1、公 司 研 究2023.12.041敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款纳 芯 微（688052）公 司 深 度 报 告内生外延丰富产品矩阵，汽车+新能源驱动成长分析师郑震湘登记编号：S04佘凌星登记编号：S05强 烈 推 荐(调 升)公 司 信 息行业模拟芯片设计最新收盘价(人民币/元)158总市值(亿)(元)225.1952 周最高/最低价(元)384.30/117.40历 史 表 现数据来源：wind 方正证券研究所相 关 研 究纳芯微：隔离驱动优势领先，发力汽车新能源2023.04.25纳芯微：“汽车电子+泛能源”确保业

2、绩高确定性，通用模拟塑造第二成长驱动力2022.11.01纳芯微：感知驱动“芯”世界2022.04.24国产模拟芯片领航者国产模拟芯片领航者，车载车载+光储双轮驱动光储双轮驱动。公司为提供模拟及信号芯片的领先企业，产品广泛应用于信息通讯、工业控制、汽车电子和消费电子等领域。2023 年前三季度公司实现营收 10.01 亿元，YoY-21.57%；实现归母净利润-2.51 亿元，YoY-203.65%。公司股权稳定，研发团队均有 ADI、Marvell等海外龙头企业工作背景，可期未来汽车+新能源带动成长。模拟赛道国产替代空间广阔模拟赛道国产替代空间广阔，可期竞争格局优化可期竞争格局优化。22 年

3、全球市场规模近 900亿美元，国产化率不足 11%，在低国产化率与国产化趋势仍在的情况下，模拟行业未来仍将受益于国产化的长逻辑。国产化进程中马太效应明显，头部厂商平台化布局成果显著，叠加收并购脚步加快，竞争格局不断优化。新能源车新能源车+光伏推动隔离芯片需求增长光伏推动隔离芯片需求增长。2022 年全球数字隔离芯片市场规模预计约 18 亿美元，22-27CAGR 为 8.45%。新能源车 OBC、BMS、热管理等系统带动隔离芯片需求，芯片用量达 20+；光伏逆变器单机隔离芯片用量 25颗，光伏新增装机量快速增长推动需求攀升。公司隔离芯片技术优势显著，下游应用多点开花，公司 2016 年进入汽车

4、应用，先发优势显著，有望受益于新能源车+光伏带来的隔离芯片需求增长。磁传感器市场快速增长磁传感器市场快速增长，有望成为公司增长引擎有望成为公司增长引擎。预计磁传感器 27 年市场规模近 150 亿元，汽车应用占比过半，带动相关信号感知芯片市场需求。公司传感器产品在 2022 年实现营收 1.1 亿元，同比增长 202.35%，短期看公司磁传感器、湿度传感器等多种新品已经进入量产阶段，将给公司带来收入新增量，长期看公司客户资源优质，技术实力强劲，参股公司协同效应显著，传感器产品矩阵不断完善，有望成为公司增长引擎。收购落地在即收购落地在即，昆腾微发挥协同效应昆腾微发挥协同效应。昆腾微产品包括音频

5、SoC 芯片和信号链芯片产品中的数据转换器，面向通信、工业控制等领域，2018-2022 年营收 CAGR 为 30.9%，2022 年营收为 3.05 亿元，毛利率为 61.15%。公司音频 SoC 芯片集成度高，产品种类丰富；数据转换器产品型号多样，代表产品性能达到国际竞品水平。我们认为纳芯微收购昆腾微将有效扩充公司产品矩阵，形成协同效应，在客户和产品上加速渗透。盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议：我们预计公司 2023-2025 营收为 15.78/24.16/31.06亿元，归母净利润为-2.75/3.6/5.59 亿元。剔除纳芯微股权支付后，预计PE 估值为 1395/35/33x

6、，明后两年有一定的估值优势，上调评级为“强烈推荐”。风险提示：下游需求不及预期，新品开发进度不及预期，海外厂商竞争。方正证券研究所证券研究报告纳芯微(688052)公司深度报告2敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款盈 利 预 测（人民币）单位/百万2022A2023E2024E2025E营业总收入63106(+/-)%93.76-5.5553.1628.54归母净利润(+/-)%12.00-209.91230.8555.01EPS(元)2.70-1.932.533.92ROE(%)3.86-4.335.377.68PE117

7、.63-81.7762.4940.31PB4.943.543.353.10数据来源：wind 方正证券研究所注：EPS 预测值按照最新股本摊薄纳芯微(688052)公司深度报告3敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款正文目录1 国产模拟芯片领航者，车载+光储双轮驱动.61.1 立足信号链产品，业务版图持续拓宽.61.2 业绩短期承压，汽车+新能源带动成长.61.3 股权稳定，研发团队均有海外龙头企业工作背景.82 模拟赛道国产替代空间广阔，可期竞争格局优化.102.1 近 900 亿美元市场规模，广泛下游带来抗周期性.112.2 低国产化率+国产化趋势并未打破，可期广阔空间

8、.122.3 收并购是模拟行业的主旋律.163 隔离+业务：新能源车+光伏推动隔离芯片需求增长.223.1 隔离芯片广泛用于工控/汽车/通讯/光伏，国产替代亟待推进.223.2 新能源车渗透率提高+光伏新增装机量超预期带动隔离芯片需求.243.3 隔离技术优势显著，下游领域应用多点开花.304 传感器业务：线控技术应用推动磁传感渗透率提升.334.1 MEMS 传感器及其芯片应用广泛，磁传感器主要用于汽车.334.2 行业驱动力：电气化+智能化推动磁传感器渗透率提升.374.3 磁传感产品矩阵拓新，车规级优势显著.385 收购落地在即，昆腾微发挥协同效应.405.1 音频 SoC 引领者，专注

9、 AD/DA 信号转换技术.405.2 收入稳步增长，盈利能力不断优化.405.3 产品矩阵完善，性能卓越.416 盈利预测与投资建议.446.1 关键假设.446.2 估值对比.467 风险提示.47纳芯微(688052)公司深度报告4敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表目录图表 1:公司发展历程.6图表 2:2019-2023 前三季度公司营收及增速.7图表 3:2019-2023 前三季度公司归母净利润及增速.7图表 4:2019-2023Q3 公司销售毛利率及净利率.7图表 5:2019-2023Q3 公司期间费用率.7图表 6:2021-2023H1 公司产

10、品应用领域.8图表 7:公司股本结构（截至 2023 年 10 月 23 日）.8图表 8:公司核心技术人员背景.9图表 9:模拟芯片与数字芯片差异.10图表 10:模拟芯片具有较长的生命周期.10图表 11:模拟市场规模近 900 亿美元.11图表 12:20 年模拟市场下游占比.11图表 13:模拟行业竞争格局（2021A）.12图表 14:中国模拟芯片市场规模为 2731 亿元.12图表 15:模拟芯片国产化率低.13图表 16:缺货潮+中美贸易摩擦打开供应链壁垒.14图表 17:BCD 平台结合三大工艺，带来三大优势.15图表 18:ST 的 BCD 工艺平台.15图表 19:中国代工

11、厂 BCD 工艺逐渐成熟.15图表 20:高研发费用、研发费用率积累技术，打破技术桎梏.16图表 21:TI 收购并购史.17图表 22:ADI 收购并购史.18图表 23:并购收购是模拟行业的主旋律：收购 maxim,ltc 和 hittite 扩展 ADI 产品内容 50%.18图表 24:模拟芯片市场规模.19图表 25:中国部分模拟行业收并购案例.20图表 26:中国未上市模拟公司概览.20图表 27:海外模拟公司业绩.21图表 28:数字隔离芯片下游概况.22图表 29:三种隔离技术对比.23图表 30:数字隔离具有两大优势，逐渐替代光耦隔离市场.23图表 31:以 TI 为代表的厂

12、商具备较为完整的数字隔离芯片产品矩阵.24图表 32:新能源汽车的高压架构.24图表 33:主流车企平台迭代推进情况.25图表 34:800V 升压方案.25图表 35:新能源汽车电机搭载形式.26图表 36:电机控制器结构框图.26图表 37:OBC 结构框图与集成电路结构图.26图表 38:电池管理系统结构图.27图表 39:电动空调压缩机控制器结构框图.27图表 40:新能源汽车渗透率不断提升.28图表 41:电动化带来汽车电子价值占比提升.28图表 42:单车模拟芯片用量&新能源汽车高压控制器模拟芯片种类/用量.28图表 43:2022-2023 年 1-7 月新增装机容量(GW).2

13、9图表 44:光伏逆变器分类.29图表 45:逆变器中隔离芯片需求约 25 颗.29纳芯微(688052)公司深度报告5敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 46:公司数字隔离芯片与可比公司对比.30图表 47:公司车规级产品规模出货.31图表 48:公司通过 AEC-Q 体系测试的芯片.32图表 49:MEMS 陀螺仪传感器结构图.33图表 50:中国 MEMS 传感器市场规模（2019A）.34图表 51:全球 MEMS 传感器产品结构（2020A）.34图表 52:磁传感器分类.34图表 53:AMR 原理与不同种类磁传感器电阻变化.35图表 54:中国磁传感器

14、市场规模.35图表 55:中国磁传感器产品结构（2022A）.35图表 56:磁传感器下游占比（%）.36图表 57:磁传感器竞争格局.36图表 58:磁传感器在车中的应用与 Allegro 汽车 SAM.37图表 59:特斯拉线控转向技术专利图.38图表 60:车规级芯片开发周期长，率先进入车企供应链的厂家有先发优势.38图表 61:纳芯微霍尔磁电流传感器性能与世界一流厂商比肩.39图表 62:无锡盛邦产品与客户资源.39图表 63:昆腾微发展历程.40图表 64:2018-2022 公司营收及增速.40图表 65:2020-2022 年收入拆分（万元）.40图表 66:2018-2022

15、公司归母净利润及增速.41图表 67:2018-2022 公司毛利率及净利率.41图表 68:2018-2022 公司四费情况.41图表 69:2018-2022 公司研发费用及研发费用率.41图表 70:昆腾微音频 SoC 产品矩阵.42图表 71:音频 SoC 芯片产品和技术先进性的主要指标及行业水平.42图表 72:昆腾微信号链产品矩阵.43图表 73:昆腾微精密模数转换器 KTA79xx 达到国际竞品水平.43图表 74:昆腾微精密数模转换器 KTA55xx 达到国际竞品水平.43图表 75:公司分产品营收预测（单位：亿元）.45图表 76:公司费用率预测.46图表 77:公司盈利情况

16、预测.46图表 78:估值对比.46纳芯微(688052)公司深度报告6敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款1 1 国产国产模拟芯片领航者模拟芯片领航者，车载车载+光储双轮驱动光储双轮驱动1.11.1 立足信号链产品，业务版图持续拓宽立足信号链产品，业务版图持续拓宽公司为提供模拟及信号芯片的领先企业，产品广泛应用于信息通讯、工业控制公司为提供模拟及信号芯片的领先企业，产品广泛应用于信息通讯、工业控制、汽车电子和消费电子等领域。汽车电子和消费电子等领域。公司于 2013 年成立，基于信号链技术，由传感器信号调理 ASIC 芯片向前后端拓展，逐步形成信号感知、系统互连、功率驱

17、动三大板块布局。公司发展历程可分为三个阶段：初创期初创期（2 -2015 年年）：专注消费电子领域的传感器信号调理 ASIC 芯片开发，先后推出三轴加速度、压力、电流传感器信号调理 ASIC 芯片。拓展期（拓展期（2 -2017 年年）：布局工业及汽车领域，陆续推出工业级、车规级压力传感器信号调理ASIC芯片、硅麦克风和红外传感器信号调理ASIC芯片。入股襄阳臻芯并合作推出针对中高压市场的陶瓷电容压力传感器核心器件级解决方案。上升期上升期（2 2018018 年至今年至今）：三大业务板块形成，先后推出隔离与接口芯片、驱动与采样芯片、集成式传感器芯

