1、电气设备电气设备 1 / 21 电气设备电气设备 2020 年 06 月 09 日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持） 行业走势图行业走势图 数据来源：贝格数据 行业周报-德国政策进一步提升电 动车发展预期-2020.6.7 行业周报-欧洲推动全球电动化加 速，行业标准持续提升-2020.5.31 行业周报-电动车产品创新与政策 共振-2020.5.24 锂电池行业深度系列报告（一） ：锂电池行业深度系列报告（一） ： 从历史看未来竞争格局：锂电王者引领发展从历史看未来竞争格局：锂电王者引领发展 行业深度报告行业深度报告 刘强（分析师）刘强（分析师） 李若飞（分析师）李若飞（分析师） 证
2、书编号：S0790520010001 证书编号：S0790520050004 锂锂电池格局电池格局持续进化持续进化，未来动力未来动力龙头长期受益龙头长期受益 看过去，锂离子电池的竞争格局持续进化；展望未来，动力市场龙头引领发展趋 势明显。 看过去进化历史， 三足鼎立格局中中国优势日趋明显： 1） 1991-2000 年， 日本企业凭借专利优势与先发优势几乎垄断全球锂离子电池市场；2）2001-2010 年， 技术优势逐渐弱化， 韩国企业借助全球化的供应链不断降低锂离子电池制造 成本， 打破日企垄断格局， 同时期， 中国锂电产业链公司开始起步； 3） 2011-2019 年，下游领域由消费 3C
3、 类转向新能源汽车，中国对新能源汽车的大力扶持创造 动力电池大量需求， 全球动力电池市场形成了中日韩三国竞争格局， 中国力量迅 速崛起。展望未来，随着产业链匹配度提升和产品力、政策力等多重驱动，锂电 龙头有望引领电动化趋势加速。我们认为，中短期来看，全球动力电池的竞争格 局将是 LG 化学、宁德时代的双雄称霸；长期来看，或将呈现三梯队格局：1）宁 德时代、LG 化学等龙头组成第一梯队，2）主流车企自建电池厂、合资电池厂组 成第二梯队，3）其他电池厂商组成第三梯队。投资上，龙头公司宁德时代、LG 化学及相关产业链标的将长期受益。 复盘锂电发展历史，日本胜于技术领先，复盘锂电发展历史，日本胜于技术
4、领先，中韩胜于成本中韩胜于成本与与渠道渠道 精研历史，中国成本、 渠道优势依次体现，后期看综合竞争力：1）1991-2000 年， 技术与产业链的配套程度决定企业发展的成败， 是日本企业垄断全球锂电池市场 的核心。2）2001-2010 年，技术创新的边际改善作用减弱，在全球化供应链降低 制造成本的背景下，韩国与中国的成本优势开始显现，同时期，中国锂电产业链 逐步完善，为日后产业崛起提供保障。3）2011-2019 年，动力市场成为锂电池企 业角逐的新战场， 中国锂电企业受益于新能源汽车行业高速发展， 渠道优势凸显。 发展至今， 锂电池产业链从日韩逐步过渡到中国， 中日韩的配套产业链也日益优
5、化；尤其是中国的综合竞争力凸显，有望带领全球电动车进入真正平价时代。 展望动力电池展望动力电池未来竞争格局未来竞争格局，看好看好龙头企业龙头企业的的长期成长性长期成长性 产品力提升、 较好的政策氛围叠加传统车企加速转型， 全球电动车市场进入新一 轮景气周期，电池参与方增加。我们认为，第三方龙头优于合资或自建电池厂， 看好其长期竞争力和相关产业链投资机会。1）中短期，动力电池技术壁垒高， 新进入者需经过一段时间的摸索与磨合才有能力与龙头企业抗衡。2）长期，合 资厂不足以威胁动力电池龙头： 龙头早已形成规模效应与供应链管理体系， 其成 本管控等能力强大； 而合资、 自建电池厂主要为相关车企服务，
