1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 深耕流体深耕流体机械机械领域，真空产品勾勒新成长曲线领域，真空产品勾勒新成长曲线 汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告2021.12.9 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公司是国内螺杆压缩机龙头企业， 研制真空泵产品并成功推向市场。公司是国内螺杆压缩机龙头企业， 研制真空泵产品并成功推向市场。2021 年前年前 三季度，公司实现营收三季度，公司实现营收 21.9 亿元（同比亿元（同比+45.3%），归母净利润），归母净利润 3.6 亿元（同亿元（同 比比+51.0%） ， 表现亮眼。 冷链市场的快速发展为公司压缩机业务带来
2、新的机遇，） ， 表现亮眼。 冷链市场的快速发展为公司压缩机业务带来新的机遇， 真空泵产品则有望充分受益于光伏高景气持续放量，并在半导体领域逐步导入真空泵产品则有望充分受益于光伏高景气持续放量，并在半导体领域逐步导入 实现国产替代。 我们看好公司以压缩机业务为基， 凭借真空产品打开成长空间，实现国产替代。 我们看好公司以压缩机业务为基， 凭借真空产品打开成长空间， 首次覆盖，给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。 公司以螺杆式压缩机为基， 不断拓展产品品类与下游应用。公司以螺杆式压缩机为基， 不断拓展产品品类与下游应用。 公司成立于 1998 年， 于 2007 年在深交所主板上市。经
3、过 20 余年发展，公司以螺杆压缩机为基础， 在涡旋与离心压缩机、 真空泵等诸多产品上均积累了雄厚的技术实力。 公司不断 开拓下游应用，为美的、海尔等供应制冷压缩机产品，为隆基股份、晶盛机电、 中环股份、捷佳伟创等光伏企业供应真空泵产品，台积电、三安光电、华虹半导 体等为公司半导体真空泵产品的客户。 2021 年前三季度， 公司实现营收 21.9 亿 元（同比+45.3%），归母净利润 3.6 亿元（同比+51.0%），增长态势良好。 压缩机业务稳扎稳打，冷链等细分领域发展值得期待。压缩机业务稳扎稳打，冷链等细分领域发展值得期待。2020 年、2021H1，公司 压缩机业务分别实现营收 14.
4、5 亿、8.1 亿元，分别同比+11.6%、+31.3%，毛利 率分别为 33.6%、32.3%。2021 年以来，公司商用中央空调充分受益于公装市 场的复苏。我国冷链行业蓬勃发展，冷库保有量已达世界第三，而电费为冷库主 要运营费用，公司积极布局冷藏冷冻市场，推出节能环保新产品，充分满足市场 降本增效需求。根据 BSRIA 统计，公司属冷冻冷藏半封螺杆式压缩机第一梯队 企业（第一梯队三家企业合计市占率达到 80%），在技术、品牌、供货和售后 等领域拥有综合优势。 真空业务增长迅猛，光伏受益于高景气，半导体空间广阔。真空业务增长迅猛，光伏受益于高景气，半导体空间广阔。2020 年、2021H1，
5、 公司真空产品分别实现营收 6.5 亿、4.0 亿元，分别同比+76.9%、+110.9%，毛 利率分别为 41.6%、41.2%。光伏领域：光伏领域：受益于行业持续景气，公司真空产品订 单情况良好， 我们测算硅片环节催生真空泵新增+更新需求约 2030 亿元， 公司 在硅片环节真空设备领域具有一定市场份额， 有望充分受益于行业扩容， 电池片 环节 HJT 和 TOPCon 领域的真空产品拓展则有望为公司带来新的机遇。 半导体半导体 领域领域：据 IC Insights 预测，2020 年到 2025 年，中国大陆在全球的晶圆产能份 额有望增长 3.7pcts，成为唯一份额增长的市场。据我们测
6、算，国内半导体真空 产品新增设备+存量更新+服务维修合计需求约为 40 亿元，且在持续增长。据公 司投资者关系活动记录表，目前国产真空泵在半导体领域应用占比不到 5%，国 产替代空间广阔。 风险因素：风险因素：原材料价格大幅波动的风险；光伏扩产不及预期的风险；半导体领域 真空泵产品国产化进程不及预期的风险；重要客户流失的风险。 投投资建议：资建议：公司深耕流体机械领域多年， 是国内螺杆式压缩机和真空泵龙头企业。 冷链市场的快速发展为公司压缩机业务带来新的机遇，真空泵产品则有望充分受 益于光伏高景气持续放量，并在半导体领域逐步导入实现国产替代。我们预计公 司 2021 年、2022 年、2023
