1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 证券研究报告证券研究报告/ /行业点评报告行业点评报告 20202020 年年 1 12 2 月月 2 21 1 日日 化工 农药行业报告 -供需矛盾渐缓，龙头企业有望迎来新发展 评级：增持（维持）评级：增持（维持） 基本状况基本状况 上市公司数 362 行业总市值(亿元) 39893 行业流通市值(亿元) 32084 行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 20
2、21E 2022E 扬农化工 123.43.78 4.04 4.92 5.73 32.70 30.59 25.10 21.54 - 买入 中旗股份 36.41 1.13 1.72 2.36 3.03 32.22 21.12 15.42 12.03 - 利民股份 13.06 1.18 1.20 1.43 1.66 11.07 10.89 9.14 7.87 - 广信股份 23.48 1.09 1.20 1.47 1.75 21.54 19.64 15.93 13.40 - 备注:数据来源为 wind 盈利一致预期，股价选自 2020 年 12 月 21 日 投资要点投资要点 国内国内是全球是全球
3、农药原药农药原药重要生产地重要生产地。农药是提升作物产量的重要方式之一， 其产业链可分为原药和制剂两个环节。 其中农药制剂主要由跨国公司垄断， 国内则依托产业链配套完备及工程师丰富等方面的优势，成为全球农药原 药的重要生产地。从绝对体量看，全球约 34%农药由中国生产，从生产品 种看，生产品种超 400 个，基本涵盖常见农药品种，其中草甘膦、吡虫啉、 草铵膦等大宗农药主产地均位于国内。 农药农药需求稳健增长、需求稳健增长、原药原药外包外包市场市场有望进一步提升有望进一步提升 1 1）农药需求）农药需求长周期稳健向上长周期稳健向上、短周期、短周期则与则与粮价粮价相关性相关性高高。长周期看，农药
4、作为解决有限耕地与不断增长粮食需求间矛盾的主要方式之一，其需求呈 现震荡向上、弱周期的态势。短周期看，粮食价格对农户种植积极性和种 植投入产生较大影响，进而对农药需求产生影响。 2 2）低毒低毒高效及转基因高效及转基因驱动驱动农药农药增长增长。1）因环保需求不断提升，绿色、环 保是农药行业发展的主旋律之一，低毒高效的新颖农药品种通常表现出更 好的增长。 2） 转基因是影响农药结构性变化的另一重要因素。 经过年发展， 主要转基因种植国家种植面积已趋向饱和，但为解决杂草草甘膦抗性，新 转基因抗性的引入仍将催生新的除草剂需求。 3 3）原药外包市场有望进一步提升原药外包市场有望进一步提升。因新农药研
5、发周期和费用上升，非专利 药比重不断上升，农化巨头在继续投入研发费用开发专利农药的同时，加 大种子、精准农业等领域的布局，通过向农户提供更全方位的作物解决方 案来维持其行业地位，对于附加值较低的中间合成环节，则加大外包力度 提升盈利能力。 供需供需矛盾渐缓矛盾渐缓， 龙头企业再发展。， 龙头企业再发展。 自 2019 年初开始， 因新增产能逐步释放， 农药行业整体景气度下降，价格也出现趋势性下行。目前原药产能释放接 近尾声，价格已接近历史均值，预计后续整体性的供需矛盾将缓解。对企 业而言，经长期成本导向的竞争后，优质企业大多在特定细分产品建立较 为牢固的护城河，有望获取相对稳定的盈利。同时，企
6、业可选择专利过期 时间短等竞争相对缓和的农药品种，横向拓宽产品线，实现持续增长。 投资建议投资建议：建议从以下三个维度寻找农药原药板块投资机会：1）需求侧， 关注低毒高效农药品种以及受益于转基因技术的迭代的农药品种；2）供给 侧，建议关注供给格局较好的农药品种；3）公司自身质地出发，关注客户 结构优质、经营管理和工程化化能力强的原药企业。建议关注扬农化工、 利尔化学和广信股份。 风险提示：风险提示：粮食价格持续低迷；环保与安全生产风险； -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% ---09 基础化工
7、(中信)上证指数沪深300 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 行业深度行业深度研究研究 内容目录内容目录 一、国内是全球农药原药重要生产地一、国内是全球农药原药重要生产地 . - 5 - 二、全球农药需求稳健增长、原药外包市场有望提升二、全球农药需求稳健增长、原药外包市场有望提升 . - 7 - 2.1 农药市场稳健增长 . - 7 - 2.2 转基因及高效低毒驱动农药产品迭代 . - 8 - 2.3 原药外包市场提升 . - 15 - 三、整体性供需矛盾渐缓，龙头企业再发展三、整体性供需矛盾渐缓，龙头企业再发展 . - 18 - 3.1 国内农药原