18、片等多种产品，进入高速发展期。图表 1:公司发展历程资料来源：纳芯微招股书，方正证券研究所1.21.2 业绩短期承压，汽车业绩短期承压，汽车+新能源带动成长新能源带动成长国产替代叠加下游高增长国产替代叠加下游高增长，公司进入快速发展期公司进入快速发展期。受益于国产替代趋势及下游新能源、工控、汽车等领域需求的快速增长，公司业绩实现高增。2019-2022 年公司分别实现营收 0.92、2.42、8.62、16.70 亿元，CAGR 为 162.73%；归母净利润分别为-0.09、0.51、2.24、2.51 亿元，2020 年公司归母净利润实现扭亏为盈。短期去库短期去库+周期下行导致业绩承压周期

19、下行导致业绩承压。2023 年上半年，半导体行业处于下行周期，终端需求不振叠加行业去库存影响，公司业绩短期承压。2023 年前三季度公司实现营收 10.01 亿元，YoY-21.57%；实现归母净利润-2.51 亿元，YoY-203.65%。纳芯微(688052)公司深度报告7敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 2:2019-2023 前三季度公司营收及增速图表 3:2019-2023 前三季度公司归母净利润及增速资料来源：Wind，方正证券研究所资料来源：Wind，方正证券研究所盈利水平有望触底，高研发投入提升竞争力。盈利水平有望触底，高研发投入提升竞争力。毛利率

20、方面，由于行业竞争激烈，公司毛利率有所下滑，2023 前三个季度毛利率为 41.07%；净利率方面，受股份支付费用增加、费用率高企等影响，净利率短期有所下滑，2023 前三季度净利率为-25.07%，YoY-44.01pcts。费用率方面，公司于行业下行周期中坚持多方面资源投入，2023 前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率持续上升，分别达到 9.02%/17.34%/49.97%，同比+5.38pcts/+9.63pcts/+30.24pcts。图表 4:2019-2023Q3 公司销售毛利率及净利率图表 5:2019-2023Q3 公司期间费用率资料来源：Wind，方正证券研究所资料

21、来源：Wind，方正证券研究所从下游市场来看从下游市场来看，泛能源仍为主要应用领域泛能源仍为主要应用领域，汽车电子占比快速提高汽车电子占比快速提高。公司产品主要应用领域可分为泛能源、汽车电子和消费电子，2023 年上半年占比分别为63.68%、26.28%、10.04%。泛能源作为公司业务基本盘，又可细分为光储、工业自动化和数字电源等领域。汽车电子为公司近年来主要发力领域，车规级产品种类持续拓展，收入占比由 2021 年 9.99%提升至 2023H1 的 26.28%。纳芯微(688052)公司深度报告8敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 6:2021-2023H

22、1 公司产品应用领域资料来源：Wind，方正证券研究所1.31.3 股权稳定，研发团队均有海外龙头企业工作背景股权稳定，研发团队均有海外龙头企业工作背景王升杨王升杨、盛云盛云、王一峰为公司实际控制人王一峰为公司实际控制人，合计持股合计持股 2 24.8%4.8%。董事长兼总经理王升杨、董事盛云和董事王一峰为一致行动人，分别持有公司股份 10.87%、10.13%、3.8%，合计持股比例为 24.8%。实际控制人王升杨、盛云、王一峰均为瑞矽咨询合伙人，分别持有 45%、40%、15%财产份额，同时王升杨为纳芯壹号、纳芯贰号的执行事务合伙人。图表 7:公司股本结构（截至 2023 年 10 月 2

23、3 日）资料来源：Wind，方正证券研究所公司研发团队技术背景深厚公司研发团队技术背景深厚，多为名校硕博士毕业多为名校硕博士毕业，拥有海外龙头工作经验拥有海外龙头工作经验。公司核心技术人员均有 ADI、Marvell 等海外龙头工作背景，产业从业经历 10 年以上，研发实力强劲。公司坚持高研发投入，2023 年上半年研发费用率达 46.23%，纳芯微(688052)公司深度报告9敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款研发人员数增长至 348 人，占总员工比例 47.22%。截至 2023 年 6 月 30 日，公司累计获得 43 项发明专利、54 项实用新型专利、13 项软

24、件著作权等。图表 8:公司核心技术人员背景姓名职务履职经历盛云董事、副总经理、研发负责人复旦大学硕士研究生学历。曾任任亚德诺半导体技术（上海）有限公司高级设计工程师、无锡纳讯微电子有限公司研发总监。2013 年 5 月至 2013 年 9 月，任公司监事、研发负责人；2013 年 9 月至 2020 年 8 月，任公司董事、研发负责人；2020 年 8 月至今，任公司董事、副总经理、研发负责人。马绍宇IC 设计中心总监浙江大学博士研究生学历。曾任安那络器件（中国）有限公司 IC 设计工程师、亚德诺半导体技术（上海）有限公司高级设计工程师、杭州芯耘光电科技有限公司市场总监。2020 年 2 月至

25、今，任公司 IC 设计中心总监。陈奇辉监事会主席、技术专家复旦大学硕士研究生学历。曾任美满电子科技（上海）有限公司模拟设计工程师、上海旦宇传感器科技有限公司模拟设计工程师。2015 年 3 月至 2016 年 3月，任公司设计经理；2016 年 3 月至 2020 年 8 月，任公司监事、IC 设计中心高级工程师、技术专家；2020 年 8 月至今，任公司监事会主席、技术专家。赵佳信号调理产品线总监中国科学院博士研究生学历。曾任亚德诺半导体技术（上海）有限公司 IC 设计工程师、应美盛半导体科技（上海）有限公司高级 IC 设计工程师。2016 年10 月至今，任公司信号调理产品线总监。叶健隔离

26、与接口产品线总监电子科技大学硕士研究生学历。曾任亚德诺半导体技术（上海）有限公司应用工程师。2016 年 1 月至今，任公司隔离与接口产品线总监。资料来源：公司招股书，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告10敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款2 2 模拟赛道国产替代空间广阔，可期竞争格局优化模拟赛道国产替代空间广阔，可期竞争格局优化模拟芯片是连接数字世界与现实世界的桥梁模拟芯片是连接数字世界与现实世界的桥梁，产品具有较长的生命周期产品具有较长的生命周期。模拟芯片可以把现实中的信号在通过传感器处理后的输出的电信号转化为模拟信号，并进一步的进行放大、滤波。与数字

27、芯片相比，模拟芯片有很大的不同：1）处理的信号不同：数字芯片是用来处理数字信号的，而模拟芯片是用来处理模拟信号的。数字信号是由 0 和 1 组成的二进制数，它可以在电子系统中进行存储、传输和运算。模拟信号是由连续变化的物理量表示的，它可以反映真实世界的信息，如声音、图像等；2）内部结构和工作原理不同：数字芯片主要由 CMOS 结构的晶体管组成，它们可以实现逻辑门、触发器、计数器等数字逻辑功能。模拟芯片主要由 PN 结构或其他特殊工艺的晶体管组成，它们可以实现放大器、滤波器、反馈电路等模拟电路功能；3 3）设计难度和要求不同：数字芯片的设计主要依赖于数学和逻辑，它可以利用EDA 工具进行仿真和验

28、证。模拟芯片的设计主要依赖于物理和电路，它需要考虑元器件的特性、匹配、噪声、失真等因素，因此需要更多的经验和知识，“人人”在模拟芯片设计中扮演了最关键的角色在模拟芯片设计中扮演了最关键的角色；、4 4）生命周期不同：数字芯片的生命周期通常比模拟芯片短，数字芯片的生命周期只有 1-2 年，而 TI 表示模拟芯片的生命周期可长达 10-15 年，另外，从 ADI收入的产品拆分来看，50%以上的收入由 10 年以上的产品贡献，因此一旦切入某因此一旦切入某个模拟芯片产品，该产品的收入贡献会长期且稳健。个模拟芯片产品，该产品的收入贡献会长期且稳健。图表 9:模拟芯片与数字芯片差异图表 10:模拟芯片具有

29、较长的生命周期模拟芯片模拟芯片数字芯片数字芯片用来处理模拟信号，如声音、图像等用来处理数字信号，如0和1组成的二进制数主要由PN结构或其他特殊工艺的晶体管组成主要由CMOS结构的晶体管组成可以实现放大器、滤波器、反馈电路等模拟电路功能可以实现逻辑门、触发器、计数器等数字逻辑功能设计难度高，需要考虑元器件的特性、匹配、噪声、失真等因素设计难度低，可以利用EDA工具进行仿真和验证产品生命周期长，可以超过10年产品生命周期短，一般在1-2年左右资料来源：芯司机，方正证券研究所资料来源：ADI，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告11敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条

30、款2.12.1 近近 900900 亿美元市场规模，广泛下游带来抗周期性亿美元市场规模，广泛下游带来抗周期性2222 年全球市场规模近年全球市场规模近 900900 亿美元亿美元，抗周期能力强抗周期能力强。根据 WSTS 数据，2021 年全球模拟芯片市场规模达 741 亿美元，同比增长 33.14%。2016-2021 年全球模拟芯片市场的年复合增速达 9.14%，波动性较低，主要系模拟芯片应用领域广泛而分散，受单一细分市场影响小。据 WSTS，2022 年全球模拟芯片市场规模增长 20.1%，达890 亿美元，彰显其在周期下行中的抗风险能力。通讯和汽车电子是模拟芯片最大的应用领域。通讯和汽

31、车电子是模拟芯片最大的应用领域。根据华经产业研究院，2020 年模拟芯片在消费电子、通讯、计算机、汽车电子、工业、政府/军用占比分别为 11.0%、37.0%、7.3%、22.5%、20.9%、1.3%。图表 11:模拟市场规模近 900 亿美元图表 12:20 年模拟市场下游占比资料来源：WSTS，方正证券研究所资料来源：华经产业研究院，方正证券研究所前十大模拟厂商均为海外大厂前十大模拟厂商均为海外大厂，CR1CR10 0为为70%70%。根据IC insights，TI、ADI、Skyworks、Infineon、ST、Qorvo、NXP、ONSemi、Microchip、Renesas

32、为 2021 年全球前十大模拟厂商，合计占据 70%的市场份额，按照 CR7 来计算，合计份额为 62%。但从市占率第一的 TI 来看，其份额为仅为 19%，而 CPU 等数字芯片第一的英伟达占据 60%左右份额，这体现了模拟芯片的竞争格局较为分散，主要系模拟芯片料号众多，各厂家错位竞争。中国模拟芯片市场占比中国模拟芯片市场占比 57%57%，是全球最大的市场是全球最大的市场。根据杰华特招股书援引赛迪顾问、中商产业研究院数据，中国 2021 年模拟芯片市场规模为 2731 亿元，占全球模拟芯片市场的 57%（汇率按照人民币兑美元汇率 6.45 计算），是分地区最大的模拟芯片市场。中国模拟市场容

33、量大，市场本身的先天禀赋更优，中国模拟厂商可充分享受单一市场高收入上限优势。纳芯微(688052)公司深度报告12敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 13:模拟行业竞争格局（2021A）图表 14:中国模拟芯片市场规模为 2731 亿元资料来源：芯八哥，IC insights，方正证券研究所资料来源：杰华特招股书，赛迪顾问，中商产业研究院，方正证券研究所2.22.2 低国产化率低国产化率+国产化趋势并未打破，可期广阔空间国产化趋势并未打破，可期广阔空间目前模拟芯片国产化率低目前模拟芯片国产化率低，两大海外大厂在中国的营收远高于中国所有模拟公司两大海外大厂在中国的营收

34、远高于中国所有模拟公司的营收总和的营收总和。在不剔除射频公司、不剔除模拟市场规模中射频部分的情况下，2021年中国模拟行业国产化率为 15.39%，高于 2020 年的 10.26%，但总体来说国产化率仍然较低，具有较大的国产化空间，22 年国产化率下滑主要是由于下半年需求开始分化，消费类产品价格下滑以及部分统计口径上的问题导致。2021 年 TI+ADI在中国的市占率为 27.43%，预计主要是产品价格上升带来的，市占率提升速度低于模拟行业国产化率提升的速度。纳芯微(688052)公司深度报告13敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 15:模拟芯片国产化率低代码代码

