1、 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 05 月月 26 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 证券分析师： 尹斌 S0350518110001 联系人 ： 赵彬凯 S0350120030003 欧洲销量短期承压，电动化率持续提速欧洲销量短期承压，电动化率持续提速 新能源车销量新能源车销量分析系列（一）分析系列（一） 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 新能源车 1.5 -10.2 15.6 沪深 300 2.0 -6.1 7.8 相关报告 钴行业系列跟踪报告（
2、一） ：原料紧张带动 钴盐涨价，硫酸偏紧推升矿商成本 2020-05-24 锂行业跟踪系列报告（一） ：Livent 收入和 利润环比下降，资本开支削减近半 2020-05-18 电气设备行业周报：特斯拉续领电动车，大 尺寸推动光伏平价渐近2020-05-17 新能源车行业点评：新能源车产销环比改 善，全年趋势预期向好2020-05-12 电气设备行业周报：新能源车行业边际改 善，光伏中长期需求向好2020-05-11 投资要点：投资要点： 受受疫情冲击欧洲疫情冲击欧洲车市需求下滑车市需求下滑。在疫情影响下，欧洲多国出台相应 禁令，抗疫期间欧盟汽车整体销量显著下滑。据 ACEA 数据显示，4
3、月份欧洲乘用车市场新车销量 27.1 万辆/yoy-76.3%，其中传统五大 汽车强国均出现大幅下滑，德国、法国、意大利、英国、西班牙的 销量分别为 12.1、2.1、0.43、0.43、0.42 万辆；对应同比降幅分别 为 61.1%、 88.8%、 97.6%、 97.3%和 96.5%； 环比降幅分别为-43.8%、 -66.5%、-84.9%、-98.3%、-88.9%。总体而言，受疫情影响，欧洲 车市短期承压；我们认为，随着疫情逐步缓解，欧洲各国将实现恢 复性增长。 新能源渗透率新能源渗透率持续提升持续提升，德国引领行业德国引领行业。4 月份主流市场的新能源 车销量渗透率维持正增长，
4、其中德、法、英、意、西班牙和挪威新 能源车的销量分别为 2.1 万辆、1645 辆、1517 辆、526 辆、162 辆 和 5754 辆， 其渗透率分别为 10.6%、 35.1%、 12.2%、 3.9%和 77.5%， 对应同比为+10.6、+3.9、+28.8、+11.2、+0.8 和+16.3pct，环比分 别为-0.6、-8、+21.9、+7.6、-0.8 和-4.8pct，德国纯电动车+插混销 量同比增长 32%，超市场预期，继续引领行业。在政策护航叠加各 大车企加码，欧洲新能源汽车产业化持续推进，我们认为，欧洲新 能源汽车或将持续超预期。 严苛严苛减排政策减排政策倒逼欧盟电动化
5、提速倒逼欧盟电动化提速。2020 年欧盟将碳排放目标下调 至 95g/km，政策驱动下排放成本快速提升，车企明显增加新能源车 推广力度。近期欧盟委员会计划将再推绿色经济复苏计划，考虑对 零排放汽车免征增值税，并计划未来 2 年投入 200 亿欧元采购电动 车；投资 400600 亿欧元布局零排放动力总成；2025 年前将新建 200 万个充电桩。一方面免征增值税，将进一步提升新能源车经济 性，从而刺激终端需求；另一方面，加大充电桩基础设施建设有助 于增强电动车驾乘体验，减少里程焦虑。我们认为，欧洲是近年来 电动化提速最快的市场，未来有望大力助推产业链需求。 欧洲传统车企巨头转型加码，产业链迎契
6、机。欧洲传统车企巨头转型加码，产业链迎契机。短期来看，我们预计 海外 2020Q2 电动车产销量仍将受到疫情的影响。 随着疫情的缓解， 产业链修复回归正常，欧洲电动化在疫情过后将重归快车道，新能 源车渗透率将持续提高。长期来看，在特斯拉引领全球电动化的背 景下，欧洲传统车企巨头倍感压力，持续加码电动车产业。例如， 大众、宝马、奥迪、保时捷等成立了相应的电动车战略平台，开启 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 新能源车 沪深300 证券研究报告 2 了新一轮产业升级，进入全球竞争的新时代。我们认为，处于特斯 拉、 大众以及 LG 化学、 宁德时代等独角兽产业链的细分龙
