1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|2022023 3年年1010月月1515日日降糖降糖/减重明星减重明星药物药物GLP1RA全产业链梳理之综述全产业链梳理之综述篇篇行业研究行业研究 行业行业专题专题 医药生物医药生物投资评级：超配（维持评级）投资评级：超配（维持评级）1证券分析师：张佳博021-S0980523050001证券分析师：陈曦炳0755-S0980521120001证券分析师：马千里010-S0980521070001证券分析师：张超0755-S0980522080001证券分析师：彭思宇0755-S0980521060003联系人：凌珑021

2、-证券分析师：陈益凌021-S0980519010002请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容报告摘要报告摘要2n 从降糖到减重，从降糖到减重，GLP1RAGLP1RA成为全球焦点成为全球焦点。糖尿病与超重/肥胖影响全球几十亿人的健康，并呈现出逐年增加的趋势。胰高血糖素样肽-1（GLP-1）具有促进胰岛素分泌、抑制食欲等作用，GLP-1受体激动剂（GLP1RA）已在临床上验证了优秀的降糖和减重作用。2022年全球GLP1RA销售超200亿美元，其中诺和诺德的司美格鲁肽销售约110亿美元，并处于快速增长期。n 三大开发方向，三大开发方向，GLP1RAGLP1RA拓展潜力巨大拓展潜力巨大。在

3、司美格鲁肽取得成功之后，GLP1领域有三大开发方向：1）多靶点GLP1RA：礼来的替尔泊肽去年获批糖尿病适应症，销售呈爆发式增长；信达生物的玛仕度肽即将有减重3期临床数据读出，进度在国内领先。2）口服GLP1RA的研发也在快速推进中：口服司美格鲁肽已经获批上市，礼来的小分子Orforglipron处于3期临床阶段。3）向降糖和减重适应症之外进行拓展：GLP1RA在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）、阿尔兹海默症（AD）、慢性肾病（CKD）等慢病适应症中有广泛的探索，并取得了临床验证。n 国产国产GLP1RAGLP1RA进入收获期进入收获期。国产GLP1RA的研发主要分为两条路径：1）单靶点/多靶点

4、GLP1RA创新药：信达生物的玛仕度肽临床数据优秀且国内进度领先，预计将于2024-25年获批上市，恒瑞医药、博瑞医药等公司的双靶点GLP1RA处于2期临床阶段；2）GLP1RA生物类似药：华东医药的利拉鲁肽已经获批上市，九源基因、联邦制药等多家公司的司美格鲁肽也已经进入3期临床阶段。我们认为，进口产品、国产创新药与国产生物类似药将成为未来国内GLP1RA市场竞争的三股主要力量。建议关注：信达生物、华东医药、恒瑞医药信达生物、华东医药、恒瑞医药等。n 产业链：多肽原料药产业链：多肽原料药&CDMO&CDMO、胰岛素笔和、胰岛素笔和CGMCGM值得关注值得关注。GLP1RA为多肽类产品，多肽合成

5、与纯化技术复杂，对生产过程的控制要求严苛，尤其是长链多肽规模化大生产难度极大，具有较高技术壁垒。目前利拉鲁肽和司美格鲁肽原料药在CDE和FDA的备案厂家较少，竞争格局较好。凭借性价比优势，国内规模化多肽CDMO企业有望显著受益于GLP1产业链的高景气。建议关注：1）具备先发优势的国内规模化多肽原料药CDMO及上游企业，如诺泰生物、圣诺生物、普利制药、昊帆生物诺泰生物、圣诺生物、普利制药、昊帆生物等；2）布局多肽赛道、资金实力雄厚的CDMO龙头，如药明康德、凯药明康德、凯莱英、九洲药业莱英、九洲药业等。3）并推荐关注渗透率低、进口替代空间广阔的国产胰岛素注射笔产业链和持续血糖监测产品，如美好医疗

6、、迈得医美好医疗、迈得医疗疗等。n 催化剂：催化剂：诺和诺德、礼来季报披露GLP1RA药物的销售超预期；信达生物玛仕度肽三期数据读出；替尔泊肽减重适应症获批；诺和诺德司美格鲁肽及礼来替尔泊肽减重适应症在国内获批上市；礼来三靶点药物的临床数据读出；GLP1RA在不同适应症的临床数据读出。n 风险提示风险提示：临床进度或数据不及预期的风险，销售格局恶化导致价格下降的风险，销售放量不及预期的风险，监管收紧的风险等。WYiXhZhUcZnVnRnRsP6McM7NnPpPnPmPiNpOmMjMoPsN8OrRwPuOsPqOxNoPrO请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容从降糖到减重，GLP

7、1RA成为全球焦点0101三大开发方向，GLP1RA拓展潜力巨大0202国产GLP1RA进入收获期0303目录目录3GLP1RA产业链值得关注0404投资建议及相关标的0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容糖尿病成为全球范围糖尿病成为全球范围内的健康内的健康问题，我国的疾病负担问题，我国的疾病负担较重较重4n 根据国际糖尿病联盟（IDF）的数据，2021年全球约有5.37亿成年人（20-79岁）患有糖尿病；预计到2030年，该数字将上升到6.43亿，到2045年预计将上升到7.83亿。数据表明，糖尿病的患病率与年龄成正比，20-24岁的患病率为2.2%，75-79岁的患病率上升至

8、24.0%。随着全球老龄化的日益加剧，60岁以上的糖尿病患者会越来越多。2021年中国的成年糖尿病患者人数是全球范围内最多的，估计超过1.4亿人，并且这一数字预计还将呈逐年增加的趋势。图：全球范围内糖尿病的流行病学图：全球范围内糖尿病的流行病学数据数据资料来源：2021 IDF 全球糖尿病地图（第 10 版），国信证券经济研究所整理图：各个国家糖尿病患者数量统计及预测图：各个国家糖尿病患者数量统计及预测2021年及2045年（预测）不同年龄段的患病率2021年不同年龄组糖尿病患病率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容受超重受超重和肥胖影响的人群更为和肥胖影响的人群更为广阔广阔5n BM

9、I（即Body Mass Index）是指用体重（kg）除以身高（m）的平方得出的指数，是国际上常用的衡量人体胖瘦程度以及是否健康的一个标准。世卫组织在成人群体中给出BMI的正常范围，BMIBMI在在25-29.9kg/m25-29.9kg/m2 2属于超属于超重（重（OverweightOverweight），），BMIBMI大于等于大于等于30kg/m30kg/m2 2即为肥胖（即为肥胖（ObesityObesity），超过），超过40kg/m40kg/m2 2后是十分严重的肥胖（后是十分严重的肥胖（Severe ObesitySevere Obesity）。n 根据世界肥胖联合会的统计数

10、据，2020年全球（包括5岁以下儿童）有26亿（38%）的人超重或肥胖，预计到2035年将会增长至40亿人（51%）。BMI超过30kg/m2的肥胖群体从2020年的14%增长至2025年的24%。n 从全球青少年肥胖的人群性别来看，男性多于女性；而在成人群体中，女性肥胖比例更高。2020年有超过4.6亿女性属于肥胖，预计到2035年这一数字将超过8.4亿人，占到所有女性的27%。受超重和肥胖影响的人群更为广阔。图：全球超重图：全球超重或肥胖人群分布情况或肥胖人群分布情况资料来源：World Obesity，国信证券经济研究所整理图：不同图：不同BMIBMI范围对应身体范围对应身体状态状态资料

11、来源：World Obesity，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内超过一半的成年人达到超重或国内超过一半的成年人达到超重或肥胖标准肥胖标准6n 根据中国的标准，BMI在24.027.9 kg/m范围内的为超重，BMI28.0 kg/m为肥胖。根据中国居民营养与慢性病状况报告（2020 年）的最新数据，中国成人中已经有超过一半的人存在超重或肥胖的情况：超重率为34.3%，肥胖率为16.4%；而6至17岁儿童青少年超重率和肥胖率分别为11.1%和7.9%；6岁以下儿童超重率和肥胖率分别为6.8%和3.6%。城乡各年龄组居民超重肥胖率继续上升。超重与肥胖是心脑血

12、管疾病、糖尿病等多种慢性病的风险因素。图：中国肥胖人群分布情况图：中国肥胖人群分布情况资料来源：World Obesity，中国医学营养与慢性病状况报告（2020），国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容n随着对GLP-1的研究加深，发现GLP-1的受体GLP-1R在人体多个器官表达（胰腺、心脏、迷走神经、血管平滑肌、肺、免疫细胞等），临床前和临床试验也证明GLP-1受体激动剂有抑制食欲、增加胰岛素敏感性、促进胰岛素释放的作用，是兼兼具降糖和减重作用的药物具降糖和减重作用的药物。GLP-1GLP-1在降糖和减重中均起到重要作用在降糖和减重中均起到重要作用7图：图：G

13、LP1GLP1在降糖中的作用机制在降糖中的作用机制资料来源：Drucker D J.Cell metabolism,2018,27(4)，国信证券经济研究所整理图：图：GLP1GLP1在人体各个器官的作用在人体各个器官的作用nGLP-1（glucagon-like peptides-1）于二十世纪八十年代在对哺乳动物胰高血糖素原测序时发现。GLP-1通过与胰岛细胞和细胞上的GLP-1R结合，促进胰岛细胞分泌胰岛素的同时抑制胰岛细胞死亡并诱导其增殖，抑制细胞分泌胰高血糖素。因此，GLP-1受体激动剂是临床上治疗二型糖尿病更好的选择。多项研究表明，多项研究表明，GLP-1GLP-1具有促进胰岛素分

14、泌的作用，具有促进胰岛素分泌的作用，GLP-1GLP-1受体激动剂对二型糖尿病具有较好的效果。受体激动剂对二型糖尿病具有较好的效果。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容全球已上市多款全球已上市多款GLP1RAGLP1RA，诺和诺德与礼来，诺和诺德与礼来双雄争霸双雄争霸8n GLP-1受体激动剂（GLP1RA）发展至今，适应症逐渐从2型糖尿病（T2D）向外扩展，目前已有两款GLP1RA（利拉鲁肽、司美格鲁肽）获批减重适应症。GLP1RA的给药频次也逐步从每天12次延长至每周一次，Rybelsus（口服司美格鲁肽）作为唯一一款获批上市的口服制剂，在剂型上做出突破，有望提高患者的依存性。诺和

15、诺德和礼来是国际上GLP1RA领域的两大巨头，单靶点的长效制剂司美格鲁肽以及双靶点的长效制剂替尔泊肽预计将成为全球范围内的两大重磅炸弹。表：表：全球已全球已获批上市的获批上市的GLP1RAGLP1RA分子分子企业药物商品名剂型FDA获批时间获批适应症国内进展阿斯利康艾塞那肽Byetta皮下，2次/天2005T2D批准上市（T2D）艾塞那肽Bydureon皮下，1次/周2012T2D批准上市（T2D）赛诺菲利司那肽Adlyxin皮下，1次/天2016T2D批准上市（T2D）GSK阿必鲁泰Tanzeum皮下，1次/周2014T2Dph3（非积极）诺和诺德利拉鲁肽Victoza皮下，1次/天2010

16、T2D批准上市（T2D）Saxenda皮下，1次/天2014Obesity/司美格鲁肽Ozempic皮下，1次/周2017T2D获批上市（T2D，CVD）Rybelsus口服，1次/天2019T2D申请上市（T2D），ph3（Obesity）Wegovy皮下，1次/周2021Obesity申请上市（Obesity）礼来度拉糖肽Trulicity皮下，1次/周2014T2D批准上市（T2D）替尔泊肽Mounjaro皮下，1次/周2022T2D申请上市（T2D，Obesity）资料来源：Insight，公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容司美格鲁肽、替尔泊肽

17、销售超预期，增长势头司美格鲁肽、替尔泊肽销售超预期，增长势头强劲强劲90 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2VictozaSaxendaOzempicRybelsusWegovyTrulicityMounjaro图：诺和诺德、礼来核心图：诺和诺德、礼来核心GLP1RAGLP1RA销售情况（百万美元）销售情况

18、（百万美元）资料来源：诺和诺德、礼来财报，国信证券经济研究所整理。注：按1 DKK=0.1424 USD换算。图：替尔泊肽上市后的处方量情况图：替尔泊肽上市后的处方量情况资料来源：礼来官网，国信证券经济研究所整理。n GLP1RAGLP1RA销售快速增长，替尔泊肽爆发力强劲销售快速增长，替尔泊肽爆发力强劲。诺和诺德的核心产品司美格鲁肽Ozempic、Rybelsus和Wegovy在2022年分别销售597.5、113.0和61.9亿丹麦克朗，合计销售772.37亿丹麦克朗（约110亿美元），成为销售超百亿美元的爆款分子。今年上半年，Ozempic、Rybelsus和Wegovy分别销售417.

