1、证券研究报告行业深度报告保险 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/22 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 保险行业深度报告 从车险“报行合一”成效看寿险施行影响几何？从车险“报行合一”成效看寿险施行影响几何？2023 年年 12 月月 11 日日 证券分析师证券分析师 胡翔胡翔 执业证书：S0600516110001 证券分析师证券分析师 葛玉翔葛玉翔 执业证书：S0600522040002 证券分析师证券分析师 朱洁羽朱洁羽 执业证书：S0600520090004 研究助理研究助理 罗宇康罗宇康 执业证书：S0

2、600123090002 行业走势行业走势 相关研究相关研究 响应长期资金入市，公司型基金降低业绩波动中国人寿与新华保险共同对外投资公告点评 2023-11-30 上市险企10月保费数据点评：银保“报行合一”调整拖累新单数据，“开门红”上新造势延续 2023-11-17 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 从车险“报行合一”看监管思路和治理成效从车险“报行合一”看监管思路和治理成效。本文通过车险施行“报行合一”与车险综改后，监管处罚与行业主体竞争变化分析“报行合一”推行至寿险的影响。车险综改落地后，监管处罚力度不断加大，且随着车险综改不断深入推进，行业

3、手续费率确实得到有效控制，改革成效不断显现，“降价、增保、提质”的阶段性目标全面达成，但费用问题的乱象没有得到根治，仍然具有进一步优化空间。车险与寿险“报行合一”不同点比较：降低长期负债成本是关键，产品车险与寿险“报行合一”不同点比较：降低长期负债成本是关键，产品与竞争差异给监管与行业带来挑战。与竞争差异给监管与行业带来挑战。1.监管侧重不同，车险以“保护消费者利益”为主要目标，“降价、增保、提质”是阶段性目标；寿险监管意在降低长期负债成本，推动行业健康稳健发展。2.费用结构不同，车险保费减少，降低“中间商赚差价”，寿险则改变了分蛋糕的方式，把蛋糕做实、做明，保费总额不变。3.费用科目繁复程度

4、不同，车险费用明细明确具体；寿险公司自主设定附加费用率，针对期限、险种、业务类型和缴费方式有不同限制，科目更加繁复。4.市场排他性不同，车险具有排他性，而寿险需要与其他资管公司共同竞争。5.产品特性不同，车险条款设计和费率差别不大，而寿险产品种类复杂，“报行合一”倒逼险企从费用竞争转向产品竞争，体现产品设计差异化抢占市场。6.业务周期不同，车险的业务周期较短，行业费用率和赔付率多呈现此消彼长的变化趋势；而寿险业务期限较长有“侥幸心理”通过高手续费业务获得较高负债成本的业务来达成公司短期保费规模目标，埋下未来潜在利差损的隐忧，更需注重费用管控。“报行合一”对寿险各渠道的影响：对个险明确佣金费用“

5、蛋糕”的划“报行合一”对寿险各渠道的影响：对个险明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低总量；银保手续费管控打开银保渠道价值发展分，而非简单一刀切降低总量；银保手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘，头部险企有望充分受益。掣肘，头部险企有望充分受益。对于个险渠道而言，“报行合一”将鼓励险企将法外费用划入法内，销售费用向一线外勤人员倾斜；在行业协会组织销售人员分级的背景下，队伍仍可能面临进一步清虚压力；费用结构的变化短期将对内勤造成压力，长期利于提高经营效率。对于银保渠道而言，“报行合一”影响利大于弊，有助于险企回归保险产品本源、提升产品核心竞争力；考虑到当前银行对中收的迫切渴望和居民对保本理

6、财的需求释放，预计 2024 年银保渠道仍将起到新单和价值的补充作用；积极探索高内涵价值发展路径与银保合作新模式是行业共同课题，银保自律公约利好头部险企与银行深化合作；高净值人群当下风险偏好稳健，保险凭借独特的配置价值和优势逐步成为私行高客青睐的理财配置方向之一。投资建议：监管政策指向明确，“报行合一”成为来年监管工作重点。投资建议：监管政策指向明确，“报行合一”成为来年监管工作重点。本文通过车险施行“报行合一”与车险综改后，监管处罚与行业主体竞本文通过车险施行“报行合一”与车险综改后，监管处罚与行业主体竞争变化分析“报行合一”推行至寿险的影响争变化分析“报行合一”推行至寿险的影响。当前行业处

7、于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。若权益市场底部企稳后，保险股或迎来“戴维斯双击”。推荐中国太保，中国人寿和新华保险。风险提示：监管政策持续收紧、“开门红”业务数据大幅波动拖累估值、风险提示：监管政策持续收紧、“开门红”业务数据大幅波动拖累估值、宏观经济持续低于预期。宏观经济持续低于预期。-14%-10%-6%-2%2%6%10%14%18%22%2022/12/122023/4/112023/8/92023/12/7保险沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 2/22 内容目录内容目录 1.

8、监管政策指向明确，监管政策指向明确，“报行合一报行合一”成为来年监管工作重点成为来年监管工作重点.4 2.从车险从车险“报行合一报行合一”看监管思路和治理成效看监管思路和治理成效.4 2.1.2018 年监管曾在车险业务领域严格施行“报行合一”.4 2.2.车险“报行合一”后处罚案例分析.6 2.3.车险综改成效显著，但仍有进一步费用优化空间.6 3.车险与寿险车险与寿险“报行合一报行合一”有何不同？有何不同？.8 3.1.不同点：监管侧重略有差异.9 3.2.不同点：排他性竞争差异.9 3.3.不同点：费用结构差异.10 3.4.不同点：费用繁复差异.11 3.5.不同点：产品特性差异.12

9、 3.6.不同点：业务周期差异.13 4.“报行合一报行合一”对各渠道有何影响？对各渠道有何影响？.14 4.1.对个险渠道影响：明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低总量.15 4.2.对银保渠道影响：手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘，头部险企有望充分受益.17 5.投资建议与风险提示投资建议与风险提示.20 5.1.投资建议.20 5.2.风险提示.21 qVjX9UvZhWpWbWoYtViZaQdNbRnPrRsQmPeRrQsQeRmNsR9PoPpOvPmNrQuOrRnO 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行

10、业深度报告 3/22 图表目录图表目录 图 1：关于加强车险费用管理的通知要点总结.7 图 2：车险合规经营自律公约要点总结.7 图 3：车险手续费率在“报行合一”与综改推进后下降.8 图 4：车险集中度在“报行合一”与综改推进后提升.8 图 5：财险原保费 CR3 接近 70%接近寡头垄断格局.10 图 6：寿险原保费 CR7 接近 60%接近垄断竞争格局.10 图 7：商业车险综改费率形成机制示意图.11 图 8：寿险保费总量保持稳定，在不同主体间分配.11 图 9：险企“报行不合一”的表现.11 图 10：行业车险综合赔付率与行业综合费用率存在内生“此消彼长”的历史规律.14 图 11：

11、万能险异化“保险不姓保”.14 图 12：寿险“报行合一”对银保与个险渠道对比分析.14 图 13：保险营销实务中固定与浮动费用.16 图 14：“报行合一”对个险渠道的影响分析.16 图 15：太保“芯”基本法修订亮点.17 图 16：银保手续费率上限（FYC/FYP）对应 1 年/3 年/5 年/10 年期缴分别为 3%/9%/14%/18%.18 图 17：1H23 上市险企银保渠道新单占比达 28.8%.19 图 18：1H23 上市险企银保渠道新单期缴占比.19 图 19：保险产品在私行超高净值人群财富配置的重要性不断提升.20 表 1：监管政策思路一脉相承，近期各项监管措施直指“报

