1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 1818 Table_Page 公司深度研究|电子制造 证券研究报告 漫步者（漫步者（002351.SZ） 专注音频领域二十余年专注音频领域二十余年,TWS 耳机迎来收获期耳机迎来收获期 核心观点核心观点： TWS 耳机持续高增长，众品牌百花齐放耳机持续高增长，众品牌百花齐放。Counterpoint 估计 2019 年 全球 TWS 耳机销量约 1.29 亿部（不含白牌） ，同比增长 160，2020 年有望达到 2.3 亿部，同比增长 92%；我们认为，随着降噪等功能升 级推动 TWS 耳机应用场景多元化，维持高增长；从竞争格局来
2、看， Airpods 成为苹果最畅销配件，以漫步者、索尼为代表的音频公司在降 噪、 音质和操控方面占有优势， 尤其是漫步者的成长明显。 根据近期产 业链了解到的情况，今年四季度 iPhone 较大概率取消有线耳机的标 配，我们看好苹果的引领效应，有望带动其他手机厂商加速推广 TWS 耳机。 漫步者：深耕音频领域二十余年，漫步者：深耕音频领域二十余年，TWS 耳机迎来收获期。耳机迎来收获期。漫步者创立 于 1996 年，深耕音频领域二十余年，TWS 耳机的产品线价格集中在 百元级的价位段，子品牌包括声迈系列和 VOLONA 系列，以及漫步者 TWS1TWS5 系等，我们认为，在千元价位段苹果的
3、AirPods 几乎处 于垄断地位，与其强大的性能和“果粉”的购买力有关，但 1000 元以下 的百元级耳机的用户群主要更看重 TWS 的性价比， 因此传统电声品牌 漫步者的竞争力较强，TWS 耳机有望迎来收获期。 盈利预测与评级。盈利预测与评级。 我们看好漫步者的 TWS 耳机迎来收获期， 预计公司 2022 年 EPS 分别为 0.60/0.90/1.21 元/股，对应 PE 为 35/23/17 倍。 对比当前同行业公司估值水平， 再考虑到预计公司 20202021 年连续 两年的高增速，我们给予公司 2020 年 42X 的 PE 估值，对应合理价 值为 25.12 元/股，首次覆盖，
4、给予公司“买入”评级。 风险提示。风险提示。TWS 耳机渗透率不及预期；产品价格下滑的风险；新技术 渗透不及预期的风险；产品市场接受度不及预期的风险。 盈利预测：盈利预测： 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 881 1,243 2,845 3,977 5,367 增长率（%） -2.2 41.1 128.9 39.8 34.9 EBITDA（百万元） 87 221 667 983 1,337 归母净利润（百万元） 53 123 532 801 1,075 增长率（%） -54.2 130.0 333.1 50.6 34.2 EPS（元/股） 0.0
5、9 0.21 0.60 0.90 1.21 市盈率（P/E） 55.09 108.62 34.86 23.15 17.24 市净率（P/B） 1.65 7.14 6.90 5.32 4.06 EV/EBITDA 32.03 59.89 27.24 17.87 12.54 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 20.85 元 合理价值 25.12 元 报告日期 2020-06-02 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 889.15/456.92 总市值/流通市值（百万元） 18538.73/9526.71 一年内最高/最低（元） 28.55
6、/5.17 30 日日均成交量/成交额（百万） 44.58/959.27 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 56.20/98.38 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师： 许兴军 SAC 执证号：S0260514050002 分析师：分析师： 王亮 SAC 执证号：S0260519060001 SFC CE No. BFS478 分析师：分析师： 彭雾 SAC 执证号：S0260519030001 请注意，许兴军,彭雾并非香港证券及期货事务监察委员会 的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究
7、： -9% 84% 177% 269% 362% 455% 06/1908/1910/1912/1902/2004/20 漫步者沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 目录索引目录索引 一、TWS 耳机持续高增长，众品牌百花齐放 . 4 （一）AIRPODS引领潮流，TWS 耳机高增长 . 4 （二）降噪和防水等功能升级推动 TWS 耳机应用场景多元化。 . 5 （三）手机品牌和独立电声品牌各具优势，国内独立电声品牌漫步者成长明显 . 7 二、漫步者：深耕音频领域二十余年，TWS 耳机布局迎来收获期 .
