1、 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。证券研究报告证券研究报告行业深度行业深度 车型百花齐放，车企一超多强车型百花齐放，车企一超多强 中国中国 2 2022022 年销量复盘年销量复盘 核心观点核心观点 2022 年国内电车销量超市场预期，主要系供给端新车型大量上市丰富产品矩阵，需求端消费者认可度提升共同驱动。电车销量结构开始向橄榄型演化，A 级和 12-16 万销量占比快速提升；自主品牌加速电动化，销量崛起，未来具备最大销

2、量空间。展望 2023 年，我们比市场预期更乐观，预期全年销量有望实现 957 万辆，悲观预期下也在 900 万以上，其中 Q1 达 150 万以上，是当前最大的市场预期差。摘要摘要 2022 年国内新能源车年国内新能源车销量销量 688.7 万辆，万辆，表现超市场预期。表现超市场预期。4 月疫情严重压制供需两端情况下，国内新能乘用车销量的市场预期下滑至 520 万，但 5 月销量快速恢复至 3 月水平，而后每个月销量均环比持平或增长，最终达成全年 650 万+的超预期成绩。我们反复强调供给端丰富是电车销量超预期的核心驱动力。我们反复强调供给端丰富是电车销量超预期的核心驱动力。2022 年国内

3、共 92 个全新电动车型上市，对销量贡献占比 30%，远高于燃油车的 8%。且头部效应明显降温，2022 年销量前 1-5名、6-10 名、11-20 名车型销量同比+63%/101%/114%，而 20 名以后的车型销量同比+118%，销量高增速区域向中后位车型集中。结构：级别、价位向橄榄型演化，结构：级别、价位向橄榄型演化，二线以外城市渗透率加速提升二线以外城市渗透率加速提升。2022 年 A0+A 级车销量同比+130%，占比+6.6pct 至 47%；12-16万价位销量同比大幅增长 272%，占比+10pct 至 22%，主要系原材料涨价+补贴退坡下小车盈利能力削弱，主机厂大力推新

4、A0+A级车，供给市场丰富、产品性能优化、消费者认可度上升，转化为购买力。同时认知驱动新能源车市场持续下沉，二线城市上险量同比增速 118%，显著高于一线&准一线，且渗透率差距缩小。车企：自主品牌崛起，一超多强局面驱动供给端多点开花车企：自主品牌崛起，一超多强局面驱动供给端多点开花。以比亚迪为首的自主品牌销量同比+127%，占比+8.4pct至68.5%。随着自主品牌供给端电动化进程加速、车型产品矩阵逐渐丰富，需求端品牌力和认可度持续提升，我们认为自主品牌是未来销量增量的主体，具备最大的销量空间弹性。展望展望 2023 年：比市场预期更乐观，中性预期全年年：比市场预期更乐观，中性预期全年 95

5、0 万以上。万以上。预计 2023 年中国电车销量 957 万辆（乘用车 917 万+商用车 40万），同比+39%。其中 Q1 销量同比+30%达 160 万辆以上，是目前最大的预期差，销量驱动下将迎来估值和业绩预期的回归。维持维持 强于大市强于大市 许琳 SAC 编号:S01 朱玥 SAC 编号:s08 发布日期：2023 年 02 月 14 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告 -25%-15%-5%5%15%25%2022/2/142022/3/142022/4/142022/5/142022/6/142022/7/142022/8

6、/142022/9/142022/10/142022/11/142022/12/142023/1/14电力设备上证指数电力设备电力设备 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一、车型为王，新车型丰富供给端带动销量高增.1 1.1、乘用车+商用车齐发力，疫情下电车销量仍超预期.1 乘用车：供给端新车型快速上市+需求端消费者认可提升.1 商用车：货车销量翻倍增长，渗透率加速提升.2 1.2、供给端丰富是电车销量超预期的核心驱动力.3 国内电车销量超预期的核心驱动因素是新能源车型快速上市.3 百花齐放，中后卫车型具备极强竞争力.6 二、结构：A0+A 级、插混占比提升，

7、二线外城市渗透率加速提升.7 2.1、结构向橄榄型转化，A0+A 级和 12-16 万车型销量占比快速增长.7 2.2、比亚迪带动插混高增速，但是纯电化大趋势不变.11 2.3、认知驱动下新能源车市场持续下沉.12 三、车企：自主品牌崛起，一超多强局面驱动供给端多点开花.15 3.1、以比亚迪为首的自主车企强势崛起，预计占比将持续增长.15 3.2、一超多强局面驱动供给端多点开花.17 比亚迪：把握市场需求，垂心产品塑造.17 特斯拉：市场先驱，强者恒强.20 广汽埃安：四大车型贡献主力，改款是核心增长动力.22 吉利汽车：1+N 模式下实现稳固推新.23 四、展望 23 年：预计国内批售有望

8、实现 957 万辆，同比+39%.25 风险分析.27 kUjWvXuWhZ8Z9W8VpWcV9PaO7NnPqQoMpMeRnNtRlOpOnQaQoOzQxNmMnMuOmRoP 1 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 一、一、车型为王，新车型丰富供给端带动销量高增车型为王，新车型丰富供给端带动销量高增 1.1、乘用车、乘用车+商用车齐发力，疫情下电车销量仍超预期商用车齐发力，疫情下电车销量仍超预期 乘用车：供给端新车型快速上市+需求端消费者认可提升 2022 年年国内国内新能源乘用车实现批售销量新能源乘用车实现批售销量 648.9 万辆万辆（乘联会口径）（乘联会口

