1、字节跳动vs腾讯游戏深度对比与前瞻 游戏渠道95页分析框架 证券研究报告 全球互联网研究 2020年04月18日 分析师： 陈梦竹 执业证书编号：S05 分析师： 姚 蕾 执业证书编号：S06 分析师： 杨仁文 执业证书编号：S06 核心观点 这篇深度报告，核心这篇深度报告，核心解决了以下问题：解决了以下问题：字节跳动为何要布局游戏、字节游戏布局战略、字节游戏组织架构与团队配置、字节休闲游戏商业模型、字节游戏品类分布、字节跳动字节跳动为何要布局游戏、字节游戏布局战略、字节游戏组织架构与团队配置、字节休闲游戏商业模型、字节游戏品类
2、分布、字节跳动vsvs腾讯游腾讯游 戏全面复盘与展望（发展轨道、品类分布、戏全面复盘与展望（发展轨道、品类分布、IPIP储备、研运能力、出海储备、研运能力、出海）等）等。 1 1、字节跳动为何要布局游戏？、字节跳动为何要布局游戏？战略考虑、流量变现最大化、抓住渠道变迁新机遇。战略考虑、流量变现最大化、抓住渠道变迁新机遇。 （1 1）游戏版权局限了字节跳动直播、视频等的内容来源，成为抑制字节游戏直播发展的关键因素。）游戏版权局限了字节跳动直播、视频等的内容来源，成为抑制字节游戏直播发展的关键因素。根据极光数据，2019年手游用户游戏直播观看占比TOP5的游戏版权均来自于腾讯， 分别为王者荣耀（5
3、3.4%）、绝地求生（42.1%）、英雄联盟（39.7%）、穿越火线（31.9%）、和平精英（31.9%）。 （2 2）移动互联网变现的本质是流量变现，其中变现效率：游戏电商广告，我们估算字节跳动）移动互联网变现的本质是流量变现，其中变现效率：游戏电商广告，我们估算字节跳动-2021年广告同比增速年广告同比增速将将分别分别放缓放缓至至40%/23%40%/23%，字节急需在广告之外寻找新的现，字节急需在广告之外寻找新的现 金牛。金牛。移动互联网变现方式主要包括广告、电商、游戏等，我们用毛利润总额/变现用户数量来衡量不同变现方式的变现效率，2019年抖音广告、京东、网易
4、游戏的变现效率分别为 98/233/362元。我们同时对未来两年中国互联网广告增速及字节跳动市占率进行假设，若2020年国内互联网广告市场增速为16%（19年为18%），字节跳动广告市占率提升至32%（估 测19年为27%），则字节跳动2020年广告收入约为1621亿，若2021年两年的复合增长率为14%，字节跳动广告市占率提升至35%，则字节跳动广告收入约为1987亿，2020-2021年增量 分别为461亿元和366亿元，同比增速分别为39.7%/22.6%，相较于2019年及之前，增速放缓明显。 （3 3）伴随移动互联网用户及流量的迁移，手游渠道开始分化，新兴内容类渠道增势迅猛，为新兴流
5、量巨头字节跳动发展手游提供红利。）伴随移动互联网用户及流量的迁移，手游渠道开始分化，新兴内容类渠道增势迅猛，为新兴流量巨头字节跳动发展手游提供红利。中国手游渠道变迁历经：工具型分发渠道+运 营商（2011-2013年）、硬件分发渠道崛起（2014-2015年）、硬核联盟+腾讯系（2016-2017年）、内容型渠道兴起 竞争加剧（2018至今），短视频渠道崛起迅速，位居2019年买量 手游投放媒体TOP2，仅次于手机工具，此外相较于硬件分发及第三方渠道，TapTap等垂直渠道的用户粘性表现更加突出。 2 2、字节如何布局游戏、字节如何布局游戏？新晋休闲游戏之王，通过收购新晋休闲游戏之王，通过收购
6、+ +挖角挖角+ +自建组建超千人游戏团队，进行重度游戏多品类布局，目标打造高自建组建超千人游戏团队，进行重度游戏多品类布局，目标打造高DAUDAU的全民爆款。的全民爆款。 （1 1）字节跳动游戏战略：）字节跳动游戏战略：从渠道到发行到研发，不断向游戏产业上游进军，并通过自有渠道建立认知-轻度游戏积累画像-重度游戏收割用户。 （2 2）字节跳动游戏业务组织架构：）字节跳动游戏业务组织架构：2020年2月正式成立游戏部门，中重度游戏由严授负责，自建四地工作室，包括北京工作室（原完美世界高级总监王奎武负责/曾负责神魔大陆 武林外传等项目）、杭州工作室（部分原网易盘古工作室人员）、上海工作室（收购原
