1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业专题行业专题 专注小微的互联网银行专注小微的互联网银行 微众银行报告微众银行报告 相关行业：商业银行 2024.04.25 Table_Author 作者作者 刘源刘源(分析师分析师) 证书编号 S0880521060001 钟昌静钟昌静(研究助理研究助理) 证书编号 S0880123070141 相关报告相关报告 商业银行拥抱红利投资大时代 2024.04.22 商业银行社融信贷增速或将回归常态 2024.04.14 商业银行企业信贷韧性较强，居民需求待修复 2024.03.19 商 业 银 行 商 业
2、银 行 业 周 报（2024.03.10）2024.03.10 商 业 银 行 商 业 银 行 业 周 报（2024.02.25）2024.02.25 摘要：一、一、微众银行是民营银行的龙头微众银行是民营银行的龙头 微众银行由多家知名民企共同出资设立，其中腾讯持股最多，但受制于监管规定，其持股比例限定在 30%以内。微众银行高管队伍基本稳定，董事长和行长分别有互联网金融业务和传统银行业务的丰富经验，形成了较好的优势互补。微众银行在规模、利润水平方面全面领先其他民营银行，但目前体量仅与 A股上市的小型城商行相当。二、二、微众银行的业务模式微众银行的业务模式 大股东腾讯为微众银行带来了突出的流量优
3、势，在微信、QQ 和腾讯视频等多个平台为微众银行的业务导流。微众银行的贷款产品均为线上发放，具有小额和无抵押两大特征。客群定位上，个人贷款产品瞄准了三四线城市、学历水平靠后以及非白领用户，企业贷款产品则是瞄准了传统银行小微客户和电商客户的中间用户。微众银行受制于规模和资本的限制，选择了联合贷款模式以充分利用腾讯流量带来的贷款需求，但联合贷款双方的风险承担机制较为模糊。存款产品创新能力强，但仍需要以较高的利息留存客户。三、三、经营状况：极强的盈利能力源于高息差经营状况：极强的盈利能力源于高息差 杜邦分析可看出微众银行的几大特征：净利息收入和中收表现一直较为强势，其他非息收入表现相对一般；管理费用
4、较高，但有逐年改善的迹象；资产减值损失存在劣势，且有一定波动；杠杆水平较高，但有下降趋势，ROE稳定在 25%以上的高水平。高息差主要原因是资产收益率上行且负债成本率下行更快。四、四、资产质量与资本状况资产质量与资本状况 微众银行资产质量在 2022 年前保持领先同业的水平，2022 年起不良率开始抬升。考虑到小微业务具有高风险特征，目前风险水平仍然是可接受的。资本充足率虽然低于商业银行平均水平，但距离监管下限有足够空间，足以支持短期内信贷的扩张。五、小结五、小结 在客户增长放缓、零售业务风险加剧的环境下，微众银行的规模扩张速度和盈利水平将向行业平均水平靠拢，资产质量或面临波动。六、风险提示六
5、、风险提示 大股东流量资源可挖掘部分下降，客户增长速度趋缓，规模扩张速度和业绩水平将进一步向行业平均水平收敛；零售贷款风险暴露超出预期，导致资产质量水平下滑；零售和中小微贷款竞争激烈，客群或进一步下沉，潜在风险水平提升。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 16 目目 录录 1.微众银行基本情况.3 1.1.发展历程.3 1.2.股东情况.3 1.3.高管情况.4 1.4.微众银行是民营银行中的龙头.4 2.微众银行业务模式.6 2.1.流量优势突出.6 2.2.贷款产品与客群定位.7 2.3.微众银行采用联合贷款模式.8 2.4.存款产品情况.9 3.微众银行经营情况.9 3.1.杜邦
6、分析：息差优势显著，成本表现弱.9 3.2.净息差优势来源：资产收益率上行且负债成本率下行更快.11 3.2.1.资产收益率占优的结构因素：贷款占比提升.11 3.2.2.负债成本下行的结构因素：存款占比较高.12 3.3.手续费及佣金净收入发展迅速，但来源较单一.13 4.微众银行资产质量与资本状况.13 4.1.资产质量边际上面临一定压力.13 4.2.目前资本情况足以支持业务扩张.14 5.小结.15 6.风险提示.15 hVtUfUmVfUfWkWiX8XbRbPaQmOqQpNnReRrRtPkPmOyR6MnMtNNZqQuNvPrNqP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of
7、 16 1.微众银行基本情况微众银行基本情况 1.1.发展历程发展历程 2012 年监管出台政策鼓励民间资本进入银行业，微众银行乘势而生，成为国内成立的首家民营银行和数字银行。微众银行成立之初就定位于服务小微，发展迅猛，2022 年首次上榜了“2022 年中国企业 500 强”。图图 1：微众银行发展历程：微众银行发展历程 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究。1.2.股东情况股东情况 微众银行股权结构较稳定，腾讯是其第一大股东。微众银行股权结构较稳定，腾讯是其第一大股东。自 2014 年发起成立至今，微众银行前十大股东基本没有变动，基本都是实力雄厚的民营企业，股权结构稳定，第一大股东为互联网