9、径），同比，同比+96%；零售销量 565.2 万辆，同比+89%；出口 61.8 万辆，同比+173%，其中除特斯拉贡献 27 万辆以外，上汽乘用车、东风易捷特出口规模大幅增长，比亚迪、吉利亦加速出海。交强险方面，2022 年国内上险量 523.3 万辆，同比+82%。纵观全年，纵观全年，除除 2 月受春节、月受春节、4 月受到上海疫情影响，销量月受到上海疫情影响，销量环比下降，环比下降，7 月、月、10 月季度初环比基本持平外月季度初环比基本持平外，其余月份均实现环比增长。其余月份均实现环比增长。尤其 4 月疫情严重压制供需两端情况下，市场对国内新能车销量预期大幅下滑至 520万辆，但 5

10、 月销量快速恢复至 3 月水平，而后每个月销量均实现环比增长，最终达成全年 650 万+的超预期成绩。图表图表1：2022 年新能源乘用车销量年新能源乘用车销量 648.9 万辆，同比万辆，同比+97%图表图表2：2022 年年国内新能源车渗透率国内新能源车渗透率 28%，同比，同比+12.4pct 资料来源：乘联会，交强险，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 2022 年新能源乘用车全年新增库存 38.5 万辆，同比+171%，且随月度环比增长，我们认为主要系规模效应导致：绝对值来看，绝对值来看，2022 年新能源乘用车销量规模同比翻倍，为更好进行库存周转和订单消化，经销商备库和车企备库随

11、销量规模提升属于正常现象；相对值来看，相对值来看，2022 年 10 月起，受到年底冲量备库影响，渠道库存天数呈上升趋势；叠加 23 年季度初春节+传统淡季下大幅回调，12 月底库存天数达到 36.7 天，但仍低于 45 天，处于较低水平，属于合理可控的范围。007080批售零售上险出口8%9%11%11%12%15%16%20%20%18%20%21%19%22%25%30%26%26%26%30%29%31%36%34%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年

12、2020年2021年2022年 2 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表3：库存天数随冲量备库以及季度初回调而提升（万库存天数随冲量备库以及季度初回调而提升（万辆）辆）图表图表4：2022 年与年与 2021 年每月新增库存趋势基本一致年每月新增库存趋势基本一致 资料来源：乘联会，中信建投；注：库存天数=当月库存/未来3个月销量均值 资料来源：乘联会，中信建投 商用车：货车销量翻倍增长，渗透率加速提升 2022 年商用车总盘子明显下降，销量仅达年商用车总盘子明显下降，销量仅达 330 万辆，同比万辆，同比-31%，主要系，主要系：1）2021 年上半年国六排放标准

13、掀起购车潮之后商用车需求被提前透支；2）外部国际局势冲突导致油价上半年大幅上涨，商用运输成本增加；3）疫情封控下货车运输受阻影响。2022 年新能源商用车实现销量年新能源商用车实现销量 33.7 万辆，同比万辆，同比+83%，其中新能源客车 10.33 万辆，同比+24%，新能源货车销售 23.35 万辆，同比+131%。2022 年新能源货车销量首次超过燃油货车，主要系受政策大力驱动：年新能源货车销量首次超过燃油货车，主要系受政策大力驱动：1）蓝牌轻卡新规规定 22 年 9 月 1 日起 2.5L 以上排量轻卡将不再享受蓝牌进城的路权优惠政策；2）工业领域碳达峰实施方案指出要提高邮政快递、环

14、卫、城市物流配送等领域新能源汽车比例，并开展电动重卡、氢燃料汽车研发及示范应用，新能源货车逐渐成为物流公司的替代选择。图表图表5：2022 年国内商用车销量年国内商用车销量 330 万辆，同比万辆，同比-31%图表图表6：2022 年新能源商用车销量年新能源商用车销量 33.7 万辆，同比万辆，同比+83%资料来源：中汽协，中信建投 资料来源：中汽协，中信建投 0.00.20.40.60.81.01.21.4007080累计库存零售+出口批发渠道库存天数（月）-3-2-月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月库存-2021年库存-2

15、022年-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%003000004000005000006000007000------11新能源商用车燃油商用车同比-200%-100%0%100%200%300%400%0.01.02.03.04.05.06.07.020200052020072020092020221

16、203202205202207202209202211新能源商用车新能源商用车同比环比 3 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表7：2022 年是新能源货车销量放量元年年是新能源货车销量放量元年 图表图表8：2022 年新能源商用车渗透率年新能源商用车渗透率 10.2%，同比，同比+6.3pct 资料来源：中汽协，中信建投 资料来源：中汽协，中信建投 1.2、供给端丰富是电车销量超预期的核心驱动力、供给端丰富是电车销量超预期的核心驱动力 国内电车销量超预期的核心驱动因素是新能源车型快速上市 新能源车新车型数量与销量贡献都远超燃油车新能源车新车

17、型数量与销量贡献都远超燃油车 1）数量贡献方面：新能源车出新速度显著高于燃油车，2022 年共有 92 个全新车型上市，新能源车新车型数量占比维持在 30%-4%左右，而燃油车新车型占比仅 2%-10%左右，新能源车出新速度远超燃油车速度。2）销量贡献方面：新能源车当前正处于渗透率快速上升时期，车型迭代出新的速度极快，每年新车型贡献的销量占比在 30-50%，远高于燃油车的 8-10%。图表图表9：新能源车出新速度显著高于燃油车，新能源车出新速度显著高于燃油车，2022 年年 92 个全新车型上市个全新车型上市 资料来源：乘联会，中信建投 0500000002500030

18、00035000400---------11新能源商用车销量:客车新能源商用车销量:货车4%5%6%9%8%10%10%11%12%12%17%20%0%5%10%15%20%25%202020292219323941%38%30%33%5%2%9%11%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%00708

19、09020212022新能源车新车型数量燃油车新车型数量新能源车新车型数量占比燃油车新车型数量占比 4 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表10：电车电车新车型上市当年可贡献新车型上市当年可贡献 30-50%的销量（万辆）的销量（万辆）图表图表11：燃油新车型上市当年贡献燃油新车型上市当年贡献 8-10%的销量（万辆）的销量（万辆）资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 新车型数量结构方面，新车型数量结构方面，92 个新上市车型中个新上市车型中：按级别，按级别，以 A 级和 B 级为主，分别 33、27 个；按车企类型，按车企