19、41亿（+59%）、83.44亿（+98%）和120.81亿（+363%）丹麦克朗，合计约88.5亿美元。与此同时，礼来的GLP-1R/GIPR双靶点激动剂替尔泊肽上市后销售呈爆发式增长，23H1销售额达到了15.48亿美元，上市后的放量速度远超司美格鲁肽和度拉糖肽。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容司美格鲁肽中国区销售大幅增长，多款司美格鲁肽中国区销售大幅增长，多款GLP1RAGLP1RA产品已产品已申请上市申请上市10n 诺和诺德诺和诺德GLP1RAGLP1RA中国区销售大增中国区销售大增88%88%。根据诺和诺德财报披露，2022年GLP1RA产品在中国区实现销售37.37亿丹

20、麦克朗（约5.32亿美元），同比增长88%；其中司美格鲁肽Ozempic在中国上市的第二年实现销售21.96亿丹麦克朗（约3.13亿美元）。n 多款多款GLP1RAGLP1RA在中国进入开发后期在中国进入开发后期。除了已经在中国获批上市的利拉鲁肽和司美格鲁肽（糖尿病适应症）之外，司美格鲁肽的减重适应症以及口服司美格鲁肽已在中国申报上市。礼来的双靶点GLP1RA替尔泊肽的糖尿病和减重两项适应症也已在国内申请上市，三靶点GLP1RA Retatrutide和口服GLP1RA Orforglipron均已开展3期临床。预计未来的12年，有多款进口GLP1RA将在中国获批上市。表：进口表：进口GLP1

21、RAGLP1RA在中国的研发在中国的研发/上市进度上市进度公司公司分子分子靶点靶点减重减重时间时间糖尿病糖尿病时间时间诺和诺德利拉鲁肽GLP1R批准上市2011/3/4诺和诺德司美格鲁肽GLP1R申请上市2023/6/3批准上市2021/4/27诺和诺德司美格鲁肽（口服）GLP1Rph32023/5/30申请上市2022/5/27礼来替尔泊肽GLP1R/GIPR申请上市2023/8/21申请上市2022/9/7礼来RetatrutideGLP1R/GIPR/GCGRph32023/7/10批准临床2021/5/6礼来OrforglipronGLP1Rph32023/6/5ph32023/8/9

22、资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理图：诺和诺德中国区销售情况（百万图：诺和诺德中国区销售情况（百万丹麦克朗）丹麦克朗）资料来源：诺和诺德财报，国信证券经济研究所整理。注：按1 DKK=0.1424 USD换算。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容从降糖到减重，GLP1RA成为全球焦点0101三大开发方向，GLP1RA拓展潜力巨大0202国产GLP1RA进入收获期0303目录目录11GLP1RA产业链值得关注0404投资建议及相关标的0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容GLP1RAGLP1RA分子研发格局：双靶分子研发格局：双靶/三靶、口服三靶、口服创新药百

23、花齐放创新药百花齐放12表：主要的表：主要的GLP1RGLP1R靶向创新药研发进度靶向创新药研发进度分子分子靶点靶点用药用药1 1期期2 2期期3 3期期申请上市申请上市批准上市批准上市利拉鲁肽GLP1Rsc，QD司美格鲁肽GLP1Rsc，QW替尔泊肽GLP1R/GIPRsc，QWAMG133GLP1R/GIPR*sc，Q4W玛仕度肽GLP1R/GCGRsc，QWSurvodutideGLP1R/GCGRsc，QWPemvidutideGLP1R/GCGRsc，QWRetatrutideGLP1R/GIPR/GCGRsc，QWCagriSemaGLP1R+AMYRsc，QW司美格鲁肽GLP1R

24、Oral，QDOrforglipronGLP1ROral，QDDanuglipronGLP1ROral，BID资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理。注：实心箭头表示糖尿病适应症进度，空心箭头表示减重适应症进度。*AMG113为GLP1R激动剂和GIPR拮抗剂n 在减重适应症上，除了已经获批的利拉鲁肽和司美格鲁肽（注射及口服）之外，其他的创新分子也有多款处于临床后期的研发阶段：GLP1R/GIPR双靶点的替尔泊肽已经就减重适应症申报上市；信达生物的GLP1R/GCGR双靶点的玛仕度肽（IBI362）、礼来的GLP1R/GIPR/GCGR三靶点的Retatrutide、以及两款口服GL

25、P1R激动剂Orforglipron和Danuglipron均已进入到3期临床阶段。除此之外，不同机制的创新药AMG133（GLP1R激动剂+GIPR抑制剂）、CagriSema（GLP1R激动剂+AMYR激动剂）也处在临床阶段。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容司美格鲁肽：首个获批减重适应症的司美格鲁肽：首个获批减重适应症的长效长效GLP-1GLP-1受体激动剂受体激动剂13图：司美格鲁肽图：司美格鲁肽6868周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Wilding J P H,Batterham R L,Calanna S,et al.New England Journal of

26、 Medicine,2021,384(11)，国信证券经济研究所整理n 诺和诺德的司美格鲁肽是首个获批减重适应症的长效诺和诺德的司美格鲁肽是首个获批减重适应症的长效GLP1RAGLP1RA。在一项安慰剂对照的3期随机双盲试验中（STEP 1），入组了1961名BMI30或BMI27且有至少一个肥胖并发症的患者，且以2：1的比例随机分配至司美格鲁肽（2.4mg）组和安慰剂组。在用药68周之后，司美格鲁肽组体重变化的中位数为-14.9%，而安慰剂组体重变化的中位数为-2.4%，差值为-12.4%（p0.001）。司美格鲁肽组 vs 安慰剂组体重下降5%、10%、15%和20%的比例分别为86.4%

27、vs 31.5%、69.1%vs 12.0%、50.5%vs 4.9%、32.0%vs 1.7%，司美格鲁肽的减重效果显著优于安慰剂。在司美格鲁肽取得巨大成功的基础上，多个基于在司美格鲁肽取得巨大成功的基础上，多个基于GLP1RGLP1R靶点的药物正在进行临床开发；靶点的药物正在进行临床开发；司美格鲁肽本身也司美格鲁肽本身也向不同的剂型、不同的适应症进行拓展向不同的剂型、不同的适应症进行拓展。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容开发方向开发方向之一：双靶点、三靶点药物可能成为之一：双靶点、三靶点药物可能成为me-me-betterbetter14n 为了提高GLP1RA药物的减重效果并

28、降低其不良反应，多靶点药物的开发成为了一个发展方向：GIPR、GCGR等靶点成了与GLP1R协同的热门靶点。GIP是位于小肠附近的K细胞分泌的一个多肽，参与血糖调控，进食后分泌增加。GCGR是胰高血糖素受体，是人体保持血糖稳态的重要分子。FGF21是内分泌家族的成员，在肝脏高表达，还在脂肪组织、骨骼肌等肝外组织表达，参与代谢调控，是2型糖尿病的重要靶点。n 除了已经获批上市的替尔泊肽（GLP1R/GIPR），信达生物的玛仕度肽（GLP1R/GCGR）、礼来的Retatrutide（GLP1R/GIPR/GCGR）、诺和诺德的CagriSema（GLP1R+AMYR）等多靶点制剂的研发进度领先。

29、国产创新药也有多款处于临床阶段：恒瑞医药的HRS9531（GLP1R/GIPR）、江苏豪森的HS-20094（GLP1R/GIPR）、博瑞医药的BGM0504（GLP1R/GIPR）等都处在早期研发状态。资料来源：Malik I O,Petersen M C,Klein S.Obesity,2022,30(9)，国信证券经济研究所整理图：图：GLP-1GLP-1相关靶点的作用机制相关靶点的作用机制表：国产表：国产GLP1RGLP1R多靶点分子研发进展多靶点分子研发进展靶点靶点分子分子公司公司进度进度GLP1R/GCGR玛仕度肽信达生物ph3PB-718派格生物ph1SHR-1816恒瑞医药ph

30、1GLP1R/GIPRBGM0504博瑞医药ph2HRS9531恒瑞医药ph2HS-20094江苏豪森ph2RAY1225众生药业ph1DR10627道尔生物ph1GLP1R/FGF21RHEC88473东阳光ph2AP026正大天晴ph1GLP1R/GIPR/GCGRUBT251联邦制药ph1MWN101民为生物ph1GLP1R/GCGR/FGF21RDR10624道尔生物ph1资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容替尔泊肽：双靶点激动剂体现出更为明显的减重替尔泊肽：双靶点激动剂体现出更为明显的减重效果效果15图：替尔泊肽图：替尔泊肽72

31、72周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Jastreboff A M,Aronne L J,Ahmad N N,et al.New England Journal of Medicine,2022,387(3)，国信证券经济研究所整理n 替尔泊肽是礼来开发的GLP1R/GIPR双激动剂，在一项安慰剂对照的3期随机双盲试验中（SURMOUNT-1），入组了2539名BMI30或BMI27且有至少一个肥胖并发症（糖尿病除外）的患者，且以1：1：1：1的比例随机分配至替尔泊肽（5/10/15mg）组和安慰剂组。在用药72周之后，替尔泊肽5/10/15mg组和安慰剂组体重变化的中位数分别为-15

32、.0%/-19.5%/-20.9%/-3.1%，安慰剂调整后的体重变化中位数分别为-11.9%/-16.4%/-17.8%（p0.001）。替尔泊肽5/10/15mg组和安慰剂组体重下降5%/10%/15%/20%/25%的比例分别为85.1%/88.9%/90.9%/34.5%、68.5%/78.1%/83.5%/18.8%、48.0%/66.6%/70.6%/8.8%、30.0%/50.1%/56.7%/3.1%和15.3%/32.3%/36.2%/1.5%。在跨试验的对比中，替尔泊肽体现出比司美格鲁肽更为明显的减重效果在跨试验的对比中，替尔泊肽体现出比司美格鲁肽更为明显的减重效果。请务必

