1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 03 月 31 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）特气国产化先行者，多基地布局成长步入快车道特气国产化先行者，多基地布局成长步入快车道 周期/化工 目标估值：NA 当前股价：92.21 元 公司是国内公司是国内特气国产化先行者，特气品种特气国产化先行者，特气品种丰富、技术领先、优质客户覆盖面广丰富、技术领先、优质客户覆盖面广；特气国产替代潜力巨大，政策推动下国产替代进程有望加速推进特气国产替代潜力巨大，政策推动下国产替代进程有望加速推进；持续扩产打持续扩产打开成长空间，完善产业链布局盈利向好开成长空间，完善产业链布局盈利向好

2、。特种气体国产化先行者，特气品种丰富、特种气体国产化先行者，特气品种丰富、技术领先、技术领先、优质优质客户覆盖面广客户覆盖面广。公司主营业务为特种气体，辅以大宗气体和相关气体设备与工程业务。经过多年积累，公司已实现四氟化碳、高纯六氟乙烷等 50 多种产品的进口替代，对国内 8 寸以上集成电路制造厂商客户覆盖率超 90%，并进入了英特尔、美光科技、德州仪器、台积电、SK 海力士、英飞凌等全球领先的半导体企业供应链体系。电子特气被喻为晶圆制造的“血液”，其质量对芯片生产至关重要，下游客户认证严苛，公司部分产品批量供应 14nm、7nm 等产线，部分氟碳类产品已进入 5nm 的工艺使用，公司是国内唯

3、一一家光刻气产品同时通过ASML 和 GIGAPHOTON 认证的企业，技术水平、产品质量国内领先。特气国产特气国产替代潜力巨大，政策推动下国产替代进程有望加速推进替代潜力巨大，政策推动下国产替代进程有望加速推进。2021 年中国特气市场规模为 342 亿元，预计 2026 将达 808 亿元，CAGR 达 18.76%。电子半导体为特气主要下游，占比约 43%，2022 年中国电子特气市场规模为220.8 亿元，其中约 73%应用于半导体领域，未来随着先进制成和存储技术需求增加，电子特气需求将保持高速增长。目前国内电子特气市场主要被外资占据（2020 年外资市占率为 85.5%），国内企业在

4、资金、技术、设备等方面仍有差距。但近年来，随着国家政策大力扶持、下游市场发展迅速，“逆全球化”趋势下，半导体产业链自给自足重要性愈发凸显，华特气体不断突破技术壁垒，实现了部分产品的国产替代，市占率有望持续扩大。持续扩产打开成长空间，完善产业链布局盈利向好持续扩产打开成长空间，完善产业链布局盈利向好。公司立足于广东佛山，建设可转债项目持续打造江西基地，布局江苏、西南生产基地，在建项目将于未来 3 年陆续投产，届时将进一步丰富公司产品种类，扩大产能规模。此外，公司持续完善产业链，从气体纯化向上游延伸布局合成气，锗烷、乙硅烷等新产品有望在今年贡献业绩增量，公司盈利能力有望持续提升。首次覆盖，首次覆盖

5、，给予给予“强烈推荐强烈推荐”投资评级投资评级。预计公司 2023-2024年收入分别为 24.8亿元、29.8 亿元，归母净利润分别为 2.6 亿元、3.5 亿元，EPS 分别为 2.18元、2.88 元，当前股价对应 PE 分别为 40.7 倍、30.8 倍（截至 2023 年 3 月30 日），首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：风险提示：产品价格波动、行业竞争加剧、原材料产品价格波动 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)1000 1347 1805 2482 2978 同比增长 18%35

6、%34%38%20%营业利润(百万元)117 144 227 299 393 同比增长 39%23%57%32%32%归母净利润(百万元)106 129 200 263 347 同比增长 47%21%55%31%32%每股收益(元)0.88 1.07 1.67 2.18 2.88 PE 104.2 85.8 55.4 42.2 32.0 PB 8.7 8.0 7.2 6.4 5.5 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股）12031 已上市流通股（万股）12031 总市值（亿元）111 流通市值（亿元）111 每股净资产（MRQ）12.8 ROE（TTM）13.8 资产负

7、债率 29.4%主要股东 广东华特投资管理有限公司 主要股东持股比例 22.15%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 24-20 36 相对表现 24-27 41 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 周铮周铮 S01 曹承安曹承安 S02 连莹连莹 研究助理 -50050100Apr/22Jul/22Nov/22Mar/23(%)华特气体沪深300华特气体华特气体（688268.SH）敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文正文目录目录 一、华特气体：中国特种气体国产化先行者.5 1、国产特气先行者，多基地布局产能规模将

8、大幅提升.5 2、公司业绩高速增长，特气业务为主要驱动力.6 3、公司实际控制人为石平湘、石思慧父女.7 二、电子特气是半导体产业的“血液”，国产替代空间巨大.8 1、电子特气是半导体产业的“血液”，行业壁垒较高.8 2、电子特气国产替代空间巨大，政策支持下国产替代进程有望加速推进.12 3、受益于半导体产业快速发展，电子特气市场需求将持续增长.17 三、公司特气品类多、技术水平高、客户覆盖面广、综合服务能力强.19 1、公司掌握特气关键生产技术，覆盖国内主要集成电路生产商.19 2、特气品种丰富、综合服务能力优异.21 四、盈利预测及估值分析.23 1、盈利预测.23 2、估值分析.24 五

9、、风险提示.25 图表图表目录目录 图 1：公司营业收入及增速.6 图 2：公司归母净利润及增速.6 图 3：公司营业收入构成.6 图 4：2021 年公司特气业务细分产品占比.6 图 5：公司分业务毛利率水平.7 图 6：公司不同品类特气毛利率水平.7 图 7：公司股权结构.7 图 8：工业气体产业链图谱.8 图 9：2021 年中国特种气体下游应用领域占比.9 图 10：2021 年电子特气下游应用分布.9 图 11：2021 年电子特气在半导体的应用根据用途分布.9 图 12：晶圆制造材料结构市场占比.10 PWhVlYVYhVlYnOoNnPaQdNbRnPnNoMoNeRoOtPjM

10、qQtR9PsQqQuOqNnNNZoNpM 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 13：晶圆制造工艺流程（标红为使用特气的工段）.10 图 14：气体纯化工艺流程.10 图 15：气体混配工艺流程.10 图 16：全球工业气体市场规模及增速.12 图 17：中国工业气体市场规模及增速.12 图 18：中国特种气体市场规模及增速.12 图 19：2017-2025E 全球电子特气市场规模与增速.13 图 20：2017-2025E 中国电子特气市场规模与增速.13 图 21：2021 年全球电子特气行业竞争格局.13 图 22：2020 中国电子特气行业竞争格局.13 图 23：202

11、0 年中国特种市场竞争格局.13 图 24：全球半导体市场规模及增速.17 图 25：中国半导体市场规模及增速.17 图 26：全球集成电路市场销售规模及增速.17 图 27：中国集成电路市场销售规模及增速.17 图 28：2022 年全球 8 寸晶圆产能占比（单位%）.18 图 29：中国晶圆制造用电子特气市场规模与增速.18 图 30：2016-2022 年全球显示面板出货量及增速.18 图 31：2016-2022 中国显示面板出货量及增速.18 图 32：2016-2022 年全球光伏新增装机容量及增速.18 图 33：2016-2022 年中国光伏新增装机容量及增速.18 图 34：

12、公司智能化运营项目体系.22 图 35：2017-2021 年公司境内外业务收入占比.23 图 36：华特气体历史 PE Band.25 图 37：华特气体历史 PB Band.25 表 1：公司提供的主要产品和服务.5 表 2：公司产能情况.6 表 3：公司 2023 年限制性股权激励计划业绩考核目标.7 表 4：公司 2023 年限制性股权激励计划业绩完成度对应解除限售比例.8 表 5：电子特种气体主要产品及其应用.9 表 6：特种气体行业主要壁垒.11 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 表 7：主要供气模式介绍.11 表 8：国内外行业内主要公司.14 表 9：已实现国产替代的特

13、种气体产品.15 表 10：国产特气与进口特气对比.15 表 11：特种气体相关国家政策.15 表 12：公司核心技术的先进性.19 表 13：截至 2022 年前三季度公司在研项目（单位：万元）.19 表 14：公司产品实现进口替代的具体过程和表现.20 表 15：公司盈利预测.23 表 15：可比公司盈利预测及 PE.24 附：财务预测表.26 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、华特气体：中国特种气体国产化先行者华特气体：中国特种气体国产化先行者 1、国产特气先行者，多基地布局产能国产特气先行者，多基地布局产能规模将大幅提升规模将大幅提升 公司是中国特种气体国产化的先行者，

14、率先打破极大规模集成电路、新型显示面板等高端领域气体材料制约的民族气公司是中国特种气体国产化的先行者，率先打破极大规模集成电路、新型显示面板等高端领域气体材料制约的民族气体厂商。体厂商。广东华特气体股份有限公司（华特气体）成立于 1999 年，2019 年在科创板上市。公司的主营业务以特种气体的研发、生产及销售为核心，辅以普通工业气体和相关气体设备与工程业务，并提供气体一站式综合应用解决方案，通过二十多年的研发与积累，掌握了气体合成、纯化、混配、分析检测、钢瓶处理等多项核心技术，现已成为国内最大的民营特种气体及相关设备供应商之一，产品出口到 50 余个国家和地区。（1）特种气体。公司的特种气体

15、主要面向集成电路、显示面板、光伏新能源、光纤光缆等新兴产业，公司在上述领域实现了包括高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、光刻气、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、高纯氨、高纯一氧化氮等众多产品的进口替代。（2）普通工业气体。公司的普通工业气体产品主要为氧气、氮气、氩气、工业氨气等，其中氧气主要用作金属冶炼等行业的助燃剂、化肥等化工工业的氧化剂；氮气主要用作化工、机械制造、家电等行业的保护气、金属冶炼等行业的炉温退火；氩气主要用作电弧焊接的保护气、填充光电管等；工业氨气主要用作电厂环保脱硝处理、味精生产、金属加工等，以及进一步纯化得到高纯氨。（3）气体设备与工程。气体设备主要包括低温绝热气瓶、小铝瓶、汽化器、

16、撬装装置、特易冷等，广泛用于气体的存储、充装等过程；气体工程主要是为客户提供的供气系统设计、安装、维修等配套服务，包括为特种气体客户提供的定制化高纯洁净供气系统服务，以保证特种气体产品在其使用过程中的纯度、精度等保持稳定。表表 1：公司提供的主要产品和服务：公司提供的主要产品和服务 产品类别产品类别 简介及用途简介及用途 特种气体 1、广泛用于半导体、显示面板、光伏新能源、光纤光缆等电子产业的加工制造过程，主要包括清洗、蚀刻、沉积/成膜、光刻等工序所用气体。清洗、蚀刻气：高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、八氟丙烷、高纯二氧化碳等；光刻气：氪氖混合气、氟氖混合气等；外延气体、沉积/成膜气体（亦可称为前

