1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023.08.29 从历史经验看杭州亚运会文旅消费从历史经验看杭州亚运会文旅消费 杭州亚运会赛事专题杭州亚运会赛事专题 刘越男刘越男(分析师分析师)于清泰于清泰(分析师分析师) 证书编号 S0880516030003 S0880519100001 本报告导读：本报告导读：重大体育赛事具有较强客流正外部性，旺盛国内游需求将成为绝对驱动力，本地酒店、重大体育赛事具有较强客流正外部性，旺盛国内游需求将成为绝对驱动力，本地酒店、餐饮、景区以及周边目的地均有望受益。餐饮、景区以及周边目的

2、地均有望受益。摘要：摘要：投资建议：投资建议：杭州亚运会有望推动本地酒店住宿及核心景区，以及江浙沪周边目的地客流景气度延续高景气度。其中杭州本地酒店、景区、百货零售最受益，推荐标的：推荐标的：君亭酒店、宋城演艺，受益标的：杭州解百。周边目的地有望受益客流外溢，推荐中青旅（乌镇景区）、锦江酒店、华住集团、天目湖、黄山旅游。重大赛事客流正外部性强，本地及周边均受益。重大赛事客流正外部性强，本地及周边均受益。本文选取 2010 年上海世博会、2008 年北京奥运会、以及成都大运会详细复盘重大赛事窗口期的服务零售消费情况；2010 年上海世博会窗口期长（5个月），酒店供需缺口大（20 万张床位缺口），

3、带动期间星级酒店量价齐升，出租率+27pct，房价+29%；中低端酒店错配更严重，提价弹性更高；浙江、江苏和上海三地及周边景区在客流层面有很强的互补和引流作用，世博会杭州、桐乡的二级到访率分别是 45%、9%，宋城、乌镇受益明显。北京奥运会期间客流管制+大幅提价，导致酒店接待客流明显下滑，但门店价格大幅提升；23 年成都大运会对本地旅游餐饮景区有明显催化作用。旺盛国内游需求将是亚运会核心驱动力。旺盛国内游需求将是亚运会核心驱动力。2023 年以来国内受压抑出行需求的集中释放较为明显。交通数据表明截止 6 月底铁路、民航客运量已经恢复并超越 19 年同期水平。重要节假日数据客流恢复度同样超过 1

4、9 年水平，但受经济波动影响，收入相比 19 年仍有差异。国内旅游需求整体开始呈现出平价消费特征，自然景区、周边游，以及交通、住宿成本性价比较高的目的地的恢复弹性更高；现阶段中国入境签证流程（主要部分国家需换签）、国际航线运力尚未恢复导致机票价格高，时刻少等因素影响，中国入境客流仍以商旅为主，入境旅游需求恢复缓慢。杭州本地酒旅零售及周边目的地均有望受益。杭州本地酒旅零售及周边目的地均有望受益。参考以往亚洲杯、奥运会等经验，中国居民对重大国际性体育赛事参与热情较高。同时考虑到亚运会为疫情放开后第一个较为重要的国际大型赛事，我们预计杭州亚运会有望延续 23 年以来的旺盛国内出游需求。据杭州文旅大数

5、据预测，亚运会杭州外地游客量将超过 2,000 万人次，国内游客旺盛旅游需求将成为亚运会客流核心驱动力。杭州本地酒店景区最为受益，其中君亭酒店、宋城演艺、杭州解百均为本地酒旅零售标的；而江浙沪周边 250-300km 范围内目的地均有望受益客流外溢，中青旅、华东地区门店布局强势的酒店集团、天目湖以及黄山旅游均属次范围。风险提示：风险提示：客流不及预期，游客消费能力不及预期。评级：评级：增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 旅游业 增持 公共关系服务 增持 相关报告 社会服务业关注中报业绩超预期与高景气赛道 2023.08.29 社会服务业景气恢复、合作共赢 2023.08.21 社会服务业第

6、三批团签放开，出境游迎重大利好 2023.08.13 社会服务业政策催化继续，关注底部白马 2023.08.06 社会服务业商社消费结构性复苏，信心更重要 2023.07.30 行业专题研究行业专题研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 社会服务业社会服务业 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目目 录录 1.重大赛事正外部性强，本地及周边均受益.3 1.1.世博会：量价齐升，带动周边繁荣.3 1.2.奥运会：管制严格，出租率下滑但大幅提价.9 1.3.成都大运会：对旅游餐饮景区外部性明显.11 2.旺盛国

7、内需求将是亚运会绝对驱动力.11 2.1.国内游压抑需求集中释放.11 2.2.入境游：签证和运力制约，恢复缓慢.15 3.杭州本地酒旅零售及周边均有望受益亚运会.15 4.投资建议.18 5.风险提示.19 图目录图目录 图 1：上海世博会期间出租率明显高于行业平均.3 图 2：上海世博会期间平均房价走势异于正常年份.3 图 3：2010 年世博会期间上海出租率同比大幅提升 26.77pct.4 图 4：2010 世博会期间上海平均房价提升 28.86%.4 图 5：2010 上海世博会期间星级饭店 RevPAR 同比平均提升近 95%.5 图 6：世博会期间低星级酒店出租率提升幅度大.5

