1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2022 年 06 月 04 日 推荐推荐（维持）（维持） 煤炭煤炭行业专题报告行业专题报告 周期/能源开采 本篇报告主要回顾了煤炭行业的历史周期，并结合国际国内情况对行业供需两本篇报告主要回顾了煤炭行业的历史周期，并结合国际国内情况对行业供需两侧进行分析，发现煤炭供给端仍存挑战，其三大传统能源地位的不可替代性较侧进行分析，发现煤炭供给端仍存挑战，其三大传统能源地位的不可替代性较强，短期内供给偏紧格局较难扭转，而需求端持续旺盛，煤炭价格上行预期较强，短期内供给偏紧格局较难扭转，而需求端持续旺盛，煤炭价格上行预期较为明显，行业潜力显现。为

2、明显，行业潜力显现。 历经十年困境后彰显潜力历经十年困境后彰显潜力。回顾煤炭行业几大发展阶段，2000-2012 年为煤炭行业发展的黄金时期，期间宏观经济增长稳定，工业发展迅速，带动煤炭消费量持续增长，此外行业在整顿治理下集中度不断提高，资源整合程度增强，企业盈利能力增强。2012 年开始煤炭行业进入低谷期，煤炭行业在经过快速发展的黄金十年后迎来供求关系转折点，行业景气度进入偏低区间。2012 年以来，欧债危机反复恶化，全球经济增长明显放缓，我国经济增长制约因素有所加强。2020 年收到疫情冲击煤炭需求走弱随着国内疫情形势趋稳，对煤炭下游需求的冲击趋缓，宏观经济增速回升，制造业复工复产带来煤炭

3、需求激增。目前来看，由于我国前期持续煤炭供给侧改革使得煤炭产能受限，叠加澳煤禁令和蒙古口岸疫情反复影响，煤炭供给端整体偏紧。而火电和煤化工需求预期较好，用煤需求增长稳定。国内外煤炭供给紧张格局下煤价上行空间仍存。 煤炭供给偏紧格局短期不变煤炭供给偏紧格局短期不变，迎峰度夏迎峰度夏带来带来电力需求电力需求走强走强，国际国内相互影，国际国内相互影响下煤炭价格上升预期较为确定。响下煤炭价格上升预期较为确定。疫情的边际影响逐渐变弱，全球复工复产进度加速，能源需求反弹明显，而绿色能源无法满足全部新增能源需求，煤炭与天然气将作为主要发电能源填补缺口。2021 年全球燃煤发电量达到了历史最高水平，整体煤炭消

4、费量约为 79 亿吨，同比增长 6%。俄罗斯作为天然气出口大国，由于俄乌冲突导致受到欧美国家联合制裁，天然气出口受到较大阻碍，全球范围内天然气价格高涨，而煤炭作为替代性发电能源，在国际市场需求将快速增长，全球煤价维持高位。国内方面，前期供给侧改革下产能结构调整，中小煤矿加速退出，叠加澳煤禁令下国际煤炭进口受限，行业短期供给偏紧格局不变。需求端火电需求持续增长，三季度迎来用电高峰，动力煤需求持续走高，钢铁行业随复工复产需求提振，或带来用煤需求反弹，短中期煤价中枢上行。 行业环境持续改善，绿色化转型为必然趋势。行业环境持续改善，绿色化转型为必然趋势。煤炭生产地区集中度高，晋陕蒙新四省（区）原煤产量

5、 33.0 亿吨，占全国 79.9%，同比提高 1.6 个百分点。反观煤炭行业竞争激烈，目前低效企业依然占据一大部分资源，随着“碳中和”目标以及政策制约煤矿超产，行业集中度仍有提升空间。展望未来，我国计划于 2060 年实现“碳中和”目标，煤企绿色化转型为必然趋势。短期煤价高涨，煤企拥有充足资金提前布局绿色新能源技术，推动能源结构转型。 风险提示：风险提示：煤炭限价政策风险、煤炭限价政策风险、宏观经济宏观经济衰退风险、新能源替代性增强，能衰退风险、新能源替代性增强，能源结构转变风险。源结构转变风险。 重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标 股价股价 21EPS 22EPS 23EPS 22P

6、E 23PE PB 评级评级 中国神华 33.19 2.53 3.25 3.41 10.2 9.7 1.7 - 陕西煤业 18.75 2.18 2.65 2.66 7.1 7.0 2.0 - 中煤能源 9.89 1.00 1.60 1.78 6.2 5.6 1.1 - 资料来源：Wind、公司数据*预测和估值均来自 Wind 一致预期 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 97 2.1 总市值（亿元） 40127 5.2 流通市值（亿元） 38965 6.0 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 15.5 24.9 46.2 相对表现 13.7 40.7 68.9 资料来源：

7、公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、2022 年煤炭股怎么看？似是2014 年再现供需格局走向宽松，关注转型标的2022-01-10 2、印尼紧急发布煤炭出口禁令点评印尼出口禁令对国内动力煤市场预计冲击有限2022-01-03 3、11 月煤炭行业数据解读单月产量达历史新高，旺季煤价难大涨2021-12-18 苏宝亮苏宝亮 S04 肖欣晨肖欣晨 S01 魏芸魏芸 S02 -40-20020406080Jun/21Sep/21Jan/22May/22(%)能源开采沪深300供给偏紧格局不变，硬通货属性供给偏紧格局不变，

8、硬通货属性凸显凸显 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文正文目录目录 一、煤炭周期回顾：历经十年困境后彰显潜力 . 5 1、2000-2007 年：整顿治理期 . 5 2、2007-2009 年：金融危机期 . 5 3、2009-2012 年：四万亿刺激期 . 5 4、2012-2016 年：市场探底期 . 5 5、2016-2018 年：供给侧改革期 . 6 6、2018-2020 年：碳中和+疫情期 . 6 7、2020 年至今：后疫情时期 . 6 二、我国煤炭行业发展现状 . 7 1、煤炭主要分类及产业链介绍 . 7 2、煤炭行业发展特点 . 8 3、煤炭行业供需情况 . 10

9、 （1）国际供需 . 10 （2）国内供需 . 12 三、行业环境持续改善，绿色转型稳步推进 . 16 四、煤炭迎来黄金时代，优质企业收益显著提升 . 18 1、中国神华：黑金之王，势如破竹 . 18 2、中煤能源：打造煤-电-化等循环经济新业态 . 20 3、投资建议 . 21 五、风险提示 . 21 图表图表目录目录 图 1：煤炭行业周期回顾 . 7 图 2：煤炭主要分类 . 8 图 3：全国煤矿数量 . 8 图 4：千万级煤矿（生产）数量 . 8 图 5：晋陕蒙地区原煤产量（单位：亿吨） . 9 图 6：晋陕蒙地区原煤产量占比变化 . 9 图 7：2016 年以来规上煤炭企业营收情况 .