8、药需求总量趋于稳定 . - 18 - 3.2 供给格局优化，农药龙头企业迎来新发展机遇 . - 18 - 3.2 国内原药较印度仍有明显优势 . - 20 - 四、投资建议四、投资建议 . - 23 - 五、风险提示五、风险提示 . - 27 - pOoRpPmRuNrQqPpOqNmRtNaQ9R8OsQoOtRqQiNqRmOlOnPtO7NpOqMxNpMnRwMmRsQ 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 行业深度行业深度研究研究 图表目录图表目录 图表图表 1 1：农药产业链农药产业链 . - 5 - 图表图表 2 2：农药市场由国际巨头垄断
9、农药市场由国际巨头垄断 . - 5 - 图表图表 3 3：全球占据全球农药产量全球占据全球农药产量 50%50% . - 6 - 图表图表 4 4：国内原药使用及出口分布国内原药使用及出口分布 . - 6 - 图表图表 5 5：全球农药市场低速增长（亿美元）全球农药市场低速增长（亿美元） . - 7 - 图表图表 6 6：农药市场增速与主要农产品价格（美元农药市场增速与主要农产品价格（美元/ /吨）具备相关性吨）具备相关性 . - 7 - 图表图表 7 7：20102010- -20182018 年全球各地区农药市场增速年全球各地区农药市场增速 . - 8 - 图表图表 8 8：南美、亚洲农药
10、需求占比提升南美、亚洲农药需求占比提升 . - 8 - 图表图表 9 9：农药在各类作物中需求分布农药在各类作物中需求分布 . - 8 - 图表图表 1010：各类作物中农药增长情况各类作物中农药增长情况 . - 8 - 图表图表 1111：除草剂、杀虫剂和杀菌剂市场占比除草剂、杀虫剂和杀菌剂市场占比 . - 8 - 图表图表 1212：农药分类及部分代表品种农药分类及部分代表品种 . - 9 - 图表图表 1313：20182018 年主要农药品种销售额年主要农药品种销售额 . - 10 - 图表图表 1414：低毒环保杀虫剂增速较快（百万美元）低毒环保杀虫剂增速较快（百万美元） . - 1
11、0 - 图表图表 1515：低毒环保杀菌剂增速较快（百万美元）低毒环保杀菌剂增速较快（百万美元） . - 10 - 图表图表 1616：转基因作物面积趋稳转基因作物面积趋稳 . - 11 - 图表图表 1717：美洲、印度为主要转基因作物种植地区美洲、印度为主要转基因作物种植地区 . - 11 - 图表图表 1818：大豆、玉米、棉花和油菜为主要转基因作物大豆、玉米、棉花和油菜为主要转基因作物 . - 11 - 图表图表 1919：草甘膦成为第一大农药品种草甘膦成为第一大农药品种 . - 12 - 图表图表 2020：杀虫剂占比下滑（杀虫剂占比下滑（% %） . - 12 - 图表图表 212
12、1：五大转基因作物种植国的平均应用率（五大转基因作物种植国的平均应用率（% %） . - 13 - 图表图表 22：全球抗草甘膦杂草品种数量的增长情况全球抗草甘膦杂草品种数量的增长情况 . - 13 - 图表图表 23:主要国家抗性杂草品种增加情况主要国家抗性杂草品种增加情况 . - 13 - 图表图表 2424：BAYERBAYER 大豆研发管道大豆研发管道 . - 14 - 图表图表 2525：BAYER BAYER 玉米研发管道玉米研发管道 . - 14 - 图表图表 2626：20232023 年前年前 CortevaCorteva 除草剂相关种子产品介绍除草剂相关种子产品介绍 . -
13、 15 - 图表图表 2727：研发费用不断攀升（百万美元）研发费用不断攀升（百万美元） . - 15 - 图表图表 2828：非专利药比重上升（非专利药比重上升（% %） . - 15 - 图表图表 2929：六大农药公司种六大农药公司种子性状研发超越农药研发投入子性状研发超越农药研发投入 . - 16 - 图表图表 3030：并购后农药市场格局并购后农药市场格局 . - 16 - 图表图表 3131：拜耳拜耳 fieldviewfieldview 解决方案解决方案. - 17 - 图表图表 32: 32: BASFBASF 精准农业精准农业 XarvioXarvio 解决方案解决方案 .