33、阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容玛仕度肽：两种剂量，满足不同患者的玛仕度肽：两种剂量，满足不同患者的差异化需求差异化需求16图：玛仕度肽图：玛仕度肽2424周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：信达生物官网，国信证券经济研究所整理n 玛仕度肽是信达生物和礼来合作开发的GLP1R/GCGR双激动剂。在玛仕度肽（IBI362）的ph2临床中，对于肥胖或超重的人群，玛仕度肽3.0/4.5/6.0mg组以及安慰剂组在24周时的体重变化中位数分别为-7.2%/-10.6%/-11.6%/+1.1%（整体基线体重89.4kg），体重下降10%的比例分别为19.4%/49.2%/50.8%/0.0

34、%。而在针对BMI更高的肥胖人群（平均基线体重96.9kg），玛仕度肽9mg组在24周就取得了安慰剂调整后15.4%的体重下降，并且体重下降5%/10%/15%/20%的占比分别为81.7%/65.0%/31.7%/21.7%。玛仕度肽玛仕度肽6mg6mg剂量在肥胖或剂量在肥胖或超重适应症的超重适应症的3 3期临床预计将在四季度有数据读出，并有望在期临床预计将在四季度有数据读出，并有望在20242024年底到年底到20252025年初获批上市，而年初获批上市，而9mg9mg剂量在肥胖适应症的剂量在肥胖适应症的3 3期临床也将在期临床也将在今年启动今年启动。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所

35、有内容RetatrutideRetatrutide：三靶点激动剂减重数据：三靶点激动剂减重数据惊艳惊艳17图：图：RetatrutideRetatrutide 48 48周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Ania M.Jastreboff,et.al,N Engl J Med.2023 Jun 26，国信证券经济研究所整理n Retatrutide是礼来开发的GLP1R/GIPR/GCGR三靶点激动剂，在一项安慰剂对照的2期随机双盲试验中，入组了338名BMI30或BMI27且有至少一个肥胖并发症（糖尿病除外）的患者，且以2：1：1：1：1：2：2的比例随机分配至Retatrutide

36、 1mg/4mg（起始2mg）/4mg（起始4mg）/8mg（起始2mg）/8mg（起始4mg）/12mg（起始2mg）组以及安慰剂组。在用药48周之后，体重变化的中位数分别为-8.7%/-16.3%/-17.8%/-21.7%/-23.9%/-24.2%/-2.1%。各剂量组在体重下降5%/10%/15%/20%/25%/30%的比例均高于安慰剂组。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容CagriSemaCagriSema：复合：复合制剂展现出较好的降糖和减肥制剂展现出较好的降糖和减肥效果效果18n CagriSemaCagriSema是诺和诺德开发是诺和诺德开发的司美格鲁肽的司美格鲁

37、肽 2.4mg+2.4mg+CagrilintideCagrilintide（AMYRAMYR激动剂）激动剂）2.4mg2.4mg的固定剂量复合的固定剂量复合制剂制剂。目前正在进行减重适应症的3期临床。根据2023年在Lancet上发布的临床数据，在一项2期随机双盲试验中，入组了92名BMI27且有2型糖尿病的患者，且以1：1：1的比例随机分配至CagriSema组、司美格鲁肽组和Cagrilintide组。在用药32周时，HbA1c的中位变化分别为-2.2%、-1.8%和-0.9%，CagriSema组与Cagrilintide组相比有显著性差异（p0.0001），但与司美格鲁肽组相比没有显

38、著性差异。在减重方面，三组较基线分别变化-15.6%、-5.1%和-8.1%，CagriSema组与司美格鲁肽组或Cagrilintide组相比均有显著性差异（p0.0001）。图：图：RetatrutideRetatrutide 48 48周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Frias J P,Deenadayalan S,The Lancet,2023，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容开发方向之二：口服给药提升依从性，口服司美格鲁肽获批开发方向之二：口服给药提升依从性，口服司美格鲁肽获批上市上市19n 在皮下注射的GLP1RA制剂在降糖和减重领域取得

39、巨大成功的同时，各大公司纷纷进军口服GLP1RA制剂的开发，口服制剂可能对皮下注射制剂形成一定的替代，提升患者的依从性。目前，诺和诺德的口服司美格鲁肽在临床试验中显示了良好的减重效果，并且已经获得FDA的批准上市。在一项安慰剂对照的3期随机双盲试验中（OASIS 1），入组了667名BMI30或BMI27且有至少一个肥胖并发症的患者，且以1：1的比例随机分配至司美格鲁肽（50mg）组和安慰剂组。在用药68周之后，司美格鲁肽组体重变化的中位数为-15.1%，而安慰剂组体重变化的中位数为-2.4%，差值为-12.7%（p0.0001）。司美格鲁肽组 vs 安慰剂组体重下降5%、10%、15%和20

40、%的比例分别为85%vs 26%、69%vs 12%、54%vs 6%、34%vs 3%。图：口服司美格鲁肽图：口服司美格鲁肽6868周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Knop F K,Aroda V R,do Vale R D,et al.The Lancet,2023，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容OrforglipronOrforglipron：礼来口服小分子进入：礼来口服小分子进入3 3期期临床临床20n Orforglipron是礼来和中外制药合作开发的小分子GLP1RA，采用一天一次的口服方式给药。在一项安慰剂对照的2期随机双盲试验中，入

41、组了272名BMI30或BMI27且有至少一个肥胖并发症（糖尿病除外）的患者，且以5：5：6：6：5的比例随机分配至Orforglipron 12mg/24mg/36mg/45mg组以及安慰剂组。在用药26周之后，体重变化的中位数分别为-8.6%/-11.2%/-12.3%/-12.6%/-2.0%；在用药36周之后，体重变化的中位数分别为-9.4%/-12.5%/-13.5%/-14.7%/-2.3%。在用药26周、36周后，各剂量组在体重下降5%/10%/15%的比例均高于安慰剂组。目前，Orforglipron正在全球范围内开展减重(ATTAIN trials)和2型糖尿病(ACHIEV

42、E trials)的3期临床。图：图：OrforglipronOrforglipron 26/36 26/36周减重有效性数据周减重有效性数据资料来源：Wharton S,Blevins T,Connery L,et al.New England Journal of Medicine,2023，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容减重有效性数据对比：多靶点分子占据减重有效性数据对比：多靶点分子占据优势优势21司美格鲁肽-12.4%/68周替尔泊肽-17.8%/72周玛仕度肽(6mg)-12.7%/24周玛仕度肽(9mg)-15.4%/24周Retatrutide

43、-22.1%/48周口服司美格鲁肽-12.7%/68周Orforglipron-10.6%/26周Orforglipron-12.4%/36周-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%20304050607080减重（%）时间（周）图：主要图：主要GLP1RAGLP1RA临床有效性（减重）数据对比（横坐标为临床有效性（减重）数据对比（横坐标为周）周）资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理。注：减重百分比均为安慰剂调整后的数值，多剂量组的试验取最大减重效果。n 各款GLP1RA在临床上均有较好的减重效果：司美格鲁肽/口服司美格鲁肽在68周时分别比安慰剂多减重12.4%/12.7%，而多

44、靶点的GLP1RA减重效果更为优异，双靶点制剂替尔泊肽72周时达到了17.8%的减重效果，而三靶点制剂Retatrutide在48周时就达到了22.1%的减重效果。信达生物的玛仕度肽在24周的较短时间内就快速取得了12.7%（6mg）和15.4%（9mg）的减重效果。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容安全性数据对比：胃肠道不良反应较为安全性数据对比：胃肠道不良反应较为常见常见22n 临床数据显示，各款GLP1RA的安全性较好，发生不良反应（AE）及严重不良反应（sAE）的比例与对应的安慰剂组基本相当（或略有上升）。常见的不良反应多为胃肠道相关，包括恶心、腹泻、呕吐、便秘等，胃肠道相关

45、的不良反应较安慰剂组有普遍的升高。表：主要表：主要GLP1RAGLP1RA临床安全性数据对比临床安全性数据对比分子分子司美格鲁肽司美格鲁肽替尔泊肽替尔泊肽RetatrutideRetatrutide口服司美格鲁肽口服司美格鲁肽OrforglipronOrforglipron公司诺和诺德礼来礼来诺和诺德礼来靶点GLP1RGLP1R/GIPRGLP1R/GIPR/GCGRGLP1RGLP1R分组/剂量2.4mg QW安慰剂15mg QW安慰剂8mg（2mg起）8mg（4mg起）12mg（2mg起）安慰剂50mg QD安慰剂45mg sub145mg sub2安慰剂患者数433

46、5356270334333313050不良反应（不良反应（AEAE）89.7%89.7%86.4%86.4%78.9%78.9%72.0%72.0%80.0%80.0%94.3%94.3%91.9%91.9%70.0%70.0%91.9%91.9%85.6%85.6%90%90%90%90%76%76%严重不良反应（严重不良反应（sAEsAE）9.8%9.8%6.4%6.4%5.1%5.1%6.8%6.8%2.9%2.9%5.7%5.7%3.2%3.2%4.3%4.3%9.6%9.6%8.7%8.7%6%6%0%0%0%0%导致试验终止的导致试验终止的AEAE7.0%7.0%3.1%3.1%6

47、.2%6.2%2.6%2.6%14.3%14.3%5.7%5.7%16.1%16.1%0.0%0.0%5.7%5.7%3.6%3.6%16%16%13%13%2%2%其中：胃肠道疾病4.5%0.8%3.6%1.5%常见的AE恶心/Nausea44.2%17.4%31.0%9.5%17.1%60.0%45.2%11.4%51.8%15.3%42%37%10%腹泻/Diarrhea31.5%15.9%23.0%7.3%20.0%20.0%14.5%11.4%26.6%16.8%16%33%10%呕吐/Vomiting24.8%6.6%12.2%1.7%5.7%25.7%19.4%1.4%24.0%

48、3.6%29%27%6%便秘/Constipation23.4%9.5%11.7%5.8%11.4%11.4%16.1%2.9%27.5%15.0%19%13%6%头痛/Headache15.2%12.2%6.5%6.5%13.8%8.7%13%7%10%消化不良/Dyspepsia10.3%3.5%11.3%4.2%14.1%5.1%10%7%6%腹痛/Abdominal pain10.0%5.5%4.9%3.3%9.6%3.6%6%3%4%资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容开发方向之三：开发方向之三：NASHNASH、ADAD等新适应症拓

49、展空间等新适应症拓展空间广阔广阔23n 全球范围内获批上市的GLP1RA适应症集中在2型糖尿病及减重，司美格鲁肽等GLP1RA在患者中还观察到了心血管获益心血管获益。从临床布局以及早期数据看，GLP1RA在非酒精性脂肪性肝炎（非酒精性脂肪性肝炎（NASHNASH）、阿尔兹海默症（）、阿尔兹海默症（ADAD）、慢性肾病（）、慢性肾病（CKDCKD）、心衰或其他神经系统疾病等适应症）、心衰或其他神经系统疾病等适应症中有广阔的拓展潜力。图：图：GLP1GLP1作用机制以及在各种适应症的开发作用机制以及在各种适应症的开发阶段阶段资料来源：诺和诺德官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明

