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【研报】新能源汽车产业链行业深度报告：国产Model3降价特斯拉引领新能源汽车高成长继续推荐上游资源-20200105[17页].pdf

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【研报】新能源汽车产业链行业深度报告：国产Model3降价特斯拉引领新能源汽车高成长继续推荐上游资源-20200105[17页].pdf

1、深度报告【行业证券研究报告】新能源汽车产业链行业国产 Model 3 降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源核心观点核心观点特斯拉引领汽车电动化新趋势。特斯拉引领汽车电动化新趋势。近期国产 Model 3 降价至 30 万以内，性价比提升。叠加四季度产销量和上海工厂产能爬坡速度超预期，短期给同行车企带来压力，但特斯拉已成为行业风向标，长期有望促进新能源汽车行业良序竞争、健康发展。特斯拉车型的畅销是对公司长期坚持电动化，潜心研发，攻坚消费痛点的回馈，不仅在技术水平、车辆品质上给予正向作用，在与用户的对接、车辆销售模式上也将给行业带来新的变革，从而全面引领电动化。龙头

2、车企转舵，主流国家扶持，全球再掀电动化热潮。龙头车企转舵，主流国家扶持，全球再掀电动化热潮。特斯拉逆势高增长的销量有望带动全球新一轮电动化热潮。传统车企陆续抛出更详细的电动化转型战略，以 2020 年为起点，全面发力纯电动汽车市场。而来自欧洲、美洲、和亚洲的多个国家也再度发声，从政策体系上支持新能源汽车发展。政策友好政策友好+传传统车企发力将成为全球电动化真正大发展的基石，偏宽松的政策环境有利于车统车企发力将成为全球电动化真正大发展的基石，偏宽松的政策环境有利于车企向电动化方向过渡企向电动化方向过渡，我们看好未来 10 年新能源汽车保持高速增长。锂电原材料受益确定性强，锂电原材料受益确

3、定性强，把握把握供需供需周期拐点。周期拐点。行业政策面持续宽松且正向，新能源汽车行业恢复高增长预期强，上游原材料在供给缩量和行业周期的配合下，将出现量价齐升的拐点。钴行业：最具确定性的投资板块。钴行业：最具确定性的投资板块。嘉能可关矿，缩减产量指引，全球钴供给缩减明确。供需缺口在 20-22 年持续体现。新能源汽车全球发展预期好转，钴价将在库存转移中持续上行。锂行业：锂行业：产品价格结束单边下跌，在底部成本线附近波动，2020 年锂盐企业盈利回暖，氢氧化锂海内外存价差的情况下，赣锋锂业业绩弹性预期独占一档。天齐完成配股后，财务压力大幅缩减；待 SQM 产能释放，成本进一步降低。硫酸

4、镍：硫酸镍：新能源汽车全球市场一旦打开，对硫酸镍需求空间巨大，有望催高镍价，相比之下，镍精矿和镍中间品一步制得硫酸镍成本远低于市场价格。拥有上游硫酸镍冶炼湿法项目的企业将受益。投资建议与投资标的投资建议与投资标的 2020 年产业链将迎来系统性投资机会，建议全面配置上游钴镍锂资源和特斯拉产业链。推荐华友钴业(603799，买入)、格林美(002340，买入)、鹏辉能源(300438，买入)、恩捷股份(002812，增持)、新宙邦(300037，增持)，建议关注宁德时代(300750，未评级)赣锋锂业(002460，未评级)、洛阳钼业(603993，未评级)、道氏技术(300409，未评级)。

5、风险提示风险提示政策宽松不达预期；电动车销量不达预期；中游材料降价压力；上游产能大幅释放风险行业报告上海品茶推荐含有标的推荐列表行业报告上海品茶推荐含有标的推荐列表行业评级看好看好中性看淡 (维持) 国家/地区中国行业新能源汽车产业链行业报告发布日期 2020 年 01 月 05 日行业表现行业表现资料来源：WIND、东方证券研究所证券分析师卢日鑫 -6118 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师李梦强 -4034 执业证书编号：S0860517100003 证券分析师彭海涛

6、8-5098 执业证书编号：S0860519010001 联系人顾高臣 -6119 证券证券公司公司股价 EPS PE 投资投资代码代码名称名称 18 19E 20E 18 19E 20E 评级评级 002340 格林美 4.89 0.18 0.22 0.30 27.78 22.18 16.54 买入 603799 华友钴业 44.13 1.42 0.34 0.96 31.15 130.42 45.90 买入 002812 恩捷股份 53.88 0.64 1.04 1.37 83.70 51.91 39.41 增持 300438 鹏辉能源 27.90 0.

