1、 1 Table_First 公司公司研究研究 公司深度研究公司深度研究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 Table_First|Table_Summary 金力永磁金力永磁（000831.SZ000831.SZ）全球高端稀土永磁龙头，乘新能源东风加速扩张全球高端稀土永磁龙头，乘新能源东风加速扩张 投资要点：投资要点：四大四大优势优势构建构建核心核心竞争力竞争力。1）产业链产业链优势优势：公司在稀土主产区赣州及包头建厂，与中国稀土集团、北方稀土等主要稀土供应商建立长期稳定的合作关系，保障稀土原料的稳定供应。此外，公司积极完善产业链布局，通过收购银海新材(拟）、投建墨西哥废旧磁钢回收综合利用

2、项目，实现对磁泥、废旧磁钢的循环再利用。公司也遵守行业道德，不囤积居奇、不追求原材料库存收益。2）技术优势：）技术优势：掌握行业领先的晶界渗透技术开发多种高牌号产品，单吨营业成本和单吨制造费用在全行业处于较低水平。3 3）规模优势：）规模优势：目前公司已具备年产2.3万吨的高性能钕铁硼永磁材料毛坯产能，23年年底新增包头二期1.2万吨吨和宁波3,000吨产能，预计到2025年可形成合计4万吨毛坯产能。4 4）市场先发优势市场先发优势：公司产品具有非标准化特点，认证周期长，质量要求高，客户粘性强，公司已经与下游如特斯拉、比亚迪、博世、金风科技、美的、格力等核心客户建立了长期稳定的合作关系，22年

3、在新能源车领域全球市占率达到28%。新能源和节能领域打开高端钕铁硼需求成长空间。新能源和节能领域打开高端钕铁硼需求成长空间。随着能源结构转型加速，新能源汽车和风力发电贡献高性能钕铁硼需求端主要增量，更远的未来机器人领域将带动行业继续高增。根据我们测算，2023-2025年全球高性能钕铁硼总需求为12.4/14.0/16.1万吨，未来三年CAGR为17.0%，其中新能源汽车贡献增量为0.9/1.2/1.4万吨。稀土价格稀土价格趋于趋于理性，盈利能力理性，盈利能力得到得到修复。修复。公司盈利能力与稀土价格波动水平高度相关，根据我们测算2023年至2025年镨钕氧化物实际供需平衡分别为0.39/-0

4、.02/-0.52万吨REO，2023年稀土价格震荡下行，2024年价格企稳，2025年再次略有上升，但总体波动情况与2021年和2022年相比较弱，因此公司盈利能力有望恢复至健康水平。同时稀土材料价格的下降和较小的价格波动或将增加稀土永磁材料的渗透率和下游应用范围，带动需求增长。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：预计公司2022-2025年归母净利润7.79/11.02/13.08亿元，增速为11%/42%/19%。使用相对估值法，考虑到公司在新能源车磁材领域发展迅速，给予公司2024年24.5倍PE，对应市值270亿元，对应目标价20.10元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示

5、风险提示：公司在建项目不及预期；原材料价格波动风险；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；客户拓展不及预期风险。Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)4,080 7,165 7,229 10,071 12,541 增长率 69%76%1%39%25%净利润（百万元）453 703 779 1,102 1,308 增长率 85%55%11%42%19%EPS（元/股）0.34 0.52 0.58 0.82 0.97 市盈率（P/E）49.4 31.8

6、28.7 20.3 17.1 市净率（P/B）7.5 3.3 3.0 2.6 2.3 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Table_First|Table_ReportDate 有色金属 2023 年 10 月 12 日 Table_First|Table_Rating 买入买入(首次评级首次评级)当前价格：16.60 元 目标价格：20.10 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）1343/1131 总市值/流通市值（百万元）22689/19110 每股净资产（元）5.04 资产负债率（%）37.38 一年内最高/最低（元

7、）21.71/16.22 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势一年内股价相对走势 团队成员团队成员 分析师 王保庆 执业证书编号：S02 邮箱：WBQ Table_First|Table_RelateReport 相关报告相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-20%-10%0%10%20%------09金力永磁沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请

8、务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 投资投资要件要件 关键假设关键假设 假设假设 1：量量：假设公司现有 2.3 万吨高性能钕铁硼毛坯产能满负荷运行；包头二期 1.2 万吨高性能稀土永磁材料基地项目和宁波年产 3,000 吨高端磁材及 1 亿台套组件项目于 2023 年年底投产 75%产能并开始产能爬坡，剩余 25%产能于 2024 年建设完成；赣州 2000 吨高端磁材产能的高效节能电机用磁材基地项目于 2025 年完成50%左右产能建设并开始爬坡。假设公司 2023-2025 年高性能钕铁硼毛坯产能为 2.3/3.4/3.9 万吨，产能利用率为 88%/83.5%/86%，

9、毛坯成材率为 75%，产销比为 100%，高性能钕铁硼销量为 1.51/2.14/2.52 万吨，其中新能源汽车及汽车零部件领域高性能钕铁硼销量为 0.86/1.22/1.44 万吨。假设假设 2：价：价：公司采用成本加成机制定价来降低原材料价格波动风险，根据我们测算 2023 年至 2025 年镨钕氧化物实际供需平衡分别为 0.39/-0.02/-0.52 万吨 REO，价格震荡下行后企稳，最后略有上升但是难以达到22 年高位，因此假设公司产品单位售价变化趋势同样是先下降随后企稳最后上升。假设假设 3：利利：公司毛利率与稀土价格波动水平高度相关，根据我们测算 2023 年稀土价格震荡下行，2

10、024年价格企稳，2025 年再次略有上升，因此公司盈利能力在 2023 年仍然维持弱势，2024 年和 2025 年随着价格企稳后修复上涨，因此假设公司钕铁硼业务 2023-2025 年毛利率为 16.5%/19.0%/19.5%。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场担忧市场担忧下游需求较差下游需求较差可能导致公司面临盈利能力下降和产能过剩问题可能导致公司面临盈利能力下降和产能过剩问题。我们认为：我们认为：尽管个别市场如风电领域出现了其他产品技术替代的风险，但新能源车的需求最为确定，开拓新能源车市场的公司将具有更强的竞争力。随着公司以晶界渗透技术为核心的六大技术的使用，公司新能源汽

11、车用高性能钕铁硼的质量和性能已经得到了全球前十大新能源汽车生产商的认可，在市场上具有较强的竞争力，因此公司在新客户市场和存量客户市场的订单在不断增多，盈利能力有保障。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 通过新客户的开发和存量市场的发掘，公司盈利增速高于下游市场需求增速 估值与目标估值与目标 预计公司预计公司 2023-2025 年归母净利将达到年归母净利将达到 7.79/11.02/13.08 亿元，同比增长亿元，同比增长 11%/42%/19%，对应，对应 EPS 为为0.58/0.82/0.97 元元/股，股，2022-2025 年年 CAGR 为为 23.0%，当前股价对应市盈率，当前

12、股价对应市盈率 28.7/20.3/17.1 倍。倍。使用相对估值使用相对估值法，法，考虑到公司考虑到公司在在新能源车新能源车磁材领域磁材领域发展迅速发展迅速，给予，给予 2024 年年 24.5 倍倍 PE，对应市值，对应市值 270 亿元，对应目标价亿元，对应目标价20.10 元元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。股，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 公司在建项目不及预期；原材料价格波动风险；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；客户拓展不及预期风险 0UlYnXgVcZiYqMnRnQbR9R6MnPrRsQmPkPnMpPjMqRoQbRqQuNwMoNpQxNnMnN 丨公

13、司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 正文目录正文目录 1 1 新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商 .6 6 1.11.1 乘能源结构转型东风，高性能稀土永磁材料龙头加速成长乘能源结构转型东风，高性能稀土永磁材料龙头加速成长 .6 6 1.21.2 业绩仍显韧性，成本优势显著业绩仍显韧性，成本优势显著 .8 8 2 2 能源结构转型打能源结构转型打开成长空间，稀土原料趋于稳定开成长空间，稀土原料趋于稳定 .9 9 2.12.1 高性能钕铁硼被广泛应用于新能源和节能环保领域高性能钕铁

14、硼被广泛应用于新能源和节能环保领域 .1010 2.22.2 行业供给端产能持续释放行业供给端产能持续释放 .1111 2.32.3 能源结构转型背景下，高性能永磁材料需求打开成长空间能源结构转型背景下，高性能永磁材料需求打开成长空间 .1313 2.42.4 未来供需保持紧未来供需保持紧平衡，稀土价格趋于理性平衡，稀土价格趋于理性 .1717 3 3 四大优势构建高性能稀土永磁材料龙头竞争优势四大优势构建高性能稀土永磁材料龙头竞争优势 .1919 3.13.1 资源优势：绑定上游主要稀土供应商，加码稀土回收完善产业链战略布局资源优势：绑定上游主要稀土供应商，加码稀土回收完善产业链战略布局 .

15、1919 3.23.2 技术优势：晶界渗透技术铸就产品和成本优势技术优势：晶界渗透技术铸就产品和成本优势 .2323 3.33.3 产能优势：强化龙头地位，持续加码产能建设产能优势：强化龙头地位，持续加码产能建设 .2525 3.43.4 客户与定价优势：深度绑定龙头客户，灵活调价对冲原料波动客户与定价优势：深度绑定龙头客户，灵活调价对冲原料波动 .2727 4 4 盈利预测盈利预测 .2929 4.14.1 核心假设核心假设 .2929 4.24.2 估值分估值分析析 .3030 5 5 风险提示风险提示 .3030 5.15.1 公司在建项目不及预期公司在建项目不及预期 .3030 5.2

16、5.2 原材料价格波动风险原材料价格波动风险 .3030 5.35.3 下游需求不及预期下游需求不及预期 .3030 5.45.4 行业竞争加剧风险行业竞争加剧风险 .3131 5.55.5 客户拓展不及预期风险客户拓展不及预期风险 .3131 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 图表目录图表目录 图表图表 1 1：公司历史沿革：公司历史沿革 .6 6 图表图表 2 2：公司股权结构图（截止至：公司股权结构图（截止至 20232023 年上半年）年上半年）.7 7 图表图表 3 3：公司主要业务介绍：公司主要业务介绍 .7 7 图表图表 4

17、 4：公司营业收入及同比：公司营业收入及同比 .8 8 图表图表 5 5：公司归母净利润及同比：公司归母净利润及同比 .8 8 图表图表 6 6：公司分业务营业收入结构（百万元）：公司分业务营业收入结构（百万元）.9 9 图表图表 7 7：公司：公司 2023H12023H1 分领域成本营收贡献分领域成本营收贡献 .9 9 图表图表 8 8：公司毛利率位于行业第一梯队：公司毛利率位于行业第一梯队 .9 9 图表图表 9 9：公司期间费用率逐渐降低：公司期间费用率逐渐降低 .9 9 图表图表 1010：磁性材料介绍：磁性材料介绍 .1010 图表图表 1111：高性能钕铁硼产业链图表：高性能钕铁