12、行合一”.4 表表 2：商车费改回眸：商车费改回眸：2015 年至年至 2020 年年.5 表 3：各地监管局对违反车险“报行合一”的部分处罚案例.6 表 4：车险与寿险“报行合一”有何不同？.8 表 5：车险费用明细表（回滚一年实际经营情况与拟备案费率一致）.12 表 6：一年以上传统寿险附加费用率上限.12 表 7：一年及以内传统寿险附加费用率上限.12 表 8：监管政策思路一脉相承，引导队伍高质量转型.15 表 9：2023 年 8 月以来国家金融监管总局与部分地区保险行业协会下发关于银保渠道相关自律规范.17 表 10：2022 年银保渠道保费收入构成.18 表 11：部分银行于 20

13、23 年中报对代销保险产品分析描述.19 表 12：上市险企估值表（以 2023 年 12 月 8 日股价计）.21 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 4/22 1.监管政策指向明确，“报行合一”成为监管政策指向明确，“报行合一”成为来年监管来年监管工作重点工作重点 全面推行各渠道“报行合一”有望成为来年监管工作重点。全面推行各渠道“报行合一”有望成为来年监管工作重点。在 3Q23 银行业保险业数据信息新闻发布会上，监管提出全面推行“报行合一”，抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作。人身险领域“报行合一

14、”不断深化推进人身险领域“报行合一”不断深化推进，监管政策思路一脉相承。，监管政策思路一脉相承。近期国家金融监督管理总局向各人身险公司下发关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知（下简称通知），以强调费用管控，引导可持续发展，规范“开门红”：严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高“报行不一”，市场对 1Q24 全行业新单和价值增长产生担忧。我们认为监管的重心仍在于从费用管控入手，要求人身险企严格执行“报行合一”，确保实际费用不高于报备费用，并从处罚入手，将重点查处套取资金、财务数据不真实等行为。若推行“报行合一”将对各渠道有何影响？若推行“报行合一”将对各渠道有何影响？本文将本文将从车险“

15、报行合一”成效看寿险从车险“报行合一”成效看寿险施行影响几何？施行影响几何？表表1：监管政策思路一脉相承，近期各项监管措施直指“报行合一”监管政策思路一脉相承，近期各项监管措施直指“报行合一”时间时间 金融监管总局金融监管总局文件文件/会议会议 主要内容主要内容 2023.8.22 关于规范银行代理渠道保险产品的通知 当审慎合理地确定费用假设，细化完善费用结构。鼓励各公司探索佣金费用的递延支付，通过与业务品质挂钩，实现销售激励的长期可持续性。银保渠道率先严格执行产品“报行合一”“报行合一”。2023.10.18 关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知 强调要落实产品销售执行的管控责任，采

16、取有效措施，加强费用规范性、真实性管理，确保实际费用不高于报备费用，杜绝恶性竞争。确保实际费用不高于报备费用，杜绝恶性竞争。2023.10.20 三季度银行业保险业数据信息新闻发布会 全面推行“报行合一”，抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报全面推行“报行合一”，抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作。行合一”工作。强化市场行为监管，坚持抓早、抓小、抓典型，持续不断严监管、强问责，整治行业乱象，切实维护保险消费者合法权益。数据来源：国家金融监管总局，原银保监会，东吴证券研究所 2.从车险“报行合一”看监管思路和治理成效从车险“报行合一”看监管思路和治理成效 2.1.2018

17、年监管曾在年监管曾在车险车险业务领域严格施行业务领域严格施行“报行合一”“报行合一”车险乱象最突出的表现就费用，管住费用车险乱象最突出的表现就费用，管住费用好比“好比“打蛇打七寸打蛇打七寸”。2018 年 6 月，原银保监会下发关于商业车险费率监管有关要求的通知，对车险业务进行严格的“报行合一”。所谓车险“报行合一”，最新车险合规经营自律公约中明确了三条规定：一是严格执行车辆保险条款费率管理有关规定，严禁对条款费率报行不一，不得以各种理由随意扩大或缩小保险责任，不得随意变更报批报备的条款费率；二是不得偏离精算定价基础，以低于成本的价格销售车险产品，开展不正当竞争；三是车险手续费比例不得超过报批

18、报备上限。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 5/22 保险产品是形成风险的源头，保险产品的开发、费率厘定需要严格遵循法律及各类保险产品是形成风险的源头，保险产品的开发、费率厘定需要严格遵循法律及各类监管规定，这也是保险产品区别于其他金融产品的一个重要特点。监管规定，这也是保险产品区别于其他金融产品的一个重要特点。对于保险产品费率监管能够有效维护保险市场的竞争秩序，保证企业的偿付能力和财务稳健。财产保险公司产品和费率管理办法 中，强化了保险产品的审批和备案监督管理，第二十三条规定，“保险公司及其分支机构不得以任何方式改变

19、保险条款或者保险费率”。回顾车险综改历程，回顾车险综改历程，“降价、增保、提质降价、增保、提质”是车险综改后各地监管的出发点和落脚。是车险综改后各地监管的出发点和落脚。车均保费是监管“让利于消费者”的监测重点。综改后，风险定价能力、客户服务能力、经营效率水平成为拉开经营差距的重点。精细化运营将持续成为考验财产险公司经营能力的“行业课题”，倒逼险企提升车险业务的科技含量，进行客户细分，努力为客户提供创新型、个性化的车险产品与服务，通过产品创新进一步抑制逆向选择与道德风险，降低出险率与赔付率；提升业务管理效率，降低内部管理成本。表表2：商车费改回眸：商车费改回眸：2015 年至年至 2020 年年

20、 改革阶段改革阶段 主要变化主要变化 主要监管措施主要监管措施 第一次商车费第一次商车费改改 2015.06-2017.06 分三个批次在全国范围内推进条款体系和费率形成体系，确定自主核保系数和自主渠道系数，可浮动范围为 0.851.15 建立商业车险条款、费率形成制度 第二次商车费第二次商车费改改 2017.06-2018.02 1.进一步扩大自主核保系数和自主渠道系数浮动范围；2.对市场主体采取综合成本率、综合费用率和未决赔款准备金提转差率的阈值监管 提出“三率阈值监管”，也即综合成本率、综合费用率不得高于前三年均值，未决赔款准备金提转差率不得低于前三年均值 第三次商车费第三次商车费改改

21、2018.03-2020.09 1.对四川等七个地区继续扩大自主核保系数和自主渠道系数浮动范围；2.各保险公司拟重新保送费率方案，并施行“报行合一”监管；3.在广西、陕西、青海三地进行自主定价改革试点，重新测算基准纯风险保费，放开自主核保系数和自主渠道系数浮动范围限制 出台车险市场未按照规定使用条款费率和财务数据不真实情况的治理举措；明确派出机构查处权、建立中保协建立投诉举报机制、中国银保信建立数据异常监测机制 车险综改车险综改 2020.09-2022.12 交强险领域交强险领域：1.交强险总责任限额由 12.2 万元提升至 20 万，责任限额接近翻番；2.引入区域浮动因子，下限由改革前的-

22、30%扩大至-50%。商车险领域商车险领域：1.扩 6 项责任；2.提升责任限额，丰富产品线；3.引导行业将商车险产品设定附加费用率的上限由 35下调为 25%，预期赔付率由 65提高到 75%；4.将“自主渠道系数”和“自主核保系数”整合为“自主定价系数”，并将自主定价系数范围确定为0.651.35，同时将择时适时完全放开自主定价系数的范围。费率回溯和产品纠偏制度、保费不足准备金制度、中介同查同处机制、实名缴费和电子保单制度、停止使用条款费率机制等 深化车险综改深化车险综改 2023.01 至今至今 进一步扩大财险公司定价自主权，商业车险自主定价系数范围从0.65-1.35扩大为【0.5-1

