1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 保险保险 互联网保险互联网保险探讨探讨 超配超配 2020 年年 06 月月 03 日日 一年该行业与一年该行业与上证综指上证综指走势比较走势比较 行业专题行业专题 混沌混沌有道有道 主要结论：主要结论：互联网保险的潜在触角无所不在互联网保险的潜在触角无所不在，赛道众多，赛道众多 本篇报告的主要目的在于回答以下问题：互联网保险企业的本质是什 么？具有怎样的主要特征？我们具体以寿险、车险和健康险等子行业为 例，做出我们的分析。保险业务的本质特殊，以致互
2、联网保险的潜在触 角无所不在，具体生态难以预期，潜在的天花板难以衡量，使得众多的 初创企业仿佛在一片混沌中寻找商业价值的突破口。 综合分析，互联网保险往往具有以下特征：综合分析，互联网保险往往具有以下特征： （1）新兴企业需要面对较大 的竞争压力，往往聚焦于细分赛道以求发展； （2）创新空间过大，难以 预测，科技对人以及对物的影响甚至可能会颠覆一个险种； （3）各子行 业的发展易受上下游产业或者相关机构参与者的影响，未来生态或各不 相同。 互联网保险互联网保险：混沌中明晰混沌中明晰 保险业务的本质在于通过风险的对冲和转移实现盈利，但围绕各种风险， 各子行业需要面对不同的上下游对象，导致各子行业
3、未来的生态并不十 分清晰，难以预期。我们以三个比较受关注的子行业为例，以总结互联 网保险企业的特征： （1）寿险行业：）寿险行业：鉴于寿险产品的复杂，新兴寿险企业往往聚焦于定期寿 险产品等细分赛道，以满足互联网用户对用户体验的高要求，竞争压力 大； （2）车险行业：）车险行业：新兴科技对机动车的影响非常大，一方面使新兴车 险企业有能力对传统业务模式进行创新，但另一方面，随着自动驾驶等 技术的推进，传统的车险模式甚至会被颠覆； （3）健康险行业：）健康险行业：健康险 生态历来是由商业体系和公立体系组成，且受医疗体系的影响，所以商 业健康险的发展历来不是独立的，例如在美国，新兴企业往往以契合生 态
4、为主，先聚焦细分赛道以寻求突破机会。 投资建议：投资建议：给与众安在线给与众安在线“买入买入”评级评级，维持行业，维持行业“超配超配”评级评级 本专题报告的相关投资标的为众安在线，我们预计其保险业务盈利在望， 同时科技输出业务正持续扩张，参考国际同业 Guidewire 的成长轨迹， 前景不可小觑。 当下， 众安在线的 PB 倍数为 2.4， 处于较低的估值区间， 我们给与其“买入”评级。同时，鉴于我国保险行业的整体估值较低，再考 虑到经济回暖及利率上行在望，我们维持保险行业“超配”评级。 风险提示风险提示 第一，经济下滑超出预期；第二，承保业务的亏损超出预期，限制扩张 步伐；第三，行业竞争加
5、剧，或渠道面临分流压力等。 重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 （元）（元） EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级 2020E 2021E 2020E 2021E 6060.HK 众安在线 买入 27.35 0.25 0.46 109 59 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测（收盘价日期：2019 年 5 月 29 日） 相关研究报告：相关研究报告： 保险行业专题：重疾险发展迎来变革 2020-05-29 寿险估值体系探讨：黄金有价（二） ：主动估 值 2020-05-11 保险行业专题：健康险市场变革之年 2020-
6、05-10 保险行业专题：如何看待低利率的影响？ 2020-04-15 2020 年 2 月保险行业投资策略： 疫情影响有 限，寿险标的坚实 2020-02-06 证券分析师：王剑证券分析师：王剑 电话： E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 联系人：王鼎联系人：王鼎 电话： E-MAIL： 证券分析师：李锦儿证券分析师：李锦儿 电话： E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070003 独立性声明：独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道