18、硼产业链图表 .1111 图表图表 1212：高性能钕铁硼下游需求分布：高性能钕铁硼下游需求分布 .1111 图表图表 1313：国内主要高性能磁材生产企业产能情况：国内主要高性能磁材生产企业产能情况 .1212 图表图表 1414：7 7 大磁材公司各领域细分客户图大磁材公司各领域细分客户图 .1212 图表图表 1515：20 年全球新能源汽车领域高性能钕铁硼需求测算年全球新能源汽车领域高性能钕铁硼需求测算 .1313 图表图表 1616：全球陆风发电新增装机量预测（：全球陆风发电新增装机量预测（GWGW）.1414 图表图表 1717：全球海风发电新增装机量

19、预测（：全球海风发电新增装机量预测（GWGW）.1414 图表图表 1818：20 年全球风力发电领域高性能钕铁硼需求测算年全球风力发电领域高性能钕铁硼需求测算 .1414 图表图表 1919：20 年全球机器人及智能制造领域高性能钕铁硼需求测算年全球机器人及智能制造领域高性能钕铁硼需求测算 .1515 图表图表 2020：20 年全球节能变频空调领域高性能钕铁硼需求测算年全球节能变频空调领域高性能钕铁硼需求测算 .1515 图表图表 2121：20 年全球节能电梯领域高性能

20、钕铁硼需求测算年全球节能电梯领域高性能钕铁硼需求测算 .1616 图表图表 2222：20202020-2 2025025 年全球高性能钕铁硼总需求测算年全球高性能钕铁硼总需求测算 .1616 图表图表 2323：镨钕氧化物供需平衡表（万吨：镨钕氧化物供需平衡表（万吨 REOREO）.1717 图表图表 2424：镨钕氧化物历史价格变化（万元：镨钕氧化物历史价格变化（万元/吨）吨）.1818 图表图表 2525：20 年氧化镝供需平衡表（吨年氧化镝供需平衡表（吨 REOREO）.1818 图表图表 2 26 6：氧化镝历史价格变化（万元：氧化镝历史价格变化（万元/

21、吨）吨）.1919 图表图表 2727：直接原料成本占比逐渐增高：直接原料成本占比逐渐增高 .1919 图表图表 2828：20232023 年公司两大上游稀土原料供应商占据中国大部分轻重稀土指标年公司两大上游稀土原料供应商占据中国大部分轻重稀土指标 .2020 图表图表 2929：赣州稀土集团为公司赣州工厂提供稀土原料保障：赣州稀土集团为公司赣州工厂提供稀土原料保障 .2121 图表图表 3030：白云鄂博矿资源概况：白云鄂博矿资源概况 .2121 图表图表 3131：白云鄂博尾矿库资源储量（万吨）：白云鄂博尾矿库资源储量（万吨）.2121 图表图表 3232：公司稀土回收产业链布局：公司稀

22、土回收产业链布局 .2222 图表图表 3333：公司研发费用率逐渐上升：公司研发费用率逐渐上升 .2323 图表图表 3434：公司研发人员数量在行业内处于较高水平：公司研发人员数量在行业内处于较高水平 .2323 图表图表 3535：公司六大核心技术特点及应用：公司六大核心技术特点及应用 .2424 图表图表 3636：公司主要产品指标性能：公司主要产品指标性能 .2424 图表图表 3737：公司牌号应用领域：公司牌号应用领域及其性能及其性能 .2525 图表图表 3838：公司单吨制造费用低于行业平均水平：公司单吨制造费用低于行业平均水平 .2525 图表图表 3939：公司单吨营业成

23、本低于行业平均水平：公司单吨营业成本低于行业平均水平 .2525 图表图表 4040：公司产能概况及规：公司产能概况及规划划 .2626 图表图表 4141：公司产量和产能逐年增高（吨）：公司产量和产能逐年增高（吨）.2626 图表图表 4242：公司晶界渗透产品比例逐渐增多（吨）：公司晶界渗透产品比例逐渐增多（吨）.2626 图表图表 4343：公司产品应用领域及主要客户：公司产品应用领域及主要客户 .2727 图表图表 4444：公司：公司 20222022 年下游市场份额年下游市场份额 .2828 图表图表 4545：公司分领域调价机制：公司分领域调价机制 .2828 丨公司名称 诚信专

24、业 发现价值 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 图表图表 4646：公司不同调价机制收入占比：公司不同调价机制收入占比 .2828 图表图表 4747：公司盈利测算：公司盈利测算 .2929 图表图表 4848：可比公司估值（截至：可比公司估值（截至 20232023 年年 1010 月月 9 9 日）日）.3030 图表图表 4949：财务预测摘要：财务预测摘要 .3232 丨公司名称 诚信专业 发现价值 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 1 新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商

25、1.1 乘能源结构转型东风，高性能稀土永磁材料龙头加速成长乘能源结构转型东风，高性能稀土永磁材料龙头加速成长 江西金力永磁科技股份有限公司成立于 2008 年，是集研发、生产和销售高性能钕铁硼永磁材料于一体的高新技术企业，也是全球新能源和节能环保领域核心应用材料的领先供应商。公司于 2018 年在深圳证券交易所创业板上市，于 2022 年在H 股顺利上市，是稀土永磁行业第一家 A+H 上市公司。公司公司是新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商。是新能源和节能环保领域高性能稀土永磁材料的领先供应商。公司于2014 年收购赣州劲力磁材加工有限公司，开始从事稀土永磁材料的生产、加工和销售

26、；2016 年公司正式进入创新层，子公司 JL MAG RARE-EARTH JAPAN 株式会社成立，自此正式进军海外市场；2017 年成立江西金力粘结磁有限公司，新增粘结磁性材料及其磁组件的研发、生产、加工业务；2020 年公司包头子公司正式成立运营，开始年产 8,000 吨包头高性能稀土永磁材料基地项目的建设；2022 年成立全资子公司江西劲诚永磁新材料有限公司作为“高效节能电机用磁材基地”项目建设主体；2023 年墨西哥新设公司完成注册登记手续并取得登记证书，投资 1 亿美元用于废旧磁钢综合利用，项目达产后将形成年处理 5,000 吨废旧磁钢综合利用及配套年产 3,000 吨高端磁材产

27、品的生产能力。数据来源：公司公告，华福证券研究所 公司股权集中，战略性引进上游原料供应商赣州稀土和下游客户金风科技。公司股权集中，战略性引进上游原料供应商赣州稀土和下游客户金风科技。截至 2023 年上半年底，江西瑞德创业投资有限公司是公司第一大股东，持有公司28.83%股权，蔡报贵、胡志滨、李忻农为公司的实际控制人，持股比例分别为40%、30%、30%，蔡报贵、胡志滨、李忻农、瑞德创投、赣州欣盛、赣州格硕为一致行动人。公司先后引入上游原料供应商赣州工业（原名赣州稀土，隶属于南方稀土集团旗下）和下游客户金风科技，保障上游原料供应和下游产品销售。控股子公司金力永磁包头、金力永磁宁波为公司的核心子

28、公司，负责稀土永磁材料的研发、图表图表1：公司历史沿革公司历史沿革 丨公司名称 诚信专业 发现价值 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 生产、销售，金力永磁（香港）主要负责海外子公司的运营。数据来源：公司公告，华福证券研究所 公司现有高性能钕铁硼毛坯产能公司现有高性能钕铁硼毛坯产能 2.3 万吨，远期产能规划万吨，远期产能规划 4 万吨，产品被应用万吨，产品被应用于于 6 大领域，客户涵盖各领域主要龙头客户。大领域，客户涵盖各领域主要龙头客户。公司是集研发、生产和销售高性能钕铁硼永磁材料、磁组件及稀土永磁材料回收综合利用于一体的高新技术企业，是新能源和节能环保领域高性能稀

29、土永磁材料的领先供应商，现有高性能钕铁硼毛坯产能 2.3 万吨，到 2023 年年底新增包头二期 1.2 万吨吨和宁波 3,000 吨产能，预计到2025 年可形成合计 4 万吨毛坯产能。公司产品被广泛应用于新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风力发电、3C、机器人及工业伺服电机、节能电梯、轨道交通等领域，并与各领域国内外龙头企业如特斯拉、比亚迪、博世、金风科技、美的、格力等建立了长期稳定的合作关系。图表图表2：公司公司股权结构图股权结构图（截止至（截止至2023年年上半年上半年）图表图表3：公司公司主要业务介绍主要业务介绍 丨公司名称 诚信专业 发现价值 8 请务必阅读报告末页的重要声明

30、公司深度研究|金力永磁 数据来源：公司官网，华福证券研究所 1.2 业绩业绩仍显韧性仍显韧性，成本优势显著，成本优势显著 乘新能源东风乘新能源东风公司公司业绩业绩实现实现高增长。高增长。受益于各国环保政策以及国内“双碳”政策的推动，下游新能源和节能环保领域实现高速发展，带动公司业绩高增长。2022年实现营业收入 71.65 亿元，同比增长 75.61%，归母净利润 7.03 亿元，同比增加55.09%；2023 年上半年由于稀土原材料价格持续下跌，公司业绩略承压，实现营业收入 34.30 亿元，同比增长 3.82%，实现归母净利润 3.33 亿元，同比减少28.29%。图图表表4：公司营业收入

31、及同比公司营业收入及同比 图图表表5：公司归母净利润及同比公司归母净利润及同比 丨公司名称 诚信专业 发现价值 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 新能源车汽车和节能变频空调业务新能源车汽车和节能变频空调业务贡献主要贡献主要业绩业绩。公司主要业绩来资源钕铁硼磁钢的销售，其他业务主要为钕铁硼生产过程中产生的磁泥废料的销售。2022 年钕铁硼磁钢业务营收贡献 84.9%，其他业务贡献 15.1%。截止至 2023H1，分领域看新能源汽车及汽车零部件业务营收贡献占比为 58.03%，节能变频空调营收贡献为27.02%，风力发电营收贡献为 11.00%，机器人及工业伺服电机营收贡

32、献为 3.95%。公司公司毛利率水平在公司毛利率水平在公司在行业处于第一梯队，在行业处于第一梯队，期间费用率期间费用率逐年递减逐年递减。2023 年上半年公司毛利率为 15.72%，其中 2023 年第一季度的毛利率为 15.24%，第二季度的毛利率为 16.17%，较 2022 年第四季度的毛利率 9.76%持续改善，毛利率在行业内位于第一梯队。公司自上市以来管理费用率、销售费用率和财务费用率逐渐递减，为了保持技术竞争力研发费用率一直保持在合理区间，2023H1 为 5.09%，综合费用率为 5.99%。2 能源结构转型打开成长空间，稀土原料趋于稳定能源结构转型打开成长空间，稀土原料趋于稳定

33、 数据来源：iFinD，华福证券研究所 数据来源：iFinD，华福证券研究所 图表图表6：公司分业务营业收入结构（百万元）公司分业务营业收入结构（百万元）图表图表7：公司公司2023H1分分领域领域成本成本营收贡献营收贡献 数据来源：iFinD，华福证券研究所 数据来源：iFinD，华福证券研究所 图表图表8：公司公司毛利率位于行业第一梯队毛利率位于行业第一梯队 图表图表9：公司期间费用率公司期间费用率逐渐降低逐渐降低 数据来源：iFinD，华福证券研究所 数据来源：iFinD，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 2.1