6、其进化能力稍弱， 难以与第三方龙头企业抗衡。 类比光伏产业链中硅片环节的竞争格局： 三大龙头 硅片厂商合计占据约 40%的全球市场份额（隆基股份占全球单晶硅片市场 35% 以上份额） ，晶科能源等六大一体化厂商的产量份额约占 15%。 风险提示：风险提示：新技术发展超预期、疫情等导致需求低于预期、行业竞争加剧。 -9% 0% 9% 17% 26% 34% -102020-02 电气设备沪深300 相关研究报告相关研究报告 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 行 业 深 度 报 告 行 业 深 度 报 告 行 业 研 究 行 业
7、研 究 行业深度报告行业深度报告 2 / 21 目目 录录 1、 从历史看锂电行业：日本胜于技术领先，中韩胜于成本、渠道 . 4 1.1、 1991-2000 年：技术以及产业链的完善程度成为日本垄断全球市场的核心要素 . 4 1.2、 2001-2010 年：日本企业技术创新速度放缓，全球化供应链降低制造成本，助力韩国企业迅猛发展 . 4 1.3、 2011-2019 年：消费锂离子电池市场增速放缓，动力市场成为各国锂离子电池企业角逐的新战场 . 6 2、 未来竞争格局预判：看好龙头企业的长期成长性 . 8 2.1、 中国、欧洲市场将推动新一轮动力电池景气周期 . 8 2.2、 供应格局演变
8、中，龙头电池厂商持续受益 . 12 2.2.1、 中短期宁德时代、LG 化学双寡头格局稳固 . 13 2.2.2、 长期看，三梯队格局逐渐显现，龙头企业长期受益 . 15 3、 行业受益公司 . 15 3.1、 宁德时代 . 15 3.2、 比亚迪 . 16 3.3、 璞泰来 . 16 3.4、 中科电气 . 16 3.5、 贝特瑞 . 16 3.6、 恩捷股份 . 17 3.7、 中材科技 . 17 3.8、 国轩高科 . 17 3.9、 亿纬锂能 . 18 3.10、 欣旺达 . 18 4、 风险提示 . 19 图表目录图表目录 图 1： 2000 年前日本垄断全球锂离子电池行业市场 .
9、4 图 2： 全球智能手机 2003-2010 年进入高速成长阶段（单位：百万台） . 5 图 3： 锂电材料核心企业在 2001-2010 时期成立 . 6 图 4： 2005 年韩国企业市占率达到 15% . 6 图 5： 2010 年韩国企业市占率达到 39% . 6 图 6： 全球智能手机出货量自 2016 年呈下降趋势 . 7 图 7： 全球平板电脑出货量自 2014 年后呈现下降趋势. 7 图 8： 2015-2018 年，新能源汽车产量高速成长 . 8 图 9： 中国新能源汽车渗透率低，仍有较大发展空间 . 10 图 10： 欧盟对碳排放政策要求最严 . 10 图 11： 欧盟碳
10、排放 2030 年将降低至 59g/km . 10 图 12： 大众计划 2025 年产品电动化率突破 20%，中国市场是主要发力点 . 12 表 1： 锂离子电池能量密度高、循环寿命长，弥补了其他二次电池的痛点 . 4 表 2： 头部企业竞争格局呈现中、日、韩三足鼎立 . 8 表 3： 补贴延长至 2022 年底，退坡力度温和（单位：万元） . 9 表 4： 欧洲传统汽车大国政策补贴力度加强 . 11 表 5： 宁德时代与 LG 化学客户覆盖面最广 . 13 mNrOoQxPoOtMpPrOoQsMoN6McMbRtRpPoMmMlOoOpRlOoPmN6MnNvMxNsQsQuOmQsR
11、行业深度报告行业深度报告 3 / 21 表 6： 宁德时代、LG 化学产能规划最大 . 14 表 7： 宁德时代、LG 化学供应链中中国供应商渗透率较高 . 14 表 8： 锂电池行业受益公司估值 . 19 行业深度报告行业深度报告 4 / 21 1、 从历史看锂电行业：从历史看锂电行业：日本胜于技术领先，中韩胜于成本、日本胜于技术领先，中韩胜于成本、 渠道渠道 1.1、 1991-2000 年：技术以及产业链的完善程度成为日本垄断全球市场年：技术以及产业链的完善程度成为日本垄断全球市场 的核心要素的核心要素 日本率先实现锂离子电池商业化，打开了日本率先实现锂离子电池商业化，打开了锂电池在锂电
