产建发房产绿城中国招商蛇口越秀地产滨江集团龙湖集团万科2023年上半年权益拿地金额TOP10房企与拿地销售比权益拿地金额（亿元）拿地销售比8 数据来源：企业公告，克而瑞 保利发展总土地储备为 14548 万平方米，相比于期初减少了 11.6%，但仍然足够保证企业 3-5 年的开发，土地储备较为充足。得益于上半年拿地的高权益比例，保利发展总土储的权益比例达到了 68.2%，创下了近年来的新高。就城市能级分布来看，仍然以一二线城市为主力，占比超 5 成。数据来源：企业公告，克而瑞 中国海外发展土地储备 3917 万平米，权益土地储备建筑面积 3295 万平方米，权益占比高达 84%；其中在一线（含中国香港）和强二线城市的土储 2760 万平米，对应货值占比 81%。但如若加上中海宏洋的土地储备 2179 万平方米，则中海地产系列公司合计拥有土地储备 6096 万平方米，对应货值约 1.09 万亿元，可支持未来三年销售。686868096873647865486200630064006500660067006800690070002019年2020年2021年2022年2023年H12019年至今华润置地总土储情况（万平米）总土地储备面积（万平米）80645.6e.9g.3g.7h.2deeffgghhi000400060008000400000002019年2020年2021年2022年2023年H12019年至今保利发展总土储及权益占比情况总土地储备面积（万平方米）总土储权益占比11.0B.7E.8%各能级城市占比一线二线三四线注:土地储备面积=总建筑面积-累计签约面积 9 数据来源：企业公告，克而瑞 案例启示：结合自身特点制定战略，稳中求进。华润置地持续巩固“3 1”一体化业务模式，以多元化业务协同主业 2023 年上半年，华润置地坚持“城市投资开发运营商”战略定位，持续巩固“3 1”一体化业务模式，即开发销售型业务、经营性不动产业务、轻资产管理业务以及生态圈要素型业务。经营性不动产业务随着消费类基础设施公募 REITs 获得政策支持，将积极向资管业务转型。华润万象生活积极向城市空间运营服务商转型，拓展城市空间项目 29 个。生态圈要素型业务实现有质量的规模增长，在代建代运营、长租公寓等业务上持续发力。保利发展持续发挥城市深耕优势，稳扎稳打去库存 2023 年上半年，保利发展核心 38 城销售金额占比 87%，同比提升 8 个百分点。同时，去库存成为保利发展 2023 年上半年的重点。2023 年上半年末保利发展的新开工面积同比减少 44%至 626 万平方米；存货规模降至 8546 亿元，较期初减少了 2.6%，其中已建成待出售物业相较于期初减少了 25.8%至 1241.04 亿元。去库存效果显现，但是新开工面积偏低也有可能会影响未来的项目开盘及销售增长。70229772453203000400050006000700080009000100002018年2019年2020年2021年2022年2023年H12018年至今中国海外发展及中海宏洋总土储情况（万平米）中国海外发展中海宏洋10 中国海外发展在合作开发、收并购和城市更新方面将进一步发力 中国海外发展在投资策略方面仍坚持“三个主流”，即投资主流城市、主流地段、主流项目。2023 年上半年，中国海外发展已顺利推进北京中信城、上海建国东路两大城市更新项目；8 月 25 日中海近 13 亿从碧桂园手中收购广州亚运城项目剩余 26.67%权益，成为其 100%持股股东。由于背靠母公司，资金实力雄厚，品牌背书下，融资成本也一直处于较低水平，此类“背靠大树”型房企，确实在当前市场环境下“好乘凉”。在投资布局和策略上，聚焦核心城市，持续深耕，并一直伴随市场的变化探索新的发展路径，稳中求进也是它们位居前列的重要原因。二、“注重品质”型：绿城中国 在住宅回归居住属性的大势下，能够穿越周期的，必然是那些将始终将高品质产品作为核心竞争力的企业。本报告以绿城中国为例，由于其品质标杆的初衷不变，从客户需求出发不断创新，对位改善需求大势，二手房的保值性及溢价率也高于周边其他项目，首次跻身权益销额 TOP10。案例选取背景：首次跻身权益销额 TOP10，逆势涨超四成。绿城中国（03900.HK）2023 年中报显示，上半年绿城中国总合同销售金额 1342 亿元，同比增长 19%，位列行业第 7。自投销售额 982 亿元，同比增长 16%，位列行业第 8；自投权益销售额 633 亿元，同比增长 40%，首次跻身 TOP10，位列行业第 9。11 数据来源：企业中期业绩报告，中指数据 绿城中国除了销额表现相对亮眼，上半年实现净利润为46.41亿元，其归母净利润25.45亿元，同比增长 41.3%。绿城中国董事会主席张亚东在业绩发布会中强调，现在房地产行业出现了 4 个变化：从增量时代发展到了存量时代；供求关系从供大于求发展到供小于求；市场结构从刚需为主的阶段发展到了改善为主的阶段；房屋功能从金融属性回归到居住属性。那么当前绿城中国又是如何适应这四个变化，在普遍业绩惨淡的背景下，实现涨超四成的？1.产品层面从客户需求出发不断创新，对位改善需求大势当前市场进入存量时代，供需关系发生转变，市场结构也以改善需求为主。在产品结构上，绿城的产品以改善型为主，刚需部分相对较少，正好顺应了当前的市场大势。在产品创新上，绿城不断在实践中突破，从丹桂花园、杭州九溪玫瑰园到诚园、蘭园的园系，再到凤起系典藏作品，绿城的产品创新一直行走在行业前列，是“自我 用户”驱动的结果，真正做到了从客户出发。据第三方机构评估，绿城产品平均溢价率超 20%，部分产品溢价率超 50%（数据来源：房天下）。4575265163347629.8.9%-3.7%-30.6R.7D.8f.3.79.7.8%-40.0%-20.0%0.0 .0.0.0.000400600800016001800中海地产保利发展万科碧桂园华润置地招商蛇口建发房产龙湖集团绿城中国滨江集团2023年上半年TOP10房企权益金额及同比增速对比上半年权益销售额（亿元）同比增速增速均值14.4 据绿城官方数据显示，其二手房相对周边项目溢价率更高。如杭州绿城江南里中式院墅，当周边 3 公里二手房售价 6 万/时，绿城二手房却售价 10 万 /；据贝壳数据显示，对比昆明高新区板块均价，整个区域房价最贵为绿城诚园，挂牌均价约 1.8 万/，高于整体板块成交均价约 7000 元/等等数据，都代表了对绿城产品的认可。据中指研究院发布2023 中国房地产顾客满意度调查报告显示，绿城 2023 年顾客满意度达到 91.2 分，且涨幅高于 TOP10 均值。从城市来看，绿城在其聚焦的 25 个核心城市中的 20 个城市满意度位列前五位。2.聚焦投拓一二线城市，占据核心资源据中指数据统计，2023 年上半年，绿城中国拿地权益金额达到 251 亿元，位列房企上半年拿地权益金额排行榜的第 5 位。且在拿地权益金额 top10 企业中，绿城的拿地销售比位列高位，且控制在政策要求的 40%红线范围内。而万科、保利、中海和招商蛇口则缩减拿地规模，拿地权益比低于 30%，这也给绿城提供了未来业绩赶超的机会。数据来源：企业中期业绩报告，中指数据 虽然绿城在拿地扩张，但其在布局上，持续坚持“狙击聚焦、精准高效”的投资策略，4394003789.6$.2.16.7.0#.25.08.2.8.6%0.0%5.0.0.0 .0%.00.05.0.0E.000300350400450500华润置地保利发展中海地产建发房产绿城中国招商蛇口越秀地产滨江集团龙湖集团万科2023年上半年权益拿地金额TOP10房企与拿地销售比权益拿地金额（亿元）拿地销售比 13 绿城主要聚焦核心一二线城市，一二线城市的新增货值占比高达 89%。一二线城市核心地段的资源占有更具备改善盘的特性，综合考虑现有趋势下的去化流速和利润，以保障业绩的实现。3.加大权益购地比例，提升自身盈利，规避合作风险 在营业收入、毛利均不及去年同期时，公司的股东应占利润、每股基本盈利等均较去年同期大幅增长。管理层致力于提高开发项目权益，最终使绿城在行业毛利率大幅下降的背景下，股东应占净利和每股盈利实现了逆势增长。上半年绿城的权益拿地金额为 251 亿元，拿地权益比率达到 79%，权益比率在去年 76%的基础上再提高 3 个百分点。拿地权益比率的提高，不仅可以提高自身的盈利能力，还可以尽可能规避合作的风险。4.积极优化债务结构，保障资金流动性 绿城短债占比稳定在 20%左右，现金短债比 2.2 倍；融资成本持续降至 4.4%。2023 年上半年，绿城中国的销售回款率保持 109%高位，有效支撑现金流及再投资。绿城的现金短债比为 2.2 倍，符合三道红线要求，具备较高的偿债能力。与此同时，绿城积极优化债务结构，上半年短债金额310.6 亿元，1 年内到期借款占总借贷的 21.8%，维持在较低水平，债务结构相对合理。14 数据来源：企业中期业绩报告 5.“降本增效、运营提速“双管齐下 绿城中国在控制成本方面，人力成本、日常运营成本和销售开支也均有明显下降，尤其是销售开支同比降幅近 3 成。其营销费用的下降，得益于绿城更精准有效的营销策略，在持续降本增效的基础上，仍能实现销售业绩的平稳提升。在运营提速方面，绿城上半年进一步缩短各项标准化流程的周期，从拿地到首次开盘的平均周期仅为 4.7 个月，同比下降 22%。做好了拿地前的充分研判工作以及拿地后的营销铺排，缩短了开发周期，加速开发节奏。案例启示：从客户需求出发不断创新并进化产品，对位改善需求大势，具备产品层面的竞争优势。但南北差异大，不能简单照搬，其他配套的完善也不容忽视。在当前市场产品快速的迭代更新，极为“内卷”的情况下，在产品力方面脱颖而出是重中之重。正是绿城对用户需求的不断钻研以及对产品的品质坚持，才让其产品在当前市场环境下有着较强的竞争优势。对于绿城来说，南北方除了产品的喜好及建筑规范不同外，需要注意不同产品线对南北19.2!.8.2E.4.62.8%0 0Pp0 22年2023年上半年2022年至今绿城中国到期债务结构变化1年内到期1-2年内到期2年以上到期15 方的适配度，还要注意园林等其他配套的适配性。一向主打园林的绿城确实对园林的造诣深厚，在南方备受欢迎。但移到了北方，气候环境不同，其后期的维护成本也会加大，实景四季的兑现也可能差强人意。一开始确实可以给北方客群带来差异化从而达到眼前一亮，吸引不少客群。但入住后的客群也普遍反映其园林的实用性不高，一年大部分时间的观感也没有想象中尽人意，夏季蚊虫也普遍较多，并表示后续可能也不会为此买单。因此回归居住属性本身，除了产品创新外，园林景观等配套因地制宜的升级也不能忽视。行业充分竞争之下，各大房企陆续意识到了产品的重要性，纷纷加快提升品质的步伐。绿城也需要更用心地钻研产品及配套，在细节上不断突破，维持在品质上的优势。三、“稳健运营”型：龙湖集团 当前不少房企爆雷，源自”高杠杆、高负债、高周转“发展模式带来的伤害。持续“低杠杆”运营的房企，优势也在逐渐凸显。本报告以龙湖集团为例，当多数企业选择又快又容易地赚钱时，保持清醒克制，以良好的债务结构，连续 7 年属于绿档企业，稳健的财务也成为龙湖拥有战略主动性的前提。案例选取背景：持续低杠杠运营，核心净利润稳中有升。据龙湖 2023 年中报显示，今年 1-6 月实现归属于股东的净利润 80.6 亿元，较去年同期增长 7.7%，股东应占核心净利同比增长至 65.9 亿元。当下市场环境中，龙湖集团能够实现核心净利润的正向增长，又是如何做到的呢？1.年内已无较大还债压力，“低杠杆”运营优势凸显16 当多数企业选择又快又容易的赚钱时，行业的少数之一龙湖保持了清醒的克制，在探索新发展模式这条路上，“低杠杆”运营优势就此凸显，稳健的财务盘面也成为了龙湖拥有战略主动性的前提。在偿债能力方面，年内已无较大偿债压力，属于绿档企业。2023 上半年龙湖持有在手现金 724.3 亿元，总有息负债为 2070.9 亿元。上半年，龙湖现金短债比为 1.96 倍，剔除预售监管资金及受限资金后，现金短债比为 1.27 倍；长短债比 4.59。此外，净负债率为 57.2%，较 2022 年略有下降；剔除预收后的资产负债率为 61.9%，已连续 7 年属于绿档企业。数据来源：企业公告，克而瑞 今年 7-8 月，龙湖已累计偿还 83.7 亿元公司债。至此，2023 年内境内到期公司债已基本还清，仅余 11 月到期的 1.19 亿元。此外，将于 2024 年 1 月到期的 153 亿港元银团贷款，已提前偿还 72 亿港元，并计划年内全部提前偿还剩余部分。也正由于龙湖大股东的提前铺排，用以股代息的方式，近两年有近百亿返投回上市公司，让龙湖成为少数财务上安全的民营房企之一。但短期有息负债相比年末增长 79%至 370 亿元，短期有息负债占比从年末 10%上升至51.02F.46F.66X.06W.21f.47f.03g.41d.76a.95%4.364.203.882.611.2700.511.522.533.544.550.00.00 .000.00.00P.00.00p.00.00 19年2020年2021年2022年2023年H12019年至今龙湖集团偿债指标净负债率剔除预收后的资产负债率非受限现金短债比17 18%。随着短债比例上升，现金覆盖倍数下降，短期内将考验龙湖的运营回款能力。从上半年融资动作来看，龙湖整体借少还多，积极压降外债，但在经营性物业贷、境外银团、中债增债券等方面仍有所考量。截止 2023 上半年，龙湖集团的平均借贷成本为4.26%，坚持低成本的融资渠道，平均贷款年限为 7.19 年。平均借贷利率提升主要是由于海外银团存量利率为浮动利率，随着美元加息利率有所波动。2.非开发业务利润占比增至过半，多元发展效果显现利润稳定增长的背后，是龙湖聚焦开发、运营、服务三大业务的新发展模式，正发挥效果。龙湖集团利润结构逐步优化，非开发业务利润占比增至过半。三大业务板块涵盖地产开发、商业投资、长租公寓、物业管理、智慧营造等多航道业务的协同发展，实现全国一二线高能级城市的全面布局。龙湖的利润结构也在逐步优化，2023 年上半年，非地产开发业务营收占比上涨至近 2 成，较 2022 年期末上涨超 10%，且非开发业务利润占比增至过半。数据来源：企业公告，克而瑞 6.4%6.1%6.8%7.4%8.4%9.4.6%0.0%5.0.0.0 .0%.0 17年2018年2019年2020年2021年2022年2023年H12017年至今非地产开发业务营收占比18 从利润率水平来看，经营性业务拉升毛利率。2023 上半年龙湖的毛利率为 22.4%，相比 2022 年上升约 1.2 个百分点；其中开发业务毛利率为 14.3%，相比 2022 年下降了3.6 个百分点；但运营业务及服务业务毛利率均有提升，分别为 77.3%及 31.9%。由于上半年龙湖运营及服务业务实现了 50%以上的毛利占比，从而导致龙湖毛利率整体的上升。此外，上半年龙湖归母净利率为 13%，相比 2022 年上升 3.3 个百分点。数据来源：企业公告，克而瑞 2023 上半年，龙湖集团运营业务不含税租金收入为 63.3 亿元。商场、租赁住房、其他收入的占比分别为 77.0%、19.4%和 3.6%。此外上半年，龙湖集团服务业务及其他不含税收入为 58.4 亿元，同比增长 13.0%。截至 2023 年上半年，龙湖物业在管面积达 3.5 亿平方米，龙湖商业已布局全国 32 座城市，已开业商场建筑面积为 762 万平方米（含车位总建筑面积为 980 万平方米），整体出租率为 95.4%；长租公寓业务也继续寻找增量，长租公寓业务方面，已明确四条产品线，分别是长租公寓“冠寓”、产业办公“蓝海引擎”、服务式公寓“霞菲公馆”、活力街区“欢肆”，其中冠寓已开业 11.9 万间，整体出租率为 93.7%；此外在代建领域，截至目前龙湖龙智造已累计获取建管项目 50 余个，总建筑面积超 900 万平方米，4250662034)%!%0%5 %05000250030002019年2020年2021年2022年2023年H12019年龙湖利润规模及盈利指标走势营业收入（亿元）毛利率归母净利率19 其中超 90%的建管项目分布在核心的一、二线城市。3.布局核心一二线城市，加强营销费率管控在投资拿地方面保持谨慎，集中在一二线主力城市布局。2023 上半年龙湖新增土地 20块，新增土储总建筑面积为 257 万平方米，新增土储总价为 245 亿元；新增货值达约546 亿。总体来看，自 2022 年开始龙湖在土地市场表现谨慎，投资支出也减少明显，但仍是为数不多仍在拿地的民营房企。从拿地的城市能级分布来看，2023 上半年龙湖未有在三四线城市拿地，其中二线城市新增土储建面占比 84%；而一线城市占比 16%，包括上海、深圳及广州。未来龙湖表示仍会重点聚焦 20 个主力城市和 14 个机会城市，以销定支，将拿地的投资额跟销售回款动态匹配。数据来源：企业公告，克而瑞 近年来龙湖也一直在加强对营销费率的管控，营销费率持续降低。在当前市场环境下，开源节流，降本控费，是房企活下去的“主旋律”，也成为了头部房企的共识。5448257845124574rWef%0 0Pp000250030002019年2020年2021年2022年2023年H12019年至今龙湖集团新增土储走势新增土储面积（万方）新增土储总价（亿元）权益建面占比备注：2020年、2021年拿地总价为权益总价16 23年上半年新增土储建面分布占比一线城市二线城市20 数据来源：企业年报、明源地产研究院 2023 上半年龙湖集团实现全口径销售金额 985.2 亿元，同比增长 15%；全口径销售面积579.9万平方米，同比增长12%。但据了解，龙湖上半年的实际平均去化率仅为41%，意味着存量货源占比将增加，下半年还将有 800 亿的新增货源入市，在行业回暖乏力的背景下，库存项目的去化压力也将加大，因此去库存也是龙湖下半年的重中之重。案例启示：保持良好债务结构，提前铺排融资资源，来应对风险或波动。大部分房企的亏损原因，都指向市场环境及房地产销售下行，但客观来看，更多还是由于前期自身太过激进。如若像龙湖一般保持清醒，量入为出，保持良好的债务结构，提前铺排融资资源，来应对风险或波动，至少局面不用这么被动，也就能够相对安全地跳出行业洗牌的泥潭了。四、“因祸得福”型：复地集团 在前几年房地产行业高速发展下，不少房企激进加码，快速扩张。但也有房企由于自身原因而未加杠杆，被迫转型。不过现在来看，反而是“因祸得福“。例如新城因”董事长事件“造成重大危机，而未能跟进加码；万达也因多种原因，出售了国内大量资产，上市房企2020年2021年2022年2022年营销费率增幅龙湖2.73%2.45%2.13%-0.32%中海1.89%1.56%2.17%0.61%招商蛇口2.30%2.44%2.23%-0.21%雅居乐2.97%4.25%2.28%-1.97%绿城3.53%2.87%2.28%-0.59%万科2.54%2.83%2.46%-0.37%碧桂园2.97%2.93%2.63%-0.30%保利发展2.83%2.59%2.68%0.09%越秀2.62%2.77%2.82%0.05%华润2.98%2.87%2.85%-0.02%富力3.79%4.79%3.88%-0.91! 在与融创、富力达成“世纪大交易”的同时，还陆续甩卖多个海外项目以此来规避风险。本报告以复地集团为例，由于其母公司对地产板块的收缩而“未加杠杆”，被迫提前转型布局，另辟蹊径，转换产城融合策略，一度掉队，如今反而逆势重返百强。案例选取背景：曾从前十跌出百强，时至今日卷土重来。成立于 1994 年的复地，是国内很早入局地产行业的企业之一，隶属于复星集团旗下，曾在 2004 年成为第二家在中国香港上市的内陆房企，销售规模排在全国前十，地产版图从上海扩张至环渤海经济圈。不过，受制于港交所的严格管控，复地未能接入母公司复星国际的资源，股价长期被低估，上市反而成为发展的掣肘。2011 年初，复星国际以 22 亿港元实现了对复地的私有化。这也成为了集团收缩地产业务重要的分水岭。2018 年，借道豫园股份重返 A 股的复地，继续裹足不前。经过房地产行业多轮的洗牌，据克而瑞公开房企销售金额榜单，2019 年复地甚至已经跌出了百强，位列第 103 位。其中的主要缘由：1.母公司复星的战略调整下，复地多次换帅，地产板块被逐渐边缘化；2.意识到“三高”扩张不长久，另辟蹊径，转换产城融合策略；3.拿地策略只有勾地一种，远离招拍挂的喧嚣。不过前瞻性转型，远离当时喧嚣的招拍挂市场，如今也是其没有爆雷的原因。时隔 3 年，又逆势重回百强。2023 年 1-7 月复地以全口径销售额 111.6 亿元，较去年同期增长超 2 成，位列房企第 74 位，已连续两年实现增长，较 2021 年跃升 57 位。数据来源：克而瑞公开房企全口径销额榜单，钛媒体整理 年度全口径销售金额排名全口径销售金额（亿元）同比同期2018年70371.22019年103228.3-38 20年102255.712 21年131153.3-40 22年80204.033 23年1-7月74111.624 18年至今复地全口径销售金额汇总22 1.前瞻 10 年转型布局，探索迭代“蜂巢模式”其实早在 2013 年，复地意识到了当时行业高地价、高成本、高房价之忧。复地的逻辑是在城市化进程 2.0 中，产是核心，房是配套。以“产城融合”为理念的蜂巢模式应运而生。复地提出“蜂巢城市”的理念，核心是围绕城市发展的产业升级需求，以产业思维为支撑，提供多元化、多形态、多层次的定制化产业解决方案。复星蜂巢打造了许多城市的地标，例如：长沙复地滨江金融中心，这座金融蜂巢位于湖南金融中心核心位置，紧密贴合湘江新区“2 3”特色产业布局；三亚的亚特兰蒂斯已经被也被大家熟知，也是休闲旅游的度假新地标。目前，复地正在全国多个城市落地包括医疗健康等领域在内的多只产业基金，同时，复地通过旗下的设计、代建、商业管理、物业管理等多个专业板块，通过“品牌输出 代建、代销、代管”等模式，实现复地轻资产全周期价值链的输出。已经与合肥市相关政府部门和在地企业，签订战略合作框架协议，将在生物医药产业，总部经济及科创蜂巢项目，产业园招商运营等具体项目上展开合作。2.依靠复星集团“多元生态”作为后盾复地是最早提出“产城融合”的地产公司之一，依托复星集团，成为国内少数真正能够将产业做实的房企。复星集团旗下有着众多产业企业，在快乐、健康、富足、智造等四大领域有着众多产品线，且大多数在诸多行业中占据着各自的核心地位。复地背靠复星集团的众多产业，可以依托复星集团调配各方资源，这些产业资源入驻新开发业态之后，也能够吸引更多的产业。这也是复地的后盾和核心竞争力。3.以产业带动城市开发，在城市核心区域“聚焦标杆”当前，许多城市都格外重视产业规划与培育，因为只有将产业吸引过来，才能容纳足够多的就业人口，激活当地的经济，创造税收和消费，推动城市生长、更新和升级。23 复地将复星旗下的多元产业优势与土地开发结合在一起，用产业带动城市开发。在中心地段打造核心地标，同时进行周边区域多种业态的开发：有高端办公楼、商务中心、体验式商业 Mall、还有高档住宅等，利用产业集聚形成规模效应。案例启示：结合自身特点及背景资源前瞻性转型布局，同时战略制定也要有长期主义。形成较强的自我控制体系也至关重要。2021 年，中央经济工作会议上首次提出：房地产要探索新的发展模式。而后来一系列会议和政策指引，也在逐步引导房地产企业转型，告别过去纯粹单一的住宅开发模式，从城市更新、产城融合中，激活城市经济、支持城市升级，探寻开发地产利润之外的“第二增长曲线”。目前已经有房企纷纷转型布局代建、产业、物业等行业。复地利用复星的资源，在这方面走出一条自己的道路。与专注房地产开发为主营业务的品牌房企相比，复地在开发建设、规划设计、营销招商等方面都还没有很强的自我控制体系。而母公司复星集团更热衷于多元化发展模式，也可能会影响复地的发展。五、“异军突起”型：伟星房产 在房地产行业中，一些多元化实业巨头开拓房地产业务并不少见，例如美的、格力、伟星房产。这类企业凭借母公司实体经济优势实现协同联动，融资具有一定优势，且过去地产业务体量较小，负债压力较小，从而逆势“异军突起”。本报告以伟星房产为例，在母公司的实力背书下，转型“地产新贵”，并持续深耕打造产品口碑，从而默默逆势上升。案例选取背景：从“纽扣大王”转型“地产新贵“，销额及排名连续出现明显涨势。据克而瑞公开房企全口径销额榜单分析梳理，2023 年 1-7 月累计全口径销额 TOP10024 房企中，2021 年至今全口径销额排名逐年持续上涨并累计涨超 20 名的房企共计 13家，其中实力及背景雄厚的国央企占据超 7 成，民营企业仅 3 家。数据来源：克而瑞公开房企全口径销额榜单，钛媒体整理 根据上述房企近几年的销额梳理来看，有 6 家房企的全口径销售金额、行业排名均出现连续较为明显的上升趋势。其中有 2 家为民营房企，分别是伟星房产和复地集团。其中伟星房产 2023 年 1-7 月累计全口径销额更是同比上涨超 6 成。从 1976 年诞生于浙江临海的一枚纽扣起家，做到中国最大的纽扣龙头，再到发展至“地产新贵”的转型，伟星房产是如何做到的呢？数据来源：克而瑞公开房企全口径销额榜单，钛媒体整理 企业简称2023年1-7月排名2022年排名2021年排名较2022年排名上升较2021年排名上升企业性质越秀地产131637324国企保利置业2540601535央企国贸地产3051742144国企象屿集团31561272596国企伟星房产4155881447民企大家房产435272929国企中建东孚45641241979国企中天美好集团5265901338民企深业集团59961583799国企葛洲坝66861142048国企复地集团7480131657民企中华企业77国企海信地产9093121331国企部分2021年至今全口径销额排名持续上涨并累计涨超20名房企企业简称2023年1-7月全口径销额2022年全口径销额2021年全口径销额较2022年1-7月同比较2021年同比企业性质越秀地产919.01260.01182.065.9%6.6%国企保利置业402.0503.0566.0104.1%-11.1%央企国贸地产333.9378.5406.0120.3%-6.8%国企象屿集团325.7330.4169.3数据缺失，但显著上涨95.2%国企伟星房产229.3340.2304.364.4.8%民企大家房产224.6377.8419.829.8%-10.0%国企中建东孚223.2311.7172.187.2.1%国企中天美好集团181.0299.2299.59.2%-0.1%民企深业集团154.6153.2107.6数据缺失，但显著上涨42.4%国企葛洲坝134.9189.3207.44.7%-8.7%国企复地集团111.6204.0153.324.03.1%民企中华企业106.6141.167.7-19.58.4%国企海信地产93.0166.4188.916.1%-11.9%国企上述房企近几年销额梳理25 2021 年，销售额不过 300 亿的伟星就开始斥资拿地布局，两年年均拿地金额超过 150亿元，两年拿地销售金额比达到 0.67，2022 年起就长期位于拿地金额排行榜 TOP20。2023 年，在许多房企发展陷入停滞的同时，伟星房产依然选择斥资近百亿元扩储，1-7 月累计新增货值 235 亿元，跻身 TOP20，位居房企第 18 位，超过了碧桂园、金地等老牌房企。今年 3 月，在南京首轮土拍中，伟星力压中海、招商、保利、华润等 20 家房企，以 31 亿元拿下南京总价第二贵的地王，也打响了地产圈内的名气。据公开资料显示，伟星房产隶属于中国伟星集团。伟星集团成立于 1976 年 9 月，总部位于浙江台州临海，目前拥有服装辅料、新型建材、光学制品、房地产、水电、金融投资六大支柱产业，旗下拥有伟星股份和伟星新材两家上市公司。其房地产业务伟星房产创建于 1993 年，主要布局在浙江省与安徽省。起初伟星房产并没有走上全国化之路，而是按照自己的节奏，深耕熟悉的市场。目前伟星已经在合肥、芜湖、马鞍山等城市稳坐头把交椅。在 2022 年经营工作会议上，伟星房产又提出了一个“小目标”，未来三至五年，要实现 500-900 亿元的销售规模，逆势增长率为 47%-164%，底气何在呢？1.有深耕实体产业的母公司背书，融资具备优势伟星房产凭借母公司实体经济优势实现协同联动，融资具有一定优势，且过去地产业务体量较小、杠杆较低、负债压力较小。2.稳健务实，城市深耕及产品口碑打造从制造业到地产业，伟星房产同样延续了做实业的稳健和务实，坚持深耕区域市场，自 2000 年进入芜湖，伟星陆续开发了 40 多个项目，当地住宅市场占有率超 30%。也是因为有着坚实的市场基础与长期积累的口碑，伟星区域深耕的步伐逐渐迈入合肥、南京和杭州等周边强省会城市。26 3.积极补仓高能热点城市，连续在南京、杭州等高能级城市开疆拓土近年来房企投资收缩趋势较为明显，更多的聚焦在市场足够支撑的一二线城市及部分核心城市。伟星房产也是看到了这一点，近两年在合肥、芜湖、台州三地拿地占比超过 60%，同时布局南京、杭州等热点城市，在热点的长三角也有伟星房产的身影。4.探索“住宅 商业（其他）”的多轮驱动模式经历了本轮房地产大调整，出险房企的前车之鉴，也或是来自于制造业基因的谨慎，伟星房产更重视现金流和利润增长，稳步前行。同时提出探索“住宅 商业（其他）”的多轮驱动模式。案例启示：城市深耕及产品口碑打造固为重要，但不能过度依赖本土。无标准化产品线，也尚需提升转变。1.对本土的依赖度相对过高根据克而瑞数据显示，排名逆势而上的民营企业中，起源省份贡献平均占比为 76.9%，深耕力度最强，但大部分企业的销售对单省份的依赖度较高。在这其中，长三角城市群，包括上海、杭州、南京等高能级城市，以及长三角内热点三四线城市表现最为亮眼。伟星房产就是其中的代表，2022 年起源省份的销售占比接近 4 成。虽然目前伟星房产也在积极布局其他高能级热点城市，处在有序向外拓的过程中，但全国化程度相对较低。长期来看，如若后续想要持续性的扩大发展，后续除了深耕大本营外，外省的品牌落地，产品品质及口碑也应吹响号角。27 数据来源：克而瑞，钛媒体整理 2.未形成标准/丰富的产品线从产品系列角度看，据克而瑞统计，布局超 5 城的亮眼“腰部”房企基本均已形成标准化的产品线。如中建系房企根据不同置业需求的目标客群推出不同系列产品；大家房产甚至还推出了未来社区系列产品。而伟星房产还未有属于自己的产品线，而是根据自身发展战略并结合当地特点，专注于打造满足几种特定需求的产品系列。标准化产品线不仅有助于房企的深耕、外拓，降低开发成本、提高开发效率，更易于相似城市的产品复制，降低外拓的试错成本。而且丰富的产品线又有利于覆盖多层次目标客群。在改善型趋势下产品升级能力也应成为房企重要的考量。小 结 挖掘房地产行业发展新机遇，可以发现：1.房地产客群结构改变，客户需求在持续升级，产品创新是行业发展的未来趋势；2.城市更新和改造的市场增量不可估计，将有更多城市参与进来，未来城镇化仍不断推进；3.物业、长租公寓、代建等泛地产业务新赛道，已逐渐兴起，非开发业务利润结构逐渐优化，占比上升。对照各家房企年中业绩会上的表态，也可以发现多家房企已经达成了共识：1.当前国家企业名称2022年全口径销额（亿元）起源地起源地销售占比起源地省份销售占比2022年贡献销售城市个数伟星房产340.2台州11.237.46%8中天美好集团299.2杭州57.16r.05珠江投资281.5深圳0.010.01宝华集团197.9上海100.000.00%1金基集团169.8南京99.370.00%2银丰投资112.4济南63.04.10%4京基投资110.8深圳98.57.30%3小计（算数平均数）215.9761.34v.85%8样本民营房企2022年销额占比情况及贡献销售城市个数统计 28 和地方城市的政策虽然有一定成效，但市场企稳还尚需一段时间。2.房地产依然是国民经济的支柱产业，长期来看对房地产市场仍有信心。3.聚焦核心城市，提高自身的项目品质、产品力，加强企业竞争力才能实现可持续发展。4.“多元化”发展，寻找新的业务机会。从长期看，中国房地产市场向好的趋势没有变。当前国内城镇人口 9.2 亿人，2023 年预计新开工水平折算成人均面积只有 0.7 平方米。美国 1960 年城镇化率达到 70%，此后二十年，人均新开工面积平均为 1 平方米，好的年份能达到 1.2 平方米以上。国内目前城镇化率为 65%，到 2030 年预计达到 70%，城镇人口增加至 9.8 亿人左右，按经验建设水平保守估计，未来 10-12 亿平米的新开工是有保障的。如果能达到 10-12 亿平米的新开工，则房地产仍然是 10 万亿级别的大行业，仍然是经济支柱产业，仍然是宏观经济的压舱石。在各方努力下，随着经济态势持续平稳改善，随着人们对未来预期的稳定，房地产行业迟早会回到一个健康合理的水平。房企分化与房企转型升级将同步进行，未雨绸缪，提前做好规划，有助于抢占先机。寻找行业新动能，已是众多房企面临的必选题。在这个快速变化的时代，坚守本行业需要更健康的财务和产品力，选择新赛道需要更前瞻的战略和创新力。大浪淘沙，只有少数优质房企能够度过行业调整期，迎来稳定发展的曙光。29 作者：免责声明：报告中的内容和建议仅供参考，作为研究交流讨论，不构成任何投资建议。请保持理性和有选择性的参考文章，市场有风险，投资需谨慎。赵晨含钛媒体国际智库地产分析师邮箱：胡润峰钛媒体副总编辑邮箱：

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 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年1111月月2727日日超配超配数据背后的地产基建图景（四）数据背后的地产基建图景（四）地产基本面仍较弱，看好. 