8、图 7：世博会期间四星级酒店涨价幅度 33.10%较高.5 图 8：世博会低星级 RevPAR 增速高于高星级.5 图 9：相比 2009 年世博期间出租率增速提升 36pct.5 图 10：相比 2009 年世博期间平均房价增速提升 44pct.6 图 11：相比 2009 年世博期间 RevPAR 增速提升 142pct.6 图 12：上海不同等级酒店中一星级酒店出租率波动最大.6 图 13：上海不同等级酒店中一星级酒店房价波动大.6 图 14：上海不同等级酒店中低星级酒店 RevPAR 增速高.7 图 15：上海世博会客源主要来自周边地区.8 图 16：奥运会期间北京酒店大幅涨价，高星级

9、涨幅高于低星级.8 图 17：奥运会期间北京星级饭店接待人数并未高增长.9 图 18：奥运会期间星级饭店接待人数同比负增长.9 图 19：奥运会前后北京星级饭店客流同比-26pct.10 图 20：相比 2010 年，奥运会期间北京客流增速降低 43pct.10 图 21：奥运会期间北京酒店大幅涨价，高星级涨幅高于低星级.10 图 22：奥运会期间北京酒店出租率下滑，高星级价格敏感性小.11 图 23：全国公路客运量稳步恢复.12 图 24：全国铁路客运量恢复度已经超过 19 年水平.12 图 25：民航客运量已经恢复至 100%.12 图 26：国内客运量同样超越 19 年水平.12 图 2

10、7：重要节假日居民出游需求集中释放明显.12 图 28：国际机票订单受多因素影响仍在逐步恢复中.15 图 29：宋城演艺受益国内出行需求释放，演出场次数大幅提升.16 图 30：宋城杭州本部演出场次占比，业绩贡献均较高.17 aVrQyRwPtQ9W8O9RbRtRoOsQmPjMrRyQiNoNmMbRnMoOwMpPwPwMnNnO了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 20 1.重大赛事正外部性强，本地及周边均重大赛事正外部性强，本地及周边均受益受益 杭州亚运会将于 2023 年 9 月 23 日至 10 月 8 日在杭

11、州举行。市场对亚运会期间对酒店住宿、餐饮、景区、商业零售以及江浙沪周边目的地的外部性较为关心。本文选取 2010 年上海世博会、2008 年北京奥运会、以及成都大运会三次具有代表性的赛事会议，详细复盘相关重大赛事窗口期旅游及客流情况，以供参考。1.1.世博会：量价齐升，世博会：量价齐升，带动周边繁荣带动周边繁荣 上海酒店上海酒店住宿市场最受益，供需关系推动星级住宿市场最受益，供需关系推动星级酒店酒店量价齐升。量价齐升。上海酒店供需高度市场化，世博会持续时间为 5-10 月，上海世博会总投资额 286亿元，其中上海世博会总投资 180 亿元、运营费 106 亿，园区占地面积5.28 平方公里，总

12、参观人数 7308 万人次，平均每天接待 38 万人次，高峰期每天接待 70 万人次，酒店床位数需求量约为 60 万张。世博会期间出租率平均提升 27pct，平均房价提升 29%，RevPAR 提升95%。截至 2007 年底上海拥有酒店床位 31.8 万张，世博会举办时，上海星级酒店和经济型酒店的床位达 40 万张，但仍有 20 万张床位数的缺口。图图 1：上海世博会期间出租率明显高于行业平均上海世博会期间出租率明显高于行业平均 资料来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 2：上海世博会期间平均房价走势异于正常年份上海世博会期间平均房价走势异于正常年份 0 004

13、040505060607070808090------------------12上海上海20092009-1111年星级饭店出租率

14、（月）年星级饭店出租率（月）2010上海世博会 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 20 资料来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 3：2010 年世博会期间上海出租率同比大幅提升年世博会期间上海出租率同比大幅提升 26.77pct 资料来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 4：2010 世博会期间上海平均房价提升世博会期间上海平均房价提升 28.86%资料来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 2002003003004004005005006006007007008008-02

15、-----------------12上海上海20092009-1111年星级饭店平均房价（月）年星级饭店平均房价（月）2010上海世博会-30-30-20-20

16、-10-100 004040上海上海20092009-1111年星级饭店出租率同比变动（年星级饭店出租率同比变动（pctpct）2010上海世博会-30-30-20-20-10-100 004040上海上海20092009-1111年星级饭店平均房价同比（年星级饭店平均房价同比（%）2010上海世博会 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 20 图图 5：2010 上海世博会期间星级饭店上海世博会期间星级饭店 RevPAR 同比平均提升近同比平均提升近 95%资料来源：中国饭店业协

