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1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 06月 16日 捷顺科技捷顺科技（002609.SZ） BCG 战略协同发展的智慧停车领军战略协同发展的智慧停车领军 BCG战略协同发展的智慧停车领军战略协同发展的智慧停车领军。公司深耕停车赛道 28 年，连续多年位 居停车领域硬件设备龙头，正处于向智能硬件+平台软件+运营服务商 的战略转型之路。公司新业务 2017-2019 年收入 CAGR 高达 75%，处于爆 发性增长。目前，战略转型已初见成效，正处于规模化复制的下半场。 To B端：依托云托管端：依托云托管 SaaS业务，全面推进云化转型。业务，全面推进云化转型。2019 年智能停车硬

2、件市场规模约 58 亿，为了进一步提升赛道天花板以及发展的可持续性，公 司推出了无人化的 SaaS 云托管业务，实现为客户减负、提升客户 LTV 为公 司创收入，并为未来的场景化运营创造条件，可谓一箭三雕。据我们估算， 智慧停车 SaaS 赛道每年市场规模高达 523 亿，行业正处于早期加速阶段， 公司的云托管业务有望凭借先发优势迎来快速发展。 To C端：后发制人，打赢互联网遭遇战。端：后发制人，打赢互联网遭遇战。由于纯互联网模式难以实现盈利， 大量涌入的竞争对手已逐渐消逝。凭借巨大的流量入口、充沛的资金实力以 及完整的销售和服务网络，公司后发先至，实现覆盖停车场数量行业第一， 2020 年

3、 6 月捷停车可触达用户数已超过 1,600 万。与此同时，公司推出的 通道服务、车位运营及广告运营业务盈利模式均成功跑通，基于用户画像的 精准营销初见成效，我们预计未来 C 端业务将迎来进一步规模化发展。 To G端：跻身第一梯队，构建端：跻身第一梯队，构建 BCG协同优势。协同优势。公司于 2018 年切入城市智 慧停车市场，凭借行业经验和技术积累，成功推出了全套城市级停车项目解 决方案，2020 年上半年获得订单量已超去年全年，成功跻身赛道第一梯队， 未来有望保持 BCG战略协同优势。 首次覆盖给予买入评级，我们给予公司首次覆盖给予买入评级，我们给予公司 2020 年目标市值年目标市值

4、94 亿元，中亿元，中 性假设下长期市值空间为性假设下长期市值空间为 540 亿元。亿元。我们预计 2020-2022 年公司实现收入 14.43 亿元、18.30 亿元、24.59 亿元，对应归母净利润分别为 1.73 亿元、 2.49 亿元、3.95 亿元。我们以车联网赛道 8 家公司作为可比对象，其 2020 年 PE 均值为 54 倍。我们给予公司 2020 年目标市值 93 亿元，对应 2020 年 PE 约 54 倍。从长期市值空间来看，公司在悲观、中性和乐观预期下的 对应市值空间分别为 108 亿元、540 亿元和 1,260 亿元。 风险提示风险提示： 宏观经济下行风险； 应收

5、账款恶化风险； 新业务带来的管理风险； 假设和估计的偏差风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 904 1,164 1,443 1,830 2,459 增长率 yoy（%） -4.8 28.8 24.0 26.8 34.3 归母净利润（百万元） 95 142 173 249 395 增长率 yoy（%） -54.7 50.5 21.4 44.0 59.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.15 0.22 0.27 0.39 0.61 净资产收益率（%） 4.7 6.7 7.6 10.1 14.2 P/E（倍） 79.2 52.6 4

6、3.4 30.1 18.9 P/B（倍） 3.8 3.6 3.4 3.1 2.8 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 计算机应用 前次评级 最新收盘价 11.52 总市值(百万元) 7,430.42 总股本(百万股) 645.00 其中自由流通股(%) 67.08 30 日日均成交量(百万股) 5.93 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 刘高畅刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱： 分析师分析师 杨烨杨烨 执业证书编号：S0680519060002 邮箱： -16% 0% 16% 32% 48% 64% 80% 96%

7、--06 捷顺科技 沪深300 2020 年 06 月 16 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 1802 1779 1848 2147 2740 营业收入营业收入 904 1164 1443 1830 2459 现金 1243 965 982 908 1184 营业成本 518 622 736 879