17、驱体）：高纯氨、硅烷、乙硅烷等；掺杂气体：乙硼烷、三氯化硼、磷烷、锗烷等；其他：氮（6N）、氢气（6N）、氩（5.5N）等；2、除电子领域外，用于医疗、测量、食品等众多新型领域。医疗气体：医用氧、血气测定混合气、环氧乙烷、消毒气等，用于诊断、手术、医学研究等；标准气体：由高纯碳氢气体配制，在物理、化学、生物工程等领域中用于校准测量仪器和测量过程，评价准确度和检测能力，确定材料的特性量值；激光气体：氦氖激光气、密封束激光气等，用于国防建设、激光加工等；食品气体：二氧化碳、乙炔、氩等，用于饮料气体、蔬菜/水果保鲜等；电光源气体：氩、氪、氖、氙及其混合气，用于电器、灯具生产。普通工业气体 主要为氧、

18、氮、氩、工业氨等气体，在金属冶炼、化工、机械制造、家电照明等众多产业领域。气体设备与工程 1、气体设备包括低温绝热气瓶、汽化器、撬装装置等，可广泛用于气体的存储、充装等过程；2、气体工程主要是为客户提供的供气系统设计、安装、维修服务。资料来源：公司公告、招商证券 完善江西基地、布局江苏、西南生产基地，未来几年公司产能规模将大幅提升。完善江西基地、布局江苏、西南生产基地，未来几年公司产能规模将大幅提升。目前，公司 IPO 项目已经基本建设完成，硅烷、锗烷、氟碳类产能明显增加。为进一步提升需要提升自身产能规模、扩大产品覆盖面，2021 年 12 月公司公告拟与自贡市沿滩区人民政府签订招商引资协议书

19、，建设“华特气体西南总部”项目，项目总投资 6.58 亿元，产品主要包括高纯六氟乙烷、三氟化氮、六氟化钨、四氟化碳、氘气、三氟化氯、高纯氨、高纯二氧化碳等。2022年公司向不特定对象发行可转换债券，募集资金 6.46 亿元，用于建设“年产 1764 吨半导体材料建设项目”、“研发中心建设项目”，用于新增电子级溴化氢、三氯化硼等相关产品的生产能力和进一步进先进研发设备及优秀研发人才 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 等途径进一步提高公司的研发能力和自主创新能力。预计随着在建项目的陆续投产，公司产能规模将大幅提升。表表 2：公司产能情况：公司产能情况 项目情况项目情况 （预计）投产时间（预

20、计）投产时间 江西华特电子化学品有限公司气体中心建设及仓储经营项目 2017 年 10 月 江西华特电子气体生产纯化及工业气体充装项目一期 2018 年 9 月 江西华特电子化学品有限公司年产 8035 吨一氧化碳等产品项目 2022 年 11 月投产部分产品，其余正在建设中 江西华特年产 15 吨乙硅烷项目 正在建设中，预计 2023 年投产 江西华特年产 1,764 吨半导体料建设项目扩产建设项目 正在建设中，预计 2024 年投产 江西华特年产 5T 锗烷扩建和年产 24T 前驱体项目 预计 2024 年投产 江苏如东电子化学品生产基地项目 预计 2025 年投产 华特气体西南总部建设项

21、目 预计 2024 年投产 资料来源：公司公告、招商证券 2、公司业绩高速增长，公司业绩高速增长，特气业务为主要驱动力特气业务为主要驱动力 近年来，公司业绩近年来，公司业绩保持保持高速增长。高速增长。近年来，公司收入和利润水平快速增长，2022 年营业收入达到 18.05 亿元，同比增长 34.00%；归母净利润为 2.00 亿元，同比增长 54.75%。公司业绩呈快速增长趋势，主要系国内半导体市场需求增长，特种气体销售量对应增长及新增产品、客户增长所致。图图 1：公司营业收入及增速：公司营业收入及增速 图图 2：公司归母净利润及增速：公司归母净利润及增速 资料来源：公司公告、招商证券 资料来

22、源：公司公告、招商证券 特种气体为核心驱动力，收入占比稳步提升。特种气体为核心驱动力，收入占比稳步提升。公司核心业务包括特种气体、普通工业气体、设备与工程三大板块。其中，特种气体为主要业务，作为公司营业收入的主要来源，自 2017 年开始营收占比逐年提升。2021 年，公司特种气体、普通工业气体、设备与工程收入分别为 7.97 亿、2.66 亿、2.69 亿元，营收比重分别为 59.82%、19.98%、20.20%，2022H1，特种气体的收入占比提升至 6 成左右。特种气体具体可以分为氟碳类、氢化物、光刻及其他混合气体、氮氧化合物、碳氧化合物等，2021 年上述五类气体在特气中的占比分别为

23、 28.9%、25.3%、25.4%、20.8%、50.1%。图图 3：公司营业收入构成公司营业收入构成 图图 4：2021 年公司特气业务细分产品占比年公司特气业务细分产品占比 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2004006008000820022营业收入（百万元）同比-10%5%20%35%50%65%80%02040608002002020212022归母净利润（百万元）同比0%20%40%60%80%

24、100%200022H1特种气体普通工业气体设备与工程0%20%40%60%80%100%201920202021氟碳类氢化物光刻及其他混合气体氮氧化合物碳氧化合物 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 相较于普通工业气体，特种气体毛利率更高。相较于普通工业气体，特种气体毛利率更高。2022 年前三季度，公司特种气体毛利率为 31.95%，普通工业气体毛利率为 11.72%，设备与工程毛利率为 11.34%，特种气体由于其具有定制化、高附加值、客户粘性强等特点，毛利率较高，普通工业气体由于属于同质化产品，供应商较多、客户用量较大，因此毛利率相对特

25、种气体较低。2021 年各行业原材料受供应影响价格上涨，其中普通工业气体受限电等政策影响，部分大宗原料涨幅较高，下游传导有限，导致毛利率偏低。图图 5：公司分业务毛利率水平：公司分业务毛利率水平 图图 6：公司不同品类特气毛利率水平：公司不同品类特气毛利率水平 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 3、公司实际控制人为石平湘、石思慧父女公司实际控制人为石平湘、石思慧父女 石平湘、石思慧为公司共同实际控制人。石平湘、石思慧为公司共同实际控制人。石平湘、石思慧父女直接与间接合计持有公司 36.72%的股份，此外，石平湘控制的华特投资作为华弘投资、华和投资、华进投资的执行事务合

26、伙人，因此石平湘、石思慧父女直接与间接合计可实际支配发行人股份的表决权比例达到 63.75%，为公司共同实际控制人。图图 7：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：公司公告、招商证券 股权激励计划业绩目标增速同比提高，股权激励计划业绩目标增速同比提高，彰显公司彰显公司发展发展信心。信心。2023 年 2 月，公司公告推出 2023 年限制性股票激励计划，本次激励计划拟向激励对象授予限制性股票 37.40 万股，对该计划第一类限制性股票的授予价格采取自主定价方式，授予价格为 41.36 元/股，考核年度为 2023 年-2025 年，业绩考核目标为以 2022 年归母净利润为基数，触发值：202

27、3-2025 年归母净利润同比增速不低于 13.5%、18%、22.5%；目标值：2023-2025 年归母净利润同比增速不低于15%、20%、25%，利润增速逐年提高，彰显公司发展信心。该激励计划有助于吸引和留住优秀人才，促进公司发展、维护股东权益，为公司长远稳健发展提供长效激励约束机制和人才保障。表表 3：公司：公司 2023 年限制性股权激励计划业绩考核目标年限制性股权激励计划业绩考核目标 归属期归属期 考核期考核期 归母净利润（归母净利润（A）目标值（目标值（Am）触发值（触发值（An）第一个归属期 2023 年 以 2022 年归母净利润为基数，2023 年归母净利润增长率不低于 1

28、5%；以 2022 年归母净利润为基数，2023 年归母净利润增长率不低于 13.5%；0%10%20%30%40%50%2001920202021特种气体普通工业气体设备与工程0%20%40%60%80%201920202021氟碳类氢化物光刻及其他混合气体氮氧化合物碳氧化合物 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 第二个归属期 2024 年 以 2022 年归母净利润为基数，2024 年归母净利润增长率不低于 38%；或以 2023 年归母净利润为基数，2024 年归母净利润增长率不低于 20%；以 2022 年归母净利润为基数，2024 年归母净利润增长率不低于

29、 33.93%；或以 2023 年归母净利润为基数，2024 年归母净利润增长率不低于 18%；第三个归属期 2025 年 以 2022 年归母净利润为基数，2025 年归母净利润增长率不低于 72.5%；或以 2024 年归母净利润为基数，2025 年归母净利润增长率不低于 25%；以 2022 年归母净利润为基数，2025 年归母净利润增长率不低于 64.06%；或以 2024 年归母净利润为基数，2025 年归母净利润增长率不低于22.5%；资料来源：公司公告、招商证券 表表 4：公司：公司 2023 年限制性股权激励计划业绩完成度对应解除限售比例年限制性股权激励计划业绩完成度对应解除限

30、售比例 考核指标考核指标 业绩完成度业绩完成度 公司层面归属比例公司层面归属比例 考核年度归母净利润增长率（A）AAm X=100%AnAAm X=80%AAn X=0%资料来源：公司公告、招商证券 注：（1）上述“归母净利润”指标以经审计的合并报表的归属于上市公司股东的净利润，并剔除全部在有效期内的股权激励及员工持股计划所涉及的股份支付费用影响的数值作为计算依据。（2）上述第一类限制性股票归属条件涉及的业绩目标不构成公司对投资者的业绩预测和实质承诺。二、二、电子特气是半导体产业的“血液”，国产替代空间巨大电子特气是半导体产业的“血液”，国产替代空间巨大 1、电子电子特气是半导体产业的“血液”

31、，行业壁垒较高特气是半导体产业的“血液”，行业壁垒较高 工业气体可分为大宗气体和特种气体。工业气体可分为大宗气体和特种气体。工业气体根据其用量大小可以分为大宗气体和特种气体两类，其中大宗气体又可分为空分气体（氧气、氮气、氩气及稀有气体）和合成气体（CO/H2、乙炔、CO2 等），特种气体根据用途不同可分为电子特种气体、医疗保健用气体、食品饮料用气体、航天用气体等。图图 8：工业气体产业链图谱工业气体产业链图谱 资料来源：亿渡数据、公司公告、招商证券 特种气体下游领域主要为电子半导体领域特种气体下游领域主要为电子半导体领域，占比约，占比约 43%。特种气体主要应用于电子半导体、化工、医疗环保等领

