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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/35 公司研究|核技术及应用领域 证券研究报告 中核科技中核科技(000777)公司公司首次覆盖首次覆盖报告报告 2024 年 04 月 01 日 核电核电行业行业复苏复苏趋势强劲趋势强劲,核核阀阀领军企业领军企业乘乘势而起势而起 中核科技中核科技(000777)公司公司首次覆盖首次覆盖报告报告 报告要点:报告要点:公司公司核电核电业务业务占比提升占比提升,带动盈利能力带动盈利能力持续增长持续增长 2019 年国家恢复核电机组审批以来,公司订单陆续在 2021-2023 年交付并确认收入。2022 年公司营业收入为 15.00 亿元,归母净利润为 1.7
2、2 亿元,同比增长 43.13%。2023 年前三季度公司业绩实现高速增长,营业收入为11.17亿元,同比增长36.39%,归母净利润为1.30亿元,同比增长208.78%。毛利结构毛利结构来看来看,2023H1 核电核化工、石油石化、公用工程和电力毛利占比分别为 51%、21%、24%,随着核电行业回暖,预计核电核化工毛利占比将继续提升。新建机组阀门需求确定,新建机组阀门需求确定,在手订单在手订单规模快速增加规模快速增加 新建机组阀门方面,新建机组阀门方面,以三代机组为例,中国华龙一号、美国 AP1000、俄罗斯 VVER1200 单台机组核岛阀门价值量约 23 亿,根据近 3 年已核准的核
3、电机组数量测算,2024 年核电阀门市场规模约 28 亿元。如果未来保持每年核准 10 台机组节奏,则对应核电阀门市场规模为 37 亿元。订单方面,订单方面,国内在建的核电机组公司都有供货合同,目前已签订的核相关订单超20亿。工业阀门技术领先,高端阀门国产化助力公司稳步增长工业阀门技术领先,高端阀门国产化助力公司稳步增长 石油石油石化领域,石化领域,公司具备百万吨乙烯、千万吨炼油阀门成套供货能力,加氢装置高压阀门、乙烯装置高温高压阀门等关键阀门性能达到国际先进水平。近两年公司在石油石化市场的订单承接总量平稳,在维持中高端领域市场份额的基础上,加强在关键阀门国产化等领域的深度合作。水利水利工程工
4、程领域,领域,公司公用工程阀门事业部已经成为中国最具有实力的高品质水阀的集成供应商,引领国内水阀的发展水平,公司公用工程阀门保持稳步增长态势。投资建议与盈利预测投资建议与盈利预测 公司在高端阀门领域技术壁垒高、垄断性强,核电阀门技术推陈出新,助力国产化率进一步提升。受益于核电下游需求扩张,公司在手订单充足,随着核电业务占比提升,整体毛利率也将随之增加。我们预计,公司 2023-2025年的归母净利润为 2.41 亿元、3.17 亿元、3.93 亿元,对应 PE 为 26.21 倍、19.91 倍、16.05 倍,给予“买入”评级。风险提示风险提示 宏观经济风险;行业政策调整风险;核安全风险。T
5、able_Finance 附表:盈利预测附表:盈利预测 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1557.54 1500.05 1804.24 2298.44 2798.52 收入同比(%)33.48-3.69 20.28 27.39 21.76 归母净利润(百万元)120.13 171.94 241.00 317.34 393.46 归母净利润同比(%)14.81 43.13 40.17 31.67 23.99 ROE(%)7.22 9.58 12.07 14.13 15.44 每股收益(元)0.31 0.45 0.63 0.83 1.0
6、2 市盈率(P/E)52.58 36.74 26.21 19.91 16.05 资料来源:Wind,国元证券研究所(本报告数据更新至 2024 年 4 月 1 日)买入买入|首次推荐首次推荐 当前价:16.43 元 基本数据 52 周最高/最低价(元):16.68/10.9 A 股流通股(百万股):383.41 A 股总股本(百万股):384.47 流通市值(百万元):6299.44 总市值(百万元):6316.87 过去一年股价走势 资料来源:Wind 相关研究报告 国元证券行业研究-核技术行业深度报告:军民两用深度融合,核技应用未来可期2024.03.08 报告作者 分析师 马捷 执业证书
7、编号 S0020522080002 电话 邮箱 分析师 许元琨 执业证书编号 S0020523020002 电话 邮箱 联系人 王鹏 电话 邮箱 联系人 冯健然 电话 邮箱 -22%-6%10%27%43%4/37/310/21/14/1中核科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/35 目 录 1.阀门行业领军企业,背靠中核实力雄厚.5 1.1 核电阀门技术领先,产品种类丰富齐全.5 1.2 受益核电行业复苏,公司业绩增长提速.8 2.核电审批维持高位,上游阀门厂优先受益.12
8、 2.1 核电阀门技术要求高,民用核安全设备资质是准入门槛.12 2.2 产业链:上游原材料端价格处于低位,下游核电复苏需求回暖.15 2.2.1 上游:铸件、锻件、执行机构是核电阀门主要原材料.15 2.2.2 下游:核电装机进程加速,发电占比有望快速提高.16 2.3 新建机组阀门需求确定,存量维修+乏燃料打开成长空间.21 2.3.1 核电复苏加速,阀门市场空间广阔.21 2.3.2 核燃料循环关键环节,乏燃料后处理蓝海可期.23 2.4 公司研究实力强劲,技术创新优势是其核心竞争力之一.25 3.工业阀门集中度低,高端市场垄断竞争.26 3.1 工业阀门广泛应用于石油化工生产装置.27
9、 3.2 水利建设投资带动公用工程阀门市场发展.28 3.3 公司在石油化工和公用工程领域具备领先的技术和供货能力.30 4.盈利预测与评级.32 5.风险提示.33 图表目录 图 1:中核科技发展历程.5 图 2:公司股权结构图.6 图 3:公司下设五个产品事业部.7 图 4:2023 年前三季度营业收入同比增长 36.39%.9 图 5:2023 年前三季度归母净利润同比增长 208.78%.9 图 6:2020-2023H1 公司营收构成(亿元).9 图 7:2020-2023H1 主营业务收入占比.9 图 8:2020-2023H1 公司毛利构成(亿元).10 图 9:2020-202
10、3H1 主营业务毛利占比.10 图 10:公司期间费用率稳中有降.10 图 11:公司研发费用持续增长.10 图 12:公司近 5 年销售毛利率及销售净利率.11 图 13:公司近 3 年公司分产品毛利率.11 图 14:公司经营活动现金流波动上升(亿元).11 图 15:公司近 5 年公司营运能力表现(天).11 图 16:公司近 5 年流动资产占比与资产负债率.11 图 17:公司近 5 年流动比率和速动比率.11 图 18:CPR1000 核岛、常规岛、BOP 阀门占比.13 PBmVkWdVhUjZmV9P8QbRpNpPoMsOkPpPnRkPqQoNbRqRnMxNsQpMuOrR
11、nN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/35 图 19:AP1000 核岛、常规岛、BOP 阀门占比.13 图 20:AP1000 核岛阀门按核安全级别分配.13 图 21:AP1000 核岛阀门按阀门类型分配.13 图 22:核电阀门产业链.15 图 23:核岛及常规岛.15 图 24:近 1 年全国废钢价格指数.16 图 25:近 1 年镍价格指数.16 图 26:核电厂 1E 级多回转阀门电动装置.16 图 27:智能型多回转阀门电动装置.16 图 28:全球主要国家在运核电机组容量和台数.17 图 29:近十年我国核电累计装机容量.17 图 30:全球主要国家在建核电机组容量和台数
12、.19 图 31:近 10 年全国核电发电量.21 图 32:2023 年全国发电量统计分布.21 图 33:乏燃料水池.23 图 34:乏燃料存储格架.23 图 35:2020 年我国阀门行业市占率情况.27 图 36:2012-2021 年我国石油消费总量年均复合增速 4.1%.28 图 37:全国用水总量和生活用水占比.29 图 38:城市供水综合生产能力(万立方米/日).29 图 39:我国城市市政供水和排水公用设施固定资产投资.29 图 40:我国城市供水和排水管道长度(万公里).29 图 41:我国污水处理及其再生利用固定资产投资(亿元).30 图 42:我国污水年处理总量和处理厂
13、数量.30 图 43:我国水利建设完成投资情况.30 图 44:公司参加 2023 年阀门世界展览会.31 图 45:中国核工业集团和中石化签约.31 表 1:公司资质证书齐全.6 表 2:公司控股子公司.7 表 3:公司主要产品种类介绍.8 表 4:阀门分类及应用范围.12 表 5:核电阀门技术标准.14 表 6:阀门类民用核安全设备持证单位(截至 2023 年 12 月 31 日).14 表 7:中国在运核电站情况一览(截止 2024.3.14).17 表 8:中国在建核电站情况一览(截止 2024.3.14).19 表 9:近 2 年中国审批核电站情况一览(截止 2023.12.31).