7、，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，其结 论不受其它任何第三方的授意、影响，特此 声明 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 J/19A/19O/19D/19F/20A/20 上证综指保险 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议 与一般的互联网金融业务相比，互联网保险业务显得更加复杂，甚至各子行业 都显示出完全不同的发展轨迹。互联网保险往往具有以下特征： （1）新兴企业 需要面对较大的竞争压力， 往往聚焦于细分赛道以求发展； （2） 创新空间过大， 难以预测，科技的进步对人以
8、及对物的影响甚至可能会颠覆一个险种； （3）各 子行业的发展易受上下游产业或者相关机构参与者的影响，未来生态或各不相 同。 本专题报告的相关投资标的为众安在线，其创立于 2013 年，主要从事财产险 业务和科技输出业务，于 2017 年上市之后，其财产险业务依靠线上渠道快速 扩张，且盈利在望，同时科技输出业务正持续扩张，受到国际认可，参考国际 同业 Guidewire 的成长轨迹， 前景不可小觑。 当下， 众安在线的 PB 倍数为 2.4， 具有一定的投资价值，给与“买入”评级。同时，鉴于我国保险行业的整体估值较 低，再考虑到经济回暖及利率上行在望，我们维持保险行业“超配”评级。 核心假设或逻
9、辑核心假设或逻辑 第一，互联网保险难以开发新的赛道，一般都是在旧有的赛道上进行深耕，谋 求进一步的发展； 第二，因为金融科技很容易被模仿，所以科技本身难以使保险企业具备核心竞 争力， 过于依赖科技的企业往往需要面对很大的竞争压力， 直到竞争格局确定； 第三，保险业务类似于风险中介，与产生风险的一方以及承受风险的一方都有 着紧密的联系，正因如此保险企业的发展轨迹皆会受到两者的影响。 与市场预期不同之处与市场预期不同之处 第一，科技的快速进步对于保险行业而言，机会与挑战同在。机会在于，保险 企业可以利用新兴科技实现对产品、渠道以及组织模式等方面的革新，而挑战 在于产生风险的一方、承受风险的一方以及
10、渠道方都可以利用自己的话语权， 切入保险业务，对传统保险企业形成持续的打压，甚至颠覆传统的保险模式， 例如互联网企业或汽车企业正在大力研发的自动驾驶技术会对传统车险模式构 成巨大的威胁； 第二，新兴的保险科技企业往往利用最新的数据技术，挖掘传统保险企业未曾 覆盖的市场，抢占市场先机，但数据技术本身很难成为核心竞争力，再加上保 险购买行为本身是低频行为， 所以保险科技企业一般很难在短时间内迅速扩张， 且不具备如网络社交应用一般的网络价值，对传统保险企业造成冲击有限。 股价变化的催化因素股价变化的催化因素 第一，健康险业务及生活消费类险种快速扩张，且皆实现承保盈利； 第二，自有平台取得巨大成功，消
11、费者粘性迅速提升； 第三，科技业务找到切实可行的方向，成长空间迅速打开。 核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 第一，疫情影响超预期，或中美摩擦加剧，导致经济下滑超预期； 第二，承保业务的亏损超出预期，限制扩张； 第三，行业竞争加剧，或渠道面临分流压力等。 nMrOpOpMtOqRzQoMwOmQwObRcM8OtRoOmOoOlOrRoQeRnNnR9PrRuNwMoNsMwMrQpQ 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 互联网保险：混沌中探寻互联网保险：混沌中探寻 . 5 保险科技企业：道阻且长，各有不同保险科技企业：道阻且长，各有不同 . 6
