1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 安培龙安培龙（301413）证券证券研究报告研究报告 2024 年年 04 月月 13 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/通用设备 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 52 元 目标目标价格价格 68 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)75.69 流通A股股本(百万股)16.15 A 股总市值(百万元)3,936.08 流通A股市值(百万元)839.67 每股净资产(元)10.30 资产负债率(%)62.72 一年内最高/最低(元)96.00/36.36 作者作者

2、孙潇雅孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S09 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 传感器国产替代先锋，汽车市场有望快速放量传感器国产替代先锋，汽车市场有望快速放量 公司主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电。公司主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电。公司产品线包括热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器，下游应用主要在汽车、家电、工控储能等。从产品看：近些年来，压力传感器收入占比提升明显。从产品看：近些年来，压力传感器收入占比提升明显。压力传感器从20 年的 0.1 亿元（占比 3%）提升至 23H1 的 1.6 亿元（占比

3、44%），毛利率从 20 年的 10%提升至 23H1 的 30%。从下游应用看：目前一半收入来自汽车。从下游应用看：目前一半收入来自汽车。23Q1-3 公司 51%收入来自汽车，其次是家电客户收入占比 35%，剩余是光伏储能及其他行业收入占比 14%。传感器市场大而传感器市场大而散散，公司主营的公司主营的压力传感器压力传感器市场市场多为海外企业占据。多为海外企业占据。全球所有传感器市场空间高达千亿美元，公司主营的温度、压力传感器全球空间也高达几百亿人民币，最大下游是汽车电子（40%+），但此市场多为海外企业占据（美国森萨塔、德国博世），原因在于：压力传感器为安全件，压力传感器为安全件，整车厂

4、在选择供应商时相对谨慎，产品验证周期较长；压力传感器下游汽车电子被海外垄断压力传感器下游汽车电子被海外垄断，整车厂商使用的 ECU、ESP 等汽车电子系统主要由海外企业提供，国内汽车电子系统的落后。我们认为公司核心看点在于随着产品线的不断延拓，客户群得到扩展，从我们认为公司核心看点在于随着产品线的不断延拓，客户群得到扩展，从而带来收入不断增长。而带来收入不断增长。公司从热敏电阻起家，通过自研+团队搭建延展至温度、氧、压力传感器，客户从以家电企业为主转为比亚迪等汽车客户为主。在压力传感器领域，公司继续深耕，从陶瓷电容做到 MEMS，且自主设计 MEMS 压力传感器芯片，逐步形成 MEMS 低压压

5、力传感器、玻璃微熔高压压力传感器的产业化能力，与陶瓷电容式中压压力传感器共同覆盖低、中、高压全量程产品线。公司 MEMS 压力传感器客户有东风、全柴等整车厂，同时也有少部分供应给咖啡机用客户。此外，公司已取得欧洲一家知名主机厂客户多款 MEMS 压力传感器项目，部分项目已于 2024 年第一季度开始实现了 SOP。投资建议：投资建议：公司处于传感器赛道，我们选取了芯动联科、康斯特作为可比公司，根据 wind 一致预期，可比公司 24、25 年平均 PE 在 41、30X，可比公司 23-25 年归母净利润增速预期均值在 35%。此外，考虑以下因素：1）公司所在赛道广阔的增长空间（全球传感器市场

6、千亿，海外对标公司森萨塔接近 300 亿收入体量）；2）公司近些年处于新产品（MEMS 等）、新客户（欧洲知名主机厂）放量期；3）竞争格局较好，利润率高于国内同行平均水平。结合 PEG 估值法，公司 23-25 年归母净利润复合增速约在 41%，我们给予公司 24 年 40X 估值，目标价 68 元，给予“买入”评级。风险风险提示提示：产能扩张不及预期，大客户订单不及预期，原材料价格波动影响毛利率，核心技术人员流失，公司市值较小。财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)501.86 625.50 788.13 1,024.57 1

7、,331.95 增长率(%)20.04 24.64 26.00 30.00 30.00 EBITDA(百万元)105.29 157.40 140.77 176.94 233.03 归属母公司净利润(百万元)52.64 89.31 91.71 126.29 176.45 增长率(%)(12.43)69.67 2.69 37.70 39.72 EPS(元/股)0.70 1.18 1.21 1.67 2.33 市盈率(P/E)74.78 44.07 42.92 31.17 22.31 市净率(P/B)9.08 7.51 6.49 5.68 4.85 市销率(P/S)7.84 6.29 4.99 3.