14、20 表 10:单台核电机组阀门价值量测算.21 表 11:单台核电机组阀门价值量测算.22 表 12:核电阀门市场规模测算.23 表 13:全球核电后处理厂处理能力情况.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/35 表 14:乏燃料后处理阀门市场空间测算.24 表 15:2022 年公司研发投入项目一览表.25 表 16:石化领域所需阀门.27 表 17:盈利预测.32 表 18:可比公司情况对比.33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/35 1.阀门行业阀门行业领军领军企业,背靠中核实力雄厚企业,背靠中核实力雄厚 1.1 核电核电阀门技术领先,产品种类丰富齐全阀门技术领先,产品种类
15、丰富齐全 中核苏阀科技实业股份有限公司前身为 1952 年成立的苏州铁工厂(后改为苏州阀门厂),1997 年在深交所挂牌上市,成为中国阀门行业和中国核工业集团有限公司所中国阀门行业和中国核工业集团有限公司所属的首家上市企业属的首家上市企业。公司拥有国内阀门行业中品种多、规格齐全、技术含量高的专业化工业阀门生产基地。公司形成了“核工程、石油石化、公用工程”三大主流目标市场,公司形成了“核工程、石油石化、公用工程”三大主流目标市场,是国内核电阀门领域的领军企业,国内核电集团核电阀门主力供应商,与“三桶油”保持良好的战略合作关系,并为恒力石化、浙江石化等大型民营石化企业提供阀门产品。图图 1:中核科
16、技发展历程:中核科技发展历程 地方国营苏州阀门厂成立。划归为第二机械工业部,成为军工企业,承担核装备阀门制造任务。取得进口阀门的核留权,并取得 SUFA 和 H 商标。苏阀产品跨出国门,出口西欧,实现外贸 零 突破,产品陆续出口北美、欧洲、中东等五十多个国家和地区。在深交所成功上市,成为国内阀门行业和中核集团系统首家国有控股的上市公司。苏州翻砂厂和铸管厂合并,组建为地方国营苏州铁工厂。118亩新厂区落成,全力进军高端阀门行业领域。公司加大专业阀种的生产能力扩充建设和产品科研自主开发,在苏州新区、浒关、相城等地区布局专业化的生产基地,共占地500余亩。公司基本具备二代加核电机组切断类阀门成套供货
17、能力,百万吨乙烯、千万吨炼油阀门以及超(超)临界火电机组关键阀门成套供货能力。272006 十一五 十二五 公司基本具备了三代核电机组切断类阀门成套供货能力、四代核电机组关键阀门供货能力。十三五 公司坚持创新驱动发展,覆盖核电、核燃料、公用工程、火电、石油化工等多个领域,同时向数智化转型,向新兴领域拓展延伸。十四五 资料来源:公司官网,国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/35 公司在国内阀门行业中较早取得“API”证书,较早取得 DNV 颁发的 ISO9000 系列质量认证证书,第一家获得进入欧共体市场的第 001 号“CE”证书,
18、率先获得“压力管道阀门安全注册”和“进出口商品免验”证书;先后通过了 SBS、BV、DNV 和CCS 船级社阀门制造的资格认证,并拥有国家核安全局授予核承压设备设计制造资格许可证。表表 1:公司:公司资质资质证书证书齐全齐全 分类分类 证书名称证书名称 ISO 证书 ISO9001 质量管理体系证书,ISO15848、ISO14001、ISO45001、ISO10497 证书 ASME 证书 ASME-N 认证,ASME-NPT 认证,ASME-NB 认证 ABS 证书 ABS(PDA-设计)证书,ABS(MA-制造)认证 API 证书 API6D、API6A、API600、API602 证书
19、 许可证 中华人民共和国特种设备生产许可证,武器装备质量管理体系认证,民用核安全设备设计许可证,民用核安全设备制造许可证 其他 ATEX、CUTR、CE、SIL、WARS、CCCF 证书,国防计量技术机构许可证等 资料来源:公司官网,国元证券研究所 截至 2023 年三季报,公司第一大股东中核苏州阀门有限公司直接持股 17.87%,第二大股东上海中核浦原有限公司直接持股 9.30%,中国核工业集团间接控股 27.17%。公司组织架构完善,向下划分了五个产品事业部,分别为石油石化特种阀门事业部、核工程阀门事业部、公用工程阀门事业部、电站阀门事业部和执行机构事业部(筹)。图图 2:公司股权结构图:
20、公司股权结构图 中核苏州阀门有限公司上海中核浦原有限公司郑勇兵中核苏阀科技实业股份有限公司苏州中核苏阀球阀有限公司中核苏阀精密锻造(苏州)有限公司中核苏阀检测技术(苏州)有限公司9.30%17.87%100%100%100%中核大地生态科技有限公司15%中核财务有限责任公司深圳市中核海得威生物科技有限公司西安中核核仪器股份有限公司常州电站辅机股份有限公司2.19%27.90%1.12%8.94%中核华建资产管理有限公司中国宝原投资有限公司中国核工业集团有限公司中国核工业集团有限公司梁敏中国工商银行股份有限公司-国联优势产业混合型证券投资基金张雪勇薛莎浩允全国社保基金四一六组合中国建设银行股份有
21、限公司-鹏华优选成长混合型证券投资基金吴林燕1.81%1.50%1.08%0.63%0.53%0.49%0.46%0.45%100%100%100%100%其他65.88%资料来源:Wind,国元证券研究所(注:股权比例截至 2023 年三季报)请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/35 图图 3:公司下设五个产品事业部:公司下设五个产品事业部 中核苏阀科技实业股份有限公司审计与法务部财务部电站阀门事业部总工程师办公室市场与营销管理部人力资源部生产管理部采购管理部质量管理部纪检监督部党群工作部战略规划与资本运营部综合部(保密办)执行机构事业部筹备组公用工程阀门事业部运维服务中心苏州中核苏阀球阀
22、有限公司核工程阀门事业部安全环保部信息文档部石油石化特种阀门事业部研究设计院中核苏阀精密锻造(苏州)公司中核苏阀检测技术(苏州)有限公司 资料来源:公司官网,国元证券研究所 公司目前全资子公司有公司目前全资子公司有 3 家,包括苏州中核苏阀球阀有限公司、中核苏阀精密锻造家,包括苏州中核苏阀球阀有限公司、中核苏阀精密锻造(苏州)有限公司、中核苏阀检测技术(苏州)有限公司。(苏州)有限公司、中核苏阀检测技术(苏州)有限公司。其中,苏州中核苏阀球阀有限公司主要负责生产销售阀门及相关机械配件;中核苏阀精密锻造(苏州)有限公司主要生产、加工和销售锻造锻压件、法兰管件、阀门、五金机械配件以及销售金属材料、
23、建筑材料和五金交电;中核苏阀检测技术(苏州)有限公司主要负责检验检测服务、一般项目的计量服务、技术服务、技术开发和技术咨询等业务。表表 2:公司控股子公司:公司控股子公司 公司名称公司名称 注册资本注册资本(万元)(万元)成立成立 时间时间 主要业务主要业务 2022 年年营业收入营业收入(万元)(万元)2022 年年净利润净利润(万元)(万元)苏州中核苏阀球阀有限公司 4500 2003 年 主要经营生产、销售阀门及机械配件 7185.41 28.32 中核苏阀精密锻造(苏州)有限公司 2587 2007 年 生产、加工、销售:锻造锻压件、法兰管件、阀门、五金机械配件;销售:金属材料、建筑材
24、料、五金交电 7451.96 12.39 中核苏阀检测技术(苏州)有限公司 1000 2020 年 检验检测服务,一般项目:计量服务;技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广 1342.57 106.26 资料来源:公司公告,国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8/35 公司主要产品种类包括闸阀、截止阀、止回阀、球阀、蝶阀、调节阀、隔膜阀等,涉及核工程、石油石化、公用工程、火电等多个领域。公司核电站用关键阀门具备二代、三代核电机组阀门成套供货能力,四代核电机组关键阀门供货能力;核燃料真空阀及浓缩铀生产四大类国产化关键阀门总体性能达到或超过进口产品水平,具备成套供
25、货能力。其中,“华龙一号”核一级稳压器快速卸压阀居国际领先水平,核二级主蒸汽隔离阀、CAP1400 系列关键阀门、安全壳延伸功能地坑阀等产品居国际先进水平。公司石油化工关键阀门具备百万吨乙烯、千万吨炼油阀门成套供货能力,加氢装置高压阀门、乙烯装置高温高压阀门等关键阀门性能达到国际先进水平;具备超(超)临界火电机组阀门成套供货能力,部分样机达到国内领先水平。表表 3:公司主要产品种类介绍:公司主要产品种类介绍 产品种类产品种类 产品特点产品特点 主要类型主要类型 产品示意图产品示意图 闸阀 启闭力矩小,结构长度短 法兰式软密封闸阀、锻钢闸阀、铸钢闸阀、电站高温高压闸阀等 截止阀 启闭行程短,总体
26、高度低 锻钢截止阀、铸钢截止阀、电站高温高压截止阀等 止回阀 低压降,不需要人工操作 锻钢止回阀、铸钢止回阀、电站高温高压止回阀、超低温轴流式止回阀、静音止回阀、旋启式止回阀等 特种阀门 核电站关键阀门 主蒸汽隔离阀、安全壳延伸功能地坑阀、稳压器快速卸压阀、稳压器先导式安全阀等 资料来源:公司官网,国元证券研究所 1.2 受益核电行业复苏,公司业绩增长受益核电行业复苏,公司业绩增长提速提速 2018-2022 年,公司营业收入年均复合增长率为 5.17%,归母净利润年均复合增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9/35 率为 13.67%。2019 年国家恢复核电机组审批以来,公司订单陆续在
27、 2021-2023 年交付并确认收入。其中,2022 年公司营业收入为 15.00 亿元,归母净利润为 1.72 亿元,同比增长 43.13%。2023 年前三季度公司业绩实现高速增长,营业收入为 11.17亿元,同比增长 36.39%,归母净利润为 1.30 亿元,同比增长 208.78%。图图 4:2023 年前三季度年前三季度营业收入营业收入同比增长同比增长 36.39%图图 5:2023 年前三季度归母净利润同比增长年前三季度归母净利润同比增长 208.78%资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 按照产品口径划分,按照产品口径划分,石油石化阀门、核电
28、核化工阀门、公用工程和电力阀门是公司主石油石化阀门、核电核化工阀门、公用工程和电力阀门是公司主要收入来源要收入来源。2023 年上半年,石油石化阀门营收 2.69 亿元,核电核化工阀门营收2.34 亿元,公用工程和电力阀门营收 2.59 亿元,三项业务收入合计占比超过 96%。与 2022 年相比,核电核化工阀门占比上升,石油石化阀门、公用工程和电力阀门占比下降,预计随着核电行业复苏加快,公司核电核化工阀门占比将进一步提升。图图 6:2020-2023H1 公司营收构成(亿元)公司营收构成(亿元)图图 7:2020-2023H1 主营业务收入占比主营业务收入占比 资料来源:Wind,国元证券研
29、究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 毛利方面,毛利方面,2023 年上半年核电核化工阀门、石油石化阀门、公用工程和电力阀门毛利分别为 0.89 亿元、0.36 亿元、0.41 亿元,分别同比增长 529.68%、-8.96%、31.24%。2020-2023H1 核电核化工阀门毛利占比由 7.53%上升至 51.22%,石油石化阀门毛利占比由 53.07%下降至 20.65%,公用工程和电力阀门毛利占比从 36.92%下降至23.77%。-20%-10%0%10%20%30%40%50%024680021202223Q1-Q3营业收入(亿元)Y
30、oY-50%0%50%100%150%200%250%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.020021202223Q1-Q3归母净利润(亿元)YoY02468020202120222023H1石油石化阀门核电核化工阀门公用工程、电力阀门锻件毛坯其他业务0%10%20%30%40%50%60%2020202120222023H1石油石化阀门核电核化工阀门公用工程、电力阀门锻件毛坯其他业务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10/35 图图 8:2020-2023H1 公司毛利构成(亿元)公司毛利构成(亿元)图图 9:2020
31、-2023H1 主营业务毛利占比主营业务毛利占比 资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 费用端,公司费用端,公司 2023 年前三季度期间费用率为年前三季度期间费用率为 17.67%,相比,相比 2022 年减少年减少 0.09pct。其中,研发费率和管理费率分别为 3.78%和 8.52%,相比 2022 年分别下降 0.48%和 0.12%;销售费率为 5.39%,相比 2022 年上升 0.86%;财务费率为-0.03%,相比 2022 年下降 0.35%。公司研发投入持续增长,2022 年、2023 前三季度公司研发费用分别为 0.64、0.42 亿元