8、巨头腾讯，为其业务开展提供了流量入口。表表 1:微众银行股东背景均为民营企业，且股权结构较稳定微众银行股东背景均为民营企业，且股权结构较稳定 前十大股东情况（前十大股东情况（2022A)股东名称 持股比例（%）股东背景 深圳市腾讯网域计算机网络有限公司 32.73 互联网巨头，旗下社交平台掌握流量优势 深圳市立业集团有限公司 15.58 民营企业五百强，创始人林立持有华林证券、中国平安等多家公司股权 深圳市百业源投资有限公司 15.58 实控人朱保国，控制两家上市医药公司健康元和丽珠集团 深圳市淳永投资有限公司 7.71 深圳市横岗投资股份有限公司 3.90 深圳市大河信德企业管理有限公司 3
9、.64 由上海嘉印文化控制，嘉印文化主要业务是作家经纪 深圳市光汇石油集团股份有限公司 3.12 民营石油企业，目前已从港股退市 深圳市文正科技有限公司 2.51 主营通讯设备、计算机软硬件销售等 深圳市科锐达贸易有限公司 2.35 主营贸易经纪与代理 涌金投资控股有限公司 2.34 涌金系投资企业，涌金集团控股或参股了多家金融企业，包括国金证券、云南国际信托等 信太科技（集团）股份有限公司 2.34 专精特新企业，从事物联网、5G通讯和智能终端研发等 深圳市金立通信设备有限公司 2.34 处于破产重组状态 数据来源：wind，公司官网，国泰君安证券研究。腾讯的持股比例受限。腾讯的持股比例受限
10、。根据银监会试点民营银行之初的规定，民营银行发起人单一股东及其关联企业持股比例原则上不超过 30。微众银行于 2016年进行了增资扩股，定向募集不超过 12 亿股的股份，在腾讯保持股份比例不变的同时，引进了有战略价值的新股东。2022 年微众银行将注册资本缩 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 16 减了 3.5 亿元，推测是因为减少了库存股，由此导致了腾讯持股比例阶段性超标，监管批复表示该问题在后续增资扩股中一并解决。1.3.高管情况高管情况 微众银行高管队伍基本稳定、优势互补。微众银行高管队伍基本稳定、优势互补。董事长顾敏曾在平安集团任职多年，主要负责互联网金融战略；行长李南青曾在
11、招商银行和平安银行任职，分管过平安银行的零售业务。董事长和行长分别在互联网金融业务和传统银行业务上有丰富经验，形成了优势互补。表表 2：微众银行董事长顾敏简历：微众银行董事长顾敏简历 董事长董事长 顾敏顾敏 1974 年生年生 2000-2004 历任平安电子商务高级副总裁、客户资源中心总经理、E服务行销中心总经理及寿险运营中心总经理、集团发展改革中心副主任 2004-2008 先后担任平安全国后援管理中心的常务副总经理、总经理，集团运营管理中心总经理及集团副首席服务及运营执行官 2008-2010 历任中国平安总经理助理、平安渠道发展咨询服务有限公司董事长 2009-2014 2009-20
12、14 任中国平安副总经理，兼任平安银行非执行董事、战略委员会委员 2015 至今至今 任微众银行董事长 数据来源：wind，国泰君安证券研究 表表 3：微众银行行长李南青简历：微众银行行长李南青简历 行长行长 李南青李南青 1956 年生年生 1985-1994 历任西安电子科技大学科研室负责人；四川省委研究室、省社科联处长、办公室主任、秘书长等 1994-2005 历任招商银行发展研究部总经理助理，办公室主任兼党委宣传部部长，党委办公室主任，纪委委员，杭州分行副行长，党委委员，纪委书记 2005-2007 任深圳市国内银行同业公会秘书长 2009-2014 2009-2014 任中国平安副总
13、经理，兼任平安银行非执行董事、战略委员会委员 2015 至今至今 任微众银行行长 数据来源：wind，国泰君安证券研究 1.4.微众银行是民营银行中的龙头微众银行是民营银行中的龙头 微众银行是民营银行中的龙头。微众银行是民营银行中的龙头。微众银行 2022 年末总资产超 4738 亿元，为民营银行最高，2022 年营业收入和净利润远超其他民营银行，业绩领跑同业。纵向看，微众银行营收和净利润增速虽有回落，但 2023 年上半年还是维持了 23%和 15%的高增速。请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 16 图图 2：微众银行资产规模为民营银行最大微众银行资产规模为民营银行最大 数据来源：w