10、 9 gZ8XrPnOsPqNqRsMmP9P9R8OpNmMpNmOfQrRsMeRpPqO6MmNqQMYnOpMMYnPtM 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 图 8：2016 年以来规上煤炭企业利润总额情况 . 9 图 9：2024 年全球煤炭产量分布情况 . 10 图 10 ：2020 年主要国家人均能源消费情况（单位：千瓦时/人） . 12 图 11：2020-2022 年国际煤炭与天然气价格走势情况（单位：美元/吨，美元/百万英热） . 12 图 12：中国煤炭行业市场原煤产量及消费量变化 . 13 图 13：中国煤炭固定资产投资完成额累计同比变化 . 13 图 14：煤

11、炭季度产能利用率 . 13 图 15：2016-2020 年山西省煤炭去产能情况 . 13 图 16：我国煤及褐煤进口量及增长情况 . 14 图 17：我国煤及褐煤出口量及增长情况 . 14 图 18：我国分国家煤炭进口月度变化（单位：吨） . 14 图 19：我国分国家动力煤进口月度变化（单位：吨） . 14 图 20：我国分国家炼焦煤进口月度变化（单位：吨） . 14 图 21：2020 年中国煤炭下游需求分布占比情况 . 15 图 22：各品类煤种供需缺口月度变化 . 15 图 23：我国电力行业发电量及增速变化 . 15 图 24：我国火电发电量情况及火电占比 . 15 图 25：粗钢

12、产量月度情况（单位：万吨） . 15 图 26：螺纹钢产量月度变化（单位：万吨） . 15 图 27：秦皇岛港周度动力煤平仓价（Q5500K）（单位：元/吨) . 16 图 28：CCTD 秦皇岛动力煤年度长协价（Q5500K）（单位：元/吨） . 16 图 29 ：2021 年全国各省（区）规模以上原煤产量分布 . 16 图 30：2021 年各地区原煤企业数量 . 16 图 31：2021 年中国煤炭行业市场份额（按产量） . 17 图 32：2021 年中国原煤企业产量分布情况 . 17 图 33：2021 年各家公司煤炭保有量情况（单位：亿吨） . 17 图 34：2021 年各家公司

13、煤炭保有可采量情况（单位：亿吨） . 17 图 35：2021 年各行业煤炭消费量占比 . 18 图 36：2021 年各类电源发电量占比 . 18 图 37：中国能源消费结构 . 18 图 38：中国神华各业务产能情况 . 19 图 39：公司煤炭产销情况 . 19 敬请阅读末页的重要说明 4 行业深度报告 图 40：公司营业收入情况 . 19 图 41：2021 年各业务营业收入占比 . 20 图 42：公司归母净利润情况 . 20 图 43：公司煤炭产销情况 . 21 图 44：公司营业收入情况 . 21 图 45：2021 年各业务营业收入占比 . 21 图 46：公司归母净利润情况

14、. 21 表 1：2016 年以来煤炭行业重点政策汇总 . 9 表 2：全球煤炭产量（百万吨） . 11 表 3：全球煤炭消耗量（百万吨） . 12 表 4：前十家上市公司煤炭产量情况（万吨） . 17 敬请阅读末页的重要说明 5 行业深度报告 一、一、煤炭周期回顾：煤炭周期回顾：历经历经十年困境后十年困境后彰显潜力彰显潜力 本篇报告主要回顾了煤炭行业的历史周期，并结合国际国内情况对行业供需两侧进行分析，发现煤炭供给端仍存挑战，其三大传统能源地位的不可替代性较强，短期内供给偏紧格局较难扭转，而需求端持续旺盛，煤炭价格上行预期较为明显，行业潜力显现。 煤炭作为三大基础化石能源之一，其价格波动受到

15、包括供求关系、政策等在内的多重因素影响。煤炭作为三大基础化石能源之一，其价格波动受到包括供求关系、政策等在内的多重因素影响。由于煤炭供求的波动和价格的变化与宏观经济增长情况息息相关，我们将 2000-2021 年划分为七个阶段，并截取 2000-2021 年之间的GDP 增速、2003-2021 年秦皇岛港 Q5500 动力煤平仓价周度价格、以及 2000-2021 年之间的煤炭消费量和原煤产量同比增速几大指标相互印证煤炭行业的周期演变。 1、2000-2007 年：年：整顿治理期整顿治理期 煤炭行业整体处于上行景气区间。宏观经济整体处于上行期，社会固定投资猛增，煤炭行业经历了一段时期的迅猛发

16、展，煤炭需求高涨，消费量同比增速整体高于产量增速，但由于前期粗放式管理，导致行业整体发展质量仍然偏低，存在着包括产业集中度低、市场竞争激烈、价格秩序混乱等问题。在此行业背景下，我国国有大型煤矿的经营较为困难，行业秩序混乱，针对行业存在的弊病，中央撤销煤炭工业部，将重点煤矿下方给各级政府，并针对煤炭行业问题出台一系列政策，包括 2005 年的国务院关于促进煤炭工业健康发展的若干意见 ，2006 年的加快煤炭行业结构调整、应对产能过剩的指导意见 ，和 2007 年的煤炭工业发展“十一五”规划等，大幅提高行业进入门槛、提高企业规模煤炭和产业集中度，行业进入整顿期。 2、2007-2009 年：金融危

17、机期年：金融危机期 2008 年三季度之前煤炭延续产销两旺、景气上升的良好发展态势。在煤炭工业发展“十一五”规划的指引下，煤炭行业产量方面资源整合程度提高，全国新开工大中型煤矿将主要分布在大型煤炭基地内，产业集中度提升，煤炭企业议价能力得到提升，煤炭产量增速稳定增长，逐渐高于消费量增速。进出口格局方面，2008 年上半年国际原油价格居高，煤炭作为替代性能源需求网上，而主要煤炭出口国采取限制措施，导致国际市场煤价高企，我国煤炭出口量一改以往萎缩态势出现增长。煤炭价格方面，国内国际煤价上涨频繁，波动明显。但从 2008 年三季度开始，伴随金融危机的到来，宏观经济增速下滑，煤炭运行形势急剧转变，景气

18、下降趋势明显，煤炭供需双回落，持续多年的供需“紧平衡”状态得到阶段性环节，煤炭价格短期下滑压力较大。2008 年下半年受国际煤价大幅下跌、经济预期不足以及电煤临时价格干预措施影响，秦皇岛周度动力煤平仓价（Q5500K）在飙升至 1000 元/吨后快速下跌，整体涨势明显放缓。 3、2009-2012 年：年：四万亿四万亿刺激期刺激期 煤炭行业整体处于景气区间。金融危机后，政府推出“四万亿”财政刺激政策刺激经济上行，GDP 增速恢复，宏观经济上行，煤炭需求进入旺盛期，大量资金流入房地产投资市场，拉动电力、钢铁和建材用煤需求，煤炭消费量同比增速保持稳定上行趋势。同时随着煤炭行业资源整合的推进，行业逐

19、渐进入开采集约化、利用高效化的时代，供给端原煤产量在政府此前产业政策的支持下保持稳定增长态势，煤炭行业呈供需两旺，煤炭价格整体呈上行趋势。 4、2012-2016 年：年：市场探底市场探底期期 煤炭行业在经过快速发展的黄金十年后迎来供求关系转折点，行业景气度进入偏低区间。2012 年以来，欧债危机反复恶化，全球经济增长明显放缓，我国经济增长制约因素有所加强，GDP 增速由 2012 年的 10.4%下降至 2016 年的 8.4%。受国内外经济形势影响，煤炭下游需求不旺，煤炭企业、重点发电企业、主要港口存煤均有增加趋势，煤 敬请阅读末页的重要说明 6 行业深度报告 炭价格整体下行趋势明显，秦皇

20、岛周度动力煤平仓价（Q5500K）由 700 元/吨左右降低至 400 元/吨左右。在全球煤炭市场产能过剩压力下，进口煤和国内煤仍有一定价差，我国煤炭进口扔保持较大规模，同时国内产能由于上一阶段煤炭固定资产投资旺盛，产能扩张超过目前需求量，行业整体保持总量宽松，结构性过剩态势。这一时期内，煤炭需求疲软，煤炭消费量开始出现负增长局面。 5、2016-2018 年：供给侧改革期年：供给侧改革期 在前期产能过剩的背景下，政府出台多项政策引导煤炭行业开启自上而下的去产能活动，2016 年，国务院正式下发关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见标志着煤炭行业真正开始供给侧改革，后续发改委与能源局又联合

