1、2024年3月18日eVTOL：低空经济新星低空经济系列深度报告之二行业评级：看好分析师邱世梁分析师王华君分析师刘村阳研究助理陈晨邮箱邮箱邮箱邮箱电话电话电话证书编号S01证书编号S05证书编号S01证券研究报告eVTOL：低空经济新星21、eVTOL电动化浪潮从汽车向航空扩散，成本、效率优势助推商业落地1）eVTOL（电动垂直起降飞行器）是一种以电动机为动力、能够垂直起降的飞行器。eVTOL不依赖跑道，可以在空间有限的城内、城际范围内开展空中载人、载货作业，应用
2、场景主要包括低空旅游、日常通勤、空中物流、消防救援、医疗救助等中短途（20-300km）、低空（300m）应用。2）与直升机相比，电动化使得eVTOL的整机、运维成本大幅降低，叠加更低的人工（自动驾驶）、场地成本，麦肯锡预测eVTOL规模化运营后成本将降至0.5-2.5美元/座/英里，约为直升机成本的1/5。与汽车/火车相比，eVTOL出行效率更高，保时捷管理咨询测算路程在50-400km之间时eVTOL耗时将显著缩短。2、eVTOL资本市场关注度持续提升，主要玩家包括航空航天厂商、汽车公司、初创科技企业三类1）根据航空产业网数据，2009-2016年全球仅有5家eVTOL企业，2017年以来
3、行业进入爆发期，目前全球主要企业达约50家，行业积累融资达110亿美元以上。2）eVTOL处于汽车、飞行器、自动驾驶等技术交叉领域，全球主要玩家包括传统航空领域的波音、空客、贝尔、中航工业等，汽车领域的丰田、吉利、小鹏等，初创公司Joby、Archer、LILIUM、亿航智能等。从技术路径来看，多旋翼结构简单最为成熟，矢量推力/倾转旋翼难度最大性能更优，复合翼介于两者之间。3、政策端：我国将低空经济列为战略性新兴产业，eVTOL适航审批有望提速；技术端：借助电动车、无人机产业链优势弯道超车1）2023年12月，中央经济工作会议提出打造低空经济等新兴产业；2024年1月，我国无人航空器管理的第一
4、部专门行政法规无人驾驶航空器飞行管理暂行条例正式施行。政策支持、法规完善下eVTOL资质审批（适航证AC-型号合格证TC-生产许可证PC-运营合格证OC）有望提速。2）eVTOL采用电力驱动，绕开了美欧优势的航空发动机，核心技术（电机、电池、飞控、自动驾驶）更接近电动车、无人机技术的传承与沿续。得益于强大而完善的电动车、无人机产业链，我国eVTOL厂商在电池技术、供应链配套、总成本控制等方面具备弯道超车的机会。4、eVTOL单机价值量从百万千万不等，电机、电池、航电“三电”价值量占比较高达70%，预计2025-2030年全球市场年均复合增速为41%1）价值量拆分：参考Lilium数据，其矢量推
5、力eVTOL单机价值量为250万美元，推进系统（电机）占比40%、结构与内部件占比25%、航电与飞控占比20%、能源系统（电池）占比10%、装配占比5%。亿航EH-216S（多旋翼eVTOL）中国官方价格为239万元，按其年报约60%毛利率计算，则单机价值量近100万元。2）市场空间：根据摩根士丹利数据，全球城市空中交通市场规模有望从2025年的100亿美元增长至2030年的550亿美元，CAGR=41%。其中中国市场规模有望从2025年的60亿美元增长至2030年的260亿美元，CAGR=34%。根据Roland Berger数据，全球城市空中交通载客无人机数量有望从2025年的3000架增
6、长到2030年的12000架；保时捷管理咨询预测，2030年中国eVTOL市场份额将占到全球的25-30%。则2025-2030年国内eVTOL年均需求有望达到近500架。5、投资建议：eVTOL载人对安全要求较高，供应链靠近民航体系，前期重点关注整机企业，未来关注电机、航电、复合材料等领域国产替代机会整机领域：亿航智能、万丰奥威、中直股份、小鹏汽车、吉利汽车，未上市：沃飞长空、时的科技、沃兰特、峰飞航空、御风未来。电机：卧龙电驱、蓝海华腾。电池：中创新航、宁德时代、国轩高科、孚能科技。复合材料：光威复材、中简科技。导航通信：星网宇达、北斗星通、芯动联科。其他：威海广泰、应流股份。6、风险提示