17、会、国泰君安证券研究 消费能力决定中低端酒店需求量更大，供需错配提价弹性高。消费能力决定中低端酒店需求量更大，供需错配提价弹性高。上海世博会持续时间长，且主要客源为国内游客自助游，主要消费水平集中在三星级以下及有限服务型酒店（彼时有限服务型酒店刚步入第一个高速增长期，尚未完全普及）。中低档酒店供需关系中低档酒店供需关系最紧张：三最紧张：三星级以下酒店出租率平均提升29.6pctVS四星级以上+25pct；平均房价：三星级以下+34%VS 四星级以上+28%，RevAPR：三星级以下+134%VS 四星级以上+89%。相比 2009 年同期，上海星级酒店出租率增速平均提高了 36pct，平均房价

18、增速提高了 44pct，RevPAR 同比增速提高了 142pct。图图 6：世博会期间低星级酒店出租率提升幅度大：世博会期间低星级酒店出租率提升幅度大 图图 7：世博会期间四星级酒店涨价幅度：世博会期间四星级酒店涨价幅度 33.10%较高较高 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 8：世博会低星级：世博会低星级 RevPAR 增速高于高星级增速高于高星级 图图 9：相比：相比 2009 年世博期间出租率增速提升年世博期间出租率增速提升 36pct -60-60-40-40-20-200 0202040406060808010010012

19、0120140140上海上海20092009-1111年星级饭店年星级饭店R RevPA RevPA R同比（同比（%）2010上海世博会23.0827.3730.0624.8434.090.0010.0020.0030.0040.00五星级四星级三星级二星级一星级上海不同等级酒店出租率同比变动（上海不同等级酒店出租率同比变动（pctpct）出租率22.8533.1030.0633.1439.070.0010.0020.0030.0040.0050.00五星级四星级三星级二星级一星级上海不同等级酒店平均房价同比（上海不同等级酒店平均房价同比（%）平均房价 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必

20、阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 20 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 10：相比：相比 2009 年世博期间平均房价增速提升年世博期间平均房价增速提升 44pct 图图 11：相比：相比 2009 年世博期间年世博期间 RevPAR 增速提升增速提升 142pct 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 12：上海不同等级酒店中一星级酒店出租率波动最大上海不同等级酒店中一星级酒店出租率波动最大 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图

21、 13：上海不同等级酒店中一星级酒店房价波动大上海不同等级酒店中一星级酒店房价波动大 74.34104.58122.5697.53181.640.0050.00100.00150.00200.00五星级四星级三星级二星级一星级上海不同等级酒店上海不同等级酒店R RevPARevPAR同比（同比（%）RevPA R28.7531.1334.0329.5359.560.0020.0040.0060.0080.00五星级四星级三星级二星级一星级20102010相比相比0909年出租率增速提升（年出租率增速提升（pctpct）出租率44.5455.5434.0333.7951.810.0020.004

22、0.0060.00五星级四星级三星级二星级一星级20102010相比相比0909年平均房价增速提升（年平均房价增速提升（pctpct）平均房价102.97131.47139.23106.48230.030.0050.00100.00150.00200.00250.00五星级四星级三星级二星级一星级20102010相比相比0909年年R RevPARevPAR增速提升（增速提升（pctpct）RevPA R-60-60-40-40-20-200 02020404060608080上海上海20092009-1010不同等级酒店出租率（不同等级酒店出租率（pctpct）五星级四星级三星级二星级一星级

23、 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 20 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 14：上海不同等级酒店中低星级酒店上海不同等级酒店中低星级酒店 RevPAR 增速高增速高 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 世博会世博会还对上海还对上海周边区域周边区域旅游出行有明显的集群效应旅游出行有明显的集群效应。250km 半径圈均是二级目的地辐射范围，知名度与交通是最重要影响因子。集聚效应主要体现方式之一是外地游客在赛事核心城市聚集后，向二级目的地扩散；其二是延长游客在当地的停留时间，有利于提高餐饮、酒店等配套

24、设施的接待量。一级客源市场范围在 80KM 或者 1 小时汽车距离内，二级客源市场在240KM 或 3 小时汽车距离内，以便旅游者在一日内往返，二级市场之外以及流动人口属于三级客源市场。-60-60-40-40-20-200 02020404060608080100100上海上海20092009-1010不同等级酒店平均房价（不同等级酒店平均房价（%）五星级四星级三星级二星级一星级-100-1000 00300300400400500500上海上海20092009-1010不同等级酒店不同等级酒店R RevPARevPAR（%）五星级四星级三星级二星级一星级 了了 行业专

25、题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 20 图图 15：上海世博会客源主要来自周边地区上海世博会客源主要来自周边地区 数据来源：上海旅游局、国泰君安证券研究 世博会杭州、桐乡的二级到访率分别是世博会杭州、桐乡的二级到访率分别是 45%、9%，宋城、乌镇受益明，宋城、乌镇受益明显。显。2010 年上海市接待国内游客增速达到 81%，杭州市、南京市等知名度较高、距上海市较近的旅游城市接待游客增速也在 2010 年达到高点，分别为 24%、15%。二级目的地辐射地带范围内的杭州宋城景区和乌镇景区受益非常明显：2010 年杭州宋城景区游客增速达