35、公司公司2020年2020年2021年2021年2022年2022年300661.SZ圣邦股份 11.97 22.38 31.88 300671.SZ富满微 8.36 13.70 7.71 300782.SZ卓胜微 27.92 46.34 36.77 600171.SH上海贝岭 13.32 20.24 20.44 600877.SH电科芯片 4.02 16.55 15.65 603068.SH博通集成 8.09 10.95 7.13 603160.SH汇顶科技 66.87 57.13 33.84 688045.SH必易微 4.29 8.87 5.26 688052.SH纳芯微 2.42 8.6

36、2 16.70 688061.SH灿瑞科技 2.90 5.37 5.93 688130.SH晶华微 1.97 1.73 1.11 688141.SH杰华特 4.07 10.42 14.48 688153.SH唯捷创芯 18.10 35.09 22.88 688173.SH希荻微 2.28 4.63 5.59 688209.SH英集芯 3.89 7.81 8.67 688220.SH翱捷科技-U 10.81 21.37 21.40 688270.SH臻镭科技 1.52 1.91 2.43 688286.SH敏芯股份 3.30 3.52 2.93 688325.SH赛微微电 1.80 3.39 2

37、.00 688368.SH晶丰明源 11.03 23.02 10.79 688381.SH帝奥微 2.48 5.08 5.02 688391.SH钜泉科技 3.79 4.99 7.10 688458.SH美芯晟 1.49 3.72 4.41 688484.SH南芯科技 1.78 9.84 13.01 688508.SH芯朋微 4.29 7.53 7.20 688512.SH慧智微-U 2.07 5.14 3.57 688515.SH裕太微-U 0.13 2.54 4.03 688536.SH思瑞浦 5.66 13.26 17.83 688582.SH芯动联科 1.09 1.66 2.27 68

38、8601.SH力芯微 5.43 7.74 7.68 688699.SH明微电子 5.25 12.51 6.85 688798.SH艾为电子 14.38 23.27 20.90 257 420 373 2,504 2,731 3,435 10.26%10.26%15.39%15.39%10.87%10.87%TXN.USTI 543.79 644.87 662.50 ADI.USADI 93.01 104.13 172.53 636.80 749.00 835.03 25.43%25.43%27.43%27.43%24.31%24.31%总收入（亿元）中国模拟芯片市场规模（亿元）国产化率国产化率

39、总收入（亿元）两家海外模拟大厂在中国市占率两家海外模拟大厂在中国市占率资料来源：wind，TI，ADI，赛迪顾问，中商产业研究院，方正证券研究所注：2020-2022 汇率分别为 6.90、6.45、6.73，22 年中国市场规模按照全球的 57%计算缺货潮缺货潮+中美贸易摩擦打开封闭供应链。中美贸易摩擦打开封闭供应链。模拟芯片的生命周期很长，一般厂商在选定了供应商之后不会轻易更换，而 2020 年的缺货潮给了国产厂商进入客户供应链的机会。缺货潮中海外大厂的交期很长，以 TI 为例，当时电源管理芯片交期逾 50 周，车规热门物料涨价几百倍。海外大厂在产能紧缺下将有限的产能用来制造高单价的产品，

40、单价低于 1 美金的产品产能严重不足，如 TPS 系列，小工厂在原厂和代理商端无法分到现货，中大型工厂能分到一些现货，但库存消耗也很严重，在旺盛需求+海外大厂产能往高端化转移的背景下，国内厂商受益于转单和客户培养二供的需求。除此之外，从 2018 年起，中美贸易摩擦不断，这从主客观上均加大了国内客户对于供应链国产化的需求，在两者共同作用下国内模拟厂商在 21 年实现了飞速发展，根据我们选取的 18 家模拟芯片厂商（不包括射频为主的厂商）的表现来看，20、21 年总体营收增长率为 41.19%、97.72%。纳芯微(688052)公司深度报告14敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责

41、 条 款缺货潮后国产化趋势并不会倒退缺货潮后国产化趋势并不会倒退。1）在供应链稳定性层面，此前我们已经强调，一般厂商在选定了供应商之后不太会改变，因此国产厂商在进入了客户的供应链之后也具备稳定性（只需要供应稳定、服务好）；2）在技术发展层面，国内模拟厂商已经有了较深的积淀，不断突破高端产品；3）在产品定义层面，众所周知的是在竞争中，pin-to-pin 的产品更容易在海外大厂打价格战的时候受到影响，但目前部分龙头厂商已经开始与客户共同定义产品，从产品开发阶段就与客户绑定，而非纯粹的做海外大厂的替代；4）在供应链多元化需求层面，经历了缺货潮之后，客户对于稳定二供的需求更加坚定，且由于美国限制中国

42、半导体行业发展，2022 年 10 月出台芯片法案将局势推到紧张点，客户对于国产化的需求也更加强烈。因此，在缺货潮退后，国产化趋势并不会回退。图表 16:缺货潮+中美贸易摩擦打开供应链壁垒资料来源：Susquehanna Financial Group，方正证券研究所模拟芯片制造采用模拟芯片制造采用 BCDBCD 工艺工艺，注重多指标的平衡注重多指标的平衡。BCD(Bipolar-CMOS-DMOS)由意法半导体在 1984 年发明，并在此后向高密度、高电压不断发展。BCD 是指硅工艺的一个完整系列，在单个芯片上结合了三种不同技术的优势，Bipolar 器件具有高速、高精度、强驱动的优势，CM

43、OS 器件则拥有数字化、高集成、低耗能的特点，而 DMOS 器件则能够承受高压、大电流、强驱动的条件,BCD 工艺平台将这三类优势组合，以达到模拟器件对高信噪比、低失真、低耗电、高可靠性和稳定性的要求。纳芯微(688052)公司深度报告15敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 17:BCD 平台结合三大工艺，带来三大优势图表 18:ST 的 BCD 工艺平台资料来源：ST，方正证券研究所资料来源：ST，方正证券研究所BCDBCD 平台的工艺水平影响芯片性能天花板平台的工艺水平影响芯片性能天花板。国际厂商多用 IDM 模式自建产线，而中国模拟厂商多用 Fabless 模

44、式专攻设计，在工艺上涉足较少，芯片制造由代工厂负责。近年来除 TI 外海外 IDM 大厂正在向轻 IDM，即 Fablite 转型，而国内厂商也逐步涉及部分产品的工艺层面，供应商 BCD 平台的工艺水平对芯片制造十分重要，部分芯片从小电流到大电流主要依靠的是工艺改进而非设计层面的优化，在板上芯片数量越来越多的情况下，对芯片尺寸的要求也越来越苛刻，BCD 工艺平台会影响芯片性能的天花板。国内代工厂工艺平台进步解决制造难题。国内代工厂工艺平台进步解决制造难题。目前模拟芯片主流的工艺为0.13/0.18um BCD 技术，从国内晶圆厂的从国内晶圆厂的 BCDBCD 平台布局来看，代工厂已经能满足平台

45、布局来看，代工厂已经能满足绝大部分模拟芯片的制造需求，绝大部分模拟芯片的制造需求，BCDBCD 工艺平台不断进步：工艺平台不断进步：1）中芯国际：目前中芯国际已经能量产 150-350 纳米制程的模拟芯片，55 纳米 BCD 平台第一阶段、90纳米 BCD 工艺平台已经完成研发；2）华虹：华虹目前能量产 90nm-1m 的模拟芯片，在 0.5 微米、0.35 微米、0.18 微米节点上具备丰富的量产经验，电压涵盖 1.8V-700V；3）华润微：华润微目前能量产 0.18m-1.0m 的模拟芯片，电压范围为 7-700V。图表 19:中国代工厂 BCD 工艺逐渐成熟公司公司BCD工艺平台BCD

46、工艺平台中芯国际量产150350纳米制程的模拟芯片；55纳米BCD平台第一阶段、90纳米BCD工艺平台已经完成研发华虹量产90nm1m的模拟芯片，在0.5微米、0.35微米、0.18微米节点上具备丰富的量产经验，电压涵盖1.8V-700V华润微能量产0.18m1.0m的模拟芯片，电压范围为7-700V台积电台积电12英寸0.13m BCD Plus量产，第一家采用 300mm晶圆生产 BCD 电源管理工艺的代工厂，2018年通过AEC-Q100一级资质资料来源：半导体行业观察，大印蓝海科技，方正证券研究所人才回流人才回流+技术积累为国产模拟厂商打破技术桎梏。技术积累为国产模拟厂商打破技术桎梏。

47、我们在上文强调了模拟芯片和数字芯片的差别在于：数字芯片的设计可以利用 EDA 工具进行仿真和验证，而模拟芯片的设计需要考虑元器件的特性、匹配、噪声、失真等因素，且下游场景纷繁复杂，因此需要更多的开发经验积累，“人”在模拟芯片设计中扮演了最关键的角色，中国模拟公司很多研发人员来自海外大厂，如 TI、ADI、美信、仙童、纳芯微(688052)公司深度报告16敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款IDT 等，且目前较大的模拟厂商基本都有十年的历史，研发费用高，技术积累已经较为充分。图表 20:高研发费用、研发费用率积累技术，打破技术桎梏研发费用：研发费用率：研发费用（亿元）研发费

48、用（亿元）20002222023H12023H020202222023H12023H1艾为电子 0.91 1.39 2.05 4.17 5.96 3.28 13.17%13.71%14.29%17.91%28.54%32.51%必易微 0.24 0.34 0.45 0.87 1.15 0.69 9.21%9.88%10.46%9.78%21.92%22.92%帝奥微 0.25 0.22 0.26 0.45 0.70 0.51 25.80%16.00%10.52%8

49、.95%14.05%28.42%富满微 0.45 0.46 0.62 1.67 1.53 0.80 9.06%7.71%7.41%12.16%19.79%24.33%杰华特 0.43 0.61 0.99 1.99 3.05 2.44 21.74%23.83%24.42%19.07%21.05%37.57%晶丰明源 0.61 0.68 1.58 2.99 3.03 1.89 7.93%7.75%14.29%12.98%28.09%30.77%力芯微 0.27 0.36 0.39 0.64 1.08 0.57 7.97%7.50%7.18%8.29%14.07%15.21%美芯晟 -0.32 0.

50、37 0.62 0.66 0.41 21.26%24.70%16.66%14.90%20.29%明微电子 0.35 0.36 0.37 0.95 1.17 0.42 8.92%7.76%7.12%7.58%17.08%13.52%纳芯微 0.10 0.30 0.41 1.07 4.04 3.35 25.48%32.12%17.05%12.44%24.17%46.23%南芯科技 -0.25 0.39 0.94 1.86 1.25 23.14%21.59%9.51%14.32%18.88%赛微微电 0.19 0.29 0.42 0.67 0.66 0.39 27.61%32.60%23.17%19

51、.68%32.95%45.74%上海贝岭 0.88 0.96 1.16 1.77 2.58 1.61 11.24%10.90%8.68%8.73%12.63%18.43%圣邦股份 0.93 1.31 2.07 3.78 6.26 3.49 16.19%16.57%17.31%16.89%19.63%30.39%思瑞浦 0.41 0.73 1.23 3.01 6.56 2.83 35.74%24.19%21.63%22.70%36.76%46.26%希荻微 0.14 0.34 1.81 1.50 2.02 1.14 21.26%29.71%79.44%32.35%36.19%64.68%芯朋微

52、0.47 0.48 0.59 1.32 1.89 0.90 15.02%14.26%13.65%17.49%26.28%23.44%英集芯 0.33 0.44 0.51 0.98 1.67 1.34 15.34%12.72%13.01%12.52%19.26%26.06%资料来源：wind，方正证券研究所2.32.3 收并购是模拟行业的主旋律收并购是模拟行业的主旋律TITI：收并购扩充产品线，剥离老业务聚焦模拟芯片：收并购扩充产品线，剥离老业务聚焦模拟芯片在 1996-2011 年期间，TI 分别收购了存储、射频、DSP、硬盘驱动、电源管理、传感器、信号链等涉及多个业务的公司，并陆续剥离了移动