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全球一线城市房价比较全球一线城市房价比较20232023 新版新版目录目录1 1 中国内地核心城市绝对房价和相对房价均居全球前列中国内地核心城市绝对房价和相对房价均居全球前列1.11.1 核心城市房价高和涨幅高是世界普遍现象核心城市房价高和涨幅高是世界普遍现象1.21.2 北上深绝对房价位居世界前列北上深绝对房价位居世界前列1.31.3 中国内地一线城市房价收入比高，租金回报率不足中国内地一线城市房价收入比高，租金回报率不足 2.1%2.1%1.41.4 考虑持有费用后北上广深与国际都市相对房价差距缩小考虑持有费用后北上广深与国际都市相对房价差距缩小1.51.5 北上广深房贷利率和居民房贷压力较高北上广深房贷利率和居民房贷压力较高2 2 10001000 万人民币能买什么房子？万人民币能买什么房子？2.12.1 核心区能买到的住宅使用面积差距不大核心区能买到的住宅使用面积差距不大2.22.2 纽约和伦敦的外围区能买面积更大的住宅纽约和伦敦的外围区能买面积更大的住宅3 3 中国内地核心城市高房价合理吗？中国内地核心城市高房价合理吗？3.13.1 中国内地核心城市高房价主要源于什么？中国内地核心城市高房价主要源于什么？3.23.2 房价收入比和租金回报率的国际可比性很差房价收入比和租金回报率的国际可比性很差正文正文1 1 中国内地核心城市绝对房价和相对房价均居全球前中国内地核心城市绝对房价和相对房价均居全球前列列与西方相比，中国城市行政区划内面积较大，比如北京达 1.6 万平方公里，广州、上海、深圳分别为 7434、6341、1997 平方公里，而东京、伦敦、纽约、巴黎分别为 2194、1577、1214、105 平方公里。为增强可比性为增强可比性，我们分别选择中心区以及距离市中心我们分别选择中心区以及距离市中心 8 8公里左右的区域（我们将其定义为外围区）进行比较。公里左右的区域（我们将其定义为外围区）进行比较。具体来看，北京中心区指东城区和西城区，外围区指四环与五环之间区域；上海中心区指内环，外围区指中环与外环之间区域；纽约中心区指曼哈顿中城和下城，外围区指距离曼哈顿 8 公里左右区域；伦敦中心区指伦敦一区，外围区指三区与四区之间。为保证数据口径统一，市中心与外围区房价数据来源为保证数据口径统一，市中心与外围区房价数据来源于全球最大的生活信息网站于全球最大的生活信息网站 NumbeoNumbeo。我们通过大量搜集各国的房产中介网站公布的中心区与外围区各个楼盘售价和租金数据验证了 Numbeo 数据的合理性，Numbeo 显示2023 年 9 月纽约市中心房价为 116607 元/平方米，市中心1 居室房屋租金为 28763 元/月。作为验证，我们通过在美国最大的房产中介网站 Zillow 搜集大量楼盘数据得出的纽约市中心房价和租金分别为 105375 元/平方米、365 元/平方米/月，相差不大。此外，通过房价对比验证，Numbeo口径下的“非市中心房价”指的是外围区房价。1.11.1 核心城市房价高和涨幅高是世界普遍现象核心城市房价高和涨幅高是世界普遍现象20092009 年年 3 3 月月-2023-2023 年年 1010 月北上广房价上涨超月北上广房价上涨超 3.83.8 倍，倍，高于全国平均高于全国平均。由于新房区位逐渐外移及限价等，以二手房衡量房价涨幅更有效。全国层面缺乏二手房价数据，以新房价格计算，2010 年 6 月-2023 年 8 月百城新建住宅价格指数从 9042 元/平方米升至 16195 元/平方米，上涨 79%。根据中国房价行情网以及房产中介数据，2009 年 3 月北京、上海、广州房价分别为 12030 元/平方米、14902 元/平方米、6986 元/平方米，2023 年 10 月分别上涨到 70729 元/平方米、71225 元/平方米、45265 元/平方米，分别上涨4.9 倍、3.8 倍、5.5 倍。其中，优质学区房涨幅达 9 倍以上，如北京育才小学划片小区耕天下，2009 年 2 月 12900元/平方米，2023 年 9 月达 131921 元/平方米，上涨 9.2 倍。从国际经验看，核心城市房价高、涨幅高于其他地区从国际经验看，核心城市房价高、涨幅高于其他地区是世界普遍现象是世界普遍现象。在英国，根据英国政府网站数据，1968年 4 月-2023 年 6 月，大伦敦地区房价从 0.44 万英镑/套上涨至 52.80 万英镑/套，英格兰地区从 0.34 万英镑/套上涨至 30.64 万英镑/套，全国从 0.36 万英镑/套上涨至 28.75万英镑/套，伦敦地区房价涨幅达 119 倍，高于英格兰地区的 89 倍和全国的 79 倍。在美国，1976 年 Q1-2023 年Q2，美国、纽约市、纽约-泽西-白原分区（纽约都会区分区之一）、洛杉矶-长滩-格伦代尔分区（洛杉矶都会区分区之一）房价分别上涨 9.3、12.4、14.5、20.2 倍。在日本，房地产泡沫破灭前，1975-1991 年东京区部、横滨、名古屋、京都、大阪、神户等六个核心城市地价上涨 4.5倍，其他城市上涨 1.7 倍。1.21.2 北上深绝对房价位居世界前列北上深绝对房价位居世界前列换算为可比的使用面积后，北京、上海和深圳市中心换算为可比的使用面积后，北京、上海和深圳市中心及外围区房价均处于世界前列及外围区房价均处于世界前列，但顶级豪宅价格低于国外。但顶级豪宅价格低于国外。国际房价比较需注意统计口径。中国内地住房面积统计口径为建筑面积，包括使用面积、墙体占用面积、公摊面积，而大多数国家和地区是套内面积或使用面积。如中国香港采用套内面积，套内面积=建筑面积-公摊面积；美国、英国、韩国等是使用面积，使用面积=套内面积-墙体占用面积。一般而言，套内面积约为建筑面积的 80%，使用面积约为建筑面积的 70%。在中心区域在中心区域，根据 Numbeo 数据，2023 年 9 月中国香港以 219989 元/平方米位居第一，苏黎世以 185630 元/平方米位居第二，伦敦以 122457 元/平方米位居第七，纽约以116607 元/平方米位居第九，上海、北京分别以 126891 元/平方米、116435 元/平方米位居全球第六、第十，深圳、广州分别以 115272 元/平方米、84768 元/平方米位居第十一、第十七。换算为使用面积后换算为使用面积后，上海、北京和深圳中心区实际房价分别为 181273 元/平方米、166336 元/平方米和 164674元/平方米，仅次于香港和苏黎世，广州为 121097元/平方米，位居第十。但中国内地一线城市中心区的顶级豪宅单价低于国际大都市，比如纽约中心区最贵的豪宅是位于曼哈顿中城的公园大道 432 号，俯瞰纽约中央公园，2023 年 9 月单价约 52.56 万元/平方米。而上海浦东中心区最贵的豪宅是位于陆家嘴金融区紧邻黄浦江的汤臣一品，2023 年 9 月单价约 18.04 万元/平方米，以使用面积算，单价为 25.77 万元/平方米，浦西中心区最贵的豪宅是紧邻太平湖的翠湖，单价约 24.14 万元/平方米，以使用面积算，单价为 34.49 万元/平方米。在外围区域，在外围区域，中国香港以 146311 元/平方米位居第一，苏黎世以 117050 元/平方米位居第二，上海、北京和深圳分别以 66860 元/平方米、57755 元/平方米和 55198，位居第十八、第二十三和第二十七，依然处于世界前列，但相对中心区域排名有所后移，广州以 35270 元/平方米位居六十四。换算为使用面积后换算为使用面积后，上海、北京和深圳城市外围区房价分别为 95514 元/平方米、82507 元/平方米和 78854元/平方米，位居第四、第七、第十一，广州为 50386 元/平方米，位居第三十二。1.31.3 中国内地一线城市房价收入比高中国内地一线城市房价收入比高，租金回报率不租金回报率不足足2.1%2.1%以使用面积算以使用面积算，北上广深市中心房价收入比分别为北上广深市中心房价收入比分别为 3232、4444、3737、3131，高于纽约的高于纽约的 7 7，东京的东京的 8 8，伦敦的伦敦的 1212；外围外围区房价收入比均在区房价收入比均在 1515 及以上，同样高于纽约、伦敦和东及以上，同样高于纽约、伦敦和东京京。Numbeo 只公布了全市房价收入比，我们采用 Numbeo公布的房价平均数据和人均可支配收入，以及我们整理的人均住房面积计算市中心和外围区的房价收入比。根据Numbeo，2023 年 9 月，北京、上海、广州、深圳市中心的房价收入比分别为 23、31、26、22，外围区的房价收入比分别为 11、16、11、11，而纽约市中心和外围区房价收入比分别为 7、4，伦敦市中心和外围区房价收入比分别为 12、7，东京市中心和外围区房价收入比分别为 8、5。换算为使用面积后，中国内地一线城市实际房价收入比更高，北京、上海、广州、深圳市中心的房价收入比分别为32、44、37、32，外围区的房价收入比分别为 16、23、15、15。北上广深市中心租金回报率不足北上广深市中心租金回报率不足 1.5%1.5%，低于纽约，低于纽约的的5.4%5.4%、伦敦的伦敦的 3.6%3.6%、东京的东京的 3.3%3.3%。租金回报率是住房每年租金与售价的比值，租金回报率低意味着投资房地产的现金贴现率低。根据 Numbeo2023 年 9 月数据，在全球主要372 个城市中，市中心的静态租金回报率平均值为 5.14%，中位值为 4.50%，外围区的静态租金回报率平均值为 5.50%，中位值为 4.95%。其中，纽约市中心与外围区的租金回报率分别为 5.40%、5.20%，伦敦为 3.60%、4.10%，东京为 3.30%、3.20%,而北京、上海、广州、深圳市中心租金回报率分别为 1.50%、1.50%、1.00%、1.10%，外围区租金回报率分别为 1.70%、1.50%、1.40%、1.20%。我们使用中国房地产协会旗下中国房价行情网数据进行验证，2023 年 8 月北京、上海、广州、深圳全市范围的租金回报率分别为 2.01%、1.83%、1.45%、1.72%。1.41.4 考虑持有费用后北上广深与国际都市相对房价差考虑持有费用后北上广深与国际都市相对房价差距缩小距缩小国际核心城市普遍征收房地产税、且物业费等较高，国际核心城市普遍征收房地产税、且物业费等较高，持有成本明显高于中国内地持有成本明显高于中国内地。在不考虑房地产税从个人收入所得税中扣除情况下，纽约市房地产税率为 0.8%，市中心物业费约为 104 元/平方米/月，外围区物业费约为 80元/平方米/月；除此之外，业主还需根据房产面积和档次的不同，每年缴纳 1000-5000 美元的房屋保险费。伦敦业主需要缴纳市政税，约占房价的 0.3%-1.2%，实际税率随房价上升而下降，伦敦市中心物业费约为 44 元/平方米/月，外围区物业费约为 23 元/平方米/月。东京业主每年需要缴纳房屋评估价 1.4%的不动产税和 0.3%的市政建设税，房屋评估价约为售价的 20%，市中心和外围物业费分别为22 元/平方米/月、13 元/平方米/月。中国内地除上海和重庆作为试点外尚未推出房地产税，而且物业费较低，北京、上海、广州、深圳市中心的物业费约分别为 3.6 元/平方米/月、4.9 元/平方米/月、2.9 元/平方米/月、4.2 元/平方米/月，外围区物业费约分别为 3.5 元/平方米/月、3.4 元/平方米/月、2.4 元/平方米/月、3.6 元/平方米/月。考虑持有费用后，以使用面积算，纽约、伦敦、东京考虑持有费用后，以使用面积算，纽约、伦敦、东京市中心房价收入比分别为市中心房价收入比分别为 1212、1515、1111，北上广深分别，北上广深分别为为3333、4444、3737、3232，纽约纽约、伦敦伦敦、东京市中心租金回报率分东京市中心租金回报率分别为别为 3.1%3.1%、2.8%2.8%、2.5%2.5%，而北上广深分别为，而北上广深分别为 1.5%1.5%、1.5%1.5%、1.0%1.0%、1.1%1.1%，差距明显缩小。，差距明显缩小。各地住房持有成本不同，为较准确比较实际的房价收入比和租金回报率，我们将房地产税、各项物业（管理）费等持有阶段的费用纳入考虑。假设居住 30 年，将这 30 年的持有费用按照假定 5%的折现率计入房价，计算折现后的房价收入比。纽约市中心和外围房价收入比分别为 12、7，伦敦分别为 15、8，东京分别为 11、6，北京、上海、广州、深圳市中心的房价收入比分别为 23、31、26、22，外围区的房价收入比分别为12、16、11、11。以使用面积算，北京、上海、广州、深圳市中心的房价收入比分别为 33、44、37、32，外围区的房价收入比分别为 16、23、16、15。考虑持有费用后，纽约市中心和外围租金回报率分别为 3.1%、3.2%，伦敦分别为 2.8%、3.4%，东京分别为 2.5%、2.6%，北京、上海、广州、深圳市中心的租金回报率分别为 1.5%、1.5%、1.0%、1.1%，外围区的租金回报率分别为 1.7%、1.5%、1.4%、1.2%。1.51.5 北上广深房贷利率和居民房贷压力较高北上广深房贷利率和居民房贷压力较高北上广深房贷利率与首付比例较高，北上广深首套房北上广深房贷利率与首付比例较高，北上广深首套房贷利率超贷利率超 4.2%4.2%，纽约、伦敦、东京均低于，纽约、伦敦、东京均低于 3.3%3.3%。从房贷利率看，中国内地个人房贷利率以贷款市场利率报价(LPR)来计算，首先央行给商业银行规定贷款基准利率，各地商业银行根据基准利率、银行额度、客户资信和风险情况在基准利率基础上浮动。随着 2022 年房地产调整政策的放松，如央行下调 5 年期 LPR 利率、“认房不认贷”等，一线城市房贷利率出现不同程度下调，北京、上海、广州、深圳的首套房贷利率为 4.2%-4.75%，二套房贷利率为4.8%-5.25%；但仍高于纽约、伦敦的房贷利率（3.0%-3.3%）。从首付比例看，按商业贷款计算，纽约为 10%-30%，伦敦为 5%-15%。而北京首套普通住宅为 35%，非普通住宅为40%，二套普通住宅为 60%，非普通住宅为 80%；上海首套住宅为 35%，二套普通住宅为 50%，非普通住宅为 70%；深圳首套住宅为 30%，二套普通住宅为 70%，非普通住宅为 80%；广州首套住宅为 30%，二套普通住宅最低首付比例为不低于 40%。（普通住宅与非普通住宅根据容积率、单套建筑面积、实际成交价格等综合界定，如广州普通住宅为容积率在 1.0（含）以上、单套住房建筑面积为 144平方米（含）以下、实际成交价格低于同级别土地住房平均交易价格 1.2 倍（含）以下，反之为非普通)。北上广深居民房贷压力居世界前列，居民抵押贷款占北上广深居民房贷压力居世界前列，居民抵押贷款占收入比例超收入比例超 290)0%，是纽约、伦敦、东京的，是纽约、伦敦、东京的 3-43-4 倍。倍。根据Numbeo 定义，抵押贷款占收入比例指每月抵押贷款与家庭收入的比率（越低越好），贷款负担能力指数指抵押贷款占收入比例的倒数（越高越好）。根据 Numbeo 的数据，2023 年在全球主要的 332 个城市中，上海、北京、深圳、广州居民抵押贷款占收入的比例分别为 369.6%、361.6%、316.1%、297.7%，分别高居第 15、第 17、第 19、第 20 位；伦敦、纽约、东京居民抵押贷款占收入的比例分别为108.7%、84.2%、70.2%，排在 130 位以后。2 2 10001000 万人民币能买什么房子？万人民币能买什么房子？为增强直观认识，我们从自住出发，假定有 1000 万人民币预算，讨论在北京、上海、纽约、伦敦核心区和外围区分别能买什么品质的住宅以及持有费用。为增强可比性，我们将核心区的选房区域缩小在距离 CBD 或金融商业区2.5 公里内范围，且避开单价明显较高的豪宅楼盘。2.12.1 核心区能买到的住宅使用面积差距不大核心区能买到的住宅使用面积差距不大10001000 万在北京、上海、纽约、伦敦核心区域万在北京、上海、纽约、伦敦核心区域 CBDCBD 附近附近能购买的住宅使用面积差距不大，在能购买的住宅使用面积差距不大，在 52-6852-68 平方米左右平方米左右；纽约和伦敦市中心住宅持有费用远高于北京和上海纽约和伦敦市中心住宅持有费用远高于北京和上海，纽约纽约超超 1717 万人民币万人民币，伦敦超伦敦超 6 6 万元万元，北京和上海不足北京和上海不足 50005000 元元。在北京核心区，可购买西城区三环内的玺源台约 75 平方米的二居室（使用面积接近 52 平方米），均价 13.4 万元/平方米，北接长安街，南依莲花河，西连西客站，东望金融街，属于首都功能核心区,物业费 4284.4 元/年。在上海核心区，可购买陆家嘴金融区的浦江茗园 86 平方米两居室（使用面积约 61 平方米），均价 11.6 万元/平方米，紧邻各大金融机构，物业费 2074.7 元/年。在纽约核心区，可购买曼哈顿 1 Wall Street 公寓 58 平方米一居室，均价17.3 万元/平方米，地处金融区中心，距离华尔街 200 米，房地产税 8 万元/年，物业费 9.2 万元/年，合计 17.2 万元/年。在伦敦核心区，可购买 London Dock 公寓 68 平方米一居室，均价 14.8 万元/平方米，位于泰晤士河北岸、伦敦金融城和金丝雀码头中间，为伦敦的心脏地带，距离CBD 约 1 公里，步行 10 分钟即可到达火车站，市政税 3万元/年，物业费 3.8 万元/年，合计 6.8 万元/年。2.22.2 纽约和伦敦的外围区能买面积更大的住宅纽约和伦敦的外围区能买面积更大的住宅10001000 万在北京万在北京、上海外围区可购买使用面积在上海外围区可购买使用面积在 80-1180-115 5平方米左右的住宅平方米左右的住宅，而在伦敦而在伦敦、纽约外围区域可购买的使纽约外围区域可购买的使用面积分别为用面积分别为 121121 平方米左右平方米左右。在北京外围区，可购买南四环附近国韵村 165 平方米四居室（使用面积约 115 平方米），均价 6.1 万元/平方米，周边公园较多，有旺兴湖郊野公园、宣颐公园、碧海公园三大生态公园，但生活相关配套相对不完善，物业费 7501.7 元/年。在上海外围区，可购买日月光水岸花园 114 平方米两居室或三居室（使用面积约 80 平方米），均价 8.8 万元/平方米，靠近 2 号线广兰路站，物业费 2644.8 元/年。在纽约外围区，可购买皇后区 27-28 Thomson Avenue 的 122 平方米两/三居室，均价 8.2 万元/平方米，地铁 30 分钟可到达曼哈顿中城，房地产税 2.1 万元/年，物业费 8.2 万元/年，合计 10.3 万元/年。在伦敦外围区，可购买 Beaufort Park 公寓 121 平方米三居室，均价 8.2 万元/平方米，位于伦敦西北四区，8 分钟步行至地铁站，是传统白人居民区,市政税 3 万元/年，物业费 3.8 万元/年，合计 6.8 万元/年。3 3 中国内地核心城市高房价合理吗？中国内地核心城市高房价合理吗？3.13.1 中国内地核心城市高房价主要源于什么？中国内地核心城市高房价主要源于什么？1 1）人口长期大量向一二线核心城市集聚，近）人口长期大量向一二线核心城市集聚，近 1010 年一年一线城市人口年均增速线城市人口年均增速 2.37%2.37%，人口持续流入但增速放缓；，人口持续流入但增速放缓；二线城市人口年均增速二线城市人口年均增速 1.91%1.91%，人口持续流入且增速小幅，人口持续流入且增速小幅上升；三、四线城市人口年均增速上升；三、四线城市人口年均增速 0.43%0.43%、-0.49%-0.49%，人口，人口持续流出持续流出。房地产长期看人口，人随产业走、人往高处走。从国际经验看，人口不断从低收入地区到高收入地区，从城市化到大都市圈化。中国内地核心城市优质公共资源富集、产业特别是高端产业高度集聚，人口长期大量流入。总体看，2000-2020 年一线、二线人口占比分别由 3.7%、19.31%增至 5.88%、24.39%，三、四线则由 30.87%、42.98%降至 30.50%、36.92%。从趋势看，2000-2010 年、2010-2020年，全国人口平均增速分别为 0.57%、0.53%，一线人口年均增速分别为 3.42%、2.37%，人口保持集聚，但增速放缓；上述两个时期，二线人口年均增速分别为 1.53%、1.91%，人口持续流入且增速小幅上升；三线人口年均增速分别为0.53%、0.43%，略低于全国平均；四线仅为 0.16%、0.49%，明显低于全国平均，表明三、四线城市人口仍持续流出。2 2）核心城市优质公共资源高度富集核心城市优质公共资源高度富集，户籍制度使得公户籍制度使得公共资源与户口挂钩共资源与户口挂钩、户口基本与房产挂钩的情况更加促进户口基本与房产挂钩的情况更加促进高收入人群集聚。高收入人群集聚。从教育看，2022 年北京、上海一本率分别为 46%、22%，分别为全国第一、第十六；985 大学数量分别为 8 所、4 所，合计占全国的 31%；211 大学数量分别为 23 所、10 所，合计占全国的 29%。从医疗看，截至 2021 年底北京、上海三甲医院分别为 56、32 个，虽合计仅占全国的 6.9%，但集聚了最顶级的医疗资源，如协和医院、301 医院等。在现行户籍制度下，户口不仅是单纯的户籍登记，而且附带了区域教育医疗等公共资源。并且，按现行规定，户口要么登记于个人房产下、要么通过单位挂靠于集体户，这使得户口与住房基本挂钩。核心城市的房子不仅是具有居住功能的建筑物，而且捆绑了一系列的稀缺资源和优质福利。尽管当前部分城市允许租房入学，但条件较多、且排序一般在户口和住房均在本学区的家庭之后。在国际上，尽管美国也有学区制度，但家庭在学区拥有居住资格即可，可采用租赁方式；并且，美国的学区分布相对均匀，并未主要集中在部分大城市。此外，尽管北京、上海近期人口增长放缓、甚至陷入负增长，但流出的主要是中低收入人群，高收入人群很可能仍在持续流入。3 3）在土地资源计划配置在土地资源计划配置、城乡二元制度城乡二元制度、中小城市战中小城市战略等因素影响下，建设用地在城镇、乡村之间配置失衡略等因素影响下，建设用地在城镇、乡村之间配置失衡，城镇用地在地区城镇用地在地区、城市之间配置失衡城市之间配置失衡。中国城乡二元户籍制度与土地制度无法调动了市场对人口和土地的有效配置，导致进城不能落户、迁徙不能定居的农民工不愿无偿放弃乡村宅基地，农民工群体在城镇和乡村“双重占地”。2009-2016 年人均城镇建设用地仅增长 5.8%，而人均乡村建设用地增长 21.5%。中国城镇化战略长期存在“控制大城市规模、积极发展中小城市”的倾向，与人口迁移趋势背离。分地区看，2009-2016 年东部城镇建设用地增量比例低于城镇人口增量比例 12.9 个百分点；而中部、东北、西部分别高 1.7、4.4、6.8 个百分点。分规模城市看，2006-2018 年 1000 万人以上城市城区人口增长 46.8%，建设用地仅增长 41.7%；20 万人以下城市人口增长 2.1%，建设用地增长 22.9%。4 4）货币较宽松使得广义货币增速多高于名货币较宽松使得广义货币增速多高于名义义 GDGDP P 增长增长，刺激一线城市的房地产价格快速上涨。刺激一线城市的房地产价格快速上涨。从国际看，1987-2022 年英国房价年均增长 5.7%，虽高于 4.7%的名义GDP 年均增速，但仍然低于 6.9%的广义货币年均增速。1976-2022 年美国房价年均增长 4.9%，而名义 GDP 和 M2年均增速分别为 5.8%、6.6%。从大都市圈看，1976-2022年，纽约-泽西-白原分区房价年均增长 5.9%，低于同期M2 的 6.6%，与 GDP 的 5.8%接近。在日本，1975-1991 年六个核心城市地价年均增长 11.2%，其他城市地价年均增长 6.4%，同期 M2 年均增长约 9%。在中国，过去四十年广义货币供应量 M2 年均增速 15%，1998 年以来全国新建住房销售均价年均复合增速达 7.7%，低于同期 M2 增速近 8个百分点，而一线城市房价基本与 M2 增速持平。3.23.2 房价收入比和租金回报率的国际可比性很差房价收入比和租金回报率的国际可比性很差“房价收入比房价收入比 4-64-6 是合理区间的国际惯例是合理区间的国际惯例”为讹传，为讹传，国际并不存在一个客观标准国际并不存在一个客观标准。房价收入比反映的是居民家庭对房价的支付能力，比值越高，支付能力越低。Weicher(1977)最早使用房价收入比作为住房支付能力判别指标,其房价收入比为每套房屋销售价格中位数与家庭年收入中位数之比，计算了 1949-1975 年美国房价收入比，大多数位于 2.8-2.9。1989 年 10 月香港大学专家伯纳德指出，发达国家房价收入比在 1.8-5.5,发展中国家一般在4-6。后来,伯纳德搜集到较多国家房价收入比资料后,发现一些经济落后的发展中国家房价收入比远高于 6。1998 年联合国统计了 96 个经济体房价收入比，最高为 30,最低为0.8,平均值 8.4,中位数 6.4，彻底否定了 4-6 倍是国际标准的论点。然而部分中国学者和相关机构在引入房价收入比概念时，忽视中国经济水平、文化传统、房地产发展阶段等因素，不约而同地引用“4-6”这个所谓“国际标准”进行国际比较，这显然是有问题的。除土地供给不足外，加上中国居民收入统计不全、高储蓄率、高经济增速等情况，使得房价收入比、租金回报率不具备国际可比性。中国经济增速在全球较高，核心城市相对房价高是成中国经济增速在全球较高，核心城市相对房价高是成长性的反映长性的反映。如果把经济体或城市比作一家公司，住房可类似为这家公司的股票，房价是股价，租金回报率是股息率。以中国股市为例，由于成长性不同，主板和创业板的股票估值不具备可比性。在主板，公司业绩增长稳定但不具备爆发性，估值一般；在创业板中，公司业绩增长较快，股票估值较高，高估值是对未来盈利的提前反映。当前中国经济虽从高速增长阶段转向高质量发展阶段，但经济增速在全球仍较高。核心城市是中国经济的核心，高端产业集聚、人口大量集聚，成长性更具优势。由于人口结构变化，居民消费观念改变等因素，近年由于人口结构变化，居民消费观念改变等因素，近年中国居民储蓄率虽有小幅下滑中国居民储蓄率虽有小幅下滑，但仍高达但仍高达 366%，是欧美发是欧美发达国家达国家 2 2 倍以上倍以上，高储蓄率推升房价收入比高储蓄率推升房价收入比，房子也被当房子也被当成储蓄替代品成储蓄替代品，同时中国的文化传统同时中国的文化传统、婚育观念等也在一婚育观念等也在一定程度增加对住房需求。定程度增加对住房需求。根据 OECD 统计口径，居民储蓄率指居民储蓄余额/可支配收入总额。中国居民储蓄率远远高于欧美发达国家，2022 年中国居民储蓄率高达 36%，而美国、法国、德国、日本和英国仅仅分别为 13%、10%、11%、7%、7%。居民储蓄率高意味着中国居民的购房资金准备相对充足，进而推升房价收入比至一个较高水平。

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第三季度2023年现在还应该继续悲观吗？物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.01 宏观市场02 重点地区物流地产市场分析03展望04小结物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：全国高标仓租金及空置率情况图：全国高标仓租金及空置率情况图：国内生产总值（图：国内生产总值（GDPGDP）环比增长情况（）环比增长情况（%）受经济增长承压影响，全国高标仓市场需求持续下滑物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：社会消费品零售总额:累计同比（%）图：固定资产投资完成额:累计同比（%）当前国内内需不足给经济增长带来了压力物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：中国出口总值当月同比（%）图：全球制造业PMI指数（%）全球经济持续下滑导致中国外需承压拖累经济增长物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：花旗经济意外指数:中国图：社会融资规模存量:同比增速（%）市场情绪悲观，制约经济恢复物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：中国进出口集装箱运价指数图：工业企业产成品存货同比情况（%）高标仓市场承压与当前经济需求不足有直接关系重点地区物流地产市场分析物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：重点地区高标仓租金情况（元/月）图：重点地区高标仓空置率情况（%）重点区域高标仓市场呈现出下滑分化格局物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：京津冀、长三角、珠三角、成渝相关省市GDP占比情况（%）图：京津冀、长三角、珠三角、成渝相关省市GDP增长情况（%）宏观经济方面，京津冀经济受疫情影响最大，其次是长三角物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.从快递业务量看，京津冀表现最不理想，其次是长三角图：京津冀、长三角、珠三角、成渝相关省市快递业务量占比情况（%）图：京津冀、长三角、珠三角、成渝相关省市快递业务量增长情况（%）物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：本季度新增供应占比情况表：本季度新增供应分布情况新增供应分布集中在长三角和京津冀，后续消化压力较大物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：高标仓新增供应趋势情况（万m2）2023年Q1-Q3全国新增供应稳定，但较2022年Q4大幅缩减长三角城市群：京津冀城市群：珠三角城市群：成渝城市群：其他地区：展望物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.表：8月中旬以来出台的部分稳增长政策一览宏观政策：8月中旬以来稳增长政策全面发力物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.图：中国PPI和CPI同比增速（%）图：中国PMI指数（%）中国经济开始进入筑底阶段，但短期内复苏进程仍充满挑战小结物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.未来虽仍有挑战，但经济最困难的时刻已过去，现在不应该再继续悲观了物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.高标仓数据冷库数据土地数据市场研报租户画像交易动态未来供应历史数据物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.物联云仓数字研究院2023.10 50yc Inc.