14、ind，国泰君安证券研究。注：时间为 2022年末。图图 3：微众银行营收和净利润领跑同业微众银行营收和净利润领跑同业 图图 4：微众银行营收和净利润维持高速增长微众银行营收和净利润维持高速增长 数据来源：Wind、国泰君安证券研究。注：时间为 2022年末，红色代表亏损。数据来源：Wind、国泰君安证券研究。微众银行的体量与中小型城商行相当。微众银行的体量与中小型城商行相当。微众银行虽然是现有 19家民营银行中的龙头，但资产规模和 A股上市银行相比并不大，略高于兰州银行。图图 5：微众银行体量与中小型城商行相当微众银行体量与中小型城商行相当 数据来源：wind，国泰君安证券研究。05001,
15、0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000微众银行网商银行武汉众邦银行江苏苏宁银行四川新网银行北京中关村银行湖南三湘银行天津金城银行重庆富民银行吉林亿联银行山东蓝海银行上海华瑞银行温州民商银行无锡锡商银行梅州客商银行辽宁振兴银行福建华通银行安徽新安银行江西裕民银行总资产（亿元）(10)007080900200250300350400微众银行网商银行江苏苏宁银行四川新网银行湖南三湘银行天津金城银行山东蓝海银行重庆富民银行武汉众邦银行北京中关村银行吉林亿联银行无锡锡商银行上海华瑞银行温州民商银行安徽新安银行辽宁
16、振兴银行福建华通银行江西裕民银行梅州客商银行营业收入(亿元，左轴）净利润（亿元）（右轴）15%23%0%50%100%150%200%250%300%20020202120222023H营收增速净利润增速05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000北京银行江苏银行上海银行宁波银行南京银行杭州银行渝农商行沪农商行成都银行长沙银行重庆银行贵阳银行郑州银行青岛银行苏州银行齐鲁银行微众银行兰州银行青农商行西安银行厦门银行常熟银行紫金银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行瑞丰银行2023H总资产（亿元）请务必阅读正文之后的免责条款部
17、分 6 of 16 微众银行资产和贷款增速均基本维持在高于上市银行平均的水平。微众银行资产和贷款增速均基本维持在高于上市银行平均的水平。2022 年微众银行资产增速有一定回落，主要是大幅压降了金融投资，但贷款仍然维持了 27%的高速增长，远超上市银行平均水平。图图 6：微众银行资产增速在微众银行资产增速在 2022年前均高于上市银行年前均高于上市银行 图图 7：微众银行贷款增速领先上市银行微众银行贷款增速领先上市银行 数据来源：Wind、国泰君安证券研究。数据来源：Wind、国泰君安证券研究。2.微众银行业务模式微众银行业务模式 2.1.流量优势突出流量优势突出 微众银行依靠第一大股东腾讯，获
18、得了突出的流量优势。微众银行依靠第一大股东腾讯，获得了突出的流量优势。腾讯旗下拥有微信和 QQ 两大社交软件，其中微信的月活人数远超其他互联网平台，微众银行依靠微信和 QQ 两大流量入口快速累积了客群，2022 年末有效客户数量突破了 3.6 亿，但增速相较于 2017-2019 年已放缓。图图 8：微信的月活人数领先微信的月活人数领先 图图 9：微众银行客户数量快速增长微众银行客户数量快速增长 数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。抖音月活数统计时间为 2023年 11月，其余为 2023年末。数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。腾讯为微众银行设置了多个流量入口。腾讯为微众银行设置了多个流
19、量入口。以微粒贷和小鹅花钱两个产品为例，微信和 QQ 用户经过算法筛选后的客户可在钱包内找到微粒贷，QQ 用户还会接收到来自钱包的小鹅花钱邀请消息，此外腾讯视频和微信朋友圈等也会投放微众银行贷款产品的广告。8%11%0%50%100%150%200%2002020212022微众银行上市银行平均27%11%0%50%100%150%200%2002020212022微众银行上市银行平均03691215微信抖音百度微博QQ月活人数（亿）0%20%40%60%80%100%120%0820022有效客户数量（亿
20、）(左轴）有效客户数量增速（右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 16 图图 10：微粒贷入口嵌入在微信和微粒贷入口嵌入在微信和 QQ 钱包钱包 图图 11：QQ 钱包向用户投放小鹅花钱、粒粒花等广告钱包向用户投放小鹅花钱、粒粒花等广告 数据来源：QQ和微信 APP、国泰君安证券研究。数据来源：QQ APP、国泰君安证券研究。2.2.贷款产品与客群定位贷款产品与客群定位 微众银行没有线下网点，所有贷款均为线上发放。微众银行没有线下网点，所有贷款均为线上发放。主要产品包括微粒贷、微户贷、微车贷和微业贷等，其中微粒贷是微众银行的拳头产品。表表 4:微众银行主要贷款产品微众银行主要贷款产