53、计算业务、软件业务、国防系统和电子业务(DSE)、DRAM 存储业务、LCD 驱动器产品线、传感器和控制、DSL 等低毛利业务，实现了利润端的优化，最终形成了模拟、嵌入式处理、和其他产品三大类产品布局。在 TI 数十年的收购并购中，我们看到其中对 TI 意义最大的共三起，分别是 1999年收购 Unitrode，完善控制、接口和电池管理等电源管理产线，2000 年收购Burr-Brown 完善数据转换器等信号链业务，2011 年收购美国国家半导体，在当年 TI 有 3.3 万种产品，国家半导体有 1.2 万种，这一收购极大丰富了 TI 的产品种类，为 TI 带来了电源管理 IC、显卡驱动、音频

54、放大器、通讯接口产品以及数据转换解决方案，使得 TI 产品数量达到 4.5 万种。纳芯微(688052)公司深度报告17敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 21:TI 收购并购史资料来源：TI 年报，方正证券研究所ADIADI：收购：收购 Linear+Linear+美信，跃居行业第二美信，跃居行业第二ADI 在 2006-2020 年间，分别收购了射频、信号链、电源管理、网络安全解决方案、工业以太网、传感器等业务及相关技术，并出售了蜂窝手机无线电和基带芯片组业务。目前 ADI 产品线中收购贡献的占比超过 50%。我们看到 ADI 历史上最重要的三大并购案为：1）2

55、014 年并购 Hittite，为 ADI 贡献了 2000 多种射频和微波产品，并实现了从0 到 110GHz RF 频段、微波频段、毫米波频段的全频段覆盖；2）2016 年并购 Linear Technology，强化了 ADI 的电源产品线；3）2020 年并购美信，扩大了 ADI 的产品范围。我们看到，在收购次年的 2015 年、2017 年、2021 年 ADI 营收增速分别达19.90%/49.31%/30.61%，实现了营业收入的快速扩大，2005 年 ADI 的收入仅为TI 的 18%，而 2022 年 ADI 的收入已达 TI 的 60%。纳芯微(688052)公司深度报告1

56、8敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 22:ADI 收购并购史资料来源：芯八哥，ADI 公告，方正证券研究所图表 23:并购收购是模拟行业的主旋律：收购 maxim,ltc 和 hittite 扩展 ADI 产品内容 50%资料来源：ADI，方正证券研究所复盘复盘历史历史我们可以发现我们可以发现，模拟行业的并购模拟行业的并购成交高峰期往往发生在行业下行周期的成交高峰期往往发生在行业下行周期的尾声尾声，而双方的接触显然是更早开始的而双方的接触显然是更早开始的。一方面由于在上一轮上行周期中，收购方储备了充裕的现金；另一方面是，下行周期中收购方开始寻求新的增长曲线，而被收

57、购方由于产品组合单薄或经营问题，开始寻求剥离或整体出售，由此促成了收并购的密集成交。纳芯微(688052)公司深度报告19敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款1）在 2000 年至 2001 年间，TI 收购了 Burr-Brown，Maxim 收购了 DallasSemiconductor，英飞凌收购了 International Rectifier 等。道琼斯指数在 2000年 1 月 14 日达到 11750.28 点的峰值后开始持续震荡下行，2002 年 10 月 10 日下探至 7197.49 点的阶段性低点，持续时间近三年，累计下跌 38.75%，相关公司估值

58、较低，加上体量较大的模拟公司在经历了1999-2000年模拟市场蓬勃发展后（规模同比增长 15.8%、38.2%），现金流较好。2）在2014 年至2016 年间，ADI 收购了Hittite 和 Linear Technology，Microchip收购了 Micrel 和 Atmel，安森美收购了 Fairchild Semiconductor 等。这些并购都是在半导体行业经历了 2010 年代初的复苏后，面临 2010 年代中期的市场饱和和技术革新时进行的，我们看到在此阶段模拟行业增速显著放缓，甚至出现了下滑，在行业整体不景气的情况下，龙头公司具有更好的抗风险能力，在行业出清下更有利于龙

59、头公司提升市占率。3）当前模拟行业的并购潮仍然在继续。2020 年至 2021 年间，ADI 收购了 MaximIntegrated，瑞萨收购了 IDT 和 Dialog Semiconductor 等。这些并购都是在模拟行业经历了 2019 年至 2020 年的下滑及增速放缓后，模拟芯片厂商通过并购来扩大产品线、提高技术水平、增强市场竞争力。图表 24:模拟芯片市场规模资料来源：WSTS，方正证券研究所目前国内模拟行业正经历内忧外患目前国内模拟行业正经历内忧外患，行业出清下竞争格局有望优化行业出清下竞争格局有望优化。在 20-22 年的缺芯潮与国产替代下，国内模拟龙头已经进入了下游龙头厂商供

60、应链，技术积累与资金储备较深，22 年 4 季度以来模拟行业整体出现下游库存高企、需求疲软、汽车增速放缓等情况，在竞争格局上，TI 在 23 年 5-6 月份已经宣布在中国大陆进行全面降价，以抢夺中国市场，在宏观经济及行业需求下行、海外厂商强势竞争的环境下，行业出清趋势较为明显，这有利于国内模拟龙头进行并购收购，在下行期充实自身产品矩阵，提升技术实力，增加前瞻产品定义，以迎需求回暖，更好应对海外龙头竞争。我们看到我们看到 2 23 3 年开始国内模拟公司已经进入整合阶段年开始国内模拟公司已经进入整合阶段。纳芯微、思瑞浦在 23 年分别发布了收购昆腾微、创芯微的公告，其中，昆腾微主营产品为音频

61、SoC 芯片和纳芯微(688052)公司深度报告20敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款信号链芯片，能够有效扩展纳芯微的产品矩阵；创芯微主营产品为电池管理芯片、电源管理芯片以及功率器件芯片，拥有数百种产品型号。图表 25:中国部分模拟行业收并购案例资料来源：公司公告，方正证券研究所图表 26:中国未上市模拟公司概览公司名称最新融资轮次 最新融资时间融资金额主营产品应用领域芯聚威科技Pre-A轮2023-10数千万元高性能的数模转换器、高性能模拟前端芯片工业、医疗、通信、新能源共模半导体A轮2023-08近亿元高性能电源、电池管理、高性能ADC/DAC、接口及驱动、精密模拟

62、及传感器泛工业、医疗、汽车、新能源、通信等芯路半导体Pre-A轮2023-08未披露主要用于无人驾驶激光雷达、光通讯/光模块、射频，仪器仪表等相关的各类高端芯片无人驾驶激光雷达、光通讯/光模块、射频，仪器仪表等芯进电子A+轮2023-08未披露磁传感器系列，LED系列和电机控制系列机电控制和LED照明领慧立芯A轮2023-063亿元高精密信号链和集成信号链MCU/SOC两大方向光通讯设备、工业控制、医疗仪器和汽车电子易冲科技F+轮2023-06数亿元二代无线充电技术的芯片和智能硬件汽车、消费类电子产品等的无线充电领域锐泰微A轮2023-06近亿元车载SerDes在内的高速高性能数模混合信号链与

63、接口新能源汽车、储能以及工业控制等芯祥科技天使轮2023-06数千万元工业和车规级BMS芯片，电源芯片及可编程模拟芯片新能源储能、汽车、电脑、服务器及电动工具等山海半导体A轮2023-041.2亿元高性能数模混合与信号链芯片精密测试测量、自动化与机器人、医疗健康、电动汽车、储能系统炎黄国芯A+轮2023-04未披露高性能自主可控的电源管理芯片航天、汽车、工业等迅芯微C轮2023-021亿元宽带低延时数据转换芯片、高速高精度数据转换芯片5G通讯、光通讯、仪器仪表、医疗、安检成像系统安酷智芯A轮2023-02数千万元超高集成度热成像传感器芯片工业测温、安防监控、医疗健康、车载夜视等川土微C+轮20

64、23-01数亿元隔离、接口、驱动、模数转换、高性能模拟等工业控制、电源能源、仪器仪表、通讯网络、电力系统等茂睿芯科技D轮2023-01未披露晶闸管芯片、整流二极管芯片、超快恢复二极管芯片等计算机、机器人等领域思远半导体B轮2023-01近亿元移动电源SoC芯片、TWS耳机电源管理芯片、锂电池充电芯片、电源管理PMIC、无线充电芯片智能穿戴、泛消费电子、工业、移动储能、新能源汽车等英彼森半导体A+轮2022-7近亿元模拟收发器、高精密放大器、模拟乘法器、模数转换器、数模转换器、开关稳压器、LDO线性稳压器等通信网络、工业应用、汽车阳晓电子A轮2022-10近亿元数模混合芯片如高压电子雷管芯片、高

65、速热敏打印芯片、分布式太阳能转换芯片、储能电池保护芯片光伏、爆破采矿、热敏打印、半导体测试等宜矽源半导体B轮2022-06亿元多节锂电池管理芯片、系统级封装稳压器芯片和信号链芯片等工业模拟类和无线通信类产品工业、电力储能、新能源汽车资料来源：36Kr，方正证券研究所从海外厂商从海外厂商 2 2 季度业绩看，模拟行业短期依旧承压。季度业绩看，模拟行业短期依旧承压。1）TI 收入为 45.3 亿美元，QoQ+3%，YoY-13%；毛利率为 64.2%，QoQ-1.2pcts，YoY-5.3pcts；营业利润为 19.7 亿美元，占收入的 44%，QoQ+2%，YoY-28%；净利润为 17.2 亿

66、美元，QoQ+1%，YoY-25%；资本支出为 14.5 亿美元，过去 12 个月为42 亿美元，TI 指引 23Q3 实现收入 43.6-47.4 亿美元，中值 QoQ+0.4%，YoY-13.2%；2）ADI FY23Q3 收入 30.8 亿美元，yoy-1%，工业和汽车领域同比持续增长；毛利为 19.62 亿美元，yoy-4%，毛利率为 63.8%，yoy-1.9pcts；营业利润为 9.29亿美元，yoy+4%，利润率为 30.2%，yoy+1.5pcts；ADI 指引 FY23Q4 实现收入收入为 27 亿美元（+/-1 亿美元），中值 QoQ-12.3%,YoY-16.9%。纳芯微

67、(688052)公司深度报告21敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 27:海外模拟公司业绩23Q2业绩23Q3展望TI收入为45.3亿美元，QoQ+3%，YoY-13%毛利率为64.2%，QoQ-1.2pcts，YoY-5.3pcts营业利润为19.7亿美元，占收入的44%，QoQ+2%，YoY-28%净利润为17.2亿美元，QoQ+1%，YoY-25%资本支出为14.5亿美元，过去12个月为42亿美元收入为43.6-47.4亿美元，中值QoQ+0.4%，YoY-13.2%ADI收入30.8 亿美元，yoy-1%，工业和汽车领域同比持续增长；过去 12 个月的运营现

68、金流为 48 亿美元，自由现金流为 37 亿美元；第三季度通过 7 亿美元的股票回购和 4 亿美元的股息向股东返还 11亿美元；毛利为19.62亿美元，yoy-4%，毛利率为63.8%，yoy-1.9pcts；营业利润为9.29亿美元，yoy+4%，利润率为30.2%，yoy+1.5pcts；收入为 27 亿美元（+/-1 亿美元）；营业利润率约为26.8%（+/-130 个基点），调整后营业利润率为 44.0%（+/-70 个基点）；每股收益为 1.19 美元，+/-0.10 美元，调整后的每股收益为 2.00 美元，+/-0.10 美元；资料来源：各公司法说会，方正证券研究所纳芯微(688

69、052)公司深度报告22敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款3 3 隔离隔离+业务：新能源车业务：新能源车+光伏推动隔离芯片需求增长光伏推动隔离芯片需求增长3.13.1 隔离芯片广泛用于工控隔离芯片广泛用于工控/汽车汽车/通讯通讯/光伏，国产替代亟待推进光伏，国产替代亟待推进隔离器件在工控隔离器件在工控、汽车汽车、通讯与光伏等均有广泛的应用通讯与光伏等均有广泛的应用。隔离器件是一种可以在不同电压或电流系统之间传输数据或电力的器件，同时可以防止电气干扰或短路的发生。隔离器件的作用是提高系统的安全性、可靠性和稳定性，广泛应用于信息通讯、电力自动化、工厂自动化、工业测量、汽车车