7、三七互娱子公司上海墨鹍）、深圳工作室（收购上禾网络，其负责人为原腾讯互娱乾坤游戏 产品经理那拓），以朝夕光年为据点，同时收购深极智能等。休闲游戏由张利东负责，包括负责开发新游戏的巨量引擎、定位休闲游戏发行平台的Ohayoo、定位游戏社区的游小帮 （内测）。 （3 3）字节跳动已成为新晋休闲游戏发行之王，主要采用）字节跳动已成为新晋休闲游戏发行之王，主要采用“免费免费+ +广告广告”商业模式，头部游戏商业模式，头部游戏3030天天ROIROI可达到可达到150%150%以上，留存率较为关键。以上，留存率较为关键。字节跳动一年内多款代理产品进入IOS游戏免 费榜TOP10，春节期间叠加疫情，旗下多
8、款游戏集中爆发，强势霸榜IOS游戏免费榜，脑洞大师、我功夫特牛、小美斗地主等表现亮眼。字节跳动系休闲游戏目前主要采用“免费+广告” 商业模式，其ROI = LTV/CPI，其中成本端CPI = CPM / ( 1000 * CTR * CVR )，变现端LTV = LT * ARPU_DAU = （1+留存率） IMP * eCPM / 1000，我们测算头部游戏30天ROI可达 到150%以上，留存率是关键因素，字节跳动目前在小游戏上分成比例为30%-50%。 （4 4）字节跳动中重度游戏布局）字节跳动中重度游戏布局思路思路：集中战略资源打造自研重度游戏IP，目前在研游戏可能包括休闲竞技游戏
9、战斗少女跑酷（已获版号）、竞技类产品绝地战场、SLG/FPS产 品像素射击（测试中）、卡牌类产品阿比斯之旅（测试中）、MMORPG产品废土之上、末世重启或无限架构等，进而发展直播、电竞等业务，2020年字节跳动 非广告游戏收入目标可能在数十亿量级，但未来仍面临诸多不确定性。 核心观点 3 3、字节跳动、字节跳动vsvs腾讯游戏：既相似又不同的发展轨道，目前还差距悬殊。腾讯游戏：既相似又不同的发展轨道，目前还差距悬殊。 （1 1）字节跳动）字节跳动vsvs腾讯游戏发展轨道：均以休闲游戏切入赛道，随后进行组织架构调整并逐步拓展重度游戏代理和自研，腾讯游戏的发家史离不开腾讯游戏发展轨道：均以休闲游戏
10、切入赛道，随后进行组织架构调整并逐步拓展重度游戏代理和自研，腾讯游戏的发家史离不开QQQQ、微信等用户基础及社交流量，、微信等用户基础及社交流量， 而字节已凭借而字节已凭借“短视频短视频+ +资讯分发资讯分发”成为新晋流量之王。成为新晋流量之王。腾讯2003年进军端游市场，代理韩国MMORPG凯旋但以失败告终，此后腾讯推出QQ游戏平台，上线大量QQ系列游戏如 QQ堂、QQ音速、QQ飞行岛、QQ炫舞、QQ飞车等，背靠QQ庞大用户基础，获得较大成功。腾讯此后重启代理之路，发行代理穿越火线、地下城与勇 士、英雄联盟等重度游戏，09年跃居国内游戏市场收入第一。2013年腾讯进军手游市场，以休闲游戏为切
11、入口，上线天天爱消除天天跑酷等多款休闲游戏，并开始尝试 多品类拓展，15年上线MOBA手游王者荣耀，背靠微信、QQ用户基础和社交沉淀，迅速成为全民爆款。此后腾讯大举进行海内外投资并购，与多家头部CP深度绑定，稳居中国游 戏厂商TOP1，19年手游市占率稳居50%以上。字节2019年正式启动游戏业务，同样以休闲游戏为切入口，借助“短视频+资讯分发”流量优势，仅用了一年就成为国内新晋休闲游戏之 王。2019年以来字节跳动陆续通过收购+挖角+自建组建中重度游戏团队，布局多个品类，目标打造大DAU的全民爆款。 （2 2）字节跳动）字节跳动vsvs腾讯游戏品类：腾讯游戏品类：腾讯游戏积累深厚，游戏品类齐
12、全，最初以休闲游戏为突破口，随后进行细分品类教育，逐步切入RAC/SPG、ACT、SLG、RPG、FPS、MOBA等， 最终以高用户基数的爆款收割用户，形成大规模收入。字节跳动作为新进入者，也率先切入休闲游戏，并仅用时一年即成为新晋休闲游戏之王，在中重度游戏布局上，充分利用流量优 势，切入SLG、MMORPG等LTV较高的游戏类型，以实现更高买量ROI。 （3 3）字节跳动）字节跳动vsvs腾讯游戏研运能力腾讯游戏研运能力：IPIP储备：储备：腾讯领先优势明显，字节IP储备仍处于早期，已公布与中手游独家代理合作两款知名IP手游产品航海王热血航线、全明星激斗， 海贼王是中手游最重磅IP之一，据此
13、开发的航海王强者之路在中手游2016年收入占比近30%。游戏研发人才及上游游戏研发人才及上游CPCP：腾讯深耕多年实力雄厚，内部组建天美工作室、光子工作 室、北极光工作室等多个工作室，并在海内外大举进行投资并购，与多家头部CP深度绑定，包括育碧、蓝洞、Riot Games、supercell、盛大游戏、西山居等，字节跳动内部组建超千 人游戏团队，同时保持开放态度，积极服务游戏开发者，未来有望通过合作、投资、收购等方式与更多优质游戏研发商建立联系。数据分析能力：数据分析能力：精细化运营趋势下，数据分析能力 在游戏发行上的重要性更加突出。腾讯十分注重数据驱动，已建立iData游戏大数据产品。字节跳