21、品 分类分类 主要贷款产主要贷款产品品 上线时间上线时间 贷款类型贷款类型 申请门槛申请门槛 是否需要是否需要抵押抵押 流量入口流量入口 个人贷个人贷款款 微粒贷 2015年 个人消费贷款 用户邀请制 否 微信/QQ 微户贷 2021年 个人经营贷款 用户邀请制 否 仅面向微粒贷用户 微车贷 2015年 个人消费贷款 有购车需求即可申请 是 互联网汽车金融交易平台/微信 小鹅花钱 2019年 个人消费贷款 白名单邀请制 否 腾讯视频/微信/QQ/懂球帝等 粒粒花 2022年 个人消费贷款 白名单邀请制 否 微信/QQ 企业贷企业贷款款 微业贷 2017年 小微企业贷款 一般/小规模纳税人企业和
22、个体工商户均可申请 否 微信端可直接申请，同时微众与办公软件、财税软件等异业进行合作拓客 数据来源：公司财报，公司官网，国泰君安证券研究。定位长尾客群，与传统银行错位竞争。定位长尾客群，与传统银行错位竞争。微众银行贷款产品的共同特征是额度较小、几乎不需要抵押，瞄准了长尾客群。以微粒贷和微户贷为例：截至 2022 年末，“微粒贷”约 46%的客户来自三线及以下客户，逾 81%的客户为非白领从业人员，约 85%的客户为大专及以下学历，笔均贷款约7600 元；截至 2022 年末“微业贷”近 100%的小微客户为民营企业，超70%的客户营收在 1000 万以内，笔均贷款约 20 万元。微众银行董事长
23、顾敏曾在采访中提到：目前银行业主流小微贷款业务有两类，一类是传统银行的小微贷款，户均在两百万以上，另一类则是针对电 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 16 商系个体户，户均仅几万元（推测是网商银行的网商贷）。微众银行的微业贷户均在 20-40 万之间，正好定位在两类主流贷款之间。2.3.微众银行采用联合贷款模式微众银行采用联合贷款模式 受自有资金、负债规模等限制，微众银行选择了联合贷款的互联网贷款模受自有资金、负债规模等限制，微众银行选择了联合贷款的互联网贷款模式以更多获取收益。式以更多获取收益。微众银行官网的公告新闻栏目曾在 2016 年披露：微众银行于 2015 年建立了微粒贷“
24、同业合作”模式的联贷平台，微粒贷的每笔贷款中，微众银行和合作银行按照 2:8 出资比例放贷，利息收入按照 3:7 分成。按照 2021 年 2 月出台的关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知，联合贷款的合作机构单笔贷款出资不得低于 30%，该要求过渡期为2023 年 6 月 30 日，微众银行或针对监管要求对“同业合作”模式进行了相应调整。表表 5:互联网贷款的主互联网贷款的主要模式要模式 互联网贷款模式互联网贷款模式 主要情况主要情况 底层资金底层资金 常见产品常见产品 联合贷款模式联合贷款模式 两家或两家以上持牌放贷机构，基于共同的贷款条件和统一借款合同，按规定的比例联合发放互联网贷款
25、。相比助贷模式，联合贷款强调了双方均需要有放贷资质。主要来自合作商业银行 微众银行微粒贷、度小满有钱花、蚂蚁网商贷等 自营模式自营模式 商业银行自主经营，在营销、授信、贷后管理等环节没有第三方参与。表内信贷 各类商业银行的场景贷款，如平安银行”新一贷“等 助贷模式助贷模式 商业银行与合作机构在营销获客、支付结算、风险控制等方面开展合作，借助第三方的数据、技术和平台等提升贷款效率，又可以分为增信模式和分润模式 合作商业银行、信托公司、小额贷款公司等 360信用钱包、小赢卡贷、蚂蚁借呗部分产品等 数据来源：国泰君安证券研究。图图 12：微众银行管理贷款规模变化微众银行管理贷款规模变化 数据来源：w
26、ind，国泰君安证券研究。2017年标灰部分为估算值，仅供参考。联合贷款风险承担机制与双方出资比例密切相关，但相关法规较模糊。联合贷款风险承担机制与双方出资比例密切相关，但相关法规较模糊。一般情况下联合贷款的风险与出资比例大致相同，但具体细则由双方协商。掌握更先进风控技术的一方可能会掌握更多主动权，从而减少自己的风险承担比例。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000200022表内贷款(亿元）管理贷款-表内贷款（亿元）请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 16 2.4.存款产品情况存款产品情况
27、 微众银行存款产品创新能力处同业前列。2018 年微众银行通过智能存款+产品吸储超千亿，监管收紧后又推出了大额存单+、可质押存单等创新产品，存款增长速度并未受智能存款+下架的影响，继续保持领先水平。作为起步较晚的民营银行，微众银行仍然需要以高于同业的存款利率吸收存款。表表 6:微众银行代表性存款产品与存款活动微众银行代表性存款产品与存款活动 上线时间上线时间 产品产品/活动活动 产品特点产品特点 现状现状 2018 年年 8 月月 智能存款+50元起存，当日计息，可提前支取，不限次数，本金和利息实时到账。利率计算方式为阶梯式年利率，存得越久，利率越高，年化利率最高可达 4.5%。相比其他银行的
