1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2024 年 2 月 8 日 公司研究公司研究 精密零部件制造工艺领先，核心产品打破国外垄断精密零部件制造工艺领先，核心产品打破国外垄断 富创精密（688409.SH）投资价值分析报告 增持（首次）增持（首次）半导体零部件龙头企业，制半导体零部件龙头企业，制造工艺领先全球：造工艺领先全球：富创精密是国内半导体设备零部件龙头企业，公司专注于金属材料零部件精密制造技术，主要产品分为工艺零部件、结构零部件、模组产品、气体管路四大类，应用于半导体光刻机、刻蚀机、薄膜沉积设备等。公司目前已能实现 7nm 工艺制程半导体零部件的量产，工艺完备性处于全球领先水平

2、。2022 年公司实现营收 15.44 亿元、同比增长 83.18%，归母净利润为 2.46 亿元、同比增长 94.19%，毛利率为 32.68%。23Q1-Q3 公司收入 13.90 亿元、同比增长 37.28%，保持快速增长趋势。半导体行业市场规模扩张迅半导体行业市场规模扩张迅速，精密零部件市场空间广阔：速，精密零部件市场空间广阔：半导体设备行业市场规模增长较快，根据 SEMI，2022 年全球半导体设备销售额为 1074 亿美元，预计 2030 年达到 1400 亿美元。精密零部件是半导体设备行业的支柱，占半导体设备市场份额的 50%-55%，其中公司产品所涉及的市场空间 2022 年约

3、为 241亿美元。目前公司产品的全球市占率不足 1%，随着国内半导体设备零部件国产化加速推进，未来公司市占率有较大提升空间。收入规模快速扩张收入规模快速扩张，产能有待进一步释放：，产能有待进一步释放：公司收入规模快速扩张，且在手订单充足，持续投入产能，工艺及结构零部件产能利用率均在 90%以上。公司计划未来在沈阳、南通、北京建设新厂房，随着未来产能的释放、规模效应凸显，公司盈利能力有望维持在较高水平。三大核心技术国际领先，主要产品打破美日垄断：三大核心技术国际领先，主要产品打破美日垄断：公司的核心技术主要包括精密机械制造、表面处理特种工艺和焊接工序。这三大核心技术均由公司自主研发，且受数十项专

4、利保护，广泛运用于公司的工艺零部件、结构零部件和气体管路产品，在国际上处于领先水平。依靠先进的 7nm 工艺制程以及全球领先的工艺水平，公司主要产品逐渐打破了日美企业的垄断，获得了国外客户的认可。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：我们预测2023-2025年公司实现营收分别为21.22/29.31/40.98亿元，归母净利润分别为2.10/3.55/4.90亿元，EPS分别为1.00/1.70/2.34元，当前股价对应 PE 分别为 49/29/21 倍。考虑到半导体零部件国产替代带来的高增长性，以及公司扩产后盈利空间将得到进一步释放，首次覆盖给予“增持”首次覆盖给予“增持”评级。评

5、级。风险提示：风险提示：公司被其他供应商取代的风险；国际贸易摩擦风险；公司工艺制程研公司被其他供应商取代的风险；国际贸易摩擦风险；公司工艺制程研发进度不及预期的风险。发进度不及预期的风险。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）843 1,544 2,122 2,931 4,098 营业收入增长率 75.21%83.18%37.39%38.13%39.81%净利润（百万元）126 246 210 355 490 净利润增长率 35.28%94.19%-14.5

6、0%68.81%38.10%EPS（元）0.81 1.18 1.00 1.70 2.34 ROE（归属母公司)（摊薄）12.07%5.29%4.46%7.21%9.27%P/E 61 42 49 29 21 P/B 7.4 2.2 2.2 2.1 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-02-06，公司总股本 2021 年为 1.57 亿股，2022 年及以后为2.09 亿股 当前价：当前价：49.4049.40 元元 作者作者 分析师：陈佳宁分析师：陈佳宁 执业证书编号：S0930512120001 联系人：李佳琦联系人：李佳琦 联系人

7、：联系人：夏天宇夏天宇 市场数据市场数据 总股本(亿股)2.09 总市值(亿元)：103.27 一年最低/最高(元)：42.12/140.15 近 3 月换手率：47.54%股价相对走势股价相对走势 -58%-39%-20%0%19%02/2305/2308/2311/23富创精密沪深300 收益表现收益表现%1M 3M 1Y 相对-29.80-34.40-36.20 绝对-29.02-42.91-55.04 资料来源：Wind 要点要点 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 富创精密（富创精密（6 688409.SH88409.SH）投资聚焦投资聚焦 关键假设关键假设 工艺与结构零部件

8、：工艺与结构零部件：公司工艺零部件与结构零部件在手订单充沛，随着半导体设备市场规模的不断扩张以及半导体零部件国产化进程的不断推进，预计未来订单将持续增加。公司目前产能利用率处于较高水平，扩产需求迫切，随着公司南通新工厂 23 年下半年逐步投产，公司收入及盈利有望大幅增长。我们预计2023-2025 年公司工艺零部件收入增速分别为 12%/15%/18%，毛利率分别为35.7%/36.2%/36.3%；结构零部件收入增速分别为 2%/10%/15%，毛利率分别为 32.5%/33.0%/33.2%。模组产品：模组产品：模组产品是公司平均单价最高的产品品类，半导体设备厂商出于降低成本和提高生产效率

9、的目的，对融合了泵、阀等功能部件且专业性更强的模组产品的国产替代需求会不断提升，因此未来公司模组产品收入规模有望持续放量。预计公司未来模组产品营收将保持高速增长，预计 2023-2025 年模组产品收入增速分别为 130%/70%/60%，毛利率分别为 28.5%/29.0%/29.5%。气体管路：气体管路：气体管路业务是公司营收增长速度最快的业务品类，公司多种气体管路产品通过客户 A、北方华创等核心客户认证后，持续量产供货。由于公司产品不断由单件定制化向模组化优化，公司气体管路产品更多地将以气柜模组的形式呈现，因此未来气体管路与模组产品合计营收将大幅提升，但单气体管路业务营收增速将有所放缓。

10、预计公司 2023-2025 年气体管路业务收入增速分别为-10%/+10%/+5%，毛利率分别为 36.2%/36.5%/36.7%。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 市场普遍认为在半导体精密零部件国产化趋势下，公司未来可能面临价格战导致毛利率水平大幅下降的风险，因此对公司未来业绩信心不足。但我们认为 1）半导体零部件企业大多错位竞争，同赛道竞争较小，价格战动力不足；2）半导体行业对精密零部件的可靠性要求高于经济性，公司产品工艺在国内处于领先地位，产品理应享受一定溢价；3）随着公司工艺制程的不断突破，高端产品的销售占比不断提升，预计公司产品毛利率将有所提升。股价上涨的催化因素股价上涨

11、的催化因素 1）半导体设备及零部件行业市场规模持续增长；2）国产替代趋势下公司国内客户销售占比大幅提升；3）产能释放后盈利空间进一步扩大；4）工艺制程持续突破，7nm 工艺制程零部件量产品类不断拓展。估值与估值与评级评级 我们预测 2023-2025 年公司实现营收分别为 21.22/29.31/40.98 亿元，归母净利润分别为 2.10/3.55/4.90 亿元，EPS 分别为 1.00/1.70/2.34 元，当前股价对应 PE 分别为 49/29/21 倍。考虑到半导体零部件国产替代带来的高增长性，以及公司扩产后盈利空间将得到进一步释放，首次覆首次覆盖给予“增持”评级。盖给予“增持”评

12、级。3UlVhUtXjW8VmP9P9R8OnPoOpNmQjMqQmOkPmNuN9PrQoOxNsQwPvPtRtQ 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）目目 录录 1、半导体零部件行业龙头企业，收入及利润持续增长半导体零部件行业龙头企业，收入及利润持续增长.6 6 1.1、制造工艺全球领先，产品获国际客户认可.6 1.2、实控人控制力稳定，核心技术人员资历深厚.7 1.3、营收保持稳步增长，研发费用逐年增加.8 2、半导体零部件市场空间大，竞争格局较为分散半导体零部件市场空间大，竞争格局较为分散 .1010 2.1、半导体

13、设备精密零部件行业是半导体设备行业的支撑.10 2.2、半导体设备市场规模扩张，精密零部件占比较高.10 2.2.1、半导体设备市场未来可期.10 2.2.2、前道设备为主，市场被外资寡头垄断.11 2.3、半导体精密零部件市场规模尚可、竞争分散.11 2.3.1、半导体精密零部件市场规模或达 400 亿美元.11 2.3.2、业内企业错位竞争，公司位居国内龙头.12 2.4、高精化及国产化趋势推动市场空间进一步扩大.15 3、三大核心技术国际领先三大核心技术国际领先，四大产品线获国际客户认可，四大产品线获国际客户认可 .1616 3.1、主要产品打破美日垄断，7nm 工艺制程国际领先.16

14、3.2、三大核心技术完全自主研发.20 3.3、深度绑定国际客户 A，国内客户端逐渐放量.22 3.4、产品供不应求，产能有待进一步释放.23 4、盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 .2525 4.1、关键假设及盈利预测.25 4.2、相对估值.27 4.3、绝对估值.27 5、风险分析风险分析 .2929 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图目录图目录 图 1：公司发展历程.6 图 2：公司主要产品示意图.7 图 3：公司股权结构图（截至 2023 年 10 月 20 日）.7 图 4：公司 2018-2023Q1-Q3

15、 营业收入及增速.8 图 5：公司 2018-2023H1 收入构成（亿元）.8 图 6：公司 2018-2023Q1-Q3 毛利率.9 图 7：公司 2018-2023Q1-Q3 归母净利润.9 图 8：公司 2018-2023Q1-Q3 研发费用及同比增速.9 图 9：公司 2018-2023Q1-Q3 四项费率.9 图 10：半导体设备零部件相关产业链.10 图 11：半导体零部件相关行业市场规模.10 图 12：全球半导体设备销售额及增速.11 图 13：2020 年，三大前道设备约占全球半导体设备市场规模的 62%.11 图 14：2020 年全球半导体设备厂商市场集中度 CR5 高

16、达 65.5%.11 图 15：2020 年，全球前十半导体零部件厂商市场集中度 CR10 达 50.2%，行业相对分散.13 图 16：2022 年国内外半导体零部件企业收入（亿元）.15 图 17：公司可通过智能化软件自动生成零部件加工工艺.16 图 18：公司内销占比逐年提升.23 图 19：公司主要产品订单情况.23 图 20：公司 2019-2021 年工艺及结构零部件产能利用率.24 图 21：公司 2019-2021 年气体管路产品产能利用率.24 敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）表目录表目录 表 1：公司主要