32、域，2021 年占比分别为 43%、38%和 9%。公司的特种气体包括电子特种气体和其他特种气体。敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 图图 9：2021 年年中国特种气体下游中国特种气体下游应用应用领域占比领域占比 资料来源：亿渡数据、招商证券 电子特气主要应用于半导体领域，在刻蚀和掺杂工艺中使用占比较高。电子特气主要应用于半导体领域，在刻蚀和掺杂工艺中使用占比较高。电子特种气体,简称电子特气、Electronic Specialty Gases、ESG，是特种气体的重要分支，具有高技术、高附加值的特点，是半导体、液晶显示面板、光伏、LED 等电子工业生产中必不可少的基础和支撑性原材料，

33、被广泛应用于清洗、光刻、刻蚀、掺杂、外延沉积等工艺中。根据 Linx 统计，半导体所消费的特种气体占全部电子特气的 73.1%，显示面板为 19.4%，化合物半导体/LED 为 4.4%，光伏为 3.1%。根据成分与用途的不同，可以将电子特气分为：光刻用气、刻蚀用气、掺杂用气、外延沉积用气等，其中，刻蚀用气、掺杂用气用量较多，2021 年占比分别为 36%和 34%。图图 10：2021 年电子特气下游应用分布年电子特气下游应用分布 图图 11：2021 年电子特气在半导体的应用根据用途分布年电子特气在半导体的应用根据用途分布 资料来源：Linx、招商证券 资料来源：亿渡数据、招商证券 表表

34、5：电子特种气体主要产品及其应用：电子特种气体主要产品及其应用 用途用途 主要产品主要产品 化学气相沉积 氨气、氦气、氧化亚氦、正硅酸乙酯、硼酸三乙酯、磷化氢、三氟化氯、硅烷、六氟化钨、六氟乙烷、四氯化钛、甲烷 离子注入 氟化砷、三氟化磷、磷化氢、三氟化硼、四氟化硅、六氟化硫、氙气 光刻胶印刷 氟气、氨气、氖气、氪气 扩散 氢气、三氯氧磷 刻蚀 氦气、四氟化碳、八氟环丁烷、八氟环戊烯、三氟甲烷、二氟甲烷、氯气、溴化氢、三氟化硼、六氟化硫、一氧化碳 掺杂 含硼、磷、砷等三族及五族原子之气体、如三氯化硼、乙硼烷、三氟化硼、磷化氢、砷化氢 资料来源：公司官网、招商证券 电子特气是除硅片外用量最大的晶

35、圆制造材料，电子特气是除硅片外用量最大的晶圆制造材料，成本成本占比占比约约 14%。晶圆制造的整套工艺中，需要使用的电子气体种类多达 100 种，核心工段涉及的电子特气种类约 40-50 种，且经常以多元混配气形式使用。43%38%9%10%电子半导体化工医疗环保其他73.1%19.4%4.4%3.1%半导体显示面板化合物半导体/LED光伏36.0%34.0%24.0%18.0%3.3%刻蚀用气掺杂用气外延沉积用气光刻用气其他 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 图图 12：晶圆制造材料结构市场占比晶圆制造材料结构市场占比 图图 13：晶圆制造工艺流程（标红为使用特气的工段）晶圆制造工

36、艺流程（标红为使用特气的工段）资料来源：SEMI、招商证券 资料来源：上海新晟、招商证券 电子特种气体被誉为半导体产业的“血液”，对半导体材料性能至关重要。电子特种气体被誉为半导体产业的“血液”，对半导体材料性能至关重要。由于特定杂质超标将导致电路功能的严重缺陷，晶圆制造对电子特气的纯度要求极为严格，一般大于 6N。若不达标，轻则导致下游相关批次产品质量不达标，重则扩散污染整条生产线。电子特气的质量衡量指标主要为纯度和配比精度。（1）纯度：单组分气体指标，以 N 表示（纯度百分比中 9 的个数），特气最低要求 5N 以上，核心工段纯度要求更高，例如用于沉积成膜的硅烷气体，纯度要求为 8N 及以

37、上；高纯度是企业踏入国际主流晶圆厂材料供应商的敲门砖：近年来芯片制程微缩（323nm），电子特气中的污染粒子体积也要缩小 11 倍以上，才能保持输出产品的良品率。因此，“纯度内卷”是发展趋势，特气纯度每提高一个数量级，都会极大推动半导体器件质的飞跃；（2）配比精度：多组分气体指标，衡量混配气比额的精准度，以 ppm（10-6）、ppb（10-9）、ppt（10-12)以及百分数来表示；混配气比纯气毛利率更高，可达 80%，混配气一般由客户定制，高精度混配将打开盈利天花板。图图 14：气体纯化工艺流程气体纯化工艺流程 图图 15：气体混配工艺流程气体混配工艺流程 资料来源：金宏气体招股说明书、招

38、商证券 资料来源：金宏气体招股说明书、招商证券 特种气体具有较高的技术壁垒、客户认证壁垒、营销网络与服务壁垒和资质壁垒。特种气体具有较高的技术壁垒、客户认证壁垒、营销网络与服务壁垒和资质壁垒。（1）技术壁垒：特种气体在其生产过程中涉及合成、纯化、混合气配制、充装、分析检测、气瓶处理等多项工艺技术，以及客户对纯度、精度等的高要求，对行业的拟进入者形成了较高的技术壁垒；（2）客户认证壁垒：作为关键性材料，特种气体的产品质量对下游产业的正常生产影响巨大，因此对极大规模集成电路、新型显示面板等精密化程度非常高的下游产业客户而言，对气体供应商的选择极为审慎、严格，形成了客户认证壁垒；（3）营销网络与服务

39、壁垒：客户对气体种类、响应速度、服务质量的高要求都使得营销网络在气体企业的经营中处于重要地位，其次客户对工业气体产品的种类需求丰富，对气体公司的综合服务能力要求较高，因此形成了营销网络与服务壁垒；32.90%14.10%12.60%13%7%4%3%硅片电子特气光掩膜光刻胶抛光材料湿电子化学靶材 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告（4）资质壁垒：工业气体属于危险化学品，在其生产、储存、运输、销售等环节均需通过严格的资质认证，这对行业新进入者形成了较高的资质壁垒。表表 6：特种气体特种气体行业行业主要壁垒主要壁垒 分类分类 关键因素关键因素 具体内容具体内容 技术壁垒 气体纯度 要求超纯

40、、超净，超纯要求气体纯度达到 4.5N、5N 甚至 6N、7N，超净即要求严格控制粒子与金属杂质的含量。混合气配比精度 随着产品组分的增加、配制精度的上升，常要求气体供应商能够对多种 ppm（10-6）乃至 ppb（10-9）级浓度的气体组分进行精细操作。气瓶处理 对气瓶内部、内壁表面等的处理涉及去离子水清洗、研磨、钝化等多项工艺，而磨料配方筛选、研磨时间设定、钝化反应控制等均依赖于长期的行业探索和研发。气体分析检测 在不具备对应产品纯化或混配能力的情况下，对于气体可能含有的杂质组分、可能的浓度区间均难以判断，也就难以针对性建立检测方法。客户认证壁垒 审核认证周期长 客户尤其是集成电路、显示面

41、板、光伏能源、光纤光缆等高端领域客户对气体供应商的选择均需经过审厂、产品认证 2 轮严格的审核认证，其中光伏能源、光纤光缆领域的审核认证周期通常为 0.5-1 年，显示面板通常为 1-2 年，集成电路领域的审核认证周期长达 2-3 年。客户粘性强 为了保持气体供应稳定，客户在与气体供应商建立合作关系后不会轻易更换气体供应商，且双方会建立反馈机制以满足客户的个性化需求，客户粘性不断强化。营销网络与服务壁垒 营销网络 气体公司需要投入大量人力物力进行铺点建设，不断扩大营销服务网络，并随着营销服务网络的完善不断促进市场开拓与客户挖掘。一站式服务 客户希望气体供应商能够销售多类别产品，并且提供包装容器

42、处理、检测、维修及供气系统的设计、安装等专业化的配套服务，从而满足其一站式的用气需求。一站式的气体应用解决方案提供能力和高效、合理的物流配送服务要求企业具备深厚的行业积淀以及深刻的行业理解。资质壁垒 资质审核严格 需取得安全生产许可证 危险化学品经营许可证 道路运输经营许可证 移动式压力容器充装许可证等多项资质，不仅需对企业的生产环境、工艺、设备等进行多次现场评估，还要求生产人员、管理人员均需通过相应测试并取得个人资质，资质获取作为工业气体行业生产经营的前置程序。资料来源：招股说明书、招商证券 特气主要采用瓶装供气和槽车供气。特气主要采用瓶装供气和槽车供气。目前工业气体的主要供气模式包括液态气

43、体、管道气体、瓶装气体。零售供气可选瓶装供气和储槽供气两种方式，现场供气可选现场制气和管道供气两种方式。基于电子特气超高纯度的指标要求，结合其品类多、批量小、高频次的应用特点，电子特气基本全部采用瓶装供气模式；当气体需求量较大时，会采用长管拖车供应（鱼雷车），因此对配送及交付能力要求很高。表表 7：主要供气模式介绍主要供气模式介绍 供气模式供气模式 简介简介 规模规模 半径半径 合同期合同期 特点特点 管道模式 公司在客户（群）现场或周边建设空分气体生产装置，向单一客户供应或通过管道向园区内客户群供应工业气体 满足大规模用气需要-10-20 年 资本密集，服务要求高；技术和客户关系稳定；盈利能

44、力持续性强，现金流稳定 槽车模式 公司利用自有空分装置生产液态气，并通过专用的槽车或分装在杜瓦瓶内送达客户，储存于客户处的储罐内或直接供其使用 满足中等规模 200KM 3-5 年 要求客户关系和配送能力，易受市场影响 瓶装模式 经充装、混配等工艺生产瓶装单一气体或混合气体，销售给下游客户 限于小批量气体用户 特种气体不受运输半径限制；大宗气体覆盖充气站 半 径 50km 左右 1-3 年 客户分布广泛；高度网络密集型；看重配送和交付能力 资料来源：侨源股份招股说明书、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 2、电子特气国产替代空间巨大，政策支持下国产替代进程有望加速推进电子特气

45、国产替代空间巨大，政策支持下国产替代进程有望加速推进 近年来全球工业气体市场持续稳定增长，中国工业气体市场发展潜力巨大。近年来全球工业气体市场持续稳定增长，中国工业气体市场发展潜力巨大。据亿渡数据，全球工业气体市场规模从2017 年的 7202 亿元增长至 2021 年的 9432 亿元，CAGR 为 6.97%，预计到 2026 年市场规模将达到 13299 亿元，CAGR为7.11%。中国工业气体行业的市场规模由2017年的1211亿元增长至2021年的1798亿元，CAGR为10.39%，预计到 2026 年中国工业气体行业的市场规模将达到 2842 亿元，CAGR 为 9.59%。虽然