7、94 1.25 1.72 29.62 22.35 16.24 买入资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，(上表中预测结论均取自最新发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化等因素，敬请注意，如有需要可参阅对应上市公司研究报告) HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 2 目录特斯拉引领新能源汽车电动化新趋势 . 4 国产 Model 3 降价至 30 万以内，性价比有所提升 . 4 上海工厂产能爬坡超预期，周产能已达

8、 3000 辆 . 5 Q4 交付量超预期，特斯拉引领新能源汽车市场 . 5 全球迎电动化盛宴，上游锂电材料明确受益 . 7 龙头车企转舵，主流国家扶持，全球再掀电动化热潮. 7 锂电原材料受益确定性强，伟大的周期拐点 . 9 钴行业：最具确定性的投资板块 9 锂行业：价格进入底部，产能释放变缓等待需求回升 10 硫酸镍：高镍三元趋势下，不容忽视的锂电材料 11 投资建议：全面配置上游钴镍锂资源 . 13 风险提示 . 14 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 3 图表目录图 1：国产

9、特斯拉 Model 3 选装配件价格下调（单位：元）. 4 图 2：特斯拉上海工厂航拍图 . 5 图 3：特斯拉上海工厂内部 . 5 图 4：特斯拉电动车 2018-2019 年季度交付量数据（单位：万辆） . 6 图 5：特斯拉 2018-2019 年 Model 3 月度销量数据（单位：辆） . 6 图 6：2012-2025 年海内外新能源汽车销量及预测（单位：万辆）. 9 图 7：海外 MB 钴价格走势图（单位：美元/磅） . 10 图 8：2020 年全球钴消耗量和供给量月度曲线图（单位：百吨） . 10 图 9：海外与国内氢氧化锂价差拉大（单位：万元/吨） . 11 图 10：广汽

10、 Aion S 月度销量图（单位：辆） . 12 图 11： 811 电池装机量持续提升（单位：GWh） . 12 图 12：不同途径制备硫酸镍的成本与硫酸镍市场价格比较（单位：万元/吨） . 12 图 13：格林美三元前驱体已经打入全球供应链体系. 14 图 14：与锂电各环节龙头公司相比，格林美当前估值最低 . 14 表 1：国产特斯拉 Model 3 价格变化过程 . 4 表 2：特斯拉四季度电动车产量、交付量以及租赁比例 . 5 表 3：2020 年起，传统车企在华全力布局新能源汽车 . 7 表 4：2019 年以来，主要国家对新能源汽车支持政策 . 8 表 5：澳洲锂矿产商未来减产计

11、划 . 10 表 6：下半年整车厂搭载 NCM811 电池的新能源车数量明显增多 . 11 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 4 特斯拉引领新能源汽车电动化新趋势特斯拉引领新能源汽车电动化新趋势国产 Model 3 降价至 30 万以内，性价比有所提升 1 月 3 日，特斯拉官网更新了 Model 3 车型零售价格和选装品价格。整车售价由 35.58 万元调整为补贴后 29.9 万元，并且该价格附带 2.78 万元的基础版辅助驾驶功能。自国产 Model 3 问世以来，该车型价格经历

12、了三次更新，2019 年 5 月 31 日，特斯拉官方公布不包含基础版辅助驾驶功能的国产 Model 3 标准续航升级版价格为 32.8 万元；2019 年 10 月 31 日，特斯拉宣布国产 Model 3标配基础版辅助驾驶功能，并正式开放预订，但价格上调至 35.58 万元。随着国产 Model 3 新车陆续交付，特斯拉再次更新了国产 Model 3 价格，下调至 29.9 万元。其中 2.475 万元为国家补贴，实际降价为 3.2 万元。本次降价除了整车以外，部分选装包价格也有调整，先前售价 9500 元的黑色车漆目前已经调整为免费；售价 18900 元的中国红调整为 8000 元；选