17、产品情况.6 表 2：公司控股子公司、参股公司业务协同发展.8 表 3：2020 年公司主要产品全球市场规模.12 表 4：半导体零部件行业公司主营业务.13 表 5：2021 年半导体设备零部件品类市场情况.14 表 6：2021Q1，半导体设备主要零部件自给率尚低.15 表 7：公司代表性工艺零部件产品介绍.16 表 8：公司主要工艺零部件产品性能指标.17 表 9：公司代表性结构零部件产品介绍.18 表 10：公司主要结构零部件产品性能指标.18 表 11：公司代表性模组产品介绍.19 表 12：公司主要模组产品性能指标.19 表 13：公司气体管路产品介绍.20 表 14：公司气体管路

18、产品性能指标.20 表 15：公司主要产品所涉及的核心技术.21 表 16：公司 7nm 制程产品应用设备及主要客户.21 表 17：公司 2019-2021 年主要客户收入贡献.22 表 18：截至 2021 年末公司产能与募投项目建成后的新增产能情况.24 表 19：富创精密主营业务拆分及预测（单位：百万元）.26 表 20：公司盈利预测与估值简表.27 表 21：可比公司相对估值.27 表 22：绝对估值核心假设表.28 表 23：现金流折现及估值表.28 表 24：敏感性分析表（单位：元）.28 表 25：绝对估值法结果汇总表（单位：元）.28 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报

19、告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）1 1、半导体零部件行业龙头企业，收入及利半导体零部件行业龙头企业，收入及利润持续增长润持续增长 1.11.1、制造工艺全球领先，产品获国际客户认可制造工艺全球领先，产品获国际客户认可 深耕半导体精密零部件，深耕半导体精密零部件，制造工艺全球领先制造工艺全球领先。公司于 2008 年在辽宁沈阳成立，2022 年于科创板上市，是国内半导体设备精密零部件的龙头企业，专注于金属材料零部件精密制造技术，主营产品包括工艺/结构零部件、模组产品、气体管路四大类产品，目前已具备精密机械加工、表面处理、焊接、组装以及检测等多种生产工艺和制造标准，产

20、品应用于半导体设备、泛半导体设备等领域，工艺完备性处于全球领先水平，是全球为数不多能够量产应用于 7nm 工艺制程半导体设备的精密零部件制造商。公司坚持自主研发，陆续突破先进制程。公司坚持自主研发，陆续突破先进制程。公司多次承担国家“02 重大专项”，包括“IC 设备关键零部件集成制造技术与加工平台”等，公司先后实现了 40nm以上、1428nm 制程、714nm 制程的半导体设备精密零部件的量产，实现了半导体设备部分精密零部件国产化的自主可控。图图 1 1：公司发展历：公司发展历程程 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 公司产品支撑高端设备制造。公司产品支撑高端设备制造。公司主要产

21、品分为工艺零部件、结构零部件、模组产品、气体管路四大类，应用于半导体光刻机、刻蚀机、薄膜沉积设备等。结构零部件是公司的核心产品，2022 年公司结构零部件收入为 5.0 亿元，占公司总体收入的 32.35%；其次是模组产品，2022 年收入为 4.1 亿元、占比 26.48%。表表 1 1：公司主要产品情况：公司主要产品情况 产品类产品类别别 主要产品主要产品 特点特点 20222022 年收入年收入 （亿元）（亿元）20222022 收入占比收入占比（%）2 2022022 年毛利率年毛利率（%）结构零部件 盖板、流量计底座 在半导体设备中一般起连接、支撑和冷却等作用，种类繁多，应用较为广泛

22、，一般不直接与晶圆接触或参与晶圆反应 5.00 32.35%32.73%工艺零部件 过渡腔、传输腔、反应腔、匀气盘 与晶圆直接接触或直接参与晶圆反应，技术要求最高、工艺制程复杂 4.08 26.41%35.65%模组产品 传输腔模组、反应腔模组、阀体模组、气柜 公司通过组装、测试等环节将公司生产的工艺零部件、结构零部件、气体管路产品和外购的电子标准件和机械标准件进行装配，形成实现部分半导体设备核心功能的模组产品。4.09 26.48%26.11%气体管路 气体管路 用于半导体设备中的特殊工艺气体传送，是连接气源到反应腔的传输管道。管路内壁直接接触的特殊工艺气体一般具有纯度高、腐蚀性强、易燃易爆

23、及毒性的特点。2.12 13.71%35.84%资料来源：富创精密招股说明书，公司公告，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 2 2：公司主要产品示意图：公司主要产品示意图 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 产品受国内外客户认可，国内市场产品受国内外客户认可，国内市场空间广阔。空间广阔。公司产品具备高精密、高洁净、高耐腐蚀、耐击穿电压的特点，产品性能受到国际客户的认可，目前已进入东京电子、HITACHI High-Tech 和 ASMI 等全球半导体设备龙头厂商的供应链体系。顺应半导体设备国产化趋

24、势，公司积极开拓本土市场，目前产品已进入包括北方华创、屹唐股份、中微公司、拓荆科技、华海清科、芯源微、中科信装备、凯世通等主流国产半导体设备厂商，实现了部分核心零部件国产化，解决了国内半导体供应链“卡脖子”的问题。1.21.2、实控人控制力稳定，核心技术人员资历深厚实控人控制力稳定，核心技术人员资历深厚 公司实际控制人控制力稳定。公司实际控制人控制力稳定。截至 2023 年 10 月 20 日，沈阳先进为公司第一大股东，持有公司 16.91%的股份；公司实际控制人为董事长兼总经理郑广文，直接和间接合计可控制公司 24.56%的股份表决权，比第二大股东宁波祥浦（持股16.17%）高出 8.39%

25、，因此董事长郑广文对公司生产经营、重大决策具有稳定的实际控制力。其他持有本公司 4%以上股份的股东包括上海国投、辽宁中德、辽宁科发。股权激励制度健全，公司利益股权激励制度健全，公司利益与核心管理人员、技术人员利益紧密绑定。与核心管理人员、技术人员利益紧密绑定。富创员工为公司员工持股平台，截至 2023 年 10 月 20 日持有公司 1.54%的股份，董事长郑广文持有宁波芯富 50.98%的股份，其他股份为公司其他董事、高级管理人员、核心技术人员等持有。图图 3 3：公司股权结构图（截至：公司股权结构图（截至 20232023 年年 1010 月月 2 20 0 日）日）郑郑广广文文沈沈阳阳先

26、先进进宁宁波波祥祥浦浦上上海海国国投投辽辽宁宁科科发发辽辽宁宁中中德德宁宁波波芯芯富富中中信信证证券券宿宿迁迁浑浑璞璞福福创创员员工工沈阳富创精密设备股份有限公司沈阳富创精密设备股份有限公司4.78%16.91%16.17%13.67%4.78%4.78%2.87%1.78%1.75%1.54%其其他他30.97%100%实际控制人实际控制人北北京京富富创创南南通通富富创创富富创创研研究究院院沈沈阳阳融融创创上上海海广广川川美美国国富富创创日日本本富富创创沈沈阳阳强强航航100%100%90.91%100%100%100%35%46%50.98%天天广广投投资资70%17.14%82.86%新

27、新加加坡坡富富创创100%资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）多家控股、参股子公司协同公司业务发展。多家控股、参股子公司协同公司业务发展。公司拥有沈阳融创、南通富创、富创研究院 3 家境内全资子公司，美国富创、日本富创、新加坡富创 3 家境外全资子公司和北京富创、上海广川、沈阳强航等多家境内控股或参股公司。其中，公司参股 35%的上海广川为国内研制设备机械手的领军企业之一，拥有多项半导体制造的相关发明专利。表表 2 2：公司控股子公司、参股公司业务协同发展：公司控股子公司、参股公司业务协同发展

28、 公司名称公司名称 类型类型 股权比例股权比例 业务及职能业务及职能 沈阳融创 全资子公司（境内）100%高端精密零部件的研发、生产和销售 北京富创 控股子公司（境内）90.91%半导体设备精密零部件的研发、生产和销售 南通富创 全资子公司（境内）100%半导体设备精密零部件的研发、生产和销售 富创研究院 全资子公司（境内）100%半导体设备精密零部件共性技术研发 沈阳强航 参股子公司（境内）27%高端精密零部件的研发、生产和销售 美国富创 全资子公司（境外）100%协助公司产品研发及北美客户业务沟通 日本富创 全资子公司（境外）100%协助公司产品研发及日本客户业务沟通 上海广川 参股公司（

29、境内）35%洁净室机械手及其他半导体领域自动化设备的研发、销售和维修 新加坡富创 全资子公司（境外）100%协助公司产品研发及海外客户拓展 资料来源：Wind，富创精密招股说明书，光大证券研究所 1.31.3、营收保持稳步增长营收保持稳步增长，研发费用逐年增加，研发费用逐年增加 营业收入增长迅速。营业收入增长迅速。公司 2019-2022 年营业收入分别为 2.53/4.81/8.43/15.44亿元，同比增长 12.63%/89.94%/75.21%/83.18%。2023Q1-Q3 公司实现营业收入 13.90 亿元，同比增长 37.28%，保持快速增长趋势。结构零部件为核心产品，模组产品

30、占比增长迅速。结构零部件为核心产品，模组产品占比增长迅速。公司主营业务可分为结构零部件、工艺零部件、模组产品和和气体管路四大板块，2022 年营收分别为5.00/4.08/4.09/2.12 亿元，营收占比分别为 32.35%/26.41%/26.48%/13.71%，其中结构零部件的营收占比 2018-2022 年间始终维持在 30%以上，是公司的核心产品。2023H1 公司结构零部件、工艺零部件、模组产品、气体管路营收分别为2.03/1.95/3.45/0.73亿元，营收占比分别为24.49%/23.52%/41.62%/8.81%，受公司产品模块化趋势影响，模组产品营收占比上升迅速。图图

31、 4 4：公司：公司 20Q1Q1-Q3Q3 营业收入及增速营业收入及增速 图图 5 5：公司：公司 20H H1 1 收入构成（亿元）收入构成（亿元）2.252.534.818.4315.4413.9012.63%89.94%75.21%83.18%37.28%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02468002120222023Q1-Q3营业收入(亿元)yoy（%，右轴）1.231.181.973.525.002.030.710.671.171.784.08

32、1.950.230.591.001.614.093.450.060.591.382.120.7302468002120222023H1气体管路模组产品工艺零部件结构零部件其他业务 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）受产品结构调整及扩产影响，盈利能力短期承压受产品结构调整及扩产影响，盈利能力短期承压。公司 2019-2022 年销售毛利率 分 别 为17.18%/31.58%/32.04%/32.68%；归 母 净

33、 利 润 分 别 为-0.33/0.94/1.26/2.46 亿元。2023Q1-Q3 公司销售毛利率为 27.09%，同比下降6.20pct；归母净利润为 1.32 亿元，同比下降 19.15%。由于公司毛利率相对较低的模组产品营收占比大幅上升，叠加公司南通、北京厂房产能达产节奏与行业景气度错配，公司盈利能力短期承压。长期来看随着行业景气度回暖，公司新厂房爬产到位形成规模效应，公司盈利能力有望得到修复。图图 6 6：公司：公司 20 3Q1Q1-Q3Q3 毛利率毛利率 图图 7 7：公司：公司 20Q1Q1-Q3Q3 归母净利润归母净