8、 10 （一）漫步者：深耕音频领域二十余年，行业领先企业 . 10 （二）传统音频经验丰富，TWS 耳机各产品线齐发力 . 11 （三）其他产品：英语模考耳机先发迈入教育市场 . 13 三、盈利预测与投资建议 . 13 四、风险提示 . 15 pOtMqRmPtOnMzQnPzRsOzRbRdN9PnPnNsQqQiNnNoQlOmMsRaQmMvMuOmQrRvPqQmM 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 图表索引图表索引 图图 1：Airpods Pro 与与 iOS 无缝配对无缝配对 . 4 图图 2：
9、2019 年单季度年单季度 TWS 耳机出货量（万部）耳机出货量（万部） . 4 图图 3：2019 年单年单季度季度 TWS 耳机市场规模和耳机市场规模和 ASP . 4 图图 4：安卓：安卓 TWS 出货量（百万台）有望持续增加出货量（百万台）有望持续增加 . 5 图图 5：全球：全球 TWS 耳机出货量（万台）耳机出货量（万台） . 5 图图 6：TWS 耳机应用场景耳机应用场景 . 5 图图 7：主动降噪的工作原理：主动降噪的工作原理 . 6 图图 8：汗水和雨水会对耳机造成损耗：汗水和雨水会对耳机造成损耗 . 6 图图 9：真无线耳机功能趋势：真无线耳机功能趋势 . 7 图图 10：
10、降噪市场同比高速增长：降噪市场同比高速增长 . 7 图图 11：4Q2019TWS 耳机市占率分布（按出货量）耳机市占率分布（按出货量） . 7 图图 12：4Q2019TWS 耳机市占率分布（按销售额）耳机市占率分布（按销售额） . 7 图图 13：全：全球球 TWS 耳机耳机 3 月出货量月出货量 . 7 图图 14：三星：三星 TWS 耳机市占率保持在耳机市占率保持在 TOP3 . 8 图图 15：知名品牌知名品牌 TWS 耳机报价区间数量（个）耳机报价区间数量（个） . 9 图图 16：2015-2020Q1 漫步者营收和归母净利润漫步者营收和归母净利润 . 10 图图 17：2010
11、-2019 年漫步者营收结构占比变化年漫步者营收结构占比变化 . 10 图图 18：漫步者研发费用占主营的比例：漫步者研发费用占主营的比例 . 11 图图 19：漫步者在音频领域的：漫步者在音频领域的优势优势 . 11 图图 20：漫步者产品品类：漫步者产品品类 . 12 图图 21：漫步者：漫步者 TWS NB2 . 12 图图 22：漫步者英语模考耳机：漫步者英语模考耳机 . 13 表表 1：蓝牙：蓝牙 5.0 与蓝牙与蓝牙 4.0 和和 WIFI 对比对比 . 4 表表 2：三星：三星 TWS 耳机产品耳机产品 . 8 表表 3：华为：华为 Freebuds 系列产品系列产品 . 8 表
12、表 4：小米主要：小米主要 TWS 耳机产品耳机产品 . 8 表表 5：独立电声品牌部分主流：独立电声品牌部分主流 TWS 耳机耳机 . 9 表表 6：漫步者营收拆分（百万元）：漫步者营收拆分（百万元） . 14 表表 7：漫步者：漫步者 2020 年净利润对于耳机增速和毛利率的敏感性分析（金额单位：百年净利润对于耳机增速和毛利率的敏感性分析（金额单位：百 万元）万元） . 14 表表 8：可比公司估值表：可比公司估值表 . 15 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 一、一、TWS 耳机持续高增长，众品牌百花齐
13、放耳机持续高增长，众品牌百花齐放 （一）（一）Airpods 引领潮流，引领潮流，TWS 耳机高增长耳机高增长 TWS（True Wireless Stereo）即真正无线立体声即真正无线立体声，实现，实现对传统有线耳机的颠覆对传统有线耳机的颠覆。 无线化是音频终端的发展趋势，从技术上来说，TWS是指手机通过连接主耳机，再 由主耳机通过蓝牙连接至副耳机组成的立体声系统，实现真正的蓝牙左右声道无线 分离使用。TWS耳机的左右两只耳塞无需线缆连接即可独立工作，并且配有的充电 盒子使得其在使用便利性和续航方面有了极大提升。 蓝牙技术蓝牙技术5.0普及普及、无孔化大趋势无孔化大趋势及及无缝配对无缝配对