50、及其项下所有内容司美格鲁肽在伴有肥胖的心衰患者中体现出司美格鲁肽在伴有肥胖的心衰患者中体现出有效性有效性24图：司美格鲁肽图：司美格鲁肽心衰有效性数据心衰有效性数据资料来源：Kosiborod M N,Abildstrm S Z,Borlaug B A,et al.New England Journal of Medicine,2023,389(12)，国信证券经济研究所整理n 在一项安慰剂对照的3期随机双盲试验中（STEP HFpEF），入组了529名伴有肥胖的射血分数保留型心衰患者，且以1：1的比例随机分配至司美格鲁肽（2.4mg）组和安慰剂组。在用药52周之后，司美格鲁肽组KCCQ-CS

51、S变化的中位数为16.6，而安慰剂组KCCQ-CSS变化的中位数为8.7，差值为7.8（p0.001）。在其他次要临床终点中，司美格鲁肽的效果也显著优于安慰剂。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容GLP1RAGLP1RA拓展空间拓展空间广阔广阔25n 司美格鲁肽、替尔泊肽和Retatrutide目前均有多项临床试验正在推进中，适应症涵盖减重、NASH、AD、CKD、心衰等。司美格鲁肽的CKD适应症已经因为有效性良好提前终止；而在20242025年，GLP1RA将有一系列的数据读出，有望在不同的适应症、不同的年龄段以及不同的剂量水平上持续验证有效性和安全性。表：主要的表：主要的GLP1R

52、AGLP1RA重要在研临床未来重要时间节点重要在研临床未来重要时间节点领域领域产品产品临床临床分期分期用药用药人数人数首例入组首例入组主要完成时间主要完成时间完成时间完成时间减重司美格鲁肽STEP UPph3sc 7.2mg QW14072023/1/42024/9/132024/11/15（青少年）司美格鲁肽STEP Youngph3sc 2.4mg QW2102023/7/72025/11/72027/1/15（头对头司美）替尔泊肽SURMOUNT-5ph3sc QW7002023/4/212024/11/62024/12/4（减重维持）替尔泊肽SURMOUNT-MAINTAINph3sc

53、 5mg QW4002023/9/292026/5/222026/5/22（高剂量）替尔泊肽T2D+减重ph2sc QW3502023/9/212024/12/242025/9/30（青少年）替尔泊肽SURMOUNT-ADOLESCENTSph3sc QW1502023/10/152026/2/142026/12/1RetatrutideTRIUMPH-1ph3sc QW21002023/7/102026/4/152026/5/13NASH司美格鲁肽ESSENCEph3sc QW12002021/8/272028/4/72029/7/20替尔泊肽NCT04166773ph2sc QW19620

54、19/11/192024/1/102024/2/7AD口服司美格鲁肽EVOKEph3oral 25mg QD18402021/5/182025/9/192026/10/23口服司美格鲁肽EVOKE Plusph3oral 25mg QD18402021/12/132025/9/192026/10/23CKD司美格鲁肽FLOWph3sc 1mg QW35392020/3/62024/8/192024/8/19替尔泊肽NCT05536804ph2sc QW1402023/2/82026/1/292026/2/26RetatrutideNCT05936151ph2sc QW1202023/7/202

55、025/11/252025/11/25心衰替尔泊肽SUMMITph3sc QW7002021/4/202024/6/302024/7/30心血管替尔泊肽SURPASS-CVOTph3sc QW125002020/5/292024/10/172024/10/17RetatrutideTRIUMPH-3ph3sc QW18002023/5/302026/1/202026/2/17资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容从降糖到减重，GLP1RA成为全球焦点0101三大开发方向，GLP1RA拓展潜力巨大0202国产GLP1RA进入收获期0303目录

56、目录26GLP1RA产业链值得关注0404投资建议及相关标的0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国产国产GLP1RAGLP1RA研发火热，多款产品即将进入研发火热，多款产品即将进入收获期收获期27Ph1Ph2Ph3NDA/上市上市多靶点单靶点生物类似药玛仕度肽信达生物HEC88473东阳光HRS9531恒瑞医药BGM0504博瑞医药HS-20094江苏豪森PB-718派格生物SHR-1816恒瑞医药UBT251联邦制药DR10627道尔生物AP026正大天晴DR10624道尔生物贝那鲁肽仁会生物苏帕鲁肽银诺医药维派那肽派格生物Ecnoglutide先为达艾本那肽常山药业TG10

57、3天境/石药格鲁塔珠鸿运华宁GZR18甘李药业HRS-7535恒瑞医药诺利糖肽恒瑞医药TTP273vTv/华东医药利拉鲁肽华东医药利拉鲁肽联邦制药利拉鲁肽通化东宝利拉鲁肽正大天晴利拉鲁肽翰宇药业司美格鲁肽九源基因利拉鲁肽东阳光利拉鲁肽双鹭药业司美格鲁肽联邦制药司美格鲁肽丽珠集团司美格鲁肽派金生物利拉鲁肽联邦制药利拉鲁肽复星医药司美格鲁肽齐鲁制药司美格鲁肽宸安生物司美格鲁肽质肽生物司美格鲁肽石药集团利拉鲁肽诺博特生物利拉鲁肽四环医药资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国产国产GLP1RAGLP1RA开发路径：利拉鲁肽开发路径：利拉鲁肽/司美

58、格鲁肽司美格鲁肽生物类似药生物类似药28表：国产司美格鲁肽生物类似药研发表：国产司美格鲁肽生物类似药研发格局格局公司公司减重减重时间时间糖尿病糖尿病时间时间备注备注九源基因ph32022/7/25丽珠集团ph32022/11/18联邦制药批准临床2023/4/18ph32023/2/15重庆宸安生物ph32023/6/19智飞生物参股齐鲁制药ph32023/7/26重庆派金生物ph32023/8/2华东医药参股四环医药ph32023/8/30质肽生物/爱美客ph12023/4/30石药集团ph12023/9/18复星医药批准临床2023/8/15正大天晴批准临床2023/8/17翰宇药业申请临

59、床华润双鹤申请临床资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理n 目前有众多的国产GLP1RA处于临床开发阶段，主要类型包括生物类似药和创新药。由于利拉鲁肽的核心专利在中国已经过期，而司美格鲁肽的核心专利预计将于2026年在中国过期，利拉鲁肽/司美格鲁肽的生物类似药的研发管线数量较多；其中，华东医药的利拉鲁肽生物类似药已经获批了糖尿病和减重两个适应症，多个司美格鲁肽生物类似药在糖尿病适应症中已经推进到3期临床阶段。n 另外，GLP1R相关的单靶/多靶国产创新药的研发也在快速推进中：仁会生物的贝那鲁肽已经获得NMPA批准上市，信达生物的玛仕度肽3期临床已经完成入组，恒瑞医药、华东医药、石药集

60、团等也有相应产品布局。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国产国产GLP1RAGLP1RA开发路径：单靶开发路径：单靶/多靶多靶创新药创新药29表：国产表：国产GLP1RGLP1R靶向创新药研发格局靶向创新药研发格局公司公司分子分子靶点靶点减重减重时间时间糖尿病糖尿病时间时间仁会生物贝那鲁肽GLP1R批准上市2023/7/27批准上市2016/12/22银诺医药苏帕鲁肽GLP1Rph1申请上市2023/9/27派格生物维派那肽GLP1R批准临床2021/6/2申请上市2023/9/26信达生物玛仕度肽GLP1R/GCGRph32022/11/14ph32022/11/14先为达Ecno

61、glutideGLP1Rph32023/4/5ph32023/1/10天境生物/石药集团TG103（TJ103）GLP1Rph32023/8/8ph22022/4/1常山药业艾本那肽GLP1Rph32021/4/16鸿运华宁格鲁塔珠单抗GLP1Rph1/22022/9/20ph32022/10/11东阳光HEC88473GLP1R/FGF21Rph12021/8/17ph22023/8/17博瑞医药BGM0504GLP1R/GIPRph22023/8/11甘李药业GZR18GLP1Rph22023/6/12ph22023/8/11恒瑞医药HRS9531GLP1R/GIPRph22023/9/1

62、9ph22023/8/25江苏豪森HS-20094GLP1R/GIPR批准临床ph22023/5/6恒瑞医药HRS-7535（口服）GLP1Rph22023/2/9东方百泰JY09GLP1Rph22020/7/28恒瑞医药诺利糖肽/HS20004GLP1Rph22021/3/29ph22022/7/8vTv/华东医药TTP273GLP1Rph22020/12/17杭州德睿智药MDR-001GLP1Rph1/22023/6/12资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容中国中国GLP1RAGLP1RA市场格局：进口市场格局：进口/国产创新药、生物

63、类似药国产创新药、生物类似药30司美格鲁肽减重202620202030司美格鲁肽T2D2023口服司美T2D替尔泊肽T2D替尔泊肽减重口服司美减重RetatrutideOrforglipron减重玛仕度肽信达BGM0504、HRS9531等利拉鲁肽华东利拉鲁肽其他司美格鲁肽国内多家图：图：GLP1RAGLP1RA在中国上市时间在中国上市时间预测预测资料来源：Insight、国信证券经济研究所整理、预测进口产品国产创新药生物类似药n 目前在中国获批上市的GLP1RA包括利拉鲁肽（诺和诺德+华东医药）和司美格鲁肽，我们预计在未来的12年内，替尔泊肽、口服司美格鲁肽等也将在国内上市。信达的玛仕度肽会

64、是国产第一个获批的多靶点GLP1RA。在2026年后，随着更多的GLP1RA创新药以及司美格鲁肽的生物类似药获批上市，国内GLP1RA市场的竞争者会迅速增加，各类GLP1RA将根据自身产品的上市时间、临床数据、产品定价以及销售能力的差异，占据不同的生态位。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容信达生物：玛仕度肽数据优秀信达生物：玛仕度肽数据优秀且进度领先且进度领先31图：信达生物研发管线及玛仕度肽开发图：信达生物研发管线及玛仕度肽开发计划计划资料来源：信达生物官网，国信证券经济研究所整理n 信达生物的玛仕度肽是国内研发进度最快的双靶点信达生物的玛仕度肽是国内研发进度最快的双靶点GLP1R

65、AGLP1RA，6mg剂量的减肥适应症3期临床预计将在今年读出数据，并在2024年底到2025年初获批上市。玛仕度肽减重效果突出，并且6mg/9mg剂型针对不同体重人群的减重需求，具备成为BIC的国内“重磅炸弹”的潜质。n 创新药销售能力优秀，肿瘤之外向慢病领域拓展创新药销售能力优秀，肿瘤之外向慢病领域拓展。信达生物共有10款药物获批上市，包括8款肿瘤药物和2款自免/代谢药物。公司在肿瘤领域的销售能力已经得到充分验证，在营收快速增长的同时，营销产出及运营效益不断提升；在非肿瘤领域，托莱西单抗（PCSK9单抗）已经获批上市，随着未来玛仕度肽的获批上市，有望成为公司另一块巨大的增量。请务必阅读正文