13、配的 19 英寸运动轮毂售价也从 14200 元下调至6000 元。整体看，进入交付期的国产 Model 3 性价比有所提升。按以往惯例，新一年国家补贴调整预计 2020年 3 月进入过渡期，在次之前，只需以 29.905 万元价格即可买到国产 Model 3。表 1：国产特斯拉 Model 3 价格变化过程单位：万元单位：万元 20192019 年年 5 5 月月 20192019 年年 1010 月月 20202020 年年 1 1 月月指导价 32.8 35.58 32.38 国家补贴 2.475 到手价 32.8 35.58 29.905 基础版辅助驾驶功能 X 数据来源

14、：公司官网，东方证券研究所图 1：国产特斯拉 Model 3 选装配件价格下调（单位：元） 0200040006000800040000000黑色车漆其他色车漆19英寸运动轮毂充电桩调整前调整后 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 5 数据来源：公司官网，东方证券研究所上海工厂产能爬坡超预期，周产能已达 3000 辆 2019 年 1 月份开始建设，10 月份正式开始生产，特斯拉上海工厂以特有的中国速度建成、投产、试生产，并表现出惊人的产能

15、释放速度。当前投入使用的只是一期厂房，设计产能 25 万辆/年，先前目标是在推出 Model Y 车型后，产量达到 25 万辆/年。根据特斯拉最新消息，上海工厂周产能已经爬升至 3000 辆。而满负荷生产的产能为 4800 辆/周，产能释放率达到 62.5%。图 2：特斯拉上海工厂航拍图图 3：特斯拉上海工厂内部数据来源：新出行，东方证券研究所数据来源：电动汽车网，东方证券研究所 Q4 交付量超预期，特斯拉引领新能源汽车市场 1 月 3 日，特斯拉官网同时公布了 2019 年第四季度汽车产量与交付量数据，季度的汽车产量达到了 104891 辆，其中 Model 3 产量达到 8.70

16、万辆，Model S 和 Model X 合计产量 1.79 万辆。第四季度特斯拉共计交付了 11.2 万辆电动车，其中 Model 3 的数量更是达到了 9.255 万辆， Model S/X的交付量仅1.945万辆。至此，特斯拉2019年全年共计交付了36.72万辆电动车，同比增长49.93%，完成了全年 36 万的目标。表 2：特斯拉四季度电动车产量、交付量以及租赁比例车型产量（辆）交付量（辆）租赁 Model S/X 17933 19450 14% Model 3 86958 92550 7% 总计 104891 112000 8% 数据来源：公司官网，东方证券研究所

17、过去两年来，特斯拉电动车在全球逐渐发力，销量持续走高，尤其 Model 3 车型上市后，相对 Model S/X较低的价格迅速赢得市场，销量迅速走高，成为拉开与其他车企销量差距的利器。 2018年Model HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 6 3 全球销量 14.58 万辆，较排名第二的北汽 EC 系列高出 5.5 万辆；2019 年，Model 3 全球销量进一步达到 29.81 万辆，同比增速翻倍，与第二名的差距预计将拉大到 20 万辆（第二名北汽 EU 系列 1-

18、11 月累计销量 8.9 万辆）。图 4：特斯拉电动车 2018-2019 年季度交付量数据（单位：万辆）数据来源：公司官网，东方证券研究所图 5：特斯拉 2018-2019 年 Model 3 月度销量数据（单位：辆）数据来源：公司官网，东方证券研究所特斯拉起势短期看会对其他车企造成一定压力，尤其国内一些造车新势力。但长期看明确利好新能源汽车行业发展。特斯拉作为行业标杆，将引领车企向正确的方向发展。这一带动作用不仅仅体现在车型、配置、销量、技术上，也将在车企和用户之间的交互，车辆购置的流程方面带来变革，从而真正惠及消费者。 0246810122018Q12018Q22018Q3

