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【研报】采掘行业深度研究报告：有色补库已起黑色接受需求考验能源化工出现分化-20200107[24页].pdf

编号：14367

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1、）1210 号未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载证券研究证券研究报告报告采掘行业深度研究报告推荐推荐（维持维持）有色补库已起，黑色接受需求考验，有色补库已起，黑色接受需求考验，能源化工能源化工出现分化出现分化需求需求：愈靠近竣工端，需求愈好：愈靠近竣工端，需求愈好。在 2020 年，需求端的变化来自两点，其一是在资金的总约束下，地产企业投资重心从开工端向竣工端迁移；其二是在持续 6 个季度的宽松下，海内外需求出现企稳的迹象。落实到大宗商品层面，螺纹需求增速预计在 4%以内，铜需求在 2%以内，铝表观需求大于 2%，PET 表观需求小于 9%，烯烃需求

2、接近于 0%。供给：供给：利润引导供给，政策左右增速利润引导供给，政策左右增速。从国内的角度看，持续高利润的行业面临着投资和投产加速的问题，与此同时，废料进口和环保政策显著影响了部分产业 2019 年产量和投产进度，左右了供给端在 2020 年的增速。从我们掌握的数据分析，预计 2020 年粗钢产量增速低于 2%，铜产量 2%，铝产量 7%，PET 产量 8%，烯烃供给 9%。库存库存：有色补库已起，黑色接受需求考验，能源化工显著分化有色补库已起，黑色接受需求考验，能源化工显著分化。从库存周期的角度，螺纹库存偏低，供给增速不大，但需求存在不及预期的可能性，处于库存周期尾部接受需求

3、考验；铜铝绝对库存偏低，产业已经给出了补充原料库存的特征；已经出现较为明显的原料补库特征；聚酯下游绝对库存较高，目前已经有较为明显的改善，库存周期尾部等待需求端进一步走强；烯烃库存中性，供给压力较大，产业仍在去库。投资建议投资建议：春季躁动本质上在数据窗口期对经济方向的博弈，核心理念是高弹性、低风险，铜铝经过漫长的下跌后便是选项之一，当下的聚酯和黑色成材也值得密切关注。风险提示风险提示：黑天鹅事件冲击。证券分析师：任志强证券分析师：任志强电话：邮箱：执业编号：S0360518010002 证券分析师：严鹏证券分析师：严鹏电话：021-205

4、72535 邮箱：执业编号：S0360518070001 证券分析师：王保庆证券分析师：王保庆电话：邮箱：执业编号：S0360518020001 联系人：张文龙联系人：张文龙电话：邮箱：占比% 股票家数(只) 66 1.75 总市值(亿元) 25,110.6 3.75 流通市值(亿元) 20,378.31 4.16 % 1M 6M 12M 绝对表现 9.76 -2.95 12.35 相对表现 3.94 -9.01 -23.67 煤炭行业 2019 年中报总结：需求压制，股价已是斜率之争 2019-09-05 原油专题之炼油厂（

5、一）：资源、消费结构约束下的炼油利润核算 2019-09-05 煤炭专题：焦煤供给增量在海外，企业区分度以区域和历史负担为中心 2019-09-06 -3% 10% 24% 37% 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 2019-01-082020-01-06 沪深300采掘相关研究报告相关研究报告相对指数表现相对指数表现行业基本数据行业基本数据华创证券研究所华创证券研究所行业研究行业研究采掘采掘 2020 年年 01 月月 07 日日采掘采掘行业深度研究报告行业深度研究报告）1210 号 2 目录一、需求：愈靠近竣工端，需求愈好一、需

6、求：愈靠近竣工端，需求愈好 . 5 （一）黑色：新开工增速缓步下行，2020 年粗钢需求增速下沉至 4%以内 . 6 （二）有色：房地产竣工端+汽车产业链启动，需求增速抬头 . 7 2.1 铜：需求增速新平台为 2%，2020 年边际改善需仰仗海外 . 7 2.2 铝：2020 年铝表观需求增速 2%起步，竣工+汽车同时驱动增速上扬 . 9 （三）能化：聚酯需求逐步回落，烯烃需求增速压力较大 . 11 3.1 聚酯：2019 年表观需求增速为 9%，2020 年预计有所下滑 . 11 3.2 烯烃：塑料制品表观需求 2020 年预计为零 . 12 二、供给：利润引二、供给：利润引导供给，政策左

7、右增速导供给，政策左右增速 . 13 （一）黑色：固定资产投资加速，粗钢产量增速预计低于 2% . 14 （二）有色：铜产量维持低增速，原铝产量增速显著抬升 . 15 2.1 铜：2020 年精炼铜产量增速预计为 2% . 15 2.2 铝：2020 年精炼铝产量增速预计为 6.8% . 16 （三）能化：产能集中投放，供应压力骤升 . 17 3.1 聚酯：2020 年产量增长 8% ，产能利用率预计整体平稳 . 17 3.2 烯烃：2020 年供给增长 9% ，产能利用率预计有所下滑 . 18 三、库存：有色补库已起，黑色接受需求考验，能化出现分化三、库存：有色补库已起，黑色接受需求考验，能