66、之后的免责声明及其项下所有内容华东医药：糖尿病华东医药：糖尿病/减重领域管线布局减重领域管线布局丰富丰富32图：华东医药糖尿病领域全产品线布局（研发进度截止图：华东医药糖尿病领域全产品线布局（研发进度截止20232023年年8 8月）月）资料来源：华东医药公司公告，国信证券经济研究所整理n 华东医药在糖尿病华东医药在糖尿病/减重领域形成了完善的产品和管线布局减重领域形成了完善的产品和管线布局，从阿卡波糖等传统口服降糖药，到DPP-4抑制剂、SGLT-2抑制剂，再到单靶点、多靶点的GLP1RA，均有产品在研或已获批上市。公司的利拉鲁肽是首个获批减肥适应症的国产GLP1RA，并且通过合作引进或控参

67、股的方式获得多个产品：司美格鲁肽（重庆派金/参股）、TTP-273（口服GLP1PA，从vTv引进）、HDM1002（口服GLP1PA，自研）、DR-10627/DR-10628（GLP1R/GIPR，道尔生物/控股）、HDM-1005（GLP1R/GIPR，自研）、DR-10624（GLP1R/GIPR/FGF21R，道尔生物/控股）。除了管线的丰富布局，华东医药在糖尿病领域的商业化能力强，阿卡波糖、吡格列酮二甲双胍等都成为10亿以上销售的大单品。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容恒瑞医药：代谢领域药品矩阵初步恒瑞医药：代谢领域药品矩阵初步形成形成33图：恒瑞医药代谢疾病领域在研图

68、：恒瑞医药代谢疾病领域在研产品产品资料来源：恒瑞医药公司公告，国信证券经济研究所整理n 代谢疾病领域是恒瑞医药未来发展的重点领域之一代谢疾病领域是恒瑞医药未来发展的重点领域之一，目前已有两款创新药获批上市：恒格列净（SGLT-2抑制剂）和瑞格列汀（DPP-4抑制剂）。糖尿病和减重适应症是恒瑞重视的两大领域，目前有多个单方和复方制剂处在研发后期阶段。在GLP1RA领域，公司管线中有诺利糖肽（GLP1RA，糖尿病及减重适应症）、HR17031（GLP1RA/胰岛素复方制剂，糖尿病适应症）、HRS-7535（口服GLP1RA，糖尿病适应症）、HRS9531（GLP1RA/GIPRA，糖尿病及减重适应

69、症）、SHR-1816（GLP1RA/GCGRA，糖尿病适应症）处在临床阶段。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容从降糖到减重，GLP1RA成为全球焦点0101三大开发方向，GLP1RA拓展潜力巨大0202国产GLP1RA进入收获期0303目录目录34GLP1RA产业链值得关注0404投资建议及相关标的0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容多肽药物规模化生产难度大多肽药物规模化生产难度大n 据统计，截至2017年全球共上市80余种多肽类药物，其中超过60种主要通过化学合成方法进行生产，化学合成法快捷灵活，但放大生产时成本较高。液相合成法液相合成法：发展较早，主要分为逐步合

70、成（从多肽链的C端逐步添加连接氨基酸直至整个多肽链完成）及片段缩合（先合成各个所需片段，再将各片段缩合，合成目标多肽）；固相合成法固相合成法：第一个氨基酸的C端预先固定在不溶性载体树脂上，通过缩合反应将该氨基酸脱保护的N端与羧基已活化的第二个氨基酸进行连接，重复操作（缩合洗涤脱保护洗涤下一轮缩合），达到所要合成的肽链长度，逐步连接氨基酸，延长肽链，直到多肽链完成，接着进行切肽、修饰、分离纯化，最终获得目标多肽。n 目前，诺和诺德的利拉鲁肽/司美格鲁肽采用半合成法，即采用基因重组法得到多肽主链，再通过化学合成法进行修饰；礼来的替尔泊肽则采用全化学合成。35图：多肽药物合成工艺图：多肽药物合成工艺

71、分类分类合成方法合成方法优势优势难点难点合成工艺流程合成工艺流程生物合成法天然提取法操作简单纯化难度较高酶解法反应条件温和、选择性高投入大、产量低、分离纯化难度大发酵法成本低分离纯化难度较大基因重组法适合长肽制备研发难度大、开发周期长、纯化困难、产率低化学合成法液相合成法中间产物可纯化、保护基选择多、成本低、易放大纯化复杂烦琐、费时费力固相合成法操作方便、可自动化、产品收率和纯度较高中间产物不可纯化、投料比较大资料来源：多肽药物制备工艺研究进展，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容需求端：需求端：GLP1GLP1市场广阔，有望带动相应原料药市场广阔，有望带动相应原

72、料药CDMOCDMO市场扩容市场扩容36n GLP1GLP1原料药原料药CDMOCDMO市场有望持续扩容。市场有望持续扩容。GLP1药物主要布局糖尿病和减重领域，根据诺和诺德23Q2财报，GLP1在糖尿病市场所占份额逐年提高，增速远超胰岛素和口服降糖药，此外，GLP1在减重适应症的拓展有望带来更广阔的市场空间，从而带动相应原料药CDMO市场扩容。n 长效长效GLP1 API CDMOGLP1 API CDMO市场规模：市场规模：20302030年全球年全球/中国市场规模有望达中国市场规模有望达1919亿美元亿美元/20/20亿元，亿元，-30年年CAGR 11%/43%C

73、AGR 11%/43%。表：全球和表：全球和中国长效中国长效GLP-1 API CDMOGLP-1 API CDMO市场空间测算市场空间测算2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E全球长效GLP1药物市场规模(亿美元)2331356378397中国长效GLP1药物市场规模(亿元)36647346419API市场占长效GLP1药物市场比例7.0%7.0%7.0%7.0%7.0%7.0%7.0%7.0%API市场外包比例65.0%65.

74、5%66.0%66.5%67.0%67.5%68.0%68.5%全球长效全球长效GLP1 API CDMOGLP1 API CDMO市场规模市场规模(亿美元亿美元)8.968.9610.7310.7312.4712.4714.0614.0615.5215.5216.8216.8217.9917.9919.0419.042023-2030 CAGR11%中国长效中国长效GLP1 API CDMOGLP1 API CDMO市场规模市场规模(亿元亿元)1.641.642.932.934.944.947.407.4010.0810.0813.0913.0916.4716.4720.0920.09202

75、3-2030 CAGR43%资料来源：Frost&Sullivan、PolyPeptide官网，国信证券经济研究所整理 注：长效GLP1药物市场规模为Frost&Sullivan预测数据；API市场占长效GLP-1药物市场比例及API市场外包比例参考PolyPeptide 2021年年报图：全球糖尿病市场划分图：全球糖尿病市场划分资料来源：诺和诺德官网，国信证券经济研究所整理长效长效GLP1 API CDMOGLP1 API CDMO市场规模市场规模=长效GLP1药物市场规模 API市场占长效GLP1药物市场比例 API市场外包比例（Frost&Sullivan预测数据）（PolyPeptid

76、e 2021年报提到多肽原料药市场约占多肽治疗市场58%，取7%）（PolyPeptide 2021年报提到多肽原料药约65%为外包，预计外包率逐年提升）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容供给端：供给端：GLP1GLP1多肽供不应求，上游原料药和多肽供不应求，上游原料药和CDMOCDMO有望维持高景气有望维持高景气37表：利拉鲁肽和司美格鲁肽原料药表：利拉鲁肽和司美格鲁肽原料药CDECDE登记情况登记情况品种名称品种名称企业名称企业名称包装规格包装规格利拉鲁肽利拉鲁肽诺泰生物诺泰生物1 1k kg/g/包包利拉鲁肽翰宇药业1g/袋，5g/袋，10g/袋，15g/袋，50g/袋利拉鲁肽

77、天吉生物制药5g/瓶，20g/瓶，50g/瓶，100g/瓶利拉鲁肽南京星银药业200g/包利拉鲁肽圣诺生物司美格鲁肽司美格鲁肽诺泰生物诺泰生物1kg/1kg/袋袋司美格鲁肽湃肽生物50g/瓶司美格鲁肽湖北健翔200g/听司美格鲁肽天吉生物制药30g/瓶，50g/瓶，100g/瓶，200g/瓶，300g/瓶资料来源：CDE，国信证券经济研究所整理 注：数据截至2023-08-15表：利拉鲁肽和司美格鲁肽表：利拉鲁肽和司美格鲁肽DMFDMF备案企业备案企业利拉鲁肽备案企业利拉鲁肽备案企业司美格鲁肽备案企业司美格鲁肽备案企业国际国际国内国内国际国际国内国内Ambio诺泰生物诺泰生物Ambio诺泰生物

78、诺泰生物BACHEM瀚宇制药瀚宇制药BACHEM瀚宇制药瀚宇制药PolyPeptide深圳健元医药深圳健元医药PolyPeptide深圳健元医药深圳健元医药DR REDDYS 湃肽生物湃肽生物DR REDDYS 湃肽生物湃肽生物印度太阳药业北京洲际新泽北京洲际新泽印度太阳药业北京洲际新泽北京洲际新泽Auro Peptides圣诺生物Zydus厦门赛诺邦格Biocon台湾神隆股份天吉生物制药Fresenius南京美药星资料来源：FDA，国信证券经济研究所整理 注：数据截至2023Q2n GLP1GLP1多肽持续短缺，诺和诺德和礼来加速产能扩张。多肽持续短缺，诺和诺德和礼来加速产能扩张。根据FDA

79、药品短缺清单，由于需求高增长，目前利拉鲁肽、司美格鲁肽、替尔泊肽均处于短缺/间歇性短缺状态，诺和诺德和礼来均在加速产能扩张。2021年12月诺和诺德宣布投资超过170亿丹麦克朗新建和扩建生产设施，其中大部分用于原料药，2023年6月再次宣布投资159亿丹麦克朗扩建丹麦API生产设施，预计2029年初投产；礼来则是2023年6月宣布向北卡罗来纳州糖尿病药物工厂追加4.5亿美元投资，目标到23年底将替尔泊肽和度拉糖肽的产能翻番。我们预计未来一段时间GLP1多肽仍将处于供不应求状态，上游原料药和CDMO有望维持高景气。n 多肽原料药多肽原料药&CDMO&CDMO是兼具壁垒和成长性的优质赛道，建议关注

80、国内规模化多肽是兼具壁垒和成长性的优质赛道，建议关注国内规模化多肽CDMOCDMO及上游企业。及上游企业。多肽合成与纯化技术复杂，对生产过程的控制要求严苛，尤其是长链多肽规模化大生产难度极大，具有较高技术壁垒。从CDE和FDA备案情况来看，目前利拉鲁肽和司美格鲁肽原料药的备案厂家较少，竞争格局较好。凭借性价比优势，国内规模化多肽CDMO企业有望显著受益于GLP1产业链的高景气。建议关注：建议关注：1）具备先发优势的国内规模化多肽CDMO及上游企业，如诺泰生物、诺泰生物、圣诺生物、昊帆生物圣诺生物、昊帆生物；2）布局多肽赛道、资金实力雄厚的CDMO龙头，如药明康德、凯莱英药明康德、凯莱英等。请务