12、寿险保险：重在赛道策略 . 6 车辆保险：重在战略布局 . 8 商业健康险：重在生态契合 . 9 P2P 保险：重在模式创新 . 10 辅助创新：重在竞争格局 .11 互联网保险标的：众安在线互联网保险标的：众安在线 . 12 基本业务情况：承保业务盈利在望 . 13 科技业务情况：持续构建竞争壁垒 . 14 投资建议：估值较低，前景可期 . 14 风险提示风险提示 . 15 国信证券投资评级国信证券投资评级 . 16 分析师承诺分析师承诺 . 16 风险提示风险提示 . 16 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明 . 16 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图表目录
13、表目录 图图 1：保险业务的本质保险业务的本质 . 5 表表 1：投保人在：投保人在 Ladder 上购买定期寿险的流程上购买定期寿险的流程 . 7 表表 2：车险领域：车险领域 . 8 表表 3：健康险领域：健康险领域 . 10 表表 4：P2P 保险企业保险企业 . 10 表表 5：B2B 软件提供商软件提供商 . 11 表表 6：B2C 客户服务客户服务 . 11 表表 7：众安在线营业收入数据：众安在线营业收入数据 . 12 表表 8：众安在线各产险业务线的历史总保费：众安在线各产险业务线的历史总保费 . 13 表表 9：众安保险各生态的成本情况：众安保险各生态的成本情况 . 13 表
14、表 10：众安在线营业支出及利润数据：众安在线营业支出及利润数据 . 15 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 本篇报告的主要目的是讲述并分析互联网保险的基本面貌，以定性分析为主， 重点描述寿险、健康险、车险以及 P2P 等受我国投资者关注较大的领域，最后 我们具体分析众安在线。 互联网保险：混沌中互联网保险：混沌中探寻探寻 我们构建保险业务的商业模型，如下图所示，以试图解释互联网保险的商业逻 辑。传统的保险业务类似于风险第三方，评估产生风险的一方，为承受风险的 一方提供保险服务，在事故发生后提供经济补偿。即传统的保险业务涉及到两 个重要的对象，即产生风险的一方和承受风险的一方，
15、而其盈利的基础是对风 险的精准定价。 图图 1：保险业务的本质保险业务的本质 资料来源：国信证券经济研究所整理 但随着科技的快速进步，创新正逐渐动摇着传统的保险业务模式。例如，互联 网渗透率的迅速提升，使得众多承受风险的一方可以高效地组织在一起，形成 共保体系，在组织内实现单位风险的对冲，基本无需保险企业的参与。例如， 自动驾驶技术可以改变车险中产生风险的一方，即由驾驶员变为提供自动驾驶 技术的汽车企业，而此潜在的趋势可以逐渐颠覆传统的车险业务，使汽车企业 可以通过销售产品责任险，以替代传统的车险产品。 正如上所述，科技的进步对保险业务的冲击十分巨大，甚至可能颠覆传统的保 险业务模式。鉴于各保
16、险子行业连结着不同的风险上下游，那么各保险子行业 大概都面临着不同的变数。整个保险行业在科技的催熟下，仿佛进入了一片混 沌。 产生风险 的一方 承受风险 的一方 风险风险 保险企业 评估评估风险风险 经济补偿经济补偿购买保单购买保单 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 为了高效地描述整个互联网保险领域的面貌，我们主要在报告里分析五个比较 受关注的保险子领域，即寿险、车险、健康险以及 P2P 保险平台和科技输出等 领域。 保险科技保险科技企业企业：道阻且长道阻且长，各有不同，各有不同 通过分析，各保险子行业往往在发展重点上各不相同： （1）寿险行业的重点在于赛道策略，其新兴企业往往
17、聚焦于定期寿险等简单赛 道，以求突破； （2）车险行业的重点在于战略布局，其新兴企业或是对车险服务的收费模式进 行创新，以实现高频次服务，或者是布局更多附加服务，以提升整体服务的性 价比； （3）商业健康险行业的重点在于生态契合，因为健康险涉及到民生，会受到政 府及医疗体系的影响，所以各企业需要与整个生态协同共进，而新兴企业往往 是在与整个生态的契合过程中，寻找发展的突破口； （4） P2P 保险的重点在于模式创新， 其新兴企业或局限于共保模式， 止步不前， 无法进一步提升商业价值，但有的企业持续创新迭代，例如部分实现了渠道价 值，在线上组织人群，以团体为单位向第三方保险企业输出投保人等； （