20、类型，以自主品牌为主，达 57 个；按价格带，按价格带，以 16 万及以上为主，共计 54 个；按动力类型，按动力类型，以纯电为主，达 66 个。图表图表12：2022 年新车型以年新车型以 A 级和级和 B 级为主级为主 图表图表13：2022 年新车型以自主品牌为主年新车型以自主品牌为主 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表14：2022 年新车型以年新车型以 16 万及以上万及以上为主为主 图表图表15：2022 年新车型以纯电车型为主年新车型以纯电车型为主 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%007080202

21、00052020072020092020222203202205202207202209202211新能源乘用车销量新车型销量占比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0500燃油乘用车销量新车型销量占比A,33,36%A0,8,9%A00,12,13%B,27,29%C,12,13%豪华,3,3%合资,17,19%新势力,15,16%自主,57,62%低于8万,14,15%8-12万,7,8%12-16万,17,18%16-25万,22,

22、24%25万以上,32,35%插混,25,27%纯电动,66,72%燃料,1,1%5 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 热门新车车型整体级别相对热门新车车型整体级别相对 20202121 年年有所升级有所升级，由，由 A A 级以下转为级以下转为 A A 级。级。2022 年月均销量前 15 名的新车型更多集中在 A 级，包括比亚迪元宋系列和海豹、驱逐舰 05，A00 级在新车型占比显著下降。图表图表16：2022 年月均销量前年月均销量前 15 名的名的新新车型更多集中在车型更多集中在 A0+A 级别的车级别的车

23、 资料来源：乘联会，中信建投 新车型销量表现方面，以新车型销量表现方面，以 12-16 万的万的 A 级别自主品牌级别自主品牌为主为主，主要由比亚迪带动。同时包括吉利、长安在内的自主品牌在 A0/A/B 级别发力，推出月均销量超 4000 辆的热销车型。图表图表17：2022 年年 92 款新车型中月均销量前款新车型中月均销量前 15 的车型，以的车型，以 A 级、级、12-16 万车型为主（辆）万车型为主（辆）资料来源：乘联会，中信建投；注：月均销量为实现销量后的月份取均值 排名车型企业级别车企类价格段动力类型交付时间 2022年销量月均销量1比亚迪宋PLUS DM-i比亚迪A自主12-16

24、万插混12月41615416152比亚迪宋Pro DM-i比亚迪A自主12-16万插混12月20073200733比亚迪元PLUS比亚迪A自主12-16万纯电动1月202058168384比亚迪海豹比亚迪A自主16-25万纯电动8月51200102405理想L9理想汽车C新势力25万以上插混10月2885096176长安Lumin长安汽车A00自主低于8万纯电动5月7026787837比亚迪宋PLUS EV比亚迪A自主12-16万纯电动12月839183918理想L8理想汽车B新势力25万以上插混11月1548277419比亚迪驱逐舰05比亚迪A自主8-12万插混3月62162621610MG

25、 MULAN上汽乘用车A0自主16-25万纯电动6月34489492711五菱E230上通五菱A00自主低于8万纯电动9月深蓝SL03 PHEV长安汽车B自主16-25万插混8月21851437013几何E吉利汽车A0自主8-12万纯电动6月29362419514思皓E10X江淮汽车A00合资低于8万纯电动1月49622413515国金骏行国金汽车A0自主低于8万纯电动6月28000400016smart#1智马达汽车A0合资16-25万纯电动11月7829391517帝豪L HiX吉利汽车A自主12-16万插混7月22980383018问界M7赛力斯汽车B新势力25万以

26、上插混7月21226353819腾势D9 DM比亚迪B自主25万以上插混10月9803326820欧拉闪电猫长城汽车B自主16-25万纯电动11月60423021 6 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 百花齐放，中后卫车型具备极强竞争力 中后位新车型强势突围，品牌中后位新车型强势突围，品牌&认知驱动下老车型依然强势放量。认知驱动下老车型依然强势放量。2022 年 1-5 名、6-10 名、11-20 名车型平均销量分别为 36.4/15.9/10.6 辆，同比增长 63%/101%/114%，后位车型销量同比增长 118%，同期新能源车总销量增长率为 97%，头部效应明

27、显降温，销量高增速区域进一步向中后位车型集中，同时品牌&认知驱动下 Model 3、Model Y、宏光 MINI 等老车型依然强势放量。图表图表18：后位车型销量占比从后位车型销量占比从 23%提升至提升至 44%资料来源：乘联会，中信建投 图表图表19：2022 年中后位车型销量增速显著高于头部热销车型年中后位车型销量增速显著高于头部热销车型 51%30%23%44%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%一档（1-5名）二档（6-10名）三档（11-20名）后位（20名以后）7 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 资料来源：乘联会，中信建投

28、 二二、结构：结构：A0+A 级、插混占比提升，级、插混占比提升，二线外城市渗透二线外城市渗透率加速提升率加速提升 2.1、结构向橄榄型转化，、结构向橄榄型转化，A0+A 级和级和 12-16 万车型销量占比快速增长万车型销量占比快速增长 2022 年国内新能源乘用车销量结构发生演变，由哑铃型向橄榄型转化：年国内新能源乘用车销量结构发生演变，由哑铃型向橄榄型转化：1）级别方面，）级别方面，A0+A 级车销量 303.8万辆，同比+130%，占比达 47%，同比+6.6pct；2）价位方面，）价位方面，12-16 万车型销量 144 万辆，同比+272%，占比达 22%，同比+10pct。中低端