8、1107 应收票据及应收账款 387 634 632 974 1184 营业税金及附加 10 10 12 15 21 其他应收款 33 17 45 33 72 营业费用 194 217 289 384 516 预付账款 10 13 15 20 27 管理费用 102 120 159 201 270 存货 123 149 172 212 272 研发费用 56 78 101 128 172 其他流动资产 7 1 1 1 1 财务费用 -42 -27 -20 -28 -40 非流动资产非流动资产 756 976 1075 1154 1284 资产减值损失 -1 -1 15 15 15 长期投资 2

9、1 38 55 72 89 其他收益 36 33 33 33 33 固定资产 113 109 182 255 348 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 345 363 402 404 410 投资净收益 -1 -2 0 0 0 其他非流动资产 276 466 437 422 436 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 2558 2755 2923 3301 4023 营业利润营业利润 101 151 185 269 431 流动负债流动负债 496 499 536 756 1168 营业外收入 7 6 6 6 6 短期借款 100 40 40 144 468 营业

10、外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 140 173 197 245 312 利润总额利润总额 107 157 191 275 437 其他流动负债 257 286 299 367 389 所得税 11 15 18 26 41 非流动非流动负债负债 11 130 107 84 63 净利润净利润 97 143 173 249 396 长期借款 0 122 100 77 56 少数股东损益 2 0 0 0 1 其他非流动负债 11 7 7 7 7 归属母公司净利润归属母公司净利润 95 142 173 249 395 负债合计负债合计 507 629 643 840 1231 EBIT

11、DA 108 199 213 311 491 少数股东权益 71 72 72 73 73 EPS（元） 0.15 0.22 0.27 0.39 0.61 股本 665 645 645 645 645 资本公积 1171 967 967 967 967 主要主要财务比率财务比率 留存收益 450 495 581 701 878 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 1980 2054 2208 2389 2719 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 2558 2755 2923 3301 4023 营业收入(%) -4.8

12、28.8 24.0 26.8 34.3 营业利润(%) -56.5 49.8 22.2 45.4 60.3 归属于母公司净利润(%) -54.7 50.5 21.4 44.0 59.0 获利能力获利能力 毛利率(%) 42.7 46.6 49.0 52.0 55.0 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率(%) 10.5 12.2 12.0 13.6 16.1 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 4.7 6.7 7.6 10.1 14.2 经营活动现金流经营活动现金流 -15 -68 158 17 192 ROIC(%) 3.2 5.7

13、6.4 8.7 11.8 净利润 97 143 173 249 396 偿债能力偿债能力 折旧摊销 32 60 45 56 64 资产负债率(%) 19.8 22.8 22.0 25.4 30.6 财务费用 -42 -27 -20 -28 -40 净负债比率(%) -52.5 -37.4 -35.5 -26.6 -22.4 投资损失 1 2 0 0 0 流动比率 3.6 3.6 3.4 2.8 2.3 营运资金变动 -167 -342 -40 -259 -228 速动比率 3.4 3.2 3.1 2.5 2.1 其他经营现金流 64 97 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现

14、金流 -123 -155 -144 -134 -194 总资产周转率 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 资本支出 88 160 82 61 113 应收账款周转率 2.6 2.3 2.3 2.3 2.3 长期投资 -10 -22 -17 -17 -17 应付账款周转率 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0 其他投资现金流 -45 -18 -79 -89 -98 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 -238 -55 4 -62 -45 每股收益(最新摊薄) 0.15 0.22 0.27 0.39 0.61 短期借款 100 -60 0 0 0 每股经营现金流(最新

15、摊薄) -0.02 -0.11 0.24 0.03 0.30 长期借款 0 122 -22 -23 -21 每股净资产(最新摊薄) 3.07 3.18 3.42 3.70 4.21 普通股增加 -1 -20 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 135 -204 0 0 0 P/E 79.2 52.6 43.4 30.1 18.9 其他筹资现金流 -471 106 26 -39 -24 P/B 3.8 3.6 3.4 3.1 2.8 现金净增加额现金净增加额 -375 -278 17 -179 -47 EV/EBITDA 59.9 34.1 31.8 22.2 14.1 资料来源：贝格数