21、发布关于开展煤炭行业能耗情况专项检查的通知 ，表示将查处违法违规行为，全面促进化解过剩产能。2018年，发改委发布关于进一步完善煤炭产能置换政策加快优质产能释放促进落后产能有序退出的通知 ，标志着煤炭供给侧改革逐渐由单纯去产能向优化产能结构转变。随着宏观经济增速恢复和供给侧改革的深化，煤炭需求回暖，房地产制造业投资需求拉动 的同时供给减少，煤炭价格短期上行趋势明显，秦皇岛周度动力煤平仓价（Q5500K）由 400 元/吨左右增长至 600 元/吨左右。 6、2018-2020 年：碳中和年：碳中和+疫情期疫情期 我国提出力争在 2030 年前二氧化碳排放达到峰值，2060 年前实现碳中和的环保

22、目标，在此背景下，煤炭消费将在2025 年前后达峰，意味着在“碳中和”目标推进过程中煤炭需求将大幅下滑。此外，国内外经济形势同样对煤炭需求有一定影响，由于国际形势不稳定和疫情影响因素，国内宏观经济增速有所下滑，增速由 2018 年的 10.5%降低至 2020 年的 2.7%，在经济增长放缓的背景下，煤炭需求趋弱，煤炭消费量保持低速增长，尤其在疫情影响下，房地产投资受限、制造业停工导致煤炭下游需求下滑明显，煤炭消费量增速在这一时期内低于原煤产量增速。综合“碳中和”目标的推进、宏观经济下滑、以及疫情影响等多重因素，煤炭市场整体呈供过于求发展态势，煤炭价格有短期下滑趋势，行业景气度下行。 7、20

23、20 年至今：后疫情时期年至今：后疫情时期 随着国内疫情形势趋稳，对煤炭下游需求的冲击趋缓，宏观经济增速回升，制造业复工复产带来煤炭需求激增。同时 2022 年初俄乌战争开启后对俄能源制裁加剧世界范围内的能源危机，石油价格高企下，作为石油替代能源的煤炭在国际范围内需求高涨，国际煤价居于高位，而国际煤价的增长带动国内煤价增长。从供给端来看，由于我国前期持续煤炭供给侧改革使得煤炭产能受限，叠加澳煤禁令和蒙古口岸疫情反复影响，煤炭供给端整体偏紧。从需求端来看，火电和煤化工需求预期较好，用煤需求增长稳定。国内外煤炭供给紧张格局下煤价上行空间仍存，国内秦皇岛周度动力煤平仓价（Q5500K）由 2020

24、年底的 580 元/吨左右增长至目前的 735 元/吨，上涨幅度较大。 敬请阅读末页的重要说明 7 行业深度报告 图图 1：煤炭行业周期回顾煤炭行业周期回顾 资料来源：国家统计局、中国煤炭工业协会、Wind、招商证券 二、我国煤炭行业发展现状二、我国煤炭行业发展现状 1、煤炭主要分类及产业链煤炭主要分类及产业链介绍介绍 我国煤炭我国煤炭资源储量位居资源储量位居世界第三，在我国一次性能源生产和消费中占据主导地位世界第三，在我国一次性能源生产和消费中占据主导地位。中国煤炭分类首先按照煤的干燥无灰基挥发分等指标，将所有煤分为三大类：无烟煤、烟煤和褐煤，对于无烟煤和褐煤，又分别按照煤化程度和工业利用特

25、点分为三个和两个亚类，而烟煤则按干燥无灰基挥发分和粘结性等指标进一步划分为 12 个细分种类：贫煤、贫瘦煤、瘦煤、焦煤、肥煤、1/3 焦煤、气肥煤、气煤、1/2 中粘煤、弱粘煤、不粘煤、长焰煤。而按照煤炭用途和使用目的分类，我国煤炭则可以划分为动力煤、炼焦煤（主焦煤）和无烟煤三大类，其中动力煤主要指作为动力原料的煤炭，狭义上指用于火力发电的煤，热值和挥发分要求相对低于化工煤，而炼焦煤（主焦煤）则具有中/低挥发分、中/强粘结性的特点，在我国炼焦煤资源相对稀缺，储量仅占中国煤炭总储量的 27.7%，主要用于炼焦碳，焦炭则多用于炼钢，是钢铁等行业的主要生产原料。 我国煤炭行业主要包括从事煤炭开采、洗

26、选、分级生产活动的产业。我国煤炭行业主要包括从事煤炭开采、洗选、分级生产活动的产业。煤炭行业产业链上游主要包括设备和系统，比 敬请阅读末页的重要说明 8 行业深度报告 如采掘机等煤炭生产设备等，参与企业包括华科电气、双环等设备制造商；中游为煤炭开采和洗选，参与企业包括国家能源、阳泉煤业、崇州煤业等企业；下游为煤炭需求应用企业，包括钢铁行业、电力行业、化工行业和建材行业四大类，参与企业包括国家电投、山东钢铁等相关企业。 图图 2：煤炭主要分类煤炭主要分类 资料来源：国家能源局、招商证券 2、煤炭行业煤炭行业发展特点发展特点 我国煤炭行业已经逐渐我国煤炭行业已经逐渐向高集中度、向高集中度、高质量发

27、展方向转变高质量发展方向转变，煤炭生产重心向晋陕蒙三地集中，煤炭生产重心向晋陕蒙三地集中。随着供给侧深化，我国煤矿数量逐年下降，由 2016 年的 7866 个降至 2021 年的 4500 个左右。同时不断缩减中小煤矿产能，提高煤炭资源集中度，截至 2021 年千万级煤矿数量达到 72 个。从产量地区分布来看，我国煤炭整体储量丰富，在供给侧改革深化下煤炭集约开发布局进一步优化，生产重心加快向晋陕蒙新地区和优势企业集中，三省原煤储量均超过 150亿吨。其中山西省作为产煤核心省份，原煤产量保持稳定增长，截至 2021 年达到 11.93 亿吨，同比增速扩大，增长超过 10%，其原煤产量占全国比重

28、达到 28.9%。内蒙古位居第二，2021 年原煤产量达到 10.39 亿吨，同比增长1.3%，其原煤产量占全国比重达到 25.2%，占比有所回落。陕西省位居第三，2021 年原煤产量达到 7 亿吨，同比增长 2.9%，其原煤产量占全国比重达到 16.9%，占比有所回落。 图图 3：全国煤矿数量：全国煤矿数量 图图 4：千万级煤矿（生产）数量：千万级煤矿（生产）数量 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 9 行业深度报告 图图 5：晋陕蒙地区原煤产量（单位：亿吨）晋陕蒙地区原煤产量（单位：亿吨） 图图 6：晋陕蒙地区原煤产量占比变化

29、：晋陕蒙地区原煤产量占比变化 资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 由于政策调整下能源结构由于政策调整下能源结构转型转型，我国煤炭市场规模波动明显。，我国煤炭市场规模波动明显。在政策强调构建清洁低碳、安全高效的能源体系的背景下，绿色低碳能源占比逐渐提高，煤炭行业政策越发集中于强调向高质量清洁低碳方向转型，提高煤矿工作安全性和规范性，促进行业朝高质量发展、清洁化、智能化方向发展成为主旋律。能源结构调整为煤炭行业经济效益带来一定冲击，2021 年全国规模以上煤炭企业营收达到 32897 亿元，同比增长 58.3%，全国规上煤炭企业利润总额达到 7023 亿元，同比增长 2