18、5）科技输出行业的重点在于竞争格局，其新兴企业的发展空间直接受限于其 下游客户的话语权，即如果保险行业的市场份额是较为集中的，那么科技输出 型企业难以获得话语权， 因为大型保险公司在科技研发方面有更大的规模效应， 平摊成本更低，而如果保险行业的市场份额是平均的，且小型保险公司众多， 那么科技输出型企业的话语权相对更高，市场空间自然更大。 寿险保险寿险保险：重在重在赛道赛道策略策略 在寿险行业，新兴互联网企业众多，典型的例子是 Ladder，其在 2015 年创立 于美国加州，业务聚焦在定期寿险产品这个细分赛道， 目标用户是年龄在 20 岁 到 60 岁之间的客户。Ladder 是纯线上的寿险企
19、业，利用新兴科技和手段，重 塑定期寿险的购买流程，全程电子化，为客户提供简单快捷的全数字化服务， 用手机即可完成投保流程。 同时，Ladder 凭借对相关数据的长期积累和分析，可以在 5 分钟内完成对投保 人的审核，做出核保决定。消费者能如此快速的购买定期寿险，这对于寿险行 业而言是巨大的进步。 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 我们在 Ladder 的网站上做了一个模拟测试，大致的流程如下所示。在 Ladder 购买定期寿险，消费者需要在线上回答大概 40 个问题，最后邮寄唾液样品给 Ladder，等待 Ladder 的决定和定价结果。 （部分投保人需要提供唾液样品。 ） 表
20、表 1：投保人在投保人在 Ladder 上购买定期寿险的流程上购买定期寿险的流程 序列序列 问题内容问题内容 序列序列 问题内容问题内容 1 选择保额和保单期限，其中保额的范围为 10 万-800 万美元，各选 项间隔为 5 万美元，而保单期限为 10 年-30 年，各选项间隔 5 年 21 出生地址 2 在接下来两年里，会参与哪些运动。有 8 个选项，分别是跳伞、潜 水、赛马、登山、悬挂滑翔、飞行、极限运动以及不参加以上运动 等 22 填写社会保障号码 3 在接下来两年里，是否会离开美国，无论是因为旅行、居住还是工 作等原因 23 目前是否被聘用 4 在接下来两年里，是否会参加任何飞机驾驶活
21、动 24 工作内容 5 选择最近一次吸食大麻的时间。有 5 个选项，分别是从来没有、最 近 12 个月、12 个月-23 个月、24 个月-35 个月、36 个月以上 25 税前收入 6 是否在过去 10 年用过可卡因、海洛因、麻醉剂、幻觉剂或者其他 受管制类物质（非医学专业人员开的处方药品） 26 目前是否已经拥有寿险或者年金 7 在过去 5 年是否有过犯罪记录，或者受到指控，或者服刑等 27 保额是多少 8 在过去 5 年有过多少次交通违规，包括闯红灯、超速、酒驾等 28 目前购买寿险的目的是不是要替换之前买的寿险产品 9 去年体重的变化是否超过 10 磅 29 过去 5 年是否申请、恢复
22、或者续保过其他寿险 10 过去 10 年是否有涉及到以下症状，包括心脏病、糖尿病、抑郁症、 关节或骨骼紊乱等 12 个选项 30 是否要添加备用地址 11 过去 5 年是否有咨询过医生关于其他症状（在上个问题之外的） 31 是否拥有有效的驾驶执照 12 过去 5 年是否被要求任何治疗或要求任何诊断检查 32 是否曾经拥有过驾驶执照 13 过去 12 年是否接受过任何处方药物，在以上问题上未披露的 33 过去 10 年驾驶执照是否被暂停或者撤销过 14 曾经是否有医生建议过器官、骨髓或组织移植 34 过去 10 年是否因为疲劳驾驶或者酒后驾驶被定罪过 15 曾经是否被医生诊断或治疗过 AIDS,
23、 ARC, and/or HIV 35 是否有一位定期的诊疗医师，包括体检等 16 填写您的姓名 36 确认以上信息并提交 17 填写您的住址 37 确认地址，然后 Ladder 发送工具盒，以便投保人提取唾液样 本，并邮寄给 Ladder 18 填写您的邮箱地址 38 申请结束，等待 Ladder 的定价结果 19 填写电话号码 20 是否为美国公民，或者在美国居住时间超过 2 年的永久居民 资料来源: 公司官方网站，国信证券经济研究所整理 综上所述， Ladder 聚焦于定期寿险这一细分赛道。 同时， 根据其创始人的言论， Ladder 的策略是先占据这一细分赛道以积累运营经验，之后会考虑