14、交互交互体验进一步提升用户无线体验体验进一步提升用户无线体验，助助 推推TWS耳机成为爆品耳机成为爆品。随着旗舰手机逐渐取消3.5mm接口以便实现轻薄化的趋势， 续航、传输、音质、价格等痛点得到了改善。再加上专业的声学拾音技术、智能降噪 技术&AI算法降噪技术和智能语音交互服务等，可提供多场景下的完美用户体验，对 整个TWS耳机市场的放量带来了巨大的成长空间。 表表1：蓝牙蓝牙5.0与蓝牙与蓝牙4.0和和WIFI对比对比 图图 1：Airpods Pro与与iOS无缝配对无缝配对 数据来源：EEfocus，广发证券发展研究中心 数据来源：苹果官网，广发证券发展研究中心 Airpods成为苹果最
15、畅销配件，保持市场领先地位。成为苹果最畅销配件，保持市场领先地位。Counterpoint估计2019年全球 TWS耳机销量约1.29亿部（不含白牌），同比增长160，其中AirPods销量约6000 万，市场份额稳定在50%左右，与其最接近的竞争对手三星和小米分别占有不到10% 的份额；单季度来看，随着2019年3月份AirPods 2的发布， 出货量提升明显， AirPods Pro的发布则带动四季度出货量再次站上新台阶。 图图 2：2019年单季度年单季度TWS耳机出货量（万部）耳机出货量（万部） 图图 3：2019年单季度年单季度TWS耳机市场规模和耳机市场规模和ASP 数据来源：Co
16、unterpoint，广发证券发展研究中心 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 中长期安卓端出货量有望全面提升。中长期安卓端出货量有望全面提升。随着安卓系在价格上的优势与体验度上的提升， 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 Q1Q2Q3Q4 AirPods其他AirPods QoQ其他 QoQ 110 115 120 125 130 135 140 145 0 10 20 30 40 50 60 70 Q1Q2Q3Q4 市场规模（亿美元）ASP（美元） 识别风险，发现
17、价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 凭借其更大的市场基数和产品层级优势，其出货量将迎来快速增长。根据根据 Counterpoint的预测的预测 ， 2020年全球年全球TWS耳机销量有望达到耳机销量有望达到2.3亿部， 同比增长亿部， 同比增长92%； 中长期维度而言，我们认为随着安卓系中长期维度而言，我们认为随着安卓系TWS耳机有望耳机有望通过搭配销售、协同降价等方通过搭配销售、协同降价等方 式， 匹配率随之提高， 按照华为、 小米、式， 匹配率随之提高， 按照华为、 小米、 OPPO和和Vivo每年出货量约每年出货量约6
18、亿部进行测算，亿部进行测算， 我们假设匹配度达到我们假设匹配度达到50%（参考（参考AirPods 2020年接近年接近50%的匹配度的匹配度，约，约1.9亿部亿部 iPhone和和9000万套万套AirPods），则对应，则对应TWS耳机耳机为为3亿部亿部。 图图 4：安卓：安卓TWS出货量（百万台）有望持续增加出货量（百万台）有望持续增加 图图 5：全球：全球TWS耳机出货量（万台）耳机出货量（万台） 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 （二）（二）降噪和防水等功能升级推动降噪和防水等功能升级推动 TWS 耳机