14、动利用算法分发和玩家数据分析来驱动游戏发行和运营，已在游戏发行推广业务上展 现出高效率，阳光养猪场和字节发行的脑洞大师均在2020年1到2月期间长期占据IOS游戏免费榜TOP2，然而阳光养猪场投放广告素材数量高达46050条，投放平台较为分 散，而同期的脑洞大师投放素材仅为164条，投放平台和形式都较为单一，但近30日日均下载量比阳光养猪场还略高。 （4 4）字节跳动）字节跳动vsvs腾讯游戏出海：腾讯游戏出海：腾讯已在海外打响游戏品牌，但缺乏同国内具备的社交流量优势。字节跳动已成为休闲游戏出海先锋，脑洞大师、我功夫特牛等产品在海外 的成功发行也使得字节跳动在2019年10月首次进入中国发行商
15、出海收入榜单，12月排名上升至29位。TikTok2019年全年下载量累计达7.38亿次，2019年全球总使用时长超680亿小时， 同比增长210%，2019年全球下载量排名第四，TikTok已进入2020年海外TOP15游戏广告平台榜单，未来游戏买量潜力巨大。 4 4、相关标的：、相关标的：推荐腾讯控股、哔哩哔哩、三七互娱、吉比特、完美世界，关注电魂网络、掌趣科技、心动公司、游族网络、姚记科技等。 5 5、风险提示：、风险提示：游戏内容监管风险，版号政策趋紧风险，游戏研发及上线进度不及预期，游戏表现不及预期，海外游戏扩张进度不及预期，竞争加剧风险、用户流失风险、互联网估值 调整风险等。 核心
16、分析框架：互联网娱乐产品三角逻辑移动游戏的本质 资料来源：方正证券研究所 互联网娱乐互联网娱乐 渠道渠道 产品（内容）产品（内容） 在线音乐 在线阅读 摄影 购物 社区 游戏 社交 在线视频 直播 短视频 运营运营 美图 满足需求：满足需求：解决痛点，具有一定排他性提供价值：提供价值：生理价值、情感价值、商业价值、社会价值 渠道渠道= =流量：流量：一方面是用户基数，如何 快速吸引用户注意力扩大基数；一方面 是用户粘性，如何长时间持续吸引注意 力 运营是用户留存和变现的关键：运营是用户留存和变现的关键：好的运营方式 一方面能及时反馈数据改进产品功能，另一方 面能提高用户体验和粘性，提升流量价值
17、 核心核心：一切都是为用户体验服务， 如何让用户以更低的成本获取更 高层次的需求满足，是好的产品 能够获得长久成功的关键 1 核心分析框架：移动互联网变现的本质是流量变现 资料来源：方正证券研究所 流量池流量池 关系吸引关系吸引内容吸引内容吸引 社交游戏、短视频等 流量导流流量导流 流量直接变现流量直接变现 流量间接变现流量间接变现 用户数用户数 广告价格广告价格用户时长用户时长广告主数广告主数 广告广告 不同变现模式营收拆解不同变现模式营收拆解 电商电商 游戏游戏 优点优点缺点缺点 信息流广告：DAU*人均feed流*广告加载率*CPM 流量*转化率*客单价 用户数用户数 商品价格商品价格广
18、告曝光广告曝光商家口碑商家口碑 整体收入=用户数*付费率*ARPPU 用户数用户数付费率付费率 ARPUARPU 适用范围广、只要有 流量就可以实现变现 降低用户体验； 对算法要求高； 流量的中间商，流量不 稳定，有流失风险 变现方式直接、相对 稳定；延展性强，可 拓展交易类业务 产品需要激起消费意愿； 对供应链有要求 变现方式直接、相对 稳定；具备生态扩张 能力，可衍生影视、 动漫、电竞等多种生 态 对游戏运营能力要求高； 游戏研发前期需投入大 量成本，失败率高 买量方式营收=用户数*曝光率*点击率*注册率*付费率*ARPPU 2 核心分析框架：不同平台商业模式变现效率游戏电商广告 资料来源
19、：GPC&IDC，公司财报，极光大数据，Questmobile，方正证券研究所 变现效率变现效率= =毛利润总额毛利润总额/ /变现用户数量变现用户数量 注：抖音广告毛利润估算=抖音广告收入*毛利率=600亿*80%=480亿，抖音用户数为 19年12月活跃用户数，来自Questmobile；京东为19年月活跃付费用户数，来自公 司2019年财报。网易游戏用户数来自以下数据估算。 20192019年度年度抖音广告抖音广告京东京东网易游戏网易游戏 毛利润（亿人民币）480844294 用户数（亿）4.893.620.81 变现效率98233362 2019中国游戏用户规模（亿）-GPC&IDC6
