1、 Table_Stock 招商积余招商积余（001914） 证券研究报告证券研究报告 公司深度公司深度 百年招商殷实美好，善积余庆再启征程百年招商殷实美好，善积余庆再启征程 Table_Rating 买入（首次）买入（首次） Table_Summary 投资摘要投资摘要 A 股稀缺央企物管标的，股稀缺央企物管标的，内外内外兼修未来可期。兼修未来可期。公司背靠招商局集团实力雄厚，积极开展“总对总”业务与合资合作，投资并购优质标的，成长未来可期。2021 年，实现营业收入 105.91 亿元，同比增长22.42%；实现归母净利润 5.13 亿元，同比增长 17.25%。 基础物管增长稳健，增值服务
2、长效显现。基础物管增长稳健，增值服务长效显现。构建“沃土云林”商业模式，深耕物业基础管理“沃土” ，2021 年物业管理面积 2.81 亿平方米，同比增长 47.12%；发力非住宅业态，全业态拓展势头强劲。2021 年，非住宅管理面积 1.66 亿平方米，同比增长 75%，新拓展项目的单个项目平均年合同额同比大幅上升，千万级以上项目数量同比增长 43%。依托到家汇平台，打造物业私域流量轻资产平台，2021 年，公司平台交易额近 8 亿元，同比增长 66%。 商业运营加速拓展，商业运营加速拓展， “大资管”业务增长迅速。“大资管”业务增长迅速。推进“12347”战略落地，聚焦资管业务。2021年
3、，公司资产管理营业收入达到5.56亿元，同比增长 23.7%，商业项目管理面积 179 万平方米，同比增长31.62%，在管商业项目 44 个，同比增长 69.23%。近年来，公司成功培育九方、九方荟等品牌，打造三大商业产品系海上世界、花园系、九方系。 投资建议投资建议 公司作为 A 股稀缺央企物管标的，依托招商局集团，资源禀赋优异，打造“沃土云林”商业模式，深耕物业基础管理“沃土” ，发力非住宅业态，积极投资并购优质标的，内外兼修未来成长可期。我们预计公司 2022-2024 年营业收入将分别同比增长 23.75%、24.02%、23.63%至 131.06、162.54、200.95 亿元
4、；归母净利润将分别同比增长36.2%、28.3%、20.3%至 6.99、8.96、10.78 亿 元 ，EPS 分 别 为0.66、0.85、1.02 元 。 对 应 4 月 26 日 收 盘 价 ，PE 分 别 为25X/20X/16X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 市场不确定性加大风险；行业竞争加剧风险；并购整合不利风险。 数据预测与估值数据预测与估值 Table_Finance 单位单位：百万元百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 10591 13106 16254 20095 年增长率 22.4% 23.7% 24.0% 23.6% 归母
5、净利润 513 699 896 1078 年增长率 17.3% 36.2% 28.3% 20.3% 每股收益（元） 0.48 0.66 0.85 1.02 市盈率（X） 41.89 25.39 19.79 16.45 市净率（X） 2.48 1.90 1.73 1.57 资料来源：资料来源：Wind，上海证券研究所（，上海证券研究所（2022年年04月月26日日收盘价）收盘价） Table_Industry 行业行业: 房地产房地产 日期日期: 2022 年年 04 月月 26 日日 Table_Author 分析师分析师: 金文曦金文曦 Tel: E-mail: S
6、AC 编号编号: S0870521100003 联系人联系人: 蔡萌萌蔡萌萌 Tel: E-mail: SAC 编号编号: S0870121110010 Table_BaseInfo 基本数据基本数据 最新收盘价（元） 16.73 12mth A 股价格区间（元） 11.38-21.85 总股本（百万股） 1,060.35 无限售 A 股/总股本 62.89% 流通市值（亿元） 111.57 Table_QuotePic 最最近近一年股票一年股票与沪深与沪深 300 比较比较 Table_ReportInfo 相关报告：相关报告： -45%-39%-33%-26%-2
7、0%-14%-7%-1%5%04/2107/2109/2112/2102/2204/22招商积余沪深300公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 2 目目 录录 1 招商积余：招商积余：A 股稀缺央企物管标的股稀缺央企物管标的 . 4 1.1 央企物管，平稳转型 . 4 1.2 央企背景支撑，股权结构稳定 . 4 1.3 业绩整体向好，盈利能力稳步提升 . 5 1.4 “12347”战略助力高质量发展 . 7 2 深耕深耕“大物业大物业”基壤基壤，拓展拓展“大资管大资管” 版图版图. 7 2.1 “大物业”绩效靓丽，业态价值多元延伸 . 7 2.1.1 基础物管稳健增长