19、应用场景多元化耳机应用场景多元化 1. 引入主动降噪功能，用户体验优化引入主动降噪功能，用户体验优化 消费者在选择消费者在选择TWS耳机时考虑的重要因素之一是耳机的降噪功能。耳机时考虑的重要因素之一是耳机的降噪功能。更智能的降噪设 计能使耳机使用者在如公交地铁、办公场所、健身房等常见应用场景中免受噪音干 扰，享受更优质的通话和音乐质量，让使用者拥有更好的体验。 图图 6：TWS耳机应用场景耳机应用场景 数据来源：速途研究院，广发证券发展研究中心 引入主动降噪功能，用户体验优化。引入主动降噪功能，用户体验优化。被动式降噪主要通过包围耳朵形成封闭空间，或 者采用硅胶耳塞等隔音材料来阻挡外界噪声。通
20、俗点讲，一般头戴式耳机或者入耳式 耳塞都有被动降噪功能。 主动降噪功能就是通过硬件降噪系统产生与外界噪音相等的 反向声波，将噪音中和，从而实现降噪的效果。此外，高通 CSR 芯片具有软件降噪 技术，也叫 CVC 降噪，利用蓝牙耳机内部的芯片，把通话麦克风接收到的信号进行 滤波处理，把外界的风噪等降低，主要在打电话的时候起作用。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 图图 7：主动降噪的工作原理主动降噪的工作原理 数据来源：旭日大数据，广发证券发展研究中心 2. 防水功能满足了防水功能满足了TWS消费者的户外佩戴需
21、求，减少雨水和汗水对耳机的消费者的户外佩戴需求，减少雨水和汗水对耳机的损耗损耗 TWS耳机实现了真正的耳机无线化，大幅拓宽了耳机的应用场景。耳机实现了真正的耳机无线化，大幅拓宽了耳机的应用场景。TWS的设计更 加贴合耳形，耳机即使在高强度运动下也不容易掉落。另外，耳机的重量也在减 轻，使用者佩戴耳机的时间延长。TWS应用场景的多元化对耳机的防汗防水功能提 出了更高的要求。目前部分中高端TWS耳机会采用IPX4或IPX5的防水等级。IPX4 防水级别可以保证液体由任何方向泼到耳机不造成伤害影响，而IPX5防水等级可以 保证耳机用水冲洗无任何伤害。有了IPX5防水，佩戴者可以放心在雨天出行，或者
22、佩戴耳机跑步、健身也不会对耳机造成侵蚀。 图图 8：汗水和雨水会对耳机造成损耗汗水和雨水会对耳机造成损耗 数据来源：ZOL，广发证券发展研究中心 0：没有保护 1：水滴滴入到外壳无影响 3：水货与从60度角落到外壳上无影响 4：液体由任何方向泼到外壳无伤害影响 5：从喷嘴射出的水柱从任意喷射到设备外壳上无伤害影响 6：可在船舱内环境 0-6 防水等级依次增强 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 图图 9：真无线耳机功能趋势：真无线耳机功能趋势 图图 10：降噪市场同比高速增长：降噪市场同比高速增长 数据来源：G
23、FK，广发证券发展研究中心 数据来源：GFK，广发证券发展研究中心 （三）（三）手机品牌和独立电声品牌各具优势，手机品牌和独立电声品牌各具优势，国内独立电声品牌漫步者成国内独立电声品牌漫步者成 长明显长明显 Airpods成为苹果最畅销配件，国内独立电声品牌漫步者成长明显。成为苹果最畅销配件，国内独立电声品牌漫步者成长明显。Counterpoint 估计2019年全球TWS耳机销量约1.29亿部（不含白牌），同比增长160，其中 AirPods销量约6000万，市场份额稳定在50%左右；从旭日大数据公布的2020年3 月销量来看，漫步者成长为全球份额第六的TWS耳机品牌，单月出货占比达到 4%
24、。 图图 11：4Q2019TWS耳机市占率分布（按出货量）耳机市占率分布（按出货量） 图图 12：4Q2019TWS耳机市占率分布（按销售额）耳机市占率分布（按销售额） 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 图图 13：全球全球TWS耳机耳机3月出货量月出货量 数据来源：旭日大数据，广发证券发展研究中心 Apple, 41.00% Xiaomi SAMSUNG JBL BEATS Amoi QCY Skullcandy JLAB Jabra Others Apple, 62% BEATS Jabra SAMSUNG