23、.5】，且明确各地因地制宜实施，执行时间原则上不得晚于 2023 年 6 月 1 日 建立车险整体平均自主系数、新车业务平均自主系数和手续费率的综合改革回溯机制 数据来源：原银保监会，东吴证券研究所 注：自第一次商车费改，商车险保费=基准保费费率调整系数；基准保费=基准纯风险保费/(1-附加费用率)；费率调整系数=无赔款优待系数交通违法系数自主渠道系数自主核保系数。其中，基准纯风险保费、无赔款优待系数、交通违法系数由中国保险行业协会分地区统一规定；自主渠道系数、自主核保系数允许各公司在规定范围内自行确定，而附加费用率可在 35%上限内自主设定。2018 年 3 月后，广西、陕西、青海三地进行自

24、主定价改革试点，重新测算基准纯风险保费，放开自主核保系数和自主渠道系数浮动范围限制。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 6/22 2.2.车险“报行合一”后车险“报行合一”后处罚案例分析处罚案例分析 我们根据银保监会官网整理了近几年的有关“报行合一”的车险处罚案例。我们根据银保监会官网整理了近几年的有关“报行合一”的车险处罚案例。整体来看，在各地银保监局在对商业车险“报行合一”执行情况现场检查事实与评价中重点查处问题领域集中在未按照规定使用经批准或备案的保险条款、保险费率，编制虚假的报告、报表、文件、资料，利用保险代理人

25、虚构保险中介业务套取费用，财务数据不真实，给予投保人保险合同约定以外的利益，未经批准擅自变更营业地址，严重的更是予以停业处罚。暂停销售车险产品 3 个月，处罚力度较大，特别是省级分公司层面。例如，2020年 12 月 2 日，新疆银保监局官网连发四张行政处罚决定书，大地财险新疆分公司因车险业务违规累计被罚 115 万元，并被责令停止接受商业车险新业务三个月。1 表表3：各地监管局对违反车险“报行合一”的部分处罚案例各地监管局对违反车险“报行合一”的部分处罚案例 时间 被处罚单位 主要事项分析 2019-12-17 华安财产保险股份有限公司莱芜中心支公司 2019 年 1-3 月期间，华安财险莱

26、芜中支分 4 次编制虚假“费用报销审批单”、“记账凭证”、“入库单”、“出库单”、“购销合同”等资料，以“营业费用”等名义列支费用。2020-01-07 国任财产保险股份有限公司德州中心支公司 1.对变相给予投保人保险合同以外的利益问题管理不到位；2.编造虚假报表，违规审批虚列费用实际用于支付业务维护费；3.对虚挂代理人套取手续费问题管理不到位 2020-05-12 重庆合众保险公估有限公司重庆分公司 2019 年 1 月至 4 月期间，人保财险重庆市分公司共向合众公估重庆分公司支付 2470 万元，实际合众公估重庆分公司并未提供过车辆检测等服务。对合众公估重庆分公司责令停业 6 个月。202

27、0-12-02 大地财险新疆分公司 1）编制虚假资料被罚 50 万元，停止车险新业务 2 个月；2）给予保险合同约定以外利益被罚 30 万元，停止车险新业务 1 个月 2021-06-07 亚太财险云南分公司 办理车险业务未按照规定使用经批准的保险费率，支付超额手续费，被责令在昆明地区停止接受商业车险新业务 3 个月。2022-07-29 安诚财产保险股份有限公司枣庄中心支公司 1.给予投保人或被保险人保险合同约定以外的利益；2.编制、提供虚假的报表、资料，虚假列支业务及管理费-咨询服务费科目。数据来源：国家金融监督管理总局，东吴证券研究所 2.3.车险综改车险综改成效显著，但仍有成效显著，但

28、仍有进一步费用优化进一步费用优化空间空间 2023 年以来车险费用率有抬头迹象，年以来车险费用率有抬头迹象，2022 年行业承保盈利带来的余量给各机构突年行业承保盈利带来的余量给各机构突破“报行合一”带来空间。破“报行合一”带来空间。2023 年以来，头部车险公司对于车险经营积极响应监管要求，加强费用管理、优化成本管控；有效执行自主系数放宽政策，提升精准定价能力，实现业务结构优化。不过由于2022年受益于疫情反复对于车辆出行率下降带来的影响，行业车险承保利润明显改善，为部分中小险企比平拼价格费用留下空间。今年 6 月，原银保监会财险部下发了关于规范车险市场秩序有关事项的通知，市场虽有所收敛，但

29、是费用抬头的情况仍然存在。2023 年 9 月国家金融监管总局下发 关于加强车险费用管理的通知，直接对车险费用进行全方位管控。人保财险、平安产险、太保财险、国 1 具体来看，处罚原因包括：1）编制虚假资料被罚 50 万元，停止车险新业务 2 个月。2019 年 1 月至 7 月，大地财险新疆分公司通过上海瀚之友信息技术服务代开发票，编制虚假咨询费、服务费共计 1127.4 万元，用于支付超标准手续费及业务奖励费等。2）给予保险合同约定以外利益被罚 30 万元，停止车险新业务 1 个月。2019 年 1 月至 7 月，大地财险新疆分公司通过陕西维纳传媒、志宸供应链管理（上海）代开服务费、咨询费发

30、票，给予投保人、被保险人、受益人保险合同约定以外的其他利益共计 747.5 万元。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 7/22 寿财险、中华联合、阳光财产、大地财产、太平财险八家财险公司共同签署车险合规经营自律公约，进一步完善落实上述两个文件。公约一共五章，包括总则、自律原则、自律规范、公约规范和附则，共计十八条，其中，第三章的自律规范部分中，主要涉及费用管控、增值服务和保障等多个方面，以往车险市场中常见的费用乱象问题，比如返现、返卡、送积分等，都被明令禁止。图图1：关于加强车险费用管理的通知要点关于加强车险费用管理的通

31、知要点总结总结 数据来源：国家金融监督管理总局，东吴证券研究所整理 图图2：车险合规经营自律公约车险合规经营自律公约要点总结要点总结 数据来源：国家金融监督管理总局，东吴证券研究所整理 总结来看，历经车险综改，行业手续费率确实总结来看，历经车险综改，行业手续费率确实得到有效控制，改革成效不断显现，得到有效控制，改革成效不断显现，“降价、增保、提质”的阶段性目标全面达成，但费用问题的乱象没有得到根治。“降价、增保、提质”的阶段性目标全面达成，但费用问题的乱象没有得到根治。从费用率角度来看，截至综改一周年的 2021 年 9 月，车险综合费用率为 27.8%，同比下降13.5 个百分点，其中手续费

32、率为 8.4%，同比下降 7.2 个百分点。1H23 车险综合成本率为 97.9%，同比上升 1.2 个百分点，其中综合费用率为 27.9%，同比上升 1 个百分点。车险施行“报行合一”和综改后，费用率确实有所降低，但是在监管三令五申严格管理下，“报行合一”仍有被突破的迹象。从处罚的事由看，多数都因为向投保人返还现金变相突破商业车险费率，或虚列费用套取手续费变相突破报批手续费标准。全面加强车险费用内部管理 严格车险费用管理 强化手续费核算管控 及时做好费用入账 据实做好费用分摊 加强中介业务管控持续健全商车险费率 市场化形成机制 引导附加费用率合理下调 科学设定商业车险手续费比例上限全面加强商

33、业车险费用监督管理 完善费率回溯和产品纠偏机制 持续强化商业车险手续费监管明确职责分工，强化保障落实 压实主体责任 持续强化监管 做好配套支持依法合规原则最大诚信原则公平竞争原则自律公约的三大原则自律公约的三大原则签约的公司不得通过返还或赠送现金、预付卡、购物券、实物或采取积分折抵保费等方式，给予客户合同外利益。不返现、不送卡、不积分兑换不返现、不送卡、不积分兑换车险“九不得”：监管发文严控费用；关于费用管控方面，也强调要据实列支各项经营管理费用不以规模为导向，严控费用不以规模为导向，严控费用 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业