46、中国工业气体行业较全球工业气体行业起步晚，与国际气体在规模上还存有较大差距，但中国市场增速远高于以美国为代表的发达国家，在国家政策推动下，以电子特种气体为代表的新兴用气需求不断爆发，未来中国工业气体市场发展潜力巨大。图图 16：全球工业气体市场规模及增速全球工业气体市场规模及增速 图图 17：中国工业气体市场规模及增速中国工业气体市场规模及增速 资料来源：亿渡数据、招商证券 资料来源：亿渡数据、招商证券 中国特种气体市场规模中国特种气体市场规模 CAGR 高达高达 18%，预计，预计 2026 年将超年将超 800 亿元。亿元。近年来，中国特种气体市场规模快速增长，从 2017 年的 175

47、亿元增长至 2021 年的 342 亿元，CAGR 高达 18%。根据亿渡数据，预计到 2026 年中国特种气体行业的市场规模将增长到 808 亿元，CAGR 为 18.76%。图图 18：中国特种气体市场规模及增速中国特种气体市场规模及增速 资料来源：亿渡数据、招商证券 2022 年年中国电子特气中国电子特气市场规模超市场规模超 200 亿亿，预计未来仍将保持高速增长，预计未来仍将保持高速增长。近年来全球电子特气市场规模逐年增长，据SEMI，2022 年达 50 亿美元，预计到 2025 年全球市场规模将达到 60.23 亿美元，CAGR 为 7.3%。我国正积极承接全球第三次半导体产业转移

48、，下游市场对电子特种气体的需求快速提升，2022 年中国电子特气市场规模为 220.8 亿元，同比增长 12.77%，未来几年，由于先进逻辑制程及存储技术需求增加、显示市场持续增长、“碳中和”及“碳达峰”对光伏需求的增加，预计电子特气市场需求将持续保持高速增长。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%020004000600080004000全球工业气体规模（亿元）增速0%2%4%6%8%10%12%0500025003000中国工业气体市场规模（亿元）增速10%12%14%16%18%20%22%24%005006007

49、00800900中国特种气体市场规模（亿元）同比 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 图图 19：2017-2025E 全球电子特气市场规模与增速全球电子特气市场规模与增速 图图 20：2017-2025E 中国电子特气市场规模与增速中国电子特气市场规模与增速 资料来源：TECHCET、SEMI、招商证券 资料来源：TECHCET、招商证券 中国特气市场主要被外资占据，国产替代空间巨大。中国特气市场主要被外资占据，国产替代空间巨大。全球和中国电子特气市场均主要被海外公司占据，全球气体主要生产商分别为林德集团（林德集团和普莱克斯合并）、液化空气、空气化工、和日本酸素（原名大阳日酸），20

50、21年他们占据全球电子特气 91%的市场份额，并且在中国占据主导地位，据 TECHCET，2020 年外资在中国电子特气市场的合计市占率为 85.5%。国内气体公司不断实现技术突破，市场份额有望扩大。国内气体公司不断实现技术突破，市场份额有望扩大。中国电子特气企业起步晚，工艺技术、企业规模等与国外领先企业仍存在一定差距。国产企业第一梯队包括华特气体、金宏气体、南大光电和雅克科技，2020 年市场份额占比分别为 1.91%、1.56%、1.5%和 1.3%。与国外气体公司相比，大部分国内气体公司的供应产品仍较为单一，用气级别不高，尤其在集成电路、显示面板、光伏能源、光纤光缆等高端领域。尽管与国际

51、气体公司相比，国内气体公司在资金、技术、设备等方面仍有差距，但在技术不断突破、国家政策大力扶持、下游市场发展迅速等多重因素影响下，加上国内企业拥有的国际企业无法比拟的低成本、贴近客户、反应灵活等优势，国内气体企业的竞争力将不断增强，市场份额有望扩大。图图 21：2021 年全球电子特气行业竞争格局年全球电子特气行业竞争格局 图图 22：2020 中国电子特气行业竞争格局中国电子特气行业竞争格局 资料来源：TECHCET、SEMI、招商证券 资料来源：TECHCET、招商证券 图图 23：2020 年中国特种市场竞争格局年中国特种市场竞争格局 -2%0%2%4%6%8%10%12%0102030

52、405060702002020212022 2023E2024E2025E市场规模（亿美元）同比增长率（%）0%5%10%15%20%25%30%35%05003003502017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E市场规模（亿元）同比增长率（%）25%25%23%18%9%空气化工林德集团液化空气太阳日酸其他24.8%22.6%22.3%16.1%14.2%空气化工林德集团液化空气太阳日酸其他国外公司,85.00%其他国产公司,7.90%和远气体,0.18%侨源气体,0.24%硅烷科技,0.43%雅克科

53、技,1.30%南大光电,1.50%金宏气体,1.56%华特气体,1.91%其他,7.1%敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 资料来源：亿渡数据、招商证券 表表 8：国内外行业内主要公司：国内外行业内主要公司 企业名称企业名称 企业类别企业类别 企业情况企业情况 林德集团 国外公司 德国林德集团成立于 1879 年，2018 年与气体行业巨头普莱克斯合并，成为全球最大的工业气体供应商。德国林德集团气体业务遍布全球，也是最早进入中国的、布局最多的气体行业外资巨头，亚太市场也是其增长最快的市场。液化空气集团 国外公司 法国液化空气集团成立于 1902 年，在德国林德集团与普莱克斯合并前是全球

54、市值最大的气体供应商。液化空气气体业务遍布全球。液化空气气体业务遍布全球，主要为冶金、化工、能源等行业客户供应氧气、氮气、氩气、氢气、一氧化氮等产品，也为汽车、制造业、食品、医药、科技等行业客户提供工业气体、制气设备、安全装置等。空气化工产品集团 国外公司 美国空气化工产品创立于 1940 年，主要提供空分和工业气体以及相关的设备，为石化、金属、电子和食品饮料等制造产业服务，同时也是一家全球领先的液化天然气工艺技术和设备供应商。昭和电工 国外公司 日本昭和电工成立于 1939 年，是全球知名的综合性集团企业，生产的产品涉及到石油、化学、无机、铝金属、电子信息等多种领域，设有化学品事业部，专门从

55、事产业气体、电子材料用高纯度气体的研发、生产。日本酸素控股株式会社 国外公司 日本酸素控股株式会社创立于 1910 年，是日本最大工业气体制造商，主要在日本、中国、韩国、澳大利亚、美国等亚太地区和欧洲地区生产及销售工业气体产品。日本酸素控股为钢铁、化工、电子、汽车、建筑、造船和食品等工业提供氧气、氮气和氩气等气体产品和服务。关东电化 国外公司 关东电化工业有限公司成立于 1938 年，是日本知名化工企业，主要从事基础化学和精细化工业务，经营的气体产品包括六氟化硫，四氟化碳，三氟甲烷，六氟乙烷，三氟化氮等。住友精化 国外公司 住友精化株式会社成立于 1944 年，是一家日本化学公司，主要业务包括

56、化学产品、吸水树脂、气体与工程三大板块，气体产品包括医疗气体，化学气体，标准气体和电子气体等。派瑞特气 国内公司 中船（邯郸）派瑞特种气体股份有限公司隶属于中国船舶集团，2002 年在国内成功开发出了高纯三氟化氮特种气体，主要产品包括三氟化氮、六氟化钨、四氟化硅，氘气，双三氟甲基磺酰亚胺锂等。昊华科技（600378）国内公司 昊华科技（600378）成立于 1999 年，业务涵盖精细化学品、氟材料、工程咨询、特种橡塑、电子气体五大板块。在电子特气领域，公司旗下的黎明院在六氟化硫领域处于国内领先地位，在三氟化氮、四氟化碳、六氟化钨领域也积极扩产。金宏气体（688106）国内公司 金宏气体（688

57、106）成立于 1999 年，是一家专业从事气体的研发、生产、销售和服务一体化解决方案的环保集约型综合气体供应商，从空分气体生产起家，目前已初步建立品类完备、布局合理、配送可靠的气体供应和服务网络，能够为客户提供特种气体、大宗气体和天然气三大类 100 多个气体品种。南大光电（300346）国内公司 南大光电（300346）是一家专业从事先进电子材料研发、生产和销售的高新技术企业，通过设立子公司全椒南大光电材料有限公司，逐步进入了特种气体领域。雅克科技（002409）国内公司 雅克科技（002409）是一家主要致力于电子半导体材料，深冷复合材料以及塑料助剂材料研发和生产的高新技术企业，2018

58、 年通过收购成都科美特特种气体有限公司切入特种气体领域。凯美特气（002549）国内公司 凯美特气（002549）成立于 1991 年，主要从事干冰、食品添加剂液体二氧化碳及其他工业气体的研发、生产和销售业务，近年来逐步切入特种气体领域。中巨芯 国内公司 中巨芯科技股份有限公司成立于 2017 年，是一家专注于电子化学材料领域，主要从事电子湿化学品、电子特种气体和前驱体材料的研发、生产和销售的高新技术企业。太和气体 国内公司 太和气体（荆州）有限公司成立 2010 年，专注于电子特种气体产品的研发和生产，为半导体、显示器、光纤及光伏等高科技行业提供特种气体产品与服务。绿菱气体 国内公司 北京绿

59、菱气体科技有限公司成立于 2001 年，致力于为集成电路、平板显示、半导体照明、光伏电池材料以及光纤等行业提供各种特种气体产品与服务。资料来源：公司公告、招商证券整理 国内企业快速成长，多种特种气体已实现国产替代，国产化进程将加速推进。国内企业快速成长，多种特种气体已实现国产替代，国产化进程将加速推进。中国的特种气体行业经过 30 年的发展和沉淀，通过不断的经验积累和技术进步，业内领先企业已在部分产品上实现突破，达到国际标准，逐步实现进口替代，特种气体国产化具备了客观条件。半导体产业链自给自足重要性愈发凸显，特种气体国产替代需求不断提升。半导体产业链自给自足重要性愈发凸显，特种气体国产替代需求

60、不断提升。半导体是数字经济产业转型、双循环等国 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 家重大发展战略的基础性、先导性产业，我国十四五规划对半导体产业链中包括先进制程、高端 IC 设计和先进封装技术、关键的半导体设备和材料、第三代半导体等领域各个关键卡脖子环节提供重点支持。在当前半导体产业环境和国际形势下，国际贸易摩擦、全球性疫情等因素更是增加了半导体供应链的不确定性。2022 年 8 月 9 日，美国总统拜登签署了2022 年芯片和科学法案，向美国国内半导体制造厂商、设备厂商等提供补贴，以增强美国本土半导体制造水平，并限制先进工艺流向中国。因此，在复杂的地缘政治和科技博弈中，半导体产业链

