1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 09 月 19 日 金陵饭店金陵饭店（601007.SH）民族民族高端高端酒店领军者，历久弥新、积极扩张酒店领军者，历久弥新、积极扩张 民族高端酒店龙头，历久弥新、积极扩张。民族高端酒店龙头，历久弥新、积极扩张。金陵饭店是江苏省首家五星级酒店，1983 年 10月建成开业，后成立酒店管理公司，升级为品牌连锁经营并不断扩张业务板块；涵盖酒店物资贸易、物业管理、房屋租赁、食品研发与销售等多元化协同业务。酒店业务来看当前公司旗下拥有 4 家直营门店、金陵连锁酒店数量达到 235 家。公司营业收入疫情前稳步增

2、长，2020 年疫情扰动、2021 年重回增长轨道，全年实现营业收入 13.7 亿元，同比+20.5%；归母净利润 2803.9 万元，同比-35.4%。酒店行业：中高端格局未定，高端本土突围，竞争要素有所差异。酒店行业：中高端格局未定，高端本土突围，竞争要素有所差异。1）国内酒店按照定位不同分为经济型/中端/中高端/高端及以上品牌，不同档次酒店竞争要素有所差异，经济型/中端品牌以效率及标准化能力为核心竞争力，单品牌门店规模能够达到千家以上；中高端与高端及以上差异化需求明显，以品牌、服务为核心，兼顾效率；未来供需多重因素驱动下，中端及以上档次酒店扩容为长期趋势。2）中高端酒店疫情前供给规模稳步

3、增长，连锁化率疫情前处于较低水平、疫情下加速提升。从定位来看，中高端酒店提供高效率的精选服务满足消费升级需求，前期投资千万级别，部分品牌投资回收期在五年之内，当前市场玩家众多，格局分散。3）高端酒店存量洗牌，本土高端酒店有望突围。高星酒店资产主要业主方地产商承压下高端酒店资产洗牌，国内高端酒店品牌管理费/运营成本较低，叠加疫情下客源结构有所变化、国内高端酒店管理能力成熟，驱动本土高端酒店迎来突围机会。竞争优势：酒店业务品牌竞争优势：酒店业务品牌&管理实力构筑，股东国资资源丰富，多元布局管理实力构筑，股东国资资源丰富，多元布局&数字化协同增效。数字化协同增效。1）金陵饭店是中国最早一批五星级酒店

4、之一，多年来积淀品牌底蕴，品牌力凸显；同时形成完善的酒店管理体系和标准，助力管理输出扩张。2）公司背靠江苏省国资委、充分支撑公司在省内乃至全国范围内获取优质项目，背靠总部优质资源，国企改革提质增效。3）积极建立数字化平台降本增效，多元业务布局存在较强的协同效应，构建公司壁垒。未来成长：未来成长：酒店板块加速扩展，切入预制菜业务构建新成长曲线。酒店板块加速扩展，切入预制菜业务构建新成长曲线。截至 2022 年 6 月，金陵连锁饭店数量达到 235 家，已经形成完善品牌矩阵。公司 23 年/25 年底目标计划达到 300家/500 家。其中直营来看，现有项目伴随疫情扰动收敛预计修复、北京金陵饭店逐

5、步爬坡、直营项目预计持续于核心城市布局旗舰店；酒店管理业务来看，扩张方式多元、路径清晰，迎来加速发展阶段。此外公司依托餐饮领域的积累和品牌效应切入预制菜赛道，在特色菜品方面优势明显，当前处在渠道发力期，有望构筑新的成长曲线。投资建议：投资建议：当前国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。公司酒店业务品牌&管理实力构筑，直营店布局逐步推进、酒店管理业务快速扩张。多元业务协同稳健发展，其中预制菜发力。公司未来处于扩张期，我们预计公司 2022-2024 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 0.70/1.36/1.85 亿 元，对 应 PE 分别为 49x/25x/19x，参考同行业龙头估

6、值水平及公司所处发展阶段，给予公司目标价 11.9 元，对应 2023/2024 年 PE 34X/25X，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：疫情发展超预期；拓店不及预期；行业竞争加剧 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1,140 1,374 1,490 1,861 2,264 增长率 yoy（%）-4.1 20.5 8.5 24.8 21.7 归母净利润（百万元）43 28 70 136 185 增长率 yoy（%）-42.4 -35.4 148.5 94.8 36.4 EPS 最新摊薄（元/股）0.11 0.07 0.

7、18 0.35 0.47 净资产收益率（%）3.9 3.5 5.1 7.6 9.0 P/E（倍）79.4 123.0 49 25 19 P/B（倍）2.3 2.2 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 9 月 16 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 酒店餐饮 9 月 16 日收盘价(元)8.84 总市值(百万元)3,447.60 总股本(百万股)390.00 其中自由流通股(%)100.00 30 日日均成交量(百万股)8.07 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 杜杜玥莹莹 执业证书编号：S0680520080008

8、邮箱： 研究助理研究助理 毕筱毕筱璟 执业证书编号：S0680121030013 邮箱： 相关研究相关研究 -37%-18%0%18%37%55%73%91%110%-012022-05金陵饭店沪深300 2022 年 09 月 19 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元）利润表利润表（百万元）会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 129

9、9 1564 1398 1696 1860 营业收入营业收入 1140 1374 1490 1861 2264 现金 305 451 165 260 250 营业成本 752 931 1015 1211 1450 应收票据及应收账款 44 55 52 82 81 营业税金及附加 9 15 15 19 23 其他应收款 18 29 22 42 35 营业费用 97 99 108 134 163 预付账款 206 160 237 259 345 管理费用 158 187 194 242 294 存货 427 453 506 638 732 研发费用 1 2 2 3 4 其他流动资产 299 416

10、 416 416 416 财务费用 11 24 19 19 23 非流动资产非流动资产 1895 2144 2209 2514 2815 资产减值损失-15 -5 0 0 0 长期投资 0 27 54 81 109 其他收益 19 17 16 16 16 固定资产 1145 1093 1156 1457 1755 公允价值变动收益 8 11 0 0 0 无形资产 357 347 325 303 281 投资净收益 5 6 6 6 6 其他非流动资产 394 677 675 672 670 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 3194 3708 3608 4210 4675 营业

11、利润营业利润 126 142 160 255 329 流动负债流动负债 739 1033 854 1286 1524 营业外收入 3 4 3 3 4 短期借款 72 33 81 33 430 营业外支出 0 13 0 0 0 应付票据及应付账款 280 356 337 490 500 利润总额利润总额 128 134 163 258 333 其他流动负债 387 644 436 763 594 所得税 38 53 41 65 83 非流动非流动负债负债 171 377 365 374 373 净利润净利润 90 81 122 194 249 长期借款 124 80 68 77 76 少数股东损

12、益 47 53 53 58 64 其他非流动负债 47 297 297 297 297 归属母公司净利润归属母公司净利润 43 28 70 136 185 负债合计负债合计 910 1410 1219 1659 1896 EBITDA 220 214 240 353 458 少数股东权益 753 740 793 851 915 EPS（元/股）0.11 0.07 0.18 0.35 0.47 股本 300 390 390 390 390 资本公积 404 329 329 329 329 主要主要财务比率财务比率 留存收益 827 840 894 990 1083 会计会计年度年度 2020A

13、2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1531 1557 1596 1699 1864 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 3194 3708 3608 4210 4675 营业收入（%）-4.1 20.5 8.5 24.8 21.7 营业利润（%）-21.8 13.0 12.9 59.2 29.1 归属母公司净利润（%）-42.4 -35.4 148.5 94.8 36.4 获利获利能力能力 毛利率（%）34.0 32.2 31.9 34.9 36.0 现金现金流量流量表表（百万元）净利率（%）3.8 2.0 4.7 7.3 8.2 会计年度会计年度

14、 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）3.9 3.5 5.1 7.6 9.0 经营活动现金流经营活动现金流 134 251 -125 572 45 ROIC（%）5.2 4.0 5.9 9.3 9.7 净利润 90 81 122 194 249 偿债偿债能力能力 折旧摊销 89 87 81 95 117 资产负债率（%）28.5 38.0 33.8 39.4 40.6 财务费用 11 24 19 19 23 净负债比率（%）-2.6 -2.6 10.7 5.0 19.4 投资损失-5 -6 -6 -6 -6 流动比率 1.8 1.5 1.6 1.3 1.2

15、营运资金变动-62 39 -341 271 -338 速动比率 0.9 0.9 0.7 0.6 0.5 其他经营现金流 11 26 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-259 -209 -140 -393 -412 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 资本支出 7 49 38 277 274 应收账款周转率 29.6 27.8 27.8 27.8 27.8 长期投资-267 -176 -27 -27 -27 应付账款周转率 2.4 2.9 2.9 2.9 2.9 其他投资现金流-518 -335 -129 -143 -165 每股指标（元）每股指标（元

16、）筹资筹资活动现金流活动现金流-92 43 -70 -36 -39 每股收益（最新摊薄）0.11 0.07 0.18 0.35 0.47 短期借款 43 -39 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄）0.34 0.64 -0.32 1.47 0.11 长期借款-102 -44 -12 9 -1 每股净资产（最新摊薄）3.93 3.99 4.09 4.36 4.78 普通股增加 0 90 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 0 -75 0 0 0 P/E 79.4 123.0 49.5 25.4 18.6 其他筹资现金流-34 111 -57 -44 -38 P/B 2.3 2.2 2.

