1、医药 2022 年 12 月 23 日 新产业(300832.SZ)高速发光引领进口替代，出海进入新时代 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次推荐（首次）股价：股价：45.86 元元 主要数据主要数据 行业 医药 公司网址 大股东/持股 西藏新产业投资管理有限公司/26.86%实际控制人 翁先定 总股本(百万股)786 流通 A 股(百万股)284 流通 B/H 股(百万股)总市值（亿元）361 流通 A 股市值(亿元)130 每股净资产(元)7.78 资产负债率(%)8.2 行情

2、走势图行情走势图 证券分析师证券分析师 叶寅叶寅 投资咨询资格编号 S01 BOT335 YEYIN 倪亦道倪亦道 投资咨询资格编号 S01 NIYIDAO 平安观点：公司为化学发光领域国产龙头，引领进口替代。公司为化学发光领域国产龙头，引领进口替代。新产业 1995 年成立于深圳，从事体外诊断产品的研发、生产、销售及服务，化学发光产品线为主要业务。截至 2022Q3，根据财报披露，公司全自动化学发光仪全球累计装机量达 2.5 万台，为国产厂家第一。2022 年我国化学发光市场规模约390 亿元，国产化率仍不足 25%，进口

3、替代空间广阔。随着国产厂家：1）增加上游原料掌控度；2）仪器、试剂性能提升、布局完善；3）品牌认可度积累，国产仪器及试剂的市场占有率将进一步提升，而新产业作为国产化学发光的龙头，将引领这一趋势。X 系列性能颠覆性升级，常规试剂补齐推动放量。系列性能颠覆性升级，常规试剂补齐推动放量。公司于 2019 年 8 月、2021 年3 月、2022 年 11 月先后推出 MAGLUMI X8、X3 以及 X6，打造X系列设备低中高速完备矩阵。X系列通过重新搭建设计架构，突破 M系列通量及试剂优化的瓶颈，显著提高设备性能，推出后得到国内外客户的广泛认可，推动装机量提升和高端客户突破。公司近年逐步补齐术前八

4、项及其他常规项目，同时不断优化试剂质量，预计传染病项目销售占比将进一步提升，并带动常规试剂放量。积极推动海外布局，将打开公司第二曲线。积极推动海外布局，将打开公司第二曲线。截至 2022H1 公司在四大洲共148 个国家建立了稳定的销售渠道，累计海外装机超 13,400 台。2022H1海外新增装机 2,604 台（同比+59.4%），随公司品牌认可度持续提高，仪器数量的快速增长有望很快转化为试剂放量。2022 年公司计划在 9 个重点市场国家建立分支机构，进一步推动本土化，此举将加强公司对下游终端的把控能力，扩大销售半径，为海外市场增长打下坚实的基础。投资建议：投资建议：预测 2022-20

5、24 年 EPS 为 1.53、2.01、2.86 元，当前估值对应 2023 年 PE 仅22.8 倍。考虑到公司 X系列布局完善、性能及配套试剂数量行业领先、深度布局国际化，我们看好公司的长期发展，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：风险提示：1）仪器、设备国内外销售不及预期；2）新产品研发进度不及预期；3）集采及监管政策风险。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2,195 2,545 3,073 4,043 5,394 YOY(%)30.5 16.0 20.7 31.5 33.4 净利润(百万元)939 974 1,205 1,583 2,249

6、 YOY(%)21.6 3.7 23.8 31.3 42.1 毛利率(%)77.2 71.2 70.9 72.6 75.1 净利率(%)42.8 38.3 39.2 39.2 41.7 ROE(%)19.5 17.4 19.5 22.8 28.1 EPS(摊薄/元)1.19 1.24 1.53 2.01 2.86 P/E(倍)38.4 37.0 29.9 22.8 16.0 P/B(倍)7.5 6.4 5.8 5.2 4.5 证券研究报告 新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/20 正文目录正

7、文目录 一、新产业：国内化学发光行业龙头，引领国产化浪潮一、新产业：国内化学发光行业龙头，引领国产化浪潮.4 二、化学发光为二、化学发光为 IVD 最大子赛道，高等级医院进口替代正当时最大子赛道，高等级医院进口替代正当时.7 2.1 化学发光是免疫诊断的主流技术，进口品牌市占率较高.7 2.2 国产发光步步为营，正向高等级医院渗透.8 2.3 发光集采危中藏机，有望加速实现进口替代.8 三、三大因素共驱增长提速：三、三大因素共驱增长提速：X系列上市系列上市+完善试剂矩阵完善试剂矩阵+海外渠道突破海外渠道突破.10 3.1X系列颠覆性升级，全方位布局、优异性能助力高端市场突破.10 3.2 试剂

8、项目补齐助力放量，原料自主度行业领先.12 3.3 国际化布局超前，海外市场将贡献第二增量.14 3.4 生化分析仪 C8 获批，推动生化发光一体化进程.15 四、首次覆盖，给予四、首次覆盖，给予“推荐推荐”评级评级.16 五、风险提示五、风险提示.18 5.1 仪器、设备国内外销售不及预期.18 5.2 新产品研发进度不及预期.18 5.3 集采及监管政策风险.18 VUmVsQsQSWkXoW1YuW8ObPaQnPmMpNtRfQqRnPlOtRpRbRmMzQvPoOnNNZoNnO新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并

9、注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/20 图表目录图表目录 图表 1 新产业全自动化学发光仪产品.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 2 新产业股权结构图.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 3 新产业 2017 至 2022 Q1-Q3 营收（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 4 新产业 2017 至 2022Q3 全球总装机量（台）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 5 新产业 2017-2022H1 分产品营收（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 6 新产业 2017-2022H1 分产品毛利率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 7 新产业四

