1、 立讯精密(002475)/消费电子/公司深度研究报告/2024.04.09 请阅读最后一页的重要声明！深耕精密互联，AI 赋能向前 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-04-09 收盘价(元)28.45 流通股本(亿股)71.62 每股净资产(元)7.29 总股本(亿股)71.78 最近 12 月市场表现 分析师分析师 张益敏 SAC 证书编号：S02 相关报告 国内精密制造龙头国内精密制造龙头，布局汽车布局汽车/通信把握长期成长通信把握长期成长：立讯精密是我国精密制造龙头，业务覆盖零组件、模组、系统，下游覆

2、盖消费电子、汽车、通信等领域。看过去，公司在消费电子业务深度绑定大客户实现业绩快速增长，2012-2022十年利润复合增速超40%，2023前三季度实现归母净利润73.7亿元；看未来，重点布局汽车+通信业务，蓄力长期成长动能，2022-2025 年归母净利润复合增速有望超过 20%。消费电子底部企稳期待复苏，消费电子底部企稳期待复苏，MR+AI 驱动新一轮周期驱动新一轮周期：消费电子需求底部企稳呈现复苏迹象，MR 作为空间计算平台成为下一轮创新方向，AI 大模型则有望从应用侧驱动硬件增长。公司深度绑定大客户，沿着内生+外延、零件整机的路径不断深化合作，充分验证了自身精密制造能力，相关业务形成重

3、要收入贡献，截至 2023H1 公司消费电子+电脑业务收入占比约89%，未来有望跟随客户受益 MR+AI 的行业趋势继续成长，市场份额有进一步提升空间。汽车汽车业务深耕多年，业务深耕多年，立足线束、连接器产品，业务多点开花立足线束、连接器产品，业务多点开花：公司汽车业务 2017-2022 年实现营收 CAGR 40%+，未来，汽车架构升级、高压平台导入等新趋势驱动汽车线束价值量提升，高压连接器需求增长。公司已经形成了线束、汽车电器、连接器和结构件的先进汽车解决方案，并与产业伙伴强强联合共同搭建平台，公司与激光雷达龙头厂商速腾聚创以及多家车企战略合作，为业务长期发展提供强劲驱动力。拥抱拥抱 A

4、I 浪潮，深化浪潮，深化通讯通讯业务业务布局布局：AI 技术革新催生 ICT 产业新一轮发展，公司持续加强在网络通信、基站射频等领域相关核心技术的研发与创新在原有电连接（高速电连接器及线缆）、光连接（AOC 和光模块通信）和工业连接等产品系列基础上，进一步提升产品覆盖率，拥抱 AI 浪潮。可转债：可转债：2020 年 12 月 2 日，公司发行可转债共募集资金 30 亿元，用于消费电子相关产品产线建设及补充流动资金，截至 2024 年 4 月 3 日，立讯转债最新转股价格为 57.08 元/股，余额为 29.9908 亿元。投资投资建议建议：公司是我国精密制造龙头，消费电子业务稳中有升，布局汽

5、车/通 信 蓄 力 长 期 成 长。我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 为112.13/137.29/167.44 亿 元，EPS 为 1.56/1.91/2.33 元/股，对 应 PE 为18.21/14.87/12.20 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：消费电子需求下滑风险；汽车、通信业务开拓不及预期风险；贸易摩擦风险；汇率波动风险；股权质押风险；客户集中度较高风险。盈利预测：盈利预测：-27%-19%-11%-3%6%14%立讯精密沪深300上证指数消费电子 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研

6、究报告 Table_FinchinaSimple 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)153946 214028 234846 262916 307578 收入增长率(%)66.43 39.03 9.73 11.95 16.99 归母净利润(百万元)7071 9163 11213 13729 16744 净利润增长率(%)-2.14 29.60 22.37 22.45 21.96 EPS(元/股)1.01 1.29 1.56 1.91 2.33 PE 48.71 24.61 18.21 14.87 12.20 ROE(%)20.04 20.21 19.

7、82 19.88 19.86 PB 9.86 4.98 3.61 2.96 2.42 数据来源：wind 数据，截至 2024 年 4 月 9 日，财通证券研究所 LZlYwVcZjZeVJVhV8VnU9PdN7NnPqQsQmQfQrRtPeRoPqRaQmMvMNZoOpNMYtRuM 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 1 立讯精密：国内精密制造龙头立讯精密：国内精密制造龙头.6 1.1 简介：精密制造龙头，业务综合覆盖零组件简介：精密制造龙头，业务综合覆盖零组件+组装组装.6 1.2 产品：消费电子产品：消费电子+汽车汽车+通信多元布

8、局通信多元布局.6 1.3 财务概况：消费电子财务概况：消费电子/大客户持续推动成长大客户持续推动成长.10 1.4 股权结构稳定集中股权结构稳定集中.14 1.5 可转债情况可转债情况.14 2 消费电子：消费电子：MR+AI 驱动新一轮消费电子创新周期驱动新一轮消费电子创新周期.16 2.1 MR：Vision Pro 开启开启“空间计算时代空间计算时代”.16 2.2 AI：消费电子底部改善，：消费电子底部改善，AI 驱动新一轮换机周期驱动新一轮换机周期.18 2.3 积极拥抱优质客户，内生积极拥抱优质客户，内生+外延外延/零件零件整机驱动长线增长整机驱动长线增长.20 3 汽车业务：深

9、耕十余年，业务进入快速增长期汽车业务：深耕十余年，业务进入快速增长期.23 3.1 立足线束、连接器产品，汽车业务多点开花立足线束、连接器产品，汽车业务多点开花.23 3.1.1 需求升级带动单车价值量提高，线束、连接器市场空间广阔需求升级带动单车价值量提高，线束、连接器市场空间广阔.23 3.1.2 顺应智能化趋势，汽车智能产品全面布局顺应智能化趋势，汽车智能产品全面布局.25 3.2 与知名汽车厂商合作，汽车业务步入快车道与知名汽车厂商合作，汽车业务步入快车道.27 4 通讯领域产品布局多元，拥抱通讯领域产品布局多元，拥抱 AI 浪潮浪潮.28 4.1 AI 带来需求升级，推动通讯业务发展

10、带来需求升级，推动通讯业务发展.28 4.2 拥抱拥抱 AI 浪潮，深化赛道布局浪潮，深化赛道布局.29 5 投资建议投资建议.31 5.1 盈利预测盈利预测.31 5.2 估值分析估值分析.32 6 风险提示风险提示.34 图图 1.公司发展历程公司发展历程.6 图图 2.公司分产品收入（亿元）公司分产品收入（亿元）.8 图图 3.公司分产品毛利润（亿元）公司分产品毛利润（亿元）.8 图图 4.公司消费电子产品布局公司消费电子产品布局.8 图图 5.公司通信产品布局公司通信产品布局.9 内容目录 图表目录 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告

11、图图 6.公司汽车产品布局公司汽车产品布局.10 图图 7.公司分业务收入（亿元）及增速公司分业务收入（亿元）及增速.10 图图 8.公司归母公司归母/扣非净利润（亿元）及增速扣非净利润（亿元）及增速.11 图图 9.公司分业务收入占比公司分业务收入占比.11 图图 10.公司大客户收入占比公司大客户收入占比.11 图图 11.公司毛利率及净利率公司毛利率及净利率.12 图图 12.公司公司 ROE（年化）及资产负债率（年化）及资产负债率.12 图图 13.公司期间费用率公司期间费用率.12 图图 14.公司研发支出公司研发支出/费用（亿元）及增速费用（亿元）及增速.12 图图 15.可比公司

12、收入（亿元）可比公司收入（亿元）.13 图图 16.可比公司归母净利润（亿元）可比公司归母净利润（亿元）.13 图图 17.可比公司毛利率可比公司毛利率.13 图图 18.可比公司净利率可比公司净利率.13 图图 19.可比公司资产负债率可比公司资产负债率.13 图图 20.可比公司可比公司 ROE（摊薄）（摊薄）.13 图图 21.公司股权结构图（截止公司股权结构图（截止 2023Q3，立讯有限股权结构截至，立讯有限股权结构截至 2023 年年 6 月）月）.14 图图 22.全球全球 XR 年度销量（万台）年度销量（万台）.16 图图 23.Vision Pro 与主流产品参数对比与主流产