34、高性能钕铁硼被广泛应用于新能源和节能环保领域高性能钕铁硼被广泛应用于新能源和节能环保领域 钕铁硼永磁材料是第三代稀土永磁材料，在磁性能和生产成本方面具备较大优钕铁硼永磁材料是第三代稀土永磁材料，在磁性能和生产成本方面具备较大优势。势。稀土永磁材料是指稀土金属和过渡族金属形成的合金经一定的工艺制成的永磁材料，是对相关产品性能、效率提升较为明显的重要基础材料，在战略性新兴产业中应用量较大，目前已成为稀土新材料中最大的消费领域。稀土永磁材料具有高磁晶各向异性和高饱和磁化强度，是当前矫顽力最高、磁能积最大的一类永磁材料。第一代和第二代稀土永磁材料统称为钐钴永磁材料，第三代统称为钕铁硼永磁材料。与钐钴永

35、磁材料相比，钕铁硼永磁材料在磁性能和生产成本方面具备较大优势，能够满足大规模、多规格的工业化生产需求，目前已成为产量最高、应用最广泛的稀土永磁材料。烧结钕铁硼永磁材料具备优异的永磁特性和高性价比，应用领域广泛。烧结钕铁硼永磁材料具备优异的永磁特性和高性价比，应用领域广泛。钕铁硼永磁材料按其制造工艺不同可分为烧结、粘结和热压三类，该三类在制造工艺、性能和应用领域方面存在显著差异。烧结钕铁硼永磁材料号称“磁王”，拥有极高的磁性相含量和取向一致度，是当前综合性能最高的磁体；粘结钕铁硼永磁材料的磁性能及机械强度较弱，用量较小，所占市场份额不到 10%；热压钕铁硼永磁材料具有致密度高、取向度高、耐蚀性好

36、、矫顽力高和近终成型等优点，但是批量生产难度大、制造成本高。综上所述，烧结钕铁硼永磁材料具备优异的永磁特性和高性价比，应用领域广泛。数据来源：大地熊招股说明书，华福证券研究所 高性能钕铁硼高性能钕铁硼永磁材料因效率更高被应用于新能源和节能环保领域永磁材料因效率更高被应用于新能源和节能环保领域。普通钕铁硼主要应用于磁吸附、磁选、电动自行车、箱包扣、门扣、玩具等领域。高性能钕铁硼是内禀矫顽力和最大磁能积之和大于 60 的烧结钕铁硼磁材，因其具有减小产品体积和重量的同时能够提供更高的使用效率的特点，被广泛应用于新能源和节能环保领域，包括风力发电、新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、节能电梯、机器人

37、及智图表图表10：磁性材料介绍磁性材料介绍 丨公司名称 诚信专业 发现价值 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 能制造等领域。数据来源：大地熊公告，华福证券研究所 数据来源：公司公告，iFind，产业在线，观研天下，中研普华，合肥电梯协会，中商情报网，华福证券研究所测算 2.2 行业供给端行业供给端产能持续释放产能持续释放 国内高性能钕铁硼产能主要集中在几家上市公司中国内高性能钕铁硼产能主要集中在几家上市公司中，到，到 2025 年合计拥有产能年合计拥有产能18.8 万吨万吨。目前钕铁硼永磁材料行业竞争格局分化明显，由于低端钕铁硼进入门槛低，导致行业产能分散，产能较低的

38、中小型企业为生产主力军，但目前该领域因综图表图表11：高性能钕铁硼产业链图表高性能钕铁硼产业链图表 图表图表12：2022年年高性能钕铁硼下游需求分布高性能钕铁硼下游需求分布 丨公司名称 诚信专业 发现价值 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 合竞争力较弱将逐步退出市场，具备高性能钕铁硼永磁材料生产能力的企业逐步在国内市场占据主导地位，并且开始从海外生产商手中抢占高性能钕铁硼永磁材料市场份额。目前国内高性能钕铁硼产能主要集中在金力永磁、中科三环、英洛华、正海磁材、宁波韵升、大地熊和安泰科技中。企业企业 现有产能现有产能 扩产计划扩产计划 产能预估产能预估 2023202

39、3 20242024 20252025 金力永磁 23000 1、宁波“年产 3000 吨高端高性能磁材及 1 亿台套组件项目”预计 2023年建成投产；2、包头年产 12,000 吨产能的“高性能稀土永磁材料基地（二期）项目预计 2023 年建成投产；3、赣州年产 2000 吨高效节能电机用磁材基地项目预计 2024 年投产；23000 38000 40000 中科三环 25000 1、利用募集资金和自有资金扩产 1 万吨烧结钕铁硼产能，目前已有 5000吨新建产能建成，其余扩产产能会根据实际情况逐步建成。25000 30000 30000 宁波韵升 21000 1、包头高性能稀土永磁材料智

40、能制造项目预计 2024 年建成投产，达产可提供年产 15000 吨的产能；2、根据规划，到 2025 年中旬公司将形成年产 36000 吨的高性能钕铁硼生产能力。21000 34000 36000 正海磁材 24000 1、南通基地年产 120000 吨高性能钕铁硼永磁材料项目，预计 2026 年前全部达产，分别于 2023、2024 年各投产 6000 吨。24000 30000 36000 大地熊 8000 1、募集资金投资项目“年产 1500 吨汽车电机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目”于 2022 年末建成投产；2、包头年产 5000 吨“高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目”，2022

41、年部分投产，预计 2023 年可实现全部投产；3、宁国“年产 5000 吨高性能钕铁硼磁性材料项目”预计 2023 年建成达产。10000 18000 21000 英洛华 13000 1、预计 2023 年初将投产 1000 吨左右产能，下半年新增 1000 吨，2023 年共计新增 2000 吨 15000 15000 15000 安泰科技 7000 1、安泰北方年产 5000 吨高端稀土永磁制品项目工程进展顺利，已完成主体结构封顶，先期启动的 2000 吨技术改造项目已经投产，目前公司已形成毛坯产能近 7000 吨；10000 10000 10000 合计产能

42、175000 188000 数据来源：各公司公告，各公司官网，览富财经网，SMM，界面新闻，财联社，华福证券研究所 各企业往往聚焦于新能源和节能环保领域，在各个细分市场各有千秋。各企业往往聚焦于新能源和节能环保领域，在各个细分市场各有千秋。近年来高性能钕铁硼永磁材料的应用场景从传统的消费电子向新能源汽车等新兴领域发展，节能环保的政策亦提供了广阔发展空间，应用领域的持续深化和新应用领域的不断出现为行业注入了成长动力。这六大生产商往往分别聚焦于某个或某几个应用领域，以该领域的高端客户为突破口，集中研发、设计和制造能力为高端客户打造优质的服务，并与高端客户形成战略合作关系，在细分市场形成了较强的竞争

43、优势，成为细分市场的领先企业，业内尚未出现垄断巨头。企业 新能源汽车及汽车零部件 变频空调 风力发电 节能电梯 工业电机客户 消费电子领域 金力永磁 比亚迪、特斯拉、联合汽车电子、上汽集团、蔚来、理想汽车、大众集团、美国通用汽车、博世集团等 美的、格力、上海海立、三菱 金风科技、西门子-歌美飒等（全球前五大风电整机厂商中的四家是公司的客户）通力电梯 博世力士乐-大地熊 巨一科技、德国大陆、德国 ZF公司、德国舍弗勒、日本电产、日本电装-中国中车、中电电机等-西门子、大族激光、HIWIN 科技等-图表图表13：国内主要高性能磁材生产企业产能情况国内主要高性能磁材生产企业产能情况 图表图表14：7

44、大磁材公司各领域细分客户图大磁材公司各领域细分客户图 丨公司名称 诚信专业 发现价值 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 宁波韵升 方正电机、卧龙电驱、欧洲大陆、德国舍弗勒等 格力、松下、三菱 中车系-汇川技术 全球智能 3C电子巨头的主要磁材供应商 英洛华 比亚迪、宇通、小鹏、奇瑞、东风、长安、博世等汽车厂商 松下-正海磁材 大众汽车、丰田汽车、日产汽车、通用汽车、福特汽车、现代汽车、一汽红旗、长城汽车、极氪汽车、理想、零跑、哪吒、威马、日本 NIDEC、德国 BROSE、韩国 LG 等厂商 格力、美的、松下、三菱、三星、LG、江森 金风科技、东方电气、西门子歌美飒、

45、维斯塔斯-瑞声科技、歌尔股份、鸿海科技、Bose、日本丰达等企业 安泰科技 未披露 中科三环 未披露 数据来源：各公司公告，投资者互动平台，智通财经网，各公司官网，每日经济新闻，华福证券研究所 2.3 能源结构转型背景下，高性能永磁材料需求打开成长空间能源结构转型背景下，高性能永磁材料需求打开成长空间 在能源结构转型的大背景下，新能源汽车和风力发电领域贡献高性能钕铁硼需在能源结构转型的大背景下，新能源汽车和风力发电领域贡献高性能钕铁硼需求端主要增量。求端主要增量。高性能钕铁硼的应用领域包括新能源汽车、风力发电、机器人及智能制造、节能变频空调、节能电梯，随着能源结构转型加速，新能源汽车和风力发电

46、贡献该领域需求端主要增量。新能源汽车是未来新能源及节能环保行业对高性能钕铁硼磁钢需求量增长最快新能源汽车是未来新能源及节能环保行业对高性能钕铁硼磁钢需求量增长最快的领域。的领域。新能源汽车主要包括混合动力汽车（HEV）和纯电动汽车（EV）。高性能钕铁硼永磁材料主要应用于新能源汽车驱动电机。驱动电机是新能源汽车的三大核心部件之一，目前包括永磁同步电机和三相异步电机两种，其中永磁同步电机具有效率高、转矩密度高、电机尺寸小、重量轻等优点，成为新能源汽车驱动电机的主流。新能源汽车为第一大需求领域，也是需求增速最快的领域，新能源汽车为第一大需求领域，也是需求增速最快的领域，根据我们测算根据我们测算202

47、3-2025 年全球新能源车高性能钕铁硼总需求为年全球新能源车高性能钕铁硼总需求为 3.70/4.94/6.38 万吨，同比增长万吨，同比增长32.4%/33.3%/29.3%。假设 2023-2025 年全球新能源汽车销量为 1432/1930/2523万辆，同比增长 33.8%/34.8%/30.7%，永磁同步电机随着部分无稀土电机的使用渗透率逐渐下降，单车高性能钕铁硼消耗量为 2.5kg/辆，产量与销量之比为 1.1，2023-2025 年全球新能源车高性能钕铁硼总需求为 3.70/4.94/6.38 万吨，同比增长32.4%/33.3%/29.3%。2020A 2021A 2022A

48、2023E 2024E 2025E 全球新能源汽车销量（万辆）全球新能源汽车销量（万辆）307307 658658 1,0711,071 1,4321,432 1,9301,930 2,5232,523 yoy 38.3%114.2%62.7%33.8%34.8%30.7%中国新能源汽车销量（万辆）137 352 687 879 1,137 1,416 yoy 13.3%157.6%95.2%27.9%29.3%24.6%美国新能源汽车销量（万辆）32 63 100 166 265 411 欧洲新能源汽车销量（万辆）126 221 243 329 443 577 其他地区新能源汽车销量（万辆）

