1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 海康威视海康威视(002415)(002415)计算机计算机 Table_Date 发布时间：发布时间：2023-03-30 Table_Invest 买入买入 上次评级：买入 Table_Market 股票数据 2023/03/29 6 个月目标价（元）收盘价（元）42.80 12 个月股价区间（元）28.3944.80 总市值（百万元）400,776.32 总股本（百万股）9,364 A股（百万股）9,364 B股/H股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）49 Table_PicQu

2、ote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益 12%25%10%相对收益 13%21%13%Table_Report 相关报告 海康威视（002415）：业绩快报符合预期，数字经济航母轻装起航-20230221 AI&数据要素热度持续升温，关注超级入口低估价值-20230327 仓安四海，智拓八方-20230320 Table_Author 证券分析师：吴源恒证券分析师：吴源恒 执业证书编号：S0550522100004 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 数字经济航空母舰起航，数字经济航空母舰起航，AI 谱写

3、新篇章谱写新篇章-海康威视深度研究报告海康威视深度研究报告 报告摘要：报告摘要：Table_Summary 收入增速换挡，传统业务收入占比逐步下降，站在新一轮收入增速换挡，传统业务收入占比逐步下降，站在新一轮 AIAI 起点，想起点，想象空间大的象空间大的 E EBGBG、创新业务有望带动公司整体收入重回快速增长轨道。、创新业务有望带动公司整体收入重回快速增长轨道。公司境内三大 BG 业务均与疫情影响高度相关，预计随着宏观经济复苏、将重回快速增长通道。同时海外业务即将度过发达国家市场与发展中国家市场增速的换挡期，随着受限制国家市场收入占比越来越低，同时东盟、中东等国智慧城市建设需求旺盛、安防景

4、气度高，2023年开始公司海外收入增速也将逐渐上行。此外，依托跟投机制，公司内部利益理顺，创新业务不断孵化成型高速成长，成为公司强劲增长引擎。毛利率逐步上行，净利率有望重回毛利率逐步上行，净利率有望重回 20%+20%+。2021-2022 年业务下沉竞争加剧、高价芯片囤货导致毛利率下滑。叠加疫情影响超预期，2021年人员招聘较多导致成本费用提升。2022Q4-2023年公司采取较为严格的控费措施，积极优化人员，人员增速保持较低水平、薪资也逐步趋于理性，预计费用率将进入下行通道，2023年净利率有望重回 20%+。土地经济向数字经济转型的航空母舰，新时代开启新征程。土地经济向数字经济转型的航空

5、母舰，新时代开启新征程。公司成长经历了国内安防市场从无到有、国产化替代、地产基建蓬勃发展三个阶段，并逐渐实现了从无到有、从小到大、从弱到强的自我蜕变。作为国内最优秀的 IT 公司之一，公司在优秀领导人带领下坚定技术创新和全球布局战略，先行向 AI 转型、重点投入 EBG，努力降低地产周期和政府投入对自身影响，利用 AI+数据拓展新场景、新客户，实现从土地经济受益者向数字经济领军者的转型。我们坚定看好公司自上而下的战略眼光和执行能力，看好公司在数字经济新时代开启新的成长征程。盈利预测：盈利预测：预测公司 2022-2024年营业收入分别为 831.74、973.80、1150.43亿元，同比增速

6、分别为 2.15%、17.08%、18.14%；实现归母净利润分别为 128.27、186.73、234.57 亿元，同比增速分别为-23.65%、45.57%、25.62%。EPS（最新摊薄）分别为 1.36、1.99、2.50元。给予公司 2024 年 26倍 PE，对应目标市值 6,098.71 亿元，目标价 65.13 元/股，上涨空间 52.17%，“买入”评级。风险提示：风险提示：经济下行风险、中美贸易摩擦加剧风险。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 63,503 81,420

7、 83,174 97,380 115,043 (+/-)%10.14%28.21%2.15%17.08%18.14%归属母公司归属母公司净利润净利润 13,386 16,800 12,827 18,673 23,457 (+/-)%7.82%25.51%-23.65%45.57%25.62%每股收益（元）每股收益（元）1.44 1.81 1.36 1.99 2.50 市盈率市盈率 33.69 28.91 31.47 21.46 17.09 市净率市净率 8.43 7.70 6.08 4.74 3.71 净资产收益率净资产收益率(%)27.72%28.99%19.32%22.08%21.70%股

8、息收益率股息收益率(%)1.79%2.01%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)9,343 9,336 9,431 9,364 9,364 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2022/32022/62022/92022/12海康威视沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 目目 录录 1.全球智能物联龙头，数字经济时代航空母舰全球智能物联龙头，数字经济时代航空母舰.5 1.1.业务不断演化升级，终成全球智能物联第一龙头.5 1.2.中电科旗下最大子公司，国资上市企业典范.5 1.3.国

9、内业务稳健发展、海外业务重回增长，创新业务护卫母舰前行.6 1.4.盈利水平受芯片/人工影响阶段下滑，未来有望重回稳定区间.8 2.AI 赋能主业，国内经济复苏提振下游需求赋能主业，国内经济复苏提振下游需求.9 2.1.PBG:政府开支触底反弹，AI参与社会治理数字化转型打开新空间.9 2.2.EBG:AI应用打开增长天花板，开放平台提升碎片化场景规模效应.13 2.3.SMBG:与宏观经济密切相关，需求碎片化凸显渠道价值.20 3.海外业务海外业务:建立全球营销体系，中东建立全球营销体系，中东+东南亚安防需求旺盛东南亚安防需求旺盛.24 4.创新业务创新业务:激励灵活，激励灵活，打开巨大成长

10、空间、成为公司增长核心引擎打开巨大成长空间、成为公司增长核心引擎.27 5.深根固本、务实笃行，成就中国优秀深根固本、务实笃行，成就中国优秀 IT 公司之一公司之一.39 6.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级.41 6.1.收入分拆与盈利预测.41 6.2.费用率分析与预测.43 6.3.盈利预测、估值分析与投资评级.43 7.风险提示风险提示.44 图表目录图表目录 图图 1：海康威视海康威视发展历程发展历程.5 图图 2：海康威视股权结构（截至海康威视股权结构（截至 2022 年年 Q3）.6 图图 3：境内三大主业收入、增速（亿元）：境内三大主业收入、增速（亿元）.7 图图 4：境内

11、三大主业收入占比：境内三大主业收入占比.7 图图 5：2015-2022 年公司营收、增速（亿年公司营收、增速（亿元）元）.8 图图 6：2015-2022 年公司归母净利润、增速（亿元）年公司归母净利润、增速（亿元）.8 图图 7：2015-2022 年年 Q3 海康威视销售费用率、管理费用率海康威视销售费用率、管理费用率.9 图图 8：2015-2021 年海康威视员工总数、增速（人）年海康威视员工总数、增速（人）.9 图图 9：2015-2022 年海康威视毛利率、净利率年海康威视毛利率、净利率.9 图图 10：海康威视：海康威视 PBG 数智基座架构数智基座架构.10 图图 11：海康

12、威视智慧城管、智慧社区解决方案：海康威视智慧城管、智慧社区解决方案.11 图图 12：海康威视应急管理解决方案：海康威视应急管理解决方案.11 图图 13：应急安全管理重点领域：应急安全管理重点领域.12 图图 14：2016-2025 年中国应急管理解决方案市场规模、增速（亿元）年中国应急管理解决方案市场规模、增速（亿元）.12 图图 15：海康威视高速公路解决方案：海康威视高速公路解决方案.13 VYgUgVQVkYiXtQnOoM6MbP7NnPmMsQnOfQrRnOeRnOoP9PnNwPuOoNnRuOsPtM 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/47 海

13、康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 16：2016-2021 年中国产业数字化规模、增速（万亿元）年中国产业数字化规模、增速（万亿元）.14 图图 17：2022 年智慧企业建设总体进程年智慧企业建设总体进程.14 图图 18：2022 年年 3 月月-6 月中国制造业招投标情况月中国制造业招投标情况.15 图图 19：数据赋能：数据赋能覆盖范围与阶段覆盖范围与阶段.15 图图 20：智能物联产品和解决方案体系：智能物联产品和解决方案体系.16 图图 21：慧拼慧拼实现实时监测、智能识别、联动处置到事件归档的管理闭环实现实时监测、智能识别、联动处置到事件归档的管理闭环.17 图图 22：慧

14、拼实现点巡检到工单管理的设备管理闭环：慧拼实现点巡检到工单管理的设备管理闭环.17 图图 23：海康云眸云服务产品线（截至：海康云眸云服务产品线（截至 2020 年年 10 月）月）.17 图图 24：海康云眸：海康云眸 AI 点检巡查：点检巡查：15 分钟同步巡查分钟同步巡查 1000 家店家店.17 图图 25：海康威视研发支出、占收入比重（亿元）：海康威视研发支出、占收入比重（亿元）.18 图图 26：海康威视研发人员数量占比（人）：海康威视研发人员数量占比（人）.18 图图 27：公司统一研发体系：公司统一研发体系.19 图图 28：公司：公司 AI 开放平台服务开放平台服务.20 图

15、图 29：大多数中小企业仍处于转型的初步探索阶段：大多数中小企业仍处于转型的初步探索阶段.21 图图 30：中小企业数字化转型共性需求：中小企业数字化转型共性需求.21 图图 31：海康互联海康互联 APP 界面界面.22 图图 32：海康互联：海康互联-云商双轮驱动云商双轮驱动.22 图图 33：海康威视智慧物流：海康威视智慧物流.23 图图 34：海康威视：海康威视蜂巢式电商系统蜂巢式电商系统.23 图图 35：海康威视出海历程：海康威视出海历程.24 图图 36：海康威视全球营销网络：海康威视全球营销网络.25 图图 37：海康威视全球：海康威视全球制造基地和物流中心制造基地和物流中心.

16、25 图图 38：2004-2022 年各国智慧城市相关推进政策年各国智慧城市相关推进政策.25 图图 39：2017-2032 年全球安防市场规模（亿美元）年全球安防市场规模（亿美元）.26 图图 40：萤石网络股权架构（截至：萤石网络股权架构（截至 2023 年年 1 月）月）.28 图图 41：海康威视跟投计划详细内容：海康威视跟投计划详细内容.29 图图 42：海康威视：海康威视 2018-2022 年年 H1 创新业务收入、增速（亿元）创新业务收入、增速（亿元）.29 图图 43：萤石网络的主要产品和服务萤石网络的主要产品和服务.30 图图 44：萤石网络：萤石网络 2018-202

17、2 年营业收入、增速（亿元）年营业收入、增速（亿元）.30 图图 45：萤石网络：萤石网络 2018-2022 年归母净利润、增速（亿元）年归母净利润、增速（亿元）.30 图图 46：2016-2021 年中国智能家居市场规模年中国智能家居市场规模.31 图图 47：2017-2021 年中国智能家居设备出货量年中国智能家居设备出货量.31 图图 48：海康机器人：海康机器人机器视觉业务布局机器视觉业务布局.31 图图 49：海康机器人移动机器人业务布局：海康机器人移动机器人业务布局.31 图图 50：2019-2021 年海康机器人营业收入、增速（亿元）年海康机器人营业收入、增速（亿元）.3

18、2 图图 51：海康汽车电子：海康汽车电子乘用车前装产品乘用车前装产品.33 图图 52：海康汽车电子：海康汽车电子乘用车后装产品乘用车后装产品.34 图图 53：海康汽车电子商用车市场产品：海康汽车电子商用车市场产品.34 图图 54：海康：海康微影商用视觉产品微影商用视觉产品.35 图图 55：海康存储市场产品：海康存储市场产品.36 图图 56：海康：海康慧影慧影硬镜解决方案（左）、电子镜解决方案（右）硬镜解决方案（左）、电子镜解决方案（右）.37 图图 57：海康：海康慧影数字医疗慧影数字医疗在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领域的产品在数字化手术室、数字化病房、远程医疗

19、、医教实训等领域的产品.37 图图 58：海康智慧消防市场产品：海康智慧消防市场产品.38 图图 59：海康传统消防市场产品：海康传统消防市场产品.38 图图 60：海康睿影海康睿影市场产品市场产品.39 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 61：海康威视高管背景海康威视高管背景.40 表表 1：海康威视：海康威视 2018-2022 年年 H1 境外业务收入、增速、占比（亿元）境外业务收入、增速、占比（亿元）.7 表表 2：海康威视传统业务、创新业务收入、增速、占比（亿元）：海康威视传统业务、创新业务收入、增速、占比（

20、亿元）.8 表表 3：2022 年全球智慧城市年全球智慧城市 Top20 席位席位.26 表表 4：海康威视海外业务成功案例（部分）：海康威视海外业务成功案例（部分）.27 表表 5：海：海康机器人康机器人 IPO 募集资金运用概况募集资金运用概况.32 表表 6：2012-2021 年海康威视股权激励计划年海康威视股权激励计划.41 表表 7：海康威视收入分析与预测（百万元）：海康威视收入分析与预测（百万元）.42 表表 8：海康威视费用率预测：海康威视费用率预测.43 表表 9：海康威视可比公司估值表（：海康威视可比公司估值表（2023 年年 3 月月 21 日）日）.44 请务必阅读正文

21、后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 1.全球智能物联龙头，数字经济时代航空母舰全球智能物联龙头，数字经济时代航空母舰 1.1.业务不断演化升级，终成全球智能物联第一龙头 从安防企业不断转型为从安防企业不断转型为“智能物联智能物联 AIOT”科技巨头，打造科技巨头，打造数字经济航空母舰数字经济航空母舰。海康威视是以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务提供商，公司成立于2001 年，初期以生产销售板卡、DVR 业务为主。2010 年，海康威视在深交所挂牌上市，以行业解决方案为核心，将触角伸向互联网领域，公司开始迈入网络高清化阶段。2013

22、 年，公司营收突破百亿，2015 年公司走向智能化阶段，开始拓展机器视觉和机器人业务，2016 年公司抓住视频监控智能化-AI 机遇期，推出基于GPU/VPU 和深度学习技术的一系列智能化产品，多类创新业务相继落地。2017 年海康提出 AI Cloud理念，2018年公司对业务组织结构完成重构，提出 AI Cloud物信融合的数据架构。2019 年公司蝉联多年视频监控行业全球第一，发布物信融合数据平台，开拓增加创新业务。2021 年海康专注定位于“智能物联 AIOT”，致力于将物联感知、人工智能、大数据技术服务于千行百业，引领智能物联新未来。在综合安防领域，根据 Omdia 报告，公司连续