34、利润 33.24%17.18%31.58%32.04%32.68%27.09%0%5%10%15%20%25%30%35%2002120222023Q1-Q3毛利率（%）0.07-0.330.941.262.461.32-0.50.00.51.01.52.02.53.02002120222023Q1-Q3归母净利润（亿元）资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 研发投入逐年增加，工艺水平持续提升。研发投入逐年增加，工艺水平持续提升。作为技术密集型行业，公司长期高度重视核心技术、工艺的研发和创新。2019-2022 年公

35、司研发费用分别为 0.29/0.37/0.74/1.22 亿元，研发费用率分别为 11.37%/7.67%/8.80%/7.89%。随着芯片7nm 和更先进制程技术的成功应用及量产，公司也将持续进行研发投入，以满足晶圆制造对薄膜沉积、刻蚀设备更高的工艺要求。2023Q1-Q3 公司研发费用为 1.49 亿元，研发费用率为 10.73%，同比增长 2.95pct，主要系公司持续加大研发投入，研发人员、薪酬以及材料增加所致。图图 8 8：公司：公司 20Q1Q1-Q3Q3 研发费用及同比增速研发费用及同比增速 图图 9 9：公司：公司 20

36、3Q1Q1-Q3Q3 四项费率四项费率 0.290.290.370.741.221.49-0.13%28.21%100.91%64.22%89.25%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62002120222023Q1-Q3研发费用（亿元）yoy（%，右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002120222023Q1-Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券

37、研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）2 2、半导体零部件市场空间大，竞争格局较半导体零部件市场空间大，竞争格局较为分散为分散 2.12.1、半导体设备精密零部件行业是半导体设备行业的半导体设备精密零部件行业是半导体设备行业的支撑支撑 在“摩尔定律”时代，半导体行业技术遵循着每 18 个月就更新换代的定律，而技术的更新换代也必定伴随着半导体设备的升级。随着工艺制程的不断推进，半导体设备对精密零部件的高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压等特性也有了更高的要求。精密零部件制造难度大、技术含量高，是后“摩尔定律”时代制约工艺制程快速发展的主要因素，也是国内半导体设

38、备企业“卡脖子”的环节之一。因此精密零部件行业对于半导体芯片制造乃至整个现代电子信息产业的因此精密零部件行业对于半导体芯片制造乃至整个现代电子信息产业的发展都至关重要。发展都至关重要。图图 1010：半导体设备零部件相关产业链：半导体设备零部件相关产业链 图图 1111：半导体零部件相关行业市场规模：半导体零部件相关行业市场规模 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 2.22.2、半导体设备市场规模扩张，精密半导体设备市场规模扩张，精密零部件占比较高零部件占比较高 2.2.12.2.1、半导体设备市场未来可期半导体设备市场未来可期 半导体设

39、备市场规模持续扩张。半导体设备市场规模持续扩张。2015 年以来全球半导体设备市场规模逐步扩张，根据 SEMI 统计，全球半导体设备销售规模从 2010 年 395 亿美元增长到 2022年的 1074 亿美元，SEMI 预计到 2030 年全球半导体设备销售额将增长至 1,400亿美元。其中 2022 年中国大陆半导体设备的销售额达 283 亿美元，是全球半导体设备第一大市场。敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 1212：全球半导体设备销售额及增速：全球半导体设备销售额及增速 3954353693

40、5666455987400-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4001,6002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2030E销售额（亿美元）yoy 资料来源：SEMI 统计及预测，光大证券研究所 注：2030 年预测数据来源于 SEMI 2.2.22.2.2、前道设备为主，市场被外资寡头垄断前道设备为主，市场被外资寡头垄断 半导体设备市场以前道设备为主，长期被外资寡头垄断。半导体设备市场以前道设备为主，长期被外资寡头

41、垄断。半导体设备通常可分为前道工艺设备（晶圆制造）和后道工艺设备（封装、测试）两大类。根据 SEMI数据，2020 年以薄膜沉积设备、刻蚀设备、光刻设备为主的前道设备约占全球半导体设备市场规模的 62%，此环节具备较高价值。根据 VLSI Research 数据，2020 年全球半导体设备厂商市场集中度 CR5 高达 65.5%，均为外资企业，市场进入壁垒较高。图图 1313：2 2020020 年，三大前道设备约占全球半导体设备市场规模的年，三大前道设备约占全球半导体设备市场规模的6 62 2%图图 1414：20202020 年全球半导体设备厂商市场集中度年全球半导体设备厂商市场集中度 C

42、R5CR5 高达高达 65.5%65.5%17.7%16.7%12.9%12.3%5.9%34.5%应用材料阿斯麦拉姆研究东京电子科磊半导体其他 资料来源：SEMI，富创精密招股说明书，光大证券研究所 注：数据为销售额口径 资料来源：VLSIResearch，中商情报网，光大证券研究所 注：数据为销售额口径 2.32.3、半导体精密零部件市场规模尚可、竞争分散半导体精密零部件市场规模尚可、竞争分散 2.3.12.3.1、半导体精密零部件市场规模或达半导体精密零部件市场规模或达 4 40000 亿美元亿美元 在半导体设备的成本构成中，精密零在半导体设备的成本构成中，精密零部件的价值占比较高。部件

43、的价值占比较高。根据中微公司等国内外半导体设备厂商年报披露，设备成本构成中约 90%以上为精密零部件产品，考虑国际半导体设备公司毛利率一般在 40%-45%左右，从而全球精密零部件市场约为全球半导体设备市场规模的 50%-55%。根据 SEMI 披露的数据，2020 年全球半导体设备总销售额为 712 亿美元，由此可以推出精密零部件市场空间约为 350-400 亿美元，市场空间较大。半导体设备种类繁多，其中公司产品涉及的品类包括：机械类零部件（包括工艺及结构零部件）、机电一体类（包括非气柜模组的模组类产品）、气体/液体/敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 富创精密（富创精密（6884

44、09.SH688409.SH）真空系统类（对应气体管路和气柜模组产品）。可根据如下方法计算公司所涉及产品的市场规模：（1）根据公司自身产品价格和对应半导体设备使用自身产品数量估算主要产品占下游不同类型设备售价的比例区间。（2）根据下游客户披露的机械类、机电一体类、气体/液体/真空系统类零部件采购占比，考虑下游客户相应期间的毛利率和原材料占成本比例，利用采购占比*（1-毛利率）*原材料占成本比例的方法估算公司主要产品占各类设备售价的比例区间。（3）对前两步得到的售价比例区间进行整合，保守估计取区间中值得到公司主要产品占下游不同类型设备售价的比例。根据不同类型设备 2020 年公布的市场规模累加得

45、到公司主要产品的市场规模，测算可得 2020 年公司主要产品所覆盖的零部件市场规模约为 160 亿美元，约占半导体设备全球市场规模的 22.47%。假设各类零部件假设各类零部件成本成本占下游设备售价占下游设备售价的的比例不变比例不变（即保持（即保持 20202020 年年 22.47%22.47%的的占占比水平比水平不变不变），根据根据 SEMISEMI 统计及预测，统计及预测，20222022 年、年、20302030 年全球半导体设备市场年全球半导体设备市场规模分别规模分别 10741074 亿美元、亿美元、14001400 亿美元，亿美元，则则 20222022 年公司主要产品年公司主要

46、产品覆盖的覆盖的市场规模市场规模约为约为 241.3241.3 亿美元亿美元，20302030 年公司主要产品市场规模可达年公司主要产品市场规模可达 314.6314.6 亿美元亿美元。表表 3 3：20202020 年公司主要产品年公司主要产品全球全球市场规模市场规模 设备名称设备名称 20202020 年全球市场规模年全球市场规模（亿美元）（亿美元）工艺和结构零部件占工艺和结构零部件占比（比（%）模组产品占比（模组产品占比（%）气柜和气体管路占气柜和气体管路占比（比（%）主要产品全球市场规模主要产品全球市场规模（亿美元）（亿美元）薄膜沉积设备 172 14%11.5%9%59 刻蚀设备 1

47、37 19.5%8%12.5%55 光刻设备 134 7.5%-10 清洗设备 35 12%-4 涂胶显影设备 24 12%17.5%-7 化学机械抛光设备 16 19.5%12.5%-5 热处理设备 15 17.5%11.5%12.5%6 离子注入设备 14 12%5%2%3 去胶设备 5 17.5%11.5%12.5%2 其他前道设备、测试设备和封装设备等 160 5%-8 合计 712 11.8%5.6%5.0%160 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 2.3.22.3.2、业内企业错位竞争，公司位居国内龙头业内企业错位竞争，公司位居国内龙头 不同于寡头垄断的半导体设备市场，

48、精密零部件不同于寡头垄断的半导体设备市场，精密零部件行业格局较为均衡行业格局较为均衡。半导体设备本身结构复杂，对加工精度、一致性、稳定性要求较高，导致精密零部件制造工序繁琐，技术难度大，行业内多数企业只专注于个别生产工艺，或专注于特定精密零部件产品，行业相对分散。业内多数企业产品大多属于互补关系，在部分细分产品方面存在一定竞争。敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 1515：2 2020020 年，全球前十半导体零部件厂商市场集中度年，全球前十半导体零部件厂商市场集中度 C CR10R10 达达 5 50 0.2 2%，行

49、业相对分散行业相对分散 资料来源：VLSI Research，光大证券研究所 注：数据为销售额口径 表表 4 4：半导体零部件行业公司主营业务：半导体零部件行业公司主营业务 工艺零部件工艺零部件 结结构零部件构零部件 气体管路气体管路 模组产品模组产品 陶瓷陶瓷 硅硅 富创精密 江丰电子 靖江先锋 托伦斯 新莱应材 Compart System 神工股份 珂玛科技 资料来源：各公司官网，各公司公告，富创精密招股说明书，光大证券研究所 目前半导体精密零部件市场大多仍被美国以及日本企业占据，部分细分领域有国内厂商进入国际半导体设备厂商的供应链，但高端产品的国产化率仍较低。具体到公司产品所涉及的细分

50、领域：（1 1）机械类零部件（包括工艺及结构零部件）：机械类零部件（包括工艺及结构零部件）：公司专注于金属机械零部件，可以实现部分应用于 7nm 制程前道设备零部件的量产。在该领域公司技术水平可与国际零部件厂商相竞争，在国内处于领先水准。（2 2）机电一体类（包括非气柜模组的模组类产品）：机电一体类（包括非气柜模组的模组类产品）：该类产品种类繁多，功能差异较大，国内厂商供应的产品品类各有侧重。公司目前主要涉及腔体模组、刻蚀阀体模组等功能相对简单的模组产品，技术水平与京鼎精密等国际厂商相比尚有一定差距。此外，国内半导体设备厂商仍然以采购非模组零部件，自行组装为主，因而从事与公司可对标产品业务的国