20、.4 2019中国移动游戏用户付费率-极光大数据63.5% 2019年网易游戏市场份额20% 网易游戏付费用户估算（亿）0.81 99%99%99% 98% 99% 98%98%98% 84% 83% 82% 83% 81% 80% 82%82% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5000 10000 15000 20000 25000 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4 Facebook分季度毛利率 广告营收（百万美元）广告营收占比毛利率 62%62% 61% 56% 65% 61% 79%79% 42.0% 44.5% 54.9% 52.3%
21、 44.1% 53.5%53.8% 52.2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4 网易分季度毛利率 网络游戏营收（百万人民币）网络游戏收入占比毛利率 91% 90%90% 89%90%89% 88%88% 14.1%13.5% 15.4% 14.2% 15.0%14.7%14.9% 14.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 200 400 600 800 1000 120
22、0 1400 1600 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4 京东分季度毛利率 商品销售收入（亿人民币）商品销售收入占比毛利率 3 核心分析框架：字节跳动国内广告收入增量敏感性测算未来两年增速将明显趋缓 资料来源：中关村互动营销实验室2019中国互联网广告发展报告，方正证券研究所 已知：2019年中国互联网广告总收入约为4367亿元，年增长率为18.2%。 假设： 1、估计2019年字节跳动广告年收入为1160亿左右（其中巨量引擎广告营收1000亿、穿山甲联盟160亿），市场占有率为27%，广告营收超过百度、腾讯、京东，仅 次于阿里巴巴； 2、未来字节跳动互联网广告
23、市场占有率预计在25%-40%范围内； 3、中国互联网广告市场2020年增速区间预计在10%-20%，随着广告市场增速逐渐放缓和宏观经济影响，小于2019年增长率18.2%的概率较大； 4、暂不考虑海外广告市场增量。 字节跳动2020年广告收入敏感性测算（亿元）字节跳动2021年广告收入敏感性测算（亿元） 根据测算，若根据测算，若20202020年国内互联网广告市场增速为年国内互联网广告市场增速为16%16%，字节跳动广告市占率提升至，字节跳动广告市占率提升至32%32%，则字节跳动，则字节跳动20202020年广告收入约为年广告收入约为16211621亿，若亿，若20212021年两年的复合
24、增长率为年两年的复合增长率为 14%14%，字节跳动广告市占率提升至，字节跳动广告市占率提升至35%35%，则字节跳动广告收入约为，则字节跳动广告收入约为19871987亿，亿，-2021年增量分别为年增量分别为461461亿元和亿元和366366亿元，同比增速分别为亿元，同比增速分别为39.7%/22.6%39.7%/22.6%，相较于，相较于20192019 年及之前，增速下滑明显。字节跳动未来广告收入增量市场空间有限，从长远考虑必须开拓新的增长引擎，优化营收结构。年及之前，增速下滑明显。字节跳动未来广告收入增量市场空间有限，从长远考虑必须开拓新的增长引擎，优化营
25、收结构。 25%25%27%27%30%30%32%32%35%35%37%37% 10%1,201 1,297 1,441 1,537 1,681 1,777 12%1,223 1,321 1,467 1,565 1,712 1,810 14%1,245 1,344 1,494 1,593 1,742 1,842 16%1,266 1,368 1,520 1,621 1,773 1,874 18%1,288 1,391 1,546 1,649 1,804 1,907 20%1,310 1,415 1,572 1,677 1,834 1,939 27%27%30%30%32%32%35%35%