24、增加新的保 险品种。Ladder 的策略似乎稍显保守，但其实正如我们在上文中所阐述的，保 险科技企业往往面对着很大的竞争压力，即使在细分赛道。 目前，Ladder 所在的赛道相对比较拥挤，其竞争对手包括 Ethos Life, Fabric, Bestow, Ethos, Haven Life, Quality Term Life, Quoracy 等，且大部分皆创立于 2015 年之后，备受资本青睐。例如，Ethos Life 创立于 2016 年，在 2019 年进 行 C 轮融资， 投资人包括高盛和红杉旗本， 其中红杉资本亦参加了 B 轮的投资。 而创立于 2015 年的 Ladder
25、在 2020 年进行 C 轮融资，是备受产业基金青睐的 科技企业，其投资人包括德国安联和美国的西北互助人寿。 大部分寿险科技企业聚焦于定期寿险这一赛道，其背后有着很强的商业逻辑， 因为定期寿险确实是最适合互联网生态的寿险品种之一，其功能单一，只提供 保障功能，责任固定，缴费固定，其盈利的本质更偏向于数据管理，而大部分 的寿险品种皆在一定程度上偏向于储蓄业务，会涉及到资本市场的波动风险， 管理难度较大。 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 车辆车辆保险：保险：重在战略布局重在战略布局 在科技创新方面，车险行业比寿险行业更加复杂，因为车险不仅仅涉及到人， 还会涉及到物，而机动车本身就
26、具有非常高的科技属性，会因为自动驾驶等科 技手段的进步而变得异常复杂，可能会改变车险保险的发展轨迹。 举个例子，人工智能科技可以赋予机动车辆一定的拟人属性，那么当车辆在进 行自动驾驶时发生了碰撞， 赔付责任在哪一方？是汽车厂商、 驾驶人还是车辆？ 如果是汽车厂商，那么未来的机动车辆保险将会逐渐变为产品责任险。如果是 这样，传统的车险业务模式将大受冲击，而汽车企业将会逐渐主导车险行业的 发展。所以，科技的进步对于车辆保险行业的潜在冲击是难以预估的。 同时，机遇同在，车险业务可以令保险企业进军更广泛的市场。车险企业可以 通过链接地图导航应用、线下社交活动、车辆维修及销售等，创造更大的商业 价值。
27、当下，随着数据科学的进步，以及 5G 网络和物联网技术的逐步推进，车险企 业正面临着前所未有的机遇。行业内最典型的例子，莫过于太保产险在 2016 年参与投资的美国 UBI（基于客户行为的保险）车险服务企业，Metromile，其 对传统车险业务的收费模式进行了创新。 Metromile 的用户需要首先缴纳一个较 低的基础月费，然后按照行驶里程缴纳额外的保费，超过 250 英里（新泽西州 150 英里）的行程免收取保费。 表表 2：车险领域：车险领域 公司名称公司名称 商业说明商业说明 创办时间创办时间 最新融资时间最新融资时间 最新融资情况最新融资情况 最新估值最新估值 Metromile
28、该公司按照实际行驶公里来收取保险费用，聚焦用户体 验，利用 AI 等科技提升每单位使用量的盈利能力，并推 出相关 SaaS 服务 2011 年 1 月 2018 年 7 月 E 轮 不详 Root Insurance 该公司通过手机端的 APP 来收集客户的驾驶数据，以此 来判断客户的投保费率，旨在以更有效的方式来降低车险 的价格 2015 年 3 月 2019 年 8 月 E 轮 36.5 亿 美 元 Clearcover 该公司基于 API 平台从与客户相关的公司获取数据， 通过 AI 等技术，将客户画像描绘得更加精准，向客户提供更合 适的车险产品，试图打造车险行业的亚马逊 2016 年
29、2020 年 1 月 C 轮 不详 资料来源: 各公司官网、Crunchbase，国信证券经济研究所整理 Metromile 在收费模式上的创举， 提升了用户使用车险服务的频率， 从以年为单 位变为以天为单位，扩大了车险服务的外延。所以，Metromile 可以在提供车险 服务的基础上，顺利向车险投保人提供硬件服务、路线导航服务、汽车定位服 务、车辆故障即时诊断、线下活动通知等附加服务，其商业价值不言而喻。 同时，Metromile 天然与 Uber 以及滴滴打车这类共享车辆的互联网平台具有很 强的互补价值。Metromile 可以根据不同的场景，为 Uber 类平台的使用者和驾 驶人提供按照