30、12.7%，营收和利润总额增长波动较为明显，2021 年显著改善或主要由于疫情后复工复产带来的煤炭消费大幅增长。其中前 5 家、前 10 家大型煤炭企业利润占总规上煤炭企业利润总额分别达 25.7%和30.2%，经济效益进一步向头部企业集中，但煤炭产业链各环节和煤矿生产区域利润分布不均衡问题仍然突出。 图图 7：2016 年以来规上煤炭企业营收情况年以来规上煤炭企业营收情况 图图 8：2016 年以来规上煤炭企业利润总额情况年以来规上煤炭企业利润总额情况 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 表表 1：2016 年年以来煤炭行业重点政策汇总以来煤炭行业重点

31、政策汇总 日期日期 政策政策 主要内容主要内容 2016 年 12 月 煤炭工业发展“十三五”规划的通知 提出目标到 2020 年，基本建成集约、安全、高效、绿色的现代煤炭工业体系。 2017 年 2 月 煤炭深加工产业示范“十三五”规划 鼓励煤炭行业紧抓供给侧改革的重要契机，重点开展煤制油、煤制天然气等 5 类模式以及通用技术装备的升级示范。 2018 年 4 月 关于做好 2018 年重点领域化解过剩产能工作的通知 化解煤炭过剩产能 1.5 亿吨左右，确保去产能目标三年内实现，处置“僵尸企业”，提高南方地区煤矿产能退出标准。 2019 年 10 月 关于加大政策支持力度进一步推进煤电联营工

32、作的通知 鼓励支持煤炭、电力企业采取煤电一体化、煤电交叉持股、煤电企业合并重组等形势开展煤电联营。 敬请阅读末页的重要说明 10 行业深度报告 日期日期 政策政策 主要内容主要内容 2020 年 2 月 关于加快煤矿智能化发展的指导意见 提出坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主，坚持以科技创新为根本动力，推动智能化技术与煤炭产业融合发展，提升煤矿智能化水平。 2020 年 6 月 关于做好 2020 年重点领域化解过剩产能工作的通知 确保去产能任务在 2020 年底前全面完成 2020 年 9 月 煤炭矿区总体规划管理规定（此预订征求意见稿） 规划总规模 1000 万吨/年及以上的矿区，

33、其总体规划由国家发展改革委审批，规划总规模 1000 万吨/年以下的矿区，其总体规划由省级煤炭矿区规划管理部门审批 2021 年 6 月 煤炭工业“十四五”高质量发展指导意见 到“十四五”末，国内煤炭产量控制在 41亿吨左右，全国煤炭消费量控制在 42 亿吨左右，年均消费增长 1%左右。全国煤矿数量控制在 4000 处以内，大型煤矿产量占 85%以上。 2021 年 12 月 关于进一步加强煤矿防灭火和瓦斯防治工作的通知 对严厉打击通风系统不健全、防灭火措施落实不到位、瓦斯超限作业等行为 资料来源：公开资料整理、招商证券 3、煤炭、煤炭行业供需情况行业供需情况 （1）国际供）国际供需需 国际供

34、给：国际供给：2021 年全球煤炭生产小幅恢复，煤炭总产量为 78.89 亿吨，同比增长约 4.3%。中国、印度、美国、印度尼西亚、俄罗斯等主要产煤国产量实现增长。2021 年美国煤炭产量为 5.28 亿吨，同比增长 8.9%；俄罗斯煤炭产量为 4.29 亿吨，同比增长 7.7%；欧洲煤炭产量为 4.75 亿吨，同比增长 6.4%；印度煤炭产量为 7.93 亿吨，同比增长 3.7%；东南亚煤炭产量为 3.7 亿吨，同比增长 3.8%，全球煤炭产量增幅仍然较小，整体产量不足。其中中国进口煤炭的主要渠道之一：印度尼西亚产量虽然相对稳定，但其紧缩的矿业政策限制了出口额度和产能增长，同时其他国家如印度

35、等发展中国家作为煤炭进口国，煤炭出口极少。整体来说国际煤炭产能萎缩趋势明显，受到疫情影响较大，产能恢复相对不足。从煤炭产量分布占比来看，亚太地区煤炭产量未来占比将快速提升，而美国与欧盟地区由于能源结构转型，对煤炭依赖度逐渐降低，绿色能源使用更加普及，煤炭占比将持续下滑。根据 IEA 预测显示，预计到 2024 年全球煤炭产量有望达到 80.14 亿吨，其中中国、印度、印度尼西亚、澳大利亚、美国产量占比较高，分别达到 50%、12%、7%、6%、6%。 图图 9：2024 年全球煤炭产量分布情况年全球煤炭产量分布情况 资料来源：IEA，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 11 行业深度报告 表表

36、2：全球煤炭：全球煤炭产量（百万吨）产量（百万吨） 国家国家/地区地区 2019 2020 2021 2024E 2019-2020 2020-2021 CAGR（2021-2024） 亚太地区 5760 5729 5939 6182 -0.5% 3.7% 1.3% 中国 3724 3764 3925 3982 1.1% 4.3% 0.5% 印度 756 764 793 955 1.0% 3.7% 6.4% 澳大利亚 507 468 470 477 -7.7% 0.3% 0.5% 印度尼西 601 564 576 570 -6.1% 2.2% -0.4% 北美 706 540 584 536

37、-23.5% 8.2% -2.8% 美国 641 485 528 484 -24.4% 8.9% -2.9% 中南美 92 56 73 68 -39.4% 31.5% -2.5% 欧洲 531 446 475 378 -15.9% 6.4% -7.3% 中东 2 2 2 2 -0.2% 3.7% 0.0% 俄罗斯 439 398 429 445 -9.4% 7.7% 1.2% 非洲 276 262 260 269 -5.2% -0.5% 1.1% 全球 7944 7560 7889 8014 -4.8% 4.3% 0.5% 资料来源：IEA、招商证券 国际需求：国际需求：2020 年在疫情影响

38、下，全球煤炭消费有所回落，同比下降 4.2%，2021 年后全球煤炭需求反弹明显，煤炭消耗量达到 79.06 亿吨，同比增长 6.0%。国际煤炭需求高涨主要源自两个方面。一、疫情的边际影响逐渐变弱，一、疫情的边际影响逐渐变弱，全球复工复产进度加速，经济迎来触底反弹。全球复工复产进度加速，经济迎来触底反弹。宏观经济的恢复带来煤炭需求的反弹，2021 年全球燃煤发电量达到了历史最高水平，整体煤炭消费量约为 79 亿吨，同比增长 6%。分地区来看，2020 年亚太地区、北美、欧洲、独联体和非洲地区的煤炭消费量占比分别为 79.9%、6.5%、6.2%、3.4%和 2.7%。其中亚太地区中中国、日本、

39、印度煤炭需求量较高，中国自开始调整国内煤炭产能结构后，对外煤炭进口量不断提升。印度作为除中国外煤炭需求最高的国家之一，2021 年煤炭消耗量达到 10.56 亿吨，同比增长 13.4%，随着未来印度宏观经济的持续增长，人均通电率的提升将带动家电销量持续走高，同时带动房地产和基础设施建设的增长，带动用煤需求。2021 年日本煤炭消耗量达到 1.71 亿，同比小幅下降 0.3%。东南亚地区工业发展带来煤炭需求强劲增长，或影响中国煤炭进口量。2021 年东南亚地区煤炭消耗量为 3.7 亿吨，同比增长 3.8%，预计 2022 年随着疫情后经济复苏，旅游业恢复，东南亚地区煤炭需求或持续增长。此外，美国