7、 年归母净利润分别为 4.9 亿、6.4 亿、7.9 亿元，对 应 EPS 预测分别为 0.91 元、1.20 元、1.48 元，当前股价对应 PE 分别为 29 倍、 23 倍、 18 倍。 我们选取同为通用机械基础零部件的减速机制造商国茂股份、 光伏 核心设备厂商捷佳伟创和晶盛机电作为可比公司，可比公司 2022 年平均 PE 估 值为 34 倍， 考虑到汉钟精机传统压缩机业务仍有一定营收占比 （公司传统压缩机 汉钟精机汉钟精机 002158 评级评级 买入（首次）买入（首次） 当前价 26.90元 目标价 36.00元 总股本 535百万股 流通股本 533百万股 总市值 144亿元 近
8、三月日均成交额 162百万元 52周最高/最低价 30.29/13.94元 近1月绝对涨幅 3.10% 近6月绝对涨幅 9.17% 近12月绝对涨幅 93.58% 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 业务对应下游多为传统制造业，且公司传统业务已处于发展成熟阶段，我们预计 未来增速不及公司真空产品业务），我们给予公司 2022 年 30 倍 PE 估值，对应 目标价为 36 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万
9、元) 1,807 2,272 2,978 3,626 4,359 营业收入增长率 YoY 4.4% 25.7% 31.1% 21.8% 20.2% 净利润(百万元) 246 363 489 640 793 净利润增长率 YoY 21.5% 47.5% 34.7% 31.0% 23.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.46 0.68 0.91 1.20 1.48 毛利率 34.6% 36.0% 35.6% 36.0% 36.3% 净资产收益率 ROE 12.1% 15.8% 18.8% 21.3% 22.8% 每股净资产（元） 3.82 4.28 4.87 5.63 6.51 PE 58.
10、4 39.6 29.4 22.5 18.1 PB 7.1 6.3 5.5 4.8 4.1 PS 8.0 6.3 4.8 4.0 3.3 EV/EBITDA 35.5 26.9 21.9 17.1 14.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 8 日收盘价 hZlYaXjZcXaZvNvNyQvN9PdN9PsQmMtRpOiNnMoMkPnMqQ9PoOzQuOrNrPvPnNtO 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 概况：螺杆式压缩机领导者概况：螺杆式压
11、缩机领导者 . 1 压缩机：稳扎稳打，细分领域发展潜力较大压缩机：稳扎稳打，细分领域发展潜力较大 . 3 真空产品：光伏景气度高，半导体空间广阔真空产品：光伏景气度高，半导体空间广阔 . 6 竞争格局：海外巨头体量较大，公司为国内领导者之一 . 6 半导体：空间广阔，国内需求约 40 亿元 . 8 光伏：景气高企，需求旺盛 . 10 风险因素风险因素 . 13 盈利预测及估值评级盈利预测及估值评级 . 13 盈利预测 . 13 估值评级 . 14 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图
12、1：公司从事压缩机、真空泵等流体机械的研发、制造与销售 . 1 图 2：公司收入和归母净利润（单位：百万元） . 2 图 3：公司综合毛利率和净利率情况 . 2 图 4：公司业务按照营收占比分类 . 2 图 5：公司注重研发投入（单位：百万元） . 2 图 6：公司压缩机业务稳扎稳打，稳健增长（单位：百万元） . 3 图 7：国内中央空调行业 2021H1 明显回暖，销量同比增长超 35% . 3 图 8：中国冷链物流市场（单位：亿元） . 4 图 9：中国冷库容量（单位：万吨） . 4 图 10：2018 年世界各地人均冷库容量（单位：立方米） . 5 图 11：中国空气压缩机行业销售收入（
13、单位：亿元） . 5 图 12：2019 年我国主要空压产品产量（单位：万台） . 5 图 13：公司真空产品业务（单位：百万元） . 6 图 14：中科仪真空产品下游应用 . 7 图 15：Atlas Copco 真空业务营收及利润情况. 7 图 16：Atlas 真空业务中服务收入占比超过 20% . 7 图 17：Pfeiffer 营收情况（单位：亿元人民币） . 8 图 18：Pfeiffer 营收按照终端客户划分（2019 年数据） . 8 图 19：2019 年 12 月与 2020 年 12 月全球装机产能对比（折合为 12 寸晶圆，万片/月） . 8 图 20：目前，国产真空泵