12、池在消费电池市场应用的窗口消费电池市场应用的窗口。1991 年索尼公司率先实现了锂离子电池的商用化，锂离子电池在能量密度、循环寿命方 面以及高、 低温性能显著的提升， 弥补了其他二次电池在消费电池领域的痛点， 从而 对消费电池在未来十年大面积应用奠定了基础。 表表1：锂离子电池能量密度高、循环寿命长，弥补了锂离子电池能量密度高、循环寿命长，弥补了其他二次其他二次电池的痛点电池的痛点 镍镍镉镉电池电池 镍氢电池镍氢电池 铅酸电池铅酸电池 锂离子电池锂离子电池 重量能量密度(Wh/kg) 45-80 60-120 30-50 110-160 循环寿命(次) 1500 300-500 200-300
13、 500-2000 单体额定电压(V) 1.25 1.25 2 3.6 过充承受能力 中等 低 高 非常低非常低 自放电率 高 高 高 低低 资料来源：锂电前沿、开源证券研究所 技术垄断是日本企业垄断全球市场份额的核心原因技术垄断是日本企业垄断全球市场份额的核心原因。在锂离子电池发展的第一个十 年中，锂离子电池技术打开了下游新应用市场空间。1991 年索尼公司研制的锂离子 电池开始应用于便携式电子产品。1998 年松下推出了用于笔记本电池的圆柱型锂离 子电池， 打开了笔记本电池市场空间。 下游应用市场规模的扩张， 带来了产业规模化 效应，1998 年日本锂离子电池产量达到 4 亿只。日本企业无
14、论是从技术的领先程度 还是产业链结构的完善程度都使得其他竞争对手难以追赶。 1991-2000 年，日本企业垄断全球锂离子电池市场年，日本企业垄断全球锂离子电池市场。2000 年，日本锂离子电池企业总 体销售额占据全球销售总额的 93%。其中，三洋、松下、索尼三家企业分别占有全 球市场的 24%、21%和 19%，在全球排名前三。同时期的韩国各企业市场占有率总 和只有 3%，处于发展初期，中国则尚未出现一家具有规模化生产能力的企业。 图图1：2000 年前日本垄断全球锂离子电池行业市场年前日本垄断全球锂离子电池行业市场 数据来源： Evolution du march mondial des
15、batteries rechargeables 、开源证券研究所 1.2、 2001-2010 年：年：日本企业日本企业技术创新速度放缓，技术创新速度放缓， 全球化供应链降低全球化供应链降低制造制造 24.0% 21.0% 19.0% 6.0% 3.0% 20.0% 3.0% 4.0% 三洋 松下 索尼 日本电气 日立 其他日本公司 韩国公司 其他海外公司 行业深度报告行业深度报告 5 / 21 成本成本，助力韩国企业迅猛发展助力韩国企业迅猛发展 2000 年以后，以便携式手机、年以后，以便携式手机、MP3 为代表的消费电子为代表的消费电子行业行业进入了高速成长阶段进入了高速成长阶段。以 智能
16、手机为例，2003 年出货量为 957 万台，2010 年增长至 3.05 亿台，年均复合增长 达到 63.97%。下游消费电子终端产品爆发式的增长拉动了锂离子电池消费需求，从 而提升了行业成长的天花板。而这个时期，全球锂电池在材料体系的创新速度明显 放缓，出现日本企业的技术向东亚各国外流的趋势。日本锂离子电池企业以及锂离 子电池上下游产业链开始受到韩国、中国的冲击。 图图2：全球智能手机全球智能手机 2003-2010 年进入高速成长阶段（单位：百万台）年进入高速成长阶段（单位：百万台） 数据来源：IDC、开源证券研究所 从电池企业角度来看，以三星 SDI 和 LG 化学为代表的韩国企业快速
17、发展打破了日 本企业垄断格局。我们认为，韩国企业发展迅速的核心原因主要有以下 2 点： 1） 韩国锂离子行业从发展期开始就被大型集团垄断韩国锂离子行业从发展期开始就被大型集团垄断，避免了市场无序竞争对行业，避免了市场无序竞争对行业 发展的伤害发展的伤害：无论是三星 SDI 还是 LG 化学，韩国锂离子企业的母公司都是韩国 重要集团，这些集团对韩国经济发展起到基石的作用，无论是资金实力、人才积 累还是政策扶持倾向性有着得天独厚的优势，因此在行业发展初期，人才资源、 金融资源和产业政策被各大集团牢牢垄断， 避免了市场无序竞争对行业发展的伤 害。 2） 中国是全球消费电子最大单一市场，韩国中国是全球