17、2 2.0 1.8 现金净增加额现金净增加额-217 85 -334 144 -407 EV/EBITDA 17.5 17.4 17.0 11.4 9.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 9 月 16 日收盘价 eZvZcVbWuWgVrZdU9PcMbRoMqQsQmOfQmMvMkPtRmM6MnNvMuOpOtNNZnOmQ 2022 年 09 月 19 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.民族高端酒店龙头，历久弥新、积极扩张.5 2.中高端酒店格局未定、高端本土突围，竞争要素有所差异.7 2.1 中高端/高端

18、与中端/经济型竞争要素有所差异，消费升级驱动市场增长.7 2.2 中高端：格局未定，品牌持续发力，有望突围.9 2.3 高端：国际品牌相对主导，国内中高端品牌崛起.12 3 公司核心竞争力：酒店业务品牌&管理实力构筑，股东国资资源丰富，多元布局&数字化协同增效.15 3.1 立足南京历史悠久，形成品牌文化沉淀，直营门店树立品牌.15 3.2 经营管理及运营实力持续积累，酒店管理能力持续输出.17 3.3 股东为国资背景资源丰富，国企改革提质增效.18 3.4 多种业务协同发展，全产业链布局推动扩张.20 3.5 建立数字化平台降本增效，完善会员系统增强粘度.20 4.酒店板块加速扩展，切入预制

19、菜业务构建新成长曲线.22 4.1 酒店板块加速扩张，直营疫情后修复弹性大.22 4.2 切入预制菜赛道，构建多元成长曲线.23 5.盈利预测.24 6.投资建议.26 7.风险提示.26 图表目录图表目录 图表 1：历史悠久的高端酒店龙头，当前酒店业务为核心、积极扩张焕发活力（图为公司各板块收入，单位：亿元）.5 图表 2：公司营业收入稳健增长.5 图表 3：归母净利润疫情之下有所波动.5 图表 4：金陵饭店历经三个阶段发展，当前以酒店为主要业务、完善上下游布局、积极扩张&改革增效.6 图表 5：江苏省人民政府为公司实际控制人.7 图表 6：各主流酒店划分标准体系对应.8 图表 7：当前国内

20、客房数量占比来看，经济型为绝对主导.8 图表 8：集中度来看，中高端分散、高端相对集中.8 图表 9：中高端及以上酒店竞争要素有所差异.9 图表 10：国内中端及以上酒店客房数量占比逐步增长.9 图表 11：美国酒店结构来看，中端/中高端/高端占据核心地位.9 图表 12：2016-2019 年中高端酒店客房数量（万间）复合增速为 8.6%.10 图表 13：中高端酒店连锁化率相对较低，疫情期间快速提升.10 图表 14：中高端酒店前期高投入，当前品牌多定位商旅、提供精选服务.10 图表 15：中高端及高端新签约单酒店房间数（间）近年来逐年下滑.11 图表 16：某中高端品牌提供会议室、健身室

21、等精选的有限服务.11 图表 17：中高端品牌竞争格局分散.11 图表 18：2000 年以来，高星级酒店高速发展.12 图表 19：近年来新签约中端及以上酒店下沉市场占比显著提升.12 图表 20：高端酒店房间数（万间）相对稳健，疫情下亦有所出清.13 图表 21：豪华酒店连锁化率维持在 50%以上.13 图表 22：国内高端酒店新增供给（家）来看，国内品牌崭露头角.13 图表 23：2021 年新增高端酒店中希尔顿领先、君澜等国内品牌有所崛起.13 图表 24：国内高端酒店中，碧桂园凤凰、富力酒店、金陵市占率领先.14 2022 年 09 月 19 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔

22、细阅读本报告末页声明 图表 25：2021 年高端酒店翻牌趋势.14 图表 26：2021 年开业高端酒店中，度假主题供给新增最多.15 图表 27：目的地酒店签约数量增长.15 图表 28：公司管理连锁酒店数量稳步增长，近年增长提速.17 图表 29：公司建立完善的管理体系和企业价值观.17 图表 30：公司在国内豪华品牌中地位领先.18 图表 31：公司多家管理酒店为国资背景，有利于资源对接、开展合作.18 图表 32：国资背景下整合省内酒店资源.19 图表 33：江苏共有 6 户企业入选国企改革“双百行动”.19 图表 34：2020 年以来，公司会员数量高速增长.21 图表 35：公司

23、形成完善会员等级制度，增强会员粘性.21 图表 36：目前公司以华东为核心区域，基本实现全国化扩张.22 图表 37：金陵连锁酒店版图预计加速扩张.22 图表 38：目前公司已经形成完善的产品矩阵.22 图表 39：金陵饭店参与设立金陵文旅产业基金.23 图表 40：国内预制菜市场规模（亿元）高速增长.24 图表 41：我国家庭小型化趋势明显，预计驱动 C 端预制菜发展.24 图表 42：公司盈利预测表（收入单位为亿元）.25 图表 43：公司盈利预测表.25 图表 44：酒店 A 股行业龙头锦江、首旅酒店及公司历史 PE 中枢基本维持在 30 X.26 2022 年 09 月 19 日 P.

24、5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.民族民族高端高端酒店龙头，酒店龙头，历久弥新、积极扩张历久弥新、积极扩张 历史悠久的高端酒店历史悠久的高端酒店龙头龙头，当前酒店业务为核心、积极扩张焕发活力，当前酒店业务为核心、积极扩张焕发活力。金陵饭店是我国改革开放初期经国务院批准立项建设的全国首批旅游涉外企业之一、江苏省首家五星级酒店，1983 年 10 月建成开业，后成立酒店管理公司，升级为品牌连锁经营并不断扩张业务板块。当前公司以酒店业务为主，涵盖酒店物资贸易、物业管理、房屋租赁、食品研发与销售、旅游资源开发等多元化协同业务。1）公司以酒店业务为核心，公司自营酒店业务包括金陵饭

25、店、亚太商务楼、天泉湖金陵山庄以及北京金陵饭店；酒店管理业务积极扩张，截至 2022 年 6 月金陵连锁酒店已经达到 235 家。酒店业务之外，公司协同创新业务亦有布局，商品贸易板块中苏糖公司主要从事名酒、饮料等商品经销业务，食品科技公司积极布局预制菜业务；物业管理板块中汇德物业深耕高端商业办公楼的物业管理。2）公司营业收入疫情前稳步增长，2020 年疫情有所扰动、2021 年疫情扰动收敛下表现相对稳健但仍有所承压，公司全年实现营业收入 13.7 亿元，同比+20.5%；归母净利润 2803.9 万元，同比-35.4%。图表 1：历史悠久的高端酒店龙头，当前酒店业务为核心、积极扩张焕发活力（图

26、为公司各板块收入，单位：亿元）资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 2：公司营业收入稳健增长 图表 3：归母净利润疫情之下有所波动 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 024686200720082009200001920202021房产销售物业管理房屋租赁商品贸易酒店管理直营酒店-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%024682 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿

27、元）yoy-100%-50%0%50%100%150%200%00.20.40.60.811.22012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿元）yoy 2022 年 09 月 19 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 三阶段发展，当前以酒店为主要业务、完善上下游布局、积极三阶段发展，当前以酒店为主要业务、完善上下游布局、积极扩张扩张&改革增效改革增效。公司发展历程可分为以下三个阶段：（1）1983-2007 年：以金陵饭店为核心，酒店业务逐步发展为品牌连锁经营。1983 年南京金陵饭店建成开业，十年后

28、荣膺江苏首家五星级酒店。2002 年以南京金陵饭店为核心资产，成立金陵饭店公司，同时成立苏糖糖酒公司、金陵贸易公司；2004 年金陵酒店管理公司成立，由“单一输出管理”升级为“品牌连锁经营”。（2）2007-2018 年：公司上市，酒店直营/管理业务稳步扩张。2007 年公司成功上市，同年直营项目“金陵 天泉湖商务中心区”启动；2008 年亚太商务楼主体动工建设，2013年主体竣工，成为江苏最大规模的五星级酒店综合体。截至 2018 年，金陵连锁饭店酒店已经达到 147 家，在管五星级总数位居全国前列。（3）2018-至今：以酒店业务为核心，协同创新新业务发力增长，积极改革增效。2018年公司

29、入选国家改革双百行动，加快国企改革步伐、深化双百改革行动。2020 年，公司设立金陵文旅基金、与贵州饭店酒店管理集团、合肥文旅博览集团等共同设立酒店管理公司，拓展布局西南等区域。2021 年北京金陵饭店开业，布局一线城市核心地段、成为公司布局北方市场大本营。同时协同创新业务发力增长，苏糖公司渠道整合、食品科技公司产品体系完善、物业管理板块提升管理能力、在管物业面积达到近百万方。图表 4：金陵饭店历经三个阶段发展，当前以酒店为主要业务、完善上下游布局、积极扩张&改革增效 时间时间 主要事件主要事件 1983 年 金陵饭店正式开业 1993 年 金陵饭店荣膺江苏省首家五星级酒店 2001 年 南京

30、湖滨金陵饭店开业，金陵实体酒店投资迈出第一步 2002 年 金陵饭店整体改建为金陵饭店集团有限公司。同年 12 月 30 日，集团控股设立金陵饭店股份有限公司 2003 年 通过金陵贸易有限公司收购 52.2%股权，控股江苏苏糖糖酒食品有限公司 2004 年 金陵酒店管理公司成立，金陵由“单一输出管理”升级为“品牌连锁经营”2007 年 金陵饭店上市 2007 年 规划面积 48 平方公里的盱眙县“金陵天泉湖商务中心区”启动 2008 年 金陵饭店扩建工程“亚太商务楼”开工建设 2013 年 亚太商务楼主体竣工，成为江苏最大的五星级饭店综合体 2013 年 金陵连锁酒店数量达到 135 家，在