14、在半导体行业占比不到 5% . 10 图 21：全球光伏新增装机及预测（单位：GW） . 10 图 22：中国光伏新增装机及预测（单位：GW） . 10 图 23：捷佳伟创 PECVD 环节真空泵价值量（单位：万元/个） . 12 图 24：德国普发真空（Pfeiffer Vacuum）真空泵产品 . 12 表格目录表格目录 表 1：冷冻冷藏半封螺杆式压缩机制造企业市场份额情况 . 4 表 2：竞争公司格局 . 6 表 3：公司已拥有能满足半导体最先进工艺的全系列中真空干式真空泵产品 . 9 表 4：主要单晶硅片企业产能统计（单位：MW） . 10 表 5：硅片拉晶环节对真空泵设备的新增需求测
15、算 . 11 表 6：2020-2025 年光伏电池片各技术路线产能预测 . 12 表 7：公司收入、成本、费用预测 . 13 表 8：可比公司估值情况（元） . 14 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 概况：螺杆式压缩机领导者概况：螺杆式压缩机领导者 公司以螺杆式压缩机为基， 不断拓展产品品类与下游应用。公司以螺杆式压缩机为基， 不断拓展产品品类与下游应用。1994 年， 公司创始人廖哲 男于中国台湾创立压缩机公司，两年后于大陆成立办事处，后不断壮大发展，公司于 2007 年深交所主板上市。经过
16、20 余年发展，公司以螺杆压缩机为基础，在涡旋、离心压缩机、 真空泵等诸多产品上均积累了雄厚的技术实力，同时公司不断开拓下游应用，为众多知名 企业供应产品，公司为美的、海尔等供应制冷压缩机产品，为隆基股份、晶盛机电、中环 股份、捷佳伟创等光伏企业供应真空泵产品，台积电、三安光电、华虹半导体等为公司半 导体产业真空泵产品的客户。 图 1：公司从事压缩机、真空泵等流体机械的研发、制造与销售 资料来源：公司官网，公司公告，中信证券研究部 受益于光伏高景气， 公司真空泵业务快速发展。受益于光伏高景气， 公司真空泵业务快速发展。 2021 年前三季度， 公司实现营收 21.9 亿元（同比+45.3%）
17、，归母净利润 3.6 亿元（同比+51.0%） ，表现亮眼。2021H1，公司压 缩机、真空产品、零件及维修分别实现营收 8.1 亿、4.0 亿、0.9 亿元，分别同比+31.3%、 +110.9%、 +72.3%， 毛利率分别为 32.3%、 41.2%、 41.7%， 分别同比+0.40pct、 +4.0pcts、 +1.1pcts。受益于光伏行业的持续景气，公司真空产品订单情况良好，公司在电池片领域 的产品表现受到客户肯定。此外，公司积极在半导体领域加大营销推广力度，目前部分厂 商已有小批量订单落地。 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12
18、.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：公司收入和归母净利润（单位：百万元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 3：公司综合毛利率和净利率情况 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司注重研发， 技术领先。公司注重研发， 技术领先。 公司 2020 年、 2021 年前三季度研发投入分别达到 1.7 亿、 1.4 亿元且全额费用化，研发费用率分别为 7.6%、6.4%，截至 2021H1，公司拥有 70 项 专利，其中发明专利 7 项，公司还与西安交通大学等高校建立产学研合作。 图 4：公司业务按照营收占比分类 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 5：公司注重研发投入（单
19、位：百万元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 营收归母净利润 营收yoy利润yoy 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 销售毛利率(%)销售净利率(%) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200202021H1 压缩机产品真空产品零件及维修铸件产品 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 0 20 40
