1、 豪尔赛(002963)/装修装饰/公司深度研究报告/2023.08.03 请阅读最后一页的重要声明！以灯光美丽中国，以换电开拓增长 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(维持维持)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2023-08-02 收盘价(元)15.36 流通股本(亿股)1.23 每股净资产(元)10.05 总股本(亿股)1.50 最近 12 月市场表现 分析师分析师 毕春晖 SAC 证书编号：S01 相关报告 1.传统业务经营承压，布局重卡换电运营赛道 2023-04-24 2.Q3 单季度扭亏为盈，未来投资收益兑现可观 2022-11-02 公司是照明行业

2、头部企业。公司是照明行业头部企业。豪尔赛专注照明工程设计、研发、施工等业务，是国内最早一批获得照明工程双甲级资质的企业。公司代表着国内超高层建筑施工的行业顶尖水平，承接 200 米以上超高层项目达 72 项，占有率位居行业领先地位。业务发展上，公司以照明工程为基础，打造了“智慧光艺、智慧文旅、智慧城域”三大业务板块，并且利用数字技术，搭建“HAO 数字孪生融合网络平台”。此外，公司成立豪能汇，开展换电重卡业务，形成了“智慧+”总体战略布局为引领，“三智一网”和豪能汇新能源双轮驱动的全新战略发展方向。“美丽中国”理念推动行业深化发展，居民恢复旅游消费后行业向上弹“美丽中国”理念推动行业深化发展，

3、居民恢复旅游消费后行业向上弹性大。性大。20 世纪末，上海外滩建筑群照明工程成为国内景观照明行业先驱，并且伴随城市照明管理规定落地，照明工程的设计理念逐步深化。2015 年起，项目大型化趋势明显，2015-2019M7，超大照明工程累计 129 项，达 322.05亿元，也呈现出智慧化的发展趋势。此外，受夜游产品的吸引，游客对出行体验感的需求逐步提高（愿意连续 2 晚体验夜游的游客占比达 53%），也刺激了行业发展。照明工程行业处在地产链竣工端，由于市场持续低迷，照明工程行业业绩受损。并且，过去几年人们出行受阻，2020-2022 年国内旅游总收入较2019 年分别下降 61%/49%/64%

4、，行业内经营能力较弱的中小企业或面临退出风险。随着出行限制减少，以豪尔赛为代表的在细分领域保持较大竞争力的公司，有望呈现显著的经营弹性。而且，从采招情况来看，2022 年下半年的采招进度明显有所加快，2022H1 及 H2 采招金额分别为 378.50 亿元及 566 亿元。重卡换电具有较好的经济效益，政策推动力度大，公司有望从中受益。重卡换电具有较好的经济效益，政策推动力度大，公司有望从中受益。“双碳”背景下，重型商用车的高污染高排放成为治理的重点领域。当前政策支持力度足，总体可概括为“一拉一推”。“一拉”指当地政府给予相应的扶持，“一推”指换电车辆会得到路权方面的照顾。国内重卡换电运营模式

5、较为成熟，“硬件+充换电”是主流运营模式，并且换电模式整体油电经济性在 10%-30%。截止 2023M3，全国已经投建重卡换电站近 400 座，覆盖国内 70 余座城市，行业发展迅速。公司是新能源汽车国家大数据联盟副理事长单位兼联盟重卡换电工作组副组长单位，未来或能与重卡换电相关企业一起合作，共同推动行业发展。投资建议：投资建议：主业方面，伴随着 2023 年国内经济活动步入正轨，居民消费和政府投资需求释放使照明工程市场回暖，公司主业有望见底复苏；在国家“双碳”目标的战略背景下，汽车电动化是大势所趋，公司积极布局的换电重卡运营业务前景值得期待。我们预测公司 2023-2025 年归属母公司净

6、利润为0.61/1.08/1.75 亿元（不考虑股权投资收益），同比增速138.79%/77.78%/62.27%，EPS 分别为 0.40/0.72/1.16 元/股，最新收盘价对应 2023-2025 年 PE 分别为38.16/21.46/13.23 倍，维持“增持”评级。-14%-4%6%16%26%36%豪尔赛沪深300上证指数装修装饰 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 风险提示：风险提示：未来投资收益不及预期，新能源重卡换电进展不及预期，宏观经济下行风险。盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2021A 2

7、022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)788 407 857 1169 1488 收入增长率(%)31.74-48.34 110.57 36.34 27.31 归母净利润(百万元)13-156 61 108 175 净利润增长率(%)-68.91-1274.14 138.79 77.78 62.27 EPS(元/股)0.09-1.04 0.40 0.72 1.16 PE 191.56 38.16 21.46 13.23 ROE(%)0.80-10.34 3.86 6.41 9.43 PB 1.56 1.37 1.47 1.38 1.25 数据来源：wind 数据，财通

8、证券研究所 0WpY3XRZgYwV9P8Q9PoMoOnPsReRmMvNiNoOnR8OpOnOvPpNrMNZnRyR 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 1 切入新能源赛道叠加复苏逻辑，公司经营向好切入新能源赛道叠加复苏逻辑，公司经营向好.6 1.1 深耕照明工程深耕照明工程 20 余年，布局新能源赛道余年，布局新能源赛道.6 1.2 经济温和修复，公司经营开始向好经济温和修复，公司经营开始向好.9 2“美丽中国美丽中国”推动推动行业行业发展，文旅复苏助力需求改善发展，文旅复苏助力需求改善.10 2.1 政策驱动需求增长，行业发展逐步深

9、化政策驱动需求增长，行业发展逐步深化.10 2.1.1 美丽中国理念提出，推动城市景观照明的规划和实施美丽中国理念提出，推动城市景观照明的规划和实施.10 2.1.2 景观照明项目逐渐向大型化、智能化发展景观照明项目逐渐向大型化、智能化发展.12 2.1.3 文旅市场成为照明工程的新延伸方向文旅市场成为照明工程的新延伸方向.13 2.2 照明工程有望跟随文旅行业复苏照明工程有望跟随文旅行业复苏.14 2.3 公司具备公司具备“双甲双甲”资质，行业竞争力强资质，行业竞争力强.16 2.3.1 公司具有丰富的项目施工经验公司具有丰富的项目施工经验.16 2.3.2 公司研发投入高，保持自身市场竞争

10、力公司研发投入高，保持自身市场竞争力.18 3 换电重卡发展步入快车道，公司是行业先行者换电重卡发展步入快车道，公司是行业先行者.19 3.1“一拉一推一拉一推”促使行业快速发展，促使行业快速发展，“硬件硬件+充换电充换电”是主流运营模式是主流运营模式.19 3.2 换电换电模式模式经济性强，行业在快速发展经济性强，行业在快速发展.23 3.3 布局重卡换电运营，与行业头部企业深度合作布局重卡换电运营，与行业头部企业深度合作.26 4 投资建议投资建议.27 5 风险提示风险提示.28 图图 1.世博会世博会“中国馆中国馆”灯光秀灯光秀.6 图图 2.公司发展历程公司发展历程.7 图图 3.豪

11、能汇新能源科技有限公司主要从事重卡换电业务豪能汇新能源科技有限公司主要从事重卡换电业务.8 图图 4.公司股权架构稳定，实际控制人持股公司股权架构稳定，实际控制人持股 48.99%（2023Q1）.8 图图 5.遭受疫情拖累，公司遭受疫情拖累，公司 2020 年后营收整体下滑年后营收整体下滑.9 图图 6.2022Q3/2023Q1 公司实现盈利公司实现盈利.9 图图 7.照明施工业务收入占比逐年上升（亿元）照明施工业务收入占比逐年上升（亿元）.9 图图 8.公司主要收入由华北、华中、华东地区构成公司主要收入由华北、华中、华东地区构成.9 图图 9.疫情后公司净利率下降疫情后公司净利率下降.1

12、0 内容目录 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 10.公司期间费用率上升导致净利率下降公司期间费用率上升导致净利率下降.10 图图 11.中国景观照明工程发展历史中国景观照明工程发展历史.11 图图 12.美丽中国理念与景观照明息息相关美丽中国理念与景观照明息息相关.11 图图 13.北京中心城区景观照明专项规划北京中心城区景观照明专项规划.12 图图 14.上海市上海市“三带多点三带多点”布局示意图布局示意图.12 图图 15.2015-2019M7 亿元级照明工程采招情况亿元级照明工程采招情况.12 图图 16.大连市城市

13、景观照明（一期）工程大连市城市景观照明（一期）工程.12 图图 17.国内智慧城市市场规模变动情况国内智慧城市市场规模变动情况.13 图图 18.国内智慧景区市场规模变动情况国内智慧景区市场规模变动情况.13 图图 19.2020 夜间文化夜间文化/消费场景对比消费场景对比.14 图图 20.2019 国内游客夜游意愿情况国内游客夜游意愿情况.14 图图 21.国内夜间经济规模变动情况国内夜间经济规模变动情况.14 图图 22.照明产业市场规模照明产业市场规模.14 图图 23.土地成交价款及地方政府国有土地使用权出让收入土地成交价款及地方政府国有土地使用权出让收入.15 图图 24.国内旅游