8、，非居业态发展提速 . 7 2.1.2 增值服务成效显现，多元化发展增添活力 . 11 2.2 以商为势，“大资管”尽显商业匠心 . 13 3 控股股东实力强劲，资源禀赋优异控股股东实力强劲，资源禀赋优异 . 16 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 18 5 风险提示：风险提示： . 19 图图 图图 1 公司发展历程公司发展历程 . 4 图图 2 股权结构股权结构 . 5 图图 3 近年公司营业收入及增速近年公司营业收入及增速 . 5 图图 4 近年公司归母净利润及增速近年公司归母净利润及增速 . 5 图图 5 近年公司分业务营业收入结构近年公司分业务营业收入结构 . 6 图图 6 近年
9、公司毛利率近年公司毛利率 . 6 图图 7 近年公司分业务毛利率近年公司分业务毛利率 . 6 图图 8 近年公司期间费用率近年公司期间费用率 . 7 图图 9 公司公司“沃土云林沃土云林”商业模式商业模式 . 8 图图 10 近年公司物业管理业务营收及增速近年公司物业管理业务营收及增速 . 9 图图 11 近年公司物业管理业务新签年度合同额近年公司物业管理业务新签年度合同额 . 9 图图 12 近年公司物业管理分业务营收结构近年公司物业管理分业务营收结构 . 9 图图 13 近年公司物业管理分业务毛利率近年公司物业管理分业务毛利率 . 9 图图 14 近年公司物业管理面积及增速近年公司物业管理
10、面积及增速 . 9 图图 15 近年公司物业管理项目数及增速近年公司物业管理项目数及增速 . 9 图图 16 公司管理面积结构公司管理面积结构 . 10 图图 17 公司新签约合同金额结构公司新签约合同金额结构 . 10 图图 18 2021 年公司非住宅类项目管理面积结构年公司非住宅类项目管理面积结构 . 10 图图 19 2021 年公司非住宅类项目营收结构年公司非住宅类项目营收结构 . 10 图图 20 公司高品质非住宅项目公司高品质非住宅项目 . 11 图图 21 近年公司平台增值服务营收近年公司平台增值服务营收 . 11 图图 22 公司平台增值服务公司平台增值服务 . 12 图图
11、23 近年公司专业增值服务营收近年公司专业增值服务营收 . 12 图图 24 2021 年公司专业增值服务分业务营收占比年公司专业增值服务分业务营收占比 . 12 图图 25 公司专业增值服务公司专业增值服务 . 13 图图 26 近年公司资产管理业务营收及增速近年公司资产管理业务营收及增速 . 13 图图 27 近年公司资产管理分业务营收结构近年公司资产管理分业务营收结构 . 14 yX9UjZnWhUjZjVtUlXbRdNbRsQqQtRtRlOqQtPkPmOoR7NmMvMvPnOtQwMmRrP公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 3 图图 28 近年公司
12、资产管理分业务毛利率近年公司资产管理分业务毛利率 . 14 图图 29 近年公司商业项目管理面积及增速近年公司商业项目管理面积及增速 . 14 图图 30 近年公司商业项目数量及增速近年公司商业项目数量及增速 . 14 图图 31 公司三大商业产品系公司三大商业产品系 . 15 图图 32 近年公司持有物业出租及经营情况近年公司持有物业出租及经营情况 . 15 图图 33 2021 年公司持有物业出租及经营分业务情况年公司持有物业出租及经营分业务情况. 15 图图 34 公司数字化建设公司数字化建设 . 16 图图 35 近年招商蛇口签约销售面积及增速近年招商蛇口签约销售面积及增速 . 16
13、图图 36 近年招商蛇口签约销售额及增速近年招商蛇口签约销售额及增速 . 16 图图 37 近年招商蛇口竣工面积近年招商蛇口竣工面积 . 17 图图 38 近年招商蛇口新增计容建筑面积近年招商蛇口新增计容建筑面积 . 17 图图 39 公司管理面积来源结构公司管理面积来源结构 . 17 图图 40 公司新签合同金额来源结构公司新签合同金额来源结构 . 17 表表 表表 1 公司公司 “12347”发展战略内容发展战略内容 . 7 表表 2 公司重组后并购情况公司重组后并购情况 . 18 表表 3 公司营收拆分公司营收拆分 . 19 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明
14、 4 1 招商积余：招商积余：A 股稀缺央企物管标的股稀缺央企物管标的 1.1 央企物管，平稳转型央企物管，平稳转型 公司作为招商局集团旗下的平台企业，主要从事物业资产管理与服务，主要开展物业管理业务、资产管理业务、房地产开发业务等业务。1983 年，招商物业的前身蛇口工业区建设指挥部房地产科房管组成立；1994 年， “深圳南光（集团）股份有限公司” （深南光）在深交所上市；2018 年，中航地产更名为“中航善达股份有限公司” ； 2019 年，招商蛇口收购中航善达并注入招商物业，公司更名为“招商局积余产业运营服务股份有限公司” ，通过重组更名上市。 图图 1 公司发展历程公司发展历程 资料