31、管五星级酒店总数居全国第一 2014 年 亚太商务楼试运营，拥有 970 间客房的金陵饭店成为江苏最大规模的五星级酒店综合体 2015 年 对金陵饭店老楼进行升级改造和大修调整 2018 年 与弘毅基金共同成立金陵文旅酒店管理公司，推出“金陵嘉珑”等中高端细分品牌 2018 年 公司入选国家改革双百行动 2018 年 控股设立金陵食品科技有限公司，从事食品工业化生产和销售 2020 年 公司发起设立金陵文旅基金，首期认缴出资 1.3 亿元，公司出资 5000 万元，从事长三角区域为主的酒店投资 2020 年 公司取得北京项目租赁权，出资设立全资子公司北京金陵饭店 与贵州饭店酒店管理集团共同设立

32、贵宁达公司，加强贵州及西南区域连锁化布局能力 与合肥文旅博览集团共同设立酒店管理公司，负责托管旗下存量酒店以及安徽区域新增项目的开拓和运营 2021 年 北京金陵饭店开业 发布金陵精选高端商务酒店品牌 资料来源：公司官网，公司公告，国盛证券研究所 2022 年 09 月 19 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 国资控股国资控股。公司为国资背景，金陵饭店集团为公司的大股东，持股比例为 43.5%。江苏省国资委为金陵饭店集团的控股股东、为公司实际控制人。图表 5：江苏省人民政府为公司实际控制人 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2.中高端中高端酒店酒店格局未定、格局未

33、定、高端本土突围高端本土突围，竞争要素有所差异竞争要素有所差异 2.1 中高端中高端/高端与中端高端与中端/经济型竞争要素有所差异经济型竞争要素有所差异，消费升级驱动市场增，消费升级驱动市场增长长 根据全球权威酒店信息统计机构 STR Global 的术语汇编，将酒店行业市场等级分为奢华酒店、超高端酒店、高端酒店、中端偏上酒店、中端酒店和经济型酒店六个等级；根据国家旅游局制定的旅游饭店星级的划分与评定中将酒店分为五星级、四星级、三星级、二星级和一星级 5 个等级。中国饭店协会发布的2018 年中国酒店连锁发展与投资报告中，将 STRGlobal 的等级标准与旅游饭店星级的划分与评定的等级标准大

34、致进行了对应，高端以上为五星级，高端和中端偏上为四星级，中端为三星级，经济型为二星级及以下。根据 STRGlobal 的术语汇编，从服务类型将酒店产品分为全服务型（一般为较高星级酒店标准，涵盖服务各个领域）和有限服务型（以住宿为核心业务，只提供住宿和早餐服务即 Bed&Breakfast）两类。随着酒店行业的发展实践，在有限服务和全服务型的基础上又衍生出精选服务或精品酒店，即在有限服务的基础上增加个性化精选的其他服务。下文行业分析主要采用 STR Gobal 酒店分类，将国内酒店分为经济型/中端/中高端（中端偏上）/高端及以上。2022 年 09 月 19 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明

35、请仔细阅读本报告末页声明 图表 6：各主流酒店划分标准体系对应 资料来源：STR，中国饭店协会，国盛证券研究所 各酒店档次竞争要素各酒店档次竞争要素有所有所差异差异，中端及以下以效率为核心、中高端及以上重视品牌及服，中端及以下以效率为核心、中高端及以上重视品牌及服务务。1）当前国内酒店以经济型为主，客房数量占比约为 60%，连锁化率及集中度都较低。经济型及中端酒店主要满足消费者基本住宿需求，以效率及标准化为核心竞争力，通过高效率的单店模型打造、实现标准化复制扩张，经济型/中端酒店单品牌规模能够达到千家以上。未来经济型酒店连锁化率提升、中端酒店扩容为长期趋势。2）对比之下，中高端及及高端及以上酒

36、店当前客房规模占比相对较低，中高端/高端连锁化率分别为37.8%/53.3%；按照客房数量计算的品牌 CR3 分别为 6.8%/14.4%。中高端与高端及以上差异化需求明显，以品牌、服务为核心，兼顾效率。相对于经济型及中端产品，中高端及高端产品在满足消费者基本住宿需求基础上，致力于提供差异化的酒店体验并满足消费者情感层面需求。消费者对于品牌认知程度更高，中高端尤其是高端产品以品牌、服务为核心竞争力而标准化程度相对较低，因此通常来说单品牌天花板相对于经济型及中端酒店更低，目前国内中高端品牌中酒店数量领先的品牌亚朵截至 2021 年于国内布局 745 家门店。图表 7：当前国内客房数量占比来看，经

37、济型为绝对主导 图表 8：集中度来看，中高端分散、高端相对集中 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021高端（五星级）中高端（四星级）中端（三星级）经济型（二星级及以下）0%5%10%15%20%25%0%10%20%30%40%50%60%经济型中端中高端高端连锁化率单品牌客房数CR3 2022 年 09 月 19 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 9：中高端及以上酒店竞争要素有所差异 一线城市一线城市价价格格 竞

38、争核心要素竞争核心要素 主要品牌主要品牌 进入门槛进入门槛 单房造价单房造价 单品牌可达单品牌可达到规模到规模 高端及以上（五星级）600 元以上 以品牌、服务为核心 希尔顿、万豪 高 20 万以上 数十家 中高端（四星级）500-800 元 重视塑造品牌、服务，兼顾效率及标准化 亚朵、桔子水晶 中 15-20 万 百家 中端（三星级）300-500 元 重视效率、基础设施、标准化 全季、维也纳 较低 10-15 万 千家 经济型（二星级及以下）300 元以下 以效率、基础设施、标准化为核心 汉庭、如家 低 5-10 万 2000 家 以上 资料来源：各主要品牌加盟网站，国盛证券研究所 需求端

39、和供给端多因素影响下，需求端和供给端多因素影响下，中端及以上价格带扩容，对标美国中端及以上价格带扩容，对标美国预计预计未来未来酒店结构与酒店结构与消费者收入结构趋同，我国中高端酒店发展空间仍广阔。消费者收入结构趋同，我国中高端酒店发展空间仍广阔。1）在需求端消费升级、供给端成本压力等多重因素驱动下，我国中端及以上酒店已进入快速增长阶段，根据盈蝶咨询，2019年我国连锁中端酒店/客房数量分别达到10500家/102.6万间，2014-2019年CAGR为 48.1%；对比之下，2019 年我国经济型酒店/客房数量分别为 36853 家/242.0 万间，2014-2019 年 CAGR 仅为 9

40、.6%。2）对比美国来看，根据瑞信财富报告及 IHG 公司公告，美国酒店行业档次分布与收入分布趋同，呈现橄榄型结构，2020 年经济型、中高端、豪华及超高端客房数量占比分别为 19.9%、61.8%、18.3%。且从趋势来看，经济型酒店客房数量占比持续下滑。3）对标国内来看，伴随国内收入分布逐步趋向橄榄型分布即中产阶级占比持续增加，有望驱动中端及以上酒店数量占比持续增长，长期来看中端及以上酒店发展空间广阔。图表 10：国内中端及以上酒店客房数量占比逐步增长 图表 11：美国酒店结构来看，中端/中高端/高端占据核心地位 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 资料来源：IHG，国盛证券研究所 2.2

41、 中高端：格局未定，品牌持续发力，有望突围中高端：格局未定，品牌持续发力，有望突围 中高端：中高端：市场规模市场规模稳健快速增长，稳健快速增长，连锁化率连锁化率疫情期间快速疫情期间快速提升。提升。近年来市场规模稳步提升。2016-2019 年中高端酒店客房数量复合增速为 8.6%，2019 年客房规模为 223.0 万间；连锁化率相对不高，但 2020 年疫情以来快速提升，由 2019 年 22.5%提升至 31.8%，并进一步提升至 2021 年的 37.8%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021高端（五星级）中高

42、端（四星级）中端（三星级）经济型（二星级及以下）21.2%20.3%19.6%19.9%13.1%13.1%10.9%11.2%25.6%26.0%28.8%29.5%20.5%20.9%21.1%21.2%16.2%16.4%16.4%15.3%3.3%3.3%3.2%3.0%0%20%40%60%80%100%20020豪华超高端高端中高端中端经济型 2022 年 09 月 19 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12：2016-2019 年中高端酒店客房数量（万间）复合增速为 8.6%图表 13：中高端酒店连锁化率相对较低，疫情期

43、间快速提升 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 从定位角度来看从定位角度来看，中高端，中高端兼具兼具品牌品牌及效率，精选服务为主流及效率，精选服务为主流。中高端酒店重视品牌、服务同时兼顾效率，目前中高端品牌多提供有限的精选服务、满足中高端消费者需求同时具备较高效率。1）高端酒店服务全面但前期高投入、投资回报率不高，中端及以下前期投入低、酒店满足基本住宿需求。高端酒店对于硬件设施有较高要求，配备宴会厅、大型会议室、游泳池等设施，提供全服务。但部分设施使用频率并不高反而加重前期投资和运营成本，高端全服务酒店前期投入基本在亿元以上、投资回收期达到数十年。对比之下，