40、燃煤发电量增长同样较为快速，2021 年美国煤炭消耗量为 5.08 亿吨，同比增长17.2%，清洁能源不足以满足经济反弹带来的火电需求，煤炭的必要性彰显。二、俄乌局势导致天然气价格高涨，二、俄乌局势导致天然气价格高涨，加剧全球范围的能源危机，加剧全球范围的能源危机，推动煤炭需求增加。推动煤炭需求增加。作为主要的发电来源之一，发达国家对天然气的依赖性较强，2020年美国和英国的人均天然气消费占比达到 34.6%和 38.2%，其中美国总发电量中天然气占比高达 40.6%。俄罗斯作为天然气出口大国，由于俄乌冲突导致受到欧美国家联合制裁，天然气出口受到较大阻碍，全球范围内天然气价格高涨，而煤炭作为替

41、代性发电能源，在国际市场需求将快速增长，全球煤价维持高位。2022 年以来，纽卡斯尔NEWC 动力煤现货价格最高升至 422.65 美元/吨，5 月 30 日价格为 390.0 美元/吨，同比增长 228.0%。根据 IEA 数据显示，未来随着天然气价格趋稳，欧美发达国家煤炭发电量或有所回落，2021-2024 年美国煤炭发电量将减少21.4%，而欧盟国家将减少 30.2%。 敬请阅读末页的重要说明 12 行业深度报告 图图 10 ：2020 年主要国家人均能源消费情况（单位：千年主要国家人均能源消费情况（单位：千瓦时瓦时/人人） 图图 11：2020-2022 年国际煤炭与天然气价格走势情况

42、年国际煤炭与天然气价格走势情况（单位：单位：美元美元/吨，美元吨，美元/百万英热）百万英热） 资料来源：BP Statistics、招商证券 资料来源：TradingEconomics、招商证券 表表 3：全球煤炭消耗量（百万吨）：全球煤炭消耗量（百万吨） 国家国家/地区地区 2019 2020 2021 2024E 2019-2020 2020-2021 CAGR（2021-2024） 亚太地区 5878 5807 6110 6430 -1.2% 5.2% 1.7% 中国 3950 3971 4130 4266 0.5% 4.0% 1.1% 印度 1014 931 1056 1185 -8.

43、2% 13.4% 3.9% 日本 187 185 184 171 -1.3% -0.3% -2.4% 东南亚 355 357 370 420 0.5% 3.8% 4.3% 北美 577 466 541 462 -19.2% 16.1% -5.1% 美国 529 434 508 431 -18.1% 17.2% -5.3% 中南美 54 48 55 46 -11.3% 13.6% -5.5% 欧洲 687 581 632 508 -15.3% 8.6% -7.0% 中东 13 12 12 8 -2.2% -5.8% -13.4% 俄罗斯 238 223 227 237 -6.3% 2.1% 1.

44、5% 非洲 220 198 209 214 -10.1% 5.7% 0.7% 全球 7801 7456 7906 8031 -4.4% 6.0% 0.5% 资料来源：IEA、招商证券 （2）国内）国内供需供需 我国煤炭供给端主要来源于我国煤炭供给端主要来源于两两大渠道：大渠道：国内国内煤炭产量和煤炭产量和国际国际煤炭进口。煤炭进口。近年来由于供给侧改革，我国煤炭产能释放有限，对煤炭进口量依赖度有逐年增长趋势，煤炭进口量占总供给比重有所上升，但随着澳煤禁令的实施，进口占比有所回落。 煤炭产量：煤炭产量：中国作为煤炭生产大国，中国作为煤炭生产大国，2021 年煤炭产量增长至年煤炭产量增长至 40.

45、7 亿吨，占全球比重超过亿吨，占全球比重超过 50%。国内生产是煤炭供给的主要组成部分，占比超过九成。截至 2021 年，我国原煤产量和煤炭消费量分别达到 41.3 亿吨、42.3 亿吨，煤炭供给存在一定缺口。煤炭开采和洗选业固定资产投资完成额在经历一段时间低迷期后，在 2022 年初有明显提升趋势，2、3、4 月份分别同比增加 45.4%、50.8%、46.1%，或主要由于前期供给偏紧所致，煤炭行业固定资产投资额有望迎来自 2011 年以来的新一轮上涨周期。自 2016 年开始我国不断深化供给侧改革，化解煤炭过剩产能，提高产能利用率，在产能结构优化和淘汰落后产能上取得较好成果。根据国家统计局

46、数据显示，煤炭开采和洗选业季度产能利用率由 2016 年四季度的 59.5%增长至 2022 年一季度的 74.9%，产能利用率提升显著。核心产煤省份山西自2016 年起去产能成果明显，平均每年退出产能超过 2000 万吨，2016-2020 年期间关闭煤矿数量达到 138 个。在去产能任务基本完成的背景下，国务院常务会议同样指出煤炭保供的重要性，提出优化煤炭企业生产、项目建设等核准审批政策，并定下今年新增煤炭产能 3 亿吨的新目标，我们预计煤炭产量短期偏紧格局不变，但中长期或在政策影响下有所回暖。 敬请阅读末页的重要说明 13 行业深度报告 图图 12：中国煤炭行业市场原煤中国煤炭行业市场原

47、煤产量及消费量变化产量及消费量变化 图图 13：中国中国煤炭固定资产投资完成额累计同比变化煤炭固定资产投资完成额累计同比变化 资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 图图 14：煤炭季度产能利用率煤炭季度产能利用率 图图 15：2016-2020 年年山西省煤炭去产能情况山西省煤炭去产能情况 资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：山西省发改委、招商证券 煤炭进口：煤炭进口：我国我国煤炭进口量位据世界第一，其中印度尼西亚、澳大利亚、俄罗斯、蒙古国、菲律宾是我国进口煤炭煤炭进口量位据世界第一，其中印度尼西亚、澳大利亚、俄罗斯、蒙古国、菲律宾是我国进口煤炭的前五大渠道的前

48、五大渠道。受到国内供给侧改革推行和减碳政策影响，我国煤炭供给端中进口煤炭占比有所上升，但总体占比仍然不足一成。2021 年全国煤及褐煤累计进口量达到 3.23 亿吨，累计同比增长 6.6%，全国煤及褐煤累计出口量达到 260 万吨，累计同比下降 18.5%，国内供给紧张形势使得煤炭出口延续下滑趋势。分国家来看，澳大利亚、印度尼西亚、蒙古仍然是我国煤炭主要进口来源国家，其中对澳煤依赖性较强，但自从 2020 年下半年开始我国对澳煤进口限制加强，并且在 2020 年底颁布澳煤禁令后，澳煤进口受到较大冲击，印度尼西亚和俄罗斯逐渐成为主要进口渠道。分煤炭种类来看，动力煤进口同样受到澳煤禁令影响进口减少

49、，印尼逐渐成为主要进口国；炼焦煤进口也收到澳煤禁令影响，蒙古和俄罗斯逐渐成为主要进口渠道，但由于 2021 年中开始的蒙古口岸疫情导致炼焦煤进口受到冲击。 综合以上，综合以上，我国煤炭供给端我国煤炭供给端受到国内去产能影响和国外进口受限双重因素冲击，供给端在短中期内或难以得到明显受到国内去产能影响和国外进口受限双重因素冲击，供给端在短中期内或难以得到明显修复。修复。中长期来看，国内方面政策逐渐向能源保供倾斜，若能够适度释放中小煤矿产能，或能够有效缓解供给端压力，国际方面若中澳关系有所缓和，澳煤禁令放开，对国内炼焦煤供给同样有缓解作用。 敬请阅读末页的重要说明 14 行业深度报告 图图 16：我