34、深度报告 8/22 图图3：车险手续费率在车险手续费率在“报行合一”“报行合一”与综改推进后下降与综改推进后下降 图图4：车险集中度在车险集中度在“报行合一”“报行合一”与综改推进后提升与综改推进后提升 数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所 3.车险与寿险“报行合车险与寿险“报行合一”有何不同一”有何不同？车险与寿险“报行合一”不同点比较：降低长期负债成本是关键，产品与竞争差异车险与寿险“报行合一”不同点比较：降低长期负债成本是关键，产品与竞争差异给监管与行业带来给监管与行业带来挑战挑战。1.监管侧重不同，车险以“保护消费者利益”为主要目标，“降价、增

35、保、提质”是阶段性目标；寿险监管意在降低长期负债成本，推动行业健康稳健发展。2.费用结构不同，车险保费减少，降低“中间商赚差价”，寿险则改变了分蛋糕的方式，把蛋糕做实、做明，保费总额不变。3.费用科目繁复程度不同，车险费用明细明确具体；寿险公司自主设定附加费用率，针对期限、险种、业务类型和缴费方式有不同限制，科目更加繁复。4.市场排他性不同，车险具有排他性，而寿险需要与其他资管公司共同竞争。5.产品特性不同，车险条款设计和费率差别不大，而寿险产品种类复杂，“报行合一”倒逼险企从费用竞争转向产品竞争，体现产品设计差异化抢占市场。6.业务周期不同，车险的业务周期较短，行业费用率和赔付率多呈现此消彼

36、长的变化趋势；而寿险业务期限较长有“侥幸心理”通过高手续费业务获得较高负债成本的业务来达成公司短期保费规模目标，埋下未来潜在利差损的隐忧，更需注重费用管控。表表4：车险与寿险“报行合一”有何不同？车险与寿险“报行合一”有何不同？比较对象比较对象 车险车险 寿险寿险 监管侧重监管侧重“保护消费者利益”是主要目标，“降价、增保、提质”减轻险企负债压力，推动寿险行业健康稳健发展 排他性竞争排他性竞争 具有排他性，财险行业内部竞争，达到帕累托最优 没有排他性，储蓄型产品与其他资管公司共同竞争，应突出险企的独特优势，增强“报行合一”后其在销售渠道的竞争力 费用结构费用结构 保费减少，降低“中间商赚差价”

37、保费不变，改变分蛋糕方式，做实、做明蛋糕 费用科目繁费用科目繁复程度复程度 附加费用率构成唯一，费用明细明确具体 险企自主设定附加费用率，针对期限长短、不同险种、业务类型和缴费方式有不同的限制，科目更加繁复 产品特性差产品特性差异异 交强险全国统一，商车险条款设计和费率差别不大，“报行合一”下依靠产品创新提升竞争力的影响有限 产品种类复杂，“报行合一”倒逼险企从费用竞争转向产品竞争，体现产品设计差异化抢占市场 业务周期差业务周期差异异 业务周期短，行业费用率和赔付率存在“此消彼长”关系 业务周期长，涉及风险复杂，需要更加严格的费用端监管 数据来源：东吴证券研究所整理 0.0%10.0%20.0

38、%30.0%40.0%50.0%商业车险费用率66.9%66.6%67.5%68.0%67.7%69.2%70.0%70.1%64%65%66%67%68%69%70%71%2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A车险保费CR3 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 9/22 3.1.不同点：监管侧重略有差异不同点：监管侧重略有差异 回顾车险综改，回顾车险综改，以“保护消费者权益”为主要目标。以“保护消费者权益”为主要目标。综改具体包括：市场化条款费率形成机制建立、保障

39、责任优化、产品服务丰富、附加费用合理、市场体系健全、市场竞争有序、经营效益提升、车险高质量发展等。由于综改前车险市场的高定价、高手续费、服务争议等问题突出，所以将“降价、增保、提质”作为综改初期的阶段性目标，也即“价格基本上只降不升，保障基本上只增不减，服务基本上只优不差”，为消费者提供价格更低廉、保障更充分、服务更优质的车险产品。反观人身险，反观人身险，监管侧重监管侧重产品定价的稳健性，减轻险企负债压力产品定价的稳健性，减轻险企负债压力。2023 年以来监管先后引导下调人身险预定利率；8 月 22 日，国家金融监管总局下发关于规范银行代理渠道保险产品的通知对银行保险渠道以不合理佣金狂热追求规

40、模行为进行约束，要求人身险公司结合公司实际，根据发展水平、盈利状况、管理能力等，细化完善费用结构，审慎合理地确定费用假设；10 月下发 关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知强调严禁大幅提前收取保费，杜绝实际费用过高乱象。近年来受市场利率持续走低压制，行业投资收益率普遍承压，利差损隐忧再度抬头。我们认为，监管对于人身险公司费用管理在于营造行业长期健康的竞争环境，降低行业长期负债成本，提高负债质量，推动人身险行业高质量发展。3.2.不同点：排他性竞争差异不同点：排他性竞争差异 车险市场具有排他性车险市场具有排他性，市场竞争发生在财，市场竞争发生在财险行业内险行业内。车险的本质是对汽车进行风

41、险保障，新增车辆投保和已有车辆续保稳定创造需求，法律规定的交强险和越发普及的商车险更是确立了险企的绝对地位。有且仅有财险公司能够为车辆提供风险保障，各财险公司在车险市场中找到平衡，达到帕累托最优（Pareto Optimality），而其他行业由于不具备相应的精算能力和风险分担功能而被排除在车险市场之外。寿险市场则不具有排他性寿险市场则不具有排他性，其他资产管理公司一同参与竞争，其他资产管理公司一同参与竞争。除了保障型产品外，储蓄型产品在寿险市场占据了较大份额。储蓄型产品具有很强的储蓄+投资功能，投保人以严谨审慎的态度对待自己所交保费，当依照合同约定获得返还时，储蓄型产品能够起到保值增值的作用

42、。对于投保人来说，购买储蓄型保险产品更像是一种理财方式，投保人十分重视产品的收益回报率。在资产管理方面，信托、理财、基金等机构同样能够提供储蓄投资类产品，甚至更加专业。险企不仅不具有排他性，还需要有针对性地进行产品设计，发挥保险业在长期资金管理和保障+储蓄综合优势，突出险企领先的定价能力和长久期资产负债匹配能力，增强“报行合一”后险企在销售渠道的竞争力。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 10/22 图图5：财险原保费财险原保费 CR3 接近接近 70%接近寡头垄断格局接近寡头垄断格局 图图6：寿险原保费寿险原保费 CR

43、7 接近接近 60%接近垄断竞争格局接近垄断竞争格局 数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所整理 从竞争格局来看，车险原保费行业从竞争格局来看，车险原保费行业 CR3 接近接近 70%，而寿险原保费，而寿险原保费 CR7 约为约为 60%。根据微观经济学的市场结构划分，我们认为车险市场属于寡头垄断市场，寿险市场属于根据微观经济学的市场结构划分，我们认为车险市场属于寡头垄断市场，寿险市场属于垄断竞争市场。垄断竞争市场。在寡头垄断市场中，少数几家大企业拥有绝对话语权，市场进入门槛较高，寡头公司能够通过合谋达成某种共识；在垄断竞争市场中，竞争的企业较多且规模相

44、对较小，市场进出不受限制，产品特征相近但具有差异性。在监管“报行合一”的要求下，控费措施能够迅速覆盖到几家头部财险公司，车险“报行合一”的落实程度较高；对于寿险市场来说，公司数目更多、更加分散，“报行合一”的落实需要行业共识，各险企在执行层面也会存在差异。在费率竞争方面，车险产品高度同质化，老三家具备规模经济效应，具备费用下调空间；寿险产品由于种类复杂多样，“报行合一”下各险企通过产品设计竞争市场，而对销售渠道费率的控制并不能统一。3.3.不同点：费用结构差异不同点：费用结构差异 车险综改车险综改调整了费率形成机制调整了费率形成机制，既根据实际风险重新测算了基准纯风险保费，同时，既根据实际风险