49、12 22 40 59 85 120 永磁同步电机渗透率 96%96%95%94%93%92%单车高性能钕铁硼消耗量（kg/辆）2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 图表图表15：2020-2025年年全球新能源汽车领域高性能全球新能源汽车领域高性能钕铁硼需求测算钕铁硼需求测算 丨公司名称 诚信专业 发现价值 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 产量与销量之比 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 全球新能源车高性能钕铁硼全球新能源车高性能钕铁硼总需求总需求（吨）（吨）81078107 1736917369 2796727967 3702537025

50、 4936249362 6383463834 yoy 36.2%114.2%61.0%32.4%33.3%29.3%数据来源：华福电新测算，公司公告，华福证券研究所 GWEC 预 测 全 球 新 增 风 电 总 装 机 量 为预 测 全 球 新 增 风 电 总 装 机 量 为 115/124/135GW，同 比 增 长，同 比 增 长48.2%/7.8%/8.9%。近年来，气候变化、空气污染以及能源安全等问题日益严峻,减少化石能源的燃烧，加快开发和利用可再生能源已在国际上达成共识，全球各国都在积极进行能源结构调整。风电作为应用最广泛和发展最快的新能源发电技术之一，受到世界各国政府、能源界和环保

51、界的高度重视，并已在全球范围内实现大规模开发应用。根据全球风能理事会（GWEC）统计数据显示，全球风电装机容量近年来维持着稳步增长，因疫情影响风电下单但未装机量将在未来几年重新装机，2023-2025 年全球陆风新增装机量为 97/106/109GW，海风新增装机量为 18/18/26GW，全球新增风电总装机量为 115/124/135GW。风力发电是第二大需求领域，风力发电是第二大需求领域，我们预测我们预测 2023-2025 年年该该领域高性能钕铁硼总需领域高性能钕铁硼总需求为求为 2.43/2.61/2.82 万吨，同比增长万吨，同比增长 46.5%/7.5%/8.0%。高性能钕铁硼磁钢

52、主要用于生产永磁直驱风机，与双馈异步风机相比，永磁直驱风电机组具有结构简单、运行与维护成本低、使用寿命长、并网性能良好、发电效率高、更能适应在低风速的环境下运行等特点，因此其市场份额在不断上升。我们假设因稀土价格高企部分直驱风机转换为半直驱风机，因此 2023-2025 年全球直驱风机渗透率逐步下降为27%/26%/25%，半直驱风机渗透率逐渐提升为 13%/16%/19%，二者每 MW 分别消耗 700kg 和 180kg 高性能钕铁硼，2023-2025 年风力发电领域高性能钕铁硼总需求为 2.43/2.61/2.82 万吨，同比增长 46.5%/7.5%/8.0%。图表图表16：全球陆风

53、发电全球陆风发电新增新增装机量预测（装机量预测（GW）图表图表17：全球海风发电全球海风发电新增新增装机量预测（装机量预测（GW）数据来源：GWEC，华福证券研究所 数据来源：GWEC，华福证券研究所 图表图表18：2020-2025年全球风力发电领域高性能钕铁硼需求测算年全球风力发电领域高性能钕铁硼需求测算 丨公司名称 诚信专业 发现价值 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 全球新增风电装机量全球新增风电装机量(GW)(GW)95.395.3 93.693.6 77.677.6 115115 12

54、4124 135135 yoy 56.7%-1.8%-17.1%48.2%7.8%8.9%全球直驱渗透率 30%29%28%27%26%25%全球半直驱渗透率 8%9%10%13%16%19%直驱风机高性能钕铁硼平均消耗量（kg/MW）700 700 700 700 700 700 半直驱高性能钕铁硼平均消耗量（kg/MW）180 180 180 180 180 180 全球风电高性能钕铁硼全球风电高性能钕铁硼总总需求（吨）需求（吨）2138521385 2051720517 1660616606 2432324323 2613926139 2824228242 yoy 56.2%-4.1%-

55、19.1%46.5%7.5%8.0%数据来源：GWEC，风电头条，财联社，能源界，华福证券研究所 机器人及智能制造机器人及智能制造为第三大需求领域，为第三大需求领域，我们预测我们预测 2023-2025 年全球年全球该领域该领域高性高性能钕铁硼总需求量为能钕铁硼总需求量为 1.65/1.82/2.03 万吨，同比增长万吨，同比增长 12.4%/10.8%/11.4%。工业机器人当前主要指面向工业领域的多关节机械手或多自由度机器人，驱动电机是工业机器人的核心部件，永磁同步伺服电机是主流，高性能钕铁硼永磁材料则是永磁同步伺服电机的基础材料。假设 2023-2025 年全球工业机器人产量为 80.3

56、/90.0/99.2万套，增速根据 2021 年 12 月工信部印发的“十四五”机器人产业发展规划指导为 20%，单台工业机器人对高性能钕铁硼需求量为 20.5kg，2023-2025 年全球机器人及智能制造高性能钕铁硼总需求量为 1.65/1.82/2.03 万吨，同比增长12.4%/10.8%/11.4%。2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 中国工业机器人产量（台/套）214888 318105 401670 482004 578405 694086 yoy 45.3%48.0%26.3%20%20%20%中国工业机器人占全球比例 42%53%56%60

57、%65%70%全球工业机器人产量（台/套）514086 601560 714842 803340 889854 991551 工业机器人单台需求量（kg/台）20.5 20.5 20.5 20.5 20.5 20.5 中国机器人及智能制造高性能钕铁硼总需求量（吨）4405 6521 8234 9881 11857 14229 全球全球机器人及智能制造机器人及智能制造高性能钕铁硼总需高性能钕铁硼总需求量（吨）求量（吨）1053910539 1233212332 1465414654 1646816468 1824218242 2032720327 yoy 34.1%17.0%18.8%12.4%

58、10.8%11.4%数据来源：观研天下，iFind，中商情报网，华福证券研究所 我们预测我们预测 2023-2025 年全球节能变 频空调高性能钕铁硼 总需求量为年全球节能变 频空调高性能钕铁硼 总需求量为1.83/1.77/1.88 万吨，同比增长万吨，同比增长 19.9%/-3.2%/6.4%。节能变频空调是在常规空调的结构上增加了一个变频器，用来控制和调整压缩机转速的控制系统，使之始终处于最佳的转速状态，从而提高能效比。近年来节能变频空调正以其低频启动、启动电流小、快速制冷制热、节能等特点而受到广大消费者的青睐。我们假设 2023-2025年中国空调产量为 2.24/2.10/2.14

59、亿台，节能变频空调渗透率为 67%/70%/73%，中国节能变频空调产量占全球比例为 82%/83%/83%，单台变频空调单台对高性能钕铁硼需求量为 0.1kg，2023-2025 年全球节能变频空调高性能钕铁硼总需求量为1.83/1.77/1.88 万吨，同比增长 19.9%/-3.2%/6.4%。2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 图表图表19：2020-2025年全球年全球机器人及智能制造机器人及智能制造领域高性能钕铁硼需求测算领域高性能钕铁硼需求测算 图表图表20：2020-2025年全球节能变频空调领域高性能钕铁硼需求测算年全球节能变频空调领域高性

60、能钕铁硼需求测算 丨公司名称 诚信专业 发现价值 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 中国空调产量（万台）18761 19268 19258 22354 20968 21388 yoy-0.8%2.7%-0.1%16%-6%2%节能变频空调渗透率 56%60%63%67%70%73%中国节能变频家用空调产量（万台）10468 11580 12190 14977 14678 15613 中国节能变频空调产量占全球比例 82.70%83.2%80.0%82%83%83%全球变频空调产量（万台）12658 13918 15238 18265 17684 18811 变频空调单

61、台需求量（kg/台）0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 中国节能变频空调高性能钕铁硼总需求量（吨）10468 11580 12190 14977 14678 15613 全球全球节能节能变频空调变频空调高性能钕铁硼高性能钕铁硼总需求量总需求量（吨）（吨）1265812658 1391813918 1523815238 1826518265 1768417684 1881118811 yoy 14.9%10.0%9.5%19.9%-3.2%6.4%数据来源：iFind，产业在线，观研天下，华福证券研究所 我们预测我们预测 2023-2025 年全球节能电梯高性能钕铁硼需求量为年全球节

62、能电梯高性能钕铁硼需求量为 1.08/1.15/1.22 万万吨，同比增长吨，同比增长 8.1%/7.0%/5.7%。电梯曳引机是电梯的动力设备，包括永磁同步曳引机与传统异步曳引机。永磁同步电动机采用高性能永磁材料和特殊的电机结构，具有节能、环保、低速、大转矩等特性。随着国家对节能环保工作的重视，节能电梯的渗透率将会不断提高，从而对钕铁硼永磁材料的需求量稳步提升。我们预测2023-2025 年全球节能电梯产量为 153.4/160.3/167.5 万台，单台节能电梯对高性能钕铁硼需求量为 6kg，2023-2025 年全球节能电梯高性能钕铁硼需求量为1.08/1.15/1.22 万吨，同比增长

63、 8.1%/7.0%/5.7%。2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 中国电梯产量（万台）128.2 154.5 145.4 153.4 160.3 167.5 yoy 9.3%20.5%-5.9%5.5%4.5%4.5%节能电梯渗透率 75%75%80%82%84%85%中国节能电梯产量（万台）96.2 115.9 116.3 125.8 134.7 142.4 中国节能电梯占全球电梯占比（万台）70%70%70%70%70%70%全球节能电梯产量（万台）137 166 166 180 192 203 节能电梯单台需求量（kg/台）6 6 6 6 6 6 中

64、国节能电梯高性能钕铁硼需求量（吨）5769 6953 6979 7547 8079 8543 全球全球节能节能电梯电梯高性能高性能钕铁硼需求量（吨）钕铁硼需求量（吨）82418241 99329932 99709970 1078210782 1154211542 1220512205 yoy 17.1%20.5%0.4%8.1%7.0%5.7%数据来源：中研普华，合肥电梯协会，观研天下，Wind，华福证券研究所 综 上，综 上，根 据 我 们 测 算，根 据 我 们 测 算，2023-2025 年 全 球 高 性 能 钕 铁 硼 总 需 求 为年 全 球 高 性 能 钕 铁 硼 总 需 求 为

65、12.4/14.0/16.1 万吨，对应增速分别达到万吨，对应增速分别达到 22.8%/13.4%/15.0%，其中新能源汽车需，其中新能源汽车需求 贡 献 占 比 为求 贡 献 占 比 为30.0%/35.2%/39.6%，风 力 发 电 需 求 贡 献 占 比 为，风 力 发 电 需 求 贡 献 占 比 为19.7%/18.6%/17.5%，新能源汽车和风力发电贡献该领域需求端主要增量，新能源汽车和风力发电贡献该领域需求端主要增量。2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 全球新能源车高性能钕铁硼总需求（吨）8107 17369 27967 37025 493