15、来源：公司官网，公司公告，上海证券研究所资料来源：公司官网，公司公告，上海证券研究所 1.2 央企背景央企背景支撑，股权结构稳定支撑，股权结构稳定 公司的实际控制人招商局集团是中央直接管理的国有重要骨干企业，控股股东招商局蛇口工业区控股股份有限公司持股51.16%，其中直接持股 47.45%。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 5 图图 2 股权结构股权结构 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 1.3 业绩整体向好，盈利能力稳步提升业绩整体向好，盈利能力稳步提升 营收突破百亿，利润稳步提升。营收突破百亿，利润稳步提升。2021 年
16、，公司营业收入突破百亿，达到105.91亿元，同比增长22.42%；其中，随着原有物业管理项目增长以及新拓展市场化物业管理项目增加，物业管理业务实现营业收入99.08亿元，同比 23.31%。 2019年公司重组后，归母净利润呈上升趋势，2021 年，公司实现归母净利润 5.13 亿元，同比增长 17.25%。 图图 3 近年公司营业收入及增速近年公司营业收入及增速 图图 4 近年公司近年公司归母净利润归母净利润及增速及增速 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 -20%-10%0%10%20
17、%30%40%50%02040608000202021营业收入（亿元）同比（右轴）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%001920202021归母净利润（亿元）同比（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 6 图图 5 近年公司分业务营业收入近年公司分业务营业收入结构结构 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 毛利率略有提升，费用管控能力持续向好。毛利率略有提升，费用管控能力持续向好。2021 年，公司毛利率为13.76%，较上
18、年增长0.16pct；其中，物业管理业务毛利率为 11.43%，较上年提升 0.47pct，资产管理业务毛利率 56.18%，较上年下滑1.71pct。费用方面，公司三项费用率自2019年持续下滑，2021 年财务费用率、销售费用率和管理费用率分别为 1.25%、0.82%和 3.65%。同时，公司持续推进数字化管理和精细化集中运营管控，在管项目的招商 平台覆盖率超 99%，提升管理效率，从而降低了管理费用率。 图图 6 近年公司近年公司毛利率毛利率 图图 7 近年公司近年公司分业务毛利率分业务毛利率 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上
19、海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 0204060800202021物业管理（亿元）资产管理（亿元）0%5%10%15%20%25%200202021毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%201920202021物业管理资产管理公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 7 图图 8 近年公司期间费用率近年公司期间费用率 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 1.4 “12347”战略助力高质量发展”战略助力高质量发展 2020 年初，公司明确了“12347”发展战略
20、，发展“大物业”和“大资产”两项核心业务，战略协同方面，成为招商局集团资产保值增值平台，成为招商蛇口持有资产运营的承载平台。“12347”发展战略明确了公司作为轻资产平台的整体战略定位，为实现公司内外部协同发展，提高市场竞争力，提供了方向指引。 表表 1 公司公司 “12347”发展战略内容”发展战略内容 名称名称 内容内容 1 战略定位 中国领先的物业资产管理运营商，物业资产管理领域综合实力领先，机构类业务保持行业领军地位，服务质量、品牌影响力、资产管理能力保持中国领先地位 2 核心主业 大物业+大资管 3 战略协同 集团资产保值增值平台，为集团业务协同助力；招商蛇口持有资产运营的承载平台；
21、招商蛇口产业数字化的标兵 4 发展原则 市场化、专业化、集约化、生态化 7 战略举措 巩固一片沃土、业务价值延伸、平台内涵多元、科技賦能与数字化转型、内外发展并举、两个平台有机互动、管理创新 资料资料来源：来源：招商积余公众号，招商积余公众号，上海证券研究所上海证券研究所 2 深耕“大物业”基壤，拓展“大资管”深耕“大物业”基壤，拓展“大资管” 版图版图 2.1 “大物业”绩效靓丽，业态价值多元延伸“大物业”绩效靓丽，业态价值多元延伸 2.1.1 基础物管稳健增长，非居业态发展提速基础物管稳健增长，非居业态发展提速 构建“沃土云林”商业模式，提供多元化管理服务。构建“沃土云林”商业模式，提供多