14、- 17 - 图表图表 3333：农药产业链及跨国公司重心转移：农药产业链及跨国公司重心转移 . - 17 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表 3434：农药出口金额高增长后趋于稳定（亿美元）农药出口金额高增长后趋于稳定（亿美元） . - 18 - 图表图表 3535：农药出口数量高增长后趋于稳定（万吨）农药出口数量高增长后趋于稳定（万吨） . - 18 - 图表图表 3636：扬农化工与华鲁恒升固定资产比重对比扬农化工与华鲁恒升固定资产比重对比 . - 19 - 图表图表 3737：国内生产模式对比国内生产模式
15、对比. - 19 - 图表图表 3838：部分农药相关环保政部分农药相关环保政策整理策整理 . - 19 - 图表图表39：农药行业格局分散、产能去化农药行业格局分散、产能去化 . - 20 - 图表图表 4040：SWSW 农药农药- -在建工程在建工程 . - 20 - 图表图表 4141：SWSW 农药农药- -资本开支资本开支 . - 20 - 图表图表42：中印农药出口对比（百万美元）中印农药出口对比（百万美元） . - 21 - 图表图表 4343：印度农药产能（千吨）及产能利用率（印度农药产能（千吨）及产能利用率（% %） . - 21 - 图表图表 4444：印度农药产量（千吨
16、）及增速（印度农药产量（千吨）及增速（% %） . - 21 - 图表图表45：中印农药产量对比（万吨）：中印农药产量对比（万吨）. - 22 - 图表图表 4646：印度印度 20192019 年杀菌剂产量分布年杀菌剂产量分布 . - 22 - 图表图表 4747：印度印度 20192019 年杀虫剂产量分布年杀虫剂产量分布 . - 22 - 图表图表48：农药价格指数剧烈波动后逐步恢复常态农药价格指数剧烈波动后逐步恢复常态 . - 23 - 图表图表49：SWSW 农药板块估值处于历史底部农药板块估值处于历史底部 . - 23 - 图表图表 5050：扬农化工营收（亿元）及增速扬农化工营收
17、（亿元）及增速 . - 24 - 图表图表 5151：扬农化工净扬农化工净利润（亿元）及增速利润（亿元）及增速 . - 24 - 图表图表 5252：利尔化学营收（亿元）及增速利尔化学营收（亿元）及增速 . - 25 - 图表图表 5353：利尔化学净利润（亿元）及增速利尔化学净利润（亿元）及增速 . - 25 - 图表图表 5454：广信股份营收（亿元）及增速广信股份营收（亿元）及增速 . - 26 - 图表图表 5555：广信股份净利润（亿元）及增速广信股份净利润（亿元）及增速 . - 26 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 行业深度行业深度
18、研究研究 一、一、国内是全球农药原药重要生产地国内是全球农药原药重要生产地 农药， 是指农业上用于防治病虫害及调节植物生长的化学药剂。 从产业链环 节看，可分为原药，制剂两个环节，其中农药原药是农药的有效成份，由各类农 药中间体及基础化工产品经化学合成或者其他技术所制备， 但无法直接应用到农 业生产。制剂是在原药的基础上，加上分散剂和助溶剂等辅料，经研制、复配、 加工、生产出制剂产品，直接应用到农业生产。 图表图表 1 1：农药产业链农药产业链 资料来源：中泰证券研究所 原药和制剂原药和制剂环节环节商业模式迥异。商业模式迥异。 制剂产品已经接近终端农户消费， 其经营更 多体现的是剂型研发能力、
19、营销能力以及品牌优势，需要企业能够贴近市场、做 好渠道、 提供售后服务和完整的病虫害解决方案； 而原药的生产更多呈现技术密 集的特点， 需要企业能够以低成本生产高质量的原药销售给下游制剂企业， 对于 品牌、渠道的要求则相对较低。 全球制剂主要由国际巨头垄断。全球制剂主要由国际巨头垄断。据 Phillips McDougall 统计，2019 年全球 农药销售额为 655.90 亿美元，巴斯夫、科迪华、拜耳和先正达合计占据农药市 场近 52%市场份额，安道麦、FMC、UPL、纽发姆以及住友等第二梯队农药企业则 占据 27%的市场份额，这些国际巨头占据全球农药市场接近 80%市场份额。而国 内农药