81、必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容药明康德：一体化药明康德：一体化CXOCXO龙头积极布局多肽业务龙头积极布局多肽业务38n 积极布局新分子（积极布局新分子（TIDESTIDES）业务，处于快速放量阶段。）业务，处于快速放量阶段。药明康德是小分子化药CXO龙头企业，持续加强研发投入，前瞻性布局PROTAC、寡核苷酸药、多肽药、偶联药物、细胞和基因治疗等新分子类型的服务能力。公司新分子（TIDES）业务（以寡核苷酸和多肽为主）处于快速放量阶段，23H1收入13.30亿元（+37.9%），截至23H1末，TIDES业务在手订单同比增长188%，23全年收入增长有望超过70%。n 多肽药物一体

82、化多肽药物一体化CRDMOCRDMO平台布局完善，产能持续提升。平台布局完善，产能持续提升。WuXi TIDES是端到端CRDMO平台，能够为寡核苷酸、多肽及相关化学偶联药物，提供覆盖药物发现、CMC研究及生产的一站式服务。公司持续提升多肽产能，随着23H1子公司合全药业投产两个2000升多肽固相合成釜，WuXi TIDES多肽固相合成釜总体积已超过10000升，预计24年末有望达32000升。图：药明康德图：药明康德TIDESTIDES业务收入（亿元）业务收入（亿元）资料来源：药明康德官网，国信证券经济研究所整理图：药明康德多肽固相合成反应釜总容积图：药明康德多肽固相合成反应釜总容积(升升)

83、资料来源：药明康德官网，国信证券经济研究所整理图：药明康德多肽产品图：药明康德多肽产品累计累计产量（千克）产量（千克）资料来源：药明康德官网，国信证券经济研究所整理3.08.120.813.3168%158%38%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%050202120222023H1营收（亿元）同比5002000400060002000032000050000000250003000035000200222023E2024E745067+31000+0500010000150

84、0020000250003000035000200222023E2024E请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容凯莱英：化学大分子业务快速增长凯莱英：化学大分子业务快速增长39n 凯莱英位于天津的化学大分子药物平台拥有超过100名经验丰富的研发/分析人员，配备了1200平米的研发实验室、装备有多条生产线的2000平米GMP生产车间和600平米装备有符合OEB5等级隔离器的GMP高活实验室；拥有固相/液相合成、色谱分离、膜浓缩/纯化、冻干和喷雾干燥等多肽技术平台，并基于连续反应和生物转化实现了绝大多数高质量复杂非天然氨基酸关键原料的供应。n 基于固相/液相合成以及组合

85、技术，公司可以提供540个氨基酸链状多肽、环状多肽、天然多肽修饰、含二硫键线状/链状多肽、环状订书肽/硫醚肽等从毒理批到NDA验证生产的研发分析和克级到十公斤级生产服务，服务项目项目覆盖GLP-1、抗病毒、抗菌、抗肿瘤、老年黄斑等治疗领域。公司目前已经和超过30家国内外领先的生物制药公司在多肽领域建立了稳定的合作关系。n 2022年公司化学大分子业务（包括多肽、寡核苷酸、毒素-连接体和辅料等）实现收入3.73亿元（同比+138.71%），年内累计开发新客户超过40家，承接新项目68个，推进至Ph2之后的项目合计超过25个。图：凯莱英多肽药物生产平台图：凯莱英多肽药物生产平台资料来源：凯莱英官网

86、，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容诺泰生物：国内多肽药物研发生产领先企业诺泰生物：国内多肽药物研发生产领先企业40n 深耕多肽药物十余载，产品布局丰富全面。深耕多肽药物十余载，产品布局丰富全面。诺泰生物成立于2009年，创立伊始即确立了以多肽药物为主、兼顾小分子化药的发展方向，以原料药为起点，向下游制剂产品延伸布局。公司已搭建了丰富的产品管线，涵盖利拉鲁肽、司美格鲁肽、依替巴肽、醋酸兰瑞肽等知名品种，还可提供多肽原料药的定制生产服务，以及少量客户定制肽的研发生产服务。此外，公司也在多肽创新药领域积极进行研发布局，在研的GLP-1受体单靶点激动剂1类新药已获批临

87、床试验。n 突破长链多肽药物规模化生产壁垒，达到行业先进水平。突破长链多肽药物规模化生产壁垒，达到行业先进水平。长链多肽药物的规模化大生产技术壁垒极高，目前行业内绝大多数厂家仅能达到单批量克级、百克级的水平。经过多年自主研发，公司成功建立了基于固液融合的多肽规模化生产技术平台，具备了侧链化学修饰多肽、长链修饰多肽数公斤级大生产能力，如利拉鲁肽、艾博韦泰等长链修饰多肽药物的单批次产量已超过5公斤，达到行业先进水平。n 多肽原料药车间技改项目有望多肽原料药车间技改项目有望2323年底完成，有利于提高生产能力，抓住年底完成，有利于提高生产能力，抓住GLP1GLP1市场爆发机遇。市场爆发机遇。公司“1

88、06车间多肽原料药产品技改项目”正在推进实施，主要用于利拉鲁肽、司美格鲁肽为主的多肽原料药大规模的生产，有望于2023年10月达到预定可使用状态。图：诺泰生物营收拆分（亿元）图：诺泰生物营收拆分（亿元）资料来源：诺泰生物公告，国信证券经济研究所整理图：诺泰生物多肽类和化药类产品图：诺泰生物多肽类和化药类产品2021 vs.20222021 vs.2022年营收（亿元）年营收（亿元）资料来源：诺泰生物公告，国信证券经济研究所整理2.362.934.125.113.920.190.771.451.201.730.080.110.840A2019A2020A2021A2022A

89、定制类产品及技术服务API和中间体制剂其他0.841.910.380.6000.20.40.60.811.21.41.61.82多肽类产品-2021多肽类产品-2022化药类产品-2021化药类产品-2022+126.27%58.96%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容圣诺生物：圣诺生物：“CDMO+CDMO+原料药原料药+制剂制剂”一体化布局一体化布局41n 圣诺生物成立于2001年，成立之初主要为国内多肽制药企业和研发机构提供多肽类药物CDMO服务，并逐步建立起包括GMP级原料药和制剂生产线在内的全流程研发管线和全产业链平台。n 截止2023H1，多肽创新药CDMO方面，公司累计

90、为国内新药研发企业和科研机构提供40余个项目的药学研究，其中1个品种获批上市，18个多肽创新药进入临床研究阶段。多肽原料药及制剂方面，公司已拥有16个自主研发的多肽类原料药品种，国内市场共11个品种取得生产批件/激活备案，包括恩夫韦肽、卡贝缩宫素等国内首仿品种；海外市场利拉鲁肽等9个品种获得美国DMF备案，8个品种处于激活状态可直接引用申报，其中艾替班特为首家提交此品种美国DMF备案的仿制原料药，比伐芦定国外客户成为美国第二家获批的仿制药制剂生产商。n 公司现有多肽年产能400kg，处于满产状态，募投项目“年产395千克多肽原料药生产线项目”预计于2023年底投产；2023年7月，公司公告拟向

91、特定对象发行股票募资用于“多肽创新药 CDMO、原料药产业化项目”，规模化生产能力有望进一步提升。图：圣诺生物营收拆分（单位：百万元）图：圣诺生物营收拆分（单位：百万元）资料来源：圣诺生物公告，国信证券经济研究所整理表：表：圣诺生物技术平台圣诺生物技术平台序号核心技术类别应用产品1长链肽偶联技术合成恩夫韦肽、艾塞那肽、司美格鲁肽2困难序列偶联技术合成艾塞那肽、胸腺法新3多肽片段偶联技术合成胸腺法新、比伐芦定、依替巴肽、利拉鲁肽4单硫环肽规模化生产技术合成卡贝缩宫素5多对二硫键环肽合成技术合成齐考诺肽、利那洛肽6碳环肽规模化生产技术合成药学研究服务7侧链基团的聚乙二醇化修饰、脂肪酸修饰等修饰利拉

92、鲁肽、司美格鲁肽、药学研究服务8磷酸化/磺酸化修饰技术修饰在研产品资料来源：圣诺生物公告，国信证券经济研究所整理809922303305003003504004502002120222023H1制剂原料药药学研究服务受托加工服务医药定制研发生产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容翰宇药业：翰宇药业：“制剂制剂+原料药原料药”规模化生产企业规模化生产企业42n 翰宇药业成立于2003年，公司以多肽药品为核心，布局妇产生殖、消化止血、减重

93、降糖和抗感染四大治疗领域，主要产品包括多肽原料药、客户定制肽、美容肽、多肽制剂药品、固体制剂药品、医疗器械和多肽护肤品等多个系列。n 截止2023H1，公司拥有26个多肽药物、9个新药证书、24个临床批件；仿制药方面，共计15个产品通过或视同通过一致性评价，含10个多肽注射剂和5个小分子固体制剂；多肽原料药方面，公司主要产品包括利拉鲁肽、司美格鲁肽、格拉替雷、阿托西班、特利加压素、加尼瑞克、去氨加压素、亮丙瑞林、奥曲肽、卡贝缩宫素、利那洛肽、特立帕肽等多个原料药，目前已有18个美国DMF、5个欧盟DMF、5个欧盟CEP、14个中国DMF。n 公司按中国与欧美GMP标准建有“多肽原料药生产基地”

94、，是全国最大的多肽原料药生产基地之一，设计年产能约1000公斤多肽原料药；2023年8月，公司公告拟向特定对象发行股票募资用于“翰宇武汉产能改扩建项目、司美格鲁肽研发项目”，有望进一步扩大公司多肽药物管线和生产规模。图：翰宇药业营收拆分（单位：百万元）图：翰宇药业营收拆分（单位：百万元）资料来源：翰宇药业公告，国信证券经济研究所整理72546362360857520639563375822903602004006008000200212022制剂原料药客户肽器械类固体类化妆品药品组合包装产品其他业务表：翰宇

95、药业核心技术平台表：翰宇药业核心技术平台技术类型技术类型技术平台技术平台多肽原料药工艺开发技术多重替代法生产保护氨基酸树脂；高效固相偶联技术和修饰技术；片段合成技术；多重环肽合成技术；利用固相假稀效应进行的高效环合技术；定序小分子多肽分离技术；多肽固相合成规模化制备技术；制剂工艺开发技术多肽注射剂平台；口服缓控释制剂：骨架材料缓释片制备技术、缓释微丸制备技术、肠溶微丸制备技术和多单元微丸压片技术；长效注射剂平台：缓释微球制备技术、缓释植入剂制备技术；药物质量研究技术多肽药物中消旋杂质的定性及定量研究；多肽药物中降解杂质的定性及定量研究；多肽药物中加合肽及缺损肽杂质的定性及定量研究；多肽药物中消