45、重新测算了基准纯风险保费，同时又将预定附加费用率从又将预定附加费用率从 35%下调至下调至 25%，商车险基准保费价格将大幅下降，车均保费，商车险基准保费价格将大幅下降，车均保费降幅约为两成。降幅约为两成。车险综改下，商业车险保费计算公式为商业险签单保费=基准纯风险保费/（1-附加费用率）*无赔优待系数费*交通违法系数*自主定价系数。车险预定附加费用率的下降使得险企支付的渠道营销费用下降，减少了“中间商赚差价”，消费者能够直观感受到车险保费的优惠。人保财险32.8%平安财险20.0%太保财险11.5%太平财险 1.9%大地财险 3.1%国寿财险6.6%其他24.0%中国人寿19.2%平安人寿1

46、3.7%太保人寿7.0%泰康人寿5.3%新华人寿5.1%太平人寿4.8%人民人寿2.9%友邦人寿1.6%其他40.4%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 11/22 图图7：商业车险综改费率形成机制示意图商业车险综改费率形成机制示意图 数据来源：东吴证券研究所整理 对于对于人身险人身险来说来说，寿险保费总量保持稳定，在不同主体，寿险保费总量保持稳定，在不同主体（渠道、保单持有人和公司（渠道、保单持有人和公司股东）之间进行分配。股东）之间进行分配。险企不仅要保证投保人的利益，还要支付足够的渠道佣金及手续费来进行宣传、争取市

47、场，实现公司经营价值。在监管要求“报行合一”之前，为加大营销力度、提升产品竞争力，险企在精算报告中进行报备时，往往会用利差补贴费差，而实际销售时却并不能真正减少支出，导致支付给渠道的所有实际费用率高于报备的利润测试使用的费用率假设和预定费用率，造成了“报行不合一”。监管“报行合一”，使实际支出费用与报备费用相一致，保单持有人和股东或将获得更多价值利益，既改变了蛋糕的分配方式，也将蛋糕做实、做明。图图8：寿险保费总量保持稳定，在不同主体间分配寿险保费总量保持稳定，在不同主体间分配 图图9：险企险企“报行不合一报行不合一”的表现的表现 数据来源：东吴证券研究所整理 数据来源：东吴证券研究所整理 3

48、.4.不同点：费用繁复差异不同点：费用繁复差异 车险的费用科目比较简单，其保险标的均为汽车，仅在车辆的品牌、型号、新旧等车险的费用科目比较简单，其保险标的均为汽车，仅在车辆的品牌、型号、新旧等方面存在差异，方面存在差异，保障形式较单一，保障形式较单一，附加费用率构成附加费用率构成唯一唯一。原银保监会于 2020 年发布 示范型商车险精算规定，建立费率回溯和产品纠偏机制，动态监测、分析费率精算假设渠道佣金及手续费保单持有人股东利润与价值报备实际精算报告的预定费用率利润测试使用的费用率假设支付给渠道所有实际费用率或 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东

49、吴证券研究所 行业深度报告 12/22 与公司实际经营情况的偏离度。规定中的费用明细的回滚一年实际经营情况与拟备案费率相一致，简单明晰，主要包括中介机构手续费或个人代理人费用、非变动费用、其他变动费用、总部分摊费用、各项税金及保险保障基金和其他费用。表表5：车险费用明细表（车险费用明细表（回滚一年实际经营情况回滚一年实际经营情况与与拟备案费率拟备案费率一致）一致）项目 费用率 中介机构手续费或个人代理人费用 XX（险企自行填报）非变动费用 人力成本 日常运营费用 其他变动费用 总部分摊费用 各项税金及保险保障基金 其他费用 合计 XX 数据来源：原银保监会，东吴证券研究所 寿险寿险的的费用科目

50、则比较复费用科目则比较复杂，杂，险种险种丰富丰富，保障形式多样，保障形式多样，保障期限差距较大，保障期限差距较大，业务业务类型区分个人和团体，类型区分个人和团体，缴费方式也分为期缴和趸交缴费方式也分为期缴和趸交。因此，在确定附加费用率时应当分类设限，费用科目更加繁复。根据 2020 年原银保监会发布的普通型人身保险精算规定，保险公司在厘定保险费时，各保单年度的预定附加费用率由保险公司自主设定，但平均附加费用率不得超过规定的上限。平均附加费用率是指保单各期预定附加费用精算现值之和占保单毛保费精算现值之和的比例。传统险根据保险期间一年以上和保险期间一年以内、个人与团体渠道、缴费方式和险种差异进行区

51、分。表表6：一年以上一年以上传统寿险附加费用率上限传统寿险附加费用率上限 保险期间一年以上普通型人身保险平均附加费用率上限 业务类型 交费方式 年金保险 两全保险 定期寿险、终身寿险、健康保险、意外伤害保险 个人 期交 16 18%35 趸交 8 10%18 团体 期交 10/15 趸交 5/8 数据来源：原银保监会，东吴证券研究所 表表7：一年及以内一年及以内传统寿险附加费用率上限传统寿险附加费用率上限 保险期间一年及以内普通型人身保险平均附加费用率上限 个人 35%团体 25%数据来源：原银保监会，东吴证券研究所 3.5.不同不同点：点：产品特性差异产品特性差异 车险主要包括交强险和商业车

52、险，车险主要包括交强险和商业车险，2020 年车险综改将两者均纳入综合改革范畴。年车险综改将两者均纳入综合改革范畴。其中交强险其中交强险属强制性业务，保单条款和费率全国统一属强制性业务，保单条款和费率全国统一，商业车险相比交强险在保额和费，商业车险相比交强险在保额和费 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 13/22 率上略有差异，但考虑到被保险标的和风险相似性，整体车险业务率上略有差异，但考虑到被保险标的和风险相似性，整体车险业务的条款设计和的条款设计和经营模经营模式区别不大。式区别不大。车险综改后，预订附加费用率下调限

53、制了中介渠道的费用支出，曾经依靠费用竞争加强营销的方式难以延续，专注产品设计、体现产品差异性成为未来险企吸引客户的方向。对此，监管也有相应的政策支持，车险综改将商车险示范产品由审批制改为备案制，支持开发创新产品；针对受影响更大的中小险企，支持中小财险公司优先开发差异化、专业化、特色化的创新产品，给予更加宽松的附加费用率等监管政策，适当降低偿付能力监管要求。对于财险公司来说，从费用比拼转向产品竞争是当下趋势，但囿于车险较单一的产品特点，产品竞争对险企未来发展的积极影响也会受到约束。寿险产品种类众多，包括传统寿险寿险产品种类众多，包括传统寿险和和新型寿险新型寿险、保障型和储蓄型、保障型和储蓄型等，

54、多种产品之间等，多种产品之间能够混合搭配，在缴费方式、保险金领取、条款设计等方面有着很大不同。能够混合搭配，在缴费方式、保险金领取、条款设计等方面有着很大不同。近期，监管对各渠道“报行合一”的要求同样倒逼险企提升费用竞争的效率。保险产品的定价包含费用成本、客户利益和风险成本，在“报行合一”的要求下，原先险企增加客户利益、压缩定价中的费用成本，再在实际销售时超支的行为得到有效抑制。然而，保险公司的营销费用既是激励队伍展业的重要手段，也是吸引客户提升产品竞争力的重要“法宝”，以高费用来拓展销售的低价值业务逐渐退出舞台，展现产品差异化和独特优势的高价值业务即将登场。与车险相比，寿险产品的创新设计有更

55、广阔的发展空间，险企可以突出产品在期限、收益率、附加服务等方面的独特优势，打造差异性。我们认为，如何更有效率地运用营销费用，找到客户利益与费用成本的平衡，同时维持住自身产品竞争力，是险企未来健康稳健发展的必由之路。3.6.不同点：不同点：业务周期差异业务周期差异 由于车险业务经营相对短期，行业综合赔付率与行业综合费用率存在内生“此消彼由于车险业务经营相对短期，行业综合赔付率与行业综合费用率存在内生“此消彼长”的历史规律，行业整体综合成本率围绕长”的历史规律，行业整体综合成本率围绕 100%盈亏平衡线呈现周期性波动的特征。盈亏平衡线呈现周期性波动的特征。车险行业的费用率和赔付率呈现“此消彼长”的