22、元化管理服务。公司物业管理业务涵盖基础物业管理、平台增值服务和专业增值服务三0%1%2%3%4%5%6%7%8%200202021财务费用率销售费用率管理费用率公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 8 大板块，布局超过100个城市，服务业态覆盖住宅、办公、商业、园区、学校等多元化业态。公司积极推进“12347”战略落地，构建“沃土云林”商业模式，公司深耕物业基础管理“沃土” ，通过标准化运营和平台化建设提升服务水平。平台增值服务依托旗下招商到家汇的平台运营，通过爆品引领、服务渗透、线上线下一体化等手段，开展多元化增值服务，反哺基础物业服务。专业增
23、值服务依托多年的专业化服务能力和强大的客户粘性，为客户提供案场协销及房产经纪、设施管理服务、停车场管理服务等专业化服务。 图图 9 公司公司“沃土云林沃土云林”商业模式商业模式 资料来源：招商积余业绩发布会，上海证券研究所资料来源：招商积余业绩发布会，上海证券研究所 基础物管行稳致远，业务多层次扩展。基础物管行稳致远，业务多层次扩展。2021 年，公司物业管理业务营业收入 99.08 亿元，同比增长 23.31%；新签年度合同额为 30.5 亿元，同比增长 24.34%。2021 年，公司基础物业管理、平台增值服务和专业增值服务营业收入分别占物业管理业务营业收入的 78.75%、2.68%和
24、18.57%，毛利率分别为 11.11%、4.85%和 13.77%。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 9 图图 10 近年近年公司物业管理业务营收及增速公司物业管理业务营收及增速 图图 11 近年公司物业管理业务近年公司物业管理业务新签年度合同额新签年度合同额 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 图图 12 近年公司物业管理分业务营收结构近年公司物业管理分业务营收结构 图图 13 近年公司物业管理分业务毛利率近年公司物业管理分业务毛利率 资料来源：公司公告，
25、上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料资料来源：公司公告，上海证券研究所来源：公司公告，上海证券研究所 管理规模持续扩张，助力物业管理业务稳健增长。管理规模持续扩张，助力物业管理业务稳健增长。截至 2021年底，公司物业管理面积达到 2.81亿平方米，同比增长 47.12%；物业管理项目达到 1717 个，同比增长 19.40%。管理面积的持续增长不仅为基础物业管理服务业绩提升提供空间，也为多元化平台增值服务和专业增值服务业务开展提供广阔的沃土。 图图 14 近年公司物业管理面积及增速近年公司物业管理面积及增速 图图 15 近年公司物业管理项目数及增速近年公司物业管理项目数及增
26、速 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%0204060800021物业管理营业收入(亿元)同比（右轴）0%20%40%60%80%100%120%140%0552001920202021新签年度合同额（亿元）同比（右轴）020406080021基础物业管理（亿元）专业增值服务（亿元）平台增值服务（亿元）0%2%4%6%8%10%12%14%16
27、%20202021基础物业管理专业增值服务平台增值服务-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.02001920202021管理面积（亿平方米）同比（右轴）0%20%40%60%80%100%120%140%0200400600800002001920202021管理项目（个）同比（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 10 发力非住宅业态，全业态拓展势头强劲。发力非住宅业态，全业态拓展势头强劲。公司非住宅类项目服务业态包括办公、商业、
28、园区、政府、学校、公共、城市空间等。截至2021年底，公司非住宅管理面积达到 1.66亿平方米，同比增长 75%，占公司基础物业总管理面积的 58.92%；非住宅营业收入达到 50.36 亿元，同比增长 14.48%，占公司基础物业管理营业总收入的 64.54%。2021 年，公司拓展了浦发银行绿谷项目、 四川大学华西天府医院、济南环贸中心、深圳中心公园等规模和影响力均较大的高品质项目，新拓展项目的单个项目平均年合同额同比大幅上升，千万级以上项目数量同比增长 43%。 图图 16 公司管理面积结构公司管理面积结构 图图 17 公司新签约合同金额结构公司新签约合同金额结构 资料来源：公司公告，上
29、海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 图图 18 2021 年公司非住宅年公司非住宅类项目类项目管理面积结构管理面积结构 图图 19 2021 年公司非住宅年公司非住宅类项目类项目营收结构营收结构 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.8020021住宅（亿平方米）非