44、维也纳、全季等中端酒店及汉庭等经济型酒店，则主要聚焦基本的住宿需求、提供早餐，投资回收期基本在五年之内，但在服务上实现了较大程度的简化。2）中高端酒店从服务角度提供有限的精选服务，满足升级需求同时更具备效率，部分品牌投资回收期在五年左右、与主流中端及经济型品牌接近。主流品牌提供如健身房、会议室、餐厅、洗衣房等有限服务，精选部分满足中高端商旅消费者需求的相关服务。同时根据浩华跟踪，中高端酒店的单酒店房量呈现出明显的下降趋势、聚焦客房运营、助力效率提升。从前期投入来看，目前主流中高端品牌单房造价在 15-20 万元，预计酒店整体前期投资在月 2000 万元，定位于 500 元以上价格带，根据跟踪，

45、部分品牌投资回收期在五年之内，兼具效率。图表 14：中高端酒店前期高投入，当前品牌多定位商旅、提供精选服务 单房造价单房造价 定位定位 品牌推出方式品牌推出方式 二线及以上二线及以上城市占比城市占比 服务设施服务设施 希尔顿欢朋 15-20 万元 商务连锁 希尔顿与铂涛集团合作 60%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 桔子水晶 15-20 万元 中高端商务酒店 华住收购桔子集团后重新定位 90%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 亚朵 约 15 万元 中高端商务酒店 独立品牌 80%健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 逸扉 15-20 万元 中高端商旅 凯悦与首旅如家合作

46、80%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 锦江都城 10-15 万元 有限精准服务的中高端酒店品牌 锦江推出 60%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 开元名庭 15-20 万元 综合国风体验空间 开元推出 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、部分配备茶室、棋牌室、泳池等 君亭 14-16 万元 东方艺术特色的中档精选服务 独立品牌 70%以上 会议室、餐厅、茶室、大堂吧等 资料来源：各酒店官网，携程，国盛证券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%05002001920202021中高端（四星级）YoY17.1%22.5%

47、31.8%37.8%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20021 2022 年 09 月 19 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15：中高端及高端新签约单酒店房间数（间）近年来逐年下滑 图表 16：某中高端品牌提供会议室、健身室等精选的有限服务 资料来源：浩华，国盛证券研究所 资料来源：携程，国盛证券研究所 当前格局未定，当前格局未定，行业参与者众多行业参与者众多，优质优质品牌有望突围品牌有望突围。中高端酒店行业参与者主要分为四类。1）国际高端酒店集团推出的四星级标准产品，如洲际酒店集团旗下假日、万豪国际集团旗下的福朋

48、喜来登、雅高集团旗下的美居、希尔顿酒店集团旗下的希尔顿欢朋等；2）国内高端酒店集团推出的下沉式产品，如开元酒店集团旗下的开元名庭，提供差异化的服务；3）经济型/中端酒店集团龙头的升级住宿产品，如华住集团收购桔子水晶、首旅如家酒店集团旗下的璞隐等，形成了更具市场竞争力的矩阵。4）亚朵、君亭等自身定位中高端的品牌。从格局来看，中高端酒店行业分散、格局未定。根据盈蝶咨询，2021年中高端酒店行业按照客房数量计算品牌 CR3 为 6.8%，其中亚朵/希尔顿欢朋/美居品牌市占率分别为 3.8%/1.9%/1.1%。目前亚朵领先，而锦江华住等酒店龙头加速布局，华住将以桔子水晶为主力品牌定位商旅，加速展店；

49、锦江通过外部并购、海外品牌合作、自身孵化等多种方式结合发力；首旅璞隐、逸扉等亦逐步扩张。海外品牌通过特许经营等方式亦在国内加速布局，当前格局未定，优质品牌有望持续突围。图表 17：中高端品牌竞争格局分散 客房数客房数（间）（间）门店数门店数（家）（家）客房客房计市占率计市占率 亚朵酒店亚朵酒店 71961 619 3.8%欢朋欢朋 36354 219 1.9%美居美居 21217 125 1.1%锦江都城锦江都城 20664 168 1.1%和颐和颐 20466 169 1.1%桔子水晶桔子水晶 19190 144 1.0%施柏阁施柏阁 16389 65 0.9%丽呈睿轩丽呈睿轩 16041

50、137 0.8%丽呈酒店丽呈酒店 13906 80 0.7%开元名庭开元名庭 13577 76 0.7%资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 0500300350奢华超高档高档中高档中档200202021 2022 年 09 月 19 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.3 高端：国际品牌相对主导，国内中高端品牌崛起高端：国际品牌相对主导，国内中高端品牌崛起 高端：高端：国内高端酒店国内高端酒店历经三个发展阶段，当前行业进入成熟发展期历经三个发展阶段，当前行业进入成熟发展期、存量突围、存量突围。1）1949-1978 年

51、。建国至改革开放前期，国内酒店业为国有，主要起招待国外友人及国内因公出差人员作用。2）1978-2009 年，由事业型向企业型转变，推行星级评定制度，建立饭店管理公司，国外酒店进入输出成熟的管理经验，推动高端酒店发展。1983 年，广州白天鹅开业，我国第一家国人设计、建设和经营的豪华酒店正式开业，主要接待国外差旅人士。1985 年，北京喜来登长城饭店落户北京，成为首个进入中国的国际酒店品牌。1988 年，上海静安希尔顿开业，为上海首家外资经营的国际五星饭店；同年国家旅游局发布中华人民共和国评定旅游涉外饭店星级的规范和标准。1990 年，国内首次评选五星级酒店。2004年，国内五星级酒店数量从不

52、到 200 家增长至 242 家。其中北京自 1982 年第一家合资酒店开业以来，高端酒店客房数持续增加。为了迎接第 29 届夏季奥林匹克运动会，仅在2007 和 2008 两年就有 24 家高端以上的连锁酒店开业，新增客房约 8500 间。我国高端酒店作为政府规划配套资产，房地产开发商为落实政府规划、多配套开设五星级酒店，拉动我国高星级酒店供给稳步增长。3）2009 年至今，高端酒店发展发展相对成熟，进入存量突围阶段。2013 年起，受到地方政府及开发商青睐，高端酒店开始下沉。当前来看高星级酒店伴随国内房地产红利的消失已然从增量转入存量阶段，高端品牌正在加速突围。图表 18：2000 年以来

53、，高星级酒店高速发展 图表 19：近年来新签约中端及以上酒店下沉市场占比显著提升 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：浩华，国盛证券研究所 高端酒店基本进入存量整合阶段，高端酒店基本进入存量整合阶段，进入门槛高进入门槛高、连锁化率始终维持在相对较高水平。连锁化率始终维持在相对较高水平。1）根据盈蝶咨询，2021 年我国高端酒店客房数量达到 103.7 万间，同比-3.8%。疫情前，高端酒店供给基本稳定，2017-2019 年客房数量复合增速仅为 0.6%，进入存量整合阶段。2）高端酒店投资大、运营难度高，具有极高的进入门槛，行业连锁化率处于酒店各档次中最高，2021 年已经达到 50

54、%以上，相对比之下，中高端/中端/经济型酒店连锁化率分别为 37.8%/48.1%/27.8%。0552000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020五星级客房数量（万间）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162020三线城市二线城市一线城市 2022 年 09 月 19 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 20：高端酒店房间数（万间）相对稳健，疫情下亦有所出清 图表 21：豪华酒店连锁化率维持在 50%以上 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所

55、 资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 格局来看，格局来看，国际酒店集团当前凭借品牌、会员、先进的管理经验仍处于领先地位国际酒店集团当前凭借品牌、会员、先进的管理经验仍处于领先地位，国内，国内高端品牌崭露头角高端品牌崭露头角。当前，国内高端酒店中主要经营者多元：1）国际酒店集团如万豪、希尔顿、凯悦凭借品牌、会员、管理经验等优势仍处于领先地位；2）国内本土传统品牌如金陵饭店、开元集团走出区域，发力全国；3）众多新进入者如连锁酒店集团加速布局高端，其中华住集团发力高端酒店市场，高端酒店板块包括施柏阁、施柏阁大观、花间堂、永乐半山、宋品等品牌。众多房地产公司开始自己运营高端酒店。目前国际酒店集团凭借品

56、牌效应、标准化的管理体系、服务能力处于领先地位。根据迈点研究院，近年来国内高端酒店新增供给品牌以国际高端为主流，2018/2019/2020/2021 年新增高端酒店中，国际高端酒店占比分别为 60.2%/72.6%/69.2%/50.0%。分品牌来看，国际品牌中希尔顿、万豪等酒店新增数量领先，部分国内品牌如君澜、开元崭露头角。图表 22：国内高端酒店新增供给（家）来看，国内品牌崭露头角 图表 23：2021 年新增高端酒店中希尔顿领先、君澜等国内品牌有所崛起 资料来源：迈点研究院，国盛证券研究所 资料来源：迈点研究院，国盛证券研究所 -5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%

57、986420021豪华（五星级酒店）YoY37.6%58.6%53.2%53.3%0%10%20%30%40%50%60%70%20021豪华豪华748590883723236306080001920202021精品酒店国内高端国际高端0246810希尔顿酒店希尔顿逸林酒店君澜度假酒店万豪酒店英迪格酒店喜来登酒店君澜大饭店皇冠假日酒店开元名都大酒店凯悦酒店丽呈酒店华邑酒店温德姆酒店施柏格酒店建国饭店雅阁度假酒店 2022