70、体通讯、仪器仪表和航天航空等产品及领域。根据公司招股书援引 Markets and Markets 数据，2020 年数字隔离类芯片在工业领域上占比达 28.58%，排名第一，其次是汽车电子行业，占比达 16.84%，通信领域位居第三，占比达 14.11%，2026 年占比变动较小。根据 Omdia 数据，2020年全球隔离芯片市场空间约20亿25亿美元，Markets and Markets数据显示2022年全球数字隔离芯片市场规模预计约 18 亿美元，预计到 2027 年增长至 27 亿美元，20222027 年 CAGR 为 8.45%。图表 28:数字隔离芯片下游概况资料来源：公司招股

71、书，公司公众号，电子发烧友，2023 中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书,方正证券研究所常见的隔离器件有以下几种类型：常见的隔离器件有以下几种类型：1）光耦隔离：利用发光二极管和光敏元件实现“电-光-电”的转换，实现信号的隔离传输。光耦隔离器具有响应速度快、抗干扰能力强、体积小、成本低等优点，但也存在寿命短、温度特性差、隔离电压低等缺点。2）磁耦隔离：利用变压器或电感实现“电-磁-电”的转换，实现信号的隔离传输。磁耦隔离器具有隔离电压高、抗干扰能力强、温度特性好等优点，但也存在响应速度慢、体积大、成本高等缺点。3）容耦隔离：利用电容实现“电-场-电”的转换，实现信号的隔离传输。容耦隔离器具有响

72、应速度快、体积小、成本低等优点，但也存在隔离电压低、抗干扰能力差等缺点。纳芯微(688052)公司深度报告23敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 29:三种隔离技术对比磁耦容耦传输信号光信号磁场信号电场信号材料PolyimidePolyimideSiO2耐压能力耐压高耐压高耐压高数据传输能力传输速度慢传输速度快传输速度快集成度集成度差集成度高集成度高温度范围温度范围受限温度范围宽温度范围宽数字隔离光耦指标资料来源：纳芯微招股书，方正证券研究所数字隔离具有两大优势数字隔离具有两大优势，逐渐替代光耦隔离市场逐渐替代光耦隔离市场。我们看到，由于数据传输应用中的光耦合器利用

73、 LED 发出的光穿过隔离屏障来传递数据，这样的传输方式会导致功率损耗，而数字隔离器有较快速的传输响应，可以在长时间的高电平下减少功秏，处理 USB 和 I2C 等复杂的双向接口。除此之外，数字隔离器有较佳共模瞬态抗扰度（Common Mode Transient Immunity，CMTI），高 CMTI 意味着强大的隔离通道。因此，随着 CMOS 工艺的发展，容耦隔离、磁耦隔离和巨磁阻隔离等数字隔离开始逐渐替代光耦隔离市场。图表 30:数字隔离具有两大优势，逐渐替代光耦隔离市场资料来源：电子发烧友，方正证券研究所海外大厂占据主要份额海外大厂占据主要份额，国产替代具备较大空间国产替代具备较大

74、空间。根据公司招股书援引 Marketsand Markets 数据，2020 年 TI、Silicon Labs、ADI、Broadcom 以及 Infineon占据了全球数字隔离类芯片的市场规模的 40%-50%，剩余市场主要被 NVE、罗姆半导体、美信、Vicor、安森美半导体等公司瓜分。纳芯微(688052)公司深度报告24敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 31:以 TI 为代表的厂商具备较为完整的数字隔离芯片产品矩阵资料来源：TI 官网，方正证券研究所3.23.2 新能源车渗透率提高新能源车渗透率提高+光伏新增装机量超预期带动隔离芯片需求光伏新增装机量超

75、预期带动隔离芯片需求行业驱动力#1 新能源车渗透率提高带动隔离芯片需求新能源车的高压架构是保证电能驱动的关键新能源车的高压架构是保证电能驱动的关键。为了提高驱动功率、降低运行电流、节约成本，新能源车的电压等级都超过了 300V，远高于安全电压。高压架构主要由四个系统组成：动力电池系统、充配电系统、电驱动系统和热管理系统。PHEV车型还有一个发电系统。这些系统共同保证了新能源车的安全、稳定运行。图表 32:新能源汽车的高压架构资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书,电车研发与测试，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告25敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款

76、新能源车的电压平台主要有三种新能源车的电压平台主要有三种：400V400V、144V144V 和和 800V800V。根据保险数据，2022 年中国乘用车中，BEV 市场以 400V 为主流，占比达到 83%。144V 主要用在 A00 级入门车型中，占比 16.4%。800V（含额定电压 600V）还处于起步阶段，但因为充电速度快和耗电低，已经有近 2 万辆中高端车型采用了该平台，因为 PHEV 不需要快速充电，基本都是 400V。新势力积极推进新势力积极推进 800V800V 平台，推动高端芯片占比与芯片用量双升。平台，推动高端芯片占比与芯片用量双升。从主流车企平台看，不同车企对 800V

77、 平台的规划和应用有所区别，但大部分车企均有 800V平台规划。国内新势力头部车企未来新开发车型均采用 800V 平台，表现相对积极，其他车企会在部分高端车型上应用 800V 平台。未来 800V 平台和 400V 平台将处于共存阶段。800V 平台演进下，为保持整个系统电压的稳定和一致性，倾向于全系高压化，带来了很多新的挑战，对隔离、耐压能力、可靠性、电磁兼容（EMC）的要求更高，推动高端模拟芯片占比与芯片用量双升。图表 33:主流车企平台迭代推进情况图表 34:800V 升压方案整车企业 支持 800V 高电压整车平台 小鹏 F、H 平台 长安 EPA2、SDA 平台 吉利 EPA、SEA

78、-1 Plus 平台 广汽 GEP3.0 平台 奇瑞 E0X 平台 理想 W 平台 蔚来 NT3.0 平台 智己 E3 平台资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所双电机逐渐成为主流，推动隔离器件用量提升。双电机逐渐成为主流，推动隔离器件用量提升。根据 NE 时代整理的上险新能源的零部件配套数据，2022 年电机装机量为 688.25 万套，相当于整车销量的 1.31倍。目前部分 BEV 高端车型采用了双电机大功率驱动，在 PHEV 中，由于单电机混动在馈电行驶时油耗体验不佳，2022 年双电机混动技术的 PHEV

79、 车型销量为156.18 万台，占比达 91.5%，我们看到在电机控制器中，需要用到数字隔离器、隔离栅极驱动等，我们认为随着双电机成为主流，隔离器件用量有望提升。纳芯微(688052)公司深度报告26敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 35:新能源汽车电机搭载形式图表 36:电机控制器结构框图资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所OBCOBC 是新能源汽车必不可少的部分是新能源汽车必不可少的部分，将受益于新能源车渗透率提高将受益于新能源车渗透率提高。新能源汽车的补能方式主要有两种，即交

80、流充电桩和直流充电桩。由于动力电池的输入为直流电，所以在使用交流充电桩时，需要将交流电源转换成直流电源。在新能源汽车内部，OBC 的功能就是实现交流电向直流电的转换，以便为电池进行充电。目前绝大部分新能源车均配备 OBC，且出于轻量化、小型化和低成本需求，现在 OBC多与 DC/DC 部件集成。2022 年全年，新能源乘用车 OBC 装机量累计 512.87 万套，同比增长 77.6%，OBC 用量将随新能源车渗透率提升而增加，从而推动相关芯片量增。图表 37:OBC 结构框图与集成电路结构图资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所BMSBMS 出货量随新能源车出货量同步提

81、升，出货量随新能源车出货量同步提升，20222022 年年 BMSBMS 全年出货量全年出货量 523.31523.31 万套，万套，同比增长同比增长 80.9%80.9%，数字隔离总体用量提升，加上，数字隔离总体用量提升，加上 800V800V 平台演进推动单车平台演进推动单车 AFEAFE 数数量增加，信号链芯片充分受益。量增加，信号链芯片充分受益。BMS 包含硬件、底层软件和应用层软件三个部分。硬件架构按照 BMU 和 CSC 的安装方式可分为集中式架构和分布式架构：纳芯微(688052)公司深度报告27敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款1）集中式架构把所有的电气

82、控制元件集成在一块电路板，并通过采样线束跟电芯相连。集中式架构结构简单，但对大电量电池来说，采样线束难以设计、采集通道难以扩展，所以只适用于低电量电池系统。目前，乘用车多使用分布式架构。2）分布式架构主要由主板 BMU 和从板 CSC 组成。CSC 负责信号采样，包括单体电压、模组电压、模组温度等，并直接安装在电芯单体上。CSC 跟 BMU 通过 CAN或者菊花链通信，BMU 主要负责上传采集到的信号和执行策略控制，高压电池连接盒（BJB），主要用于监测保险丝并控制电池包的运行状态。800V 高压平台影响下电芯串联的个数增加，CSC 采集电芯的数量也增加，及对应的 AFE 芯片数量增加、单个芯

83、片的采集通道数需增加。图表 38:电池管理系统结构图资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所本土压缩机企业茁壮成长本土压缩机企业茁壮成长，国内隔离芯片厂商受益国内隔离芯片厂商受益。空调压缩机是热管理的重要高压部件，需要考虑高低压隔离问题，当前多采用 MCU 布置在高压侧，MCU 与低压侧采用数字隔离器进行隔离，驱动无隔离的方案。从供应链角度看，领先的电动压缩机企业仍然是电装、翰昂、法雷奥、三电等外资企业，但随着国内新能源汽车的快速发展，在 400V 电动压缩机领域，本土企业也有了较大的进步，例如比亚迪、苏州中成、爱卫蓝、海立、富奥、深圳艾为等。在 800V 电动压缩机方面，

84、国内企业也已经实现了量产和搭载。例如小鹏 G9 使用威灵的 800V 电压平台电动压缩机产品，本土压缩机企业茁壮成长，国内隔离芯片厂商受益。图表 39:电动空调压缩机控制器结构框图资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告28敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款新能源车渗透率不断提升新能源车渗透率不断提升，电动化带来汽车电子价值占比提高电动化带来汽车电子价值占比提高。截至 23 年 8 月，中国新能源车的渗透率为 32.8%，相比 21 年 1 月的 7.2%提升 25.6pcts，渗透率快速增长。根据 Strategy

85、 Analytics，中高档轿车中汽车电子成本占比达到 28%，新能源汽车中汽车电子成本占比高达 47%，我们看到电动化带来了汽车电子价值占比的提高，单车价值量提高+新能源车渗透率提升带动汽车电子总产值提升。图表 40:新能源汽车渗透率不断提升图表 41:电动化带来汽车电子价值占比提升资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：Strategy Analytics，方正证券研究所新能源车加速渗透驱动模拟芯片用量提升新能源车加速渗透驱动模拟芯片用量提升。以 B 级汽车为例，传统燃油车型模拟芯片的用量约为 160 颗，电动车型则上升至 400 颗，C 级电动车则超 650 颗。我们看到在新能源高压

86、控制器中，模拟芯片用量很大，隔离驱动芯片用量达 20+，通讯芯片用量达 10+，电流传感器用量达 10+。根据电动汽车百人会论坛公布的数据，2020 年全球单车模拟芯片价值量约为 150 美元，在智能化、电动化技术的影响下，预计模拟芯片 2027 年价值量将提升至单车 300 美元，CAGR 超 10%。图表 42:单车模拟芯片用量&新能源汽车高压控制器模拟芯片种类/用量资料来源：中国新能源汽车高压控制器芯片白皮书，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告29敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款行业驱动力#2 光伏新增装机量超预期，推动隔离芯片需求增长光伏新增装机