25、 Huawei Sony JBL Xiaomi JLAB Skullcandy Others Apple 31% Xiaomi 13% Samsung 10% QCY 7% HARMAN+JLAB +JBL 5% EDIFIER 4% 1MORE 3% Sunvalley 3% Huawei 3% others 21% 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 安卓品牌安卓品牌TWS耳机耳机价格下沉，价格下沉，渗透率持续提升渗透率持续提升。安卓系手机厂商已逐步克服蓝牙连 接、功耗问题，TWS耳机价格下沉至千元以下，从
26、2019年单季度的出货情况来看， 三星、小米、华为等终端厂的出货量环比提升明显。 表表2：三星三星TWS耳机产品耳机产品 图图 14：三星：三星TWS耳机市占率保持在耳机市占率保持在TOP3 数据来源：三星官网，广发证券发展研究中心 数据来源：Counterpoint，广发证券发展研究中心 表表3：华为华为Freebuds系列产品系列产品 表表4：小米小米主要主要TWS耳机产品耳机产品 数据来源：华为官网，广发证券发展研究中心 数据来源：小米官网，广发证券发展研究中心 以以索尼索尼、漫步者、漫步者为代表的音频公司为代表的音频公司在降噪、音质和操控方面在降噪、音质和操控方面占有占有优势优势。以索
27、尼、海 森海塞尔和万魔等代表的传统音频厂商，拥有十分深厚的技术底蕴。索尼作为全能 型发展典范，每一款TWS耳机都消费群体目标明确。索尼WF-SP900支持最高规格 的防水、索尼WF-SP700则主打运动、索尼WF-1000X主打降噪，而且索尼更是推出 了Xperia EarDuo探索性产品。小鸟TRACK Air+的降噪采用了独立的专业 ADAU1787数字降噪芯片，有出色外观设计和小巧体积，在连接速度、稳定性、延时 表现等方面都和WF-1000XM3处于同一水平，支持无线充电和IPX4级防水，使用体 验更佳。 FreeBudsFreeBuds 2 ProFreeBuds 3 产品外观 发布时
28、间2018.042018.122019.09 官方售价799元999元1199元 技术规格蓝牙 4.2蓝牙 5.0蓝牙5.1 亮点 双击控制，召唤语音助手 动圈+动铁声学设计 采用 ENC 环境降噪 骨声纹 ID 识别 智能触摸控制 无线充电 自研麒麟A1芯片 骨声纹 ID 识别 智能触摸控制 无线充电 单次充电通话时长3h2.5h4h 配合充电仓使用通话时 长 10h15h20h 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 表表5：独立电声品牌部分主流独立电声品牌部分主流TWS耳机耳机 数据来源：ZOL，广发证券发展
29、研究中心 百元以上千元以内的百元以上千元以内的TWS耳机产品百花齐放耳机产品百花齐放。苹果AirPods售价超过1200元，华 为、小米等厂商的TWS耳机价格已实现 100-1000元价格区间的全覆盖。根据我们 对ZOL网站上235个TWS耳机报价统计，100-500元区间的 TWS 耳机型号达160 余款，占比高达68%。价格的下降使得不少消费者开始尝鲜TWS蓝牙耳机，对整个 市场放量带来了重大利好。其中平价电声品牌漫步者表现亮眼。漫步者的 LolliPods、TWS1、TWS2等TWS耳机类别产品在京东、淘宝、拼多多等电商App 上的销量都持续靠前，凭借较高的性价比、具有设计感的外形等因素