8、84 2.95 EV/EBITDA 0.00 0.00 31.79 24.75 19.04 资料来源：wind，天风证券研究所 -60%-51%-42%-33%-24%-15%-6%--04安培龙创业板指 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.安培龙：主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电安培龙：主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电.4 2.传感器行业：市场大而散，龙头在海外传感器行业：市场大而散，龙头在海外.5 2.1.传感器行业市场空间大，但涉及品类多、

9、主要下游是汽车电子消费类，海外市场更为领先.5 2.2.压力传感器：有多种技术路线，被海外森萨塔、博世垄断.6 2.3.温度传感器：市场空间在百亿级别，汽车、工控、家电是主要下游.8 3.安培龙核心看点：产品延拓能力是底层基础，新客户陆续放量安培龙核心看点：产品延拓能力是底层基础，新客户陆续放量.9 3.1.产品延拓能力：从热敏电阻到温度传感器到压力传感器.9 3.2.客户开拓能力，从空调到汽车客户，从国内到海外.10 4.盈利预测与估值盈利预测与估值.12 4.1.盈利预测.12 4.2.估值.13 5.风险提示风险提示.13 图表目录图表目录 图 1：安培龙主要产品.4 图 2：安培龙营业

10、收入、增速（亿元、%）.4 图 3：安培龙归母净利润、增速（亿元、%）.4 图 4：安培龙综合毛利率、净利率（%）.5 图 5：安培龙期间费用率.5 图 6：安培龙分产品营收（亿元）.5 图 7：安培龙分产品毛利率（%）.5 图 8：2019 年传感器下游市场占比情况.6 图 9：2019 年传感器分产品分终端中国市场空间（亿元）.6 图 10：压力传感器技术路线对比.6 图 11：安培龙陶瓷电容式压力传感器产品.7 图 12：安培龙 MEMS 压力传感器产品.7 图 13：森萨塔营收、扣非净利润（亿元）.8 图 14：森萨塔综合毛利率、净利率（，%）.8 图 15：2019 年国内温湿度传感

11、器下游市场空间&占比（亿元，%）.8 图 16：安培龙董事长、总经理、核心技术人员.9 图 17：安培龙分产品核心技术.10 图 18：安培龙客户结构.11 图 19：23 年 Q1-3 安培龙下游收入占比情况.11 图 20：安培龙盈利预测（亿元、%）.12 图 21：可比公司估值（截至 2024 年 4 月 12 日）.13 HVjWNAdYnVfUIUhVaXjY8O8Q6MtRqQnPmQkPrRrNiNmNrM9PqRrRxNtRtOvPoNpO 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 表 1：温度传感器公司对比.9 表 2：安培龙客户

12、定点情况.12 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.安培龙安培龙：主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电：主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电 公司主营热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器。公司主营热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器。基于长期的技术积累以及产业化经验，公司已形成了热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器三大类产品线，包含各种规格型号的产品，目前主要应用于家电、通信及工业控制领域，同时也逐渐在汽车、光伏、储能、医疗等领域扩大应用。图图 1：安培龙主要产品：安培龙主要产品 资料来源：安培龙招股

13、说明书、天风证券研究所 公司公司 2022 年年收入达收入达 6 亿元亿元+，归母归母净利润接近净利润接近 1 亿元，毛利率多年稳定在亿元，毛利率多年稳定在 30%+。公司22 年、23Q1-3 实现收入 6.3、5.5 亿元，YOY+25%、19%，归母净利润 0.89、0.61 亿元，YOY+70%、-7%，毛利率 33%、31%，期间费用率 19%、18%。图图 2：安培龙营业收入、增速（亿元、安培龙营业收入、增速（亿元、%）图图 3：安培龙安培龙归母净利润归母净利润、增速（亿元、增速（亿元、%）资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 3.54.25.06

14、.35.535%19%20%25%19%0%10%20%30%40%0.01.02.03.04.05.06.07.02019年2020年2021年2022年2023年Q1-3营收YOY0.270.600.530.890.61143%121%-12%70%-7%-0.500.000.501.001.502.002019年2020年2021年2022年2023年Q1-3归母净利润YOY 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图图 4：安培龙综合毛利率、净利率（安培龙综合毛利率、净利率（%）图图 5：安培龙安培龙期间费用率期间费用率 资料来源：Win