26、37%37%40%40% 12%1,474 1,638 1,747 1,911 2,020 2,184 13%1,497 1,664 1,775 1,941 2,052 2,218 14%1,533 1,703 1,817 1,987 2,101 2,271 15%1,556 1,729 1,845 2,018 2,133 2,306 16%1,592 1,769 1,887 2,063 2,181 2,358 18%1,651 1,834 1,956 2,140 2,262 2,446 市占率 广告市场CAGR 市占率 广告市场增速 4 核心分析框架：手游渠道变迁渠道开始分化，新兴内容类渠道
27、增势迅猛 资料来源：易观智库，伽马数据，知乎，游戏日报，游戏陀螺，方正证券研究所 渠渠 道道 工具型分发渠道工具型分发渠道+ +运营商（运营商（2012011 12012013 3年）年）硬核联盟硬核联盟+ +腾讯系（腾讯系（2012016 62012017 7年）年）内容型渠道兴起、竞争加剧（内容型渠道兴起、竞争加剧（2012018 8至今）至今）硬件分发渠道崛起（硬件分发渠道崛起（2012014 42012015 5年）年） 阶阶 段段 特特 征征 上游上游CPCP：手游大爆发、海量创业者和产品进入市场 下游渠道：下游渠道：好的渠道方为数不多，渠道功能放大 结果：结果：缺乏渠道资源和优质产
28、品的游戏研发企业迅速被淘汰 上游上游CPCP：传统端游大厂进军手游，手游精品化趋势渐强，头部企业凭借渠道优势 和产品优势地位巩固；中小CP利润空间压缩 下游渠道：下游渠道：硬件厂商掌握操作系统底层架构，凭借硬件技术壁垒崛起；腾讯应用 宝反超360手机助手并且凭借微信在移动端强大的社交分发能力占据另一极 结果：结果：腾讯和网易“2+N”格局稳固，腾讯兼具研发能力和渠道分发能力，网易 凭借优质产品和口碑在与渠道合作中具备优势 上游上游CPCP：大量用户聚集头部产品；垂直细分领域游戏 公司出现爆款游戏 下游渠道：下游渠道：内容型垂直类APP凭借鲜明的用户属性崛起 结果：结果：传统渠道导量效果下降，“
29、买量模式”兴起；渠 道竞争激烈，手握优质产品的研发商议价权提升 渠道分类渠道分类渠道分类渠道分类手机出厂内置手机出厂内置主流合作模式主流合作模式代表产品代表产品 传统渠道 硬件官方商店联运 运营商-联运 第三方应用商店-联运 新兴渠道 超级APP-买量/联运 垂直APP-买量/联运 广告平台-买量 21% 20% 19%19% 17% 4% 1% 24% 17% 19% 18% 14% 6% 1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 手机工具短视频综合资讯综合视频垂直资讯社交其他 2019年买量手游投放媒体类型分布 新增非新增 5 核心分析框架：手游渠道变迁核心动因在于用户流量
30、的变迁 资料来源：易观千帆，方正证券研究所 手游典型渠道手游典型渠道20202020年年1 1月月活跃人数（万）月月活跃人数（万） 硬件分发渠道硬件分发渠道第三方渠道（包括运营商）第三方渠道（包括运营商）垂直渠道垂直渠道超级超级APPAPP APP月活跃人数同比增长率APP月活跃人数同比增长率APP月活跃人数同比增长率APP月活跃人数同比增长率 华为应用市场17,33833.95%应用宝27,5167.15%哔哩哔哩9,47238.30%微信97,5643.32% OPPO软件商店11,395-6.50%360手机助手11,08720.68%4399游戏盒2,51569.81%QQ76,596
31、5.34% 小米应用商店8,608-0.31%百度手机助手8,757-2.72%TapTap1,51974.37%爱奇艺62,93712.69% vivo应用商店8,52017.16%安智市场2,75049.07%233小游戏1,342149.54%抖音56,76735.98% 酷派应用商店6528.21%PP助手2,74211.21%好游快爆88264.36%腾讯视频53,84617.36% 联想乐商店64110.78%MM应用商场2,2018.31%咪咕快游814581.55%优酷视频48,53812.62% 三星应用商店58731.96%搜狗手机助手1,60023.49%骑士助手5665