18、消费电子最大单一市场，韩国供应链体系中本土供应链体系中本土化率提升以及产能化率提升以及产能 扩张带来的成本优势更加明显：扩张带来的成本优势更加明显： 2000 年后， 日韩企业均看好中国消费电子市场， 纷纷向中国投放新的产能。 然而日本企业只是将技术含量较低的加工环节转移至 中国工厂，而原材料的生产、供应则完全由日本工厂提供。相较于日本保守的经 营策略，韩国企业的供应链体系更加开放，以锂电池负极材料环节为例，韩国企 业的供应商除本土供应链以外， 融入了国内天然石墨龙头企业贝特瑞和人工石墨 龙头杉杉股份。在中、低端市场中，由于下游客户对成本敏感性更强，韩国企业 借助更开放性的供应链体系获得了成本
19、竞争优势，在中、低端市场逐渐蚕食日本 企业的市场份额。 锂锂离子电池离子电池材料产业链中心逐渐向中国转材料产业链中心逐渐向中国转移。移。从产业链角度观察，2001 年中国进入 WTO 后，全球制造业加工产能陆续向中国转移。随着核心技术的突破，以及通过与 日韩企业合作、向他们学习管理与运营经验，在锂电材料环节中国涌现出一批具有 潜力的公司。这些公司也帮助中国实现了锂离子电池核心四大材料的国产化，在个 别环节中， 中国企业的市场份额完成了从无到有， 从有到强的华丽转身， 真正意义上 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 0.0 50.0 100.0
20、 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 20032004200520062007200820092010 全球智能手机出货量(百万台)同比增速-右轴 行业深度报告行业深度报告 6 / 21 完成了中国锂离子电池产业链的建设。 图图3：锂电材料核心企业在锂电材料核心企业在 2001-2010 时期成立时期成立 资料来源：各公司官网、开源证券研究所 2000-2010 年期间，日本企业市场份额明显下滑，韩国企业快速成长，全球竞争格局年期间，日本企业市场份额明显下滑，韩国企业快速成长，全球竞争格局 呈现日韩争霸的态势呈现日韩争霸的态势。受中国、韩国锂离子电池企业冲击，2000-
21、2010 年期间，日本 企业的市场份额从 2005 年的 72%下滑至 2010 年的 43%。而韩国企业的份额从 2005 年的 15%提升至 2010 年的 39%，市场份额与日本企业份额差距明显缩小，全球竞争 格局形成双雄争霸的格局。 图图4：2005 年韩国企业市占率达到年韩国企业市占率达到 15% 图图5：2010 年韩国企业市占率达到年韩国企业市占率达到 39% 数 据 来 源 ： Evolution du march mondial des batteries rechargeables 、开源证券研究所 数 据 来 源 ： Evolution du march mondial
22、des batteries rechargeables 、开源证券研究所 1.3、 2011-2019 年年：消费：消费锂锂离子离子电池市场增速放缓，动力市场成为电池市场增速放缓，动力市场成为各国锂各国锂 离子电池企业角逐的新战场离子电池企业角逐的新战场 随着市场发展，随着市场发展， 消费锂离子电池消费锂离子电池进入成熟阶段， 全球平板电脑和智能手机分别于进入成熟阶段， 全球平板电脑和智能手机分别于 2014 年和年和 2016 年年触触顶下滑。顶下滑。2011-2019 年全球消费电子市场放缓，以智能手机和平板电 脑全球出货量为例，2016 年全球智能手机出货量达到 14.7 亿台的历史最高
23、水平后， 年销量开始呈现下滑趋势。平板电脑在 2014 年全球出货量达到 2.4 亿部的历史最高 水平后，出货量也逐年下滑。 31.0% 17.0% 11.0% 4.0% 5.0% 6.0% 15.0% 13.0% 三洋 松下 索尼 日本电气 日立 其他日本公司 韩国公司 其他海外公司 21.0% 12.0% 6.0% 3.0% 39.0% 18.0% 三洋 松下 索尼 日立 韩国公司 其他海外公司 行业深度报告行业深度报告 7 / 21 图图6：全球智能手机出货量自全球智能手机出货量自 2016 年年呈呈下降趋势下降趋势 图图7：全球平板电脑出货量自全球平板电脑出货量自 2014 年后呈现下
24、降趋势年后呈现下降趋势 数据来源：IDC、开源证券研究所 数据来源：IDC、开源证券研究所 以以 ATL 为代表的中国企业为代表的中国企业（后来被（后来被 TDK 收购，成为收购，成为 100%日资企业）日资企业）成功成为全成功成为全 球消费电子巨头的核心供应商球消费电子巨头的核心供应商，中国锂离子电池企业进入快速发展期，中国锂离子电池企业进入快速发展期。中国锂离子 电池行业通过 10 年的发展，涌现出一批具有竞争力的企业，这些企业成功地进入下 游客户高端产品的供应体系中。ATL 在消费电子电池取得显著成功，向世界展示了 中国锂离子电池企业在技术开发以及运营管理方面的杰出水平。 1）在技术开发
25、方面在技术开发方面：公司对电池关键材料的配方进行改进，率先突破了聚合物电池 鼓气的问题，成为全球 20 余家获得贝尔实验室授权的企业中第一个实现专利转化的 企业。聚合物电池在循环寿命、安全性能、定制化的制造方面有显著的优势，在智能 手机、平板电脑市场中逐渐获得大量应用。ATL 凭借在聚合物锂离子电池中领先的 技术能力，成为苹果、华为、三星、小米等客户的核心供应商。 2）在运营管理方面：）在运营管理方面：在掌握核心电芯技术后，融合日本企业管理优势，逐步形成独 特的产业链优势， 从而提升自己对上下游议价能力。 此外， 公司拥有行业内优秀的技 术研发人员和管理运营人才。人才队伍的储备成为公司不断发展
26、的关键因素。 由于新能源汽车单车带电量更大，动力电池市场规模较消费锂离子电池市场规模更由于新能源汽车单车带电量更大，动力电池市场规模较消费锂离子电池市场规模更 大， 成为锂离子电池企大， 成为锂离子电池企业新的角逐战场。业新的角逐战场。 在消费锂离子电池市场增速放缓后， 新能源 汽车的大力发展促使动力电池需求快速增长。新能源汽车单车带电量更大，动力电 池市场行业空间比消费锂离子电池市场空间更大，全球核心锂离子电池企业纷纷开 展动力电池业务。 由于新能源补贴政策刺激，2015 年后中国新能源汽车产量进入高速成长阶段，2015- 2018 年复合增速达到 54.48%。 国内新能源汽车销量增长极大
27、程度催生了动力电池市 场需求， 中国成为全球最大的动力电池需求市场。 为促进国内动力电池企业的发展， 2015 年，中国实行动力电池“白名单制度” ，该制度极大程度避免了国内锂离子电池 企业与国外巨头的直接竞争，为锂离子电池企业赢得了宝贵的发展时期。凭借国内 装机规模的高速增长以及政策的扶持，我国锂离子电池企业在全球市占率获得显著 提升。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1,000.00 1,200.00 1,400.00 1,600.00 2001320142015
28、20019 全球智能手机出货量(百万台）同比增速-右轴 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全球平板电脑出货量(亿部）同比增速-右轴 行业深度报告行业深度报告 8 / 21 图图8：2015-2018 年，新能源汽车产量高速成长年，新能源汽车产量高速成长 数据来源：中汽协、开源证券研究所 2019 年全球年全球动力电池前十企业中，中国动力电池前十企业中，中国占据一半席位，行业头部企业占据一半