50、国煤及褐煤进口量及增长情况我国煤及褐煤进口量及增长情况 图图 17：我国煤及褐煤我国煤及褐煤出出口量及增长情况口量及增长情况 资料来源：海关总署、招商证券 资料来源：海关总署、招商证券 图图 18：我国分国家煤炭进口月度变化我国分国家煤炭进口月度变化（单位：吨）（单位：吨） 图图 19：我国我国分国家动力煤进口月度变化（单位：吨）分国家动力煤进口月度变化（单位：吨） 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 图图 20：我国我国分国家分国家炼焦煤炼焦煤进口月度变化（单位：吨）进口月度变化（单位：吨） 资料来源：Wind、招商证券 我国我国煤炭消耗需求煤炭消耗需求主要来源于四大

51、行业：主要来源于四大行业：电力行业、钢铁行业、建材行业、和化工行业。电力行业、钢铁行业、建材行业、和化工行业。2020 年电力行业占比达到60%左右，电力行业是煤炭应用的核心行业。其中电力行业耗煤主要集中于火力发电，若按照煤炭用途分类，火力发电主要使用煤种为动力煤，仅有少量动力煤用于建材和冶金。钢铁行业耗煤主要集中于粗钢、钢材等产品的冶炼，其上游主要为炼焦煤。建材行业主要集中于水泥制造行业，化工行业主要集中于化肥等领域。从各品类煤种供需缺口月度变化可以看出，动力煤供需相对平衡，炼焦煤供需波动较大，尤其到 2022 年 3、4 月份，呈现供过于求趋势，或由于疫情影响下基建工程放缓，前期累积的钢铁

52、产能过剩，钢铁行业呈供过于求，导致钢铁行业用煤需求下滑。 敬请阅读末页的重要说明 15 行业深度报告 图图 21：2020 年中国煤炭下游需求分布占比情况年中国煤炭下游需求分布占比情况 图图 22：各品类煤种供需缺口月度各品类煤种供需缺口月度变化变化 资料来源：国家统计局、中国煤炭工业协会、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 动力煤需求方面，动力煤需求方面，电力行业煤炭消费量占总消费量过半，成为下游煤炭需求核心来源。电力行业煤炭消费量占总消费量过半，成为下游煤炭需求核心来源。从我国电力行业发电情况来看，2000 年以来我国发电量维持逐年上涨态势，从 2000 年的 13556 亿千瓦时增长

53、至 2021 年的 85343 亿千瓦时，2021 年发电量同比增速达到 9.7%，增速上行明显。而其中火力发电作为电力行业煤炭消费的主要应用，占比维持在过半水平，耗煤量稳定在 20 亿吨以上，由 2000 年的 11141 亿千瓦时增长至 2021 年的 58058 亿千瓦时，2021年火力发电占总发电量比重达到 68%，仍然是我国发电的主力。此外，随着三季度迎峰度夏和四季度供暖需求到来，用电需求阶段性上涨带来煤炭需求进一步提升。 图图 23：我国电力行业发电量及增速变化我国电力行业发电量及增速变化 图图 24：我国火电发电量情况及火电占比我国火电发电量情况及火电占比 资料来源：国家统计局、

54、招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 炼焦煤需求方面，炼焦煤需求方面，煤炭消费量主要来源于钢铁行业。煤炭消费量主要来源于钢铁行业。终端钢材需求收到恒大事件及房地产税试点影响，房地产市场预期下滑，商品房销售受限，叠加疫情影响，新开工和在建项目收到拖累，钢材需求明显下滑，导致炼焦煤需求有所下滑，原料主动降库意愿明显。预计随着疫情结束后复工复产，新开工和在建项目进度有所恢复，钢材需求或逐步回暖。 图图 25：粗钢产量月度情况（单位：万吨）：粗钢产量月度情况（单位：万吨） 图图 26：螺纹钢产量月度变化螺纹钢产量月度变化（单位：万吨）（单位：万吨） 资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：国家统

55、计局、招商证券 综合供需两端情况，我国煤炭行业短期内处于供不应求局面。综合供需两端情况，我国煤炭行业短期内处于供不应求局面。 2021 年由于新冠疫情原因，动力煤产量受限，同时 敬请阅读末页的重要说明 16 行业深度报告 进口也因疫情原因放缓，但复工复产带来需求攀升，导致动力煤价格大幅攀升，后在发改委政策干预下，动力煤价格回调后企稳。预计 2022 年在上海社会层面动态清零后，复工复产带来的制造业反弹或进一步拉高煤炭需求，同时供给端偏紧格局短期内难改，带来煤炭价格上行。 图图 27：秦皇岛港周度动力煤平仓价（秦皇岛港周度动力煤平仓价（Q5500K）（单）（单位：元位：元/吨吨) 图图 28：C

56、CTD 秦皇岛动力煤年度长协价（秦皇岛动力煤年度长协价（Q5500K）（单位：元（单位：元/吨）吨） 资料来源：Wind 、招商证券 资料来源：Wind 、招商证券 三、三、行业环境持续改善，绿色转型稳步行业环境持续改善，绿色转型稳步推进推进 煤炭生产地区集中度高，反观煤炭行业集中度仍有很大提升空间。煤炭生产地区集中度高，反观煤炭行业集中度仍有很大提升空间。煤炭生产中心加快向晋陕蒙新地区集中，2021 年，山西 、内蒙古、陕西、新疆、贵州、安徽等 6 个省（区）原煤产量共计 35.4 亿吨，占全国的 85.8%。晋陕蒙新四省（区）原煤产量 33.0 亿吨，占全国 79.9%，同比提高 1.6

57、个百分点。其中，山西原煤产量 11.9 亿吨，同比增长10.5%；内蒙古原煤产量 10.4 亿吨，同比增长 2.7%；陕西原煤产量 7.0 亿吨，同比增长 2.7%；新疆原煤产量 3.2亿吨，同比增长 18.3%。反观煤炭行业集中度低，竞争激烈。行业内存在小散乱现象，中小型零散矿场仍占据一定比例，2021 年 60 万吨以下的矿井，产能合计约 5.23 亿吨，占比 12.7%。同时企业间产业趋同，产品替代性强，煤炭购买用户转换成本低，下游消费者通过公开的煤炭市场信息，可以寻找性价比最高的产品，最大限度降低采购成本，使得煤炭行业竞争加剧。目前低效企业依然占据一大部分资源，行业集中度仍有提升空间。

58、2021 年全国煤炭产量为 41.30 亿吨，同比增长 4.0%；全国煤炭储量为 1742.52 亿吨，同比增长 7.4%。市值排名前 5 的煤企，煤炭产量合计约为 7.15 亿吨，同比增长 2.3%，占全国煤炭产量 17.3%，其中中国神华煤炭产量全国第一，为 3.07 亿吨，同比增长 5.3%，占总煤炭产量的 7.4%，公司煤炭保有量为 332.1 亿吨，占国家煤炭保有量的 19.1%。由于我国“碳中和”目标以及新刑法修正案制约煤矿超产，预计煤炭供给将先于需求达峰，同时新建矿井可采年限最低均超过 50 年，煤企继续加大资本开支投资新建矿井不符合国家“碳中和”目标，因此我们预计未来煤炭企业产