66、62 63834 yoy 36.2%114.2%61.0%32.4%33.3%29.3%全球风电高性能钕铁硼总需求（吨）21385 20517 16606 24323 26139 28242 图表图表21：2020-2025年全球节能电梯领域高性能钕铁硼需求测算年全球节能电梯领域高性能钕铁硼需求测算 图表图表22：2020-2025年全球高性能钕铁硼总需求测算年全球高性能钕铁硼总需求测算 丨公司名称 诚信专业 发现价值 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 yoy 56.2%-4.1%-19.1%46.5%7.5%8.0%全球机器人及智能制造高性能钕铁硼总需求量（吨）10

67、539 12332 14654 16468 18242 20327 yoy 34.1%17.0%18.8%12.4%10.8%11.4%全球节能变频空调总需求量（吨）12658 13918 15238 18265 17684 18811 yoy 14.9%10.0%9.5%19.9%-3.2%6.4%全球节能电梯钕铁硼需求量（吨）8241 9932 9970 10782 11542 12205 yoy 17.1%20.5%0.4%8.1%7.0%5.7%其他需求（吨）15000 15750 16223 16709 17210 17727 yoy 10.0%5.0%3.0%3.0%3.0%3.0

68、%全球高性能钕铁硼总需求量全球高性能钕铁硼总需求量 7593175931 8981889818 8 2 0 5 yoyyoy 28.3%28.3%18.3%18.3%12.1%12.1%22.8%22.8%13.4%13.4%15.0%15.0%数据来源：各公司公告，Wind，iFind，产业在线，观研天下，中研普华，合肥电梯协会，中商情报网，风电头条，财联社，能源界，GWEC，华福电新测算，华福证券研究所 2.4 未来供需保持紧平衡，稀土价格趋于理性未来供需保持紧平衡，稀土价格趋于理性 稀土原料的价格和波

69、动性直接决定了中游磁材企业的盈利能力。稀土原料的价格和波动性直接决定了中游磁材企业的盈利能力。磁材企业多采用“成本加成定价法”，但是不同领域客户的调价频率不同，因此稳定和合理的稀土价格将直接决定磁材企业的盈利能力。根据我们测算，未来三年以镨钕氧化物为代表的轻稀土供需平衡从供大于求转向供小于求，但是缺口或者过剩幅度较小，价格波动幅度很难达到 2021 年和 2022 年水平；以氧化镝为代表的中重稀土供需平衡受到重稀土指标多年未增的影响从供大于求转向供小于求，价格或将先略有下跌后再逐渐上行，但随着行业内各个企业通过配方和晶界渗透技术降低中重稀土原料比重，或将抵冲中重稀土价格上行带来的压力。预计预计

70、 2023 年至年至 2025 年镨钕氧化物实际供需平衡分别为年镨钕氧化物实际供需平衡分别为 0.39/-0.02/-0.52 万吨万吨REO，价格震荡下行后企稳，最后，价格震荡下行后企稳，最后略有略有上升上升但是难以达到但是难以达到 22 年高位年高位。我们预测2023 年至 2025 年从资源端测算供需平衡为 0.80/0.57/0.30 万吨，供给略大于需求，但从实际产量来算供需平衡为 0.39/-0.02/-0.52 万吨，从供大于求到供需保持紧平衡，最后供给小于需求。预计未来三年镨钕氧化物价格先震荡下行，在 2023 年企稳，最后在 2025 年继续上涨但是难以达到 22 年高位。资

71、源端供需测算根据国家稀土生产分离指标最大值计算，实际供给量略小于该数值，因此取实际供需平衡作为最终供需平衡数据。同时也需注意，若中国各稀土集团产能扩张超过预期，则供给将会略大于需求；若因疫情等特殊因素供给端再受到影响，则未来三年供给可能小于需求；若未来中国稀土指标变化不及预期，则供需平衡会出现一定的偏差。图表图表23：镨钕氧化物供需平衡表（镨钕氧化物供需平衡表（万吨万吨REO）丨公司名称 诚信专业 发现价值 18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 项目 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 镨钕氧化物资源供给（矿镨钕氧化物资源供

72、给（矿+回收）回收）5.655.65 6.376.37 7.677.67 8.598.59 10.0410.04 11.1711.17 12.4712.47 镨钕氧化物实际产量镨钕氧化物实际产量 5.055.05 5.735.73 6.556.55 5.595.59 9.639.63 10.5910.59 11.6511.65 镨钕氧化物进口 0.06 0.09 0.20 0.17 0.21 0.22 0.23 钕铁硼的镨钕氧化物需求 6.13 6.15 7.13 7.99 8.95 10.29 11.83 磁材半成品的镨钕氧化物需求 0.17 0.15 0.23 0.27 0.26 0.27

73、 0.27 镨钕氧化物出口 0.18 0.16 0.23 0.22 0.24 0.26 0.29 镨钕氧化物资源供需平衡镨钕氧化物资源供需平衡 -0.770.77 0.010.01 0.280.28 0.280.28 0.800.80 0.570.57 0.300.30 镨钕氧化物实际供需平衡镨钕氧化物实际供需平衡 -1.361.36 -0.630.63 -0.850.85 -2.712.71 0.390.39 -0.020.02 -0.520.52 数据来源：各公司公告，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 预计预计 2023 年至年至 2025 年年氧化镝氧化镝实际供需平衡分

74、别为实际供需平衡分别为 50/-49/-174 吨，吨，供需逐渐供需逐渐偏紧，今年价格震荡下行后再回升。偏紧，今年价格震荡下行后再回升。我们预测 2023 年至 2025 年从资源端测算供需平衡为 422/273/93 吨，供给大于需求，从实际产量来算供需平衡为 50/-49/-174 吨，供需逐渐偏紧。预计未来三年氧化镝价格先震荡下行，然后随着供需关系改善价格回升。但随着晶界渗透技术的大量应用和配方比例调整，中重稀土的使用量在下降，因此氧化镝价格上行的影响或被抵冲。资源端供需测算根据国家稀土生产分离指标最大值计算，实际供给量略小于该数值，因此取实际供需平衡作为最终供需平衡数据。同时也需注意，

75、我们根据历史数据判断未来三年中国重稀土开采和分离指标变化较小，若未来中国政+府调整重稀土开采和分离指标，则供需关系会发生变化。图表图表24：镨钕氧化物：镨钕氧化物历史历史价格变化（价格变化（万万元元/吨）吨）图表图表25：2019-2025年氧化镝供需平衡表（吨年氧化镝供需平衡表（吨REO）丨公司名称 诚信专业 发现价值 19 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 项目 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 氧化镝资源供给（矿氧化镝资源供给（矿+回收）回收）1,7551,755 2,1102,110 2,3652,365 2,066

76、2,066 2,7812,781 2,9482,948 3,1293,129 氧化镝实际产量氧化镝实际产量 1,7811,781 2,3912,391 2,4092,409 2,1292,129 2,4092,409 2,6262,626 2,8622,862 氧化镝进口 4 13 59 0 62 65 68 钕铁硼的氧化镝需求 1,379 1,383 1,605 1,797 2,013 2,315 2,662 磁材半成品的氧化镝需求 37 33 52 61 59 61 62 其他领域的氧化镝需求 200 200 200 200 200 200 200 氧化镝出口 147 148 156 13

77、6 150 165 181 氧化镝资源供需平衡氧化镝资源供需平衡 -4 4 359359 411411 -127127 422422 273273 9393 氧化镝实际供需平衡氧化镝实际供需平衡 2222 640640 456456 -6565 5050 -4949 -174174 数据来源：各公司公告，百川盈孚，华福证券研究所 数据来源：Wind，华福证券研究所 3 四大优势构建高性能稀土永磁材料龙头竞争优势四大优势构建高性能稀土永磁材料龙头竞争优势 3.1 资源优势资源优势：绑定上游主要稀土供应商，：绑定上游主要稀土供应商，加码稀土回收加码稀土回收完善产业链战略布局完善产业链战略布局 稀土

78、原料供应的稳定性以及价格直接决定了公司的产品竞争力。稀土原料供应的稳定性以及价格直接决定了公司的产品竞争力。自上市以稀土原料为主的直接材料费用成本占比超过 80%，且随着稀土价格提高呈现出逐年递增的趋势。因此稳定的稀土原料供应和合理的采购价格可以显著降低公司的成本以及保障正常工艺生产流程的运行，提升公司的产品竞争力。图表图表26：氧化镝历史氧化镝历史价格变化（价格变化（万万元元/吨）吨）图表图表27：直接原料成本占比逐渐增高直接原料成本占比逐渐增高 丨公司名称 诚信专业 发现价值 20 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 数据来源：公司年报，华福证券研究所 公司公司在两大维度

79、确保稀土原料供应：在两大维度确保稀土原料供应：一方面一方面主要主要跟跟中国中国稀土稀土集团集团和和北方北方稀土稀土两两大大上游稀土供应商建立起稳定的战略合作关系保障稀土原料供应，另一方面建立上游稀土供应商建立起稳定的战略合作关系保障稀土原料供应，另一方面建立全全球球永磁回收产业链对稀土元素进行再回收永磁回收产业链对稀土元素进行再回收利用利用。公司稀土公司稀土原料原料供应商供应商北方稀土和中国稀土合计拥有全部轻稀土开采指标和北方稀土和中国稀土合计拥有全部轻稀土开采指标和 70%的重稀土开采指标。的重稀土开采指标。稀土是中国实行生产总量控制管理的产品，任何单位和个人不得无指标和超指标生产。2023

80、 年稀土配额指标分配给中国稀土、北方稀土、厦门钨业及广东稀土，轻稀土方面，北方稀土和中国稀土占据了全部开采指标；重稀土方面，中国稀土离子型稀土配额达到 1.3 万吨，占全部离子型稀土指标近 70%。公司与包括中国稀土集团、北方稀土集团在内的重要稀土原材料供应商建立了稳定的合作关系，并与南方稀土集团、北方稀土集团签署长期供货协议，保障稀土原材料的长期稳定供应。序号 稀土集团 岩矿型稀土（轻稀土）离子型稀土（以中重稀土为主）冶炼分离产品 1 中国稀土 54200 13010 63199 2 北方稀土 166650 152234 3 厦门钨业 3440 3963 4 广东稀土 2700 10604

81、合计 220850 19150 230000 总计 240000 230000 数据来源：工信部，华福证券研究所 中国稀土集团发起人赣州稀土集团是公司第三大股东中国稀土集团发起人赣州稀土集团是公司第三大股东。公司总部位于重稀土主要产地江西赣州，赣州市国资委控股的赣州工业投资控股集团（原名赣州稀土集团）截止至 2023 年上半年底持有公司 5.15%股权，为公司第三大股东。赣州稀土集团有限公司是中国稀土集团有限公司的发起人股东之一，拥有几乎全部的江西稀土矿产的开采权，在稀土开采、分离和收储方面拥有丰富运营和管理经验。战略合作战略合作保障公司高性能稀土永磁材料毛坯保障公司高性能稀土永磁材料毛坯产能

82、产能的稀土原料供应。的稀土原料供应。赣州稀土集图表图表28：2023年年公司两大上游稀土原料供应商占据中国大部分轻重稀土指标公司两大上游稀土原料供应商占据中国大部分轻重稀土指标 丨公司名称 诚信专业 发现价值 21 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 团旗下拥有中国南方稀土集团、赣州工业投资集团、赣州稀土矿业有限公司等 70 余家全资、控股及参股公司。国土资源部公告的全国 67 张稀土采矿权证，赣州稀土集团拥有 44 张。公司在赣州拥有全资子公司赣州劲力、控股子公司江西金力，并持有赣州协鑫 15%股权，现有赣州工厂 1.5 万吨高性能稀土永磁材料毛坯产能和在建的2000 吨磁