10、大技术研发平台.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 8 新产业 2017-2022 Q1-Q3 研发费用（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 9 新产业 2017-2022 Q1-Q3 研发费用率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 10 2016-2022E 中国 IVD 市场规模（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 11 2018 年中国 IVD 市场占比分布.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 12 2015-2023E 中国化学发光市场规模（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 13 2021 年中国化学发光市场竞争格局.错误错误!未定义书

11、签。未定义书签。图表 14 2022H1 国产厂商境内终端用户数及覆盖率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 15 安徽省化学发光试剂集采中标情况.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 16 新产业 X 系列全自动化学发光仪产品.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 17 MAGLUMI X8 2020-2022Q3 装机量（台）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 18 MAGLUMI X3 累计装机量（台）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 19 各厂商 500 速以上全自动化学发光仪参数对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 20 各厂商 200 速及以下全自动化

12、学发光仪参数对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 21 各厂商 300-500 速及全自动化学发光仪参数对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 22 各厂家发光试剂获批数量.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 23 新产业 2019 年各类试剂销售额.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 24 2018 年我国化学发光个疾病检测占比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 25 新产业 2017-2022H1 海外营收（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 26 新产业 2017-2022H1 海外营收占比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 27 新产业 2

13、017-2022H1 海外仪器销量（台）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 28 新产业 2017-2021 海外试剂销售额（亿元）.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 29 新产业全自动生化分析仪 Biossays C8 简介.15 图表 30 新产业 2020-2024E 仪器国内外装机量（台）及单产（万/台）.16 图表 31 新产业收入拆分（百万元）.17 图表 32 可比公司估值对比（对应 2022 年 12 月 22 日收盘价）.18 新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。4

14、/20 一、新产业：国内化学发光行业龙头，引领国产化浪潮一、新产业：国内化学发光行业龙头，引领国产化浪潮 公司深耕化学发光公司深耕化学发光 27年，打造完善仪器试剂产品矩阵。年，打造完善仪器试剂产品矩阵。新产业 1995 年成立于深圳，2020 年 5 月登陆创业板，是国内第一家自主研发出全自动管式化学发光仪的公司。公司从事体外诊断产品的研发、生产、销售及服务，其中化学发光产品线为主要业务。经过 27 年的发展，公司打造了完善的发光产品线，面向全球推出多款全自动化学发光仪，广泛覆盖 120-600 速区间，全球累计装机超过 25,000 台；截至目前，研发推出超过 156 款配套试剂，其中国内

15、市场已取得化学发光检测试剂注册证 217 项，处与行业领先地位。2019 年后公司推出颠覆性的 X系列全自动化学发光仪，性能大幅提升的同时全面覆盖不同终端客户的需求，并与赛默飞、日立两家公司合作生化免疫流水线，开启面向头部医院的新篇章。同时公司也在积极布局生化系统及配套试剂，已推出 4 款全自动生化分析仪器及超过 60 项配套试剂，为后续公司综合产品供应战略做储备。图表图表1 新产业全自动化学发光仪产品新产业全自动化学发光仪产品 资料来源：公司官网、平安证券研究所 公司股权结构稳定，董事长饶微为决策者及技术带头人。公司股权结构稳定，董事长饶微为决策者及技术带头人。公司实际控制人为翁先定先生，其

16、通过西藏新产业和个人直接持股拥有公司 29.92%股份。翁先定先生作为新产业发起人，自公司创立以来一直担任公司的董事，目前不直接参与公司经营活动。公司董事长兼总经理饶微博士，是公司的技术领头人，直接持有公司 13.76%的股份。自饶博士 1997 年加入公司后，创新性地将纳米复合磁性微球、ABEI 发光物的合成、免疫分析技术相结合，建立了磁分离直接化学发光免疫分析系统，并带领团队研发出全自动化学发光免疫分析仪器，使新产业成为国内最早建立直接化学发光免疫分析平台并实现产业化的公司。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究

17、报告尾页的声明内容。5/20 图表图表2 新产业股权结构图新产业股权结构图（截至（截至 2022Q3）资料来源：iFind、平安证券研究所 装机装机数数和营收快速增长。和营收快速增长。2017-2021 年公司营业收入以 CAGR 22.2%从 11.4 亿元增长至 25.5 亿元，2022 年 Q1-Q3 公司实现营收 23.0 亿元（YoY 21.3%）。同期，公司全球全自动化学发光仪器总装机量由 7,300 台增长至 25,000 台，其中 2022年 Q1-Q3 实现 4,778 台新增装机。MAGLUMI X8、MAGLUMI X3 分别于 2019 年末、2021 年 3 月上市，

18、颠覆性的性能突破带动新增装机量增速从 2020 年的 25.0%拉升至 2022 年 Q1-Q3 的 35.5%。截至 2022Q3，X8、X3 分别累计装机 1,645、2,085 台，占 2020 至今总装机量超 30%。2022 年 11 月 MAGLUMI X6 获批上市，X系列完善低、中、高速布局，将推动装机量持续上升；同时，单产爬坡将驱动营收继续保持高速增长。图表图表3 新产业新产业 2017 至至 2022 Q1-Q3 营收（亿元）营收（亿元）图表图表4 新产业新产业 2017 至至 2022Q3 全球总装机量（台）全球总装机量（台）资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：

19、公司财报、平安证券研究所 试剂贡献主要营收，试剂贡献主要营收，毛利率将随着试剂放量稳定回升毛利率将随着试剂放量稳定回升。由于公司试剂的自研自产比例较高以及优异的成本控制能力，试剂的毛利率一直维持在 90%左右。自 MAGLUMI X8、MAGLUMI X3 上市以来，公司仪器类营收保持高速增长，营收占比由 2019年的 21.2%增长至 2022H1 的 30.1%。仪器毛利率较低，加上海外市场仍处于导入期，导致公司近年综合毛利率有所下滑。随着 2022 年公司国内仪器推广政策调整、X系列及中大型发光仪器销售占比提升，2022 年前三季度仪器类产品毛利率回升至 22.29%，同比增长 7.02