59、能增量将维持低位，随着行业供给侧持续改革，小型、不合规煤矿将逐渐退出，拥有较大存量产能的龙头企业，市场份额将逐渐提高。 图图 29 ：2021 年全国各省（区）规模以上原煤产量分布年全国各省（区）规模以上原煤产量分布 图图 30：2021 年各地区原煤企业数量年各地区原煤企业数量 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 17 行业深度报告 图图 31：2021 年中国煤炭行业市场份额（按产量）年中国煤炭行业市场份额（按产量） 图图 32：2021 年中国原煤企业产量分布情况年中国原煤企业产量分布情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料

60、来源：中国煤炭工业协会、招商证券 图图 33：2021 年各家公司煤炭保有量情况（单位：亿吨）年各家公司煤炭保有量情况（单位：亿吨） 图图 34：2021 年各家公司煤炭保有可采量情况（单位：亿年各家公司煤炭保有可采量情况（单位：亿吨）吨） 资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 表表 4：前十家上市公司煤炭产量情况（万吨）：前十家上市公司煤炭产量情况（万吨） 公司名称公司名称 2019 年煤炭产量年煤炭产量 同比增长同比增长 2020 年煤炭产量年煤炭产量 同比增长同比增长 2021 年煤炭产量年煤炭产量 同比增长同比增长 中国神华 28270 -4.7% 000000

61、29160 3.1% 30700 5.3% 陕西煤业 11494 6.3% 12536 9.1% 13588 8.4% 中煤能源 10184 32.0% 11001 8.0% 11274 2.5% 兖矿能源 11612 1.9% 12027 9.7% 10503 -12.7% 潞安环能 4818 16.1% 5162 7.1% 5436 5.3% 华阳股份 4101 6.4% 4322 5.4% 4610 6.7% 电投能源 4600 -2.4% 4599 -0.01% 4598 -0.02% 山煤国际 3841 11.6% 3791 -1.3% 4042 6.6% 晋控煤业 3378 4.2

62、% 3161 -6.4% 3497 10.6% 平煤股份 2832 -8.1% 3082 8.8% 2885 -6.4% 资料来源：公司公告、招商证券 短期煤炭依旧作为主要能源支撑经济发展，助力煤炭企业顺利绿色化转型。短期煤炭依旧作为主要能源支撑经济发展，助力煤炭企业顺利绿色化转型。我国计划于 2060 年实现“碳中和”目标，由于我国的双碳目标相较欧美等国家，实现难度更高，花 40 年时间走完大部分发达国家 50-70 年走的路，减碳力度要求更大，环保政策执行将更加严格。煤炭消费减少为“十五五”时期主要目标之一，通过严格控制新增煤电项目，有序淘汰煤电落后产能，深化钢铁、电力行业等供给侧结构性改

63、革，推动能源结构向绿色化转型。短期来看，“碳中和”对煤炭行业冲击有限，煤炭仍然是推动我国经济发展的主要能源。目前电力行业以及钢铁行业为主要的煤炭消费行业，2021 年分别占总煤炭消耗的 57.0%以及 16.7%。2021 年我国发电量 8.38 万亿 kwh，同比增长 敬请阅读末页的重要说明 18 行业深度报告 9.8%，其中，煤电 5.65 万亿 kwh，同比增长 9.1%、占 67.4%，风电太阳能合计 0.98 万亿 kwh、占 11.7%，目前太阳能，风电很难完全满足经济增长对能源的需求。同时新能源出力具有较强的波动性，随着装机量的提升，其消纳问题、电网系统的平衡问题将会凸显，202

64、1 年 2 月美国得克萨斯州大停电在很大程度上暴露出新能源出力不稳定等问题，给新能源发展带来阻力。2021 年瑞典开发运用氢能替代煤炭生产钢材的技术在短期内也无法批量化生产。我们预计到 2030 年碳达峰时，煤炭需求将达到顶峰，随后需求将加速收缩，推动煤炭行业发生变革，预计到 2050年再生能源消费占比将达到 60.1%。虽然长期来看煤炭需求下滑或成必然趋势，但近期煤炭供需将持续偏紧，煤价维持高位，煤企现金流状况将明显改善，叠加供给侧改革后煤企积累了多年未分配利润，煤企拥有充足的资金提前布局煤炭绿色开发、煤炭清洁利用、煤炭清洁转化以及非煤转型等绿色技术，推动煤企实现能源转型，开辟新的增长来源。

65、转型主要集中于新能源和新材料两大方向，其中新能源包括风电、光伏和氢能等。风电、光伏凭借项目建设周期短、设备组件价格下行等优势，有望成为未来转型核心。新材料包括储能、现代煤化工等。同时企业将积极创新与应用节能减排技术，推动绿色矿山、绿色运输、绿色电站和绿色化工的建设，加快煤炭清洁高效开采与利用，通过实施能量梯级利用、余热发电、余热回收等节能技术，提升能源利用综合效能，并针对主要耗能工序和关键部件进行优化，降低碳排放，尽快淘汰落后产能，大力发展高效、高端、低碳项目。 图图 35：2021 年各行业煤炭消费量占比年各行业煤炭消费量占比 图图 36：2021 年各类电源发电量占比年各类电源发电量占比

66、资料来源：中国煤炭工业协会、招商证券 资料来源：中电联、招商证券 图图 37：中国能源消费结构：中国能源消费结构 资料来源：IRENA、IEA、国家电网、招商证券 四、四、煤炭迎来黄金时代，优质企业收益显著提升煤炭迎来黄金时代，优质企业收益显著提升 1、中国神华、中国神华：黑金之王，势如破竹：黑金之王，势如破竹 中国神华是全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司，主要经营煤炭、电力、新能源、煤化工、铁路、港口、 敬请阅读末页的重要说明 19 行业深度报告 航运七大板块业务，以煤炭采掘业务为起点，运用自由运输和销售网，形成跨行业、跨产业纵向一体化经营模式。在“全球能源公司 2021 年 250

67、强”榜单中，中国神华位居第 2 位、中国企业第 1 位。2021 年煤炭保有可开采量约为 141.5 亿吨，2021 年产量为 3.07 亿吨，占全国产量 7.4%，位列全国第一。公司四大主要煤矿中，一个位于陕西，其余均在内蒙古地区，合计煤矿保有可采储量 141.2 亿吨，占公司总储量的 99.8%。 图图 38：中国神华各业务产能情况：中国神华各业务产能情况 资料来源：公司公告、招商证券 2021 年公司扣非归母净利润达到年公司扣非归母净利润达到 500.36 亿元，为公司成立来最高，同比增长亿元，为公司成立来最高，同比增长 31.1%。2022Q1 公司营业收入为839.02 亿元，同比增

68、长 24.1%。2021 年公司营业收入为 3352.16 亿元，同比增长 43.7%。公司的主要运营模式为煤炭生产、煤炭运输（铁路、港口、航运） 、煤炭转化（发电及煤化工）的一体化产业链，各分部之间业务往来频繁。其中煤炭开采及销售为公司的核心业务，2021 年煤炭业务营业收入为 2495.69 亿元，占总营收的 74.5%。电力业务为公司第二主要业务，2021 年电力业务营业收入为 565.99 亿元，占总收入的 16.9%。公司营业收入大幅增长的主要原因为：一、目前煤炭市场需求旺盛，煤炭价格上涨，煤炭销售量和平均销售价格同比分别增长 8.0%和 43.4%。二、2021 年迎峰度夏，国内用