29、车型（中低端车型（A0+A 级，级，12-16 万）快速向下挤占低端车型（万）快速向下挤占低端车型（A00 级，级，8 万以下）市场，万以下）市场，成为主流消费者的首选。我们认为结构性变化发生的原因主要为：成为主流消费者的首选。我们认为结构性变化发生的原因主要为：1）供给端：供给端：1）受原材料成本增加、补贴退坡影响，小车盈利能力变弱，车企放缓推新小车，如长城短期停售黑猫白猫并推出芭蕾猫等；2）参照燃油车成熟的产品结构，A 级车（占比 50%）和 8-16 万车（占比 45%）是消费者的主流需求，2022 年包括比亚迪、吉利、长安在内的整车厂大量推出 A0+A 级新车型，多元化产品矩阵，丰富消

30、费者可选择性，刺激潜在需求转化。2）消费端消费端：1）小车涨价后经济性减弱，部分消费需求向上转化至 A0 和 A 级车；2）消费者前期对电动车已有初步认知，随 A0+A 级车供给丰富、性能优化，消费者对认可度上升，转化为购买力。图表图表20：电车电车 A0+A 级销量占比由级销量占比由 37%提升至提升至 47%图表图表21：油车油车 A 级销量占比高达级销量占比高达 50%以上以上 8 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表22：电车电车 12-16 万车型销量占比从万车型销量占比从 9%增加至增加至 27%

31、图表图表23：油车中间价位段占比油车中间价位段占比 73%，8-12 万占比万占比 45%资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表24：电车电车 A00 级同比增速最低，级同比增速最低，A+A0 级增速较高级增速较高 图表图表25：电车电车 12-16 万价格带车型销量增速最快万价格带车型销量增速最快 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020005202007202009202022111202

32、2005202207202209202211A00级占比A0级占比A级占比B级占比C级占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20200052020072020092020222203202205202207202209202211A00级A0级A级B级C级0%20%40%60%80%100%2020005202007202009202022111

33、2022005202207202209202211销量-25万以上销量-16-25万销量-12万-16万销量-8-12万销量-8万以下0%20%40%60%80%100%20200052020072020092020222203202205202207202209202211销量-25万以上销量-16-25万销量-12-16万销量-8-12万销量-8万以下-100%0%100%200%300%400%500%600%700%A00级A0级A级B级C级-100%0%

34、100%200%300%400%500%600%销量-25万以上销量-16-25万销量-12万-16万销量-8-12万销量-8万以下 9 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表26：A00 级最早进入高渗透率阶段，级最早进入高渗透率阶段，A0+B 级车渗透率提升至级车渗透率提升至 35%，A 级受制于总盘子过大渗透率相对较低级受制于总盘子过大渗透率相对较低 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表27：受益于微型车高渗透率，受益于微型车高渗透率，8 万以下车型渗透率具备先发优势，但于万以下车型渗透率具备先发优势，但于 2022 年年 Q4 被被 12-16 万车型赶超万

35、车型赶超 10 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表28：22 年月均销量和月均销量增量的前年月均销量和月均销量增量的前 15 名中在名中在 12-16 万价格段最多的车型是元万价格段最多的车型是元 PLUS 和和 Aion S 资料来源：乘联会，中信建投 11 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 2.2、比亚迪带动插混高增速，但是纯电化大趋势不变、比亚迪带动插混高增速，但是纯电化大趋势不变 2022 年国内新能源乘用车中纯电车销量年国内新能源乘用车中纯电车销量 503.6 万辆，同比万辆，同比+85%，插混车销量

36、，插混车销量 151.3 万辆，同比万辆，同比+151%，增，增速较纯电更高；插混销量占比速较纯电更高；插混销量占比 23%，同比，同比+5pct。主要系比亚迪推出 DM-i 插混平台作为燃油向纯电的过渡产品，具备续航长、油耗低、加速快的特点，能够缓解电车里程焦虑。示范效应下带动其他车企推出自己的插混平台。图表图表29：22 年插混销量占比较年插混销量占比较 21 年提升年提升 5pct 图表图表30：插混车型增速高于纯电车型插混车型增速高于纯电车型 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表31：2022 年比亚迪年比亚迪 5 款车款车占插混月均销量增量的占插混月均销量

37、增量的 54%图表图表32：比亚迪整体插混销量比亚迪整体插混销量 2022 年全年同比增长年全年同比增长 239%资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 2022 年国内新能源乘用车批售年国内新能源乘用车批售 649.2 万辆，同比万辆，同比+96.8%，较，较 21 年增加年增加 31.93 万辆。其中插混贡献增量占万辆。其中插混贡献增量占比提升比提升 15.1pct 至至 38.2%的增量的增量，比亚迪凭借比亚迪凭借 DM-i 插混平台贡献主要增量，插混平台贡献主要增量，22 年比亚迪在插混市场的增量占比提高 10.2pct 至 72.5%。0%10%20%30%40%50

38、%60%70%80%90%100%20200052020072020092020222203202205202207202209202211BEV占比PHEV占比-200%0%200%400%600%800%1000%20200052020072020092020222203202205202207202209202211BEV销量同比增速PHEV销量同比增速27%8%7%6%

39、6%46%比亚迪宋DM比亚迪汉DM比亚迪秦PLUS DM-i比亚迪唐DM比亚迪驱逐舰05市场上其他混动车型0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000比亚迪整体插混销量同比增速 12 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表33：21 年纯电和插混分别贡献年纯电和插混分别贡献 77.8%、23.1%的增量的增量 图表图表34：22 年插混贡献年插混贡献 38.2%的增量，同比的增量，同比+15.1pct 资料来源：乘联会，中信

40、建投 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表35：21 年比亚迪在插混市场贡献年比亚迪在插混市场贡献 62.3%的增量的增量 图表图表36：22 年比亚迪插混增量占比提高年比亚迪插混增量占比提高 10.2pct 至至 72.5%资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 以比亚迪为首的以比亚迪为首的多家多家车企车企大力加码纯电平台大力加码纯电平台，印证，印证插混向纯电转换趋势不变插混向纯电转换趋势不变。比亚迪 2021 年 9 月发 e3.0纯电整车平台，可实现 10-40 万元车型全覆盖。2022 年搭载 e3.0 平台的海豚、海豹、元 PLUS 三款车型月均销量均破万。此外，长城