32、,同比增长 18.35%、6.79%。图图 10:公司:公司期间费用率稳中有降期间费用率稳中有降 图图 11:公司研发费用:公司研发费用持续增长持续增长 资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 盈利端,盈利端,2022 年年以来以来公司公司销售毛利率约销售毛利率约 20%,净利率保持在,净利率保持在 11.5%左右。左右。按照产品划分,2020-2023H1石油石化阀门毛利率分别为23.03%、19.87%、14.81%、13.27%,核电核化工阀门分别为 25.49%、18.26%、31.15%、37.92%,公用工程和电力阀门分别为 19.32%、17.01
33、%、14.52%、15.88%。受宏观环境影响,石油石化阀门、公用工程和电力阀门存在不同程度毛利率下降,而核电阀门毛利率 2022 年逆势上升。公司经营活动现金流净额呈现出波动下降趋势,公司经营活动现金流净额呈现出波动下降趋势,2023 年前三季度经营活动现金流净额为-2.88 亿元。公司应收账款周转天数和存货周转天数 2021 年以来略有提升,整体应收账款和存货管理效率较好。公司整体流动性较好,偿债风险较低。公司整体流动性较好,偿债风险较低。近 5 年资产负债率约 40%,流动资产占比保持在 60%以上;近 5 年流动比率超过 1.5,速动比率略有下降但仍在 1.0 以上。0.00.51.0
34、1.52.02.53.03.52020202120222023H1石油石化阀门核电核化工阀门公用工程、电力阀门锻件毛坯其他业务0%10%20%30%40%50%60%2020202120222023H1石油石化阀门核电核化工阀门公用工程、电力阀门锻件毛坯其他业务-2%0%2%4%6%8%10%12%20021202223Q1-Q3销售费用占比财务费用占比研发费用占比管理费用占比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00.10.20.30.40.50.60.720021202223Q1-Q3研发费用(亿元)YoY 请务必阅读正文之
35、后的免责条款部分 11/35 图图 12:公司公司近近 5 年销售毛利率及销售净利率年销售毛利率及销售净利率 图图 13:公司公司近近 3 年公司分产品毛利率年公司分产品毛利率 资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 图图 14:公司公司经营活动现金流波动经营活动现金流波动下降下降(亿元)(亿元)图图 15:公司公司近近 5 年公司营运能力表现(天)年公司营运能力表现(天)资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 图图 16:公司公司近近 5 年流动资产占比与资产负债率年流动资产占比与资产负债率 图图 17:公司公司近近 5 年流动
36、比率年流动比率和和速动比率速动比率 资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:Wind,国元证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%20021202223Q1-Q3销售毛利率销售净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%2020202120222023H1石油石化阀门核电核化工阀门公用工程、电力阀门-4-3-2-002223Q1-Q3净利润经营性现金流期末现金流及等价物余额050020021202223Q1-Q3应收账款周转天数存货周转天数0%10%20%3
37、0%40%50%60%70%80%20021202223Q1-Q3流动资产占比资产负债率0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.020021202223Q1-Q3流动比率速动比率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12/35 2.核电核电审批审批维持高位维持高位,上游阀门上游阀门厂厂优先优先受益受益 阀门是通过改变其流道面积的大小,控制流体流量、压力和流向的装置,是流体输送系统中的控制部件,具有导流、截流、调节、节流、防止倒流、分流或溢流卸压等功能。阀门依靠驱动或自动机构使启闭件做升降、滑移、旋摆或回转运动,从而改变其流道面积
38、的大小以实现其控制功能。用于流体控制的阀门,从最简单的截断装置到极为复杂的自控系统,其品种和规格繁多。表表 4:阀门分类及应用范围:阀门分类及应用范围 分类标准分类标准 种类种类 范围范围 用途 截断阀 主要用于截断或接通介质流。包括闸阀、截止阀、隔膜阀、旋塞阀、球阀、蝶阀等 控制阀 主要用于调节介质的流量、压力等。包括调节阀、节流阀、减压阀等 止回阀 用于阻止介质倒流 分流阀 用于分配、分离或混合介质。包括各种结构的分配阀和疏水阀等 安全阀 用于超压安全保护。包括各种类型的安全阀 压力 真空阀 工作压力低于标准大气压的阀门 低压阀 公称压力小于等于 1.6Mpa 的阀门 中压阀 公称压力在
39、2.56.4Mpa 之间的阀门 高压阀 公称压力在 10.080.0Mpa 之间的阀门 超高压阀 公称压力大于等于 100Mpa 的阀门 介质温度 高温阀 介质温度大于 450的阀门 中温阀 介质温度在 120450的阀门 常温阀 介质温度在-40120的阀门 低温阀 介质温度在-100-40的阀门 超低温阀 介质温度小于-100的阀门 辐射降解 非金属材料阀门 陶瓷阀门、玻璃钢阀门、塑料阀门 金属材料阀门 铜合金阀门、铝合金阀门、铅合金阀门、钛合金阀门、蒙乃尔合金阀门、铸铁阀门、碳钢阀门、铸钢阀门、低合金钢阀门、高合金钢阀门 金属阀体衬里阀门 衬铅阀门、衬塑料阀门、衬搪瓷阀门 资料来源:纽威
40、股份招股说明书,国元证券研究所 2.1 核电阀门技术要求高,核电阀门技术要求高,民用核安全设备民用核安全设备资质资质是是准入门槛准入门槛 核电阀门是指在核电站中核岛(NI)、常规岛(CI)和辅助配套设施(BOP)系统中使用的阀门。核电阀门是核电站中使用数量较多的介质输送控制设备,它连接整个核电站的众多系统,是核电站可靠运行的基本保障。二代半机组中,二代半机组中,辽宁红沿河 CPR1000 单台机组阀门数量约 14450 台,核岛、常规岛、辅助配套设施中的阀门配比分别为 6350 台、6400 台、1700 台,对应占比为43.9%、44.3%、11.8%。三代机组中,三代机组中,浙江三门 AP
41、1000 单台机组阀门数量约 11000台,核岛、常规岛、辅助配套设施中的阀门配比分别为 3750 台、5600 台、1650 台,对应占比为 35.5%、50.9%、13.6%。请务必阅读正文之后的免责条款部分 13/35 图图 18:CPR1000 核岛、常规岛、核岛、常规岛、BOP 阀门阀门占比占比 图图 19:AP1000 核岛、常规岛、核岛、常规岛、BOP 阀门占比阀门占比 资料来源:核电阀门国产化研究张兴法,国元证券研究所 资料来源:核电阀门国产化研究张兴法,国元证券研究所 按照核安全等级,AP1000 核岛阀门分为核 1 级、核 2 级、核 3 级、非核级,数量占比分别为 1.4
42、%、3.4%、11.2%、84%。其中,核 1 级阀门属于反应堆、反应堆冷却剂系统压力边界范围内的阀门;核 2 级主要在事故工况下执行安全功能,属于专设安全设施用核级阀门;核 3 级属于反应堆运行支持系统并与反应堆运行关系密切的阀门。从核岛阀门配置类型看,AP1000 核岛阀门细分类别包含截止阀(28.6%)、隔膜阀(22.4%)、球阀(19.7%)、蝶阀(7.5%)、止回阀(6.8%)、调节阀(4.5%)、闸阀(4.3%)、安全阀(3.2%)和其他阀(3.0%)。图图 20:AP1000 核岛核岛阀门按阀门按核安全级别核安全级别分配分配 图图 21:AP1000 核岛核岛阀门按阀门按阀门类型
43、阀门类型分配分配 资料来源:核电阀门国产化研究张兴法,国元证券研究所 资料来源:核电阀门国产化研究张兴法,国元证券研究所 核电阀门核电阀门具有高具有高安全要求和安全要求和高高技术技术标准的特点标准的特点。除了阀门常规的技术要求外,还要着重考虑介质中杂质的污染、环境温度、运行温度、环境湿度、放射性、直流电源及电压波动、有关地震和振动条件下稳定性等。核电阀门设计制造有严格的法规和标准,如核安全法规 HAF、核安全导则 HAD,中国核工业标准 EJ、中国能源行业标准 NB,美国机械工程师协会标准 ASME、美国电气与电子工程师协会标准 IEEE 及法国压水堆核岛机械设备设计和建造规则 RCC-M 等
44、规范文件。43.9%44.3%11.8%核岛NI常规岛CIBOP34.1%50.9%15.0%核岛NI常规岛CIBOP84.0%11.2%3.4%1.4%非核级核3级核2级核1级28.6%22.4%19.7%7.5%6.8%4.5%4.3%3.2%3.0%截止阀隔膜阀球阀蝶阀止回阀调节阀闸阀安全阀其他阀 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14/35 表表 5:核核电电阀门阀门技术标准技术标准 序号序号 标准号标准号 标准名称标准名称 1 EJ/T 1022.1-18-1996 压水堆核电厂阀门系列 2 NB/T 20036.6-2011 核电厂能动机械设备鉴定 第 6 部分:阀门组件鉴定 3
45、ANSI B16.41 核电厂动力操作能动阀门鉴定要求 4 ASME QME-1 核电站现行设备的质量要求 5 ASME BPV-I-XIII ASME 锅炉和压力容器规程系列 6 ANSI/IEEE 323 核电站 1E 级设备的质量鉴定 7 ANSI/IEEE 344 核电站 1E 级设备抗地震鉴定的推荐规程 8 ANSI/IEEE 382 核电站电力操作阀组调节器安全相关性能的质量鉴定 9 AFCEN RCC-M 法国压水堆核岛机械设备设计和建造规则 资料来源:全国标准信息公共服务平台,ASME,IEEE,AFCEN,国元证券研究所 我国对民用核安全设备设计、制造、安装和无损检验单位实施
46、行政许可。我国对民用核安全设备设计、制造、安装和无损检验单位实施行政许可。国内企业要生产制造核级阀门需要满足两方面条件才能成为合格供货商,一要取得核安全局颁发的民用核安全设备设计、制造许可证,二要符合使用单位要求,提供的产品必须是成熟产品。截至 2023 年 12 月 31 日,我国民用核安全设备持证单位共有 221 家,其中生产阀门的企业有 26 家,10 家企业具有核 1 级阀门生产能力。中核科技是少数几家具备生产所有核安全级别阀门资质的中核科技是少数几家具备生产所有核安全级别阀门资质的上市公司上市公司之一之一,同时同时作为作为首批获得国家核安全局颁发民用核承压设备设计、制造资格许可证的厂
47、家,为国家首批获得国家核安全局颁发民用核承压设备设计、制造资格许可证的厂家,为国家核电站的建设提供了大量的核级阀门。核电站的建设提供了大量的核级阀门。表表 6:阀门类民用核安全设备持证单位(截至:阀门类民用核安全设备持证单位(截至 2023 年年 12 月月 31 日)日)单位名称单位名称 证书类别证书类别 设备类别设备类别 核安全级别核安全级别 上市情况上市情况 1 上海自动化仪表有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3-2 中船重工特种设备有限责任公司 设计/制造 阀门 1、2、3 中国动力(600482.SH)孙公司,间接控股比例 75.74%3 苏州纽威阀门股份有限公司 设计/制造 阀门
48、 1、2、3 上市公司纽威股份(603699.SH)4 浙江三方控制阀股份有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3-5 中核苏阀科技实业股份有限公司中核苏阀科技实业股份有限公司 设计设计/制造制造 阀门阀门 1、2、3 上市公司上市公司中核科技中核科技(000777.SZ)6 上海良工阀门厂有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3-7 大连大高阀门股份有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3-8 鞍山电磁阀有限责任公司 设计/制造 阀门 1、2、3-9 上海阀门厂股份有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3-10 江苏神通核能装备有限公司 设计/制造 阀门 1、2、3 江苏神通(002438.SZ)全