20、pp。新增装机释放试剂需求后，预计公司毛利率将逐步稳定并回升。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。6/20 图表图表5 新产业新产业 2017-2022H1 分产品营收（亿元）分产品营收（亿元）图表图表6 新产业新产业 2017-2022H1 分产品毛利率分产品毛利率 资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：公司财报、平安证券研究所 四大研发平台打造原料、试剂、设备产品链一体化。四大研发平台打造原料、试剂、设备产品链一体化。新产业现已建立纳米磁性微球研发、试剂关键原料研发、全自动诊断仪器研

21、发、诊断试剂研发四大技术平台。凭借先进的四大平台，公司已实现纳米磁性微球、全自动化学发光免疫分析仪、70%以上发光免疫项目的抗原抗体、校准品的自研自产。减少了对原材料供应商的依赖，同时降低了产品的生产成本。一体化的产业链研发平台也可以提高产品的研发效率，快速响应终端客户的需求。图表图表7 新产业四大技术研发平台新产业四大技术研发平台 资料来源：公司招股书、平安证券研究所 公司持续高额研发投入，保障核心竞争力。公司持续高额研发投入，保障核心竞争力。2017-2021 年公司研发费用以 CAGR 39.3%从 0.6 亿元增长 2.2 亿元。同时研发费用率不断提升，2022 Q1-Q3 研发费用占

22、营业收入比例达到 9.7%。高研发支出加速新仪器和试剂的开发以及性能、质量的提升，使公司保持市场竞争力。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。7/20 图表图表8 新产业新产业 2017-2022 Q1-Q3 研发费用（亿元）研发费用（亿元）图表图表9 新产业新产业 2017-2022 Q1-Q3 研发费用率研发费用率 资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：公司财报、平安证券研究所 二、二、化学发光为化学发光为 IVD 最大子赛道，高等级医院进口替代正当时最大子赛道，高等级医院进口替代正当

23、时 2.1 化学发光是免疫诊断的主流技术，进口品牌市占率较高 化学发光为免疫诊断的主流技术。化学发光为免疫诊断的主流技术。Evaluate Medtech 数据显示，2022 年全球体外诊断以 15%的份额位列医疗器械子行业第一，市场规模约为 900 亿美元，预计 2028 年将增长至 1130 亿美元。根据中国医疗器械蓝皮书（2021）披露，中国 2021年体外诊断市场规模约为 1071 亿元，预计2022 年将超过 1250 亿元。体外诊断（In Vitro Diagnosis，IVD）是指在体外对人体的血液、组织、尿液等进行检测，以监测人体健康以及辅助诊断疾病。按照检测原理和方法可分为生

24、化诊断、免疫诊断、分子诊断、POCT诊断等细分领域。由于免疫诊断品种多、技术更新快、应用范围广泛，免疫诊断逐步超越生化诊断成为市占率第一（约 38%），而生化诊断以及分子诊断占比分别为 19%以及15%。其中，化学发光为免疫诊断的主流技术，2015-2022E 年我国化学发光市场规模以 CAGR 21.5%增长至约 390 亿元。图表图表10 2016-2022E中国中国 IVD 市场规模（亿元）市场规模（亿元）图表图表11 2018 年中国年中国 IVD 市场占比分布市场占比分布 资料来源：中国医疗器械蓝皮书、平安证券研究所 资料来源：中国医疗器械蓝皮书、平安证券研究所 化学发光仍以外资为主

25、导，进口化学发光仍以外资为主导，进口品牌市占率较高品牌市占率较高。我国发光市场仍被罗氏、雅培、贝克曼以及西门子（罗雅贝西）等国际巨头所占据，国产化率不到 25%，主要原因有：1）试剂上游原料具有较高壁垒试剂上游原料具有较高壁垒：国内企业对上游原材料把控不足，导致部分试剂项目缺失、质量参差不齐。而罗雅贝西等国际巨头起步较早，通过自研、并购等方式加强对上游原材料的掌控度，并借此分别在肿瘤、传染病、甲功以及激素项目上建立了优势，国际认可度较高，具有品牌效应；2）设备研发、生产技术相对设备研发、生产技术相对落后落后：早期国产厂商由于技术限制，设备的性能较差；3）封闭系统替代困难封闭系统替代困难：化学发

26、光仪器和试剂主流为封闭式体系，进口产品先发进入市场后难以被替代。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。8/20 图表图表12 2015-2023E中国化学发光市场规模（亿元）中国化学发光市场规模（亿元）图表图表13 2021 年中国化学发光市场竞争格局年中国化学发光市场竞争格局 资料来源：中国医疗器械蓝皮书、平安证券研究所 资料来源：中国医疗器械蓝皮书、平安证券研究所 2.2 国产发光步步为营，正向高等级医院渗透 国产化学发光企业诞生之初主要通过两条路径寻求发展：（1）在肿瘤标志物、自免疫、骨代谢

27、等领域挖掘外企尚未取得注册证的特色项目，依靠差异化优势进入高等级医院；（2）以高性价比进入二级及以下医院或体检机构，实现常规检测项目的放量。严格来说，这两种路径其实更接近于挖掘局部空白市场，而非“进口替代”。经过多年的调试和改进，一部分国产发光龙头企业在仪器和试剂的性能上都获得了显著进步，目前已初步具备与主流进口企一部分国产发光龙头企业在仪器和试剂的性能上都获得了显著进步，目前已初步具备与主流进口企业“扳手腕”的能力业“扳手腕”的能力。尤其在传染病、肿瘤标志物等项目上，近几年国产企业已开始与进口企业争夺中、高端医院市场份额。同时，一些国内龙头企业也正在积极优化甲功、激素等定量要求更高的检测项目