56、趋势，费用率的抬升往往伴随赔付率的下降，所以监管车险行业“报行合一”的核心要点就在于监管费用，提高赔付率，优化车险成本率结构。但对于人身险而言，由于业务具备长期性，费用率并不存在“此消彼长”，保险端业务实际成本难以短期内快速识别。我们认为，寿险公司有“侥幸心理”通过高手续费业务获得较高负债成本的业务来达成公司短期保费规模目标，埋下未来潜在利差损的隐忧。因此，我们认为相比车险，人身险业务由于其业务长期性属性，更需要对费用端进行严格管控。2015 年彼时，在以安邦人寿、华夏人寿和前海人寿为代表的“资产驱动负债”中小保险公司，通过中短存续期产品加以采取激进的投资策略，在短时间内异军突起。但随着险资举

57、牌等争议事件和资产负债久期错配等问题浮出水面，监管部门加大了对中短存续期、理财属性过重的保险产品的监管，推动行业回归保障，万能险保费增长显著下降。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 14/22 图图10：行行业业车险车险综合赔付率与行业综合费用率存在内综合赔付率与行业综合费用率存在内生“此消彼长”的历史规律生“此消彼长”的历史规律 图图11：万能险异化“保险不姓保”万能险异化“保险不姓保”数据来源：东方和讯，东吴证券研究所 数据来源：原银保监会，东吴证券研究所 4.“报行合一”对各渠道有何影响？“报行合一”对各渠道有何影

58、响？2023 年 8 月，监管对银保渠道严格执行“报行合一”，要求险企应据实列支向银行支付的佣金费用，实际费用与备案材料保持一致。9 月 3Q23 银行业保险业新闻发布会上监管明确将“抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的报行合一工作”。我们认为对不同渠道影响不同，分析如下。图图12：寿险“报行合一”对银保与个险渠道对比分析寿险“报行合一”对银保与个险渠道对比分析 数据来源：东吴证券研究所整理 用高结算利率和高费用率（特别是银保渠道）推动业务增长，不断推高万能险结算利率偏离了“保险姓保”的产品设计目的险企的保费野蛮发展非理性连续举牌，与非保险一致行动人共同收购股票投资中的“快进快出”行为，运用保

59、险资金短期大量频繁炒作股票险资举牌规定在一年或二年之后，可以无手续费或低手续费退保，实际存续期较短负债资产久期错配银保 银行因握有客户资源处于绝对强势方，保险公司处于相对弱势地位 乱象在于手续费率畸高，“小账”扰乱行业健康竞争秩序“报行合一”重点在于对手续费率和利益输送的管理个险 基本法是管理队伍的核心要素，保险公司处于相对强势地位 乱象在于人员管理，包括信息虚假、虚增人力、人员失信和管理松散等，此前“退保黑产”乱象是集中体现“报行合一”重点在于对法外费用的管理 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 15/22 4.1.对

60、个险渠道影响：对个险渠道影响：明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低总量总量 明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低总量。明确佣金费用“蛋糕”的划分，而非简单一刀切降低总量。个险渠道具有一定的特殊性，通常来说，个险被认为是险企的自营业务，并且代理人只能代理一家险企的产品。保险代理人由险企自主招聘、培训、管理、考核，险企对代理人的手续费拥有管理控制权，营销员在各大险企自行制定的保险代理人基本管理办法（基本法）的管理之下，现行监管规定和公司的基本法都不允许营销员同时代理两家以上（含）主体的业务。从监管的角度来看，“报行合一”在个险渠道实

61、施的主要目的在于提高费用的使用效率和真实性，而非一刀切对个险整体的可用费用额度进行限制。保险公司面临的挑战，主要在于如何更有效地投放资源。保险公司面临的挑战，主要在于如何更有效地投放资源。固定费用相对稳定，调整的空间较小；可变费用包括法内（基本法之内）费用和法外（基本法之外）费用。法内费用记录在销售管理规定中，明确可查，有确定的名目和限额；法外费用也可称为业务推动费用，包括对营销员和内勤的激励、新人招募、培训等费用。面对个险渠道“报行合一”，部分险企将大多数法外费用转移到法内，使更多费用有了明确的使用规则。销售利益向一线人员倾斜，削减间接佣金，个险的金字塔结构趋向扁平化，激励营销员做高产能，通

62、过高效销售获取高佣金，体现险企销售的高效能和专业化。表表8：监管政策思路一脉相承，引导队伍高质量转型监管政策思路一脉相承，引导队伍高质量转型 时间时间 金融监管总局金融监管总局文件文件/会议会议 主要内容主要内容 2020.5.19 关于落实保险公司主体责任 加强保险销售人员管理的通知 明确要求严格销售人员资质管理，支持行业自律组织结合保险产品类型支持行业自律组织结合保险产品类型研究建立销售人员销售能力资质分级体系和相应的培训测试机制。研究建立销售人员销售能力资质分级体系和相应的培训测试机制。2022.4.15 人身保险销售行为管理办法（征求意见稿）保险公司、保险中介机构应按照中国保险行业协会

63、发布的保险销售人员销售能力资质标准，建立保险销售人员分级管理机制，对保险销售人员建立保险销售人员分级管理机制，对保险销售人员实施分级管理实施分级管理。2023.9.28 保险销售行为管理办法 进一步明确保险公司、保险中介机构应当支持行业自律组织发挥优势推动保险销售人员销售能力分级工作，结合自身实际情况建立本机构保险销售能力资质分级管理体系，与保险公司保险产品分级管理制度相衔接，与保险公司保险产品分级管理制度相衔接，区分销售能力资质实行差别授权。区分销售能力资质实行差别授权。2023.11.17 个人保险代理人销售能力资质等级标准（人身保险方向）（讨论稿）个人保险代理人拟划分四个等级，由低到高分

64、别为四级（初级）、三级（中级）、二级（高级）、一级（特级）。四个级别的技能要求和相关知识要求依次递进，高级别涵盖低级别的要求。树立个人保险代理人终生职业理念，建立职业规划 数据来源：国家金融监管总局，原银保监会，中国保险业协会，东吴证券研究所 对于一线人员来说，对于一线人员来说，更多更多营销费用营销费用与绩效挂钩，起到激励作用的同时与绩效挂钩，起到激励作用的同时队伍队伍规模规模或将或将面临进一步清虚压力。面临进一步清虚压力。近年来，监管出台多部文件推动销售人员分级，政策思路一脉相承，引导队伍高质量转型，规模人力呈下降趋势。根据中国保险业协会编制的最新一期保险市场观察，2023 年三季度人身险公

65、司个险营销人员同比下降 19.55%；2023 年 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 16/22 的中国保险中介市场生态白皮书显示，高收入代理人占比大幅提升，低收入代理人大幅下降，表明基层代理人流失严重，使得稳定的高收入代理人占比增加。2023 年 11月，中国保险业协会研究起草了个人保险代理人销售能力资质等级标准（人身保险方向）（讨论稿），进一步明确了代理人的具体分级标准和计划。我们预计，报行合一”会加速队伍的调整，规模人力数量或仍有进一步下降压力。在在内勤内勤方面，推动费用的减少会对短期队伍规模造成压力，方面，推动