28、同类型产品，智能存款+没有起存门槛、无需到网点开通，便利性与灵活性突出。该产品上线仅四个月时间，新增存款超千亿，后受监管收紧影响，微众银行于当年 12月下架智能存款+产品。2019 年年 大额存单+起存门槛为 20万，存取额度以 20万元为单位递增，每日计息，每月固定日期付息，不可随存随取，支持一定比例转让。采用邀请制，并未对所有用户开放。收益率高于传统银行的同类产品。目前该产品需要排队认购-积分活动 新增存款、新增资产、申购大额存单或购买理财产品可获取相应积分，积分可用于申购理财时抵用现金、兑换京东卡、微信支付立减等权益 数据来源：微众银行 APP，国泰君安证券研究。3.微众银行经营情况微众
29、银行经营情况 3.1.杜邦分析：息差优势显著，成本表现弱杜邦分析：息差优势显著，成本表现弱 表表 7：微众银行杜邦分析结果与：微众银行杜邦分析结果与 A股上市银行对比股上市银行对比 2022A 微众银行微众银行 城商行平均城商行平均 农商行平均农商行平均 A股上市银行股上市银行平均平均 利息收入 7.23%3.75%3.90%3.57%利息支出-1.76%-2.10%-1.98%-1.74%净利息收入 5.47%1.64%1.92%1.83%净手续费收入 2.03%0.23%0.12%0.34%其他非息收入 0.24%0.39%0.25%0.27%净非利息收入 2.28%0.62%0.37%0
30、.62%营业收入营业收入 7.75%2.26%2.29%2.44%营业费用和税费-2.42%-0.67%-0.76%-0.88%拨备前利润拨备前利润 5.33%1.60%1.52%1.56%资产减值损失 -3.09%-0.64%-0.56%-0.55%税前利润税前利润 2.24%0.96%0.97%1.01%所得税 -0.28%-0.11%-0.11%-0.14%净利润净利润 1.96%0.85%0.86%0.87%ROA 1.96%0.85%0.86%0.87%权益乘数 14.23 13.04 11.90 12.04 ROE 27.87%11.08%10.26%10.47%数据来源：wind
31、，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 16 从杜邦分析结果可以看出微众银行盈利能力的几大特征：（1）净利息收入和中收表现强势，其他非息收入表现一般。）净利息收入和中收表现强势，其他非息收入表现一般。微众银行的利息收入远高于 A股上市银行，资产定价端优势明显，而利息支出与 A股上市银行相当，因此净利息收入水平非常高。作为民营银行，微众银行在金融市场业务上不具备优势，其它非息收入表现一般。在体现银行综合化经营能力的净手续费收入方面，微众银行也有明显优势；（2）管理费用和信用成本存在劣势。）管理费用和信用成本存在劣势。成本端，微众银行在研发和运营方面投入了大量资源，管理费
32、用快速增长，加上体量较小，规模效应并不明显，导致微众银行成本高于 A股上市银行。由于微众银行主营风险较高的小微业务，信用成本也显著高于 A股上市银行；表表 8：微众银行研发费用：微众银行研发费用 2021 2022 研发费用（亿元）24.23 29.43 研发费用同比增速 24.62 21.67%研发费用/业务及管理费 34.71%37.32%研发费用/营业收入 8.98%8.32%科技人员占比 52%51%数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 （3）高杠杆提高了）高杠杆提高了 ROE水平。水平。在杠杆使用方面，微众银行的权益乘数也明显高于 A股上市银行，叠加高 ROA，最终 ROE水平远超
33、A股上市银行。但与之对应的是，在资本充足率方面微众银行存在一定压力。表表 9:微众银行杜邦分析结果纵向对比微众银行杜邦分析结果纵向对比 2016/12/31 2017/12/31 2018/12/31 2019/12/31 2020/12/31 2021/12/31 2022/12/31 利息收入 8.22%9.78%5.83%6.38%6.38%6.60%7.23%利息支出-2.27%-3.21%-2.17%-2.68%-2.16%-2.02%-1.76%净利息收入 5.96%6.58%3.66%3.70%4.22%4.58%5.47%净手续费收入 1.82%3.40%2.93%2.07%2