19、2018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4Model 3Model S/X000004000050000600001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20182019 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 7 全球迎电动化盛宴，上游锂电材料明确受益全球迎电动化盛宴，上游锂电材料明确受益特斯拉已经是全球新能源汽车的引领者，尤其在海内外销量遇瓶颈的情况下，特斯拉仍维持了高速的增长，给予市场充足的信心。随着传统车企决心转战电动化

20、市场，投入庞大资金规划电动车线条，以及主要国家持续发声支持新能源汽车发展，我们认为全球新能源汽车有望在 2020-2025 年间年实现高速增长。我们预计 2020 年海内外将各实现 150 万辆新能源汽车销量，从而带动动力电池装机量 45%的增长和上游材料 40%的增长。龙头车企转舵，主流国家扶持，全球再掀电动化热潮 2019 年下半年起，传统车企陆续推出更详细的电动化转型战略，以年下半年起，传统车企陆续推出更详细的电动化转型战略，以 2020 年为战略起点，全面发年为战略起点，全面发力纯电动汽车市场。力纯电动汽车市场。大众集团计划明确表示 2020-2024 年在混合动力、电动出行以及

21、数字化领域投资 600 亿欧元（约4650 亿元），其中的 330 亿欧元（约 2560 亿元）投入到电动移动出行上。在中国将携手合资企业伙伴在电动汽车、自动驾驶、数字化和全新移动出行服务领域直接投资约 150 亿欧元（约 1160亿元）。全新纯电 ID 家族约 13 款纯电车型将在为未来 5 年内陆续推出，其中国内上海安亭工厂总投入 170 亿元，规划年产能 30 万辆。佛山工厂规划产能也是 30 万辆，由上海大众和一汽大众共同运营，专门生产纯电动汽车。宝马计划在未来两年提供 4 款纯电动车型，包括今年在英国投产的纯电动 MINI， 2020 年 BMW iX3将在沈阳下线；2021 年

22、在德国开始生产 BMW iNEXT 和 BMW i4。预计到 2023 年，宝马在全球提供 25 款新能源车型，其中约一半为纯电动车。同时计划到 2025 年，电动车将占宝马全球销量的 15-25。丰田计划在 2020 年推出超过 10 款纯电动车；2025 年所有车型均推电动版；2030 年全球电动车年销量超过 550 万辆。国内市场，丰田计划在 2020 年投入 10 款电动化车型，并将泰达工厂的年产能提升至 12 万辆。未来基于 e-TNGA 混动平台的车型将陆续上市。此外，丰田与比亚迪合资成立纯电动汽车研发公司，加速纯电技术的共享和突破，共同实现。表 3：2020 年起，传统车企在

23、华全力布局新能源汽车车企名称新能源汽车规划在华布局电动化平台相关车型大众集团 2020 年推出 30 款电动车型，2025 年推出 80 款车型，其中 50 款为纯电动汽车，销量约 300 万辆，中国占 2/3，佛山二期，安亭新能源 MEB 工厂，2020 年在华销售 40 万辆，2025 年150 万辆 MEB 纯电动平台 ID.3 /ID.4/ID. 初见/ID.Cross/Taycan Turbo 宝马 2025 年前推出 25 款新车型；销售占比达到 15-25 投资 30 亿欧元扩建沈阳生产基地；与长城汽车合作成立光束汽车 LifeDrive纯电动平台 ix3/i4/

24、i7/ iNEXT 奔驰 2022 年推出 10 款电动汽车；2025 年左右，奔驰会有 15%到 25%的纯电动车型与北汽合作建立纯电动车生产基地 EVA 纯电平台 EQC/EQB/GLB 纯电版/EQS/EQG 通用汽车 2023 年前将在全球推出至少 20 款纯电动车 2023 年前推出 20 款新能源车型。2025 年实现别克、雪佛兰和凯迪拉克三大品牌旗下在华全部车型的电动化 BEV3 雪佛兰 Bolt/别克微蓝/雪佛兰 MENLO 日产雷诺三菱 2022 年推出 40 款电动车；在华推 20 款郑州工厂年产 26 万辆；花都工厂年产55 万辆（含燃油车）； Leaf 纯电动平