87、量快速增长，推动逆变器需求攀升。光伏新增装机量快速增长，推动逆变器需求攀升。2023 年前七个月，我国光伏发电装机规模快速增长，达 97.16GW，比去年同期增加 157.51%。其中，7 月份的光伏新增装机量为 18.74GW，同比上涨 173.58%。光伏行业协会将 2023 年中国光伏新增装机预测由 95GW-120GW 上调至 120GW-140GW，将 2023 年全球光伏新增装机预测由 280GW-330GW 上调至 305GW-350GW，光伏新增装机量快速增长。逆变器在光伏发电和储能系统中起着直流电转交流电的作用，是光伏发电的重要组件，随着光伏新增装机量高增，逆变器需求攀升。图

88、表 43:2022-2023 年 1-7 月新增装机容量(GW)图表 44:光伏逆变器分类资料来源：中国光伏行业协会 CPIA，方正证券研究所资料来源：拍明芯城，方正证券研究所逆变器中隔离芯片需求约逆变器中隔离芯片需求约 2525 颗，光伏新增装机量推动隔离芯片需求涌现。颗，光伏新增装机量推动隔离芯片需求涌现。逆变器系统可以支持从几伏到数百伏的电压范围，为了在高压复杂的环境中保证信号的完整性，逆变器系统需要使用隔离芯片来实现电气隔离，隔离芯片可以有效地防止高压对低压造成的潜在损害，或者消除噪声引起的测量误差。因此，为保证系统的安全性和符合安规的要求，光伏逆变器的高压和低压部分都需要使用隔离芯片

89、来实现电气隔离，一台逆变器通常要用到大约 25 颗隔离芯片。图表 45:逆变器中隔离芯片需求约 25 颗资料来源：东芝半导体公众号，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告30敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款3.33.3 隔离技术优势显著，下游领域应用多点开花隔离技术优势显著，下游领域应用多点开花掌握芯片核心技术掌握芯片核心技术，致力成为全球领先致力成为全球领先。欧美半导体公司在数字隔离芯片领域起步早，生产技术相对成熟，长期以来在市场上占据主导地位。公司隔离芯片基于容耦技术，采用自主研发的“Adaptive OOK”自适应编码技术，EMI 辐射低，误码率低，并

90、且使数字隔离芯片得以实现大于200kV/uS 的 CMTI。公司所有隔离产品都通过了 UL、CUL、VDE 以及 CQC 安规认证，且是国内首家通过 VDE 增强隔离认证的芯片公司。与同行业可比公司相比，公司产品在 CMTI 这一关键性指标中遥遥领先，ESD 防护、工作电流、浪涌抗扰度等其他性能指标也与海外公司竞品不相上下。图表 46:公司数字隔离芯片与可比公司对比资料来源：纳芯微招股说明书，方正证券研究所客户资源优质，进入一线供应体系。客户资源优质，进入一线供应体系。目前，公司的隔离器件已进入工业自动化、5G 通信电源、新能源汽车等下游领域一线客户的供应体系并逐步实现批量供货。在信息通讯领域

91、，隔离驱动能够用来增强电源性能，公司是国内信息通讯一线厂商中兴通讯的合格供应商并实现批量供货；工业控制领域，隔离芯片是涉及高压安全的核心器件，公司与汇川技术、霍尼韦尔、阳光电源等知名厂商建立了良好的合作关系；新能源汽车领域，目前车规级产品已经成规模出货，在比亚迪、东风汽车、五菱汽车、长城汽车、上汽大通、一汽集团、宁德时代等整车厂商实现批量装车，同时进入了上汽大众、联合汽车电子、森萨塔等厂商的供应链。纳芯微(688052)公司深度报告31敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 47:公司车规级产品规模出货资料来源：纳芯微电子公众号，方正证券研究所“隔离隔离+”多元化拓展多

92、元化拓展，产品矩阵逐步完善产品矩阵逐步完善。新产品方面，公司主要有三个方向：1）针对新能源汽车主驱的带保护的隔离驱动，该产品于去年底正式上市，受到了国内多家主驱厂商的青睐，实现了快速导入和量产，带来了显著的营收增长，预计后续还会有更多的项目合作；2）针对功能安全要求的主驱隔离驱动，该产品目前正在开发中，进度顺利，已经拿到了第一版样品，并在进行测试评估，预计明年将投入市场，为主驱业务提供更多的营收支持；3）针对光伏逆变器和工业电机驱动的隔离驱动，该产品主要是替代传统的光耦驱动，提高性能和可靠性，目前已经有很多头部客户完成了替换，并不断扩大市场份额。车规具有先发优势，已经实现批量装车。车规具有先发

93、优势，已经实现批量装车。公司 2016 年进入汽车芯片领域，具有成熟的车规产品量产经验，车规级芯片标准体现（1）管理体系上，晶圆厂、封测厂取得 ATF16949；（2）产品设计上，设计前期遵循 DFMEA 设计失效模式影响分析，设计过程中全套的 PPAP 流程公开；（3）产品认证上，公司车规级芯片量产前都已完成 AEC-Q100 可靠性测试。结合自身产品和技术优势，未来公司将会有更广泛的应用布局，包括车身/整车（域）控制器、燃油/混动车动力总成、智能座舱/自动驾驶、汽车照明，以及特别针对新能源汽车的电池管理系统、逆变器/动力总成和 DCDC/OBC/PDU/热管理等的汽车电子解决方案，在产业链

94、上下游形成规模效应。纳芯微(688052)公司深度报告32敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 48:公司通过 AEC-Q 体系测试的芯片资料来源：招股说明书，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告33敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款4 4 传感器业务：线控技术应用推动磁传感渗透率提升传感器业务：线控技术应用推动磁传感渗透率提升4.14.1 MEMSMEMS 传感器及其芯片应用广泛，磁传感器主要用于汽车传感器及其芯片应用广泛，磁传感器主要用于汽车信号调理信号调理 ASICASIC 芯片是传感器的重要组成部分。芯片是传感器的重要组成部

95、分。传感器是一种能够将现实世界的信号转换为数字世界信号的器件，是数字信号处理的基础。传感器由两部分组成：前端的敏感元件和后端的信号调理 ASIC 芯片。敏感元件能够感应外界的物理量，如温度、压力、光强等，并将其转换为电信号。但敏感元件输出的电信号往往存在非线性或温度敏感等问题，需要信号调理 ASIC 芯片来对其进行修正和放大。图表 49:MEMS 陀螺仪传感器结构图资料来源：传感器专家网，方正证券研究所MEMSMEMS 传感器市场增长推动信号调理传感器市场增长推动信号调理 ASICASIC 芯片的市场需求提高芯片的市场需求提高。根据公司招股书援引赛迪顾问 2020 中国 MEMS 制造白皮书

96、数据，随着 MEMS 传感器的快速发展，信号调理 ASIC 芯片的市场需求也不断增加，2019 年 MEMS 传感器的市场规模达到了 597.8 亿元，预计 2022 年将达 1,008.4 亿元。MEMSMEMS 传感器种类繁多传感器种类繁多，在各行各业均有广泛应用在各行各业均有广泛应用。MEMS 传感器分为 MEMS 射频器件/压力传感器/惯性组合传感器/声学传感器/加速度传感器/喷墨打印头/微型热辐射传感器/陀螺仪传感器/光学传感器/硅基微流控制器件/热电堆传感器/磁传感器等。MEMS 芯片在复杂的信息系统中扮演着类似于人类感官的角色，例如MEMS 麦克风芯片能够像人耳一样捕捉声音；ME

97、MS 扬声器芯片能够像人口一样发出声音；MEMS 加速度计、陀螺仪、磁传感器芯片能够像人小脑一样感知方向和速度；MEMS 压力芯片能够像人肤一样感知压力；MEMS 化学传感器能够像人鼻一样感知味道和温湿度。纳芯微(688052)公司深度报告34敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 50:中国 MEMS 传感器市场规模（2019A）图表 51:全球 MEMS 传感器产品结构（2020A）资料来源：公司招股书，方正证券研究所资料来源：yole，方正证券研究所磁传感器是一种能够感应磁场强度和变化磁传感器是一种能够感应磁场强度和变化，并将其转换为电信号的装置并将其转换为电信号

98、的装置。磁传感器有两种基本原理，一种是霍尔效应，一种是磁阻效应。霍尔效应是指当半导体中的电流与外加磁场垂直时，半导体两侧会产生一个垂直于电流和磁场的电压，这个电压与磁场强度成正比。磁阻效应是指当通电的薄膜受到外加磁场的影响时，其电阻值会发生变化。利用这两种效应，磁传感器可以测量电流、位置、方向、角度等物理量。根据不同的原理，磁传感器可以分为霍尔传感器和磁阻传感器两大类。磁阻传感器又可以细分为各向异性磁阻（AMR）传感器、巨磁阻（GMR）传感器和隧穿磁阻（TMR）传感器。图表 52:磁传感器分类资料来源：芯小二的下午茶公众号，方正证券研究所如下图所示，当一个沿着铁磁材料长度方向的电流垂直于磁场时

99、，铁磁材料的阻值会随着磁场方向的变化而变化，从而导致输出端电压的变化。红色 X 箭头表示磁场方向，当它与电流方向平行（90）时，阻值达到最大；当它与电流方向垂直（0/180）时，阻值达到最小。MR 比是衡量磁阻元件性能的重要指标，它反映了磁阻元件对磁场变化的灵敏度。TMR 元件的 MR 比远高于 GMR 元件，甚至达到 100%，这表明 TMR 元件可以用于检测微弱的磁变化，具有很高的应用价值。纳芯微(688052)公司深度报告35敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 53:AMR 原理与不同种类磁传感器电阻变化资料来源：芯小二的下午茶公众号，方正证券研究所磁传感器市

100、场磁传感器市场快速增长，预计快速增长，预计 2727 年市场规模近年市场规模近 150150 亿元，带动相关信号感知芯亿元，带动相关信号感知芯片市场需求。片市场需求。中国磁传感器市场 2022 年市场规模为 65.1 亿元，预计 2027 年有望增长至 146.2 亿元，2022-2027 年 CAGR 为 17.6%，其中 2022 年霍尔传感器、AMR 传感器、GMR 传感器和 TMR 传感器分别占比 69.7%/13.5%/5.4%/10.8%，CAGR分别为 14.1%/20.1%/20.2%/30.2%。图表 54:中国磁传感器市场规模图表 55:中国磁传感器产品结构（2022A）资

101、料来源：半导体行业观察，方正证券研究所资料来源：半导体行业观察，方正证券研究所磁传感器下游中磁传感器下游中，汽车市场占据近半汽车市场占据近半。磁传感器在汽车电子、消费电子、医疗健康、智能安防等多个领域有着广泛的应用。随着下游领域需求的不断增加，磁传感器芯片市场也在持续扩大。2022 年，中国磁传感器终端市场中，汽车市场占据了近半（47%），消费市场位居第二（22%），工业市场占据了 12%。磁传感器在汽车领域有着广泛的应用磁传感器在汽车领域有着广泛的应用，涉及汽车安全涉及汽车安全、舒适性和节能等方面舒适性和节能等方面。它可以检测汽车的各种参数，如车速、倾角、角度、距离、接近和位置等，并且在导航

102、和定位等方面也有重要作用。例如，磁传感器可以用来测量车速、踏板位置、变速箱位置、电机旋转和助力扭矩等，也可以用来测量曲轴位置和倾角等，还可以用来实现电子导航、防抱死检测和泊车定位等功能，以及检测安全气囊和太阳能板中的缺陷，记忆座椅位置和提高导航系统的航向分辨率等。纳芯微(688052)公司深度报告36敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款磁传感器是多轴测量电子罗盘的核心部件磁传感器是多轴测量电子罗盘的核心部件。很多带有 GPS 系统的手机和平板电脑都配备了多轴测量电子罗盘，这使得磁传感器在消费电子领域有了广阔的市场。磁传感器在消费电子领域的应用还包括给游戏控制器、笔记本、数