32、9.62%快手44,72648.69% 中兴应用商店357-4.55%安卓市场1,2613.01%快手电丸50130.76%百度38,10720.74% 金立软件商店19420.35%豌豆荚1,159-2.58%九游47425.47%新浪微博37,89318.21% nubia应用中心540.12%沃商店45638.57%7723游戏盒472209.59%今日头条32,6823.31% 硬件渠道硬件渠道三方渠道三方渠道垂直渠道垂直渠道 人均单日启动次 数（次） 1.942.246.35 人均单日使用时 长（分钟） 4.507.8723.89 20192019年年2 2月月-2020-2020年
33、年1 1月渠道行业月活跃用户环比增长月渠道行业月活跃用户环比增长20192019年年1 1月月-2020-2020年年1 1月不同渠道用户使用表现月不同渠道用户使用表现 6 核心分析框架：马斯洛需求理论的游戏实践中重度游戏用户粘性、生命周期轻度游戏 资料来源：GameRes，方正证券研究所 尊重尊重 情感情感 安全安全 生理生理 自我自我 实现实现 游戏玩法游戏风格 游戏画面游戏情节 游戏账号游戏成本 游戏成就 社交人物情节带入 游戏排名 游戏竞技 低阶玩家低阶玩家 高阶玩家高阶玩家 轻度游戏轻度游戏 重度游戏重度游戏 轻度游戏主要满足了游戏用 户的较低级生理和安全需求， 对玩家能力和时间精力
34、投入 要求低，玩家上手快，获客 成本低，用户群体广。但此 类需求较容易被替代，用户 容易失去新鲜感，因此游戏 粘性弱，用户留存低，产品 更新换代周期短 中重度游戏不仅满足了游戏 用户的生理和安全需求，还 满足了游戏用户更高阶的情 感、尊重和自我实现需求。 中重度游戏通常对玩家能力 要求高，需要玩家投入较多 的时间和精力，游戏粘性强， 用户留存度也更高 游戏回报游戏预期 7 核心分析框架：字节游戏业务组织架构通过收购+挖角+自建已组建超千人游戏团队 资料来源：晚点LatePost，Tech星球，方正证券研究所 字节跳动字节跳动 朝夕光年朝夕光年巨量引擎巨量引擎自建工作室自建工作室 北京工作室 杭
35、州工作室 上禾网络 龙岩指悦 上海墨鹍科技 深极智能 上海工作室 深圳工作室 绿洲计划MMORPG手游 原完美世界高级总监王奎武负责，曾负 责神魔大陆武林外传游戏研发 游戏赛事体系搭建ARPG游戏 原腾讯互娱乾坤游戏产品经理那拓掌管 吸纳网易游戏人才 网易盘古工作室部分游戏人员被接收 上海墨鹍：围绕知名IP进行游戏研发 超越网络 上禾网络主要核心成员均来自于腾讯、育碧、网易 等著名互联网公司，在产品研发、发行、游戏运营、 IP拓展/打造、市场推广方面拥有成熟丰富的经验 负责人韦雄瀚原为“玩个不停”高管，2018年公司 被字节跳动收购，有三消游戏研发经验 我功夫特牛、脑洞 大师、音跃球球 僵尸榨
36、汁机、等多款 字节系休闲游戏发行商 完整成熟的团队，以网页游戏和手机游戏研发为 主，其手中目前正在研发的项目多以知名IP为主， 比如择天记、海贼王 专注机器学习在游戏领域的应用创新，其主营业 务包括游戏内容自动生成与自动验证、网游聊天 频道广告智能识别、游戏内智能AI对手解决方案 妙游指尖 林子互娱 OhayooOhayoo 负责开发新的休闲类游戏休闲类游戏发行平台 2020年3月初，字节旗下 北京巨量引擎网络技术有 限公司战斗少女跑酷 获得字节跳动第一个游戏 版号 休闲游戏：休闲游戏：目前由Ohayoo（北京比特漫步科技有限公司）和北京 巨量引擎两家公司负责，巨量引擎负责开发新游戏，Ohay
37、oo定位 偏向于休闲游戏发行平台。 中重度游戏：中重度游戏：通过北京朝夕光年有限公司收购的游戏公司和各地自 建游戏工作室负责。 2020年2月字节跳动正式成立单独游戏部门，由原战略部高管严授 负责，主攻重度游戏。 休闲游戏（张利东）休闲游戏（张利东） 中重度游戏（严授）中重度游戏（严授） 已组建超1000人游戏研发团队 游逸科技游逸科技 2020年3月成立，严授 为法人 游小帮游小帮 游戏社区（内测） 暂时以我功夫特牛 为社区，后期会扩大游 戏种类 8 核心分析框架：字节休闲游戏商业模式拆解头部游戏30天ROI可达到150%以上，留存率很关键 资料来源：Gamelook，CSDN，方正证券研究