14、行业产值国内旅游行业产值.15 图图 25.照明行业整体采招集中于下半年照明行业整体采招集中于下半年.15 图图 26.公司公司城市及道路照明工程专业承包壹级城市及道路照明工程专业承包壹级和照明工程设计专项甲级和照明工程设计专项甲级.16 图图 27.公司代表项目上海中心公司代表项目上海中心.17 图图 28.公司代表项目北京中信大厦公司代表项目北京中信大厦中国尊中国尊.17 图图 29.国家跳台滑雪中心国家跳台滑雪中心雪雪如意如意.17 图图 30.HAO 平台全平台全流程流程服务服务.18 图图 31.智慧城域：深圳市罗湖区金三角智慧城域：深圳市罗湖区金三角.18 图图 32.智慧文旅：山

15、西大同云冈石窟智慧文旅：山西大同云冈石窟.18 图图 33.公司研发支出整体处于增长状态公司研发支出整体处于增长状态.19 图图 34.商用车中，重卡碳排放占比达商用车中，重卡碳排放占比达 83.5%.19 图图 35.重卡换电行业内不同主体间的关系重卡换电行业内不同主体间的关系.22 图图 36.新能源重卡销量新能源重卡销量.25 图图 37.近两年新能源重卡销售结构近两年新能源重卡销售结构.25 图图 38.换电重卡主换电重卡主要运输场景要运输场景.25 图图 39.唐山绿色唐山绿色交通交通布局布局.26 图图 40.公司汇聚行业数据，提供全方位解决方案满足市场需求公司汇聚行业数据，提供全

16、方位解决方案满足市场需求.26 图图 41.山西吕梁山西吕梁首座首座新能源重卡换电站开业庆典新能源重卡换电站开业庆典.27 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 表表 1.公司对外投资项目情况公司对外投资项目情况.7 表表 2.照明工程行业营收及归属净利润同比情况照明工程行业营收及归属净利润同比情况.16 表表 3.2015 至至 2019Q3 亿元级以上照明项目市场份额亿元级以上照明项目市场份额.17 表表 4.第五批国家级工业设计中心名单第五批国家级工业设计中心名单.19 表表 5.国家级别新能源运营车辆相关政策国家级别新能源运营车辆相关政策

17、.20 表表 6.各个地方对于新能源运营车辆路权相关优惠政策各个地方对于新能源运营车辆路权相关优惠政策.20 表表 7.各省市鼓励新能源运营车辆应用及相关设施建设相关政策各省市鼓励新能源运营车辆应用及相关设施建设相关政策.21 表表 8.车电分离模式的优势车电分离模式的优势.22 表表 9.不同不同场景场景不同换电方式及燃油车运输（单位：元）不同换电方式及燃油车运输（单位：元）.23 表表 10.重卡换电站投资回报测算重卡换电站投资回报测算.24 表表 11.可比公司估值表可比公司估值表.28 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 1 切入新能源

18、赛道叠加复苏逻辑，公司经营向好切入新能源赛道叠加复苏逻辑，公司经营向好 1.1 深耕照明工程深耕照明工程 20 余年，布局新能源赛道余年，布局新能源赛道 豪尔赛是一家集照明工程设计、研发、施工、运维为一体的集团化科技创新型企豪尔赛是一家集照明工程设计、研发、施工、运维为一体的集团化科技创新型企业。业。目前已经实现了对功能性及景观照明两类工程项目的全覆盖。其中，在功能性照明领域，公司在上海、北京、江苏、郑州等一、二线城市均完成过道路、大桥等城市空间照明工程；在景观照明领域，公司在标志性及超高层建筑、文旅表演及艺术景观、城市空间等方面均完成了多项高质量高难度的项目。2021 年参与迪拜世博会“中国

19、馆”的智慧光艺工程建设，公司项目走出海外。图1.世博会“中国馆”灯光秀 数据来源：央视网，财通证券研究所 公司深耕照明工程业务，近年扩大业务范围，经营重卡换电运营业务。公司深耕照明工程业务，近年扩大业务范围，经营重卡换电运营业务。公司成立之初专注于建筑夜景照明，伴随着技术水平的成熟，公司成功获得全球照明奖项并开始承接国际级高规格高质量照明工程项目，拓宽照明工程覆盖领域，2009 年成为首批国内获得“双甲”资质的照明工程企业，并且成立分公司扩张经营区域。2014 年公司启动上市计划并于 2019 年成功于深交所主板上市。2020 年以来，公司深度挖掘自身优势，依托自身的积累与业内的影响力，于 2

20、021 年提出“三智一网”全新战略发展方向，HAO 数字孪生融合网络平台致力于打造特有的智慧服务生态系统，以大数据为基础，以智慧科技为手段，为客户提供高品质保障的全流程服务。并且，基于公司数字化能力，公司计划扩大业务范围，切入新能源业务，成立全资子公司豪能汇，专业从事重卡换电业务，推动公司业务的绿色化、数字化发展。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 图2.公司发展历程 数据来源：公司招股说明书，公司官网，财通证券研究所 在主业发展阶段遇到瓶颈时，公司积极寻找第二增长极。在主业发展阶段遇到瓶颈时，公司积极寻找第二增长极。照明工程是建筑行业中比较靠

21、后的环节，需等建筑主体完工后进场，过去几年生产及运输环节受阻，导致工期延后，照明行业生产活动以及产值确认也相应滞后。公司为提高自由资金使用效率，先后通过基金投资绍兴中芯集成、蜂巢能源、合众新能源汽车和一道新能源四家企业，范围涵盖半导体与新能源两大赛道。其中，绍兴中芯集成已经于 2023 年 5 月 10 日在科创板上市，发行价格 5.69 元/股，对应市值 399.54 亿元；蜂巢能源于 2022 年 11 月 18 日公告科创板首次公开发行股票招股说明书（申报稿）计划发行 10.8-12.4 亿股，计划募资 150 亿元，公司未来有望兑现可观收益。表1.公司对外投资项目情况 时间 投资方式

22、投资对象公司 涵盖领域（拟）投资金额（万元）2020/08/10 基金份额认购 绍兴中芯集成 MEMS,IGBT,MOSFET 等 5,000.00 2021/07/11 基金份额认购 蜂巢能源 汽车动力电池、储能系统等 5,000.00 2022/01/04 基金份额认购 合众新能源汽车 智能电动汽车及软件服务 10,000.00 2022/12/16 直接持股 一道新能源 光伏电池、组件及系统应用 5,000.00 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司成立豪能汇，布局新能源重卡换电新赛道。公司成立豪能汇，布局新能源重卡换电新赛道。在国家“双碳”目标的战略背景下，电动化已成为汽车发展的重

23、点战略方向，高污染高排放的重型商用车成为治理的重点领域，中央及地方政府相继出台针对新能源汽车特别是新能源换电模式的鼓励政策。公司成立豪能汇，致力于打造由换电重卡运营、电池银行、光储充一体化、锂电池梯次利用与回收及 HAO 生态大数据平台组成的综合管理服务体系，构建智慧能源产业链闭环式生态圈。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深度研究报告/证券研究报告 图3.豪能汇新能源科技有限公司主要从事重卡换电业务 数据来源：豪能汇官网，财通证券研究所 公司股权架构相对稳定。公司股权架构相对稳定。公司创始人戴宝林与刘清梅（妻）通过高好投资合伙企业及龙玺投资合伙企业，以直接及间接方式，

24、二人分别共持有公司股份 23.80%及24.28%，二人与戴聪棋（子）合计持有公司股本的 48.99%，为公司的共同实际控制人，股权相对集中。公司董事长兼总经理戴宝林多年从事照明工程行业，目前还兼任中国照明学会常务理事、中国照明学会第七届室外照明专业委员会等其他专业委员会副主任、北京照明学会副理事长等职位，也是公司核心技术人员之一，具备丰富的理论与实践经验。图4.公司股权架构稳定，实际控制人持股 48.99%（2023Q1）数据来源：Wind、公司招股书，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 1.2 经济温和修复，公司经营开始向好

25、经济温和修复，公司经营开始向好 公司主营照明工程施工业务公司主营照明工程施工业务，2020 年成为发展分水岭。自 2015 年筹划上市起至2019 年成功上市，公司营业收入从 2.40 亿元上升至 11.57 亿元，期间 CAGR 为48.22%。但 2020 年后，受物流运输不畅及地产竣工等影响，公司项目实施进度不及预期，2020-2022 年实现营收 5.98/7.88/4.07 亿元，同比变动-48.30%/31.74%/-48.34%；归母净利润 0.43/0.13/-1.56 亿元。直至 2023Q1 国内各项经济活动恢复正常，公司经营才出现改善趋势。图5.遭受疫情拖累，公司 202

26、0 年后营收整体下滑 图6.2022Q3/2023Q1 公司实现盈利 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 业务集中在经济较发达的地区。业务集中在经济较发达的地区。公司主营业务主要有照明工程施工、设计以及产品销售，其中照明工程施工占比超 90%。从地区上来看，公司营业收入主要来自华东、华中以及华北等经济较为发达的地区，其中华北及华东地区公司最早进行布局（公司总部位于北京且同时设有天津分公司，华东地区于 2009 年设立上海分公司），2015 年至 2019 年期间两地区合计占营业收入比均大于 50%。2015 年公司开始布局华中地区，设立华中运营中心-湖北分公

27、司，华中地区收入占比开始提升，2019 年达到 34.31%。2021 年东北地区收入占比显著上升，主要系疫情期间重大合同项目“长春龙翔国际商务中心项目夜景照明工程专业分包工程”及“长春龙翔国际商务中心项目天幕、下沉广场及绿化景观等区域照明工程专业分包工程”2021 年内进展顺利。图7.照明施工业务收入占比逐年上升（亿元）图8.公司主要收入由华北、华中、华东地区构成 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所-100%-50%0%50%100%050010001500营业总收入（百万元）YoY(右轴)-1500%-1000%-500%0%500%1000%-200-

28、00归属母公司股东的净利润（百万元）YoY(右轴)90%95%100%105%0562002020212022照明产品收入照明工程设计照明工程施工业务照明工程施工业务占比（右轴）0%20%40%60%80%100%2000212022西南华东华中华北西北华南东北 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 过去三年盈利能力持续承压，过去三年盈利能力持续承压，至至 23Q1 有所缓解。有所缓解。2022 公司归母净利率-38.34%，比较 20

29、19 年下滑 56.99%；2015 年至 2021 年毛利率整体稳定于 30%以上，2022年有所承压，实现毛利率 18.62%；2020/2021/2022 公司期间费用率分别为21.88%/24.90%/44.38%，分别对比 2019 年上涨 9.37pct/12.39pct/31.88pct，2023Q1伴随公司营收水平恢复，期间费用率重新下降至 21.41%同降 11.67pct。随着下游需求及物流运输恢复正常，公司加快新项目拓展及在建项目实施，收入重新进入扩张区间，规模效应带来费用率下滑，叠加项目毛利率也在边际改善，公司净利率有望逐渐恢复。图9.疫情后公司净利率下降 图10.公司

30、期间费用率上升导致净利率下降 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2“美丽中国”推动“美丽中国”推动行业行业发展，文旅复苏助力需求改发展，文旅复苏助力需求改善善 2.1 政策驱动需求增长，行业发展逐步深化政策驱动需求增长，行业发展逐步深化 2.1.1 美丽中国理念提出，推动城市景观照明的规划和实施美丽中国理念提出，推动城市景观照明的规划和实施 伴随经济发展、管理办法落地以及规划逐步深化，我国照明工程的设计理念逐步伴随经济发展、管理办法落地以及规划逐步深化，我国照明工程的设计理念逐步深化。深化。21 世纪之前，我国各大城市、重要景区和建筑相关的照明工程以功能性

31、照明为主，20 世纪末，上海外滩建筑群照明工程成为了国内景观照明行业的先驱，叠加夜景照明工程对经济有催动作用，我国各大城市开启城市夜景照明工程，行业迈入了全面发展阶段。2010 年，住建部发布城市照明管理规定，后北京、上海、广州等各大省市均纷纷出台当地的城市景观照明工程规划，推动城市照明管理体系迈向成熟。“十二五”以来，国家提倡的美丽中国、智慧城市、绿色照明、夜游经济等理念不断深入人心，进一步推动了照明工程与节能环保、科技创新以及城市文化底蕴、特色结合，塑造独特的城市夜景文化。-60%-40%-20%0%20%40%60%销售毛利率归母净利率-20%0%20%40%60%20152016201

32、7200212022期间费用率销售费用率财务费用率管理费用率（含研发）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 图11.中国景观照明工程发展历史 数据来源：肖辉乾中国城市照明发展与照明节能对策，财通证券研究所 美丽中国理念与景观照明工程息息相关。美丽中国理念与景观照明工程息息相关。党的十八大首次提出“美丽中国”概念，把生态文明建设放在突出地位，融入经济建设、政治建设、文化建设、社会建设各方面和全过程。后在十二届全国人大常委会第三十三次会议表决中，建设美丽的社会主义现代化强国更是被写入宪法宣誓词，进一步凸显了美丽中国在中国的发展

33、趋势和美好前景。美丽中国理念涵盖了建设美丽城市、美丽乡村、美丽生态等方面，其中美丽城市包含了亮化城市，而美丽乡村与美丽生态则关联文旅表演发展，二者分别与景观照明工程中的城市夜景照明、舞台照明等方面息息相关。图12.美丽中国理念与景观照明息息相关 数据来源：公司招股说明书、国家发展改革委，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究报告 美丽中国理念推动亮化工程发展。美丽中国理念推动亮化工程发展。美丽城市建设中，亮化城市及美化城市是两个重要的理念体现，我国各大、中型城市纷纷启动了相应的亮化工程实践。2017 年7 月，北京市发布北京市“十三五

34、”时期城市照明专项计划，明确了“十三五”期间对中心城、中心城以外一批具有标志性及规模化的区域及节点的景观照明要求，挖掘夜间旅游先例；同年 10 月，上海市布局实施“一城多星，三带多点”的城市夜景照明体系。截至 2019 年 10 月，全国超 18 个省市出台了超 33 项相关规划文件。根据中国照明网和中国采招网，景观照明工程招标数量在 2015-2022 年期间从 2378 个增加至 7997 个。图13.北京中心城区景观照明专项规划 图14.上海市“三带多点”布局示意图 数据来源：清华同衡官网，财通证券研究所 数据来源：上海市绿化和市容管理局，财通证券研究所 2.1.2 景观照明项目逐渐向大

35、型化、智能化发展景观照明项目逐渐向大型化、智能化发展 景观照明项目趋向大型化发展。景观照明项目趋向大型化发展。近年来，随着国家及地方政府对景观照明重视程度的不断提高，“主场外交”大型活动的密集举办，相关投资力度也不断加大，景观照明工程项目大型化的趋势显著，单个合同金额不断提升，自 2015 年起，合同额在 1亿元以上的超大合同频繁出现，截至 2019 年7 月，共累计 129项金额 322.05亿元。受到疫情反复影响，2021 年及 2022 年亿元级照明工程项目采招较疫情前水准整体下降，据中国照明网不完全统计，全国范围内分别有 13 及 28 个亿元级照明工程项目，金额达 31.8/86.5

36、 亿元。图15.2015-2019M7 亿元级照明工程采招情况 图16.大连市城市景观照明（一期）工程 数据来源：中国照明网，公司招股书，财通证券研究所 数据来源：中国照明网，财通证券研究所 02040600500019M1-7亿级照明工程采招项目金额（亿元）亿级照明工程采招项目个数（右轴,个）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 伴随着智慧城市和智慧景区建设的发展，景观照明逐渐向伴随着智慧城市和智慧景区建设的发展，景观照明逐渐向 LED 智能化转型智能化转型。随着人们生活方式改变和技术水平的提高，对

37、灯具、光源、材料、风格与设计方式的需求也同步发生了很大的变化：1）人们开始考虑自然环境与照明协调，避免光污染的出现；2）“双碳”背景下，高效使用能源进行照明成为重中之重；3）伴随着智慧城市、智慧景区不断发展，便携性及可扩展性在照明中的权重也不断增大。国内智慧城市/智慧景区市场规模分别由 2017 年的3.50 万亿元/108.31 亿元增长至2021 年的 21.10 万亿元/115.10 亿元，CAGR 分别为 56.69%/1.53%。图17.国内智慧城市市场规模变动情况 图18.国内智慧景区市场规模变动情况 数据来源：中国智慧城市工作委员会、信通院，财通证券研究所 数据来源：智研瞻产业研

38、究院，财通证券研究所 2.1.3 文旅市场成为照明工程的新延伸方向文旅市场成为照明工程的新延伸方向 文旅表演文旅表演和艺术景观等夜游经济成为景观照明工程行业发展的新增长点。和艺术景观等夜游经济成为景观照明工程行业发展的新增长点。随着旅游业的发展和游客消费习惯向夜间消费转移，夜间消费的潜力尚待挖掘。丰富的夜游产品如各旅游景区的文旅表演和艺术景观的大型夜景灯光秀可显著提升游客的过夜率与逗留时间，并刺激新的经济活力，带来收入增长。2019 年中国旅游研究院统计，我国游客中有过夜游体验的占比 92.40%，愿意连续 3 晚和 2 晚体验夜游的游客受访者占比分别达到 26%和 53%。此外，在 2020

39、 年的夜间文化活动/场景对比以及夜间消费场景吸引力对比中，排名前三的分别为演出/文化场馆/文化集市以及文化艺术场馆/电影院与剧场/夜市与集市，对应受访者选择占比分别达到47.80%/47.70%/37.20%以及 37.70%/33.30%/32.90%，以上场景均与景观照明工程有着高度的关联性。2016/2021 年国内夜间经济规模分别为 18.30 万亿元/36.40 万亿元，CAGR 达 14.74%。伴随着夜间经济规模的不断上升，景观照明也将迎接新的增长。0%20%40%60%80%100%120%0552002020212022E2023E

40、中国智慧城市市场规模（万亿元）YoY（右轴）-40%-30%-20%-10%0%10%20%050100150200智慧景区市场规模（亿元）YoY（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 图19.2020 夜间文化/消费场景对比 数据来源：中国旅游研究院，财通证券研究所 图20.2019 国内游客夜游意愿情况 图21.国内夜间经济规模变动情况 数据来源：中国旅游研究院，财通证券研究所 数据来源：艾媒咨询，财通证券研究所 2.2 照明工程有望跟随文旅行业复苏照明工程有望跟随文旅行业复苏 过去几年受多因素影响，景观照明工程景气度受损。过去几年受

41、多因素影响，景观照明工程景气度受损。2020/2021 景观照明工程市场规模分别为 720.09 亿元/916.50 亿元，同比 2019 年下降 35.00%/17.27%。根据豪尔赛年报中在建项目情况，近年来景观照明施工的客户是市政、文旅等领域，相应政府财政情况以及文旅行业景气度均会对景观照明施工产生影响。图22.照明产业市场规模 数据来源：CSA、中国照明网、智研咨询，财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%其他历史文化街区展览节事24小时书店文化集市文化场馆演出其他棋牌室住宿场所主题公园咖啡厅/茶馆餐馆运动健身场馆KTV/夜店/网吧美容按摩店商场百货夜市/集市电影院/剧

42、场文化艺术场馆夜间文化场景/活动夜间消费场景不愿出门,2%1晚,19%2晚,53%3晚,26%0%5%10%15%20%000022E夜间经济规模（万亿）YoY（右轴）-40%-20%0%20%40%60%02004006008001,0001,2002000212022E景观照明市场规模（亿元）YoY（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 市政工程受制于地方政府财政情况，未来有望边际改善。市政工程受制于地方政府财政情况，未来有望

43、边际改善。尽管近两年地产销售市场不景气，房地产企业缺少拍地积极性，地方政府国有土地使用权出让收入减少，但考虑到生产生活恢复正常后，民生及医疗卫生支出亦有改善，资金供需紧张矛盾同比或有所缓解，同时促进居民扩大消费的夜间经济需求在逐渐释放，一直被搁置的景观照明工程或重新恢复生机。图23.土地成交价款及地方政府国有土地使用权出让收入 数据来源：Wind，财通证券研究所 照明工程招投标有望随文旅体育等偏消费场景复苏而复苏，幸存下来的公司有望照明工程招投标有望随文旅体育等偏消费场景复苏而复苏，幸存下来的公司有望率先修复。率先修复。过去几年，国内的文旅板块经营受损，2020-2022 年，国内旅游总收入分

44、别为 2.23/2.92/2.04 万亿元，较 2019 年分别下降 61.08%/49.04%/64.40%。业务集中在文旅体育等偏消费板块的专业工程公司，在过去几年中，营收和盈利能力出现大幅下滑，行业内经营能力较弱的中小企业或面临退出。随着未来不利因素减少，文旅消费需求复苏带来照明工程施工增加，从采招金额来看，2022H1 及2022H2 分别为 378.50 亿元及 566 亿元，下半年有所加速。以豪尔赛为代表的在细分领域保持较大竞争力的公司，有望呈现显著的经营弹性。图24.国内旅游行业产值 图25.照明行业整体采招集中于下半年 数据来源：文旅部，财通证券研究所 数据来源：中国照明网，财

45、通证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%2015/022015/062015/102016/022016/062016/102017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/062022/102023/02中国:地方本级政府性基金收入:国有土地使用权出让收入:累计同比中国:本年土地成交价款:累计同比-80%-60%-40%-20%0%20%40%0246820021

46、2022国内旅游收入（万亿）YoY（右轴）05020003000400050006000照明工程采招项目个数照明工程采招金额（亿元，右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 表2.照明工程行业营收及归属净利润同比情况 代码 可比公司 营业收入同比（%）归属净利润同比（%）2020 2021 2022 2022 相对 2019 2020 2021 2022 2022 相对 2019 300506.SZ 名家汇-59.0 6.6-77.5-90.2-336.6-53.7 11.7-421.1 605289.SH 罗曼股份-1

47、3.3 22.5-57.6-54.9-25.7 8.6-112.9-110.4 002587.SZ 奥拓电子-34.2 17.8-4.4-25.8-184.0 122.2-38.2-88.5 605178.SH 时空科技-14.1-16.8-55.8-14.3-35.3-113.3-1,080.4-1807.8 002963.SZ 豪尔赛-48.3 31.7-48.3-64.8-80.2-68.9-1,274.1-172.3 数据来源：Wind，财通证券研究所 2.3 公司具备“双甲”资质，行业竞争力强公司具备“双甲”资质，行业竞争力强 2.3.1 公司具有丰富的项目施工经验公司具有丰富的项目

48、施工经验 丰富的大型工程项目施工经验是公司综合能力及品牌优势的体现。丰富的大型工程项目施工经验是公司综合能力及品牌优势的体现。随着照明工程行业的不断发展，相应的大型工程项目也在不断增加，该类工程对企业的技术要求、施工及设计的时效性要求等方面会更高。相关下游客户在选择时，往往会结合企业的过往施工经验和业绩来综合考量企业的品牌优势、工程质量、履约能力，这也对进入照明工程行业的企业形成了较高的壁垒。公司照明工程资质齐全。公司照明工程资质齐全。豪尔赛是国内少数同时拥有照明工程行业城市及道路照明工程专业承包壹级和照明工程设计专项甲级 最高等级资质的企业之一。自创立以来的二十余年中，累计完成项目超过 10

49、00 例，获得 42 项中照奖以及 6 项国际照明奖项。图26.公司城市及道路照明工程专业承包壹级和照明工程设计专项甲级 数据来源：公司官网，财通证券研究所 公司具备大量的超高层建筑项目经验，施工水平行业顶尖。公司具备大量的超高层建筑项目经验，施工水平行业顶尖。超高层建筑的照明施工代表着照明工程行业的顶尖水平，其与普通建筑的景观照明灯光在安装处理、灯具质量等方面都具备着不同的要求，也带来了更大的挑战。公司长期从事超高层建筑的照明工程施工，有着丰富的超高层建筑的设计和施工经验积累。截至2021年末，公司累计承接的200米以上超高层项目达72项，占国内超高层7.41%，其中包括了中国最高建筑上海中

50、心和北京最高建筑北京中信大厦中国尊，分别 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 为 632 米及 528 米，均体现了企业的超高施工水平。此外，公司也参与编制了团体标准 超高层建筑夜景照明工程技术规程（T/CECS859-2021），且已批准发布，在积极推动行业的规范化发展中体现出了第一梯队水准。图27.公司代表项目上海中心 图28.公司代表项目北京中信大厦中国尊 数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 公司在大型项目承接能力在行业内处于第一梯队。公司在大型项目承接能力在行业内处于第一梯队。根据公司招股说明书，自

51、 2015至 2019Q3 末，公司中标亿元级以上照明工程合同金额总和约 27.92 亿元，占全国范围内亿元级以上照明工程项目招标金额总和的 8.67%左右，拥有较高的市场份额。此外，疫情期间，公司仍成功中标多个亿元级照明工程项目，其中 2020 年 12月中标的“北京 2022 年冬奥会国家跳台滑雪中心雪如意智慧照明系统及智慧夜游运营系统工程 EPC 总承包”及 2021 年 12 月中标的“锦江绿道（一期）中心城区段（五丁桥-太升桥）、（太升桥-合江亭）、（九眼桥-望江楼公园）锦江航线两岸照明提升项目”系公司 2020 年至 2022 年期间公告中最大中标金额，分别为 1.26 亿元和 1

52、.37 亿元，充分体现公司在行业内的品牌效应及受市场认可的综合能力。图29.国家跳台滑雪中心雪如意 表3.2015 至 2019Q3 亿元级以上照明项目市场份额 中标单位中标单位 中标项目个数中标项目个数 招标招标/合同金额（万元）合同金额（万元）占比占比 名家汇 6 67427.10 2.09%华彩信和 2 6945.56 0.22%罗曼照明 4 62159.80 1.93%达特照明 5 42882.05 1.33%奥拓电子 15 206783.07 6.42%利亚德 23 445860.90 13.84%新时空 18 309143.92 9.60%豪尔赛豪尔赛 13 279233.77 8

53、.67%合计合计 1420436.17 44.10%数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 “三智一网”战略助力公司向智慧化转型。“三智一网”战略助力公司向智慧化转型。2021 年，公司确立了以“智慧光艺、智慧文旅、智慧城域”为主营业务与“HAO 数字孪生融合网络平台”相结合的“三智一网”发展战略。HAO 平台以大数据为基础，以智慧科技为手段，为客户提供高品质保障的全流程服务。在 LED 不断普及以及城市智慧化不断推进的情况下，谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 公司深度研究报告/证券研究报告 照明工程与智慧技术的结合是行业趋势，同时也

54、将形成相应的行业技术壁垒。通过搭建数字平台，公司可从咨询、规划、设计、管理和运营多方面切入，进一步参与到项目的整体生命周期中。截至 2022H1 末，HAO 平台已经完成阶段性开发，目前已完成物联网平台搭建，并已在智慧园区项目中应用。未来伴随着平台不断迭代升级，物联网持续完善，公司有望构建智慧城域生态圈，打开公司业务新窗。图30.HAO 平台全流程服务 数据来源：公司官网，财通证券研究所 图31.智慧城域：深圳市罗湖区金三角 图32.智慧文旅：山西大同云冈石窟 数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 2.3.2 公司研发投入高，保持自身市场竞争力公司研发投入高，

55、保持自身市场竞争力 持续的研发投入使得公司在行业中保持技术领先。持续的研发投入使得公司在行业中保持技术领先。截至 2022 末，公司拥有发明专利授权 10 项、实用新型专利 89 项、外观设计专利 47 项、软件著作权 40 项、作品著作权 8 项。公司一直重视技术产品和服务的研发投入，其中包括了人才的培养引进及资源的优先保障。培养引进方面，公司已获批“国家级工业设计中心”、“北京高精尖产业设计中心”、“北京市设计创新中心”、“博士后科研工作站”，并且，与复旦大学、清华大学等国内知名高校建立了合作关系，具备政、产、学、研、用、融综合优势，公司的研发人员数量从 2016 年的 84 名增加到了

56、2022 年的135 名。并且，即使在 2020 年与 2022 年公司整体营收不佳的情况下，公司依旧 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 公司深度研究报告/证券研究报告 维持 0.30 亿元和 0.43 亿元的研发支出，占比营业收入 4.93%和 10.54%，高于 2019年水平（0.23 亿元、2.01%）。表4.第五批国家级工业设计中心名单 图33.公司研发支出整体处于增长状态 序号序号 公司名称公司名称 1 豪尔赛科技集团股份有限公司智慧夜景照明工业设计中心豪尔赛科技集团股份有限公司智慧夜景照明工业设计中心 2 华电重工股份有限公司工业设计中心 3 天津市津宝乐器

57、有限公司工业设计中心 4 天地伟业智能安防创新工业设计中心 5 际华三五一四制革制鞋有限公司鞋靴工业设计中心 6 唐山晶玉科技股份有限公司工业设计中心 7 衡橡科技股份有限公司工业设计中心 数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 3 换电重卡发展步入快车道，公司是行业先行者换电重卡发展步入快车道，公司是行业先行者 3.1“一拉一推”促使行业快速发展，“一拉一推”促使行业快速发展，“硬件“硬件+充换电”是主流运营模式充换电”是主流运营模式 实现重卡减排是实现商用车减排的关键。实现重卡减排是实现商用车减排的关键。根据交通运输部规划研究院副院长徐洪磊所言，商用车的保有

58、量一直在保持增长的态势。2020 年比 2012 年商用车的保有量增长了超 1100 万辆，增长主要来自于载货汽车的增长，其中，新能源商用车的渗透率在 2021 年达到了 4%，相对于乘用车水平还是较低。但是，在对商用车的碳排放测算中，所有商用车碳排放占据全部车辆碳排放的比例接近 65%，其中重型货车碳排放占比达 83.5%，是碳减排所有车辆中的关键车型。图34.商用车中，重卡碳排放占比达 83.5%数据来源：新华网，财通证券研究所 我国新能源汽车产业的政策可以概括为“一拉一推”。我国新能源汽车产业的政策可以概括为“一拉一推”。商用车方面，重卡是国家交通领域减碳战略的重心，发展新能源重卡已经成

59、为行业共识。当前，在“双碳”政策背景下，中央以及地方各级政府针对新能源重卡颁布和实施了诸多有利政策，换电措施可以理解为“一拉一推”。“一拉”：指的是当地政府会给予相应的扶持。例如重卡换电站补贴，以此来拉动重卡换电在地方的普及动作。“一推”：指的是0%2%4%6%8%10%12%00研发费用研发费用率（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 公司深度研究报告/证券研究报告 当地政府会对换电车辆有一些路权方面的照顾，例如非新能源车辆只允许在夜里运营，而新能源车辆则允许 24h 运营。当前，新能源重卡在国内的矿山、港口等短距离运输领域已经得到推广应用。表5

60、.国家级别新能源运营车辆相关政策 时间 颁发部门 政策名称 相关内容 2020-11 国务院 新能源汽车产业发展规战划（2021-2035年）2021 年起，国家生态文明验区、大气污染防治重点区域公共领域新增或更新公交、出租、物流配送等车辆中新能源汽车比例不低于 80%2022-01 国务院 十四五”节能减排综合工作方案 提高城市公交、出租、物流、环卫清扫等车辆使用新能源汽车的比例 2022-12 国务院“十四五”现代物流发展规划的通知 加快新能源、符合国六排放标准等货运车辆在现代物流特别是城市配送领域应用，促进新能源叉车在仓储领域应用 2021-12 国务院“十四五”冷链物流发展规划 加快推

61、街进轻型、微型新能源冷藏车和冷藏箱研发制造，积极推广新型冷藏车、铁路冷藏车、冷藏集装箱 2022-03 交通运输部 交通强国建设评价指标体系的通知 将城市公交、出租汽车、城市配送等领域新能源汽车占比，交通基础设施绿色化建设比例作为交通运输与生态环境协调发展水平 数据来源：政府网，交通运输部，财通证券研究所 表6.各个地方对于新能源运营车辆路权相关优惠政策 城市 路权政策 北京 对积极参与北京市新能源轻型货车运营激励方案且满足发放条件的企业优先发放城区货运通行证。首次办理时，按更换新能源车辆和证件发放数量 1:1 的标准予以核发。上海 持有本市交通管理部门核发的道路货物运输经营许可的企业，购买符

62、合条件的纯电动汽车或燃料电池汽车用于货物运输，市相关部门优先核发货运汽车通行证。2021 年 3 月 1 日起施行，有效期至2023 年 12 月 31 日。广州 实行物流车辆哪限行措施的城市要允许外观符合一定规格要求、载重量不超过 1.5 吨的纯电动物流车辆在城市道路行驶。深圳 纯电动轻、微型货车（包含轻型厢试货车和轻型封闭试货车），除每天 7 时至 20 时禁止通行深南大道外，允许在深圳市其余道路行驶。自 2021 年 7 月 1 日至 2022 年 6 月 30 日施行。天津 本市核发号牌的纯电动轻型、微型相式载货汽车和纯电动轻型、微型封闭式载货汽车，持有天津市公安交通管理部门核发的专用

63、通行证的，不受外环线（不含）以内道路每日 7 时至 22 时载货汽车区域限行措施限制，但不得在全市域范围内（外环线除外）设有载货汽车禁止通行交通标志的路段通行。重庆 2020 年 1 月 15 日起，重庆市取消新能源彩纯电动轻型货车通行限制，对悬挂本市新能源专用号牌且最大设计总质量小于 4.5 吨的轻型、微型纯电动货车，除主城区渝航大道、渝都大道（机场路）及因安全管理需要实施货车限行的个别道路外，全市范围内其余城市道路不受货车限行管理限制，无需再办理货车通行证。郑州 为新能源货车通行提供便利，明确中重型柴油货车禁行区域、路段及具体绕行路线；加强中心城区燃油货车通行管控，并根据新能源货车推广进度

64、和增量情况逐步减少燃油货车市区通行证发放比例。支持中心域区、商贸区实施严格的燃油货车管控措施，保牌新能源货车运营环境优于同类型燃油货车。长沙 长沙市城区道路对新能源纯电动截货汽车采取放充通行的交通措施，除万家丽路高架桥、湘府路高架桥(含隧道、芙蓉大道（仲意路至融城）全天 24 小时禁止通行外，新能源纯电动载货汽车不再受长沙市公安局交通警察支队关于市区部分区域及路段限制货运车辆通行的通告规定的通行限制。成都 对外地籍货车、川 A 籍大型汽车号牌货车、川 A 籍小型汽车号牌货车进行限行措施。新能源货车、冷链运输车、水泥砼罐车、生活垃圾运输车、园林绿化车、市改执法、作业车，持有三绿工程证早餐配送通行

65、证的机动车，允许全天 24 小时在上述区域内行驶。自 2021 年 5 月 10 日起施行。数据来源：各省市政府网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 公司深度研究报告/证券研究报告 表7.各省市鼓励新能源运营车辆应用及相关设施建设相关政策 省市 时间 政策文件 内容 上海 2022-09 上海市鼓励电动汽车充换电设施发展扶持办法 支持高水平换电站示范建设。对港口、物流、环卫、出租车等特定公共服务领域的换电站给予设备补贴支持。通用型换电站，给予换电设备金额 30%的财政资金补贴，千瓦补贴上限 600 元；非通用型换电站，给予换电设备金额 15%的财政资金补贴

66、，千瓦补贴上限 300 元。广州 2022-06 关于做好 2019-2020 年度电动汽车充电基础设施建设项目核实及中央奖励资金补贴安排的通知 对 2019-2020 年期间满足条件的充换电设施，补贴标准为直流桩 120-300 元/千瓦、交流桩 20-60 元/千瓦、换电设施 600-800 元/千瓦。江苏 2022-06 苏州市“十四五”电动汽车公共充换电设施规划 在公交场站、环卫部门、港口码头、物流园区、产业园区等短途、高频、重载场景，布局专用换电站；“十四五”期间，规划新建 122 座换电站。河南 2022-05 关于进一步加快新能源汽车产业发展的指导意见 到 2025 年，建成集中

67、式充（换）电站 5000 座以上、除应急车辆外，全省公交车、巡游出租车以及城市建成区的渣土运输车、水泥罐车、物流车、邮政用车、环卫用车、网约出租车基本使用新能源汽车；重型载货车辆、工程车辆绿色替代率达到 50%以上。广西 2022-11 关于组织申报 2017-2019 年度新能源汽车充电基础设施补贴资金 直流充电桩、交直流一体化充电桩、无线充电设施，按照 300 元/千瓦的标准补贴。交流充电桩、充电插座，按照 100 元/千瓦的标准补贴。换电站，按照 500 元/千瓦的标准补贴。单个站点补贴不超 20 万元。重庆 2022-07 全市加快建设充换电基础设施工作方案 重点区县原则上应建设 1

68、座以上综合换电站，为出租、网约车、物流车、重卡进行换电补能服务。鼓励在码头、矿山、水泥搅拌站、垃圾处理场、排渣场等特定区域建设重卡换电站。宜宾 2022-03 全面推进“电动宜宾”工程实施方案（20222025 年）按照“电动宜宾”工程实施方案，2022-25 年，宜宾建成 60 座重卡换电站，推广应用电动重卡达到 3000 辆。到 2025 年，核心示范区重卡换电站达到 37 座，加快发展区(郊县)重卡换电站达到 23 座。淄博 2022-06 关于加快新能源汽车推广应用的实施意见 对提供共享换电技术服务，并运营多品牌多车型的中重型卡车换电站按换电设备充电模块额定充电功率，给予 400 元/

69、千瓦的一次性建设补贴，单站补贴最高不超过 100 万元，单个企业累计补贴不超过 1000万元。包头 2022-07 包头市电动汽车充换电基础设施建设运营管理办法 对充换电频率有较高需求的领域，支持在沿途合法建设用地适当配建充换电站。对于电厂、钢铁、有色、矿区等应用场景，每 150 辆换电重卡至少配套建设一座重卡换电站。数据来源：各省市政府网、发改委、工信部等，财通证券研究所 国内重卡换电运营模式已经比较成熟，“硬件国内重卡换电运营模式已经比较成熟，“硬件+充换电”是主流运营模式。充换电”是主流运营模式。该模式下，换电站运营商提供充换电服务，与整车生产商、电池生产商合作，围绕换电服务业务设计适用

70、的车型和电池，提供与整车相配套的电池产品。其中也会有融资租赁企业参与，换电站运营商通过提供租赁电池，依靠电池服务费用和电池租赁费用获得收益。当前重卡换电主要运营模式有三种：1）整车销售模式；2）整车租赁方式；3）车电分离模式。第三种模式下主机厂商销售整车底盘不包含电池，与电力运营商投建换电站满足车辆用电，大幅降低购车成本。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 公司深度研究报告/证券研究报告 图35.重卡换电行业内不同主体间的关系 数据来源：戴宝林面向换电重卡的充换电服务目标客户群研究，财通证券研究所 对比不同方式补给能源的车辆来看，车电分离模式的优势体现在多方面对比不同方式补

71、给能源的车辆来看，车电分离模式的优势体现在多方面。1）换电）换电相对充电桩补能更快相对充电桩补能更快，新能源重卡换电过程仅需 3-5 min；2）换电重卡）换电重卡具有更高具有更高的经济效益的经济效益。相比同等型号的燃油车，换电重卡全生命周期的使用成本要节省 12%以上；3）初始成本低。）初始成本低。换电重卡车电分离模式，并未增加油电车切换成本，可促进换电重卡的规模化应用；4）专业化运营有利于电池效率提升。）专业化运营有利于电池效率提升。电池由专业公司养护有助于提高电池循环次数和安全性，后续还可梯次利用和回收，实现电池全生命周期价值最大化；5）换电站可以综合调配峰谷用电。）换电站可以综合调配峰

72、谷用电。换电站根据电网削峰填谷和阶梯电价的情况，利用智能化调配系统合理设置电池的充电时间，有效减少汽车集中充电对城市电网造成的巨大负荷和威胁。表8.车电分离模式的优势 调配峰谷用电 换电站可以综合调配峰谷用电。换电站根据电网削峰填谷和阶梯电价的情况，利用智能化调配系统合理设置电池的充电时间，有效减少汽车集中充电对城市电网造成的巨大负荷和威胁。初始成本低 换电重卡车电分离模式，并未增加油电车切换成本，可促进换电重卡规模化应用 补能更快 换电相对充电桩补能更快，新能源重卡换电过程仅需 3-5 min 经济效益 换电重卡具有更高的经济效益。相比同等型号的燃油车，换电重卡全生命周期的使用成本要节省 1

73、2%以上 专业化运营提升效率 电池由专业公司养护有助于提高电池循环次数和安全性，后续还可梯次利用和回收，实现电池全生命周期价值最大化 数据来源：戴宝林面向换电重卡的充换电服务目标客户群研究，财通证券研究所 目前重卡换电运营商的客群主要由目前重卡换电运营商的客群主要由 B 端、小端、小 B 和大和大 C 构成。构成。换电重卡的发展首要目标是替换存量的油车重卡，拥有油车重卡的大 B 端运力企业是目标客户，这类客户为矿山、钢铁、建材等企业提供大宗物流用车服务，这类客户在替换传统油车过程中首要考虑的是初始投入更高的问题，所以这类客户是换电站运营商的核心目标客户；运力公司内，有部分重卡属于更小型的运输队

74、，以挂靠的方式在运力公司下承接业务，这类小 B 客户与大 B 客户类似；除此以外，随着车电分离的模式逐渐成熟，换电重卡购置价格会进一步降低，或出现一些拥有一台或者多 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 23 公司深度研究报告/证券研究报告 台车辆的个人，这类客群较为特殊，不仅需要考虑能耗成本，还需要考虑多辆换电重卡换电、结算和行为记录的一系列使用及管理成本，是换电重卡所特有的特殊类型消费用户。3.2 换电换电模式模式经济性强，行业在快速发展经济性强，行业在快速发展 换电模式在重卡的部分场景中优势已经显现。换电模式在重卡的部分场景中优势已经显现。当前，煤炭矿场短驳、港口运输、钢厂短

75、倒、市政工程等场景的综合运营是优先布局的方向。根据齐涛在重卡换电模式经济性分析中的研究，煤炭矿产运以及港口运输场景中存在大量的短距高频次的往返运输，传统柴油重卡行驶油耗高，而矿区电价较低、港口电价相对稳定可控，换电重卡具有一定的经济性。根据重卡换电模式经济性分析一文中的测算内容，煤炭矿产场景下，电池租赁方式换电重卡全生命周期总利润相对购买电池方式的换电重卡与燃油车对比分别高 0.71%/13.31%；港口运输场景电池租赁相对燃油车高 27.64%，换电重卡的经济效益凸显。虽然换电重卡中电池租赁模式和电池购买模式生命周期总利润差别不大，但是电池租赁模式在期初固定资产投入更小，有利于企业扩张。表9

76、.不同场景不同换电方式及燃油车运输（单位：元）核心核心 TCO 项目项目 煤炭矿产场景煤炭矿产场景 港口运输场景港口运输场景 换电重卡换电重卡-电池电池租赁租赁 换电重卡换电重卡-电池电池购买购买 燃油车购买燃油车购买 换电重卡换电重卡-电池电池租赁租赁 换电重卡换电重卡-电池电池购买购买 燃油车购买燃油车购买 生命周期（年）5 5 5 5 5 5 1.一次性购车成本 430800 780800 380200 430800 780800 456080 2.生命周期运营成本 2089904 1753664 2292200 1799600 1874600 2691050 2.1 人工成本 7200

77、00（144000*5）720000（144000*5）720000（144000*5）1080000（216000*5）1080000（216000*5）1080000（216000*5）2.2 保险 125000（25000*5）200000（40000*5）125000（25000*5）125000（25000*5）200000（40000*5）125000（25000*5）2.3 能源成本 753984（150796.8*5）753984（150796.8*5）1349040（269808*5）535500（107100*5）535500（107100*5）1398600（279720

78、*5）2.4 维修 15000（3000*5）15000（3000*5）15000（3000*5）15000（3000*5）15000（3000*5）15000（3000*5）2.5 保养 27720（5544*5）27720（5544*5）46200（9240*5）18900（3780*5）18900（3780*5）47250（9450*5）2.6 轮胎成本 36960（7392*5）36960（7392*5）36960（7392*5）25200（5040*5）25200（5040*5）25200（5040*5）2.7 租金成本 411240（82248*5）498720（99744*5）生

79、命周期总成本 2520704 2534464 2672400 2230400 2655400 3147130 3.残值收入 72405 76606 63900 72405 76606 76653 4.运营收入（按趟计算）3811500 3811500 3811500 4567500 4567500 4567500 生命周期收入 3883905 3888106 3875400 4639905 4644106 4644153 生命周期总利润 1363201 1353642 1203000 1910785 1988706 1497023 数据来源：齐涛重卡换电模式经济性分析，财通证券研究所 谨请参阅

80、尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 公司深度研究报告/证券研究报告 单个重卡换电站内部收益率可超单个重卡换电站内部收益率可超 10%。根据协鑫能科公告的新能源汽车换电站建设项目可行性分析报告，单个重卡车换电站每天匹配 40 辆车的换电服务(每天平均换电服务负荷率 17%)，每年为重卡车提供换电服务的电量为 673.92 万KWH，单个重卡车换电站（车电分离）的建设投资额约 2314.14 万元，根据协鑫能科测算，单个重卡车换电站的全投资内部收益率（税后，以下口径均为税后）为 11.59%，投资回收期 5.21 年；单个重卡车换电站（车电分离）的全投资内部收益率为 10.33%，投资

81、回收期为 4.92 年。表10.重卡换电站投资回报测算 单个重卡车换电站（车电分离）投资及回报单个重卡车换电站（车电分离）投资及回报 项目项目 投资金额（万元）投资金额（万元）占项目总资金比例占项目总资金比例 全投资内部收益率全投资内部收益率（税后）（税后）投资回收期（税后）投资回收期（税后）建设投资 2314.14 100.00%10.33%4.92 年 换电站投资 420.14 18.16%线路及其他投资 235.00 10.15%备用电池投资 259.00 11.19%车载电池投资 1400.00 60.50%单个重卡车换电站投资及回报单个重卡车换电站投资及回报 项目项目 投资金额（万元

82、）投资金额（万元）占项目总资金比例占项目总资金比例 全投资内部收益率全投资内部收益率（税后）（税后）投资回收期（税后）投资回收期（税后）建设投资 914.14 100.00%11.59%5.21 年 换电站投资 420.14 45.96%线路及其他投资 235.00 25.71%备用电池投资 259.00 28.33%数据来源：协鑫能科公司公告，财通证券研究所 换电重卡快速扩张。换电重卡快速扩张。工信部和国家能源局于 2021 年 4 月组织开展了新能源汽车换电模式应用试点工作。当前，换电车辆规模化推广已经初见成效，换电商用车车型品牌多样化趋势明显，截止 2023 年 1 月，有 88 家主机

83、厂共 526 款换电重卡车型上榜。根据中国汽车工业协会数据，2022 年，重卡行业销售不景气，累计销售 67.19 万台同降 51.84%。但是，其中新能源重卡逆势增长，根据电卡观察数据，2022 年新能源重卡销量达 25152 台同增 141%，其中，换电重卡 12431 台同增274%，普通充电重卡 10228 台同增 61.76%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 公司深度研究报告/证券研究报告 图36.新能源重卡销量 图37.近两年新能源重卡销售结构 数据来源：电动卡车观察，财通证券研究所 数据来源：电动卡车观察，财通证券研究所 换电重卡应用场景不断拓展，部分试点

84、区域出现换电基础设施组网雏形。换电重卡应用场景不断拓展，部分试点区域出现换电基础设施组网雏形。换电重卡应用于封闭场景的技术解决方案以及商业模式已经相对比较成熟，并且具备批量复制推广的条件。自 2020 年 7 月国内首批换电重卡及首个重卡换电站投运至今，全国已经投建重卡换电站近 400 座，覆盖国内 70 余座城市。并且由国家电投等重卡换电基础设施运营商牵头通过试点探索出了矿山、钢厂、港口、城市、渣土、电厂为主的封闭场景，并形成了成熟的技术解决方案和商业模式，根据工信部和国家能源局，根据不同场景运营数据显示，换电模式整体油电经济性在 10%-30%。图38.换电重卡主要运输场景 数据来源：豪能

85、汇官方网站，财通证券研究所 探索重卡换电应用于中等距离干线运输取得突破。探索重卡换电应用于中等距离干线运输取得突破。唐山 2021 年开始规划“三纵一横”，结合唐山各大钢厂实际分布、运力情况和两港区的运输需求，打造 620KM的换电干线运输网络，服务周边 20 余家钢铁企业，以及 5000 辆换电重卡，是重卡换电城市内组网的标杆；包头市打造的“鄂包”运煤干线全程 120KM，省-200%0%200%400%600%800%0500000002500030000200212022新能源重卡销量（台）同比销量（右轴）05003000

86、5000021年销量(辆)2022年销量(辆)同比增速（右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 公司深度研究报告/证券研究报告 内城际干线取得突破；基于川渝地区达州、万州、开州三地矿山、电厂、商用混凝土园区等高频重载运输场景，结合电能补给优势，重庆在长江沿线进行换电站整体布局，建成国内首组省际换电重卡干线网络，总长 420KM。图39.唐山绿色交通布局 数据来源：启源芯动力，财通证券研究所 3.3 布局重卡换电运营，与行业头部企业深度合作布局重卡换电运营，与行业头部企业深度合作 公司积极推进解决一站式解决大中企业物流难题。公司积极推进解决一站式解决大

87、中企业物流难题。公司以子公司豪能汇为平台开展换电重卡业务，而豪能汇目前担任新能源汽车国家大数据联盟副理事长单位兼联盟重卡换电工作组副组长单位，未来有望与联盟内其他成员共同发力，协同联盟统筹整合、开发利用新能源汽车数据资源，携手推进重卡换电行业产学研用深度融合。图40.公司汇聚行业数据，提供全方位解决方案满足市场需求 数据来源：豪能汇官方网站，财通证券研究所 公司与国内多地达成合作协议，已有部分项目落地。公司与国内多地达成合作协议，已有部分项目落地。2023 年以来，豪能汇各项业务接续突破，市场布局不断扩大。在北方市场，豪能汇已经与河北保定、河北沧 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标

88、准 27 公司深度研究报告/证券研究报告 州、山西忻州、山东淄博的运输公司签订了新能源重卡换电服务意向书和车辆换电服务协议，通过建设换电站为当地新能源车辆设备提供换电服务；在南方市场，豪能汇投建福建龙岩漳平新能源重卡产业基地项目，为当地新能源重卡产业链提供全方位解决方案。5 月 8 日，山西吕梁首座新能源重卡换电站举行开业庆典，该项目将起到示范引领和辐射带动作用，具有里程碑式意义。图41.山西吕梁首座新能源重卡换电站开业庆典 数据来源：豪能汇官网，财通证券研究所 4 投资建议投资建议 结合公司订单情况以及具体经营情况，我们预计公司主营业务照明工程施工业务年内产值能加速落地，预计 2023-20

89、25 年能够实现 100%/30%/20%的增长，逐步恢复到 2019 年疫情前的规模。照明工程施工业务盈利能力方面，我们预计公司能够逐步恢复到疫情前的毛利率水平，对应 2023-2025 年为 34%/36%/38%。其他传统主营业务维持前期水平，新能源业务或 23 年可以产生收入，前期业务孵化阶段毛利率水平预计在 15%左右，预计成熟后业务毛利率可达 30%。费率方面，2022 年由于经营规模大幅减小，公司经营固定成本变动不大，各项费率有所提高，我们预计三费费率能够较大幅度下降，预计 2023-2025 年间期间费用率为17.7%/17.2%/16.6%。由此，我们预计公司 2023-20

90、25 年可以实现归母净利润0.61/1.08/1.75 亿元（不考虑股权投资收益）。可比公司方面，我们选取名家汇、罗曼股份、奥拓电子作为可比公司，行业内 2022年除奥拓电子都有所亏损，公司市值规模均集中在 20-50 亿元之间，公司当前估值水平略高于行业平均水平，鉴于公司在手订单充裕、业务处在转型期，未来公司业绩向上弹性或更大，当前估值水平处在合理范围。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 28 公司深度研究报告/证券研究报告 表11.可比公司估值表 股票代码 公司名称 收盘价 总市值 归母净利润 PE（2023.8.2)2022 2023E 2024E 2023E 2024E

91、300506.SZ 名家汇 6.41 44.59-4.75 605289.SH 罗曼股份 34.13 37.47-0.15 1.50 1.85 24.98 20.25 002587.SZ 奥拓电子 7.15 46.59 0.21 1.00 1.41 46.82 33.04 605178.SH 时空科技 24.29 24.11-2.09 002963.SZ 豪尔赛 15.36 23.10-1.56 0.61 1.08 38.16 21.46 平均值 35.90 26.65 注：可比公司预测数据均来自 Wind 一致预期 数据来源：Wind，财通证券研究所 投资建议：投资建议：主业方面，伴随着 2

92、023 年国内经济活动步入正轨，居民消费和政府投资需求释放带来照明工程市场回暖，公司主业有望见底复苏；在国家“双碳”目标的战略背景下，汽车电动化大势所趋，公司积极布局换电重卡运营业务前景值得期待。我们预测公司 2023-2025 年归属母公司净利润为 0.61/1.08/1.75 亿元（不考虑股权投资收益），同比增速 138.79%/77.78%/62.27%，EPS 分别为 0.40/0.72/1.16 元/股，最新收盘价对应 2023-2025 年 PE 分别为 38.16/21.46/13.23 倍，维持“增持”评级。5 风险提示风险提示 未来投资收益不及预期未来投资收益不及预期：公司为

93、提高自由资金使用效率，先后通过基金投资绍兴中芯集成、蜂巢能源、合众新能源汽车和一道新能源四家企业，范围涵盖半导体与新能源两大赛道。未来或有投资公司发展不及预期造成收益不及预期的情况。新能源重卡换电进展不及预期：新能源重卡换电进展不及预期：公司布局新能源重卡换电业务，未来或有政策支持不到位、产业发展不及预期的情况。宏观经济下行风险：宏观经济下行风险：公司主营业务受宏观经济波动明显，或面临宏观经济下行，公司主营照明工程业务持续受损的可能。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 29 公司深度研究报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_Finchina

94、Detail 利润表利润表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 787.94 407.02 857.07 1168.54 1487.69 成长性成长性 减:营业成本 540.37 331.21 572.27 762.23 936.46 营业收入增长率 31.7%-48.3%110.6%36.3%27.3%营业税费 2.11 1.96 2.57 3.51 4.46 营业利润增长率-73.4%-1,606.3%137.8%77.8%62.3%销售费用 58.28 5

95、1.27 59.99 81.80 104.14 净利润增长率-68.9%-1,274.1%138.8%77.8%62.3%管理费用 87.31 84.48 94.28 122.70 148.77 EBITDA 增长率-72.4%-1,213.7%178.9%43.4%43.8%研发费用 49.64 42.91 47.14 64.27 81.82 EBIT 增长率-100.3%-118,892.1%161.8%47.8%47.3%财务费用 0.98 1.99-2.96-3.00-5.65 NOPLAT 增长率-100.4%89,032.1%-163.6%47.8%47.3%资产减值损失-11.9

96、3-20.38-10.00-12.00-15.00 投资资本增长率 4.0%-9.5%3.9%6.6%10.1%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益 0.00-1.08 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 0.5%-9.4%4.0%6.9%10.4%投资和汇兑收益 25.53 17.24 25.71 29.21 29.75 利润率利润率 营业利润营业利润 12.50-188.35 71.20 126.59 205.41 毛利率 31.4%18.6%33.2%34.8%37.1%加:营业外净收支-0.45-0.60 0.00 0.00 0.00 营业利润率 1.6%-46.3%8.3%

97、10.8%13.8%利润总额利润总额 12.05-188.95 71.20 126.59 205.41 净利润率 1.7%-38.3%7.1%9.2%11.7%减:所得税-1.24-32.91 10.68 18.99 30.81 EBITDA/营业收入 1.9%-40.0%15.0%15.8%17.8%净利润净利润 13.29-156.04 60.52 107.60 174.60 EBIT/营业收入 0.0%-44.7%13.1%14.2%16.5%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率运营效率 货币资金 607.58 327.

98、34 330.14 506.65 759.14 固定资产周转天数 8 15 22 26 28 交易性金融资产 218.45 163.92 263.92 263.92 263.92 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 413 749 391 265 189 应收帐款 336.73 427.48 447.21 466.58 506.54 流动资产周转天数 969 1551 857 703 649 应收票据 4.66 13.41 19.92 22.28 27.31 应收帐款周转天数 196 338 190 150 125 预付帐款 18.84 12.28 21.21 28.25 34.71 存

99、货周转天数 27 57 50 38 30 存货 31.93 72.99 75.97 62.94 66.14 总资产周转天数 1016 1958 943 768 680 其他流动资产 59.38 57.92 57.92 57.92 57.92 投资资本周转天数 798 1397 689 539 466 可供出售金融资产 投资回报率投资回报率 持有至到期投资 ROE 0.8%-10.3%3.9%6.4%9.4%长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 0.6%-7.4%2.6%4.1%5.8%投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 0

100、.0%-9.7%5.9%8.2%11.0%固定资产 16.67 16.33 50.92 83.61 114.37 费用率 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用率 7.4%12.6%7.0%7.0%7.0%无形资产 0.96 0.95 0.93 0.92 0.90 管理费用率 11.1%20.8%11.0%10.5%10.0%其他非流动资产 2.32 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用率 0.1%0.5%-0.3%-0.3%-0.4%资产总额资产总额 2310.80 2116.25 2373.13 2613.74 3010.03 三费/营业收入 18

101、.6%33.8%17.7%17.2%16.6%短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力偿债能力 应付帐款 174.36 185.36 266.10 284.41 391.93 资产负债率 27.9%28.7%33.9%35.8%38.5%应付票据 204.02 131.93 186.00 237.46 282.80 负债权益比 38.8%40.2%51.2%55.8%62.5%其他流动负债 63.10 65.31 65.31 65.31 65.31 流动比率 3.53 3.05 2.64 2.51 2.37 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00

102、 速动比率 1.99 1.66 1.42 1.43 1.43 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 57.67 85.26 125.56 负债总额负债总额 645.47 606.96 803.32 936.32 1158.01 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 DPS(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 150.36 150.36 150.36 150.36 150.36 分红比率 留存收益 488.07 332.03 392.55 500.15 674.75 股息收益

103、率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益 1665.33 1509.29 1569.82 1677.42 1852.02 业绩和估值指标业绩和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(元)0.09-1.04 0.40 0.72 1.16 净利润 13.29-156.04 60.52 107.60 174.60 BVPS(元)11.08 10.04 10.44 11.16 12.32 加:折旧和摊销 14.76 19.47 15.81 17.73

104、 19.65 PE(X)191.6 38.2 21.5 13.2 资产减值准备 64.05 98.04 40.00 42.00 45.00 PB(X)1.6 1.4 1.5 1.4 1.2 公允价值变动损失 0.00 1.08 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 1.24 2.65 1.95 1.95 1.95 P/S 3.3 5.1 2.7 2.0 1.6 投资收益-25.53-17.24-25.71-29.21-29.75 EV/EBITDA 139.8-11.0 15.8 10.1 6.0 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 CAGR(%)营运

105、资金的变动 7.61-80.71-23.14 29.57 33.64 PEG 0.3 0.3 0.2 经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 66.41-164.89 69.44 169.64 245.09 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-26.79-86.72-64.69 8.82 9.36 REP 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-14.42-22.57-1.95-1.95-1.95 资料来源：资料来源：wind 数据数据，财通，财通证券研究所证券研究所 Ss 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 30 公司深度研究报告/证券研究报告 分

106、析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-

107、5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业评级行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为

108、或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露