49、资子公司 11 吴江市东吴机械有限责任公司 设计/制造 阀门 2、3 纽威股份(603699.SH)控股子公司,直接控股比例 60%12 吴忠市仪表有限责任公司 设计/制造 阀门 2、3-13 江苏星河阀门有限公司 制造 阀门、管道和管配件 2、3-14 江苏科维仪表控制工程有限公司 设计/制造 阀门、管道和管配件 2、3-15 上海阀门五厂有限公司 设计/制造 阀门 2、3-请务必阅读正文之后的免责条款部分 15/35 16 哈电集团哈尔滨电站阀门有限公司 设计/制造 阀门 2、3 哈尔滨电气(1133.HK)控股子公司,直接控股比例 45%17 艾默生过程管理(天津)阀门有限公司 设计/制
50、造 阀门 2、3-18 上海艾维科阀门股份有限公司 设计/制造 阀门 2、3-19 上海一核阀门股份有限公司 设计/制造 阀门 2、3-20 艾默生自动化流体控制(上海)有限公司 设计/制造 阀门 2、3-21 石家庄先楚核能装备股份有限公司 设计/制造 阀门 2-22 苏州高中压阀门厂有限公司 设计/制造 阀门 3-23 南通昆仑空调有限公司 设计/制造 阀门 核安全级-24 南方风机股份有限公司 设计/制造 风机、阀门 核安全级 上市公司南风股份(300004.SZ)25 浙江金盾风机股份有限公司 设计/制造 风机、阀门 核安全级 上市公司金盾股份(300411.SZ)26 浙江上风高科专
51、风实业股份有限公司 设计/制造 风机、阀门 核安全级 盈峰环境(000967.SZ)控股子公司,直接控股比例 60.2%资料来源:生态环境部,Wind,国元证券研究所 2.2 产业链产业链:上游原材料:上游原材料端端价格价格处于处于低位低位,下游核电,下游核电复苏复苏需求回暖需求回暖 核电阀门产业链上游为锻件、铸件、执行机构等;中游核电阀门分为核岛 NI 阀门、常规岛 CI 阀门和辅助 BOP 阀门三部分,代表上市公司有中核科技、江苏神通、纽威股份;下游为各核电站。图图 22:核电阀门产业链:核电阀门产业链 图图 23:核岛及常规岛:核岛及常规岛 核岛阀门 常规岛阀门 辅助阀门 锻件 铸件 执
52、行机构上游中游 核电站下游 资料来源:阀协通讯中国通用机械工业协会阀门分会,国元证券研究所 资料来源:中国核电招股说明书,国元证券研究所 2.2.1 上游上游:铸件、锻件、铸件、锻件、执行机构是核电阀门主要原材料执行机构是核电阀门主要原材料 核电阀门行业上游原材料主要是铸件、锻件、执行机构等。锻件和锻件和铸件铸件是工业阀门生产的主要原材料,其毛坯质量是影响阀门产品质量的关键,锻铸件的机械性能、内在质量、化学成分、毛坯尺寸、表面质量都会对阀门产品质量产生重要影响。锻锻件件和和铸件铸件的价格变化主要取决于钢铁的价格变化情况的价格变化主要取决于钢铁的价格变化情况,目前目前废钢废钢及不锈钢的基本元素镍
53、价格及不锈钢的基本元素镍价格处于低位处于低位,有利于有利于阀门阀门生产成本生产成本降低降低,毛利率,毛利率水平上升水平上升,请务必阅读正文之后的免责条款部分 16/35 对对阀门企业阀门企业的盈利水平产生的盈利水平产生积极积极影响。影响。图图 24:近近 1 年全国废钢价格指数年全国废钢价格指数 图图 25:近近 1 年年镍价格镍价格指数指数 资料来源:iFinD,国元证券研究所 资料来源:SMM,国元证券研究所 阀门阀门执行机构执行机构作为阀门的动力装置,其主要功能是按照指定命令精确的调整阀门开度,其对阀门整体质量性能有较大影响。阀门执行机构适用于各种管道、流体的工业自动化控制过程,与上级控
54、制器和测量仪表巧同构成流量、压为等控制系统。根据能量源根据能量源不同,不同,阀门执行机构阀门执行机构可分为气动、液动和电动可分为气动、液动和电动三三大类。大类。气动阀门执行机构安全系数高、构造简单,在危险生产环境中具有广泛的应用。电动阀门执行机构的控制精度高、使用方式灵活、体积小,广泛适用于各种控制场合。核级阀门电动装置为核级阀门电动装置为核安全(核安全(1E 级)电气设备,级)电气设备,同样需要同样需要取得民用核安全设备设计取得民用核安全设备设计/制造许可证制造许可证。国外阀门执行机构发展历史较长,如德国西门子公司、美国艾默生公司、美国霍尼韦尔公司等,都具有 50 年以上的历史。国内国内阀门
55、执行机构的主要生产企业包括:阀门执行机构的主要生产企业包括:扬州扬州电力设备修造厂有限公司、常辅股份电力设备修造厂有限公司、常辅股份和和川仪股份川仪股份。图图 26:核电厂核电厂 1E 级多回转阀门电动装置级多回转阀门电动装置 图图 27:智能型多回转阀门电动装置智能型多回转阀门电动装置 资料来源:常辅股份官网,国元证券研究所 资料来源:常辅股份官网,国元证券研究所 2.2.2 下游:下游:核电装机进程加速,发电占比有望快速提高核电装机进程加速,发电占比有望快速提高 我国在运核电装机规模居世界第三位。我国在运核电装机规模居世界第三位。据国际原子能机构统计,截至 2024 年 3 月14 日,世
56、界 32 个国家和地区在运核电机组共计 415 台,装机容量 373.26GW。美国在运核电 94 台,装机容量 96.95GW;法国在运核电 56 台,装机容量 61.37GW;2,2002,3002,4002,5002,6002,7002,8002,9003,00005001,0001,5002,0002,5003,000 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17/35 中国在运核电55台,装机容量57.03GW;俄罗斯在运核电37台,装机容量27.73GW。图图 28:全球主要国家在运:全球主要国家在运核电核电机组容量和台数机组容量和台数 图图 29:近十年我国近十年我国核电累计装机容量核
57、电累计装机容量 资料来源:国际原子能机构,中国核能行业协会,国元证券研究所(注:国际原子能机构统计日期截至 2024.3.14,中国在运核电数据来自中国核能行业协会)资料来源:中国核能行业协会,国元证券研究所 表表 7:中国在运核电站情况一览(截止:中国在运核电站情况一览(截止 2024.3.14)序号序号 核电站名称核电站名称 机组机组 装机容量装机容量(MWe)堆型堆型 技术说明技术说明 控股控股集团集团 商运商运日期日期 1 浙江秦山一期 1#350 压水堆/CNP300 自主设计/二代 中核 1994.4 2 浙江秦山二期 1#670 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2002.4
58、 3 2#670 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2004.5 4 3#670 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2010.10 5 4#670 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2011.12 6 浙江秦山三期 1#728 重水堆/CANDU6 加拿大/二代 2002.12 7 2#728 重水堆/CANDU6 加拿大/二代 2003.7 8 浙江方家山 1#1089 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2014.12 9 2#1089 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2015.2 10 江苏田湾 1#1060 压水堆/VVER1000 俄罗斯/二代半 20
59、07.5 11 2#1060 压水堆/VVER1000 俄罗斯/二代半 2007.8 12 3#1126 压水堆/VVER1000 俄罗斯/二代半 2018.2 13 4#1126 压水堆/VVER1000 俄罗斯/二代半 2018.12 14 5#1118 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2020.9 15 6#1118 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2021.6 16 海南昌江 1#650 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2015.12 17 2#650 压水堆/CNP600 自主设计/二代 2016.8 18 福建福清 1#1089 压水堆/M310 改进
60、型 改进设计/二代半 2014.11 19 2#1089 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2015.10 20 3#1089 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2016.10 21 4#1089 压水堆/M310 改进型 改进设计/二代半 2017.9 020406080100120美国法国中国俄罗斯韩国加拿大 乌克兰日本在运装机容量(GW)在运核电台数(台)0%5%10%15%20%25%30%35%40%002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全国核电累计装机容量(GW)同比 请务必阅
61、读正文之后的免责条款部分 18/35 22 5#1161 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 2021.1 23 6#1161 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 2022.3 24 浙江三门 1#1250 压水堆/AP1000 美国/三代 2018.9 25 2#1250 压水堆/AP1000 美国/三代 2018.11 26 广东大亚湾 1#984 压水堆/M310 法国/二代 中广核 1994.2 27 2#984 压水堆/M310 法国/二代 1994.5 28 广东岭澳 1#990 压水堆/M310 法国/二代 2002.5 29 2#990 压水堆/M310 法国/二代 2003.1
62、30 3#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2010.9 31 4#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2011.8 32 福建宁德 1#1089 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2013.4 33 2#1089 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2014.5 34 3#1089 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2015.6 35 4#1089 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2016.7 36 辽宁红沿河 1#1118.79 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2013.6 37 2#1118.79 压水堆/CPR
63、1000 改进设计/二代半 2014.5 38 3#1118.79 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2015.8 39 4#1118.79 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2016.6 40 5#1118.79 压水堆/ACPR1000 自主设计/三代 2021.7 41 6#1118.79 压水堆/ACPR1000 自主设计/三代 2022.6 42 广东阳江 1#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2014.3 43 2#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2015.6 44 3#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 201
64、6.1 45 4#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2017.3 46 5#1086 压水堆/ACPR1000 自主设计/三代 2018.7 47 6#1086 压水堆/ACPR1000 自主设计/三代 2019.7 48 广西防城港 1#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2016.1 49 2#1086 压水堆/CPR1000 改进设计/二代半 2016.10 50 3#1187.6 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 2023.3 51 广东台山 1#1750 压水堆/EPR 欧洲/三代 2018.12 52 2#1750 压水堆/EPR 欧洲/三代 20