96、旋氨基酸的研究；药物的结构确认研究，包括一级结构、二级结构、三级结构及高级结构。资料来源：翰宇药业官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容昊帆生物：全球领先的全系列多肽合成试剂企业昊帆生物：全球领先的全系列多肽合成试剂企业43n 昊帆生物是全球领先的全系列多肽合成试剂企业。昊帆生物是全球领先的全系列多肽合成试剂企业。昊帆生物成立于2003年，深耕多肽合成试剂20年，是全球为数不多的能够提供全系列多肽合成试剂研发与产业化的公司之一。公司持续拓展产品管线，形成了以多肽合成试剂为主，通用型分子砌块和蛋白质试剂为辅的产品体系，客户覆盖国内外1900余家医药研发与生产企业

97、、CRO、CDMO 公司，包括Bachem AG、Olon S.p.A 等跨国药企龙头，以及药明康德、凯莱英、康龙化成等国内知名CXO企业。n 多肽合成试剂在酰胺键合成中发挥至关重要作用，市场空间有望跟随化药和多肽市场持续扩容。多肽合成试剂在酰胺键合成中发挥至关重要作用，市场空间有望跟随化药和多肽市场持续扩容。酰胺键是多肽、众多小分子化药的基本结构，约有1/4的上市药物和2/3的候选药物含有酰胺键。多肽合成试剂对于提高酰胺键合成效率、产品纯度和产物收率有重要作用，市场规模有望随着下游化药以及多肽药物市场的增长而持续增长，预计2027年全球/中国多肽合成试剂市场有望达到91.5/32.9亿元。n

98、 自产产能有望提升，带动业绩持续增长。自产产能有望提升，带动业绩持续增长。公司23上半年营收利润均承压，主要系目前自产产能比例较低，较多采用委托加工和外协采购方式进行生产，产能存在不足。但公司积极进行产能扩建，随着安徽昊帆后续自产产能的建成及投产，有望进一步保障订单的承接和执行，带动业绩持续增长。图：全球合成试剂市场规模（亿人民币）图：全球合成试剂市场规模（亿人民币）资料来源：肽研社、公司公告，国信证券经济研究所整理47.348.450.952.554.656.159.56468.673.178.484.491.5007080902017201820

99、192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E2020-2027E CAGR 7.2%2015-2020 CAGR 3.5%图：中国合成试剂市场规模（亿人民币）图：中国合成试剂市场规模（亿人民币）资料来源：肽研社、公司公告，国信证券经济研究所整理13.31414.615.216.317.318.820.222.224.326.729.632.90552001820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E2015-2020 CAGR 5.4%202

100、0-2027E CAGR 9.6%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：中国胰岛素注射笔市场规模图：中国胰岛素注射笔市场规模资料来源：共研网，国信证券经济研究所整理 图：全球糖尿病注射笔市场图：全球糖尿病注射笔市场资料来源：QYResearch，国信证券经济研究所整理胰岛素注射笔潜在市场需求广阔胰岛素注射笔潜在市场需求广阔n 胰岛素笔为一种胰岛素输注器械，由胰岛素笔芯及计量盘组成，胰岛素笔为一种胰岛素输注器械，由胰岛素笔芯及计量盘组成，可可分为分为：1 1）更换笔芯后可重复使用的胰岛素笔更换笔芯后可重复使用的胰岛素笔，2 2）预充一次性胰岛预充一次性胰岛素笔芯的一次性胰岛素笔。素笔芯

101、的一次性胰岛素笔。随着糖尿病监测应用渗透率和医保政策覆盖度提升，糖尿病人的诊疗率将逐渐增长，目前发达国家50%以上的型糖尿病患者都接受胰岛素治疗，而国内的比例为11.1%，说明胰岛素笔在国内的渗透率较低，未来市场空间增量可观，将进一步促进胰岛素笔智能装备的发展。此外，随着GLP-1在减重领域的广泛使用，对相关的预填充注射笔的需求也将快速起量。n 国内外胰岛素笔市场规模有望持续增加。国内外胰岛素笔市场规模有望持续增加。根据QYResearch统计及预测，2021年全球糖尿病注射笔市场销售额达到了42.84亿美元，预计2028年将达到64.88亿美元，2022-2028年复合增长率（CAGR）为6

102、.04%。2017-2021年中国胰岛素注射相关产品市场规模（制造口径）由9.7亿元增长至13.4亿元，年均复合增长率为8.4%，预计2026年中国胰岛素笔针及注射器市场规模将达到21.8亿。44请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容胰岛素笔结构较为复杂，关注胰岛素笔代工企业和上游供应链胰岛素笔结构较为复杂，关注胰岛素笔代工企业和上游供应链表：目前通过表：目前通过NMPA注册审批的胰岛素笔式注射器注册审批的胰岛素笔式注射器注册编号产品名称注册企业批准日期有效期至国械注进20182150133笔式胰岛素注射器美国礼来制药公司药物给药系统工厂2018-04-102023-04-09国械注进2

103、0182152235笔式胰岛素注射器美国礼来制药公司药物给药系统工厂2018-07-272023-07-26国械注进20142145882笔式胰岛素注射器尼米亚有限责任公司2019-03-252024-03-24粤械注准20192140496胰岛素笔式注射器中山汇丰医用包装科技有限公司2019-04-222024-04-21津械注准20192140088胰岛素笔式注射器诺和诺德(中国)制药有限公司2019-06-172024-06-16津械注准20182150080半度型胰岛素笔式数显注射器诺和诺德(中国)制药有限公司2021-01-182023-06-04豫械注准20212140025胰岛素

104、笔式注射器郑州瑞宇科技有限公司2021-02-072026-02-06苏械注准20162140228笔式胰岛素注射器辉美医疗器械(苏州)有限公司2021-03-042026-03-03津械注准20192140103胰岛素笔式数显注射器诺和诺德(中国)制药有限公司2021-04-012024-07-18苏械注准20162140494笔式胰岛素注射器江苏德尔福医疗器械有限公司2021-04-192026-01-26国械注进20162142148笔式胰岛素注射器赛诺菲安万特德国公司2021-05-172026-05-16吉械注准20222140026笔式胰岛素注射器通化东宝药业股份有限公司2022-

105、01-192027-04-17津械注准20192140090可传输型数显胰岛素笔式注射器诺和诺德(中国)制药有限公司2022-02-152024-06-23苏械注准20182141578笔式胰岛素注射器甘甘医疗科技江苏有限公司2022-09-072023-11-28国械注准20223141428电动胰岛素注射器凯联医疗科技(上海)有限公司2022-10-262027-10-25津械注准20222140454半度型胰岛素笔式数显注射器诺和诺德(中国)制药有限公司2022-11-022028-06-06豫械注准20182140650笔式胰岛素注射器郑州万辉医疗设备有限公司2023-01-09202

106、3-10-11资料来源：药融云，NMPA，国信证券经济研究所整理45n胰岛素笔结构较为复杂，针对患者需求的设计铸就了护城河。胰岛素笔结构较为复杂，针对患者需求的设计铸就了护城河。诺和诺德是胰岛素笔领域的“王者”，产品持续迭代造就并维持其竞争优势地位，纵观其历代产品可以发现，产品更新始终围绕着患者需求，以提高产品性能和满足不同患者群体的差异化需求为主线。下一代胰岛素笔将朝着更加智能化的道路前进，可能实现的优化包括增加内置计算器、记忆功能和可以连接蓝牙/互联网等功能。n目前共有目前共有18款胰岛素笔通过款胰岛素笔通过NMPA注册上市，关注部分胰岛素笔代工企业和供应链公司。注册上市，关注部分胰岛素笔

107、代工企业和供应链公司。全球胰岛素笔市场由诺和诺德、礼来和赛诺菲三家国际企业占据绝大多数份额，中国市场也不例外，早期注册的胰岛素笔产品基本是礼来、诺和诺德和赛诺菲等外企引进，截至目前，国内共有18款胰岛素笔通过NMPA注册上市，后续随着中国供应链优势和本土市场强劲需求，建议关注部分胰岛素笔代工企业和供应链公司的潜在机会：美好医疗在投资者互动平台回复，公司在血糖管理器械产品方面已有战略布局，其中公司生产的胰岛素笔和减肥药注射笔是同类产品；迈得医疗具备笔式胰岛素注射器自动压合机等多种自动化设备的研发制造能力，公司正在对胰岛素笔自动组装工艺进行研发和试制，以缓解市场需求，同时填补公司胰岛素笔产品组装技

108、术空白。表：诺和诺德产品部分迭代产品表：诺和诺德产品部分迭代产品产品功能患者反馈N o v o P e n(1985)耐用、可重复使用的注射装置将胰岛素容器和注射器组合在一个装置中用户可更换的一次性墨盒 患者满意度高 帮助彻底改变糖尿病的治疗 NovoPen 3(1992)最大剂量3570 U包含拨号和按钮在不浪费胰岛素的情况下重置所需剂量胰岛素注射比小瓶/注射器更容易接受在同一项研究中，NovoPen 3比小瓶/注射器更容易设定剂量在76名糖尿病患者中，68人（89.5%）更喜欢NovoPen 3而不是小瓶/注射器I n n o v o(2000)内置存储器和显示器，显示自上次注射胰岛素以来

109、的数量和时间一项跨国试验表明，Innovo与NovoPen 3、12一样安全有效，但该产品后来停产F l e x P e n(2003)预填充笔颜色编码，便于识别安全功能，防止选择大于药筒中剩余胰岛素量的剂量剂量增量为1 U被T2D患者评为比OptiClik笔（赛诺菲-安万特）更易于使用、更易于注射、更方便N o v o P e n Echo(2010)专为儿科人群设计（有两种颜色和皮肤选择）剂量增量为0.5U记忆功能剂量结束点击短按钮行程，方便小手指用户自行注射在一项评估205名儿童、父母和HCP可用性和功能的研究中，80%的参与者更喜欢NovoPen Echo而不是其他儿科胰岛素笔Novo

110、Pen 6(2019)智能胰岛素笔记录胰岛素给药信息胰岛素剂量信息可以与血糖数据一起查看，以显示对血糖水平的影响，并为糖尿病管理提供信息便于将胰岛素剂量信息轻松传输到其他设备和HCP拥有兼容糖尿病应用程序的合作伙伴改善了胰岛素的依从性，减少了错过的次数，增加了用餐时间注射的剂量增加范围内的时间资料来源：NCBI、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：康德莱一次性胰岛素笔配套用针示意图图：康德莱一次性胰岛素笔配套用针示意图资料来源：康德莱年报、京东、国信证券经济研究所整理胰岛素笔配套用针用量庞大，国产低耗龙头积极布局胰岛素笔配套用针用量庞大，国产低耗龙头积极布局

111、n 根据QYResearch统计及预测，全球医用针市场预计将从2020年的61.11亿美元增长到2026年77.75亿美元，CAGR为4.06，其中胰岛素笔针的销售比例为11.16%（2019年）。随着GLP-1注射笔的广泛应用，预计配套一次性注射笔的针头将呈现更快速的增长。根据采招网披露的数据，Novopen6注射笔的价格为198元/支，注射笔用针头为15元/盒（每盒7枚）。康德莱：业务涉及胰岛素针器系列，一次性使用注射笔用针头已获得注册证。一次性使用安全注射针、安全胰岛素配套笔针、注射微针完成510K注册。采纳股份：拥有胰岛素笔针，且已获得中国药监局注册、美国FDA 510K注册和欧盟CE