41、汽车推出 ME 平台，广汽新能源开发 GEP 2.0 纯电平台，吉利与沃尔沃合作开发了 PMA1和PMA2两个平台用于打造吉利和领克两大品牌旗下纯电动车型。合资车企中还包含大众MEB平台、福特Global Electric 平台、现代 E-GMP 平台、奔驰 MEA 平台、奥迪 PPE 平台等。因此纯电化大趋势方向不改。2.3、认知驱动下新能源车市场持续下沉、认知驱动下新能源车市场持续下沉 电车加速向电车加速向二线二线及以外城市及以外城市渗透，认可度快速上升渗透，认可度快速上升：插混,23%纯电,78%插混,38.2%纯电,65.6%比亚迪,62.3%理想ONE,16.0%MG,5.6%本田,

42、4.0%领克,2.7%其他,9.4%比亚迪,72.5%AITO,7.2%理想,5.1%长安,3.7%领克,2.9%其他,8.6%13 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 上险量绝对值方面，上险量绝对值方面，2022 年国内新能源乘用车上险量中，一线和准一线城市上险量 236.8 万辆，同比+66%，占比 45%，同比-5pct，二线上险量 119.4 万辆，同比+118%，增速最快，占比 23%，同比+4pct。另外三四五线城市上险量增速位 82%/95%/95%，同样高于整体的 82%增速，且远高于一线及准一线。图表图表37：一线及准一线城市上险量占比同比一线及准一线城

43、市上险量占比同比-5pct 图表图表38：二线及以外城市二线及以外城市上险量增速更快上险量增速更快 资料来源：交强险，中信建投 资料来源：交强险，中信建投 上险量渗透率方面，上险量渗透率方面，一线和准一线渗透率 33%，同比+13pct，二线城市渗透率 26%，同比+14pct，并于2022 年首次超过整体渗透率水平；三/四/五线渗透率分别位 24%/19%/15%，同比均翻倍，能够印证电车在二线及以外的城市中正在加速渗透。图表图表39：整体来看发达城市渗透率更高，但趋势来看二线城市渗透率于整体来看发达城市渗透率更高，但趋势来看二线城市渗透率于 2022 年达到平均值以上年达到平均值以上 资料

44、来源：交强险，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%---------11一线准一线二线三线四线五线-50%0%50%100%150%200%250%一线准一线二线三线四线五线0%10%20%30%40%50%60%----0820

45、20--------------112022-12一线准一线二线三线四线五线整体渗透率 14 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 限牌城市上险量方面，限牌城市上险量方面，2022 年非限牌城市上险量 413.4 万辆，同比+98%，占比 7

46、9%，同比+6pct，牌照等外部政策因素驱动力大幅削弱。图表图表40：限牌城市销量占比限牌城市销量占比 21%，同比，同比-6pct，呈下降趋势（万辆），呈下降趋势（万辆）资料来源：交强险，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/1

47、22022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/12限牌城市非限牌城市限牌城市占比 15 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 三、车企：自主品牌崛起，一超多强局面驱动供给端多点开花三、车企：自主品牌崛起，一超多强局面驱动供给端多点开花 3.1、以比亚迪为首的自主车企强势崛起，预计、以比亚迪为首的自主车企强势崛起，预计占比将持续增长占比将持续增长 2022 年自主品牌车企年自主品牌车企销量销量 448.0 万辆，同比万辆，同比+127%，显著高于整体，显著高

48、于整体 97%的增速；自主品牌占比达的增速；自主品牌占比达 68.5%，同比同比+8.4pct，主要受益于：，主要受益于：1）自主品牌自主品牌电动化决心坚定，新电动化决心坚定，新车型快速推出车型快速推出：2022 年 4 月比亚迪宣布停产燃油汽车整车生产，成为自主品牌中首个实现 100%电动化的车企，随后长城哈弗、东风风行均制定停产燃油车时间表，全面转向电动化。2022 年自主品牌车企合计推出 57 款新车型，占总量的 62%，车型丰富度大幅提升，包括比亚迪元 PLUS、驱逐舰 05、海豹、宋 PLUS（EV+DM-i），长安 Lumin、深蓝 SL03，吉利几何、枫叶、帝豪，长城闪电猫、哈弗

49、 H6等，月均销量均超过 2000 辆。2）自主品牌认可度的提升自主品牌认可度的提升：比亚迪、吉利、长安、广汽等自主品牌龙头在新车型贡献纯增量时，老车型的月均销量继续快速抬升，说明自主车企品牌力和认可度显著提升。2022 年车企销量前十中自主品牌占八；车型月均销量增量前十中自主车企占九，以比亚迪为主。随着自主品牌供给端电动化进程加速、车型产品矩阵逐渐丰富，需求端品牌力和认可度持续提升，我们认随着自主品牌供给端电动化进程加速、车型产品矩阵逐渐丰富，需求端品牌力和认可度持续提升，我们认为自主品牌是未来销量增量的主体为自主品牌是未来销量增量的主体，具备最大的销量空间弹性，具备最大的销量空间弹性。图表

50、图表41：2022 年自主车企销量占比年自主车企销量占比 68.5%，同比，同比+8.4pct 图表图表42：自主车企销量同比增速自主车企销量同比增速 127%资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20200052020072020092020222203202205202207202209202211自主新势力合资独资豪华-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%3