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3季度政策放松后上海楼市特征及趋势判断2023年10月Contents目录一、宏观经济及房地产行业形势二、2023年前3季度上海楼市特征总结三、市场趋势预判及建议宏观经济及房地产行业形势1当前全国失业率上升，居民对收入预期偏低。同时存款显著增加，居民消费和投资意愿较低。这将导致全国范围内新增刚需购房和投资保值需求逐渐消失。失业率上升拖累收入增长预期，购房意愿下降2016年12月-2023年8月中国消费者预期指数70809001-------------032023-06中国:消费者预期指数:收入中国:消费者预期指数:就业数据来源：国家统计局，同策研究院当前居民就业、收入预期偏低2016年12月-2023年9月中国金融机构各项存款余额同比678910111213-------------032023-06当前居民投资、消费意愿较低，存款余额同比位于历史高位7月中央层面对我国房地产市场重新定调，明确我国房地产市场供求关系变化，强调优化政策，积极推动城中村改造，落实出台“认房不认贷”政策工具、下调首付比例下限等政策措施。同时备受关注的房地产税立法和个人所得税法修订暂缓。我国房地产市场供求关系发生重大变化7月24日中共中央政治局适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备。国务院常务会议审议通过指导意见，稳步推进超大特大城市城中村改造住建部联合两部门发布通知，将“认房不认贷”政策纳入各地“一城一策”的政策工具箱。央行、金融监管总局发布通知，引导商业性个人住房贷款借贷双方有序调整优化资产负债，降低存量首套住房商业性个人住房贷款利率。住建部部长倪虹在企业座谈会表示，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施；7月27日住建部企业座谈会住户活期存款同比增速持续回落，上海楼市购买力减弱，市场呈现下行。此外，上海住户活期存款同比增速领先于住宅（新房 二手房）销售3-4个月，结合实际来看，从开始筹集资金到最终成交的周期一般也是在3-4个月左右（否则会转入理财避免浪费利息）。住户活期存款同比增速持续回落，上海楼市购买力减弱2019年6月至2023年9月上海住户活期存款增速、新房 二手房成交套数数据来源：国家统计局，同策研究院000004000050000600000%5 %上海住户活期存款同比增速新房 二手房成交套数居民减少筹资居民减少筹资需求减弱需求减弱成交逐步回落成交逐步回落-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%上海北京深圳广州相较于全国楼市，经济下行期上海房地产市场相对健康发展，市场需求有一定支撑。从房地产业对经济增长的贡献率角度来看，近2年全国房地产业增加值占GDP的比重持续下滑而上海房地产业增加值占GDP的比重降幅趋缓。从商品住宅价格指数趋势来看，一线城市中今年1-9月上海房地产市场价格始终维持正向增长，而深圳、广州下行明显。上海房地产市场具有韧性数据来源：国家统计局，同策研究院6.10%8.1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%全国上海1998-2022年全国和上海房地产业增加值占GDP比例2023年1-9月一线城市新建商品住宅价格指数环比8月仅上海环比增长上海房地产业增加值占GDP的比重企稳2023年前3季度上海楼市特征总结2为响应中央调控政策，9月上海在继广州、深圳出台认房不认贷后也正式宣布“认房不认贷”，并在10月率先执行公积金认房不认贷，同时在临港、金山等区域局部出台优化限购政策。从全国范围来看，8月份以来一线城市落实“认房不认贷”，核心二线城市缩小限购区域、陆续放开全域限购政策等，限制性调控政策逐步松绑。政策：为响应中央，上海执行“认房不认贷”政策2023年上海主要楼市调控政策三季度全国各地密集出台楼市新政9月1日官宣认房不认贷2023年3月-4月二手房核验价、指导价放松9月7日 延长存量住房公积金贷款期限 公积金支持城市更新旧住房项目 临港优化人才购房政策，工作年限最短3个月10月17日公积金认房不认贷10月24日金山优化人才购房，社保5年缩短为3年，购房资格家庭变为个人政策类型城市发布日期内容认房不认贷&取消限售郑州2023/8/3 发布稳楼市15条，涉及取消限售、落实“认房不认贷”等。认房不认贷深圳2023/8/30 深圳从8月31日起正式执行“认房不认贷”政策。认房不认贷广州2023/8/30 广州宣布“认房不认贷”政策。认房不认贷中山2023/8/31 中山市宣布“认房不认贷”认房不认贷北京2023/9/1 北京将在全市范围内执行“认房不认贷”。认房不认贷长沙2023/9/1 长沙实施认房不认贷。认房不认贷苏州2023/9/2 苏州市“认房不认贷”政策正式官宣落地。认房不认贷杭州2023/9/5 杭州实施认房不认贷。认房不认贷合肥2023/9/8 合肥官宣执行“认房不认贷”。放宽认房不认贷 天津2023/9/18 天津放宽认房不认贷，市区与非市区房贷、套数不互认。取消限购南京2023/9/7 南京四区不再需要购房证明，全面取消限购。认房不认贷&取消限购大连2023/9/7 大连官宣“认房不认贷”，解除限购政策，放开限售政策。取消限购青岛2023/9/11 青岛全域取消限购政策。优化限购深圳2023/9/11 离异三年内再婚或复婚家庭购房，按照现有家庭房产套数计算。取消限购武汉2023/9/19取消市二环线以内住房限购政策,优化家庭住房贷款套数认定标准。优化限购&增值税免税年限广州2023/9/20取消黄埔、番禺、白云(北部四镇)、花都限购政策；限购区域非本市户籍居民家庭购房社保/个税年限降至2年。取消限购宁波2023/9/28 取消限制性购房政策、调整住房限售政策，支持“买新卖旧”。优化限购西安2023/9/29 进一步优化调整限购范围，我市二环以外区域取消限购。优化限购杭州2023/10/16除主城4区外，杭州限购全部取消。三季度上海土拍供应主要有2个特征：第一、土拍规则适度调整。继二批次规则调整后，三批次规则再次优化，不仅新增了竞报“高品质建设”要求，还重启招挂复合，并明确最低装修价格标准。第二、房地联动价逐渐走高，对于楼市预期以及刺激开发商的积极性有一定作用。这一方面降低房企土拍操作难度，另一方面防止土地市场遇冷。土拍：为防市场遇冷，土拍规则优化、房地联动价提升上海土拍规则新增装修标准及高品质建设方案静安中兴地块房地联动价变化今年三批次静安中兴社区地块较去年四批次成交的相邻地块房地联动价上涨2000元/平米除静安中兴外，杨浦、普陀桃浦、闵行华漕、宝山大场和五大新城等地块大多出现涨幅2022年第三批次土拍房地联动价为119000元/平米2022年第三批次土拍房地联动价为133000元/平米2022年第四批次土拍房地联动价为123000元/平米2023年第一批次土拍房地联动价为121000元/平米2023年第三批次土拍房地联动价高层为125000元/平米风貌别墅180000元/平米上海今年一批次土拍热度较高，二批次土拍虽维持一定热度但有降温迹象，三批次热度降温明显。一方面虽然在摇号规则下溢价率走高，但参拍房企数量下降，国央企包揽，民企几近消失；另一方面地块热度分化加剧，当前市场下房企拿地尤为谨慎，核心优质地块被多家房企竞逐，热度较高，例如三批次二轮的青浦赵巷地块超20家房企参拍，但是外围区域地块基本底价成交。土地：三批次土拍降温明显，民企几近消失2021-2023年上海历次土拍成交地块拿地房企性质623925455365303540第一批第二批第三批第一批第二批第三批第四批第一批第二批首轮第二批第二轮第三批首轮第三批第二轮2021年2022年2023年央企国企民企联合体（含国央企）联合体（民企）外资/中外合资数据来源：dataln，同策研究院2022-2023年第三批次参拍企业数30440506070第一批第二批第三批第四批第一批第二批首轮第二批第二轮第三批首轮第三批次第二轮2022年2023年家注：参拍企业数量为估算且不包含城投公司6952025303540第一批第二批第三批第一批第二批第三批第四批第一批第二批首轮第二批第二轮第三批首轮第三批第二轮2021年2022年2023年底价成交溢价率0-3%溢价率3-6%溢价率6-9%溢价率超过9%宗2021-2023年上海历次土拍成交地块结构宗其中22家仅参拍1宗地块，参拍民企均以联合体参拍同一地块无民企参拍9月“认房不认贷”新政出台后上海新房来访热度有所回升，但仍低于近2年市场历史高位水平。同时，热度区域分化明显，主城区增势显著而五大新城、郊区等外围区域增势较弱。由于认房不认贷主要面向改善群体需求释放，外围区域以刚需为主，仍面临较大去化压力。此外，新政效果已然后劲不足。新政后9月前2周来访量有显著提升，但效果边际减弱，需求后劲不足，第3周开始出现逐步回落态势，热度持续性不如预期。商品住宅：新政后来访呈“脉冲式”走势，后劲不足2021年1月-2023年9月上海全市商品住宅访客指数187.00 112.28 05003003504002021-12021-22021-32021-42021-52021-62021-72021-82021---12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022---12023-22023-32023-42023-52023-62023-72023-82023-9主城区五大新城五大新城环比涨幅低于主城区涨幅9月新政前后上海商品住宅访客变化趋势注；以08.25-08.31来访指数为基数，视为100国庆假期九批次多个热盘处于认购期，访客增长9月下旬来访热度下降9月1日政策出台020406080018008.25-08.3109.01-09.0709.08-09.1409.15-09.2109.22-09.2809.29-10.0510.06-10.12注：以同策在上海代理的案场为来访为基础，结合同策在上海的市占率进行加权调整，得到上海新房来人来访指数数据来源：同策案场，同策研究院新政使局部热点区域继续升温，但是对于外围项目的去化帮助不大新政加速有购房意愿客群的购房，9月上海成交热度有所回升，较8月增幅明显，但表现不及预期，成交规模仍不及今年上半年高位和去年同期水平。同时，对比7、8批次新房项目，不难看出虽然8批次优质改善新盘数量增加，但认购及去化情况并未显著提升。除助推本就有意愿的客群外，新政并未真正刺激新的客群入场。商品住宅：新政后成交表现不及预期，未刺激新客入场0000040000500006000070000800000.050.0100.0150.0200.0250.02020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9供应面积成交面积成交均价2020-2023年9月上海商品住宅供求及均价走势万平米元/平米2023年上海7、8批次推盘项目情况对比特征第7批次第8批次推盘数量23个26个项目情况均价6万元以下：8个6-10万：9个10万以上：6个环线内环内：4个内外环：4个外环外：15个均价6万元以下：9个6-10万：10个10万以上：7个环线内环内：2个内外环：7个外环外：17个触发积分量8个5个积分情况平均积分：60.88最高积分：76.08平均积分：61.15最高积分：87已开盘套数6445套7406套平均开盘去化率63.52f.39%开盘去化情况8个项目开盘即售罄7个项目去化不足2成7个项目开盘即售罄4个项目去化不足2成数据来源：dataln，同策研究院上海第8批次新房于8月31日公示，“认房不认贷”政策于9月1日公布，8批次最能反映新政实施后的市场情况新政后上海二手挂牌量激增而成交哑火，一二手置换链条受阻。“认房不认贷”政策所针对的置换客群，只有在完成“卖一”后才能“买一”。而在当前二手市场相对低迷，置换客群除非愿意降价抛售，否则现阶段将被套牢在二手市场。同时，当前政策下上海刚需客群接盘能力有限，无法消化骤增的二手挂牌供应。置换客群购买力被卡，将导致新房市场后续需求疲软，观望情绪产生，长期来看降价跑量的悲观心态将会逐渐蔓延至新房市场。商品住宅：新政后一二手置换链条受阻加剧新政背景下一二手置换链条受阻2023年上海二手住宅成交套数和成交均价走势数据来源：dataln，同策研究院00000400005000060000700000500000002500030000350004000045000500002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/09成交套数成交均价万平米元/平米置换客群“认房不认贷”政策卖房“卖一”后才拥有足够购买力买房二手房市场新房市场刚需客群接盘部分分流至新房市场刺激改善需求二手市场挂牌量激增（某二手平台网站的挂牌数据1个月就增加了1.7万套）买方议价能力增加9月上海二手成交较8月少量增长成交增幅跟挂牌增幅相去甚远而当前政策未激发新客刚需接盘能力有限相较于去年认筹“两端低中间高”的显著分化，2023年上海住宅项目中间价段（600-1500万）认筹热度差距收窄。这主要是在当前经济形势和高供应下，购房客群可选择项目增加且挑选尤为谨慎。当前新房不仅呈现明显的“中心热远郊冷”区域分化，区域内还出现局部分化，即使同为市中心项目也有分化，某内环内800-1200万价段的项目既未触发积分又未触发限售、近期开启渠道分销。此外，在高供应水平下，部分项目虽前几期触发积分，但如今面临蓄客不足问题需渠道引流。商品住宅：600-1500万价格段认筹热度趋缓数据来源：同策研究院2022年上海商品住宅项目认筹情况-200%-100%00 0000P00%2.002.202.402.602.803.003.203.403.603.804.002023年上海商品住宅项目认筹情况log（项目总价）认筹率-600%-400%-200%0 000%2.002.202.402.602.803.003.203.403.603.804.00认筹率log（项目总价）630万1584万1000万2511万上海商品住宅市场库存虽然总量维持在平稳水平，但面临小幅增长趋势，同时局部分化明显。高供应水平下主城区需求释放后仍有一定支撑而郊区竞争加剧购房需求开始疲软，郊区项目有一定去化压力。其中临港库存面积已超100万平米，金山去化周期已从去年底的19.1个月增长至25.5个月。从全国范围来看，上海商品住宅的库存去化周期相对较短，市场热度高。商品住宅：市场库存平稳，局部分化明显0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.00.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0库存面积6个月去化周期上海商品住宅存量及6个月移动去化周期万平米月0406080100120南汇区金山区浦东新区奉贤区闵行区青浦区松江区嘉定区崇明县宝山区徐汇区普陀区杨浦区虹口区黄浦区闸北区长宁区静安区卢湾区2023年三季度存量面积2022年四季度季度存量面积2023年三季度去化周期2022年四季度去化周期截止2023年9月上海商品住宅各区域存量及去化周期万平米月截止2023年9月，上海商品住宅库存681.7万平方米，去化周期8.7个月。数据来源：dataln，同策研究院上海郊区去化压力加剧，临港尤为突出。9月临港再度优化人才购房政策，缩短工作年限，加速人才流入、快速购房定居。政策发布时临港只有1个新盘滴水湖鑫苑入市，认购热度相对较高，但开盘去化率直接砍半。同时10月入市项目认购惨淡。即使采用较高的分佣奖励等方式，多数项目仍旧去化缓慢。在市场下行周期，由于前期临港供应远大于求，政策刺激作用平平，购房客群观望情绪仍较重，临港销售去化将是场持久战。商品住宅：临港去化将是场持久战30000305003000325003300033500340000.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.002023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/9供应面积成交面积成交均价上海临港新区商品住宅市场供求及均价走势万平米元/平米2023年临港推盘项目认购及开盘去化情况项目名称开盘时间开盘套数认购率开盘去化率上实望海2023/2/2758723%鹏瑞云璟湾2023/2/2619395%港城悦领2023/4/92211770%临港天宸2023/5/751296%中铁诺德璟宸2023/6/340412#%金港星海湾2023/6/29232340%中建玖海云天2023/6/2226026%龙光天曜2023/7/1541321$%滴水湖鑫苑（港城悦领）2023/9/1727990Q%中建玖海云天中建玖海云天2023/10/131442%2%数据来源：dataln，同策研究院市场趋势预判及建议3作为一线城市，上海产业基础和人才吸附力强，住房需求释放链条畅通且住房需求层次多，市场较为健康。在上海出台“认房不认贷”新政的时间节点，上海楼市供需结构并未失衡，仅为收入预期悲观下住房需求释放超跌，增长不及预期。即使局部库存压力加大也能通过时间换取空间，本质上并无动摇根本的问题。而新政出台后效果不及预期，叠加收入悲观预期，反而将导致购房客群悲观情绪加剧。市场趋势预判一：上海楼市或将患上“政策依赖症”1013.20 713.37 0.000.200.400.600.801.001.201.401.60020040060080001600商品住宅供应量商品住宅成交量供求比2010年-2023年9月上海商品住宅供应、成交量及供求比万平米供求比2023年1-9月上海供求比为0.97，当前供需结构并未失衡结合前9月成交数据，2023年上海商品住宅月均成交与去年处于同一水平需求超跌下，短期政策刺激未必是良性循环住房需求超跌政策调控若市场效果不及预期，加剧悲观预期政策力度较小政策力度较大，远远超预期或将陷入恶性循环，市场面临下行风险如需维持热度，则需出台力度更大的政策提前释放购房需求，后期难以延续市场热度数据来源：dataln，同策研究院“认房不认贷”政策本质并未激发购房需求，短期内当前市场热度仍将维持在一定水平，但2024年一季度市场面临下行风险。根据今年前十批次供应节奏和规模，预计2023年将有12批次集中供应。同时，预计2023年上海商品住宅成交量在940-990万平米之间。同时市场热度分化格局短期内仍将持续，仍为中心热远郊冷。市场趋势预判二：2023年上海成交规模介于 940-990 万方左右2023年上海前10批次项目推盘情况批次供应时间推盘数量供应套数开盘当日去化率供应面积第一批次2月6日25695886.7t第二批次3月15日29685575.5第三批次4月2日29680465.97u第四批次4月28日24680882x第五批次6月7日26708756.71w第六批次7月2日26663447.43q第七批次8月2日23680563.52x第八批次8月31日26844466.392第九批次9月24日29720546.50第十批次10月22日3292401030.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.02020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/92023/11成交面积预期（悲观）预期（乐观）2023年上海商品住宅成交趋势预判万平米数据来源：dataln，同策研究院2023年土地供应放缓而新房持续高频推盘，叠加今年1批次多宗成交地块项目已入市，当前潜在库存量不高，短期内商品住宅市场供应或缩量。同时，上海土地3批次供应质量下降，而经济下行期购房客群购房选择相对谨慎，2024年1季度销售面临下行风险。市场趋势预判三：2024年1季度销售面临下行风险2010至2023年10月上海商品住宅用地成交建面及新房销售面积737777 020040060080000020202120222023年1-10月出让土地建面成交商品住宅面积2023年土地供应放缓，截止10月土地成交规模明显低于较2021、2022年万平米其中住宅规划建面约546万平米7月国务院部署超大特大城市城中村改造，上海计划至2025年全面完成中心城区零星二级旧里以下房屋改造，基本完成小梁薄板房屋改造。上海在十四五期间计划推动280万平米旧城改造（拆除重建），估算十四五期间上海将有效释放约12万户购房需求。根据旧改客群购买偏好调研，预计每年至少有0.96万户需求流向新房市场市场趋势预判四：十四五期间旧改年均释放近万户新房购房需求上海市城市更新行动方案（20232025年）到2025年之前，上海的目标是全面完成中心城区零星二级旧里以下房屋改造，基本完成小梁薄板房屋改造。20232025年上海计划安排新启动30个“城中村”改造项目，每年新启动10个改造项目。同时全市62个“城中村”改造项目将在2032年底全面完成改造。2023年计划完成中心城区零星旧改12万平米，实施旧住房成套改造28万方平米，启动城中村改造项目10个（上海单个城中村有约1000-1300户居民家庭）数据来源：上海统计局，同策研究院02000040000600008000000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.0020002000420052006200720082009200001920202021征收面积征收户数2000-2021年上海居民住宅房屋征收情况万平米近10年上海居民住宅房屋征收户均面积约35平米上海在十四五期间计划推动280万平米旧城改造（拆除重建），过去3年上海完成了中心城区成片旧改185.7万平方米、受益居民9.2万户根据户均面积推算，估算十四五期间上海将有效释放约12万户购房需求户新政后购房客群需求被提前透支而新需求未被刺激，同时高供应下市场热度有所下降，上海市场竞争压力增强。因此房企需要深入调研客群，通过客研进行产品定位，一方面合理预估项目所针对的各购房客群潜在量和占比，另一方面摸清每类客群的购买决策敏感点，有效提升后续产品销售流速。投资建议：深入客研分析，灵活调整产品策略客群来源购买决策敏感点根据区域间关联分析，分析客群从哪里来，利于后续产品营销铺排进行客群决策点和动机、支付能力等分析，利于产品宣传重点、产品定位等策略制定，提升产品流速潜在人群估量根据区域板块客群分类及客群画像，进行客群估量，利于产品各户型比例排布等定位和策略选择客群研究客群研究分析框架产品定位进行市场竞争分析、产品价格及户型户配等分析，利于基于销售目标的策略选择和产品建议

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研究报告下行加剧 寒冬将至2023年三季度中国2023年11月中国非保税高标物流地产市场概览01中国宏观经济综述02下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览三季度GDP持续恢复信息来源:国家统计局03下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览2023年三季度国内生产总值同比实际增长率 4.9%增速较23Q22023年前三季度国内生产总值同比实际增长率 5.2%增速较22Q1-Q32019年-2023年三季度中国GDP（亿元人民币）217,168 205,727 247,985 270,178 284,997 241,503 248,985 281,528 292,464 308,038 251,046 264,976 289,919 307,627 319,992 276,798 296,298 324,237 339,938 200222023第一季度第二季度第三季度第四季度最终消费显著复苏信息来源:国家统计局2023年前三季度最终消费支出向上拉动当季经济4.4个百分点 4.4pp.2023年前三季度全国最终消费支出对GDP增长贡献率83.2下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览2010年-2023年前三季度中国GDP增长构成最终消费支出贡献率资本形成总额贡献率货物和服务净出口贡献率-20%0 00 0000222023 前三季度社零受基数影响增速放缓信息来源:国家统计局2019年-2023年三季度社会消费品零售总额及同比名义增长率社会消费品零售总额同比名义增长率2023年三季度同比名义增长率 4.2%增速较22Q32023年前三季度同比名义增长率 6.8%增速较22Q1-Q305下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览200222023-30%-20%-10%0 04681012142019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3社会消费品零售总额（万亿元人民币）同比名义增长率居民消费支出增速维持高位信息来源:国家统计局2019年-2023年三季度中国居民人均可支配收入和人均消费支出及增速人均可支配收入/人均消费支出人均可支配收入/人均消费支出同比名义增长2023年三季度人均可支配收入同比名义增长率 5.9%增速较22Q32023年三季度人均消费支出同比名义增长率 10.9%增速较22Q306下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览200222023-10%-5%0%5 %,0004,0006,0008,00010,00012,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3人均可支配收入（元人民币）人均消费支出（元人民币）人均可支配收入同比名义增长人均消费支出同比名义增长消费者信心复苏中仍需谨慎信息来源:CEIC2019年-2023年三季度中国消费者信心指数2023年9月消费者信心指数较6月上升幅度 0.8 点2023年9月消费者信心指数较2019年同期-36.9 点07下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览中国消费者信心指数（点）2002220230204060809369126369网上零售增速维持高位信息来源:国家统计局2014年-2023年前三季度实物商品网上零售额及其占社会消费品零售总额比重实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重2023年前三季度实物商品网上零售额同比增长率 9.8%增速较22Q1-Q32023年前三季度实物商品网上零售额占社会消费品零售总额比重26.4%占比较22Q1-Q308下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览前三季度实物商品网上零售额（万亿元人民币）实物商品网上零售额（万亿元人民币）占社会消费品零售总额比重0%5 %04680002120222023前三季度第二产业增速略有放缓信息来源:国家统计局2019年-2023年三季度中国第二产业增加值（万亿元人民币）2023年三季度第二产业同比实际增长率 4.6%增速较22Q32023年前三季度第二产业同比实际增长率 4.4%增速较22Q1-Q309下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览第一季度第二季度第三季度第四季度8.06 7.24 9.24 10.62 10.79 9.59 9.75 11.43 12.25 12.27 9.64 9.99 11.35 12.16 12.30 10.77 11.37 13.06 13.26 200222023制造业占GDP比重保持稳健信息来源:国家统计局2023年前三制造业占GDP比重27.2 23年前三季度高技术制造业投资同比增长 11.4%增速较22Q1-Q32010年-2023年前三季度中国制造业增加值占GDP的比重10下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览10 %05 0000222023Q1-Q3外贸增速转负面临挑战信息来源:国家统计局2023年前三季度中国贸易顺差44,029亿元2023年前三季度货物进出口总额同比增长率-0.2%增速较22Q1-Q32016年-2023年前三季度中国货物进出口总额（万亿元人民币）及同比增速11下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览-5%0%5 %540452000222023前三季度出口总额（万亿元人民币）进口总额（万亿元人民币）进出口总额同比增速信息来源:臻量研究院、公开信息整理12下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览长三角珠三角吸引力不减，京津冀面临人口外溢压力2022年常住人口数量(万人)2021-2022年人口变化率为正(%)2021-2022年人口变化率为负(%)2022年社会消费品零售(亿)2021-2022年社零变化率为正(%)2021-2022年社零变化率为负(%)2,476 949 774 963 555 962 749 1,238 535 1,291 5361,873 1,766 955 1,044 605 443 482 413 2,184 1,363 550 914 2,127 3,213 296 16,442 7,832 3,957 5,022 2,343 4,897 3,338 7,294 2,586 9,102 2,85610,298 9,708 3,594 4,255 2,041 1,593 1,309 1,117 13,794 3,573 1,410 1,722 9,097 13,900 640-0.54 0.72 0.14 1.79 0.63 0.78 0.15 1.41 0.30 0.49 0.31-0.41-1.9-0.11-0.63-0.95-0.26-0.80-0.27-0.03-0.20-0.73-0.77-0.55 0.36 0.03 0.07-9.06-0.85 0.54-1.80 2.98 5.33 0.95 8.16 4.40 0.78 1.73 2.21 1.04 0.37 3.11 4.14 2.42-3.77-7.22-5.20 0.50 1.30-1.68-0.30 1.60 上海市南京市南通市合肥市嘉兴市宁波市无锡市杭州市绍兴市苏州市常州市广州市深圳市佛山市东莞市惠州市中山市江门市肇庆市北京市天津市廊坊市保定市成都市重庆市眉山市长三角城市群珠三角城市群京津冀城市群成渝城市群13下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览02中国物流地产市场格局信息来源:臻量研究院备注：1)本次报告中四大城市群宏观数据研究范围如下：长三角城市群包括上海市和江苏省、浙江省、安徽省全域；京津冀城市群包括北京市、天津市和河北省全域；珠三角城市群包括广东省广州市、深圳市、珠海市、佛山市、东莞市、惠州市、中山市、江门市、肇庆市；成渝城市群包括重庆市和四川省全域。2)四大城市群物流数据研究范围如下：长三角城市群包括上海市、江苏省南京市、苏州市（含昆山、太仓、常熟、张家港）、无锡市、常州市、南通市、浙江省杭州市、宁波市、嘉兴市（含平湖）、绍兴市、安徽省合肥市；京津冀城市群包括北京市、天津市、河北省保定市、廊坊市；珠三角城市群包括广东省广州市、深圳市、佛山市、东莞市、惠州市、中山市、江门市、肇庆市；成渝城市群包括重庆市、四川省成都市、眉山市。主要城市群非保税高标物流地产存量（万平方米）主要物流城市群宏观指标数据14下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览指标长三角城市群珠三角城市群京津冀城市群成渝城市群经济总量(亿元,2023上半年)143,64551,20349,24342,247常住人口(万人,2022年底)23,6957,83110,96711,587社会消费品零售总额(亿元,2023上半年)59,41618,24016,64020,038货运周转量(万亿吨公里,2023上半年)3.491.29（广东全省数据）0.570.27快递业务量(亿件,2023上半年)198164（广东全省数据）4521快递业务收入(亿元,2023上半年)2,0851,308（广东全省数据）427209非保税高标仓存量(万平方米,2023Q3)4,5771,4581,3121,372人均非保税高标仓存量(平方米,2023Q3)0.190.190.120.122022 年底存量（万平方米）2023 年前三季度新增存量（万平方米）4,577 1,458 1,372 1,312 3,789 长三角珠三角成渝京津冀其他15下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览信息来源:臻量研究院在2023年第三季度，中国经济维持弱复苏的势头。再加上供应压力的持续影响，导致全国物流租赁市场的下行趋势进一步加剧。根据臻量研究院的最新数据显示，四大城市群在新签租金方面普遍出现下滑。出租率方面的表现也差强人意。其中，长三角和成渝城市群的出租率虽然下跌但尚维持在80%以上相对健康的水平；京津冀的出租率则进一步跌至70%左右。珠三角是四大城市群中唯一个出租率维持再90%以上的城市群。“以价换量”的策略并未达到预期效果。京津冀城市群2023年第三季度，京津冀城市群的平均租金连续第六季度下降。新签的租金较面价租金也下降了13.3%，这一下滑不仅因为廊坊的新增供应引发了新租约的集中，而且廊坊和北京的新签租金也有所下滑。当地租赁市场去化压力日益增大。成渝城市群2023年第三季度，成渝城市群的租赁市场表现相对稳健，尽管平均租金和出租率均录得小幅下滑。具体来说，该地区的平均租金和出租率仍维持在一个相对健康的水平。但市场仍面临进一步下行的压力。长三角城市群2023年第三季度，长三角城市群的整体面租金表现稳定，但新签租约租金面临5%左右的下滑。同时受部分市场新增供应影响长三角城市群当季出租率录得2.0个百分点的下滑。长三角整体去化压力开始显现，仍处于相对较低的水平。珠三角城市群2023年第三季度，珠三角城市群物流租赁市场表现坚挺，整体出租率逆势上涨4.7个百分点，佛山、东莞、中山等多个市场接近满租，展现出该地区租赁市场的较强韧性。