103、码相机等添加地理标签功能。图表 56:磁传感器下游占比（%）资料来源：半导体行业观察，磁性材料与应用产业链，方正证券研究所中国磁传感器市场在中国磁传感器市场在 20222022 年仍然由国际企业主导，但国内企业也在逐渐增加竞年仍然由国际企业主导，但国内企业也在逐渐增加竞争力争力。国际企业的市场份额从以前的超过 80%降到了 73%。在国际企业中，Allegro是最大的磁传感器供应商，拥有 16%的市场份额，紧随其后的是 Infineon，拥有15%的市场份额。AKM、TDK 和 Melexis 也分别占有 10%、9%和 9%的市场份额。在国内企业中，矽睿科技是最大的磁传感器供应商，拥有 5%

104、的市场份额。其他一些国内企业如灿瑞科技、美新半导体、赛卓电子和多维科技也分别拥有 4%、4%、4%和 3%的市场份额。图表 57:磁传感器竞争格局资料来源：半导体行业观察，Allegro，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告37敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款4.24.2 行业驱动力：电气化行业驱动力：电气化+智能化推动磁传感器渗透率提升智能化推动磁传感器渗透率提升磁传感器受益于电气化与智能化，磁传感器受益于电气化与智能化，2727 年车用市场规模有望达年车用市场规模有望达 7070 亿元。亿元。根据Allegro 投资者日，Allegro 汽车板块 SA

105、M 将实现 23-28 年 25%的 CAGR，主要来自于 2 倍的 BEV 内容机会与领先的电动汽车 oem 和 Tier 1 共同开发，以及优化了跨产品组合的 ADAS 和 EV 动力总成解决方案，公司产品可用于 xEV 动力总成中的车载充电器、牵引逆变器、热管理与电池管理中，以及 ADAS 中的电动助力转向与制动中，磁传感器将充分受益于汽车电气化与智能化。根据半导体行业观察，中国汽车用磁传感器市场在 2022 年达到了 30.6 亿元的规模，受到汽车安全、节能和智能化等需求的推动，预计在未来五年内，该市场将保持 18%的 CAGR，2027年将增长至 70.0 亿元。图表 58:磁传感器

106、在车中的应用与 Allegro 汽车 SAM资料来源：Allegro，方正证券研究所线控技术应用推动磁传感器渗透率提升线控技术应用推动磁传感器渗透率提升。以线控转向技术为例，线控转向技术是一种先进的电子转向系统，它用传感器、电机和控制器等电子部件替换了转向柱、轴和齿轮等机械部件，使得方向盘和车轮之间不需要物理连接就能驾驶。这项技术给驾驶员带来了全新的感受和便利。线控转向系统通过算法、电子设备和执行器的协调，可以仿真真实道路感觉，并给驾驶员提供准确的转向反馈。此外，它还可以适配不同类型的车辆，无论是运动车型还是豪华轿车，都能保证优异的性能和舒适性。而可变传动比的设计则进一步提升了车辆的操控性和舒

107、适性。SBW与 EPS 相比不仅反应速度更快、安装方式更灵活、重量更轻，还能提高碰撞安全性，是线控底盘的核心部件，也是自动驾驶发展的下的必然趋势，线控技术应用推动磁传感器渗透率提升。我们看到特斯拉在专利申请中介绍了线型车辆转向系统，它可以控制车辆的横向运动。该系统由以下部分组成：方向盘扭矩反馈执行器组件（含两个控制器）、前重轮转向执行器组件（含两个分区分离的电机和控制器）、两个独立的电源总成、两个独立的配线束总成、一个独立的车辆通信网络和三个专用系统通信网络。该系统采用了分区分隔的冗余组件设计，可以防止常见故障对系统造成影响。该系统还使用差速齿轮箱式公路车轮执行器，实现公路车轮的绝对位置控制。

108、此外，该系统使用一组位置传感器组件，包括两个磁传感器组件和一个感应传感器组件。我们认为，未来线控技术应用占比增长，将推动磁传感渗透率提升。纳芯微(688052)公司深度报告38敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 59:特斯拉线控转向技术专利图资料来源：电动快车，方正证券研究所4.34.3 磁传感产品矩阵拓新，车规级优势显著磁传感产品矩阵拓新，车规级优势显著磁传感矩阵不断完善，有望成为公司增长引擎。磁传感矩阵不断完善，有望成为公司增长引擎。公司传感器产品在 2022 年实现营收 1.1 亿元，同比增长 202.35%，2023 年 H1 实现营收 8,289.99 万

109、元，同比增长 131.74%，实现了快速增长。我们认为，短期看公司磁传感器、湿度传感器等多种新品已经进入量产阶段，将给公司带来收入新增量，长期看公司客户资源优质，技术实力强劲，参股公司协同效应显著，传感器产品矩阵不断完善，有望成为公司增长引擎。先发优势明显先发优势明显，客户资源优质客户资源优质。纳芯微早期就进入了传感器领域，纳芯微的第一款汽车应用芯片是 2016 年推出的汽车压力传感器信号调理芯片，该芯片可用于空调压力、机油压力、刹车压力等场景，并于 2018 年开始批量装配，公司具有先发优势。公司在汽车前装市场模拟芯片领域具有丰富的产品定义、开发和量产经验。公司的车规级芯片能够满足汽车客户的

110、高技术和高质量要求，通过了长时间严格的认证周期，已经在众多主流整车厂商/汽车一级供应商的产品中实现批量装配。公司的车规级芯片也得到了行业标杆客户的认可，有利于公司在同类客户中拓展业务，进一步巩固领先优势。图表 60:车规级芯片开发周期长，率先进入车企供应链的厂家有先发优势资料来源：焉知汽车，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告39敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款传感器产品矩阵不断完善传感器产品矩阵不断完善，技术水平领先技术水平领先。公司目前重点发展磁电流传感器，2022年量产，2023 年随着更多客户和项目导入，保持良好增长。公司磁电流传感器产品不断的完善

111、，光伏和汽车三电客户应用得到快速推广，未来有望为公司收入增长奠定基础，另外，23 年下半年公司磁开关产品将陆续量产，与大陆电子合作的汽车轮速传感器的产品开发进展顺利。图表 61:纳芯微霍尔磁电流传感器性能与世界一流厂商比肩公司霍尔磁电流传感器典型灵敏度(mV/G)电源电压(V)电源电压(V)AEC-Q100 Qualified带宽(kHz)ACS37612LLUATR-005B555-40C to 150CYes120ACS37612LLUATR-010B3103.3-40C to 150CYes120ACS37612LLUATR-010B5105-40C to 150CYes120ACS37

112、612LLUATR-010B5-C105-40C to 150CYes120ACS37612LLUATR-015B5155-40C to 150CYes120ACS37612LLUATR-015U5155-40C to 150CYes120NSM2031 0.515 3.3V/5V -40 150 Yes 240kHz/2.2s NSM2032 0.530 3.3V/5V -40 150 Yes 400kHz/1.5s NSM2033 0.530 3.3V/5V -40 150 Yes 400kHz/1.5s Allegro纳芯微资料来源：公司官网，方正证券研究所襄阳臻芯襄阳臻芯+无锡盛邦发挥

113、协同效应无锡盛邦发挥协同效应。公司 2017 年入股襄阳臻芯，襄阳臻芯专注于陶瓷电容压力传感器敏感元件的研发、生产和销售，产品涵盖陶瓷材料、陶瓷金属化、汽车电子等多个技术领域，产品主要服务于汽车厂商等下游终端客户。无锡盛邦专业从事车用传感器业务，致力于汽车电子电气零部件领域，具有多年的车用传感器研发制造经验，已经通过了国内重卡领先客户和柴油厂商的资质评审，如潍柴动力股份有限公司、一汽解放汽车有限公司等，公司将襄阳臻芯 45%转让给无锡盛邦母公司宁波盛邦，并受让宁波盛橡持有的无锡盛邦 4.4218%股权，实现协同效应。图表 62:无锡盛邦产品与客户资源资料来源：无锡盛邦官网，方正证券研究所纳芯微

114、(688052)公司深度报告40敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款5 5 收购落地在即，昆腾微发挥协同效应收购落地在即，昆腾微发挥协同效应5.15.1 音频音频 S SoCoC 引领者，专注引领者，专注 A AD/DAD/DA 信号转换技术信号转换技术昆腾微是昆腾微是音频音频 SoCSoC 引领者引领者，专注于模数专注于模数/数模信号转换技术数模信号转换技术。昆腾微成立于 2006年，专注于模数/数模信号转换技术的创新和应用，以此为核心，开发了两大类产品：一类是音频 SoC 芯片，另一类是信号链芯片产品数据转换器，面向通信、工业控制等领域。图表 63:昆腾微发展历程资料

115、来源：昆腾微招股说明书，方正证券研究所5.25.2 收入稳步增长，盈利能力不断优化收入稳步增长，盈利能力不断优化营收稳步增长，营收稳步增长，音频音频 SoCSoC 芯片芯片表现良好。表现良好。2018-2022 年昆腾微分别实现营收1.04/1.58/2.17/3.15/3.05 亿元，CAGR 为 30.9%；从收入结构看，昆腾微主营业务收入以音频 SoC 芯片销售收入为主、信号链芯片销售收入为辅，2020-2022 年公司音频 SoC 芯片产品销量分别为 7,202.26 万颗、9,231.35 万颗和 9,528.34万颗，实现收入 14,782.94 万元、24,701.34 万元和

116、24,936.06 万元，占主营业务收入比例分别为 68.18%、78.42%和 81.69%，占比逐年提升，无线音频传输芯片销量分别为 5,103.00 万颗、6,769.12 万颗和 7,884.45 万颗，占音频 SoC芯片销量的比例分别为 70.85%、73.33%、82.75%。图表 64:2018-2022 公司营收及增速图表 65:2020-2022 年收入拆分（万元）资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：昆腾微招股说明书，方正证券研究所利润体量持续提升，盈利能力不断优化。利润体量持续提升，盈利能力不断优化。2018-2022 年昆腾微分别实现归母净利润 0.14/0.31

117、/0.48/0.83/0.65 亿元，CAGR 为 46.8%，在报告期内，昆腾微毛利纳芯微(688052)公司深度报告41敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款率较为稳定，2022 年毛利率为 61.15%，较 2018 年提升 5.12pcts，公司盈利能力不断优化；昆腾微净利率稳步提升，2022 由于下游需求较为疲软，净利率下滑4.77pcts 至 21.33%，但相较于 2018 年仍提升 8.68pcts。图表 66:2018-2022 公司归母净利润及增速图表 67:2018-2022 公司毛利率及净利率资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正

118、证券研究所费用管控良好费用管控良好，研发投入持续提升研发投入持续提升。昆腾微销售费用、管理费用率均呈下降趋势，公司 2022 年销售费用率、管理费用率分别为 2.92%、13.31%，相较于 2018 年分别下降 0.75pcts、3.10pcts,费用管控良好。研发费用逐年提升，为后续产品推出奠定基础。图表 68:2018-2022 公司四费情况图表 69:2018-2022 公司研发费用及研发费用率资料来源：wind，方正证券研究所资料来源：wind，方正证券研究所5.35.3产品矩阵完善，性能卓越产品矩阵完善，性能卓越高集成度音频高集成度音频 SoCSoC 芯片芯片，产品种类丰富产品种类

119、丰富。音频芯片的主要功能是对音频信号进行传送、处理和接收。公司的音频 SoC 芯片是一种系统级芯片，它将多个模块或组件、算法和软件等集成到一颗芯片上，构成一个微型系统，实现完整的系统功能。SoC 芯片需要将复杂的电路和软件有效融合，实现功能完善，对于研发设计、制造工艺和软硬件协同开发技术的要求较高。SoC 芯片相比于传统的分离器件方案，在性能和功耗方面有明显优势，成为了终端设备芯片市场的主流选择。公司的音纳芯微(688052)公司深度报告42敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款频 SoC 芯片具有高集成度的特点，主要有无线音频传输芯片、FM/AM 收发芯片、USB 音频芯