51、50%独资豪华合资新势力自主 16 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表43：2022 年车企销量前十中自主品牌占八年车企销量前十中自主品牌占八 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表44：2022 年车型月均销量增量前十中自主车企占九，以比亚迪为主年车型月均销量增量前十中自主车企占九，以比亚迪为主 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表45：2022 年月均销量增量中自主品牌占年月均销量增量中自主品牌占 78%图表图表46：2022 年自主车企月均销量增量年自主车企月均销量增量中中比亚迪占比过半比亚迪占比过半 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投

52、0%5%10%15%20%25%30%02040608001802001-12月累计占比独资7%豪华1%合资5%新势力11%自主76%比亚迪51%吉利汽车10%广汽新能源8%长安汽车8%奇瑞汽车5%上通五菱5%其他13%17 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 3.2、一超多强局面驱动供给端多点开花、一超多强局面驱动供给端多点开花 比亚迪：把握市场需求，垂心产品塑造 图表图表47：比亚迪通过比亚迪通过 DMI 系列初露锋芒，随后通过系列初露锋芒，随后通过完善王朝网、增加海洋网丰富产品矩阵、弥补市场空白，完成登顶完善王朝网、增加海洋网丰富产品矩阵、弥补

53、市场空白，完成登顶 资料来源：乘联会，中信建投 2020 年年王朝网完成初步布局王朝网完成初步布局，蓄势待发：，蓄势待发：通过秦、汉、唐、宋、元系列区分，完成对小/紧凑/中型 SUV 和紧凑/中型轿车的布局，初步形成车型矩阵网络。图表图表48：王朝网车型覆盖多级别王朝网车型覆盖多级别 SUV 和轿车和轿车 资料来源：汽车之家，中信建投 18 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 2021 年聚焦插混市场打造年聚焦插混市场打造 DM-i 爆款，初露锋芒：爆款，初露锋芒：瞄准里程焦虑市场痛点，推出 DM-i 插混平台作为燃油向纯电的过渡产品，具备续航长、油耗低、加速快的特点，其

54、中秦 Plus DM-i 售价进入 12-15 万的舒适区，成为单月最高销量突破 1.8 万的爆款车型，品牌效应显现。图表图表49：2021 上半年上半年 DM-i 带动插混占比由带动插混占比由 20%提升至提升至 50%资料来源：汽车之家，乘联会，中信建投 2022 年王朝海洋双管齐下，强势登顶：年王朝海洋双管齐下，强势登顶：区别于王朝网的商务定位，针对相对年轻的消费群体打造高颜值、高性价比的海洋网，推出多款新车型，进一步丰富品牌的产品矩阵和市场定位，并贡献销量增量，其中海豚于上市 4 个月、1 年后单月销量分别突破 1 万、2 万辆；海豹上市 4 个月后单月销量稳定在 1.5 万辆；驱逐舰

55、 05上市 4 个月后单月销量稳定在 0.6 万辆。图表图表50：2021 年年 8 月至月至 12 月海洋网销量贡献由月海洋网销量贡献由 3%升至升至 20%资料来源：乘联会，中信建投 19 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表51：2021-2022 年比亚迪年比亚迪陆续陆续推出多款新车型推出多款新车型，覆盖多价位、多级别，覆盖多价位、多级别 资料来源：汽车之家，乘联会，中信建投 一方面，王朝海洋两大产品网络覆盖各类需求，另一方面，旧车型口碑建立一方面，王朝海洋两大产品网络覆盖各类需求，另一方面，旧车型口碑建立、大小改款促进、大小改款促进销量稳中向上，销量稳中

56、向上，新车型填补定位空白贡献增量；新车型填补定位空白贡献增量；共同带动比亚迪成为年销共同带动比亚迪成为年销 185 万万+、市占率、市占率 28%+的龙头车企。的龙头车企。图表图表52：比亚迪新车上市、改款、新增车款同步进行比亚迪新车上市、改款、新增车款同步进行 图表图表53：2021 年爆款车型年爆款车型在在 2022 年年的的销量销量持续增长持续增长 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 20 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 特斯拉：市场先驱，强者恒强 图表图表54：量产成本和单车盈利优势明显，灵活调配价格实现产能和订单匹配量产成本和单车盈利优势

57、明显，灵活调配价格实现产能和订单匹配 资料来源：乘联会，特斯拉，中信建投 2022 年年 3 月以前月以前，产能增速订单增速产能增速订单增速阶段阶段：需求端，需求端，Model 3、Model Y 两款经典车型在设计理念及智能驾驶上均引领市场，同时具备消费+科技属性，国产化后订单量持续爆发增长；供给端，供给端，受益于一体化铸造等技术储备+规模化量产，成本优势显著，单车盈利最高达 1.07 万美元/辆（2022Q1）。因此订单增速产能增速因此订单增速产能增速的供需错配阶段，特斯拉的销量增长动力主要来自供给端的供需错配阶段，特斯拉的销量增长动力主要来自供给端的的产能扩张，产能扩张，月交付量取决于月

58、交付量取决于产量产量，随产能增长而，随产能增长而呈现出呈现出阶梯阶梯式爬升。式爬升。2022 年年 4 月月-7 月月，疫情疫情+产线改造扰动：产线改造扰动：4-5 月疫情上海工厂停产/减产；7 月上海工厂产线改造升级停工两周，销量出现短暂波动。2022 年年 7 月月-2022 年年 12 月月，产能增速订单增速产能增速订单增速阶段阶段：产线改造后单月产能提升 20%至 9-10 万，存量订单快速消耗，而增量订单保持平稳，进入产能增速订单增速的阶段，叠加 12 月停工一周影响，交付量略有波动，未持续此前增长态势。2023 年年 1 月起月起，降价刺激终端需求，重新进入，降价刺激终端需求，重新

59、进入产能增速订单增速产能增速订单增速阶段：阶段：2023 年 1 月国补彻底退坡的背景下，特斯拉全系降价 2-4.8 万元（叠加退坡实际承担 3.1、5.9 万元），刺激终端需求，短期收获大量订单，而产短期收获大量订单，而产能维持不变，重新进入产能增速订单增速阶段，月交付量取决于产量。能维持不变，重新进入产能增速订单增速阶段，月交付量取决于产量。特斯拉灵活调价的前提是：特斯拉灵活调价的前提是：1）具备卓越的工程制造能力，最高）具备卓越的工程制造能力，最高 7-8 万元的单车盈利给予了特斯拉承担降价万元的单车盈利给予了特斯拉承担降价损失的资本；损失的资本；2）具备强大的产品力，从产品本质上吸引消

60、费者购买，实现涨价脱敏。）具备强大的产品力，从产品本质上吸引消费者购买，实现涨价脱敏。21 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表55：国内特斯拉国内特斯拉 Model 3 价格连续下降（元）价格连续下降（元）图表图表56：Model 3 交付周期维持在交付周期维持在 1-4 周周 资料来源：特斯拉，中信建投 资料来源：特斯拉，中信建投 图表图表57：国内特斯拉国内特斯拉 Model Y 价格连续下降（元）价格连续下降（元）图表图表58：Model Y 最新交付周期为最新交付周期为 2-5 周周 资料来源：特斯拉，中信建投 资料来源：特斯拉，中信建投 图表图表59：

61、特斯拉特斯拉 Model 3/Y 内外销呈明显季度规律性特征内外销呈明显季度规律性特征 图表图表60：特斯拉特斯拉 Model 3/Y 库存保持稳定库存保持稳定 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 000004000050000600007000080000900----------082021-

62、-------112022-12上险量内销 22 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 广汽埃安：四大车型贡献主力，改款是核心增长动力 区别于比亚迪新车型频出，以及特斯拉的区别于比亚迪新车型频出，以及特斯拉的 3/Y 两款走天下，广汽埃安以两款走天下，广汽埃安以 S/Y/V/LX 四款车型作为产品主脉四款车型作为产品主脉络，通过持续改款或新增款式优化性能络，通过持续改款或新增款式优化性能，促进销

63、量。促进销量。在 2022 年 4 次上调价格下，Aion S 与 Y 的大改款分别带来了约 1700 辆和 1200 辆的月销增量，Aion V 的新增车款带来了 850 辆的月销增量。2022 年三季度以来广汽埃安单月销量已提升至 3 万辆。图表图表61：广汽埃安改款和新增车款促进销量持续提升广汽埃安改款和新增车款促进销量持续提升 资料来源：乘联会，中信建投 图表图表62：广汽埃安每半年推出广汽埃安每半年推出 1-2 个改款个改款 图表图表63：埃安车款更新带来埃安车款更新带来 800-1700 辆的月销增量辆的月销增量 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 23 行业深

64、度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表64：2022 年广汽埃安年广汽埃安 To C 上险量占比上险量占比+8.6pct 至至 68%图表图表65：2022 年广汽埃安销量增量中年广汽埃安销量增量中 To C 贡献贡献 82%资料来源：交强险，中信建投 资料来源：交强险，中信建投 吉利汽车：1+N 模式下实现稳固推新 吉利打造极氪吉利打造极氪 001 建立品牌口碑，随后以领克系列建立品牌口碑，随后以领克系列+几何系列稳步推新收获增量。几何系列稳步推新收获增量。极氪 001 上市一年后单月销量突破 1 万辆，维持稳中向上增长；同时保持推新节奏，每半年有 1-3 款新车型或大

65、改款上市，22 年 H2领克系列共 3 款改款，几何系列共 2 款改款，贡献销量增量。图表图表66：吉利汽车吉利汽车 2020 年年-2022 年销量持续上升，新车上市和新增车型促进销量增长年销量持续上升，新车上市和新增车型促进销量增长 资料来源：乘联会，中信建投 0%20%40%60%80%100%To BTo CTo B18%To C82%24 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 图表图表67：新车稳步推出，每半年有新车稳步推出，每半年有 1-3 款新车上市，款新车上市，22 年年H2 领克系列共领克系列共 3 款改款，几何系列共款改款，几何系列共 2 款改款款改款

66、图表图表68：几何系列和极氪推动吉利汽车纯电车型销量增长几何系列和极氪推动吉利汽车纯电车型销量增长 资料来源：乘联会，中信建投 资料来源：乘联会，中信建投 25 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 四、展望四、展望 23 年年：预计国内批售：预计国内批售有望实现有望实现 957 万辆，同比万辆，同比+39%总结来看，2022 年国内新能源车销量 688.7 万辆（中汽协口径），超市场一致预期，但下半年股价在对 2023年销量的过度悲观预期下走势疲软；展望 2023 年，预计 2023 年中国有望实现内销 868 万辆（乘用车 828 万+商用车 40 万），叠加出口后 9

67、57 万辆，同比+39%，预计至少销量可实现 900 万+，其核心差异为消费力和汽车总销量。其中 Q1 是目前最大的预期差，根据中游及整车规划，我们预计 1 月销量 41 万辆，2 月销量 50 万辆，Q1 销量 150 万辆以上，有望冲击 160 万辆，销量驱动下将迎来估值和业绩预期的回归。图表图表69：国内国内 2023 年中性预期下展望销量年中性预期下展望销量 950 万，考虑到乘用车总盘子减少，也应该超万，考虑到乘用车总盘子减少，也应该超 900 万万 品牌车型销量-2021合计销量-2022合计同比增速同比增速（中性）Model 328.425.636.0Model Y20.045.

68、561.5ID.42.74.66.5ID.61.02.64.0奥迪1.01.31.5其它2.22.03.0ID.42.33.74.5ID.60.81.22.5ID.30.72.73.5奥迪0.10.22.0其它1.82.22.5ES6、ES8、EC6、Gemini9.18.810.0ET70.02.34.0ET50.01.27.5P76.16.04.5P50.83.84.0G32.91.72.0G90.00.74.5新车型0.00.03.0L90.02.910.0One9.08.90.0L80.01.69.0S01/S020.00.04.5威马EX5、EX6、W6、E54.44.43.03.0

69、-33%4.04.036%U5.05.16.5V2.09.910.0其他（N01，S）0.00.23.5新车型0.00.04.0T034.06.27.5C110.14.16.0其他0.40.00.0C010.00.93.5A11+C120.00.03.5宏光Mini42.655.455.0其他2.55.87.5纯电：秦系列7.615.416.5纯电：汉系列8.714.518.5纯电：宋系列2.96.710.0纯电：唐系列0.52.54.5纯电：元系列4.122.927.0纯电：其他5.23.57.8纯电：海豚3.020.527.0纯电：海豹0.05.115.0纯电：海鸥0.00.012.0混动

70、：驱逐舰0.06.218.0混动：秦系列11.419.521.0混动：汉系列3.012.915.0混动：宋系列8.041.143.0混动：唐系列4.812.616.0混动：护卫舰070.00.29.0腾势系列0.51.05.5新车型0.00.015.0销量-2023E（中性）特斯拉48.471.147%97.537%一汽大众6.910.450%上汽大众5.89.971%15.052%15.044%蔚来9.112.234%21.576%小鹏9.812.225%理想9.013.347%23.576%18.048%合众7.015.2118%24.058%零跑4.511.1148%20.584%上通五

71、菱45.261.235%比亚迪59.9184.6208%280.852%62.52%26 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 资料来源：乘联会，中汽协，中信建投 品牌车型销量-2021合计销量-2022合计同比增速同比增速（中性）纯电：秦系列7.615.416.5纯电：汉系列8.714.518.5纯电：宋系列2.96.710.0纯电：唐系列0.52.54.5纯电：元系列4.122.927.0纯电：其他5.23.57.8纯电：海豚3.020.527.0纯电：海豹0.05.115.0纯电：海鸥0.00.012.0混动：驱逐舰0.06.218.0混动：秦系列11.419.521

72、.0混动：汉系列3.012.915.0混动：宋系列8.041.143.0混动：唐系列4.812.616.0混动：护卫舰070.00.29.0腾势系列0.51.05.5新车型0.00.015.0Aion S7.111.610.5Aion Y3.512.013.5其他1.83.66.0新车型（A19、AH8等）0.00.07.5科莱威5.74.56.0荣威i52.63.75.0MARVELR0.71.73.5名爵HS2.43.05.0荣威RX51.71.52.5其他4.08.77.5极狐0.61.02.0全系2.03.83.0黑白猫8.42.60.0好猫&芭蕾猫&闪电猫5.17.89.0其他0.0

73、0.63.5新车（拿铁、玛奇朵）0.02.74.8奔奔7.69.911.0其他0.23.96.5糯玉米0.07.09.0深蓝0.03.39.0小蚂蚁7.79.612.0冰淇凌1.39.714.0其他0.94.07.5极氪0.67.212.5几何2.912.115.0全系4.713.418.5思皓EX103.65.08.0其他0.30.82.0其他46.946.996.296.2105%120.0120.025%乘用车合计332.3332.3655.0655.097%916.6916.640%商用车18.418.433.733.784%40.040.019%新能源车合计350.6350.7688

74、.7688.796%956.6956.639%比亚迪59.9184.6208%280.852%广汽新能源12.427.1119%销量-2023E（中性）37.538%上汽乘用车17.223.134%北汽新能源2.64.782%5.05%29.528%长城13.513.82%17.326%长安7.824.2210%奇瑞9.923.2135%33.544%35.547%吉利8.232.8301%10.074%46.040%江淮3.95.846%27 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 风险分析风险分析 1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到俄乌战争、欧洲经济衰退等影响

75、而导致需求疲软、不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、电价高企等影响不及预期，进而影响产业链盈利能力和估值。2）原材料价格上涨超预期：2021 年以来原材料价格持续上涨，同时原材料价格阶段性出现大幅波动性，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，对产业链相关公司盈利能力影响较大。3）锂电产业链重点项目推进不及预期：重点项目的推进是相关公司支撑营收和利润的关键，也是成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩，同时影响产业链稳定性。28 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 分析师介绍分析师介绍 许琳许琳 中信建投新能源汽车锂电与材料首席分析师，7 年主

76、机厂供应链管理+2 年新能源车行业研究经验，主要覆盖新能源汽车、电池研究。朱玥朱玥 中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021 年加入中信建投证券研究发展部，2016-2021 年任兴业证券电新团队首席分析师，2011-2015 年任财经新能源行业高级记者。专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，获 2020 年新财富评选第四名，金麒麟第三名，水晶球评选第三名。29 行业深度报告 电力设备电力设备 请参阅最后一页的重要声明 评级说明评级说明 投资评级标准 评级 说明 报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）

77、相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级 买入 相对涨幅 15以上 增持 相对涨幅 5%15 中性 相对涨幅-5%5之间 减持 相对跌幅 5%15 卖出 相对跌幅 15以上 行业评级 强于大市 相对涨幅 10%以上 中性 相对涨幅-10-10%之间 弱于大市 相对跌幅 10%以上 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii

78、）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明 本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告上海品茶。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶。一般性声明一般性声明 本报告由

79、中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报

80、告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易

81、本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去 12 个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部 中信建投（国际）中信建投（国际）北京 上海 深圳 香港 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B座 12 层 上海浦东新区浦东南路 528 号南塔 2106 室 福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 座 22 层 中环交易广场 2 期 18 楼 电话：（8610）8513-0588 电话：（8621）6882-1600 电话：（86755）8252-1369 电话：（852）3465-5600 联系人：李祉瑶 联系人：翁起帆 联系人：曹莹 联系人：刘泓麟 邮箱： 邮箱： 邮箱： 邮箱：charleneliucsci.hk