7、头将具备 长时间、高增速、大空间的产业成长逻辑。 维持新能源车行业“推荐”评级：维持新能源车行业“推荐”评级：疫情导致新能源车需求回调，产 业链短期承压，目前板块整体回调，悲观预期已有充分反应。在全 球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下，我们维持新能源汽车 行业“推荐推荐”评级。 我们预计 Q2 欧洲乘用车交付量仍将受影响， 但新能源车产业整体向 好，渗透率有望持续提升。随着疫情逐步缓解，Q3 市场有望复苏， 将形成国内与海外需求共振，叠加政策利好频出，预期新能源车产 销数据环比将持续改善，龙头有望迎来业绩估值戴维斯双击，当下 回调是头部企业布局与加仓的机会。建议布局供应链各环节细分龙 头：宁
8、德时代宁德时代（动力电池） 、恩捷股份恩捷股份（湿法隔膜） 、璞泰莱璞泰莱（负极） 、 亿纬锂能亿纬锂能（动力电池） 、拓普集团拓普集团（轻量化） 、三花智控三花智控（热管理） 、 新宙邦新宙邦（电解液） 、科达利科达利（电池结构件） 、赣锋锂业赣锋锂业（氢氧化锂） 、 先导智能先导智能（锂电设备） 、当升科技当升科技（正极材料）等。同时建议关注其 他细分龙头：比亚迪、天赐材料、华友钴业、比亚迪、天赐材料、华友钴业、星源材质、星源材质、寒锐钴业、寒锐钴业、 多氟多、杉杉股份、嘉元科技、天奈科技、多氟多、杉杉股份、嘉元科技、天奈科技、德方纳米德方纳米等。 风险提示：风险提示：疫情进一步恶化；政策
9、波动风险；下游需求低于预期； 产品价格低于预期；大盘系统性风险。 mNqPoPnOqNrQyRtRzRtPwOaQ8Q7NtRrRtRmMlOnNsPkPpNqP7NrRuNNZpPtPvPmPtN 证券研究报告 3 重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2020-05-26 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级评级 002050.SZ 三花智控 22.33 0.52 0.55 0.68 33.72 39.03 32.01 未评级 002407.SZ 多氟多 10.72
10、 -0.61 0.31 0.41 -21.54 34.05 25.80 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 48.75 0.28 0.57 0.92 125.73 86.62 52.97 未评级 002594.SZ 比亚迪 58.3 0.59 0.76 1.17 98.81 76.71 49.83 增持 002709.SZ 天赐材料 27.22 0.28 0.56 0.85 97.21 48.61 32.02 增持 002812.SZ 恩捷股份 58.69 1.06 1.36 1.8 55.37 43.15 32.61 买入 002850.SZ 科达利 55.26 1.13 1.65 2.2
11、9 48.9 33.49 24.13 买入 300014.SZ 亿纬锂能 63.05 1.57 1.95 2.66 40.16 32.33 23.7 买入 300037.SZ 新宙邦 40.05 0.86 1.19 1.52 46.57 33.66 26.35 买入 300073.SZ 当升科技 25.8 -0.48 0.75 1.11 -53.75 34.4 23.24 买入 300450.SZ 先导智能 41.49 0.87 1.26 1.65 51.74 30.67 23.49 未评级 300568.SZ 星源材质 32.81 1.27 1.6 1.91 25.83 20.51 17.1
12、8 买入 300618.SZ 寒锐钴业 48.45 0.05 1.17 2.17 1,597.48 44.22 23.94 未评级 300750.SZ 宁德时代 150.03 1.98 2.27 3.25 75.77 66.09 46.16 买入 300769.SZ 德方纳米 91.17 2.56 3.40 5.06 48.61 46.19 31.06 未评级 600884.SH 杉杉股份 11.05 0.43 0.54 0.65 25.7 20.46 17.0 买入 601689.SH 拓普集团 23.23 0.49 0.61 0.72 47.41 38.08 32.26 增持 603659