16、据，国盛证券研究所 mNpQsMwOnNsNoOsNoQsMnO8O8QbRpNoOsQnNeRrRsMeRoPqP8OqQzQxNpOyRuOsOmQ 2020 年 06 月 16 日 内容目录内容目录 一、BCG战略协同发展的智慧停车领军 .5 1.1 BCG业务战略协同，智慧停车龙头迎来转型关键期 .5 1.2 重视研发投入，助力公司战略转型 .8 1.3 特建发与蚂蚁金服入局，为公司转型赋能 .8 1.4 转型初见成效，业绩重拾升势 . 10 二、To B端：依托云托管 SaaS 业务，全面推进云化转型. 11 三、To C 端：后发制人，打赢互联网遭遇战 . 16 四、To G端：跻

17、身第一梯队，构建 BCG协同优势 . 22 五、盈利预测和投资建议. 25 风险提示 . 26 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程.5 图表 2：公司主营业务结构图.6 图表 3：公司主营业务结构图（2019 年，单位：万元）.7 图表 4：公司智能停车场管理系统产品（出入控制机） .7 图表 5：公司智能门禁通道管理系统（人脸识别门禁+通道闸）.7 图表 6：公司主营业务收入按各业务版块分布（2015-2019 年，单位：万元）.8 图表 7：公司研发投入数据（2015-2020，单位：万元）.8 图表 8：公司十大股东(截至 2020.6.6).9 图表 9：控股子公司顺易通股权结构

18、图 . 10 图表 10：公司营业收入数据（2015-2020Q1，单位：万元）. 10 图表 11：公司归母净利润数据（2015-2020Q1，单位：万元） . 10 图表 12：公司毛利率数据（2015-2019 年，单位：%） . 11 图表 13：公司应收账款数据（2015-2019 年，单位：万元）. 11 图表 14：估算智慧停车场管理系统硬件设备市场空间及主要参与者的市场份额 . 12 图表 15：中国停车位需求量与传统车位数量预测（2015-2020 年）. 13 图表 16：云坐席+移动岗亭解决异常状况 . 13 图表 17：智慧停车场景建设+托管服务 . 14 图表 18：

19、估算云托管业务对客户及公司的潜在收益 . 15 图表 19：停车场无人化 SaaS 服务赛道主要参与者情况 . 15 图表 20：国内停车领域投资情况（2010-2020 年） . 16 图表 21：智慧停车领域主要参与者融资状况（2012-2020 年） . 17 图表 22：ETCP 的盈利能力估算（仅考虑佣金收入） . 18 图表 23：捷停车主要指标增长情况（2017-2019 年）. 18 图表 24：C 端主要竞争对手合作停车场数量对比（单位：座）. 18 图表 25：公司与竞争对手在销售人员数量上的对比（2017-2019 年，单位：人）. 19 图表 26：通道流量运营模式 .

20、 19 图表 27：公司通道服务的四种合作方向. 20 图表 28：公司车位运营业务的典型案例. 20 图表 29：捷停车车位运营租车位功能界面. 21 2020 年 06 月 16 日 图表 30：广告营销运营 . 21 图表 31：公司的大客户业务收入（2016-2019 年，单位：亿元） . 22 图表 32：中央关于城市停车场的相关政策（2019-2020 年）. 22 图表 33：各类城市级停车项目解决方案. 23 图表 34：公司与 G端市场主要竞争对手的对比 . 24 图表 35：B/C/G智慧停车生态 . 25 图表 36：公司收入预测（2020-2022 年，单位：亿元） .