61、的区域性自给自足成为趋势，实现国内半导体全产业链自给自足的重要性愈发凸显。表表 9：已已实现国产替代的特种气体产品实现国产替代的特种气体产品 公司名称公司名称 主要产品主要产品 华特气体 高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、高纯八氟环丁烷、高纯三氟甲烷、稀混光刻气等约 50 个产品 凯美气体 氯气、氖气、氪气、氙气等 派瑞气体 六氟化钨、三氟化氮等 南大光电 砷烷、磷烷等 金宏气体 超纯氨、高纯氧化亚氮、氢气、高纯氢、高纯二氧化碳、硅烷混合气等 绿菱气体 高纯六氟乙烷、高纯三氟甲烷、高纯八氟环丁烷等 雅克科技 四氟化碳、六氟化硫等 昊华科技 三氟化氮、四氟化碳、六氟化硫、六

62、氟化钨等 巨化股份 氟气、氯气、三氟化氮等 资料来源：公司招股书、各公司公告、中投产业研究院、招商证券 相较于进口气，国产相较于进口气，国产气气具有多项优势，国产替代是未来趋势。具有多项优势，国产替代是未来趋势。和进口气相比，国产气具有流程简单、运输周期短、运输风险较低、容器周转频率更高、运输成本低、机动性更高、售价较低的优势，因此未来趋势是国产替代。表表 10：国产特气与进口特气对比国产特气与进口特气对比 评价标准评价标准 进口气进口气 国产气国产气 流程简繁 电子特气属于危险化学品，进口手续繁琐，受国家管制。无需办理进出口手续，流程简单。运输周期 运输周期长、容器周转频率低。比如从美国进口

63、特种气体。海运及通关手续需要近 2 个月的时间。运输周期短，物流配送高效，陆运从中国海南到黑龙江、西藏、新疆等地时效不超过 7 天。运输风险 某些特气性质不稳定，容易自发分解，或是具有强烈的腐蚀性，这些都使得电子特气无法长时间放置，否则杂质含量会提高。运输周期短可以避免长期存储。大幅降低运输风险。运输成本 由于气体产品的特殊物理性质，电子特气在海关港口的储存、运输都需要比较苛刻的环境。节省了国际运资、进出口关税、海关仓储费用和一部分港口装卸费用等，容器周转频率更高，运输成本低。配套服务 国外母公司售后不便，对客户的要求响应较慢;国内子公司服务全面，响应及时。响应及时，可以根据客户要求及时调整服

64、务内容，机动性更高。价格 同等品质产品售价是国产气的 2-3 倍，导致芯片制造成本端压力增加。售价低，国产同等级气售价仅为进口气 60%，采用国产高纯气体产品可大幅度降低下游行业的制造成本。资料来源：公司招股书、招商证券 国家出台多项特气相关产业政策，将加速推进国产替代进程。国家出台多项特气相关产业政策，将加速推进国产替代进程。近年来，国家发改委、科技部、工信部等连续出台了多部战略新兴产业相关政策，将特种气体列入新材料产业，大力支持和推动特种气体产业的发展。表表 11：特种气体相关国家政策特种气体相关国家政策 发布时间发布时间 发布机构发布机构 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2009 科

65、技部 国家火炬计划优先发展技术领域 将“专用气体”列入优先发展的“新材料及应用领域”中的电子信息材料。2012 工信部 电子基础材料和关键元器件“十二五”规划 将起高纯度氨气等外延材料、高纯电子气体和试剂等列入重点发展任务。2012 科技部 新型显示科技发展“十二五”专顶规划 提出开发高纯特种气体材料等，提高有机发光显示产品上游配套材料国产化率。敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 2013 国家发改委 产业结构调整指导目录（2011 年版）（2013 年修订）将电子气等新型精细化学品的开发与生产列入“第一类鼓励类”产业。2016 科技部 国家重点支持的高新技术领域目录（2016）在“四

66、、新材料”之“（五）精细和专用化学品”之“2、电子化学品制备及应用技术”中明确指出包括“特种（电子）气体的制备及应用技术”。2016 国务院 “十三五”国家战略新兴产业发展规划 优化新材料产业化及应用环境，提高新材料应用水平，推进新材料融入高端制造供应链，到 2020 年力争使若干新材料品种进入全球供应链，重大关键材料自给率达到 70%上。2017 国家发改委 战略性新兴产业重点产品和服务指导目录（2016）在“1.3.5 关键电子材料”中包括“超高纯度气体等外延材料”。2017 工信部、国家发改委、科技部、财部 新材料产业发展指南 在重点任务中提出“加快高纯特种电子气体研发及产业化，解决极大

67、规模集成电路材料制约”。2017 工信部 重点新材料首批次应用示范指导目录（2017 年版）在“先进基础材料”之“三先进化工材料”之“（四）电子化工新材料”之“20 特种气体”中将特种气体明确列示，主要应用于集成电路、新型显示。2018 国家统计局 战略性新兴产业分类（2018）在“1.2.4 集成电路制造”的重点产品和服务中包括了“超高纯度气体外延用原料”，在“3.3.6 专用化学品及材料制造”的重点产品和服务中包括了“电子大宗气体、电子特种气体”。2019 国家发改委 战略性新兴产业分类（2018）高纯试剂、光刻胶、电子气、高性能液晶材料等新型精细化学品的开发和生产属于鼓励类。2019 工

68、信部 重点新材料首批次应用示范指导目录（2019 年版）将用于集成电路和新型显示的电子气体的特种气体：高纯氯气、三氯氢硅、锗烷、氯化氢、氧化亚氮、羰基硫、乙硼烷、砷烷、磷烷、甲硅烷、二氯二氢硅、高纯三氯化硼、六氯乙硅烷、四氯化硅等列为重点新材料。2020 国务院 新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策 在先进存储、先进计算、先进制造、高端封装测试、关键装备材料、新一代半导体技术等领域，结合行业特点推动各类创新平台建设。2020 国务院 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 加快壮大新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽

69、车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等产业。2021 中共中央、国务院 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 聚焦新一代信息技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车等战略性新兴产业，加快关键核心技术创新应用，增强要素保障能力，培育壮大产业发展新动能。在事关国家安全和发展全局的基础核心领域，制定实施战略性科学计划和科学工程，瞄准集成电路等前沿领域，实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。2021 国家工信部 重点新材料首批次应用示范指导目录 将超高纯氤气、氧气、氩气、氦气、氦气、二氧化碳列为重点新材料。2022 国家工信部、科技部、自然资源部 “十四

70、五”原材料工业发展规划 围绕集成电路、信息通信、能源产业等重点应用领域，攻克特种涂层、光刻胶、工业气体、催化、光功能、储氢材料等一批关键材料。2022 国家工信部、国资委、市场监管总局 原材料工业“三品”实施方案 支持鼓励光刻胶、光电显示材料、工业气体、催化、光功能、储氯材料等关键基础材料研发和产业化，加强前沿新材料的质量性能研发。完善新材料生产应用平台，优化上下游合作机制，进一步提升高端产品有效供给能力，强化对战略性新兴产业和国家重大工程的支撑作用。资料来源：公司公告、各政府网站、智研咨询、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 3、受益于半导体产业快速发展，电子特气市场需求将

71、持续增长受益于半导体产业快速发展，电子特气市场需求将持续增长 近年来，近年来，全球及中国半导体市场规模全球及中国半导体市场规模呈呈稳步增长。稳步增长。近年来全球半导体市场规模不断增长，2021 年全球半导体市场规模为 5529.61 亿美元，同比增长 26.23%，为 2010 年以来的最大涨幅。受疫情、宏观经济等因素影响，2021Q4 开始，消费类电子等下游需求出现了明显下滑，导致全球半导体行业市场规模的增速也出现了一定下滑，根据 WSTS预测，2022 年全球半导体芯片市场仍将继续保持成长，但增速有所下降，预计全年市场规模将达到 6,332.38 亿美元，增长13.9%。2021年中国半导

72、体市场规模为12190亿元，同比增长24.38%，自2016年以来年复合增长率为12.17%。在半导体下游市场需求增加、国家政策的持续推动下，预计 2022 年中国半导体市场规模将达到 14950 亿元。图图 24：全全球半导体市场规模及增速球半导体市场规模及增速 图图 25：中国半导体市场规模及增速中国半导体市场规模及增速 资料来源：亿渡数据、招商证券 资料来源：亿渡数据、招商证券 中国已成为全球半导体重要生产和消费基地，中国集成电路市场规模增速远高于全球水平。中国已成为全球半导体重要生产和消费基地，中国集成电路市场规模增速远高于全球水平。集成电路使用半导体材料制作而成，是半导体产品的主要组

73、成部分，占半导体产品 80%以上的市场份额。据 WSTS 统计，2022 年全球集成电路市场规模为 4799.9 亿美元，同比增长 3.7%，预计到 2026 年全球集成电路市场规模将增至 7478.62 亿美元；2022年中国集成电路市场规模为 10974 亿元，同比增长 20%，远高于全球增速，预计 2026 年中国集成电路市场规模将达 22755 亿元，中国已成为全球半导体产业重要的生产和消费基地，产业规模和产业聚群效应明显。图图 26：全球集成电路市场销售规模及增速全球集成电路市场销售规模及增速 图图 27：中国集成电路市场销售规模及增速中国集成电路市场销售规模及增速 资料来源：亿渡数

74、据、招商证券 资料来源：亿渡数据、招商证券 随着晶圆厂扩产，电子特气需求将持续增长。随着晶圆厂扩产，电子特气需求将持续增长。电子特气是晶圆制造的大额耗材，不能反复使用而是需要持续补充，因此电子特气的需求与晶圆制造密切相关。2018-2022 年，中国大陆连续五年 8 寸等效晶圆产能蝉联全球第一。2019-2021 年，中国新建成晶圆厂 33 座，位于全球首位；中芯国际、华虹、粤芯等国内头部半导体企业均在大陆各地规划晶圆厂增资扩产，预计到 2026 年中国还将新增 25 座晶圆厂；随着晶圆厂投产，芯片制造的产能释放，将持续拉动电子特气需求增长，据 TECHCET 预测，到 2025 年中国晶圆制

75、造领域用电子特气市场规模将达到 134 亿元，2021-2025 年复合增长率将达 12.05%。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%004000500060007000200022E全球半导体市场规模（亿美元）同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02000400060008000400002020212022E中国半导体市场规模（亿元）同比-20%-10%0%10%20%30%40%004

76、0005000600070008000全球集成电路市场销售额（亿美元）同比-20%-10%0%10%20%30%40%05000000025000中国集成电路市场销售额（亿元）同比 敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 图图 28：2022 年全球年全球 8 寸晶圆产能占比（单位寸晶圆产能占比（单位%）图图 29：中国晶圆制造用电子特气市场规模与增速中国晶圆制造用电子特气市场规模与增速 资料来源：SEMI、招商证券 资料来源：TECHCET、招商证券 我国是全球主要显示面板生产地和消费地，随着面板市场扩容，将带动电子特气需求持续提升。我国是全球主要显示面板生产地和消