66、费用的减少会对短期队伍规模造成压力，对内外勤考核提出了更对内外勤考核提出了更高的要求高的要求。我们预计，个险报行合一后，原先基本法外的业务推动费用将写入基本法内，绩效考核、薪酬规划有明确细则，减少了寻租等不合规行为的发生。而固定的收入变为与绩效挂钩的浮动收入，也能够对一线销售人员产生积极作用，鼓励内勤提升效率，降低费用支出。这一点与此前原银保监会试点探索的“独立个人保险代理人”制度有着相似的政策意图，也即破除保险营销的层级关系，建立以业务品质和服务质量为根本的佣金费用体系和考核制度。长期来看，“报行合一”能够推动险企压降成本，加强盈利能力，提升资产负债管理、理赔费用管控等方面的经营管理效率。费

67、用端投入的减少驱动着险企在产品设计上展开竞争，险企应当费用端投入的减少驱动着险企在产品设计上展开竞争，险企应当体现出自身产品的体现出自身产品的差异度，差异度，并进一步提升队伍的整体素质水平并进一步提升队伍的整体素质水平。对于寿险行业而言，其独特优势在于保障型产品和长期限的储蓄型产品，产品设计方向适当向其倾斜，有利于险企未来的长期稳健发展。而对于营销员而言，不仅需要在销售时突出寿险产品的特殊之处，还要提升自己的专业能力，帮助客户判断其风险状况并推荐合适的产品，打造一支可靠的高素质销售队伍。我们预计“报行合一”后，险企将进一步注重业务的长期稳定经营，或可促进首期佣金和续期佣金分配的相对平衡，也倒逼

68、队伍加大对存量客户的价值挖掘。图图13：保险营销实务中固定与浮动费用保险营销实务中固定与浮动费用 图图14：“报行合一”对个险渠道的影响“报行合一”对个险渠道的影响分析分析 数据来源：东吴证券研究所整理 数据来源：东吴证券研究所整理 固定费用 职场租金 营运费用浮动费用 基本法内费用 销售利益 管理利益 育成利益 新人利益 增员利益 基本法外费用 业务推动费用清虚提质增员法外费用划入法内，销售费用向一线外勤人员倾斜，体现高效能和专业化监管政策思路一脉相承，引导队伍高质量转向，外勤人力可能面临进一步清虚压力固定费用变为浮动费用，短期给内勤队伍规模造成压力，长期利于提高经营管理效率 请务必阅读正文

69、之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 17/22 图图15：太保太保“芯芯”基本法修订亮点基本法修订亮点 数据来源：公司公告，公司资本市场开放日，东吴证券研究所 4.2.对银保渠道影响：对银保渠道影响：手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘，头部险企有手续费管控打开银保渠道价值发展掣肘，头部险企有望充分受益望充分受益 9 月以来，多地行业协会发布围绕银保手续费的自律公约，响应国家金融监管总局月以来，多地行业协会发布围绕银保手续费的自律公约，响应国家金融监管总局8 月末发布的关于规范银行代理渠道保险产品的通知。月末发布的关于规范银行代理渠道保

70、险产品的通知。监管政策思路一脉相承，自上而下降低交易成本提升效率，对保险行业影响利大于弊。8 月末金监总局要求险企在银代合作中应审慎合理地确定费用假设，在产品精算报告中明确说明费用假设、费用结构，并列示佣金上限，并据实列支向银行支付的佣金费用。近期，上海和广东等地保险行业协会也发布银保自律公约。监管政策思路一脉相承，2022 年 9 月进一步优化营商环境，降低市场主体制度性交易成本的意见在“进一步规范涉企收费，推动减轻市场主体经营负担”中的提到“着力规范金融服务收费”。2022 年银行邮政代理渠道实现原保费收入 1.3 万亿元，同比增长 8.13%，占比 37.17%，同比上升 1.9 个百分

71、点。当前由于中小机构个险渠道持续低迷，银保渠道费用竞争有所抬头。表表9：2023 年年 8 月以来国家金融监管总局与部分地区保险行业协会下发关于银保渠道相关自律规范月以来国家金融监管总局与部分地区保险行业协会下发关于银保渠道相关自律规范 地区地区 主要内容主要内容 国家金融监管总局国家金融监管总局关于规范银行代关于规范银行代理渠道保险产品的理渠道保险产品的通知通知 当审慎合理地确定费用假设，结合公司实际，根据发展水平、盈利状况、管理能力等，细化完善费用结构。鼓励各公司探索佣金费用的递延支付，通过与业务品质挂钩，实现销售激励的长期可持续性。应据实列支向银行支付的佣金费用，佣金等实际费用应与备案材

72、料保持一致。各公司对产品开发和使用负有主体责任，应当加强对分支机构产品使用行为的管控，防范不正当竞争行为。上海市人身保险上海市人身保险银保业务自律公约银保业务自律公约(2023 年版年版)对保险行业人员管理、业务规范、费用管理和自律管理做出规定，强调保险从业人员不得销售银保业务相关保险产品、保险机构不得通过其他渠道及方式变相增加银保业务手续费，不得签署涉及手续费或变相提高手续费的补充协议，不得直接或者间接给予银行代理机构及其从业人员合作协议约定以外的利益等。广东省人身保险广东省人身保险保险机构不得签署涉及手续费提高或变相提高的补充协议。职位等级与薪酬脱钩，强调业绩与奖金的关联性，促进销售设立创

73、业基金，按新人成长期与业绩水平分层次给予激励对区总监推出家族传承机制，管理层达到一定标准，可由直系亲属接班注重保单的持续，以继续率作为奖金的调节因子，鼓励长期经营、稳定发展太保芯基本法思路，“人海红利”驱动转向“人才红利”驱动 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 18/22 银保业务自律公银保业务自律公约约 违反处罚：1.责令保险机构立即停止违反本公约的行为。2.保险机构首次发生违反本公约行为的，其银保业务分管领导接受约谈，并于约谈后五个工作日内通过金融互动向银保工作组提供书面整改报告。3.保险机构再次发生违反本公约行为

74、的，其主要负责人向银保工作组提供书面检查，并在行业内通报，同时报国家金融监督管理总局广东监管局备案。数据来源：国家金融监管总局，各地保险行业协会，东吴证券研究所 回归保险产品本源，提升产品核心竞争力。回归保险产品本源，提升产品核心竞争力。根据 普通型人身保险精算规定 规定，对于保险期间一年以上普通型人身保险，个人业务趸交平均附加费用率上限为：年金保险 8、两全保险 10%、定期寿险、终身寿险、健康保险、意外伤害保险 18。平均附加费用率是指保单各期预定附加费用精算现值之和占保单毛保费精算现值之和的比例。根据部分地区银保自律公约，银保手续费率上限（FYC/FYP）对应 1 年/3 年/5 年/1

75、0 年期缴分别为 3%/9%/14%/18%。由于绝大部分的银保中收仅收取首年佣金，包括趸交和期缴在内有且仅有首年收取佣金，用 FYC/FYP 来代表手续费率，契合传统银保渠道“短平快”打法。我们认为单纯费用竞争对行业意义不大，潜在利差损风险是银保渠道价值发展重要制约之一，费用管控有望提升产品核心竞争力。表表10：2022 年银保渠道保费收入构成年银保渠道保费收入构成 单位：亿元 2022 年 2021 年 同比增速 新单保费 7,058 6,942 1.68%其中：期缴 3,016 2,624 14.94%其中：趸交 4,042 4,317-6.37%续期保费 5,689 4,847 17.