51、内厂商较少。（3 3）气体气体/液体液体/真空系统类（对应气体管路和气柜模组产品）：真空系统类（对应气体管路和气柜模组产品）：该类产品种类繁多，功能各异，公司该类业务虽已进入国际半导体设备厂商，并可为国内厂商提供自主设计的气柜模组产品，但与超科林等国际同业相比，所应用设备的工艺制程和业务体量仍有一定差距。敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）表表 5 5：20212021 年半导体设备零部件品类市场情况年半导体设备零部件品类市场情况 分类分类 占半导占半导体设备体设备市场的市场的比例比例 国际主要企业国际主要企业 国内主要企业国

52、内主要企业 国产化率国产化率 技术突破难度技术突破难度 机械类 12%金属类：京鼎精密、Ferrortec 等；非金属类：Ferrotec、Hana、台湾新鹤、美国杜邦等 金属类：富创精密、靖江先锋、托伦斯、江丰电子（少量产品）等；非金属类：菲利华（石英零部件）、神工股份（硅部件）等 品类繁多，国内已出现公司等进入国际半导体设备厂商的供应商，整体国产化率相对较高，但高端产品国产化率较低 作为应用最广，市场份额最大的零部件类别，具体品类繁多，主要产品技术已实现突破和国产替代，应用于高制程设备的产品技术突破难度仍较高 电气类 6%Advanced Energy、MKS 等 英杰电气、北方华创（旗下

53、的北广科技）等 对于核心模块（射频电源等），国内企业尚未进入国际半导体设备厂商，少量应用于国内半导体设备厂商，主要应用于光伏、LED 等泛半导体设备，国产化率低，高端产品尚未国产化 设备中作为控制工艺制程的核心部件，技术突破难度较高 机电一体类 8%京鼎精密、Brooks Automation、Rorze、ASML（自产双工机台和浸液系统）等 富创精密、华卓精科（双工机台）、新松机器人（机械手）、京仪自动化（温控系统）等 品类较为繁多，国内已出现公司等进入国际半导体设备厂商的供应商，大多品类国内厂商主要供应国内半导体设备厂商，整体国产化率不高，功能复杂的高端产品未国产化 品类繁多，部分产品已实

54、现技术突破，但产品稳定性和一致性与国外有差距，技术难度适中 气体/液体/真空系统类 9%超科林、Edwards、Ebara、MKS 等 富创精密、万业企业（收购的CompartSystem）、新莱应材、沈阳科仪、北京中科仪等 品类较为繁多，少数企业通过自研或收购部分产品已进入国际半导体设备厂商，整体国产化率处于中等水平，大部分品类的高端产品未国产化 品类繁多，部分产品已实现技术突破，但产品稳定性和一致性与国外有差距，技术难度适中 仪器仪表类 1%MKS、Horiba 等 北方华创（旗下的七星流量计）、万业企业（收购的CompartSystem）等 国内企业通过收购进入国际半导体设备厂商，国内企

55、业自研产品仅少量用于国内半导体设备厂商，由于产品成本占比较低，国内企业主要以采购进口产品为主，国产化率低，高端产品尚未国产化 对测量的精准度要求极高，国产化率低，技术突破难度较高 光学类 8%Zeiss、Cymer、ASML 北京国望光学科技有限公司、长春国科精密光学技术有限公司等 国内企业尚未进入国际半导体设备厂商，已少量应用于国内光刻设备，国产化率较低，高端产品尚未国产化 对光学性能要求极高，鉴于光刻设备国际市场高度垄断，高端产品一家独大，国内光刻设备尚在发展，相应配套光学零部件国产化率低，技术突破难度较高 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 注：市场份额比例为销售额口径 公司营

56、收相较国际龙头仍有一定差距，相较国内同行处于龙头地位。公司营收相较国际龙头仍有一定差距，相较国内同行处于龙头地位。公司 2022年营收超 15 亿人民币，但相较半导体精密零部件行业龙头企业 MKS 的 245 亿元，仍存在很大的差距。相较业务性质类似的国际公司 ICHOR 与 Fettotec 的销售规模，公司也有 5 倍左右的差距。但相较于国内同行，公司的营收规模处于龙头地位。因此在半导体精密零部件行业国产替代趋势不断发展的背景下，公司作为国内龙头未来的市场空间十分广阔。敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 1616：2

57、0222022 年国内外半导体零部件企业收入（亿元）年国内外半导体零部件企业收入（亿元）244.64163.7691.8988.2915.447.116.983.580.270500300MKSUCTTFerrotecICHOR富创精密 新莱应材中科仪江丰电子 神工股份 资料来源：各公司公告，iFinD，光大证券研究所 注：新莱应材、江丰电子、神工股份仅取公司半导体零部件相关收入 2.42.4、高精化及国产化趋势推动市场空间进一步扩大高精化及国产化趋势推动市场空间进一步扩大 随着半导体工艺制程不断发展，对半导体精密零部件的要求也在不断提高，未来半导体精密零部件行业的发展存

58、在以下几个大的趋势：（1 1）国产化：）国产化：目前国内半导体设备所使用的半导体精密零部件国产化率仍处于较低水平，随着国内半导体零部件产品在品类覆盖率与产品性能上的不断提升，叠加上游半导体设备公司出于对供应链安全的考虑以及国产产品自身的成本优势，未来国内半导体设备精密零部件的国产化率将不断提升。（2 2）模块化：）模块化：半导体设备厂商出于降低成本和提升效率的目的，对标准化、模块化、流程化会提出更高要求，会简化零部件供应链，能提供多种工艺、多品类产品的制造商会更有竞争力。同时，模组产品优化了半导体设备的生产流程和交付周期，未来半导体设备厂商对模组产品的需求会进一步提升。（3 3）高精化：）高精

59、化：随着晶圆制造向 7 纳米以及更先进的制程工艺发展，半导体设备的工艺规格越来越高，零部件的制造精密度、洁净度要求将越来越高，对相应工艺技术要求也将随之提升。（4 4）智能化：）智能化：半导体设备精密零部件制造商的生产会更趋智能化、柔性化，不断提高生产效率，降低对人工经验的依赖。例如可通过智能化软件自动识别客户提供的零部件图纸，自动生成加工工艺。相较传统识图方法，智能化识图方法在准确性、效率上均有较大优势。表表 6 6：2022021Q1Q1 1，半导体设备主要零部件自给率尚低，半导体设备主要零部件自给率尚低 主要零部件主要零部件 自给率自给率 石英(Quartz)10%边缘环(Edge ri

60、ng)10%反应腔喷淋头(Shower head)10%泵(Pump)5%10%陶瓷件(Ceramic)5%10%射频发生器(RF generator)1%5%机械手(Robot)1%5%气体流量计(MFC)1%5%阀门（Valve）1%用来监控反应腔体压力的测量仪器(Gauge)1%O 形密封圈（O-ring）1%资料来源：芯谋研究，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 1717：公司可通过智能化软件自动生成零部件加工工艺公司可通过智能化软件自动生成零部件加工工艺 资料来源：富创精密 2023 无锡半导体

61、设备年会展示材料，光大证券研究所 3 3、三大核心技术国际领先，四大产品线获三大核心技术国际领先，四大产品线获国际客户认可国际客户认可 3.13.1、主要产品打破美日垄断，主要产品打破美日垄断，7nm7nm 工艺制程国际领先工艺制程国际领先 公司是全球为数不多的能够量产应用于公司是全球为数不多的能够量产应用于 7 7 纳米纳米工艺制程半导体设备的精密零部工艺制程半导体设备的精密零部件制造商。件制造商。公司产品具体包括工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类。产品主要应用于半导体设备领域，覆盖集成电路制造中刻蚀、薄膜沉积、光刻及涂胶显影、化学机械抛光、离子注入等核心环节设备，部分产品已应

62、用于7 纳米制程的前道设备中。（1）工艺零部件：工艺零部件是半导体设备中晶圆制备工艺的关键零部件，主要应用于刻蚀设备、薄膜沉积设备，也少量应用于离子注入设备和高温扩散设备等。公司代表性工艺零部件包括腔体（按使用功能分为过渡腔、传输腔和反应腔）、内衬和匀气盘。表表 7 7：公司代表性工艺零部件产品介绍：公司代表性工艺零部件产品介绍 代表性产品代表性产品 图示图示 主要应用设备主要应用设备 产品主要作用和性能要求产品主要作用和性能要求 过渡腔 刻蚀设备、薄膜沉积设备，公司产品已应用于 7 纳米制程半导体设备 过渡腔是设备中晶圆真空环境入口。过渡腔需要保证真空度、密封性以及晶圆经过不能发生污染。传输

63、腔 刻蚀设备、薄膜沉积设备，公司产品已应用于 7 纳米制程半导体设备 传输腔是晶圆在过渡腔和反应腔之间进行转移的中间平台。需要保证密封性、真空度、洁净度和耐腐蚀性，以延长其使用寿命并保证晶圆流转环境不受污染。敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）代表性产品代表性产品 图示图示 主要应用设备主要应用设备 产品主要作用和性能要求产品主要作用和性能要求 反应腔 刻蚀设备、薄膜沉积设备，公司产品已应用于 7 纳米制程半导体设备 反应腔是晶圆加工和生产的工作空间。需要保证一定的洁净度、耐腐蚀及耐击穿电压性能。内衬 刻蚀设备，公司产品已应用

64、于 7 纳米制程半导体设备 内衬是反应腔体内的核心零件，通过内衬表面的高致密涂层可以保护反应腔体表面，延长反应腔寿命，降低设备的维护时间。内衬对洁净度、耐腐蚀度要求较反应腔更高，且需定期更换同时，部分内衬产品需要公司的焊接技术保证焊道无气孔、无裂痕，以保证阳极氧化后的耐腐蚀性要求。匀气盘 刻蚀设备、薄膜沉积设备，公司产品已应用于 7 纳米制程半导体设备 特种工艺气体通过匀气盘上的小孔后均匀沉积在晶圆表面，保证晶圆表面膜层的均匀性和一致性。匀气盘零件上孔径一致性及零件高洁净度有严苛要求，同时需定期更换。资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 工艺零部件由于需要在半导体设备中与晶圆直接接触或

65、直接参与晶圆反应，因此对其精密度、洁净度、耐腐蚀性等性能有较高要求。目前公司主要工艺零部件产目前公司主要工艺零部件产品已通过国际主流客户认证，部分产品应用于品已通过国际主流客户认证，部分产品应用于 7 7 纳米制程半导体设备，性能可纳米制程半导体设备，性能可与国际零部件厂商相竞争，是国内唯一一家通过国际主流客户认证的半导体零部与国际零部件厂商相竞争，是国内唯一一家通过国际主流客户认证的半导体零部件厂商。件厂商。表表 8 8：公司主要工艺零部件：公司主要工艺零部件产品性能指标产品性能指标 主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要