25、台聆风/e 诺/雷诺 ZOE/日产 Ariya HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 8 丰田汽车 2020 年推出超过 10 款纯电动车；2025年所有车型均推电动版； 2030 年全球电动车年销量超过 550 万辆 2020 年中国市场投入 10 款电动化车型，泰达工厂年产能 12 万辆 e-TNGA混动平台广汽丰田iA5/ix4/C-HR/RAV4 PHEV 福特 2020 年全球新能源车销量占比 10%-25%；2025 年至少推出 50 款电动化车型 2022 年全球

26、40 款，中国 15 款大众 MEB平台领界 EV/Mach E/F150皮卡电动版/ 现代起亚 2020 年计划推出 26 款新能源汽车； 2020年新能源汽车年销量 30 万台；2025 年推出 38 款车型北京现代2020年前推出9款新能源产品；东风悦达起亚 2020 年前推 6 款新能源车型 21 年推全新电动平台菲斯塔EV/昂希诺/EV概念车45/ 起亚K3 EV/Soul EV 数据来源：第一电动网，公司官网，东方证券研究所 2019 年下半年以来，来自欧洲、美洲、和亚洲的多个国家再度发声，表示将出台政策支持本国新年下半年以来，来自欧洲、美洲、和亚洲的多个国家再度发声

27、，表示将出台政策支持本国新能源汽车发展。能源汽车发展。我国是新能源汽车发展转型最坚定的国家，自 2015 年以来，每年补贴数百亿元，用于车企降低售价，削减成本。2019 年补贴大幅退坡，造成国内新能源汽车市场销量大幅波动，而一系列新的产业、财政政策也处于酝酿之中。如工信部发布了新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）征求意见稿，提高 2025 年新能源汽车渗透率至 25%，并表示在新能源汽车基础上，大力发展自动驾驶。近期财政部工作会议也将支持新能源汽车发展的定位提高到和建设小康社会、保障民生、产业转型升级等一样的高度，并在酝酿新一轮补贴调整政策。我们预计，随着海外部分国家提高补贴

28、金额，我国 2020 年新能源汽车补贴额度调整幅度或好于原减半预期。 2019 年，海外新能源汽车增速超过国内，相关国家也持续更新产业、财政政策支持本国新能源汽车发展。如德国总理表示自 2020 年起，新能源汽车补贴将从 3000 欧元提升至 4500 欧元，并规划至 2030 年新能源汽车保有量达到 1000 万辆，充电桩保有量达到 100 万个。美国则提交了 2019年可再生能源和能源效率法讨论草案，计划将对车企补贴的销量阈值从 20 万辆提高到 60 万辆。爱尔兰再次重申 2030 年禁售燃油车的计划，并表示未来十年本国新能源汽车占比达到三分之一。表 4：2019 年以来，主要

29、国家对新能源汽车支持政策国家单位政策/文件具体内容中国财政部全国财政工作会议明确支持新能源汽车发展，列入 2020 年八项重点工作之一工信部新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年） 2025 年，新能源汽车销量占当年汽车总销量的 20% 财政部等四部委 2020 年新能源汽车补贴调整通知待定德国总理 / 自 2020 年起，PHEV 补贴从 3000 欧元增加至 4500 欧元，对于售价超过 40000 欧元的车款，补助金额将增至 5000 欧元。到 2030 年新能源汽车保有量 1000 万辆和 100 万个充电桩美国众议院 2019 年可再生能源

30、和能源效率法讨论草案联邦电动车税收抵免政策阈值将 20 万辆上限提升至 60 万辆，并在二手车领等给予相关新政爱尔兰相关领导 / 明确将于 2030 年起禁止销售燃油汽车；未来十年，电动汽车占比达三分之一;2050 年实现“碳中和”。 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 9 数据来源：工信部等网站，东方证券研究所在特斯拉引领下，政策友好+传统车企发力将成为全球电动化真正大发展的基石，偏宽松的政策环境有利于车企向电动化方向过渡，我们看好未来 5 年新能源汽车保持高速增长，预计 20