但新签租金较上个季度有较大幅度的回落，仍需审慎乐观地看待当地市场。面价租金2023 Q21.212023 Q31.20新签租金2023 Q21.002023 Q31.04出租率 23 Q271.4 23 Q370.8%面价租金2023 Q20.822023 Q30.80新签租金2023 Q20.762023 Q30.71出租率 23 Q283.4 23 Q381.6%面价租金2023 Q21.212023 Q31.21新签租金2023 Q21.212023 Q31.15出租率 23 Q284.6 23 Q382.6%面价租金2023 Q21.282023 Q31.28新签租金2023 Q21.392023 Q31.14出租率 23 Q290.2 23 Q394.9%四大城市群租赁市场下行加剧信息来源:臻量研究院城市间租赁市场分化格局持续深化平均租金（元/平方米/天）平均出租率市场表现优异市场表现向好市场表现较优其他重要城市京津冀城市群长三角城市群珠三角城市群备注：苏州数据不含昆山、太仓、常熟、张家港。16下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览保定北京天津廊坊南宁南昌厦门咸阳哈尔滨大连孝感成都昆明武汉沈阳泉州济南眉山福州西安贵阳郑州鄂州重庆长春长沙青岛上海南京南通合肥嘉兴宁波无锡杭州绍兴常州苏州昆山太仓常熟张家港东莞中山佛山广州惠州江门深圳肇庆0.00.40.71.11.41.82.135EPUepu0%信息来源:臻量研究院17下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览主要物流城市租金增长承压城市群城市等级城市Q3 租金环比变化率长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群京津冀城市群京津冀城市群京津冀城市群京津冀城市群成渝城市群成渝城市群成渝城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群一线城市卫星城市卫星城市卫星城市卫星城市卫星城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市一线城市一线城市卫星城市卫星城市卫星城市二线城市三线城市三线城市一线城市卫星城市二线城市二线城市二线城市二线城市三线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市三线城市三线城市三线城市上海市常熟市嘉兴市昆山市太仓市张家港市常州市杭州市合肥市南京市南通市宁波市绍兴市苏州市无锡市广州市深圳市东莞市佛山市惠州市中山市江门市肇庆市北京市廊坊市保定市天津市成都市重庆市眉山市长春市长沙市大连市福州市贵阳市哈尔滨市济南市昆明市南昌市南宁市青岛市泉州市沈阳市武汉市厦门市西安市郑州市鄂州市咸阳市孝感市1.641.061.061.321.231.001.021.220.911.010.841.091.041.301.061.381.571.431.211.281.161.080.852.011.220.870.950.840.750.570.630.890.631.070.870.820.960.990.800.870.890.860.700.871.010.970.940.570.800.66 0.6%-4.5%-1.0% 0.4%0.0%-2.8% 0.6% 2.7% 0.6% 0.8%-1.4%-0.6% 0.3% 1.1%0.0% 0.6% 1.0% 1.1% 0.8%-1.0%-0.9%-0.8% 0.5%-0.1% 4.6%-2.6%-1.7%-2.2%-3.9%-0.1% 0.6%-0.9%-2.5% 7.1%-3.6%-1.2%-0.9%-1.4% 3.5%-5.4%-3.3%-3.6%-2.2%-4.8%-2.3%-1.7%-2.8%-4.6%-2.6%-2.3%信息来源:臻量研究院18下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览主要物流城市去化面临挑战城市群城市等级城市Q3 出租率出租率环比变动长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群长三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群珠三角城市群京津冀城市群京津冀城市群京津冀城市群京津冀城市群成渝城市群成渝城市群成渝城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群其他城市群一线城市卫星城市卫星城市卫星城市卫星城市卫星城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市一线城市一线城市卫星城市卫星城市卫星城市二线城市三线城市三线城市一线城市卫星城市二线城市二线城市二线城市二线城市三线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市三线城市三线城市三线城市上海市常熟市嘉兴市昆山市太仓市张家港市常州市杭州市合肥市南京市南通市宁波市绍兴市苏州市无锡市广州市深圳市东莞市佛山市惠州市中山市江门市肇庆市北京市廊坊市保定市天津市成都市重庆市眉山市长春市长沙市大连市福州市贵阳市哈尔滨市济南市昆明市南昌市南宁市青岛市泉州市沈阳市武汉市厦门市西安市郑州市鄂州市咸阳市孝感市61.0u.1.8x.2Y.7.7.0.5.6t.6.8p.8.3.5.2.7.6.4.0.8.3.7x.3H.4t.8w.3.7v.7t.1w.0.3t.6.0.4.9.8y.3.8i.9.4y.8w.4r.1.8.4.4w.9t.8.6%-1.0-3.0-1.9-1.7-3.1 9.9-4.9-4.8-2.3-1.4-3.70.0-10.1-0.7-1.6 5.4-1.3 12.6 1.3 4.9 0.1-1.6 1.4-3.2 11.8-4.8 0.4-1.3-2.4 32.6-1.7-5.8-1.0-6.6-5.4 9.4-6.8-8.2-2.6-3.6 3.3-0.6 3.1-1.2-5.7 4.3-2.0-2.6 6.0 9.8物流大宗投资市场持续胶着信息来源:臻量研究院 19下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览2023年前三季度中国物流地产大宗交易金额67亿元物流地产大宗交易占中国工业地产大宗交易金额比重仅为 26.0 18年-2023年三季度中国工业物流地产大宗交易金额（亿元）154 250 424 534 310 259 2002120222023前三季度中国物流市场主要大宗成交信息来源:臻量研究院、公开信息整理臻量研究院的最新分析指出，自2022年下半年以来，物流大宗交易活动明显放缓。进入2023年，尽管中国经济呈现温和复苏的迹象，但由于物流高标仓的持续供应短期加剧，租赁市场依然面临下行风险。在这种背景下，投资者对大宗物流交易持谨慎态度，导致全国范围内的物流大宗交易依然冷清。2023年第三季度，工业物流大宗交易虽有所恢复，但主要集中在工业厂房类资产。值得注意的是，投资者并没有退出市场，而是在积极寻找有潜力的投资机会，局部市场已经开始出现一些松动。预计一旦租赁市场触底反弹，投资市场将迅速回暖。交易时间项目名称位置资产数量总建筑面积平方米交易总价亿RMB卖家买家资本化率2023年3月长三角区域优质物流工业资产组合长三角区域N/A450,00023.00境外知名开发企业高麓6.00% 2023年2月新创建收购苏州工业园区一项物流物业90%股权苏州1个75,000可租赁面积5.13上海众集企业管理有限公司新创建N/A2022年7月ESR优质物流及 工业资产组合 减持交易东莞、武汉、长沙、重庆、南京、无锡、沈阳、天津9个873,000账面价值49.00ESRGIC/ESR JV5.30%-5.80 22年6月SC Capital-摩根士丹利物流资产包南通、太仓、嘉兴3个210,7708.50SC Capital摩根士丹利5.30 22年5月嘉民-新世界物流资产包成都、武汉6个531,00022.90嘉民新创建NWS5.50%-6.00 22年5月东百-领展物流资产包常熟、嘉兴3个192,1449.47东百领展5.10%-5.50 22年3月华南城合肥、郑州 2个物流园合肥、郑州2个405,70017.10华南城深国际N/A2022年2月DLJ上海及周边11个物流项目资产包上海、苏州、昆山、太仓、杭州11个558,33445.00DLJGIC/ESR JV4.50 下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览信息来源:臻量研究院2023年三季度中国高标仓储资本化率参考（一）数据备注：研究范围包含全国1500 个物流高标库干仓，收益率由臻量研究院自研算法计算，结合仲量联行估价部服务的主流地产开发商项目的NOI，估值、2022年历史12个月平均租金增长率、中国10年国债利率及各物流市场资产风险溢价。最终解释权归属臻量平台 城市市场分类2022年Q3(%)2023年Q3(%)同比变动(基点)广州市北京市上海市深圳市昆山市东莞市太仓市佛山市廊坊市嘉兴市常熟市惠州市张家港市苏州市无锡市天津市厦门市中山市杭州市成都市宁波市福州市南京市绍兴市南宁市一线城市 一线城市 一线城市 一线城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 卫星城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市 二线城市4.554.624.644.554.784.834.974.975.165.125.175.295.374.955.295.225.495.325.375.395.395.375.465.495.444.424.464.504.604.634.664.764.834.944.964.965.035.104.825.045.075.185.185.205.245.255.255.285.295.30-13-16-14 5-16-17-21-14-23-16-21-26-27-14-25-15-31-14-17-16-14-12-19-21-1421下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览信息来源:臻量研究院2023年三季度中国高标仓储资本化率参考（二）数据备注：研究范围包含全国1500 个物流高标库干仓，收益率由臻量研究院自研算法计算，结合仲量联行估价部服务的主流地产开发商项目的NOI，估值、2022年历史12个月平均租金增长率、中国10年国债利率及各物流市场资产风险溢价。最终解释权归属臻量平台 城市市场分类2022年Q3(%)2023年Q3(%)同比变动(基点)合肥市常州市南通市长沙市青岛市郑州市济南市武汉市西安市南昌市昆明市泉州市重庆市长春市沈阳市保定市哈尔滨市贵阳市大连市肇庆市孝感市咸阳市江门市眉山市鄂州市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市二线城市三线城市三线城市三线城市三线城市三线城市三线城市5.495.525.495.515.535.555.575.615.585.625.645.705.685.745.735.745.745.745.745.495.745.635.745.745.795.325.355.355.355.405.415.435.445.445.485.485.495.545.575.595.605.605.605.645.275.355.495.605.605.65-18-17-14-16-13-15-15-18-14-15-17-21-14-17-15-14-14-14-10-23-39-14-14-14-1422下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览03展望总结1 宏观经济2023年三季度中国经济顶住多重下行压力，总体上持续恢复向好。尽管三季度多项经济指标增速受基数抬升影响较二季度有所下降，三季度GDP仍实现了4.9%的同比增速。受外需转弱及去年高基数等因素影响，前三季度外贸进出口总额同比增速转负，官方制造业PMI于4月至8月间连续五个月低于荣枯线，工业生产和货物出口相对承压。三季度消费持续回升，加之出口下行及投资增速回落，最终消费对经济增长贡献率达到94.8%，消费“主引擎”地位进一步巩固。3 租赁表现三季度中国经济弱复苏状态持续，加上部分地区供应压力影响持续，2023年三季度全国物流租赁市场出现疲软，多个主要城市群的新签租金和出租率均出现下滑，市场整体面临去化压力和租金下降的双重挑战。长三角和成渝城市群在出租率方面表现相对稳健，但新签租金的下滑仍然不容忽视。京津冀城市群的租金持续环比下降，出租率则进一步跌至约70%的水平，凸显了当地市场的疲软。珠三角城市群表现出相对的韧性和活力，出租率逆势上扬达到了94.9%，反映该地区抵御市场下行压力的潜力。2政策支持8月21日，交通运输部等8部门联合发布关于加快推进多式联运“一单制”“一箱制”发展的意见，聚焦当前制约“一单制”“一箱制”发展的突出问题部署了六个方面共15项重点工作，以支持多式联运发展，全面提升综合运输服务质量和效率。8月30日，国家发改委等5部门联合发布关于布局建设现代流通战略支点城市的通知，将102个城市按综合型、复合型、功能型分类纳入流通支点城市布局建设范围，努力提升自身发展水平，增强辐射带动作用。4投资市场在物流租赁市场持续面临下行压力的背景下，投资者的观望态度依然明显。2023年第三季度虽然见证了工业物流大宗交易的逐渐复苏，但主要交易依然集中在厂房资产上，物流资产的大规模交易仍然稀缺。预计在租赁市场稳定复苏之前，投资者将继续采用观望策略，持有现金并在市场中谨慎行动，以寻找具有潜力的投资机会。23下行加剧 寒冬将至 中国非保税高标物流地产市场概览关注臻量微信公众号即时获取最新市场信息关于臻量科技臻量科技是一家在商业地产估值测算和房地产大数据研究领域表现卓越的创新型地产科技企业。是RICS在中国首个认证的地产科技伙伴。臻量科技主旨在于通过估值技术、地产数据以及自动进行DCF建模的能力，为地产行业提供前沿、优质的投资分析服务，助力行业从业人员做出更精准、更具战略价值的投资决策。声明：本文由上海嘉量数字科技有限责任公司版权所有，上海嘉量保留所有内容的知识产权及其他所有权利。本文所有内容及表述均从可靠来源所获得且以善意提供，但上海嘉量对其部分或全部信息的准确性、完整性和适宜性不做任何承诺或保证。任何人不应依赖于本文内容，应当自行查询并核实其准确性。上海嘉量及其员工、委托人和代理人对由于直接或间接使用、透露或依赖本文内容或信息而造成的任何损失、损害或费用概不承担任何责任。未经上海嘉量书面同意，不得自行修改本文任何内容，亦不得转载或使用本文中包含的任何图片、图表、模型、影像等。如需转载本文，请注明出处且必须包含本声明的全部内容。业务联系人作者朱晓阳臻量科技产品负责人J周瑛臻量科技研究院负责人S扫码申请线下路演资深专家一对一分享

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2023 年深度行业分析研究报告 行业研究报告 慧博智能投研 目录 目录 一、行业概况.1 二、行业发展历程.4 三、市场现状.6 四、政策环境.8 五、经济意义.11 六、参与主体与市场机会.14 .

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请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年1010月月2525日日超配超配数据背后的地产基建图景（三）数据背后的地产基建图景（三）地产基本面拐点尚未出现.

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艾普思咨询2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告导导 读读近年来，受益于经济发展与社会进步，我国房地产事业取得重大突破。同时，随着业主法治观念和维权意识的提升，尤其是在宏观调控的大背景下，房地产交易中纠纷频现，大大提升了风险防控难度，降低了开发工作的有效性。本期，我们采集了人民网地方领导留言板 2023 年第三季度的房地产投诉数据作洞察分析，助力从业者及监管者洞悉本季度行业痛点与诉求，把握来年发展方向。本报告为专题报告，将于每季度末持续发布，敬请关注本报告为专题报告，将于每季度末持续发布，敬请关注。数据源数据源本报告使用的房地产投诉数据采集自人民网地方领导留言板人民网地方领导留言板，2021 年全国各省市商品房销售面积为国家统计局国家统计局数据，2022 年全国房地产企业销售面积为中指研究院中指研究院数据。数据时效数据时效2023 年 7 月-2023 年 9 月数据说明数据说明1、分析样本不包括与房地产无关的纯物管投诉；2、开发商及楼盘以关键字划分，统计中可能存在少许遗漏；3、一起投诉可能同时涉及多种投诉类型，因此各分类投诉量之和或大于总投诉量。目目录录一、一、20232023 年第三季度房地产投诉量：较去年同期下降年第三季度房地产投诉量：较去年同期下降 15.29.29%.1 1二、二、20232023 年第三季度房地产投诉地域分布：陕西省投诉量同比下降年第三季度房地产投诉地域分布：陕西省投诉量同比下降 39.039.03%.2 2三、三、20232023 年第三季度房地产投诉分类年第三季度房地产投诉分类.3 33.1 质量投诉：各类问题投诉量较去年同期均有下降.43.2 服务投诉：服务态度投诉大幅下降.63.3 合同投诉：烂尾投诉同比大幅下降.7四、四、20232023 年第三季度房地产投诉开发商分析年第三季度房地产投诉开发商分析.9 95.1 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大投诉地域分布.105.2 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大主要投诉问题.11六、六、20232023 年第三季度十大被诉楼盘年第三季度十大被诉楼盘.1414结语结语.1515艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告1一、2023 年第三季度房地产投诉量：较去年同期下降 15.29%一、2023 年第三季度房地产投诉量：较去年同期下降 15.29 23 年第三季度，人民网地方领导留言板共收到房地产投诉约 3.49 万3.49 万起，与去年同期相比下降 15.29%，较上季度增长 16.33%。与去年同期相比下降 15.29%，较上季度增长 16.33%。图 1：2023 年第三季度房地产投诉量走势二、2023 年第三季度房地产行业重点事件二、2023 年第三季度房地产行业重点事件2023 年第三季度，碧桂园暴雷碧桂园暴雷相关信息给房地产市场带来巨大冲击，并引发广泛关注，与此同时，该品牌烂尾问题烂尾问题、交房服务交房服务、办证服务办证服务相关投诉量均有大幅增长。除人民网地方领导留言板的涉诉信息外，我们追踪了该事件在全网范围内的舆情态势。2023 年 6 月，“碧桂园债务危机”相关消息在网络上少量传播，但因传闻所涉两笔债券尚未正式到期，并未引发进一步舆论。直至 8 月 8 日8 月 8 日，碧桂园公开承认公司没有支付应该于 8 月 7 日支付的两笔美元债的票息，当日相关声量环比增长 340%，达 2488 条2488 条。此后数日内，“碧桂园暴雷”相关消息持续引爆舆论，并于 8 月 11 日达到声量峰值（5518）持续引爆舆论，并于 8 月 11 日达到声量峰值（5518）。10 月 10 日10 月 10 日，碧桂园向港交所发出公告表明其将无法按时支付一笔 4.7 亿港艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告2币的到期贷款，该消息再次引发舆论小高峰再次引发舆论小高峰。截至目前，公众对该事件仍保持高度关注，近一周每日声量超 500 条。图 2：2023 年 7-10 月“碧桂园暴雷”事件声量走势及站点分布三、2023 年第三季度房地产投诉地域分布：陕西省投诉量同比下降 39.03%三、2023 年第三季度房地产投诉地域分布：陕西省投诉量同比下降 39.03%从地域分布来看，2023 年第三季度河南省、河北省、山东省、安徽省、陕西省河南省、河北省、山东省、安徽省、陕西省投诉量居前五，其中陕西省陕西省房地产投诉量较去年同期大幅下降 39.039.03%。结合销售面积来看，甘肃省、河北省、陕西省、辽宁省投诉比仍远高于均值甘肃省、河北省、陕西省、辽宁省投诉比仍远高于均值（0.33）。四省市值得关注的投诉事件有：甘肃省武威市中铭御景湾甘肃省武威市中铭御景湾延期交房、河北省定州市天成东星河北省定州市天成东星延期交房、陕西省西安市当代上品陕西省西安市当代上品违规交房、辽宁省沈阳市吾悦华府辽宁省沈阳市吾悦华府不通天然气。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告3图 3：2023 年第三季度全国各省房地产投诉量 top10四、2023 年第三季度房地产投诉分类四、2023 年第三季度房地产投诉分类房地产投诉可分为质量、服务、合同三类。2023 年第三季度全国房地产投诉中，质量质量相关投诉 13103 起，较去年同期下降 10.98.98%；合同合同相关投诉 7779 起，较去年同期下降 25.90%.90%；服务服务相关投诉 17237 起，较去年同期下降 15.73.73%。2023 年第三季度，质量投诉与服务投诉重合率 24.20%，较去年同期下降0.04%；合同投诉与服务投诉重合率 17.59%，与去年同期基本持平；质量投诉与合同投诉重合率为 11.47%，较去年同期增长 4.06%。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告4图 4：2023 年第三季度全国房地产投诉分类4.1 质量投诉：各类问题投诉量较去年同期均有下降4.1 质量投诉：各类问题投诉量较去年同期均有下降2023 年第三季度，质量投诉中房屋及装修质量房屋及装修质量相关投诉 9760 起，相关投诉 9760 起，较去年同期下降 10%；车位质量车位质量相关投诉 794 起相关投诉 794 起，较去年同期下降 13%；违章搭建违章搭建、设计不合理设计不合理相关投诉分别为 308 起、40 起。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告5图 5：2023 年第三季度房地产质量投诉具体问题本季度房屋及装修质量投诉中各类问题投诉量较去年同期均有不同程度下降，主要问题仍是渗漏、开裂渗漏、开裂，相关投诉量分别为 3774 起、1807 起，分别较去年同期下降 13%、12%。图 6：2023 年第三季度房屋及装修质量投诉问题艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告6图 7：2023 年第三季度房地产质量投诉词云4.2 服务投诉：服务态度投诉大幅下降4.2 服务投诉：服务态度投诉大幅下降服务类投诉中，物业及配套服务物业及配套服务投诉量投诉量 9800 起，较去年同期下降 13%，其中物业不作为、乱使用维修基金物业不作为、乱使用维修基金相关投诉较多；交房服务交房服务投诉 3227 起，较去年同期下降 16%，主要涉及延期交房；延期交房；办证服务办证服务投诉量 3151 起，较去年同期下降11%，主要投诉问题为无法办理房产证；无法办理房产证；服务态度服务态度相关投诉 1876 起，较去年同期下降 35%，工作人员办事推脱、拖延工作人员办事推脱、拖延相关投诉较多。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告7图 8：2023 年第三季度房地产服务投诉具体问题图 9：2023 年第三季度房地产服务投诉词云4.3 合同投诉：烂尾投诉同比大幅下降4.3 合同投诉：烂尾投诉同比大幅下降2023 年第三季度，合同类投诉中合同欺诈合同欺诈投诉量 2967 起，较去年同期下降艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告816%，主要涉及面积缩水、虚假宣传面积缩水、虚假宣传等问题；烂尾烂尾投诉 1041 起，较去年同期下降43%；退款退款投诉 970 起，较去年同期下降 28%。违规违规、强买强卖强买强卖、降价降价相关投诉较去年同期分别下降 17%、16%、21%。图 10：2023 年第三季度房地产合同投诉具体问题图 11：2023 年第三季度房地产合同投诉词云艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告9五、2023 年第三季度房地产投诉开发商分析五、2023 年第三季度房地产投诉开发商分析2023 年第三季度，投诉量前五的开发商为碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大，其中碧桂园碧桂园投诉量较去年同期增长 53%。结合销售面积来看，建业地产建业地产、富力地产富力地产投诉比持续偏高投诉比持续偏高；万科地产万科地产、碧桂园碧桂园投诉比分别为 0.13、0.16，远低于前十平均值（0.35），声誉表现较好投诉比分别为 0.13、0.16，远低于前十平均值（0.35），声誉表现较好。值得注意的是，碧桂园碧桂园投诉比虽低，但烂尾问题烂尾问题、交房服务交房服务、办证服务办证服务相关投诉暴增，可见业主对交房交房、办证办证相关风险担忧加剧，建议开发商予以重视。本季度碧桂园碧桂园投诉量 923 起，较去年同期增长 53%，主要被诉楼盘有徐州市碧桂园翡翠湾、郑州市碧桂园凤凰城徐州市碧桂园翡翠湾、郑州市碧桂园凤凰城；融创中国融创中国投诉量 361 起，较去年同期下降34%，兰州市融创城兰州市融创城、合肥市融创印河湾合肥市融创印河湾、成都市融创香璟台成都市融创香璟台等楼盘投诉量较高。万科地产万科地产投诉量 345 起，较去年同期下降 7%，主要被诉楼盘有长春市万科时代都会、兰州市万科城长春市万科时代都会、兰州市万科城；绿地控股绿地控股投诉量为 332 起，较去年同期下降 44%，郑州市绿地城郑州市绿地城、徐州市绿地运河小镇、西安市绿地新里城徐州市绿地运河小镇、西安市绿地新里城投诉量较高；中国恒大中国恒大投诉量 294 起，较去年同期增长 26%，亳州市恒大林溪郡、沈阳市恒大雅苑、铜陵市恒大御府亳州市恒大林溪郡、沈阳市恒大雅苑、铜陵市恒大御府收到投诉较多。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告10图 12：2023 年第三季度房地产开发商投诉分布5.1 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大投诉地域分布5.1 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大投诉地域分布从地域分布来看，碧桂园碧桂园投诉量排前三的是河南省（19.07%）、山东省（11.05%）、河北省（9.97%），河南省郑州市碧桂园凤凰城河南省郑州市碧桂园凤凰城（7 起）、山东省聊城市碧桂园国岳府山东省聊城市碧桂园国岳府（5 起）、河北省邯郸市碧桂园雍华府河北省邯郸市碧桂园雍华府（9）为重点投诉楼盘。融创中国融创中国相关投诉较多的是陕西省、山东省、河南省，分别占比 13.85%、9.42%、8.03%，陕西省西安市融创西安宸院陕西省西安市融创西安宸院（5 起）、山东省青岛市融创红岛湾山东省青岛市融创红岛湾（6 起）、河南省郑州市融创观澜壹号河南省郑州市融创观澜壹号（5 起）为重点投诉楼盘。万科地产万科地产投诉量排在前三的是吉林省（9.57%）、辽宁省（8.99%）、甘肃省（8.70%），吉林省长春市万科时代都会、辽宁省大连市万科翡翠都会吉林省长春市万科时代都会、辽宁省大连市万科翡翠都会、甘肃省兰州市万科城甘肃省兰州市万科城分别收到 13 起、7 起、11 起投诉。绿地控股绿地控股投诉量排在前三的是江苏省（16.27%）、陕西省（13.25%）、河南省艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告11（11.75%），江苏省徐州市绿地运河小镇江苏省徐州市绿地运河小镇（6 起）、陕西省西安市绿地新里城陕西省西安市绿地新里城（6起）、河南省郑州市绿地城河南省郑州市绿地城（14 起）为重点投诉楼盘。中国恒大中国恒大投诉量排在前三的是安徽省（12.24%）、河南省（9.86%）、辽宁省（8.50%），安徽省亳州市恒大林溪郡安徽省亳州市恒大林溪郡（9 起）、河南省安阳市恒大悦府河南省安阳市恒大悦府（3 起）、辽宁省沈阳市恒大雅苑辽宁省沈阳市恒大雅苑（7 起）为重点投诉楼盘。图 13：2023 年第三季度房地产投诉量前五开发商投诉地域分布5.2 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大主要投诉问题5.2 碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大主要投诉问题从投诉分类来看，2023 年第三季度绿地控股绿地控股、融创中国融创中国服务问题居多服务问题居多，占比均为 45%；中国恒大中国恒大、万科地产万科地产质量投诉较多质量投诉较多，占比分别为 45%、44%；碧桂园碧桂园各类投诉分布相对均衡。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告12图 14：2023 年第三季度地产投诉量前五开发商主要投诉问题2023 年第三季度，投诉量前五开发商质量投诉具体问题中，渗漏渗漏、开裂仍开裂仍为主要问题，碧桂园碧桂园收到渗漏相关投诉 104 起、开裂相关投诉 49 起；中国恒大中国恒大、万科地产万科地产分别收到渗漏相关投诉 73 起、64 起；融创中国融创中国、绿地控股绿地控股均收到开裂相关投诉 25 起。图 15：2023 年第三季度房地产投诉量前五开发商质量投诉问题合同投诉方面，碧桂园碧桂园被诉合同欺诈合同欺诈、烂尾问题烂尾问题较多，其中烂尾问题烂尾问题投诉量艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告13由上季度的 7 起增至 45 起，增长率高达 543%增长率高达 543%；融创中国融创中国、绿地控股绿地控股、万科地产万科地产收到合同欺诈合同欺诈相关的投诉较多；此外，碧桂园碧桂园、中国恒大中国恒大分别收到 18 起、9 起违规问题违规问题投诉。图 16：2023 年第三季度房地产投诉量前五开发商合同投诉问题服务投诉方面，碧桂园碧桂园物业及配套服务物业及配套服务、交房服务交房服务、服务态度服务态度、办证服务办证服务相关投诉均较多，其中交房服务交房服务、办证服务办证服务分别较上季度增长 176%、131%；万科地产万科地产、中国恒大中国恒大被诉问题主要集中在物业及配套服务；物业及配套服务；融创中国融创中国、绿地控股绿地控股被诉问题主要集中在物业及配套服务物业及配套服务和交房服务交房服务。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告14图 17：2023 年第三季度房地产投诉量前五开发商服务投诉问题六、2023 年第三季度十大被诉楼盘六、2023 年第三季度十大被诉楼盘2023 年第三季度被投诉最多的楼盘为定州市天成东星花园定州市天成东星花园，共收到投诉 26起，主要投诉问题为购买多年不交房购买多年不交房。郑州市孔雀城郑州市孔雀城涉及投诉 23 起，主要投诉问题为违规交房、无法办理房产证违规交房、无法办理房产证。张家口市中泰城张家口市中泰城收到投诉 23 起，被诉原因主要为不给网签不给网签。十大被诉楼盘中，涉及房屋质量房屋质量的楼盘占五席，涉及延期交房（包含烂尾风险）延期交房（包含烂尾风险）的楼盘占三席，涉及房产证办理房产证办理的楼盘占两席。艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告15图 18：2023 年第三季度房地产投诉十大被诉楼盘十大被诉楼盘中，天成东星花园天成东星花园、中泰城中泰城、燕云城燕云城等三个楼盘均位于河北省，河北省，郑州孔雀城郑州孔雀城、康桥林语镇康桥林语镇、花醍香域花醍香域均位于河南省。目前河南省河南省、河北省河北省已连续三个季度成为房地产投诉量前二的省份，除以上提到的楼盘外，河北省邯郸市美的城邯郸市美的城、保定市直隶新城保定市直隶新城、廊坊市凤栖华府廊坊市凤栖华府，以及河南省商丘市和谐北大商丘市和谐北大、濮阳市中央新城、焦作市龙泉湖一号濮阳市中央新城、焦作市龙泉湖一号等楼盘也有大量业主投诉，建议当地住建部门密切关注。结语结语2023 年第三季度，人民网地方领导留言板共收到房地产投诉约 3.49 万起，与去年同期相比下降 15.29%，较上季度增长 16.33%3.49 万起，与去年同期相比下降 15.29%，较上季度增长 16.33%。本季度被投诉较多的楼盘有：定州市天成东星花园定州市天成东星花园、郑州市孔雀城郑州市孔雀城、张家口市中泰城张家口市中泰城、苏州市禧悦棠礼苏州市禧悦棠礼等。碧桂园、融创中国、万科地产、绿地控股、中国恒大投诉量排前五，结合销售面积考虑，建业地产建业地产、富力地产富力地产投诉比持续偏高，碧桂园，碧桂园投诉比低于前十平均艾普思咨询：2023 年第三季度中国房地产投诉洞察报告16值，但较上季度大幅增长 100%，建议开发商予以重视。此外，十大被诉楼盘中河南省河南省、河北省河北省各占三席，二者已连续三个季度成为房地产投诉量前二的省份，网络舆情风险较高，建议当地住建部门予以重视。

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1 20232023 年年 1 1-8 8 月月全国全国司法拍卖司法拍卖 房产情况分析报告房产情况分析报告 2 目 录 一、法拍房总体情况.3 1.总体概况.3 2.各类型法拍房情况.4 3.城市情况. 