30、里程收费的保费服务以及附加服务。从这个角度出发，Metromile 也可以直接切入平台类的业务，积累网络价值，创造巨大的商业价值。 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 商业商业健康险：健康险：重在生态契合重在生态契合 在一个竞争充分的环境中，各企业的商业健康险产品往往在性价比上差异并不 大，而消费者购买商业健康险，除了关注健康险保单本身的性价比，还会看重 最终的医疗服务提供者。所以，商业健康险企业往往会试图构建与医疗服务提 供者更紧密的关系，以巩固自身的竞争优势。在美国，商业健康险行业的生态 尤其如此。 首先，我们简要介绍一下美国的健康险生态。美国的健康保险体系由公共体系 和商业
31、体系组成，但其公共体系并不覆盖全部国民。 美国政府只向特定的群体提供公共健康保险，大约占全部人口的三成。美国的 公共健康保险体系主要有两种，即自 1966 年开始生效的 Medicare 计划和 Medicaid 计划，其中 Medicare 计划主要向年迈以及残疾的美国国民提供健康 保险，而 Medicaid 主要向处于经济困境中的群体提供健康保险： （1）Medicare 由联邦政府监管，是全美规模最大的健康保险提供者，由两个 部分组成，即 A 部分和 B 部分，大约覆盖 13%的美国人口。A 部分是强制加入 的，提供有限的住院医疗护理、驻家疗养服务及家庭保健服务等，而 B 部分并 不是强
32、制加入的，提供门诊医疗服务、放射科服务及家庭健康服务等。成员皆 需要为 A 部分和 B 部分缴纳一定的费用 （大部分的人可以豁免对 A 部分的缴费） ， 且需要为最终的总费用缴纳免赔额和共同支付的部分。在此之外，成员通常会 购买与 Medicare 相补充的商业健康险，例如 Medicare Advantage； （2）Medicaid 由联邦政府和州政府共同资助，向处于经济困难的群体提供健 康保险，大约覆盖一成左右的人口。在该计划下，联邦政府首先要求各州政府 对特定人群实行覆盖，并制定最基本的医疗服务目录，同时，各州政府可以在 此范围之外根据具体情况覆盖额外的人群，并扩大医疗服务目录。 另一
33、方面，美国的商业健康保险行业发达，大约覆盖美国七成的人口，且六成 的美国人是委托雇主为其购买商业健康保险。通常，美国的雇主会代表其雇员 团体与第三方统一签订健康保险计划，或者是以具体的医疗资源使用情况而付 费（大约覆盖了三成的雇员） ，或者是签订管理型的医疗服务计划（Managed care health insurance plan， 大约覆盖七成的雇员） 。 而管理型的医疗服务计划， 主要分两种，即健康维护组织（Health Maintenance Organizations，HMO）和 首选提供商组织（Preferred Provider Organization，PPO） ，皆结合了健
34、康保 险和医疗服务等功能。PPO 在就医范围上更加灵活，成员可使用其网络之外的 医疗资源，成本比 HMO 高，而 HMO 需要成员选择日常的医疗服务提供商，且 就医范围相对固定，成本亦更低。 综上所述，美国的健康险行业以商业为主导，以公共为辅助，即商业体系与公 共体系协同交融，而互联网型的商业健康险企业则在此生态之上延续着传统的 模式以寻求突破，竞争压力较大。在美国，龙头的商业健康险企业拥有极深的 护城河，是初创企业难以在短时间内迅速超越的。例如美国联合健康集团 （United Health Group）已经构建了大型的医疗网络，覆盖了 130 万专职医护 人员以及 6000 多家医院和其他专
35、业机构，实现了规模效应以及网络价值，可 以更高效的满足消费者的需求。 而初创型的商业健康险企业在此生态之下，很难迅速摸索到可以挑战龙头企业 的发展策略，所以在起初也是聚焦于一个细分领域，采取以守为攻的姿态。 典型的例子是 Oscar Health，其创立于 2012 年，最初的商业目标是利用新兴 技术，改善用户体验，开发由奥巴马医改法案所创造的个人保险市场（该法案 旨在覆盖之前未被商业健康保险覆盖的人群） 。 自创立伊始， 公司一路并不平坦， 其成长关键词包括亏损连连、CEO 离职、医改政策动荡期、市场孵化期等，特 别是在美国现任总统特朗普进行医改之后，公司不得不大幅调整策略，开始兼 全球视野