13、品参数对比.17 图图 24.计算平台演进与场景适用性计算平台演进与场景适用性.17 图图 25.全球及中国智能手机出货量（百万部）及增速全球及中国智能手机出货量（百万部）及增速.18 图图 26.全球全球 TWS 耳机出货量（百万部）及增速耳机出货量（百万部）及增速.18 图图 27.全球全球 PC 出货量（百万台）及增速出货量（百万台）及增速.18 图图 28.全球智能腕上设备出货量（百万台）及增速全球智能腕上设备出货量（百万台）及增速.18 图图 29.全球智能手机市场份额（全球智能手机市场份额（2023Q3）.19 图图 30.全球全球 TWS 耳机市场份额（耳机市场份额（2023Q3

14、）.19 图图 31.全球全球 PC 市场份额（市场份额（2023Q3）.19 图图 32.全球智能手表市场份额（全球智能手表市场份额（2023Q3）.19 图图 33.全球全球 AI 手机市场预测（亿部）手机市场预测（亿部）.19 图图 34.全球全球 AI PC 出货量（百万台）及渗透率出货量（百万台）及渗透率.19 图图 35.A17 PRO 架构架构.20 图图 36.M3 芯片架构芯片架构.20 图图 37.苹果苹果 AirPods 出货量（百万台）及增速出货量（百万台）及增速.21 图图 38.立讯精密消费电子业务收入（亿元）及发展历程立讯精密消费电子业务收入（亿元）及发展历程.2

15、2 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 图图 39.立讯精密汽车业务发展历程立讯精密汽车业务发展历程.23 图图 40.不同车辆单车线束价值量（元）不同车辆单车线束价值量（元）.24 图图 41.中国中国 2012-2021 汽车线束市场规模（亿元）汽车线束市场规模（亿元）.24 图图 42.新能源汽车高压连接器应用场景新能源汽车高压连接器应用场景.24 图图 43.全球高压连接器市场规模（亿美元）全球高压连接器市场规模（亿美元）.24 图图 44.公司线束产品布局图示公司线束产品布局图示.25 图图 45.公司连接器产品布局图示公司连接器产品

16、布局图示.25 图图 48.立景创新车载摄像头产品立景创新车载摄像头产品.26 图图 49.速腾聚创主要激光雷达产品图示速腾聚创主要激光雷达产品图示.26 图图 50.公司汽车电器产品布局图示公司汽车电器产品布局图示.26 图图 51.奇瑞乘用车奇瑞乘用车 2023 年销量（万辆）年销量（万辆）.27 图图 52.主流主流 NLP 预训练模型规模预训练模型规模.28 图图 53.深度学习模型对算力的需求增速深度学习模型对算力的需求增速.28 图图 54.中国人工智能大模型数量（个）中国人工智能大模型数量（个）.29 图图 55.中国人工智能核心产业规模（亿元）中国人工智能核心产业规模（亿元）.

17、29 图图 56.立讯信通企业级解决方案立讯信通企业级解决方案.29 图图 57.立讯算力中心场景核心产品立讯算力中心场景核心产品.30 表表 1.公司主要产品应用场景公司主要产品应用场景.7 表表 2.立讯转债募投项目立讯转债募投项目.14 表表 3.立讯转债基本信息立讯转债基本信息.15 表表 4.2022 年广汽不同汽车销量年广汽不同汽车销量.27 表表 5.公司分业务拆分与预测公司分业务拆分与预测.32 表表 6.可比公司估值可比公司估值.33 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 1 立讯精密立讯精密：国内精密制造龙头国内精密制造龙头

18、1.1 简介：简介：精密制造龙头，业务综合覆盖零组件精密制造龙头，业务综合覆盖零组件+组装组装 公司公司是我国精密制造龙头企业是我国精密制造龙头企业，业务综合覆盖零组件、模组与系统组装，业务综合覆盖零组件、模组与系统组装。公司成立于 2004年 5月 24 日，以连接器业务起家，通过多元化和垂直一体化产品业务布局实现不断发展，并于 2010年 9月 15 日在深交所上市。公司致力于为消费电子产品（智能手机、智能可穿戴设备、混合虚拟现实设备、声学模组、无线充电模组、LCP 天线、震动马达、VCM 等）、汽车领域产品（汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等）以及企业通讯产品（高速互联、光模块、散热

19、模块、基站天线、基站滤波器等）提供从核心零部件、模组到系统组装的一体化智能制造解决方案。图1.公司发展历程 数据来源：公司公告，财通证券研究所 1.2 产品：产品：消费电子消费电子+汽车汽车+通信通信多元布局多元布局 公司公司产品产品横向横向覆盖覆盖消费电子、汽车、通信等多个场景消费电子、汽车、通信等多个场景，从零件、模组到系统，从零件、模组到系统垂垂直整合直整合纵向布局，纵向布局，拥有丰富的产品线。拥有丰富的产品线。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 表1.公司主要产品应用场景 应用场景应用场景 相关产品相关产品 办公场景 智能显示器、TV

20、盒子、智能会议系统、AR/VR/MR、智能音箱、蓝牙键盘、笔记本电脑、蓝牙鼠标、控制器、转换坞、平板电脑、智能手写笔、智能手机、无线充电及安防摄像头 智能穿戴场景 AR 眼镜、骨传导耳机、无线蓝牙耳机、智能指环、智能手环、智能手表 室内家庭应用场景 智能吸尘器、游戏手柄、智能转接头、充电宝、电子烟、智能插座、手机无线充、路由器、智能音箱、智能音箱机器人、电子书、扫地机器人、美容仪、TAG 追踪器、VR 室外应用场景 户外电源、平衡车、电动滑板车、智能车锁、电动车充电器、智能头盔 算力中心场景 ACC/DAC、SSIO、HSIO、AOC、Transceiver、光跳线、线缆模组、挂耳、水冷板、风

21、扇、散热器、温控解决方案、UPS 单柜锂电/双柜、通信电源：站点插柜、室内/室外柜 射频通讯场景 基站天线、塔放/合路器、射频拉远单元、直放站、AAU、pRRU、室分天线、CPE 汽车场景 线束：整车线束、特种线束、充电枪 连接器：低压连接器、高压连接器、高速连接器、Busbar 新能源：PDU、BDU、逆变器 智能网联：路测单元、车载通讯单元、智能天线、V2X 智能驾舱：多媒体仪表、信息娱乐系统、AR-HUD、DMS/OMS、域控制器、无线充电、USB、电源网络隔离器 智能制造：嵌件注塑、PCBA 医疗场景 监护类：血氧线、心电线、温度线 手术类：吻合器线、电刀线、吻合器连接器 除颤类：体外

22、除颤线、体腔除颤线、除颤器零件 设备内部类：各类医疗设备机内线 影像类：超声换能器线、磁共振成像线圈线缆 数据来源：公司公告，财通证券研究所 消费电子额业务（含电脑类）是公司第一大业务，2022年收入 1909亿元，占比89.2%，2017-2022 年收入 CAGR达 58%，2022年毛利润 229亿元，占比87.7%，是公司收入利润贡献的最主要来源。通讯业务是公司第二大业务，2022年收入 128 亿元，占比 6.0%，2017-2022 年收入 CAGR达 51%，2022年毛利润14 亿元，占比 5.5%。汽车业务是公司第三大业务，2022年收入 61 亿元，占比2.9%，2017-

23、2022 年收入 CAGR 达 40%，毛利润 10亿元，占比 3.8%，也实现了快速增长。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深度研究报告/证券研究报告 图2.公司分产品收入（亿元）图3.公司分产品毛利润（亿元）数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 公司消费电子公司消费电子产品产品包括包括各类核心零部件，覆盖多种智能终端。各类核心零部件，覆盖多种智能终端。在智能移动终端、健康穿戴、声学穿戴等系统组装业务，以及智能终端显示模组、系统封装、音圈马达等核心零组件、模组产品上均实现突破。公司以“工艺+底层技术”为能力底座，依托在零部件、模组及系

24、统解决方案的垂直整合与高效协同能力，在办公场景、智能穿戴场景、室内家庭应用场景、室外应用场景等不同场景下多元化布局产品线。图4.公司消费电子产品布局 数据来源：公司公告，财通证券研究所 0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.002002020212022消费电子通讯汽车其它0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002002020212022消费电子通讯汽车其它 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 公司通信产品主要包括公司通信