34、.02%2.22%2.03%其他非息收入 0.17%0.12%0.06%0.04%-0.01%0.08%0.24%净非利息收入 1.99%3.52%2.99%2.11%2.01%2.29%2.28%营业收入营业收入 7.95%10.09%6.65%5.82%6.24%6.87%7.75%营业费用和税费-4.27%-4.14%-3.10%-2.03%-2.59%-2.44%-2.42%拨备前利润拨备前利润 3.68%5.95%3.55%3.78%3.64%4.43%5.33%资产减值损失-2.67%-3.35%-1.72%-2.16%-1.93%-2.45%-3.09%税前利润税前利润 1.09
35、%2.60%1.83%1.62%1.71%1.98%2.24%所得税 0.22%-0.44%-0.19%-0.07%-0.15%-0.23%-0.28%净利润净利润 1.30%2.17%1.64%1.55%1.55%1.75%1.96%ROA 1.30%2.17%1.64%1.55%1.55%1.75%1.96%权益乘数 6.75 8.89 14.88 18.22 17.17 16.11 14.23 ROE 8.79%19.26%24.41%28.15%26.69%28.24%27.87%数据来源：公司财报，国泰君安证券研究。纵向比较微众银行的杜邦分析结果，可以看出微众银行的盈利特征变化不大：
36、净利息收入和中收表现一直较为强势，其他非息收入表现相对一般。请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 16 管理费用较高，但有逐年改善的迹象；资产减值损失存在劣势，且有一定波动。杠杆水平较高，但有下降趋势。ROE 稳定在 25%以上的高水平。3.2.净息差优势来源：资产收益率上行且负债成本率下行更快净息差优势来源：资产收益率上行且负债成本率下行更快 微众银行净息差远高于其他银行的主要原因：资产收益率水平上行且负债微众银行净息差远高于其他银行的主要原因：资产收益率水平上行且负债成本率下行更快。成本率下行更快。微众银行贷款产品多为无抵押贷款，本身定价水平较高，因此生息资产收益率显著高于上市银行
37、。传统认知下，没有线下网点的银行揽储成本高昂，微众银行在设立之初负债成本很高，但自 2019 年起计息负债成本率显著下降，现负债成本已经低于上市银行平均水平。图图 13：微众银行净息差自微众银行净息差自 2018年起持续走高，优势走阔年起持续走高，优势走阔 数据来源：wind，公司财报、国泰君安证券研究。注：微众银行为测算值。图图 14：微众银行生息资产收益率保持优势，且差距扩大微众银行生息资产收益率保持优势，且差距扩大 图图 15：微众银行计息负债成本率下行更快微众银行计息负债成本率下行更快 数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。注：微众银行为测算值。数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。注
38、：微众银行为测算值。3.2.1.资产收益率占优的结构因素：贷款占比提升资产收益率占优的结构因素：贷款占比提升 微众银行资产结构中，贷款的占比逐步提升，金融投资的占比有明显缩小。微众银行资产结构中，贷款的占比逐步提升，金融投资的占比有明显缩小。贷款内部结构中，以消费贷款和企业贷款为主，且企业贷款的占比有明显上升。金融投资占比降低的原因，推测有两个：微众银行作为民营银行，金融资产配置的能力不强；金融投资的收益率较低，微众银行将更多资源倾斜到高收益的贷款中。0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%200022A股上市银行平均
39、商业银行微众银行0%2%4%6%8%10%12%200022A股上市银行平均微众银行1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%200022A股上市银行平均微众银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 16 图图 16：微众银行资产结构中贷款占比提升微众银行资产结构中贷款占比提升 图图 17：微众银行贷款结构以消费贷款和对公贷款为主微众银行贷款结构以消费贷款和对公贷款为主 数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。3.2.2.负债成本下行的结构因素：存
40、款占比较高负债成本下行的结构因素：存款占比较高 微众银行存款占比于微众银行存款占比于 2018 年大增，负债结构得到了明显优化。年大增，负债结构得到了明显优化。微众银行在成立之初负债端极度依赖同业负债，这一情况在 2018 年 9 月微众银行推出“智能存款+”灵活计息存款产品后得到逆转，此后微众银行负债中存款的占比几乎都高于 A股上市银行平均水平，负债基础得到了有效夯实。民营银行在发行债券上受到诸多限制，因此微众银行负债中债券的占比不高。图图 18：微众银行负债结构中，存款占比较高微众银行负债结构中，存款占比较高 图图 19：微众银行负债中存款的占比已经高于微众银行负债中存款的占比已经高于 A