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第6期 2023年气候韧性哪些城市已做好气候变化应对？p18投资清洁能源基建投资商业案例p26人物迎合Z世代的旺盛需求 p06房地产的使命全球房地产的未来影响力The views expressed in this publication are not necessarily those of Savills or the publishers.The information contained in this publication is correct at time of going to press.All rights reserved.No material may be used in whole or in part without the permission of Savills.While every care is taken in compiling content,Savills does not assume responsibility for effects arising from this publication.Oliver SalmonDirector,World RMarie HickeyDirector,Commercial RCharlotte RushtonWorld Research AMeet the authorsEri MitsostergiouDirector,World RLucy PalkWorld Research AClare BaileyDirector,Commercial RRichard Valentine-SelseyDirector,European Living RLydia BrissyDirector,European Researchlbrissysavills.frTom WhittingtonDirector,Retail&Leisure RPaul TostevinDirector,World RKelcie SellersAssociate,World R2023年 第6期06301404 卷首语 第一太平戴维斯CEO Mark Ridley阐释房地产的使命感06 人口变化 房地产如何应对Z世代及疫情后 新的居住模式？14 新基线 利率即将停止上涨。但最终稳定水平将影响地产投资人决策18 气候韧性 各大城市是否已准备好应对气候变化？第一太平戴维斯最新指数提供解答 26 投资我们的未来 清洁能源基建板块活跃，仍有上涨空间30 城市可负担性 城市如何为年轻企业及人才 提供生存土壤？34 办公室以外 新冠疫情改变了我们对办公场所 的理解。未来还将发生什么？38 老龄化时代 50岁以上富裕人口将在未来长期塑造 高端住宅市场 42 零售回归 线上零售仍是主流，但实体店正强势回归48 高校引力 一流高等院校能否提高城市地产价值？54 另一视角 养老院、数据中心及学生宿舍 何以成为增长板块？58 供应链 近岸外包及在岸外包成为韧性新基石62 租金提振 空置资产需重新改造迎合新需求66 结束语 房地产社会价值为何是一项必要投资？影响力 全球房地产的未来4 卷首语 欢迎翻阅2023年的 影响力。本期杂志出版之时，世界正面临历史的决定性时刻。全球不稳定的局势对所有市场造成影响，应对气候危机的呼声也变得日益迫切。与此同时，世界尚未完全恢复到疫情前的常态，人们还在努力弄清楚在当今社会环境下应如何工作和生活。因此，我们今年的主题是“使命”。不同以往的是，我们使用房地产所产生的环境和社会影响具有重大意义。当然，房地产一直都有其使用目的，它是我们安家、工作和花费时间的地方，为我们带来舒适、保护和灵感。好的房产对美好生活至关重要。但是，世界正在发生根本性的变化，我们对房地产的需求也随之改变。在塑造我们的生活方面，房地产发挥着核心作用。这是我们行业面临的重大挑战，也是难得的机遇。2023年房地产需要使命感 文：MARK RIDLEY 集团全球CEO世界瞬息万变，房地产也是如此。Mark Ridley探讨了在追求社区发展过程中所面临的挑战和机遇世世世世世世世世世世卷首语 适应气候变化全球变暖加剧，气候变化的矛盾更为明显，潮湿的地方愈加潮湿，干燥的地方愈加干燥，洪水和旱灾出现更加频繁。房地产必须适应气候变化，面对极端天气事件保持韧性，并减轻其影响。可持续城市可大幅减少全球碳排放。韧性社区能保持环境凉爽或干燥，或帮助我们节约用水。在这些环境建设的过程中，房地产投资可以发挥巨大作用。人口结构波动 Z世代已成为地球上人数最多的一代，这将对房地产产生深远的影响。年轻人重视可持续性，希望生活在充满活力且可灵活选择的城市。虽然许多城市越来越年轻化，但部分城市或社区则趋势相反。在相当一部分地区，房地产需求是由更富裕的年长群体推动的。他们如今正向市中心迁移，而不是远离市中心。这一50岁以上的人口群体也具备多元特征。他们既积累了财富，又有明确的需求目标。他们需要绿色空间、医疗和文化资源，通勤便利也是这一个要求。还有最重要的一点，他们渴望社区的氛围。在这里，Z世代和婴儿潮世代之间的相似之处实际比不同之处更为明显。在一系列因素的共同推动下，“15分钟城市”概念得到发展，生活设施建设需要近在咫尺。在社区和可持续发展方面，他们选择房产的目的非常明确。安全的避风港这些趋势汇聚起来产生了重要影响，例如，实体零售业正在复苏，热点零售区位的空置率也在下降。零售融合其他用途（商业、住宅、酒店和医疗）的综合开发项目满足了人们对便利性和社区的要求。零售业正重新找回自己的目标，同时也带来回报。随着城市环境发展和建筑重新利用或定位的机会出现，房地产的再生能力还将保证自身变成有吸引力的资产类别。当然，较高的现行利率以及许多市场正经历的资产价格调整会让投资者在短期内保持谨慎。我们很难准确预测这一重新调整需要多长时间，或何时才能明确利率的走向，但随着关注热度恢复，交易量常态化将为投资者情绪改善提供背景。各行业复苏情况各异，但随着开发供应减少和租金增长集中在特定板块，投资者仍将获得稳定的回报，补偿较高的杠杆成本。在一个以ESG为重点的后疫情世界中，房地产将推动变革。本期 影响力 杂志展示了有使命的房地产在创造可持续收益的同时，也创造了可持续发展的社区。希望您喜欢本期杂志。不同以往的是，我们使用房地产所产生的环境和社会影响具有重大意义illustration:Kari MoDn 影响力 全球房地产的未来 全球人口变化：对房地产 有何启示？文：Paul TosTeviN随着“Z世代”的到来，且全球越来越多的人接受新的生活和工作方式，房地产需求也在发生变化，地产用途更灵活多变全球人口变化 7savills.coM/iMPacts 2022年11月，全球人口达到80亿。联合国秘书长古特雷斯在一份声明中表示，“在庆祝多样性和发展进步的同时，也要思考人类对地球的责任”。同年，印度人口达到14亿，超过中国而成为世界上人口最多的国家。未来10年，印度人口将保持世界增长最快的趋势，再添1亿人。与此同时，中国人口在去年出现了60年以来的首次下降，预计长期保持下降的趋势。印度人口不断增长，还将刺激本已蓬勃发展的各房地产市场领域的国内外需求。印度第一太平戴维斯研究与咨询部董事长Arvind Nandan说：“从城市化进程加快以及年龄结构变化的角度来了解印度非常重要。印度的城市人口正在快速增长，预计到2030年将超过6亿，这将对现有的基础设施和住房带来压力。未来的任务不仅仅是改善基础设施，还要在现有的4400个城镇基础上拓展更多的城镇。在这方面，印度制造（Make in India）和 智慧城市使命（Smart Cities Mission）这两项分别针对制造业和城市发展的重要政府计划现在具有独特的意义。老龄化的世界这一划时代的转变体现了全球范围内的人口变化。发达国家正在老龄化，中国以及许多南美、中东国家也是如此。这意味着人口增长的平衡正向亚洲和非洲转移。与此同时，在1997年至2012年之间出生的Z世代正在步入成年。作为地球上人数最多的一代，他们将对房地产和城市产生深远影响。随着房地产用途演变得更为灵活，最受欢迎的中心区域正在发生变化。所有这些变化都是在后疫情的背景下发生的。疫情改变了我们的世界，催化了混合办公、在线零售和数字通信发展的趋势，催生了对大型数据中心的需求，还改变了工作场所、住宅和城市中心的面貌。疫情同时还使投资者和公众日益重视ESG因素。城镇化和人口世界人口结构的变化是和城市化同步进行的。如今，全球约55%的人口居住在城镇，预计到2050年，城市化率将达到68%。这是一个深刻的变化在2009年之前，生活在乡村地区的人口仍高于生活在城市地区的人口如要保护我们岌岌可危的地球，就必须谨慎应对这一变化。城市仅占全球土地总面积的不到2%，却产生了80%的国内生产总值和70%的碳排放量。8 全球人口变化 影响力 全球房地产的未来 许多新的城市化现象都发生在发展中市场。从现在到2050年，全球人口增长的一半将来自九个国家，而其中只有美国这一个发达国家。印度、尼日利亚、巴基斯坦、刚果民主共和国、埃塞俄比亚、坦桑尼亚、印度尼西亚和埃及将引领人口增长，推动城市化进程。然而，在城市层面，人口结构所依赖的远不止是全国人口的增长。在我们的研究中，迪拜是其中一个最年轻的城市，到2033年，年龄在15岁至39岁之间的人口将达到54%。迪拜所在的中东区域也在老龄化进程中。中国整体的人口在下降，但中国也有许多年轻的城市，尤其是深圳（年龄15-39 岁之间人口达到53%）、广州（41%）等科技中心。美国既有North Port和Fort Myers等世界上年龄层最高的城市，也有奥斯汀和丹佛等更年轻的中等城市。就像英国的布里斯托尔一样，这些规模较小、充满活力的城市通过其强大的知识经济和较高的生活质量吸引着年轻的人口。另一方面，一些充满活力的大城市也把人口从小城镇吸走。如日本东京人口持续上升，而北九州和鹿儿岛等较小城市却在经历却在人口下降和老龄化。因此，现在父母每带着一个孩子迁出东京，日本政府将向其提供100万日元（7,500美元）。疫情改变了我们的世界，催化了混合办公、在线零售和数字通信发展的趋势全球人口变化 9 人口结构的变化正在改变整个欧洲的住宅业。在过去二十年里，欧洲人口增加了3400 万，但与此同时，欧洲人生育的孩子越来越少，组建家庭的时间越来越晚，导致出生率降低，独身家庭增长了30%，对小型公寓的需求也随之增长。为此，在制定方案的过程中，我们更多地结合了绿色空间、高端居家办公设施、集成技术以及对ESG的关注。从宏观经济角度来看，虽然欧洲的失业率达到了2008年以来的新低，但自2013年以来，购房成本却增加了45%。再加上生活成本上升，这意味着首次购房者的平均年龄已从2013 年的31岁上升到现在的34岁，进一步增加了对租赁产品的需求。因此，我们在项目中加入了大量经济住房，如位于米兰综合住宅区的多功能项目Il Trotto。此外，Z世代倾向于优先考虑旅行、便利和城市生活，欧洲目前有120万数字游民。学生群体，尤其是留学生，也在追随这一趋势，因为入学率是反周期的，在经济不稳定时往往会增加。另一方面，老年人口也推动了租赁需求增长。预期寿命大幅延长，预计在未来25年内，65岁以上人口将占总人口的30%。为了继续满足现代和未来的租赁需求，我们正积极关注欧洲投资、开发和管理符合不同代际需求地计划，包括学生公寓和中短期住宿等的一系列居住形式。Pavlos Gennimatas董事长,欧洲生活部,Hines europesavills.coM/iMPacts Z世代正在步入成年 成为地球上人数最多的一代2033年全球人口统计主导年龄层及按人口比例“最年轻”及“最年长”的城市 影响力 全球房地产的未来 10 全球人口变化前100个“年长城市”（按照2033年65岁以上人口比例）前100个“年轻城市”（按照2033年15-39岁人口比例）丹佛(36%)布里斯托尔(36%)north port(42%)哈勒(33%)热那亚(33%)威尼斯(33%)0-9 岁10-19 岁20-29 岁30-39 岁40-49 岁50-59 岁60-69 岁数据缺失2033年各国主导年龄层fort myers(37%)奥斯汀(37%)全球人口变化 11数字化的一代Z世代中，半数已超过18岁，且开始进入职场，他们正推动许多相关趋势的发展。非洲的大多数人口都属于Z世代。他们精通数字技术，进而能够推动较高的区域内传统基础设施升级。与前几代人相比，Z世代的流动性也更强，且不太可能满足于一个国家背景。在欧盟，2019年14岁及以下的人群中有近13.9%出生在其他成员国，6.6%出生在欧盟以外国家。这些联系紧密的全球公民中，许多人希望出国留学，因而推动了美国、英国和澳大利亚等热门教育市场的学生公寓的需求，欧洲大陆和其他新兴区域也在影响范围内。2000年到2020年之间，全球留学生人数从200万到630万，增加了不止两倍。大多数Z世代居住在发展中国家，疫情过后这一数字可能会进一步增长，为这一领域带来巨大的潜力。Z世代偏好城市生活，但出于对环境的考虑而不太愿意开车，这可能会成为建设15分钟城市的转折点。为了吸引这一群体，物业管理公司需要具备环保意识，并提供应用程序或线上的无缝个性化服务。新混合办公模式工作场所中也存在着一些冲突因素。Z世代追求良好的工作与生活的平衡以及有目标的就业，但这些并不总是轻易实现。2023年Oliver Wyman在英国和美国对Z世代进行的调查发现，这一群体中85%偏好混合或远程工作。但第一太平戴维斯的研究表明，这样的工作安排更多的向高级职员而不是初级职员开放。来源：第一太平戴维斯引用牛津经济研究院数据注：前100名城市预计2033年人均GDP须达到25,000美元以上。部分前100名城市已标注。深圳(53%)广州(41%)墨尔本(37%)新泻(34%)松山(34%)北九州(36%)鹿儿岛(34%)冈山(34%)迪拜(54%)多哈(47%)阿布扎比 (41%)利雅得(36%)savills.coM/iMPacts 同时，Z世代崇尚工作场所带来的集体感。Leesman表示自疫情之后这种感受更加强烈了。到2022年，这一年龄段中有近80%的人对职场社区表示认同，而在2013年，这一比例还不到70%。初入职场，Z世代也能从工作场所的学习和指导中获益，但讽刺的是，对于可能提供这些知识的职场前辈来说，社区并不那么重要。“对于年轻员工和工龄较短的员工来说，通过社交、与他人互动以及身处一个能给他们带来认同感的空间，工作场所才能真正增强他们的归属感，”KKS Savills助理董事、职场战略及变革高级经理Kirsty Toye说。“实习生和初级员工需要通过潜移默化的方式吸收知识，并且需要有便捷的渠道获得指导，但资深职员往往更喜欢在自己家里的书房工作，不受办公室的干扰。”影响力 全球房地产的未来 来源：第一太平戴维斯援引Linkedin数据12 全球人口变化Z世代崇尚工作场所带来的集体感200P%0%不同资历混合或远程职位比例纽约49%混合或远程职位比例 伦敦45%迪拜28&%新加坡香港25%初级职位管理职位Z世代可能认为自己想要混合工作，但年长的职员是确实想要混合工作。这并不是年轻一代和老一代之间唯一的共性。人口越是庞大，年龄层越高，意味着独居家庭越多，这就产生了对小户型的需求年轻人晚婚晚育加剧了这一趋势。然而，不同代际之间的需求有时也会有冲突。瑞典第一太平戴维斯研究部主管Maryrose David说：“瑞典正面临着人口结构的变化，老年居民的数量相对于年轻居民正在迅速增加。此外，瑞典的住房市场也因搬家费用高昂和缺乏适合老年人的住房而停滞不前。”灵活的租赁模式和自助老年公寓等新型住宅可以为年轻一代让出更多空间，同时缓解老年人的孤独感。2007年，瑞典为重建和新建老年人住房提供了投资补贴，刺激了这一行业的发展。全球人口结构的变化意味着需要让所有年龄段的人都参与到工作中来。国际货币基金组织最近的研究表明，居家办公比例较高的国家劳动力参与率上升最快。这对于劳动力不断萎缩的老龄化社会尤为重要灵活的工作方式帮助老年人在照顾父母或孙辈、或健康状况下降的情况下，还能继续留在劳动力队伍中。未来趋势根据世界卫生组织的数据，健康寿命从2000年的58.3岁上升到2019年的63.7岁，但增长速度仍赶不上同期从66.8岁上升到73.4岁的总寿命。医疗保健行业正经历可观的增长，这对房地产市场提供了重要参考。保健诊所很可能成为大街上的固定设施，公共和私人空间都需要适应老龄化人口的需求。技术可以发挥重要作用，帮助人们即使在身体状况较差的情况下也能按照自己的意愿在家中居住更长时间，并改善医疗保健、老年护理和老年生活质量。广泛的儿童保育也可以促进劳动力参与市场。20世纪70年代初，瑞典制定了一项儿童保育计划，帮助父母兼顾育儿和就业。父母有权享受480天的带薪育儿假，子女从一岁起就可享受托儿服务。根据瑞典统计局的数据，2021年瑞典共有9,450个学前教育机构。2021年，约有86%的1至5岁瑞典儿童进入学前机构学习。世界下一个十亿人口的到来的速度将会比上一个十亿人口的到来要慢。全球人口从70亿增长到80亿用了12年，但要达到90亿还需要14年，表明人口增长速度正在放缓。这对地球本身带来积极意义，但也给房地产市场带来一系列挑战。灵活应对将是关键词。千禧一代和Z世代逐渐成为世界的主导，绿色城市和各方面的流动性将成为标准配置。同时，消费将向更年长的群体转移。在日本，一半的消费支出已经来自60岁及以上的人群。未来的老年消费者将精通数字技术，这也将推动社会变革。线上零售和混合零售生长茂盛，数字和现实体验相互交织，办公室和家庭的界限也变得更加模糊。一如既往的，房地产的目的就是要顺应这些不断变化、有时甚至相互矛盾的趋势，满足人类对住所、舒适度和功能性的基本需求。全球人口变化 1314 利率关注不稳定利率环境中的收益SHUTTERSTOCK文：Oliver SalmOn除中国和日本外，大多数主要经济体利率在十多年的低位之后，在过去18个月内大幅飙升。包括商业地产在内的许多金融资产定价都因此受到连锁反应。当前货币紧缩及利率上升的周期即将结束。然而，房地产投资者目前面临的问题不是利率在短期内还会涨到多高，而是利率在较长的一段时间后稳定在什么水平。无风险回报和回报率许多金融资产的定价都是以投资者持有长期政府债券所能获得的“无风险”名义回报率为基础的。一般认为这些债券是没有风险的，因为大多数政府都不会拖欠债务，投资者可以放心获得承诺的回报。利率上涨或将触顶，但其最终稳定下来的水平将对世界房地产投资者产生长期影响投资商业地产等其他资产的风险显然更大，这意味着投资者希望获得更高的回报，以补偿他们所承担的风险。随着利率上升，政府债券收益率也随之上升，风险较高的资产对投资者的吸引力开始下降。商业地产的价格通常通过资本化率或回报率来表现，即净收入除以资产的市场价值。过去利率与回报率之间的相关性是房地产投资者关注的焦点。他们密切关注利率未来的潜在走向，以此作为持有物业预期收益率的指标。利率的下一步？正如下图所示，在过去四十年里，发达经济体的利率一直呈下降趋势。影响力 全球房地产的未来 利率 15 关注不稳定利率环境中的收益SavillS.COm/imPaCTS 16 利率美国加拿大日本英国central bank average policy rates 零，加剧了这一长期下降趋势。近期，各国央行对疫情后需求增长以及持续不断的能源危机造成的特定通胀压力做出反应，利率不断上升。那么，各国央行是否会尽早开始降息？还是利率还将持续走高？以下是对主要论点的概述。长期停滞综合这些论点，我们认为人口结构变化可能是最主要的因素，表明“中性”利率会降低，并回到“长期停滞”时潜在经济增长放缓导致利率下降，生产率增长乏力以及出生率下降导致的劳动力增长减慢更起到推动作用。因此，投资需求相对于储蓄供应下降，给利率带来了下行压力。然而其他结构性问题也起到了推波助澜的作用，包括人口老龄化（导致退休储蓄增加）、贸易和资本流动全球化，以及向资本密集程度低于商品经济的服务型经济转型。2008年全球金融危机和随后各国央行的量化宽松政策导致利率接近于来源：第一太平戴维斯援引Macrobond数据 1980-19899.3.7.5%4.790-19994.9%7.8%6.5%2.2 00-20092.7%0.3%3.4%4.3%在过去四十年里，发达经济体的利率一直呈下降趋势。2010-20190.3%0.5%0.8%1.2%影响力 全球房地产的未来 中央银行平均政策利率利率 17期。然而，一些主张提高利率的论点也站得住脚。例如，量化宽松政策的结束和净零过渡可能会相互平衡，意味着中性利率不会像过去十年那么低。然而，这种“常态“回归不太可能会很快发生。虽然已有部分积极迹象表明通胀已经见顶，但各国央行仍持谨慎态度，担心20世纪70年代的“大通胀”会重现。通常情况下，货币政策利率变化的效果需要长达两年的时间才能全部传导到经济增长中。但有观点认为现在的经济对利率的敏感度降低，例如，固定利率的贷款要比以前多很多。因此，我们预计会有渐进的过渡过程。这对房地产投资者意味着什么？在过去的18个月里，回报率在一定程度上反映了利率的上升。这一变动幅度相对较小，也降低了大多数商业地产相对政府债券等无风险资产的吸引力。从短期来看，利率高于中性利率的时间越长，房地产收益率继续上升的可能性就越大。但如果利率较快下降，房价可能会趋于稳定。从长期来看，利率长期走高将迫使许多投资者去杠杆化。在过去18个月利率急剧上升后，关于商业地产再融资风险的讨论持续存在。但实际上部分人预期的困境并没有真正出现。相反，许多投资者可以暂时承受高利率，或是由于已经签订了固定利率协议，或是因为预计低利率环境会重现的贷款人找到了创造性的解决方案来避免短期违约。但如果现在的利率水平远高于过去十年的水平，偿债成本将长期居高不下。这也意味着再融资成本也会更高，不能盈利的楼宇将会被折价出售。恢复低利率环境，即使达不到疫情之前的低水平，也会减轻一些担忧。不过，投资者还需修正他们对商业地产回报的预期，因为人们对未来的风险溢价的预期可能低于过去十年。房地产已成为一种更“乏味”的资产类别：机构将更多资金投入其中，交易的流动性/透明度也在增加。因此，投资者需要创造收入增长才能应对低收益率和紧缩的风险溢价。相应地，在长期停滞低增长的情况下，获得强劲的收入增长将更加困难。来源：第一太平戴维斯援引MSCI数据 欧洲美国英国澳大利亚加拿大日本不同国家及区域房地产收益率房地产收益率200223%4%5%6%利率走低的观点 劳动力持续萎缩，生产率增长乏力。鉴于全球人口老龄化、家庭收入增加（尤其在新兴市场）及风险偏好下降，储蓄情况不会发生重大变化。利率走高的观点 更多技术应用带来更强劲的生产力增长，可能导致投资需求增加。净零过渡。应对气候变化需要大量新增投资。公共债务增加。政府支出意愿增加，因而对资本的需求增加。量化宽松政策放松，许多家庭和私营企业财务状况比2008年更稳健，可支撑未来需求。SavillS.COm/imPaCTS 影响力 全球房地产的未来 城市气候韧性图：KARI MODN第一太平戴维斯气候韧性指数更新，展示城市在风暴来临时的应对措施城市气候韧性文：Paul TosTevin，lucy Palk城市气候韧性 19sAvIlls.cOM/IMPAcTs 干旱极端温度极端天气洪水滑坡野火块体运动来源：第一太平戴维斯研究部引用Our World in Data0000202001900年至今全球气候相关灾情20 城市气候韧性自2000年来，极端气候相关事件发生频率已经到了 需要警觉的程度城市决策者逐渐意识到在气候变化面前不能袖手旁观，这是我们的城市气候韧性指数想要传达的首要信息。第一太平戴维斯城市气候韧性指数考察了世界各地主要城市中心在面对今天和未来的气候挑战时的准备情况。众所周知，自2000年以来，气候相关极端事件频频发生，加利福尼亚野火肆虐，迪拜洪水泛滥。极端气候事件频率已经是20世纪70年代时的五倍。我们的指数追踪了23个世界上规模最大、最富有、人口最多的城市，关注它们如何抵御气候风险。这些城市吸引了巨额的房地产投资，而未来持续吸引投资的能力或许取决于它们抵御气候相关风险的能力。适应气候变化需要提高认识那么我们发现了什么？好消息是，我们的调查显示，几乎每一个城市都意识到自身所面临的风险，也都筹备了相应计划缓和挑战。这点不可或缺。气候相关风险并不会消失，而很大比例年度自然灾害次数5000 影响力 全球房地产的未来 城市气候韧性 21的现存建筑在设计时并没有考虑到气候威胁。在不久的将来，一个城市作为投资目的地的吸引力将在一定程度上取决于其气候缓解策略的效果。而坏消息是，城市所面临的威胁范围宽广。例如，水体相关的威胁可涵盖洪水、海平面上升及饮用水获取等。气候变化是一个多头怪物，既带来极端降雨又造成严重干旱有时候这两种灾害还会出现在同一地点。山火、山体滑坡和飓风持续对部分城市造成威胁，气候变化又加剧这些灾害，且发生得更加频繁。部分城市具备抵御极端高温的条件，但其他城市却不得不慢慢适应，炙热的夏天已逐渐成为常态。2050年的房地产气候风险我们的指数着眼于所有气候相关事件，并预测截至2050年城市将面临的威胁。我们深入研究了房地产韧性，包括具有抗灾能力的韧性建筑的比例，易受气候相关灾害影响的建筑比例以及到2050年灾害造成的损失升级的可能性。对未来的认知也非常重要。由于频繁的地震和海啸，东京的建筑法规领先于世界。而在多年降雨量连续下降之后，开普敦开始实施“零水日”节水计划。城市往往擅长处理它已经习惯的威胁，但不太擅长应对未来可能出现的问题。而在一个快速变化的世界中，这两个方面都必须做到。因此，城市气候韧性指数在某种程度上是一种教育工具，用来传播房地产行业内的最佳实践案例。如果一个城市在未来20年内气温升高、降水增多或暴风雨更频繁，可以在这里了解到其他城市如何引入相关政策、改善建筑环境以减轻气候威胁。倾力以赴综合来看，柏林名列榜首，其次是多伦多、巴黎和马德里。所有这些城市都面临着严重的气候威胁，但地理上的有利因素（位于内陆，没有沿海洪水的风险）以及合理规划使部分城市整体面临较低的风险。排名上没有赢家和输家，指数也不应该用作一个积分表。我们希望更希望它是一个行动呼吁。所有城市都面临着严峻挑战，大多数城市管理者已经开始直面这些威胁并着手解决。如果城市之间能够相互学习，它们就能够防范未来风险，至少为未来做好准备，包括开发能够适应气候变化的可持续建筑群等。对于房地产投资中心的城市，这些措施势在必行。野火、洪水和其他气候相关事件增加，表现了无所作为的可怕后果。这些不断升级的威胁强调了需要投资的不仅是已有建筑环境的去碳化和韧性，还有维持生命的自然资本。当我们努力创造能够抵御气候变化的城市时，必须记住，人类社区的繁荣稳健有赖于生态系统的服务。清洁的空气、干净的水源和气候调节对城市环境的活力至关重要，而气候变化、生物多样性缺失和城市韧性之间内在是相互联系的；我们在解决其中一个问题时，不能不考虑其他问题。因此，在应对这些挑战的时候，我们应该统筹兼顾。RobeRt GodfRey董事，第一太平戴维斯投资管理部sAvIlls.cOM/IMPAcTs 22 城市气候韧性气候风险气候风险房地产韧性070605040302010城市气候韧性指数柏林多伦多巴黎马德里斯德哥尔摩悉尼开普敦新加坡首尔伦敦洛杉矶 纽约德里阿姆斯特丹北京圣保罗东京迪拜香港迈阿密雅加达上海开罗来源：第一太平戴维斯引用气候,UNESCO,UCCRN,ThinkHazard,CDP,2023 XDI Gross Domestic Climate Risk数据指数得分 影响力 全球房地产的未来城市气候韧性 23房地产韧性及碳排放然而，我们还要认清一个明显的事实，虽然城市应该为气候变化的后果积极做好准备，但不能忽视自身对气候变化造成的影响。在全球的碳排放中，城市占到了70%。换句话说，城市在阻止全球变暖中发挥主导作用就是保护居民免受其影响的最佳方式。前路艰险，但有计可施当然，知易行难。在遏制全球变暖的同时保持人们往常熟悉的舒适度是一个难以解决的问题。政府可以以身作则，改造建筑减少碳排放，同时针对新开发项目设立零碳的相关规定。可持续建筑和规划这些措施只是一个开始，显然还远远不够。城市还应该做什么来减少碳排放呢？这首先取决于它们各自的根本特点。工业城市比以服务业为经济基础的城市污染严重。老旧的城市往往拥有更多碳密集的基础设施。人口更多的城市自然会产生更多的碳排放。这些因素都能够帮助确定减碳计划的优先考虑事项，但所有城市都可以做一些事情来降低其碳足迹。例如，我们指数中的许多城市都有减少运营碳排放的计划。纽约的97号地方法律计划到2030年将大型物业（超过25,000平方英尺）的排放量减少到2005年水平的40%。更多可持续城市规划也可在减碳方面取得重大进展，包括将可再生能源优先用于供暖和照明，并鼓励延伸至公共交通。许多城市正大力提倡轨道交通，并通过排放处罚措施鼓励减少汽车驾驶。碳定价的时代碳定价是房地产业意想不到的一个有趣发展，通过经济激励的方式鼓励建筑用户减少碳排放。新加坡领先一步在2019年推出东南亚的第一个碳定价机制。南非也在2019年引入了碳税，而欧盟也在制定“谁污染谁买单”的原则。在新加坡，碳税适用于每年排放至少25,000吨二氧化碳的商业机构。为了避免对经济造成冲击，税率将随着时间推移逐步提高，目标是到2030年达到每吨二氧化碳50至80新元。第一太平戴维斯新加坡研究和咨询部执行董事Alan Cheong说：“碳税造成的优质办公空间的额外成本虽然很第一太平戴维斯城市气候韧性指数关注世界上规模最大、最富有且人口最多的23个城市，它们对全球房地产投资具有重要意义。指数衡量每个城市的气候风险及其房地产应对这些风险时的韧性，其中包含两个指标：气候风险考量的是一座城市当前和未来的气候风险。当前风险衡量过去十年的降雨量和温度的变化，海平面以上的平均海拔，以及地下水的可用性。当前风险也通过因气候变化而加剧的具体灾害来评估；未来风险则是对截至2050年暴露于极端高温、海平面上升、沿海洪水和淡水供应不足等风险的预测。房地产韧性考量的是一座城市及其所在的国家是否对其气候风险进行评估，是否已经制定相应计划，以及这座城市的房地产受到气候风险威胁的程度。城市的绿色认证建筑比例也是一个衡量因素。方法论：城市气候韧性指数sAvIlls.cOM/IMPAcTs 24 城市气候韧性长时间的干旱及 愈加频繁、剧烈的风暴已经给城市带来威胁高，但还不是太重的负担。积极影响将会超过额外的成本，因为符合绿色标准的租户会发现如果搬迁，能够抵消税收负担的需求选择很有限。碳定价可能会大大影响住宅和商业地产市场。疫情已经加速人们对品质的追求，甲级物业租金很高，而低级别的物业需求却很低。对可持续发展的奖励（或对缺乏可持续发展措施的惩罚）可能会加速这一趋势，并促使业主和租户转向更环保的房产。合作对抗碳排放教育在所有领域中都是关键。政府需要带领企业和居民共同努力，并说服他们改变的必要性。为此，共同协作是许多城市优先考虑的事项。马德里的“绿色办公室”是一个促进存量住宅建筑可持续性的工具，并为市民指出翻新项目的公共资金来源。纽约的“改造加速器”为寻求节能解决方案的业主提供免费的定制建议。总而言之，这些都是促进房地产可持续而采用的胡萝卜加大棒的组合。当涉及到碳减排时，城市依靠自身力量只能做到这么多。在基础设施改善的鼓励下，惩罚、奖励和资源并用才能逐渐说服个人和企业在家庭空间和办公室做出改变。影响力 全球房地产的未来布鲁克林大桥-蒙哥马利海岸弹性项目将在今年开始施工，保护曼哈顿下城免受海平面上升和风暴潮的影响。如果资金获得批准，还将有520亿美元的防洪工程于2030年开始建设。东京和纽约采取的都是追溯性措施，即对已经显现的威胁做出反应。这些是必要的行动，但是否已经足够？第一太平戴维斯城市气候韧性指数的部分目的就是帮助房地产投资者、开发商和城市居民了解到未来的气候影响并作出相应准备。柏林未雨绸缪 作为一个历史上没有极端气候事件的内陆城市，柏林比许多城市都要幸运。虽然目前它仅仅是面临挑战，而不是遭遇具体的紧急气候事件，但很多柏林民众还是支持采取行动缓和气候变化。德国第一太平戴维斯研究部助理董事Matti Schenk说：“柏林面临着干旱期更长、愈加频繁的风暴和暴雨升级等挑战。州政府试图通过扩大绿色屋顶面积等城市规划工具和指导方针来解决这些问题。”