7、：1）eVTOL应用推广不及预期；2）eVTOL适航审批不及预期。HVkZNAcZnVdWIUgUaXiZ7NbP7NtRqQoMmQlOpPsRlOnPrM6MrQmNuOpMnNuOsOtQ3eVTOL电动化浪潮从汽车向航空扩散，成本、效率优势助推商业落地0203eVTOL资本市场关注度持续提升，主要玩家包括航空厂商、汽车公司、初创企业三类我国将低空经济列为战略性新兴产业，eVTOL适航审批有望提速0105投资建议与风险提示目录C O N T E N T S04eVTOL单机价值量从百万千万不等，预计2025-2030年全球市场年均复合增速为41%eVTOL电动化浪潮从汽车向航空扩散，成本
8、、效率优势助推商业落地0141.1 eVTOL低空经济核心品类015图：eVTOL可垂直起降不依赖跑道，是低空经济的核心品类eVTOL（电动垂直起降飞行器）是一种以电动机为动力、能够垂直起降的飞行器。eVTOL不依赖跑道，可以在空间有限的城内、城际范围内开展空中载人、载货作业，应用场景主要包括低空旅游、日常通勤、空中物流、消防救援、医疗救助等中短途（20-300km）、低空（300m）应用。资料来源：亿航、时的科技、LILIUM、沃飞长空官网，浙商证券研究所1.2 eVTOL飞行空域介于民航客机与小型无人机之间016图：eVTOL属无人驾驶交通管控中心管理，飞行高度一般在300米以下从空域划分
9、来看，3,000米以上一般为民航客机空域，由空中交通管控中心进行统一管理和调配。而垂直起降飞行器属于低空通用航空空域，由无人驾驶交通管控中心进行统一管理，其中载人垂直起降飞行器飞行高度一般在300米以下，载货垂直起降飞行器飞行高度一般不高于120米。资料来源：保时捷管理咨询，浙商证券研究所1.3 eVTOL运营成本有望降至直升机的1/5017图：eVTOL未来运营成本有望降为直升机的1/5左右（美元/座/英里）与直升机相比，电动化使得eVTOL的整机、运维成本大幅降低，叠加更低的人工（自动驾驶）、场地成本，麦肯锡预测eVTOL规模化运营后成本将降至0.5-2.5美元/座/英里，约为直升机成本的
10、1/5。资料来源：McKinsey&Company，浙商证券研究所1.4 eVTOL在50-400km距离上耗时更短018图：eVTOL在50-400km距离上耗时更短与汽车/火车相比，eVTOL出行效率更高，保时捷管理咨询测算路程在50-400km之间时eVTOL耗时将显著缩短。资料来源：保时捷管理咨询，浙商证券研究所1.5 eVTOL与其他出行方式对比：以上海-苏州为例019图：eVTOL在用时、相对成本、碳排放等方面具备优势根据保时捷管理咨询数据，以上海-苏州约80-90km的中短途出行为例，豪华汽车用时90分钟、价格约900元；高铁商务舱用时90分钟（包括到达/离开高铁站）、价格约28
11、6元；直升机用时50分钟、价格约30000元；eVTOL用时42分钟、价格约1500元。与汽车、高铁等相比，eVTOL高效便捷；与直升机相比，eVTOL具有明显的成本和环保优势。资料来源：保时捷管理咨询，浙商证券研究所eVTOL资本市场关注度持续提升，主要玩家包括航空厂商、汽车公司、初创企业三类02102.1 2017年后eVTOL初创企业开始快速增长0211图：2019-2023年共5家eVTOL企业在美成功上市根据航空产业网数据，2009-2016年全球仅有5家eVTOL企业，自2016年Uber提出“Uber Elevate”项目后，行业进入爆发期，陆续有40余家企业相继加入。目前全球已
12、有百余家eVTOL企业，其中已研发或正在研发适航阶段产品、取得实质性进展的企业共约50家。资料来源：航空产业网，浙商证券研究所2.2 eVTOL融资向头部集中趋势明显0212图：eVTOL融资额前十企业占比达81%根据航空产业网数据，eVTOL行业积累融资额已达110亿美元以上，其中JOBY、ARCHER、LILIUM等融资额前十企业占比达81%。从国内情况来看，除已在美股上市的亿航，小鹏汇天融资总额最高，超过5亿美金，峰飞融资总额达1亿美金，御风未来、时的、沃兰特等融资总额也都达到1亿元。资料来源：航空产业网，通航在线，浙商证券研究所表：国内eVTOL企业融资情况（截至2023.2）公司目前
13、轮次时间历史融资总额投资方亿航已上市，市值7.15亿美元小鹏汇天A+2022.6超5亿美元高瓴资本、红杉中国、纪源资本、IDG、云峰资本、五源资本、钟鼎资本、小鹏汽车、星航资本峰飞A2021.91亿美元国际航空资本御风未来A+2022.121.5亿容亿投资、云晖资本、天善资本时的Pre-A2023.2超1亿元德迅投资、蓝驰创投、远翼投资、昆仑资本、KIP资本沃兰特Pre-A2022.6亿元级明势资本、微光创投、青松基金、顺为资本WEFLY天使轮2022.5数千万美元渶策资本、线性资本玮航科技天使轮2021.11数千万美元顺为资本、变量资本、玮众科技亿维特战略融资2022.52000万商络电子零