21、 25 图表 37：其他关键盈利预测假设（2020-2022 年） . 26 图表 38：相对估值比较（截至 2020 年 6 月 15 日收盘） . 26 图表 39：公司 SaaS 云托管业务的长期空间预测 . 26 2020 年 06 月 16 日 一、一、BCG 战略协同发展的战略协同发展的智慧停车智慧停车领军领军 1.1 BCG 业务战略协同，智慧停车龙头迎来转型关键期业务战略协同，智慧停车龙头迎来转型关键期 智慧停车智慧停车垂直赛道的领军企业。垂直赛道的领军企业。历经 28 年发展，捷顺科技正在加速从出入口控制设备 供应商龙头向覆盖智慧停车全生态领域的平台商转变。1992 年，捷顺

22、于深圳成立，三年 后推出了国内首套智能停车场管理系统。依靠过硬的产品实力和优质的品牌形象，捷顺 科技逐渐成为了出入口控制设备供应商龙头，先后服务了北京奥运会、上海世博会、广 州亚运会和深圳大运会等多项国家大型赛事。2011 年，捷顺成功登陆深交所，成为业内 首家上市公司。2015 年，在停车难热点及互联网+的助推下，一大批互联网创业公 司涌入智慧停车行业。面对突然激烈的市场环境，公司依托强大的线下资源优势和资源 整合能力，提出了从传统的硬件销售向智能硬件+平台软件+运营服务的战略转 型之路，从硬件设备供应商向智慧停车与智慧社区平台运营服务商的角色转型。围 绕转型目标，公司展开了一系列准备工作：

23、包括 2017 年斥资 1 亿元成立捷停车，直接 服务 C 端客户；2018 年成立城市停车事业部，为 G 端客户提供智慧解决方案；2019 年 推出云托管业务，为 B 端用户提供 SaaS 服务，提高 BCG 三大业务线的战略协同效应。 目前，战略转型已初见成效，公司正处于战略纵深发展、规模化复制的下半场。 图表 1：公司发展历程 年份年份 大事件大事件 1992 年 深圳捷顺机电实业有限公司成立（捷顺科技前身），并发明首台道闸，隔年发明首套电动折叠门 1995 年 推出国内首套智能停车场管理系统 1997 年 捷顺智能一卡通产品在第九届中国新技术新产品博览会上获得金奖 2000 年 公司被

24、深圳市认定为高新技术企业，隔年被评为中国深圳科技百强企业 2004 年 捷顺入选首届中国市场知名品牌荣誉 2007 年 公司获得中国国际公共安全博览会金鼎奖 2008 年 成为北京奥运会场馆出入口控制与管理解决方案的主要提供商。 2009 年 公司被认定为国家高新技术企业； 成为上海世博会主题馆以及广州亚运会场馆出入口控制与管理解决方案的主要提供商 2011 年 捷顺科技登陆深交所，成为行业首家上市公司； 2014 年 与支付宝达成战略合作，搭建可使用支付宝各类支付产品进行停车费用自付的环境 2015 年 注资上海雅丰信息技术公司，合作开发室内定位和导航功能；收购深圳市兄弟高登公司，获得预付费

25、卡牌照 2016 年 公司完成10亿元人民币的定向增发，用于建设智慧停车及智慧社区云服务平台 2017 年 捷顺科技投资1亿元成立捷停车； 在华为全联接大会上，捷顺作为华为物联网智慧停车领域的合作伙伴，与其签订物联网方面合作备忘录 2018 年 捷停车获得蚂蚁金服2亿元战略投资；天启智慧物联管理平台面世； 成立城市停车事业部，进军城市级智慧停车，联合华为发布城市级智慧停车解决方案白皮书 2019 年 引入战略投资者深圳市特区建发智慧交通投资合伙企业； 捷停车智慧停车场超1.1万，连接420万个停车位；云托管SaaS业务开始推向市场； 行业解决方案大规模推广，中标普洛斯园区、杭州城市大脑工程、T

26、CL产业园等标杆性项目； 2020 年 ToG业务加速发展，接连中标重庆璧山区、乌鲁木齐市、潜江市智慧停车项目； 与中国电信签订战略合作协议，大力推动天翼云-云托管业务 资料来源：WIND，企查查，公司官网，公司微信公众号，公司招股书，国盛证券研究所 2020 年 06 月 16 日 图表 2：公司主营业务结构图 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 传统传统硬件业务硬件业务贡献稳健贡献稳健，新业务，新业务迎来快速增长。迎来快速增长。公司的业务主要分为智能硬件业务、智 慧停车运营业务和软件及平台业务。 1）智能硬件业务为公司传统主营业务，主要服务 B 端客户，包括智能停车管理系统（车 行） 和智