26、到 47%，乌镇达到 77%，其中东栅游客增速高达 80.5%。同年，杭州乐园游客增速也达到了 24.67%。据 2010 年 5 月份“最喜爱的上海周边省市旅游目的地”的调查结果显示，超过一半的游客（51.1%）表示会参加上海周边省市旅游，36.7%的人会看情况而定，仅有 12.3%的受访者表示不会参加上海周边省市旅游。浙江、江苏和上海三地及周边景区在客流层面有很强的互补和引流作用。浙江、江苏和上海三地及周边景区在客流层面有很强的互补和引流作用。根据世博会游客对二级目的地城市选择的百分比数值，制作的等游线图如下所示：世博会游客的二级目的地集中在距上海 200km 范围内，基本上以苏州、杭州为

27、中心，向外呈同心圆衰减。图图 16：奥运会期间北京酒店大幅涨价，高星级涨幅高于低星级奥运会期间北京酒店大幅涨价，高星级涨幅高于低星级 -5 10 15 20 2505001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500上海浙江昂素安徽江西福建湖北山东河南天津湖南河北北京山西陕西广东内蒙辽宁贵州重庆广西宁夏吉林甘肃四川海南青海黑龙江云南新疆上海世博会客流结构与来源地距离上海世博会客流结构与来源地距离与上海距离（KM）客流占比（%，右轴）了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 20 数据来源：、国泰

28、君安证券研究 1.2.奥运会：管制严格，奥运会：管制严格，出租率下滑但大幅提价出租率下滑但大幅提价 北京奥运会期间为保证运动员比赛需求客流管制北京奥运会期间为保证运动员比赛需求客流管制，北京，北京星级饭店接待游星级饭店接待游客数量同比下滑。客数量同比下滑。2008 年奥运会期间（7-9 月）北京星级饭店整体接待游客数量-26.23%，其中五星级-23.77%，四星级-14.97%，三星级-27.80%。考虑到 2009 年受基数影响接待客流高增长，我们选取增速相对正常的 2010 年 7-9 月作为增速参考基数，北京星级饭店整体接待客流增速相比正常年份降低43pct，其中五星级-34pct，四

29、星级-23.8pct，三星级-49.6pct。图图 17：奥运会期间北京星级饭店接待人数并未高增长：奥运会期间北京星级饭店接待人数并未高增长 图图 18：奥运会期间星级饭店接待人数同比负增长：奥运会期间星级饭店接待人数同比负增长 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 20 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 19：奥运会前后北京星级饭店客流同比：奥运会前后北京星级饭店客流同比-26pct 图图 20：相比：相比 2010 年，奥运会期间北京客流增速降低年，奥运会期间

30、北京客流增速降低 43pct 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 星级饭店涨价幅度较大，高星级价格敏感性低出租率影响小。星级饭店涨价幅度较大，高星级价格敏感性低出租率影响小。奥运会期间北京星级饭店平均房价大幅上涨，2008 年 8 月整体房价同比+258%，其中高星级上涨幅度更大：五星级+244%，四星级+229%，三星级+148%。房价大幅提升对出租率也造成一定影响整体出租率-19pct，其中高星级需求刚性强，价格敏感度低，出租率影响较小-4.6pct，四星级-18.6pct，三星级-26.2pct。图图 21：奥运会期间北京酒店大幅涨价，

31、高星级涨幅高于低星级奥运会期间北京酒店大幅涨价，高星级涨幅高于低星级 0500000000200000025000------10北京星级饭店接待人数北京星级饭店接待人数星级饭店接待人数北京奥运会-50050100150北京星级饭店接待人数同比（北京星级饭店接待人数同比（%）星级饭店人数同比（%）奥运会-26.23-23.77-14.97-27.80-30.00-20.00-10.000.00整体五星级四星级三星级北京

32、北京0808年星级饭店接待客流同比（年星级饭店接待客流同比（%）客流同比-43.27-34.73-23.80-49.63-60.00-40.00-20.000.00整体五星级四星级三星级相比相比20102010年，北京客流增速变动（年，北京客流增速变动（pctpct）客流同比-----------082009-092

33、-------112010-12北京星级酒店平均房价同比（北京星级酒店平均房价同比（%)%)整体五星级四星级三星级奥运会 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 20 数据来源：中国饭店业协会、国泰君安证券研究 图图 22：奥运会期间北京酒店出租率下滑，高星级价格敏感性小奥运会期间北京酒店出租率下滑，高星级价格敏感性小 数据来源：中国饭店业协会、国泰君

34、安证券研究 1.3.成都大运会：对旅游餐饮景区外部性明显成都大运会：对旅游餐饮景区外部性明显 成都大运会成都大运会对成都酒店、景区、餐饮本地生活服务有明显催化。对成都酒店、景区、餐饮本地生活服务有明显催化。大运会期间，成都东站客流持续高位运行，成都车站管内 7 月累计发送旅客 1077 万人次，同比 2022 年增长 104.8%，创历史同期最高客流。“去哪儿”数据显示，大运会期间成都酒店预订量比 2019 年同期增长2.7 倍。“飞猪”数据显示，大运会期间前往成都的国际机票预订量，与去年同期相比增长近 10 倍。成都各景点客流量剧增。成都各景点客流量剧增。成都大熊猫繁育研究基地、金沙遗址博物