76、37%总保费 12,747 11,789 8.13%数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所 图图16：银保手续费率上限（银保手续费率上限（FYC/FYP）对应）对应 1年年/3年年/5年年/10年期缴分别为年期缴分别为 3%/9%/14%/18%数据来源：国家金融监管总局，各地保险行业协会，东吴证券研究所 考虑到当前银行对中收的迫切渴望和居民对保本理财的需求释放，预计考虑到当前银行对中收的迫切渴望和居民对保本理财的需求释放，预计 2024 年银年银保渠道仍将起到新单和价值的补充作用。保渠道仍将起到新单和价值的补充作用。从上市银行披露中报来看，1H23 中收增长承压，一方面降费减负政策持续推进，

77、银行卡等手续费收入增长放缓；另一方面除代销保险外基金代销、理财业务等财富管理相关业务景气度依旧欠佳，陷入负增长。我们认为，3%9%14%18%3.6%10.8%16.8%21.6%0%5%10%15%20%25%1年3年5年10年一次性收取费率上限分期收取费率上限 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 19/22 从客户需求出发，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的；从银行主观动能出发，即使手续费率调整后保险代销费率具有相当优势。1H23 招行代理保险收入/代理保险保费规模比值达 16.1%，而代销基金按照认/申

78、购费率年化 0.5%+托管费率年化0.2%+销售服务费率 0.4%+尾随佣金按照平均管理费率 50%年化 0.6%来估算，平均 5 年（平均保单持有期限）累计费率为 6.5%。1H23 上市险企中报口径下银保渠道新单贡献为 29%，我们预计 2024 年银保渠道仍将起到新单和价值的补充作用。我们预计，2024年在理财和基金等代销中收仍然承压的背景下，银行或通过“以量补价”的方式加大对保险代销的投放，同时行业头部集中度有望进一步提升。此前，中小机构通过费率优势打开合作渠道的粗放式竞争手段难以为继。图图17：1H23 上市险企银保渠道新单占比达上市险企银保渠道新单占比达 28.8%图图18：1H2

79、3 上市险企银保渠道新单期缴占比上市险企银保渠道新单期缴占比 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 积极探索高内涵价值发展路径与银保合作新模式是行业共同课题，银保自律公约利积极探索高内涵价值发展路径与银保合作新模式是行业共同课题，银保自律公约利好头部好头部险企险企深化合作。深化合作。平安银行持续打造一支懂保险的新财富队伍，重点引入素质优秀、经验丰富的行业人才，2023 年 6 月末，新队伍在职人数超 2,000 人。太保寿险重启银保，打造全“芯”业务模式，聚焦战略渠道，聚焦省会和中心城市，积极布局战略渠道，例如浦发、农信、招行等，探索深度合作。表表11：部分银

80、行于部分银行于 2023 年中报对代销保险产品分析描述年中报对代销保险产品分析描述 银行银行 主要表述（主要表述（2023 年中报）年中报）招商 银行 代理保险收入 92.60 亿元，同比增长 3.07%，主要是期缴保险销量及占比同比上升。实现代理保险保费 573.94 亿元，同比增长 54.88%，主要是本公司进一步抓住市场机遇，加大期缴保险配置力度，带动保费快速提升 平安 银行 代理保险产品上，本行借助平安集团“综合金融+医疗健康”生态优势，敏捷定制有市场前瞻性、客户吸引力的保险产品，2023 年上半年，本行实现代理个人保险收入 22.07 亿元，同比增长 107.2%。本行持续打造一支懂

81、保险的新财富队伍，重点引入素质优秀、经验丰富的行业人才，2023 年 6 月末，新队伍在职人数超 2,000 人；数据来源：公司公告，东吴证券研究所 11.1%21.3%36.1%70.1%72.5%28.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%中国平安中国人寿中国太保新华保险人保寿险 合计值1H23银保渠道新单占比63.2%47.5%32.7%37.4%43.7%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 人保寿险银保渠道新单期缴占比 请务必阅读正文之后的免责声明部分

82、请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 20/22 保险产品在私行超高净值人群财富配置的重要性不断提升。保险产品在私行超高净值人群财富配置的重要性不断提升。根据招商银行发布的2023 年中国私人财富报告，高净值人群当前最主要的财富目标是保证财富安全，在近几年的综合需求中均具有最高占比。整体来看，高净值人群当下风险偏好稳健，调研中近九成受访者保持适中或较低的风险偏好。在私行高客渠道中，保险有着独特的配置价值和优势，近年来逐步成为高客青睐的理财配置方向之一。调研显示，超七成高净值人群着手准备财富传承，在代际传承的方式上，首选方式是为子女购买保险和购置房产，购置

83、保险的比例最高，达到了 63%。近 10 年来，我国个人可投资资产中保险产品的占比呈上升趋势，并预计在 2024 年将进一步增加。图图19：保险产品在私行超高净值人群财富配置的重要性不断提升保险产品在私行超高净值人群财富配置的重要性不断提升 数据来源：招商银行，东吴证券研究所 5.投资建议与风险提示投资建议与风险提示 5.1.投资建议投资建议 本文通过车险施行“报行合一”与车险综改后，监管处罚与行业主体竞争变化分析“报行合一”推行至寿险的影响。车险综改落地后，监管处罚力度不断加大，且随着车险综改不断深入推进，行业手续费率确实得到有效控制，改革成效不断显现，“降价、增保、提质”的阶段性目标全面达

84、成，但费用问题的乱象没有得到根治，仍然具有进一步优化空间。当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。本次国寿和新华对外投资体现了响应长期资金入市号召，同时公司型基金运作或降低上市公司业绩波动，若权益市场底部企稳后，保险股或迎来“戴维斯双击”。推荐中国太保，中国人寿和新华保险。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 21/22 表表12：上市险企估值表（以上市险企估值表（以 2023 年年 12 月月 8 日股价计）日股价计）EVPS（元）P/EV 代码 公司名称 收盘价 2022A 2023E 2024

85、E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 601318.SH 中国平安 39.19 77.89 82.83 88.78 91.97 0.50 0.47 0.44 0.43 601628.SH 中国人寿 28.49 43.54 46.56 50.44 54.42 0.65 0.61 0.56 0.52 601601.SH 中国太保 23.09 54.01 60.17 64.92 69.35 0.43 0.38 0.36 0.33 601336.SH 新华保险 30.16 83.94 90.11 97.37 105.27 0.36 0.33 0.31 0.29 EPS（元）P

86、/E 代码 公司名称 收盘价 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 601318.SH 中国平安 39.19 4.58 6.14 8.12 8.78 8.55 6.39 4.82 4.46 601628.SH 中国人寿 28.49 1.14 0.75 1.52 1.65 25.10 38.09 18.77 17.25 601601.SH 中国太保 23.09 2.56 3.02 3.54 3.95 9.03 7.64 6.53 5.85 601336.SH 新华保险 30.16 3.15 3.76 4.29 4.82 9.58 8.01

87、 7.03 6.25 BVPS（元）P/B 代码 公司名称 收盘价 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 601318.SH 中国平安 39.19 46.16 48.72 53.44 58.00 0.85 0.80 0.73 0.68 601628.SH 中国人寿 28.49 15.43 15.86 17.25 18.51 1.85 1.80 1.65 1.54 601601.SH 中国太保 23.09 23.75 27.29 29.79 32.50 0.97 0.85 0.78 0.71 601336.SH 新华保险 30.16 32

88、.98 36.00 39.42 43.23 0.91 0.84 0.77 0.70 BVPS（元）P/B 代码 公司名称 收盘价 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 2328.HK 中国财险 8.85 9.57 10.74 11.93 13.13 0.85 0.76 0.68 0.62 数据来源：Wind，公司财报，东吴证券研究所 注：除中国财险外，以上公司皆为 A 股上市险企，其中 A 股上市险企股价单位统一为人民币，港股（H 股）险企股价单位统一为港元，估值数据则按照 1 港元=0.9168 元人民币汇率计算，数据更新至 2023

89、 年 12 月 8 日，上述公司盈利预测均来自东吴证券研究所，均为已覆盖标的。5.2.风险提示风险提示 监管政策持续收紧。若监管进一步加强对严格执行报行合一，加强销售渠道、人员和行为管理的要求，严控销售误导等行为，险企“开门红”将面临压力，影响全年业绩。“开门红”业务数据大幅波动拖累估值。在险企不同“开门红”销售策略下，其业务数据可能并不稳定，影响险企估值。宏观经济持续低于预期。若宏观经济持续无法复苏，则对长端利率和权益市场产生较大压制，拖累寿险板块估值。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股

90、份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时

91、期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美

92、国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街?5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527