14、重力种子轮2022.5近千万蓝驰创投2.3 eVTOL主要玩家包括航空厂商、汽车公司、初创企业三类0213图：不同公司eVTOL产品对比eVTOL处于汽车、飞行器、自动驾驶等技术交叉领域，全球主要玩家包括传统航空领域的波音、空客、贝尔、中航工业等，汽车领域的丰田、吉利、小鹏等，初创公司Joby、Archer、LILIUM、亿航智能等。资料来源：航空科学技术，浙商证券研究所公司类型公司型号国家动力首飞时间最大速度(km/h)航程/km商载重量/kg所处阶段航空公司空客公司硅谷创新中心Vahana美国全电2018220501座/90kg空重726，最大起飞重量815飞行验证完成贝尔Nexus/6H
15、X美国混动（可扩展至全电）-288240单驾驶员+4名乘客空重2720原型机制造空客CityAirbus欧洲全电201912030250kg起飞重量2200kg飞行验证波音PAV美国全电2019180802座/225kg空重565，最大起飞重量800飞行测试初创公司LiliumJet德国全电20193003005座1814飞行测试WiskCora美国全电2018160402座/180kg空重约540（其中电池重量约占1/3）飞行测试JobyS4美国全电20183222415座1815飞行测试VolocopterVoloCity德国全电-110352座/200kg空重700，最大起飞重量900飞
16、行测试亿航智能EHang-216中国全电-130352座/220kg空重360，最大起飞重量580取证2.4 技术路径：主要分为多旋翼、复合翼、倾转翼三类0214图：eVTOL技术路径主要分为多旋翼、复合翼、倾转翼三大类基于推进动力方式，目前eVTOL可分为多旋翼、升力与巡航复合型（复合翼）、倾转旋翼/机翼型和倾转涵道型（倾转翼）三大类。三类设计结构的不同导致不同产品最大航程、最大时速、飞行高度、乘客数量等参数的不同，进而带来不同的应用场景、服务范围。资料来源：保时捷管理咨询，浙商证券研究所2.5 技术路径：多旋翼最先放量，未来复合翼有望成为主流0215图：垂直起降固定翼/复合式占比最高，未来
17、有望成为主流从技术路径来看，多旋翼结构简单最为成熟，有望最先实现商业化；矢量推力/倾转旋翼难度最大性能更优，复合翼介于两者之间。根据航空产业网对全球eVTOL重点型号的统计，目前垂直起降固定翼/复合式占比最高，达44%；其次为矢量推力型，占比约33%；多旋翼占比最少，为17%。资料来源：航空产业网，浙商证券研究所图：多旋翼结构简单最为成熟，有望最先实现商业化技术路线优势劣势应用场景多旋翼 自重较轻 制造成本低 设计相对简单 有效载荷有限 航程有限 应用场景相对固定 旅游观光 消防救援垂直起降固定翼/复合式 巡航效率提升 航程提升 安全性提升 飞行包线提高 额外结构造成飞行器自重增加 市内及城际
18、间的通勤和物流矢量推力/倾转旋翼 自重较轻 垂直飞行和高速巡航表现良好 悬停效率低 研发技术难度和成本高 风险高 市内及城际间的通勤和物流我国将低空经济列为战略性新兴产业，eVTOL适航审批有望提速03163.1 我国自上而下推动，将低空经济列为战略性新兴产业0317资料来源：新闻联播，人民网，浙商证券研究所3.2 我国自上而下推动，将低空经济列为战略性新兴产业0318资料来源：中国政府网，浙商证券研究所3.3 型号合格证（TC）为适航审批流程的关键0319民用航空器只有经民航局适航审定合格才能进入中国民用航空市场。根据中华人民共和国民用航空法和中华人民共和国适航管理条例，任何单位或者个人设计
19、民用航空器，应当向民航局申请并获得型号合格证(TC)；制造民用航空器，需要经生产许可审定并获得生产许可证(PC)；使用民用航空器，需要经单机适航检查并获得单机适航证（AC）。根据通用航空经营许可管理规定，从事经营性通用航空活动的企业，应当取得通用航空经营许可。一般来说，一款eVTOL的适航审批流程为适航证AC（试飞）-型号合格证TC（机型可商业化，但每架产品需单独申请AC）-生产许可证PC（批量化AC授权）-运营合格证OC（运营商需取得）。图：型号合格证TC的获得是eVTOL机型商业化的关键资料来源：通航航空，中华人民共和国交通运输部，浙商证券研究所3.4 政策支持、法规完善下eVTOL适航审