31、25 年全球新能源汽车销量将达到 1250 万辆。图 6：2012-2025 年海内外新能源汽车销量及预测（单位：万辆）数据来源：Marklines，中汽协，东方证券研究所锂电原材料受益确定性强，把握供需周期拐点行业政策面持续宽松且正向，新能源汽车行业恢复高增长预期强，但降本是行业绕不过去的核心问题，未来三年预计动力电池价格仍以 10%-15%/年的速度下降，到 2025 年电池价格降至 0.6 元/Wh，因此下游整车、动力电池和中游四大材料只有量升的逻辑，而上游原材料在供给缩量和行业周期的配合下，将出现量价齐升的伟大拐点，业绩弹性更高。钴行业：最具确定性的投资板块 2019 年

32、底，随着嘉能可关兑现停 Mutanda 铜钴矿，并且缩减 2020-2021 年钴产量预期，全球钴供给缩减已经明朗。供需缺口在 20-22 年持续体现，分别达到 1.04/1.03/0.76 万吨。而在需求端，新能源汽车全球发展预期好转，预计下游将在 3-4 月份开启新一轮补库存动作，钴价将在库存转移中持续上行。自 2018 年钴价高位下来以后，钴价高波动性开始受多个因素制约，其中供需的碰撞是最主要的因素。拆解来看，嘉能可的控量意愿，手采矿规模恢复速度是供给端主要跟踪的变量；而需求端，高镍进程是抑制钴价格走高的重要因素，无钴材料仍相距甚远。而在解决安全问题后，高镍趋势已经比较明朗，因此，

33、我们认为未来钴价格高波动属性将消失，预计 2020-2021 年，钴价格缓慢上涨，分别达到 35、40 万元/吨。 9.715.820.321.439.454.375.4106.0149.7258.1376.0487.0601.3677.51.31.87.533.150.777.7125.6113.7150.3201.9274.0363.0448.8572.50.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.02012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E海外中国 H

34、eaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 10 图 7：海外 MB 钴价格走势图（单位：美元/磅）数据来源：Wind，东方证券研究所图 8：2020 年全球钴消耗量和供给量月度曲线图（单位：百吨）数据来源：安泰科，东方证券研究所锂行业：价格进入底部，产能释放变缓等待需求回升价格跌至底部，产能持续缩量，新增项目延期匹配未来需求，预计表观供需拐点在价格跌至底部，产能持续缩量，新增项目延期匹配未来需求，预计表观供需拐点在 2021 年有明确年有明确体现。体现。目前，海外锂辉石价格已接近 50

35、0 美元/吨的支撑位，相较年初跌去 26%，在锂矿石下跌过程中澳洲矿产商盈利均出现大幅下滑，澳洲锂矿企业生产率先出现收缩。表 5：澳洲锂矿产商未来减产计划 0554090.00100.00110.00120.00130.00140.00150.00钴月度使用量合计百吨钴月度供给量百吨 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 11 锂矿企业锂矿企业所处国家所处国家处境及应对锂矿下跌措施处境及应对锂矿下跌措施 Galaxy Resources Ltd 澳大利亚行业面

36、临价格疲态和中国需求低预期的压力，正在审厂 Mt Cattlin 矿山的运营情况，预计其开采量将缩减 40%，Galaxy 全年锂精矿生产上限将由 21 万吨缩减至 19.3 万吨 Alita Resources 澳大利亚由于其主要的中国客户面临市场困境、锂矿石价格下跌以及高息债务，公司目前正在进行重组，未来不排除进入破产程序；旗下巴尔德山锂矿项目 2019 年计划生产 18 万吨锂精矿，上半年生产 7.9万吨 Pilbara Minerals 澳大利亚由于其中国客户扩产进展放慢以及客户要求延迟交付货物，公司决定推迟扩产计划；公司 19 年前三季度销量低于预期，未来可能大幅减少其 Pilg