83、性材料产能的高效节能电机用磁材基地项目，通过与赣州稀土集团的股权合作，公司享有就近方便交付及稳定可靠的稀土原材料供应等优势。数据来源：公司公告，华福证券研究所 公司与公司与北方稀土北方稀土签署了长期供货协议签署了长期供货协议。公司与北方稀土拥有长期稳定的合作关系，北方稀土控股股东“包钢集团”拥有全球最大稀土矿“白云鄂博稀土矿”的独家开采权，在该矿附近建设生产基地将有利于公司就地取材，从源头端把控原材料，从而享有成本降低、交付便利以及原材料供应稳定可靠等优势，为公司包头高性能稀土永磁材料基地现有一期项目 8000 吨和在建二期项目 12000 吨高性能稀土永磁材料毛坯保障原料供应。白云鄂博稀土矿

84、坐落于内蒙古包头，是中国最大的铁-氟-稀土综合矿床，蕴藏着占世界已探明总储量 41%以上的稀土矿物及铁、铌、锰、磷、萤石等 71 种元素、175 种矿物，其中稀土储量 1 亿吨，占世界已探明总储量的38%；稀土折氧化物储量 3500 万吨，居世界前列；尾矿资源高达 1382 万吨，品位高于原矿品位。矿山名称 位置 已探明资源量 平均含稀土氧化物（REO）储量 REO 资源远景储量 白云鄂博矿 内蒙古包头 1 亿吨 3%5%3,500 万吨 1.35 亿吨 数据来源：北方稀土公司公告，华福证券研究所 图表图表29：赣州稀土集团为公司赣州工厂提供稀土原料保障赣州稀土集团为公司赣州工厂提供稀土原料保

85、障 图表图表30：白云鄂博矿白云鄂博矿资源概况资源概况 图表图表31：白云鄂博尾矿库资源储量（万吨）白云鄂博尾矿库资源储量（万吨）丨公司名称 诚信专业 发现价值 22 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 储量 尾矿量 铁（TFe）稀土氧化物（REO）铌金属氧化物（Nb2O5）氟化钙（CaF2）尾矿量 品位 金属氧化物量 品位 金属氧化物量 品位 氟化物量 品位 控制的 17661 17661 15.88%1238 7.01%24.4 0.138%3935 22.28%推断的 2051 2051 15.88%144 7.01%2.8 0.138%457 22.28%合计 197

86、12 19712 15.88%1382 7.01%27.2 0.138%4392 22.28%数据来源：北方稀土公司公告，华福证券研究所 公司率先在稀土永磁行业构建全回收绿色可追溯稀土永磁产业链。公司率先在稀土永磁行业构建全回收绿色可追溯稀土永磁产业链。为了降低对上游的依赖，从而达到增强原料自给能力和成本控制能力，同时实现未来每年平均减少 5%至 10%的单位排放/能耗，直至达到碳中和的长期目标，公司率先在稀土永磁行业构建全回收绿色可追溯稀土永磁产业链，通过对废旧磁钢的回收再利用，进一步提升公司全球竞争力。公司先后与南方稀土在 2018 年开始达成合作协议回收稀土废料中的中重稀土金属；拟使用

87、H 股募集资金 1.54 亿收购银海新材 51%的股权，增加年产 5000 吨稀土产品废弃物综合利用能力；全球布局，在墨西哥建设年处理 5,000 吨废旧磁钢综合利用生产能力。数据来源：公司公告，华福证券研究所 与南方稀土集团携手回收与南方稀土集团携手回收稀土废料中的中重稀土金属。稀土废料中的中重稀土金属。2018 年，公司与中国南方稀土集团签署了关于 100%稀土再次利用（循环利用）产品合作协议，利用南方稀土集团供应的来自于稀土废料回收的中重稀土金属，为全球客户批量生产和供应高性能稀土永磁材料产品。拟拟收购银海新材，布局稀土回收利用领域。收购银海新材，布局稀土回收利用领域。公司于 2022

88、年 7 月拟使用 H 股募集资金 1.54 亿收购银海新材 51%的股权，该公司聚焦于稀土抛光粉、磁性材料等废弃物料综合回收利用，主要以稀土抛光粉、磁性材料等废弃物料作为生产原料，提取其中的稀土元素。截至目前，银海新材已建成稀土产品废弃物综合利用年产5000 吨多种单一稀土化合物产品的生产能力，与公司包头基地形成协调效应，构建图表图表32：公司稀土回收产业链布局公司稀土回收产业链布局 丨公司名称 诚信专业 发现价值 23 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 稀土磁材绿色一体化循环产业链布局。墨西哥新设投资稀土回收业务，推进稀土资源的绿色可持续发展。墨西哥新设投资稀土回收业务，

89、推进稀土资源的绿色可持续发展。随着全球对稀土永磁材料需求的不断增长，以及海外达到使用寿命周期的废旧磁钢不断增加，公司拟通过全资子公司金力香港科技新设墨西哥公司投资建设“废旧磁钢综合利用项目”，项目达产后将形成年处理 5,000 吨废旧磁钢综合利用，计划建设期 3 年，通过构建“回收-拆解-再生-再制造”的再循环产业体系，合理利用废旧磁钢，实现稀土资源的绿色可持续发展。公司遵守行业底线，公司遵守行业底线，不囤积居奇、不追求原材料库存收益不囤积居奇、不追求原材料库存收益。截止 2023 年 6 月30 日，公司存货余额较 2022 年底下降 14.40%，其中原材料余额下降 31.30%，既降低了

90、原材料加权平均库存单价，又有效规避了存货出现大幅减值的风险，同时全面履约保障了对客户的供应链安全。3.2 技术优势技术优势：晶界渗透技术铸就产品和成本优势：晶界渗透技术铸就产品和成本优势 高性能永磁材料产业具有较高的技术壁垒。高性能永磁材料产业具有较高的技术壁垒。高性能永磁材料属于典型的技术密集型产业，对产品的磁性能及一致性等方面要求较高，需要严格控制工艺设计和生产过程，同时也需要成熟的技术工艺和先进的专业生产设备的支持。随着下游客户对高性能产量质量要求的日益提高，生产商需要持续提升工艺水平，加强质量控制和生产管理程序，投入较长的时间进行技术积累和大规模的生产实践对技术工艺进行优化改良，才能获

91、得稳定的质量和较高的成材率。持续加大研发投入持续加大研发投入。公司自上市以来一直加大对研发力量的投入，截止至 2022年，公司研发费用 3.37 亿元，研发费用率为 4.71%，研发费用率整体呈现出逐渐上涨态势；研发人员数量为 647 人，在国内磁材行业排名第二，研发人员数量占比为12.93%，位于同行业第一梯队。以晶界渗透技术以晶界渗透技术为为核心核心的六大自主核心技术及专利体系构建了公司的技术竞争的六大自主核心技术及专利体系构建了公司的技术竞争优势优势。公司已掌握以晶界渗透技术为核心的自主核心技术及专利体系，包括晶界渗透技术、配方体系、晶粒细化技术、一次成型技术、生产工艺自动化技术以及耐高

92、图表图表33：公司研发费用率公司研发费用率逐渐上升逐渐上升 图表图表34：公司研发人员数量在行业内处于较高水平公司研发人员数量在行业内处于较高水平 数据来源：iFinD，华福证券研究所 数据来源：公司公告，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 24 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 温耐高腐蚀性新型涂层技术。晶界渗透技术主要是通过降低中重稀土镝和铽的添加量，达到帮助客户降低成本的目标，目前公司在节能变频空调产品、新能源汽车驱动电机及部分 3C 智能电子的高性能产品中，利用晶界渗透技术来显著减少镝、铽等中重稀土的添加量约 50%-70%。技术名称 具体内容 主营产品

93、中的应用 配方体系 公司的配方能够设计不同牌号磁钢的合金成分，在保证磁体性能条件下降低中重稀土添加量 所有领域产品 细晶技术 公司的合金片制造技术、氢破碎技术以及气流磨技术，能够在保证良好粒度分布条件下，制造出更加细小的颗粒，从而保证产品性能一致性，并具备低重稀土、高耐温性特点 所有领域产品 一次成型技术 公司在取向压型工序能够实现自动称粉、自动喂料，并直接压制出瓦形或其他异形规格的坯料产品，减少产品后续机械加工成本和磨削量 风力发电和节能电梯领域产品 生产工艺自动化技术 公司在多个工序实现了生产自动化改造，比如在取向压型工序能够实现自动上料和自动成型，机械加工工序能够实现自动切削，以及自动充

94、磁和检验、自动表面处理、自动粘胶和自动包装等 所有领域产品 高耐腐蚀性新型涂层技术 公司通过自动喷涂的方式将纳米复合材料涂覆到产品的表面，这种镀层的抗盐雾和耐高温能力高于一般的镀层 新能源汽车及汽车零部件领域产品 晶界渗透技术 公司可以将含重稀土粉末的稀土非晶合金涂覆在产品的表面，在高温真空条件下使重稀土原子从产品表面扩散到产品的中心，这一技术将部分重稀土的添加从坯料工序后置到成品工序，添加方式从整个磁体添加转变到磁体的晶界添加，而晶界在磁体中的体积占比较小，因此该技术可以大幅降低重稀土的添加量 节能变频空调和新能源汽车及汽车零部件领域产品 数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所 公司钕铁硼

95、产品性能指标位于行业第一梯队。公司钕铁硼产品性能指标位于行业第一梯队。近年来风力发电、新能源汽车等方面的对永磁材料的需求量激增，这对钕铁硼永磁材料的矫顽力和温度稳定性提出了更高的要求。在以晶界渗透技术为核心的六大自主核心技术体系支持下，公司高性能钕铁硼永磁材料具有高磁通一致性、高耐腐蚀性、高使用寿命、保证磁性能条件下降低重稀土含量和同等矫顽力条件下高温不可逆损失小的特点，在行业内具有较强的竞争力。烧结钕铁硼永磁材料的最重要性能指标为磁性能，包括剩磁、内禀矫顽力和最大磁能积，公司生产的烧结钕铁硼永磁体内两项鼠标数值之和最高可达到 78，属于超高磁性能烧结钕铁硼，位于行业第一梯队；最高工作温度为

96、250，位于全行业领先水平。项目 国家标准 金力永磁 中科三环 宁波韵升 大地熊 正海磁材 英洛华 信越化学 日立金属 磁性能-单类产品重最高的剩磁（kGs）14.5 14.5-15.0 14.5-15.0 14.6-15.2 14.5-15.0 14.7 14.4 14.1-14.7 14.2-14.8 磁性能-单类产品重最高的内禀矫顽力（kOe）35 39 40 34 40 40 35 35 28 磁性能-单类产品重最高的最大磁能积（MGOe）51-55 51-55 51-55 52-56 51-54 52 51-55 47-53 48-53 图表图表35：公司六大核心技术特点及应用公司六