58、 年 09 月 19 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24：国内高端酒店中，碧桂园凤凰、富力酒店、金陵市占率领先 豪华品牌豪华品牌 所属集团所属集团 客房数客房数 门店数门店数 客房计市占率客房计市占率 碧桂园凤凰 凤悦酒店及度假村 29358 77 5.3%富力酒店 富力集团 28192 93 5.1%金陵 金陵酒店管理公司 22060 86 4.0%开元名都 德胧集团 21896 65 4.0%首旅建国 首旅如家集团 19258 67 3.5%雷迪森酒店 雷迪森集团 16431 78 3.0%锦江酒店 锦江国际集团 14221 49 2.6%君澜度假

59、君澜酒店集团 13055 50 2.4%维景国际 中国中旅酒店集团 11541 27 2.1%世纪金源 世纪金源酒店 9169 18 1.7%资料来源：中国饭店协会，国盛证券研究所 行至后地产时代行至后地产时代，高端酒店经营重视效率高端酒店经营重视效率。根据亚洲旅宿大数据研究院，我国 4000 多家高端酒店中，地产持有物业占比在 7 成以上。前期地产快速发展阶段，开发商为提升开发地块的品牌价值带动商业写字楼及住宅销售，选择高品牌的星级酒店作为配套，对于酒店本身盈利能力要求不高。而进入后地产时代，房企偿债压力相对较大，迫使地产商对于手中的高端酒店进行重新定位和规划，部分地产集团选择出售旗下酒店资

60、产，而现有地产方更加重视经营效率和盈利能力，存量高端酒店面临整合洗牌机遇。根据监测，2022 年 6 月有 14 家酒店资产处于拍卖、转让、关店状态，背后的物业持有者多为地产集团。同时 2005 年-2018 年，国际酒店品牌撤牌事件仅 35 起。而 2020 年，国内就有8 家酒店翻牌，2021 年则有 10 多家酒店翻牌，“翻牌”后的新品牌不少是国内高端酒店，如无锡万达颐华酒店“翻牌”自无锡锦江大酒店、北京金陵饭店“翻牌”自北京人济万怡酒店、上海扬子江丽笙精选酒店“翻牌”自扬子江万丽大酒店。后地产时代下，酒店品牌回归注重经营效率，国内品牌迎来突围机遇。图表 25：2021 年高端酒店翻牌趋

61、势 翻牌前翻牌前 翻牌后翻牌后 上海四季酒店 上海阿丽拉 无锡锦江大酒店 无锡万达颐华酒店 北京人济万怡酒店 北京金陵饭店 上海扬子江万丽大酒店 上海扬子江丽笙精选酒店 上海索菲特海仑宾馆 上海丽笙精选海仑宾馆 上海兴国宾馆 上海兴国宾馆丽笙精选 古象大酒店 假日酒店、艺龙酒店和古象杉丽 杭州景澜.云台印象酒店 杭州诗莉莉漫戈塔.天池酒店 南新雅大酒店 南新雅皇冠假日酒店 南京东方珍珠饭店 南京东方珍珠 voco 酒店 千岛湖阳光大酒店 voco 千岛湖阳光大酒店 杭州千岛湖润和建国度假酒店 杭州千岛湖伊敦度假酒店 东方饭店 东方.美轮美奂酒店 郴州华天大酒店 瑞际酒店 西宁富力万达嘉华酒店

62、西宁富力万达文华酒店 新华诺富特大饭店 武汉新华 voco 酒店 资料来源：亚洲旅宿大数据研究院，国盛证券研究所 2022 年 09 月 19 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 在此背景下，在此背景下，国内国内品牌有望突围。品牌有望突围。相对于国际酒店集团品牌，国内酒店品牌具备：1）成本优势：疫情对于酒店行业短期造成冲击，投资者对成本的控制越来越严格。就管理费而言，国外酒店集团收取管理费占营收比重约 7-8，而国内高端品牌管理费通常占比为 3-4%。此外外资酒店品牌的人工工资相对比较高，尤其是高层管理人员，我们预计其成本相比较国内高 50%以上。2）客源结构变化：

63、疫情前境外客源占国际酒店集团整体客源的 35%-40。疫情影响下叠加国内长期的消费升级趋势，高端酒店的客源构成发生变化，境外客人有所减少，国内客人将成为主流。3）国内酒店管理能力、服务水平逐步走向成熟，国内品牌有望突围。高端酒店高端酒店需求更加多元化，需求更加多元化，度假酒店度假酒店/商务酒店商务酒店/潮牌酒店定位多元潮牌酒店定位多元。高端酒店满足差异化需求，根据迈点研究院，2021 年开业的有明确定位的高端酒店中，度假酒店最受青睐。2021 年，国内周边游呈现“指数级”增长，在品质游的理念之下，进一步带动近郊度假酒店走俏，尤其是带有自然及人文互动、亲子玩乐体验、温泉、水乐园及特色餐饮的酒店。

64、马蜂窝数据显示，2021 年“周边游”消费力持续增长，搜索热度较上年同比增长258%；短途周边和省内长线游热度提升最快，其中一地深度探索备受欢迎。度假酒店之外，商旅/潮牌/个性化等多元定位持续涌现，需求更加多元化。图表 26：2021 年开业高端酒店中，度假主题供给新增最多 图表 27：目的地酒店签约数量增长 资料来源：迈点研究院，国盛证券研究所 资料来源：浩华，国盛证券研究所 3 公司核心竞争力：公司核心竞争力：酒店业务品牌酒店业务品牌&管理实力构筑管理实力构筑，股东国资，股东国资资源丰富资源丰富，多元布局，多元布局&数字化协同增效数字化协同增效 3.1 立足南京历史悠久，形成品牌文化沉淀立

65、足南京历史悠久，形成品牌文化沉淀，直营门店树立品牌，直营门店树立品牌 四十余年悠久历史形成品牌效应，打造出知名国内豪华酒店标杆。四十余年悠久历史形成品牌效应，打造出知名国内豪华酒店标杆。金陵饭店是 1979 年经国务院批准建设的全国首批六家大型旅游涉外饭店之一，1983 年 10 月建成开业，以“神州第一高楼”、“第一家由中国人自己经营管理的大型国际酒店”蜚声海内外，国际媒体视之为“中国改革开放的窗口”、“中国四个现代化在旅游业的试金石”，见证了中国改革开放 40 多年的历程。1993 年 10 月，金陵饭店荣膺江苏省首家五星级酒店。2007年 4 月 6 日，金陵饭店在上海证券交易所上市，成

66、为全流通后国内酒店业首发上市第一股、江苏省首家上市旅游企业。2012 年 4 月，金陵饭店股份公司被人力资源社会保障部、国家旅游局联合授予“全国旅游系统先进集体”。2011 年 1 月，金陵饭店股份有限公司荣膺“江苏省文明单位标兵”称号，成为江苏省唯一获此殊荣的酒店企业。南京金陵饭店位于南京市中心新街口，地理位置十分优越，凭借悠久的历史和高品质的服务，成为地标性建筑，建立品牌效应。010203040度假酒店商务酒店潮牌酒店个性化酒店文化酒店生活方式养生酒店艺术酒店设计师酒店社交酒店2021年新增高端酒店主体定位分布007080201820192020目的酒店签约数量 20

67、22 年 09 月 19 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 42：金陵饭店开业盛典盛况空前 图表 43：“神州第一高楼”巍然矗立 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 餐饮餐饮在高端酒店运营中占据重要地位在高端酒店运营中占据重要地位，但成本高企运营难度高，金陵饭店，但成本高企运营难度高，金陵饭店餐饮以淮扬菜餐饮以淮扬菜系为核心、历史悠久、底蕴深厚系为核心、历史悠久、底蕴深厚。1）餐饮在高端酒店运营中占据重要地位，高端酒店通常配备中餐及西餐厅、茶室、宴会厅等多种丰富餐饮业态并且餐饮在酒店营收中占比较高，以公司为例，2021 年

68、公司直营酒店收入中客房/餐饮分别实现收入 1.6/1.7 亿元，餐饮贡献收入达到 50%以上。而高星级酒店餐饮成本较高且社会餐饮业态逐步丰富，运营难度加大。2）金陵饭店餐饮历史悠久，积累长期运营经验，以淮扬菜系为核心、兼顾多种其他菜系。代表菜品包括盐水鸭，狮子头，松鼠桂鱼，金陵方糕，南京烤鸭等。此外，金陵在业内率先成立食品研发中心，每月推出 30-40 道创新菜。如天泉湖金陵山庄提供天泉湖鱼、生态采集、生态羊肉等独特自然食材，为山水胜景锦上添花；金陵梅苑主打经典淮扬菜，招牌菜包括盐水鸭、文思豆腐羹、红烧狮子头、松鼠桂鱼、酒酿蒸白鱼、金陵方糕等。图表 48：金陵饭店餐饮品质领先、具有本地特色 图

69、表 49：直营酒店收入中，餐饮收入（亿元）占据核心地位 资料来源：公司公众号，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 截至截至目前目前，除金陵饭店外，公司旗下共拥有三家直营酒店布局除金陵饭店外，公司旗下共拥有三家直营酒店布局。1）亚太商务楼：公司利用上市募集资金在南京新街口 CBD 新建集超五星级酒店、国际5A 智能写字楼、会议展览、精品商业于一体的高端商务综合体“亚太商务楼”，建筑面积 17 万平方米，仅开业两年提前实现盈利。扩建后的金陵饭店客房总数达 1000 间，成为江苏省最大规模的五星级酒店综合体。2）天泉湖金陵山庄：2007 年金陵饭店集团与盱眙县政府签订协议，双方共同出