69、电需求增长，公司积极发挥一体化运营优势保障电厂燃煤供应，以及 2021 年以来多台新机组陆续投产，公司售电量同比增长 22.3%。毛利率方面，2021 年公司整体毛利率为 33.0%，较去年下降7.4%，其中外购煤成本、原材料、燃料及动力与人工成本为主要营业成本来源，金额分别达到 1028.65 亿元、236.96 亿元以及 212.85 亿元，同比增长 111.0%、21.5%、32.5%，总营收占比分别为 45.8%、10.6%以及 9.5%。2021 年，公司发电量、原材料单位采购成本、生产人员数量以及工资及社保缴费的上涨，为营业成本增长的主要原因。2022Q1 公司归母净利润为 189

70、.57 亿元，同比增长 63.3%。2021 年公司归母净利润为 502.69 亿元，同比增长28.3%。 图图 39：公司煤炭产销情况：公司煤炭产销情况 图图 40：公司营业收入情况：公司营业收入情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 20 行业深度报告 图图 41：2021 年各业务营业收入占比年各业务营业收入占比 图图 42：公司归母净利润情况：公司归母净利润情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 煤炭产业：煤炭产业：核定产能 3.4 亿吨，约占全国 8%。建成世界首个 2 亿吨煤炭生产基地，采掘机械化率达到 1

71、00%；建成千万吨级矿井群。推进绿色矿山、智能矿山建设，研发应用智能开采工作面、矿用卡车无人驾驶、矿用机器人、智能一体化应用平台等关键核心技术，各项生产、技术、质量、能耗、环保等指标均达到世界先进水平，安全高效矿井覆盖率 100%，20 处煤矿入选国家级省级绿色矿山名录，绿色矿山产能全国领先。 电力产业：电力产业：发电总装机容量 3790 万千瓦，其中燃煤发电 3682 万千瓦、燃气发电 95 万千瓦、水电 12.5 万千瓦。积极推动绿色低碳清洁发展，燃煤发电机组 100%实现脱硫脱硝，常规煤电机组 100%实现超低排放。深耕“一带一路”能源项目，印尼清洁火电系列项目成为中国企业“走出去”的典

72、范与标杆。 2、中煤能源、中煤能源：打造煤：打造煤-电电-化等循环经济新业态化等循环经济新业态 中煤能源公司主营业务涵盖煤炭全产业链，包括煤炭生产贸易、煤化工、电力、煤矿建设、煤矿装备等。公司的优质产能占比、煤炭资源储备、煤炭开采、洗选和混配技术均为行业领先。同时公司业务不断向产业链两端延伸，在扩大公司服务范围与优化产业布局的同时，有效促进业务间的协同发展，通过规模化建立主营业务的竞争优势。公司露天煤矿、井工煤矿数量众多，矿井类型齐全，广泛分布于山西、内蒙、陕西、江苏、新疆等地区。在碳中和的大背景下，公司聚焦煤炭清洁高效转化利用，着力打造煤-电-化等循环经济新业态。 公司坚持降本增效目标，经营

73、业绩再创最好水平。公司坚持降本增效目标，经营业绩再创最好水平。2021 年公司积极落实保供政策，先进产能持续释放，同时发挥营销优势扩大煤炭外购规模，完成商品煤产量 11274 万吨，同比增长 2.5%；煤炭销售量 29117 万吨，同比增长 9.7%，四处煤矿纳入国家增产保供煤矿名单增加产能 1210 万吨/年。2022Q1 营业收入为 617.30 亿元，同比增长 33.5%，2021 年公司经营业绩再创历史最好水平，营业收入达到 2311 亿元，同比增长 64.0%，煤炭、煤化工以及煤矿装备作为公司的主营业务，分别占总营收的 83.2%、9.2%、3.8%。2021 年公司利润总额 256

74、 亿元，同比增长 107.5%，2022Q1 归母净利润为 67.93 亿元，同比增长 93.2%，2021 年归母净利润 133 亿元，同比增长 124.8%。公司通过优化生产系统，运用智能化开采实现减人提效，2021 年原煤工效 37.3 吨/工，保持行业领先水平，同时随着供给侧结构性改革深入推进，小散杂煤矿将逐渐淡出，行业集中度将进一步提升，公司盈利能力有望持续提升。 敬请阅读末页的重要说明 21 行业深度报告 图图 43：公司煤炭产销情况：公司煤炭产销情况 图图 44：公司营业收入情况：公司营业收入情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 图图 45：2021

75、年各业务营业收入占比年各业务营业收入占比 图图 46：公司归母净利润情况：公司归母净利润情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 煤炭生产煤炭生产业务：业务：2021 年，公司加强生产组织，优化生产系统，不断提高单产单进水平，加大资源优质、储量丰富、系统完善的露天煤矿和蒙陕地区新建大型煤矿的产能释放力度，努力增加优质煤炭产量，全力增产保供稳价，发挥了能源供应主力军、顶梁柱作用，全年完成商品煤产量 11,274 万吨，比上年 11,001 万吨增加 273 万吨，增长 2.5%。公司加快推进煤矿智能化建设，建成 35 个智能化采掘工作面，通过智能化开采实现减人提效，202

76、1 年原煤工效37.3 吨/工，保持行业领先水平。 煤化工业务煤化工业务：2021 年，公司持续加强生产组织管理，通过运行优化、技术改造、管理提升等专业化管理措施，不断提升装置稳定运行能力，实现安全稳定高负荷生产，煤化工运营再创新水平，全年完成主要煤化工产品产量 477.2万吨，同比增长 18.1%。积极应对产品价格大幅波动、部分时段异常天气和铁路运力紧张等不利因素，灵活调整营销策略，不断优化客户结构，完善异地仓库布局，增强市场辐射能力和产品交付能力，提升客户满意度，实现了煤化工产品全产全销，全年完成主要煤化工产品销量 492.1 万吨，同比增长 11.6%。此外，公司严格落实国家化肥保供稳价

77、相关政策，制定尿素保供稳价措施，积极服务国家粮食安全。 3、投资建议、投资建议 煤炭行业历经十年低谷期潜力初现，由于前期供给侧改革下产能结构调整，中小煤矿加速退出，叠加澳煤禁令下国际煤炭进口受限，行业短期供给偏紧格局不变。需求端火电需求持续增长，三季度迎来用电高峰，动力煤需求持续走高，钢铁行业随复工复产需求提振，或带来用煤需求反弹，短中期煤价中枢上行。 五、风险提示五、风险提示 煤炭限价煤炭限价政策风险政策风险：为做好能源保供稳价工作，政府控价政策频出，关注政策影响煤炭价格的风险。 宏观经济宏观经济衰退风险影响煤炭需求衰退风险影响煤炭需求：宏观经济持续下滑或导致国内煤炭消费需求受到直接影响，造

78、成煤炭价格下跌风 敬请阅读末页的重要说明 22 行业深度报告 险。 新能源替代性增强，能源结构转变风险新能源替代性增强，能源结构转变风险：新能源供给增量超预期，能源结构转变或导致煤炭需求下滑，造成煤炭价格下跌风险。 敬请阅读末页的重要说明 23 行业深度报告 分析师承诺分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 苏宝亮：苏宝亮：清华大学硕士，曾在中国国航、中信证券等单位工作 10 多年。2018 年加入招商证券研发中心，现为招商证券交运行业首

79、席分析师。 肖欣晨：肖欣晨：澳大利亚国立大学硕士，ACCA。2019 年加入招商证券研发中心，现为招商证券交运行业分析师。 魏芸：魏芸：伦敦政治经济学院硕士。2015 年加入招商证券港股研究团队，覆盖周期行业；2022 年加入招商证券研发中心交运行业组。 投资评级定义投资评级定义 公司短期评级公司短期评级 以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间 中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 回避： 公司股价表现弱于基准指数 5%以上 公司长期评级公

80、司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级行业投资评级 以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，

81、不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。