35、馆、杜甫草堂、武侯祠、锦里等热门旅游景点客流量激增。成都整体旅游订单量同比增幅近 140%，餐饮堂食订单量同比增幅超 150%。大运会对零售市场同样有明显驱动。大运会对零售市场同样有明显驱动。更多游客倾向于在旅行期间将购买的特产和伴手礼快递回家，成都的网红小吃、特产美食以及当地“蓉宝”等物品快递量快速提升，成都市的快递揽收量同比增长近 5 成。2.旺盛旺盛国内国内需求将是亚运会绝对驱动力需求将是亚运会绝对驱动力 2.1.国内游压抑需求集中释放国内游压抑需求集中释放 2023 年以来国内受压抑出行需求的集中释放较为明显。交通数据表明截止 6 月底铁路、民航客运量已经恢复并超越 19 年同期水平。

36、-40-20020------------------12北京星级酒店出租率同比变动（北京星级酒店出租率同比变动（pct)pct)整

37、体五星级四星级三星级奥运会 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 20 图图 23：全国公路客运量稳步恢复全国公路客运量稳步恢复 图图 24：全国铁路客运量恢复度已经超过全国铁路客运量恢复度已经超过 19 年水平年水平 数据来源：、国泰君安证券研究 数据来源：、国泰君安证券研究 图图 25：民航客运量已经恢复至民航客运量已经恢复至 100%图图 26：国内客运量同样超越国内客运量同样超越 19 年水平年水平 数据来源：、国泰君安证券研究 数据来源：、国泰君安证券研究 重要节假日数据客流恢复度同样超过 19 年水平，但受收入

38、预期和宏观环境影响，收入相比 19 年仍有差异。国内旅游需求整体开始呈现出平价消费特征，自然景区、周边游，以及交通、住宿成本性价比较高的目的地的恢复弹性更高。图图 27：重要节假日居民出游需求集中释放明显重要节假日居民出游需求集中释放明显 0%20%40%60%80%100%1112全国公路客运量恢复至全国公路客运量恢复至19年水平（年水平（%）20202021202220230%20%40%60%80%100%120%1112全国铁路客运量恢复至全国铁路客运量恢复至19年水平（年水平（%）20202021202220230%20%40%60%80%

39、100%1112民航客运量恢复至民航客运量恢复至19年水平（年水平（%）20202021202220230%20%40%60%80%100%120%1112国内航线客运量恢复至国内航线客运量恢复至19年水平（年水平（%）2020202120222023 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 20 数据来源：文旅局、国泰君安证券研究 表表 1：自然景区自然景区 23 年以来客流恢复景气度超预期年以来客流恢复景气度超预期 一季度一季度 五一假期五一假期 端午假期端午假期 上半年上半年

40、 中青旅中青旅 23Q1 乌镇接待游客127.42 万人次，恢复至 19 年同期 76%左右；古北水镇接待游客 24.85 万人次，恢复 至19年 同 期 80.5%4 月到 5 月古北水镇客流恢复至 19 年 65%左右，乌镇恢复至 19 年80%；五一客房预定恢复至 19 年 121%；乌镇景区售票人数恢复至57%，古北水镇接待游客恢复至的 87%两镇恢复存在差异，乌镇接待游客 9.5 万人次，恢复至 19 年同期近 90%；古北水镇接待游客 3.5 万人次，恢复至2019年同期约50%天目湖天目湖 23Q1 山水园、南山竹海两大景区恢复至19 年 194%五一期间共接待游客36.1 万人

41、次，同比 19年增长 21.7%端午三天对比 2019 年：景区人次增长约 26%，集团收入增长约 47%。丽江股份丽江股份 23Q1 恢复到 19 年105%；年初到五月中旬恢复到 19 年 140%玉龙雪山景区接待游客超6 万人次，丽江古城接待游客近 40 万次，机场旅客吞吐量 67187 人次，恢复到2019 年的 112.08%上半年，丽江 市共接待游客3672.42 万人次，恢复到 2019 年同期水平的 143.65%；旅游总收入 504.85 亿元，恢复到 2019 年同期水平的 92%。张家界张家界 张家界武陵源、天门山、大峡谷、茅岩河四大景区一季度接待游客 224.79 万人

42、次，与 2019 年同期相比增长 28.88%张家界大峡谷景区接待游客超 2.2 万人 2023 上半年，全市共接待国内外游客 1889.22 万人次；实现旅游收入 252.68 亿元，恢复至 19 年的 66%。武陵源、天门山、张家界大峡谷、茅岩河等张家界四大景区上半年接待游客 560 多万人次，与2019年同期比增长7.59%。黄山旅游黄山旅游 23Q1 接待游客恢复到 142.6%五一假期客流恢复至19 年 99%；1-4 月恢复到 140%；端午接待人次恢复至19年123%；2023 年上半年，黄山风景区累计接待游客 209.16 万人次，恢复至19 年的 128.8%39%47%51

