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【公司研究】迪安诊断-组织进化技领未来五年战略迪安再出发-20200818（63页）.pdf

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【公司研究】迪安诊断-组织进化技领未来五年战略迪安再出发-20200818（63页）.pdf

1、医药生物医药生物 | 证券研究报告证券研究报告首次评级首次评级 2020 年年 8 月月 18 日日 300244.SZ 买入买入原评级原评级: 买入买入市场价格市场价格:人民币人民币 39.13 板块评级板块评级:未有评级未有评级股价表现股价表现 (15%) 2% 19% 36% 53% 70% Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 迪安诊断深圳成指 (%) 今年今年至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月绝对 73.5 18.7 57.

2、8 68.3 相对深证成指 44.4 13.9 32.5 16.7 发行股数 (百万) 620 流通股 (%) 61 总市值 (人民币百万) 24,279 3个月日均交易额 (人民币百万) 410 净负债比率 (%)(2020E) 48 主要股东(%) 陈海斌 31 资料来源：公司公告，聚源，中银证券以2020年8月17日收市价为标准中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格医药生物医药生物证券分证券分析师：析师：邓周宇邓周宇 (86755)82560525 证券投资咨询业务证书编号：S01 迪安诊断迪安

3、诊断组织进化，技领未来，五年战略迪安再出发组织架构，人力资源全面改革支撑公司战略落地；五年战略布局组织架构，人力资源全面改革支撑公司战略落地；五年战略布局争做争做 ICL 行业行业领导者之一领导者之一；新实验室全面扭亏；新实验室全面扭亏；公司将迎来公司将迎来加速加速增长增长的拐点的拐点。支撑评级的要点支撑评级的要点创业廿四创业廿四，整装再出发。，整装再出发。迪安的发展是一个从封闭无序到开放有序，不断自我革命的过程。公司以诊断试剂代理起家，业务逐渐向 ICL延伸，因为对中国市场前瞻性的判断（院内市场是主流），公司进行渠道商的大规模收购以及大规模的独立实验室（ICL）自建和并购扩张

4、，再经过数年的调整和阵痛之中的自我革命，组织架构、管理体系、人力资源全面改革。公司整装再出发，下一个十年值得期待。行业变局证明前瞻战略判断，院内市场是行业变局证明前瞻战略判断，院内市场是 IVD 行业的最主要战场。行业的最主要战场。政策支持大型公立医院牵头组织区域医联体、医共体，推进分级诊疗。不仅大型三甲医院的主体地位得到巩固，而且地市级（包括县级、区级）中型医院作为区域中心医院的地位也在加强。因此公立医院具备做强做大自身检验科的巨大需求。公司凭借前瞻性的全国范围内的渠道商布局，具备快速切入全国主要大中型中心医院院内市场的能力。 “医保控费“医保控费+院内市场为主体”的生态环境

5、中，“产品院内市场为主体”的生态环境中，“产品+服务”模式具备独服务”模式具备独特优势。特优势。公立医院检验科天然具备多层次、多样化的业务需求，因此仅仅依靠单一的产品销售，或者单一的诊断外包服务是无法满足其全部需求。大型三甲医院的需求包括：常规检测产品需求、诊断外包的服务需求、新的特检项目的产品需求。而部分中型区域中心医院由于自身检验科运营效率较低，额外派生出需要被全方位“赋能”的新需求。因此公司推出了“合作共建”的创新模式去满足这一需求。而日益严峻的医保控费形势和逐步到来的 IVD部分项目的集中采购，使得医院检验科的利润水平有可能出现持续下降的趋势，从而倒逼公立医院把检验科

6、拿出来与第三方公司进行“合作共建”，实现开源（开设新项目）、节流（提高运营效率，降低供应链成本和人力成本）。独立实验室盈亏平衡点之后进入加速增长期，报表质量全面提升。独立实验室盈亏平衡点之后进入加速增长期，报表质量全面提升。 2015-2017 年公司 ICL进入高速扩张期，在此期间成立的新实验室大多处于亏损状态，拖累整体业绩。根据单店模型，目前公司所有实验室平均店龄为 5 年，ICL 业务有望进入收入增速快、并且利润增速持续高于收入增速的经营质量提升阶段。预计 2020年公司有数家实验室扭亏为盈，3-5年之后公司 ICL业务的收入将有望和金域医学处于同一数量级。公司计划在未