28、，以期在高等级医院实现更多主流项目的供应，提高分析仪的周转效率。目前，国内发光龙头企业的三级医院覆盖率已普遍达到 30%-60%，覆盖率的进一步提升以及进院后真正实现试剂放量逐渐覆盖率的进一步提升以及进院后真正实现试剂放量逐渐成为下一步行业发展的重心。成为下一步行业发展的重心。而过硬的仪器与试剂质量则是在该阶段取得成功的关键要素。而过硬的仪器与试剂质量则是在该阶段取得成功的关键要素。图表图表14 2022H1 国产厂商境内终端用户数及覆盖率国产厂商境内终端用户数及覆盖率 境内终端用户数量境内终端用户数量 其中：二级及以上医院其中：二级及以上医院 其中：三级医院其中：三级医院 其中：其中：三甲医

29、院三甲医院 三级医院覆盖率三级医院覆盖率 三甲医院覆盖率三甲医院覆盖率 新产业 8,200/1,279 864 39.0%52.3%安图生物/6,100 1,900/58.0%/迈克生物 7,900 4,400 1,500/45.8%/亚辉龙 3,800/1,200 940 36.6%56.9%资料来源：公司财报、卫健委、平安证券研究所 2.3 发光集采危中藏机，有望加速实现进口替代 2021 年 8 月，安徽省发文，对临床检验试剂进行集采，引起市场广泛的关注和担忧，一方面是因为该集采首次拓展至 IVD领域，另一方面则因为该集采涉及的产品包含多种化学发光试剂，而非此前市场普遍预期的国产占比更高

30、的生化和血球项目。近期，由江西牵头的 22 省肝功生化类检测也在进行中，安徽也正在着手策划凝血六项与心梗三项 POCT的集采，IVD 集采在项目数量和参与省份上的扩围已成定局。我们综合分析现有信息，认为 IVD 集采在带来挑战的同时，也孕育着较大机会，尤其是行业格局相对清晰、竞争相对温和的化学发光领域更是有望在制造商利润得到保障的前提下实现进口替代加速。（1）安徽）安徽 IVD 集采集采进口份额收缩，国内制造商利益影响有限进口份额收缩，国内制造商利益影响有限 2021 年 8 月，安徽省医保局对省内公立医疗机构常用的部分检验试剂进行集采，覆盖肿标、传染病、心肌、激素及 PCT等新产业公司首次覆

31、盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。9/20 临床高频检测领域，产品多为化学发光试剂，也包括少量免疫荧光产品。虽冠名为“集中带量采购”，但此次试点的价格形成机制是谈判议价，而非在药品、耗材集采中普遍使用的竞价，中标产品的采购量是“省药采平台上年度采购量的 80%”，与上年使用量挂钩，低价不能换取更多量。从议价价格看，进口产品入围价格是临床收费标准的 28%左右，而国产产品是临床收费标准的 20%-25%左右，议价价格与集采前产品出厂价大体持平，甚至部分项目价格还有小幅提升。考虑到弃标企业留下的存量以及检测自然增

32、长带来的增量仍需通过竞争获取，再加上 IVD 产品较多的售后服务需要，制造商（及外资企业的总代）仍需为渠道商（转型为服务商）留出一定利润空间，实际在该价格下制造商盈利能力会稍有下降。图表图表15 安徽省化学发光试剂集采中标情况安徽省化学发光试剂集采中标情况 资料来源：安徽省医保局、平安证券研究所 由于罗氏与贝克曼弃标，大量的存量市场份额被中标企业瓜分，雅培、迈瑞、新产业等公司成为最大受益者。这些品牌的发光设备在安徽中、高等级公立医院的装机量短期内就实现了大规模增长，进而带动试剂放量。进口企业在未来更大范围的集采中基本不可能继续弃标，但即使如此，我们认为国产化学发光企业仍能借助集采加速实现进口替

33、代。其核心原因在于外资品牌的背后是成本相对更高的全球供应链，当议价价格与出厂价（总代价）持平时，外资企业难以保障经销商的利益，导致经销商业务扩张与日常服务动力不足。而国内企业不仅能够为经销商留下一定利润空间，同时销量的显著增长能够带来规模效应，确保自身利益不会受到明显冲击。（2）江西生化集采）江西生化集采保底入围价在可接受范围内保底入围价在可接受范围内，规则利好龙头企业，规则利好龙头企业 2022 年 11 月江西联合河北、山西、内蒙古等省市自治区组成 22 省肝功生化检测试剂集中带量采购，共涉及 26 个检测项目。该集采目前尚在进行中，我们仅从规则层面进行一些分析和推测。价格方面，主要试剂供

34、应商（A组）报价不高于最高有效申报价 0.6倍即可保底中标，而各项目的最高有效申报价大约在目录价的 4-9 折，据此推算若企业以最高限价中标，集采后试剂出厂价与原来差异不大。但在渠道利润被大幅压缩的情况下，新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。10/20 经销商缺乏投放设备的意愿，试剂厂商可能需要自行完成设备入院，对厂商的成本控制提出了挑战。分配方面，首先涉及分组，除了 mL 和测试的分组外，会以医疗机构意向采购量从多到少分组，全联盟或任一联盟省份意向采购量前 70%的企业进入 A 组，A 组不足

35、 10 家的按意向采购量由高到低补足 10 家；其次在分量方面，按中选排名对应比例获取医疗机构采购需求量，未中选产品的意向采购量及中选产品的未分配量由医疗机构自主选择，选择范围为排名前 60%的中选产品及该医疗机构填报需求里价格最低的中选品种。参考上述规则，在竞争相对激烈的生化检测领域，中标的保底价格仍选择定在原出厂价附近，我们估计若后续发光出现进一步集采，其价格大概率不会明显偏离于原出厂价，制造商的合理利润能够得到保障。同时，从包括生化集采在内的近期多项器械集采的分配规则中可以发现，规则制定方似乎并不希望现有供给格局发生非常大的颠覆按医疗机构意向采购量进行分组和首次分配，并把二次分配的选择权