25、产品主要包括连接、散热、射频连接、散热、射频类类核心零部件核心零部件与模组。与模组。公司持续提升高/低频电连接、光连接、光模块、散热温控设备和射频通信产品的能力基础，基于“核心零部件+系统级产品”双驱协同发展的战略，加强算力中心场景和射频通讯场景的产业垂直整合，推进技术跨界融合，提升产品线品类覆盖率。图5.公司通信产品布局 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司汽车公司汽车产品产品覆盖覆盖丰富的产品线，丰富的产品线，并以成为汽车零部件并以成为汽车零部件 Tier1 领导厂商为目标。领导厂商为目标。在汽车电动化、网联化、智能化的背景下，公司通过十余年的研发及业务开拓，将产品布局延伸至舱内、舱外

26、多品类产品线，现综合覆盖汽车线束、连接器、智能网联、智能座舱及新能源汽车动力系统等核心零部件。此外，公司与奇瑞共同组建合资公司，目标成为汽车零部件 Tier1 领导厂商。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 图6.公司汽车产品布局 数据来源：公司公告，财通证券研究所 1.3 财务概况财务概况：消费电子消费电子/大客户大客户持续推动持续推动成长成长 公司业绩持续维持高增长，消费电子、单一大客户形成主要贡献。公司业绩持续维持高增长，消费电子、单一大客户形成主要贡献。2015-2022年公司收入从 101 亿元增长至 2140亿元，CAGR54.6%

27、，归母净利润从 10.79亿元增长至 91.63亿元，CAGR34.4%。2023 前三季度在全球消费电子需求不景气行业环境下，公司业绩依旧维持双位数增长，实现营收 1159亿元，同比+7.3%，实现归母净利润 73.74 亿元，同比+15.2%。消费电子是公司主要收入来源，占比逐年提升，截至 2023H1，占总营收比例约 85%。同时，公司最大客户占比持续增长，2015年来自单一大客户直接收入占比约 22%，截至 2022 年已提升至 73%。图7.公司分业务收入（亿元）及增速 数据来源：WIND，财通证券研究所 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%-500.000.00500.

28、001,000.001,500.002,000.002,500.0020002120222023H1消费性电子通讯互联产品及精密组件电脑连接器汽车互联产品及精密组件其它连接器其他总营收yoy 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 图8.公司归母/扣非净利润（亿元）及增速 数据来源：WIND，财通证券研究所 图9.公司分业务收入占比 图10.公司大客户收入占比 数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 2020 年之前公司利润率虽有回落但年之前公司利润率虽有回落但 ROE

29、呈上升趋势呈上升趋势，2020 年后年后均下滑后企均下滑后企稳稳。2015-2023Q3，公司毛利率呈持续下降趋势，2017 年净利率扭转下滑趋势趋于稳定，2021年再度下滑后进入新的稳态区间，我们判断是公司整机组装业务占比增加导致整体毛利率/净利率下降，同时 2021 年还受到缺芯、海运等供应链扰动因素影响，进一步导致毛利率、净利率承压。从 ROE视角看，公司在零组件到整机、与大客户深度绑定的成长道路中资产负债率不断提升，在毛利率与净利率承压的情况下 2016-2020年 ROE持续提升，2021 年下滑后有所企稳。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-10.0

30、0 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.00归母净利润扣非净利润归母净利润yoy扣非利润yoy44%50%67%75%83%88%87%84%85%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%消费性电子通讯互联产品及精密组件电脑连接器汽车互联产品及精密组件其它连接器其他0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%TOP1TOP2TOP3TOP4TOP5 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究报告

31、 图11.公司毛利率及净利率 图12.公司 ROE（年化）及资产负债率 数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 公司费用率稳公司费用率稳中中有降，收入增长规模化效应显现，费用率有所摊薄。有降，收入增长规模化效应显现，费用率有所摊薄。2015-2022年，公司整体费用率从 10.72%下降至 6.71%，规模效应显现，2023前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为 0.39%/2.18%/3.94%，合计 6.51%，同比分别-0.02/-0.10/-0.32pct，合计同比-0.44pct，进一步下降。公司研发支出/费用整体持续增长，对新产品、新市场的拓展形

32、成有力支撑。2023前三季度，公司研发费用 37.26亿元，研发费率 3.94%，绝对值同比基本持平。图13.公司期间费用率 图14.公司研发支出/费用（亿元）及增速 数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 与与竞争对手竞争对手相比，立讯精密体相比，立讯精密体收入收入量大，盈利能力强，量大，盈利能力强，ROE 行业领先。行业领先。公司与歌尔股份、领益智造、华勤技术、龙旗科技、鸿海等同为电子零组件、ODM公司，业务属性上具有一定可比性，公司收入、利润在 A 股可比上市公司中体量最大，仅次于台股鸿海。从反应盈利能力的毛利率、净利率指标看，公司则高于鸿海，且高于多数

33、A股可比公司，仅低于领益智造，我们判断是领益制造的业务中毛利率/净利率更高的零部件业务占比更高。在可比公司中，除龙旗科技因0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%毛利率净利率0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%ROE-年化资产负债率0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%销售费用率管理费用率研发费用率-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%-10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70

34、.00 80.00 90.00研发支出/费用研发支出/费用增速 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 上市前融资渠道限制资产负债率较高，领益制造业务结构相对更轻资产，公司与其余可比公司资产负债率较为接近，其 ROE（摊薄）也基本位于可比公司最高水平之一。图15.可比公司收入（亿元）图16.可比公司归母净利润（亿元）数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 图17.可比公司毛利率 图18.可比公司净利率 数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 图19.可比公司资产负债率 图20.可比公

35、司 ROE（摊薄）数据来源：WIND，财通证券研究所 数据来源：WIND，财通证券研究所 -2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000立讯精密歌尔股份领益智造华勤技术龙旗科技鸿海202120222023Q1-3-50 100 150 200 250 300 350立讯精密 歌尔股份 领益智造 华勤技术 龙旗科技鸿海202120222023Q1-30.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%202120222023Q1-3立讯精密歌尔股份领益智造华勤技术龙旗科技鸿海0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%20212

36、0222023Q1-3立讯精密歌尔股份领益智造华勤技术龙旗科技鸿海0%20%40%60%80%100%202120222023Q1-3立讯精密歌尔股份领益智造华勤技术龙旗科技鸿海0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%202120222023Q1-3立讯精密歌尔股份领益智造华勤技术龙旗科技鸿海 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 1.4 股权结构稳定集中股权结构稳定集中 截至 2023Q3，香港立讯有限公司直接持有公司总股本的 38.22%，为公司第一大股东。截至 2023年 6月，自然人王来春（公司董事长）和王来胜（公司副董

37、事长）兄妹分别持有香港立讯 50.00%股权，为公司实际控制人，公司股权结构稳定且集中。图21.公司股权结构图（截止 2023Q3，立讯有限股权结构截至 2023 年 6 月）数据来源：公司公告，财通证券研究所 1.5 可转债情况可转债情况 公司可转债情况：公司可转债情况：2020 年 12月 2日，公司发行可转债共募集资金 30亿元，扣除相关发行费用后用于智能移动终端模组产品生产线技改扩建项目、智能可穿戴设备配件类产品技改扩建项目、年产 400万件智能可穿戴设备新建项目、补充流动资金。表2.立讯转债募投项目 序号序号 项目名称项目名称 项目投资总额（万元）项目投资总额（万元）拟使用募集资金（

38、万元）拟使用募集资金（万元）1 智能移动终端模组产品生产线技改扩建项目 110,000.00 110,000.00 2 智能可穿戴设备配件类产品技改扩建项目 60,000.00 60,000.00 3 年产 400万件智能可穿戴设备新建项目 60,000.00 60,000.00 4 补充流动资金项目 70,000.00 70,000.00 合计 300,000.00 300,000.00 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司可转债初始转股价格为 58.62元/股，根据立讯精密工业股份有限公司公开发行可转换公司债券募集说明书“转股价格的调整及计算方式”条款规定，在 谨请参阅尾页重要声明及财

39、通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 可转换公司债券发行后，当公司发生派送红股、转增股本、增发新股（不包括因本次发行的可转换公司债券转股而增加的股本）、配股以及派发现金股利等情况时，公司按上述条件出现的先后顺序，依次对转股价格进行累积调整。公司可转债发行至今期间经历多次调整，截至 2024年 4月 3日，最新转股价格为 57.08 元/股。表3.立讯转债基本信息 债券代码 128136.SZ 上市日期 2020/12/2 最新债项评级 AA+(维持,2023-06-21)发行价格(元)/最新面值(元)100.00/100.00 发行规模(亿元)30 剩余期限(年)2.