77、费地，随着面板市场扩容，将带动电子特气需求持续提升。显示面板在我国电子特气下游需求中占比约 19%，电子特气主要用于显示面板制造过程中前段阵列工序的成膜与刻蚀工艺，涉及硅烷、氟化物、稀有气体和氨气等产品。目前，我国已经成为全球显示面板领域最大的产业基地，截止 2022 年，LCD（液晶显示面板）产品中国地区产能占全球产能比高达 56%，为全球第一，同时中国也是 LCD 产品的主要消费地。2016-2022年，全球显示面板出货量的复合年均增速为 6.53%，中国大陆显示面板出货量 CAGR 为 15.88%，中国大陆显示面板出货量增速远高于全球水平。预计随着显示面板市场扩容和产能提升，将带动电子

78、特气需求持续增长。图图 30：2016-2022 年全球显示面板出货量及增速年全球显示面板出货量及增速 图图 31：2016-2022 中国显示面板出货量及增速中国显示面板出货量及增速 资料来源：华经产业研究院、招商证券 资料来源：华经产业研究院、招商证券 随着光伏产业快速发展随着光伏产业快速发展，将将进一步进一步带动带动电子特气市场需求电子特气市场需求提升提升。电子特气在太阳能电池片的生产过程中主要被应用于扩散、刻蚀、沉积等工序。据华经产业研究院，2022 年，全国太阳能电池累计产量为 34364.2 万千瓦，比上年增加了 10958.8 万千瓦，产量累计同比增长 47.8%；月均产量为 2

79、863.7 万千瓦。2023 年 1-2 月，我国太阳能电池产量为6296.6 万千瓦，同比增长 40.8%。随着光伏产业的快速发展，将带动电子特气市场需求进一步增长。图图 32：2016-2022 年年全球光伏新增装机容量全球光伏新增装机容量及增速及增速 图图 33：2016-2022 年年中国中国光伏新增装机容量光伏新增装机容量及增速及增速 资料来源：中国经济网、招商证券 资料来源：光伏资讯、招商证券 21%16%15%15%33%中国大陆日本中国台湾欧洲与中东其他10.51111.51212.51313.505002120222023(E)2024(E)2025(E

80、)集成电路领域电子特气市场规模（亿元）同比增长率（%）0%2%4%6%8%10%12%0500300200022E全球显示面板出货量（百万平方米）同比0%5%10%15%20%25%30%35%020406080002020212022E中国显示面板出货量（百万平方米）同比0%10%20%30%40%50%0500200022全球光伏新增装机容量（GW）同比-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801

81、00200022中国光伏新增装机容量（GW）同比 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 三、三、公司公司特气特气品类品类多多、技术水平、技术水平高高、客户覆盖面、客户覆盖面广广、综合服务能力、综合服务能力强强 1、公司掌握特气关键生产技术公司掌握特气关键生产技术，覆盖国内主要集成电路生产商覆盖国内主要集成电路生产商 公司掌握了特种气体从生产制备、存储、检测到应用服务全流程涉及到的关键性技术。公司掌握了特种气体从生产制备、存储、检测到应用服务全流程涉及到的关键性技术。核心技术包括气体合成纯化、混配（如混合气）、气瓶处理、分析检测以及供气系统的设计

82、、安装。公司部分产品的纯度高、有害杂质的含量少、产品质量稳定、检测精度准确。表表 12：公司公司核心技术的先进性核心技术的先进性 核心技术核心技术 简介简介 技术先进性技术先进性 具体表征具体表征 气体纯化 技术 气体纯化是通过多重高效吸附、精馏等方式，对气体原料中的水分、空气、金属离子、颗粒物等杂质进行去除，将气体纯度提至5N（99.999%）、6N（99.9999%）乃至7N（99.99999%）国际先进 吸附方面，公司通过对分子筛种类、性能等的研发，杂质吸附水平较高，如高纯四氟化碳中的卤代烃，公司可控制在 0.5ppm（0.5*106），高于行业 1-2ppm 的吸附水平；精馏方面，公司

83、能分离沸点相差 2oC 组分，高于分离沸点相差 5oC 的行业一般水平 气体混配技术 气体混配是指根据不同需求，运用重量法、分压法、动态体积法等方法，将两种或两种以上组分的气体按照特定比例混合，对配制过程的累计误差控制、配制精度、配制过程的杂质控制等均有极高要求 国际先进 在管线布局方面，公司根据气体性质进行针对性研究，真空环境可达 0.01pa，高于行业一般的0.3pa；在配气控制方面，可结合环境温度、湿度、风速等的影响，配气误差达到2%以内，高于行业一般的5%的误差水平 气瓶处理 技术 气瓶处理在气体存储、运输、使用的过程中对保持气体品质意义重大，通过去离子水清洗、内壁研磨、钝化等工艺，解

84、决钢瓶内壁吸附杂质的二次污染、与载气发生反应等问题 国际先进 研磨方面，公司可使光洁度达到 0.1-0.5m，高于行业一般的 0.5m；钝化方面，公司能使腐蚀性气体 1 年内量值变化不超过 1%，高于行业一般的 5%；抽真空方面，公司能使真空环境达 0.01pa，高于行业一般的 0.3pa 气体分析检测技术 由于气体“看不见、摸不着”的特点，其参数量化均依赖于分析检测，需基于对检测对象的分析判断，建立专门的检测方法，通过气相色谱仪、微量氧分仪等设备对气体的纯度、金属杂质、颗粒物等进行精准检测，对气体产品质量的控制具有重要意义 国内先进 相比于行业内一般的检测水平（检测精度为 1-10ppb），

85、公司对多种气体的检测精度可达 0.1ppb（0.1*10-9），而且对于重组分检测、百分比浓度含氟量的检测等行业难题均建立了独特的检测方法 资料来源：公司公告、招商证券 公司公司技术水平国内领先，技术水平国内领先，主持或参与多项电子气体国家标准制定主持或参与多项电子气体国家标准制定。截至 2022H1，公司主持或参与制定包括多项电子工业用气体国家标准在内的 47 项标准，1 项行业标准，1 项国际标准和 7 项团体标准，累计取得 158 项专利，其中发明专利 21 项；承担了国家重大科技专项（02 专项）中的高纯三氟甲烷的研发与中试课题等重点科研项目，于2017、2019 年、2021 年三届

86、入选“中国电子化工材料专业十强”，公司是唯一三届入选该奖项的气体公司。公司现有多个项目在研，公司现有多个项目在研，已已实现实现约约 50 个产品的个产品的进口替代。进口替代。截至 2022H1，公司在研项目 48 个，其中 10 项技术可以实现进口替代 1 项技术填补国内技术空白，还有 1 项技术为行业首创。产品的应用环节主要集中在蚀刻清洗、气瓶储罐、沉积/离子注入为三大类。公司已在特种气体领域生产出高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、高纯八氟环丁烷、高纯三氟甲烷、稀混光刻气等约 50 个产品并实现了国内同类产品的进口替代。表表 13：截至：截至 2022 年前三季度公司在

87、研项目（单位：万元）年前三季度公司在研项目（单位：万元）序号序号 项目名称项目名称 预计总投资规模预计总投资规模 累计投入金额累计投入金额 进展或阶段性成果进展或阶段性成果 1 羰基硫研发 350.00 344.88 安装调试 2 六氟丁二烯的合成与纯化研制 900.00 444.30 实验 3 高纯氨吸附纯化工艺研制 120.00 56.30 试生产 4 溴化氢的纯化研制项目 800.00 244.40 实验 5 高纯管道研发 355.00 310.07 试生产阶段 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 6 小型能源供应站研发 495.00 253.00 产线调试 7 燃烧式 LNG

88、应急供气设备研发 550.50 288.84 产线调试 8 自动升压杜瓦罐组的研发 374.00 177.21 产线调试 9 锗烷纯化及锗烷混合气分析技术研发 400.00 350.23 产线建设 10 气体纯化过程的吸附工艺研发 500.00 419.00 产线调试 11 超高纯气体的研发攻关 630.00 600.30 产线建设 12 高纯二氧化碳项目 80.00 48.68 实现规模化生产 13 高纯二氟甲烷研发攻关 580.00 183.50 规模化生产 14 环氧乙烷消毒混合气体生产技术的研发 85.60 83.76 验收并量产 15 低温绝热气瓶真空层处理系统的研发 89.10 6

89、9.54 量产 16 全不锈钢特易冷的研发 350.00 172.78 安装调试 17 采用应变强化不锈钢板的低温容器研发 330.00 117.90 安装调试 18 TSA 的合成纯化研制 557.00 389.98 小试阶段 19 应急排空设备的研发 132.00 46.50 安装调试 20 碳氢化物-电子丙烯的纯化研制 650.00 156.01 实验阶段 21 吸附剂改性研制 580.00 145.92 实验阶段 22 氟碳化合物-六氟丙烷纯化研制 650.00 187.93 实验阶段 23 稀有气体纯化研制 950.00 572.09 小试阶段 24 硅基前驱体-乙硅烷的合成纯化研制

90、 600.00 156.16 实验阶段 25 电子气体钢瓶处理技术研制 800.00 466.83 实验阶段 26 工业气体充装软件开发 50.00 20.94 测试 27 工业气体自动充装系统 211.00 72.27 实验阶段 28 石油化学品包装物的研发 100.00 20.74 实验阶段 29 LH2 汽化器的研发 130.00 70.19 实验阶段 30 焊接气瓶气体包装物研发 100.00 15.83 安装调试 31 便携应急医用氧的研制 150.00 17.28 中试阶段 32 低纯度八氟环丁烷纯化技术研发 61.00 36.72 实现规模化生产 33 高纯氩气净化装置的研发 8

91、0.00 24.98 实验 34 甲烷纯化与质量保证技术 300.00 62.09 实现规模化生产 35 高纯一氧化氮中 NO2 的脱除及质量保证研究 280.00 69.60 试生产 36 高纯锗烷合成与转充技术 750.00 208.62 实验 37 氟气纯化技术研究 380.00 49.42 试生产 38 硅基前驱体合成与纯化技术研发 900.00 65.30 实验 39 卧式焊接绝热气瓶研发 180.00 64.15 实验 40 大型低温液体储罐研发 220.00 91.01 实验 41 特易冷内胆新材料研发 100.00 15.55 实验 42 1000L 焊接绝热气瓶研发 180.