65、19.9 53 山东海阳 1#1253 压水堆/AP1000 美国/三代 国家电投 2018.10 54 2#1253 压水堆/AP1000 美国/三代 2019.1 55 山东石岛湾 1#211 高温气冷堆/HTR-PM 自主设计/四代 华能 2023.11 资料来源:国家原子能机构,中国核能行业协会,央视网,国元证券研究所 我国在建核电规模我国在建核电规模继续保持全球第一继续保持全球第一。截止 2024 年 3 月 14 日,世界 16 个主要核电国家在建核电机组共计57台,装机容量约59.22GW。我国在建核电机组共27台,总装机容量约 31.04GW,整体规模继续保持全球第一;印度、土
66、耳其在建核电为 7台和 4 台,装机容量为 5.40GW 和 4.46GW。请务必阅读正文之后的免责条款部分 19/35 图图 30:全球主要国家在全球主要国家在建核电建核电机组容量和台数机组容量和台数 资料来源:国际原子能机构,国家原子能机构,中国核能行业协会,国元证券研究所(注:国际原子能机构统计日期截至2024.3.14,中国在建核电数据来自国家原子能机构和中国核能行业协会)表表 8:中国在建核电站情况一览(截止:中国在建核电站情况一览(截止 2024.3.14)序号序号 控股集团控股集团 核电站名称核电站名称 机组机组 装机容量装机容量(MWe)堆型堆型 技术说明技术说明 核岛主建设单
67、位核岛主建设单位 开工日期开工日期 1 中核 江苏田湾 7#1274 压水堆/VVER1200 俄罗斯/三代 中国核建 2021.5 2 江苏田湾 8#1274 压水堆/VVER1200 俄罗斯/三代 中国核建 2022.2 3 辽宁徐大堡 3#1274 压水堆/VVER1200 俄罗斯/三代 中国核建 2021.7 4 辽宁徐大堡 4#1274 压水堆/VVER1200 俄罗斯/三代 中国核建 2022.5 5 辽宁徐大堡 1#1253 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2023.11 6 浙江三门 3#1250 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2022.6
68、 7 浙江三门 4#1250 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2023.3 8 福建漳州 1#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2019.10 9 福建漳州 2#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2020.9 10 福建漳州 3#1212 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2024.2 11 海南昌江示范小堆/125 压水堆/ACP100 自主设计/三代小堆 中国核建 2021.7 12 福建霞浦示范快堆 1#643 钠冷快堆/CFR600 自主设计/四代 中国核建 2017.12 13 福建霞浦示范快堆 2#643 钠冷快堆
69、/CFR600 自主设计/四代 中国核建 2020.12 14 中广核 广西防城港 4#1180 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中建二局 2016.12 15 广东陆丰 5#1200 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2022.9 16 广东陆丰 6#1200 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2023.8 17 浙江三澳 1#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2020.12 18 浙江三澳 2#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2021.12 055中国印度土耳其埃及英国俄罗斯韩国日本孟加拉国乌克兰在建核电
70、台数(台)在建装机容量(GW)请务必阅读正文之后的免责条款部分 20/35 19 广东太平岭 1#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中建二局 2019.12 20 广东太平岭 2#1126 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中建二局 2020.10 21 国家电投 山东海阳 3#1253 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2022.7 22 山东海阳 4#1253 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2023.4 23 广东廉江 1#1253 压水堆/CAP1000 改进设计/三代 中国核建 2023.9 24 国和一号示范工程 1#1534 压水堆/C
71、AP1400 自主设计/三代 中国核建-25 国和一号示范工程 2#1534 压水堆/CAP1400 自主设计/三代 中国核建-26 华能 海南昌江 3#1200 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2021.3 27 海南昌江 4#1200 压水堆/华龙一号 自主设计/三代 中国核建 2021.12 资料来源:国家原子能机构,中国核能行业协会,中核集团,中广核集团,国家电投集团,国元证券研究所 2022 年以来,中国核电机组核准数量创十余年来之最。年以来,中国核电机组核准数量创十余年来之最。2011 年日本发生福岛核事故后,中国一度暂停了新增核电项目审批,2019 年中国核电审批再次
72、重启,随后三年分别核准核电机组四台、四台、五台。2023 年通过审批的核电机组数量达到十台,分别于 7 月核准六台,以及 12 月再核准四台,与 2022 年持平,均创十余年来之最。按照单台机组 200 亿总投资计算,2023 年核准的 10 台机组投资规模高达 2000 亿元。截止到2024年3月14日,已核准待建机组数量为11台,装机容量合计13.23GW。表表 9:近:近 2 年中国审批核电站情况一览(截止年中国审批核电站情况一览(截止 2023.12.31)年度年度 核电站名称核电站名称 装机容量装机容量(MWe)核电技术核电技术 所属集团所属集团 核岛建设单位核岛建设单位 开工日期开
73、工日期 2023(10 台)福建宁德 5#1210 华龙一号/三代 中广核 中国核建-福建宁德 6#1210 华龙一号/三代 中广核 中国核建-辽宁徐大堡 1#1080 CAP1000/三代 中核 中国核建 2023.11 辽宁徐大堡 2#1080 CAP1000/三代 中核 中国核建 预计 2024 年年内 山东石岛湾扩建一期 1#1225 华龙一号/三代 华能 中建二局-山东石岛湾扩建一期 2#1225 华龙一号/三代 华能 中建二局-广东太平岭 3#1209 华龙一号/三代 中广核 中建二局-广东太平岭 4#1209 华龙一号/三代 中广核 中建二局-浙江金七门 1#1200 华龙一号/
74、三代 中核 中国核建-浙江金七门 2#1200 华龙一号/三代 中核 中国核建-2022(10 台)浙江三门 3#1250 CAP1000/三代 中核 中国核建 2022.6 浙江三门 4#1250 CAP1000/三代 中核 中国核建 2023.3 山东海阳 3#1253 CAP1000/三代 国家电投 中国核建 2022.7 山东海阳 4#1253 CAP1000/三代 国家电投 中国核建 2023.4 广东陆丰 5#1200 华龙一号/三代 中广核 中国核建 2022.9 广东陆丰 6#1200 华龙一号/三代 中广核 中国核建 2023.8 福建漳州 3#1212 华龙一号/三代 中核
75、 中国核建 2024.2 福建漳州 4#1212 华龙一号/三代 中核 中国核建 预计 2024 年下半年 广东廉江 1#1253 CAP1000/三代 国家电投 中国核建 2023.9 广东廉江 2#1253 CAP1000/三代 国家电投 中国核建 预计 2024 年 7 月 资料来源:人民网,各集团官网,国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 21/35 我国核电发电量占比还有巨大的发展空间。我国核电发电量占比还有巨大的发展空间。近 10 年,我国核电发电量增速大体上先上升后下降,年均复合增速为 14.26%,2023 年全国核电发电量为 4333.71 亿千瓦时,同比增长 3
76、.73%。发电占比来看,发电占比来看,2023 年我国火力发电占总发电量的比重高达69.95%,而核电发电量占比仅 4.86%,与法国(62.6%)、韩国(30.4%)、俄罗斯(19.6%)、美国(18.2%)、加拿大(12.9%)等主要核电国家相比仍然较低。图图 31:近近 10 年全国核电发电量年全国核电发电量 图图 32:2023 年全国发电量年全国发电量统计分布统计分布 资料来源:中国核能行业协会,国元证券研究所 资料来源:中国核能行业协会,国元证券研究所 2.3 新建机组阀门需求确定,存量维修新建机组阀门需求确定,存量维修+乏燃料乏燃料打开成长空间打开成长空间 2.3.1 核电核电复
77、苏复苏加速加速,阀门阀门市场市场空间空间广阔广阔 国内核电发展规模和节奏有望进入新常态。国内核电发展规模和节奏有望进入新常态。预计 2030 年前,我国在运核电装机规模有望超过美国成为世界第一,在世界核电产业格局中占据更加重要的地位。据中国核能发展报告(2023)预计,2035 年我国核能发电量在总发电量中的占比将达到10%,相比 2022 年翻倍,核电在我国能源结构中的重要性进一步提升。根据根据 2035 年年核能发电量占比估算每年所需核准机组数量核能发电量占比估算每年所需核准机组数量,我们,我们预计预计未来未来几年有望保几年有望保持每年持每年 10 台的核准节奏。台的核准节奏。假设 1:2
78、019-2023 年全国发电量年均复合增速 5.81%,到 2035 年前维持此增速。假设 2:核电机组建设周期 5 年,实现 2035 年目标需在 2030 年前核准开工,假设新核准三代机组装机容量为 1.2GW。假设 3:据中国核电,近三年全国核电平均利用小时数约 7800 小时。表表 10:单台核电机组阀门价值量测算:单台核电机组阀门价值量测算 保守保守 中性中性 乐观乐观 2035 年核电发电量占比(%)9%10%11%2035 年全国发电量(GWh)14782624.0 14782624.0 14782624.0 2035 年核电发电量(GWh)1330436.2 1478262.4
79、 1626088.6 目前在运机组装机容量(GW)57.0 57.0 57.0 目前在建机组装机容量(GW)31.0 31.0 31.0 目前核准待建机组容量(GW)13.2 13.2 13.2 0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000全国核电发电量(亿千瓦时)同比69.95%12.81%9.08%4.86%3.30%火力水力风力核能太阳能及其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分 22/35 核电机组每年运行小时数(h)7800 7800 7800 2035 年核电发电量缺口(GWh)5402
80、96.2 688122.4 835948.6 核电发电量缺口对应装机容量(GW)69.3 88.2 107.2 还需核准百万千瓦机组数(台)57.7 73.5 89.3 2024-2030 每年核准机组数(台)每年核准机组数(台)8.2 10.5 12.8 资料来源:国家统计局,中国核电公告,中国核能发展报告(2023),国元证券研究所 单台核电机组阀门价值量测算:单台核电机组阀门价值量测算:假设 1:据中国核电,华龙一号造价约为 1.6 万/千瓦,美国 AP1000 造价约为 2.0 万/千瓦;据田湾 7 号、8 号投资额测算,俄罗斯 VVER1200 造价约为 2.0 万/千瓦。假设 2:
81、三代堆型单台机组装机容量平均约为 120 万千瓦。假设 3:据公司公告,华龙一号、美国 AP1000 单机组核岛阀门价值量约 2 亿元,俄罗斯 VVER1200 约 3 亿。假设 4:据江苏神通招股书数据测算,非核岛阀门价值量约为核岛的 85%。表表 11:单台单台核电核电机组阀门价值量机组阀门价值量测算测算 华龙一号华龙一号 美国美国 AP1000 俄罗斯俄罗斯 VVER1200 每千瓦造价(万/千瓦)1.6 2 2 单台机组装机容量(万千瓦)120 120 120 单台机组投资总额(亿元)192 240 240 单台机组核岛阀门价值量(亿元)2 2 3 单台机组非核岛阀门价值量(亿元)1.