70、资成立00.511.522.533.544.5200620082001620182020餐饮客房 2022 年 09 月 19 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 了“江苏天泉湖开发建设有限公司”，共同打造天泉湖商务中心区，总体规划 48 平方公里，其中包含约 9 平方公里的天泉湖，规划养生养老、旅游休闲、生态农业及特色创意四大产业板块协同；其中酒店目前是淮安地区较大规模的高端精品会议度假酒店，由公司投资建设，也是金陵连锁酒店度假品牌旗舰店，拥有客房 387 间套。3）北京金陵饭店。北京金陵饭店于 2021 年 5 月开业，是公司首次于北京中心

71、区域布局的高端品牌旗舰店。客房数量为 253 间。北京金陵饭店的布局为公司北上扩张版图的重要布局，或将帮助公司于北方打开品牌知名度，助力金陵连锁酒店开拓市场空间。3.2 经营管理及运营实力持续积累经营管理及运营实力持续积累，酒店管理能力持续输出，酒店管理能力持续输出 公司建立标准化制度、培训体系、深耕服务细节，形成完善的品牌管理体系和理念公司建立标准化制度、培训体系、深耕服务细节，形成完善的品牌管理体系和理念。1）注重制度建设：编制金陵饭店管理制度汇编、金陵饭店上海品茶手册、金陵连锁酒店营运手册，作为员工日常工作的行为规范和考核标准。2）形成完善及标准化的培训考核体系：每年组织高中层管理人员培

72、训班、“金陵学堂”系列培训，开发上线 E-Learning 学习平台，每年开发系列培训课程，培训内容含上海品茶、职业道德、文明旅游管理、安全教育、文明服务等，受训 3 万多人次。3）深耕服务细节：在全国服务业率先创立了“细意浓情 4-8-32”质量经营模式。“细意浓情”融合国际标准、传承中国文化、深耕本土特色，倡导“以客为尊”、“珍惜每一次服务机会”的精益服务理念，推出了全天候私人礼宾、金牌管家服务、睡眠关爱计划、侍酒师、营养师、宴会会议顾问等数十项超值服务。公司稳步推进酒店管理业务，提高总部支撑力、延伸品牌辐射力，加速拓展酒店连锁化进程。品牌管理能力输出，品牌管理能力输出，以江苏安徽以江苏安

73、徽为中心向全国扩张为中心向全国扩张，连锁酒店管理业务加速发展，连锁酒店管理业务加速发展。当前以南京，安徽为核心地区在全国范围内拓展布局，2019 年起公司采用全新的发展策略，完善旗下 6 个品牌，实现多产品、多业态、多品牌地同时扩张，凭借积累形成的品牌实力和品牌管理能力实现加速扩张，2018/2019/2020/2021 年公司连锁酒店分别净增11/13/21/42 家，连锁酒店发展提速。截止 2022 年 6 月，公司已在 19 省 94 市形成布局，门店数目达到 235 家。根据盈蝶咨询，公司在中国连锁高端酒店品牌规模中排名第三。第一第二分别碧桂园凤凰和富力酒店，按照客房数量计算，碧桂园凤

74、凰/富力酒店/金陵饭店的市场占有率分别为 5.3%/5.1%/4.0%。图表 28：公司管理连锁酒店数量稳步增长，近年增长提速 图表 29：公司建立完善的管理体系和企业价值观 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 0500200720092001720192021公司管理连锁酒店数量 2022 年 09 月 19 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 30：公司在国内豪华品牌中地位领先 豪华品牌豪华品牌 所属集团所属集团 客房数客房数 门店数门店数 客房计市占率客房计市占率 碧桂园凤凰

75、 凤悦酒店及度假村 29358 77 5.3%富力酒店 富力集团 28192 93 5.1%金陵 金陵酒店管理公司 22060 86 4.0%开元名都 德胧集团 21896 65 4.0%首旅建国 首旅如家集团 19258 67 3.5%雷迪森酒店 雷迪森集团 16431 78 3.0%锦江酒店 锦江国际集团 14221 49 2.6%君澜度假 君澜酒店集团 13055 50 2.4%维景国际 中国中旅酒店集团 11541 27 2.1%世纪金源 世纪金源酒店 9169 18 1.7%资料来源：盈蝶咨询，国盛证券研究所 3.3 股东为国资背景资源丰富，国企改革股东为国资背景资源丰富，国企改革提

76、质增效提质增效 股东为江苏国资委，股东为江苏国资委，便于资源对接便于资源对接。国企央企为重要的酒店与物业投资者和持有人，公司为国资背景，便于对接各省、市以及区县政府平台合作，获取物业和酒店资源。根据携程官网，公司旗下在管理的多家酒店为央企、省属企业、地方文旅国资出资建设。图表 31：公司多家管理酒店为国资背景，有利于资源对接、开展合作 酒店酒店 投资建设企业投资建设企业 客房数量客房数量 那拉提金陵山庄 伊犁文化产业集团投资，委托金陵酒店管理公司管理 100 间 盐城水城酒店 盐城市城市建设投资集团有限公司投资兴建，委托金陵酒店管理公司管理 218 间 合肥泓瑞金陵大酒店 合肥市政务文化新区投

77、资集团投资，委托金陵酒店管理公司管理 442 间 合肥金陵嘉珑酒店 合肥文旅博览集团投资改造，委托金陵酒店管理公司管理 200 间以上 资料来源：携程，国盛证券研究所 国资背景下整合省内酒店资源。国资背景下整合省内酒店资源。2018 年 6 月，江苏省为整合省属企业资源、发挥金陵饭店品牌优势，将江苏国信酒店集团有限公司及其所属的上海国信紫金山大酒店等 11 家家酒店整合注入金陵饭店集团。2021 年 8 月，为解决控股股东与上市公司同业竞争问题，拟将金陵饭店集团所属的 11 家产权酒店的经营管理权通过委托管理方式注入上市公司。2022 年 09 月 19 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明

78、请仔细阅读本报告末页声明 图表 32：国资背景下整合省内酒店资源 序号序号 酒店名称酒店名称 公司名称公司名称 持股比例持股比例 星级星级 客房数客房数 1 西安紫金山大酒店 西安紫金山大酒店有限公司 100%四星级标准 246 2 南京金陵大厦 南京金陵大厦有限公司 100%三星级标准 129 3 南京湖滨金陵饭店 南京湖滨金陵饭店有限公司 55%五星级标准 138 4 苏州金陵南林饭店 苏州金陵南林饭店有限责任公司 39%五星级标准 308 5 上海金陵紫金山大酒店 上海紫金山大酒店有限公司 100%挂牌五星 368 6 南京金陵状元楼大酒店 南京金陵状元楼大酒店有限公司 80.35%挂牌

79、五星 415 7 苏州金陵雅都大酒店 苏州金陵雅都大酒店有限公司 93.23%挂牌五星 327 8 连云港金陵云台宾馆 连云港金陵云台宾馆有限责任公司 65%挂牌五星 268 9 淮安金陵大酒店 淮安金陵大酒店有限公司 100%五星级标准 276 10 连云港金陵神州宾馆 连云港金陵神州宾馆有限公司 100%挂牌四星 258 11 深圳江苏宾馆 深圳市江苏宾馆有限公司 100%三星级标准 89 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 入选国企改革“双百行动”，入选国企改革“双百行动”，国企改革提质增效国企改革提质增效。2018 年，国务院国有企业改革领导小组决定选取百余户中央企业子企业和百余户地方

80、国有骨干企业，在 2018-2020 年期间实施国企改革，即“双百行动”。公司控股股东南京金陵饭店集团有限公司被纳入 2018 年国企改革“双百行动”企业名单。1）制度优化、激发活力。公司制定实施了一系列推进“双百行动”综合改革的具体举措，修订“三重一大”决策制度事项清单，明晰各主体在人事、财务、投资等重大事项上的决策内容和权责边界；结合分、子公司的实际，制定授权放权清单，将选人用人、薪酬考核等职权充分授予所出资企业，进一步激发下属企业发展活力和动力。2）优选人才：推进 3 项制度改革，建立全员绩效考核体系，通过“两书两办法”推行经营层任期制契约化管理，推出公开竞聘，实施末等调整和不胜任退出机

81、制。下属金陵酒管公司经营层实行职业经理人制度，面向全国选聘总裁、副总裁及“八大中心”总经理，营造了公平竞争择优的制度环境。加大人才选拔流动机制改革，同时制定年轻干部培养选拔三年行动实施方案，探索建立人才实验室，构建人才创新孵化平台，系统实施金陵优才订单式培养金陵管培生计划。2021 年，在中高层管理人员中，80 后 90 后占比已达 81%。图表 33：江苏共有 6 户企业入选国企改革“双百行动”企业名称企业名称 江苏省国信资产管理集团有限公司 华泰证券股份有限公司 江苏省盐业集团有限责任公司 南京金陵饭店集团有限公司南京金陵饭店集团有限公司 南京旅游集团有限责任公司 徐工集团工程机械有限公司