43、%71%75%95%103%94%87%70%74%68%67%87%73%61%89%119%113%19%40%31%70%59%57%77%75%79%60%56%39%44%66%61%44%73%101%95%0%20%40%60%80%100%120%140%清明五一端午国庆春节清明五一端午中秋国庆春节清明五一端午中秋国庆春节五一端午2020202120222023疫情后旅游客流及收入恢复至疫情后旅游客流及收入恢复至19年水平年水平客流量恢复至19年比例收入恢复至19年比例 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of

44、 20 三峡旅游三峡旅游 长江三峡游轮共计发船 451 艘次，为 2019年同期的 89.70%五一期间共计发船 93艘次，恢复至 2019 年同期的 94%，完成客运量 2.3 万人次，为 2019年同期的 120.5%端午假期，长江三峡游轮共计发船 57 艘次，为 2019年端午假期（2019 年 6 月7 日-9 日）的 98.3%；完成客运量 1.2 万人次，为 2019年同期的 119.6%核心旅游产品游客接待量 95.44万人，较 2022 年同期增长 11.59倍，较 2019 年同期增长 78.73%。峨眉山峨眉山 A 23Q1 游 客 恢 复 为122.7%；五一前三天客流恢

45、复至 19 年 157%；1-5 月客流恢复到 19 年同期153%，1-4 月恢复到140%；端午门票收入恢复至19年120%；峨眉山景区共接待游客 53397 人次，单日同比 2019 年同期分别增长35.86%和 84.73%桂林旅游桂林旅游 桂 林 市 总 接 待2846.74 万人次，同比2019 年增长 12.3%桂林市接待游客总人数 435.56 万人次，同比2019 年增长 130.24%；实现旅游总消费 45.73亿元人民币，同比 2019年增长 125.99%端午假期桂林市共接待游客总人数 156.69 万人次，同比 2019 年增长 69.87%；实现旅游总收入 16.7

46、2 亿元，同 比 2019 年 增长68.88%公司游客接待量约 252 万人次，恢复至 19 年的 60.6%。长白山长白山 23Q1 共 接 待 游 客19.55 万人次，恢复至19 年同期 115.3%年初至5月客流恢复到19 年 105%；端午客流恢复到19年同期178%；23 年 6 月长白山主景区共接待游客 28.78 万人 次，恢 复 至19年121.2%；1-6 月主景区接待客流 66.1 万人次，恢复至19 年的 111.2%截止 5 月 31 日，2023 年长白山景区累计接待游客37.22万人次，同比 2019 年增长 5.4%。云南旅游云南旅游 23年1月昆明市接待游客

47、 3024.4 万人次,实现旅游收入 382.5亿 元,分 别 恢 复 到2019年 同 期 的226.72%和 216.23%云 南 省 共 接 待 游 客3501.3 万人次,实现旅游收入349.6亿元,按可比口径比 2019 年五一假期分别增长 134.8%和 130.4%端午假期，西山区共接待游客 60.18 万人次；实现旅游综合收入 5.10 亿元 云南省整体 1-6 月，共接待游客5.39 亿人次，恢复至 2019 年同期的 134.9%。西域旅游西域旅游 23Q1 新疆接待游客3522.68 万人次 五一前三天天池景区接待游客量近 6 万人次，较 2019 年可比口径同比增长 4

48、7%端午三天新疆累计接待游客 510.86 万人次，同比2019 年增长 32.93%；实现旅游收入 45.74 亿元，同比2019 年增长 17.63%上半年，新疆累计接待游客 1.02亿人次，恢复至 19 年的 134.4%九华旅游九华旅游 23Q1 共接待 249.29万人次，同比+148%，实现旅游收入 28.95亿元，同比+160%；五一客流及收入恢复至 19 年同期水平 端午接待游客恢复至19年100%；2023 年 1 月至 6 月，景区累计接待游客 496.37 万人次，恢复至 19年的 81.8%。西藏旅游西藏旅游 2023 年 1 月3 月份西藏全区累计接待海内外游客255

49、.74万人次，五一期间西藏全区累计接待游客 116.77 万人次，相比 2019 年“五一”期 间 同 比 增 长137.09%；端午假期拉萨市接待国内外游客数 69.58 万人次 2023 年 1 月至 6 月，全区共接待国内外游客 2424.11 万人次，恢复至 19 年的 183.2%。携程数据显示今年上半年，以西藏为目的地的旅游订单量较 2019 年同比增长 103。数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 20 2.2.入境游：签证和运力制约，恢复缓慢入境游：签证和运力制约，恢复

50、缓慢 相比国内游客，重要体育赛事和会议中，海外入境游客也是重要构成。但受现阶段中国入境签证流程（主要部分国家需换签）、国际航线运力尚未恢复导致机票价格高，时刻少等因素影响，中国入境客流仍以商旅为主，入境旅游需求仍然处于低位。图图 28：国际机票订单受多因素影响仍在逐步恢复中国际机票订单受多因素影响仍在逐步恢复中 数据来源：中航信、国泰君安证券研究 3.杭州杭州本地酒旅零售及周边均本地酒旅零售及周边均有望受益亚运会有望受益亚运会 参考以往亚洲杯、奥运会等经验，中国居民对重大国际性体育赛事参与热情较高。同时考虑到亚运会为疫情放开后第一个较为重要的国际大型赛事，我们预计杭州亚运会有望延续 23 年以