82、7 1.7 2.55 单台机组阀门总价值量(亿元)单台机组阀门总价值量(亿元)3.7 3.7 5.55 单台机组阀门价值量占比(单台机组阀门价值量占比(%)1.93%1.54%2.31%资料来源:公司公告,中国核电公告,江苏神通公告,连云港发改委,国元证券研究所 综合来看,三代核电机组每台造价在 200 亿元左右,相比于国产华龙一号,美国AP1000 和俄罗斯 VVER1200 造价更高一些。另外,由于不同机组的阀门数量和单价各有不同,其价值量占比也有所区别,华龙一号、华龙一号、AP1000、VVER1200 的的阀门阀门价价值量占比分别为值量占比分别为 1.9%、1.5%、2.3%。我们我们
83、以华龙一号机组为例以华龙一号机组为例(阀门价值量(阀门价值量按按 2%计计),进一步进一步测算核电阀门市场测算核电阀门市场规模规模:假设 1:国家核安全局 2024 年 1 月转载了中国能源研究会研究员、双碳产业合作分会主任黄少中的专访核电复苏趋势强劲,发展步伐仍需加快,文章提到要在确保安全的前提下,适当加快核电发展步伐,争取每年审批十台以上、不低于 1000 万千瓦装机容量。我们假设我们假设 2024-2025 年每年核准机组年每年核准机组 10 台台。假设 2:据公司公告和江苏神通公告,核电阀门订单下达到交付约 2 年。我们假设我们假设当当年核准的机组在第二年内完成招标,阀门企业中标后年核
84、准的机组在第二年内完成招标,阀门企业中标后 2 年内交付,年内交付,各确认各确认 50%收入收入。请务必阅读正文之后的免责条款部分 23/35 表表 12:核电阀门市场规模测算核电阀门市场规模测算 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 每年核准机组数(台)5 10 10 10 10 每年完成招标机组数(台)5 10 10 10 10 招标核岛阀门总金额(亿元)10 20 20 20 20 招标非核岛阀门总金额(亿元)8.5 17 17 17 17 每年核岛阀门市场规模(亿元)15 20 20 20 每年非核岛阀门市场规模(亿元)12.75 17 17 17 每年
85、核电阀门市场规模(亿元)每年核电阀门市场规模(亿元)27.75 37 37 37 资料来源:公司公告,江苏神通公告,国家核安全局,国元证券研究所 根据根据近近 3 年已年已核准的核准的核电机组核电机组数量数量,2024 年核电阀门市场规模约年核电阀门市场规模约 28 亿元亿元。如果未。如果未来来保持每年保持每年核准核准 10 台机组台机组节奏节奏,则,则对应对应核电阀门市场核电阀门市场规模为规模为 37 亿元。亿元。在运机组核电阀门维修方面,核电机组一般日常大修每次费用在0.8-1.2亿元,其中,二代机组通过技术改造,大部分已将大修周期由 12 个月延长至 18 个月,三代机组维修周期同样为
86、18 个月。随着随着在运核电机组数量不断增加,未来核电阀门维修在运核电机组数量不断增加,未来核电阀门维修市场市场空间有望进一步打开。空间有望进一步打开。2.3.2 核燃料循环关键核燃料循环关键环节,环节,乏燃料后处理乏燃料后处理蓝海可期蓝海可期 乏燃料是反应堆中使用完卸载出来的燃料,国际上处理乏燃料主要有直接处置和再循环两种途径。我国根据自身情况,立足长远,采用的是闭式燃料循环后处理战略,同时采用该方式的还有法国、日本、俄罗斯、印度等国。乏燃料处理过程中,乏燃料乏燃料处理过程中,乏燃料水池和乏燃料贮存格架是后处理产业链中的核心设备。水池和乏燃料贮存格架是后处理产业链中的核心设备。图图 33:乏
87、燃料水池乏燃料水池 图图 34:乏燃料存储格架乏燃料存储格架 资料来源:生态环境部,国元证券研究所 资料来源:中国核电网,国元证券研究所 我国核电高速发展的背景下,乏燃料后处理建设进度却显得有些滞后。我国核电高速发展的背景下,乏燃料后处理建设进度却显得有些滞后。全球商用乏燃料后处理能力为 4660 吨/年,约相当于全球每年卸出乏燃料量的 42%。其中,法国乏燃料后处理能力为 1600 吨/年,英国为 1500 吨/年,日本为 800 吨/年。据预测,2030 年我国核电厂累积卸出乏燃料将达到 2.4 万吨,离堆贮存需求达到 1.5 万吨以 请务必阅读正文之后的免责条款部分 24/35 上,而以
88、我国目前的乏燃料管理能力,存在乏燃料管理压力增大、核电发展面临可持续性问题突出、核燃料循环后段需求日益迫切的实际情况。表表 13:全球核电后处理厂处理能力情况:全球核电后处理厂处理能力情况 国家国家 后处理厂后处理厂 年处理能力(吨年处理能力(吨/年)年)法国 UP2-800、UP3 后处理厂 1600 英国 镁诺克斯后处理厂 1500 俄罗斯 玛雅克 RT-1 后处理厂 400 日本 六所村后处理厂(尚未投运)800 印度 加压重水堆乏燃料处理厂 360 合计 4660 资料来源:全球乏燃料与高放废物管理现状陆燕等,国元证券研究所 乏乏废料后处理作为核电市场的下一片“蓝海”,已提至国家高度。
89、废料后处理作为核电市场的下一片“蓝海”,已提至国家高度。在国家发改委、能源局印发的能源技术革命创新行动计划(20162030 年)中“乏燃料后处理与高放废物安全处理处置技术创新”成为核能行业技术两大创新重点之一。“十四五”规划和 2035 远景目标纲要提出,“安全稳妥推动沿海核电建设”和“建设乏燃料后处理厂”,更是明确了我国坚定执行闭式核燃料循环的政策。我国在后处理产能方面制定了三步走计划:一是建设每年 60 吨规模后处理中试厂,目前已完成;二是要完成每年 200 吨规模后处理示范工厂的建设;三是实现每年 800吨的工业规模后处理能力。根据根据在运在运核电核电机组机组产生乏燃料情况以及产生乏燃
90、料情况以及在建在建机组机组数量,预计数量,预计乏燃料后处理阀门乏燃料后处理阀门的的市市场空间场空间可达可达 84 亿元亿元,对应每年,对应每年 8.4 亿元的市场规模亿元的市场规模。假设 1:据景业智能招股书,到 2030 年我国每年将产生乏燃料 2600 吨,累积产生超过 28000 吨乏燃料,至少需要 1 个 200 吨、4 个 800 吨处理能力的乏燃料处理厂。假设 2:据 The Cost of Reprocessing in China,乏燃料处理厂设备投资占比 40%。我们假设阀门占设备投资比为 3.3%假设 3:据中核集团,中法合作的 800 吨大型核循环厂建设周期 10 年。表
91、表 14:乏燃料后处理阀门市场空间乏燃料后处理阀门市场空间测算测算 乏燃料处理厂处理能力乏燃料处理厂处理能力 200 吨吨 800 吨吨 合计合计 投资规模(亿元)300 1500 乏燃料设备投资(亿元)120 600 阀门价值量(亿元)4 20 建设周期(年)10 10 预计需求处理厂数量(个)1 4 乏燃料后处理厂阀门市场空间(亿元)乏燃料后处理厂阀门市场空间(亿元)4 80 84.0 乏燃料后处理厂阀门每年市场空间(亿元)乏燃料后处理厂阀门每年市场空间(亿元)0.4 8 8.4 资料来源:The Cost of Reprocessing in China,中核集团,景业智能招股书,国元证
92、券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 25/35 2.4 公司公司研究研究实力强劲,技术创新优势是其核心竞争力之一实力强劲,技术创新优势是其核心竞争力之一 公司实施创新驱动发展战略,积极打造科技创新优势平台,现拥有“江苏省特种阀门工程技术研究中心”等 4个科技创新平台,博士后科研工作站等 3个人才培养基地,“浙江大学-中核科技高性能控制阀联合研发中心”等 2 个校企联合研发中心,内部设有企业研究设计院,研发综合实力国内领先。近年来,公司荣获国家能源局科技进步奖一等奖、中国机械工业科学技术奖一等奖、江苏省人民政府优秀项目奖、江苏省机械行业协会一等奖、中核集团公司科学技术奖二等奖等奖项 50
93、 余项。公司核电站用关键阀门具备二代、三代核电机组阀门成套供货能力,四代核电机组关键阀门供货能力;核燃料真空阀及浓缩铀生产四大类国产化关键阀门总体性能达到或超过进口产品水平,具备成套供货能力。其中,“华龙一号”核一级稳压器快速卸压阀居国际领先水平,核二级主蒸汽隔离阀、CAP1400 系列关键阀门、安全壳延伸功能地坑阀等产品居国际先进水平,DN800 主蒸汽隔离阀获江苏省首台(套)重大装备产品认定。2022 年,公司共有 17 个研发投入项目,包括核工程关键阀门研发、能源领域关键阀门研发等。随着行业发展和市场认知的不断深化,拥有强大研发设计和生产制造随着行业发展和市场认知的不断深化,拥有强大研发
94、设计和生产制造能力以及自主品牌的企业,将进一步巩固其市场地位。能力以及自主品牌的企业,将进一步巩固其市场地位。表表 15:2022 年年公司公司研发投入研发投入项目一览表项目一览表 主要研发项目名称主要研发项目名称 项目目的项目目的 项目进展项目进展 拟达到的目标拟达到的目标 核工程关键阀门研发 实现核工程关键阀门的国产化制造 进展中 掌握核工程关键阀门关键技术,具备国产化制造和供货能力 能源领域关键阀门研发 实现能源领域关键阀门的国产化制造 进展中 掌握能源领域关键阀门关键技术,具备国产化制造和供货能力 核电站主蒸汽阀站集中研发 实现核电站主蒸汽阀站的国产化制造 进展中 掌握核电站主蒸汽阀站
95、关键技术,具备国产化制造和供货能力 气液联动执行机构研制 实现气液联动执行机构的国产化制造 进展中 掌握气液联动执行机构关键技术,具备国产化制造和供货能力 智能化、数字化阀门研发 开展智能化、数字化阀门研发,填补阀门标准化研发制造空缺 进展中 掌握智能化、数字化阀门关键技术,具备国产化制造和供货能力 油封系统压差调节阀及平衡阀研制 开展油封系统压差调节阀及平衡阀研制,实现重要调节阀及关键附件的国产化研制 进展中 掌握压差调节阀及平衡阀关键技术和工艺制造,具备具备国产化制造和供货能力 高温气冷堆核级氦气隔离阀研制 实现高温气冷堆核级氦气隔离阀的国产化制造 进展中 掌握高温气冷堆核级氦气隔离阀关键
96、技术,具备国产化制造和供货能力 DN4800 液控蝶阀研制开发 实现 DN4800 液控蝶阀的国产化制造 进展中 掌握 DN4800 液控蝶阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 稳压器先导式安全阀工程样机研制 实现稳压器先导式安全阀的国产化制造 进展中 掌握稳压器先导式安全阀工程样机关键技术,具备国产化制造和供货能力 R 项目放化安全级止回阀系列化设计 开展低压差放化安全级止回阀进行系列化设计,实现低压差放化安全级止回阀国产化制造 进展中 掌握低压差放化安全级止回阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 煤直接液化高温高压物料分配柱塞实现高温高压物料分配柱塞阀国产化制造 进展中 掌握高温高压物料分
97、配柱塞阀设计方案和工艺制造,请务必阅读正文之后的免责条款部分 26/35 阀国产化研制 具备具备国产化制造和供货能力 氦气工况微泄露阀门密封及系列化研究 开展氦气工况微泄露阀门密封及系列化研究,实现氦气工况微泄露阀的国产化制造 进展中 掌握氦气工况微泄露阀门关键技术,具备国产化制造和供货能力 蝶阀制造技术研究 开展蝶阀关键零部件产业化试制,实现蝶阀国产化制造 进展中 掌握蝶阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 LNG 球阀研制 开展 LNG 球阀研发,实现国产化制造 进展中 掌握 LNG 球阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 CAP1400 轴流式止回阀研制 实现 CAP1400 轴流式止回
98、阀的国产化制造 已结题 掌握 CAP1400 轴流式止回阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 燃料运输通道闸阀研制 实现燃料运输通道闸阀的国产化制造 已结题 掌握燃料运输通道闸阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 APCAP 核电厂常规岛关键阀门国产化样机研制 实现 APCAP 核电厂常规岛关键阀门大口径抽气止回阀的国产化制造 进展中 掌握 APCAP 核电厂常规岛关键阀门大口径抽气止回阀关键技术,具备国产化制造和供货能力 资料来源:公司公告,国元证券研究所 3.工业工业阀门集中度低,高端市场垄断竞争阀门集中度低,高端市场垄断竞争 全球来看,世界领先的阀门制造商主要集中在北美、日本和德国。阀门
99、行业发展至今,已广泛应用于社会经济发展的各个领域,包括石油天然气、化工、水利水电、冶金、制药、城镇给排水等领域,下游行业的发展带动了阀门行业的不断发展。根据 Future Market Insights 预计,2024 年全球工业阀门市场规模为 815.5 亿美元,到 2034 年将达到 1230.5 亿美元,年均复合增长率为 4.2%。按应用领域划分,石油和天然气领域是工业阀门最大的应用市场。按区域划分,亚太地区由于中国和印度等发展中国家人口增长和城镇化推动,将带动能源和电力、水和污水处理、建筑、化工、制药和石油天然气等多个行业对工业阀门的需求,使亚太地区成为最大市场。从技术角度看阀门市场可