82、 资料来源：国务院国资委网站，国盛证券研究所 2022 年 09 月 19 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.4 多种业务协同发展，全产业链布局推动扩张多种业务协同发展，全产业链布局推动扩张 酒店业务为核心，上下游协同布局。酒店业务为核心，上下游协同布局。公司以酒店主业为核心，不断探索酒店主业的上下游产业链，形成了以酒店物资贸易、物业管理、房屋租赁、食品研发与销售、旅游资源开发等多元化协同产业链的战略布局。如：1）苏糖公司：公司拥有茅台、五粮液等五百多个品种酒水在江苏地区的经销权，为高中档酒类品牌主导运营商，有力支持高星酒店餐饮业务。根据公司公告，公司直营酒店

83、业务中餐饮收入占比约为 50%，高星级酒店业务涉及大量餐饮服务、商务宴请、会议接待等消费场景，苏糖公司作为江苏省内中高档酒类经销商，能够与金陵饭店旗下的高星酒店餐饮业务形成密切协同，2022 年，苏糖公司与金陵集团推出“金陵饭店定制酒”。2）汇德物业：汇德物业公司是专业深耕于高端商办楼宇的物业管理和运营服务公司。依托金陵饭店品牌、文化等多方面的资源优势，坚持走高标准、多元化、特色化之路，创建了国际标准五星级酒店管家式物业服务新模式，力争发展成区域高端楼宇物业管理领先公司。截至 2021 年底在管以及签约商业项目 10 个，在管面积近百万方，其中包括亚太商务楼、熊猫万谷金融科技大厦等包含 5A甲

84、级写字楼在内的高端商业综合体。图表 61：金陵饭店集团酒店业供应链 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3.5 建立数字化平台降本增效，完善会员系统增强粘度建立数字化平台降本增效，完善会员系统增强粘度 建立高度系统化的数字平台，打造建立高度系统化的数字平台，打造 PMS 信息系统，降低运营成本，更好捕捉客户需求信息系统，降低运营成本，更好捕捉客户需求与市场变化与市场变化。公司成立之初就决定走连锁化道路。2003 年公司邀请 IBM 公司进行第一轮 ITSP 规划。实现从 PC 端到酒店前台的自助下单。2016 年，公司邀请安永（中国）企业咨询有限公司做了第二轮业务战略规划。自 2016 年启动

85、“数字化变革项目”以来，公司已实现 LPS 会员系统、云 PMS 系统、中央结算平台、ERP 管理系统以及经营分析系统的先后上线。同时为加快数字化转型推出“登峰计划”，坚持“云、在线、会员、精益”的技术战略，持续运用 5G、云计算、大数据、人工智能、物联网等技术，聚焦直销、会员及生态圈的打造，启动前端数字化营销项目，将数字化重心从 ToB 转向 ToC。公司数字化建设强调以宾客体验为核心、强调与经营管理深度融合、强调酒店主业与多元协同业务的资源共享和产业集聚，提升了酒店未来发展和整体营运能力，打造了具有金陵特色、国内领先的宾客体验与酒店连锁管理平台。2022 年 09 月 19 日 P.21

86、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 63：公司建立高度系统化数字平台 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 完善线完善线上会员预定平台，提升消费者黏度和消费水平，与同业会员系统合作，吸引更多上会员预定平台，提升消费者黏度和消费水平，与同业会员系统合作，吸引更多客户客户。1）会员体系和权益完善。2005 年公司首次推出金陵贵宾计划，后逐步完善会员服务体系及后台支撑系统，建立一体化会员支撑系统与金陵直销渠道矩阵，总部数字化方面聚焦直销，增加金陵贵宾会员数量提升客房预订直销比例，2019 年，金陵饭店集团发起“登峰计划”，聚焦直销和会员，启动前端数字化营销项目。2020 年与近 3

87、0 家战略伙伴实现会员导流、会员互通与合作，促进会员数量增长。当前公司形成完善的会员体系，铂金会员最多可享受 18 项会员礼遇。2）加强外部合作，丰富会员权益。2021 年5 月，金陵酒店管理公司与美豪酒店集团签署了战略合作协议，各方将充分发挥各自领域的资源优势，在各层面开展深度合作，为会员及客户不断提供全方位的线上线下服务。2022 年 3 月，金陵酒店管理公司与复星旅文旗下数字化平台托迈酷客集团在上海举行战略合作签约仪式。金陵贵宾会员规模达到 2000 万，可在托迈酷客生活方式平台、三亚亚特兰蒂斯、Club Med 等约百家酒店获得更多会员权益。2022 年 4 月，腾讯地图与金陵酒店板块

88、达成合作，携手构建地图场景下的酒店直销渠道生态新优势。截止日前，腾讯地图已经接入金陵酒店板块所有酒店。3）会员数量稳步增长。根据公司公告，2020年以来，公司金陵会员数量高速增长，2019/2020/2021 年会员数量分别达到246/533/1100 万人。目前金陵贵宾会员已接近 2000 万，自有平台累计会员 12.8 万，2022 年自有平台的成交额有望突破 1 亿元。图表 34：2020 年以来，公司会员数量高速增长 图表 35：公司形成完善会员等级制度，增强会员粘性 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 02004006008001000120020

89、00202021会员数量图表 1：公司形成完善会员等级制度，增强会员粘性 会员卡会员卡 金卡金卡 铂金卡铂金卡 订房折扣 95 折 9 折 88 折 酒店餐厅折扣 95 折 9 折 88 折 基础积分 1 点 1 点 1 点 积分加速 20%50%通过自营平台预定客房额外积分 10%10%10%延迟退房 14:00 16:00 18:00 专属通道办理入住和退房手续 酒店礼品/专属饮料 欢迎鲜花/水果/糕点 本人早餐 同伴早餐 客房升级 提前入住 熨烫服务 1 小时会议室使用 行政酒廊使用 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 2022 年 09 月

90、19 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.酒店板块加速扩展，切入预制菜业务构建新成长曲线酒店板块加速扩展，切入预制菜业务构建新成长曲线 4.1 酒店板块加速扩张，直营疫情后修复弹性大酒店板块加速扩张，直营疫情后修复弹性大 加速扩展，酒店板块成长性凸显。加速扩展，酒店板块成长性凸显。金陵连锁酒店已形成了以华东地区为龙头的全国性扩张布局，截止到 2022 年 6 月底，金陵连锁酒店总数达到 235 家，遍及全国 19 省 94 市，公司实施北上、南下、西进的战略扩张，通过受托管理、租赁经营、特许经营、兼并收购、投资参股、战略联盟等多种形式，在全国多点布局金陵连锁酒店

91、。未来来看，公司计划至 2023 年末金陵连锁酒店规模突破 300 家，2025 年末金陵连锁酒店规模实现 500家。配合国家“一带一路”战略，让“金陵”品牌走出去，实现金陵从区域性走向全国性、从全国性走向国际化酒店集团的战略升级。图表 36：目前公司以华东为核心区域，基本实现全国化扩张 图表 37：金陵连锁酒店版图预计加速扩张 资料来源：金陵饭店集团公众号，国盛证券研究所 资料来源：金陵饭店集团公众号，国盛证券研究所 品牌矩阵逐步完善品牌矩阵逐步完善，立足优势区域全国化布局。，立足优势区域全国化布局。1）品牌矩阵逐步完善，公司 2019 年着力打造出金陵、金陵精选、金陵文璟、金陵嘉珑、金陵山

92、水、金陵嘉辰等中高端品牌体系，构建出商务精品酒店、主题文化酒店、休闲度假酒店、智能公寓酒店等多样化产品线，实现差异化定位，有利于多个细分市场扩展。2）区域布局来看，公司立足长三角区域，全国化势头初现。公司立足长三角区域，实施“北上、南下、西进”战略扩张稳步向粤港澳大湾区、京津冀等区域，包括北京、上海、广州、深圳等一线城市和成都、西安、杭州、大连等省会旅游城市全面布局。图表 38：目前公司已经形成完善的产品矩阵 品牌品牌 品牌定义品牌定义 品牌理念品牌理念 品牌客群品牌客群 金陵 融世界水准与中国文化于一体，提供全服务的豪华高端业务酒店 细意浓情，体验金陵 高端商务、休闲旅游客人及精英会议人群

93、金陵精选 适度体现金陵文化元素的高端精致有限服务酒店 细意浓情，体验金陵 追求特色化、快节奏的中青年客人及部分中高端休闲旅游人群 金陵嘉珑 精品商务会议酒店 温馨、舒适、高品质、极具高性价比 商务、会议及休闲旅游人群 金陵文璟 主体文化特色品牌 文化、精致、舒适、休闲、高品质 追求品质生活的休闲度假人群 金陵山水 休闲旅居度假品牌 情怀、仁爱、静谧、意境 会议、休闲度假人群 金陵嘉辰 智能服务公寓酒店 亲和力、家居性、舒适性、实用性 长包房及商务人群 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 300500005006002007 2009 2011 2013 2015 2017

94、 2019 2021 2023 2025 2022 年 09 月 19 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 直营：直营：北京金陵饭店爬坡北京金陵饭店爬坡、金陵饭店金陵饭店修复修复；后续积极扩张后续积极扩张打造直营旗舰门店打造直营旗舰门店。1）现有直营店来看，公司直营酒店收入占比高，贡献收入及毛利水平高，疫情反复下受到扰动；长期来看预计伴随疫情收敛逐步修复，弹性更大；同时公司旗下北京金陵饭店于 2021 年开业，仍处于爬坡期，2021 年亏损 1936.6 万元，2022 年上半年疫情有所反复，后续爬坡期完成收入及盈利水平有望提升。2）后续公司直营酒店将在核心城市进行