41、 股上市银行平股上市银行平均水平均水平 数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。数据来源：公司财报、国泰君安证券研究。微众银行存款利率较同业偏高。微众银行存款利率较同业偏高。我们推测微众银行付息负债成本率下降与存款密切相关，成立之初微众银行需要以高出同业许多的存款利率以吸收存款，获得足够的存款客户基数后，微众银行以保持稍高于同业的利率水平就能维持客户黏性。近两年存款利率逐步走低，微众银行在存款利率下调中受益更加明显，因此付息负债成本率下行更快。表表 10：微众银行存款挂牌利率较同业偏高：微众银行存款挂牌利率较同业偏高 微众银行微众银行 工商银行工商银行 浙商银行浙商银行 宁波银行宁波银行 渝农商
42、行渝农商行 活期存款 0.30%0.20%0.20%0.30%0.20%三个月 1.60%1.15%1.20%1.30%1.25%半年 1.80%1.35%1.45%1.55%1.45%一年 2.00%1.45%1.65%1.75%1.65%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022贷款金融投资同业及存放央行其他0%20%40%60%80%100%202020212022企业贷款个人消费贷款个人经营贷款贴现0%20%40%60%80%100%2015 2016 2017 2018 2019 2
43、020 2021 2022存款同业及央行借款应付债券其他0%20%40%60%80%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022微众银行A股上市银行平均 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 16 两年 2.50%1.65%1.90%2.00%1.75%三年 2.80%1.95%2.25%2.25%2.05%五年 2.80%2.00%2.30%2.30%2.00%数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 3.3.手续费及佣金净收入发展迅速，但来源较单一手续费及佣金净收入发展迅速，但来源较单一 微众银行手续费及佣金净收入占营收的比重高于微众银行手续费
44、及佣金净收入占营收的比重高于 A 股上市银行平均水平，股上市银行平均水平，收入主要来自贷款平台费和代理业务手续费。收入主要来自贷款平台费和代理业务手续费。平台费是微众银行将客户引流给其他银行过程中收取的手续费，主要是因为微众银行受制于负债规模，无法完全满足微信和 QQ 等流量平台带来的庞大信贷需求。代理手续费主要是依托腾讯的流量平台，开展了代销服务，目前增长良好。2022 年微众银行手续费及佣金净收入增速放缓，导致其在营收中的占比显著下降，主要是支出端结算与清算手续费收入大幅减少，推测与央行推进二维码互认相关。图图 20：微众银行营收中手续费占比远高于微众银行营收中手续费占比远高于 A股上市银
45、行平均水平股上市银行平均水平 数据来源：wind，公司财报、国泰君安证券研究。表表 11:微众银行手续费及佣金净收入结构微众银行手续费及佣金净收入结构 2021 2021A变化幅度变化幅度 2022 2022A变化幅度变化幅度 贷款平台收入 12,023 1.8%13,740 12%代理业务手续费收入 3,604 163.5%10,106 6%结算与清算手续费收入 4 362.7%22 36%手续费收入合计手续费收入合计 15,631 39.1%23,868 10%代理业务手续费支出 8,604 43.6%8,502-31%结算与清算手续费支出 587 16.5%6,081 790%手续费支出
46、合计手续费支出合计 9,190 41.9%14,584 12%手续费及佣金净收入合计手续费及佣金净收入合计 6,440 35.2%9,284 7%数据来源：公司财报，国泰君安证券研究。4.微众银行资产质量与资本状况微众银行资产质量与资本状况 4.1.资产质量边际上面临一定压力资产质量边际上面临一定压力 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2000212022A股上市银行平均微众银行 86149 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 16 微众银行不良率和拨备覆盖率基本一直优于同业。微众银行不良率和拨备覆盖率基本一直优