20、批有望提速0320表：国内eVTOL主机厂适航审批进展2020年12月，亿航EH216-S向中国民航局提交TC申请，到2023年10月，亿航EH216-S获得全球第一张eVTOL飞行器的型号合格证，历时三年。从审批所需时间来看，一般多旋翼复合型矢量推进型。我们判断，在政策支持、法规完善下，随着相关部门审批经验不断积累，未来eVTOL资质审批有望加快。资料来源：中国民航局，航空之家，各公司官网，浙商证券研究所公司审批进展亿航智能亿航智能设备（广州）有限公司于2020年12月28日向中国民航局适航司提交了EH216-S 型无人驾驶航空器系统型号合格证（TC）申请书；2021年1月申请获得受理；20
21、23年10月13日，EH216-S获得民航局正式颁发的型号合格证(TC)。沃飞长空2022年11月23日，沃飞长空载人eVTOL机型AE200型号合格证（TC）申请获得民航局受理。沃兰特2023年9月28日，沃兰特VE25-100型号合格证（TC）申请获得民航局受理。时的科技2023年10月30日，时的科技E20型eVTOL飞机型号合格证（TC）申请获得民航局受理。峰飞航空2023年6月21日，峰飞航空V1500M（盛世龙）适航申请获得欧洲航空安全局EASA受理。eVTOL单机价值量从百万千万不等，预计2025-2030年全球市场年均复合增速为41%04214.1 eVTOL价值量：百万千万不
22、等，电机、电池、航电占比70%0422根据eVTOL品类的不同，单机价值量在百万千万不等。亿航EH-216S（多旋翼eVTOL）中国官方价格为239万元，参考其年报毛利率水平。按60%计算，则单机价值量近100万元；参考Lilium数据，其矢量推力eVTOL单机价值量为250万美元。图：亿航EH-216S中国官方价格为239万元资料来源：亿航官网，Wind，LILIUM官网，浙商证券研究所图：亿航近年毛利率在60%左右4.2 eVTOL价值量：百万千万不等，电机、电池、航电占比70%0423价值量拆分：参考Lilium数据，其矢量推力eVTOL单机价值量为250万美元，其中推进系统（电机）占比
23、40%、结构与内部件占比25%、航电与飞控占比20%、能源系统（电池）占比10%、装配占比5%。在Lilium供应商中，机翼、机身和结构来自Aciturri，航电和飞行控制系统来自霍尼韦尔，复合材料来自东丽。图：Lilium eVTOL单机价值量拆分资料来源：LILIUM官网，浙商证券研究所图：一级航空航天供应商将为Lilium提供关键子系统4.3 预计2025-2030年全球城市空中交通市场CAGR=41%0424市场空间：跟据摩根士丹利预测，全球城市空中交通市场规模有望从2025年的100亿美元增长至2030年的550亿美元，年均复合增速41%，并在2040年达到1万亿美元，在2050年达
24、到9万亿美元。其中中国城市空中交通市场规模有望从2025年的60亿美元增长至2030年的260亿美元，年均复合增速34%。根据Roland Berger预测，全球城市空中交通载客无人机数量有望从2025年的3000架增长到2030年的12000架；保时捷管理咨询预测，2030年中国eVTOL市场份额将占到全球的25-30%。则2025-2030年国内eVTOL年均需求有望达到近500架。图：2025-2050年全球城市空中交通（UAM）载客无人机数量（千架）资料来源：Morgan Stanley，Roland Berger，前瞻产业研究院，浙商证券研究所图：全球城市空中交通市场规模（十亿美元）
25、投资建议与风险提示05255.1 投资建议：前期重点关注整机企业26eVTOL载人对安全要求较高，供应链靠近民航体系，前期重点关注整机企业，未来关注电机、航电、复合材料等领域国产替代机会。整机领域：亿航智能、万丰奥威、中直股份、小鹏汽车、吉利汽车，未上市：沃飞长空、时的科技、沃兰特、峰飞航空、御风未来。电机：卧龙电驱、蓝海华腾。电池：中创新航、宁德时代、国轩高科、孚能科技。复合材料：光威复材、中简科技。导航通信：星网宇达、北斗星通、芯动联科。其他：威海广泰、应流股份。资料来源：wind一致预期，浙商证券研究所，市值数据截至2024.3.1805PBROE2023E2024E2025E2023E