13、.SH 璞泰来 83.88 1.5 1.89 2.53 55.92 44.38 33.15 增持 603799.SH 华友钴业 32.42 0.11 0.74 1.16 294.73 43.81 27.95 买入 688116.SH 天奈科技 38.23 0.58 0.72 0.93 68.13 58.18 45.00 未评级 688388.SH 嘉元科技 52.96 1.43 1.84 2.28 37.03 28.78 23.23 买入 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：未评级公司盈利预测取自万得一致预期） 证券研究报告 4 内容目录内容目录 1、 欧洲 4 月乘用车销量大幅回调
14、，需求承压 . 6 2、 电动化率提速，德国引领行业. 8 3、 Q3 或将迎中长期向上拐点 . 19 3.1、 Q2 需求继续承压，Q3 实现恢复性增长 . 19 3.2、 政策倒逼欧盟电动化提速 . 20 3.3、 车企巨头持续加码，电动化有序推进 . 20 4、 行业评级及投资策略 . 23 5、 风险提示 . 24 证券研究报告 5 图表目录图表目录 图 1：欧洲单月乘用车注册量/辆 . 6 图 2：历年 4 月欧洲汽车注册量/辆 . 6 图 3：4 月德国乘用车销量/辆 . 8 图 4：14 月德国乘用车销量/辆 . 8 图 5：德国新能源车销量（辆）及渗透率 . 9 图 6：德国新
15、能源车销量/辆（分车企，已披露数据主要为纯电动） . 9 图 7：4 月法国乘用车销量/辆 . 10 图 8：14 月法国乘用车销量/辆 . 10 图 9：法国新能源车销量（辆）及渗透率 . 10 图 10：法国 4 月新能源车销量（分车企） . 11 图 11：4 月英国乘用车销量/辆 . 11 图 12：14 月英国乘用车销量/辆 . 12 图 13：英国新能源车销量（辆）及渗透率 . 12 图 14：英国新能源车销量（分车企） . 13 图 15：4 月意大利乘用车销量/辆 . 13 图 16：14 月意大利乘用车销量/辆 . 14 图 17：意大利新能源车销量（辆）及渗透率 . 14
16、图 18：意大利 4 月新能源车销量（分车企） . 15 图 19：4 月西班牙乘用车销量/辆 . 15 图 20：14 月西班牙乘用车销量/辆 . 16 图 21：西班牙新能源车销量（辆）及渗透率 . 16 图 22：西班牙 4 月新能源车销量（分车企） . 17 图 23：4 月挪威乘用车销量 . 17 图 24：14 月挪威乘用车销量/辆 . 17 图 25：挪威新能源车销量（辆）及渗透率 . 18 图 26：挪威 4 月新能源车销量（分车企） . 18 图 27：全球龙头车企产量预测 . 19 图 28：欧洲乘用车单位排放目标 . 20 图 29：欧洲商用车单位排放目标 . 20 表
17、1：欧洲市场新增乘用车登记数量/辆 . 7 表 2：主流车企下一代电动开发平台 . 21 表 3：大众旗下品牌电动化车型投放规划 . 21 表 4：LG 波兰工厂产线分布 . 22 表 5：欧洲主要汽车市场概况 . 22 证券研究报告 6 1、 欧洲欧洲 4 月乘用车销量大幅回调，需求承压月乘用车销量大幅回调，需求承压 从总体来看，疫情对欧洲汽车 4 月整体销售造成较大冲击。4 月份是欧洲实施疫 情封锁令的第一个完整月，欧盟成员国（含英国）整体出现大幅下滑，新车需求 出现了有记录 （1990 年） 以来最大月度降幅。 根据欧洲汽车制造商协会 （ACEA） 发布的数据， 4 月份欧洲乘用车市场新
18、车销量 27.1 万辆，同比下滑 76.3%。 图图 1：欧洲单月乘用车注册量欧洲单月乘用车注册量/辆辆 资料来源：ACEA、国海证券研究所 图图 2：历年历年 4 月欧洲月欧洲乘用车乘用车注册量注册量/辆辆 资料来源：ACEA、国海证券研究所 欧洲传统的汽车大国德、法、英、意、西班牙五国的汽车产销量常年位居欧 洲前五位（剔除俄罗斯市场） ，2019 年，合计销量占欧洲总体的 70%。从四月 销售数据来看，欧洲所有国家的汽车市场销量均出现两位数跌幅，其中意大利、 英国、 西班牙和爱尔兰位居降幅前四， 分别为 97.6%、 97.3%、 96.5%和 96.1%， 销量长期位居欧洲前两位的德法两
19、国也受到很大影响， 其中德国的销量跌幅稍低 为 61.1%，法国汽车销量则出现 88.8%的收缩。总体而言，欧洲主流市场需求 受到冲击较大，导致欧洲车市 4 月整体承压。 证券研究报告 7 表表 1：欧洲市场新增乘用车登记数量：欧洲市场新增乘用车登记数量/辆辆 欧盟（除马耳他）+欧洲自由贸易联盟+英国 国家 2020 年 4 月 2019 年 4 月 同比增减% 2020 年 1-4 月 2019 年 1-4 月 同比增减% 奥地利 11220 31951 64.9 65900 112806 41.6 比利时 5296 53498 90.1 132712 209363 36.6 保加利亚 82