66、供应商公司外的其他主要供应商 过渡腔 耐腐蚀性 产品可实现酸性盐雾环境中几十天膜层不发生腐蚀 一致 通过主流国际客户认证还包括少量美国厂商、台湾地区京鼎精密等，除公司外尚无内资企业 密封性 氦测漏率（即标准大气压下，每秒钟侧漏氦气量）达到极低水平 优于 洁净度 在百级洁净室进行高洁净度化学清洗、包装，产品可达到紫外线检测下表面无可视荧光粒子 一致 传输腔 耐腐蚀性 同过渡腔 一致 通过主流国际客户认证还包括少量美国厂商、台湾地区京鼎精密等，除公司外尚无内资企业 密封性 同过渡腔 优于 洁净度 同过渡腔 一致 真空度 可达极低的 torr 数值（真空状态下，气体稀薄程度通常用气体的压力值来表示，

67、压力值越小则表示气体越稀薄，真空度越高，torr 为气体压强单位）优于 反应腔 耐腐蚀性 阳极膜层在盐酸中浸泡数小时不产生任何气泡 优于 通过主流国际客户认证还包括少量美国厂商、台湾地区京鼎精密等，除公司外尚无内资企业 密封性 同过渡腔 优于 洁净度 同过渡腔 一致 真空度 同传输腔 优于 耐击穿电压 每 0.001 英寸膜厚的耐击穿电压达到较高水平 优于 内衬 耐腐蚀性 阳极膜层在盐酸中浸泡数小时不产生任何气泡 优于 通过主流国际客户认证还包括少量美国厂商、韩国 Iones、日本 Tocalo 等，其中韩国 Iones和日本 Tocalo 采购公司内衬后进行涂层加工后再销售给主流国际客户，除

68、公司外尚无内资企业 致密性 孔隙率（多孔物体的孔隙体积和总体积之比）达到较低水平 优于 洁净度 LPC 液态粒子检测（在标准体积的溶液里检测出的大于0.2 微米的粒子数量需要低于一定数量）和 ICP金属元素检测（每平方厘米允许含有的不同金属原子需要低于一定数量）优于 耐击穿电压 每 0.001 英寸膜厚的耐击穿电压需达到较高水平，该指标内衬低于反应腔 优于 匀气盘 洁净度 LPC 液态粒子检测（在标准体积的溶液里检测出的大于0.2 微米的粒子数量需要低于一定数量）和 ICP优于 通过主流国际客户认证的还包括少量新加坡厂商、台湾地区京 敬请参阅最后一页特别声明-18-证券研究报告 富创精密（富创

69、精密（688409.SH688409.SH）主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 金属元素检测（每平方厘米允许含有的不同金属原子需要低于一定数量）鼎精密等，除公司外尚无内资企业 微孔加工 加工最小孔径为 0.3 毫米，孔口无毛刺，微孔孔径尺寸公差可控制在几微米内，孔径一致性标准差值可控制在几微米内 优于 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所（2）结构零部件：结构零部件应用于半导体设备、面板及光伏等泛半导体设备和其他领域中，一般起连接、支撑和冷却等作用。公司的结构零部件种类繁多，不同产品差

70、异较大。表表 9 9：公司代表性结构零部件产品介绍：公司代表性结构零部件产品介绍 代表性产品代表性产品 图示图示 主要应用设备主要应用设备 产品主要作用和性能要求产品主要作用和性能要求 托盘轴 化学机械抛光设备 在不断研磨晶圆过程中，托盘轴需始终保持抛光平台高水平的平整度，保证研磨效率。托盘轴对平面度和平行度有较高要求。铸钢平台 化学机械抛光设备 铸钢平台是机械抛光设备的安装平台，长宽通常 1 米以上。铸钢平台对平面度、平行度、光滑度有较高的要求 流量计底座 刻蚀设备、薄膜沉积设备 流量计底座是承载测定特种工艺气体传输流量的底盘装置。流量计对特种气体的质量流量进行精密测量和控制，对流量计底座各

71、通道内的洁净度、耐腐蚀性、表面粗糙度、小孔精度、密封性能要求极高。定子冷却套 化学机械抛光设备 定子冷却套是化学机械抛光设备的内部冷却装置，用于密封内部冷却液体，其尺寸薄、精度要求高、变形量要求较为严苛。冷却板 制造显示面板的薄膜沉积设备、涂胶显影设备 冷却板是制造显示面板的薄膜沉积设备的内部冷却装置，产品多为 2 米尺寸的铝合金薄板，用于反应腔体上盖的冷却。为确保冷却效果均匀，需要冷却板具备较高的平面度。资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 结构零部件对机械加工的精度（主要是平面度、平行度和表面粗糙度等）要求较高。公司的结构零部件产品目前已通过国际主流客户认证，产品性能可与国际零部件

72、厂商相竞争。目前部分国内厂商同样能为主流国内客户提供定制目前部分国内厂商同样能为主流国内客户提供定制化结构零部化结构零部件，但通过主流国际客户、国际知名流量计制造商认证的国内半导体零部件厂商件，但通过主流国际客户、国际知名流量计制造商认证的国内半导体零部件厂商仅公司一家。仅公司一家。表表 1010：公司主要结构零部件产品性能指标：公司主要结构零部件产品性能指标 主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 托盘轴 平面度 形位公差精度（零件位置的精度差值）小于几十微米 优于（主流国内客户）除大陆以外地区

73、可比公司外，靖江先锋、托伦斯等境内厂商同样能为主流国内客户提供部分结构零部件，具体产品类别与公司存在一定差异 平行度 形位公差精度小于几十微米 优于（主流国内客户）尺寸公差精度 尺寸公差精度（零件大小的精度差值）小于几十微米 一致（主流国内客户）铸钢平台 平面度 形位公差精度小于几十微米，需要特殊喷涂工艺 一致（主流国内客户）平行度 形位公差精度小于几十微米，需要特殊喷涂工艺 一致（主流国内客户）定子冷却套 尺寸公差精度 尺寸公差精度小于几十微米 优于（主流国内客户）敬请参阅最后一页特别声明-19-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）主要产品主要产品 指标指

74、标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 流量计底座 表面粗糙度 超高光洁度斜孔加工，确保表面粗糙度小于 Ra零点几微米 一致 通过国际知名流量计制造商认证的还有少量日资企业，除公司外尚无内资企业 耐腐蚀性 铬铁比（Cr/Fe）和氧化铬氧化铁比（CrO/FeO）高于一定比例（指标越高，耐腐蚀性越强）优于（国际知名流量计制造商）密封性 密封面表面粗糙度小于 Ra 零点零几微米，硬度大于一定维氏硬度 优于 冷却板 平整度 尺寸公差精度小于几十微米 优于 通过主流国际客户认证的还包括少量台湾地区和韩国相关厂商，除公司外尚无内资企

75、业 洁净度 NaCl 当量（每平方厘米氯化钠的含量）达到较低水平 优于 耐电压性 可承受一定数值的压力值 优于 密封性 在一定压力下进行气体密封性测试，保证一定时间内无泄漏 优于 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所（3）模组产品：工艺零部件、结构零部件等自制零部件与外购的电子标准件和机械标准件等经过组装、测试等环节，可以制成具有特定功能的模组产品，主要应用于半导体设备。公司模组产品主要有离子注入机模组、传输腔模组、过渡腔模组、刻蚀阀体模组、气柜模组。表表 1111：公司代表性模组产品介绍：公司代表性模组产品介绍 代表性产品代表性产品 图示图示 主要应用设备主要应用设备 产品主要作用和

76、性能要求产品主要作用和性能要求 离子注入机模组 离子注入设备 离子注入机模组承载离子注入技术。公司离子注入机模组综合性能需满足客户对于产品洁净度、真空度、耐腐蚀性及耐击穿电压等要求。传输腔模组 刻蚀设备、薄膜沉积设备 传输腔模组核心作用同传输腔，产品制造及功能检测需模拟实际使用场景，使组装后的产品满足客户要求。过渡腔模组 刻蚀设备、薄膜沉积设备 过渡腔模组核心作用同过渡腔，产品制造及功能检测需模拟实际使用场景，使组装后的产品满足客户要求。刻蚀阀体模组 刻蚀设备 刻蚀阀体模组是控制反应腔压力平衡的装置，阀体与反应腔体相连，通过阀门的开关来调整反应腔体的压力，确保反应环境的压力参数满足客户要求。公

77、司刻蚀阀体模组需要保证一定的机械精度、洁净度、真空度以及耐用性。气柜模组 刻蚀设备、薄膜沉积设备、离子注入设备 气柜模组是特种工艺气体输送控制装置。气柜模组需要实现对工艺气体的流量、压力、浓度、混配比及反应时间等方面的精准控制并确保洁净度、耐腐蚀性及安全性。资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 模组产品不仅需满足自制零部件的技术要求，还需满足组装后产品定制化要求。公司主要产品均达到或优于主流国际客户标准，少量国内客户定制产品优于主流国内客户标准。目前有目前有少量国内厂商同样能为主流国内客户提供定制化模组产少量国内厂商同样能为主流国内客户提供定制化模组产品，但通过主流国际客户认证的国内厂

78、商仅公司一家。品，但通过主流国际客户认证的国内厂商仅公司一家。表表 1212：公司主要模组产品性能指标：公司主要模组产品性能指标 主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 离子注入机模组 密封性 氦测漏率达到极低水平 优于（主流国内客户）少量境内厂商同样能为主流国内客户提供该产品，具体产品类别与公司存在一定差异 传输腔模组 密封性 氦测漏率达到极低水平 优于 通过主流国际客户认证还有台湾地区的京鼎精密等，除公司外尚无内资企业 敬请参阅最后一页特别声明-20-证券研究报告 富创精密（富创精密（6884

79、09.SH688409.SH）主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 过渡腔模组 密封性 氦测漏率达到极低水平 优于 通过主流国际客户认证还有少量美国供应商，除公司外尚无内资企业 阀体模组 密封性 氦测漏率达到极低水平 优于 通过主流国际客户认证还有少量瑞士厂商、台湾地区京鼎精密等，除公司外尚无内资企业 气柜模组 精准控制 气体流量精度可控制在满量程的几%以下 优于 通过主流国际客户认证的还包括美国超科林等少量美国厂商和日本厂商等，除公司外尚无内资企业 密封性 氦测漏率达到极低水平 一致 安全性

80、确保气柜在最坏模式下，所有可燃气体泄漏量小于着火极限的一定比例,所有有毒气体泄漏量小于最低最高允许浓度的一定比例 一致 洁净度 大于零点几微米的颗粒数量每立方英尺小于几个，高端制程产品无颗粒 一致 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所（4）气体管路：气体管路产品主要应用于半导体设备中的特殊工艺气体传送，是连接气源到反应腔的传输管道，公司生产的气体管路主要应用于刻蚀设备、薄膜沉积设备、离子注入设备等。表表 1313：公司气体管路产品介绍：公司气体管路产品介绍 代表性产品代表性产品 图示图示 主要应用设备主要应用设备 产品主要作用和性能要求产品主要作用和性能要求 气体管路 刻蚀设备、薄膜沉