20、 60 80 100 120 140 160 180 200 研发费用研发费用率 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 压缩机：稳扎稳打，细分领域发展潜力较大压缩机：稳扎稳打，细分领域发展潜力较大 图 6：公司压缩机业务稳扎稳打，稳健增长（单位：百万元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 中央空调行业整体回暖中央空调行业整体回暖， 带动公司商用中央空调压缩机业务发展， 带动公司商用中央空调压缩机业务发展。 2021 年上半年， 中 央空调中小项目及大型项目工程均稳步推进，公装市场较为繁荣。在国家“双碳
21、”目标指 引下，更低能耗、更环保、更健康的产品得到更多关注。公司依据不同场景，研制了相适 应的螺杆式压缩机，还布局了 RT 系列离心压缩机、RTM 系列磁悬浮离心压缩机、RTA 系 列气悬浮离心压缩机等，公司空调产品总量有望保持稳中有升。 图 7：国内中央空调行业 2021H1 明显回暖，销量同比增长超 35% 资料来源：机电信息 中央空调市场）(江苏机电信息杂志社)，中信证券研究部 公司在冷冻冷藏螺杆式压缩机市场处于领先位置。公司在冷冻冷藏螺杆式压缩机市场处于领先位置。根据佰世越（BSRIA）统计，2019 年，国内半封螺杆式压缩机市场稳中有升，销量达到 14016 台（同比增长约 11%）
22、 ，行业 增长主要得益于国家大力发展食品冷链行业和加快粮储基础建设等。公司属第一梯队企业， 在技术、品牌、供货和售后等领域拥有综合优势，领先优势稳固。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 200202021H1 制冷产品空压产品压缩机产品 制冷产品毛利率空压产品毛利率压缩机毛利率 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 200202021H1 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报
23、告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 表 1：冷冻冷藏半封螺杆式压缩机制造企业市场份额情况 重点企业名称重点企业名称 企业市场占比（企业市场占比（%） 汉钟精机 80% 比泽尔 复盛 莱富康 20% 富士豪 神钢 前川 其他 资料来源：BSRIA，中信证券研究部 冷链市场发展潜冷链市场发展潜力力仍然仍然较大， 公司积极布局较大， 公司积极布局节能环保新产品节能环保新产品。 国内冷链市场持续发展， 但与发达国家相比，国内人均冷库数量等指标仍有较大提升空间。新冠疫情亦从需求侧间 接促进了冷链行业发展。而国内现存大量老旧冷库，库内设施与运营管理无法满足市场需 求，且部分新库前期
24、规划不够充分，投入使用后无法满足用户实际需求。据汉钟精机官网 报道，目前中国冷库保有量已达世界第三的水平，其中大部分为低温冷冻库，年耗电量高 达百亿度， 电费为主要的运营费用。 公司积极布局冷藏冷冻市场， 近期推出两款新品： （1） 全配置双级变频压缩机 LT-S-IVX 系列双级螺杆：单冻机应用综合能效较定频双级机提升 20%以上，冷冻库应用能效较低温定频单级机提升 30%以上； （2）宽温区单机双级压缩机 LT-S-L 系列双级螺杆：在低温冷藏库应用中较市场主流低温单级螺杆运行能效提升 20%30%。我们预测公司冷冻冷藏用压缩机产品将充分受益于国内冷链物流市场持续扩 容，在 2021-20
25、25 年保持 15%20%左右中高速增长。 图 8：中国冷链物流市场（单位：亿元） 资料来源：中物联冷链委，中商产业研究院（含预测） ，中信证券研 究部 图 9：中国冷库容量（单位：万吨） 资料来源：中国物流与采购联合会，中信证券研究部 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 冷链物流市场YoY 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告202