20、4 3008 72.6 6751 11427 40.9 克罗地亚 1077 8650 87.5 11078 20823 46.8 塞浦路斯 234 1475 84.1 3175 4275 25.7 捷克共和国 10679 22921 53.4 60873 82537 26.2 丹麦 10199 16178 37.0 59057 82444 28.4 爱沙尼亚 824 2534 67.5 6471 8708 25.7 芬兰 5981 9748 38.6 34252 38850 11.8 法国 20997 188195 88.8 385676 741530 48.0 德国 120840 31071
21、5 61.1 822202 1190807 31.0 希腊 2434 12303 80.2 23824 38592 38.3 匈牙利 6170 12418 50.3 38841 46756 16.9 爱尔兰 344 8904 96.1 50328 73030 31.1 意大利 4279 174924 97.6 351611 712991 50.7 拉脱维亚 683 1644 58.5 4553 6105 25.4 立陶宛 1378 4436 68.9 12106 14636 17.3 卢森堡 1192 5642 78.9 13104 20509 36.1 荷兰 15373 32701 53.0
22、 118458 148152 20.0 波兰 15239 46379 67.1 122875 186188 34.0 葡萄牙 2749 21121 87.0 48031 80566 40.4 罗马尼亚 4321 8691 50.3 32300 44527 27.5 斯洛伐克 3424 8894 61.5 22390 32791 31.7 斯洛文尼亚 1846 6446 71.4 16354 26708 38.8 西班牙 4163 119417 96.5 222866 436307 48.9 瑞典 18916 30253 37.5 85057 104133 18.3 欧盟 270682 1143
23、046 76.3 2750845 4475561 38.5 2004 年欧盟扩大前的 14 国 223983 1015550 77.9 2413078 3990080 39.5 2004 年后加入欧盟的 12 国 46699 127496 63.4 337767 485481 30.4 冰岛 372 1196 68.9 2853 3917 27.2 挪威 7425 11255 34.0 39783 49740 20.0 瑞士 9382 28620 67.2 64834 100685 35.6 欧洲自由贸易联盟 17179 41071 58.2 107470 154342 30.4 英国 432
24、1 161064 97.3 487878 862100 43.4 合计 （欧盟+欧洲自由贸易联盟+英国） 292182 1345181 78.3 3346193 5492003 39.1 西欧（2004 年欧盟扩大前的 14 国+ 欧洲自由贸易联盟+英国） 245483 1217685 79.8 3008426 5006522 39.9 资料来源：ACEA、国海证券研究所 证券研究报告 8 2、 电动化率提速，德国引领行业电动化率提速，德国引领行业 从核心市场来看，欧洲电动化依旧在稳定推进，欧洲传统汽车龙头五国德、法、 英、意、西班牙和电动化排头兵挪威新能源车渗透率保持稳定提升，在整体需求 承
25、压的情况下，新能源车销量降幅远优于汽车市场。2020 年欧盟将碳排放目标 下调至 95g/km，政策驱动下，车企明显增加新能源车推广力度，尽管受到疫情 短期影响，部分车市短期环比出现下滑，但总体电动化的大势显然基调已定。 德国：插混销量逆势攀升，新能源车整体向上超市场预期。德国：插混销量逆势攀升，新能源车整体向上超市场预期。从 KBA 统计数据来 看，4 月德国市场销售纯电动车 4635 辆，同比小幅下降 3%，插混 5618 辆，逆 势同比增长 87.1%。4 月德国汽车注册量为 12.08 万辆，同比下降 61%，但新 能源车销量为2.1万辆， 渗透率达到17.55%， 同比增长10.6p