112、认证。公司研发了安全自毁胰岛素笔针头，使得注射过程中，随着保护套一缩进、一弹出，即进行了结构锁定，使保护套无法再次缩进，避免了注射的重复使用。46请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：持续血糖监测系统（图：持续血糖监测系统（CGMCGM）示意图）示意图资料来源：灼识咨询、微泰医疗、国信证券经济研究所整理图：图：2015-2030E2015-2030E全球持续血糖监测系统（全球持续血糖监测系统（CGMCGM）市场规模规模资料来源：灼识咨询、微泰医疗、国信证券经济研究所整理持续血糖检测系统优势显著，兼具消费属性持续血糖检测系统优势显著，兼具消费属性47n 持续血糖监测系统测量人体细胞周围

113、液体（组织间液）的葡萄糖浓度。组织间液内的葡萄糖将接触传感器，引起葡萄糖氧化反应。持续血糖监测系统由三部分组成：(1)置入皮下测量葡萄糖水平的传感器，(2)附于传感器及将血糖水平发送至显示设备的发射器，(3)显示血糖水平的显示设备。免校准持续血糖监测系统使用微电化学传感器24小时不间断监测血糖水平。患者无需一天之内多次检测其血糖水平，且大部分持续血糖监测系统电量可持续7至14天。且可通过用户自定义设置的阈值同时发出低水平和高水平警报，提醒用户其低血糖或高血糖情况，并能够确保可及时进行相应治疗。CGM可与胰岛素泵结合充当人工胰腺，以实现治疗和监测的自动化。n CGMCGM渗透率低，兼具消费品属性

114、。渗透率低，兼具消费品属性。2020年全球血糖监测市场规模约268亿美元，2020-2030年预计CAGR10.7%。其中BGM（常规血糖检测）占比79%，CGM（连续血糖监测）占比约21%，CGM市场几乎由德康、雅培、美敦力等国际龙头占据。得益于CGM相对于BGM的优势及患者接受度的不断提高，预计中国CGM的市场规模将由2020年的1亿美元快速增长至2030年的26亿美元，CAGR为34.0%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：三诺爱看图：三诺爱看I3 CGMI3 CGM产品产品资料来源：三诺生物官网，国信证券经济研究所整理关注血糖监测国产龙头：三诺生物和鱼跃医疗关注血糖监测国

115、产龙头：三诺生物和鱼跃医疗n 三诺生物专注糖尿病管理业务，为国内血糖仪龙头公司。三诺生物专注糖尿病管理业务，为国内血糖仪龙头公司。公司自2009年开始投入CGM技术研发，获得2018年国家重点研发计划“主动健康和老龄化科技应对”支持。公司自主研发第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好和准确性高等优点，i3 MARD值为8.71%，h3的MARD值达到7.45%。公司CGM“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统于2023年3月获得三类注册证，于4月底正式上市销售。n 鱼跃医疗于鱼跃医疗于20212021年收购浙江凯立特后血糖监测业务快速增长，市占率稳步上升。年收购浙江凯立特后

116、血糖监测业务快速增长，市占率稳步上升。公司于2023年3月收到国家药监局颁发的持续葡萄糖监测系统（CGM）的注册证（规格包括CT3、CT3A、CT3B、CT3C、CT15），此次14天免校准CGM产品注册证的获取，是公司在糖尿病护理解决方案领域的重要突破。48表：国内主流表：国内主流CGMCGM产品简介产品简介公司型号国内获批时间基本性能附加功能三诺生物i32023.3三代传感技术，MARD值8.71%，15天免校准蓝牙连接，IP28级防水，高低点提醒鱼跃医疗CT3、CT152023.3二代传感技术，MARD值9.07%，14天免校准蓝牙连接，防尘防水硅基动感GS12021.11二代传感技术，

117、MARD值8.83%，14天免校准蓝牙连接，专业级防水，高低血糖报警微泰医疗AiDexG72021.11一代传感技术，MARD值9.08%，14天免校准蓝牙连接，水下1米防水30分钟，远程监护，高低点提醒雅培FreeStyle Libre 12016.7二代传感技术，MARD值11.4%，14天免校准NFC连接，需手机扫描；水下1米防水30分钟，高低点警报提醒资料来源：公司官网、各品牌官方旗舰店、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容从降糖到减重，GLP1RA成为全球焦点0101三大开发方向，GLP1RA拓展潜力巨大0202国产GLP1RA进入收获期0303目录目录

118、49GLP1RA产业链值得关注0404投资建议及相关标的0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容投资建议及相关投资建议及相关标的标的50n 从降糖到减重，从降糖到减重，GLP1RAGLP1RA成为全球焦点成为全球焦点。糖尿病与超重/肥胖影响全球几十亿人的健康，并呈现出逐年增加的趋势。胰高血糖素样肽-1（GLP-1）具有促进胰岛素分泌、抑制食欲等作用，GLP-1受体激动剂（GLP1RA）已在临床上验证了优秀的降糖和减重作用。2022年全球GLP1RA销售超200亿美元，其中诺和诺德的司美格鲁肽销售约110亿美元，并处于快速增长期。n 三大开发方向，三大开发方向，GLP1RAGLP1R

119、A拓展潜力巨大拓展潜力巨大。在司美格鲁肽取得成功之后，GLP1领域有三大开发方向：1）多靶点GLP1RA：礼来的替尔泊肽去年获批糖尿病适应症，销售呈爆发式增长；信达生物的玛仕度肽即将有减重3期临床数据读出，进度在国内领先。2）口服GLP1RA的研发也在快速推进中：口服司美格鲁肽已经获批上市，礼来的小分子Orforglipron处于3期临床阶段。3）向降糖和减重适应症之外进行拓展：GLP1RA在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）、阿尔兹海默症（AD）、慢性肾病（CKD）等慢病适应症中有广泛的探索，并取得了临床验证。n 国产国产GLP1RAGLP1RA进入收获期进入收获期。国产GLP1RA的研发主要分

120、为两条路径：1）单靶点/多靶点GLP1RA创新药：信达生物的玛仕度肽临床数据优秀且国内进度领先，预计将于2024-25年获批上市，恒瑞医药、博瑞医药等公司的双靶点GLP1RA处于2期临床阶段；2）GLP1RA生物类似药：华东医药的利拉鲁肽已经获批上市，九源基因、联邦制药等多家公司的司美格鲁肽也已经进入3期临床阶段。我们认为，进口产品、国产创新药与国产生物类似药将成为未来国内GLP1RA市场竞争的三股主要力量。建议关注：信达生物、华东医药、恒瑞医药信达生物、华东医药、恒瑞医药等。n 产业链：多肽原料药产业链：多肽原料药&CDMO&CDMO、胰岛素笔和、胰岛素笔和CGMCGM值得关注值得关注。GL

121、P1RA为多肽类产品，多肽合成与纯化技术复杂，对生产过程的控制要求严苛，尤其是长链多肽规模化大生产难度极大，具有较高技术壁垒。目前利拉鲁肽和司美格鲁肽原料药在CDE和FDA的备案厂家较少，竞争格局较好。凭借性价比优势，国内规模化多肽CDMO企业有望显著受益于GLP1产业链的高景气。建议关注：1）具备先发优势的国内规模化多肽原料药CDMO及上游企业，如诺泰生物、圣诺生物、普利制药、昊帆生物诺泰生物、圣诺生物、普利制药、昊帆生物等；2）布局多肽赛道、资金实力雄厚的CDMO龙头，如药明康德、凯药明康德、凯莱英、九洲药业莱英、九洲药业等。3）并推荐关注渗透率低、进口替代空间广阔的国产胰岛素注射笔产业链

122、和持续血糖监测产品，如美好医疗、迈得医美好医疗、迈得医疗疗等。n 催化剂：催化剂：诺和诺德、礼来季报披露GLP1RA药物的销售超预期；信达生物玛仕度肽三期数据读出；诺和诺德司美格鲁肽及礼来替尔泊肽减重适应症在国内获批上市；礼来三靶点药物的临床数据读出；GLP1RA在不同适应症、不同年龄段以及不同剂量水平上临床数据读出。n 风险提示风险提示：临床进度或数据不及预期的风险，销售格局恶化导致价格下降的风险，销售放量不及预期的风险，监管收紧的风险等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容相关公司盈利预测与估值表相关公司盈利预测与估值表51表：表：相关公司盈利预测与估值表相关公司盈利预测与估值表代

123、码代码公司简称公司简称总市值总市值（亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PEPEROEROE22A22APEGPEG23E23E投资投资评级评级22A22A2323E E24E24E25E25E22A22A2323E E24E24E25E25E600276.SH恒瑞医药2,84839.1 47.1 57.0 69.8 72.9 60.5 49.9 40.8 10.3%2.8 无评级1801.HK信达生物658(21.8)(10.9)(6.2)2.8 235.4 无评级000963.SZ华东医药74625.0 29.8 36.1 43.8 29.8 25.1 20.7 17.0 1

124、3.5%1.2 无评级688166.SH博瑞医药1582.4 2.8 3.4 4.3 65.8 56.5 46.0 36.5 10.9%2.6 无评级603259.SH药明康德2,68488.1 101.3 121.3 158.0 30.5 26.5 22.1 17.0 18.9%1.2 买入002821.SZ凯莱英56733.0 24.4 23.5 29.7 17.2 23.2 24.1 19.1 21.1%2.3 无评级603456.SH九洲药业2689.2 12.2 15.9 20.4 29.1 21.9 16.9 13.1 17.4%0.7 无评级688076.SH诺泰生物961.3

125、1.5 1.9 2.6 74.5 66.3 50.5 37.3 6.8%2.6 无评级688117.SH圣诺生物370.6 0.7 0.9 1.2 56.8 51.1 41.4 30.6 7.8%2.2 无评级300630.SZ普利制药1044.2 4.7 5.4 6.3 24.7 22.1 19.3 16.4 15.0%1.5 无评级301393.SZ昊帆生物971.3 1.7 2.3 3.2 74.7 57.7 41.6 30.5 26.8%1.7 无评级301363.SZ美好医疗1464.0 5.2 6.8 9.0 36.4 28.1 21.4 16.3 13.3%0.9 买入68831

126、0.SH迈得医疗400.7 1.2 1.6 2.1 59.2 34.4 25.1 19.0 8.2%0.7 无评级603987.SH康德莱483.1 3.8 4.5 5.3 15.3 12.7 10.6 9.0 14.0%0.7 无评级301122.SZ采纳股份491.6 1.6 2.2 2.9 30.0 29.5 22.3 16.8 9.3%1.4 无评级300298.SZ三诺生物1464.3 4.4 5.5 6.9 33.9 33.1 26.6 21.3 13.8%2.0 无评级002223.SZ鱼跃医疗35216.0 21.3 22.4 26.0 22.1 16.5 15.7 13.6

127、16.2%0.9 无评级资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测 注：总市值以2023/10/13股价计算；除药明康德、美好医疗外，其余均为wind一致预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明免责声明分析师承诺分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信

128、证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订

129、内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何

130、法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证

131、券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准投资评级标准类别类别级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.H

132、I)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级股票投资评级买入 股价表现优于市场代表性指数20%以上增持 股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性 股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出 股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级行业投资评级超配 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性 行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上52请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046 总机：上海上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032