40、57Y 当前余额(亿元)29.9908 票面利率(当期)1.5 利率说明 20,票面利率:0.1%;20,票面利率:0.2%;20,票面利率:0.3%;20,票面利率:1.5%;20,票面利率:1.8%;20,票面利率:2.0%起息日期 2020/11/3 到期日期 2026/11/3 当前转股价格元 57.08 转股期间 2021-05-102026-11-02 57.08 39.96 回售起始 2024/11/3

41、 赎回触发价 74.2 赎回起始日 2021/5/10 修正触发价 45.66 修正起始日 2020/11/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 2 消费电子：消费电子：MR+AI 驱动新一轮消费电子创新周期驱动新一轮消费电子创新周期 2.1 MR：Vision Pro 开启“空间计算时代”开启“空间计算时代”XR 行业进入周期底部区域，行业进入周期底部区域，苹果入局有望推动行业进入成长周期。苹果入局有望推动行业进入成长周期。2023 年全球VR+AR 销量 804万台，同比下降 22%。传统 VR 应用

42、场景集中于游戏领域，同时硬件 Quest等硬件迭代趋缓也造成了消费者换新动力下降，是近 2年行业下滑的主要原因。2023年 6 月，苹果 Vision Pro 发布，从硬件与生态层面全面创新，有望推动行业进入新一轮增长周期。图22.全球 XR年度销量（万台）数据来源：WellsennXR，财通证券研究所 苹果苹果 Vision Pro 的的发布奠定了新一代发布奠定了新一代 XR 设备的设备的硬件天花板标准，硬件天花板标准，硬件层面有望硬件层面有望大幅提升大幅提升消费者体验消费者体验，生态层，生态层有望从有望从突破原有突破原有 VR的“游戏机”定义，的“游戏机”定义，推动生态推动生态正式迈向“空

43、间计算”时代。正式迈向“空间计算”时代。硬件层：硬件层：M2/R1 高算力芯片组合高算力芯片组合+硅基硅基 OLED 显示显示+眼动眼动/手势交互手势交互，推动体验大，推动体验大幅提升。幅提升。显示不清晰、画质不佳、晕眩感、交互不自然是 Vision Pro 之前主流VR 产品主要体验短板，而 Vision Pro 则聚焦以上问题重点改进了硬件性能。-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%050002500300035004000450050002016 2017 2018 2019

44、2020 2021 2022 2023 2024E2025E2026E2027EVRAR合计-yoy 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 图23.Vision Pro 与主流产品参数对比 数据来源：VR-Compare，财通证券研究所 生态层：游戏不生态层：游戏不再再成为成为唯一唯一主推方向，影视主推方向，影视+办公办公带来带来应用场景大幅拓展，推动应用场景大幅拓展，推动产品向产品向“空间计算”平台定义“空间计算”平台定义迈进。迈进。回归现有计算平台的高频应用场景适用性，回归现有计算平台的高频应用场景适用性，观影、办公、社交等三个观影、办公、

45、社交等三个应用场景应用场景或成为或成为 XR 未来未来替代现有计算平台的替代现有计算平台的重要破局方向。重要破局方向。传统 VR凭借独有的沉浸感体验已在游戏领域深耕多年，较传统设备在体验上有大幅提升，但游戏机的定义对产品发展的天花板形成了制约，通讯、社交、信息浏览、观影（内容供给层面存在制约）、办公等传统平台高频应用场景仍待突破，Vision Pro凭借 VST 功能所带来的空间计算能力，或将赋能其在观影、办公、社交三个方向上形成突破。图24.计算平台演进与场景适用性 数据来源：VR陀螺，苹果官网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 公司深度研究报告/证券研

46、究报告 2.2 AI：消费电子底部改善，：消费电子底部改善，AI 驱动新一轮换机周期驱动新一轮换机周期 传统消费电子传统消费电子市场市场进入底部趋于进入底部趋于好转好转，同环比数据出现改善迹象。，同环比数据出现改善迹象。手机手机：根据 IDC数据，2023Q3 全球和中国智能手机市场，全球出货量达 3.03亿部，同比降幅收窄至 0.3%，中国出货量达 6705万部，同比下降-5.7%，主要得益于库存情况的改善和新款机型的推动。TWS 耳机：耳机：根据 Canalys数据，2023Q3 全球 TWS真无线耳机出货增长 3.9%，自 2023Q2恢复同比增长后仍维持了增势。PC：根据 Canaly

47、s数据，2023Q3全球 PC 出货 6,560万台，同比下滑 7%，但较二季度回升了 8%。智能腕上设备智能腕上设备：根据 Canalys 数据，2023Q3 全球腕上智能设备出货 5100 万部，同比增长 4%，继 Q2以来维持了同比增势。图25.全球及中国智能手机出货量（百万部）及增速 图26.全球 TWS 耳机出货量（百万部）及增速 数据来源：IDC，Canalys，财通证券研究所 数据来源：Canalys，财通证券研究所 图27.全球 PC出货量（百万台）及增速 图28.全球智能腕上设备出货量（百万台）及增速 数据来源：Canalys，财通证券研究所 数据来源：Canalys，财通证

48、券研究所-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00全球出货中国出货全球增速中国增速-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%-20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00全球TWS出货量yoy-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00

49、%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00全球PC出货量（百万台）YoY（%）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00702020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3全球智能腕上设备出货量yoy 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 公司深度研究报告/证券研究报告 苹果龙头地位稳固，各细分品类均占据全球市场头部地位苹果龙头地位稳固，各细分

50、品类均占据全球市场头部地位。根据 Canalys及Counterpoint 数据，2023Q3 苹果智能手机/TWS耳机/PC/智能手表全球市场份额分别约为 17%/27%/10%/45%，分别位列第 2/1/4/1 名，依托于自身优秀的硬件与生态协同，始终保持市场领先地位。图29.全球智能手机市场份额（2023Q3）图30.全球 TWS 耳机市场份额（2023Q3）数据来源：Canalys,财通证券研究所 数据来源：Canalys,财通证券研究所 图31.全球 PC市场份额（2023Q3）图32.全球智能手表市场份额（2023Q3）数据来源：Canalys,财通证券研究所 数据来源：Coun

51、terpoint，财通证券研究所 算力引领、算力引领、AI 加持加持，应用侧创新有望推动新一轮换机周期，应用侧创新有望推动新一轮换机周期。AI 手机手机供给侧供给侧百花齐放百花齐放，应用创新有望推动渗透提升需求增长应用创新有望推动渗透提升需求增长。芯片厂商奠定算力基础，品牌厂商积极跟进，AI 大模型赋能端侧应用革新，有望推动换机周期。根据 IDC 预测，全球 AI手机 2024 年出货量有望达到 1.5 亿台，占比 15%，至 2024年 AI PC 渗透率将达到 54.7%，至 2027 年将达到 85%，成为主流 PC。图33.全球 AI 手机市场预测（亿部）图34.全球 AI PC出货量

52、（百万台）及渗透率 17%18%0%20%40%60%80%100%120%2023Q32022Q3三星苹果小米OPPO传音其他27%31%0%20%40%60%80%100%120%2023Q32022Q3苹果三星boAtXiaomiSkullcandy其他9.8%12.9%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2023Q32022Q3联想惠普戴尔苹果华硕其他45%45%0%20%40%60%80%100%120%2023Q32022Q3苹果三星华米华为其他 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 公司深度研究报告/证券研究报告 数据来源：I

53、DC，财通证券研究所 数据来源：IDC，财通证券研究所 在此在此轮轮 AI 终端创新中，苹果积极终端创新中，苹果积极布局算力布局算力+模型模型，有望助力终端产品出货稳，有望助力终端产品出货稳健健。算力侧，苹果新发布的智能手机 SoC A17 Pro为行业首款 3nm芯片，神经引擎速度加快两倍，而其在 2023年 10月发布的 M3芯片则搭载 16核 NPU，性能比 M2 提升 15%，为 AI大模型运行奠定算力基础。模型侧，一方面苹果发布自研的 MM1多模态大语言模型，拥有 30B参数，彰显自研能力，另一方面，苹果与谷歌、百度进行接触，第三方大模型也有引入可能。在苹果强大的自研芯片算力加持下，