97、大核心技术特点及应用 图表图表36：公司公司主要产品指标性能主要产品指标性能 丨公司名称 诚信专业 发现价值 25 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 磁性能-单类产品重最高的内禀矫顽力与最大磁能积数值之和 72 78 79 78 79.5 80 76 77 74 服役特性-最高工作温度（）-250 无公开资料 240 250 250 220 无公开资料 数据来源：大地熊招股说明书，华福证券研究所 公司采用晶界渗透技术不断开发出公司采用晶界渗透技术不断开发出适用于不同应用领域的适用于不同应用领域的高牌号产品高牌号产品。目前已可批量生产 N58、58M、58H、56SH、54U

98、H、50EH、45AH、40VH 等新牌号的高性能钕铁硼永磁材料，并正在研发更高性能的 58SH、56UH、52EH、48AH、42VH，达到了国际领先水平。这些不同牌号的产品被根据性能不用，被广泛应用于新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风力发电、3C、工业节能电机、节能电梯、轨道交通等领域。新能源汽车及汽车零部件 用词风力发电机 节能变频空调 节能电梯 智能制造 磁体系列 H、SH、UH 及 EH H 及 SH SH 及 UH H 及 SH N、M、H 及 SH 剩磁范围（T）1.14-1.46 1.28-1.44 1.28-1.46 1.22-1.42 1.14-1.48 矫顽力范围（

99、kA/M）1352-2706 1273-1752 1592-2149 1352-1910 955-1990 最大能量积（KJ/m3）247-422 302-406 302-422 287-398 247-438 最高工作温度（）120-200 60-120 120-150 80-120 60-120 数据来源：公司港股招股说明书，华福证券研究所 公司单吨营业成本和公司单吨营业成本和单吨单吨制造制造费用在全行业处于较低水平费用在全行业处于较低水平。一方面公司通过配方优化降低乃至消除高性能钕铁硼永磁材料生产过程中的中重稀土的添加，降低生产成本；另一方面采用晶界渗透技术不断开发出高牌号产品，充分享受

100、高质量产品的溢价红利，并根据客户需求实现大规模生产交付，在维持磁材产品的高性能的同时从而大幅减少中重稀土用量。因此近年来在同样面对稀土原材料价格高企和多次震荡变化的情况下，公司仍然在成本方面通过六大核心技术保持了较强的竞争力，单吨产品营业成本和制造费用在全行业处于较低水平。3.3 产能优势：强化龙头产能优势：强化龙头地地位，持续加码产能建设位，持续加码产能建设 图表图表37：公司牌号应用领域及其性能公司牌号应用领域及其性能 图表图表38：公司单吨制造费用低于行业平均水平公司单吨制造费用低于行业平均水平 图表图表39：公司单吨营业成本低于行业平均水平公司单吨营业成本低于行业平均水平 数据来源：i

101、FinD，华福证券研究所 数据来源：iFinD，华福证券研究所 丨公司名称 诚信专业 发现价值 26 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 公司现有毛坯产能公司现有毛坯产能 2.3 万吨，到万吨，到 2025 年年在国内将建成高性能钕铁硼永磁材料在国内将建成高性能钕铁硼永磁材料毛坯产能毛坯产能 40,000 吨吨/年年。目前公司已具备年产 23,000 吨的高性能钕铁硼永磁材料毛坯生产能力，且都属于达产状态。公司在包头投资建设的“高性能稀土永磁材料基地项目”在 2021 年底竣工，该项目已于 2022 年 6 月达产，形成 8,000 吨/年的高性能稀土永磁材料生产能力。公司也

102、由生产基地单一工厂向多地工厂的集团化迈进。公司规划到 2025 年，国内将建成高性能钕铁硼永磁材料年产能 40,000 吨。项目名称 地点 产能 项目状态 达产时间-赣州 15000 已达产 2021 年 高性能稀土永磁材料基地项目 包头 8000 已达产 2022 年 6 月 高性能稀土永磁材料基地项目（二期）12000 2023 年年底投产 2023-2024 年产 3,000 吨高端磁材及 1 亿台套组件项目 宁波 3000 2023 年年底投产 2023-2024 高效节能电机用磁材基地项目 赣州 2000 2024 年投产 2024-2025 数据来源：公司公告，华福证券研究所 首次

103、布局海外项目首次布局海外项目，投资，投资一亿美元一亿美元建设墨西哥废旧磁钢综合利用项目。建设墨西哥废旧磁钢综合利用项目。规划在墨西哥投资建设“废旧磁钢综合利用项目”，项目达产后形成年处理 5,000 吨废旧磁钢综合利用及配套年产 3,000 吨高端磁材产品的生产能力，计划建设期 3 年。随着全球对稀土永磁材料需求的不断增长，以及海外达到使用周期的废旧磁钢不断增加，通过对废旧磁钢的回收再利用，有利于稀土资源的绿色可持续发展，进一步提升公司全球竞争力。公司自从上市以来产能稳步扩张，晶界渗透技术使用比例持续提升，毛坯成材公司自从上市以来产能稳步扩张，晶界渗透技术使用比例持续提升，毛坯成材率约为率约为

104、 75%。2022 年随着包头一期 8000 吨高性能稀土永磁材料基地项目投产，公司产销量达到历史新高，高性能稀土永磁材料产量为 13,949 吨，其中使用晶界渗透技术生产高性能稀土永磁材料 9,965 吨，占比不断提高，超高牌号产品产量为 6,124 吨。目前公司风电产品的成材率保持在 85%左右，新能源汽车及节能变频空调领域的成材率约在 70%-75%，3C 产品的成材率约 50%-60%。根据近几年公司的收入结构和产品结构，公司毛坯到成品的总体成材率保持在 70%-75%的水平上。未来随着包头一期项目满产以及二期 12000 吨和宁波 3000 吨投产，公司产品产量有望进持续提高，带动市

105、场份额进一步提高。图表图表40：公司公司产能概况及规划产能概况及规划 图表图表41：公司产量公司产量和产能逐年增高（吨）和产能逐年增高（吨）图表图表42：公司公司晶界渗透晶界渗透产品比例逐渐增多（吨）产品比例逐渐增多（吨）丨公司名称 诚信专业 发现价值 27 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 3.4 客户与定价优势：客户与定价优势：深度绑定龙头客户，灵活调价对冲原料波动深度绑定龙头客户，灵活调价对冲原料波动 稀土永磁材料行业稀土永磁材料行业具有非标准化产品特点，客户粘性强。具有非标准化产品特点，客户粘性强。高性能永磁材料通常属于非标准化产品，不同下游应用领域对产品性能的要求

106、差异较大，需要针对不同客户的具体需求进行差异化开发与生产，同时下游客户对产品品质要求十分严格，产品评鉴及认证周期比较长，如国际汽车客户的认证周期一般为 3-5 年。但同时一旦建立合作关系，客户不会轻易更换供应商。因此，高性能稀土永磁材料行业的新进入者难以在短时间内或根本无法成为下游行业领先企业的合格供应商。公司与下游主要客户建立了长期稳定的合作关系公司与下游主要客户建立了长期稳定的合作关系，具备先发优势，具备先发优势。目前公司主要客户包括：（1）在新能源汽车及汽车零部件领域包括特斯拉、比亚迪、蔚来、理想、上汽、大众、通用及博世等。（2）在风力发电领域包括金风科技及西门子歌美飒。（3）在节能变频

107、空调领域包括美的、格力、上海海立及广州三菱。（4）在节能电梯领域包括通力电梯。（5）在机器人及工业伺服电机领域包括博世力士乐。下游应用领域 应用特点 主要客户 新能源汽车及汽车零部件 用于新能源汽车驱动电机及 ABS(防抱死制动系统)、EPS(电动助力转向系统)等汽车零部件，可以提高电机功率密度，使其具有更高的运行效率。特斯拉、比亚迪、蔚来、理想、上汽、大众、通用及博世等 风力发电 具有结构简单、运行与维护成本低、使用寿命长、并网性能良好、发电效率高、更能适应在低风速的环境下运行等特点。金风科技及西门子歌美飒 节能变频空调 可以使其在不同速度下运转，提升电器的效率、可靠度及性能，降低使用成本。

108、美的、格力、上海海立及广州三菱 节能电梯 用于电梯曳引机，替代了涡轮蜗杆结构，具有更高的驱动效率、较小的尺寸、较低的噪音，运营成本低。通力电梯 机器人及工业伺服电机 可以提高功率密度、减小电机体积，提高相关组件的性能。博世力士乐 数据来源：公司公告，华福证券研究所 通过与客户深度绑定，公司产品市场份额大幅提升通过与客户深度绑定，公司产品市场份额大幅提升 1）在新能源汽车及汽车零部件领域，公司成为全球新能源汽车行业驱动电机用磁钢的领先供应商，产品已被全球前十大新能源汽车生产商采用，公司也是博世集团多年的汽车零部件磁钢供应商，2022 年公司新能源汽车驱动电 机 磁 钢 产 品 销 售 量 可 装

109、 配 新 能 源 乘 用 车 约 286 万 辆，按 照CleanTechnica 公布的 2022 年全球新能源乘用车销量 1,009.12 万辆计算，公司全球市场占有率约 28%。2）在节能变频空调领域，全球变频空调压缩机前十大生产商中的八家均为公司的客户，22 年销售产品可装配变频空调压缩机约 5,028 万台，根据产业在线数据显示，2022 年中国家用空调行业总销售规模为 15,003.74 万台。3）在风力发电用磁钢领域，全球前五大风电整机厂商中的四家是公司的客户，2022 年该领域产品销售量可装配风力发电机的装机容量约 8.29GW。数据来源：公司公告，华福证券研究所 数据来源：公

110、司公告，华福证券研究所 图表图表43：公司产品应用领域及主要客户公司产品应用领域及主要客户 丨公司名称 诚信专业 发现价值 28 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 4）2022 年，公司于机器人及工业伺服电机领域收入达到 2.53 亿元，较上年同期增长 145.17%，主要客户包括博世力士乐等。5）此外，2022 年公司 3C 领域收入达到 1.96 亿元，较上年同期增长 22.33%。6）公司还积极布局节能电梯、轨道交通等新能源及节能环保领域，已经成为这些领域重要的高性能磁钢供应商之一。数据来源：公司公告，华福证券研究所 采用成本加成机制定价和以销定产的生产管理模式，降低

111、原材料价格波动风险。采用成本加成机制定价和以销定产的生产管理模式，降低原材料价格波动风险。近些年随着新能源行业需求爆发以及稀土行业重新整合，稀土价格高企、波动性大，当稀土原料价格持续上升时若公司价格无法快速向下游传导，公司盈利能力会被压缩；若稀土原料价格持续下跌时公司若库存原料偏多面临较大的原材料计提损失。因此公司采用成本加成机制灵活调价和以销定产的生产管理模式，在稀土原料上行时灵活调整产品价格与客户分担风险，稀土原料下行时下调价格让利于客户共享收益，稀土原料下跌时以销定产的生产管理模式让公司减少原料库存计提损失。图表图表44：公司公司2022年下游市场份额年下游市场份额 图表图表45：公司分