37、angoora 矿的活动，并表示该矿有时甚至会停产 Minerals Resources 澳大利亚因为锂行业不景气，其与 Albemarle 成立的合资公司 MARBL 旗下的 Wodgina 项目进入维护状态数据来源：各公司公告，东方证券研究所我们认为当前时点，产品价格已经结束单边下跌，在底部成本线附近波动，2020 年锂盐企业盈利明确回暖，相关上市公司二级市场估值已经完成修复，后续将出现分化。氢氧化锂海内外存价差的情况下，赣锋锂业业绩弹性预期独占一档。天齐完成配股后，财务压力大幅缩减；待 SQM 产能释放，成本进一步降低。图 9：海外与国内氢氧化锂价差拉大（单位：万元/吨）数据来

38、源：Wind，东方证券研究所硫酸镍：高镍三元趋势下，不容忽视的锂电材料正极材料高镍三元将成为主流，从 2019 年下半年乘用车车型变化来看，搭载 811 电池的车型数量明显增多，其中部分车型是在销量不振的情况下走出了持续增长的销量行情，如广汽新能源 Aion S，搭载宁德时代 170 wh/kg 的高镍 811 电池后，以 58.8KWh 带电量获得 510 公里续航，自上市以来，销量持续增长，在 A 级纯电动乘用车中销量仅次于北汽 EU 系列。表 6：下半年整车厂搭载 NCM811 电池的新能源车数量明显增多 -0.50.00.51.01.52.02.53.04567891011121

39、32019-1-22019-1-232019-2-132019-3-62019-3-272019-4-172019-5-82019-5-292019-6-192019-7-102019-7-312019-8-212019-9-112019-10-22019-10-232019-11-132019-12-42019-12-25海外价格国内价格价差 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 12 车型车型电池正极材料电池正极材料系统能量密度系统能量密度电池供应商电池供应商 NEDC 续航续航

40、蔚来 ES6 NCM811 170wh/kg 宁德时代 510km 小鹏 P7 NCM811 比克 600km 广汽新能源 Aion S NCM811 170wh/kg 宁德时代 510km 合众新能源 U NCM811 180wh/kg 宁德时代 500km 吉利几何 A NCM811 170wh/kg 宁德时代 500km 吉利帝豪 NCM811 181 wh/kg 宁德时代 500km 小鹏 G3 NCM811 181 wh/kg 宁德时代 520km 东风风神 E70 NCM811 170wh/kg 宁德时代 500km 帝豪 Gse NCM811 170wh/kg 宁德时代 500

41、km 蔚来 ES8 NCM811 170wh/kg 宁德时代 540km 宝马 X1 NCM811 170wh/kg 宁德时代 110km 广汽 Aion LX NCM811 170wh/kg 宁德时代 650km 广汽丰田 iA5 NCM811 170wh/kg 宁德时代 510km 东风启辰 D60EV NCM811 170wh/kg 宁德时代 480km 数据来源：电池中国网、工信部，东方证券研究所图 10：广汽 Aion S 月度销量图（单位：辆）图 11： 811 电池装机量持续提升（单位：GWh）数据来源：乘联会，东方证券研究所数据来源：乘联会，高工锂电，东方证券研究所新

42、能源汽车全球市场一旦打开，对硫酸镍远期需求空间巨大。预计 2025 年动力电池对镍需求量将达到 32 万吨，占全球镍金属消费量的比例由当前的不足 5%提升至 13.3%，需求量大幅上涨将催高镍价，而电池对正极材料的价格压制贯穿行业成长期始终，用酸溶镍豆或电解镍来制备三元材料所需的硫酸镍将优势尽失，相比之下，镍精矿和镍中间品一步制得硫酸镍成本远低于市场价格。拥有上游硫酸镍冶炼湿法项目的企业将受益。图 12：不同途径制备硫酸镍的成本与硫酸镍市场价格比较（单位：万元/吨） 004000500060005月6月7月8月9月10月11月0%5%10%15%20%25%012

43、3451月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月811电池装机量乘用车装机量811份额 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 13 数据来源：高工锂电，格林美，东方证券研究所投资建议：全面配置上游钴镍锂资源投资建议：全面配置上游钴镍锂资源我们坚定看好新能源汽车长远战略地位和全球发展前景，我们坚定看好新能源汽车长远战略地位和全球发展前景，2020 年产业链将迎来系统性投资机会。年产业链将迎来系统性投资机会。结合新能源汽车发展规划 2021-2035、双积分新政，我们认为新能源汽车的战略