92、00 41.53 实验 43 汽化器撬装研发 150.00 17.79 实验 44 1.34L 铝合金气瓶研发 150.00 28.59 实验 45 用于填充气体罐方法的研发 55.00 46.43 量产 46 气体罐安全防护装置的研发 68.50 67.79 实验 47 电子级二氧化碳的生产系统的研发 60.00 20.35 实验 48 氩气集中供应装置的研发 36.50 34.97 实验 49 制氢设备容器研发项目 120.00 23.10 实验 50 基于 ASME 标准的低温容器研发项目 90.00 19.61 实验 51 耐高压小气瓶制造技术研制 80.00 1.05 实验 合计合计

93、 16,890.20 7,492.01-资料来源：公司数据、招商证券 表表 14：公司产品实现进口替代的具体过程和表现公司产品实现进口替代的具体过程和表现 产品名称产品名称 突破年份突破年份 量产时间量产时间 国内份额国内份额 国内外主要企业国内外主要企业 是否为国内首家是否为国内首家 高纯六氟乙烷 2011 2013 60.26%绿菱气体、昭和电工、关东电化 国内首家 高纯氨 2011 2013 14.73%昭和电工、金宏 未明确 高纯一氧化氮 2011 2013-住友精化 国内首家 敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 高纯四氟化碳 2012 2014 21.17%昭和电工、关东电化

94、 国内首家 高纯二氧化碳 2013 2014 35.70%林德集团 国内首家 高纯三氟甲烷 2014 2016 14.50%绿菱气体、昭和电工、关东电化 国内首家 Ar/F/Ne 混合气 2014 2016 60%林德集团、液化空气集团、普莱克斯集团等 国内首家 Kr/Ne 混合气 2014 2016 Ar/Ne 混合气 2014 2016 Ar/Xe/Ne 混合气 2014 2016 Kr/F/Ne 混合气 2014 2016 高纯八氟环丁烷 2015 2016 6.40%绿菱气体、昭和电工、关东电化 未明确 超高纯氩 2016 2017-林德集团 未明确 锗烷混氢 2016 2017-空气

95、化工集团 未明确 高纯八氟丙烷 2017 2018 关东电化 国内首家 超高纯氦 2017 2018-液化空气集团、普莱克斯集团 未明确 超高纯氮 2017 2017-林德集团 未明确 高纯氪 2016 2017-林德集团、空气化工集团、普莱克斯 未明确 高纯一氟甲烷 2018 小规模试用-昭和电工、关东电化、大阳日酸 未明确 高纯二氟甲烷 2018 小规模试用-昭和电工、关东电化 未明确 高纯一氧化碳 2016 2018 20.60%住友精化、大阳日酸 国内首家 氦氧混合气 2018 2018 空气化工产品集团、普莱克斯集团 未明确 资料来源：公司招股说明书、招商证券 公司特气质量国内领先，

96、是国内唯一一家同时通过公司特气质量国内领先，是国内唯一一家同时通过ASML和和GIGAPHOTONR认证的公认证的公司。公司自主研发的Ar/F/Ne、Kr/Ne、Ar/Ne 和 Kr/F/Ne4 种混合气并在 2017 年得到全球最大光刻机制造厂商 ASML 的认证，全球仅 4 家通过相关认证，公司是目前国内唯一的一家得到认证的气体公司。2021 年度，公司自主研发的 Ar/Ne/Xe、Kr/Ne、F2/Kr/Ne、F2/Ar/Ne 混合气获得光刻用准分子激光机和极紫外光刻（EUV）的开发商和制造商日本 GIGAPHOTON 株式会社的认证，公司目前是国内唯一一家同时通过荷兰 ASML 公司和

97、日本 GIGAPHOTON 株式会社认证的气体公司。特气高端领域认证壁垒高，公司特气高端领域认证壁垒高，公司对对 8 寸寸、12 寸寸集成电路厂商的覆盖率集成电路厂商的覆盖率超超 90%。在集成电路、新型显示面板等特种气体的下游高端应用领域，客户对气体供应商会进行审厂、产品认证两轮严格的审核认证，其周期一般长达 2-3 年，而公司经过多年行业沉淀在高端市场领域形成了突破，积累了众多优质客户；尤其在集成电路领域，成功实现了对国内 8 寸、12 寸集成电路制造厂商超过 90%的客户覆盖率，解决了长江存储、中芯国际、华虹宏力、华润微电子、台积电（中国）等客户多种气体材料的进口制约，并进入了英特尔、美

98、光科技、德州仪器、台积电、SK 海力士、英飞凌、三星、铠侠等全球领先的半导体企业供应链体系。公司与主要客户形成了多年稳定而紧密的合作关系公司与主要客户形成了多年稳定而紧密的合作关系。公司主要终端客户有南通建工集团股份有限公司、中芯国际、华润微电子、长江存储、浙江晶科能源有限公司、上海华虹宏力半导体制造有限公司、河南仕佳光子科技股份有限公司、广东粤电环保有限公司、湘能华磊光电股份有限公司等。主要气体客户有 Commerce Enterprises Pty.Ltd、液化空气集团、大阳日酸集团、Advanced Specialty Gases、普莱克斯集团、MG KOREA CO.,LTD.等。新进

99、客户有士兰微电子、英飞凌、机塔半导体、长鑫存储、Gigaphoton 等。随着与下游客户合作关系的深入，公司一方面可以通过不断满足客户的个性化需求，强化客户粘性；另一方面，公司又能对客户需求进行深入挖掘，贴合市场，实现更多产品导入，保持先发优势。2、特气品种丰富、特气品种丰富、综合服务能力综合服务能力优异优异 公司特气品种丰富，可以满足下游客户对产品多样化的需求。公司特气品种丰富，可以满足下游客户对产品多样化的需求。例如集成电路行业，仅集成电路的制造需使用纯气超过50 种，混合气体种类更多。由于气体产品的特殊性，每一产品的经营均需取得相应的危化品经营许可等资质，公司取得的生产、经营资质覆盖产品

100、种类超过 100 种，是国内经营气体品种最多的企业之一，能有效满足客户的对产品品种的需求，产品种类优势明显。敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 公司具备业内领先的物流配送能力。公司具备业内领先的物流配送能力。公司通过完善的物流运输信息系统，保障物流信息的准确性和及时性，做到产品销售与售后一体化。多品种协同，以及供应和服务一体化，很大程度上提高了客户的生产工作效率，满足了客户的需求，形成了公司强大的产品和服务优势。（1）仓储模式。目前，公司立足佛山，通过在深圳、中山、江门等地设立子公司，基本完成了珠三角地区的仓储布局与网络建设。同时公司还在湖南、江西、浙江等地设立了子公司，辐射范围逐步向

101、华东、华中乃至全国扩散，仓储布局与网络建设日趋完善。（2）物流模式。公司的物流模式以自主配送为主，同时以有资质的第三方配送为辅。自主配送方面，公司目前拥有一百多辆槽车、货车等运输车辆，半径 200 公里内均可一日送达；第三方配送方面，公司与多家有资质的物流公司签署了物流运输协议，对公司的配送能力进行有效补充。此外，公司的海外业务采用海陆联运模式，公司将货物运输至境内港口，此后由第三方船运公司进行运输，并根据双方约定的不同方式完成交货。构建智能化运营平台提升公司智能化及安全运营水平。构建智能化运营平台提升公司智能化及安全运营水平。智能化运营平台由多个模块集成，主要包括：企业管理信息系统、仓储管理

102、系统、物流优化系统、制造执行系统、钢瓶条码平台、质检管制系统、安全及通讯系统、资金系统、营销管理平台、供应链协同平台等。公司通过智能化运营项目进一步提高公司的智能化及安全运营水平。目前，第三车间已完成建设，投入使用后可以有效的增强公司在国内的仓储、运营能力，提高公司的综合竞争力，为公司长期稳定发展奠定坚实的基础。加强了公司在气体行业的一体化生产加工运营能力，以满足客户的多元化需求，从而与下游客户建立更紧密的合作关系。图图 34：公司智能化运营项目体系公司智能化运营项目体系 资料来源：亿渡数据、招商证券 公司已成功构建“境内公司已成功构建“境内+境外”的全球销售网络，出口比例约境外”的全球销售网

103、络，出口比例约 15%-25%。经过近三十年的发展，公司成为国内少数实现大量产品出口的气体公司。公司境外业务收入占比持续增加，产品质量得到了海外客户，包括国际气体巨头的认可。公司产品通过如液化空气集团、林德集团等国际气体公司出口至东亚、东南亚、西亚、北美、欧洲等 50 多个国家和地区，形成了“境内+境外”的全球销售网络，既能有效促进产品销售、提升公司产品影响力，又能在信息、渠道等方面实现优势互补与资源整合，有效缩短了公司在国内半导体芯片客户端的产品认证周期。敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 图图 35：2017-2021 年年公司境内外业务收入占比公司境内外业务收入占比 资料来源：公

104、司公告、招商证券 四、盈利预测四、盈利预测及估值分析及估值分析 1、盈利预测、盈利预测 关键假设：关键假设：1、随着公司新建产能释放，预计公司 2022-2024 年，普通工业气体收入分别为 2.18、3.18、3.68 亿元，毛利率分别为 11.70%、14.94%、15.90%。2、随着公司新建产能释放，预计公司 2022-2024 年，特种气体收入分别为 12.67、16.75、19.70 亿元，毛利率分别为 28.47%、28.67%、30.68%。3、随着公司新建产能释放，预计公司 2022-2024 年，焊接绝热气瓶及其附属设备销量分别为 1.0、1.7、2.3 万个，价格保持为

105、1.8 万元/个，毛利率保持为 11.34%。4、随着公司新建产能释放，预计公司 2022-2024 年，其他主营业务收入分别为 1.18、1.54、1.85 亿元，毛利率保持为 31.07%。5、随着公司新建产能释放，预计公司 2022-2024 年，其他业务收入分别为 0.21、0.30、0.42 亿元，毛利率保持为75.36%。表表 15：公司盈利预测：公司盈利预测 单位：百万元 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 一、普通工业气体一、普通工业气体 收入 218.56 213.63 266.14 217.50 317.50 367.50 增速-12.76%1

106、8.44%34.78%-18.28%51.13%67.47%成本 150.53 180.65 236.29 192.05 270.05 309.05 增速-15.62%18.44%34.78%-18.72%51.13%67.47%毛利 68.03 32.98 29.85 25.45 47.45 58.45 毛利率 31.13%15.44%11.22%11.70%14.94%15.90%二、特种气体二、特种气体 收入 412.82 515.78 740.60 1267.47 1674.79 1970.18 增速 5.85%18.44%34.78%71.14%51.13%67.47%成本 255.