7、来 3-5年使得医疗服务业务的收入占比提升到 60%，这将带来估值体系提升。同时，公司经营现金流在 2019年全面转好，商誉减值的压力也在持续下降。报表质量的提升也有助于公司估值水平的提升。估值估值预计预计 20-22年归母净利润为：年归母净利润为：7.08亿亿/7.73亿亿/10.51亿元，对应市盈率亿元，对应市盈率 34倍倍/31 倍倍/23倍倍，首次覆盖，给予“，首次覆盖，给予“买入买入”评级”评级评级面评级面临的主要风险临的主要风险质量控制风险；并购整合的管理风险；技术人才流失的风险；商誉减值风险质量控制风险；并购整合的管理风险；技术人才流失的风险；商誉减值风险。投资摘

8、要投资摘要年结日：年结日：12月月 31日日 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售收入 (人民币百万) 6,967 8,453 10,740 12,540 14,848 变动 (%) 39 21 27 17 18 净利润 (人民币百万) 389 347 708 773 1,051 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.626 0.560 1.142 1.245 1.693 变动 (%) 11.2 (10.6) 104.0 9.1 36.0 全面摊薄市盈率(倍) 62.5 69.9 34.3 31.4 23.1 价格/每股现金流量(倍) 630.7 65.1 81.0

9、23.9 18.9 每股现金流量 (人民币) 0.06 0.60 0.48 1.64 2.07 企业价值/息税折旧前利润(倍) 24.4 22.2 14.0 13.4 10.8 每股股息 (人民币) 0.860 0.660 0.514 0.560 0.762 股息率(%) 2.2 1.7 1.3 1.4 1.9 资料来源：公司公告，中银证券预测 2020年 8月 18日迪安诊断 2 目录目录前言前言 . 7 1、创业二十四载，迪安再出发、创业二十四载，迪安再出发 . 9 1.1公司概况 . 9 1.2 组织架构趋扁平化、管理体系五大线条合掌为拳、迪安“从头开始” . 11 1.3 详解公司

10、二次战略改革，初探公司未来五年发展新征程 . 14 1.4 多方面能力打造保障公司五年发展战略落地 . 16 1.5 公司 2020年限制性股票激励计划彰显公司信心 . 16 2、横向实现全国范围独立实验室布局，业绩增长可期、横向实现全国范围独立实验室布局，业绩增长可期 . 18 2.1关于第三方医学检测服务行业（ICL） . 18 2.2 我国独立医学实验室行业状况 . 20 2.3 我国第三方检测行业发展趋势 . 21 2.4 迪安诊断 ICL诊断服务业务情况 . 22 2.5 迪安诊断与金域医学竞相发展 . 23 2.6 迪安第三方医学检验实验室盈利预测及分析 . 28 2.7 迪安的医

11、学诊断服务业务盈利将持续放量 . 31 3、纵深一体化医学实验室下沉推进合作共建业务模式、纵深一体化医学实验室下沉推进合作共建业务模式 . 32 3.1 助推国家“医共体、医联体”建设与“分级诊疗”制度落地 . 32 3.2赋能医共体区域中心检验技术和质量的提升，培育新业务增长点 . 34 4、二次转型、二次转型技领未来再攀高峰技领未来再攀高峰 . 37 4.1精准医疗赋能公司新活力 . 37 4.2质谱临床进军百亿市场新蓝海 . 38 4.3高通量测序（NGS）平台技领未来 . 42 4.4 公司的研发投入情况 . 45 5、抓住契机，借力互联网平台，、抓住契机，借力互联网平台，TO C 业