柏林还在深入调研“海绵城市”的概念。“经过设计，泰格尔机场原址上的城市科技共和国将会成为海绵城市，为了进一步的海绵城市项目提供动力，”Schenk解释说。Schenk继续说道，部分气候适应计划虽延迟执行了，但柏林还是积极主动的。柏林在我们的气候韧性城市指数中排名前列，部分原因就是它认识到了尽早采取行动的必要性。随着气候影响加深，全球气候缓和从被动过渡到主动至关重要。城市处于风口浪尖如果相互学习，城市至少能够为未来的事件做好准备。现在有何实践可以借鉴呢？哪些城市正引领这场气候保卫战？许多城市已经积极采取实际行动来减缓气候，但往往是在出现明确的现实威胁后。第一太平戴维斯地球部主管David Jackson解释说：“过去五年，房地产投资者对气候问题的认识有了明显的提高，主要投资机构在决策时也会考虑到气候风险。这对特定地区和资产类别本身都有重要的启示-在极端温度下资产表现如何？它们能否抵御未来的自然灾害？”构筑未来韧性的关键将是在这些努力的基础上，对抗那些尚不明显的威胁。因此，未雨绸缪是为了先发制人。由于地理上的差异，部分城市更早面临气候紧急的情况。它们的实践经验可为其他城市提供借鉴。东京：韧性实例 东京面临一系列自然威胁，其中台风和地震的影响最为显著。这座城市直面挑战，采用世界领先建筑规范，市内87%的建筑都符合最严格的抗震标准。作为一座人口稠密的大型沿海城市，东京特别容易受到洪水的冲击。日本第一太平戴维斯研究和咨询部主管Tetsuya Kaneko解释：“东京非常有前瞻性地利用了地下水库，在发生洪水和台风的时候排出积水。”东京拥有世界最大的地下雨水管道：首都圈外郭放水路。在20多年前，它的建造成本就高达21亿美元，但预计在50年的时间里，它将为城市节省至少三倍于此的洪水救灾费用。纽约严肃应对 东京遭受自然灾害已久，而纽约的警钟则是由单 一事件敲响的。2012年桑迪飓风席卷城市，造成 洪水、大面积停电及生命的损失，居民生活严重受到影响，这是迫使纽约采取韧性规划的决定性时刻。大量资本、基础设施和人员的集中意味着纽约罕见地在拥有大量资源的同时能够动力十足地立马投入行动。城市气候韧性 25GETTY IMAGEs柏林波茨坦广场sAvIlls.cOM/IMPAcTs 文：Eri MitsostErgiou可再生能源基建的机会清洁能源项目吸引了不少私募基金项目，但要达成全球净零目标投资规模还需大量扩张能源投资近年来世界各国都在努力减少对化石燃料的依赖，导致对清洁能源基础设施建设的投资大幅增长。大部分资金都用于发展可再生能源项目，其中还有少量核能项目，因为没有碳排放，所以归类到“清洁”能源项目中。其中许多项目都是由政府或公共资金支持，私有资金往往投向别的领域。由于环境因素的驱动，以及完成2016年巴黎协定签署的净零碳排放目标的迫切需求，化石燃料逐渐被抛弃。这一切和房地产和城市都密切相关。恰当应对则城市空间和建筑环境都能更具韧性、稳健发展，否则将迎来衰败和资产损失。因此可再生能源就是房地产使命的核心。由于近期地缘事件及经济因素影响，长期推行可再生能源有所加速。俄乌冲突及随后针对俄罗斯的国际制裁导致天然气石油批发价格暴涨，催生对性价比更高的替代能源的需求。同时，政治不确定性更强调了能源供应安全的重要性。为了确保国内能源的“主权”，更多国家开始侧重可再生能源的国内生产和储存，防止过于依赖从不稳定的国家或区域进口能源。减少碳排放、供应安全及能源价格上涨这三个因素导致全球范围内可再生能源基础设施扩大开发，也为机构投资者创造新的机会。影响力 全球房地产的未来能源投资 27清洁能源：持续扩张的市场全球能源消耗持续增长，而且来自零碳排放的可再生能源的份额也在扩张。BloombergNEF的数据指出能源板块已经达到一个临界点，低碳技术领域的投资已经和传统化石燃料提取和供应领域的投资相当。能源产业的新增投资大部分都流入了这些更环保的科技领域。国际能源署（IEA）数据显示在清洁能源或可再生能源领域投资已经占到整体能源投资增长的近75%。整体来看，IEA估计去年在清洁或可再生能源项目上的投资已经超过了1.4万亿美元，达到历史新高，且最大一部分集中在中国及亚太区域，其次是欧盟和北美，下页图表将作具体展示。大部分新投资流入了“成熟”的可再生能源领域，如风电和太阳能项目，部分原因是在许多国家的新能源生产中，这两个选项的成本最为低廉。新增投资的分布数据如下。这些投资不仅仅是流入风机和大型太阳能发电厂等可再生能源基础设施，还有相当一部分进入了第三级市场，如建筑和需要储存及配送电力的基础设施升级等。42%进入光伏基础设施35%进入陆上风电12%进入海上风电清洁能源还包含了其他基础设施项目，如存量建筑提高能效、智能技术应用和适应电动汽车推广的改造等。但这个投资水平是否足够？根据国际可再生能源机构（IRENA）的估算，现在的投资水平还不到为了能够达到净零目标2021-2030年间每年所需投资额的40%；且为了在2050年达到全球净零目标，清洁能源投资需要在2030年前达到目前投资额的三倍，即4万亿美元。应对投资挑战 尽管投资者很清楚眼前的难度以及未来的增长前景，但要向前再迈进一步依然非常谨慎。一个原因是部分可再生能源的来源从性质上来说不是持续的，不论是太阳能还风力，相对于化石能源来说都更多变，也就增加了持续匹配供需的难度。这意味着支撑这些能源的基础设施需要更加灵活，譬如能够应对天气变化。因此，太阳能和风力的能源储存是一项关键技术，负荷转移等智能技术也同理。资金障碍在可再生能源基础设施的技术和工程挑战以外，还存在可能影响投资潜在回报的具体困难。对多数投资者而言，最主要的是这类项目漫长的建设周期。获得大型基建项目的规划许可可能要花费数年的时间，尤其在发展水平更高的国家。数据显示在英国，设计及建设风力发电厂的平均时间可能长达7至11年。需要大规模提供可再生能源的大型项目更可能出现这样的延长，因为它们还会需要外置的传输线路、国际或国内电网连接升级、灵活的系统和储存方案等。这样的项目由于设计的复杂程度会造成供应链的瓶颈及技术缺口。在看到回报之前资金会被占用多年，这对投资者来说是个很大的问题。热泵、储能、智能仪表、车辆到电网技术、太阳能板等智能技术及解决方案就没有这样的设计风险，因此相对于基建板块来说更偏向是技术领域的投资选择。建筑成本对投资者来说也是越来越棘手的挑战。铝、铜、钢铁等制作电缆、涡轮和光伏面板的原材料价格近年已有较大涨幅，不管是在发达国家还是发展中国家，项目运营成本都随之上涨。劳动力成本上涨也增加了费用，影响投资者整体收益。政府补贴及不同能源的税收可能会对这个问题有不同的推动作用。虽然中国和印度都在可再生能源上大量投入，大部分发展中国家对化石燃料采用的税率极低，因而可再生能源投资的吸引力也降低了。国际能源署估计去年在清洁及可再生能源项目上的投资已超过1.4万亿美元 0.6%2.1%5.4%4.0%5.9%-0.2%-0.7%欧洲2500亿美元3650亿美元20152022北美1900亿美元2480亿美元20152022非洲250亿美元280亿美元20152022中美及南美520亿美元530亿美元20152022欧亚180亿美元180亿美元20152022中东230亿美元210亿美元20152022亚太201520224540亿美元6540亿美元清洁能源投资2015-2022年均增长 各区域总投资来源：第一太平戴维斯援引国际能源署（IEA）数据 影响力 全球房地产的未来由于资源稀缺和监管不到位等问题，在发展中国家进行项目融资费用较高。这也是为什么“公正能源转型(Just Energy Transition)”在COP26上呼吁引入更多创新融资模式，让发达国家支援发展中国家的基础设施建设。私有投资者的机会私人投资，尤其是机构投资者，在板块内的机会比较有限。IRENA的数据显示，在所有可再生能源板块的私有投资中，机构投资者仅占1%，约25亿美元。大部分私有资金都投入了更成熟的科技领域，如太阳能光伏和陆上发电，两者占到2020年板块内投资的84%。除此之外，北美和欧洲对可再生能源更为侧重，投资比例分别占到31%和29%。相比之下，亚太东部地区机构投资资金在可再生能源项目上的比例仅为14%。第一太平戴维斯董事及能源与咨询部主管Thomas McMillan解释，尽管仍有多重挑战，板块内仍蕴含诸多投资机会，尤其是在能源储存和智能技术等支持新能源使用的科技领域上。“全球范围内可再生能源转型蓄势待发，但目前的增长速度还不能满足全球气候目标的要求，但我们现在观察到的涨势可能还只是个萌芽，预计未来数年还会有大量可再生能源基建项目和智能科技涌现。”“房地产企业应该把这视为分化风险的机会，梳理资产的同时考虑如何把能源效率可再生能源和智能科技融入到资产中去。在这一过程中可以确定在未来十年中哪些资产需要处置或改造。”“全球不同区域市场中都有投资机会，而且很明显如果一个国家可以更新电网基础设施，缩短规划时间，提供更多服务市场的投资机会，那就更能吸引投资者。”“政府还可以进一步提供政策支持，尤其是一些长期框架方案，从而能够鼓励机构投资进入重要的战略领域。”“相比政府监管，智能技术投资更有可能受到客户需求驱动，因为客户寻求减少运营成本或保障供应安全，”McMillan补充道。成功过渡到清洁能源的未来需要政府、私营部门和当地社区的共同努力。投资者不应忽视能源对我们日常生活的支持能源投资 未来展望对私有和机构投资者来说，可再生能源基础设施都是个愈加重要的领域。但项目本身的复杂性和周期较长等投资障碍依旧，因此其他支持技术板块对部分投资者来说更诱人。在可再生能源市场中，投资者不应忽视能源和日常生活的紧密联系。没有能源，科技无法进步，交通停止运转，商业及住宅也不可能蓬勃发展。房地产可负担性 挑战与解决方案文：Eri MitsostErgiou,richard ValEntinE-sElsEy,clarE BailEy30 可负担性 影响力 全球房地产的未来 可负担性 312023年成本上涨已经影响到生活的各个方面，房地产也同样承压。不管是商业还是住宅租户，都面临不小压力。高通胀率冲击企业，对全球经济增长有重要贡献的小型和初创企业尤其受到影响。随着运营成本上涨，这部分企业很有可能难再承担心仪区域的商业空间租金，因此扩张能力受限。企业最重要的资产就是它们的员工，而员工也面临经济型住宅供应不足的问题。这对招募并留住人才都带来挑战。与此同时，近些年来全球范围高品质写字楼大量建成，推升了整体市场租金。企业对环保、灵活、有设计感的办公空间需求不减。但新如果成本和通胀挤压新兴商业的生存空间，城市还将如何孵化创新、吸引人才？城市将如何解决居住负担问题、改善生活质量以提高人才吸引力？冠疫情则造成工期延长及建筑材料短缺。第一太平戴维斯研究发现，2019至2022年间，尽管发生疫情扰乱，全球主要城市的优质办公租金均有所增长。迪拜涨幅最高，达25%，其次为柏林（23%）、纽约城中（17%）和伦敦西区（13%）。租金成本上扬对中小型企业影响尤为巨大。在许多城市，租金上涨已传导至传统市中心商务区之外的次级地段。这也使得一些中小企业不得不迁至更为偏远的区域、或品质较次的楼宇办公。部分问题在于对小型企业的保护和培育。据世界银行统计，中小企业约占全世界企业的90%，就业人数则占到50%以上。来源：第一太平戴维斯援引Numbeo数据市中心市中心以外一室户租金占到平均工资比例70P0 %0香港 上海 伦敦新加坡 纽约里斯本旧金山 巴黎 斯德哥尔摩阿姆斯特丹悉尼柏林东京芝加哥平均净工资比例图：JAKE READsA 32 可负担性 现成解决方案正在兴起的共享办公空间或许是个解决方案。它们提供完善的配套服务，也没有长期租约的限制。考虑到建立和维护办公室的成本，随着时间的推移，企业选择这一类办公空间会更简单、也更便宜。为了比较共享办公与传统优质办公室的成本，第一太平戴维斯研究部调研了全球16个主要市场中10人规模企业的成本差异。研究发现，虽然不同市场之间差异较大，共享办公空间成本还是平均便宜40%。在孟买，共享办公成本约为传统办公63%，而在悉尼则只有14%。共享办公成本较低的城市包括孟买、马德里、上海、阿姆斯特丹和洛杉矶，而纽约和伦敦成本最高。Workthere全球业务主管及英国第一太平戴维斯Flex的联合负责人Cal Lee表示，对刚起步的公司来说，在物业上如果能节省下来任何开支并重新投入到业务中去，都可能是成功与失败的分水岭。“对成熟的办公市场而言，如果希望有雄厚的中小企业基础，那么确保在不同价位段都有办公空间提供就很有必要。共享办公的租金负担相对较低，非常适合一座城市的创业生态发展。培育创业生态系统尽管如此，对于规模最小的初创企业来说，共享办公的成本也可能过于高昂。在这种情况下，公共部门资金也可加入私营投资，支持设立创业中心。除了租金低廉，共享办公还能把人们聚到一起，促进本地跨社区及行业内的合作。Factory Berlin这个项目就是一个很好的例子，说明了公共和私营部门的资金打造该类社区的成功实践。从部分时间使用办公桌到全时段拥有个人办公室，会员可以选择不同的空间利用计划。这意味着他们只需为自己需要且负担得起的空间付费，而不必为冗长的租约或高昂的前期费用所累。孵化器及加速器同样地，大学孵化器支持由大学社区推动的企业，帮助留住学术人才。企业加速器为起步阶段的小公司提供指导、资源和资金。而对于支持这些举传统及共享办公空间成本差距来源：第一太平戴维斯，Workthere每月10人共享办公成本每月10人传统高级写字楼净有效成本共享办公及高级写字楼差距10人办公室成本共享办公及高级写字楼空间成本差距-40%-20%0$25,000$20,000$15,000$10,000$5,000-70%-60%0-10%-30%-50%孟买香港洛杉矶马德里上海东京伦敦西区纽约法兰克福柏林伦敦市区巴黎阿姆斯特丹新加坡悉尼-63%-60%-57%-56%-56%-55%-52%-43%-41%-38%-36%-27%-27%-19%-14%影响力 全球房地产的未来 可负担性 33措的大型企业来说，这是接触创新型初创企业及与其契合的人才的宝贵机会。面积达4,400平方米的JLABS Shanghai是强生在亚洲建立的第一个创新中心，可容纳50多家生命科学和医疗保健初创和稍大规模的公司，并提供实验室设施、设备和导师支持。价格上涨挤压空间住宅方面的负担压力也非常大，许多城市居民都受到影响，尤其是年轻人、学生及维持城市运转的工人。在城市经济适用房供应有限的情况下，人口老龄化和单身家庭的增加意味着供需不平衡加剧。资本价值和租金都被推高，而近期抵押贷款利率上调，使得许多大城市的潜在购房者望而却步，进一步加剧了对租赁住房的需求。过去，能够负担的房租应占净收入的40以下%。而如今，大多数市中心地段的租户预计要支付更高的租金。然而，现有的社会经济住房存量却无法满足人们日益增长的需求。纽约市住房管理局仅有17.8万套此类住房；伦敦有近80万套，但供应量在过去五年中一直在缩减；在香港，申请人可能要等待五年才能租到一套公共租赁住房。由于高价和令人挫败的过程，租房的人群不得不到更远的地方寻找，或搬到居住成本更低的城市，或在合租房里“蜗居”。这种压力使人们重新关注到需要提供真正可负担的社会住房，通常是以公共部门支持的方式。正如第一太平戴维斯经济适用住房咨询部主管Helen Collins所言：“为了增加供应，国家和地区需要制定清晰的战略、目标和交付模式，并以国家资金、土地供应和政策作为支撑。政策的连续性、一致性和确定性才能为开发商、投资者和供应商提供投资信心。”这一模式可以有多种形式。例如，在西班牙和其他欧盟国家，疫情恢复基金就用于补贴经济适用房。英国直接向住房协会提供补助资金，而在美国采用税收抵免来鼓励投资者为经济适用房提供资金。同时，新加坡和香港为当地居民广泛实施了有大量补贴的公共住房计划，尽管对于外籍人士来说，这两个区域是世界上私人购房或租房最昂贵的地方。旧商业存量改造其他提高市中心经济适用房供应量的机会还包括旧的商业建筑改造，或者通过建造经济适用房、商品房与商业地产结合的综合体，让贫困社区重焕新生。改造实例包括巴黎的Les Grand Voisins社区，前身为Saint Vincent de Paul医院，现已成功开发为一个临时的多功能空间，连接当地社区与社会，为创业群体提供可租赁的工作空间。在金融的发展方面，在英国和欧洲，Man Group和Civitas等公司发起的封闭式ESG社会住房基金得到扩张。这些基金将私人资本用于支持公共资助的社会住房计划，回报率低于全面商业运作的基金。显然，许多大城市迫切需要重新规划市中心的生活和工作图景，减轻21世纪的背景下的负担压力。只有注重实现更广泛的社会和环境效益的规划才最有可能成功。GETTY imAGEs巴塞罗那巴塞罗那：空间创想巴塞罗那政府致力成为欧洲初创企业的中心。当地的发展机构Barcelona Activa为创业公司提供孵化空间和增值服务，其中三个孵化器位于城市的创新街区22上。它所提供的小型空间费率低于市场水平30%，而针对正在扩张的企业的科技园区租金则低于同一区域内市场租金的15-25%，最大面积可达200平方米。“把经济活动引入人口密集的市中心区域能够产生更多互动交流，推动创新，优化创业生态，同时这一变革也更好促进工作和生活的平衡。”巴塞罗那市议会城市推广主任Mario Rubert表示。sA 办公室之外适应办公新模式 文：Kelcie SellerS 过去三年形成的工作习惯可能会比很多人预想的要持久。在美国，56%的全职雇员（7000万人）表示他们的工作可以远程完成。在德国，51%的人每周至少远程工作一天，这比例在英国为42%。1因此，许多公司正在缩减或“合理调整”办公空间的规模；还有一些公司虽然使用同等面积的办公空间，但在质量或布局方面进行了升级，以为员工提供更好的体验。然而，正如第一太平戴维斯未来写字楼可用性指数所显示的那样，全球各地的情况各不相同，也不意味着写字楼的时代已经终结。新冠疫情几乎在一夜之间改变了过去以办公室为基础的工作方式。科技手段让我们在居家办公的同时保持彼此联系。办公空间如何适应代际及地域变化造成的不同员工需求呢？34 办公室我们建立了全球顶级写字楼市场指数，以了解当前的办公环境的成本、可用性、供应计划、混合办公趋势以及未来的办公需求方面，最后探讨如何提高部分市场的写字楼可用性。重新思考我们的分析表明，需要重新思考现在写字楼建设的数量和性质，并且调整存量写字楼定位以适应新的工作方式。通过识别能够提高不同城市利用水平的因素，我们可以准确找到各写字楼市场韧性的关键驱动因素。这些因素包括目前空置率、存量质量、ESG因素及混合办公模式盛行等。部分城市，尤其是孟买、德里和胡志明办公室 35市，蓬勃发展的金融和商业服务业也推动了需求。据预测，未来五年内，这些城市的金融和商业服务业总增加值都将增长50%或以上，同期行业内就业人数增长也将超过10%。人口统计特征在这一背景中也至关重要。不断增长的人口，尤其年轻人，可能会在近期到中期支撑写字楼的使用。未来五年，孟买、深圳和胡志明市的人口预计将增长8%或以上。办公室的吸引力办公室生活便于年轻群体融入公司文化，也为他们提供居家办公以外的另一种选择，因为与年长的同事相比，他们的家庭环境可能更小，也没有专门的办公空间。这不仅推动了对办公室的需求，还改变了办公室的性质。与疫情之前相比，现在的办公室环境更加灵活，协作性更强。文化因素也会影响我们对办公室生活和混合办公的态度。东京和巴黎的企业倾向于鼓励办公室内的导师文化。它们重视与经验丰富的同事面对面交流这样的非正式培训机会，这在它们的写字楼高利用率上也有所反映截至2023年3月，东京和巴黎的利用率分别为80%和66%。巴黎CBD是欧洲空置率最低的地区之一，仅为2.3%；而东京则是亚太地区空置率最低的城市之一，仅为4%；首尔和胡志明市的空置率更低，仅为3%。通勤是办公室/混合办公的另一关键因素。在城市化面积更广的美国，可能有更多的职员开车上下班，带来时间、成本和环境方面的影响。而欧洲城市则更为紧凑，更适合采用为居住、工作、娱乐而设计的“15分钟城市”多功能社区概念。写字楼的未来：新建与改建 环保也是优先考虑的因素之一：写字楼的建造或改造需要能够履行企业的ESG责任，从而提供用户所追求的可持续办公空间。我们还观察到最优质的写字楼正在拉大和其余写字楼之间的差距。一流的可持续办公空间以人为本，因而需求量最大，价格也最高。在欧洲，顶级写字楼的平均租金比次级写字楼高出142%。即便没有疫情对工作习惯的干扰，许多老旧写字楼也早就到了需要现代化改造的时候。在第一太平戴维斯未来写字楼可1 欧洲远程工作相关实践及表述 Fondation Jean-Jaurs(jean-jaures.org)注：指数按颜色排列，从最有可能出现写字楼可用性增加的市场（深蓝色）到最不可能出现的市场（焦橙色）。每个类别都有单独的颜色标度。利用率趋势被赋予一半的权重。需求趋势和供应趋势的权重相同。来源：第一太平戴维斯研究部援引牛津经济研究院、Kastle Systems及本地来源数据未来写字楼可用性指数旧金山纽约洛杉矶芝加哥休斯敦华盛顿特区伦敦柏林马德里香港阿姆斯特丹法兰克福迪拜东京巴黎悉尼上海北京吉隆坡德里孟买首尔广州胡志明市深圳新加坡需求趋势供应趋势利用趋势整体图：JAKE READsA 36 办公室用性指数研究的大多数城市中，大部分写字楼存量（平均69%）建于2010年之前，意味着非绿色写字楼供应过量。由于大量租户正在寻找能够支持其ESG承诺的空间，这些存量无法满足日益增长的对可持续办公空间的需求和偏好。东西碰撞结合所有信息，我们绘制了一幅目前混合办公环境的新地图，大体上显示了东西方之间的巨大差异。有的国家总体恢复了疫情前的办公习惯，而有的国家混合办公则更为常态化。这反映在办公室利用率上，即每天前往办公室的员工比例。截至2023年3月，亚太市场的平均办公室利用率为86%，与欧洲、中东和非洲以及美洲市场的61%和48%形成鲜明对比。美国市场，尤其是旧金山、纽约和洛杉矶等主要城市，未来写字楼可用性的增长潜力较大。其中，旧金山的表现最为突出。疫情前它是美国写字楼可用性最低的城市之一，仅为9.5%。而在当前形势下，旧金山30%的空置或租约到期的办公空间或将在明年重返市场，可用办公空间达到30年来的最高点。旧金山作为科技中心的地位也不容忽视。疫情过后，许多科技公司和员工都重新评估了他们现场办公的需求。在当前的经济环境下，有关科技公司裁员的报道也是这一转变的体现。亚太市场内，中国城市、新加坡、首尔和孟买未来十年写字楼过剩的情况可能有所改善。亚太地区不断扩大的经济推动了对办公空间的需求，而混合办公的趋势尚未像西方国家那样深入人心。欧洲则位置居中，平均空置率为13.7%。虽低于美国市场的可用率（包括空置率和未来12个月的可出租面积），但近几个月来，随着混合办公的兴起和办公环境的变化，可用率已有所上升。柏林、伦敦和马德里处于排行榜的中间位置，预计对高品质写字楼的需求将持续存在，因此可用空间可能集中在较老的写字楼存量上。适应、发展如何改造和重新利用过剩和空置的写字楼存量、适应当今的需求，这是目前需要关注的重点。在有可能提高可用空间的地方，就有重新利用的机会。城市中心地段往往既有将写字楼改建成住宅的需求，也有这样做的潜力。在部分区域，按需配送发展强劲，推动了对“最后一公里”物流的需求，这可能导致郊区和更多城市边缘地区空间被改造成配送站、仓储中心或零售点。无论改造后的写字楼最终用途如何，越来越多元的城市功能将为新用途和区域焕活提供机会。住宅、教育、医疗、零售和文化等新场所将提升城市的社会和环境可持续性，使得地区更宜居、步行更友好、社会结构更多样。鉴于建筑物中存在大量的隐含碳，人们拓展现有物业新用途的兴趣与日俱增，预计这一深入思考建筑再利用的趋势仍将持续。东西方之间的差异拉大 有的国家总体恢复了疫情前的办公习惯，而有的国家混合办公则更为常态化 影响力 全球房地产的未来 办公室 37旧金山Michael Mccandless 企业管理部董事，旧金山第一太平戴维斯未来几年，北美市场的写字楼可用面积将会增加，而旧金山在存量和机会方面都处于领先地位。在疫情之前，市场就已经开始接受远程办公的模式。因此，根据Kastle Systems的数据，旧金山的办公室利用率仍低于45%，是美国所有一级市场中利用率最低的。对于业主来说，这一情形并不理想。接近30%的空置率创下了旧金山的历史新高，甚至超过了2001年互联网泡沫和2008年金融危机之后的最高水平。在较高的空置率和较低的日利用率的双重作用下，大多数写字楼的运营面积比例都在30%以下。此外，旧金山大多数写字楼续租的面积减少了20%至50%。此外，我们还观察到那些没有将办公空间分租的企业新租赁的面积增长甚微，甚至保持稳定。不过租户，尤其是科技企业租户，2023年开始要求员工回到办公室，因此，更多员工重返办公室很可能推动办公室需求的长期增长，消化过多的供应。展望未来，旧金山及其他地区的租户仍有机会。利率上调、楼宇估值下降、空置率上升，这些因素支持了租户市场的形成。未来的租户将有很多选择，而激进的业主则努力通过大额优惠吸引租户迁入或留在他们的物业里。旧金山作为创新中心拥有大量受过高等教育的劳动力资源。随着时间的推移，这也将有助于它从当前的市场波动中恢复过来。巴黎serge Vayer,租户服务部主管，法国第一太平戴维斯在写字楼空置率方面，法国首都巴黎是欧洲的“异类”。在过去十年中，CBD的空置率大幅下降，目前为2.3%。未来供应有限，且甲级写字楼需求旺盛。推动需求的部分来自于办公室工作和面对面交流的文化。有些管理人员仍认为只有在办公室里才能完成工作，其中既有文化因素，也有代际因素，随着年轻一代出现和科技行业发展，这种情况正在慢慢改变，但大多数管理者还是喜欢在办公室里有自己的团队。大多数企业优先考虑巴黎市中心的地址，而不是更现代化的办公室，比如位于郊区的拉德芳斯商业区，空置率达到16%。与居家办公相比，办公室选址在市中心可以吸引新人才、吸引员工返回办公室并提供良好办公体验。尽管企业热衷于在市中心租用获得ESG认证的甲级写字楼，但CBD的大部分存量都是乙级写字楼，且由于市政厅更青睐住宅而非写字楼，因此可供新建的土地也很少。中国JaMes Macdonald 高级董事及研究部主管，中国第一太平戴维斯在经历了国内大范围的居家政策之后，大部分员工现在又回到了办公室，标志着公司文化又回到了强调现场交流的特征。虽然在居家期间，员工不得不远程办公，但总体而言，远程办公并没有真正流行起来。携程于2022年2月实率先施了每周在家工作两天的政策，这是中国首个为员工提供混合办公的大型科技企业。Macdonald补充道，中国城市高效且廉价的公共交通是吸引员工到办公室工作的一个因素，同时，办公室还能使员工暂时逃离多代同堂的家庭空间。然而，供应过量的风险始终存在。有观点认为建造写字楼是为了吸引企业、发展经济和税收基础，但即使是上海这样的领先城市也出现了多年未见的高空置率。尤其是在2022年，经济增长放缓，疫情清零政策等因素带来商业的不确定性，需求疲软叠加建设过度，市场去化情况不甚理想。预计到2033年，全球50岁及以上人口的比例将达到28.4%。在第一太平戴维斯高端生活住宅指数分析的165个国家中，有47个国家的比例将达到至少40%。出生率降低且寿命延长，这是一个全球趋势。健康状况更好、孩子数量更少和收入增加之间存在着关联。年纪越大的人口往往也越来越富有。换句话说，许多国家富裕的成熟人口数量显著增长，其中许多人对住宅拥有更高的要求。富裕的成熟买家想要什么？这并不是一个同质化的群体。50岁以上的人群中既有忙于工作的父母，也有没有后顾之忧的退休人士。文：Lucy PaLk50岁及以上的人群多已攒下不少财富，这部分群体将在未来十年驱动世界高端住宅市场38 高端住宅以及随之而来的品质住宅 欢迎 老龄化时代 影响力 全球房地产的未来Source:Savills Research using Oxford Economics50岁及以上富裕群体规模最大且扩张速度最快的国家,2033年Country 50 share of total population in 2033 10-year growth in 50 population(2023-2033)卢森堡韩国西班牙新加坡科威特瑞士中国挪威加拿大爱尔兰新西兰澳大利亚阿根廷以色列巴西沙特阿拉伯79SHHECC9761(320(x#&)%高端住宅 3910年内预计增长超过10%的国家。这些国家还必须拥有至少10,000个年收入在250,000美元以上的家庭。排名前16的国家地理分布多样。欧洲国家50岁以上人口的比例已经很高，但随着人们富裕水平提高，大量亚洲和中东国家成熟人口将经历爆炸性增长。在未来十年，这个年龄层次人口增长最快的是沙特阿拉伯和科威特。在城市层面，虽然有些城市吸引了更多的国外移民，但更多城市还是依靠国内趋势来推动增长。这个结果对房地产发展也具有重要意义。50岁以上的富裕人群对住宅有不同的期望，世界各地的热点城市需要为这部分人群的涌入做好准备。注：分析主要关注人口超过50万、年收入在250,000美元及以上的家庭超过10,000户、且2023-2033年间预计50岁以上人口增长率超过10%的国家。谈到房产的时候，他们最优先考虑的是质量和空间-例如，有足够的空间舒适地在家开展工作。房产购置的便利性也是一个考虑因素。美国的品牌住宅趋势在欧洲和亚洲越来越流行，它所提供的顺畅的交钥匙体验对这个年龄组的人群有很大吸引力-特别是那些在世界各地拥有多处房产的人。越来越多寻求城市生活方式但又想拥有更大生活空间的人选择小城市，它们具有城市中心的便利优势，但往往生活成本又较低。国家层面的图景利用牛津经济研究院的数据，第一太平戴维斯量化了各国的发展趋势。我们首先关注那些50岁以上人口在未来GETTY IMAGES见下页第一太平戴维斯高端生活指数SAvIllS.coM/IMPAcTS 国家来源：第一太平戴维斯研究部援引牛津经济研究院数据50岁以上人口十年增长（2023-2033年）2033年50岁以上人口比例 ImpactS ThE fuTurE of GlobAl rEAl ESTATE50岁以上人口比例40 高端住宅1.北港，佛罗里达，美国佛罗里达州的北港列于我们榜单的首位，50岁以上人口2033年预计将达到三分之二（57%）。该市年收入达到250,000美元的家庭预计将从2023年的9%涨到2033年的11%。“北港所在的佛罗里达西海岸是美国北部退休人士钟爱的区域，其他著名的同类城市还有Fort Myers,Sarasota及Naples，”Corcoran研究部高级副总裁Ryan Schleis表示。2.上海，中国2033年，上海50岁以上人口将从目前的47%增长到53%，稍微超过半数。但更惊人的数据对比为，能够达到年收入250,000美元及以上的家庭将会是2023年时的四倍。年长人口主要受到便利设施和充分机会的吸引而来到上海。中国第一太平戴维斯研究部主管James Macdonald表示，上海是中国最富裕的城市，也有充分实力加大在城市环境优化、医疗服务和教育上的投入。3.新加坡2033年50岁以上人口接近一半，达到48%。新加坡已经是繁荣的高端住宅市场，去年的资本价值增长率为6.8%。富裕的成熟人口在带来机遇的同时也带来了挑战。50岁以上的人群中出现越来越多的单身人士，因此未来的开发必须包含大量的公寓和小型住宅以满足这一群体的需求，促使住宅开发商对空间进行创新。57SHGE%5 科威特城，科威特 2 上海，中国1 北港，美国4 马德里，西班牙3 新加坡第一太平戴维斯高端生活指数 影响力 全球房地产的未来高端住宅 41注：分析主要关注人口超过50万、年收入在250,000美元及以上的家庭超过 10,000户、且2023-2033年间预计50岁以上人口增长率超过10%的国家。4.马德里，西班牙马德里的吸引力众所周知。这也解释了为什么中心区域的住宅总是供不应求。“娱乐、美食、奢侈品购物体验一应俱全，马德里也在过去几年成为欧洲最热门的首都城市，”西班牙第一太平戴维斯研究部董事Pelayo Barroso说。2033年城市50岁以上人口将达到约47%，富裕家庭（收入250,000美元及以上）数量预计将翻一倍。考虑到目前中心区域供不应求的现状，高端住宅市场还将受到挑战。“中心区域的很多买家都寻求古典建筑中的翻新公寓，但这部分公寓一般受到保护而且没有停车空间，”Barroso说，“离中心区域越远，项目机会越多。”