38、所 成本侧（买量）成本侧（买量） ARPU_DAU 0.4$ 变现变现侧（广告变现）侧（广告变现） IMPeCPM 次日 8次/人50$ 收益：收益：不同留存率假设下的不同留存率假设下的3030天天ROIROI水平测算水平测算 次日次日7 7日日1414日日3030日日CPI($)CPI($)LTV_30d($)LTV_30d($)ROI_30dROI_30d 45%30%15%8%1.52.74183% 40%30%13%6%1.52.50166% 40%20%11%5%1.52.12141% 40%15%9%3%1.51.91127% 35%13%7%2%1.51.57105% CPMCT
39、RCVR 20元 抖音25元，头条 1517元，取平均数 1% 抖音信息流点击率均 值0.7-1.3% 40% CPI 广告获取单用户价格 CPI = CPM / ( 1000 * CTR * CVR ) CPM：向用户展示千次广告的花费 CTR：用户点击素材前往商店的比例 CVR：用户在商店点击下载按钮的比例 10/1.5$ 留存率假设 7日30日 单用户变现创造的价值 LTV = LT * ARPU_DAU = （1+留存率） IMP * eCPM / 1000 LT ：用户生命 IMP：用户每日看广告次数 eCPM：给用户播放千次广告获得的收益 ROI = LTV/CPI 根据字节跳动公
40、布数据，消灭病毒7日留存超过30%，平均eCPM是45-50美 元，30天ROI回报率也达到了150% 9 核心分析框架：字节跳动中重度游戏发展思路 资料来源：晚点LatePost，tech星球，方正证券研究所 集中战略资源进行游戏自研集中战略资源进行游戏自研 发行运营打造中重度游戏发行运营打造中重度游戏IPIP 衍生发展游戏直播、电竞衍生发展游戏直播、电竞 等业务等业务 投资并购游戏公司 公司组织架构调整 招聘挖角游戏人才 2020年2月字节跳动正式成立单独游戏部门，由原 战略部高管严授负责，主攻重度游戏 游戏老兵：将多名前腾讯（那拓、杨东迈）、网易 （原盘古工作室部分人员）、完美世界（王奎
41、武） 等资深游戏研发运营人员招入麾下 游戏新人：2019年举行游戏专场招聘，涉及技术、 游戏美术、游戏策划、市场、运营多个岗位 游戏开发 19年3月 并购 游戏开发 19年3月 并购 AI游戏技术 19年12月 并购 墨鹍科技 上禾网络 深极智能 心动网络 游戏开发 19年12月 F轮投资 发行模式上两条线推进 独家代理模式：独家代理模式：代理其他厂商优质游戏， 尤其是知名IP类游戏，提高发行成功率 自研自发模式：自研自发模式：独立发行字节跳动游戏 团队自研的中重度游戏 字节跳动将以独家代理方式与中手游合作发行IP手游航海王热血航线 及全明星激斗，预计在2020年上线 产品储备上多品类蓄势 偏
42、中重度的小游戏 休闲竞技类游戏 多品类中重度游戏组合 热血街篮战斗少女跑酷 3/12日上线已获版号 MOBA MMORPG 卡牌 SLG/FPS 绝地战场 废土之上、末世重启、 无限架构 像素射击（测试） 阿斯比之旅（测试） 全明星激斗（SNK格斗IP,已获版号） 战争艺术 预计2020年推出56款自研重度游戏 2019年8月接手 RPG航海王热血航线（海贼王IP） 10 核心分析框架：字节vs腾讯游戏均以休闲游戏切入赛道，随后进行组织架构调整并逐步拓展重度游戏 资料来源：方正证券研究所 进行组织架构调整，提进行组织架构调整，提 升游戏业务战略高度升游戏业务战略高度 多元化品类：多元化品类：拓
43、展 中重度品类，多元 化布局品类赛道 代理发行：代理发行：代理其 他厂商优质游戏， 尤其是知名IP游戏 自研游戏：自研游戏：自研自 发中重度游戏 拓展生态：拓展生态：衍生发展游戏直播、 电竞、游戏IP影视联动等业务， 打造游戏生态圈 初期以休闲游戏切入赛道：初期以休闲游戏切入赛道：初期避免与对手直 接竞争，为发行积累经验，为自研争取时间 端游：端游：初次代理失败后，通过 推出QQ游戏平台和QQ堂 等休闲游戏找到突破口 手游：手游：初期推出的“天天”和 “全民”系列多为休闲游戏 端游：端游：2005年架构调整，正式 成立互动娱乐业务系统布局网 络游戏业务 手游：手游：2014年自研体系架构调 整