112、领域调价机制公司分领域调价机制 图表图表46：公司不同调价机制收入占比公司不同调价机制收入占比 丨公司名称 诚信专业 发现价值 29 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 4 盈利预测盈利预测 4.1 核心假设核心假设 销量假设销量假设：假设公司现有 2.3 万吨高性能钕铁硼毛坯产能满负荷运行；包头二期 1.2 万吨高性能稀土永磁材料基地项目和宁波年产 3,000 吨高端磁材及 1 亿台套组件项目于2023 年年底投产 75%产能并开始产能爬坡，剩余 25%产能于 2024 年建设完成；赣州 2000 吨高端磁材产能的高效节能电机用磁材基地项目于 2025 年完成 50%左右产

113、能建设并开始爬坡。假设公司 2023-2025 年高性能钕铁硼毛坯产能为2.3/3.4/3.9 万吨，产能利用率为 88%/83.5%/86%，毛坯成材率为 75%，产销比为100%，高性能钕铁硼销量为 1.51/2.14/2.52 万吨，其中新能源汽车及汽车零部件领域高性能钕铁硼销量为 0.86/1.22/1.44 万吨。价格假设：价格假设：公司采用成本加成机制定价来降低原材料价格波动风险，根据我们测算 2023年至 2025 年镨钕氧化物实际供需平衡分别为 0.39/-0.02/-0.52 万吨 REO，价格震荡下行后企稳，最后略有上升但是难以达到 22 年高位，因此假设公司产品单位售价变

114、化趋势同样是先下降随后企稳最后上升。毛利率假设：毛利率假设：公司毛利率与稀土价格波动水平高度相关，根据我们测算预计 2023 年稀土价格震荡下行，2024 年价格企稳，2025 年再次略有上升，因此公司盈利能力在 2023年仍然维持弱势，2024 年和 2025 年随着价格企稳后修复上涨，因此假设公司钕铁硼业务 2023-2025 年毛利率为 16.5%/19.0%/19.5%。其他业务：其他业务：其他业务主要为钕铁硼生产过程中产生的磁泥废料的销售等,2023年-2025 年营收增速为 10.83%/25.27%/10.54%，毛利率为 24.5%/24.0%/23.5%。业务 指标 单位 2

115、023E 2024E 2025E 钕铁硼磁钢业务 营业收入 百万元 6,029 8,568 10,880 营业成本 百万元 5,034 6,940 8,758 下游应用领域 调价机制 新能源汽车及汽车零部件 每季度调整一次 小部分客户每年或每半年调整一次 永磁风力发电机 2018-2020 年每年调整一次 2021 年上半年调整为半年调整一次 2021 年下半年更为每季度调整一次 节能变频空调 每月调整一次 节能电梯 每年、每半年或每季度调整一次、视情况而定 机器人及智能制造 3C 数据来源：公司公告，华福证券研究所。数据来源：公司公告，华福证券研究所 图表图表47：公司盈利测算：公司盈利测算

116、 丨公司名称 诚信专业 发现价值 30 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 毛利 百万元 995 1,628 2,122 毛利率%16.5%19.0%19.5%其他业务 营业收入 百万元 1,200 1,503 1,661 营业成本 百万元 906 1,142 1,271 毛利 百万元 294 361 390 毛利率%24.5%24.0%23.5%合计 营业收入 百万元 7,229 10,071 12,541 营业成本 百万元 5,940 8,082 10,029 毛利 百万元 1,288 1,989 2,512 毛利率%17.8%19.7%20.0%数据来源：Wind，华福

117、证券研究所测算 4.2 估值分析估值分析 由于近两年由于稀土价格大幅下行，公司盈利能力受损，因此采用 2024 年归母净利润计算。相比于同磁材行业内中科三环等其他公司，公司业务更集中在下游需求增速最快的新能源车领域，客户范围广且优质，仍处于快速成长期，因此给予一定的估值溢价 24.5 倍 PE，结合公司 2024 年归母净利润预测值 11.02 亿元，对应市值 270 亿。公司合理市值为公司合理市值为 270 亿元，对应目标价为亿元，对应目标价为 20.10 元，首次覆盖，给予公司“买元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。入”评级。证券代码 可比公司 总市值（亿元）EPS（元）PE 最新股价 2

118、023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 000795.SZ 英洛华 72 0.2 0.3 0.3 25.5 21.9 18.5 6.4 000970.SZ 中科三环 135 0.4 0.6 0.6 25.1 18.3 17.2 11.1 600366.SH 宁波韵升 82 0.3 0.4 0.5 24.5 18.5 13.4 7.3 688077.SH 大地熊 29 0.2 1.1 1.8 103.0 23.1 14.0 25.5 平均-44.5 20.4 15.8 数据来源：Wind，华福证券研究所 5 风险提示风险提示 5.1 公司在建项目不及预期公司在建项目

119、不及预期 公司未来几年在国内和墨西哥有大量在建产能，盈利预测也与这些项目的投产进度高度相关，这些项目可能受到资金、政治、疫情、工程方建设等因素干扰建设不及预期，导致公司的实际未来现金流与测算值有所偏差。5.2 原材料价格波动风险原材料价格波动风险 公司以稀土原料为主的直接原料成本占据总成本的 80%以上，尽管公司采用成本加成机制定价但仍具有一定的滞后性，稀土产品价格的大幅波动将降低公司的盈利能力：当价格快速上涨时公司成本传导不及时导致盈利能力较差，同时若稀土价格持续高企带动公司产品价格高企，将会抑制下游客户使用永磁材料的需求从而使用其他可替代工艺；当价格快速下跌时，公司面临库存计提减值的风险。

120、5.3 下游需求不及预期下游需求不及预期 根据我们测算，公司产品下游需求的增量主要来自于新能源汽车领域领域。新图表图表48：可比公司估值可比公司估值（截至（截至2023年年10月月12日）日）丨公司名称 诚信专业 发现价值 31 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 能源领域可能面临新能源汽车销量不及预期以及无稀土电机等新技术的大量使用导致永磁同步电机渗透率下降风险。5.4 行业行业竞争加剧竞争加剧风险风险 尽管公司聚焦于新能源车领域这一细分市场且客户广泛，但钕铁硼行业目前在规划产能较多，如果其他公司也开始大规模进军新能源车领域，则行业竞争程度会加剧。5.5 客户拓展不及预期风

121、险客户拓展不及预期风险 钕铁硼公司的发展与下游客户认证息息相关，若公司后续客户拓展不及预期，则业绩增长或将受限。丨公司名称 诚信专业 发现价值 32 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,130 3,412 5,279 6,246 营业收入营业收入 7,165 7,229 10,071 12,541 应收票据及账款 2,741 2,750 3,890 4,804 营业成本 6,006 5

122、,940 8,082 10,029 预付账款 37 48 65 80 税金及附加 25 29 50 63 存货 1,931 2,073 2,934 3,455 销售费用 36 29 50 100 合同资产 0 0 0 0 管理费用 148 124 181 251 其他流动资产 288 204 279 352 研发费用 337 361 504 627 流动资产合计 9,127 8,486 12,446 14,937 财务费用-154-45-34-25 长期股权投资 5 5 5 5 信用减值损失-12-5-5-5 固定资产 1,312 1,548 1,613 1,643 资产减值损失-10-5 0

123、 0 在建工程 395 465 395 255 公允价值变动收益-10 0 0 0 无形资产 218 220 221 222 投资收益-11-4 0 0 商誉 0 0 0 0 其他收益 44 75 20 20 其他非流动资产 164 167 173 178 营业利润营业利润 769 850 1,252 1,511 非流动资产合计 2,093 2,404 2,407 2,303 营业外收入 0 1 0 0 资产合计资产合计 11,220 10,890 14,854 17,240 营业外支出 2 3 4 4 短期借款 945 773 2,442 3,011 利润总额利润总额 767 848 1,2

124、48 1,507 应付票据及账款 2,603 1,918 3,091 3,536 所得税 62 69 137 189 预收款项 0 0 0 0 净利润净利润 705 779 1,111 1,318 合同负债 24 44 56 62 少数股东损益 2 1 9 11 其他应付款 148 156 164 172 归属母公司净利润归属母公司净利润 703 778 1,102 1,307 其他流动负债 390 430 458 492 EPS（摊薄）0.52 0.58 0.82 0.97 流动负债合计 4,111 3,320 6,211 7,273 长期借款 200 100 70 70 主要财务比率主要财

125、务比率 应付债券 0 0 0 0 2022A 2023E 2024E 2025E 其他非流动负债 121 127 119 124 成长能力成长能力 非流动负债合计 321 227 189 194 营业收入增长率 75.6%0.9%39.3%24.5%负债合计负债合计 4,433 3,546 6,399 7,467 EBIT 增长率 3.2%31.1%51.1%22.1%归属母公司所有者权益 6,785 7,340 8,442 9,750 归母净利润增长率 55.1%10.8%41.5%18.7%少数股东权益 3 4 13 23 获利能力获利能力 所有者权益合计所有者权益合计 6,788 7,3

126、44 8,455 9,773 毛利率 16.2%17.8%19.7%20.0%负债和股东权益负债和股东权益 11,220 10,890 14,854 17,240 净利率 9.8%10.8%11.0%10.5%ROE 10.4%10.6%13.0%13.4%现金流量表现金流量表 ROIC 7.6%9.5%10.9%11.4%单位单位:百万元百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 经营活动现金流经营活动现金流 310 32 373 456 资产负债率 39.5%32.6%43.1%43.3%现金收益 660 872 1,237 1,460 流动比率 2.2 2.

127、6 2.0 2.1 存货影响-607-142-861-521 速动比率 1.8 1.9 1.5 1.6 经营性应收影响-1,117-15-1,157-930 营运能力营运能力 经营性应付影响 1,636-678 1,181 454 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 其他影响-261-5-26-8 应收账款周转天数 86 110 95 99 投资活动现金流投资活动现金流 -754-355-179-82 存货周转天数 98 121 112 115 资本支出-798-445-156-57 每股指标（元）每股指标（元）股权投资-2 0 0 0 每股收益 0.52 0.58 0.82 0.9

128、7 其他长期资产变化 46 90-23-25 每股经营现金流 0.23 0.02 0.28 0.34 融资活动现金流融资活动现金流 2,436-395 1,673 593 每股净资产 5.05 5.47 6.29 7.26 借款增加-316-227 1,640 568 估值比率估值比率 股利及利息支付-277-43-69-113 P/E 32 29 20 17 股东融资 3,450 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响-421-125 102 138 EV/EBITDA 194 149 102 85 数据来源：公司报告、华福证券研究所 图表图表49：财务预测摘要：财务预测摘要 Tabl

129、e_Excel2 丨公司名称 诚信专业 发现价值 33 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|金力永磁 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。一般声明一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致

130、的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在

131、任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公

132、司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 评级评级 评级说明评级说明 公司评级 买入 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅在 20%以上 持有 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来 6 个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于

133、大市 未来 6 个月内，行业整体回报高于市场基准指数 5%以上 跟随大市 未来 6 个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与 5%之间 弱于大市 未来 6 个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。联系方式联系方式 华福证券研究所华福证券研究所 上海上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路 1436 号陆家嘴滨江中心 MT 座 20 层 邮编：200120 邮箱：