15、d、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 分业务看，热敏电阻及温度传感器是收入大头，压力传感器是增长源泉。分业务看，热敏电阻及温度传感器是收入大头，压力传感器是增长源泉。公司业务可分为热敏电阻及温度传感器（包括 PTC/NTC 热敏电阻、温度传感器）、氧传感器及芯体、压力传感器，23H1 收入占比分别为 53%、2%、44%；毛利率分别为 33%、8%、30%。纵向看，压纵向看，压力传感器占比近些年明显提升，从力传感器占比近些年明显提升，从 20 年的年的 0.1 亿元（占比亿元（占比 3%）提升至）提升至 23H1 的的 1.6 亿元亿元（占比（占比 44%），毛利率从），毛利

16、率从 20 年的年的 10%提升至提升至 23H1 的的 30%。图图 6：安培龙分产品营收安培龙分产品营收（亿元）（亿元）图图 7：安培龙分产品安培龙分产品毛利率（毛利率（%）资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.传感器行业：市场大而散，龙头在海外传感器行业：市场大而散，龙头在海外 2.1.传感器行业市场空间大，但涉及品类多、主要下游是汽车电子消费类，传感器行业市场空间大，但涉及品类多、主要下游是汽车电子消费类，海外市场更为领先海外市场更为领先 传感器是指能感受规定的被测量并按照一定规律转换成可用信号的器件或装置。传感器是指能感受规定的被测量并按照一定规

17、律转换成可用信号的器件或装置。一般包含敏感元件、转换电路和接口电路。敏感元件负责信号采集；转换电路则根据嵌入式软件算法，对敏感元件输入的电信号进行处理，以输出具有物理意义的测量信息；最后通过接口电路与其他装置进行通信。根据华经产业研究院，根据华经产业研究院，2022 年全球传感器市场规模达年全球传感器市场规模达 1844 亿美元，预计亿美元，预计 2023 年全球传年全球传33%35%30%33%31%8%14%10%14%12%0%10%20%30%40%2019年2020年2021年2022年2023年Q1-3综合毛利率净利率5%3%3%3%3%10%9%8%9%8%7%5%7%7%6%1

18、%1%1%2%22%19%18%19%18%0%5%10%15%20%25%2019年2020年2021年2022年2023年Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率3.74.43.61.90.10.42.51.64.25.06.33.60.01.02.03.04.05.06.07.02020年2021年2022年2023H1热敏电阻及温度传感器氧传感器及芯体压力传感器其他37%31%33%33%10%19%35%30%-40%-20%0%20%40%60%2020年2021年2022年2023H1热敏电阻及温度传感器氧传感器及芯体压力传感器其他 公司报告公司报告|首次覆盖报

19、告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 感器市场规模将达感器市场规模将达 2032 亿美元。亿美元。从下游看从下游看：2019 年汽车电子占比 32%，消费类占比 18%、工业类占比 16%；图图 8：2019年传感器下游市场占比情况年传感器下游市场占比情况 资料来源：安培龙招股说明书、赛迪顾问、天风证券研究所 从品种看：从品种看：传感器可以分为压力传感器、加速度传感器、温度传感器、流量传感器、湿度传感器、气体传感器等。压力传感器占比最大，在汽车电子占比 30%，在消费类占比 14%。图图 9：2019年年传感器分产品分终端中国市场空间（亿元）传感器分产品分终端中国市场空间

20、（亿元）资料来源：安培龙招股说明书、赛迪顾问、天风证券研究所 2.2.压力传感器：有多种技术路线，被海外森萨塔、博世垄断压力传感器：有多种技术路线，被海外森萨塔、博世垄断 压力传感器是能感受压力信号，并能按照特定的标定公式，将压力信号转换成可用的电信号的器件或装置，广泛应用于汽车电子领域及各种工业自控产品中。图图 10：压力传感器技术路线对比：压力传感器技术路线对比 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 根据赛迪顾问数据，根据赛迪顾问数据，2019 年年我国压力传感器市场规模约为我国压力传感器市场规模

21、约为 357 亿元，汽车电子是最大下亿元，汽车电子是最大下游，占比约游，占比约 44%。陶瓷电容式压力传感器：可用于汽车空调系统、发动机系统、变速箱系统、商用车刹陶瓷电容式压力传感器：可用于汽车空调系统、发动机系统、变速箱系统、商用车刹车系统，新能源汽车热泵以及商用空调等领域。车系统，新能源汽车热泵以及商用空调等领域。主要为空调压力传感器 1 个，发动机机油压力传感器 1 个、排气压力传感器 1 个、燃油泵压力传感器 1 个，变速箱压力传感器 24 个，商用车刹车压力传感器 23 个，新能源汽车热泵压力传感器 25 个（热泵空调通常是使用温度-压力一体传感器）。图图 11：安培龙陶瓷电容式压力