26、1.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 10：2018 年世界各地人均冷库容量（单位：立方米） 资料来源：国际冷藏仓库协会（IARW），中信证券研究部 在“双碳”目标下，燃煤锅炉将逐步被淘汰，热泵作为清洁能源得到公司充分重视， 公司与上海交通大学合作成立 “工业节能新技术联合研究中心” ， 合作研究水蒸气压缩机及 替代锅炉系统，已完成首型客户应用案例测试并持续开发。 空压产品受益于制造业景气，公司积极开发新产品并推向市场。空压产品受益于制造业景气，公司积极开发新产品并推向市场。据中国通用机械工 业年鉴 （2020） ， 2019 年我国主要空压机厂商共生产动力用容积式空压机超过
27、 160 万台， 其中各类螺杆式空压机超 50 万台（螺杆式空压机和活塞式空压机均为市场主流产品） 。受 益于制造业景气， 公司 2021 年上半年空压设备取得一定增长， 公司亦于 2020 年开始加强 与知名主机厂合作，加速向市场推广产品。公司积极进行研发，今年成功开发了双段干式 无油螺杆压缩主机，延伸现有无油涡漩产品应用范围（2.2kW22kW）至干式无油螺杆产 品（55kW 425kW） 。 图 11：中国空气压缩机行业销售收入（单位：亿元） 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 12：2019 年我国主要空压产品产量（单位：万台） 资料来源： 中国通用机械工业年鉴（2020） （中
28、国机械工业年鉴 编辑委员会;中国通用机械工业协会） ，中信证券研究部 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 荷兰新西兰美国日本韩国澳大利亚中国越南菲律宾印尼 0 100 200 300 400 500 600 200018 0 20 40 60 80 100 120 微小型活塞式空压机各类螺杆空压机其他 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 真空产品：光伏景气度高，半导体空间广阔真空产品：光伏景气度高，半导体空间广阔 竞争格局：海外巨头体量较大，公司为国内领
29、导者之一竞争格局：海外巨头体量较大，公司为国内领导者之一 公司真空业务增长迅猛。公司真空业务增长迅猛。2020 年、2021H1，公司真空产品分别实现营收 6.5 亿、4.0 亿元，分别同比+76.9%、+110.9%，毛利率分别为 41.6%、41.2%。受益于光伏行业的持 续景气，公司真空产品订单情况良好，公司在严苛制程电池片领域的产品表现受到新老客 户的肯定。半导体领域，公司加大营销推广力度，成功供货台积电等。 图 13：公司真空产品业务（单位：百万元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 表 2：竞争公司格局 企业企业 成立日期成立日期 主要产品主要产品 经营规模经营规模 Atlas
30、Copco 旗 下真空业务 1919 年 工业干泵及系统、无油干泵及系统、回 旋式活塞真空泵、蒸气扩散泵、机械真 空助力器、涡轮分子泵等。 2020 年，该公司真空业务的营收达到约 27 亿美元，营业 利润率约为 22.4% Pfeiffer（德国普 发） 1890 年 支撑泵、涡轮泵、测量与分析设备、安 装工具、真空系统等 2020 年，实现营收约 48.7 亿人民币，半导体为其最大下 游，占比超过 35% Ebara 荏原制作 所 1912 年 精密电子事业的主要产品：干式真空 泵、CMP 设备、电镀设备、废气处理 设备 近几年来，公司精密器械部门营收超过 10 亿美元 Kashiyama
31、 工业 株式会社 1951 年 干式真空泵、液环真空泵、海水泵 公司有两个业务板块，其中之一为半导体制造商制造满足 其绝对清洁要求且适应各应场景的真空设备 汉钟精机 1994 年 离心式压缩机、螺旋式冷媒压缩机、螺 旋式空气压缩机、干式螺旋真空泵等。 2021 年前三季度，公司实现营收 21.9 亿元（同比 +45.3%），归母净利润 3.6 亿元（同比+51.0%）。 2021H1，公司压缩机、真空产品、零件及维修业务分别 实现营收 8.1 亿、4.0 亿、0.9 亿元 中科仪 2001 年 真空设备、薄膜工艺设备、材料生长设 备、太阳能电池覆膜设备、洁净真空获 得设备等 2020 年，公司