23、8 年蝉联视频监控行业全球第一，拥有全球视频监控市场份额的 24.1%；在 A&S公布的“全球安防 50 强”榜单中，公司连续 4 年蝉联第一位。图图 1：海康威视海康威视发展历程发展历程 数据来源：公司官网、东北证券 1.2.中电科旗下最大子公司，国资上市企业典范 实控人为中电科，央企背景构筑强大资源禀赋。实控人为中电科，央企背景构筑强大资源禀赋。截至 2022 年第三季度，公司第一大股东为中电海康，持股比例为 36.08%，公司实际控制人为中电科集团（CETC），CETC 通过中电海康、电科投资、52 所合计持股 40.46%。中电科是中央直接管理的国有重要骨干企业，业务聚焦“军工电子主力

24、军、网信事业国家队、国家战略科技力量”三大定位主责，布局“电子装备、网信体系、产业基础、网络安全”四大板块主业，坚定不移做强、做优、做大。公司以安防业务起家，早期大安全、大交通等 2G业务收入占比较高，央企背景构筑强大资源禀赋。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 2：海康威视股权结构（截至海康威视股权结构（截至 2022 年年 Q3）数据来源：wind，东北证券 1.3.国内业务稳健发展、海外业务重回增长，创新业务护卫母舰前行 自 2018 年开始，公司将国内的主营业务分为：公共服务事业群（PBG）、企事业事业群（EBG

25、）和境内中小企业事业群（SMBG）等三大事业群。PBG 主要下游客户为泛政府机构，主要下游客户为泛政府机构，2018-2021 年稳健发展。年稳健发展。PBG 以传统公安、交通、司法为基础，以城市治理和城市服务为主，截止 2021 年底，已累计为政府用户提供多达 346 类不同业务场景的系统解决方案。PBG 增长主要与政府投资相关，2018-2021 年 PBG 发展稳健，收入 CAGR 为 8.58%，2018 年在境内三块业务中收入占比远高于其他业务，为 45.80%，随着 EBG 和 SMBG 的不断发力收入占比趋于下降。EBG 主要服务大型企业客户，为公司境内业务重要增长极，发展韧性强

26、收入规模主要服务大型企业客户，为公司境内业务重要增长极，发展韧性强收入规模赶超赶超 PBG 在即。在即。EBG 以传统金融、能源、楼宇、文教卫四个事业部为基础，以传统大型企业市场服务为主，顺应集团企业的垂直化运营管理需求。截至 2021 年，海康威视已经与 1000 余家生态伙伴深入合作，共同开发 13000 余个智能应用，未来将继续推进千行百业的数字化进程。EBG 为公司重要增长极，2018-2021 年快速发展，收入 CAGR 为 17.85%，收入占比从 2018年的 31.10%逐渐提升至 2021年的33.70%，2022 年 H1 在疫情环境下体现出较强韧性，收入仍然保持正增长，收

27、入占比达到 34%，收入贡献与 PBG 趋于相当。依托于强大的渠道体系、组织能力，依托于强大的渠道体系、组织能力，SMBG 2018-2021 年收入年收入 CAGR 21.18%。SMBG 以传统渠道经销管理团队为基础，以中小型企业市场服务为主，努力打造产品分销、安装和运维服务、SaaS 共享为一体的产业生态和平台。依托于强大的渠道生态，公司 SMBG 业务快速发展，2018-2021 年收入 CAGR 为 21.18%，收入占比由 2018年的 23.20%提升至 2021年的 27.40%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/47 海康威视海康威视/公司深度公司

28、深度 图图 3：境内三大主业收入、增速（亿元）：境内三大主业收入、增速（亿元）图图 4：境内三大主业收入占比：境内三大主业收入占比 数据来源：wind，东北证券 数据来源：wind，东北证券 东盟、中东等地智慧城市建设景气度高，全球化营销网络布局发力海外业务。东盟、中东等地智慧城市建设景气度高，全球化营销网络布局发力海外业务。智慧城市重点部署地区由欧洲、美国、新日韩等发达国家或地区逐步向中国、印度、越南、东盟、中东等国家或地区转移，东盟/中东等国家或地区的智慧城市迈入密集部署期。截至 2021 年底，公司已在海外设立 66 个销售分支和服务机构，11 个物流中心，覆盖 150多个国家和地区。在

29、全球范围内，公司与 6000多家经销商、1万家集成商、30 万家工程商、40 万家安装商、1000 余家服务商达成合作关系，为广大用户提供产品与服务。在全球化营销网络布局下，2018-2021 年公司海外业务收入 CAGR 为 15.71%，2022 年 H1 海外市场从疫情中逐步恢复，收入达到 117.13亿元，同比增速为 23.72%。表表 1：海康威视：海康威视 2018-2022 年年 H1 境外业务收入、增速、占比（亿元）境外业务收入、增速、占比（亿元）2018 2019 2020 2021 2022H1 境外业务收入境外业务收入 141.91 162.39 176.97 219.8

30、5 117.13 同比增速同比增速 14.43%8.98%24.23%23.72%境外业务收入占比境外业务收入占比 28.47%28.16%27.87%27.00%19.61%数据来源：wind，东北证券 跟投机制、强技术积累打造八大创新业务，成为公司长期发展的有力支撑。跟投机制、强技术积累打造八大创新业务，成为公司长期发展的有力支撑。海康威视持续积累的技术储备与不断生长的业务触角，为创新性业务的开拓提供了良好的土壤。公司以视频技术为核心，向智能家居、机器人、消防、安检、汽车电子等应用领域拓展。截至目前，公司创新业务阵营包括萤石网络、海康机器人、海康汽车电子、海康微影、海康智慧存储、海康消防、

31、海康睿影、海康慧影八个子业务，涉及智能家居、机器人、汽车、热成像、存储、消防、安检、医疗等八个领域。创新业务的良好发展，为公司长期持续发展不断注入新动力。2018-2021年，公司创新业务收入 CAGR 65.70%，2022 年 H1 疫情环境下仍增长 25.62%，收入占比提升至 18.81%，成为公司成长重要驱动力。-10%0%10%20%30%40%50%0500200212022H1PBG收入EBG收入SMBG收入PBG同比增速EBG同比增速SMBG同比增速45.8%41.3%40.0%38.9%34.7%31.1%33.5%36.9%33

32、.7%34.0%23.2%25.2%23.1%27.4%31.3%0%20%40%60%80%100%120%200212022H1PBGEBGSMBG 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 表表 2：海康威视传：海康威视传统业务、创新业务收入、增速、占比（亿元）统业务、创新业务收入、增速、占比（亿元）2018 2019 2020 2021 2022H1 传统业务传统业务 471.39 532.21 573.34 691.5 302.50 传统业务同比增速传统业务同比增速 12.90%7.73%20.61%

33、6.80%创新业务创新业务 26.97 44.37 61.68 122.71 70.08 创新业务同比增速创新业务同比增速 64.52%39.01%98.95%25.62%创新业务收入占比创新业务收入占比 5.41%7.70%9.71%15.07%18.81%数据来源：wind，东北证券 1.4.盈利水平受芯片/人工影响阶段下滑，未来有望重回稳定区间 2015-2021 年收入利润年收入利润持续快速增长，持续快速增长，2022 年受疫情影响业绩呈短期波动。年受疫情影响业绩呈短期波动。受益于国内智慧城市、雪亮工程政策推动的安防建设高景气、大企业数字化转型需求、完备的渠道生态布局、海外业务拓展，2

34、015-2021年公司收入 CAGR 21.53%，归母净利润 CAGR 19.16%。2022 年国内外形势复杂多变，经营环境面临多重不确定性，公司实现营业收入 831.74 亿元，同比增长 2.15%；实现归母净利润 128.27 亿元，同比下降 23.65%。图图 5：2015-2022 年公司营收、增速（亿元）年公司营收、增速（亿元）图图 6：2015-2022 年公司归母净利润、增速（亿元）年公司归母净利润、增速（亿元）数据来源：wind，东北证券 数据来源：wind，东北证券 净利率呈短期波动，严格的控费措施净利率呈短期波动，严格的控费措施+积极优化人员积极优化人员+芯片供应紧张趋

35、缓，净利率芯片供应紧张趋缓，净利率有望重回有望重回 20%+。随着受益于新产品持续推出、行业集中度提升，公司的龙头地位不断凸显，2015-2020 年公司毛利率不断提升。2020-2021 年由于疫情影响、芯片供应链紧张、人员快速增长，公司毛利率、净利率存在短期波动。2021 年，公司人员增长 23.6%达到 5.27 万人，叠加疫情影响，给 2022 年净利率造成一定压力，2022 年净利率下探至 15.42%。我们认为，2022Q4-2023 年公司采取较为严格的控费措施，积极优化人员，同时芯片供应紧张局势趋缓，2023 年净利率有望重回20%+。46.6%26.3%31.3%18.9%1

36、5.7%10.1%28.2%2.2%-30%-10%10%30%50%09002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022营业收入同比增速25.8%26.5%26.8%20.6%9.4%7.8%25.5%-23.7%-50%-30%-10%10%30%05015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022归母净利润同比增速 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 7：2015-2022 年年 Q3 海康威视销售费用率、管理

37、海康威视销售费用率、管理费用率费用率 图图 8：2015-2021 年海康威视员工总数、增速（人）年海康威视员工总数、增速（人）数据来源：wind，东北证券 数据来源：wind，东北证券 图图 9：2015-2022 年海康威视毛利率、净利率年海康威视毛利率、净利率 数据来源：wind，东北证券 2.AI 赋能主业，国内经济复苏提振下游需求赋能主业，国内经济复苏提振下游需求 2.1.PBG:政府开支触底反弹，AI参与社会治理数字化转型打开新空间 PBG 业务赋能公共安全、交通出行等领域，截至业务赋能公共安全、交通出行等领域，截至 2021 年年已形成已形成 120 余款适配各行余款适配各行业业

38、务需求的解决方案。业业务需求的解决方案。2021 年是十四五的开局之年，政府的数字化改革呈现“感知统建、一网统管、统一运维、数智赋能、以用促建”的集约化、科学化建设趋势，公司结合多年对公共服务领域行业用户需求的深入理解，不断拓展“硬件、平台、算法、模型、服务”的产品宽度，不断深化感知基座、智能基座、数据基座等基础支撑能力，全面拓展公共安全、交通出行、城市治理、民生服务、生态环保等领域的智慧业务，赋能公共服务行业和城市数字化转型。截至 2021 年，公司已形成120 余款适配各行业业务需求的行业软件，提供丰富的场景化智能应用。在边缘节点、边缘域，深化了高敏捷、强智能的设备协同联动应用；在云中心，

39、面向公共安全、社会治理、交通出行、疫情防控、自然资源、生态保护等领域，深化了门前三包管理、小水库安全智能监测、固体废物全生命周期监管、水质智能监测等等智能应用，已在全国数百个城市、上百个子行业、上千种场景落地实践，并助力北京冬奥、杭州亚运、十四运等重要活动。8.62%9.37%10.57%11.82%12.59%11.62%10.55%11.90%8.75%9.73%10.03%11.76%12.67%12.86%12.75%15.56%0%5%10%15%20%销售费用率管理费用率1522220,0040403426855275231.5%26.9%30.2%22.1%

40、5.6%23.6%0%5%10%15%20%25%30%35%000004000050000600002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021人员总数同比增速40.10%41.58%44.00%44.85%45.99%46.53%44.33%23.22%23.25%22.46%22.78%21.53%21.08%20.63%15.42%0%10%20%30%40%50%2000212022毛利率净利率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/47 海康威视海康威视/公司深度公司

41、深度 打造感知基座，构建可视化、智能化、立体化的感知能力。打造感知基座，构建可视化、智能化、立体化的感知能力。海康威视持续在电磁波谱感知的技术方向发力，智能物联产品从可见光向红外、X 光、毫米波等多光谱延伸，从视频监控向多维感知扩展，从传统人车感知向全要素感知开拓，孵化出双舱一体机、高光谱水质多参数监测仪、海康雷视一体机、智能安检仪等一批行业重量级新产品，赋能各个行业快速构建可视化、智能化、立体化的感知能力。智能基座和数据基座沉淀数百个贴合行业业务的智能算法和数据模型，已覆盖公智能基座和数据基座沉淀数百个贴合行业业务的智能算法和数据模型，已覆盖公共服务领域的大部分业务场景。共服务领域的大部分业

42、务场景。基于海康威视在人工智能和大数据方面的技术创新，为客用户提供丰富的硬件产品、软件平台、智能算法、数据模型。海康威视数智软件家族谱系日益壮大，已形成“两池三库七平台一屏一环境”等基础软件以及可视指挥、报警管理等 10大类 70余款通用软件。比如以感知融合赋能平台为例，该平台通过点位共建、资源共用、算法共管、算力共融、能力共享、事件共治等能力，赋能公共服务领域各细分行业用户，同时还沉淀了数百个贴合行业业务的智能算法和数据模型，已覆盖公共服务领域的大部分业务场景。图图 10：海康威视：海康威视 PBG数智基座架构数智基座架构 数据来源：公司公告、东北证券 基层治理领域公司解决方案有望有效解决传

43、统镇街基层管理难、基层执法难，基基层治理领域公司解决方案有望有效解决传统镇街基层管理难、基层执法难，基层服务难等问题。层服务难等问题。海康威视持续深入基层镇街各细分场景，携手全国多地镇街基层单位用户，深入开展公安、交通、城管、应急、民政等各行业特色应用在基层的落地实践，累计开拓事件预警研判、指挥调度管理、人居环境整治、镇街消防监管、老人关怀服务等上百种应用项，有效解决传统镇街基层管理难、基层执法难，基层服务难、科室协同难等问题，逐步形成主动式、前瞻式、预防式、闭环式的新型基层管理模式，全面提升镇街智慧化管理水平。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/47 海康威视海康

44、威视/公司深度公司深度 图图 11：海康威视智慧城管、智慧社区解决方案：海康威视智慧城管、智慧社区解决方案 数据来源：公司官网、东北证券 应急管理领域公司提供整体的预防和处置突发事件的能力。应急管理领域公司提供整体的预防和处置突发事件的能力。面向危化品、烟花爆竹、非煤矿山、尾矿库以及各类小微企业的安全生产风险，提供数据接入、数据分析、智能预警、分级推送、信息备查等应用，切实解决用户监管痛点，构建高效的安全生产监测预警体系。同时，面向森林火灾、洪涝灾害、地质灾害等多种自然灾害，提供全要素综合监测、灾害预警、综合风险评估、灾害演进态势分析与会商研判等应用，全面夯实防灾减灾基础，构建完善的自然灾害监

45、测预警体系。此外，面向突发的各类事故灾害，提供全流程的应急指挥调度能力，包含值班值守、预案管理、协同会商、指挥调度、总结评估等核心应用，帮助用户提升应急处置和救援能力，降低灾损，构建完整的应急指挥救援体系。图图 12：海康威视应急管理解决方案：海康威视应急管理解决方案 数据来源：公司官网、东北证券 应急安全行业高景气，预计应急安全行业高景气，预计 2020-2025 年行业年行业年均年均增速为增速为 15%。为了提高我国灾害防治和应急管理能力，2018 年，中华人民共和国应急管理部成立，各省市相继 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/47 海康威视海康威视/公司深度

46、公司深度 布局开展城市安全风险综合监测预警平台建设，2021 年国家安全应急产业示范基地管理办法(试行)、“+四五”国家应急体系规划等政策文件相继发布。受益于政策推动，近年来我国应急解决方案行业处于高速发展阶段，根据头豹研究院，2020 年中国应急解决方案市场规模约为 48.9亿元，预计 2025 年市场规模有望达到97 亿元，2020-2025 年行业 CAGR为 14.8%。图图 13：应急安全管理重点领域：应急安全管理重点领域 图图 14：2016-2025 年中国应急管理解决方案市场规年中国应急管理解决方案市场规模、增速（亿元）模、增速（亿元）数据来源：赛迪顾问，东北证券 数据来源：头

47、豹研究院，东北证券 在城市交通领域，公司面向情报研判、指挥调度、安全管控、秩序优化等领域为在城市交通领域，公司面向情报研判、指挥调度、安全管控、秩序优化等领域为交警用户创造价值。交警用户创造价值。在城市交通管理领域，海康威视提供基于实时交通参数感知的单点自适应控制、动/静态干线绿波控制和区域协调控制等智能信控能力，支持潮汐车道、可变车道、环岛、提供城市级交通态势研判、路口问题诊断、车流溯源、交通仿真、智能诱导、车辆通行管理、实景指挥、情报分析研判、智能勤务研判、重点车辆通行保障、绿色停车等专业智慧出行服务能力。其中，信控领域在多年的耕耘后，海康威视 2021 年达成近万台信号机出货，稳居行业前

48、列；2021年公司升级路口问题诊断，从之前单路口信号配置诊断扩展到路口+路段的信号、组织、异常事件等综合问题的诊断，实用性更强；“数智交管底座”集成了智慧交管领域常用的感知接入、数据治理运算、模型运算、路网计算、主题专题库等基础能力，以其开放性和专业性为客用户共同解决交管难题提供了高性价比的解决方案选择。公司高速公路解决方案，以公司高速公路解决方案，以“降事故、保畅通、提效能、促服务降事故、保畅通、提效能、促服务”为核心目标。为核心目标。高速公路机动车违法行为检测记录系统解决方案，针对高速公路上机动车违法停车、逆行、低速/超速行驶、占用应急车道、远距离实线变道、大货车占快车道等违法行为，通过智

49、能感知前端对目标车辆违法行为进行自动判定，并按照取证规范对机动车违法行为进行完整记录。高速交通安全管理系统解决方案加强对高速事故多发易发路段、危险驾驶人员、重点车辆、恶劣天气的智能监测并及时预警，围绕“人、车、路、环境”多维度挖掘交通事故发生的原因。对频繁发生交通事故的重点路段、重点车辆、重点驾驶人员、重点天气加强安全隐患治理，让高速公路更安全。0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120应急管理解决方案市场规模同比增速 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 15：海康威视高速公路解决

50、方案：海康威视高速公路解决方案 数据来源：公司官网、东北证券 根据中国安防行业根据中国安防行业”十四五十四五”发展规划（发展规划（2021-2025 年）安防行业年）安防行业年均年均增速预计增速预计为为 7%，带动公司，带动公司 PBG 业务业务年均年均增速有望达到增速有望达到 7-8%。2022 年 6 月中国安全防范产品行业协会发布中国安防行业”十四五”发展规划（2021-2025 年），提出继续推动平安城市、雪亮工程等项目的后续建设，以新基建为契机，以智建、智联、智用、智防、智服为主线，有效提升智能化应用水平，全面服务国家、行业、民用安防项目需求，十四五期间安防市场年均增长率达到 7%左

51、右，2025 年全行业市场总额达到 1 万亿元以上。我们认为，随着疫情后时代政府加杠杆、经济复苏、政府投资加强，智能交通、基层治理、高速、隧道、地铁蓬勃建设，公司 PBG 业务年均增速有望达到 7-8%。2.2.EBG:AI应用打开增长天花板，开放平台提升碎片化场景规模效应 2.2.1 产业数字化空间巨大，安防智能化转型打开增长天花板 2021 年我国产业年我国产业数字化规模同比增速数字化规模同比增速 17%，物联网物联网成为数字化转型的核心方法论成为数字化转型的核心方法论。产业数字化发展进入加速轨道，传统农业、工业、服务业正在应用数字技术所带来的产出增加、效率提升并提升产业发展过程中的绿色化

52、、减少碳足迹。我国整体的产业数字化规模稳定快速增长，根据信通院数据，到 2021 年底中国产业数字化规模达到 37.2 万亿，同比增长 17.2%，占 GDP 比重为 32.5%。各行各业已充分认识到发展数字经济的重要性，物联网成为数字化转型的核心方法论，服务业数字化转型持续活跃，农业数字化转型初见成效。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 16：2016-2021 年中国产业数字化规模、增速（万亿元）年中国产业数字化规模、增速（万亿元）数据来源：信通院中国数字经济发展白皮书（2022）、东北证券 企业数字化转型认知度提

53、升，超六成企业已处于局部推广或战略化规划实施阶段。企业数字化转型认知度提升，超六成企业已处于局部推广或战略化规划实施阶段。2022 年中国企业联合会与中国信息通信研究院联合开展了2022 年智慧企业建设状况问卷调查显示，企业对于数字化的接受度大幅提高，66.3%的受访企业已经处于局部推广或战略化规划实施阶段，根据埃森哲中国企业数字化转型指数研究，67%的企业管理层表示未来的首要增长动力来自于“数字技术+商业”，从艾瑞咨询统计的 2022 年 3 月-6 月制造业招投标情况来看，企业是最强需求方，占比90.2%，其中整体以硬件设备采购为主，占比接近八成。图图 17：2022 年智慧企业建设总体进

54、程年智慧企业建设总体进程 数据来源：信通院中国数字经济发展白皮书（2022），东北证券 17.42124.928.831.737.20%5%10%15%20%25%055402001920202021产业数字化规模同比增长2%10%20%37%31%尚未展开小范围实验规范化局部推广战略化实施规划其他 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 18：2022 年年 3 月月-6 月中国制造业招投标情况月中国制造业招投标情况 数据来源：元博网，艾瑞咨询中国制造业数字转型研究报告（202

55、2），东北证券 数据赋能的范围向广覆盖演进，数据自我优化阶段的占比较去年明显提升。数据赋能的范围向广覆盖演进，数据自我优化阶段的占比较去年明显提升。根据信通院中国智慧企业发展报告（2022），随着 AI 技术的不断增强，数据赋能从数据的获取、传输、分析向自动预判、自主决策、自我优化演进，数据赋能的范围从单点向广覆盖演进，目前集中在实时分析阶段，自我优化阶段的占比较去年明显提升，未来将向更广范围、更高阶段不断演进。图图 19：数据赋能覆盖范围与阶段：数据赋能覆盖范围与阶段 数据来源：信通院中国智慧企业发展报告（2022），东北证券 随着技术迭代，需求向视频内容的动态分析演进，泛安防空间扩容。随着

56、技术迭代，需求向视频内容的动态分析演进，泛安防空间扩容。随着 5G、AI、IoT 等新一代信息技术的发展，对于安防产品的需求由原本的高清视频记录和基础静态人脸的识别转变为对于视频内容的动态分析应用，包括但不限于：人像识别、视频分析、活体检测、物体识别，促使原本功能单一的安防产品开始延伸到人们生产生活的方方面面，与电信、交通、建筑、物业等行业开始融合。企事业用户对安防产品的需求已经从单纯的硬件部署转移到以视频联网与 AI 视觉感知技术为核心的产品和解决方案。泛安防的行业空间扩大，打破传统安防行业天花板。以感知设备为切入口，依托物信融合数据，通过以感知设备为切入口，依托物信融合数据，通过 AI 能

57、力推动应用落地。能力推动应用落地。公司以感知设备作为切入口，依托于智能感知技术及物信融合数据，构建场景智能物联与17.50%12.70%12.70%12.10%15.70%21.10%12.10%13.90%14.50%18.70%18.10%9%21.10%21.70%22.90%16.90%15.70%12.70%25.90%33.70%31.30%30.70%31.30%30.70%23.50%18.10%18.70%21.70%19.30%26.50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%设备单元产线工厂企业生态自主优化自主决策自动预测实时分析全面感知 请务

58、必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 设备设施物联，借助物信融合数据形成数据汇聚、分析、挖掘能力，通过 AI 工程化能力推动智能应用闭环落地。同时，根据丰富的行业经验，公司构建了面向智慧园区的慧拼应用赋能平台及面向连锁型用户的云眸企业级 SaaS 服务，在数字能源、智能制造、教育教学、金融服务、数字乡村、智慧医疗、智慧社区、文化旅游、智慧工地、零售连锁、智慧物流等行业持续数字化转型应用创新，持续提升行业洞察。图图 20：智能物联产品和解决方案体系：智能物联产品和解决方案体系 数据来源：公司年报、东北证券 提供全要素全域感知智能物联

59、产品体系，并在能源、社区等行业构建垂直化产品。提供全要素全域感知智能物联产品体系，并在能源、社区等行业构建垂直化产品。公司依托多维感知技术构建全要素全域感知产品体系，公司已逐步在煤炭、电力、社区、教育等领域构建行业垂直化产品体系并以多样化的产品形态让设备更好融入部署环境。具体产品如：防腐蚀相机，以特殊结构设计提升设备密闭性，应用于海上风电设备状态监测;高温高亮相机应用于炉前观测、钢水扒渣，实现严苛环境下的作业过程可视等;智能应用与业务流程深度融合，同时积极赋能生态伙伴建立智能应用与业务流程深度融合，同时积极赋能生态伙伴建立 AI 技术团队，与伙伴技术团队，与伙伴共同开发共同开发 13,000+

60、智能应用。智能应用。公司积极探索 AI 赋能通用路径，同时将智能应用与业务流程深度融合，形成智能应用业务闭环，同时开放了 HCA-AIOPE(海康威视认证 AI 开放平台算法工程师)技术认证体系，赋能生态伙伴建立 AI 技术团队。公司持续提升 AI 工程化能力，服务教育、电力、化工、农业、食品等行业用户，如在能源行业，AI+自动控制系统的技术路线下，皮带自动纠偏、动态调整风机转速等应用已成熟落地;在物流行业，AI 赋能 AGV 提升了机器人的灵活调度能力。截至 2021 年底，公司已与 1,000 余家生态伙伴深入合作，共同开发 13,000 余个智能应用，推进千行百业的数字化进程。结合丰富的

61、行业经验，结合丰富的行业经验，构建了面向智慧园区的慧拼应用赋能平台。构建了面向智慧园区的慧拼应用赋能平台。慧拼应用赋能平台:公司依托统一软件架构推出慧拼应用赋能平台，基于低代码引擎+组件化技术提供模块化组件服务可便捷快速地构建数字化业务落地。以巡检引擎产品为例，2021 年广泛服务能源、金融、制造、建筑、教育等多行业的上千用户，赋能快速构建物业巡检、设备巡检、产线巡检等应用场景。该平台可广泛服务企业园区、化工园区、校园景区、产业园区等行业用户，如在企业园区管理场景下，融合流 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 程、工单、报表

62、等低代码引擎能力，形成点检、维修、保养、报废、备品备件、台账等设备全生命周期管理能力。图图 21：慧拼慧拼实现实时监测、智能识别、联动处置到实现实时监测、智能识别、联动处置到事件归档的管理闭环事件归档的管理闭环 图图 22：慧拼实现点巡检到工单管理的设备管理闭环：慧拼实现点巡检到工单管理的设备管理闭环 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 结合丰富的行业经验，构建面向连锁型用户的云眸企业级结合丰富的行业经验，构建面向连锁型用户的云眸企业级 SaaS 服务。服务。海康云眸是针对大连锁经营模式推出的公有云应用服务平台，和海康 AI 开放平台结合在一起，为用户提供从单个场景到全

63、域数字化管理的完整价值交付链路。2018 年，海康云眸正式上线，针对零售连锁行业提供 SaaS 云服务，帮助解决连锁门店视频设备在线化管理的难题。2018-2021 年，云眸所服务的用户数量、接入的设备量级持续增长，应用领域不断扩展，从零售连锁行业向社区、普教、物流、工地、农业等更广泛的细分行业延伸，发展成为提供 SaaS与 PaaS能力的企业市场云平台，助力企业提升营销与管理效率，降低数字化转型门槛。如在连锁门店场景中，云眸结合AI 技术，提供收银风险智能识别、追溯和统计的闭环应用，提升门店管理效率。截至 2021 年底，云眸累计应用于超 4 万办公场所、28 万零售门店、60 万物流节点，

64、服务于 416 万社区业主和 350 万学生家长，累计接入 250 万台设备终端。图图 23：海：海康云眸云服务产品线（截至康云眸云服务产品线（截至 2020 年年 10月）月）图图 24：海康云眸：海康云眸 AI 点检巡查：点检巡查：15 分钟同步巡查分钟同步巡查1000 家店家店 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 公司依托于强大的销售网络、下沉渠道，积累了广泛的行业、场景经验、多维数公司依托于强大的销售网络、下沉渠道，积累了广泛的行业、场景经验、多维数据，不断加宽护城河。据，不断加宽护城河。智能化解决方案的应用效果关键点在于与实际业务的匹配、相关场景训练数据的数量

65、和质量。我们认为，海康通过遍布主要城市的销售网络、下沉渠道，深入贴近用户和市场，积累了广泛的行业和场景经验，同时公司终端 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 视觉产品积累了丰富的数据，形成数据飞轮，从而不断强化算法的实用性和有效性，逐渐形成解决方案优势。2.2.2持续投入迭代 AI 技术，打造开放平台提升碎片化场景下的规模化效应 研发投入持续高位，研发投入持续高位，屡次拥抱新技术进行战略演进。屡次拥抱新技术进行战略演进。海康一贯重视技术投入，研发支出占收入比重通常为 10%左右，投入金额 2022 年高达 82.52 亿元，

66、同时研发人员数量占整体员工近半。公司高管技术背景深厚，28 位创始员工中 26 位是技术出身，对于新技术敏感，公司历史中屡次拥抱新技术进行战略演进。2016 年公司首次提出自身是以视频为核心的物联网解决方案和数据运营服务提供商。随后公司提到人工智能技术在视频领域的突破以及落地的可能性，提出数智融合理念，将 AI 与感知大数据结合实现感知智能，将 AI 与多维大数据结合实现认知智能。图图 25：海康威视研发支出、占收入比重（亿元）：海康威视研发支出、占收入比重（亿元）图图 26：海康威视研发人员数量占比（人）：海康威视研发人员数量占比（人）数据来源：wind，东北证券 数据来源：wind，东北证

67、券 感知方面不断拓展至视觉全谱系波段技术平台、非视觉部分，更好地满足客户信感知方面不断拓展至视觉全谱系波段技术平台、非视觉部分，更好地满足客户信号采集需求。号采集需求。在感知方面，海康不断增大技术覆盖范围，从可见光不断研发拓展到毫米波、红外、X 光全面覆盖视觉全谱系波段技术平台，并增加非视觉部分的温、湿、压、磁、声波的覆盖，能够更好地满足下游客户业务的信号采集需求。统一软件研发体系，规范设备接入联网，使大规模智能物联网的构建成为可能。统一软件研发体系，规范设备接入联网，使大规模智能物联网的构建成为可能。近年来海康威视统一了软件研发体系，规范了硬件研发流程，为各种类型的设备提供了统一的嵌入式软件

68、 HEOP 平台，为各类设备的接入联网和运维管理提供了统一的接口规范，使大规模智能物联网的构建成为可能，软硬件研发相互支持海康威视软硬件产品开发进入了一个良性互动的循环迭代流程。利用统一软件技术架构完成软件产品的重构，降低不同系统打通带来的集成和协利用统一软件技术架构完成软件产品的重构，降低不同系统打通带来的集成和协作成本。作成本。2019 年海康威视持续利用统一软件技术架构完成软件产品的重构，软件资产库沉淀了大量软件成果，所有产品都基于统一构架构建，各软件产品之间也可以实现彼此兼容和协同，最大程度降低了不同系统之间打通带来的集成和协作成本。海康威视智能应用开放平台，提供四个开发框架、1500

69、 多个开放接口、1100 多个共性组件，以及包括基础软件、通用软件和行业软件在内共 278 个软件17.2324.3331.9444.8354.8463.7982.5273.566.8%7.6%7.6%9.0%9.5%10.0%10.1%8.8%0%5%10%15%104070100研发投入金额占收入比例9065205792535249.7%46.6%47.2%48.3%48.1%0%10%20%30%40%50%60%0500000002500030000200202021研发人员数量研发人员占比 请务必阅读正文后的声明及说明

70、请务必阅读正文后的声明及说明 19/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 平台产品。图图 27：公司统一研发体系：公司统一研发体系 数据来源：公司年报，东北证券 公司基础软件平台可概括为公司基础软件平台可概括为“两池三库七平台一环境两池三库七平台一环境”。“两池”是指计算存储资源池和数据资源池，包括边缘云和中心云计算平台、云存储平台、大数据基础平台;“三库”是指组件仓库、算法仓库、模型仓库，分别支持组件、算法和模型的管理和复用;“七平台”是指资源管理调度平台、智能感知联网平台、AI 开放平台、感知融合赋能平台、物信融合数据资源平台、智能应用开放平台、一体化运维服务平台，为各类智能应用场景提

71、供存算资源调度、设备接入联网、智能算法训练、智能 服务发布、数据汇聚治理、智能应用开发、一体化运维服务能力;“一环境”是指四维空间操作环境，即与物理世界对应的虚拟时空操作环境，支持感知资源和数据资源在同一时空环境中的存储、关联和分析。原有的“一屏”，即大屏可视化应用开发工具与“一环境”有机整合，支持在零编码的情况下进行可视化应用的配置及与数据的关联，实现数据在同一时空环境中的多方式可视化展现。通用软件平台提供跨多个行业的通用软件功能，通用软件平台提供跨多个行业的通用软件功能，包括通用安防、可视化指挥、报警管理、巡检监管、会议互动、内容发布等。以可视化指挥类通用软件平台为例，包括 AR 高点视频

72、联网平台、AR 实景地图应用平台、AR 实景指挥平台、VR全景应用平台、融合通信应用平台、移动执法综合管理平台等。面向面向 70 余个子行业提供服务，逐步形成了余个子行业提供服务，逐步形成了 200 多个应用软件平台。多个应用软件平台。以交警行业为例，提供交通违法管理平台、交通综合管控平台、城市交通态势分析研判平台、交通事故研判平台、执法办案综合管理平台、高速交通安全监测与治理平台、智慧检查站应用平台、车驾管视频智能巡查平台等。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 28：公司：公司 AI 开放平台服务开放平台服务 数据来

73、源：公司年报、东北证券 AI 开放平台为碎片化的行业应用场景提供了一站式算法训练平台开放平台为碎片化的行业应用场景提供了一站式算法训练平台，具备基于小样本数据训练高精度算法的能力。从数据、算法、算力、硬件、系统等多个维度支撑 AI 开发与应用，构建从场景应用需求产生、方案设计、算法实现、模型部署到应用落地的全流程一站式服务并且提供了生态市场。AI 开放平台操作简便，通过样本数据采集、线上数据标注、线上算法训练的过程，即可获得有针对性的智能算法，随之可部署到海康威视形态丰富的硬件设备中使用。截至 2021年底 AI开放平台已服务企业用户超过 8000 家，生成模型 50000+，累积落地项目超过

74、 4000 个。构建开放平台扩大了平台业务处理能力，提高了软件研发构建开放平台扩大了平台业务处理能力，提高了软件研发成果的复用性。成果的复用性。我们认为，公司构建开放平台扩大了海康的平台业务处理能力和综合算法水平，同时以模型仓库来根据场景的通用功能，构建组建仓库、算法仓库、模型仓库，提高软件研发成果的复用性。2.3.SMBG:与宏观经济密切相关，需求碎片化凸显渠道价值 经济波动、技术迭代促进中小企业数字化转型加速，对于泛安防的物联设备、贴经济波动、技术迭代促进中小企业数字化转型加速，对于泛安防的物联设备、贴合业务、及时有效的服务需求旺盛。合业务、及时有效的服务需求旺盛。疫情管控、经济波动、政策

75、引导、技术迭代等多方压力与动力交织，促使中小企业逆中求变，数字化转型升级加速。据艾瑞咨询测算，2022 年中小企业数字化升级服务市场规模为 3300 亿，市场空间广阔。据中国电子技术标准化研究院，79%的中小企业数字化转型仍处于初步探索阶段。中小企业数字化的本质是提升生产经营效率，中小企业用户一方面需要泛安防的物联设备打通场景，作为数据基础，另一方面需要贴合业务、及时有效的服务，数字化需求不断涌现。中小企业需求碎片化、一体化，众多服务中小企业的工程商效率低、实施成本高。中小企业需求碎片化、一体化，众多服务中小企业的工程商效率低、实施成本高。中小企业用户需求有四个特点：（1）场景碎片化有各类细分

76、形态；（2）需要包含售前、销售、安装、售后的整体设计规划、完整的系统解决方案；（3）在安全稳定的基础上不仅看得见还要看得清、看得懂；（4）融合多个子系统，形成一体化管理。海康威视为客户提供更专业的支撑与赋能，以充分应对各类细分场景。目前为中小企业提供产品与服务的工程商群体，触达用户、获取商机的效率较低，项目实施、运维、管理的成本偏高，工程商对数字化营销能力的需求愈发迫切。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 29：大多数中小企业仍处于转型的初步探索阶段：大多数中小企业仍处于转型的初步探索阶段 图图 30：中小企业数字化转

77、型共性需求：中小企业数字化转型共性需求 数据来源：36Kr研究院，东北证券 数据来源：36Kr研究院，东北证券 线上线下联动，线下触达业务，线上数字化营销、采购、云化管理设备、远程运线上线下联动，线下触达业务，线上数字化营销、采购、云化管理设备、远程运维。维。公司采取线上线下联动发展的策略，线下下沉业务触角，线上推出海康云商、海康互联两大平台，以线上店铺结合线下店铺，对售前、售中、售后提供系统支撑，向客用户提供更便捷的需求提交、方案咨询、勘测设计、商品售卖、交付运维一体化的全旅程服务，通过海康互联云化管理设备和远程运维，提高行业管理效能，提升用户体验。线上公司提供渠道数字化、工程商工作台、中小

78、企业服务平台和生态合作开放平线上公司提供渠道数字化、工程商工作台、中小企业服务平台和生态合作开放平台。台。海康威视打造泛安防产业互联网产品矩阵，由海康互联、海康云商两大主线平台构成，提供渠道数字化平台、工程商工作台、中小企业用户服务平台和生态合作开放平台。海康互联定位于 B2C 环节，为中小企业客户提供一站式分场景解决方案、在线交互和内容营销等，助力工程商、安装商等海康威视的合作伙伴高效完成业务实施；海康云商定位于（F+B）2B 环节助力经销商链接广大从业者，提供链接专业内容、链接客户、链接员工、经营分析等多种能力，帮助供应商和经销商提升专业能力，促进数字化转型，并且帮助他们更好的营销。海康互

79、联为中小企业提供设备管理、方案应用等一站式的分场景解决方案。海康互联为中小企业提供设备管理、方案应用等一站式的分场景解决方案。海康互联为中小企业用户提供服务平台，融合设备管理、方案应用、云边结合、内容导购和增值服务等能力，提供一站式的分场景解决方案。平台可接入视频、门禁、对讲、消防、传输等各大类产品，囊括近万个 SKU，链接百万级设备，以开放的架构支持各类智能设备的接入和控制，以组件化的开发方式支持第三方业务插件即装即用；平台围绕小区、办公、商铺、工厂园区等场景搭建 SaaS 解决方案套装，并通过订阅式服务实现业务增值；公司基于海康互联平台，衍生出生态合作开放平台，依赖生态伙伴力量，实现解决方

80、案在垂直细分行业及横向业务领域的扩展。海康互联工程商平台提供设备管理、项目管理和工具&服务能力，沉淀项目数据、提升工程商业务效率，帮助工程商实现业务的长效增收。48%79%22%12%30%9%0%20%40%60%80%100%大型企业中小企业初步探索阶段应用践行阶段深度应用阶段 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 海康云商为集资讯、交易、服务和工具为一体的一站式安防交易服务平台。海康云商为集资讯、交易、服务和工具为一体的一站式安防交易服务平台。海康云商为渠道客户提供数字化平台，赋能广大安防从业者，融合供应链赋能、营销赋能

81、、工具提供和服务运营于一体，构建营销服体系，助力产业链数字化，实现业务在线化；平台依靠数字营销工具实现员工在线、用户在线，沉淀业务数据资产并进行分析，以数据支撑决策。图图 31：海康互联海康互联 APP 界面界面 数据来源：公司官网、东北证券 图图 32：海康：海康互联互联-云商双轮驱动云商双轮驱动 数据来源：公司公告、东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 线下：公司高层对经销商体系健康发展高度重视线下：公司高层对经销商体系健康发展高度重视，积极保护经销商利益，积极保护经销商利益。2018 年后，公司国内经销渠道管理

82、部采取了一系列措施，不断出台新政策，打击价格管控、炒货行为、区域串货行为等，积极保护经销商利益，推动经销市场健康发展。同时，公司高层高度关注经销市场未来的走向，积极约见全国经销商，共同梳理、探讨前期问题、并制定有关标准，坚决维护经销市场的健康发展；此外，对于违反规则的经销商，按照管理办法处罚，严重违反规则的取消经销商资格，加大惩奖力度。公司高层积极与经销商沟通，共同解决公司高层积极与经销商沟通，共同解决库存库存高、生态利益分配等问题。高、生态利益分配等问题。公司高层积极约见经销商，定期了解经营情况，应收款管理、现金管理、库存把控等问题，并积极解决。例如库存高企问题，海康威视将利用好“蜂巢”仓储

83、物流，优化资源，盘活库存，缩减运营成本，降低市场风险。此外，例如针对经销商既做经销产品又做工程项目的现象，公司提出多种业务平衡。公司定期组织经销商培训，提升经销商的管理能力。公司定期组织经销商培训，提升经销商的管理能力。海康威视始终坚持以客户为中心，与合作伙伴共享技术、产品、方案、服务等资源，推动数字化端到端运营，构建全局生态的数智化能力，赋能中小企业数字化转型。打通交易链路、实现采销一体化，建设近十个海康蜂巢物流中心实现从订单到配打通交易链路、实现采销一体化，建设近十个海康蜂巢物流中心实现从订单到配送全送全程在线化。程在线化。数字化供应链方面，打通公司生产、渠道客户、工程商和中小企业用户交易

84、链路，实现采销一体化。目前全国已建设近十个海康蜂巢物流中心，实现从订单到配送全程在线化，降本防损，释放渠道客户精力，聚焦营销能力提升；进销存数据全面上线管理，帮助提升库存管理效率；智能分货能力提升，在供应紧张期间保障了分货效率；智能预测/渠道 BI 系统完善，提升预测准确率和数据治理能力。图图 33：海康威视智慧物流：海康威视智慧物流 图图 34：海康威视：海康威视蜂巢式电商系统蜂巢式电商系统 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 渠道体系覆盖国内绝大部分地级市，建设完备、分层管理、生态健康，渠道价值渠道体系覆盖国内绝大部分地级市，建设完备、分层管理、生态健康，渠道价值凸

85、显。凸显。公司持续拓展业务营销网络，下沉业务触角，2018 年公司开展省级业务中心建设、重点地市下设二级分公司，并将销售、研发、技术支持等资源下沉一线，业务开发与响应更加靠近客户。截至 2021年海康威视已在国内构建 32 家省级营销中心，下设 309 家城市分公司和办事处，覆盖国内绝大部分地级市，以城市为单位 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 构建分层分类营销体系。SMBG 受宏观经济影响较大，随着疫情放开、受宏观经济影响较大，随着疫情放开、线下消费复苏线下消费复苏 SMBG 有望持续快速有望持续快速增长。增长。公司 S

86、MBG 业务主要面向中小企业展开，以“明厨亮灶”为代表的中小企业数字化转型场景需求受宏观经济环境影响较大。我们认为，随着国内疫情放开、线下消费复苏，叠加公司完备的经销体系、健康的经销生态，SMBG 有望持续快速增长。3.海外业务海外业务:建立全球营销体系，中东建立全球营销体系，中东+东南亚安防需求旺盛东南亚安防需求旺盛 早于早于 2003 年开始布局国际化业务，围绕年开始布局国际化业务，围绕“团队成员本土化、品牌定位自主化、销团队成员本土化、品牌定位自主化、销售仓储服务本土化售仓储服务本土化”推进推进。海康威视从 2003 年开始布局国际化营销并注册“HIKVISION”商标，此后不断推进自主

87、品牌国际化，在全球各个地区设立分支机构、制造工厂及研发中心。公司于 2014 年推行国际化 2.0 战略，围绕“团队成员本土化、品牌定位自主化、销售仓储服务本土化”推进业务全球化，在全球累计设立16 家子公司。2016 年公司收购英国安防公司 SHL，进一步打开欧洲和全球市场。图图 35：海康威视出海历程：海康威视出海历程 数据来源：公开资料，东北证券 坚持坚持“一国一策一国一策”本地化营销，已在全球设立本地化营销，已在全球设立 66 个分支机构，个分支机构，3 个制造工厂。个制造工厂。经过近 20 年的国际化营销，公司坚持“一国一策”的本土化战略，在海外持续成立子公司及分支机构，推广产品+解

88、决方案的销售模式并构建全球销售和服务网络。截至2021 年海康威视已在全球设立 66 个分支机构，3 个制造工厂和 11 个物流中心，覆盖 155 个国家和地区并发展合作伙伴。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 36：海康威视全球营销网络：海康威视全球营销网络 数据来源：公司官网，东北证券 图图 37：海康威视全球制造基地和物流中心：海康威视全球制造基地和物流中心 数据来源：公司官网，东北证券 全球安防市场超千亿美元，预计全球安防市场超千亿美元，预计 2021-2032 CAGR 为为 6.3%。近年来，全球多个国家先

89、后依据本国国情推出“智慧城市”或“平安城市”建设政策，国际安防行业作为直接受益者迎来重大机遇。截止 2019 年全球在建智慧城市数量已超 1000 座。受益于各国政府政策刺激与市场发展需求，云数据存储、AI 等技术迭代进一步拓展了安防应用场景和价值量。根据 Future Market Insights，2021 年全球安防市场规模达1,170 亿美元，预计 2032 年将达 2,291 亿美元，2021-2032 CAGR 为 6.3%。图图 38：2004-2022 年各国智慧城市相关推进政策年各国智慧城市相关推进政策 数据来源：德勤智慧城市 2.0咨询报告，东北证券 请务必阅读正文后的声明

90、及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 39：2017-2032 年年全球安防市场规模（亿美元）全球安防市场规模（亿美元）数据来源：FMI，东北证券 海外需求分化，发达国家需求增速下降，东盟、中东增速接棒。海外需求分化，发达国家需求增速下降，东盟、中东增速接棒。根据前瞻产业研究院统计，海外需求出现分化，美国、欧洲等地对于传统安防的需求增速下降，东南亚、非洲、中东及中南美洲等发展中地区市场的增长将接棒成为重要增长动能。表表 3：2022 年全球智慧城市年全球智慧城市 Top20 席位席位 名次名次 城市名城市名 名次名次 城市名城市名 名次名次

91、城市名城市名 1 新加坡 8 东京 16 墨西哥城 2 伦敦 9 巴塞罗那 17 无锡 3 纽约 10 墨尔本 18 银川 4 旧金山 11 迪拜 19 布巴内斯瓦尔 5 芝加哥 12 波特兰 20 杭州 6 首尔 13 尼斯 7 柏林 14 里约热内卢 数据来源：Juniper Research，东北证券 安全意识提升、地域安全促进中东安防建设高景气，依赖进口中国厂商显著受益。安全意识提升、地域安全促进中东安防建设高景气，依赖进口中国厂商显著受益。在技术层面，中东地区也是近年来视频监控发展最快的地区之一，驱动力主要为安全意识提升、地域安全等。以阿联酋、沙特为首的国家开始大规模采用网络视频监控

92、技术，而其本土品牌较少，大量安防设备依赖进口。同时，阿拉伯地区对于欧美厂商不信任，进一步提升中国厂商竞争力。沙特沙特批准智慧城市战略，批准智慧城市战略，计划建设计划建设 200 个个人工智能智慧城市人工智能智慧城市。2022年 2 月，沙特批准智慧城市战略，旨在运用数字和物联网技术推动市政和住房行业向智能服务升级，该战略由所有市政部门参与制定，涵盖一个延伸至 2030年的发展规划。预计到 2030 年，沙特将在智能停车系统、环保和废物处理智能系统、住房和社区管理智能系统、土地和资产管理智能系统、城市景观美化和城市规划智能系统等 9个行业推出 50多项举措。2022年 9月，沙特计划建设 200

93、个人工智能智慧城市，提高停车、市政规划、公民参与度等方面水平，旨在深化人工智能在创建更智能、更安全、更健康的城市方面的应用。此外，沙特政府将 AI列为“2030 愿景”和 2020年国家战略转型计划的一部分，承诺对国家数字化转型进行支持，并专门推出国家数据和人工智能战略，除去自身通过主权财富基金进行投资外，还计划吸引外部投资 200 亿美元。930.3 1170.0 1243.7 2291.1 050002500201720212022E2032ECAGR=6.3%请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 东

94、南亚东南亚视频监控设备市场视频监控设备市场需求旺盛，需求旺盛，“一带一路一带一路”战略助力中国厂商出海。战略助力中国厂商出海。据 IHS Market 统计，2015 年至 2020 年东南亚视频监控设备市场以 7.7%的增长率持续发展，增速领先于东亚、印度、大洋洲市场。其中，泰国和印尼市场的增长较为突出，泰国占东盟总安防产品市场的 30%，年需求量达 200 亿泰铢，且主要依赖进口。东南亚市场增速较快的主要原因为东南亚各国安防发展正处在转型智能化的关键时期，泰国目标要在 2024 年前建设 100 座智慧城市。此外，“一带一路”沿线涉及东南亚地区 11 国，使得东南亚成为中国与沿线国家开展贸

95、易合作的主要区域，有利于海康等安防巨头拿下东南亚大单。海外研发中心有利于产品本土化，售后服务点遍及全球海外研发中心有利于产品本土化，售后服务点遍及全球 70 多个国家以多个国家以更及时、更更及时、更高效地响应客用户需求高效地响应客用户需求。公司持续完善全球营销服务网络，以便于能够更及时、更高效地响应客用户需求。除了遍布全球的分支机构，海康威视还在加拿大、英国等地建立了研发中心，以更快速度设计开发符合当地需求的产品与方案。公司也设立了多个海外制造基地和区域物流中心，在保障产品交付能力的同时，覆盖跨区域的物流配送。另外，公司在全球建立了多个呼叫中心，并在 70 多个国家设有售后服务点，为客用户提供

96、及时优质的售后服务。海外成功案例不断落地，各国认可度持续提升。海外成功案例不断落地，各国认可度持续提升。海康威视立足当地将业务本土化，根据客户不同背景、不同需求定制化输出产品和解决方案，目前公司已在不同行业完成了不同应用场景的落地，获得了海外用户的广泛认可与支持，逐渐成为公司业绩增长的强力新引擎。表表 4：海康威视海外业务成功案例（部分）：海康威视海外业务成功案例（部分）商业显示商业显示 视频安防视频安防 非视频安防非视频安防 热成像热成像 东南亚及东南亚及印度印度 越南零售，老挝商业 印尼交通，印度教育&交通 中东中东 阿联酋零售，卡塔尔娱乐 阿联酋平安城市&体育&教育，阿曼零售，沙特建筑

97、欧洲欧洲 奥地利制造、希腊零售 法国平安城市&交通&制造 法国后勤，塞内加尔交通 法国交通，意大利农业，俄罗斯平安城市 北美北美 美国零售、医疗、教育、能源、平安城市、商业、住宅、交通 非洲非洲 南非房地产 拉美拉美 巴西演播厅、巴西展会 阿根廷平安城市&交通、巴西零售 数据来源：公司官网，东北证券 4.创新业务创新业务:激励灵活，激励灵活，打开巨大成长空间、成为公司增长核打开巨大成长空间、成为公司增长核心引擎心引擎 以视频技术为核心，向智能家居、机器人、安检、医疗、汽车电子等领域拓展。以视频技术为核心，向智能家居、机器人、安检、医疗、汽车电子等领域拓展。横向来看，公司以视频技术为核心，向智能

98、家居、机器人、消防、安检、汽车电子等应用领域拓展；纵向来看，公司在视频监控上游布局海康微影与海康存储两大业务，专注于热成像传感器与视频存储等领域。截至 2021 年底，公司创新业务主要涵盖 8 大领域，包括萤石网络（智能家居）、海康机器人（移动机器人与机器视觉）、海康微影（红外热成像）、海康汽车电子（车辆安全和智能化产品）、海康存储（工业控制、数据中心、视频监控、终端消费存储产品）、海康消防（智慧消 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 防）、海康睿影（智慧安检、工业检测）、海康慧影（医疗视觉、数字医疗）。2015 年年建立建

99、立内部创新跟投机制，推动核心员工向创业合伙人转变，内部创新跟投机制，推动核心员工向创业合伙人转变，推动推动传统业务传统业务与创新业务协同发展与创新业务协同发展。为了进一步打开市场空间、保持行业龙头地位，提升公司内部创新性至关重要。为了控制创新业务风险，实现员工与创新业务的利益捆绑，自 2015 年开始公司建立了内部创新跟投机制，在创新业务子公司实施项目跟投，推动核心员工从职业经理人向创业合伙人转变，推动公司主业团队与创新业务团队之间、公司传统业务与创新业务之间协同发展，相互补充，形成合力。截至2022年末已有 5个创新业务的收入超过 10亿元。职工通过职工通过员工跟投平台参与投资，员工跟投平台

100、参与投资，公司自身拥有创新业务公司控制权，确保控制公司自身拥有创新业务公司控制权，确保控制力。力。海康威视为便于对跟投职工所持公司股权进行统一管理，保障创新业务子公司股权稳定性，跟投职工通过组建有限合伙企业作为跟投平台参与投资，通常创新业务子公司的股权机构均有海康威视控股 60%，员工跟投平台占 40%。海康威视搭建统一的跟投平台，同时跟投多个项目并实现统一管理，跟投平台由海康威视控制，跟投人员只是享有跟投收益权，确保母公司对创新业务的控制力。图图 40：萤石网络股权架构（截至：萤石网络股权架构（截至 2023 年年 1 月）月）数据来源：Wind、东北证券 跟投机制灵活，跟投机制灵活，A 计

101、划绑定海康、创新业务核心人才，计划绑定海康、创新业务核心人才，B 计划主要为创新业务计划主要为创新业务核心核心人员人员激发激发拼搏精神拼搏精神。参与跟投的职工根据公司主体分为 A 计划与 B 计划，A 计划持股 32%，由公司及全资子公司、创新业务子公司的中高层管理人员和核心骨干员工组成，以确保跟投职工与公司创新业务牢牢绑定。B 计划持股 8%，由创新业务核心人员组成，参与跟投某一特定业务或项目，以进一步激发创新业务子公司职工的创造性和拼搏精神。跟投平台定期启动增资，根据表现调整员工持股比例。跟投平台定期启动增资，根据表现调整员工持股比例。职工跟投平台每年吸纳新的科技人才或已有优秀科技人才进行

102、增资，跟投平台的职工持股比例每年相应会有调整，表现优秀者在股权份额上可以后来居上，表现较差的职工即使初始份额高，后续无法获得增资的资格，总体持股比例也会被稀释。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 图图 41：海康威视跟投计划详细内容：海康威视跟投计划详细内容 数据来源：胜蓝股权投资、东北证券 利益理顺，创新业务打开巨大成长空间，已成为公司增长重要引擎。利益理顺，创新业务打开巨大成长空间，已成为公司增长重要引擎。我们认为，跟投机制不仅激发员工创造力，还理清母公司与创新业务子公司利益。通过灵活的跟投、增持机制，使得公司、创新业务

103、子公司员工共享成果，协同发展打开巨大发展空间。2018-2021 年创新业务收入 CAGR 为 65.70%，成为公司重要增长引擎。图图 42：海康威视：海康威视 2018-2022 年年 H1 创新业务收入、增速（亿元）创新业务收入、增速（亿元）数据来源：公司公告、东北证券 （1）萤石网络：）萤石网络：国内智能家用摄像头国内智能家用摄像头龙头龙头 萤石网络是智能家居服务商及物联网云平台提供商。萤石网络是智能家居服务商及物联网云平台提供商。公司自成立来，致力于挖掘视觉技术的应用价值，始终坚持将视觉技术作为产品的核心特色，围绕视觉能力打造其智能家居产品的差异化优势。萤石网络构建“1+4+N”智能

104、家居生态，以安全为核心，以萤石云为中心，搭载包括智能家居摄像机、智能入户、智能控制、智能服务机器人在内的四大自研硬件，开发接入环境控制、智能影音等子系统生态。面向智能家居场景下的消费者用户，公司坚持以视觉交互形式的智能家居产品为26.9744.3761.68122.7170.0864.52%39.01%98.95%25.62%0%20%40%60%80%100%120%0204060800212022H1创新业务创新业务同比增速 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 基础，通过多元化

105、的增值服务和开放式 AI 算法切实赋能用户的智慧生活；面向行业客户，公司聚焦于自身擅长的视觉技术，依托萤石物联云平台，通过开放平台帮助客户推进智能化转型，或协助客户开发面向复杂场景的解决方案。近年来营收与净利润保持稳定增长，近年来营收与净利润保持稳定增长，2022 年受疫情影响增速短期波动。年受疫情影响增速短期波动。2018-2021年营收从 15.29 亿元增长至 42.38 亿元，CAGR 为 40.5%。收入端快速增长系智能家居市场的快速发展，公司持续投入产品研发，不断完善升级产品体系，积极开拓开放式云平台服务。2018-2021 年公司净利润从 1.32 亿元增长至 4.51 亿元，C

106、AGR 为 50.5%。公司净利润增速高于营收增速的主要原因是 2018-2021 年毛利率持续上升，而费用率稳定下降。不过由于 2022 年国内疫情对于我国宏观经济以及消费市场影响较大，2022年营收和净利润增速均呈现短期波动。图图 44：萤石网络：萤石网络 2018-2022 年营业收入、增速（亿年营业收入、增速（亿元）元）图图 45：萤石网络：萤石网络 2018-2022 年归母净利润年归母净利润、增速、增速（亿元）（亿元）数据来源：wind，东北证券 数据来源：wind，东北证券 随着技术迭代，智能家居场景拓宽、价值提升，智能家居市场空间广阔。随着技术迭代，智能家居场景拓宽、价值提升，

107、智能家居市场空间广阔。据CSHIA 统计，2016-2021 年我国的智能家居市场规模从 2608 亿元增长至 5800 亿元，15.2923.6430.7942.3843.0654.69%30.20%37.66%1.61%0%10%20%30%40%50%60%000212022营业收入同比增速1.322.113.264.513.3359.81%54.53%38.17%-26.10%-40%-20%0%20%40%60%80%0022归母净利润同比增速图图 43：萤石网络的主要产品和服务萤石网络的主要产品

108、和服务 数据来源：公司年报，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 CAGR 为 17.33%。据 IDC 统计，2017-2021 年我国智能家居设备出货量从 1.1 亿台增加至 2.3 亿台，CAGR 为 20.25%。从发展阶段看，中国智能家居行业逐步从围绕单品控制为核心的智能单品阶段，发展至以场景多元化及空间智能化为目标的互联互通初级阶段。未来，中国智能家居行业有望凭借人工智能、物联网及云计算等技术发展和应用领域拓宽，进一步迈向互联互通的成熟阶段，甚至进入主动洞察客户需求及自发提供相应服务的全面智能阶段。预计随

109、着物联网、人工智能等技术的逐渐成熟，中国智能家居市场将迎来机遇期，快速发展。图图 46：2016-2021 年中国智能家居市场规模年中国智能家居市场规模 图图 47：2017-2021 年中国智能家居设备出货量年中国智能家居设备出货量 数据来源：CSHIA、东北证券 数据来源：IDC、东北证券 （2）海康机器人：视觉感知、人工智能和导航控制为核心，聚焦移动机器人、机）海康机器人：视觉感知、人工智能和导航控制为核心，聚焦移动机器人、机器视觉器视觉 海康机器人以视觉感知、人工智能和导航控制为核心，聚焦移动机器人、机器视海康机器人以视觉感知、人工智能和导航控制为核心，聚焦移动机器人、机器视觉两大板块

110、。觉两大板块。海康机器人成立于 2016 年，主营业务为机器视觉和移动机器人，主要聚焦工业物联网、智慧物流和智能制造等领域。移动机器人瞄准制造业和场内物流，以潜伏（LMR）、移/重载（CMR/HMR）、叉式（FMR）和料箱（CTU）四大硬件产品线和机器人调度系统 RCS、智能仓储系统 iWMS 两大软件平台，为汽车、3C 电子、新能源、商超、各类垂直电商等细分行业提供智能物流解决方案。在机器视觉领域，海康机器人拥有 2D 视觉、3D 视觉、智能 ID 三大产品线及 VM 算法平台、3D 视觉应用平台，以软硬件产品为基础构建视觉新型生态。图图 48：海康机器人：海康机器人机器视觉业务布局机器视觉

111、业务布局 图图 49：海康机器人移动机器人业务布局：海康机器人移动机器人业务布局 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 5800.50%5%10%15%20%25%30%0040005000600070002001920202021中国智能家居市场规模（亿元）yoy（%）1.11.62.12.22.30%10%20%30%40%50%00.511.522.5200202021中国智能家居设备出货量（亿台）yoy（%）请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/47 海康威视海康威视/公司

112、深度公司深度 增速最快的创新业务之一，增速最快的创新业务之一，2019-2021 年收入年收入 CAGR 84.20%。2019 年海康机器人首次盈利，营收达 8.14 亿，2021 年营收达到 27.62 亿元，2019-2021 年收入 CAGR 84.20%，持续高增长，是当前增速最快的创新业务之一。2022 年年移动机器人移动机器人提升提升 AMR 的自主能力的自主能力，机器视觉业务，机器视觉业务聚焦产品和平台的升级聚焦产品和平台的升级迭代迭代。2022 年，海康机器人在移动机器业务上，对 AMR的感知、规划、控制、群体协同等方面全力导入 AI应用，借助 3D 视觉等感知技术进一步提升

113、 AMR的自主能力，努力扩大应用场景和市场规模。在机器视觉业务上，聚焦产品和平台的升级迭代，持续为客户提供更简单、更开放的软硬件产品和系统，以更多的资源投入打造新型的机器视觉生态，服务产业链各层级合作伙伴，共创价值。海康机器海康机器人人 IPO 拟募集资金拟募集资金 60 亿元亿元，成功上市后有望进一步增强，成功上市后有望进一步增强综合竞争力综合竞争力。2022 年 6 月，海康机器人发布关于分拆子公司杭州海康机器人股份有限公司至深交所创业板上市的预案。2023 年 3 月 7 日海康机器人创业板 IPO 已获得受理，拟募集资金 60 亿元。若成功上市，海康机器人有望充分借力资本市场，进一步加

114、大在机器视觉和移动机器人领域的研发投入，提升综合竞争力。表表 5：海康机器：海康机器人人 IPO募集资金运用概况募集资金运用概况 项目名称项目名称 实施主体实施主体 项目投资金额项目投资金额（亿（亿元）元）募集资金投入额募集资金投入额（亿元）（亿元）海康机器人智能制造（桐庐）基地项目 机器智能 15.34 15.34 海康机器人产品产业化基地建设项目 海康机器人 11.66 11.66 新一代移动机器人平台技术与产品研发项目 海康机器人 8.31 8.31 新一代机器视觉感知技术与产品研发项目 海康机器人 7.77 7.77 人工智能技术与工业软件平台研发项目 海康机器人 7.62 7.62

115、补充流动资金 海康机器人 9.30 9.30 合计 60 亿元 数据来源：招股书，东北证券 图图 50：2019-2021 年海康机器人营业收入、增速（亿元）年海康机器人营业收入、增速（亿元）数据来源：公司公告，东北证券 8.1413.5927.6266.95%103.24%40%60%80%100%120%0920202021海康机器人营业收入增长率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 （3）海康汽车电子：视频传感器结合雷达、）海康汽车电子：视频传感器结合雷达、AI、感知数据分析与处理等技术提供、感知

116、数据分析与处理等技术提供车辆安全和智能化产品车辆安全和智能化产品 以视频传感器为核心，结合雷达、以视频传感器为核心，结合雷达、AI、感知数据分析与处理等技术提供车辆安全、感知数据分析与处理等技术提供车辆安全和智能化产品。和智能化产品。海康汽车电子成立于 2016 年 7 月，以视频传感器为核心，结合雷达、AI、感知数据分析与处理等技术提供车辆安全和智能化产品。2018 年 2 月，公司上线高级驾驶辅助系统、自动泊车 APA+，同年又成功打入 2019 款保时捷卡宴；2020 年，公司前期的技术积累陆续进入落地期，正式量产了基于视觉和超声波雷达融合的全自动泊车产品。乘用车前装市场，乘用车前装市场

117、，新增定点项目新增定点项目高增，高增，2020-2021 年业务持续翻倍增长。年业务持续翻倍增长。在乘用车前装市场，2020 年海康汽车电子拿下上汽乘用车、吉利汽车、长安汽车、长城汽车等头部客户，全年累计新量产项目 50 余个，新增项目 60 余个，涉及车型 40 余款，还通过了包括 PSA、马自达、沃尔沃、捷豹路虎等车企的供应商审核，并新获得包括东风本田、上汽通用和雷诺日产的多个定点项目，乘用车前装业务实现了一倍增长。2021 年乘用车前装业务因势利导，继续达成翻倍增长，同时新增定点项目数量实现翻倍，为后续的持续增长打下坚实基础。乘用车后市场乘用车后市场中，中，2020-2021 年年行车记

118、录仪和全景环视产品行车记录仪和全景环视产品持续翻倍以上增长。持续翻倍以上增长。在360全景影像系统上，海康汽车电子在 2019 年三大车系、23 个车型的基础上继续扩展到五大车系、31 个车型。行车记录仪产品、360全景影像产品均实现近两倍的增长。2021 年，海康汽车电子行车记录仪和全景环视产品继续保持高速增长，销售额和出货量同比均实现翻番。图图 51：海康汽车电子：海康汽车电子乘用车前装产品乘用车前装产品 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 商用车市场受益于商用车市场受益于车载视频监控车载视

119、频监控、ADAS、DMS 渗透率提升渗透率提升，2021 年翻倍增长。年翻倍增长。车载视频监控从两客一危向货运普及成为共识;ADAS、DMS 等智能技术得到了百万级的规模化应用;城市公交借助智能网联技术深化变革。2021 年，海康汽车电子商用车业务实现翻倍增长。（4）海康微影：以红外热成像技术为核心，降低硬件成本、拓展应用场景，使红）海康微影：以红外热成像技术为核心，降低硬件成本、拓展应用场景，使红外热成像产品从小众走向大众外热成像产品从小众走向大众 以红外热成像技术为核心，降低硬件成本、拓展应用场景，使红外热成像产品从以红外热成像技术为核心，降低硬件成本、拓展应用场景，使红外热成像产品从小众

120、走向大众。小众走向大众。海康微影以红外热成像技术为核心，立足于 MEMS 技术，面向全球提供核心器件、机芯、模组、红外热像仪产品及整体解决方案。海康微影致力于推动核心元器件成本的实质性下降和应用场景的扩展与丰富，使红外热成像产品从小众走向大众。依托自有传感器与产品设计技术优势，在泛安防产品、测温产品、商用视觉产品依托自有传感器与产品设计技术优势，在泛安防产品、测温产品、商用视觉产品上进一步拓展优化。上进一步拓展优化。整机产品方面，海康微影经过多年积累建立了图像清晰、算图图 52：海康汽车电子：海康汽车电子乘用车后装产品乘用车后装产品 数据来源：公司公告、东北证券 图图 53：海康汽车电子商用车

121、市场产品：海康汽车电子商用车市场产品 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 法智能、测温高效、应用稳定、制造可靠的五大优势。依托自有传感器与产品设计两端的技术优势，海康微影扎根市场需求，泛安防产品、测温产品、商用视觉产品三大品类进一步拓展优化，升级迭代。在泛安防领域提升定位精度、降低积累误差，在测温产品领域补全产品线，在商在泛安防领域提升定位精度、降低积累误差，在测温产品领域补全产品线，在商用视觉领域提供各种形态和价位的全线产品。用视觉领域提供各种形态和价位的全线产品。在泛安防产品领域，在民用安防

122、领域，制高点应用是典型的应用场景，为进一步提升定位精度海康微影开发姿态感知功能、降低频繁的巡航聚焦产生的积累误差、基于非接触式伺服控制系统的热成像镜头。功能进一步完善的产品在森林防火、渔政船只、秸秆禁烧、边海防等制高点场景得到广泛应用。在测温产品领域，海康微影 2021 年补全测温产品线，面对大小不同、距离相近的目标物也可轻松应对，极大提升了测温精确的可靠性和设备使用的便捷性。在商用视觉产品领域，热成像户外应用主要集中在徒步旅游、户外探险、搜寻搜救、执法追捕、缉毒缉私等场景，海康微影提供各种形态和价位，从机芯、组件到整机的全线产品，为合作伙伴提供一站式集成服务。进一步降低成本，拓宽产品序列，推

123、动热成像从小众走向大众。进一步降低成本，拓宽产品序列，推动热成像从小众走向大众。继 2019 年海康微影推出 160*120 分辨率明星产品，引领热成像走进“千元时代”以来，热成像产品在越来越多的领域得到了应用，激发了更多的碎片化需求。2020 年海康微影对经济型产品全面升级，以 AI 开放平台赋能应用，满足客户更多碎片化、个性化的需求。2021 年海康微影在千元档位推出了全系列 256*192 分辨率产品，进一步拓宽产品序列，成本进一步下探，推动热成像进一步从小众走向大众，普惠千行百业。此外，针对高端市场，海康微影在 2021 年推出 1280*1024 分辨率机芯、转台等高分辨率产品，充分

124、赋能专业行业应用。（5）海康存储）海康存储：业务聚焦工业控制、数据中心、视频监控、业务聚焦工业控制、数据中心、视频监控、终端消费等应用场景终端消费等应用场景 海康存储致力于为全球用户提供专业的存储整体解决方案，业务聚焦工业控制、海康存储致力于为全球用户提供专业的存储整体解决方案，业务聚焦工业控制、数据中心、视频监控、数据中心、视频监控、终端消费等应用场景。终端消费等应用场景。海康存储具备完整的设计、开发及制造能力，业务涵盖固态硬盘，前置存储，嵌入式存储和闪存应用四大产品线。在固态硬盘产品中，公司 2021 年升级 Zoned2.0 算法集群，进一步提升产品可靠性和使用寿命，提升在视频服务器领域

125、的应用优势。视频监控专用 SSD 方面，2021 年发布了首款基于 QLC13 技术的视频监控专用盘，为高性能大容量高密度的视频监控应用提供更好的选择。在前置存储产品中，公司一方面陆续推出适用于数据图图 54：海康：海康微影商用视觉产品微影商用视觉产品 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 36/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 持续写入场景的高性价比视频监控卡片，另一方面不断拓展存储卡细分市场，此外公司积极布局内存市场，推出应用于个人电脑的消费类内存，以及应用于自主服务机的行业内存产品。在嵌入式存储产品中，截止 2021 年，公司嵌入

126、式存储已经覆盖 SLC14 NAND、eMMC15、LPDDR16、DDR417 等产品系列，满足电力、网通、手机、安防、智能家居等行业客户的需求。在闪存应用产品中，海康存储以满足广大消费者的多样化存储为己任，在软件系统端持续迭代优化。海康存储营销布局海康存储营销布局上上行业与渠道并重行业与渠道并重,2021 年总客户数超过年总客户数超过 3000 家。家。海康存储积极拓展行业市场，稳健发展渠道市场，不断完善用户服务体系，客户数量稳定持续增长，2021 年总客户数超过 3000 家，销售收入取得高速增长。（6）海康慧影）海康慧影：基于视频图像领域的沉淀，基于视频图像领域的沉淀，海康慧影在医疗领

127、域推出海康慧影在医疗领域推出医疗视觉、医疗视觉、数字医疗等解决方案。数字医疗等解决方案。基于视频图像领域的沉淀，基于视频图像领域的沉淀，海康慧影在医疗领域推出海康慧影在医疗领域推出医疗视觉、数字医疗等解决医疗视觉、数字医疗等解决方案。方案。海康慧影深入挖掘医疗行业用户需求，面对医疗行业对于特定成像效果的专业要求，海康慧影基于在视频图像领域的技术积累和持续研发，在全链路 4K、实时流媒体传输、智能 AI 算法等方面具备了一定的竞争优势。海康慧影致力于医疗场景下的视觉成像、多维感知、人工智能等相关技术研究，为客户提供产品及相关解决方案。海康慧影业务主要涉及医疗视觉、数字医疗等领域。利用内窥镜可以看

128、到外部检查不能显示的病变，海康慧影在微创手术、微创诊疗利用内窥镜可以看到外部检查不能显示的病变，海康慧影在微创手术、微创诊疗中推出诸多解决方案。中推出诸多解决方案。海康慧影在医疗视觉领域，海康慧影在微创手术、诊疗中，图图 55：海康存储市场产品：海康存储市场产品 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 37/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 医生利用内窥镜可以看到 X 射线、MRI 等外部检查不能显示的病变。2021 年，海康慧影围绕微创手术应用，推出一系列硬镜解决方案（4K 自动聚焦摄像系统、4K 荧光摄像系统、3D 摄像系统、超高清光

129、学镜等）以及医用显示屏等解决方案；围绕微创诊疗应用，先后推出一系列电子镜解决方案（电子镜摄像系统、重复性电子镜及一次性电子镜等整体解决方案）。超高清视频产品在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领域快速超高清视频产品在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领域快速应用。应用。在数字医疗领域，2021 年，海康慧影数字医疗产品持续迭代，围绕医院手术、护理、检查等业务场景，推出高帧率 4K 术野相机、4K 全景相机、医用摄录终端、5G 视讯终端、5G 示教推车等产品，超高清视频产品在 5G 技术的加持之下，实现在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领域灵活快速的应用。图

130、图 56：海康：海康慧影慧影硬镜解决方案（左）、电子镜解决方案（右）硬镜解决方案（左）、电子镜解决方案（右）数据来源：公司公告，东北证券 图图 57：海康：海康慧影数字医疗慧影数字医疗在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领在数字化手术室、数字化病房、远程医疗、医教实训等领域的产品域的产品 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 38/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 （7）海康消防）海康消防：助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型，起到火灾早预助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型，起到火灾早预警、早防控功能警、早防控

131、功能 海康消防助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型。海康消防助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型。海康消防依托多维感知、物联网、视联网、云计算、大数据和人工智能等新兴技术，以及专业的图像处理技术、创新的安消融合和物信融合应用，助力消防物联网建设、可视化管理和数字化转型。海康消防业务涵盖传统消防、智慧消防、消防电商、运营服务等多个业务板块，致力于打造一站式消防安全系统解决方案和一站式消防管理服务解决方案，从而实现智慧感知、智慧防控、智慧管理和智慧救援。智慧消防产品可起到火灾早预警、早防控功能，同时传统消防产品全面覆盖通用智慧消防产品可起到火灾早预警、早防控功能，同时传统消防产品全面覆

132、盖通用消防市场。消防市场。海康消防智慧消防产品和运营管理平台软件，通过多维感知、安消融合、系统协同、数据共享和服务集成，切实做到火灾早预警、早防控、早处置，降低消防安全风险，提高消防管理效率。同时，传统消防产品体系不断延伸，全面覆盖通用消防市场，产品涵盖早期预警、火灾报警、应急疏散、自动灭火四个板块的九个主要系统。图图 58：海康智慧消防市场产品：海康智慧消防市场产品 图图 59：海康传统消防市场产品：海康传统消防市场产品 数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 消防市场技术不断升级，智能应用使用场景有望快速拓展。消防市场技术不断升级，智能应用使用场景有望快速拓展。传统消防

133、工业领域国产化替代趋势明显，通用消防市场系统规范和技术不断升级。一方面，新规将进一步扩大市场容量，另一方面持续提高产品技术门槛，升级智能应用。以 GB51309-2018消防应急照明和疏散指示系统技术标准为例，标准对传统固定安装、就近疏散的方式提出了改变，要求各区域能根据火情按照最佳疏散指示方案进行疏散；同时，系统在建筑项目中的定位从强电板块过渡到弱电板块。消防智慧类产品行标、区域性地标、团标的建设和发布越来越成熟，学校、医院、商企等企事业单位一体化复合型管理需求逐步觉醒，行业逐步呈现出物联融合、防灭融合、安消融合、数智融合的趋势，与公司理念高度契合。海康消防将积极投身产业平台对话，努力推动标

134、准体系建设，践行消防智能物联网建设，助力消防可视化管理和数字化发展，共同塑造消防产业链数智未来。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 39/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 （8）海康睿影）海康睿影：以以 X 光成像技术为核心，面向智慧安检、工业光成像技术为核心，面向智慧安检、工业探测探测进行技术赋能进行技术赋能 海康睿影以海康睿影以 X 光成像技术为核心，面向智慧安检、工业光成像技术为核心，面向智慧安检、工业探测探测领域进行技术赋能。领域进行技术赋能。海康睿影以 X 光成像技术为核心，致力于成为领先的非可见光探测设备的技术研发、生产制造、设备销售及租赁服务提供商。

135、凭借在 X 光与毫米波等多维感知技术、人工智能技术、设备物联技术等方向的扎实积累，海康睿影面向智慧安检、工业“智”造等领域进行技术赋能及价值创造。在工业探测领域，海康睿影利用 X光可穿透成像的能力，运用领先的 AI 分析算法，针对不同检测对象的成像特征实现识别，为工业生产提供异物、缺陷的智能化检测能力，构建一体化工业探测 产品解决方案，目前已经推出工业探伤、电子检、食品检等产品系列。图图 60：海康睿影海康睿影市场产品市场产品 数据来源：公司公告，东北证券 2020-2030 年全球年全球安全检查市场安全检查市场 CAGR 预计预计为为 7.3%，中国市场增速有望超过全球。，中国市场增速有望超

136、过全球。全球安检市场在国际性大型会议及反恐的推动力下迅速扩容。Future Market Insights（FMI）预测，2020-2030 年全球安全检查市场预计将以每年 7.3%的复合增长率成长，其中中国、俄罗斯与印度在安全检查领域的投入增长将会领先全球。这此外，全球市场中超过一半的市场需求来自全球发达的区域市场，但东亚区域也被视为未来安全检查与解决方案市场最值得投资的市场。随着全球经济的快速增长，各国正在加大国家和基础安全设施的投入，无疑将推动可靠与先进的安全检查系统的部署。5.深根固本深根固本、务实笃行务实笃行，成就中国优秀，成就中国优秀 IT 公司公司之一之一 成立 22 年来，海康

137、威视持续变革、持续创新。通过一次次业务调整，从板卡、后端产品到前端产品、后台产品，从硬件到软件，从产品供应商到行业解决方案提供商，从视频产品到报警、门禁、对讲产品，一步一步成为了全球最大的安防厂商。2012 年创造性地提出 IVM(智能可视化管理)新安防理念，2013 年提 HDIY 理念，倡导定制高清;2014 年推出 4K 监控系统，给 IP 高清可视化应用注入全新的动力;2015 年，引爆 IP 大时代，全面推动 IP 普及;2016 年，宣告 SDT 安防大数据时代的到来，海康威视再一次站在安防变革的前沿，践行推动行业发展。营业收入从 2006 年的 7.02 亿元增长到 2022年的

138、 831.74 亿元，16 年复合增长 34.77%，归母 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 40/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 净利润从 2006年的 2.07亿元提升至 2022 年的 128.27 亿元，16年复合增长 29.42%，持续快速增长。我们认为，作为中国优秀的 IT 公司之一，运营能力、上海品茶在公司成长过程中起到重要作用，构筑强大稀缺性。公司工程师文化、低调务实的公司工程师文化、低调务实的作风、强大的执行力、持续专注安防行业的作风、强大的执行力、持续专注安防行业的“工匠精神工匠精神”，叠加，叠加灵活的激励机制灵活的激励机制、持续高研发投入

139、，永远走持续高研发投入，永远走“最难的路最难的路”，永远在变化的路上，永远在变化的路上，正是这些上海品茶、正是这些上海品茶、管理层运营能力铸就稀缺性、持续的成长性、加宽的护城河。管理层运营能力铸就稀缺性、持续的成长性、加宽的护城河。工程师文化凸显，始终进行技术前瞻布局。工程师文化凸显，始终进行技术前瞻布局。海康威视成立时有 28 个创始员工，其中 26 个人都是工程师出身。技术出身的优势在于，公司作风低调务实，不断通过技术创新进行整合，开拓应用。从成立至今，公司始终进行技术前瞻布局，比如成立之初公司是第一家把 H.264产品化的公司，使得板卡竞争力提升；在硬盘录像机时代，应用了预分配技术，大幅

140、提升产品的稳定性；2003 年开始投入 ISP 图像信号处理技术，2006 年开始做 VCA视频内容分析，做模式识别，2007年推出了国内第一款数字聚焦的机芯；2013 年开始布局深度学习，2015 年率先推出了基于深度学习的结构化服务器，2016 年把这些技术全面推广进产品线，现在还有很多技术在拓展、演进。图图 61：海康威视高管背景海康威视高管背景 数据来源：wind，东北证券 在安防市场中深入与专注在安防市场中深入与专注，走最难的路、，走最难的路、“工匠精神工匠精神”成就今日辉煌。成就今日辉煌。在海康威视总裁胡扬忠看来，海康能有今天的成绩，全靠脚踏实地，坚持初心，真正投入身心到视频领域的

141、研发中去；牢记成功没有捷径可以走，不走短平快风格。例如摄像机时代初期，没人做 ISP(摄像机专用图像处理技术)，海康威视选择了这块最难的技术去攻关，永远选择“最难的路”、做别人不愿意做的事情，经过十几年的专注与深入，成就了今天的海康威视。顺时代潮流，顺时代潮流，叠加强大执行力，构筑长期优势叠加强大执行力，构筑长期优势。海康威视总裁胡扬忠曾经提到，大的技术变化、产业本身的变化，再加上公司自身的管理变革，这几个环节都至关重要。海康公司管理、产品、销售策略都不断顺应时代潮流变化，叠加公司强大的执行力，构筑长期优势。销售方面，从最早的代理，到设立销售分支机构、发展经销商，到贴近用户。在海外，从最早的代

142、理，到渠道下沉、发展二级分销商、到做项目市场。此外，公司内部管理也在变，以前不强调战略，后来导入战略管理、做管理变革。制定高频、灵活的激制定高频、灵活的激励政策，在央企中最先探索创新业务跟投计划。励政策，在央企中最先探索创新业务跟投计划。在创新过程中，总裁胡扬忠直言，最大的挑战是在公司体量如此大的背景下，员工是否持续保持激情，因此公司持续推出激励手段。自 2012 年起便制定了 10 年期、两年一次 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 41/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 的股权激励计划，目前已经进行了五次授予，覆盖了各层级管理人员及业务骨干的核心人才队伍，并将

143、业务骨干作为主要激励对象，激发核心人才积极性，打造稳定的核心人才团队。此外，创新业务上，目前公司“创新跟投”的子公司有八家，员工持有 40%的股权。每年员工持股平台再增发股权重新分配，让后来加入的员工、内部绩效好的员工能占更高的份额，根据动态、可调整的分配以激发各层级员工的创造性和积极性，这个制度是海康威视在央企中最先探索的。表表 6：2012-2021 年海康威视股权激励计划年海康威视股权激励计划 2012 年股权激励年股权激励 2014 年股权激励年股权激励 2016 年股权激励年股权激励 2018 年股权激励年股权激励 2021 年股权激励年股权激励 预案公告日预案公告日 2012-07

144、-25 2014-09-30 2016-10-21 2018-08-16 2021-10-08 激励总数激励总数(万股万股/万份万份)861.16 5291.01 5261.59 12119.55 9740.26 激励总数占当时总股激励总数占当时总股本比例本比例(%)0.46 1.32 0.88 1.31 1.06 期权初始行权价格期权初始行权价格(股票转让价格股票转让价格)10.65 9.25 12.63 16.98 29.71 数据来源：wind，东北证券 6.盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 6.1.收入分拆与盈利预测 境内主业境内主业 PBG：公司 PBG业务主要面向政府客户，20

145、22 年 6 月中国安全防范产品行业协会发布中国安防行业”十四五”发展规划（2021-2025 年），安防行业增速预计为 7%。我们认为，2023-2024 年随着疫情后时代政府加杠杆、经济复苏、政府投资加强，智能交通、基层治理、高速、隧道、地铁蓬勃建设，作为行业龙头，公司 PBG 业务增速有望达到 8%。2022 年疫情影响、政府财政紧张、人事变动，诸多政府项目招投标延后，预计 PBG 业务短期下滑。预测境内主业 PBG 业务2022-2024年收入增速分别为-5.00%、8.00%、8.00%。境内主业境内主业 EBG：公司 EBG 业务主要面向大型企业，随着技术迭代，需求向视频内容的动态