6.苏黎世，瑞士苏黎世已经享有世界最高的人均GDP，未来十年它的财富也只会持续增长，尤其是瑞士为了抵消劳动力短缺而推迟了退休年龄。职业年限延长与随之增加的财富将塑造城市的高端住宅市场。苏黎世的经济大部分为服务经济，而在疫情期间许多服务业者也适应了灵活的居家办公方式。5.科威特城，科威特科威特是现代中东的一个缩影，中产阶级快速扩张，这座城市已经成为人们选择第二居所的热门地点。未来十年50岁以上人口将从目前的27%急剧增长至45%，同时年收入250,000美元及以上的家庭将增长39%。未来许多富裕的成熟买家（约三分之一的人口）还处于劳动年龄。他们对空间、娱乐和生活方式的需求将在未来十年塑造科威特的高端住宅市场。来源：第一太平戴维斯研究部援引牛津经济研究院数据8 阿德莱德，澳大利亚37%7 圣保罗，巴西38%6 苏黎世，瑞士40%9 温哥华，加拿大37 奥斯陆，挪威36%SAvIllS.coM/IMPAcTS 图：jake read42 实体零售 影响力 全球房地产的未来实体零售重拾目标文：Eri MitsostErgiou,MariE HickEy,toM WHittington实体零售商重拾信心，但零售地点却在悄悄变化实体零售 43新加坡福南是一个采用LED照明的城市中心社区。原本的数码生活广场蜕变为一个繁华的综合开发项目，六层楼的区域里纳入了办公、服务式住宅和零售空间。游客可以在底层的自行车道上骑行，也可以到顶层的城市花园里散步，还可以在附带的餐厅品尝当地特产。Nuveen对爱丁堡圣詹姆斯区（St James Quarter）的改造则采取了不同的策略。改造目标是重新定位，使购物环境增加吸引力触及消费者，而不是完全更换用途。这个集酒店、住宅、休闲和办公于一体的多功能空间还采用了大量可持续的ESG举措。富南和圣詹姆斯区虽看似不同，但都传递了相似的关于未来城市中心零售空间的信息。一度被遗弃的区域和建筑焕发新生，重新定位为充满活力的社区中心。在这里，零售和休闲虽然仍是一线的功能，但只是更广泛的服务整体的一部分。 实体零售业与时俱进福南和圣詹姆斯区证明了实体零售也可以超越传统局限。电商在疫情背景下崛起，给实体零售带来了明确的挑战，但实体零售业也在积极应对。事实上，有迹象表明实体零售业正逐渐重拾自己的目标。虽然尚不普遍，但在许多市场中，品牌正在重返核心零售地点，空置率也在下降。在奢侈品市场，部分品牌甚至将实体零售店扩展到了新颖的领域。第一太平戴维斯董事及全球零售联席主管之一Sam Foyle表示，许多品牌正在扩大其实体零售店的规模。“全球范围内，品牌从未离开过它们的黄金地段，还有部分品牌利用近期租金下调的机会，向其他高端或游客密集的区域扩张，或从大型的商业街转移到标志性商业街区。还有一些品牌则向富裕的郊区扩张。”新冠疫情对这一切的催化作用怎么强调都不为过。在居家期间，网上购物的群体线上消费更甚，而从未网购过的群体也开始网购。电子商务的渗透率飙升，不禁让人担心实体购物将永远无法真正得到恢复。但近期这一趋势有所缓解。全球电商渗透率在2020年增长了29%，但在2022年仅增长了5%。电子市场可能比没有疫情发生的情况走得更远，但还远未达到势不可挡的地步。人们正在返回实体商店。单一的电商运营除退货昂贵以外，还面临着一系列运营成本增加的问题，本已受到挤压的利润率也遭到打击。真正的全渠道零售商（同时拥有在线和实体店）情况则要好得多。在经历了疫情居家限制之后，消费者开始寻求人际之间及社区的联系，公共空间的吸引力大增。与此同时，触手可及的电商也让消费者拥有“随需”下单收货的心态，对其便利性充满期待。长远来看，能够满足所有这些不同要求的零售区域才是最有生命力的。本地化进行时大量报道称，人们在疫情期间被迫大规模居家办公，这给当地郊区的商业街区注入了一剂急需的强心针。出于对舒适便利的考虑，居家办公人群的一些日常消费需求不太可能需要前往市中心来满足。与此同时，疫情也助推了对在地和独立零售商的肯定。当地咖啡店和书店服务的重要性突出。地方自豪感成为郊区重建的推动力。人们重新审视自己的居住的场所和环境，并找到能够聚会、社交和购物的地方。这种态度并没有消失。现在，许多上班族的日程表上已经增加了一两天居家办公的时间。这些原本会在市中心进行的消费转移到了区域的商店和咖啡馆。需要注意的是，这种趋势并非到处都有，而是在富裕地区更为明显。这些区域居住着收入较高的资深职场人士，并聚集了一些独立零售店。这一趋势在塑造新的城市图景。城市现状那么，城市中心呢？的确，许多中心商业区在周间的某些时段比以往冷清，混合办公也对曾为繁忙的上班族午休时提供服务的商店产生了影响。如果说疫情前市中心的消费有25%来自那些现在每周居家办公一到两天的上班族，那么很可能有5%到10%的消费转到了当地的商业街区。情况很难一概而论，但零售业在市中心复苏的萌芽也很明显。核心商业街的空置率下降，品牌利用疫情期间租金调整的机会，迁回人流量大的地段。租金优惠使一些零售商得以迁至人流更高的区位，优质核心地段对零售商的吸引力依然存在。部分黄金地段的奢侈品零售租金仍低于疫情前水平，在多伦多、伦敦、悉尼及香港，租金相比2019年水平下降了10%甚至更多。但在过去两年中，黄金地段的奢侈品零售租金平均增长7%（2023年第一季度数据）。44 实体零售电商在疫情背景下崛起，给实体零售带来了明确的挑战，但实体零售业也在积极应对 影响力 全球房地产的未来实体零售 45Source:Savills Research1.慕尼黑7.都柏林5.上海9.香港6.阿姆斯特丹 8.马德里3.米兰4.法兰克福8%8%0%0%8%60 D%2.纽约29%-2%-2%-10%-4%-4%-1%-8.悉尼6%-11%-17.伦敦-21%-21.多伦多0%目前顶级奢侈零售租金与疫情前、疫情期间对比2023年第一季度 相比 疫情居家期间（2021年第三季度）2023年第一季度 相比 疫情前（2019年第四季度）城市根据其2019年第四季度表现排名 来源：第一太平戴维斯研究部46 实体零售成本固然是一个因素，但并非唯一因素。虽然平日人流量有所下滑，且电商业务蓬勃发展，但零售商明显还能看到市中心地段的巨大价值。这是为什么呢？不断变化的城市中心 存在这几个驱动因素。消费者希望在同一个地方发现新奇、享受便利。作为独立运营商和大品牌的发源地，城市中心恰恰能提供这些特质。消费者在同一次旅行中既能观光全球时尚零售商又可以品尝到风格独立的本地餐馆。同时，也有人愿意旅行到更远的地方去寻找独特的体验。游客消费是黄金地段实体零售的主要驱动力，随着疫情后世界不断开放，游客消费将会推动实体零售业扩张。第一太平戴维斯亚太研究部主管Simon Smith表示：“像香港这样的区域零售市场主要特征之一就是旅游业，尤其是需要来自中国大陆的游客。在部分市场中，游客在实体零售消费中占到相当大的比例。就疫情前的香港而言，游客在实体零售消费中所占的份额几乎达到80%。”线上零售商越来越多地占据大城市的黄金零售地段，这与直觉或许有些不符，但却体现了社群的吸引力。电商品牌近年来一直在利用社交媒体建立线上社群。现在它们通过开设实体店，把品牌参与感凝结在现实世界。领头电商亚马逊目前经营着近100家零售店，并计划持续扩张。同样的中国电商巨头阿里巴巴也开出了数百家实体店。德国线上服饰美妆品牌Zalando通过实体折扣店铺销售打折或库存过多的商品。2021年，它在柏林开设了一家旗舰店，通过店内造型师和数字功能等提供个性化购物体验。有时这些店铺也能作为陈列空间和社区中心，配有咖啡厅和活动大厅。它们是人们见面、交流、接触品牌及消费的场所，这一切都是为了扩大品牌知名度。对于Fabletics、Under Armour和LuluLemon Athletica等运动休闲品牌来说更是如此。LuluLemon在芝加哥的体验店设有健身房和补充能量的餐厅。高端零售商正利用实体店来努力吸引那些可能会在线上下单的群体。寻找新的目标这些都是零售业重塑自身以适应消费趋势不断变化的例子。虽然我们在市中心逗留的次数可能越来越少，但每次去市中心的支出却在提高。出行至市中心正变为一种多样化的体验。消费者可能会去购物、就餐、看电影。他们可能先去看医生，然后去健身房锻炼一小时，或者线下提取线上订单、参观美术馆。这些都要求对零售业进行重新定位或规划。而在远离黄金地段的地方，空间往往供过于求。部分零售商合理调整店铺网络，将重点放在人流量及曝光度较高的地段，同时促进线上和线下销售。次级购物中心和传统百货商店则受到影响。与此同时，消费者看重的是便利和多功能空间，为他们进城购物提供更多理由。综合体则是未来实体零售业应对这一趋势的显而易见的答案。这就是为什么福南可以改造成一个能满足各种需求的购物中心，而圣詹姆斯区被设计为一个集住宿、餐饮、娱乐以及购物于一身的场所。不论是重新改造还是新建项目，零售综合体已经越来越流行。城市也在积极探索最适合自身的模式 影响力 全球房地产的未来实体零售 47实体零售和线上零售就像管弦乐队中必须共同演奏的互补乐器：二者缺一不可，否则顾客只能听到半首曲子，但二者必须相互配合，才能奏出和谐的乐章。虽线上商店展示了产品，传达了品牌原则和价值观，但即使是最好的线上体验，也是以交易和价格为导向的。与此同时，实体店铺提供的是无形的价值，尤其是在奢侈品市场，它充分展示了精湛工艺，并最大限度提供个人体验，在客户和Canali品牌之间建立一对一的关系。对于一个独立品牌来说，精品店对于提升品牌格调、在消费者心中建立奢侈品牌印象至关重要。传统的顶级购物中心及街区仍然是眼光敏锐的顾客的目的地，因此对这些优质零售空间的竞争仍然异常激烈。我们专注于在店内提供定制体验，在繁忙世界以外营造一片私人空间的绿洲。Vincenzo carrieri 亚太区域董事，意大利奢侈奢侈男装品牌Canali目标受众 不论是对重新改造还是新建项目，综合体已经成为一种越来越流行的模式。在以汽车主导出行的郊区大量兴建购物中心，加利福尼亚走在了前面。上世纪60年代的室内购物中心亨廷顿海滩（Huntington Beach），如今已被重新规划成名为Bella Terra的露天城镇中心，建筑采用了托斯卡纳风格，拥有高端超市Whole Foods等租户。项目还包括有300个单元的住宅。在其他地方，零售业已经与酒店、大学校园和医院结合在一起。事实上，医疗保健也是综合体趋势的一个主要因素。诊所、健康中心和健身房为附近的健康食品店和运动休闲品牌带来了流量。这种情况发生在旧的城郊购物中心，也发生在城市中心，在远离黄金商业街（这里零售实际上是最主要的用途）的地方。传统的购物正与休闲和文化体验融合为多功能街区，为后疫情世界提供便利、社区功能和新体验。挑战依然存在虽然许多大型项目都经过了精心的统筹规划，但也有一些规模较小的零散开发项目。这里没有宏大的设计，只有逐渐摸索出最适合自己的方案。当然，严峻的挑战依然存在。许多市场中（美国就是一个典型的例子，欧洲也在效仿），零售空间过多，远超当前的需求。部分空间并不适合进行综合改造，要把一个没有窗户的旧混凝土商场改造成一个多样化的、令人愉悦的邻里中心并不容易，成本也不低。然而，“有目的的零售”符合时代的潮流。在后疫情时代，我们重视社区和人际联系，对便利性有更多期待。在居家之后，我们需要的是更能回味的体验。这对本地零售商和重新改造的城郊购物中心来说是一个巨大的推动力，对城市中心来说也是如此。无论我们是否认识“15分钟城市生活圈”这个概念，这个元素都具有很大的吸引力，在居住或工作的地方短距离步行范围内就能享受到生活服务和设施。如果城市中心的多功能街区能在方便到达的范围内为人们提供多种到访的理由，那么对于实体零售业来说，这样的街区明显是未来的发展方向。在这一方面，城市可以通过为小型独立零售商提供租金减免、改善基础设施、打造更多步行街区以及推广活动和节日来提升自身竞争力。零售业正在重新定位自己的目标。零售场所可能在变化，但商店仍将在快速发展的消费环境中找到自己的位置。驱动房地产需求 48 教育GETTY IMAGES 影响力 全球房地产的未来教育文：Paul TosTevin教育 49商业往往趋于向人才集中的地方聚集。我们分析了城市高校排名和全球市场商业地产需求之间的联系目前，全球约有2.36亿名学生接受高等教育，比本世纪初增加了136%。亚洲的学生人数是北美洲的七倍，增长更是高达237%。而这一增长趋势还将持续，根据联合国教科文组织预测，到2040年，世界高等教育学生人数将达到5.94亿。世界一流大学是未来技能一流的劳动力来源。与高等教育需求同步快速增长的是“智能”技术领域的爆炸性发展，如人工智能、气候科技、深科技和清洁科技等。这些领域内的最强大脑解决的是世界目前最严峻的环境、科学、工程和人道主义问题。企业希望能够聚集这些最强大脑。无论是与大学直接产生联系还是招聘成熟的毕业生，体现的都是教育和知识经济之间快速发展的协同作用。企业参与拥有巨大的内在价值，它们对一流院校附近的优质办公和实验室空间有大量需求。任何一个城市的大学排名与其商业地产的需求和价值之间都存在着明显的联系。对全球顶级城市的写字楼资本价值分析显示，拥有QS排名前200大学的城市资本价值（平均每平方英尺672美元）高于没有此类大学的城市（平均每平方英尺425美元）。资本价值较高的城市主要是拥有顶级院校的城市。企业在寻找顶尖人才时，需要权衡利弊。在旧金山、硅谷或波士顿，科学家的平均工资可轻松超过10万美元，而在班加罗尔，科学家的平均工资还不到1万美元，因而不同城市雇佣并留住优秀毕业生要花费的成本也不同。自然而然，最紧缺的人才会向业绩优异企业和以科技产业聚集闻名的城市靠拢，而这些企业和产业集群反之又会推高写字楼租金和资本价值。这对投资者来说是个好消息，但对需要最大限度降低成本的小型和成长型公司来说却是个挑战。SAvIllS.coM/IMPAcTS 50 教育Seaport的生物技术中心以及沃特敦、沃尔瑟姆和列克星敦的需求最为稳定。”他补充道，由于哈佛和麻省理工所提供的充足的人才资源，Kendall Square区域的实验室空间过去一直保持较高需求，但近期空置率有所上升。在更广泛的马萨诸塞州剑桥区域，“空置率维持在5-6%之间，对整个市场来说，这实际上是一个更健康的状态，也利于新兴公司发掘成长空间。中国中国大力投资以促进高等院校发展。说到大学对产业的带动力，质量不是唯一的衡量标准，数量也很重要。就QS排名前100的大学数量而言，伦敦领先于世界其他城市，但北京排名靠前，排在香港和波士顿之后，位列第四。中国在高等教育方面投入了大量的基础设施和资源，大学入学率自1997年以来增长了824%。第一太平戴维斯中国区高级董事及研究部主管James Macdonald说：“大多数高等院校的设计都考虑到特定的经济、商业或政治目标。这种情况正在慢慢改变，更多的时间花在基础研究上。”在科研产出方面，美国可能仍处于世界领先地位，但中国的科研产出在过去五年中增长了不止一倍（见图）。同时，中国还在建立一个正在改变国内许多城市面貌的科技生态系统。Macdonald说：“中国科技行业的地理分布反映了其体量庞大而多元的经济。创新和创业遍布各个地区和行业。”美国美国是高等教育强国、全球科技领域的领导者，第一太平戴维斯科技城市排名也体现了这一点。美国顶尖高校数量最高，也能够吸引并留住最优秀的人才。波士顿在生命科学领域排名第一，哈佛大学和麻省理工学院孵化的企业推动了对实验室空间的需求。继BioNTech和Moderna取得成功后，基于RNA发现的平台不断涌现，专注于人工智能与药物发现和交付交叉领域的公司也在不断增加，这些都是推动实验室需求增长的关键因素。“虽然实验室需相比12-18个月前的高峰有所下滑，但Kendall和科技中心也有不少是在外围区域发展起来的，如伦敦肖尔迪奇、柏林克罗伊茨贝格和纽约布鲁克林，但这些区域的崛起却也带来了一定的“后果”，随着租金上涨，一些成立时间较长的当地企业不得不迁往负担压力更小的地区。孵化科技中心的另一个考量因素则是与当地社区的融合程度。这些创新的生态系统如果孤立存在，就很难茁壮成长，而那些注重生态和社区环境的生态系统则很可能会带来最佳的投资回报。这样的生态系统如建成，一定能够吸引顶尖人才，但前提是必须选对地方。投资者和寻找顶尖人才的雇主们要注意了。全球高等教育增长学生人数2000年学生总数2020年学生总数来源：第一太平戴维斯援引UNESCO数据0806040200非洲 162%亚洲 273%拉丁美洲&加勒比地区 155%大洋洲 61%欧洲 15%北美洲 42%学生人数，百万 影响力 全球房地产的未来clIMATE RESIlIENcE IN cITIES 53教育 51城市拥有/没有QS前200名大学的写字楼资本价值拥有全球QS前200名大学的城市访问Impacts网站查看具体城市排名 没有全球QS前200名大学的城市他指出，北京是中国许多顶尖大学、研究机构和政府机构的所在地，“所以北京成为人工智能、机器人和生物技术等领域的研发中心”。百度、腾讯、京东等科技巨头也在首都北京设立总部。上海电商产业蓬勃发展并拥有全球最大的证券交易所之一，而深圳则是电子制造业的中心枢纽。Macdonald说：“深圳充满活力，初创企业不断涌现。政府推出大量优惠政策鼓励创业。”全球化带来了新的动力，虽然中国国内学生人数激增，但赴海外就读的中国学生人数也在上涨，从2006年到2021年增长了509%。印度印度的科技城市也表明了优秀的高等院校与科技成功之间的紧密联系。印度南部的班加罗尔几十年来一直享有“科技之城”的声誉，其关键在于受过良好教育、可流利使用英语的劳动人口，这里有150所大学、强大的IT/业务流程管理部门和充足的甲级办公空间。“人力资本的确是科技企业在设立办公室或扩大业务地点时最重要的标准之一，”印度第一太平戴维斯的Suryaneel Das说。“拥有一流高等教育设施的一线城市（德里、班加罗尔、孟买、海德拉巴、金奈和浦那）是整个672 美元每平方米425 美元每平方米毗邻世界领先的研究机构是建立创新生态系统的关键因素。对于生命科学公司而言，能否获得具备资质和经验的技术人才是决定选址的核心条件。研发突破依赖于学术、政府和企业之间的三方合作，同时也依赖于必要的生命科学基础设施。无法获得人才仍然是生命科学公司扩大规模的一个主要障碍，这意味着企业选址和建筑规格同样重要。我们开发的项目依托世界领先的院校，包括马萨诸塞州剑桥的麻省理工学院还有英国剑桥大学。近期数据显示，在过去十年中，英国在欧洲各主要市场的生命科学专利申请量都有显著增长，我们可以预期生命科学的发展将继续保持良好的态势，这意味着对商业版图扩张来说高技能水平的劳动力比以往任何时候都更加重要。Colleen oConnor高级副总裁，东海岸及英国租赁市场，BiOMEd REalty来源：第一太平戴维斯援引QS及MSCI Global intel digest地产指数SAvIllS.coM/IMPAcTS 52 教育向国内二、三线城市扩张。我们预计在未来五年内IT-BPM行业在有竞争力的新兴科技城市中办公面积将达到1500万至2500万平方英尺，且灵活空间运营商可能会占到近50%的需求。英国教育与商业的结合加上资金的支持，带来了当地复兴和经济增长。伯明翰第一太平戴维斯发展部董事及英国家的人才磁石。科技人才往往对教育和技术机会充足的城市情有独钟。”同时，印度东部的布巴内斯瓦尔也是个很有竞争力的城市，这里拥有35所技术学院，生活质量良好，写字楼租金远低于该地区的主要城市加尔各答。这些较小型的城市更多地吸引了灵活空间提供商。Das指出：“近年来，共享办公已成为一个重要的需求来源。灵活办公运营商一直在有意识地人才招聘成本科学家薪酬及第一太平戴维斯科技城市排名对比科学家美元薪酬城市第一太平戴维斯科技城市排名与所有城市平均水平相比旧金山$121,000169%硅谷$113,400359%波士顿$107,700851%西雅图$103,8001545%洛杉矶$102,000643%华盛顿特区$99,0001839%圣地亚哥$97,6002037%休斯敦$91,9002929%纽约$90,000226%芝加哥$86,3002821%丹佛$85,9002320%达拉斯$83,7002417%罗利-达勒姆$82,7002116%奥斯汀$77,300118%亚特兰大$72,800272%柏林$65,50019-8%多伦多$62,50025-12%东京$60,40010-15%成都$57,00030-20%悉尼$56,20026-21%巴黎$55,5009-22%新加坡$48,80012-32%伦敦$46,2005-35%首尔$43,00016-40%上海$35,1007-51%北京$28,9004-60%广州$15,00022-79%班加罗尔$9,80017-86%来源：第一太平戴维斯，Glassdoor教育驱动房地产需求 在Related Argent，我们看到了教育用途的巨大价值及其在建立创新和知识集群方面的作用。企业也看到了与这些机构共用办公地点并合作的优势。在Brent Cross，我们正与谢菲尔德哈勒姆大学商讨他们将在新校区开设的课程，以引进符合我们创建的知识社区价值观的人才和内容。我们希望通过这种方式吸引人才，提供能够培育院校衍生企业的区域，并鼓励培养与我们的目标客户匹配的研究能力，最终为新城区注入活力。国王十字的伦敦艺术大学（UAL）给我们的启示是，教育用途是创造充满活力的多功能场所的催化剂。它能吸引写字楼租户，带来人流量以促进日间经济，拉动住宅需求，吸引学生前来学习并选择留下来生活。我们希望能够为人生各个阶段的人群提供真正的社区生活。Matt Flood 布伦特十字镇写字楼主管，RElatEd aRGENt 影响力 全球房地产的未来clIMATE RESIlIENcE IN cITIES 53教育 53国教育部门联合负责人Sadie Janes说：“这并不是一个新出现的趋势。伦敦国王十字的重建项目就是以教育部门的租户为核心的。但近期，大学希望关键领域能有一个更开放的合作环境（并协助招生），这在集群发展中起到了重要作用。”伯明翰的Steamhouse是一家由旧工厂改造而成的孵化器，为不同领域的科研人员提供工作空间、社交场20172022030,00025,00020,00015,00010,0005,000自然科学期刊发表量美国德国日本加拿大澳大利亚中国英国法国瑞士西班牙来源：第一太平戴维斯援引Nature数据自然科学期刊发表量-6.3%增长 2017-22年107.7%1.3%-0.1%-5.4%-7.6%2.6%?%GROWtH4.5%7.2%3.1%所和学习机会。伦敦的知识中心国王十字区作为主要的生命科学及科技枢纽，聚集了谷歌、Meta和阿斯利康等企业，而白城则是围绕帝国理工形成的新兴科技集群，这体现了教育对所在地区改造的催化作用。牛津大学和剑桥大学则说明卓越的科学成就如何催生了重要的科技产业集群。仅剑桥大学每年就为英国经济贡献300亿英镑，其研究和商业活动提供了86,000个工作岗位。不过，这也说明对设备齐全、随时可用的实验室存在巨大需求，而建造和装修符合标准的实验室既耗时又复杂。剑桥亟需这样的实验室，且已有计划将部分购物中心重新改造为实验室空间。SAvIllS.coM/IMPAcTS 另辟蹊径锁定未来收益文：Eri MitsostErgiou,Lydia Brissy,CharLottE rushton54 另辟蹊径为了稳定收益及增长机会，投资者转向另类资产类别除了办公室、零售和工业房地产，还有大量其他类型的房地产行业。我们关注数据中心、专门建造的学生宿舍（PBSA）和养老院这三个别具潜力的类别。在能够推动需求和提供回报的强大的结构性因素支持下，这些地产能够为专注于特定领域的投资者提供回报。在生活领域也可为ESG发展做出积极贡献。它们较少受到商业周期结构性因素的影响，因而成为投资多样化的良好途径。无论经济趋势上升还是下降，商业和个人生活的数字化、人口老龄化和高等教育增长等现象都会持续。虽然过去几年中，由于疫情和利率变化商业地产总投资出现了一些波动，但进入PBSA、养老院和数据中心的投资稳步增长，凸显了板块强劲的基本面。过去10年中，商业地产投资总额的年平均增长率约为7%，而这三个板块的年平均增长率为17%。在预测未来十年全球13个市场的PBSA、养老院和数据中心的趋势后，我们看到其中巨大的投资机会，包括1700万张养老院床位、1800万张PBSA床位和11万兆瓦的数据中心容量，意味着为满足这一需求，需要增加120多亿平方英尺的空间，为投资者和开发商都提供大量机会。商业投资总额PBSA,养老院及数据中心全球房地产投资趋势投资额年度变化25%0%-25P%-22.4%-18.50.2%7.8d.1.2 2120202022来源：第一太平戴维斯援引RCA数据 影响力 全球房地产的未来CLIMATE RESILIENCE IN CITIES 53另辟蹊径 551来源：Datareportal满足未来十年这些板块的需求还需增加120多亿平方英尺的空间，为投资者和开发商都提供大量机会。养老院数据中心PBSA17床位数量，百万/兆瓦（MW）110,000 MW183,6002033年之前还需要的空间（平方英尺，百万）2,2006,6002033年全球达到理想供应水平还需要的空间 近年来，数据中心行业在提高能效和减少对饮用水的依赖方面取得了巨大进步。利用废热为社区甚至游泳池供暖也是我们观察到的比较有意思的项目。我认为行业的下一个重要目标是继续发展热能再利用战略。数据中心的热量再利用是为了减少能源消耗和温室气体排放的战略。数据中心会产生大量的热，这些热能可以收集并重新投入各种用途。通过减少冷却负荷和缓解过热的问题，热量再利用将提高数据中心的效率和可靠性。然而，在数据中心实施热量再利用还存在许多技术、经济、监管和社会方面的障碍。利用热能发电正迅速成为一项可行的技术。目前，大多数设施都会将大部分废热排放出去。但随着热电技术的进步，我们很快就能看到40%左右的这些废热能够得到重新利用。如果这一系统能够得到开发，运营成本即将得到显著节省，更重要的是，这一行业对地球的影响也将减少。Roy Gibbens首席营收官，FoRm8tion数字化第一太平戴维斯欧洲、中东和非洲地区数据中心负责人Scott Newcombe说：“在云计算、大数据和物联网需求增加的推动下，数据中心即将大幅增长。5G和AI等新技术也加速了这一趋势。随着商业数字化变革推进，需求还将增长，创造更多投资机会。”世界各地的数字化普及率仍有很大的差异。位于排名靠前的55个国家中，互联网使用率超过90%。但另一方面，2023年初印度仍有7.3亿人口未使用互联网。而在中国，虽然互联网普及率超过70%，“未联网”的人数仍居于世界第二，高达3.75亿。1人工智能（AI）、机器学习（ML）、物联网（IoT）和量子计算等技术创新预计将颠覆数据的产生和使用，因此将显著增加对数据中心的需求。投资者进入数据中心领域存在一定限制。全球大多数数据中心都由专业机构持有或自用，如Equinix和Digital Realty等少数专门的公共房地产投资信托基金持有。但建造新的数据中心成本高昂、需要满足ESG资质要求、也需达到一定规模才能实现获益，这为房地产投资者带来了进入机会。耗电量巨大且产生大量排放的数据中心如满足可持续发展要求可能充 注：以13个市场数据为基础124亿 平方英尺SAvILLS.CoM/IMPACTS 来源：第一太平戴维斯研究部援引CoStar、英国高等教育统计局、德国联邦统计局、韩国大学教育协议会（KCUE）、联合国教科文组织、经合组织、牛津经济研究院、teleGeography数据 56 另辟蹊径满挑战，但许多运营商能够自如应对，改善能源效率。行业绿化有多种方式，最直接的就是避免使用化石能源。数据中心开始更多地使用可再生或场内场外自发的能源。高等教育截至2020年的前十年中，大学毕业生数量增长了30%，国际学生的数量增加了68%，主要集中在人口较为年轻的发展中国家且趋势仍将继续。印度等发展中国家以及英国、澳大利亚等热门留学国家的国际学生需求将受到推动。联合国教科文组织预测，在未来十年，日本、韩国、澳大利亚、中国和印度的学生人数将翻倍。在我们分析的13个全球市场中，预计大学生人数将从2020年的1.3亿增长到2033年的2.27亿。由于经济适用房供应有限且小型家庭数量增加，越来越多的学生在疫情发生后选择住进专门建造的学生宿舍。发达国家市场也缺少优质的学生宿舍。大部分市场的供应率在10%以下，供应率最高的在英国，达到25%。能够满足学生社交及额外生活服务的空间需求仍在增长。学生寻找能够提供社区生活、便利设施、安全、交通出行和娱乐的住房选择，驱动了主要的大学城市中，对优质PBSA的需求增长。第一太平戴维斯澳大利亚及新西兰运营资本市场董事Paul Savitz表示，这一领域内新项目开发面临不少挑战。“鉴于未来新增项目有限，澳大利亚学生住房市场结构性供不应求的情况在近期内还将持续。”“建筑成本上涨和融资成本较高是阻碍开发的两个原因，而来自长租公寓、酒店及住宅销售领域的开发商对土地的竞争也很激烈。”人口老龄化尽管不同区域内老年住宅设施配备不同，人口老龄化是一个世界性趋势。牛津经济研究院说明目前60岁及以上人口比例为14%，预计到2033年则达到18%。在我们分析的13个市场中，80岁以上的人口将增加近一倍，从2023年的9400万增至2033年的接近1.6亿。在没有多代同堂或大家庭共同居住的文化背景的市场中，将存在相当的特殊居住设施需求。第一太平戴维斯欧洲生活研究部主管Richard Valentine-Selsey说：“满足这一需求的地产投资者实际上是在满足社会需求。从独立生活到用于临终关怀的专业疗养院，老年人口的住宅需求广阔。新西兰和美国的一些退休社区，看起来并不像是老年人居住的地方。”如美国等其他市场正在开发代际长租公寓以及学生和老年人共同居住的计划。靠近大学的设施对退休人士非常适宜，尤其是对哪些希望能够“终身学习”的群体。市场也在向租赁住房的方向发展，对希望保有资金的退休人员及寻求收入韧性的投资者都很合适。在技术进步、人口和社会变化的推动下，人们的生活方式和优先事项也发生变化，新的地产资产类别正在涌现并不断扩张。对于房地产投资者来说，这是一个可以超越传统的办公、零售和工业资产的机会，转而着眼于能够快速增长、抵御经济不确定性且将惠及后代的资产类别，这是非常具有说服力的投资选择。从独立生活到用于临终关怀的专业疗养院,老年人口的住宅需求广阔 影响力 全球房地产的未来CLIMATE RESILIENCE IN CITIES 53另辟蹊径 57source:Savills Research using UnESCo全球学生人数增长撒哈拉以南非洲南亚及西亚北美及西欧拉丁美洲及阿勒比地区东南亚及太平洋地区中亚阿拉伯国家中欧及东欧20002005200252030203520406004002000Number of tertiary students,millions德国日本意大利波兰西班牙美国澳大利亚英国印度中国法国加拿大韩国老龄人口增长老龄人口（80，百万）05540455055606517%增长2316BISduwy10 332019source:Savills Research using oxford EconomicsSAvILLS.CoM/IMPACTS 来源：第一太平戴维斯援引联合国教科文组织数据来源：第一太平戴维斯研究部援引牛津经济研究院数据高等教育学生人数，百万韧性与安全是供应链的关键环节 影响力 全球房地产的未来文：Oliver SalmOn新冠疫情带来的冲击有所减缓，但紧张的地缘政治局势和更加保守的政府政策正在重新塑造企业的供应链管理方式供应链 59政治碎片化和新战略联盟 推动供应链变化的并不仅仅是企业；许多国家和地区政府为应对紧张的地缘政治和新的经济模式而制定的战略政策也巩固了这一变化趋势。过去20多年中，唯一的决定性特征就是全球化不受约束地扩张，不断提高的效率推动了全球业务的增长。但现在许多国家和地区开始关注安全，保护主义重新抬头，全球化的趋势有所缓和。各国政府都在努力提高国内生产力，保护具有重要战略意义的行业，不论是能源、食品、药品，还是支持半导体或电动汽车等未来高增长企业所需的矿产和科技行业。国际货币基金组织将这一情形称为“地缘经济分裂”。俄乌冲突加速了中美关系脱钩，有可能形成两大全球政治和经济势力范围，而这是自苏联解体以来从未有过的情况。