20、企业存在语言等方面得劣势， 在全球范围内的登记、 品牌以及渠道建设并 不占优，市场份额较小。 中中 国是国是 全球全球 原药原药 制造制造 中心。中心。 依托 齐全 的化 工产 业链 配套 以及 工程 师红 无机原料 有机原料 农药中间体 农药原药 农药助剂 农林牧业农林牧业 卫生领域卫生领域 农药制剂 上游农药行业 下游 图表图表 2 2：农药市场由国际巨头垄断农药市场由国际巨头垄断 资料来源： Phillips McDougall、Wind、中泰证券研究所 注:Nufarm、ADAMA、UPL、FMC 均使用公司整体营收 拜耳 18% 先正达 15% 巴斯夫 10% 科迪华 9% FMC
21、7% UPL 5% ADAMA 6% Nufarm 4% 住友 5% 其他 21% 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 行业深度行业深度研究研究 利，国内农药原药在全球范围内具备极强的影响力。从品类看，国内农药原药生 产品种超 400 种，基本涵盖所有常用农药品种。从产量看，根据 FAO 统计，近几 年全球农药使用量在 400 万吨附近波动， 而根据农业行业协会统计口径， 国内原 药产量在 140 万吨左右，国内占比 34%，从具体产品看，草甘膦、百草枯、草铵 膦、吡虫啉、多菌灵等大吨位农药品种的主要产地均位于国内。 出口出口是是国内农药原药需求核心。
22、国内农药原药需求核心。2015 年国内农药原药总产量在 140 万吨左 右，原药出口 54.56 万吨，制剂出口 96.38 万吨，因出口农药以除草剂为主，将 制剂出口部分按 30%计算，折百量约为 29.91 万吨，合计出口 83.47 万吨，占我 国农药生产总量的 62.86%，国内年用药量（折百）约为 49.33 万吨（占自产农 药总量的 37.14%） 。 图表图表 3 3：全球全球农药需求量农药需求量稳健增长（万吨）稳健增长（万吨） 图表图表 4 4：国内原药使用及出口分布国内原药使用及出口分布 资料来源： FAO、中泰证券研究所 资料来源：农药快讯、农药协会、中泰证券研究所 -4%
23、 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 200 250 300 350 400 450 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 农药使用量YOY 原药出口 41% 制剂形式出口（折百）22% 国内年用药 量 37% 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 行业深度行业深度研究研究 二、二、全球农药全球农药需求需求稳健增长稳健增长、原药原药外包外包市场市场有望提升有望提升 2.1 2.1 农药市场农药市场稳健稳健增长增长
24、因全球人口不断增长、 中产阶级比重提升带来肉类食物需求增加， 全球粮食 需求持续增长，但人均耕地面积有限，种植效率的提升迫在眉睫。农药作为提升 作物单产的重要方式之一，其需求呈现稳健增长态势。全球农药销售额自 2001 年的 257.6 亿美元增长至 2019 年的 577.9 美元，复合增速 4.59%，期间除 2002 年、2006 年、2009 年和 2015 年为负增长外，其余年份均保持正增长，显示农药 行业的需求总体向上、周期性较弱。 中中 短期短期 看，看， 农药农药 的使的使 用主用主 要与要与 粮食粮食 价格价格 相关相关。 农药 需求 与气 候条 件、病虫灾害等自然灾害直接相
25、关，但中短期看，粮食价格与农药需求的相关性 最为明确，当粮价上升时，农户播种意愿提升，同时加大种植投入，进而带动农 药需求向上，而粮价下滑时，农药的需求也相应下滑。 南南 美 、美 、 亚亚 洲洲 农农 药药 需需 求求 增增 速速 较较 快 。快 。 从区 域分 布看，因种植面积以及农业种植效率提升，拉美、亚洲地区农药的使用量增速较 快，2010-2018 年农药销售额 CAGR 分别为 7.94%和 6.22%，在农药市场中的占比 分别由 2010 年的 22%和 26%提升至 2018 年的 25%和 30%； 而出于对农药使用安全 性的担忧，欧洲，尤其是欧盟地区一直是全球农药监管最严格