26、2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025EMRQ2022A亿航智能EH.O6631-144%万丰奥威002085.SZ2787.19.812.239.228.422.9167.2178.0196.91.71.61.44.315%中直股份600038.SH2504.46.07.856.541.832.1233.3276.2336.41.10.90.72.54%吉利汽车0175.HK80852.479.8111.615.410.17.2 1,770.32201.12605.20.50.40.31.17%小鹏汽车XPEV.N693-110.9-63.3-19.1
27、-6.2-11.0-36.3319.8631.9927.22.21.10.70.0-23%卧龙电驱600580.SH18912.315.519.015.412.29.9169.6196.6234.01.11.00.81.99%蓝海华腾300484.SZ274.113%中创新航3931.HK2216.410.616.434.320.913.5303.1450.2587.90.70.50.40.62%宁德时代300750.SZ8,400441.2499.0609.219.016.813.8 4,009.24622.65562.52.11.81.54.225%国轩高科002074.SZ3706.71
28、1.817.855.531.320.9314.1421.1551.01.20.90.71.51%孚能科技688567.SH159-17.71.26.8-9.0136.223.4164.7196.8256.81.00.80.61.5-9%光威复材300699.SZ2488.710.913.228.622.718.925.232.439.09.97.76.44.821%中简科技300777.SZ1125.77.69.319.614.812.19.512.515.111.89.07.42.823%星网宇达002829.SZ493.04.15.216.111.99.313.717.421.43.52.
29、82.32.418%北斗星通002151.SZ1601.64.15.9100.038.627.240.820.125.43.97.96.33.13%芯动联科688582.SH1501.72.33.291.064.847.13.24.76.847.431.822.27.121%威海广泰002111.SZ541.63.34.434.016.412.224.130.637.22.21.81.41.88%应流股份603308.SH953.64.76.026.720.215.924.728.933.73.93.32.82.210%39.425.118.8474.5582.6714.85.94.63.52
30、.6电池其他平均相对估值复合材料导航通信营业收入(亿)PS整机电机分类公司代码市值(亿元)归母净利润(亿元)PE表：主要eVTOL行业上市公司估值比较5.2 风险提示05271）eVTOL应用推广不及预期。低空应用场景是eVTOL发展的重要驱动因素。受限于当前飞行器的成熟度、飞行地区人口稠密度等因素考虑，部分低空应用场景推广可能不及预期。2）eVTOL适航审批不及预期。eVTOL运营涉及人员安全，适航审定科目较多，且越复杂的飞行器由于缺少过往审批案例，审批流程越长，如果相关eVTOL型号适航审批进度不及预期，将会对行业产生不利影响。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此
31、处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明28行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要
32、考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明29法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况
33、下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式30浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010
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