在此背景下，由于产业政策致力于实现与能源安全、新技术和净零过渡有关的内政外交，“友岸外包”可能成为供应链的关键驱动力。对房地产市场有何启示？这些地缘政治变化或将对流入房地产市场的国际资本造成影响，且在部分地区已经开始显现。中国对美国的投资（包括对商业地产的投资）自2016年以来急剧下降，Rhodium Group表示，这很大程度上是由于中国政府加强对资本外流的监管及中国企业在美投资障碍不断增加共同作用的结果。这些全球的不利因素也将影响美国、欧洲和亚太地区对特定类型商业地产的需求，尤其是物流和制造业。北美韧性已成为北美供应链管理人常挂在嘴边的词，但成本仍是决定选址的最大因素。近年来与近岸外包相关的职位有所增加（主要是从亚洲东北部迁移而来），但许多公司仍充分利用海外制造，从低成本劳动力中获取收益。英国第一太平戴维斯公司供应链高级顾问 JC Renshaw说：“实际上，企业很难摆历经三年疫情干扰，国际供应链似乎正在逐渐恢复秩序。海运及空运成本已基本恢复到疫情之前的水平；集装箱船不再积压在港口，“供应商延误”也不再是企业最紧迫的问题。然而，这并不意味着物流、制造和其他工业部门一切如常。疫情和地缘政治紧张的局势暴露了供应链脆弱的痛点，并对其韧性提出了新的要求。同时，在严峻的经济环境下，成本仍然是个关键问题。GETTY IMAGESSAvIllS.coM/IMPAcTS 60 供应链 脱几十年来完全专注于利润最大化的战略。先行者劣势也可能会影响定价和利润，从而延缓转型。”不过，政府政策可能会改变这种平衡。美国立法认为具有重要战略意义的行业，正在引入为搬迁公司提供补贴等拉动因素及电动汽车补贴等推动因素。总统拜登曾说，美国正“与中国和其他国家竞争，以赢得21世纪”。Renshaw援引了美国 2022年通货膨胀削减法案（IRA），法案通过税收抵免的方式为投资清洁能源基础设施、制造和交通运输（包括电动汽车）的企业提供巨额奖励。法案的重点在于扩大国内产业规模，鼓励国内生产，并从与美国签有自由贸易协定的国家采购零部件挂钩。2022年的 芯片与科学法案 也提供了类似的激励措施，旨在减少美国对进口自中国台湾和韩国半导体的依赖。这些立法正在推动商业地产市场的变革。为了阻止中国获得先进半导体和相关技术的出口限制措施也将产生类似的结果。台积电、英特尔、三星和德州仪器等公司都已经宣布计划在美国建设半导体工厂。预计到2026年，将有20多个新建电池厂和现有设备投资的电动汽车项目竣工。Renshaw解释，从长远来看，这将会影响物流设施的选址布局。如果减少中国商品进口，加利福尼亚州的仓储和物流需求就会相应下调。与此同时，由于地理位置毗邻，且与加拿大同属北美自由贸易协定成员，墨西哥或将从中受益，边境附近各州物流和运输设施需求可能因此增加。欧洲近年来，欧洲对工业仓储的需求巨大，2022年，制造业相关公司对工业仓储的需求达到历史最高水平。英国去年的需求量也创下了历史新高，包括其在内的许多欧洲国家都出现了需求上涨。英国第一太平戴维斯欧洲、中东和非洲地区工业与物流研究部主管Kevin Mofid表示，尽管新冠疫情供应链的韧性问题引起了大量讨论，但仓储需求增长主要是线上零售增长驱动的。从中期来看，在全球碎片化中，供应链安全问题可能会产生更大影响。“新冠疫情可能使供应链成为企业的首要议题，但使其继续占据重要位置的是其他因素。俄乌冲突使能源安全问题更为突出，而投资绿色技术和制造业的必要性也成为共识，”Mofid说。欧洲可能不会推行特朗普推行后拜登延续的“美国优先”的保护主义。但是，欧洲绿色协议 和 欧洲芯片法案 的“战略竞争“与之如出一辙，两项法案旨在将欧盟的半导体市场份额翻一番。近岸外包也可能为东欧国家的房地产投资创造机会，特别是在战略上与欧盟目标和价值观一致，但劳动力成本较低的国家。Mofid补充道：“对供应链的关注将缓慢引起对仓储和制造业需求的连锁反应，与近年来线上零售业爆发式增长所带来的需求激增形成鲜明对比。”GETTY IMAGES 影响力 全球房地产的未来供应链 61亚太 中国仍然是“世界工厂”，约占全球制造业的30%。尽管中美脱钩，西方国家也对与俄罗斯的关系感到不安，但中国凭借其相对成熟的基础设施、高素质的劳动力以及与全球供应链的深度融合，仍然拥有巨大的竞争优势。亚太第一太平戴维斯工业与物流服务部主管Jack Harkness表示，成本仍然是选址决策的有力因素。但随着中国劳动力成本上升，成本效益已大不如前，特别是考虑到各国鼓励投资回流及持续的安全问题等。他进一步表示：“已经进驻中国的公司不一定会撤出，但在中国新建设施的速度可能会放缓。”Harkness指出，许多已在中国设厂的公司正在寻求为现有工厂补充产能而非取而代之。例如，苹果公司已经宣布计划在中国以外也进行生产，而西门子也表示正在东南亚寻找其他生产基地。如果企业开始在亚洲寻找其他低成本生产中心，越南和印度尼西亚等国可能受益，尤其是在劳动密集型和低利润行业。印度也将为未来商业地产投资者提供强劲的增长潜力。Harkness补充道：对美国和欧洲具有重要战略意义的产业正在加速这一进程。此外，由于西方对部分中国科技企业产生的国家影响力感到质疑，中国企业未来在西方国家扩张将受到更多限制。”来源：第一太平戴维斯援引IMF数据“在中国新建设施的速度可能会放缓”近岸外包回流在岸外包企业宣传提及关键词次数80060040020002002020212022提及次数SAvIllS.coM/IMPAcTS 未来商业地产改造焕新 文：Oliver SalmOn全球房地产市场已然发生变化，但绿色转型和城市人口增长为投资者带来了新机遇62 租金北京CBDGETTY IMAGES 影响力 全球房地产的未来在新冠疫情前十年仿佛永远不会结束的超宽松货币政策已经落下帷幕。过去的18个月中，利率飙升，在全球金融危机后提振全球房地产市场的廉价资金流动受到阻碍。通货膨胀及全球经济疲软意味着房地产的光辉岁月已经过去，租金收入更加难寻。与此同时，破坏性的结构变化也对房地产运营产生了复杂的影响。新常态下，投资者必须调整预期、谨慎选择板块才能取得成功。GDP增长：对房地产的短期和长期影响很少有资产类别比房地产与GDP增长的关系更为密切。经济实力是商业和住宅租金的基础。人口结构有助于确定长期经济增长趋势，而世界人口老龄化表明未来将面临低经济增长和低利率的前景。不过，前景也并非一片灰暗。短期内，由于借贷成本上升和信贷紧缩抑制了投机性开发，经济增长乏力可能会被供应短缺所抵消。第一太平戴维斯英国董事兼英国及欧洲、中东和非洲地区商业研究部主管Mat Oakley表示：“这可能会导致某些地产类别的供应短缺更为严重，尤其是黄金地段及绿色空间，租金 63从而导致租金从2024年开始出现更强劲的增长，在一定程度上提升回报。”但长期来看GDP也会推动供应增长。开发商追随回报率，往往会使热度集中在一个行业。例如，由于租金增长强劲，美国物流业近年迎来发展热潮，到2022年底，在建面积将近9亿平方英尺，是长期平均水平的两倍多。因此，尽管长期趋势继续支持该行业，但短期内部分市场仍有供过于求的风险。同时，还有部分颠覆性因素打破了GDP增长与房地产行业增长之间的传统联系。例如，混合办公使就业数字与写字楼租金之间的直接联系不再成立。美国相比其他地区更容易接受混合办公的方式，其写字楼内办公的就业率也远高于疫情前的水平，但空置率却持续上升，部分市场的租赁活动也在减少。气候变化日益主导趋势了解这些趋势及其相互作用对投资者至关重要。过去十年零售业的“启示录”有力表明，投资者如果与颠覆性因素相抗则会发生严重后果。零售业向线上转移且新冠疫情加强了这一趋势，美国、英国以及欧洲大陆的购物习惯在不同程度上发生改变（欧洲影响程度较小）推高了零售空置率上SAvIllS.coM/IMPAcTS Global GDP anD ProPerty returnsGDP growth,4QMA(RHS)All property total returnsYear on yearSource:Savills Research using MSCI and Oxford Economics20025%-25%-15%5%-5 10200808%-8%6%4%-6%-2%2%-4%Year on year年同比 全球GDP及房地产收益 所有房地产总收益GDP增长，4个季度移动平均值（右轴）年同比来源：第一太平戴维斯援引MSCI及牛津经济研究院数据64 租金升且使得租金下降，尽管零售销售额仍在继续增长。然而现在同时存在消费者又开始追求实体零售的现象，而不少人还认为电商仍将持续发展。解读趋势及预测行业增长越来越难。明晟（MSCI）的分析表明，电子商务和混合办公等趋势增长加剧了房地产市场的行业分化，且催生了新的朝阳和夕阳赛道。以写字楼为例，对一流可持续建筑的需求正在分化市场。租户愿意为绿色空间支付更高的租金，导致绿色建筑供不应求，并吸引企业渴求的员工；而那些年代久远、可持续性较差的建筑将被淘汰或需要改造。这凸显了气候变化给全球经济和房地产带来的巨大挑战。不能适应气候变化的投资者将面临资产搁浅的风险。去全球化：谁将受益？MSCI的数据显示，房地产资产日益全球化，各地域回报的分散程度却正在降低。但这一情形也将发生转变。气候变化是一个重要原因。欧洲、美国和亚洲各国政府虽响应速度不同，但均花费大量资金应对这一挑战。与此同时，乌克兰冲突引发的地缘政治紧张局势日益加剧，有可能将世界推向两个政治势力范围，促使各国紧缩开支，为全球化踩下刹车。当前的人口趋势和经济增长模式对房地产市场进入门槛较低的发展中国家更为有利。亚太地区的中国、印度和马来西亚，美洲的墨西哥；欧洲、中东和非洲地区的南非、捷克和波兰等国家人口趋势良好或上升潜力巨大。然而，在一个瞬息万变、日益动荡的世界里，寻找租金收入并没有简单的地域解决方案。去全球化可能推动全球资本流往新的方向，而受益的可能不是这些市场快速增长的国家。美国政府提供巨额补贴，鼓励半导体等战略行业的生产回流美国，虽然完全脱钩还需找到关键原材料的新来源。近岸外包影响了全球供应链和物流空间需求，因电子商务和人工智能发展而对仓储和数据中心产生大量需求的美国市场或将从中受益。第一太平戴维斯美国高级董事及工业研究部主管Mark Russo说：“尽管近期面临经济挑战，但基本面仍支持美国工业租金长期增长。其中包括全球供应链的结构性变化，将生产迁回国内或就近进行，以及消费者持续转向线上购物并期望更快地收到快递等。”亚洲城市的增长潜力 随着中国人口在2022年出现六十年来的首次下滑，人口状况也不再像以前那样明朗。美国人口仍相对年轻，而年度总收益标准差20052000200%0%2%4%6%8%房地产板块总收益分布来源：第一太平戴维斯研究部引用MSCI Global Quarterly Property Fund Index数据 影响力 全球房地产的未来租金 65世界上发达国家和发展中国家的城市之间人口结构差异很大，这意味着对于房地产投资者来说，相比国家，以城市为导向才更有意义。城市化是一个颠覆性的全球趋势，正以不同的方式演变。预计到2050年，城市人口将翻一番，全球70%的人口将居住在城市。这将给发展中国家住房和基础设施带来巨大挑战，但同时也带来了租金增长的机遇。在发达国家，伦敦和悉尼等大城市继续吸引着年轻人，人口结构积极，但在美国却出现了人们从大城市迁往较低线城市的相反趋势。吸引人口迁移的是更经济实惠的住房或是大学资源聚集的卓越技术中心。由于混合办公和零售模式的持续变化，市区居民也迁往郊区，从而改变了租金动态。尽管这些有力的颠覆性因素正在塑造全球房地产市场的未来，对经济基本面进行分析考量仍然是有意义的。第一太平戴维斯亚太研究与咨询部主管Simon Smith表示：“每天发生这么多变化，人们很容易忽视长期趋势和过去亚洲增长的成绩。亚太地区令人羡慕的增长率、年轻化的人口结构和不断增长的收入，将继续推动从传统写字楼、购物中心到数据中心和医疗设施等各资产类别的租户市场。”全球房地产市场正在进入一个波动性更大、更加分散的新阶段，但亚洲的长期增长仍将延续。与此同时，这些重塑性力量也带来了风险和机遇。人口老龄化虽然意味着全球经济增长放缓，但同时也意味着需要加大对医疗保健和老年护理的投资。同样，随着更多本地数据中心的建立，不再依赖海外外包，空置的办公空间也可以重新利用，焕发新的活力。为确保租金收入，投资者必须紧跟趋势，灵活应对。我们的目标是通过寻找价格具有吸引力的投资项目，以实现稳定的长期收入和资本增值，这些投资项目受益于人口结构、数字化、净零碳议程和地方建设等结构性变化，并以有限的土地供应、限制性规划和深厚的人才储备为基础。我们的投资方法能够透过疫情或最近的本地化危机（如负债驱动型投资崩溃）等事件所造成的中期波动进行分析。但在房地产行业不能忽视的就是气候问题，因此我们非常关注资产的去碳化，并将ESG作为基金投资评估和资产管理流程的核心。波动和变化可能会造成近期投资情绪谨慎，但也带来了价格调整的机会。尽管整个行业在还贷、再融资和重新定价方面仍面临巨大挑战，但对于包括我们在内的资本雄厚的投资者来说，极具吸引力的投资机会无疑还是存在的。综上所述，我们认为最好的机会将出现在大型综合城市中心开发和投资、泛欧物流和工业以及住宅领域。世界上并非每个城市都能提供我们所寻求的大规模投资机会。我们已经在伦敦进行了投资，并正在考察柏林等城市，在严格的标准框架要求下，我们只关注存在最优机会的投资目的地。Paul Clark欧洲地产部主管，AuStRAlIAnSuPER破坏性的结构变化也对房地产基本面产生了复杂的影响SAvIllS.coM/IMPAcTS Impacts The fuTure of global real esTaTe66 结束语 影响力 全球房地产的未来结束语 房地产的社会使命传统来看，房地产的价值集中在容易量化的指标上：每平方英尺的价格，投资回报，附加价值等。社会价值虽然是无形的，却也组成价值等式的一个基本部分。ESG的三个支柱是为了建设一个更好、更健康的可持续的世界。现在，这些理念广泛获得个人和企业的理解，人们愈加清晰认识到，房地产的内在价值不仅仅是砖块的堆砌。无论是住宅、酒店、写字楼，还是全新的混和社区，房地产都必须有其使命和目的。房地产需要考虑到居住在其中或周边的人的生活，以及他们如何参与其中并受到其影响。这已经超越了环境影响，而LEED（Leadership in Energy and Environmental Design）可持续发展证书为这一部分提供了一个框架。社会价值不是一个可以量化的指标。社区的健康或幸福感并不能像碳排放或发电量那样轻易衡量。但是，ESG中的环境和社会因素若能互相协同推行，就可以更好的发挥各自的价值。例如，在为当地社区设计绿化空间时，鼓励人们参与规划，促使他们了解到生物多样性和净零的标准，能使多方受益。社会价值和对资产相关用途的考虑应该从一开始就嵌入项目开发中，从场地上可以获得什么价值的初步分析贯彻到规划、交付和运营阶段。最终，社会价值不应该被视为一种成本，而应该是一种投资。文：Wesley AnkrAh，社会价值董事CONTRIBUTORS 67Were a dedicated team with an unrivalled reputation for producing well-informed and accurate analysis,research and commentary across all sectors of the UK property market.Savills plc is a global real estate services provider listed on the London Stock Exchange.We have an international network of more than 800 offices and associates throughout the Americas,UK,Europe,Asia-Pacific,Africa,India and the Middle East,offering a broad range of specialist advisory,management and transactional services to clients all over the world.This report is for general informative purposes only.It may not be published,reproduced or quoted,in part or in whole,nor may it be used as a basis for any contract,prospectus,agreement or other document without prior consent.While every effort has been made to ensure its accuracy,Savills accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from its use.The content is strictly copyright and reproduction of the whole or part of it in any form is prohibited without written permission from Savills Research.IMPACTS 2023 CONTRIBUTORS LIST Printed by Park Communications.Impacts is produced for Savills by Highbrook Media,8 St.Jamess Square,London SW1Y 4JUAlan Cheong Executive Director,Head of Research and Consultancy,Savills SingaporeArvind Nandan Managing Director,Research and Consultancy,Savills IndiaCal Lee Global Head of Workthere and Savills Flex Co-Head,Savills UKChris Gorczyca Corporate Managing Director,Life Sciences,Savills US Helen Collins UK Board Director,Head of Affordable Housing Consultancy,Savills UKJack Harkness Director of Regional Industrial and Logistics Services,Savills Asia PacificJames Macdonald Senior Director,Head of Research,Savills ChinaJC Renshaw Senior Supply Chain Consultant,Savills UKKevin Mofid Head of EMEA Industrial and Logistics Research,Savills UKKirsty Toye Associate Director,Senior Workplace Strategist and Change Manager,KKS Savills UKMario Rubert Director of City Promotion,Barcelona City CouncilMark Russo Senior Director,Head of Industrial Research,Savills USMaryrose David Head of Research,Savills Sweden Mat Oakley Director,Head of UK and European Commercial Research,Savills UK Matti Schenk Associate Director,Research,Savills Germany Michael McCandless Corporate Managing Director,Savills US Paul Savitz Director of Operational Capital Markets,Savills Australia and New ZealandPelayo Barroso Research Director,Savills SpainRichard Valentine-Selsey Head of European Living Research,Savills UKRyan Schleis Senior Vice President of Research,Corcoran Sadie Janes Director of Development and Co-Lead of the UK Education Sector Group,Savills UKSam Foyle Director,Co-Head of Prime Global Retail,Savills UK Scott Newcombe EMEA Head of Data Centres,Savills UKSerge Vayer Head of Occupier Services,Savills FranceSimon Smith Regional Head of Research and Consultancy,Savills Asia Pacific Suryaneel Das Assistant General Manager,Research and Consultancy,Savills India Tetsuya Kaneko Managing Director,Head of Research and Consultancy,Savills Japan Thomas McMillan Director,Head of Energy Consultancy,Savills AustraliaSAVILLS.COM/IMPACTS

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1 20232023 年年 1 1-6 6 月月全国全国司法拍卖司法拍卖 房产情况分析报告房产情况分析报告 2 目 录 一、法拍房总体情况.3 1.总体概况.3 2.各类型法拍房情况.4 3.城市情况.

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1 20232023 年年 1 1-7 7 月月全国全国司法拍卖司法拍卖 房产情况分析报告房产情况分析报告 20232023 年年 8 8 月月 2 目 录 一、法拍房总体情况.3 1.总体概况.3 .

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2023 年第三季度，由于施工进程缓于预期，或业主视市场情绪重审策略，部分楼宇延迟交付，故成都优质写字楼市场无新增供应。需求方面，宏观环境不明朗的延续令季内租赁活跃度进一步降温，加之数笔大面积退租从另一方面抵消市场去化，最终净吸纳量录得负值。截至季末，成都优质写字楼市场整体空置率环比上升 0.5 个百分点至 24.9%；其中甲级写字楼空置率环比上升 0.7 个百分点至31.1%。但金融城板块凭借产业韧性空置率环比下降 0.1 个百分点。值得注意的是，季内退租案例反映出租户就办公策略的调整季内退租案例反映出租户就办公策略的调整。从季内 2,000 平方米及以上的大面积退租案例来看，企业寻求降本增效占比 89.5%；其中，搬迁至商务园区或如独栋商业等非标办公项目的退租占比过半；回迁至自建或自有楼宇的退租占比 38.9%。而因业务缩减或经营不善导致的退租仅占 10.5%。因此，在目前的经济周期之下，出于成本控制，企业或将更积极的调整房地产策略，除传统的楼内缩减面积、楼宇搬迁降级、或全市整合面积外，多样化的载体供应也给企业提供了更多选择，继而分流租赁需求。相应地，鉴于市场活跃度回升不达预期，累计的压力令业主在季内采用更为激进的招租策略，导致优质写字楼平均租金环比下跌 1.3%，其中甲级写字楼平均租金环比下跌 1.5%。新增需求按行业来看，金融业领衔季内需求增长，占比 25.9%；TMT 及专业服务业紧随其后，分别占比 15.6%及 13.0%。宏观环境的不确定性犹存，个人对于短期财务流动性及长期风险管理的意识不断增强，推动普惠金融及保险的消费需求增长。同期，政策端促消费的激励举措，以及目前相对较低的资金成本亦从供给侧推动相关领域的企业加速发展。因此，以普惠金融为代表的非传统金融行业主导季内金融业需求，占比达 53.0%；且传统保险公司与线上保险经纪平台同步扩张，贡献 23.6%的需求；此外，上述企业亦展现出对大面积的偏好，共占季内 1,000 平方米及以上面积段总需求的 53.3%。工业互联网以 81%的占比继续主导季内 TMT 的需求增长。而专业服务业方面，商务咨询、律所分别占比 52.4%及 27.6%，为主力支撑。展望 2023 年第四季度，需求端有望随着年内在谈项目于年末相继落地而实现一定的改善，但同期约26 万平方米的新建楼宇计划交付，市场去化压力仍存。因此，市场或将维持以价换量的基调。2023 年第三季度，成都零售物业市场未录得新增供应。着眼需求端，暑假叠加大运会，消费市场的暑假叠加大运会，消费市场的复苏步伐在复苏步伐在 7 7、8 8 月提速月提速。统计数据显示，大运会期间成都全市零售业销售收入增长 21.6%，住宿业、餐饮业销售收入分别增长 57%、42%。随后的中秋国庆随后的中秋国庆“超级黄金周超级黄金周”更是交出完美的消费更是交出完美的消费“答卷答卷”。来自成都市文广旅局的数据显示，双节期间，成都接待人次和旅游收入全面超越 2019 年水平，全市共接待游客 2,586.8 万人次，实现旅游收入 237.8 亿元，同比分别增长 86.9%、170.6%，按可比口径较 2019 年分别增长 12.2%、6.8%。聚焦零售物业，全市空置率显著改善，环比下降 0.7 个百分点至 10.9%。但从市场调研来看，季内积极补位的业态仍然是餐饮，而零售则维持谨慎，且餐饮品牌入驻购物中心的楼层或店铺亦不断趋优，甚至个别购物中心首层昭示性最佳店铺也通过引入餐饮品牌来填补零售的空缺。统计数据显示，按新增门店数看，季内餐饮业态占比超过零售，达季内餐饮业态占比超过零售，达 45E%，而这一数据在次级商圈中更是攀升至，而这一数据在次级商圈中更是攀升至 45.9E.9%；前三季度，餐饮业态占比 38.4%，在次级商圈中占比 44%。相应地，全市购物中心首层平均租金环比继续下行，跌幅达 0.2%；其中，次级商圈跌幅达 0.4%。上述策略调整和租金走势无疑反映出市场招商压力仍存，主要原因有三。其一，旅游消费对核心商圈的复苏刺激作用更大。旅游带来的消费更多投落在文旅、街铺，或者是演唱会等演艺经济上。因此，除游客必打卡的核心商圈春盐、交子公园外，其余区域型商圈对游客的吸纳效应相对有限。其二，居民的日常消费才是零售物业的核心需求来源，但这部分消费增长仍受限于经济环境不明朗的延续。其三，可塑性、灵活性更高的非标商业项目密集供应，分流品牌资源。2023 年成都将迎来 22 个非标商业共计约 92 万平方米的商业体量，首次超过购物中心和百货的供应量，目前已开业项目 10 个。其中，季内新开业位于天府新区的 WAVEBOX 海浪公园，商业体量 10 万平方米，并以 100%入驻率且拥有20多个零售潮牌的西南或区域首店的态势开业；而在百年春熙路，由城守街连接到联升巷的RE:X春台亮相，多个品牌的西南首店、旗舰店陆续开业，营造传统与潮流共生的新场景。随着 CityWalk（街头漫步）方兴未艾，成为消费、旅游的新风尚，这类散落在城市脉络的社区商业、公园街区、历史街区等非标商业，预计将保持消费流量。新增需求按细分品类来看，零售业态占比 44.6%，服饰继续聚焦垂直品类，如极简主义 TOTEME，男装领域 Homme Plisse Issey Miyake、Barbour，以及辣妹潮牌 Mardi、Chic Park 等；同时，黄金珠宝和专业运动亦相对活跃，如周生生、周六福、Snow Peak、MAIA Active 等品牌相继拓店。简餐引领餐饮业态的扩张，占比超 62%，除 Gaga、蔡澜港式点心、达美乐等外来品牌外，约 90%为满足刚需的高性价比小餐饮品牌；此外，茶饮咖啡及酸奶保持活跃，季内 Peets Coffee、BlueglassYogurt 及茉莉奶白均新设数店。体验业态占比 8.6%，以美发、儿童教育、娱乐品类为主。主力店占比 1.9%，继续由新能源汽车所主导。展望 2023 年第四季度，鉴于部分项目推迟交付，年底仅有 3 个项目合计约 33.7 万平方米的新增供应计划开业，均位于次级商圈的城南方向，且天府新区将占约且天府新区将占约 79y%，市场规模进一步扩张。因此，存量项目，特别是次级商圈，仍面临较大市场竞争，或将继续通过降低入驻门槛来回填空置率。然受然受益于旅游消费的复苏，核心商圈租金有望在年内率先企稳。益于旅游消费的复苏，核心商圈租金有望在年内率先企稳。2023 年第三季度，丰树眉山物流园的交付为市场带来约 6.8 万平方米的新增供应。双十一节前备货带动三方物流、电商等需求扩张，季内净吸纳量由负转正，录得约 10 万平方米。因此，全市高标库整体空置率环比下降 0.8 个百分点至 10.9%。按细分行业来看，快递快运领衔季内需求增长快递快运领衔季内需求增长，占比占比 42.2B.2%；汽车及零部件紧追其后，占比 26.0%。截至 2023 年 8 月底，成都汽车保有量超 630 万辆，居全国第一；其中新能源汽车保有量突破 55 万辆，位居全国城市第六、非汽车限购城市第一。消费市场的强劲支撑亦带动本地汽车产能的释放消费市场的强劲支撑亦带动本地汽车产能的释放。近年来成都汽车产业保持高位平稳发展，整车产能规模达 147.4 万辆，年产量连续 8 年超过 100 万辆；2022 年，成都汽车产业实现产量 100.3 万辆，位居全国第 8 位，其中新能源汽车产量 4.3 万辆，汽车产业规上工业企业主营业务收入 1,715.4 亿元；预计到 2025 年，新能源汽车保有量达 80 万辆，产量达 25 万辆。得益于此，汽车及相关零部件的仓储需求有望稳步增长，汽车及相关零部件的仓储需求有望稳步增长，20232023 年前三季度该类租年前三季度该类租户的新增需求已达户的新增需求已达 20222022 全年总量的全年总量的 1.21.2 倍即为佐证倍即为佐证。租赁策略方面，市场降本增效的主基调延续市场降本增效的主基调延续，并由此引发租户的扩仓或搬迁更倾向于高性价比物流园并由此引发租户的扩仓或搬迁更倾向于高性价比物流园。季内，按成交案例看，搬迁需求占比达 15.6%；龙泉、新津和青白江的租赁活跃最高，分别占比 52.2%、22.4%和 10.3%。相应地，全市高标库的平均租金环比下跌 0.2%。展望 2023 年第四季度，成都仓储物流市场暂无新增供应，加之年底购物高峰有望令仓储需求提速增长，市场供需压力预计将继续改善。2023 年第三季度，成都投资市场共录得两笔大宗交易，总成交金额达 2.9 亿元，环比下降 39.6%。尽管如此，迈入三季度，在谈项目的进程继续提速，尤其是更多重点项目的谈判进程在季内实现实质性的推进。标的物方面，季内达成交易的项目兼有商业及工业类资产；买家构成方面，均为本地企业。从投资策略来看，季内自用型投资延续活跃态势，而以法拍为代表的不良资产投资在成都甚至是全国范围内均呈现活跃度抬升的趋势。究其原因，法拍类资产的待售物业数量持续攀升，达到历史较高水平，并吸引投资者择买方市场之机入局，配置资产。

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