26、的地区，其农药市 图表图表 5 5：全球农药市场低速增长（亿美元）全球农药市场低速增长（亿美元） 资料来源： Phillips McDougall、中泰证券研究所 图表图表 6 6：农药市场增速与农产品价格（美元农药市场增速与农产品价格（美元/ /吨）具备相关性吨）具备相关性 资料来源： Phillips McDougall、Wind、中泰证券研究所 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 100 200 300 400 500 600 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 201
27、3 2014 2015 2016 2017 2018 2019 作物保护农药市场规模YOY -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 农药市场YOY（右轴）玉米大豆大米小麦 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 行业深度行业深度研究研究 场规模增速也为全球最低， 2010-2018 年 CA
28、GR 仅为 0.85%， 在全球农药市场中的 占比由 2010 年的 27%下滑至 2018 年的 21%。 从下游作物分布看，农药使用的对象为各类农作物，主要包括谷物、大豆、 玉米以及蔬菜等，其中果蔬为农药的第一大使用领域，占农药整体市场的 33%， 增速也最快，2003-2017 年市场增速为 5.82%，谷物、大豆、玉米、水稻和棉花 分别占据16%、 10%、 9%、 9%和6%的市场份额， 2003-2017年市场增速分别为3.92%、 4.89%、3.69%、4.03%和 1.97%。 2.2.2 2 转基因及高效低毒驱动农药产品转基因及高效低毒驱动农药产品迭代迭代 农药可分为杀菌剂
29、、除草剂和杀虫剂三大类。农药可分为杀菌剂、除草剂和杀虫剂三大类。根据防治对象差异，可分为除 草剂、杀虫剂、杀菌剂、杀鼠剂、脱叶剂、植物生长调节剂等，其中除草剂、杀 虫剂和杀菌剂为最主要的三类，2019 年三者分别占据 43%、28%和 25%的市场份 额。 图表图表 7 7：20201010- -20201818 年全球各地区农药市场增速年全球各地区农药市场增速 图表图表 8 8：拉美拉美、亚洲、亚洲农药农药需求占比提升需求占比提升 资料来源：Phillips McDougall、中泰证券研究所 资料来源： Phillips McDougall 、中泰证券研究所 图表图表 9 9：2 2017
30、017 年年农药在农药在各类作物中需求分布各类作物中需求分布 图表图表 1010：各类作物中农药增长各类作物中农药增长情况情况 资料来源：彭博、中泰证券研究所 资料来源：彭博、中泰证券研究所 图表图表 1111：除草剂、杀虫剂和杀菌剂市场占比除草剂、杀虫剂和杀菌剂市场占比 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 北美拉美欧洲亚洲其他 21%19%20%19% 17%18%19% 20%20% 22% 23% 24% 28% 29%27%26%24%25% 27%28%26% 26% 25% 23%23% 23%21% 26%26%26% 24% 26% 27%28%30%
31、30% 4%4%4%4%4%4%4%4%4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 北美拉美欧洲亚洲其他 果蔬 33% 谷物 16% 大豆 10% 玉米 9% 水稻 9% 棉花 6% 其他 17% -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 果
32、蔬谷物大豆玉米 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 行业深度行业深度研究研究 针 对不 同作 物的 不同 杂草 及病 虫害， 三大 类农 药又 包含 不同 的细分品类，其中除草剂主要包括氨基酸类、磺酰脲类、酰胺类、三嗪类、吡啶 类、HPPD 等细分品类，主要品种包括草甘膦、百草枯、2，4-D、硝璜草酮、异 丙甲草胺、草铵膦、乙草胺、丙炔氟草铵以及毒莠定等，杀虫剂包括氨基甲酸酯 类、拟除虫菊酯、烟碱类、有机磷类以及发酵类，主要品种包括康宽、噻虫嗪、 吡虫啉、 功夫菊酯、 毒死蜱等产品， 杀菌剂包含二硫代氨基甲酸酯类、 多位点类、 三唑类、甲氧基丙烯酸酯类