12、务迎来新开端业务迎来新开端 . 47 6、罗氏作为公司最大产品供应商，迪安渠道业务强者恒强、罗氏作为公司最大产品供应商，迪安渠道业务强者恒强 . 49 6.1罗氏作为最大的产品供应商，迪安从其品牌形象中获益 . 49 6.2 渠道整合持续推进，公司开始重视产品自产将促进公司内生生长. 50 6.3 通过和其他公司对比来看迪安诊断产品端业务 . 51 6.4商誉问题 . 54 7、 “深海冷链”完善全产业链布局深海冷链”完善全产业链布局 . 56 pOpMsPmRoMmNrNrMyQwPtQbRcM6MmOrRpNnNfQqQvNeRmNzQaQnNyQwMrNyRwMtRvN 2020年 8月

13、 18日迪安诊断 3 8、开启“鉴定服务、开启“鉴定服务+平台服务”双轮驱动战略平台服务”双轮驱动战略 . 58 9、盈利预测及估值、盈利预测及估值 . 59 10、评级面临的主要风险、评级面临的主要风险 . 60 1、质量控制风险 . 60 2、公司整合并购与业务规模的快速增长过程中的管理风险 . 60 3、政策风险 . 60 4、人力资源风险 . 60 5、应收账款管理风险 . 60 6、整合并购过程中的商誉减值风险 . 60 2020年 8月 18日迪安诊断 4 图表图表目录目录股价表现股价表现 . 1 投资摘要投资摘要 . 1 图表图表 1. 公司发展重要节点公司发展重要节点 .

14、 10 图表图表 2. 公司营业收入地区分布情况公司营业收入地区分布情况 . 11 图表图表 3. 2019 年公司股权结构图年公司股权结构图 . 11 图表图表 4. 2019 年公司新任年公司新任 CEO 简介及其对公司发展的规划简介及其对公司发展的规划 . 13 图表图表 5. 五年战略规划公司管理体系五大线条合掌为拳做出重要变革五年战略规划公司管理体系五大线条合掌为拳做出重要变革 . 14 图表图表 6. 五年战略规划公司业务模式变更五年战略规划公司业务模式变更 . 15 图表图表 7. 三条业务增长曲线三条业务增长曲线 . 15 图表图表 8. 首次授予和预留授予的限制性股票各年度业

15、绩考核目标首次授予和预留授予的限制性股票各年度业绩考核目标 . 16 图表图表 9. ICL 产业链产业链 . 18 图表图表 10. ICL 的起源与发展的起源与发展 . 18 图表图表 11. ICL 行业壁垒行业壁垒 . 19 图表图表 12. ICL 行业行业 SWOT 分析分析 . 19 图表图表 13. 几个国家独立实验室行业渗透情况几个国家独立实验室行业渗透情况 . 20 图表图表 14. 我国我国 ICL 行业市场规模行业市场规模 . 21 图表图表 15. 我国独立实验室增长情况我国独立实验室增长情况. 21 图表图表 16. 我国我国 ICL 行业相关政策行业相关政策 .

16、21 图表图表 17. 我国我国 ICL 行业驱动优势行业驱动优势 . 22 图表图表 18. 全国连锁化服务全国连锁化服务 . 23 图表图表 19. 迪安诊断和金域医学对比迪安诊断和金域医学对比. 24 图表图表 20. 2019 年迪安诊断主营业务占比年迪安诊断主营业务占比 . 24 图表图表 21. 2019 年金域医学主营业务占比年金域医学主营业务占比 . 24 图表图表 22. 2019 年迪安诊断业务地区分布年迪安诊断业务地区分布 . 25 图表图表 23. 2019 年金域医学业务地区分布年金域医学业务地区分布 . 25 图表图表 24. 2018 年我国年我国 ICL 行业主

17、要公司市场份额占比行业主要公司市场份额占比 . 25 图表图表 25. 迪安诊断上游供应商情况迪安诊断上游供应商情况. 26 图表图表 26. 迪安诊断下游客户情况迪安诊断下游客户情况 . 26 图表图表 27. 迪安诊断和金域医学诊断服务业务毛利率对比迪安诊断和金域医学诊断服务业务毛利率对比 . 26 图表图表 28. 迪安诊断和金域医学应收账款情况迪安诊断和金域医学应收账款情况 . 27 图表图表 29. 应收账款应收账款/营业总收入营业总收入 . 27 图表图表 30. 迪安诊断经营活动产生的现金流情况迪安诊断经营活动产生的现金流情况 . 27 2020年 8月 18日迪安诊断 5 图