30、住宅（亿平方米）住宅同比（右轴）非住宅同比（右轴）0%10%20%30%40%50%058201920202021住宅（亿元）非住宅（亿元）住宅同比（右轴）非住宅同比（右轴）0500000002020年2021年办公（万）园区（万）公共（万）政府（万）学校（万）商业（万）城市空间及其他（万）0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002020年2021年办公（亿元）园区（亿元）公共（亿元）政府（亿元）学校（亿元）商业（亿元）城市空间及其他（亿元）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 11 图图 20
31、公司高品质公司高品质非住宅非住宅项目项目 资料来源：招商积余业绩发布会，上海证券研究所资料来源：招商积余业绩发布会，上海证券研究所 2.1.2 增值服务成效显现，多元化增值服务成效显现，多元化发展发展增添活力增添活力 依托到家汇平台，打造物业私域流量轻资产平台。依托到家汇平台，打造物业私域流量轻资产平台。公司旗下招商到家汇平台全面优化到家汇商城前端及后台功能，以爆品引领、服务渗透、线上+线下结合为抓手，开展“企业集采+优品生活+社区资源运营”等多业务线条的增值服务，积极打造物业私域流量领先的轻资产平台运营商。2021 年，公司平台交易额近 8 亿元，同比增长 66%；平台增值服务营业收入 2.
32、66 亿元，同比增长491.11%，用户数、活跃度、复购率等平台数据均稳步提升。 图图 21 近年公司平台增值服务营收近年公司平台增值服务营收 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 0.00.51.01.52.02.53.020202021平台增值服务（亿元）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 12 图图 22 公司平台增值服务公司平台增值服务 资料来源：招商积余公众号，上海证券研究所资料来源：招商积余公众号，上海证券研究所 专业增值服务快速发展，细分赛道实力领先。专业增值服务快速发展，细分赛道实力领先。2021 年，公司旗下专业公司
33、快速发展，为客户带来全流程、一体化、专业化综合服务体验。公司为客户提供了案场协销及房产经纪、设施管理服务、建筑科技服务、停车场管理服务、安保服务、干洗服务、餐饮服务等一系列专业化服务。设施管理方面，公司旗下的南光电梯公司拥有在保电梯 10745 台，为深圳最大的非品牌电梯维保公司，持有行业最高 A 级资质；建筑科技服务方面，公司新增 4 项资质，已累计拥有专利和软著 30 项，并于 2022 年初迈入国家高新技术企业行列。2021 年，公司专业增值服务营业收入 18.4 亿元，同比增长 20.50%；其中，案场协销及房产经纪、建筑科技服务和设施管理服务营业收入分别占专业增值服务营业收入的 42
34、.91%、21.45%和 21.34%。 图图 23 近年公司专业增值服务营收近年公司专业增值服务营收 图图 24 2021 年公司专业增值服务分业务营收年公司专业增值服务分业务营收占比占比 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 024680201920202021专业增值服务（亿元）案场协销及房产经纪建筑科技服务设施管理服务其他公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 13 图图 25 公司专业增值服务公司专业增值服务 资料来源：招商积余公众号，上
35、海证券研究所资料来源：招商积余公众号，上海证券研究所 2.2 以商为势， “大资管”尽显商业匠心以商为势， “大资管”尽显商业匠心 推进“推进“12347”战略落地，聚焦资管业务。”战略落地，聚焦资管业务。公司资产管理业务包括商业运营、持有物业出租及经营。2021 年，公司资产管理营业收入达到 5.56 亿元，同比增长 23.7%。2021 年，公司商业运营、持有物业出租及经营营业收入分别占资产管理营业收入的 10.49%和 89.51%；公司商业运营、持有物业出租毛利率分别为 41.94%和 57.85%。 图图 26 近年公司资产管理业务营收及增速近年公司资产管理业务营收及增速 资料来源：
36、公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%020202021资产管理营业收入（亿元）同比（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 14 图图 27 近年公司资产管理分业务营收结构近年公司资产管理分业务营收结构 图图 28 近年公司资产管理分业务毛利率近年公司资产管理分业务毛利率 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 商业运营加速拓展，三大产品系助力品牌扩张。商业运营加速拓