33、及 SDHI 等，主要产品包括氟吡菌酰胺、醚菌酯、吡 唑醚菌酯、丙硫菌唑、代森锰锌及戊唑醇等。整体看，常见的农药品种合计超过 500 个。 图表图表 1212：农药农药分类及分类及部分部分代表品种代表品种 资料来源：Phillips McDougall、农药快讯、中泰证券研究所 农药细分品种市场规模较小。观察 2018 年主要农药品种市场规模，全球仅 有 5 个产品市场规模超 10 亿美元，其中草甘膦为销售额最大的农药单品，全球 杀虫剂 农药 除草剂 杀菌剂 苯氧类 PPO-其他类 联砒啶类 氨基酸类 HPPD 三嗪类 乙酰胺类 其他类 SBI -三唑类 琥珀酸脱氢酶抑制剂类 甲氧基丙烯酸酯类
34、 SBI -其他唑类 二硫代氨基甲酸酯类 多位点-无机类 草甘膦 百草枯 硝磺草酮 莠去津 丙炔氟草胺 唑啉草酯 异丙甲草胺乙草胺 草铵膦 2,4-滴 嘧菌酯 氟环唑 肟菌酯 铜制剂 戊唑醇 吡唑醚菌酯 丙硫菌唑 代森锰锌 环丙唑醇 氟唑菌酰胺 有机磷类 烟碱类 其他类 发酵类产品 拟除虫菊酯类 氨基甲酸酯类 氯虫苯甲酰胺氟虫腈氟苯虫酰胺 阿维菌素 高效氯氟氰菊酯 噻虫嗪噻虫胺吡虫啉 乙酰甲胺磷 硫双威 毒死蜱 灭多威 磺酰脲类 吡啶类 三嗪类 毒莠定氟草烟 莠去津 烟嘧磺隆 资料来源：Phillips McDougall、中泰证券研究所 除草剂 43% 杀虫剂 28% 杀菌剂 25% 其他
35、4% 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 行业深度行业深度研究研究 销售额为 53.2 亿美元，此外，嘧菌酯和代森锰锌两个杀菌剂、氯虫苯甲酰胺和 噻虫嗪两个杀虫剂品种市场空间超 10 亿美元，其余产品整体市场规模均较小， 上亿美元品种已是农药中销售额较大的单品。 图表图表 1313：2012018 8 年年主要主要农药品种销售额农药品种销售额 杀虫剂杀虫剂 除草剂除草剂 杀菌剂杀菌剂 排排 名名 有效成分有效成分 销售额销售额(亿美元亿美元) 排排 名名 有效成分有效成分 销售额销售额(亿美元亿美元) 排排 名名 有效成分有效成分 销售额销售额(亿美
36、元亿美元) 1 氯虫苯甲酰胺 15.9 1 草甘膦 53.25 1 嘧菌酯 14.2 2 噻虫嗪 10.5 2 草铵膦 9.16 2 代森锰锌 10.28 3 吡虫啉 9.2 3 硝磺草酮 7.8 3 吡唑醚菌酯 9.75 4 毒死蜱 6.25 4 2,4-滴 7.48 4 肟菌酯 8.1 5 高效氯氟氰菊酯 6.08 5 莠去津 6.55 5 丙硫菌唑 7.85 6 阿维菌素 5.5 6 异丙甲草胺 6.45 6 戊唑醇 6.05 7 氟苯虫酰胺 4.77 7 百草枯 5.85 7 氟环唑 5.26 8 噻虫胺 4.3 8 乙草胺 4.75 8 甲霜灵 4.8 9 氟虫腈 4.22 9 唑啉
37、草酯 4.35 9 啶氧菌酯 4.7 10 乙酰甲胺磷 3.5 10 二甲戊灵 4.05 10 氟唑菌酰胺 4.7 11 氯氰菊酯 3.45 11 麦草畏 3.88 11 铜类杀菌剂 4.35 12 多杀霉素 3.3 12 丙炔氟草胺 3.8 12 百菌清 4.31 13 溴氰菊酯 3.25 13 异噁草松 3.65 13 苯并烯氟菌唑 3.91 14 啶虫脒 2.9 14 氨氯吡啶酸 3.1 14 丙环唑 3.85 15 联苯菊酯 2.48 15 烯草酮 3.09 15 啶酰菌胺 3.65 资料来源：Phillips McDougall、农药快讯、中泰证券研究所 低毒高效农药增速较快低毒高效
38、农药增速较快 农药在推动农业发展的同时， 一些传统的高毒、 高残留农药也造成了严重的 污染问题。因此，新结构或新作用机制的新农药正逐步取代传统的高毒性、高残 留农药，在农药细分产品中销售额增速更快。杀虫剂方面，氨基甲酸酯类农药行 业增速较慢，2009-2014 年氨基甲酸酯销售额增速仅为 4.5%，后期则将以-1.9% 的增速衰退， 拟除虫菊酯类农药的增速则较快， 2014年-2019年行业增速为1.2%， 新结构农药中， 仅有新烟碱类增速较慢， 主要是由于上市后发现其对于蜜蜂等作 物有危害而在欧洲地区被禁用，杀菌剂包含有机硫类、苯并咪唑类、三唑类、甲 氧基丙烯酸酯类和琥珀酸脱氢酶抑制剂（SD