47、于同业。2022 年前微众银行不良率表现一直优于行业平均水平，2022 年末不良率有明显抬升，超过了 A股上市银行的平均水平。拨备覆盖率有下降趋势，2023 年 6 月末拨备覆盖率为 375.19%，仍有较强的风险抵御能力。图图 21：微众银行不良率有明显抬升微众银行不良率有明显抬升 图图 22：微众银行拨备覆盖率高于行业平均水平微众银行拨备覆盖率高于行业平均水平 数据来源：wind、公司财报、国泰君安证券研究。数据来源：wind、公司财报、国泰君安证券研究。从边际变化看，微众银行从边际变化看，微众银行 2022 年各项指标面临一定压力。年各项指标面临一定压力。不良余额较上年增加了超 50%，
48、不良率也上升了 27bp。前瞻指标上，关注率和不良生成率分别较上年上升了 38bp 和 91bp，显示 2022 年微众银行的风险水平有所上升。从 2023 年中报披露情况看，不良率与 2022 年持平，拨备覆盖率和拨贷比均有明显下滑，压力并未有减轻的趋势。表表 12：微众银行资产质量指标边际变化：微众银行资产质量指标边际变化 2021 2022 较上年变化幅度较上年变化幅度 不良贷款余额(亿元）31.67 49.70 56.92%不良率 1.20%1.47%+27bp 关注贷款余额（亿元）37.01 60.21 62.68%关注率 1.41%1.79%+38bp 不良生成率 2.45%3.3
49、7%+91bp 信用成本 2.45%3.09%+64bp 数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 考虑微众银行贷款产品的小微属性，且覆盖客群下沉，业务风险偏高，加上 2022-2023 年零售业务面临的条件确实偏弱，微众银行 2022 年风险水平上升与行业趋势一致，目前资产质量仍然处于可接受状态。4.2.目前资本情况足以支持业务扩张目前资本情况足以支持业务扩张 民营银行补充资本的渠道较少，因此微众银行资本充足率相对其他商业银民营银行补充资本的渠道较少，因此微众银行资本充足率相对其他商业银行较低。行较低。目前民营银行资本补充渠道主要依赖利润留存，随着资产规模逐步扩张，而外源资本补充又面临困难，民营
50、银行资本充足率持续下滑。微众银行资本充足率从高峰期超 20%逐步回落到 12%左右，与商业银行平均水平有较大差距。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%微众银行A股上市银行平均商业银行0%200%400%600%800%1000%微众银行A股上市银行平均商业银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 16 图图 23：微众银行资本充足率低于商业银行平均水平微众银行资本充足率低于商业银行平均水平 数据来源：wind，公司财报、国泰君安证券研究。尽管微众银行资本充足率和其他商业银行相比水平较低，但对比监管要求尽管微众银行资本充足率和其他商业银行相比水平较低，但对比监管要求仍有较大空间。仍
51、有较大空间。从 2023 年 6 月末的数据看，微众银行核心一级资本充足率较监管最低要求还有 6%的空间，短期内足以支撑信贷业务扩张。表表 13：微众银行资本充足率和监管要求对比：微众银行资本充足率和监管要求对比 微众银行微众银行 2023 年年 6 月月 30 日日 最低监管要求最低监管要求 核心一级资本充足率 11.18%5%一级资本充足率 11.18%6%资本充足率 12.24%8%数据来源：公司财报，国泰君安证券研究 5.小结小结 微众银行依托股东资源获得了规模与业绩的高增，本质上做的还是高收益高成本的生意。在客户增长放缓、零售业务风险加剧的环境下，微众银行的规模扩张速度和盈利能力将向
52、行业平均水平靠拢，资产质量或面临波动。6.风险提示风险提示 大股东流量资源可挖掘部分下降，客户增长速度趋缓，规模扩张速度和业绩水平将进一步向行业平均水平收敛；零售贷款风险暴露超出预期，导致资产质量水平下滑；零售和中小微贷款竞争激烈，客群或进一步下沉，潜在风险水平提升。10%12%14%16%18%20%22%2000222023HA股上市银行平均微众银行商业银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 16 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会
53、授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投
54、资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投
55、资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何
56、机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场 20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：
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