36、留给医院，在这样的规则下，无疑市场占有率相对较大、医疗机构认可度更高的龙头企业在集采中处于更有利的位置。三、三、三大因素共驱增长提速：三大因素共驱增长提速：X 系列上市系列上市+完善试剂矩阵完善试剂矩阵+海外渠道突破海外渠道突破 3.1X 系列颠覆性升级，全方位布局、优异性能助力高端市场突破 X 系列全自动化学发光仪颠覆性升级，突破国内外高端市场。系列全自动化学发光仪颠覆性升级，突破国内外高端市场。由于早先 M 系列的设计架构局限，仪器测试速度和试剂改善存在限制，无法完全满足高端客户的临床需求，高等级医院的开拓受到一定限制。公司于 2015 年立项 X系列，通过重新搭建仪器的设计架构，解决了反

37、应杯自动高速加载、测量机构快速准确读取结果、加样机构快速准确吸吐样品及试剂等瓶颈问题。公司于 2019 年 8 月、2021 年 3 月、2022 年 11 月先后推出 MAGLUMI X8、X3、X6，完善了低、中、高速产品矩阵，显著提高设备坪效比并对配套试剂的检测准确性、灵敏度、特异性以及批间差进行了优化。X系列推出后获得了国内外客户的广泛认可，中大型发光仪器销量及销售占比增加，中大型终端客户数量稳步提升，单机试剂产出持续上涨，驱动公司实现加速增长。图表图表16 新产业新产业 X 系列全自动化学发光仪产品系列全自动化学发光仪产品 资料来源：公司官网、平安证券研究所 新产业公司首次覆盖报告

38、请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。11/20 图表图表17 MAGLUMI X8 2020-2022Q3 装机量（台）装机量（台）图表图表18 MAGLUMI X3 累计装机量（台）累计装机量（台）资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：公司财报、平安证券研究所 MAGLUMI X8单机通量全球第一，瞄准进口厂商空白市场。单机通量全球第一，瞄准进口厂商空白市场。由于欧美国家人口较少且分级诊疗制度较为完善，医疗机构检测量较少，罗雅贝西等国际巨头对高通量全自动化学发光仪布局较少。仅贝克曼推出的 UniCel DxI

39、 800 为 400 速，其它厂商产品的通量均为 300 速及以下。新产业等国产发光龙头企业抓住这一利基市场进行布局，推出高速发光仪。MAGLUMI X8凭借其行业领先的性能、友好的单杯设计、完善的配套试剂，上市以来获得了国内外高端客户的认可，有效拓展了大型医疗终端客户数量并显著提升单机试剂用量。截至 2022Q3，MAGLUMI X8 全球累计装机达 1,645 台，平均单产由 2021Q3 年约 70 万提升至约 80 万，同时驱动公司三甲医院覆盖率由 2020H1 的 45.5%提升至54.0%。图表图表19 各厂商各厂商 500速以上全自动化学发光仪参数对比速以上全自动化学发光仪参数对

40、比 资料来源：各公司官网、平安证券研究所 MAGLUMI X3 坪效比优异，满足中小型医疗机构需求。坪效比优异，满足中小型医疗机构需求。新产业于 2021 年 3 月推出中型高速机 X3，占地面积仅 0.68 ，测速和装载量媲美中大型机（如雅培落地式发光仪 ARCHITECT i2000SR、西门子落地式发光仪 Immulite 2000 XPi），与具有相近通量的国产/进口发光仪相比其坪效比具有绝对的领先优势。上市以来 X3 获得国内外中小型医疗机构以及门诊、急诊的青睐，销售迅速放量，上市当年便实现 760 台全球装机；截至 2022Q3，X3 国内外累计装机达到 2,085 台。随着分级诊

41、疗政策推进、海外市场的持续开拓，X3 销量将稳步上升。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。12/20 图表图表20 各厂商各厂商 200速及以下全自动化学发光仪参数对比速及以下全自动化学发光仪参数对比 资料来源：各公司官网、平安证券研究所 MAGLUMI X6补齐补齐 X系列最后一块拼图，推进系列最后一块拼图，推进 M系列全替代。系列全替代。2022 年 11 月 X6 正式推出，填补了 X8 和 X3 的中间市场，至此 X系列基本可以满足国内外各类客户的不同需求。同时，国内外发光仪厂家产品通量

42、多处于 100-300 速及 500 速以上区间，300-500 速发光仪设备仅有新产业、贝克曼以及迈瑞三家厂商有所布局，竞争格局良好。X6 相较于 UniCel DxI 800和 CL-6000 具有发光体系稳定、发光试剂项目丰富、坪效比高等优势，预计上市后能为公司带来新的增量。图表图表21 各厂商各厂商 300-500速及全自动化学发光仪参数对比速及全自动化学发光仪参数对比 资料来源：各公司官网、平安证券研究所 3.2 试剂项目补齐助力放量，原料自主度行业领先 试剂布局完善，质量逐步获得海外市场认可。试剂布局完善，质量逐步获得海外市场认可。截至目前，基于先进的试剂研发技术平台，公司共取得国

43、内化学发光检测试剂新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。13/20 注册证 217 个，对应 156 个化学发光试剂项目，广泛覆盖肿标、甲功、传染病、激素、心血管、TORCH 等。截至 2022H1，公司在全球销售的化学发光试剂达 191 项，其中 184 项化学发光试剂已取得欧盟准入，无论与国产还是进口发光厂商相比布局都更加完善。公司甲功五项、T-HCG 以及 25-羟基维生素 D 获得了 FDA 批准，性能比肩西门子，成为国内第一家获得 FDA 准入的化学发光厂家；同时也是国内第一家获得欧盟