39、HI）等里程碑式杀菌剂品种，其中新 结构的增速较快， 2009 年-2014 年， 新颖的 SDHI 杀菌剂市场规模增速达 27.2%， 并将维持 8.4%的增速，明显快于甲氧基丙烯酸酯和三唑类杀菌剂。 图表图表 1414：低毒环保杀虫剂增速较快低毒环保杀虫剂增速较快 图表图表 1515：低毒环保杀菌剂增速较快低毒环保杀菌剂增速较快 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 行业深度行业深度研究研究 资料来源：农药快讯、中泰证券研究所 资料来源：农药快讯、中泰证券研究所 转基因转基因作物渗透率趋于饱和，但结构性变化仍持续推进作物渗透率趋于饱和，但结构性变化
40、仍持续推进： 转基因技术是指利用 DNA 重组、 转化等技术将特定的外源目的基因转移到受 体生物中， 并使之产生可预期的、 定向的遗传改变。 因其具有高产、 优质、 多抗、 高效等优势。自 1996 年商业化后，转基因作物种植面积迅速增长，2019 年，全 球转基因种植面积达到 1.90 亿公顷。 全 球范 围看， 2019 年全 球共 计 29 个国 家种 植种 基因 作物， 其中 发达 国家 5 个、发展中国家 24 个，其中美国、巴西、阿根廷、印度和加拿大是主要 的转基因种植国家，分别占据 39%、27%、12%、6%和 7%的种植面积；从种植作物 看，转基因作物以大豆和玉米为主，分别占
41、据种植面积的 50%和 31%，此外，棉 花、油菜种植面积分别为 13%和 5%。 图表图表 1717：美洲、印度为主要转基因作物种植地区美洲、印度为主要转基因作物种植地区 图表图表 1818：大豆、玉米、棉花和油菜为主要转基因作物大豆、玉米、棉花和油菜为主要转基因作物 -4 -2 0 2 4 6 8 有机磷氨基甲酸酯拟除虫菊酯新烟碱类 2009-2014年复合增速2014-2019年复合增速(e) 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 三唑类甲氧基丙烯酯 SDHI 2009-2014年复合增速2014-2019年复合增速(e) 图表图表
42、 1616：转基因作物面积转基因作物面积（亿公顷）（亿公顷）趋稳趋稳 资料来源：WIND、中泰证券研究所 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 转基因作物种植面积:全球YOY 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 12 - 行业深度行业深度研究研究 资料来源：ISAAA 、中泰
43、证券研究所 资料来源：ISAAA 、中泰证券研究所 转基因的大面积种植对农药的使用造成了两方面的影响： 1）草甘膦的大量使用。现有转基因作物杂草抗性基本使用草甘膦抗性，农 户可以统一使用除草剂灭除杂草时不至产生药害， 同时草甘膦农药使土地具有免 耕性、降低种植成本，因而推广迅速，在此过程中，除草剂结构的显著变化，草 甘膦成为全球第一大除草剂产品，根据农药快讯及 Phillips McDougall，草甘 膦占除草剂需求总量的 21.6%左右。 2）杀虫剂占比降低。在转基因作物中引入虫害抗性后，对部分害虫产生抗 性，因而杀虫剂的需求下降，杀虫剂在整个农药市场的占比由 2003 年的 26.4%
44、下降至 2016 年的 23.8%左右。 图表图表 1919：2 2018018 年年农药除草剂销售额（亿美元）农药除草剂销售额（亿美元） 图表图表 2020：杀虫剂占比下滑杀虫剂占比下滑（% %） 资料来源：PhillipsMcDougall、中泰证券研究所 资料来源：彭博、中泰证券研究所 转基因种植面积转基因种植面积趋近趋近饱和饱和、对农药总量推动有限、对农药总量推动有限。2018 年，美国大豆、玉 米和棉花转基因种植面积分别为 3405 万公顷、3384 万公顷和 458 万公顷，渗透 率分别为 94%、93.4%和 96%，巴西为全球第二大转基因作物种植国家，全年种植 3370 万公顷