100、以分为三个不同特点的市场层次,即高端工业阀门市场、中端工业阀门市场、低端工业阀门和民用阀门市场,不同市场层次中的竞争程度不同。低端工业阀门和民用阀门市场低端工业阀门和民用阀门市场主要产品为铸铁阀门和青铜阀门。面向这一市场的阀门产品需求量大,技术含量低,进入门槛不高,市场竞争程度高,利润水平较低。中端工业阀门市场中端工业阀门市场主要产品为使用环境较为宽松的工业阀门,一般为碳钢或不锈钢阀门。面向这一市场的阀门产品市场需求量大,需要达到工业级的质量要求,技术含量较高,且终端客户普遍设定合格供应商资格,因此存在一定的行业进入壁垒。高端工业阀门市场高端工业阀门市场主要产品为使用环境非常严苛(如超高温/压
101、、超低温等极端环境)的特殊材料阀门。这些产品质量要求严格,技术含量高,市场多为垄断竞争,市场份额主要由欧洲、美国、日本的国际知名企业占据。总体来看,目前我国的阀门生产企业数量居世界前列,但大部分阀门生产企业整体规模较小,行业集中度较低,在生产规模、资金和技术实力方面与国外大型阀门生产企业还存在一定差距。根据中国通用机械工业年鉴 2021 的数据,2020 年 120 家会员企业共完成工业总产值 413.6 亿元,同比增长 1.1%;实现营业收入 411 亿元,同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 27/35 增长 2.3%;实现利润总额 38 亿元,同比增长 5.2%。2020 年我国阀门行
102、业 CR5 为24.6%,营业收入排名前五家的企业分别是纽威股份、苏盐阀门、远大阀门、江苏神通、中核科技,竞争格局较为分散。图图 35:2020 年我国阀门行业市占率情况年我国阀门行业市占率情况 资料来源:中国通用机械工业年鉴 2021,国元证券研究所 3.1 工业阀门广泛应用于工业阀门广泛应用于石油化工生产装置石油化工生产装置 石化阀门是石油化工生产装置中的最多的设备,石化生产中各类气体和液体介质都要通过各种阀门,按照生产过程需要被阻断或输送到各种容器和过程设备中去。石化生产常用的阀门分为通用阀门和专用阀门石化生产常用的阀门分为通用阀门和专用阀门。石化通用阀门包括闸阀、截止阀、球阀、止回阀、
103、蝶阀、减压阀、安全阀、调节阀等;石化专用阀门包括催化裂化装置中的滑阀和高温蝶阀、延迟焦化装置中的四通切换阀和堵焦阀、乙烯裂解装置中的高温裂解平板闸阀和低温阀、聚乙烯和聚丙烯装置中的固体阀门、合成氨装置中的高温高压角式截止阀和节流阀等。表表 16:石化领域所需阀门石化领域所需阀门 装置类别装置类别 所需阀门所需阀门 丙烯晴装置 主要为闸阀、截止阀、止回阀、球阀、疏水阀、针形截止阀、旋塞阀,其中闸阀占阀门总量的 75%左右。合成氨装置 主要为闸阀、截止阀、止回阀、疏水阀、蝶阀、球阀、隔膜阀、调节阀、针型阀、安全阀、高温低温阀。化纤装置 主要为球阀、夹套阀(夹套球阀、夹套闸阀、夹套截止阀)。炼油装置
104、 所需阀门大多是管道阀门,主要为闸阀、截止阀、止回阀、安全阀、球阀、蝶阀、疏水阀,其中闸阀需量占阀门总量的 80%左右。资料来源:AKMK 官网,国元证券研究所 在阀门材料选择和制造工艺上,首先要满足使用的要求,提高阀门的安全性和可靠性,同时做到经济。近年出现了许多新型高性能材料,如各种耐强腐蚀的钛和锆金属材料、7.7%5.4%4.6%3.9%2.9%2.8%2.5%70.1%纽威股份苏盐阀门远大阀门江苏神通中核科技迪艾智控冠龙节能其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分 28/35 纳米材料、有机合成和高分子材料、工业陶瓷等无机非金属材料及各种复合材料等,同时出现许多铸造、焊接、喷焊、喷涂、复
105、合、烧结等成型和表面处理的新工艺和新技术装备,正在应用到阀门生产中去。2023 年我国能源供应充足稳定,能源安全保障能力持续提升。全年原油产量站稳 2亿吨,连续六年保持增长;天然气产量 2353 亿立方米,连续七年增产超 100 亿立方米。石油消费快速增长至 7.56 亿吨,同比增长 11.5,创历史峰值纪录;成品油消费 3.99 亿吨,同比增长 9.5,已接近 2019 年的水平。天然气消费恢复增长,全年天然气消费量 3917 亿立方米,同比增长 6.6。国内持续加大勘探开发力度,油气勘探开发投资约 3900 亿元,同比增加 10;新增石油探明地质储量约 13 亿吨,新增天然气探明地质储量近
106、 1 万亿立方米。国内炼油能力增长放缓,石化产品产能持续扩张,市场主体多元化进一步发展。炼油总能力达到 9.36 亿吨/年,炼厂开工率为 79.1。图图 36:2012-2021 年年我国我国石油消费石油消费总总量量年均复合增速年均复合增速 4.1%资料来源:国家统计局,国元证券研究所 全国石化行业每年采购阀门量可达到全国石化行业每年采购阀门量可达到 22 亿元亿元,常用阀门可以立足国内,常用阀门可以立足国内,极端环境应极端环境应用的用的高端阀门高端阀门还还需要需要从国外进口从国外进口。石化工业基本是在高温、高压、易燃、易爆、腐蚀、有毒等条件下连续化生产,目前生产周期要求 23 年才能停车大检
107、修。从数量上来看,一套石化装置一般含 200300 台设备,一个石化厂有十余套装置和 30004000台设备。目前,目前,中石化、中石油、中海油三大集团都建立了专属的设备采购网络中石化、中石油、中海油三大集团都建立了专属的设备采购网络。企业首先提出申请,提供制造能力资料、制造资格证明、产品鉴定证书,经三大集团进厂调查,并经过严格批准程序才能获准进入采购网络,发给入网证书。有证书的制造企业才有资格参加招标和采购,资格每年审查一次,不合格的制造企业将被淘汰出局。3.2 水利水利建设投资带动建设投资带动公用工程公用工程阀门市场发展阀门市场发展 城镇给排水包括城镇给水、城镇排水、污水再生利用和雨水利用
108、相关系统和设施。城镇给排水包括城镇给水、城镇排水、污水再生利用和雨水利用相关系统和设施。其中,城镇给水包括取水、输水、净水、配水和建筑给水等系统和设施;城镇排水包括0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002000021石油消费总量(万吨)同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 29/35 建筑排水,雨水和污水的收集、输送、处理和处置等系统和设施;污水再生利用和雨水利用包括城镇污水再生利用和雨水利用系统及局部区域、住区、建筑中水和雨水
109、利用等设施。随着我国城镇人口的不断增加,居民生活用水需求也不断增长,2022 年全国用水总量 5998.2 亿立方米,生活用水占比 15.1%,为 905.7 亿立方米。我国城市供水综合生产能力稳步增长,2022 年我国城市供水综合生产能力达到 31510.4 万立方米/日。图图 37:全国用水总量全国用水总量和和生活用水生活用水占比占比 图图 38:城市供水综合生产能力城市供水综合生产能力(万立方米万立方米/日日)资料来源:国家统计局,国元证券研究所 资料来源:国家统计局,国元证券研究所 2022 年,我国城市市政供水公用设施建设固定资产投资达到 713.34 亿元,城市市政排水公用设施建设
110、固定资产投资达到 1905.09 亿元。截至 2022 年,我国城市供水管道长度和排水管道长度分别达到 110.30 万公里和 91.35 万公里,分别同比增长4.06%和 4.73%。图图 39:我国城市市政供水和排水公用设施固定资产投资我国城市市政供水和排水公用设施固定资产投资 图图 40:我国城市供水和排水管道长度(我国城市供水和排水管道长度(万万公里)公里)资料来源:住房和城乡建设部,国元证券研究所 资料来源:国家统计局,国元证券研究所 城市污水处理方面城市污水处理方面,加大污水处理相关设施投资和建设是有效预防水污染和缓解水资源紧张局面的有效措施。在国家和行业相关政策的大力推动下,近十
111、年来我国污水处理设施的投资建设获得长足发展,污水处理能力不断提高。2022年我国污水处理及其再生利用固定资产投资金额为708.2亿元。截至2022年,0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000全国用水总量(亿立方米)全国生活用水占比05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20220500025002013 2014 2015 2016 2017 2018 201
112、9 2020 2021 2022城市市政排水公用设施固定资产投资(亿元)城市市政供水公用设施固定资产投资(亿元)0204060801001202013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022城市排水管道长度城市供水管道长度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 30/35 我国污水年处理总量达到 626.89 亿立方米,同比增长 2.45%;污水处理厂数量达到2894 座,同比增长 2.37%。图图 41:我国污水处理及其再生利用固定资产投资(亿元):我国污水处理及其再生利用固定资产投资(亿元)图图 42:我国污水年处理:我国污水年处理总总量量和处
113、理厂数量和处理厂数量 资料来源:住房和城乡建设部,国元证券研究所 资料来源:住房和城乡建设部,国元证券研究所 水利系统建设包括防洪、排涝、灌溉、水力发电、给排水、农网改造、水土保持、水文设施、水资源保护、水利信息系统建设等水利工程的建设。2022 年,水利建设完成投资 10893.2 亿元,机电设备及工器具购置完成投资 286.6亿元,占 2.6;2023 年完成水利建设投资 11996 亿元,同比增长 10.12%,创历史最高纪录。随着我国城镇化进程的不断深入和城镇人口的不断增长,将进一步推动随着我国城镇化进程的不断深入和城镇人口的不断增长,将进一步推动我国城镇给排水管网的投资和建设,我国城
114、镇给排水管网的投资和建设,从而从而带动带动公用工程公用工程阀门的市场发展。阀门的市场发展。图图 43:我国我国水利建设完成投资水利建设完成投资情况情况(亿元)(亿元)资料来源:水利部,国元证券研究所 3.3 公司在石油化工和公司在石油化工和公用工程公用工程领域具备领先领域具备领先的的技术和供货能力技术和供货能力 公司石油化工关键阀门具备百万吨乙烯、千万吨炼油阀门成套供货能力,加氢装置高02004006008001,0001,2002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202205001,0001,5002,0002,5003,0003,500
115、00500600700全国污水处理总量(左轴,亿立方米)全国污水处理厂数量(右轴,座)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000 请务必阅读正文之后的免责条款部分 31/35 压阀门、乙烯装置高温高压阀门等关键阀门性能达到国际先进水平。石化行业,石化行业,公司能够生产的石化及化工行业的阀门尺寸由 1/2 寸到 60 寸,压力等级高达 4500lb,材料覆盖了碳钢、合金钢、不锈钢、镍基合金、钛合金等,且凭借卓越的技术研发能力、优越的采购资源系统、智能化的生产质量控制,公司已可提供全套石油化工系统的阀门解决方案。化工行业,化工行业,公司能够
116、提供高质量的阀门产品(超高压阀门、波纹管阀门、低泄漏阀门等),满足化工生产需求,公司提供的化工行业解决方案已获得适用的国际标准认证,满足严格的环保标准要求,包括 ISO15848、API624 低泄漏标准。公司的主要客户为中石化、中石油、中海油、国家能源集团、恒力、恒逸、盛虹、京公司的主要客户为中石化、中石油、中海油、国家能源集团、恒力、恒逸、盛虹、京博等。博等。2020 年 4 月 27 日,中国石化与中国核工业集团有限公司签约全面深化战略合作协议,双方进一步深化合作发展、拓展合作领域,积极发挥各自优势,实现资源共享、优势互补,尤其在新能源开发利用及海外市场等方面展开深度合作。2022 年
117、4 月 24 日,公司参加“易派客阀门专区推进会暨阀门供应商年度总结会”,在中石化年度项目建设工作中表现优异,获得中石化南京阀门中心“优秀供应商”称号和易派客阀门专区深度合作奖。2023 年 10 月 26 日至 27 日,公司在新加坡新达城会展中心参加 2023 年阀门世界展览会,向用户展示公司最新的阀门产品和技术,拓展东南亚石油化工和水系统阀门市场。2023 年 11 月 22 日,“LNG 低温轴流式止回阀”及“LNG 低温球阀”国产化项目课题验收会在苏州召开,在中国石化重大装备国产化办公室的大力支持之下,公司作为研制单位顺利完成了课题研制工作,取得了重要成果。图图 44:公司参加:公司