8、化出现分化 . 20 （一）黑色：去库周期尾部接受需求考验 . 20 （二）有色：原料补库已起 . 20 （三）能化：聚酯静待补库，烯烃仍在去库 . 21 采掘采掘行业深度研究报告行业深度研究报告）1210 号 3 图表目录图表 1 供需差与螺纹月均价 . 5 图表 2 房屋开发到位资金与新开工情况 . 5 图表 3 主要白色家电产量当月同比（出口还在恶化） . 5 图表 4 PVC 表观需求累计同比 . 5 图表 5 住宅新开工面积单月增速转负 . 6 图表 6 房地产建设重心从开工端向竣工端倾斜 . 6 图表 7 黑色产业链物资流转 . 6 图表 8 粗钢-房屋新开工体系下的价格回溯

9、. 7 图表 9 房屋新开工面积粗钢产量年增速（%） . 7 图表 10 土地成交面积和住宅新开工面积增速关系 . 7 图表 11 土地成交面积增速与住宅新开工面积增速 . 7 图表 12 全球精炼铜消费增速与经济增长的关系 . 8 图表 13 全球主要经济体的 PMI 表现 . 8 图表 14 按照权重模拟国内精炼铜消费量增速 . 8 图表 15 铜产业链情况 . 9 图表 16 本轮经济复苏中的内外盘铜价走势 . 9 图表 17 本轮经济复苏中的内外盘铝价走势 . 9 图表 18 铝产业链图谱 . 10 图表 19 铝表观需求增速情况 . 10 图表 20 房屋竣工面积累计同比增速 . 1

10、1 图表 21 汽车销量累计同比增速 . 11 图表 22 能化主要产业链 . 11 图表 23 聚酯产量和表观需求增速 . 12 图表 24 江浙织机开工率年均值 . 12 图表 25 六大合成树脂表观需求及增速 . 12 图表 26 聚烯烃表观需求及增速 . 12 图表 27 塑料制品产量及增速 . 13 图表 28 塑料制品表观需求及增速 . 13 图表 29 南华工业品价格指数走势 . 13 图表 30 黑色金属冶炼加工行业固定资产投资增速 . 13 图表 31 有色金属冶炼及加工业固定资产投资增速 . 13 图表 32 化学纤维制造业固定资产投资增速 . 13 采掘采掘行业深度研究报

11、告行业深度研究报告）1210 号 4 图表 33 钢铁行业固定资产投资及增速 . 14 图表 34 长流程螺纹吨毛利年均值 . 14 图表 35 2019-2025 年新建产能投放进度 . 14 图表 36 长流程螺纹吨毛利 . 15 图表 37 短流程螺纹吨毛利 . 15 图表 38 全球精炼铜产量增速 . 15 图表 39 全球铜矿和精炼铜产量增速 . 15 图表 40 全球铜矿产能及产能利用率走势 . 16 图表 41 铜冶炼吨毛利 . 16 图表 42 电解铝生产利润 . 16 图表 43 氧化铝/电解铝比价 . 16 图表 44 电解铝产能及产能利用率 . 17 图表 45 氧化铝

12、产能及产能利用率 . 17 图表 46 聚酯产业各产品产能扩张进程 . 17 图表 47 聚酯工厂产能利用率 . 17 图表 48 涤纶加权生产利润走势 . 18 图表 49 乙二醇的过剩体现为全行业亏损 . 18 图表 50 煤/油比历史走势 . 18 图表 51 煤制备 PP 和油制备 PP 成本对比 . 18 图表 52 聚烯烃产能增速 . 19 图表 53 烯烃装置开工率 . 19 图表 54 聚乙烯 2019 年 1-11 月净进口增速 18% . 19 图表 55 聚乙烯进口利润测算 . 19 图表 56 聚丙烯 2019 年 1-11 月净进口增速 4%. 19 图表 57 聚丙

13、烯进口利润测算 . 19 图表 58 黑色产业库存 . 20 图表 59 螺纹全社会样本库存 . 20 图表 60 有色行业产品库存 . 20 图表 61 铜铝库存 . 20 图表 62 化纤产品库存走势 . 21 图表 63 盛泽坯布库存 . 21 图表 64 橡胶塑料产业库存 . 21 图表 65 聚烯烃库存处于中性水平 . 21 采掘采掘行业深度研究报告行业深度研究报告）1210 号 5 一一、需求：需求：愈靠近竣工端愈靠近竣工端，需求，需求愈好愈好在本轮地产周期中，因为棚改资金到位延后、去杠杆和地产信托委贷等表外融资方式在“房住不炒”的基调上受到了严格监管，房地产开发资金到位情况

14、相对新开工而言是存在一定缺口的，为了弥补这部分资金缺口，地产企业选择通过加大开工-预售回笼资金，同时减少竣工交房，以增大对施工方的工程占款来勉强支撑（房企净现金流的恶化就是证据）。问题问题在于在于，房子不可能永远不交，房子不可能永远不交，伴随着伴随着竣工恢复的结果就是竣工恢复的结果就是减少减少土地购置土地购置和和开工。开工。图表图表 1 供需差与供需差与螺纹月均价螺纹月均价图表图表 2 房屋房屋开发到位资金与新开工情况开发到位资金与新开工情况资料来源：wind、华创证券资料来源：wind、华创证券目前房地产竣工数据和下游的家电和 PVC 数据全面回暖，而房屋单月新开工面积同比转负，意味着房企在资金约束下，工作的重心由此从开工预售转向了竣工交房。在销售不出现快速回暖的前提下（信号是货币利率向放贷利率的传导情况），资金仍是总量的核心约束条件，新开工和竣工争夺有限资金，其中新开工上半年的韧性比下半年强，整体继续表现为投资韧性和开工向竣工切换的特征，这意

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