36、全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 顾布局企业雇员保险等业务，主打性价比和用户体验。根据 Oscar 官方网站的 数据，其客户包括个人、家庭和小型企业，在 9 个州进行职业，覆盖 1000 多 名雇员，同时覆盖共计 25 万名的个人成员等。在 2018 年 8 月，Oscar 的估值 达到 30 亿美元， 备受谷歌的母公司 Alphabet 支持。 目前总体而言， 初创企业， 如 Oscar Health，对于商业健康险行业并无颠覆性影响，其仍在延续着传统的 商业模式，仍在探索的路上。 表表 3：健康险领域健康险领域 公司名称公司名称 商业说明商业说明 创办时间创办时间 最新融资时间最
37、新融资时间 最新融资情况最新融资情况 相应估值相应估值 Oscar Health 该公司为健康险提供商，利用科技重铸健康险业务的每个 环节，不仅为客户，也为销售伙伴和医生网络提供最便捷 的科技服务 2012 年 2018 年 8 月 公司轮 30 亿美元 Health Sherpa 帮助投保人找到最合适的医疗计划，提供专业的意见，并 当投保人注册了计划之后，该公司向保险公司收取佣金 2013 年 10 月 不详 不详 不详 Bright Health 前联合健康集团 CEO 创立，向投保人提供健康保险和服 务，并且链接众多医生以及健康服务提供商，同时通过各 种渠道销售健康险 2015 年 11
38、 月 2019 年 12 月 D 轮 9.5 亿美元 Clover Health 该公司为健康险提供商，商业模式与 Oscar Health 类似 2013 年 2019 年 1 月 E 轮 12 亿美元 Go Health 该公司类似于健康险产品的线上比较平台，帮助消费者和 中小型企业寻找最合适的健康险计划 2001 年 2019 年 8 月 收购 15 亿美元 资料来源: 各公司官网、Crunchbase，国信证券经济研究所整理 P2P 保险：保险：重在模式创新重在模式创新 我们可以从利益冲突的角度来分析 P2P 保险行业。传统的保险业务模式是保险 公司对各投保人单独承保，分别分析各投保人
39、的风险特征，单独制定保单，单 独定价，同时投保人之间并无联系。在传统的模式之下，保险公司以赚取利润 为第一目的，所以在理论上，保险公司更倾向于获得更多的保费，或者延迟赔 付的时间，又或者尽量减少赔付的额度，总之，保险企业与投保人之间或多或 少的存在利益冲突。 而 P2P 的模式不同，其先聚集投保人，或是朋友或亲友之间的聚集，或是某类 网络群体的线上聚集等，总之投保人之间有着某种联系，然后再作为一个集体 转移或者对冲风险，例如以团体的形式购买保险，或是将个体风险在集体内部 对冲等。P2P 模式在一定程度上减少了保险企业与投保人之间的利益冲突。 目前行业内比较受关注的 P2P 模式主要有两种：一种
40、是突出渠道价值，聚集投 保人，为投保人争取更高性价比的保险产品，例如创建于德国的 friendsurance 和创建于英国的 Brought By Many 等企业；另一种是打造类似于互助形式的保 险企业，利用互联网手段，聚集投保人群，在集体内部消化个体风险，例如蚂 蚁金服旗下的相互宝。 表表 4：P2P 保险企业保险企业 公司名称公司名称 商业说明商业说明 创办时间创办时间 最新融资时间最新融资时间 最新融资情况最新融资情况 相应估值相应估值 friendsurance 该公司是全球首个采用 P2P 模式的保险企业， 聚集有相同 保险需求的人群购买保险，同时会购买再保险以转移一定 的风险，每年以现金奖励无赔付的成员 2010 年 2016 年 3 月 风险资本融资 不详 Bought By Many 该公司只面向会员，满足会员在保险方面的需求，提供更 公平的价格 2012 年 2020 年 5 月 C 轮 不详 Otherwise 该公司是法国第一家合作式（P2P)的保险经纪人，以一种 新的方式汇集投保人，并利用大数据等手段帮助投保人降 低投保成本 2016 年 2017 年 3 月 种子轮 不详 资料来源: 各公司官网、Crunchbase，国信证券经济研究所整理 突出渠道价值的 P2P 模式或是未来冲击行业的一种不可忽视的力量，因为互联 网企业本身是善于聚集流量的，
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