54、其全系设备或都将在端侧进入 AI-Ready状态，随着未来苹果潜在自研 AI 大模型的逐步落地，有望推动行业全面步入端侧 AI 时代。图35.A17 PRO 架构 图36.M3 芯片架构 数据来源：iDB，财通证券研究所 数据来源：36kr，财通证券研究所 2.3 积极拥抱优质客户，内生积极拥抱优质客户，内生+外延外延/零件整机零件整机驱动长线增长驱动长线增长 公司创始人早年从业于富士康，在过去十余年的时间中，公司也通过与富士康相似的路径，以内生+外延并购的方式实现了“零部件模组组装”的成长之路，在与苹果公司合作中不断验证了自身的能力，从而跟随客户快速成长。立讯精密在消费电子业务的成长历史主要

55、可以分为三个阶段立讯精密在消费电子业务的成长历史主要可以分为三个阶段：0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%00.20.40.60.811.21.41.61.820232024E全球AI手机出货量渗透率0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0020232024E2025E2026E2027E普通笔记本电脑和台式机（百万台）AI笔记本电脑和台式机（百万台）AI笔记本电脑和台式机占比 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 公司深度研究报告/证券研究报告 1）第一阶段

56、是第一阶段是 2010-2016 年，整体围绕年，整体围绕优势连接器优势连接器、线缆类产品、线缆类产品开启并开启并深化深化与与苹果的合作。苹果的合作。2010年公司收购博硕科技 75%的股权标志着横向发展第一步，2011年则是公司切入 Macbook内部线正式成为苹果连接方案核心供应商，并围绕该能力在苹果份额不断提升，终端品类从 Macbook 拓展到 iPad、iPhone、Watch，负责的零部件也从连接器拓展到电源线、无线充电/表带、转接头等。2）第二阶段是第二阶段是 2017-2019 年，年，公司开始切入声学、马达、天线模组等领域公司开始切入声学、马达、天线模组等领域，零，零组件业务

57、横向拓宽组件业务横向拓宽，并获得并获得 AirPods 的组装的组装订单，订单，开启开启整机组装业务序幕整机组装业务序幕，相关相关业务收入再上一个大台阶。业务收入再上一个大台阶。2016年公司对美特 51%股权的收购是其跨界声学的标志性事件，2017年公司正式进入苹果 AirPods组装代工，开启了整机组装业务序幕，次年公司即成为该产品主力供应商。AirPods引领 TWS耳机浪潮，终端出货快速增长，公司在AirPods 总量、份额双提升的驱动下实现了消费电子业务 3 年（2016-2019）96%的收入复合增速。图37.苹果 AirPods 出货量（百万台）及增速 数据来源：我爱音频网，Ca

58、nalys，财通证券研究所 2018年，公司旗下立景创新收购光宝科技相机模块事业部门，使得公司跨足进入手机和 PC摄像头模组市场。同年，公司切入线性马达，进入 LCP 天线后端加工，成为 iPhone的主要无线充电 Rx 线圈供应商，零组件业务进一步横向拓宽。3）第三阶段是第三阶段是 2020 年至今，年至今，公司公司在组装环节在组装环节全面开花全面开花，iPhone 组装组装份额的份额的继继续续提升提升与与 Vision Pro 的前瞻卡位是的前瞻卡位是未来主要成长看点未来主要成长看点。整机方面，2020 年公司成功切入 Apple Watch 组装，同年通过与母公司立讯有限共同出资收购江苏

59、纬创 100%股权，以及昆山纬新 21.88%股权，进入 iPhone 整机代工链，此后陆续参与 iPhone13/14系列多款机型生产。2023 年，在苹果最新-50%0%50%100%150%200%250%300%350%020406080002020212022出货量yoy 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 22 公司深度研究报告/证券研究报告 推出 iPhone15 系列中公司已负责三款产品的生产，同时 2023 年 12月 28 日和硕公告引入立讯集团旗下立臻精密对昆山世硕增资，增资完成后立讯集团将主导世硕，公司在 iPh

60、one 代工份额有望进一步提升，成为未来消费电子业务增长重要动力。同时，苹果新发布的“空间计算”平台 Apple Vision Pro 目前由公司进行生产，公司前瞻卡位下一代平台型产品，为长期发展奠定基础。零组件方面，2021年公司收购日铠电脑切入了 Top Module组件生产，对高伟电子股权收购切入苹果相机模组（CCM）业务，在 SiP、SMT业务上取得了一定突破，公司零组件的业务仍处于长线扩张通道中。图38.立讯精密消费电子业务收入（亿元）及发展历程 数据来源：WIND，立讯精密、高伟电子、光宝科技、和硕等公司公告，集微网等，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标

61、准 23 公司深度研究报告/证券研究报告 3 汽车业务：深耕十余年，汽车业务：深耕十余年，业务业务进入快速增长期进入快速增长期 3.1 立足线束、连接器产品，汽车业务多点开花立足线束、连接器产品，汽车业务多点开花 公司深耕汽车业务十余年，已经形成了线束、汽车电器、连接器和结构件的先公司深耕汽车业务十余年，已经形成了线束、汽车电器、连接器和结构件的先进汽车解决方案，在智能驾驶域、动力系统、智能座舱等方面持续布局发展。进汽车解决方案，在智能驾驶域、动力系统、智能座舱等方面持续布局发展。早在 2011 年公司成立汽车事业部，采取内生外延并行的策略，经过多年的发展，汽车业务迎来快速放量期。从具体的发展

62、路线来看，公司通过并购和自研不断扩大汽车业务版图。2012 年，公司并购德国 SUK，突破复杂精密结构件，公司成为顶尖车厂的供应商。2013 年，公司并购源光电装，切入整车线束业务，2014年进军欧洲汽车市场。经历多年整合，16年下半年源光电装迎来转折点，实现客户突破。2018 年，控股股东公司并购德国采埃孚子公司 TRW 的全球车身控制系统事业部。2021年与速腾聚创合作开发激光雷达产品。2022 年，控股股东入股奇瑞，公司与奇瑞共同组建新能源汽车 ODM 合资公司，重点发力 Tier 1 业务。历经十余年的发展和布局，2022 年公司的汽车电子业务迎来快速增长期。图39.立讯精密汽车业务发

63、展历程 数据来源：公司官网，财通证券研究所 3.1.1 需求升级需求升级带动单车价带动单车价值量提高，线束、连接器市场空间广阔值量提高，线束、连接器市场空间广阔 汽车汽车架构升级，线束竞争态势发生改变，更短的线束却带来了更高的价值量。架构升级，线束竞争态势发生改变，更短的线束却带来了更高的价值量。传统分布式电子电气架构逐渐演变为域集中式架构，线束长度明显缩短，但对高 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 24 公司深度研究报告/证券研究报告 压、高速线缆的需求反而使得整车线束价值量大幅增加。根据 EV WIRE 的数据，新能源车中单车高压线束价值约为 2500 元，占整车线束价值

64、50%左右。2019-21 年中国汽车线束规模增速将近 20%，并保持着持续增长态势。图40.不同车辆单车线束价值量（元）图41.中国 2012-2021汽车线束市场规模（亿元）数据来源：观研天下，财通证券研究所 数据来源：观研天下，财通证券研究所 新能源汽车三电系统工作电压跃升，驱动高压连接器新能源汽车三电系统工作电压跃升，驱动高压连接器价量齐升价量齐升。新能源车高压趋势驱动单车高压连接器需求增长，当前主流技术架构下，每辆新能源汽车需要高压连接器 15-20 对。同时高电压、高电流的电驱动系统对连接器的耐高温、高压，阻燃都提出更高的要求，因此新能源汽车的高压连接器的材料成本均高于传统连接器。

65、根据 Verified Market Research测算，全球汽车高压连接器市场将从2021年的 16.24亿美元增长到 2030 年的 44.32亿美元，CAGR为 11.8%。图42.新能源汽车高压连接器应用场景 图43.全球高压连接器市场规模（亿美元）数据来源：KRX_GZ官网，财通证券研究所 数据来源：Verified Market Research，财通证券研究所 公司拥有完整的汽车线束公司拥有完整的汽车线束+连接器解决方案。连接器解决方案。汽车线束汽车线束领域领域，公司产品线涵盖低/高压线束，特种线，充电枪等，形成了完整的汽车线束解决方案。低压存量市场公司份额稳定；高压增量市场公