81、积设备、离子注入设备等 气体管路是连接气源到反应腔的传输管道。由于晶圆加工过程中的气体具有纯度高、腐蚀性强、易燃易爆及毒性的特点，因此对管路的密封性、洁净度及耐腐蚀能力有较高要求。资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 由于晶圆加工过程中的气体具有纯度高、腐蚀性强、易燃易爆及毒性的特点，因此气体管路对密封性、洁净度及耐腐蚀能力有较高要求。公司气体管路产品指标公司气体管路产品指标均达到或优于主流国际客户标准，也是国内唯一一家通过国际主流客户认证的半均达到或优于主流国际客户标准，也是国内唯一一家通过国际主流客户认证的半导体零部件厂商。导体零部件厂商。表表 1414：公司气体管路产品性能指标：

82、公司气体管路产品性能指标 主要产品主要产品 指标指标 公司标准公司标准 公司与主流客户指标对比公司与主流客户指标对比 公司外的其他主要供应商公司外的其他主要供应商 气体管路 洁净度 大于零点几微米的颗粒数量每立方英尺小于几个，高端制程产品无颗粒，气体管路相对气柜模组洁净度要求更高 优于 通过主流国际客户认证的还包括美国超科林等少量美国厂商和日本厂商等，除公司外尚无内资企业 密封性 氦测漏率达到极低水平 优于 耐腐蚀性 临界点蚀温度高于某一温度值 一致 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 3.23.2、三大核心技术完全自主研发三大核心技术完全自主研发 公公司的核心技术主要包括精密机械制

83、造、表面处理特种工艺或焊接工序。司的核心技术主要包括精密机械制造、表面处理特种工艺或焊接工序。上述三大核心技术均由公司自主研发，且受数十项专利保护，广泛运用于公司的工艺零部件、结构零部件和气体管路产品。此外公司的模组产品均包含公司自制的精密零部件产品，相应自制件已与外购机械标准件和电子标准件充分结合，构成模组产品中核心功能的实现部分。部分模组产品由公司自主设计或参与设计，充分体现了公司对于半导体设备的深刻理解和工艺集成能力。敬请参阅最后一页特别声明-21-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）表表 1515：公司主要产品所涉及的核心技术：公司主要产品所涉及的核

84、心技术 产品分类 主要产品 精密机械制造技术 表面处理特种工艺技术 焊接技术 高精密多工位复杂型面制造技术 高精密微孔制造技术 不锈钢超高光洁度制造技术 耐腐蚀阳极氧化技术 高洁净度精密清洗技术 高性能化学镀镍技术 等离子喷涂氧化钇涂层技术 电子束焊接技术 激光焊接技术 超洁净管路焊接技术 工艺零部件 过渡腔 传输腔 反应腔 内衬 匀气盘 结构零部件 托盘轴 铸钢平台 流量计底座 定子冷却套 冷却板 模组产品 离子注入机模组 传输腔模组 过渡腔模组 阀体模组 气柜模组 气体管路 气体管路 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 国家级项目经验丰富国家级项目经验丰富，7nm7nm 工艺制程

85、全球领先。工艺制程全球领先。基于多年金属零部件精密制造技术与人才储备，公司于 2011 年、2014 年相继牵头承担了国家“02 重大专项”之“IC 设备关键零部件集成制造技术与加工平台”项目、“基于焊接和表面涂覆技术的大型铝件制造技术开发”项目，均顺利通过验收。公司拥有多次国家项目经历，积累了丰厚的专业技术，攻克了零部件精密制造的特种工艺，实现了半导体设备部分精密零部件国产化的自主可控。目前，公司是全球为数不多的实现7nm 工艺制程半导体零部件量产的公司。表表 1616：公：公司司 7nm7nm 制程产品应用设备及主要客户制程产品应用设备及主要客户 工艺工艺流程流程 高温扩散高温扩散 光刻及

86、相关的涂胶光刻及相关的涂胶显影显影 刻蚀刻蚀 离子注入离子注入 薄膜沉积薄膜沉积 化学机械抛光化学机械抛光 应用公司产品的前道设备 立式扩散炉 光刻机、涂胶显影设备 硅刻蚀设备、介质刻蚀设备、金属刻蚀设备 大束流、中束流和高能离子注入设备 PVD、CVD、ALD 设备 CMP 设备 设备图例 对应公司主要产品品类和代表性产品 工艺零部件（腔体）、结构零部件（基板等多种产品）结构零部件（基板、冷却板等多种产品）工艺零部件（腔体、内衬、匀气盘）、结构零部件（流量计底座、铰链底座、盖板、基座等多种产品）、模组产品（腔体模组、刻蚀阀体模组和气柜模组）、气体管路 工艺零部件（腔体）、模组产品（离子注入机

87、模组、气柜模组）、气体管路 工艺零部件（腔体、匀气盘）、结构零部件（流量计底座、铰链底座、支架等多种产品）、模组产品（腔体模组、气柜模组）、气体管路 结构零部件（托盘轴、铸钢平台、定子冷却套等多种产品）代表性境外客户 客户 A 暂无 客户 A、HITACHIHigh-Tech 客户 A 客户 A、ASMI 客户 A 敬请参阅最后一页特别声明-22-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）工艺工艺流程流程 高温扩散高温扩散 光刻及相关的涂胶光刻及相关的涂胶显影显影 刻蚀刻蚀 离子注入离子注入 薄膜沉积薄膜沉积 化学机械抛光化学机械抛光 代表性境内客户 北方华创 上

88、海微电子、芯源微 北方华创、中微公司 中科信装备、凯世通 北方华创、拓荆科技 华海清科 应用最高制程水平 7 纳米 96 纳米（光刻机）/28纳米（涂胶显影设备）7 纳米 28 纳米 7 纳米 14 纳米 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 3.33.3、深度绑定国际客户深度绑定国际客户 A A，国内客户端逐渐放量，国内客户端逐渐放量 关键工艺领先，国际客户认可。关键工艺领先，国际客户认可。公司凭借在精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装等关键制造工艺上领先能力，获得了众多国际客户的认可。其中公司累计通过客户 A 的 39 项大类特种工艺认证，在客户 A 的半导体设备精密零部件供

89、应商中位居前列。2021 年客户 A 的收入贡献占公司当期营业收入的 56%，稳居公司第一大客户。由于 A 客户所选用的精密零部件要求极为苛刻，因此合作关系一经确定，双方往往长期深度绑定。受益于半导体设备国产替代趋势，国内产品在国内客户端逐渐放量。其中北方华创 2019-2021 年收入贡献分别为5.5%/10.5%/19.1%，呈明显上升趋势。表表 1717：公司：公司 20 年主要客户收入贡献年主要客户收入贡献 时间 序号 客户名称 主要产品类型 销售收入（万元）占当期营业收入比例 2021年 1 客户 A 工艺零部件、结构零部件、气体管路、模组产品 47,1

90、86.63 55.97%2 北方华创 工艺零部件、结构零部件、气体管管路、模组产品 16,109.10 19.11%3 华海清科 结构零部件、模组产品、气体管路 4,614.64 5.47%4 客户 C 结构零部件、模组产品、气体管路 2,776.33 3.29%5 拓荆科技 工艺零部件、结构零部件、气体管路 2,018.13 2.39%合计 72,704.84 86.23%2020年 1 客户 A 工艺零部件、结构零部件、气体管路、模组产品 31,871.05 66.23%2 北方华创 工艺零部件、结构零部件、气体管路、模组产品 5,071.00 10.54%3 TOCALO 工艺零部件、结

91、构零部件 3,346.31 6.95%4 客户 B 工艺零部件、结构零部件 878.24 1.83%5 拓荆科技 工艺零部件、结构零部件、气体管路 819.21 1.70%合计 41,985.81 87.25%2019年 1 客户 A 工艺零部件、结构零部件、气体管路、模组产品 17,483.93 69.01%2 VAT 工艺零部件、结构零部件 1,676.58 6.62%3 北方华创 工艺零部件、结构零部件、气体管路、模组产品 1,393.16 5.50%4 TOCALO 工艺零部件、结构零部件 921.42 3.64%5 帆宣科技 结构零部件、气体管路 654.89 2.58%合计 22,

92、129.98 87.35%资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 注：2022 年未披露前五大客户 国内半导体设备进口替代需求旺盛，国内客户端逐渐放量。国内半导体设备进口替代需求旺盛，国内客户端逐渐放量。受益于国内半导体市场需求增长，零部件国产化需求拉动，2022 年公司大陆地区销售收入规模成倍增长，占比持续提升，2022 年国内收入占比 54.61%，首次超过 50%。以拓荆科技为例，公司与拓荆科技地理位置较近、沟通和物流方便，公司作为拓荆科技工艺及结构零部件的主要供应商，持续受益于拓荆科技自身订单和收入的高速增长，2021 年公司对拓荆科技的销售额增幅超过 100%。敬请参阅最后一页

93、特别声明-23-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 1818：公司内销占比逐年提升：公司内销占比逐年提升 0.30.41.13.38.31.92.13.75.06.914%15%22%39%55%0%10%20%30%40%50%60%0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 200212022中国大陆（亿元）国外（亿元）内销占比 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 3.43.4、产品供不应求，产能有待进一步释放产品供不应求，产能有待进一步释放 高景气赛道，订单充沛。高景气赛道，订单充沛。受益于行业市场规模的不断上升以及半

94、导体零部件国产化进程的持续推进，公司在手订单金额大幅增长。截至 2022 年 1 月 31 日，公司在手订单合计 4.22 亿元，同比增长 155%。图图 1919：公司主要产品订单情况：公司主要产品订单情况 4,6177,5723,0341,3539,2819,31414,9558,63602,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000工艺零部件结构零部件模组气体管路截至2021年1月31日订单金额（万元）截至2022年1月31日订单金额（万元）资料来源：富创精密关于第一轮审核问询函回复，光大证券研究所 产能利用率逐年上升，核心产品接近满产。产能利用

95、率逐年上升，核心产品接近满产。公司目前产能主要集中于沈阳原厂房，其中工艺及结构零部件 2021 年理论产能约为 97.2 万小时，气体管路产品 2021年产能约为 18 万件。随着行业景气度的不断上升，公司产能利用率提升迅速，2019-2021 年公司工艺及结构零部件产能利用率分别为 62.7%/81.2%/90.2%，气体管路产品产能利用率分别为 4.6%/23.3%/63.2%，公司工艺及结构零部件产品产能利用率不断提升。敬请参阅最后一页特别声明-24-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）图图 2020：公司：公司 20 年

96、工艺及结构零部件产能利用率年工艺及结构零部件产能利用率 图图 2121：公司：公司 20 年气体管路产品产能利用率年气体管路产品产能利用率 47.8758.6597.230.0247.6387.6562.70%81.21%90.17%0%20%40%60%80%100%0204060801001202019年2020年2021年理论产能（万小时）实际生产工时（万小时）产能利用率 144,000180,000180,0006,55441,971113,7214.55%23.32%63.18%0%10%20%30%40%50%60%70%050,000100,0001