22、传感器产品：安培龙陶瓷电容式压力传感器产品 资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 MEMS 压力传感器：压力传感器：主要用于汽车发动机系统、刹车系统、尾气处理系统等气压测量场景 图图 12：安培龙：安培龙 MEMS压力传感器产品压力传感器产品 资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 国内汽车压力传感器主要被美国森萨塔、博世等国际企业所占据，主要原因为：国内汽车压力传感器主要被美国森萨塔、博世等国际企业所占据，主要原因为：1）压力）压力传感器为安全件，传感器为安全件，整车厂在选择供应商时相对谨慎，产

23、品验证周期较长；2）压力传感器）压力传感器下游汽车电子被海外垄断，下游汽车电子被海外垄断，整车厂商使用的 ECU、ESP 等汽车电子系统主要由海外企业提供，这些企业在压力传感器与软件配合度方面优势明显，可提供配套化服务。国内汽车电子系统的落后，导致国内压力传感器供应商所提供的零部件与汽车电子系统的适配度存在不确定性，同时也很难进入国外汽车零部件供应商体系。森萨塔森萨塔 2023 年营收达年营收达 287 亿元，毛利率达亿元，毛利率达 31%，扣非净利润达，扣非净利润达 26 亿元。亿元。森萨塔主营传感器、电气保护器件、以及带有传感器的解决方案，下游包括汽车、航空航天、工业等。图图 13：森萨塔

24、营收、扣非净利润森萨塔营收、扣非净利润（亿元）（亿元）图图 14：森萨塔综合毛利率、净利率（，森萨塔综合毛利率、净利率（，%）资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 2.3.温度传感器：市场空间在百亿级别，汽车、工控、家电是主要下游温度传感器：市场空间在百亿级别，汽车、工控、家电是主要下游 温度传感器是指能感受温度并转换成可用输出信号的传感器，主要应用在家电、汽车、医温度传感器是指能感受温度并转换成可用输出信号的传感器，主要应用在家电、汽车、医疗领域，疗领域，根据根据 QYResearch 的统计的统计，2020 年年全球市场空间在全球市场空间在 63 亿亿美美

25、元，元，根据赛迪顾问的根据赛迪顾问的统计统计，2019 年年国内市场空间约在国内市场空间约在 132 亿元。亿元。家电：家电：覆盖空调、冰箱、洗衣机、微波炉、电磁炉、烤箱、暖风机、冷柜、热水器、咖啡机、饮水机、洗碗机、消毒柜、烘干机以及中低温干燥箱、恒温箱等众多应用场景。汽车：汽车：主要用于汽车空调以及动力系统的水温、油温、燃料温度、进气温度、排气温度、动力电池单元等的监测和控制。图图 15：2019年年国内温湿度传感器下游市场空间国内温湿度传感器下游市场空间&占比（亿元，占比（亿元，%）资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 温度传感器相关公司有芝浦电子、温度传感器相关公司有芝浦电子、T

26、DK、兴勤电子、安培龙。、兴勤电子、安培龙。芝浦电子、兴勤电子温度传24872303003502019年2020年2021年2022年2023年营收扣非净利润34%30%33%33%31%10%6%10%6%9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019年2020年2021年2022年2023年毛利率扣非净利率 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 感器相关收入规模在 20 亿元左右，安培龙在小几亿元。表表 1：温度传感器公司对比温度传感器公司对比 公司公司 基本

27、情况基本情况 收入规模收入规模 芝浦电子（日本）成立于 1953 年，国际上较早且领先的生产和销售热敏电阻元件和温度传感器的公司 2022 财年营业收入约人民币 17 亿元 TDK（日本）一家为智能社会提供电子解决方案的全球领先的电子公司，产品包括电容器、铁氧体和电感器、压电和保护器件以及传感器等 2022 财年被动元件及传感器营业收入约人民币385 亿元 兴勤电子（中国台湾）致力经营电子保护元件领域，针对电子产业的需求，提供过电流保护、过电压保护、过温度侦测与防护三大类的电子电路保护解决方案 2022 年营业收入约人民币 17.67 亿元 安培龙 主要产品包括压力传感器、氧传感器、温度传感器

28、、PTC 热敏电阻器、NTC 热敏电阻器 2022 年热敏电阻和温度传感器收入为人民币 3.6亿元 资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 3.安培龙核心看点：产品延拓能力是底层基础，新客户陆续放量安培龙核心看点：产品延拓能力是底层基础，新客户陆续放量 3.1.产品延拓能力：从热敏电阻到温度传感器到压力传感器产品延拓能力：从热敏电阻到温度传感器到压力传感器 公司从热敏电阻起家，通过自研公司从热敏电阻起家，通过自研+团队搭建延展至温度、氧、压力传感器。团队搭建延展至温度、氧、压力传感器。1）19992004 年：以年：以 PTC 热敏电阻为主，不断优化核心工艺。热敏电阻为主，不断优化核心工艺

29、。创始人邬若军先生凭借多年在陶瓷敏感材料上研究，成功实现了 PTC 热敏电阻的量产，主要客户包括华为、三星、GE 等。2）20042011 年：利用已有的技术平台，拓展年：利用已有的技术平台，拓展 NTC 热敏电阻及其后段温度传感器领域。热敏电阻及其后段温度传感器领域。公司于 2006 年顺利实现 NTC 热敏电阻的产业化。2007 年逐步向 NTC 热敏电阻的后段温度传感器延伸，开发了雀巢咖啡、比亚迪、美的集团等客户。3）2011 年年至今：持续提升热敏电至今：持续提升热敏电阻及温度传感器的性能，并开始着力氧传感器、压力阻及温度传感器的性能，并开始着力氧传感器、压力传感器的开发，延伸应用领域

30、及客户群体。传感器的开发，延伸应用领域及客户群体。氧传感器：氧传感器：基于陶瓷材料技术向氧传感器延申，2015 年成功实现片式氧传感器的批量生产，2019 年成为菱电电控的供应商，正式进入国内机动车用氧传感器领域。陶瓷电容压力传感器：陶瓷电容压力传感器：2012 年组建了团队研发陶瓷电容式压力传感器，于 2019 年底实现量产，目前公司已与上汽集团、比亚迪、东风汽车、长城汽车等整车企业，万里扬、全柴动力等汽车零部件企业建立了合作关系。MEMS 压力传感器：压力传感器：随着汽车“国六”排放标准的实施，汽车用低压量程压力传感器需求迅猛增加，公司进一步开发出了 MEMS 压力传感器（主要是硅压阻式压

31、力传感器）及其感压芯片，主要用于小于 0.5MPa 的低压压力范围，目前在东风汽车小批量试产。公司实控人为邬若军技术出身，和妻子黎莉合计直接公司实控人为邬若军技术出身，和妻子黎莉合计直接+间接持股比例在间接持股比例在 40%左右。左右。公司创始人邬若军先生毕业于华中科技大学电子材料及元器件专业，拥有近 30 年的传感器研发经验。公司组建了具有创造力的研发技术团队，截至 2023 年 6 月 30 日，公司研发人员数量为 198 人。图图 16：安培龙董事长、总经理、核心技术人员安培龙董事长、总经理、核心技术人员 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

32、 10 资料来源：安培龙招股说明书、天风证券研究所 各种传感器虽然功能不同，但原理上均是利用特定材料的某种物理特性，将采集的温度、浓度、压力等物理变量转化为电信号的过程，因此材料配方、制造工艺是决定产品最终性能的关键，是传感器企业的核心竞争力。我们认为公司产品线底层的核心技术在于陶瓷基我们认为公司产品线底层的核心技术在于陶瓷基体制备：体制备：PTC/NTC 热敏电阻：热敏电阻：PTC 主要环节为制料（核心为陶瓷基体制备技术陶瓷基体制备技术）、压片（核心为陶瓷成型技术陶瓷成型技术）、烧结（核心陶瓷高温烧结技术陶瓷高温烧结技术）及电极制备（核心为电极磁控溅镀电极磁控溅镀技术技术）等。NTC 主要环

33、节为制锭（核心为陶瓷基体制备、陶瓷高温烧结、陶瓷成型技陶瓷基体制备、陶瓷高温烧结、陶瓷成型技术术）、印银（核心为电极导体印刷技术电极导体印刷技术）。温度传感器：温度传感器：温度传感器主要由 NTC 热敏电阻与其他材料进一步封装而成，核心在于电子元器件封装技术。电子元器件封装技术。氧传感器：氧传感器：氧传感器芯体是氧传感器最核心的部件，公司在材料制备（核心是陶瓷基陶瓷基体制备技术体制备技术）、流延及预层压、丝印、涂覆等环节形成自主的核心技术，掌握了氧传感器芯体关键材料铂浆、绝缘介质浆、扩散障浆、氧化锆流延膜带等核心制备技术。压力传感器：压力传感器：1）陶瓷电容：）陶瓷电容：公司基于多年对陶瓷材料

34、的研究开发多年对陶瓷材料的研究开发，采用陶瓷基体制陶瓷基体制备技术备技术、电极导体厚膜印刷技术、低温共烧工艺技术等，实现了陶瓷电容式压力传感器产业化；2）MEMS：MEMS 压力传感器采用类似集成电路的设计技术和制造工艺，核心技术主要体现在硅压阻芯片的设计与制造、封装等。核心技术主要体现在硅压阻芯片的设计与制造、封装等。现阶段在汽车领域，公司MEMS 压力传感器使用的硅压阻芯片主要从外部采购，目前公司正在推进硅压阻芯片硅压阻芯片主要从外部采购，目前公司正在推进硅压阻芯片自主设计的开发工作。自主设计的开发工作。目前，公司主要是在封装环节拥有自主的核心技术。图图 17：安培龙分产品核心技术安培龙分

35、产品核心技术 资料来源：安培龙招股说明书，天风证券研究所 3.2.客户开拓能力，客户开拓能力，从空调到汽车客户，从国内到海外从空调到汽车客户，从国内到海外 随着公司产品从热敏电阻到温度传感器到压力传感器，客户从以家电企业为主转为比亚迪随着公司产品从热敏电阻到温度传感器到压力传感器，客户从以家电企业为主转为比亚迪 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 等汽车客户为主。等汽车客户为主。目前公司第一大客户是比亚迪（23H1 占比 25%），而 21 年第一大客户为美的（占比 22%）。图图 18：安培龙客户结构：安培龙客户结构 资料来源：安培龙招股

36、说明书，天风证券研究所 23Q1-3 公司约一半收入来自汽车，其次是家电客户收入占比公司约一半收入来自汽车，其次是家电客户收入占比 35%，剩余是光伏储能及其，剩余是光伏储能及其他行业收入占比他行业收入占比 14%。图图 19：23年年 Q1-3安培龙下游收入占比情况安培龙下游收入占比情况 资料来源：安培龙公司公告，天风证券研究所 公司陶瓷电容式压力传感器合作客户基本覆盖了国内主流整车厂和造车新势力，也开始拓公司陶瓷电容式压力传感器合作客户基本覆盖了国内主流整车厂和造车新势力，也开始拓 展了部分海外知名主机厂，具有较强的行业地位。展了部分海外知名主机厂，具有较强的行业地位。公司陶瓷电容式压力传

37、感器合作的汽车主机厂（含通过汽车零部件 Tier 1 厂商供应给主机厂）客户包括比亚迪、上汽乘用车、长城汽车、东风汽车、北美某知名新能源汽车客户、赛力斯、吉利汽车、长安汽车、奇瑞汽车、一汽、上汽通用五菱、广汽埃安、理想、蔚来、小鹏、江铃福特等。MEMS 压力传感器应用场景广泛，未来有望给公司带来增量收入。压力传感器应用场景广泛，未来有望给公司带来增量收入。51%35%14%汽车家电储能及其他 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 公司基于 MEMS 技术平台开发的 MEMS 压力传感器应用场景广泛，具体包括进气压力温度传感器、碳罐脱 附压力传

38、感器、油箱蒸汽压力传感器、刹车真空度压力传感器、曲轴箱通风压力传感器、汽油颗粒过滤器前后压差传感器、柴油 颗粒过滤器前后压差传感器、EGR 压差传感器等，覆盖汽车动力总成领域绝大部分 MEMS 压力传感器应用场景。客户：客户：主要有东风、全柴等汽车客户，同时也有少部分供应给咖啡机用客户。此外，目前公司已取得欧洲一家知名主机厂客户多款 MEMS 压力传感器项目，部分项目已于2024 年第一季度开始实现了 SOP。公司具备自主研发公司具备自主研发 MEMS 感压元件能力以及核心零部件的自主开发能力。感压元件能力以及核心零部件的自主开发能力。表表 2：安培龙客户定点情况安培龙客户定点情况 公告时间公

39、告时间 客户客户 产品产品 订单金额订单金额 具体情况具体情况 2024.03.08 欧洲知名主机厂 MEMS 压力传感器 公司目前已取得欧洲一家知名主机厂客户多款 MEMS 压力传感器项目，包括 进气歧管压力温度传感器、刹车真空度压力传感器以及曲轴箱通风压力传感器项目，部分项目已于 2024 年第一季度开始实现了 SOP。2024.02.05 欧洲著名汽车制造厂商 水温传感器 约为10,801,123 欧元 项目定点通知书确认公司为该客户供应水温传感器。根据该客户预测，上述定点项目主要配套该客户全球项目燃油车、混动车、纯电动车平台。本次定点项目预计从 2026 年第四季度开始交付，预计生命周

40、期 6 年，总金额约为 10,801,123 欧元。2024.02.19 国内知名的汽车Tier1 厂商 温压一体传感器 约为人民币 18858万元 项目中标通知确认公司为该客户供应温压一体传感器。根据该客户预测，上述中标项目主要配套该客户为国内知名汽车主机厂新能源汽车项目热泵系统。本次中标项目预计从 2025 年第一季度开始交付，预计生命周期为 7 年，总金额约为人民币 18858 万元。2024.01.22 欧洲著名汽车零部件厂商 GDI 轨压压力传感器 1.63 亿人民币 项目定点通知书确认公司为该客户供应 GDI 轨压压力传感器。根据该客户预测，上述定点项目主要配套供应给欧洲知名主机厂

41、旗下品牌的欧洲和南美市场。本次定点项目预计从 2024 年第三季度开始交付，预计生命周期总金额约为 1.63 亿元人民币。资料来源：安培龙公司公告、天风证券研究所 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1.盈利预测盈利预测 我们预计公司我们预计公司 24、25 年实现营收年实现营收 10.2、13.3 亿元，亿元，YOY+30%、30%，实现归母净利润实现归母净利润 1.3、1.8 亿元亿元，YOY+38%、40%。图图 20：安培龙盈利预测安培龙盈利预测（亿元、（亿元、%）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源：Wind，天风证券研

42、究所 4.2.估值估值 公司处于传感器赛道，我们选取了芯动联科、康斯特作为可比公司，根据 wind 一致预期，可比公司 24、25 年平均 PE 在 41、30X，可比公司 23-25 年归母净利润增速预期均值在35%。此外，考虑以下因素：1）公司所在赛道广阔的增长空间（2022 年全球传感器市场千亿美元，海外对标公司森萨塔 2023 年接近 300 亿元收入体量）；2）公司近些年处于新产品（MEMS 等）、新客户（欧洲知名主机厂）放量期；3）竞争格局较好，利润率高于国内同行平均水平。结合 PEG 估值法，公司 23-25 年归母净利润复合增速约在 41%，我们给予公我们给予公司司 24 年年

43、 40X 估值，目标价估值，目标价 68 元，给予元，给予“买入买入”评级。评级。图图 21：可比公司估值（截至：可比公司估值（截至2024年年 4月月 12日）日）资料来源：Wind、天风证券研究所（注：可比公司 PE 选自 Wind 一致预期）5.风险提示风险提示 产能扩张不及预期：产能扩张不及预期：若公司产能扩张速度未达预期，将影响产品销量和营收增长。大客户订单不及预期：大客户订单不及预期：部分产品在美的集团、比亚迪的供货份额有下滑的风险，或者大客户订单需求不及预期，将影响公司业绩增长。原材料成本大幅波动影响毛利率：原材料成本大幅波动影响毛利率：若产品原材料价格发生大幅波动，会影响公司产

44、品的毛利率和盈利能力。核心技术人员流失的风险：核心技术人员流失的风险：公司的研发和生产高度依赖技术人员，若核心技术人员流失会导致公司业绩受到影响。公司市值较小：公司市值较小：公司市值较小，股价波动可能大于大市值公司。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 38.64 39.48 63.05 81.97 106.56 营业收入营业收入 5

45、01.86 625.50 788.13 1,024.57 1,331.95 应收票据及应收账款 144.37 273.30 271.83 441.39 470.25 营业成本 353.51 416.99 533.57 694.15 901.99 预付账款 6.27 6.12 10.60 11.00 17.97 营业税金及附加 3.58 2.67 3.39 5.43 7.33 存货 140.60 198.32 253.44 341.91 441.32 销售费用 13.29 18.70 22.30 27.87 34.63 其他 77.82 86.18 95.35 101.73 115.88 管理费

46、用 41.46 53.82 64.71 84.32 106.29 流动资产合计流动资产合计 407.71 603.39 694.26 977.99 1,151.98 研发费用 32.80 41.24 48.86 60.86 74.59 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 4.74 3.29 3.50 4.20 4.70 固定资产 105.15 137.30 121.56 105.81 90.07 资产/信用减值损失(4.21)(16.07)(14.91)(14.28)(16.20)在建工程 120.72 541.91 541.91 541.91 541.9

47、1 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 59.72 59.20 57.92 56.65 55.38 投资净收益(0.03)0.00 0.00 0.00 0.00 其他 38.54 68.20 68.07 65.94 64.93 其他 0.28 20.16 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 324.14 806.60 789.46 770.31 752.29 营业利润营业利润 56.45 84.69 96.89 133.46 186.22 资产总计资产总计 731.85 1,409.99 1,483.72 1,748.30 1,

48、904.27 营业外收入 0.01 0.13 0.16 0.17 0.23 短期借款 67.04 211.34 356.69 401.18 478.46 营业外支出 0.54 0.18 0.30 0.28 0.44 应付票据及应付账款 61.97 280.69 135.93 390.85 346.78 利润总额利润总额 55.92 84.64 96.75 133.35 186.01 其他 39.83 74.14 35.64 37.87 41.01 所得税 3.29(4.67)5.04 7.07 9.56 流动负债合计流动负债合计 168.83 566.18 528.26 829.90 866.

49、25 净利润净利润 52.64 89.31 91.71 126.29 176.45 长期借款 120.34 290.22 314.08 190.02 193.65 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 52.64 89.31 91.71 126.29 176.45 其他 9.00 29.18 35.00 36.00 33.60 每股收益（元）0.70 1.18 1.21 1.67 2.33 非流动负债合计非流动负债合计 129.34 319.40 349.08 226.0

50、2 227.25 负债合计负债合计 298.49 885.97 877.34 1,055.91 1,093.50 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 56.77 56.77 75.69 75.69 75.69 成长能力成长能力 资本公积 195.98 196.16 196.16 196.16 196.16 营业收入 20.04%24.64%26.00%30.00%30.00%留存收益 180.61 269.96 334.16 420.03 538.25 营业利润-14.58%50

51、.04%14.41%37.74%39.53%其他 0.00 1.13 0.38 0.50 0.67 归属于母公司净利润-12.43%69.67%2.69%37.70%39.72%股东权益合计股东权益合计 433.36 524.02 606.39 692.39 810.77 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 731.85 1,409.99 1,483.72 1,748.30 1,904.27 毛利率 29.56%33.34%32.30%32.25%32.28%净利率 10.49%14.28%11.64%12.33%13.25%ROE 12.15%17.04%15.12%18

52、.24%21.76%ROIC 18.09%16.65%9.96%11.38%15.95%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 52.64 89.31 91.71 126.29 176.45 资产负债率 40.79%62.84%59.13%60.40%57.42%折旧摊销 16.33 19.91 17.01 17.01 17.01 净负债率 37.59%95.25%100.22%73.55%69.75%财务费用 4.30 5.92 3.50 4.20 4.70 流动比率 2.41 1.06 1.31 1.18 1.3

53、3 投资损失 0.03 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.58 0.71 0.83 0.77 0.82 营运资金变动(72.64)(123.89)(207.94)(4.52)(191.72)营运能力营运能力 其它 16.85 19.88 0.00(0.00)0.00 应收账款周转率 3.76 3.00 2.89 2.87 2.92 经营活动现金流经营活动现金流 17.51 11.13(95.72)142.98 6.44 存货周转率 3.65 3.69 3.49 3.44 3.40 资本支出 182.24 447.80(5.82)(1.00)2.40 总资产周转率 0.78

54、0.58 0.54 0.63 0.73 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元）其他(371.75)(776.60)5.82 1.00(2.40)每股收益 0.70 1.18 1.21 1.67 2.33 投资活动现金流投资活动现金流(189.51)(328.79)0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.23 0.15-1.26 1.89 0.09 债权融资 148.49 333.81 128.63(83.78)76.21 每股净资产 5.73 6.92 8.01 9.15 10.71 股权融资 0.68 1.31(9.35)(40.2

55、9)(58.06)估值比率估值比率 其他(15.15)(19.45)0.00 0.00 0.00 市盈率 74.78 44.07 42.92 31.17 22.31 筹资活动现金流筹资活动现金流 134.02 315.67 119.29(124.06)18.15 市净率 9.08 7.51 6.49 5.68 4.85 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 31.79 24.75 19.04 现金净增加额现金净增加额(37.99)(1.99)23.57 18.92 24.59 EV/EBIT 0.00 0.00 36.16 27

56、.38 20.54 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事

57、先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、

58、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产

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60、 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座 11 层 邮编：100088 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：