66、司通过不断开拓产品布局。汽车连接器领域，汽车连接器领域，公司的连接器包括低高压连接器、高速连接器及定制化连接系统，产品种类覆盖00400050006000低端乘用车 中端乘用车 高端乘用车 新能源汽车0050060070020000210.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0020212030ECAGR：11.8%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 25 公司深度研究报告/证券研究报告 齐全。公司的新能源转化

67、插口、传感器连接器等连接器高度迎合新能源汽车市场需求。图44.公司线束产品布局图示 图45.公司连接器产品布局图示 数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 3.1.2 顺应智能化趋势，汽车智能产品全面布局顺应智能化趋势，汽车智能产品全面布局 自动驾驶等级提升，自动驾驶等级提升，车载摄像头车载摄像头+激光雷达迎成长机遇。激光雷达迎成长机遇。伴随自动驾驶程度的提升，车载摄像头数量将逐步增长，据 ICV TANK预测，全球车载摄像头市场规模2027年将达到约 246.6 亿美元。激光雷达在实现车辆自动驾驶方面发挥着重要作用，市场规模实现了从 0到 1的突破。根据中商产

68、业研究院数据，全球和中国激光器市场规模都保持增长趋势，2022 年中国激光雷达市场规模已达 26.4 亿元，预计 2026 年市场规模将达 431.8亿元。图46.全球车载摄像头市场规模（亿美元）图47.中国激光雷达市场规模（亿元）数据来源：ICV TANK、财通证券研究所 数据来源：中商产业研究院、财通证券研究所 公司敏锐公司敏锐把握智能化趋势，在智能网联、智能座舱、无线充电等领域产品种类把握智能化趋势，在智能网联、智能座舱、无线充电等领域产品种类丰富。丰富。公司经过多年的自研与并购，产品覆盖智能新能源（PDU、BDU、逆变器、储能等）、智能网联（路测单元、车载通讯单元等）、智能驾舱（多媒体

69、仪0500202120222023E2024E2025E2026E2027E车载摄像头前装市场规模车载摄像头后装市场规模050030035040045050020222023E2024E2025E2026E 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 26 公司深度研究报告/证券研究报告 表、信息娱乐系统、AR-HUD、DMS/OMS、域控制器）、智能制造（嵌件注塑、PCBA）等领域。在智能化趋势下，预期未来有较好增长。立景创新是立讯精密重要策略联盟伙伴。立景创新是立讯精密重要策略联盟伙伴。基于在消费电子等领域的积累，立景集团大力开拓车载摄像头

70、业务，产品线包括 AVM HD 3D 360环景系统、ADAS先进驾驶辅助系统、车载摄像头、DVR行车记录器等，填补了立讯精密在车载摄像头的空白。与速腾聚创围绕汽车激光器战略合作与速腾聚创围绕汽车激光器战略合作，在激光雷达等产品具有战略优势，在激光雷达等产品具有战略优势。据盖世汽车数据，2023年速腾聚创在车载激光雷达搭载量份额约 22.8%位居行业第三。2021年 11月，立讯宣布与速腾聚创达成战略合作，围绕汽车激光雷达实现深度协同，整合产业链优势资源，有助于公司在激光雷达市场飞速增长中获益。图48.立景创新车载摄像头产品 图49.速腾聚创主要激光雷达产品图示 数据来源：立景创新官网，财通证

71、券研究所 数据来源：速腾聚创官网，财通证券研究所 公司在智能汽车电器领域公司在智能汽车电器领域同样拥有同样拥有丰富的产品丰富的产品矩阵矩阵。随智能安全系统和汽车互联系统的发展，汽车电器需求亦快速增长，技术上也不断向高功率密度、宽电压范围、高转换效率发展。公司汽车电器覆盖 DC-DC 转换器、USB 充电和无限充电，具有较为丰富的产品布局，能够较好满足新能源汽车厂商的需求。图50.公司汽车电器产品布局图示 数据来源：公司官网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 27 公司深度研究报告/证券研究报告 3.2 与知名汽车厂商合作，汽车业务步入快车道与知名汽车厂商合作，汽

72、车业务步入快车道 除了与汽车电子产品供给方合作，立讯还与下游汽车厂商，如奇瑞、华为、广除了与汽车电子产品供给方合作，立讯还与下游汽车厂商，如奇瑞、华为、广汽，建立了紧密的合作关系，进一步推动完成立讯成为汽车零部件汽，建立了紧密的合作关系，进一步推动完成立讯成为汽车零部件 Tier 1 厂商厂商的中长期目标。的中长期目标。公司公司战略合作奇瑞，战略合作奇瑞，华为智选车华为智选车背后的背后的合作伙合作伙伴伴。2022年 2 月 11日，立讯精密与奇瑞控股、奇瑞股份、奇瑞新能源签署战略合作框架协议,公司出资 30%、奇瑞出资 70%方式共同组建合资公司。立讯通过与奇瑞合作立讯通过与奇瑞合作成为成为华

73、为智选车背后的合作伙伴。华为智选车背后的合作伙伴。2020 年 12月，华为与奇瑞签署了全面合作框架协议。根据协议，双方将在智能汽车电子电器架构、智能网联、智能座舱、车载计算及自动驾驶、智能能源、智能车云服务等领域全面合作。立讯精密通过与华为、奇瑞的深度合作参与到智选车的制造供应链，LUXEED 智界 S7 是其合作打造的首款智选纯电轿跑。同时在 2022年 10 月，立讯精密与华为申请“汽车高速连接器组件”专利获授权。图51.奇瑞乘用车 2023年销量（万辆）数据来源：汽车之家，财通证券研究所 立讯广汽密切合作切入智能驾乘控制系统，加速智能汽车的战略布局。立讯广汽密切合作切入智能驾乘控制系统

74、，加速智能汽车的战略布局。除了车辆生产的合作关系外，立讯精密与广汽共同组建合资公司立昇汽车科技（广州）有限公司，由立讯精密（45）、广汽集团+广汽零部件有限公司（45）、广州立昇（10%）共同持股。2023年 9 月 16日，立昇科技智能驾乘控制系统研发生产项目一期正式开工，预计 2024年实现量产，达产产值预计约 100 亿元。表4.2022年广汽不同汽车销量 主要工厂名称 设计产能（万辆）实际产量（万辆）产能利用率 广汽本田 77 76.78 99.71%广汽丰田 100 100.93 100.93%广汽乘用车 108 66.59 61.66%广汽三菱 20 3.55 17.75%其他 1

75、.5 0.05 3.33%数据来源：广汽 2022年报，财通证券研究所 0.050.0100.0150.0200.00.05.010.015.020.025.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月单月销量(左轴）累计销量(右轴）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 28 公司深度研究报告/证券研究报告 4 通讯领域产品布局多元，拥抱通讯领域产品布局多元，拥抱 AI 浪潮浪潮 公司通讯业务主要依托立讯技术子公司，主要生产经营基站天线、滤波器等通公司通讯业务主要依托立讯技术子公司，主要生产经营基站天线、滤波器等通讯设备，以及连接器、连接线、光模块等互连产品。讯设备

76、，以及连接器、连接线、光模块等互连产品。核心元件部件主要包括电连接产品、光连接产品、热管理产品、工业模组产品、通信模组产品。系统产品主要包括计算产品、网络产品、通信产品、工业产品。在公司已进入的领域或已开发规划的产品线，公司产品线和客户资质已覆盖 50%以上。4.1 AI 带来需求升级，推动通讯业务发展带来需求升级，推动通讯业务发展 ChatGPT 引爆引爆 AI 浪潮，国内外厂商纷纷入局大模型研发。浪潮，国内外厂商纷纷入局大模型研发。大模型及应用对算力基础设施要求较高，需要稳定、高效、安全的数字基础设施来支持其完成生成、存储、传输的整个交互过程。以 OpenAI为例，其初代 GPT 模型参数

77、量仅有 15亿，而基于 GPT-3 的 chatGPT参数量已经达到了 1750 亿，目前主流 AI厂商都进入了“千亿参数时代”。模型表现改善的同时，不断增长的参数量对硬件算力提出了更高的要求。图52.主流 NLP预训练模型规模 图53.深度学习模型对算力的需求增速 数据来源：CSDN，财通证券研究所 数据来源：Intelligent Computing:The Latest Advances,Challenges,and Future SHIQIANG ZHU、TING YU等，财通证券研究所 根据调研机构 Precedence Research 的预计，全球生成式 AI市场规模有望从 20

78、22年的 108亿美金增长至 2032 年的 1181 亿美金，以十年翻十倍的规模快速增长。近年来，我国人工智能产业在技术创新、产业生态、融合应用等方面取得积极进展，已进入全球第一梯队。中国信通院测算，2022年我国人工智能核心产业规模达 5080 亿元，同比增长 18%，企业数量接近 4000 家，国内人工智能已形成完整的产业体系，成为新的增长引擎。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 29 公司深度研究报告/证券研究报告 图54.中国人工智能大模型数量（个）图55.中国人工智能核心产业规模（亿元）数据来源：中商产业研究院，财通证券研究所 数据来源：中国信通院，中商产业研究院，财

79、通证券研究所 4.2 拥抱拥抱 AI 浪潮，深化赛道浪潮，深化赛道布局布局 在云计算及“互联网+”的战略持续发酵下，ICT 行业呈现出高速增长趋势，工业4.0、5G、智慧城市对数据中心的网络传输速度、数据存储要求提到了新的高度。更高密度、更高速度、更大电流和更加小型化成为了连接器行业技术发展的趋势。面对变革，公司有着完善的企业级产品解决方案。图56.立讯信通企业级解决方案 数据来源：公司官网，财通证券研究所 立讯基于数据和通信的产品应用场景公司逐步丰富自身产品系列，在原有电连接（高速电连接器及线缆）、光连接（AOC 和光模块通信）和工业连接等产品系列基础上，进一步提升产品覆盖率。在核心技术上，

80、公司针对不同产品形态的通信互连产品提供有力技术支持，围绕系统级产品，通过对产品组成模块和部件的拆007080900552020202120222023（1-5）新增数量累计数量0040005000600020022CAGR：24.5%谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 30 公司深度研究报告/证券研究报告 解，单点制造工艺和技术的拆解，实现产品的全自动化高效、高质量的生产制造。图57.立讯算力中心场景核心产品 数据来源：公司 2022年报，财通证券研究所 追随行业的变革，立讯精密持续加强在网络

81、通信、基站射频等领域相关核心技术的研发与创新，通过精准把握电连接、光连接、风冷/液冷散热部件等数据/超算中心核心零组件相关新兴技术。立讯在通信业务制定三个五年计划目标，力求以“应用一代、开发一代、研究一代”的产品核心战略，建立各领域能力沙盘，通过以行业顶尖人才为核心支撑，持续投入基础研发和研究构建深度能力护城河。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 31 公司深度研究报告/证券研究报告 5 投资建议投资建议 5.1 盈利预测盈利预测 1）收入与毛利率收入与毛利率 消费性电子消费性电子+电脑电脑连接器业务连接器业务：行业层面，相关业务下游为消费电子领域，在经历了需求底部承压后，行业整

82、体有望迎来一定程度复苏，且 AI大模型有望从应用侧推动终端需求成长。公司层面，公司紧紧拥抱大客户，在传统品类中份额有进一步提升空间，且积极前瞻卡位 Vision Pro 等下一代计算平台产品，有望实现领先行业整体水平的增长。考虑公司收入增长带来的规模化效应提升，毛利率预计也有将有所增长。我们预计相关业务 2023-2025年营收为2078.63/2265.08/2583.47 亿元，同比增长 8.9%/9.0%/14.1%，毛利率为12.1%/12.1%/12.3%。汽车业务：汽车业务：行业层面，汽车架构升级、高压平台导入等新趋势明显，汽车线束价值量提升，高压连接器需求增长。公司层面，立讯已经

83、形成了线束、汽车电器、连接器和结构件的先进汽车解决方案，在智能驾驶域、动力系统、智能座舱等方面持续布局发展。公司产品布局全面齐头并进，毛利率预计稳定。我们预计相关业务 2023-2025年营收为 95/147.25/220.88 亿元，同比增长 54.5%/55.0%/50.0%，毛利率为 16.0%/16.0%/16.0%。通讯业务：通讯业务：立讯拥抱 AI 浪潮，深化电连接、光连接、热管理、工业模组、通信模组产品布局，收入有望迎来快速增长，毛利率伴随数据中心产品上量也有望稳步提升。我们预计 2023-2025 年营收为 140/182/236.6亿元，同比增长9.1%/30.0%/30.0

84、%，毛利率为 13.5%/14.0%/15.0%。其他业务：其他业务：主要为其他连接器，考虑 2023H1相关业务收入有所下滑，我们假设2023年全年收入将下滑，2024-2025年维持平稳。我们预计 2023-2025 年营收为34.83/34.83/34.83亿元，同比增长-15.0%/0.0%/0.0%，毛利率为19.1%/19.1%/19.1%。2）费用费用/税率税率 销售费用：销售费用：2022年及 2023年前三季度公司销售费用率相对平稳，作为参考，我们假设 2023-2025 年销售费用率为 0.40%/0.40%/0.40%。管理费用：管理费用：考虑公司早期股权激励逐步到期，费

85、用或有所下降，我们假设未来下降后平稳，假设 2023-2025 年管理费用率为 2.32%/2.19%/2.19%。研发费用：研发费用：参考 2022年及 2023年前三季度情况，假设 2023-2025年研发费用率为 4.06%/4.06%/4.06%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 32 公司深度研究报告/证券研究报告 所得税率：所得税率：参考公司 2023年前三季度水平，假设 2023-2025 年所得税率为7.18%/7.18%/7.18%。综上，综上，我们预计我们预计 2023-2025 年营收为年营收为 2348.46/2629.16/3075.78 亿元，同比提

86、升亿元，同比提升9.7%/12.0%/17.0%，毛利率为，毛利率为 12.2%/12.1%/12.2%；预计预计 2023-2025 年归母净年归母净利润为利润为 112.13/137.29/167.44 亿元，同比提升亿元，同比提升 22.4%/22.4%/22.0%。表5.公司分业务拆分与预测 单位：百万元单位：百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入总收入 153,946 214,028 234,846 262,916 307,578 yoy 66.43%39.03%9.73%11.95%16.99%毛利率 12.28%12.19%12.25%12.13%

87、12.19%消费电子消费电子+电脑业务收入电脑业务收入 142,495 190,947 207,863 226,508 258,347 yoy 66.97%34.00%8.86%8.97%14.06%毛利率 11.83%11.99%12.10%12.12%12.34%汽车业务收入汽车业务收入 4,143 6,149 9,500 14,725 22,088 yoy 45.66%48.44%54.49%55.00%50.00%毛利率 16.11%16.09%16.00%16.00%16.00%通讯业务收入通讯业务收入 3,269 12,834 14,000 18,200 23,660 yoy 44

88、.32%292.55%9.08%30.00%30.00%毛利率 17.41%11.13%13.50%14.00%15.00%其他收入其他收入 4,039 4,098 3,483 3,483 3,483 yoy 96.82%1.45%-15.00%0.00%0.00%毛利率 19.84%19.13%19.13%19.13%19.13%数据来源：WIND，财通证券研究所 5.2 估值分析估值分析 公司作为国内领先的精密制造龙头企业，我们选择业务相近的歌尔股份、华勤技术、龙旗科技、领益智造、工业富联作为可比公司。可比公司 2023-2025 年平均PE为 29.11/21.26/16.37倍，我们预

89、计公司 2023-2025 年归母净利润为112.13/137.29/167.44亿元，EPS为 1.56/1.91/2.33元/股，对应 PE为18.21/14.87/12.20倍，首次覆盖，给予“增持”评级。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 33 公司深度研究报告/证券研究报告 表6.可比公司估值 证券代码证券代码 证券名称证券名称 收盘价收盘价(元元)总市值总市值(亿元亿元)归母净利润归母净利润(亿元亿元)PE 23A/E 24E 25E 23A/E 24E 25E 002241.SZ 歌尔股份*16.10 550 10.88 22.03 33.34 50.56 24.9

90、7 16.50 603296.SH 华勤技术 73.86 536 26.54 29.65 34.95 20.20 18.08 15.34 603341.SH 龙旗科技 50.10 233 6.17 7.01 9.19 37.77 33.24 25.36 002600.SZ 领益智造 5.35 375 22.89 29.01 37.26 16.38 12.92 10.06 601138.SH 工业富联 22.00 4,348 210.40 254.37 298.00 20.67 17.09 14.59 平均值 29.11 21.26 16.37 002475.SZ 立讯精密*28.45 2,04

91、2 112.13 137.29 167.44 18.21 14.87 12.20 数据来源：WIND，财通证券研究所 歌尔股份、立讯精密为财通证券研究所预测，其余可比公司盈利预测参考 WIND 一致预期，其中歌尔股份、工业富联 2023 年利润为实际值，日期截至 2024年 4月 9 日。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 34 公司深度研究报告/证券研究报告 6 风险提示风险提示 消费电子需求下滑风险。消费电子需求下滑风险。全球宏观经济存在不确定性，若下游大客户终端产品需求下滑，对公司业绩或有不利影响。汽车汽车、通信、通信业务开拓不及预期风险。业务开拓不及预期风险。汽车与通信业

92、务是公司未来成长重要动力，依赖于对新客户、新料号的开拓以及终端产品的销售增长，若客户终端产品无法快速增长，公司市场开拓不利，则将影响相关业务收入利润。贸易摩擦风险。贸易摩擦风险。公司海外客户需求占比较高，全球贸易环境存在不稳定性，若后续相关环境进一步恶化，将影响公司业务正常开展。汇率波动风险。汇率波动风险。公司海外需求占比较高，汇率波动将影响公司盈利能力。股权质押风险。股权质押风险。截至 2024年 4月 1 日，大股东立讯有限及其一致行动人所持股份已质押 41.44%，占公司总股本的 15.77%，大股东质押比例较高。客户集中度较高风险。客户集中度较高风险。截至 2022年底，公司前五大客户

93、占比 83.09%，第一大客户占比 73.28%，对大客户依赖程度较高。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 35 公司深度研究报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_FinchinaDetail 利润表利润表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 153946.10 214028.39 234846.45 262916.41 307578.16 成长性成长性 减:营业成本 135048.34 187928.88

94、205586.03 231012.57 270076.16 营业收入增长率 66.4%39.0%9.7%12.0%17.0%营业税费 193.81 476.33 547.52 612.97 717.09 营业利润增长率 0.0%36.6%24.0%22.5%21.9%销售费用 789.91 831.40 930.58 1041.81 1218.78 净利润增长率-2.1%29.6%22.4%22.4%22.0%管理费用 3741.91 5075.67 5445.06 5746.20 6722.31 EBITDA增长率 27.4%42.2%26.6%15.9%17.6%研发费用 6642.30

95、8447.04 9539.83 10680.07 12494.30 EBIT增长率 0.3%36.8%33.4%16.6%19.7%财务费用 554.67 882.72 1121.80 503.22 220.68 NOPLAT增长率 4.6%33.9%31.7%16.6%19.7%资产减值损失-162.79-846.82-888.18-467.52-506.24 投资资本增长率 54.7%32.5%31.8%11.8%12.2%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益-115.74 13.63 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 48.1%28.4%21.9%20.2%20.5%投资和汇

96、兑收益 689.39 998.28 2258.52 3378.79 4201.59 利润率利润率 营业利润营业利润 8167.42 11154.49 13835.26 16944.95 20663.06 毛利率 12.3%12.2%12.5%12.1%12.2%加:营业外净收支-24.58 3.51-4.65-10.00-10.00 营业利润率 5.3%5.2%5.9%6.4%6.7%利润总额利润总额 8142.85 11157.99 13830.60 16934.95 20653.06 净利润率 5.1%4.9%5.5%6.0%6.2%减:所得税 322.24 667.32 993.20 1

97、216.13 1483.13 EBITDA/营业收入 8.8%9.0%10.3%10.7%10.8%净利润净利润 7070.52 9163.10 11212.55 13729.26 16743.55 EBIT/营业收入 5.3%5.2%6.4%6.6%6.8%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率运营效率 货币资金 14204.62 19367.21 42352.32 51634.24 64500.45 固定资产周转天数 63 66 65 57 49 交易性金融资产 2107.12 1353.27 2615.35 3877.43

98、 5139.52 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 14 12 19 23 23 应收帐款 31623.19 26043.35 49018.19 54799.39 64029.35 流动资产周转天数 135 135 175 207 208 应收票据 307.84 949.77 1043.76 1168.52 1367.01 应收帐款周转天数 53 48 58 71 70 预付帐款 406.02 586.58 698.99 785.44 918.26 存货周转天数 45 56 69 69 68 存货 20900.76 37363.33 41830.42 46801.81 54575.53

99、 总资产周转天数 223 226 266 288 278 其他流动资产 2161.06 2197.20 2294.43 2391.65 2488.87 投资资本周转天数 127 129 156 167 160 可供出售金融资产 投资回报率投资回报率 持有至到期投资 ROE 20.0%20.2%19.8%19.9%19.9%长期股权投资 1125.61 2000.01 3700.01 4300.01 4900.01 ROA 5.9%6.2%5.7%6.2%6.6%投资性房地产 59.00 92.78 86.46 84.52 82.57 ROIC 11.9%12.0%12.0%12.5%13.4%

100、固定资产 34113.26 44026.02 40616.20 42392.10 41538.33 费用率 在建工程 3685.34 2695.38 2217.23 1930.34 1758.20 销售费用率 0.5%0.4%0.4%0.4%0.4%无形资产 2222.99 2695.68 2666.05 2622.87 2566.15 管理费用率 2.4%2.4%2.3%2.2%2.2%其他非流动资产 1904.31 1676.26 3095.64 3095.64 3095.64 财务费用率 0.4%0.4%0.5%0.2%0.1%资产总额资产总额 120572.10 148384.32 1

101、98291.46 222014.96 253197.72 三费/营业收入 3.3%3.2%3.2%2.8%2.7%短期债务 11919.64 14911.90 24911.90 23911.90 21911.90 偿债能力偿债能力 应付帐款 45416.17 49786.48 74239.40 83421.21 97527.50 资产负债率 62.0%60.4%63.9%61.2%59.0%应付票据 234.50 515.05 513.97 577.53 675.19 负债权益比 163.4%152.4%176.8%157.8%143.9%其他流动负债 3623.42 3957.04 937.

102、22 937.22 937.22 流动比率 1.12 1.18 1.31 1.39 1.49 长期借款 5025.10 9205.31 14159.15 14159.15 14159.15 速动比率 0.75 0.65 0.89 0.96 1.05 其他非流动负债 1.21 0.32 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 12.49 10.80 6.84 11.16 13.81 负债总额负债总额 74789.45 89600.45 126662.21 135885.19 149404.95 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权益 10494.09 13440.97 15065.83

103、17055.39 19481.76 DPS(元)0.11 0.13 0.14 0.17 0.21 股本 7050.49 7099.91 7160.68 7178.01 7178.01 分红比率 留存收益 25025.80 33409.49 43740.17 56233.80 71470.43 股息收益率 0.2%0.4%0.5%0.6%0.7%股东权益股东权益 45782.64 58783.87 71629.26 86129.77 103792.78 业绩和估值指标业绩和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021A 202

104、2A 2023E 2024E 2025E EPS(元)1.01 1.29 1.56 1.91 2.33 净利润 7070.52 9163.10 11212.55 13729.26 16743.55 BVPS(元)4.99 6.37 7.88 9.62 11.75 加:折旧和摊销 5294.03 7968.95 9325.50 10708.52 12236.99 PE(X)48.7 24.6 18.2 14.9 12.2 资产减值准备 189.67 894.00 796.34 534.23 580.82 PB(X)9.9 5.0 3.6 3.0 2.4 公允价值变动损失 115.74-13.63

105、 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 656.41 1038.07 2187.00 1562.03 1511.53 P/S 2.3 1.1 0.9 0.8 0.7 投资收益-689.39-998.28-2258.52-3378.79-4201.59 EV/EBITDA 26.2 12.3 8.5 6.9 5.5 少数股东损益 750.09 1327.57 1624.85 1989.56 2426.37 CAGR(%)营运资金的变动-6105.81-6621.57-6424.56-1649.36-2802.62 PEG 0.8 0.8 0.7 0.6 经营活动产生现金流量经营活动

106、产生现金流量 7284.77 12727.61 16236.22 23411.27 26394.87 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-8379.66-13326.37-6333.12-10713.23-8874.44 REP 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-389.93 8156.25 12954.75-3416.11-4654.23 资料来源：资料来源：wind数据，财通证券研究所数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 36 公司深度研究报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执

107、业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 以报告发布日后 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅

108、在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500指数为基准。行业评级行业评级 以报告发布日后 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场

109、代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500指数为基准。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动

110、进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露