26、ct， 环比下降0.6pct， 其中 EV 渗透率达到 3.8%， 同比增长 2.3pct， 2020 年 14 月新能源车单月渗透 率持续保持在 15%以上。目前来看，受益于复工复产的推进，德国汽车工业受 疫情影响远小于欧洲其他国家，同时新能源车推广力度空前，纯电动、插混渗透 率都已位于历史高位接下来有望持续突破。 图图 3：4 月德国乘用车销量月德国乘用车销量/辆辆 资料来源：KBA、国海证券研究所 图图 4：14 月月德国德国乘用车乘用车销量销量/辆辆 资料来源：KBA、国海证券研究所 60295 辆, 50% 38836 辆, 32% 16573 辆, 14% 4635 辆, 4% 2
27、86 辆, 0% 191 辆, 0% 汽油车汽油车 柴油车柴油车 混动混动( (含插混）含插混） 电动电动 天然气天然气 液化气液化气 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 200000 400000 600000 800000 1000000 1200000 1400000 2020 14月销量月销量 2019年年14月销量月销量 累计销量同比累计销量同比 证券研究报告 9 图图 5：德国新能源车：德国新能源车销量（辆）及销量（辆）及渗透率渗透率 资料来源：KBA、国海证券研究所 4 月德国新能源车销售主要来源于混动车， 目前多家混动车爆款车型如丰田
28、卡罗 拉、RAV4 暂未公布销量。按照车企已披露数据来看，德国 4 月实现特斯拉销量 635 辆， 同比增长 10.4%， 环比下降 72%， 雷诺销量 627 辆， 同比下降 33.22%， 环比下降 33.7%，分列销量排行榜第一、第二位置。目前多款混动车暂未进入 统计口径，从市场总量来分析，德国纯电动销量优于汽车整体销量水平，但相对 弱于混动市场/插混市场。 图图 6：德国新能源车销量德国新能源车销量/辆辆（分车企，已披露数据主要为纯电动）（分车企，已披露数据主要为纯电动） 资料来源：Marklines、国海证券研究所 法国：法国：新能源车需求短期承压新能源车需求短期承压，渗透率稳步提升
29、渗透率稳步提升。疫情爆发后，法国政府发布 “禁足令” ，导致 4 月整体消费需求大幅下滑。依据 CCFA 数据来看，4 月份汽 车新注册量为 2.1 万，同比下降 89%，环比下降 66%，新能源车销量为 1645 辆，同比下降 64%，渗透率为 7.84%，同比增长 5.4pct；EV 销量 1218 辆，同 比下降 62%，占比为 5.8%，同比增长 4.1pct；PHEV 销量 427 辆，同比下降 67%， 占比为 2.03%， 同比增长 1.3pct。 目前来看， 虽然新能源车出货短期承压， 同比注册量大幅下滑，但其降幅远低于车市整体，新能源车渗透率稳定提升。 0 5000 1000
30、0 15000 20000 25000 30000 20000002002202004 混动混动( (含插混）含插混） 插混插混 电动电动 渗透率渗透率- -混动混动( (含插混）含插混） 渗透率渗透率- -插混插混 渗透率渗透率- -电动电动 渗透率渗透率- -新能源（电动新能源（电动+ +混动）混动） Tesla, 635辆 雷诺, 627辆 宝马, 307辆 起亚, 287辆 奥迪, 246辆 现代, 150辆 Porsche, 123辆 日产, 71辆 丰田, 56辆 欧宝 ,
31、 48辆 捷豹, 24辆 其他, 15辆 证券研究报告 10 图图 7：4 月法国乘用车月法国乘用车销量销量/辆辆 资料来源：CCFA、国海证券研究所 图图 8：14 月法国乘用车月法国乘用车销量销量/辆辆 资料来源：CCFA、国海证券研究所 图图 9：法法国新能源车销量国新能源车销量（辆）（辆）及渗透率及渗透率 资料来源：CCFA、国海证券研究所 从车企口径来看， 标致实现新能源车销量518辆,同比增长502%， 环比下降55%， 雷诺实现销量 322 辆， 同比下降 82%， 环比下降 83%， 特斯拉实现销量 216 辆， 12008 辆 ,57% 6648 辆 ,32% 1043辆 ,5% 1218辆 ,6% 79辆 ,0% 1辆 ,0% 汽油车汽油车 柴油车柴油车 混动（含插混）混动（含插混） 电动电动 轻混（汽油）轻混（汽油） GNVGNV -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 2020 142020 14月销量月销量 20192019年年1414月销量月销量 累计销量同比累计销量同比 证券研究报告 11 同比下降 29.3%，环比下降 86.3%，分列前三甲。法国本地车企在本土市场依 旧
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