18、表图表 31. 迪安诊断资产负债率迪安诊断资产负债率 . 27 图表图表 32. 公司五年战略大幅提高诊断服务业务和自产产品占比公司五年战略大幅提高诊断服务业务和自产产品占比 . 28 图表图表 33. 北京迪安临床检验所有限公司北京迪安临床检验所有限公司 . 28 图表图表 34. 北京迪安临床检验所有限公司北京迪安临床检验所有限公司 . 28 图表图表 35. 上海迪安临床检验所有限公司上海迪安临床检验所有限公司 . 29 图表图表 36. 上海迪安临床检验所有限公司上海迪安临床检验所有限公司 . 29 图表图表 37. 南京迪安临床检验所有限公司南京迪安临床检验所有限公司 . 29 图表

19、图表 38. 南京迪安临床检验所有限公司南京迪安临床检验所有限公司 . 29 图表图表 39. 迪安诊断实验室布局情况（以时间为序）迪安诊断实验室布局情况（以时间为序） . 29 图表图表 40. 迪安诊断和金域医学实验室扩张情况对比迪安诊断和金域医学实验室扩张情况对比 . 30 图表图表 41. 迪安诊断独立实验室营业收入测算迪安诊断独立实验室营业收入测算 . 30 图表图表 42. 合作共建相关政策合作共建相关政策 . 32 图表图表 43. 公司合作共建业务政策解读公司合作共建业务政策解读 . 33 图表图表 44. 迪安诊断合作共建商业模式迪安诊断合作共建商业模式 . 34 图表图表

20、45. 关于迪安诊断合作共建医学诊断生态系统关于迪安诊断合作共建医学诊断生态系统 . 34 图表图表 46. 迪安诊断部分合作共建项目迪安诊断部分合作共建项目 . 35 图表图表 47. 合作共建模式为医院降低成本提升利润（数据为假设）合作共建模式为医院降低成本提升利润（数据为假设） . 35 图表图表 48. 合作共建模式下迪安诊断核心优势合作共建模式下迪安诊断核心优势 . 36 图表图表 49. 迪安诊断诊断服务技术平台迪安诊断诊断服务技术平台 . 37 图表图表 50. 迪安诊断质谱平台的发展迪安诊断质谱平台的发展. 38 图表图表 51. 组学研究方法及代谢组学优点组学研究方法及代谢组

21、学优点 . 39 图表图表 52. 质谱仪工作原理图质谱仪工作原理图 . 40 图表图表 53. 质谱仪应用范围质谱仪应用范围 . 40 图表图表 54. 不同类型的质谱平台特点及其应用不同类型的质谱平台特点及其应用 . 41 图表图表 55. 质谱分析技术壁垒质谱分析技术壁垒 . 41 图表图表 56. 迪安诊断已搭建主要的质谱平台迪安诊断已搭建主要的质谱平台 . 42 图表图表 57. 基因测序行业相关政策基因测序行业相关政策 . 42 图表图表 58. 基因测序临床应用基因测序临床应用 . 43 图表图表 59. 基因检测需求持续提升基因检测需求持续提升 . 43 图表图表 60. 不同

22、类型医学检验技术划分不同类型医学检验技术划分 . 44 图表图表 61. 公司目标到公司目标到 2024 年主营业务收入中特检业务占比达到年主营业务收入中特检业务占比达到 50% . 45 图表图表 62. 迪安诊断研发投入情况迪安诊断研发投入情况 . 45 图表图表 63. 迪安诊断研发人员数量及研发人员占比情况迪安诊断研发人员数量及研发人员占比情况 . 45 图表图表 64. 2019 年公司主要研发投入技术平台及产出情况年公司主要研发投入技术平台及产出情况 . 46 图表图表 65. 迪安诊断新冠病毒整体化诊断解决方案迪安诊断新冠病毒整体化诊断解决方案 . 47 2020年 8月 18日迪安诊断 6 图表图表 66. 健康管理营业收入及毛利率情况健康管理营业收入及毛利率情况 .

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