146、分析演进，泛安防空间扩容。根据信通院数据，到 2021 年底中国产业数字化规模达到 37.2 万亿，同比增长 17.2%，各行各业已充分认识到发展数字经济的重要性，超六成企业已处于局部推广或战略化规划实施阶段。2022 年疫情影响营销活动开展、招投标、项目实施，EBG 业务也出现短期波动，预计 EBG 业务也短期下滑。预测境内主业 EBG 业务 2022-2024 年收入增速分别为-5.00%、17.00%、18.00%。境内主业境内主业 SMBG：公司 SMBG 业务主要面向中小企业，中小企业数字化转型场景需求受宏观经济环境影响较大。我们认为，随着国内疫情放开、线下消费复苏，叠加公司完备的经

147、销体系、健康的经销生态，SMBG 有望持续快速增长。预测境内主业 SMBG业务 2022-2024年收入增速分别为-17.50%、15.00%、15.00%。海外业务：海外业务：受中美贸易摩擦、欧洲经济压力以及通胀导致购买力下降，预计发达国家经营情况短期波动，公司海外业务整体往发展中国家倾斜。同时，东盟、中东等国智慧城市、安防建设景气度高、需求旺盛，预计发展中国家经营将保持快速增长，公司海外业务整体保持稳健增长。预测海外业务 2022-2024 年收入增速分别为 15.00%、20.00%、20.00%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 42/47 海康威视海康威视/公

148、司深度公司深度 创新业务：创新业务：截至 2021 年底，公司创新业务主要涵盖 8 大领域，包括萤石网络（智能家居）、海康机器人（移动机器人与机器视觉）、海康微影（红外热成像）、海康汽车电子（车辆安全和智能化产品）、海康存储（工业控制、数据中心、视频监控、终端消费存储产品）、海康消防（智慧消防）、海康睿影（智慧安检、工业检测）、海康慧影（医疗视觉、数字医疗）。诸多创新业务高速发展，受益于智能家居市场的快速发展，萤石网络不断完善升级产品体系，2018-2021 年营收从 15.29 亿元增长至 42.38 亿元，CAGR 为 40.5%。同时，海康机器人 2021 年营收达到 27.62 亿元，

149、2019-2021年收入 CAGR 84.20%，持续高增长，是当前增速最快的创新业务之一。此外，海康汽车电子，新增定点项目高增，2020-2021 年业务持续翻倍增长。我们认为，利益理顺、员工积极性高，创新业务各行业尚处于早期，景气度高，未来有望持续快速增长，成为公司重要成长引擎。预测创新业务 2022-2024 年收入增速分别为 25.00%、26.35%、29.00%。毛利率：毛利率：2022 年公司工程类业务毛利率下降，同时主业受到高价芯片影响毛利率承压。预计随着库存高价芯片逐渐消耗、芯片/配件等原材料涨价趋势逐渐趋平，2023-2024 年毛利率逐渐企稳回升。我们预测，2022-20

150、24 年公司整体毛利率分别为 41.55%、43.46%、44.45%。表表 7：海康威视收入分析与预测（百万元）：海康威视收入分析与预测（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 63,503.45 81,420.00 83,173.72 97,379.76 115,043.20 收入增速收入增速 10.14%28.21%2.15%17.08%18.14%毛利率毛利率 46.50%44.33%41.55%43.46%44.45%境内主业境内主业-PBG 营业收入营业收入 15,987.00 19,161.00 18,202.95 19,659.19

151、 21,231.92 收入增速收入增速 4.39%19.85%-5.00%8.00%8.00%毛利率毛利率 49.00%46.50%45.00%47.20%49.00%境内主业境内主业-EBG 营业收入营业收入 14,724.00 16,629.00 15,797.55 18,483.13 21,810.10 收入增速收入增速 18.27%12.94%-5.00%17.00%18.00%毛利率毛利率 47.50%47.20%45.50%47.50%49.00%境内主业境内主业-SMBG 营业收入营业收入 9,209.00 13,490.00 11,129.25 12,798.64 14,718

152、.43 收入增速收入增速-1.47%46.49%-17.50%15.00%15.00%毛利率毛利率 40.00%42.00%36.00%37.80%38.50%海外业务海外业务 营业收入营业收入 16,444.00 18,926.00 21,764.90 26,117.88 31,341.46 收入增速收入增速 7.58%15.09%15.00%20.00%20.00%毛利率毛利率 50.66%43.95%40.50%42.30%43.50%创新业务创新业务 营业收入营业收入 6,168.00 12,271.00 15,338.75 19,380.60 25,000.97 收入增速收入增速 3

153、9.01%98.95%25.00%26.35%29.00%毛利率毛利率 37.30%40.50%39.00%41.30%41.50%其他业务其他业务 营业收入营业收入 971.00 943.00 940.32 940.32 940.32 收入增速收入增速 17.55%-2.88%0.00%0.00%0.00%毛利率毛利率 40.00%40.00%40.00%40.00%40.00%数据来源：wind，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 43/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 6.2.费用率分析与预测 2020-2021 年人员快速增长，2021 年公司人

154、员增长 23.6%达到 5.27 万人。我们认为，2022Q4-2023 年公司采取较为严格的控费措施，积极优化人员，预计人员增速将保持小幅增长水平。同时，人员薪资方面，由于互联网大厂企业服务进程放缓、行业抢人效应消退，人员薪资相较 2020-2021 年“抢人潮”有望逐步趋于理性。销售费用率：销售费用率：考虑到公司严格控费、精简人员规划，预计 2023 年销售人员增速、人均费用增速将保持较低水平，2024 年随着经济复苏，公司人均销售费用有望小幅提升。预测 2022-2024 年公司销售人员增速分别为 5%、2%、2%；人均费用增速分别为 10%、5%、8%。公司销售费用增长预计将低于收入增

155、长，预测 2022-2024年销售费用率分别为 11.90%、10.91%、10.17%。管理费用率管理费用率：考虑到公司严格控费、精简人员规划，预计 2023-2024 年管理人员增速、人均费用增速将保持较低水平，且增速逐步下降。预测 2022-2024 年公司管理人员增速分别为 5%、4.5%、4%；人均费用增速分别为 5%、4%、3.5%。公司管理费用增长预计将低于收入增长，预测 2022-2024 年管理费用率分别为 2.80%、2.62%、2.39%。研发费用率：研发费用率：海康持续加大技术投入，研发支出占收入比重通常为 10%左右，投入金额 2022 年高达 82.52 亿元，同时

156、研发人员数量占整体员工近半。预计未来公司将进一步加大研发投入，尤其是在 ChatGPT 参数骤升、显著提升生产力时代，作为国内最核心的 AI 公司，AI 应用预计将持续打开公司成长天花板。预计 2022年技术人员增长保持较快水平，2023 年考虑到精简人员规划增速保持自然增长，2024 年随着经济复苏、AI 应用场景持续突破，技术人员增速、人均费用有望提升，预测 2022-2024 年公司技术人员增速分别为 15%、4%、6%，预测 2022-2024 年公司技术人员人均研发支出增速分别为 6%、4%、6%。公司研发费用增长预计将低于收入增长，预测 2022-2024 年研发费用率分别为 12

157、.20%、11.17%、10.63%。表表 8：海康威视费用率预测：海康威视费用率预测 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 销售费用率销售费用率 11.62%10.55%11.90%10.91%10.17%管理费用率管理费用率 2.82%2.62%2.80%2.62%2.39%研发费用率研发费用率 10.04%10.13%12.20%11.17%10.63%数据来源：wind，东北证券 6.3.盈利预测、估值分析与投资评级 盈利预测：盈利预测：我们预测公司 2022-2024年营业收入分别为 831.74、973.80、1150.43亿元，同比增速分别为 2.15%、1

158、7.08%、18.14%；实现归母净利润分别为 128.27、186.73、234.57 亿元，同比增速分别为-23.65%、45.57%、25.62%。EPS（最新摊薄）分别为 1.36、1.99、2.50 元。估值分析和投资评级：估值分析和投资评级：我们选取与公司业务相似度极高的大华股份、国内语音人工智能领军科大讯飞作为可比公司，截至 2023 年 3 月 21 日，2023-2024 年大华股份、科大讯飞平均 PE 分别为 33、26 倍。作为国内最优秀的 IT 公司之一、视频人 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 44/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 工

159、智能龙头，公司强大的执行力、贴近客户的销售打法、永远选择“最难的路”，使得公司多次站在安防变革的前沿，践行推动行业发展。给予公司 2024 年 26 倍 PE，对应目标市值 6098.71亿元，目标价 65.13元/股，上涨空间 52.17%，“买入”评级。表表 9：海康威视可比公司估值表（：海康威视可比公司估值表（2023 年年 3 月月 21 日）日）EPS PE 收盘价收盘价 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 大华股份 19.07 1.13 0.82 1.12 1.36 17 23 17 14 科大讯飞 50.82 0.67

160、0.80 1.04 1.33 76 64 49 38 平均 46 43 33 26 海康威视 41.00 1.81 1.36 1.99 2.50 23 30 21 16 数据来源：wind，东北证券 7.风险提示风险提示 经济下行风险。经济下行风险。公司 PBG、SMBG 与宏观经济关系紧密，若国内经济恢复情况不及预期，可能对境内主业 PBG、SMBG 造成影响。此外，海外方面，欧美等发达国家近年受通胀加剧、能源危机而导致经济下行、购买力下降，可能对公司在海外的经营情况造成影响。中美贸易摩擦加剧风险。中美贸易摩擦加剧风险。受中美贸易摩擦等不利因素影响，全球供应体系仍存在一定风险，虽然公司积极采

161、用调货、备货、国产化替代等措施保证供应稳定，若中美摩擦加剧，可能影响公司购买高端芯片、影响 AI训练等前沿技术产品研发。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 45/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 34,722 32,694 42,616 60,521 净利润净利润 17,511 13,384 19,971 25,496 交易

162、性金融资产 34 56 79 101 资产减值准备 1,017 626 626 626 应收款项 27,698 33,667 40,882 50,725 折旧及摊销 1,091 1,193 1,278 1,364 存货 17,974 15,636 21,685 20,616 公允价值变动损失 38 -20 -20 -20 其他流动资产 5,591 6,839 7,776 9,699 财务费用 302 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 86,019 88,893 113,037 141,661 投资损失-174 -218 -584 -600 可供出售金融资产 运营资本变动-6,660 -4,

163、750 -8,753 -6,973 长期投资净额 982 1,255 1,528 1,801 其他-416 -81 -73 -56 固定资产 6,696 6,949 7,116 7,197 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 12,709 10,132 12,445 19,837 无形资产 1,304 1,449 1,594 1,739 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-3,156 -2,292 -2,044 -2,045 商誉 202 199 196 192 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-9,791 -9,752 -364 228 非非流动资产合计流动资产合计 17,845 1

164、9,124 20,426 21,642 企业自由现金流企业自由现金流 5,294 7,487 9,860 17,055 资产总计资产总计 103,865 108,017 133,463 163,303 短期借款 4,075 4,792 5,510 6,227 应付款项 17,230 17,557 21,838 23,887 财务与估值指标财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 597 597 597 597 每股收益（元）1.81 1.36 1.99 2.50 流动负债合计流动负债合计 33,292 3

165、4,453 40,932 45,689 每股净资产（元）6.80 7.09 9.03 11.55 长期借款 3,284 2,624 1,965 1,305 每股经营性现金流量（元）1.36 1.08 1.33 2.12 其他长期负债 1,894 2,053 2,212 2,371 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 5,178 4,677 4,176 3,675 营业收入增长率 28.2%2.2%17.1%18.1%负债合计负债合计 38,470 39,130 45,109 49,364 净利润增长率 25.5%-23.6%45.6%25.6%归属于母公司股东权益合计 63,461

166、 66,397 84,566 108,111 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 1,934 2,490 3,788 5,828 毛利率 44.3%41.6%43.5%44.5%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 103,865 108,017 133,463 163,303 净利润率 20.6%15.4%19.2%20.4%运营效率指标运营效率指标 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 应收账款周转天数 106.46 125.00 130.00 135.00 营业收入营业收入 81,420 83,174 97,380 115,043 存货周转天

167、数 116.95 125.00 123.00 120.00 营业成本 45,329 48,615 55,055 63,901 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 561 581 680 803 资产负债率 37.0%36.2%33.8%30.2%资产减值损失-448 -300 -300 -300 流动比率 2.58 2.58 2.76 3.10 销售费用 8,586 9,898 10,621 11,701 速动比率 1.93 2.00 2.12 2.54 管理费用 2,132 2,329 2,555 2,750 费用率指标费用率指标 财务费用-133 -694 -654 -852 销售费

168、用率 10.5%11.9%10.9%10.2%公允价值变动净收益-38 20 20 20 管理费用率 2.6%2.8%2.6%2.4%投资净收益 174 218 584 600 财务费用率-0.2%-0.8%-0.7%-0.7%营业利润营业利润 18,474 14,810 21,885 27,976 分红指标分红指标 营业外收支净额-6 71 61 42 股息收益率 2.0%0.0%0.0%0.0%利润总额利润总额 18,468 14,881 21,946 28,018 估值指标估值指标 所得税 957 1,497 1,975 2,522 P/E（倍）28.91 31.47 21.46 17.

169、09 净利润 17,511 13,384 19,971 25,496 P/B（倍）7.70 6.08 4.74 3.71 归属于母公司净归属于母公司净利润利润 16,800 12,827 18,673 23,457 P/S（倍）6.00 4.82 4.12 3.48 少数股东损益 710 556 1,298 2,040 净资产收益率 29.0%19.3%22.1%21.7%资料来源：东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 46/47 海康威视海康威视/公司深度公司深度 研究团队研究团队简介：简介：Table_Introduction 冯浚瑒：对外经济贸易大学硕士，北

170、京邮电大学学士，曾就职于中国通信服务集团有限公司、爱立信（中国）有限公司、北 京泓澄投资管理有限公司、恒越基金管理有限公司，具有五年行业研究经验，2022 年加入东北证券。吴源恒：武汉大学遥感工程学士，伯明翰大学国际商务硕士，曾在湖北省测绘局从事测绘地理信息数据处理、遥感地理信息解译等工作，对卫星遥感应用产业有较深的认识。2020 年加入万联证券 TMT 团队，2022 年加入东北证券数字经济团队。目前主要研究 5G、卫星互联网、遥感、物联网、光通信等数字经济相关领域。陈俊如：伦敦大学学院经济学硕士，曾就职于浙商证券研究所，具有三年行业研究经验，2022 年加入东北证券。目前主要研究基础设施国

171、产化等数字经济相关领域。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场

172、以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 47/47 海康威视海康威视/公司深度公司

173、深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人

174、使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任

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