27、能门禁通道管理系统 （人行） 两大产品线， 2019 年分别同比增长17.6%和39.7%。 2）智慧停车运营业务，以捷停车为品牌，主要服务C 端用户。2019 年该业务收入 同比增长 375%，达到 4,239 万元，其中车位通道服务贡献 2,396 万，广告运营业务贡 献 584 万，交易服务佣金贡献 1,249 万收入。 3）软件及平台服务，2019 年同比增长 106%，主要包含三部分业务：面向社区/园区/ 景区的行业解决方案、城市级智慧停车业务（2019 年营收 2,971 万）和云托管业务。 2020 年 06 月 16 日 图表 3：公司主营业务结构图（2019年，单位：万元）

28、资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 4：公司智能停车场管理系统产品（出入控制机） 图表 5：公司智能门禁通道管理系统（人脸识别门禁+通道闸） 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 2020 年 06 月 16 日 图表 6：公司主营业务收入按各业务版块分布（2015-2019年，单位：万元） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1.2 重视研发投入，助力公司战略转型重视研发投入，助力公司战略转型 重视重视研发投入研发投入，助力公司战略转型。助力公司战略转型。为了实现从智能硬件向平台、运营的战略转型，公 司投入了大量资源。2015 年-2019 年，公司研

29、发支出的复合增长率为 16.4%，从 4,249 万元增长至 7805 万元，研发人员数量也从 288 人增长至 675 人。针对捷慧通智能终端 操作平台、智能云停车场系统、无人执守停车系统、互联网智慧停车系统等数十款新产 品的研发工作，让公司获得了行业领先的技术水平和主要产品的自主知识产权。目前， 捷顺已拥有 200 多项专利技术和 40 多项软件著作权， 并主导、 参与制订多项国家标准、 行业标准及地方标准。 图表 7：公司研发投入数据（2015-2020，单位：万元） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：从 2018年开始，公司研发费用才从管理费用中单列 1.3 特建发与蚂蚁金服入局

30、，为公司转型赋能特建发与蚂蚁金服入局，为公司转型赋能 蚂蚁金服与特建发入局，为公司战略转型注入强大动力。蚂蚁金服与特建发入局，为公司战略转型注入强大动力。公司大股东为唐健及其妻子刘 46110 57309 67056 63498 74718 14267 16503 20843 19814 27671 1784 2729 4150 4251 8769 84 892 4228 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 200182019 智能停车场管理系统 智能门禁通道管理系统 软件及平台服务 智慧停车

31、运营 4,249 4,356 3,093 5,597 7,805 27% 3% -29% 81% 39% 7% 6% 3% 6% 7% -50% -30% -10% 10% 30% 50% 70% 90% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 200182019 研发费用（万元） 同比增速 研发费用/营业收入 2020 年 06 月 16 日 翠英，共持股 41.22%，其余十大股东多为机构投资者。2018 年 2 月，上海云鑫（母公 司为蚂蚁金服）2 亿元战略投资公司子公司顺易通（估值 10 亿元） ，利用支付宝平

32、台为 捷停车智慧停车业务赋能，提升公司停车场产品的市场覆盖和 B 端用户粘性。2019 年 7 月， 特区建发集团战略入股公司 6 亿元， 持股 13.01%， 一跃成为公司第三大股东。 作为深圳市属全资国有企业，特建发与捷顺的相互融合，将会极大地助力公司发展深圳 市城市级智慧停车业务，同时拓展广东省及省外城市的城市级智慧停车业务，加快公司 新业务的规模化发展。 图表 8：公司十大股东(截至 2020.6.6) 股东名称股东名称 持股数量持股数量(股股) 持股比例持股比例 备注备注 唐健 180,432,744 27.97% 公司董事长，实际控制人；质押 67,910,000 股 深圳市特区建发智慧交通投 资合伙企业 83,965,017 13.01% 2019 年 7 月成为公司战略投资者，其实际控制人为深 圳市国资委 刘翠英 76,077,283 11.8% 公司董事、副总经理、财务负责人；与唐健为夫妻，且 为一致行动人；质押 19,782,839 股 深圳市远致富海投资管理有 限公司-深圳远致富海并购股 权投资基