30、深受消费者喜 爱。 图图 15：知名品牌知名品牌TWS耳机报价区间耳机报价区间数量（个）数量（个） 数据来源：ZOL，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 二、漫步者：深耕音频领域二、漫步者：深耕音频领域二十余年二十余年，TWS 耳机布局耳机布局 迎来收获期迎来收获期 （一）（一）漫步者：深耕音频领域漫步者：深耕音频领域二十余年二十余年，行业领先企业行业领先企业 漫步者创立于1996年，在2010年于深交所上市。其产品涵盖多媒体音箱、耳机、 汽车音响、专业音响等四大品类上百种型号。漫步者以
31、“秉工匠精神，以声音赋 能”为企业使命，深耕传统电声领域，已在多媒体音箱品牌中处于领军地位。另 外，漫步者已经布局TWS耳机业务多年，利用其研发优势，迅速开发数款新产品， 及时抓住了TWS耳机爆发增长的机遇。 漫步者主营耳机和多媒体音箱，多年来“EDIFIER漫步者”品牌已成为优质多媒体 音箱及耳机的代名词，国内市场销量遥遥领先。漫步者正在逐年提高业务中毛利率 较高的耳机产品的比例，耳机业务的营收占总体从2010年的2%逐步提升到2019年 的55%，推动漫步者的净利润迅速提升，2019年归母净利润同比增长130%。其 中，TWS耳机业务给漫步者带来了6.8亿元的营业总收入，同比增长91.27
32、%。 图图 16：2015-2020Q1漫步者营收和漫步者营收和归母归母净利润净利润 图图 17：2010-2019年年漫步者营收结构漫步者营收结构占比占比变化变化 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 漫步者拥有较强的研发、技术和工业设计能力，主打高性价比的高品质音频产品。 自上市以来，漫步者的研发支出和研发占营收比例稳步提高，2019年研发投入总额 8,331万元，占营收的6.7%，相较于2018年增加2,170万元，增幅35%。研发支出 主要用于智能云音响、智能语音耳机、TWS耳机和教育耳机的研发，成效显著。截 止2019年12月31日，漫步
33、者已拥有有效授权专利184个，技术积累深厚。 -100% -50% 0% 50% 100% 150% -14.00 -9.00 -4.00 1.00 6.00 11.00 16.00 2001820192020Q1 （亿元） 营业总收入归母净利润 营收同比（右轴）归母净利润同比（右轴） 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 图图 18：漫步者研发费用占主营的比例漫步者研发费用占主营的比例 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （二）（二）传统传统音频音频经验丰富经验丰富，TWS 耳机各
34、产品线齐发力耳机各产品线齐发力 1. 传统音频经验丰富，为传统音频经验丰富，为TWS耳机产品提供助力耳机产品提供助力 漫步者拥有较强的设计研发能力，传统电声领域丰富的经验有望复制至漫步者拥有较强的设计研发能力，传统电声领域丰富的经验有望复制至TWS耳机耳机 产品。产品。目前中国已成为世界最大的电声设备生产国与出口国，但是国内的电声企业 主要为国外电声企业提供OEM，在产品自主研发设计方面比较薄弱，具有核心品 牌以及设计研发能力的公司较少。漫步者专注音频产品开发已形成包含产品ID概念 设计、电路设计、扬声器设计、结构设计等较为全面稳定的核心研发团队，通过多 年积累已形成了一套能够把ID概念设计的