44、IVDR CE认证以及拿齐传染病 8 项 CE list A 套餐的化学发光厂家，为公司试剂在海外市场的放量打下坚实基础。图表图表22 各厂家发光试剂各厂家发光试剂 NMPA获批数量获批数量（截至（截至 2022 年年 12月月 21 日）日）资料来源：国家药品监督管理局、公司官网、平安证券研究所 传染病等常规项目补齐，搭配传染病等常规项目补齐，搭配 X8 试剂放量在即。试剂放量在即。化学发光免疫诊断主要应用领域包括肿瘤标志物、传染病、甲状腺功能、激素、糖尿病、优生优育等领域，其中肿瘤标志物、甲功、传染病以及激素分别占比约 30%、20%、20%以及 15%。而在亚非拉等地区传染病在免疫市场的

45、占比更是达到 40%左右，具有重要的市场价值。公司早期通过肿瘤标志物、心血管以及心肌标志物等特色项目与罗雅贝西等国际巨头错位竞争，实现三甲医院的入院，并借此机会不断完善原料端、优化试剂质量。但术前八项的缺失影响了公司传染病试剂进院的节奏。2018 年公司补齐术前八项检测项目，排除了这一障碍。叠加高速机 X8 在开展检测量巨大的术前八项上具有优势，公司传染病试剂销售占比由 2019 年的 5%增长至 2021 年约 9%。2022 年乙肝两对半五项定量试剂获批，且拿齐了术前八项在欧洲的 IVD 临时认证，传染病试剂销售进一步放量，2022 Q1-Q3 同比增长达 49.9%，销售占比进一步上升达

46、到约 11%。公司常规项目菜单进一步完善，试剂质量得到市场认可，叠加 X系列仪器优异的性能，未来试剂持续放量可期。图表图表23 新产业新产业 2019 年各类试剂销售额年各类试剂销售额 图表图表24 2018 年我国化学发光个疾病检测占比年我国化学发光个疾病检测占比 资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：中国产业信息网、平安证券研究所 新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。14/20 试剂试剂原料原料自研比例超自研比例超 70，在成本端、质控及供应链安全上拥有优势。，在成本端、质控及供应链

47、安全上拥有优势。对于发光试剂来说，抗体的来源、制备工艺以及稳定性直接决定试剂的性能好坏。罗雅贝西等国际巨头自研或并购原料厂商来保障试剂原料的供应，导致国内厂商面临部分原料外购困难、原料质量不稳定的困境。截至 2022H1，凭借先进的试剂原料研发技术平台，新产业 70%以上发光免疫项目的抗原抗体、校准品已实现自研自产。关键原料的成功研发与生产，1）缓解了试剂产品部分原料外购困难，保障供应链安全；2）降低试剂成本；3）提高原料质量把控能力，减小批间差、盒间差；4）有助于公司诊断试剂产品的持续优化。3.3 国际化布局超前，海外市场将贡献第二增量 疫情助力提高品牌认知度，海外布局仍在加速。疫情助力提高

48、品牌认知度，海外布局仍在加速。公司早在 2010 年就开始布局海外市场，截至 2022H1 在四大洲一共 148 个国家建立了稳定的销售渠道，累计装机量超 13,400 台。2020 新冠疫情爆发后公司快速响应，当年 2 月推出新冠抗体检测试剂并首家完成欧盟地区 CE 准入，得益于已搭建的成熟销售渠道，全年实现了 140.2%的同比增长（其中新冠抗体检测试剂全年实现销售收入 3.2 亿元，扣除新冠后的常规产品同比增长超过 40%）。进一步帮助公司在海外建立影响力、提升品牌认可度。2021 年海外多国防疫政策逐步放松，公司新冠发光检测试剂收入下降至 0.66 亿元，扣除新冠发光试剂销售后，常规试

49、剂同比增长 60.1%，保持强劲增长。2022H1 海外市场营业收入 4.9 亿元（YoY 16.4%），其中新冠发光试剂销售额进一步下跌至0.09 亿元，与此同时与新冠诊断类相关的心血管标志物及炎症监测项目也同比下滑 74%。在扣除新冠发光试剂销售影响后，海外业务收入同比增长 27.41%；进一步剔除新冠诊断类相关项目的影响后，2022H1 常规试剂增速接近30%。图表图表25 新产业新产业 2017-2022H1 海外营收（亿元）海外营收（亿元）图表图表26 新产业新产业 2017-2022H1 海外营收占比海外营收占比 资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：公司财报、平安证券研究

50、所 X 系列提升品牌认可度，装机将带动海外试剂销售放量。系列提升品牌认可度，装机将带动海外试剂销售放量。公司于 2019 年 8 月、2021 年 3 月分别推出 MAGLUMI X8 以及X3，推动仪器销售放量、中大型机销售占比不断攀升。海外发光仪器装机量增速由2018年17.1%稳步提升至2021年54.5%，新增装机量于 2022H1 达到 2,604 台（YoY 59.4%）；新增装机中，中大型机占比由 2020 年 26.2%提升至 2022H1 的 34.5%（YoY+16.2pp）。随着公司海外本地化的推进、品牌知名度和认可度的提高、海外累计装机量的提升以及中大型机带动平均单产的

51、增加，预计发光试剂销售将在仪器的推动下加速放量。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。15/20 图表图表27 新产业新产业 2017-2022H1 海外仪器销量（台）海外仪器销量（台）图表图表28 新产业新产业 2017-2021 海外试剂销售额（亿元）海外试剂销售额（亿元）资料来源：公司财报、平安证券研究所 资料来源：公司财报、平安证券研究所 优势区域运营模式升级，深耕市场提高产出。优势区域运营模式升级，深耕市场提高产出。新产业早期主要通过国家总代制实现各海外市场的销售，这种轻资产、低风险的开