120、片等：1）无线音频传输芯片：公司的无线音频传输芯片是一种高性能、全集成的芯片，主要用于无线麦克风、音箱、家庭 KTV 系统、会议系统等无线传声电子设备。公司的无线音频传输芯片集成了放大器、音频 ADC/DAC、音频 DSP 等多个功能模块，能够实现音频的低延迟编解码和高保真传输。该系列芯片的优势是采用全集成方案，能够大幅减少终端电子系统的元器件数量，降低生产难度，同时使终端电子产品更易于实现微型化、便携化。2）FM/AM 收发芯片：公司的 FM/AM 收发芯片主要用于收音机、收录放一体机等电子产品，为全集成单芯片方案，具有无需调试、集成度高、灵敏度好、抗干扰能力强等特点，公司在该领域有较早的布

121、局，2007 年就推出了数字 FM 调频发射器，后续推出了 FM 接收芯片、AM/FM 多波段接收芯片、集成 MCU 控制器的AM/FM 多波段系列芯片等产品，不断提高产品质量，满足市场的多元化需求。3）USB 音频芯片：公司的 USB 音频芯片是一款免晶体单芯片产品，集成了 USB 接口、音频 DSP、低噪声麦克风放大和偏置电路、音频 ADC/DAC、耳机功率放大器、电源管理模块等，能够实现数字音频与模拟音频之间的转换、数字音效的处理，如实现混响、回声、均衡等效果。由于终端智能电子产品 USB Type-C 接口的逐渐普及，公司的 USB 音频芯片在 Type-C 耳机、Type-C 音频转

122、换器、PC 声卡等领域有广泛的应用。图表 70:昆腾微音频 SoC 产品矩阵资料来源：昆腾微招股说明书，方正证券研究所图表 71:音频 SoC 芯片产品和技术先进性的主要指标及行业水平资料来源：昆腾微问询函回复，方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告43敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款数据转换器产品型号多样数据转换器产品型号多样，代表产品性能达到国际竞品水平代表产品性能达到国际竞品水平。昆腾微的数据转换器产品系列较为丰富，包括高速/精密、单通道/多通道等多种型号产品，能够适应不同应用场景的需求，该系列产品主要用于通信、工业控制等领域。公司 2018年即推出用

123、于精密控制的 16bit 高精度 DAC，为国内首家。公司自主研发的多款产品已经达到或接近国际同类产品的技术水平，其中 KTA79xx 和 KTA55xx 两款产品在客户认可度、批量销售、关键指标和产品定位等方面都有代表性，通过与国际同类产品指标和性能的对比，昆腾微主流产品已经具备国际竞品水平，有一定的竞争力。图表 72:昆腾微信号链产品矩阵资料来源：昆腾微招股说明书，方正证券研究所图表 73:昆腾微精密模数转换器 KTA79xx 达到国际竞品水平资料来源：昆腾微问询函回复，方正证券研究所图表 74:昆腾微精密数模转换器 KTA55xx 达到国际竞品水平资料来源：昆腾微问询函回复，方正证券研究

124、所纳芯微(688052)公司深度报告44敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款6 6 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议6.16.1 关键假设关键假设信号链信号链：公司信号链芯片是系统中信号从输入到输出的路径中使用的芯片，包括信号的收集、放大、传输和处理的全部过程，主要包括线性产品、隔离产品、转换器产品、接口产品等。公司信号链产品涵盖了信号链细分领域中的信号调理芯片、隔离、接口、放大器等。2022 年全球数字隔离芯片市场规模预计约 18 亿美元，22-27CAGR 为 8.45%。新能源车 OBC、BMS、热管理等系统带动隔离芯片需求，芯片用量达 20+；光伏逆变器单机隔

125、离芯片用量 25 颗，光伏新增装机量快速增长推动需求攀升。公司隔离芯片技术优势显著，下游应用多点开花，公司 2016 年进入汽车应用，先发优势显著，有望受益于新能源车+光伏带来的隔离芯片需求增长。因此，我们预计公司 2023-2025 年信号链营收为 9.41/14.39/17.67 亿元，YoY 为-10.00%/52.86%/22.80%，毛利率为 43.0%/48.3%/50.0%。电源管理电源管理：公司电源管理芯片是在电子设备系统中实现对电能的变换、分配、检测及其他电能管理职责的芯片，是电子设备中的关键器件，电源管理芯片同步于电子产品技术和应用领域升级，产品种类繁多。公司的电源管理产品

126、主要包括栅极驱动、供电电源、LED 驱动、电机驱动、功率路径保护等芯片产品。在电机驱动方面，直流有刷电机驱动、继电器/螺线管产品系列大规模发货，获得多家主机厂以及 Tier-1 定点。在供电电源方向，公司完成了应用于贯穿尾灯的 LED 驱动产品的量产，报告期内持续放量中。因此，预计公司电源管理 2023-2025 年营收小幅下降后持续上升，达 4.59/7.11/9.39 亿元，YoY 为-10.0%/55.0%/32.1%，毛利率 38.0%/42.9%/42.0%。传感器传感器：公司传感器产品主要包括磁传感器、压力传感器、温湿度传感器，预计磁传感器 27 年市场规模近 150 亿元，汽车应

127、用占比过半，带动相关信号感知芯片市场需求。公司磁传感器、湿度传感器等多种新品已经进入量产阶段，将给公司带来收入新增量，长期看公司客户资源优质，技术实力强劲，参股公司协同效应显著，传感器产品矩阵不断完善，有望成为公司增长引擎。因此，预计公司传感器 2023-2025 年营收为 1.78/2.67/4.0 亿元，YoY 为 60.0%/50.0%/50.0%，毛利率为 56.0%/56.0%/56.0%。纳芯微(688052)公司深度报告45敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款图表 75:公司分产品营收预测（单位：亿元）资料来源：Wind，方正证券研究所费用率假设：费用率假设

128、：销售费用率：公司根据客户需求情况及行业惯例，采用直销与经销相结合的销售模式。公司逐步与掌握优质终端客户资源的经销商进行合作，通过经销商帮助公司拓展市场资源，提高公司品牌宣传力度及市场占有率，进一步打开下游市场，23 年公司营收下滑，竞争激烈下销售费用率增加，后续竞争格局转好后销售费用率会下降，我们预计 2023-2025 年公司销售费用率为 8.00%/6.00%/6.06%。管理费用率：公司在营收体量上升后形成一定的规模效应，管理费用率下降，我们预计 2023-2025 年公司管理费用率为 14.00%/8.50%/5.00%。研发费用率：公司注重在行业下行周期的人才、技术积累，公司研发人

129、员人数及平均薪酬均有所增长，计入研发费用的股份支付费用金额也大幅增加。2023 年上半年，公司研发人员平均薪酬为 37.95 万元/人，同比增长 12.89%；2023 年 6 月末，公司研发人员人数同比增加 107 人；另 2023 年上半年，公司计入研发费用的股份支付费用金额为 16,262.88 万元，同比增加 1,631.67%。我们预计2023-2025 研发费用率为 42.00%/20.00%/21.20%。财务费用率：我们预计 2023-2025 财务费用率为-0.49%/-0.04%/-0.01%。纳芯微(688052)公司深度报告46敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与

130、 免 责 条 款图表 76:公司费用率预测资料来源：Wind，方正证券研究所受宏观经济形势影响，行业景气度下行，公司营收受一定影响，针对细分领域，信号链和电源管理产品受到海外龙头的强势竞争与需求疲软的双重影响，但磁传感器新品不断推出给公司贡献了新增量。公司为提供模拟及信号芯片的领先企业，产品广泛应用于信息通讯、工业控制、汽车电子和消费电子等领域。公司于 2013年成立，基于信号链技术，由传感器信号调理 ASIC 芯片向前后端拓展，逐步形成聚焦传感器、信号链和电源管理三大板块布局。综合以上假设，我们预计公司2023-2025 营收为 15.78/24.16/31.06 亿元，YoY 为-5.55

131、%/53.16%/28.54%，归母净利润为-2.75/3.6/5.59 亿元,YoY 为-209.91%/230.79%/55.05%。图表 77:公司盈利情况预测资料来源：Wind，方正证券研究所6.26.2 估值对比估值对比公司主营业务为传感器、信号链和电源管理三大产品方向。我们选取了主营业务为模拟芯片的圣邦股份、思瑞浦、唯捷创芯作为可比公司。可比公司 2023-2025年平均 PE 估值为 153/72/47x。剔除纳芯微股权支付后，预计 PE 估值为1395/35/33x，明后两年有一定的估值优势，上调评级为“强烈推荐”。图表 78:估值对比资料来源：纳芯微采用方正研究所预测值，其他

132、公司采用 WIND 一致预期值，数据截止 2023 年 12 月 1 日收盘纳芯微(688052)公司深度报告47敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款7 7 风险提示风险提示下游需求不及预期。汽车和光伏需求可能不及预期，进而影响下游客户对公司芯片的采购。公司新品开发进度不及预期。公司表压、差压系列压力传感器新品、1200V SiCMOSFET 产品等在开发过程中可能进度不及预期。海外厂商竞争。TI 在中国大陆强势竞争可能持续。纳芯微(688052)公司深度报告48敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款附录:公司财务预测表单位：百万元(人民币)资产负债表

133、资产负债表2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E 利润表利润表2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E流动资产流动资产57245724554955496033603367276727营业总收入营业总收入8631063106货币资金1358营业成本83589912671604应收票据971215税金及附加3588应收账款7销售费用70126145188其它应收款20131929管理费用5预付账款361761

134、85205研发费用404663483658存货6056168311105财务费用-24-8-1-1其他3600360736183629资产减值损失-44000非流动资产非流动资产0912001200公允价值变动收益14000长期投资44444444投资收益58367090固定资产344303282253营业利润营业利润254254-81581无形资产32323232营业外收入0000其他7营业外支出1000资产总计资产总计686997262726279277927利润总额利润总额

135、253253-81581流动负债流动负债327327402402505505612612所得税3-171923短期借款202519-5净利润净利润应付账款5少数股东损益0000其他2归属母公司净利润归属母公司净利润251251-59559非流动负债非流动负债3535424242424242EBITDA长期借款7777EPS（元）2.70-1.932.533.92其他28353535负债合计负债合计362362444444547547653653

136、主要财务比率主要财务比率2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E少数股东权益1110成长能力成长能力(同比增长率同比增长率%)股本2营业总收入93.76-5.5553.1628.54资本公积5953623462346234营业利润2.12-215.19229.8553.24留存收益444884481006归属母公司净利润12.00-209.91230.8555.01归属母公司股东权益6498635467147273获利能力获利能力(%)%)负债和股东权益负债和股东权益686997262726279277927毛

137、利率50.0143.0147.5648.35净利率14.97-17.4614.9117.97现金流量表现金流量表2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025EROE3.86-4.335.377.68经营活动现金流经营活动现金流-229-229-225ROIC2.67-4.425.317.65净利润偿债能力偿债能力折旧摊销66412129资产负债率(%)5.286.537.538.24财务费用10111净负债比率(%)-18.69-13.69-15.31-18.45投资损失-58-36-70-90流动比率17

138、.5213.8011.9411.00营运资金变动-510-99-223-273速动比率15.2111.569.718.68其他13-4000营运能力营运能力投资活动现金流投资活动现金流-3972-3972-72-7270709090总资产周转率0.430.230.340.41资本支出-398000应收账款周转率11.337.819.379.04长期投资-113000应付账款周转率7.675.415.915.89其他-每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流53905390130130-6-6-25-25每股收益2.70-1.932.533.92短期借款-734

139、-5-25每股经营现金-2.26-2.860.621.58长期借款7000每股净资产64.2944.5847.1151.03普通股增加254100估值比率估值比率资本公积增加575328100P/E117.63-81.7762.4940.31其他-322-197-1-1P/B4.943.543.353.10现金净增加额现金净增加额11871187-89289EV/EBITDA127.54-83.6853.8834.72数据来源：wind 方正证券研究所纳芯微(688052)公司深度报告49敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明

140、作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的

141、当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载

142、本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级说明：评级说明：类别类别评级评级说明说明公司评级强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明A股市场以沪深300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式：方正证券研究所联系方式：北京：西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层上海：静安区延平路71号延平大厦2楼深圳：福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州：天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙：天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层E-mail：