51、来的旺盛国内出游需求。据杭州文旅大数据预测，亚运会杭州将迎来近年来最为密集的游客潮，外地游客量将超过 2,000 万人次。今年 1-6 月，杭州市共接待游客 5,353.3万人次、旅游收入 915 亿元，按同比口径，分别较 2022 年同期增长 64.5%和 65.3%。杭州杭州本地酒店景区最为受益本地酒店景区最为受益 君亭酒店：君亭酒店：杭州本地高端酒店龙头，杭州本地高端酒店龙头，杭州直营门店多，业绩弹性大。杭州直营门店多，业绩弹性大。君亭酒店总部位于杭州，君亭自身旗下众多直营高端及中高端门店、以及旗下君澜及景澜酒店集团众多委托管理门店均位于杭州及浙江、上海12%15%22%29%35%42

52、%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1112中航信航班订座量：国际航班恢复至中航信航班订座量：国际航班恢复至19年水平（年水平（%）2021年2020年2022年2023年 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 20 周边地区。公司近期杭州滨江 Pagoda 等门店开业，新一代单店模型受益高端全服务品牌设计和管理经验，市场接受度高。考虑到君亭在杭州直营和管理门店普遍物业位置较为优质，若杭州亚运会带动住宿需求高景气，君亭高经营杠杆高业绩弹性的直营店将明显受益。表表 2：君

53、亭核心酒店在杭州及浙江周边分布较多，高经营弹性君亭核心酒店在杭州及浙江周边分布较多，高经营弹性 序号序号 酒店酒店 所在省份所在省份 1 杭州湖滨 浙江省 2 杭州艺联 浙江省 3 杭州华闰 浙江省 4 杭州千越 浙江省 5 杭州芯君亭 浙江省 6 杭州灵溪 浙江省 7 杭州汇和 浙江省 8 杭州滨江 Pagoda 浙江省 9 绍兴君亭 浙江省 10 宁波欧华 浙江省 11 奉化君亭 浙江省 12 合肥君亭 安徽省 13 三亚朗廷 海南省 14 上海别院 上海市 15 上海君亭 上海市 16 上海柏阳 上海市 17 上海同文 上海市 18 成都 Pogoda 成都市 19 深圳 Pagoda

54、深圳市 20 深圳尚品 深圳市 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 宋城演艺：宋城演艺：杭州主景区杭州主景区及周边项目及周边项目将明显受益。将明显受益。宋城总部位于杭州，且杭州主景区及水世界景区经营多年，依然超预期保持较高增速增长。杭州项目及水世界能够在成熟项目的情况下保持长期高增长，核心在于能够通过持续产品升级迭代、新增剧场产能等方式，在保持传统旅行社渠道强势的基础上，持续强化本地居民和自由行散客的心智认知，复购和散客占比高，进而带动了客单价的持续提升。我们认为后续宋城将有望受益客流回暖带来的重资产项目高业绩弹性，以及增量轻重资产项目陆续开业度过爬坡期后贡献增量业绩。图图 29：宋城演艺受

55、益国内出行需求释放，演出场次数大幅提升宋城演艺受益国内出行需求释放，演出场次数大幅提升 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 20 数据来源：宋城演艺官网、国泰君安证券研究 图图 30：宋城宋城杭州本部演出场次占比，业绩贡献均较高杭州本部演出场次占比，业绩贡献均较高 数据来源：宋城演艺官网、国泰君安证券研究 零售百货业态客流改善零售百货业态客流改善 杭州解百杭州解百：杭州本地百货零售连锁，受益客流回暖。杭州本地百货零售连锁，受益客流回暖。杭州解百是浙江地区奢品销售标杆，具有较强的品牌优势及会员运营能力。本部杭州解百购物广场

56、立足湖滨商圈，打造集购物、餐饮、休闲、娱乐等功能于一体的核心商业综合体。公司同时在杭州市重点风景旅游区开设“杭州解百灵隐购物中心”，并在浙江省内的义乌、兰溪开设百货连锁分店。6000702022/8/262022/9/52022/9/152022/9/252022/10/52022/10/152022/10/252022/11/42022/11/142022/11/242022/12/42022/12/142022/12/242023/1/32023/1/132023/1/232023/2/22023/2/122023/2/222023/3/42023/3/142023/

57、3/242023/4/32023/4/132023/4/232023/5/32023/5/132023/5/232023/6/22023/6/122023/6/222023/7/22023/7/122023/7/222023/8/12023/8/11宋城演艺场次数量（场）宋城演艺场次数量（场）00702022/8/262022/9/22022/9/92022/9/162022/9/232022/9/302022/10/72022/10/142022/10/212022/10/282022/11/42022/11/112022/11/182022/11/252022/12/

58、22022/12/92022/12/162022/12/232022/12/302023/1/62023/1/132023/1/202023/1/272023/2/32023/2/102023/2/172023/2/242023/3/32023/3/102023/3/172023/3/242023/3/312023/4/72023/4/142023/4/212023/4/282023/5/52023/5/122023/5/192023/5/262023/6/22023/6/92023/6/162023/6/232023/6/302023/7/72023/7/142023/7/212023/7/

59、282023/8/42023/8/11各景区演出场次（场）各景区演出场次（场）本部三亚丽江九寨桂林炭河明月黄帝西安张家界上海藏迷 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 20 公司旗下商场将抓住亚运会契机，适时举办各类活动，积极提升商场销售；公司旗下悦胜体育具备大型国际赛事开发运营经验，将以特许零售商的身份为契机，积极推动亚运会相关产品销售，有望带来较好业绩增长。江浙沪周边游集群效应明显江浙沪周边游集群效应明显。上文提到，江浙沪大型赛事会议对周边目的地有较为明显正外部性，也将为周边客流提供明显交叉引流，上海、江苏、安徽等周边

60、均受益，相关标的梳理：中青旅：中青旅：公司旗下乌镇位于杭州省内，距离杭州市 83km，车程 90分钟，最有望受益杭州亚运会客流的正外部性。乌镇景区暑期高景气，截至 8 月 11 日，今年暑期档，乌镇景区日均游客接待量达3 万多人次，已超过 2019 年同期水平，亚运会有望推动乌镇延续暑期高景气度。锦江酒店：锦江酒店：上海总部，华东地区门店占比较高，且上海较多自有物业直营门店，有望受益杭州客流外溢至上海地区。华住集团：华住集团：公司华东地区为传统强势市场，杭州及上海客流高景气均受益，且公司运营效率高，经营数据-收入-业绩弹性链条通顺，高景气度的业绩弹性转化率高。天目湖天目湖：华东地区稀缺高端度假

61、休闲目的地，距离杭州 200km，车程 2 小时 30 分，距离南京及上海处于 300km 范围内。旗下南山竹海景区、竹溪谷及温泉具备一定独特性，且公司此前为稀缺民营景区，国资入股后仍保持原高效运营体系。有望受益亚运会客流外部性。黄山黄山旅游旅游：距离杭州 220km，车程 3h 内，稀缺 5A 级景区。23 年暑期黄山需求景气度高，根据公司公告，23HH1 黄山风景区累计接待游客 209.16 万人次，恢复至 19 年的 128.8%。7 月 1 日-23 日，黄山景区累计接待游客超过 15 万人，今年以来单月接待游客量最多的月份。4.投资建议投资建议 我们认为杭州亚运会作为重要国际性赛事，

62、将对杭州本地及江浙沪周边出行住宿、本地生活以及景区目的地景气度有明显贡献。考虑到入境客源仍在持续恢复中，国内游客将是主要驱动力。参考世博会及成都大运会经验，杭州将对江浙沪周边目的地景区有明显正外部性。推荐逻辑：推荐逻辑：杭州本地酒店、景区、百货零售将直接受益需求高景气，推荐标的：君亭酒店、宋城演艺，受益标的：杭州解百。杭州省内、上海、安徽、也将受益明显的客流正外部性，推荐标的：中青旅（乌镇景区）、锦江酒店、华住集团将受益华东地区住宿需求高景 了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 20 气度；天目湖、黄山旅游位于杭州 250

63、km 客流辐射圈内。表表 3：国泰君安国泰君安社会服务及零售社会服务及零售行业重点标的盈利预测（行业重点标的盈利预测（2023.8.29）标的名称标的名称 股票代码股票代码 收盘价收盘价（元）（元）市值市值（亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 评级评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 君亭酒店 301073.SZ 33.41 65 0.30 1.73 2.68 218 38 24 增持 宋城演艺 300144.SZ 12.84 336 0.10 9.01 13.34 -37 25 增持 中青旅 600138.SH 12.17 88 -

64、3.34 5.08 6.49 -26 17 14 增持 天目湖 603136.SH 22.92 43 0.20 2.02 2.37 210 21 18 增持 黄山旅游 600054.SH 12.71 93 -1.32 3.02 4.16 -70 31 22 增持 锦江酒店 600754.SH 39.81 384 1.13 14.10 18.02 338 27 21 增持 华住集团-S 1179.HK 31.75 950 -18.21 39.27 49.37 -52 24 19 增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 5.风险提示风险提示 赛事对客流管控严格，导致客流增长不及预期。宏观经济及

65、收入预期影响消费能力和出游意愿，导致客流不及预期。对江浙沪周边区域客流正外部性不及预期，导致周边旅游目的地受益不明显。了了 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 20 本公司具有中国证监会核准本公司具有中国证监会核准的证券投资的证券投资咨询咨询业务资格业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声

66、明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下

67、做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进

68、行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构

69、”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深

70、 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 2.2.投资建议的评级标准投资建议的评级标准 报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅。行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：