44、高度毋庸置疑，政策面的持续利好将为后续基本面的改善提供助力，2020 年行业将重回增长快车道。电池环节经历阵痛后格局渐稳，强者恒强，建议关注宁德时代、鹏辉能源；中游材料受电池成本压制量升利稳，建议挑选盈利边际改善最优的子行业，推荐恩捷股份、新宙邦。从投资角度来看，上游锂电材料最具有投资确定性，钴反转确认，最具有弹性机会，锂价格率先触底，龙头盈利和估值有望修复，镍盐受益高镍趋势，拥有前端湿法冶炼的企业将获得丰厚受益。首推华友钴业、格林美、建议关注赣锋锂业，洛阳钼业和道氏技术。宁德时代：宁德时代：截止 2019 年前三季度，公司动力电池装机量达到 21.53GWh，市场份额 51.1

45、%，逆势提升，7-9 月单月装机量份额超过了 60%。公司目前已经与海内外多家主流车企建立起合作关系，并在欧洲设立了电池工厂。恩捷股份：恩捷股份：湿法隔膜龙头，公司是全球最大的锂电池隔膜生产厂家， 2019 基膜产能达到 13 亿平方米，未来总规划产能 50 亿平。随着公司对苏州捷力完成收购，市场份额进一步提升，拉大与同行之间的距离。华友钴业：华友钴业：钴产品龙头，持续拓展锂电全产业链。公司有望受益钴价回升和需求回暖双重利好，业绩弹性最大。在铜板块出货量和盈利有望超预期，贡献超额利润。红土镍矿湿法冶炼项目将在远期贡献新的利润。格林美：格林美：被低估被低估的锂电产业细分领域龙头。的锂电产业

46、细分领域龙头。作为前驱体行业龙头企业，公司过去 3 年呈加速增长态势，销量分别为 2 万吨、4 万吨、7 万吨，为宁德时代（50%份额）、三星 SDI（80%以上份额）、韩国 ECOPRO（100%份额）、LGC（20%份额）的主要供应商。我们认为格林美未来 3 年会继续保持前驱体业务的高速增长，红土镍矿湿法冶炼项目将进一步降低生产成本，全球市场份额有望00.511.522.53成本镍精矿冶炼镍豆酸溶镍中间品冶炼电解镍酸溶硫酸镍市场价 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 14 从 2

47、5%提高的 30%。我们预计 2020 年公司净利润将达到 10 亿元，对应当前估值 20 倍，是最便宜的锂电池产业龙头标的。图 13：格林美三元前驱体已经打入全球供应链体系数据来源：公司公告，东方证券研究所图 14：与锂电各环节龙头公司相比，格林美当前估值最低数据来源：Wind，东方证券研究所风险提示风险提示 2020 年国内新能源汽车政策偏弱风险年国内新能源汽车政策偏弱风险：2018 年官方计划补贴政策在 2020 年以后全部取消，近期随着海外国家增加补贴，国内市场对保留补贴有一定的预期，但补贴存在全部取消的可能。全球新能源汽车销量不达预期风险全球新能源汽车销量不达预期风险：海

48、外消费环境变动较大，对全球新能源汽车销量造成波动 -200.0-150.0-100.0-50.00.050.0100.0150.0200.0格林美比亚迪宁德时代当升科技璞泰来恩捷股份新宙邦华友钴业赣锋锂业动态PE2019PE2020PE HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 15 中游材料降价向上游传导风险中游材料降价向上游传导风险：电池降成本是趋势，压缩中游锂电材料盈利空间，并进一步上上游传导。上游资源端产能大幅释放风险上游资源端产能大幅释放风险：上游钴镍锂产能规划较大，价格回升后

49、存在加速释放的可能。 HeaderTable_TypeTitle 新能源汽车产业链行业深度报告国产Model 3降价，特斯拉引领新能源汽车高成长，继续推荐上游资源 16 分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌

50、幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持

51、分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行

52、业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告” ）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告

53、所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的

54、表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 HeadertTable_Address 东方证券研究所地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼电话：传真：网址：

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