95、旗舰店打造，助力全国化品牌实力塑造，助力后续酒店管理输出扩张。设立文旅发展基金，通过基金投资+金陵运营的市场化运作机制，撬动社会资本，加快孵化多层次新品牌体系。2020年，金陵饭店出资 5000 万参与设立金陵文旅基金，目前文旅基金旗下直营门店已开始逐步打造，后续有望作为各个区域样板店，持续加强布局、稳步扩展。图表 39：金陵饭店参与设立金陵文旅产业基金 募集金额募集金额 合伙人合伙人 首期认缴金额首期认缴金额 募集目的募集目的 2-3 亿元 金陵饭店 5000 万元 主要从事长三角区域为主的酒店住宿类项目投资、酒店管理公司投资收购以及相关文旅等领域的项目投资。圌山旅文 5000 万元 西藏弘

96、毅 2800 万元 新兴产业投资公司 200 万元 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 酒店管理酒店管理多条路径扩张，思路清晰。多条路径扩张，思路清晰。公司酒店管理通过引战增资、投资联营、战略合作等方式，推进与央企、省属企业、地方文旅国资、境内外酒店集团在品牌、业务、股权、系统、会员等层面的深度合作，创设联合品牌、新品牌及发展品牌代理商，加快拓展连锁酒店项目、优化全国性战略布局。扩张路径为：1）通过合资增设、增资入股酒管公司扩张。公司先后在贵州、安徽等地合资设立酒店管理公司。与贵州饭店酒店管理集团设立的贵州贵宁达酒店管理股份有限公司负责托管贵州酒店集团旗下符合双方要求的存量酒店，同时开展贵州省

97、及省外的酒店新项目拓展和运营管理，2021 年上半年已实现盈利。公司与合肥文旅博览集团设立的合肥文旅金陵酒店管理有限公司，负责托管合肥文旅博览集团有限公司旗下的存量酒店，同时承担在合肥及安徽区域的开拓和运营管理。2）直营样板店于各区域初步设立后有望在多区域吸引加盟商布局；3）高度关注并购机会，积极寻找储备优质投资项目及合作机会。4.2 切入预制菜赛道切入预制菜赛道，构建多元成长曲线，构建多元成长曲线 凭借餐饮优势切入预制菜板块，增长可期。凭借餐饮优势切入预制菜板块，增长可期。伴随着冷链运输及餐饮供应链的快速发展，预制菜从研发、生产到运输、销售整个体系正逐步迈向成熟化，市场空间广阔。根据艾媒咨询

98、，2020年我国预制菜市场规模达到2888亿元，预计未来三年复合增速为21.4%。其中，2020 年 C 端预制菜市场规模为 489 亿元。相较于工序复杂、操作耗时的家庭菜肴及食品安全问题频出的非标餐饮门店，预制菜具备便捷、风味还原度高、更安全健康等特点。未来受到家庭小型化、“宅经济”兴起、短期疫情对于消费习惯改变等因素影响，C 端预制菜发展空间仍广阔。2022 年 09 月 19 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 40：国内预制菜市场规模（亿元）高速增长 图表 41：我国家庭小型化趋势明显，预计驱动 C 端预制菜发展 资料来源：艾媒咨询，国盛证券研究所 资

99、料来源：国家统计局，国盛证券研究所 公司预制菜板块具备公司预制菜板块具备品牌优势品牌优势，有望突破。，有望突破。1）公司控股子公司江苏金陵食品科技有限公司主要业务为金陵食品的规模化生产、研发和销售，2022 年，公司收购员工持有的 30%股权，实现对于食品科技公司的 100%控股，有利于公司统筹食品公司业务架构和发展模式。食品业务将根据餐饮做成金陵的食品工业化平台，在坚持主业的同时进行产业链的延伸。2）在该领域，公司具备品牌优势，充分挖掘和利用“金陵”数十年的品牌、依托在高端餐饮的深厚积累和品牌优势，以金陵特色菜肴为核心，针对市场需求加大了预制菜肴的研发力度，先以较高端的家庭式宴会为切入点进行

100、试制，并将延伸到生日宴、谢师宴、好友聚餐等细分领域。3）2021 年营业收入为 2600 万元。2022 年上半年，公司着力开展首批 18 个品种精选预制菜研发，在天猫商城上线官方旗舰店“金陵似锦”，并且完成首家“金陵馔享”线下门店试运营。5.盈利预测盈利预测 公司业务包括 1）酒店服务，分为直营酒店、委托管理；2）商品贸易；3）房屋租赁；4）物业管理；5）房地产销售。1）酒店服务：公司直营业务中，预计现有门店伴随疫情扰动收敛恢复，同时公司不断于核心城市布局直营旗舰店，预计 2022-2024 年分别新开 0/4/4 家。管理业务来看，公司构建完善品牌矩阵、扩张路径清晰，我们预计其门店数量持续

101、扩张，2022-2024 年分别净开 16/24/60 家。2）商品贸易：我们预计其 2022-2024 年复合增速为 20%。3）房屋租赁：预计 2022-2024 年收入基本维持稳定。4）物业管理：预计 2022-2024 年化增速为 15%。综合来看，我们预计 2022-2024 年公司营收分别为 14.90/18.61/22.64 亿元，YoY 分别为 8.5%/24.8%/21.7%；公司归母净利润分别为 0.70/1.36/1.85 亿元，YoY 分别为148.5%/94.8%/36.4%。244528883459419651650%5%10%15%20%25%0100020003

102、000400050006000201920202021E2022E2023E预制菜市场规模同比增长00.511.522.533.544.502020家庭户规模（人/户）2022 年 09 月 19 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 42：公司盈利预测表（收入单位为亿元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 酒店业务收入酒店业务收入 3.5 4.0 3.8 5.6 7.4 客房 1.3 1.6 1.6 2.4 3.1 YoY-34.5%19.5%4.6%47.6%28.7%餐饮 1.5 1.7 1.3 1.6 1.8 Y

103、oY-18.2%11.5%-26.2%28.2%12.0%其他酒店服务 0.1 0.1 0.1 0.2 0.3 YoY-59.5%-26.7%3.6%247.7%22.0%酒店管理 0.5 0.7 0.8 1.3 2.2 YoY-9.3%31.4%11.4%64.7%63.5%其他业务板块其他业务板块收入收入 商品销售商品销售 5.6 7.4 8.9 10.7 12.8 YoY 17.3%31.7%20.0%20.0%20.0%房屋租赁房屋租赁 1.48 1.44 1.41 1.44 1.47 YoY-4.6%-2.6%-2.0%2.0%2.0%物业管理物业管理 0.6 0.7 0.8 0.9

104、 1.1 YoY 62.1%19.7%15.0%15.0%15.0%房产销售房产销售 0.2 0.1 0.1 0.0 0.0 营业收入合计营业收入合计 11.4 13.7 14.9 18.6 22.6 YoY-4.1%20.5%8.5%24.8%21.7%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 43：公司盈利预测表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 客房业务毛利率 27.6%38.7%38.5%54.5%55.2%餐饮业务毛利率 20.6%13.0%15.0%20.0%20.0%其他酒店服务毛利率 54.6%67.3%60.0%60.0%60.0%酒店管理毛利率 80.

105、8%78.5%80.0%81.0%82.0%商品销售毛利率 19.8%18.2%19.0%19.0%19.0%房屋租赁毛利率 85.2%86.5%85.9%85.9%85.9%物业管理毛利率 41.8%43.5%42.6%42.6%42.6%房产销售毛利率 22.9%27.9%25.4%25.4%25.4%综合毛利率综合毛利率 34.0%32.2%31.9%34.9%36.0%销售费用率 8.5%7.2%7.2%7.2%7.2%管理费用率管理费用率 13.9%13.6%13.0%13.0%13.0%归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）0.43 0.28 0.70 1.36 1.85 归母净利润

106、归母净利润率率 3.8%2.04%4.7%7.3%8.2%资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 09 月 19 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 6.投资建议投资建议 当前国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。公司酒店业务品牌&管理实力构筑，直营店布局逐步推进、酒店管理业务快速扩张。多元业务协同稳健发展，其中预制菜发力。公司未来处于扩张期，我们预计公司 2022-2024 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 0.70/1.36/1.85 亿 元，对 应 PE 分别为 49x/25x/19x，参考同行业龙头估值水平及公司所处发展阶段，给予公司

107、目标价 11.9 元，对应 2023/2024 年 PE 34X/25X，首次覆盖给予“买入”评级。图表 44：酒店 A 股行业龙头锦江、首旅酒店及公司历史 PE 中枢基本维持在 30 X 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：选取 A 股酒店龙头锦江酒店及首旅酒店为可比公司参考，主要业务为酒店业务且上市时间长，历史估值具备参考价值 7.风险提示风险提示 1）疫情发展超预期：公司 2023/2024 年盈利预测中假设疫情扰动收敛，对于公司正常经营影响程度降低。若疫情持续反复、发展超出预期，导致多地封控、出行政策收紧下影响出行，或将影响公司酒店及其他业务正常经营，导致公司 2023/2024

108、年业绩恢复不及预期。2）拓店不及预期：如公司后续战略规划未能落地，拓店进程可能不达预期。3）行业竞争加剧：酒店集团纷纷加码中高端，行业竞争可能加剧导致公司增速放缓。00708090100锦江酒店（PE）首旅酒店（PE）金陵饭店（PE）2022 年 09 月 19 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责

109、任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及

110、服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在

111、此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利

112、中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：