35、艺术化造型与声学系统有机结合、功放电 路与扬声器合力调校匹配、性价比较高的产品最优化技术方案。 图图 19：漫步者在音频领域的优势漫步者在音频领域的优势 数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 2. 产品品类齐全，性价比高，在各价格段竞争力强产品品类齐全，性价比高，在各价格段竞争力强 漫步者漫步者TWS耳机耳机产品线齐全，在各价格段竞争力强。产品线齐全，在各价格段竞争力强。漫步者推出了多款TWS高性 价比产品如TWS NB1、LolliPods、TWS1、TWS5等，例如公司的声迈系列类似红 米的概念，主打低端强调性价比，价格段在49-499元；VOLONA系列属于中性偏 女性的时尚品牌，价
36、格段在99-999元；以及漫步者的TWS1TWS5系列，X系列真 无线音乐耳机等。我们认为，在千元价位段苹果的AirPods几乎处于垄断地位，与 其强大的性能和“果粉”的购买力有关，但1000元以下的百元级耳机的用户群主要 更看重TWS的性价比，因此传统电声品牌漫步者的竞争力较强。 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% - 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2000019 （亿元） 研发投入研发占营收比例(右轴） ID概念设计概念设计电路设计电路设计扬声器设计扬声器设计结构设
37、计结构设计 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 图图 20：漫步者产品品类漫步者产品品类 数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 漫步者在此次漫步者在此次6.18发布新产品发布新产品TWS NB2，百元耳机的价格做到了千元耳机的体，百元耳机的价格做到了千元耳机的体 验。验。TWS NB2的预售价格499元，外形上，TWS NB2采用三点固定支撑结构、倾 斜入耳方式，使耳塞完美贴合耳廓，不易掉落；音质上，TWS NB2采用高品质 10mm动圈驱动单元，来达到二级最优目标听音曲线；设计上，耳机在耳柄内嵌入 红外
38、光感，佩戴者摘下耳机自动停止播放；防水防尘方面，IPX5级抵抗汗水和雨水 的侵蚀。 图图 21：漫步者漫步者TWS NB2 数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 3. 从国内强势拓展到海外市场从国内强势拓展到海外市场 商标注册：“漫步者”、“EDIFIER”商标注册八十多个国家，包括德国、英国、法 多媒体音箱多媒体音箱 耳机耳机 汽车音响汽车音响 专业音响专业音响 H系列系列 M系列系列 TWS系列系列 K系列系列 W25BT TWS1/2/3/5/7 X3 W2/3 LolliPods EJOY TO-U TWS NB/NB2 华强北产品华强北产品 安卓系产品安卓系产品 ￥100以内以内
39、 ￥100-1000 OPPO 漫步者漫步者TWS 华为华为 竞争对手竞争对手 苹果苹果AirPods ￥1000以上以上 千元价位无直接竞争产品千元价位无直接竞争产品 相同价位，性相同价位，性 价比优势明显价比优势明显 大厂优势，质大厂优势，质 量有保障量有保障 产品种类多，外观时尚，性价比高产品种类多，外观时尚，性价比高 vs R系列系列 声迈声迈X系列系列系列系列 数码家电音响数码家电音响 各品牌各品牌ODM/OEM系列系列 瑰金系列汽车扬声器瑰金系列汽车扬声器 炫银系列扬声器炫银系列扬声器 cw系列汽车低音炮系列汽车低音炮 收购普兰迪科技收购普兰迪科技 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313 / 1818 Table_PageText 漫步者|公司深度研究 国、意大利、美国、加拿大、日本、澳大利亚、俄罗斯、墨西哥等。 销售：中国以外，漫步者在欧洲、北美洲、南美洲、大洋洲、非洲及亚洲等其他区 域构建了销售渠道
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