45、大豆、1560 万公顷玉米，渗透率为 97%和 88.4%，阿根廷在十大转基 因作物种植国家中排名第三，转基因作物的种植面积总计达到 2390 万公顷，包 括 1800 万公顷转基因大豆、550 万公顷转基因玉米和 37 万公顷转基因棉花，转 基因作物的应用率接近 100%。整体看，美国、巴西、阿根廷、加拿大和印度五 大转基因作物种植国的平均应用率（大豆、玉米和油菜的平均应用率）分别为 93.3%、93%、接近 100%、92.5%和 95%，接近饱和。因种植面积趋近饱和，转基 美国 39% 巴西 27% 阿根廷 12% 印度 6% 加拿大 7% 其他 9% 大豆 50% 玉米 31% 棉花
46、13% 油菜 5% 其他 1% 0 10 20 30 40 50 60 草甘膦 草铵膦 硝磺草酮 2,4-滴 莠去津 异丙甲草胺 百草枯 乙草胺 唑啉草酯 二甲戊灵 麦草畏 丙炔氟草胺 异噁草松 氨氯吡啶酸 烯草酮 22.0% 22.5% 23.0% 23.5% 24.0% 24.5% 25.0% 25.5% 26.0% 26.5% 27.0% 杀虫剂 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 13 - 行业深度行业深度研究研究 因对于农药总量需求推动有限。 抗抗 性性 杂杂 草草 问问 题题 驱驱 动动 新新 需需 求求 。 因草 甘膦 长期 的单一使用，抗性问题
47、日趋严重，全球范围内草甘膦抗性杂草不断增加，其中美 国、阿根廷、巴西和加拿大是种植抗草甘膦作物最早的国家，这 5 个国家是受抗 草甘膦杂草影响最为严重的国家。 解决除草剂抗性问题可以通过复配制剂和引入新抗性基因两种方式来解决， 其中引入新抗性基因能够从根本上解决问题， 因而可以从转基因作物的研发管线 中寻找相关受益品种。 目转基因作物的研发和销售主要由拜耳和科迪华两家公司主导。拜耳方面， 现有大豆种子主要为 Roundup Ready 2Xtend 和即将在南美推广的 Intacta 2 Xtend，均具备草甘膦和麦草畏双重杂草抗性，研发管线看，三代 Xtendflex 大 豆在现有的草甘膦和
48、麦草畏抗性基础上，新增引入草铵膦抗性，四代新增引入 HPPD 类除草剂和 2，4-D，五代则引入 PPO 类除草剂。玉米种子方面，三代种子 中新增引入麦草畏和草铵膦抗性，后续则引入 PPO、FOP 等除草剂抗性。 图表图表 2121：五大转基因作物种植国的平均应用率（五大转基因作物种植国的平均应用率（% %） 资料来源：ISAAA、中泰证券研究所 图表图表 22：全球抗草甘膦杂草品种数量的增长情况全球抗草甘膦杂草品种数量的增长情况 图表图表 23:主要主要国家抗性杂草品种增加情况国家抗性杂草品种增加情况 资料来源： Phillips McDougall 、中泰证券研究所 注：数据截至至 201
49、7 年 4 月 资料来源： Phillips McDougall、中泰证券研究所 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 美国巴西阿根廷加拿大印度 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 14 - 行业深度行业深度研究研究 图表图表 2424：BAYER BAYER 大豆研发管道大豆研发管道 资料来源：BAYER、中泰证券研究所 图表图表 2525：BAYER BAYER 玉米研发管道玉米研发管道 资料来源：BAYER、中泰证券研究所 科迪华方面，根据其研发管道，大豆、玉米和棉花主要为 Enlist 系列，其 中 Enlist One 和
50、 Enlist Duo 为草甘膦和 2，4-D 抗性，新推出的 Enlist E3 大 豆则为 2,4-D，草甘膦和草铵膦三重抗性；此外，公司还在拉丁美洲推广其 Conkesta E3 大豆种子，具备草甘膦、草铵膦和 2,4-D 以及 Bt 抗虫性状；此外， 其 GLY 转基因油菜具备耐草甘膦,LibertyLink 油菜则为草铵膦抗性。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 15 - 行业深度行业深度研究研究 2.32.3 原药原药 外包外包 市场市场 提升提升 农农 药研药研 发费发费 用不用不 断上断上 升。升。 创新 农药 的研 发包 括化 合物筛选、安
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