37、展，三大产品系助力品牌扩张。公司旗下招商九方为商业地产项目提供土地获取及开发建设阶段的商业定位、规划设计、工程改造等顾问咨询服务，在商业项目开业筹备及运营阶段提供招商、策划、推广、运营管理等服务。2021 年，公司商业运营业务营业收入达到 0.58亿元，同比增长 52.62%。公司商业项目管理面积 179 万平方米，同比增长 31.62%，在管商业项目44 个，同比增长 69.23%。近年来，公司成功培育了九方、九方荟等品牌，打造了三大商业产品系海上世界、花园系、九方系，并与 1400 多个优质品牌资源建立深度合作。 图图 29 近年公司商业项目管理面积及增速近年公司商业项目管理面积及增速 图
38、图 30 近年公司商业项目数量及增速近年公司商业项目数量及增速 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021持有物业出租及经营商业运营0%10%20%30%40%50%60%70%20202021持有物业出租及经营商业运营-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020406080001920202021管理面积（万平方米）同比（右轴）0%10%20%30%4
39、0%50%60%70%80%05540455020021管理项目（个）同比（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 15 图图 31 公司公司三大商业产三大商业产品系品系 资料来源：公司官网，上海证券研究所资料来源：公司官网，上海证券研究所 持有物业业态多元，运营整体向好。持有物业业态多元，运营整体向好。公司的持有物业包括酒店、购物中心、商业、写字楼等多种业态。截至 2021 年底，公司可出租面积达到 59.12 万平方米，已出租面积达到 57.78 万平方米，平均出租率达到 98%。 图图 32 近年公司持有物业出租及
40、经营近年公司持有物业出租及经营情况情况 图图 33 2021 年公司持有物业出租及经营分业务年公司持有物业出租及经营分业务情况情况 资资料来源：公司公告，上海证券研究所料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 数字建设数字建设深深化升级，化升级，打造打造业务全链路信息化业务全链路信息化。业务数字化方面，公司加快数字化建设，在管项目的招商 平台覆盖率超 99%；公司结合特色业态，升级智慧医院系统，延伸医院业务至标本运送、医废处理等领域。管理数字化方面，公司打造供应商系统、管理驾驶舱、三级城市级智慧运营中心，并升级多个理系统，推进精细化
41、集中运营管控，提升管理效率。物联应用方面，公司全面推广“车场岗亭无人值守”改造，截至 2021 年底，累计完成700多条车道改造。在2020-2021年克而瑞中国物企数字力排行榜中，公司位列第八名。 93.5%94.0%94.5%95.0%95.5%96.0%96.5%97.0%97.5%98.0%98.5%0070201920202021可出租面积（万）已出租面积（万）平均出租率（右轴）82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%0554045可出租面积（万）已出租面积（万）平均出租率（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声
42、明请务必阅读尾页重要声明 16 图图 34 公司数字化建设公司数字化建设 资料来源：招商积余公众号，上海证券研究所资料来源：招商积余公众号，上海证券研究所 3 控股股东实力强劲，资源禀赋优异控股股东实力强劲，资源禀赋优异 招商蛇口销售规模增长，土地储备充足。招商蛇口销售规模增长，土地储备充足。2021 年，公司控股股东招商蛇口实现签约销售面积 1464.47 万平方米，同比增长17.77%；签约销售额3268.34亿元，同比增长17.73%，位列克而瑞 2021 销售榜第七名。2017 年至 2021 年，招商蛇口竣工面积及新增计容建筑面积分别从453.49万平方米和1023万平方米增长至12
43、72.74 万平方米和 1559 万平方米。2021 年，公司新增来自招商蛇口的物业管理面积为1766.24万平方米，占比19.6%；新增来自招商蛇口的新签年度合同额为 6.5 亿元，占比 21.31%。 图图 35 近年招商蛇口签约销售面积及增速近年招商蛇口签约销售面积及增速 图图 36 近年招商蛇口签约销售额及增速近年招商蛇口签约销售额及增速 资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所 资料来源：招商蛇资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所口公司公告，上海证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02004006