29、席位，行业头部企业竞争格局呈现竞争格局呈现 中日韩中日韩三足三足鼎立鼎立。2019 年，全球前十大动力电池装机量企业排名中，第一梯队中包 含了中国的宁德时代和比亚迪， 同时也有来自韩国的 LG 与日本的松下。 全球动力电 池头部企业竞争形成了中、日、韩三国竞争的市场格局。 表表2：头部企业竞争格局呈现中、日、韩三足鼎立头部企业竞争格局呈现中、日、韩三足鼎立 排序排序 国家国家 企业名称企业名称 2019 年全球动力电池装机量年全球动力电池装机量(GWh) 1 中国 宁德时代 32.31 2 日本 松下 29.11 3 韩国 LG 化学 13.95 4 中国 比亚迪 10.78 5 韩国 三星
30、SDI 4.02 6 中国 国轩高科 3.72 7 日本 AESC 3.22 8 中国 力神 1.95 9 中国 亿纬锂能 1.84 10 韩国 SKI 1.53 资料来源：高工锂电、开源证券研究所 我们认为动力电池将是未来 10 年锂离子电池企业主要角逐的战场。发展至今，锂电 池产业链从日韩逐步过渡到中国。中日韩的配套产业链日益优化，中国的综合竞争中日韩的配套产业链日益优化，中国的综合竞争 力力尤为尤为凸显，有望带领全球电动车进入真正平价时代。凸显，有望带领全球电动车进入真正平价时代。 2、 未来未来竞争格局预判竞争格局预判：看好龙头企业的长期成长性看好龙头企业的长期成长性 2.1、 中国、
31、欧洲市场将中国、欧洲市场将推动推动新一轮动力电池新一轮动力电池景气周期景气周期 新能源补贴延长至新能源补贴延长至 2022 年，退坡力度温和，降低企业经营风险年，退坡力度温和，降低企业经营风险。2020 年中国新能源 车补贴政策中，2020 年 EV 乘用车补贴金额较 2019 年降低 10%，2021/2022 年 EV 补贴分别在上一年基础上退坡 20%/30%；PHEV 乘用车退坡 15%；公共交通等领域 汽车 2020 年不退坡，2021-2022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%； 新能源货车退坡 10%-30%不等，客车补贴保持不变。补贴门槛略有提升，续航里程 下限
32、由 250km 提升至 300km，能量密度保持不变，能耗要求略有提升。此次退坡幅此次退坡幅 度趋缓， 并将补贴延续至度趋缓， 并将补贴延续至 2022 年底， 修年底， 修复了产业预期。 同时新补贴政策期持续三年，复了产业预期。 同时新补贴政策期持续三年， -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 新能源汽车产量（万辆）同比增速-右轴 行业深度报告行业深度报告 9 / 21 有助于企业在产品开发和财务方面进行合理规划有助于企业在产品开发和财务方面进行合理规划，降低了经营
33、风险性，降低了经营风险性、提升了盈利提升了盈利 稳定性。稳定性。 表表3：补贴延长至补贴延长至 2022 年底，退坡力度温和（单位：万元）年底，退坡力度温和（单位：万元） EV 乘用车乘用车 分档标准分档标准 2018 年政策年政策 2019 年政策年政策 2020 年过渡年过渡 期期 2020 年过渡年过渡 期后期后 2021 年年 2022 年年 续航里程（km） 150R200 1.5 0 0 0 0 0 200R250 2.4 0 0 0 0 0 250R300 3.4 1.8 0.9 0 0 0 300R400 4.5 1.8 1.62 1.62 1.296 0.9072 R400 5 2.5 2.25 2.25 1.8 1.26 能量密度（Wh/k
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