52、拓方式帮助公司在较短时间内建立了广阔的海外销售网。但在公司基本完成海外覆盖，着手深耕各地市场、挖掘需求时，国家总代制的不足开始成为障碍。为谋求进一步发展，公司 2018 年时在印度成立首个海外运营子公司，通过该子公司探索建立本地化销售和服务平台的升级版运营模式，加强对终端和下游的把控能力、扩大经销商数量、提高售前售后服务质量。之后 4 年中，公司印度市场设备进院量显著提高，业务规模也实现了数倍提升。2022 年，公司计划借鉴印度市场经验，加大重点市场国家的投入，已决定在菲律宾、巴基斯坦等 9 个重点市场设立分支机构。未来数年中，这些子公司能够帮助新产业减少对单一经销商的依赖，针对不同医院灵活选

53、择合适的经销商，并强化中高端仪器的入院及后续试剂放量。在运营模式升级后，我们认为公司海外市场有望加速扩张。3.4 生化分析仪 C8 获批，推动生化发光一体化进程 C 系列全自动生化分析仪获批，系列全自动生化分析仪获批，实现实现生免一体化生免一体化布局。布局。2022 年 8月新产业首款 C 系列全自动生化分析仪Biossays C8 获批，开启生化产品线。该机型可与同型号生化仪或公司化学发光仪进行互联，可与 X8 及全自动样本处理系统组成高速生化免疫流水线 CX8，也可接入 SATLARS-TCA 全实验室自动化流水线系统，满足国内外中大型终端的需求。截至 2022H1，公司已研发 61 项全

54、自动生化配套试剂，涵盖肾功能、肝功能、糖代谢、脂类等大类，可以满足基本的生化检验需求。C8 的推出扩宽了公司的产品线，为形成生免一体化布局、更全面满足临床需求打下了坚实基础。图表图表29 新产业全自动生化分析仪新产业全自动生化分析仪 Biossays C8 简介简介 资料来源：公司官网、平安证券研究所 新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。16/20 尽管现有生化试剂市场参与企业众多，竞争相对激烈，但我们认为从中长期看，经过集采后，生化试剂行业将逐步趋于集中。一方面，生化集采后经销商利润将不足以支

55、撑设备低价进院，设备的成本压力将由制造商承担，这种环境下能够自产仪器+试剂，控制先期投入成本的公司将具有显著优势；另一方面，国产发光常规检测试剂向高等级医院渗透后，生免一体化供应所带来的协同效应将更为显著，能够在发光产品上取得话语权的企业也更容易在生化领域获得市场份额。新产业的生化产品上市恰逢生化试剂集采起步的行业变革时期，为其后来居上、成为主流生化供应商提供了可能。四、四、首次覆盖首次覆盖，给予“推荐”评级给予“推荐”评级 关键假设关键假设：1.仪器类：国内受疫情全面放开的影响，2022Q4 及 2023Q1 的装机量将有所下滑，预计国内 2022-2024 装机量为 1,501、1,620

56、、1,710 台；海外装机量稳定增长，预计 2022-2024 装机量为 4,240、4,640、4,698 台。由于 X系列推出后海内外中大型机占比的不断提升，仪器平均销售单价及毛利率稳步提升，预计板块整体 2022-2024 年收入为 8.3、10.1、11.5亿元，对应增速 30.4%、21.1%、14.2%，毛利率由 22.5%提升至 23.0%。图表图表30 新产业新产业 2020-2024E仪器国内外装机量（台）及单产（万仪器国内外装机量（台）及单产（万/台）台）资料来源：公司财报、平安证券研究所 2.试剂类：国内外仪器装机量及平均单产的稳步提升带动试剂销售的放量。预计板块整体 2

57、022-2024 年收入为 22.3、30.2、42.3 亿元，对应增速 17.5%、35.4%、39.8%。其中国内受疫情全面放开的影响，2022Q4 及 2023Q1 的常规试剂使用新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。17/20 量将有所下滑，预计 2022-2024 年试剂销售额为 16.2、21.8、28.7 亿元，对应增速 13.3%、34.3%、31.5%。规模效应下国内外试剂毛利率持续改善，2022-2024 年试剂整体毛利率为 88.8%、89.1%、89.2%。3.费用率：预计

58、未来两年公司将大力投入海外市场，搭建本地化销售团队以及拓展渠道，2022-2024 年销售费用率为 16.2%、16.7%、16.1%。2022 年是股权激励考核最后一年，将抵消部分员工数量增长所带来的管理费用增量，2022-2024 年管理费用率为 4.6%、2.8%、2.6%。公司将持续高研发投入，横向拓展化学发光、生化、分子、血凝产品线，预计 2022-2024年研发费用率为 9.8%、9.9%、9.5%。综合考虑以上关键假设及其他影响因素，预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 12.1、15.8、22.5 亿元，对应增速 23.8%、31.3%、42.1%。对应 2022-

59、2024 年 EPS 为 1.53、2.01、2.86 元，当前估值对应 2023 年 PE 仅 22.8 倍。考虑到公司 X系列布局完善、性能及配套试剂数量行业领先、深度布局国际化，我们看好公司的长期发展，首次覆盖给予“推荐”评级。图表图表31 新产业新产业收入拆分收入拆分（百万元）（百万元）资料来源：公司财报、平安证券研究所 我们选取同为化学发光龙头的安图生物，以及发光业务占比较大且全球布局相对完善的迈瑞医疗作为可比公司，新产业在估值上具有一定优势。随公司海外发光业务占比持续加大，相关业务有望迎来价值重估。新产业公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研