118、参加 2023 年阀门世界展览会年阀门世界展览会 图图 45:中国核工业集团和中石化签约:中国核工业集团和中石化签约 资料来源:公司官网,国元证券研究所 资料来源:中国石化官网,国元证券研究所 水利阀门方面,公司公用工程阀门是中德阀门工业合作的丰硕成果,成功将国际领先的直饮水阀门理念和技术引入中国,推动了中国城乡供水系统的大发展。目前,公司公司公用工程阀门事业部已经成为中国最具有实力的高品质水阀的集成供应商,引领国公用工程阀门事业部已经成为中国最具有实力的高品质水阀的集成供应商,引领国内水阀的发展水平。内水阀的发展水平。公司在工业水系统方面的典型业绩有神华国华印尼爪哇燃煤发电工程项目循环水系统
119、、宁夏电投西夏热电有限公司热网循环水项目等,在市政工程 请务必阅读正文之后的免责条款部分 32/35 方面的典型业绩有深圳市南山污水处理厂、广州市北部水厂一期工程等。4.盈利预测与评级盈利预测与评级 关键假设:关键假设:核电核化工阀门:核电核化工阀门:公司在核电站用关键阀门领域基本具备二代、三代核电机组阀门成套供货能力,四代核电机组关键阀门供货能力,已陆续取得了 4 亿多四代核电阀门订单。我们预计2024-2025 年公司核电核化工阀门收入将保持快速增长,收入占比将进一步提升,毛利率水平保持平稳。石油石化阀门:石油石化阀门:随着能源需求结构的变化,公司产品的市场需求也在发生变化。在保持传统优势
120、的同时,公司一方面积极拓展海外市场业务,另一方面积极推进新能源、新材料行业高端阀门的研发工作,如 BDO、ABS、EVA 装置等。公用工程和电力阀门:公用工程和电力阀门:公用水务阀门需求整体平稳,公司在国家引调水、抽水蓄能等重点工程积极开拓,并做好技术研发与产能优化。同时,常规岛阀门业务的拓展将为公司业绩增长注入新动力。整体来看,整体来看,公司在高端阀门领域技术壁垒高、垄断性强,核电阀门技术推陈出新,助力国产化率进一步提升。受益于核电下游需求扩张,公司在手订单充足,随着核电业务占比提升,整体毛利率也将随之增加。我们预计,公司 2023-2025 年的归母净利润为 2.41 亿元、3.17 亿元
121、、3.93 亿元,对应 PE 为 26.21 倍、19.91 倍、16.05 倍,给予“买入”评级。表表 17:盈利预测:盈利预测 财务数据和估值财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1557.54 1500.05 1804.24 2298.44 2798.52 收入同比(%)33.48-3.69 20.28 27.39 21.76 归母净利润(百万元)120.13 171.94 241.00 317.34 393.46 归母净利润同比(%)14.81 43.13 40.17 31.67 23.99 ROE(%)7.22 9.58 12.
122、07 14.13 15.44 每股收益(元)0.31 0.45 0.63 0.83 1.02 市盈率(P/E)49.48 34.57 26.21 19.91 16.05 资料来源:Wind,国元证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 33/35 根据公司业务情况,我们选取了和公司业务比较类似的江苏神通、纽威股份作为可比公司。表表 18:可比公司情况对比可比公司情况对比 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价(元)(元)EPS(元)(元)PE 2023 2024 2025 2023 2024 2025 002438.SZ 江苏神通 11.23 0.56 0.75 0.95 19.
123、89 14.95 11.81 603699.SH 纽威股份 17.12 0.91 1.11 1.31 18.96 15.58 13.25 平均 19.43 15.27 12.53 000777.SZ 中核科技 16.43 0.63 0.83 1.02 26.21 19.91 16.05 资料来源:Wind,国元证券研究所(注:可比公司采用 Wind 一致预期,收盘价日期为 2024 年 4 月 1 日)5.风险提示风险提示 宏观经济风险;行业政策调整风险;核安全风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分 34/35 财务预测表财务预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万
124、元 会计年度会计年度 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 会计年度会计年度 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流动资产流动资产 1883.65 1973.80 2278.89 2738.89 3302.85 营业收入营业收入 1557.54 1500.05 1804.24 2298.44 2798.52 现金 310.81 312.28 135.44 211.90 195.33 营业成本 1270.79 1194.74 1385.10 1734.
125、21 2080.91 应收账款 776.49 716.64 986.83 1234.14 1513.95 营业税金及附加 9.11 9.34 8.66 11.49 13.99 其他应收款 13.03 17.45 17.14 23.47 27.91 营业费用 74.57 68.01 92.38 113.19 134.05 预付账款 43.90 184.57 304.72 290.05 380.20 管理费用 121.13 129.71 150.78 186.17 219.68 存货 476.25 495.17 568.36 703.85 850.66 研发费用 53.97 63.87 66.40
126、 80.45 97.11 其他流动资产 263.17 247.68 266.40 275.49 334.80 财务费用 10.45 4.83 2.73 4.37 5.98 非流动资产非流动资产 1047.35 1049.46 1018.94 1041.14 1049.43 资产减值损失-2.82-11.38-6.45-3.49-5.79 长期投资 440.67 509.23 486.38 493.99 491.45 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 210.59 217.94 235.65 253.00 267.55 投资净收益 87.57 142.
127、81 144.40 143.87 144.05 无形资产 50.03 48.92 46.40 43.84 41.30 营业利润营业利润 112.44 172.35 238.33 315.85 391.70 其他非流动资产 346.05 273.36 250.52 250.31 249.13 营业外收入 7.39 0.94 1.00 0.98 0.99 资产总计资产总计 2931.00 3023.26 3297.83 3780.03 4352.27 营业外支出 0.00 0.15 0.00 0.00 0.00 流动负债流动负债 1189.77 1152.43 1253.04 1482.92 17
128、52.94 利润总额利润总额 119.83 173.14 239.33 316.83 392.68 短期借款 177.90 118.50 144.05 157.19 239.89 所得税 -0.30 1.20-1.68-0.51-0.78 应付账款 459.54 550.82 592.68 761.22 905.74 净利润净利润 120.13 171.94 241.00 317.34 393.46 其他流动负债 552.33 483.12 516.31 564.51 607.31 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动负债非流动负债 76.70 75.12 4
129、8.03 51.74 50.78 归属母公司净利润归属母公司净利润 120.13 171.94 241.00 317.34 393.46 长期借款 0.00 10.50 10.50 10.50 10.50 EBITDA 158.31 212.01 262.83 344.65 424.53 其他非流动负债 76.70 64.62 37.53 41.24 40.28 EPS(元)0.31 0.45 0.63 0.83 1.02 负债合计负债合计 1266.47 1227.56 1301.07 1534.66 1803.71 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比
130、率主要财务比率 股本 386.60 385.49 384.47 384.47 384.47 会计年度会计年度 2021A2021A 2022A2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 281.02 276.69 277.71 277.71 277.71 成长能力成长能力 留存收益 953.66 1131.81 1326.17 1574.44 1877.74 营业收入(%)33.48-3.69 20.28 27.39 21.76 归属母公司股东权益 1664.53 1795.70 1996.77 2245.38 2548.56 营业利润(%)14.16 53.27 38.28 3
131、2.53 24.01 负债和股东权益负债和股东权益 2931.00 3023.26 3297.83 3780.03 4352.27 归属母公司净利润(%)14.81 43.13 40.17 31.67 23.99 获利能力获利能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 毛利率(%)18.41 20.35 23.23 24.55 25.64 会计年度会计年度 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 净利率(%)7.71 11.46 13.36 13.81 14.06 经营活动现金流经营活动现金流 141.20-10.82-295
132、.31 38.45-108.36 ROE(%)7.22 9.58 12.07 14.13 15.44 净利润 120.13 171.94 241.00 317.34 393.46 ROIC(%)14.72 19.91 18.55 21.53 21.08 折旧摊销 35.41 34.83 21.78 24.43 26.85 偿债能力偿债能力 财务费用 10.45 4.83 2.73 4.37 5.98 资产负债率(%)43.21 40.60 39.45 40.60 41.44 投资损失-87.57-142.81-144.40-143.87-144.05 净负债比率(%)14.24 10.68 1
133、2.10 11.10 14.03 营运资金变动 50.26-108.77-321.62-182.63-407.30 流动比率 1.58 1.71 1.82 1.85 1.88 其他经营现金流 12.52 29.17-94.79 18.82 16.70 速动比率 1.18 1.28 1.37 1.37 1.40 投资活动现金流投资活动现金流 39.16 112.54 130.03 95.58 107.27 营运能力营运能力 资本支出 15.07 20.58 35.68 37.65 36.84 总资产周转率 0.58 0.50 0.57 0.65 0.69 长期投资-9.83-56.11-26.0
134、8 7.62-2.54 应收账款周转率 2.01 1.89 2.01 2.07 2.04 其他投资现金流 44.40 77.01 139.63 140.85 141.57 应付账款周转率 2.93 2.36 2.42 2.56 2.50 筹资活动现金流筹资活动现金流 6.69-103.10-11.56-57.58-15.48 每股指标(元)每股指标(元)短期借款 24.90-59.40 25.55 13.14 82.70 每股收益(最新摊薄)0.31 0.45 0.63 0.83 1.02 长期借款 0.00 10.50 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流(最新摊薄)0.37-0.0
135、3-0.77 0.10-0.28 普通股增加 3.18-1.10-1.02 0.00 0.00 每股净资产(最新摊薄)4.33 4.67 5.19 5.84 6.63 资本公积增加 24.59-4.33 1.02 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他筹资现金流-45.98-48.77-37.11-70.72-98.18 P/E 52.58 36.74 26.21 19.91 16.05 现金净增加额 186.88-1.50-176.85 76.46-16.57 P/B 3.79 3.52 3.16 2.81 2.48 EV/EBITDA 34.31 25.62 20.66 15.76 12.79 资料来源:Wind,国元证券研究所