107、48 363.74 535.13 906.61 1194.62 1365.73 增速 9.07%18.44%34.78%69.42%51.13%67.47%毛利 157.3 152.0 205.5 360.86 480.16 604.45 毛利率 38.11%29.48%27.74%28.47%28.67%30.68%三、焊接绝热气瓶及其附属设备三、焊接绝热气瓶及其附属设备 0%20%40%60%80%100%200202021境外业务收入占比境内业务收入占比 敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 销量（万个)0.82 1.15 1.10 1.00 1.70 2.3

108、0 价格(不含税,万元/个)1.68 1.71 1.99 1.80 1.80 1.80 收入 137.21 196.22 218.62 180.00 306.00 414.00 增速-19.45%18.44%34.78%-17.67%51.13%67.47%成本 103.98 151.26 172.46 159.59 271.30 367.05 增速-23.09%18.44%34.78%-7.46%51.13%67.47%毛利 33.23 44.96 46.16 20.41 34.70 46.95 毛利率 24.22%22.91%21.11%11.34%11.34%11.34%四、其他主营业务

109、四、其他主营业务 收入 67.39 63.19 106.68 118.41 153.94 184.73 增速 -6.23%68.82%11.00%30.00%20.00%毛利率 50.44%38.27%31.07%31.07%31.07%31.07%五、其他业务五、其他业务 收入 8.00 10.78 15.21 21.29 29.81 41.74 增速 34.75%41.09%40.00%40.00%40.00%毛利率 74.63%51.02%74.49%75.36%75.36%75.36%营业总收入 843.99 999.59 1,347.26 1804.68 2482.04 2978.1

110、4 增速 3.24%18.44%34.78%33.95%51.13%67.47%营业总成本 545.42 739.94 1,021.30 1345.12 1849.43 2179.44 增速-0.55%18.44%34.78%31.71%51.13%67.47%毛利 298.57 259.65 325.96 459.56 632.61 798.70 毛利率 35.4%26.0%24.2%25.5%25.5%26.8%资料来源：公司数据、招商证券 盈利预测：盈利预测：预计公司 2023-2024 年收入分别为 24.8、29.8 亿元，归母净利润分别为 2.6 亿元、3.5 亿元，EPS 分别为

111、 2.18 元、2.88 元，当前股价对应 PE 分别为 40.7 倍、30.8 倍。2、估值分析、估值分析 公司主营业务为特种气体，产品主要应用于电子半导体领域，2021 年公司特气业务收入占比为 59%。我们选取同行业可比上市公司金宏气体（主营业务为大宗气体和特种气体）、南大光电（主营业务为电子特气）、江化微（主营业务为湿电子化学品）作为可比公司。公司作为国内特种气体国产化先行者，在特种气体品种、收入规模、技术水平上处于行业领先地位，相较于其他可比公司的平均估值水平，给予公司一定估值溢价，给予公司 2024 年 40 xPE，对应合理市值为 140 亿元，基于现价约26%的空间，首次覆盖，

112、给予“强烈推荐”投资评级。表表 16：可比公司盈利预测及可比公司盈利预测及 PE 公司简称公司简称 总市值（亿总市值（亿元）元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）（倍）2021A 2022A/E 2023E 2024E 2021A 2022A/E 2023E 2024E 金宏气体 110.1 1.7 2.3 3.6 4.8 80.6 39.7 30.5 23.0 南大光电 191.8 1.4 1.9 3.0 4.4 143.9 84.6 63.1 47.4 江化微 73.7 0.6 1.0 1.7 2.2 92.2 57.6 44.1 33.0 平均值/1.2 1.7 2.8 3.

113、8 105.6 69.6 45.9 34.5 华特气体华特气体 110.9 1.3 2.0 2.6 3.5 83.7 44.6 40.7 30.8 资料来源：公司公告、wind 一致预期、招商证券 注：总市值选取 2023 年 3 月 30 日对应市值，可比公司盈利预测采用 wind 一致预期。敬请阅读末页的重要说明 25 公司深度报告 五、风险提示五、风险提示 1、产品价格波动的风险产品价格波动的风险 随着特种气体国产化水平的不断提高，一方面公司的成熟产品可能将会面临更激烈的市场竞争，另一方面公司将在更多领域与国外大型气体公司产生直接竞争，竞争环境的变化可能带来产品价格的波动。此外，技术的重

114、大突破、下游产业发展趋势的变化都可能对供需产生影响，进而造成产品价格的波动。2、行业竞争加剧行业竞争加剧的风险的风险 公司的特种气体主要面向集成电路、显示面板、光伏、新能源等产业，该类产业具有技术革新频繁、迭代快速的特点，随着下游产业自身技术的不断发展，其对特种气体等半导体材料的纯度、杂质含量等技术指标要求将不断提高，公司只有持续不断地推出适应市场需求变化的新技术、新产品，才能保持公司现有的市场地位和竞争优势。未来，若公司未能及时根据行业发展状况作出前瞻性判断，或因技术升级迭代进度和成果未达预期，致使技术水平落后于行业升级换代水平，不能适应下游客户的迭代需求，将对公司未来业务发展造成不利影响。

115、同时，特种气体行业的技术壁垒较高，公司的核心技术人员均在气体行业有着多年的从业经历，技术经验丰富，对公司的产品研发具有重要意义。一旦核 心技术人员流失，将对公司的产品研发及稳定发展带来不利影响。3、原材料原材料产品价格波动产品价格波动的风险的风险 公司的原材料主要采购自空分气体企业、金属冶炼企业、化工企业、生产粗产品的气体公司等，报告期内，公司原材料价格受市场环境等因素的影响，存在不同程度的波动。如果公司上游行业的市场环境发生变化，对供需关系造成影响，将造成公司原材料价格的波动，进而对成本、毛利率产生一定影响。图图 36：华特气体华特气体历史历史 PE Band 图图 37：华特气体华特气体历

116、史历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 25x40 x50 x65x75x020406080100120140Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元)4.2x5.6x7.1x8.6x10.1x020406080100120140Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元)敬请阅读末页的重要说明 26 公司深度报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1076 1027 1092

117、 1435 1652 现金 534 310 192 220 217 交易性投资 83 59 59 59 59 应收票据 8 54 73 100 120 应收款项 197 268 334 460 552 其它应收款 12 19 25 34 41 存货 147 235 299 411 484 其他 95 83 109 151 179 非流动资产非流动资产 407 738 834 917 988 长期股权投资 14 56 56 56 56 固定资产 248 371 480 574 656 无形资产商誉 21 123 111 99 90 其他 124 189 188 187 186 资产总计资产总计

118、1483 1765 1926 2352 2639 流动负债流动负债 199 279 281 469 489 短期借款 5 40 0 109 76 应付账款 78 90 119 163 193 预收账款 19 29 38 52 61 其他 98 120 124 145 159 长期负债长期负债 10 100 100 135 135 长期借款 5 28 28 28 28 其他 6 72 72 107 107 负债合计负债合计 210 379 381 605 625 股本 120 120 120 120 120 资本公积金 758 766 766 766 766 留存收益 395 496 654 8

119、57 1125 少数股东权益 0 4 4 4 4 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 1273 1382 1540 1743 2011 负债及权益合计负债及权益合计 1483 1765 1926 2352 2639 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 108 15 125 94 259 净利润 106 129 200 263 347 折旧摊销 36 48 66 80 92 财务费用 5 5 1 3 5 投资收益(11)(8)(16)(20)(20)营运资金变动(27)(158)(138)(248)(1

120、77)其它(2)(1)12 17 13 投资活动现金流投资活动现金流(215)(257)(151)(147)(147)资本支出(92)(213)(166)(166)(166)其他投资(124)(44)16 20 20 筹资活动现金流筹资活动现金流(48)17(92)81(116)借款变动(15)(9)(49)109(32)普通股增加 0 0 0 0 0 资本公积增加 0 8 0 0 0 股利分配(30)(36)(42)(60)(79)其他(3)54(1)32(5)现金净增加额现金净增加额(155)(224)(117)28(4)利润表利润表 单位：百万元 2020 2021 2022E 2023

121、E 2024E 营业总收入营业总收入 1000 1347 1805 2482 2978 营业成本 740 1021 1345 1849 2179 营业税金及附加 5 5 9 12 14 营业费用 62 69 86 118 141 管理费用 58 68 88 122 146 研发费用 30 47 65 99 119 财务费用 2 6 1 3 5 资产减值损失(3)(2)0 0 0 公 允 价 值 变 动 收 益 0(0)(0)(0)(0)其他收益 6 7 8 10 10 投资收益 11 8 8 10 10 营业利润营业利润 117 144 227 299 393 营业外收入 9 5 5 7 8

122、营业外支出 2 1 1 3 1 利润总额利润总额 124 149 231 303 400 所得税 18 19 31 40 54 少数股东损益(0)(0)(0)(0)(0)归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 106 129 200 263 347 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年成长率 营业总收入 18%35%34%38%20%营业利润 39%23%57%32%32%归母净利润 47%21%55%31%32%获利能力获利能力 毛利率 26.0%24.2%25.5%25.5%26.8%净利率 10.7%9

123、.6%11.1%10.6%11.6%ROE 8.6%9.7%13.7%16.0%18.5%ROIC 8.0%9.4%12.9%15.1%17.2%偿债能力偿债能力 资产负债率 14.1%21.5%19.8%25.7%23.7%净负债比率 0.7%4.4%1.5%5.8%4.0%流动比率 5.4 3.7 3.9 3.1 3.4 速动比率 4.7 2.8 2.8 2.2 2.4 营运能力营运能力 总资产周转率 0.7 0.8 1.0 1.2 1.2 存货周转率 5.6 5.3 5.0 5.2 4.9 应收账款周转率 5.0 5.1 4.9 5.1 4.8 应付账款周转率 9.5 12.2 12.9

124、 13.1 12.2 每股资料每股资料(元元)EPS 0.88 1.07 1.67 2.18 2.88 每股经营净现金 0.89 0.13 1.04 0.78 2.15 每股净资产 10.58 11.49 12.80 14.49 16.72 每股股利 0.30 0.35 0.50 0.66 0.86 估值比率估值比率 PE 104.2 85.8 55.4 42.2 32.0 PB 8.7 8.0 7.2 6.4 5.5 EV/EBITDA 73.9 58.0 38.4 29.5 23.0 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 27 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究

125、报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。周铮：周铮：招商证券化工行业首席分析师。金融学硕士，2015 年加入招商证券。曾供职于天相投顾、华创证券、方正证券。曹承安：曹承安：招商证券化工行业高级分析师。上海交通大学硕士，2020 年加入招商证券，曾供职于中化国际、浙商证券。赵晨曦：赵晨曦：招商证券化工行业高级分析师。化学工程硕士，2021 年加入招商证券，曾供职中国节能、首创证券。连莹：连莹：招商证券化工行业研究员。复旦大学化学博士，2022 年加入招商证券。姚姿

126、宇：姚姿宇：招商证券化工行业研究员。香港科技大学硕士，2022 年加入招商证券，曾供职于中泰证券。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票评级股票评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级

127、行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。