44、，升级为四大工作室 端游：端游：代理地下城与勇士 、穿越火线、英雄联盟 等游戏 手游：手游：自研王者荣耀、代 理多款知名IP游戏 2016年正式发布移动电 竞战略，战略投资持股 斗鱼、虎牙直播平台 2019年正式开启休闲游 戏发行，上线小游戏平 台开启小游戏联运 设立游戏部门，收购多家游 戏公司、挖角多位游戏资深 人员组建上千人游戏团队 与中手游合作发行IP游 戏；多款自研重度游戏 将于2020年面世 深圳团队涉及电竞赛事 搭建，已发布新游热 血街篮试水移动电竞 11 核心分析框架：腾讯以休闲开路，精品战略+深度运营开拓细分品类赛道，最后实现全面收割 资料来源：青腾大学，方正证券研究所 38
45、20 54 100 169 231 326 448 566 708 979 1040 1147 150% 168% 86% 69% 37% 41% 37% 26% 25% 38% 6% 10% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2006H22007200820092000019 腾讯网络游戏收入增长率 端游端游手游手游 2003年首次代理凯旋失败后绕道休 闲品类，随后通过复制模仿打造众多 QQ系列游戏，不断积累发行和运营经 验
46、，逐步向中重度游戏过渡 2007开始先后代理穿越火线、 地下城与勇士、英雄联盟多 款知名重度游戏奠定端游霸主地位 2013年正式进军移动游戏市场，直接 以休闲品类开路，得以在手游发展初 期迅速的圈住了海量的游戏用户 2014年自研体系架构调整，升 级为四大工作室； 2015年王者荣耀正式上线 发展手游联运和代理：先后投资 西山居、盛大游戏并代理多款知 名IP产品； 多方向扩展游戏生态边界：组建 移动电竞体系，投资斗鱼、虎牙 等直播平台 第一次关键节点：2007年确认以细分 品类策略开拓游戏市场 第二次关键节点：2010年确立以 深度运营作为手段耕耘精品的方 法，通过游戏深度运营改变小众 第三次
47、关键节点：果断将业务资源和 经营重心从端游业务移至手游业务 12 （亿） 核心分析框架：腾讯端游早期的崛起离不开QQ用户的积累及社交关系的沉淀 资料来源：公司财报，方正证券研究所 1.35 2.02 2.33 3.00 3.77 5.23 6.48 7.21 7.98 8.08 20042005200620072008200920013 QQQQ活跃账户数（亿）活跃账户数（亿） 20032003年：腾讯开始进军游戏年：腾讯开始进军游戏 市场市场；代理韩国MMORPG 凯旋但以失败告终； 2003年5月，腾讯推出QQ 游戏平台 20042004年：年：推出首款休闲类游 戏Q
48、Q堂；QQ游戏平 台最高同时在线突破100万 人，标志着QQ游戏成为国 内最大休闲游戏门户 20052005年：架构调整，正式成年：架构调整，正式成 立互动娱乐业务系统布局网立互动娱乐业务系统布局网 络游戏业务；络游戏业务；已提供34个迷 你游戏，MMO游戏QQ 幻想上线 20062006年：年：推出音乐竞速网络 游戏QQ音速； QQ游戏平台最高同时在线 人数突破200万 20072007年：确认以细分品类策略年：确认以细分品类策略 开拓游戏市场开拓游戏市场；签约QQ飞行 岛、穿越火线、地下 城与勇士；QQ游戏平台最高 在线人数突破300万 20082008年：年：QQ炫舞、QQ飞 车、穿越火
49、线、地下城与 勇士相继公测；重启游戏代理之 路，收购收购Riot GamesRiot Games签约签约英雄英雄 联盟联盟；建立工作室制度，量子工 作室、北极光工作室等相继成立 20092009年：腾讯游戏跃居国内游年：腾讯游戏跃居国内游 戏市场收入第一；戏市场收入第一；“四大名著 ”（DNF、CF、QQ炫舞、QQ 飞车）均过百万同时在线 20102010年：确立了以深度运营作年：确立了以深度运营作 为手段耕耘精品的方法，通过为手段耕耘精品的方法，通过 游戏深度运营改变小众游戏深度运营改变小众 20112011年：年：英雄联盟 国服上线 20122012年：年：腾讯游戏成 为互动娱乐业务群重 要板块 13 核心分析框架：腾讯手游以休闲品类开路，通过MOBA手游称霸市场，社交渠道优势明显 资料来源：公司财报，方正证券研究所 14Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4 20132013年：腾讯正式进军移动年：腾讯正式进军移动 游戏市场游戏市场；天美艺游工作室 成立；手游天天爱消除 于8月
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