44、0080008201920202021销售面积（万平方米）同比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%05000250030003500200202021签约销售额（亿元）同比（右轴）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 17 图图 37 近年招商蛇口竣工面积近年招商蛇口竣工面积 图图 38 近年招商蛇口新增计容建筑面积近年招商蛇口新增计容建筑面积 资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所 资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究
45、所资料来源：招商蛇口公司公告，上海证券研究所 第三方占比提升，公司市场化外拓能力提升。第三方占比提升，公司市场化外拓能力提升。2021 年，公司管理面积中来自控股股东 0.91亿平方米，同比增长 24.18%，来自第三方 1.90亿平方米，同比增长 61.49%；公司新签合同金额中来自第三方整体提升，达到 24 亿元，同比增长 29.52%。 图图 39 公司管理面积来源结构公司管理面积来源结构 图图 40 公司新签合同金额来源结构公司新签合同金额来源结构 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所
46、 控股股东提出控股股东提出“双百双百”战略战略，铺路“大资管” 。，铺路“大资管” 。公司控股股东招商蛇口在商业上制定了“双百”目标，即在十四五规划期末，建设百个资产管理项目，并实现百亿经营收入。2020 年是招商蛇口的资管年，招商蛇口成立资产管理中心，全面盘点集中商业、写字楼、酒店、公寓等四大业态的持有型物业，成功创新发行深圳泰格明华、南京马群花园城等类 REITs 产品，为资产有序有效退出奠定基础。2021年招商蛇口主要在营集中商业项目 25个，集中布局在上海、深圳、南京、成都和重庆等 16 个城市。公司旗下招商九方管理能力不断提升，陆续与招商蛇口持有型商业项目签订委托管理协议。2021
47、年，公司受托管理招商蛇口下属企业持有的蛇0%20%40%60%80%100%120%02004006008000200202021竣工面积（万平方米）同比（右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008000720021新增计容建筑面积（万平方米）同比（右轴）0.000.501.001.502.002.503.0020021控股股东（亿平方米）第三方（亿平方米）05520021控股
48、股东（亿元）第三方（亿元）公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 18 口花园城、招商局广场等 35 个商业项目，商业业务布局在全国十余个城市，具有一定的品牌影响力。 积极开展“积极开展“总对总总对总”业务业务，合资合作成果丰硕合资合作成果丰硕 。 “总对总”业务方面，公司不断扩大在大客户系统中的市场份额，成功拓展南京华为、中兴南京园区、京东总部 4 号楼等项目，与阿里巴巴、宁德时代、华为等企业建立了深度战略合作，新签年度合同额同比增长 133%，成为市场化业务的重要渠道。合资合作业务方面，公司加大与广西投资集团、山东省机场管理集团等大型资源平台公司的合作，新成立合资公
49、司 8 家，新签年度合同额同比增长298%，为稳定可持续发展扩充了资源基础。 投资并购实现突破，优质标的项目落地。投资并购实现突破，优质标的项目落地。2021年12月，公司收并购工作实现突破，成功摘牌上航物业 100%股权及南航物业95%股权，并于 2022 年 1 月完成股权交割，进一步夯实航空领域专业服务能力及优势；公司增资扩股汇勤物业，目前正积极推进协议落地，努力打造金融物业管理领先平台。 表表 2 公司重组后并购情况公司重组后并购情况 时间时间 收购标的收购标的 股权股权 对价对价 （亿元）（亿元） 在管面积在管面积 （万平方米）（万平方米） 业务内容业务内容 2021.12.24 上
50、航物业 100% 0.54 222 为商飞集团及成员企业提供物业管理服务。 2021.12.29 南航物业 95% 2.3 60 为南航集团内部提供物业管理服务。 拟收购 深圳汇勤 65% - 222 为以招商银行为主的金融机构客户提供物业管理服务。 资料来源：招商积余公众号，公司公告，上海证券研究所资料来源：招商积余公众号，公司公告，上海证券研究所 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 盈利预测关键假设： （1）物业管理业务：物业管理业务包含基础物业服务（住宅+非住宅） 、平台增值服务和专业增值服务。住宅业态的物业管理服务一方面来源于母公司招商蛇口的商品房销售转化，另一方面来源于市场化外拓。非住
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