97、50,000200,0002019年2020年2021年理论产能（件）实际产件（件）产能利用率 资料来源：富创精密关于第一轮审核问询函回复，光大证券研究所 注：2022 年相关数据未披露 资料来源：富创精密关于第一轮审核问询函回复，光大证券研究所 注：2022 年相关数据未披露 产品供不应求，产能有待进一步释放。产品供不应求，产能有待进一步释放。为保证公司订单按时交付，公司将在南通、沈阳、北京建设新厂房，并对沈阳老厂房进行扩产升级，预计未来公司工艺及结构零部件将新增产能约 110 万小时，气体管路新增产能约 60 万件。南通厂目前处于导入设备、调试阶段，预计于 2025 年实现完全达产，年产能

98、规划 20 亿元；北京厂预计 2027 年达产，年产能规划 20 亿元。随着公司产能的进一步增加，预计未来公司的盈利空间将得到进一步的释放。表表 1818：截至：截至 20212021 年末公司产能与募投项目建成后的新增产能情况年末公司产能与募投项目建成后的新增产能情况 项目 产品类别 瓶颈工序 核心设备 核心设备数量（台）核心设备原值（万元）产能 截至 2021年末产能 工艺及结构零部件 精密机械加工 五轴加工中心、卧式加工中心、立式加工中心等 130 33,287.69 97.20 万小时 气体管路 超洁净焊接 焊机设备 6 111.30 18 万件 新增产能 工艺及结构零部件 精密机械加

99、工 五轴加工中心、卧式加工中心、立式加工中心等 133 34,076.00 约 110 万小时 气体管路 超洁净焊接 焊机设备 20 570.00 60 万件 钣金 精密焊接 氩弧焊机、气保焊机、焊接机械手等 30 台氩弧焊机、20 台气保焊机、2台焊接机械手 500.00 约 32 万小时 资料来源：富创精密招股说明书，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明-25-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）4 4、盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 富创精密是大陆半导体设备精密零部件龙头公司，具备多种制造工艺，工艺完备性高，是行业内的多品类产品提供商之一，同

100、时产品性能受海内外设备龙头认可。半导体设备精密零部件是半导体设备制造环节中难度较大、技术含量较高的环节之一，也是国内半导体设备企业“卡脖子”的环节之一。伴随着国内半导体晶圆厂的大幅扩产和半导体设备国产化的进程加快，国内半导体设备精密零部件的国产化率将不断提升，随着公司新建产能释放，公司有望充分受益国产替代机遇，同时享受全球半导体产业发展红利，公司成长性较好。4.14.1、关键假设及盈利预测关键假设及盈利预测 工艺零部件：工艺零部件：公司工艺零部件收入占比持续提升，是公司成长较快的业务之一。受益于半导体行业市场规模不断扩张与半导体零部件国产替代加速，2022 年公司工艺零部件收入为 4.1 亿元

101、，同比增长 129%；2023H1 工艺零部件收入 2.0亿元，同比增长 11%。目前公司新建厂房产能均按照原有产品结构设计，随着新厂房的陆续投产1，公司工艺零部件收入将进一步增长。公司 2020-2022 年工艺零部件毛利率分别为 36.1%/34.0%/35.7%，毛利率已趋于稳定，随着产能释放带来规模效应，预计工艺零部件毛利率将稳中有升。预计公司 2023-2025 年工 艺 零 部 件 产 品 收 入 增 速 分 别 为 12%/15%/18%，毛 利 率 分 别 为35.7%/36.2%/36.3%。结构零部件：结构零部件：结构零部件是公司最早开拓的产品，是公司营业收入贡献最大的业务

102、。受半导体市场规模不断扩张与半导体零部件国产替代趋势的影响，2022 年公司结构零部件业绩表现亮眼，销售收入为 5.0 亿元，同比增长 42%；2023H1结构零部件收入 2.0 亿元，同比增长 2%。2021 年末公司结构零部件产能利用率超过 90%，对产能扩张的需求迫切。目前公司计划对沈阳老厂房进行产能升级，并分别于沈阳、南通、北京建设新厂房，未来将陆续投产2，随着公司未来产能的释放，公司结构零部件产品营收有望持续提升。公司 2020-2022 年结构零部件毛利率分别为 35.4%/32.4%/32.7%，受扩产初期产能爬坡及内销占比不断提升的影响，预计 23 年结构零部件产品毛利率将有小

103、幅下降，但随着产能释放带来规模效应，预计后续结构零部件的毛利率将有所回升。我们预计2023-2025 年公司结构零部件收入增速分别为 2%/10%/15%，毛利率分别为32.5%/33.0%/33.2%。模组产品：模组产品：模组产品是公司平均单价最高的产品品类。公司从提供简单模组发展到组装复杂腔体模组和刻蚀阀体模组，再到掌握先进制程的半导体气柜模组的设计及标准化制造能力，客户认可度不断提升。2022 年公司模组产品收入 4.1 亿元，同比增长 153.6%，2023H1 模组产品收入 3.4 亿元，同比增长 189%。半导体设备厂商出于降低成本和提高生产效率的目的，对模组产品的需求不断提升，未

104、来公司模组产品有望持续放量。2020-2022 年公司模组产品毛利率分别为14.2%/22.2%/26.1%，毛利率提升迅速，主要由于销量提升带来的规模效应。随着公司产能进一步释放以及模组产品结构的升级，未来公司模组产品毛利率有望 持 续 上 升。预 计 公 司2023-2025年 模 组 产 品 收 入 增 速 分 别 为130%/70%/60%，毛利率分别为 28.5%/29.0%/29.5%。气体管路：气体管路：2022 年公司气体管路产品营收 2.1 亿元，同比增长 53.64%，2018-2022 年 CAGR 为 459.5%。公司多种气体管路产品通过客户 A、北方华创 1 南通新

105、厂房于 23 年下半年投产，25 年达产；北京新厂房将于 27 年达产。2 产能释放节拍如上 敬请参阅最后一页特别声明-26-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）等核心客户认证后，持续量产供货，未来销量和销售收入有望保持高速增长。由于公司产品不断由单件定制化向模组化优化，公司气体管路产品更多地将以气柜模组的形式呈现，因此 2023H1 公司气体管路产品收入 0.7 亿元，同比下降 23%。我们预计未来气体管路与模组产品合计营收将大幅提升，但单气体管路业务营收增 速 将 有 所 放 缓。2020-2022年 气 体 管 路 业 务 毛 利 率 分 别 为34.

106、9%/33.8%/35.8%。预计公司 2023-2025 年气体管路业务收入同比分别为-10%/+10%/+5%，毛利率分别为 36.2%/36.5%/36.7%。表表 1919：富创精密主营业务拆分及预测（单位：百万元）：富创精密主营业务拆分及预测（单位：百万元）主营业务主营业务 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 1 1、工艺零部件、工艺零部件 178.34178.34 407.82407.82 456.76456.76 525.27525.27 619.82619.82 YOY 52.52%128.68%12.00%15

107、.00%18.00%毛利率 34.02%35.65%35.70%36.20%36.30%2 2、结构零部件、结构零部件 352.08352.08 499.69499.69 509.68509.68 560.65560.65 644.74644.74 YOY 78.88%41.93%2.00%10.00%15.00%毛利率 32.38%32.73%32.50%33.00%33.20%3 3、模组、模组 161.24161.24 408.96408.96 940.62940.62 1599.051599.05 2558.482558.48 YOY 60.66%153.64%130.00%70.00

108、%60.00%毛利率 22.18%26.11%28.50%29.00%29.50%4 4、气体管路、气体管路 137.84137.84 211.77211.77 190.59190.59 209.65209.65 220.13220.13 YOY 134.01%53.64%-10.00%10.00%5.00%毛利率 33.84%35.84%36.20%36.50%36.70%总收入总收入 843.13843.13 1544.461544.46 2121.992121.99 2931.132931.13 4097.954097.95 YOYYOY 75.21%75.21%83.18%83.18%

109、37.39%37.39%38.13%38.13%39.81%39.81%毛利率毛利率 32.04%32.04%32.67%32.67%32.06%32.06%31.98%31.98%31.31.91%91%资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2022 年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 1.9%/7.2%/7.9%。2023 年 Q1Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.0%/10.0%/10.7%。随着公司下游客户的不断开拓，销售人工成本增长及拓展业务导致差旅费增长，预计公司销售费用率会有所提升，假设 23-25 年公司销售费用率为 2.0%/2.1%/2.2

110、%；随着公司规模的扩大，23 年公司进行人才储备导致职工薪酬增加且 23 年公司支付了股权激励费用，因此我们预计管理费用率在23 年有所上升，24、25 年将有所回落，我们假设 23-25 年公司管理费用率为10.2%/8.0%/7.8%；23 年公司在新产品开发上加大投入，研发人员人工成本及研发材料成本有所增长，因此预计 23 年研发费用率有所提高，预计 24、25 年随着收入规模放量，研发费用率将有所回落，预计公司 23-25 年研发费用率为10.8%/10.2%/10.0%。综上所述，我们预测 2023-2025 年公司实现营收分别为 21.22/29.31/40.98 亿元，归母净利润

111、分别为 2.10/3.55/4.90 亿元，EPS 分别为 1.00/1.70/2.34 元，当前股价对应 PE 分别为 49/29/21 倍。敬请参阅最后一页特别声明-27-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）表表 2020：公司盈利预测与估值简表：公司盈利预测与估值简表 指标指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）843 1,544 2,122 2,931 4,098 营业收入增长率 75.21%83.18%37.39%38.13%39.81%净利润（百万元）126 2

112、46 210 355 490 净利润增长率 35.28%94.19%-14.50%68.81%38.10%EPS（元）0.81 1.18 1.00 1.70 2.34 ROE（归属母公司)（摊薄）12.07%5.29%4.46%7.21%9.27%P/E 61 42 49 29 21 P/B 7.4 2.2 2.2 2.1 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-2-6，公司总股本 2021 年为 1.57 亿股，2022 年及以后为 2.09亿股 4.24.2、相对估值相对估值 公司主营业务为半导体设备精密零部件制造，主要产品为工艺零部件、结构零部件、模组产品与

113、气体管路，因此我们选取业务与公司类似、同样生产工艺零部件产品的江丰电子作为可比公司。此外我们预计模组产品将成为公司未来营收占比最高的产品，而模组产品的生产工序与半导体设备类似，因此我们选取半导体设备公司拓荆科技与芯源微作为可比公司。这两家公司与富创精密一样同属各自细分赛道龙头公司，其中拓荆科技为薄膜沉积设备行业领军企业，芯源微为涂胶显影设备行业领军企业，且这两家公司与富创精密均为沈阳优秀半导体制造业上市公司。截至 2024 年 2 月 6 日，可比公司 2023-2025 年平均 PE 分别为 46/32/24倍，富创精密收盘价为 49.40 元，对应 2023-2025 年 PE 分别为 4