32、实现营收 4.3 亿元，同比+35.1%，归母净 利润-0.52 亿元，同比-114.6% 资料来源：各公司官网，各公司公告，中信证券研究部 真空泵下游应用广泛。真空泵下游应用广泛。除了常见的半导体和光伏领域应用外，中科仪的真空产品还应 用于 LED，汉钟精机的真空产品还应用于锂电设备、医药化工等领域。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 100 200 300 400 500 600 700 200202021H1 真空产品营收真空产品毛利率 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.1
33、2.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 14：中科仪真空产品下游应用 资料来源：中科仪招股说明书 海外巨头体量较大，服务占比较高，半导体为重要下游应用领域。海外巨头体量较大，服务占比较高，半导体为重要下游应用领域。Atlas Copco 真空 业务部分在收购了 Edwards、 Leybold 等企业后做大做强， 2020 年营收体量近 27 亿美元， 营业利润率稳定在 20%以上。在销售真空设备之外，Atlas 真空业务营收中超 20%来自服 务。另一家真空设备龙头德国普发（Pfeiffer）近几年营收规模约为 50 亿人民币量级，其 最大下游应用为半导体领域（2017-2019
34、年半导体领域营收占比分别约 38.4%、37.0%、 35.2%） 。 图 15：Atlas Copco 真空业务营收及利润情况 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 图 16：Atlas 真空业务中服务收入占比超过 20% 资料来源：Atlas Copco 公司公告，中信证券研究部 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 200192020 营收（百万美元）营业利润率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2001720182019 汉钟精机（汉钟精机（
35、002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 17：Pfeiffer 营收情况（单位：亿元人民币） 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 图 18：Pfeiffer 营收按照终端客户划分（2019 年数据） 资料来源：Bloomberg，中信证券研究部 半导体：空间半导体：空间广阔广阔，国内需求，国内需求约约 40 亿元亿元 全球晶圆产能持续扩张， 国内份额有望持续提升。全球晶圆产能持续扩张， 国内份额有望持续提升。 根据 IC Insights 发布的 2021-2025 年全球晶圆产能报告 ，2020 年 12 月
36、，全球晶圆装机产能达到 2081.4 万片/月（8 英寸， 折合 12 英寸为超 920 万片/月） ，同比提升约 7%，中国大陆和中国台湾产能相加占据全球 份额的 37%。据 IC Insights 预测，2020 年到 2025 年，中国大陆在全球的产能份额有望 增长 3.7pcts， 成为唯一份额增长的地区 （2020 年中国大陆在全球的产能占比约为 15.3%） 。 图 19：2019 年 12 月与 2020 年 12 月全球装机产能对比（折合为 12 寸晶圆，万片/月） 资料来源：IC Insights，中信证券研究部 2020 年年中国大陆中国大陆半导体真空产品需求约为半导体真空
37、产品需求约为 40 亿元。亿元。干式真空泵应用于单晶拉晶、 Load-Lock、刻蚀、CVD、ALD、封装、测试等清洁或严苛制程。根据中科仪招股说明书， 以 12 英寸晶圆生产线为例，每 3.5 万片/月产能需要约 2,000 台真空泵，假设存量干式真 空泵每年更换 20%（晶圆制造企业对干式真空泵的折旧年限一般为 5 年） ，按单台干式真 空泵均价 10 万元估算， （1）新增需求：）新增需求：根据 IC Insights，以 12 英寸晶圆折合，中国大陆 2019 年底产能约为 120 万片/月，2020 年底则达到 142 万片/月，新增产能 22 万片/月， 对应新增真空泵需求约为 1
38、.26 万台，考虑到存在针对 2020 年后新增产能提前备货，我们 估算 2020 年半导体对应真空泵新增设备需求约为 16 亿元。 （2）存量存量更新需求：更新需求：按照每年 0 10 20 30 40 50 60 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 半导体工业分析行业涂层科研 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 180.0 200.0 中国台湾韩国日本中国大陆北美欧洲其他地区 20192020 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.1
39、2.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 更换 20%计算， 2020 年需更新产能约为 24 万片/月， 对应更新真空泵需求约为 1.37 万台， 对应更新设备需求约为 14 亿元。 （3）服务与维修需求：服务与维修需求：以 Atlas Copco 真空业务作为对 标，假设半导体真空业务中服务需求占比 25%，设备销售占比 75%，则对应国内 2020 年 服务需求约为 10 亿元。将新增设备需求、存量更新需求和服务需求加总，可大致测算得 到国内 2020 年对半导体干式真空泵的需求约为 40 亿元，若考虑其他类型真空泵（如分子 泵等） ，则市场规模还将更大。 国内晶圆产能建设进行时。国
40、内晶圆产能建设进行时。 根据芯思想研究院发布的 中国内地晶圆制造线白皮书 ， 截至 2021 年第二季度，中国内地 12 英寸、8 英寸和 6 英寸及以下的晶圆制造线共有 200 条 （不含纯 MEMS 生产线、 化合物半导体生产线和光电子生产线） ， 其中已投产 12 英寸、 8 英寸晶圆制造线分别为 27 条、28 条，装机月产能分别为 118 万片、120 万片。截至 2021H1，在建未完工、开工建设或签约的 12 英寸晶圆制造线（包含中试线）有 29 条， 相关项目计划投资金额高达 6000 亿元， 规划月产能达 132 万片， 根据中科仪招股说明书， 以 12 英寸晶圆生产线为例，
41、每 3.5 万片/月产能需要约 2,000 台真空泵，按单台干式真空 泵均价 10 万元估算， 则 132 万片月产能对应增量真空泵设备空间高达 75 亿元。 国内晶圆 产能建设景气将催生大量真空产品需求，我们判断扩产将有力支撑未来几年国内半导体行 业真空设备需求，同时更新需求将随着存量设备规模扩大而逐步增长。 全球范围看，半导体领域真空泵需求以存量更新为主全球范围看，半导体领域真空泵需求以存量更新为主。根据 IC Insights，全球 2019 年底、2020 年底晶圆装机产能分别约为 867 万片/月和 925 万片/月（折合为 12 英寸晶 圆） ，全球 2020 年新增晶圆产能约 5
42、8 万片/月，仍以每 3.5 万片/月产能需要约 2,000 台真 空泵、单台干式真空泵均价 10 万元估算，则全球新增真空设备需求约为 30 亿元。若分别 假设存量干式真空泵每年更换 10%、20%，对应 2020 年更新产能分别为 86.7 万片/月、 173.4 万片/月，对应存量真空设备需求分别约为 50 亿元、100 亿元。在存量高基数的情 况下，存量真空设备需求明显超过增量设备需求。 公司已有能满足半导体最先进工艺的全系列中真空干式真空泵产品公司已有能满足半导体最先进工艺的全系列中真空干式真空泵产品。公司有三个系列 产品应用于半导体工艺中： （1）PMF，体积超小，超高效节能机型，
43、应用于 Load Lock、 TR、 Metrology 等干净制程；（2） iPM， 体积小、 节能等一般严苛工艺腔使用， 应用于 PVD、 Ashing、ETCH、IPM 等工艺； （3）iPH，抗沾黏、腐蚀、热氮气系统、壳体温度控制，严 苛工艺腔使用，应用于 CVD、ALD 等工艺。 表 3：公司已拥有能满足半导体最先进工艺的全系列中真空干式真空泵产品 产品系列产品系列 特点特点 应用半导体工艺应用半导体工艺 PMF 体积超小，超高效节能机型 Load Lock、TR、Metrology 等干净制程 iPM 体积小、节能等一般严苛工艺腔使用 应用于 PVD、Ashing、ETCH、IPM
44、 等工艺 iPH 抗沾黏、腐蚀、热氮气系统、壳体温度控制 应用于 CVD、ALD 等工艺 资料来源：公司公告，中信证券研究部 半导体产业中半导体产业中，国产真空泵渗透率提升空间巨大国产真空泵渗透率提升空间巨大。据公司投资者关系活动记录表，目 前国产真空泵在半导体领域应用中的占比不到 5%， 市场仍被 Atlas Copco 旗下的 Edwards、 德国 Pfeiffer 等巨头主导，Atlas Copco 真空业务部分 2020 年营收体量近 27 亿美元， Pfeiffer 2019 年半导体领域收入超过 17 亿元人民币 （2019 年总收入接近 49 亿元人民币， 汉钟精机（汉钟精机（
45、002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 其中半导体领域占比 35.2%） 。 以汉钟精机为代表的国内厂商， 已突破台积电、三安光电、 华虹半导体等客户，未来国产替代空间广阔。 图 20：目前，国产真空泵在半导体行业占比不到 5% 资料来源：公司投资者关系活动记录表，中科仪招股说明书，中信证券研究部 光伏：景气高企，光伏：景气高企，需求旺盛需求旺盛 全球光伏新增装机将迎来快速增长。全球光伏新增装机将迎来快速增长。根据 CPIA 发布的中国光伏行业 2020 年回顾 与 2021 年展望 ，2020 年国内光伏装机量超预期发展
46、，国内和全球新增装机分别为 48.2GW、 130GW； 2025年， 在乐观情况下， 预计国内和全球新增装机将分别达到110GW、 330GW。 图 21：全球光伏新增装机及预测（单位：GW） 资料来源：CPIA（含预测） ，中信证券研究部 图 22：中国光伏新增装机及预测（单位：GW） 资料来源：CPIA（含预测） ，中信证券研究部 单晶硅片迎来扩产高峰。单晶硅片迎来扩产高峰。根据中信证券研究部电力设备及新能源组跟踪的未来两年单 晶硅片行业扩产规划测算，2021、2022 年行业单晶硅片总产能将分别达到 390GW、 601GW，新增产能分别为 160GW、211GW，扩产迅速。 表 4：
47、主要单晶硅片企业产能统计（单位：MW） 企业企业 2020 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021E 2022E 隆基 75,000 75,000 85,000 95,000 105,000 140,000 中环 55,000 55000 63,000 73,000 85,000 130,000 上机 20,000 20,000 20,000 25,000 30,000 50,000 Atlas Copco、Pfeiffer等海外巨头汉钟精机、中科仪等国产厂商 0 50 100 150 200 250 300 350 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20
48、17 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 保守情况乐观情况 0 20 40 60 80 100 120 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 保守情况乐观情况 汉钟精机（汉钟精机（002158.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 企业企业 2020 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021E 2022E 晶澳 18,000 18,000 18,000
49、 18,000 30,000 45,000 晶科 20,000 20,000 25,000 25,000 32,500 40,000 京运通 8,000 8,000 20,000 20,000 20,000 32,000 环太 5,000 5,000 15,000 15,000 15,000 30,000 高景 15,000 15,000 30,000 30,000 锦州阳光 5,700 5,700 9,500 9,500 9,500 25,000 双良节能 7,000 25,000 通威 15,000 阿特斯 3,200 3,200 3,200 3,200 11,500 11,500 宇泽
50、3,000 3,000 3,000 3,000 3,000 10,000 华耀(亿晶) 3,000 3,000 3,000 3,000 3,000 9,000 协鑫 2,000 2,000 2,000 8,500 8,500 8,500 合计 217,900 217,900 281,700 310,700 390,000 601,000 资料来源：各公司公告，Solarzoom，中信证券研究部预测 预计预计未来两年未来两年光伏硅片环节光伏硅片环节每年每年催生真空泵需求约催生真空泵需求约 2030 亿元。 （亿元。 （1）新增需求：）新增需求：根据 中科仪招股说明书及我们预测，假设 2020 年
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