60、究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。18/20 图表图表32 可比公司估值对比可比公司估值对比（对应（对应 2022 年年 12 月月 22 日收盘价）日收盘价）资料来源：iFind、平安证券研究所 五、五、风险提示风险提示 5.1 仪器、设备国内外销售不及预期 公司多个重要产品刚上市或即将上市，若上市、放量结果不及预期，可能减弱公司后续增长动能。5.2 新产品研发进度不及预期 公司多个重要仪器和试剂仍处于研发进度，若研发、临床失败将影响公司业绩增速。5.3 集采及监管政策风险 化学发光试剂集采存在扩大范围、进一步降价的可能，若执行将削减公司国内试剂毛利率。新产业公司首次覆盖报

61、告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。19/20 资产负债表资产负债表 单位：百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 4,497 4,799 5,668 6,846 现金 618 515 1,168 1,992 应收票据及应收账款 276 544 644 817 其他应收款 4 23 18 20 预付账款 34 37 48 64 存货 645 843 940 1,083 其他流动资产 2,920 2,837 2,850 2,870 非流动资产非流动资产 1,638

62、1,963 2,086 2,218 长期投资 0 0 0 0 固定资产 691 784 917 1,083 无形资产 95 91 89 86 其他非流动资产 852 1,087 1,081 1,049 资产总计资产总计 6,136 6,761 7,755 9,065 流动负债流动负债 508 561 802 1,044 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 171 217 282 359 其他流动负债 337 344 520 685 非流动负债非流动负债 16 19 23 27 长期借款 1 1 1 0 其他非流动负债 15 18 22 27 负债合计负债合计 524 580 825

63、1,071 少数股东权益 0 0 0 0 股本 787 786 786 786 资本公积 1,450 1,451 1,451 1,451 留存收益 3,375 3,945 4,693 5,756 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 5,612 6,182 6,930 7,993 负债和股东权益负债和股东权益 6,136 6,761 7,755 9,065 现金流量表现金流量表 单位：百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 770 710 1,697 2,203 净利润 974 1,205 1,583 2,249 折旧摊销 107

64、 73 86 102 财务费用 29 -2 -3 -6 投资损失-53 -59 -59 -59 营运资金变动-372 -351 24 -112 其他经营现金流 85 -156 66 28 投资活动现金流投资活动现金流-925 -179 -212 -198 资本支出 337 289 259 245 长期投资-635 0 0 0 其他投资现金流-627 -468 -471 -443 筹资活动现金流筹资活动现金流-287 -634 -832 -1,181 短期借款 0 0 0 0 长期借款 1 -0 -0 -0 其他筹资现金流-288 -634 -832 -1,181 现金净增加额现金净增加额-45

65、6 -103 653 824 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所 利润表利润表 单位：百万元 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 2,545 3,073 4,043 5,394 营业成本 734 895 1,109 1,346 税金及附加 10 14 18 23 营业费用 370 497 676 871 管理费用 167 140 112 141 研发费用 215 302 401 512 财务费用 29 -2 -3 -6 资产减值损失 0 0 0 0 信用减值损失 8 23 21 23 其他收益 39 24 35 32 公允价值变动收益

66、19 1 1 1 投资净收益 53 59 59 59 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润营业利润 1,137 1,334 1,847 2,623 营业外收入 0 0 0 0 营业外支出 2 1 1 1 利润总额利润总额 1,136 1,405 1,845 2,622 所得税 162 200 262 373 净利润净利润 974 1,205 1,583 2,249 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 974 1,205 1,583 2,249 EBITDA 1,272 1,476 1,929 2,718 EPS（元）1.24 1.53 2.01 2.86 主要财务

67、比率主要财务比率 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力成长能力 营业收入(%)16.0 20.7 31.5 33.4 营业利润(%)3.5 17.3 38.4 42.0 归属于母公司净利润(%)3.7 23.8 31.3 42.1 获利能力获利能力 毛利率(%)71.2 70.9 72.6 75.1 净利率(%)38.3 39.2 39.2 41.7 ROE(%)17.4 19.5 22.8 28.1 ROIC(%)59.7 49.5 52.2 69.6 偿债能力偿债能力 资产负债率(%)8.5 8.6 10.6 11.8 净负债比率(%)-11.0-8.

68、3-16.8-24.9 流动比率 8.9 8.6 7.1 6.6 速动比率 7.3 6.9 5.8 5.4 营运能力营运能力 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 应收账款周转率 9.2 5.6 6.3 6.6 应付账款周转率 4.3 4.1 3.9 3.7 每股指标（元）每股指标（元）每股收益(最新摊薄)1.24 1.53 2.01 2.86 每股经营现金流(最新摊薄)0.98 0.90 2.16 2.80 每股净资产(最新摊薄)7.14 7.86 8.82 10.17 估值比率估值比率 P/E 37.0 29.9 22.8 16.0 P/B 6.4 5.8 5.2 4.5 EV/E

69、BITDA 24.7 22.3 16.8 11.6 平安证券研究所投资评级：平安证券研究所投资评级：股票投资评级:强烈推荐（预计 6 个月内，股价表现强于市场表现 20%以上）推 荐（预计 6 个月内，股价表现强于市场表现 10%至 20%之间）中 性（预计 6 个月内，股价表现相对市场表现在 10%之间）回 避（预计 6 个月内，股价表现弱于市场表现 10%以上）行业投资评级:强于大市（预计 6 个月内，行业指数表现强于市场表现 5%以上）中 性（预计 6 个月内，行业指数表现相对市场表现在 5%之间）弱于大市（预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场表现 5%以上）公司声明及风险提示：负责撰

70、写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公

71、司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析

72、员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司 2022 版权所有。保留一切权利。平安证券研究所 电话：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田区益田路 5023 号平安金融中心 B 座 25 层 邮编：518033 上海市陆家嘴环路 1333 号平安金融大厦 26 楼 邮编：200120 传真：（021）33830395 北京市西城区金融大街甲 9 号金融街中心北楼 16 层 邮编：100033