114、9/29/21 倍。表表 2121：可比公司相对估值：可比公司相对估值 公司名称公司名称 代码代码 收盘价（元）收盘价（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（倍）（倍）2024/2/6 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 拓荆科技 688072.SH 176.28 2.91 2.99 4.36 5.97 61 59 40 30 芯源微 688037.SH 90.02 2.16 2.07 2.96 4.25 42 44 30 21 江丰电子 300666.SZ 37.95 1.00 1.06 1.49 1.90 38 36 26 20

115、Average 46 32 24 富创精密 688409.SH 49.40 1.18 1.00 1.70 2.34 42 49 29 21 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：股价时间为 2024-2-6；可比公司盈利预测为 Wind 一致预期，富创精密盈利预测为光大证券研究所预测 4.34.3、绝对估值绝对估值 关于基本假设的几点说明关于基本假设的几点说明：1、长期增长率：富创精密是国内半导体设备零部件龙头厂商，未来行业具备较好的成长性。预计公司长期增长率无限趋近于专用设备行业的长期增长率，因此我们假设公司长期增长率为 2%；2、值选取：采用申万行业分类（2021）-SW 电子-SW

116、 半导体-SW 半导体设备的行业作为公司无杠杆的近似，进而得到公司有杠杆情形下的约为 1.05；3、税率：我们预测公司未来税收政策较稳定，结合公司过去几年的实际税率，假设公司未来税率为 10.00%。敬请参阅最后一页特别声明-28-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）表表 2222：绝对估值核心假：绝对估值核心假设表设表 关键性假设关键性假设 数值数值 第二阶段年数 8 长期增长率 2.00%无风险利率 Rf 2.70%(levered)1.05 Rm-Rf 4.33%Ke(levered)7.25%税率 10.00%Kd 4.43%Ve 8,213.5 V

117、d 1,190.0 目标资本结构 12.65%WACC 6.90%资料来源：光大证券研究所预测 表表 2323：现金流折现及估值表：现金流折现及估值表 现金流折现值（百万元）现金流折现值（百万元）价值百分比价值百分比 第一阶段-338.03-2.36%第二阶段 3,099.52 21.65%第三阶段（终值）11,551.93 80.71%企业价值 AEV 14,313.42 100.00%加：非经营性净资产价值 672.86 4.70%减：少数股东权益（市值）289.00-2.02%减：债务价值 1,189.98-8.31%总股本价值 13,507.29 94.37%股本（百万股）209.05

118、-每股价值（元）64.61-PE（隐含，2024E）38.10-PE（动态，2024E）29.13-资料来源：光大证券研究所预测 表表 2424：敏感性分析表（单位：元）：敏感性分析表（单位：元）WACCWACC/长期增长长期增长率率 1.50%1.50%1.75%1.75%2.00%2.00%2.25%2.25%2.50%2.50%6.40%68.14 71.42 75.08 79.17 83.79 6.65%63.47 66.35 69.55 73.11 77.10 6.90%59.25 61.80 64.61 67.73 71.20 7.15%55.42 57.68 60.17 62.9

119、2 65.95 7.40%51.93 53.95 56.17 58.59 61.27 资料来源：光大证券研究所预测 表表 2525：绝对估值法结果汇总表（单位：元）：绝对估值法结果汇总表（单位：元）估值方法估值方法 估值结果估值结果 估估 值值 区区 间间 敏感度分析区间敏感度分析区间 FCFF 65 52 84 贴现率0.5%，长期增长率0.5%资料来源：光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明-29-证券研究报告 富创精密（富创精密（688409.SH688409.SH）采用 FCFF 绝对估值法，得出公司合理股价为 65 元，每股价值范围是 52-84 元。投资评级：投资评级：公司是

120、国内半导体零部件龙头公司，收入快速放量，盈利持续改善。我们预测 2023-2025 年公司实现营收分别为 21.22/29.31/40.98 亿元，归母净利润分别为 2.10/3.55/4.90 亿元，EPS 分别为 1.00/1.70/2.34 元，当前股价对应 PE 分别为 49/29/21 倍。考虑到半导体零部件国产替代带来的高增长性，以及公司扩产后盈利空间将得到进一步释放，首次覆盖给予“增持”评级。5 5、风险分析风险分析 公司被其他供应商取代风险公司被其他供应商取代风险 若未来公司产品质量、研发水平无法满足客户 A 要求，公司可能存在部分产品被客户 A 现有供应商或新进入内资供应商替

121、代，甚至双方战略合作关系终止的风险。国际贸易摩擦导致出口业务受影响国际贸易摩擦导致出口业务受影响 公司产品主要销往国际半导体设备厂商在美国、新加坡、日本、中国台湾等地的工厂。公司的外销业务受前述国家或地区的政治经济环境影响较大。若该等国家或地区提高关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒，将对公司产品出口产生不利影响。公司公司工艺制程研发进度不及预期工艺制程研发进度不及预期 若公司产品研发不能及时满足客户工艺制程演进、紧跟客户产品的更新迭代，公司的行业地位和未来经营业绩将受到不利影响。敬请参阅最后一页特别声明-30-证券研究报告 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 利润表（百万元）利润表（百万元

122、）20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入营业收入 843843 1,5441,544 2,1222,122 2,9312,931 4,0984,098 营业成本 573 1,040 1,442 1,994 2,790 折旧和摊销 78 115 156 183 201 税金及附加 4 7 9 13 18 销售费用 16 29 42 62 90 管理费用 65 111 216 234 320 研发费用 74 122 229 299 410 财务费用 11 17-19-3 5 投资收益-4 12 1 2 2 营业利润营业利润 1

123、36136 273273 235235 396396 546546 利润总额利润总额 136136 267267 234234 395395 545545 所得税 14 33 23 39 55 净利润净利润 121121 235235 210210 355355 491491 少数股东损益-5-11 0 1 1 归属母公司净利润归属母公司净利润 126126 246246 210210 355355 490490 EPS(EPS(元元)0.810.81 1.181.18 1.001.00 1.701.70 2.342.34 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）20212021 202220

124、22 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 经营活动现金流经营活动现金流 157157 -2222 207207 284284 335335 净利润 126 246 210 355 490 折旧摊销 78 115 156 183 201 净营运资金增加 222 594 375 573 826 其他-269-977-534-826-1,181 投资活动产生现金流投资活动产生现金流 -627627 -1,9381,938 -313313 -7878 -5454 净资本支出-627-791-45-47-47 长期投资变化 3 11 0 0 0 其他资产变化-3-1,157

125、-268-31-7 融资活动现金流融资活动现金流 471471 3,6373,637 -121121 -2222 4646 股本变化 0 52 0 0 0 债务净变化 409 66-81 0 0 无息负债变化 442 413 414 570 800 净现金流净现金流 1 1 1,6781,678 -227227 184184 327327 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 总资产总资产 2,4872,487 6,6406,640 7,0387,038 7,8167,816 8,9828,

126、982 货币资金 347 1,989 1,762 1,947 2,274 交易性金融资产 0 1,153 1,153 1,153 1,153 应收账款 343 531 806 1,114 1,557 应收票据 2 40 159 220 307 其他应收款（合计）7 15 31 57 80 存货 256 533 527 738 1,036 其他流动资产 29 115 173 254 371 流动资产合计流动资产合计 996996 4,4174,417 4,6334,633 5,5125,512 6,8206,820 其他权益工具 4 4 4 4 4 长期股权投资 3 11 11 11 11 固定

127、资产 767 1,065 1,252 1,287 1,230 在建工程 332 814 498 309 196 无形资产 136 139 160 183 205 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 213 138 426 426 426 非流动资产合计非流动资产合计 1,4901,490 2,2232,223 2,4052,405 2,3042,304 2,1622,162 总负债总负债 1,3931,393 1,8721,872 2,2052,205 2,7752,775 3,5753,575 短期借款 176 65 0 0 0 应付账款 205 369 511 707 989 应付票

128、据 170 236 288 399 558 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 44 99 157 238 354 流动负债合计流动负债合计 637637 845845 1,0701,070 1,5151,515 2,1372,137 长期借款 355 519 519 519 519 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 391 489 576 697 872 非流动负债合计非流动负债合计 755755 1,0271,027 1,1351,135 1,2601,260 1,4381,438 股东权益股东权益 1,0941,094 4,7694,769 4,8334,833 5,

129、0415,041 5,4075,407 股本 157 209 209 209 209 公积金 747 4,077 4,098 4,128 4,128 未分配利润 145 359 402 579 944 归属母公司权益 1,048 4,645 4,709 4,916 5,281 少数股东权益 46 124 124 125 126 主要指标主要指标 盈利能力（盈利能力（%）20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 毛利率 32.0%32.7%32.1%32.0%31.9%EBITDA 率 30.4%28.4%20.0%20.8%19.9%

130、EBIT 率 20.9%20.9%12.7%14.6%15.0%税前净利润率 16.1%17.3%11.0%13.5%13.3%归母净利润率 15.0%15.9%9.9%12.1%11.9%ROA 4.9%3.5%3.0%4.5%5.5%ROE（摊薄）12.1%5.3%4.5%7.2%9.3%经营性 ROIC 9.8%10.0%7.4%10.7%13.5%偿债能力偿债能力 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 资产负债率 56%28%31%36%40%流动比率 1.56 5.23 4.33 3.64 3.19 速动比率 1.16

131、4.60 3.84 3.15 2.71 归母权益/有息债务 1.96 7.74 9.06 9.46 10.17 有形资产/有息债务 4.37 10.79 13.20 14.65 16.85 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率费用率 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 销售费用率 1.85%1.86%2.00%2.10%2.20%管理费用率 7.72%7.21%10.20%8.00%7.80%财务费用率 1.25%1.11%-0.90%-0.12%0.12%研发费用率 8.80%7.89%10.80%10.20%10.

132、00%所得税率 10%12%10%10%10%每股指标每股指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 每股红利 0.00 0.70 0.70 0.59 0.82 每股经营现金流 1.00-0.11 0.99 1.36 1.60 每股净资产 6.68 22.22 22.52 23.52 25.26 每股销售收入 5.38 7.39 10.15 14.02 19.60 估值指标估值指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E PE 61 42 49 29 21 PB 7.4

133、 2.2 2.2 2.1 2.0 EV/EBITDA 32.8 19.7 21.2 15.0 11.4 股息率 0.0%1.4%1.4%1.2%1.7%敬请参阅最后一页特别声明-31-证券研究报告 行业及公司评级体系行业及公司评级体系 评级评级 说明说明 行行 业业 及及 公公 司司 评评 级级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出 未

134、来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。基准指数说明：基准指数说明：A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询

135、执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。法律主体声明法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本

136、报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告上海品茶。中国光大证券国际有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。特别声明特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于 1996 年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界 500 强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投

137、资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不

138、予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务

139、板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行

140、翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券研究所光大证券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 静安区新闸路 1508 号 静安国际广场 3 楼 西城区武定侯街 2 号 泰康国际大厦 7 层 福田区深南大道 6011 号 NEO 绿景纪元大厦 A 座 17 楼 光大证券股份有限公司关联机构光大证券股份有限公司关联机构 香港香港 英国英国 中国光大证券国际有限公司中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道 33 号利园一期 28 楼 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP