1、2023 年深度行业分析研究报告 目目 录录 1.显示技术显示技术.6 1.1.面板行业经历多轮技术变革.6 1.2.LCD 显示技术特点与工艺.8 2.LCD 行业发展概况行业发展概况.13 2.1.需求：LCD 仍是主流应用，中大尺寸需求稳定增长.14 2.2.供给：行业供给格局持续优化，大陆厂商垄断地位凸显.18 2.2.1.LCD 产业链经历多次转移，大陆厂商成为最后赢家.18 2.2.2.海外企业持续退出，大陆厂商占据垄断地位.22 2.3.价格：面板价格经历几轮周期，供给出清推动景气到来.26 3.京东方京东方 A：全球半导体显示龙头，深度受益行业景气回归：全球半导体显示龙头，深度

2、受益行业景气回归.29 3.1.发展历史.29 3.2.业务结构.30 3.3.股权结构.31 3.4.公司产线与子公司业绩.32 3.5.财务分析.35 3.5.1.控产稳价策略奏效，行业进入景气周期.35 3.5.2.供给格局持续优化，公司盈利能力提升.36 3.5.3.持续加强研发投入，引领行业技术变革.37 3.5.4.投资强度逐步下降，现金流入持续改善.37 3.6.营收预测.38 3.7.公司估值.39 3.8.风险提示.39 4.TCL 科技：显示和光伏双翼齐飞，公司业绩持续改善科技：显示和光伏双翼齐飞，公司业绩持续改善.40 4.1.发展历史.40 4.2.业务结构.41 4.

3、3.股权结构.41 4.4.半导体显示器件业务产品及产线.43 4.5.财务分析.45 4.5.1.面板业务回归景气，光伏仍处周期底部.45 4.5.2.面板价格持续提升，盈利能力持续走强.45 4.5.3.研发投入强度适中，费用控制较为优异.46 4.5.4.资本开支开始下降，现金流入面临好转.47 4.6.公司业绩预测与估值.48 4.7.风险提示.48 5.彩虹股份：彩虹股份：“基板基板+面板面板”一体化布局，产业链卡位突出一体化布局，产业链卡位突出.49 5.1.发展历史.49 5.2.业务结构.49 5.3.股权结构.51 5.4.财务分析.52 5.4.1.成长能力较为突出，公司业

4、绩迎来景气.52 5.4.2.公司产线结构单一，盈利能力波动较大.52 5.4.3.持续加大研发投入，费用控制较为突出.53 5.4.4.资本开支强度下降，公司现金状况健康.54 5.5.公司业绩预测与估值.55 8X8XaYbZaV8XfVdX7NaObRmOqQoMtPjMnNmRfQtRpOaQnMoOxNrNqQvPtOoQ图表目录图表目录 图图 1：RCA E09344 CRT 电视电视.6 图图 2：IBM ThinkPad 700C 笔记本电脑笔记本电脑.6 图图 3：各类电视产值（十亿美元）：各类电视产值（十亿美元）.7 图图 4：显示技术发展历史：显示技术发展历史.7 图图

5、5：PM 型型 LCD.8 图图 6：AM 型型 LCD.8 图图 7：LCD 显示模组的组成显示模组的组成.9 图图 8：显示屏内部结构：显示屏内部结构.9 图图 9：CF 板和板和 TFT 板内部结构板内部结构.9 图图 10：LCD 面板制作工艺面板制作工艺.10 图图 12：TFT 驱动材料之间的差异驱动材料之间的差异.11 图图 12：2021 年年全球全球 a-Si 显示面板产值分应用分布图（单位：显示面板产值分应用分布图（单位：%）.11 图图 13：2021 年全球年全球 LTPS 显示面板产值分应用分布（单位：显示面板产值分应用分布（单位：%）.11 图图 14：2021 年

6、全球年全球 Oxide 显示面板产值分应用分布图（单位：显示面板产值分应用分布图（单位：%）.12 图图 15：LCD 面板行业产业链面板行业产业链.13 图图 16：全球半导体显示面板产值产值（亿元）：全球半导体显示面板产值产值（亿元）.14 图图 17：2021 年年 LCD 面板下游产值构成面板下游产值构成.14 图图 18：2022 年全球年全球 LCD 出货面积下游占比出货面积下游占比.14 图图 19：全球：全球 TV 出货量（千台）出货量（千台）.15 图图 20：大尺寸：大尺寸 LCD 出货面积（万平，出货面积（万平，%）.15 图图 21：Mini LED 电视显示效果电视显

7、示效果.15 图图 22：Mini LED/OLED 电视参数对比电视参数对比.15 图图 23：Mini LED 电视和电视和 OLED 电视销量（万台）电视销量（万台）.16 图图 24：全球：全球 TV 平均销售尺寸平均销售尺寸.16 图图 25：IT 类类 LCD 屏幕出货量（亿片）屏幕出货量（亿片）.17 图图 26：IT 类类 LCD 屏幕出货面积（百万平米）屏幕出货面积（百万平米）.17 图图 27：大尺寸：大尺寸 LCD 面积需求预测（百万平米）面积需求预测（百万平米）.17 图图 28：精工：精工 Seiko 06LC 手表手表.18 图图 29：不同世代：不同世代 TFT-

8、LCD 玻璃基板尺寸玻璃基板尺寸.19 图图 30：全球：全球 LCD 总产能（百万平米）总产能（百万平米）.22 图图 31：国内厂商：国内厂商 LCD 产能占比产能占比.22 图图 32：全球：全球 6+代产线产能（百万平米）及占比代产线产能（百万平米）及占比.23 图图 33：国内：国内 LCD 厂商厂商 6 代及以上产能占比代及以上产能占比.23 图图 34：全球：全球 8+代产线产能（百万平米）及占比代产线产能（百万平米）及占比.24 图图 35：国内：国内 LCD 厂商厂商 8 代及以上产能占比代及以上产能占比.24 图图 36：2023 年年 LCD 电视面板市场份额电视面板市场

9、份额.25 图图 37：2023 年年 LCD 显示器面板市场份额显示器面板市场份额.25 图图 38：2023 年笔记本电脑面板市场份额年笔记本电脑面板市场份额.26 图图 39：2023 年平板电脑面板市场份额年平板电脑面板市场份额.26 图图 40：面板价格与企业股价波动：面板价格与企业股价波动.27 图图 42：电视面板价格（美元：电视面板价格（美元/片）片）.28 图图 42：京东方发展：京东方发展历史历史.29 图图 43：各个板块营收结构（单位：亿元）：各个板块营收结构（单位：亿元）.31 图图 44：2023 年公司各项业务占比（年公司各项业务占比（%）.31 图图 46：公司

10、股权结构（截止到：公司股权结构（截止到 2024 年年 3 月月 31 日）日）.32 图图 46：公司营业收入（亿元）及增速：公司营业收入（亿元）及增速.36 图图 47：公司归母净利润（亿元）及增速：公司归母净利润（亿元）及增速.36 图图 48：毛利率和净利率（：毛利率和净利率（%）.36 图图 49：可比公司显示业务毛利率：可比公司显示业务毛利率.36 图图 50：杜邦分析：杜邦分析.37 图图 51：人均指标（万元）：人均指标（万元）.37 图图 52：京东方研发费用（亿元）和研发费用率：京东方研发费用（亿元）和研发费用率.37 图图 53：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率.3

11、7 图图 54：京东方现金流分析（亿元）：京东方现金流分析（亿元）.38 图图 55：京东方现金流分析（亿元）：京东方现金流分析（亿元）.38 图图 56：公司发展历：公司发展历史史.40 图图 57：公司营收结构：公司营收结构.41 图图 58：2023 年公司各项业务占比年公司各项业务占比.41 图图 59：公司股权结构（截止到：公司股权结构（截止到 2024 年年 3 月月 31 日）日）.42 图图 60：TCL 华星产品结构华星产品结构.43 图图 61：TCL 华星研发投入华星研发投入.43 图图 62：公司营业收入（亿元）及增速：公司营业收入（亿元）及增速.45 图图 63：公司

12、归母净利润（亿元）及增速：公司归母净利润（亿元）及增速.45 图图 64：毛利率和净利率（：毛利率和净利率（%）.46 图图 65：可比公司显示业：可比公司显示业务毛利率务毛利率.46 图图 66：杜邦分析：杜邦分析.46 图图 67：人均指标（万元）：人均指标（万元）.46 图图 68：TCL 科技研发费用（亿元）和研发费用率科技研发费用（亿元）和研发费用率.47 图图 69：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率.47 图图 70：TCL 科技现金流分科技现金流分析（亿元）析（亿元）.47 图图 71：TCL 科技现金流分析（亿元）科技现金流分析（亿元）.47 图图 72：彩虹股份发展历史

13、：彩虹股份发展历史.49 图图 73：公司各项业务经营情况：公司各项业务经营情况.50 图图 74：2023 年公司各项业务营收占比年公司各项业务营收占比.50 图图 75：公司玻璃基板产品：公司玻璃基板产品.51 图图 76：公司玻璃基板业务的主要客户：公司玻璃基板业务的主要客户.51 图图 77：彩虹股份股权结构图（截止到：彩虹股份股权结构图（截止到 2024 年年 3 月月 31 日）日）.51 图图 78：公司营业收入（亿元）及增速：公司营业收入（亿元）及增速.52 图图 79：公司归母净利润（亿元）及增速：公司归母净利润（亿元）及增速.52 图图 80：毛利率和净利率（：毛利率和净利

14、率（%）.53 图图 81：可比公司显示业务毛利率：可比公司显示业务毛利率.53 图图 82：杜邦分析：杜邦分析.53 图图 83：人均指标（万元）：人均指标（万元）.53 图图 84：京东方研发费用（亿元）和研发费用率：京东方研发费用（亿元）和研发费用率.54 图图 85：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率.54 图图 86：彩虹股份现金流分析（亿元）：彩虹股份现金流分析（亿元）.54 图图 87：彩虹股份现：彩虹股份现金流分析（亿元）金流分析（亿元）.54 表表 1：三种类型电视参数对比：三种类型电视参数对比.16 表表 2：不同世代线对不同面板尺寸的切割效率：不同世代线对不同面板尺寸

15、的切割效率.19 表表 3：目前：目前全球主要在产全球主要在产 TFT-LCD 工厂工厂.20 表表 4：切割各类面板尺寸的主流产线：切割各类面板尺寸的主流产线.23 表表 5：全球主要面板厂商面板业务营收（人民币）：全球主要面板厂商面板业务营收（人民币）.24 表表 6：京东方业务布局：京东方业务布局.30 表表 7：公司各个产线基本情况：公司各个产线基本情况.33 表表 8：2023 年公司重要子公司经营业绩年公司重要子公司经营业绩.34 表表 9：2020 年公司股票期权激励计划（年公司股票期权激励计划（2020 年年 8 月月 28 日）日）.34 表表 10：2020 年公司限制性股

16、票激励计划（年公司限制性股票激励计划（2020 年年 8 月月 28 日公告）日公告）.35 表表 11：公司营业收入预测（百万元）：公司营业收入预测（百万元）.38 表表 12：公司财务指：公司财务指标预测（截止到标预测（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）.39 表表 13：目前正在生效的员工持股计划：目前正在生效的员工持股计划.43 表表 14：公司各个产线基本情况：公司各个产线基本情况.44 表表 15：TCL 华星近几年财务指标（亿元）华星近几年财务指标（亿元）.44 表表 16：公司财务预测（截止到：公司财务预测（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）.48

17、表表 17：公司：公司 LCD 产线基本情况产线基本情况.50 表表 18：公司财务预测（截止到：公司财务预测（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）.55 1.显示技术显示技术 1.1.面板行业经历多轮技术变革 显示技术属于光电技术，从技术发展和产业演进的角度来看，显示技术的发展主要经历了三个阶段：第一阶段以 CRT（Cathode Ray Tube，阴极射线管）技术为代表，CRT 的技术原理是利用电子枪射出电子撞击荧光粉来显示。下游主要的产品是黑白及彩色 CRT 电视机。其中黑白 CRT 电视机兴起于上个世纪 20 年代，而彩色 CRT 电视机兴起于上个世纪 50 年代，在 CR

18、T 领域，日本企业靠着“精益求精”的工艺精神，制造出了“耐摔十几次”的电视机，很快成为产业霸主。索尼的“特丽珑”，全球销量超过 1 亿台，吊打竞争对手。图图 1：RCA E09344 CRT 电视电视 图图 2：IBM ThinkPad 700C 笔记本电脑笔记本电脑 数据来源：Newegg、东北证券 数据来源：OldComputers、东北证券 第二阶段以 LCD（Liquid Crystal Display，液晶显示器）技术为代表，LCD 的技术原理是依靠底部的背光层发光，并通过液晶层来调节光线，从而实现不同的色彩。LCD 显示器由于比 CRT 显示器更加轻薄，首先应用于笔记本电脑上，兴起

19、于上个世纪 90 年代初，其后随着 LCD 生产成本下降较快，进一步在电视、手机、车载等多个领域广泛渗透。1988 年时，日本夏普公司成功制造出了 14 英寸液晶电视样品，点燃了产业的加速器。1 代线、2 代线、3 代线相继开立。随后，韩国、中国台湾、中国大陆都加入了这场 LCD 液晶的争夺战，不断扩大液晶面板的生产尺寸、优化生产工艺。2006 年 LCD 电视产值首次超过 CRT 电视，产业迎来转折，之后 LCD 电视渗透率不断走高，LCD 成为主流面板材料。图图 3：各类电视产值（十亿美元）：各类电视产值（十亿美元）数据来源：TCL 华星、东北证券 第三阶段是以 OLED（Organic

20、Light-Emitting Diode，有机发光半导体）技术为代表，OLED 技术的原理有机半导体材料和发光材料在电场驱动下，通过载流子注入和复合导致发光。上个世纪 90 年代末，日本厂商开启了 OLED 技术的研发，但进展缓慢，之后韩国厂商加大投入并顺利将该技术推行产业化。2007 年三星在全世界首次成功实现了 OLED 的批量生产。OLED 的色彩鲜明、厚度薄、重量轻、对比度范围接近无限大，在当时被称之为“梦寐以求的显示器”。2017 年苹果推出的 iPhone X手机首次采用 OLED 屏幕，极大的推动了 OLED 在智能手机市场上的快速渗透，目前 OLED 技术由于成本和材料寿命的限

21、制，仍主要应用于智能手机屏幕。图图 4：显示技术发展历史：显示技术发展历史 数据来源：东北证券 从 CRT 到 TFT-LCD 是技术的中断和开始，而从 LCD 到 OLED 是技术的延伸和发展，LCD 和 OLED 之间拥有较高的技术相关性和资源共享型。半导体技术的进步可以不断改善液晶的显示性能，而半导体技术进步的潜力至今看不到尽头。LCD 不是胜在某一个时点上的性能，而是胜在其技术进步的速度上，LCD 在显示领域脱颖而出的关键是它顺应了半导体技术替代真空电子技术这一历史大趋势。显示技术的演进关系到产业链的兴衰，更牵动到产业链的转移。面板产业的第一次权杖转移，发生在上世纪 90 年代。彼时，

22、美国的面板厂率先研发出了 LCD 显示技术。然而，在传统 CRT 面板市场掌控话语权的美国企业并没有重视 LCD 技术，转手卖给了日本的夏普。在夏普推出首款 LCD 电视之后，引领了日本厂商集体投资LCD 产线的热潮。1994 年，日本 LCD 面板占全球 94%市场份额。之后在 90 年代后期，韩国厂商三星和 LG 通过直接投资高世代 LCD 产线，打了日本一个措手不及。21 世纪后，中国加入 WTO 之后电子工业迎来了蓬勃发展，但上游元器件主要采购于外国厂商，产业利润大多被国外厂商赚取，“缺芯少屏”的困境日益严重，于是中国厂商奋起直追，通过近 20 年高强度投资和几轮的价格战，顺利赢得了最

23、终的胜利，目前中国大陆厂商 LCD 面板产能稳居世界世界第一，市占率接近 70%。1.2.LCD 显示技术特点与工艺 液晶显示技术（LCD）是利用电场改变液晶分子排列状态而调制外界背光源的一种非自发光性显示技术。根据驱动方式划分，LCD 显示技术可分为光寻址驱动、热寻址驱动和电场驱动，其中应用最普遍的是电场驱动方式。电场驱动方式又可划分为无源矩阵（Passive Matrix，PM）驱动方式、有源矩阵（Active Matrix，AM）驱动方式和静态驱动方式。最早的 LCD 为 PM 型 LCD，其使用由 ITO（氧化铟锡）组成的垂直和水平导体网格来创建图像。每个像素由两个导体的交叉点控制。通

24、过在交叉点处产生电位差，液晶流体能够通过在该交叉点处（通常也称为像素）产生“开启”状态来做出响应。而后 PM 型 LCD 与 AM 型 LCD 相互竞争，AM 型 LCD 是以矩阵形式排列在玻璃表面上的 TFT（薄膜晶体管）。为了控制电压，在每个像素位置使用微小的开关晶体管和电容器。之所以这样称呼活动像素，是因为它能够控制单个像素并快速切换它们。最后以 TFT-LCD 技术为代表的 AM 型 LCD 凭借显示性能和响应速度的优势成为了现阶段半导体显示技术的主流。图图 5：PM 型型 LCD 图图 6：AM 型型 LCD 数据来源：Orient Display、东北证券 数据来源：Orient

25、Display、东北证券 1.2.1 LCD 结构和制造工艺 LCD 模组的基本结构如图 4 所示，包括前钣金、显示屏、驱动电路和背光源。显示屏和驱动电路的组合体称为开路显示屏（Open Cell）。前钣金是一种带有卡扣的金属件结构，用于固定开路显示屏和背光源，以保护显示屏的玻璃边缘。显示屏是由灌好液晶的 TFT 阵列基板与彩膜（Color Filter，CF）基板贴合而成的液晶盒，负责以像素为单位调制光源的亮度等级，用于显示各种画面。驱动电路与显示屏相连，包括柔性印刷电路板，印刷电路板以及电源、时序控制、驱动等芯片，作用是加电之后向显示屏提供各种图像数据。背光源是由发光体、光学膜片、胶框等组

26、成的结构，作用是给显示屏提供亮度均匀的面光源。图图 7：LCD 显示模组的组成显示模组的组成 数据来源：TFT-LCD 原理与设计、东北证券 显示屏是 LCD 的核心结构。显示屏局部区域的横截面结构如图 5 所示，从上到下依次为 CF 偏光板、CF 基板、液晶、TFT 基板、TFT 侧偏光板。TFT 侧偏光板的作用是控制背光源的光，只允许特定方向的光线通过，并过滤掉其他方向的光电。透过 TFT 侧偏光板的光线，经过不同排列状态的液晶分子后，光线的偏振状态被改变，最后透过 CF 侧偏光板后，可以控制射出显示屏的光线亮度，从而控制 TFT-LCD 画面的暗亮程度。控制液晶排列状态的是加在液晶上的像

27、素电压，TFT 基板上集成着TFT 开关阵列，这一侧的像素电压可以通过 TFT 开关矩阵进行精确控制。在 CF 基板上，把一个像素分割为红色（R）、绿色（G）、蓝色（B）三个子像素，起光阀作用的液晶对透过 CF 基板的 RGB 三原色的光线亮度进行调节，最终实现彩色显示。图图 8：显示屏内部结构：显示屏内部结构 图图 9：CF 板和板和 TFT 板内部结构板内部结构 数据来源：TFT-LCD 原理与设计、东北证券 数据来源：TFT-LCD 原理与设计、东北证券 CF 基板上的最小重复单元是 R、G、B 三个子像素合成后的一个完整像素，TFT 基板上最小重复单元是分别对应 R、G、B 的子像素。

28、单独介绍 TFT 基板时，一般把作为最小重复单元的子像素简称为像素。在 CF 基板上除分布了 RGB 色层外，每个子像素的色层之间还要用黑色矩阵（Black Matrix，BM）隔开。根据显示模式的不同，色层上还需要进行不同结构的设计。在 TFT 基板上的每个子像素都包含一根扫描线、一根数据线、一个像素电极，三者之间由 TFT 开关进行连接。典型 LCD 面板产线的布局分为：TFT-Array（下基板玻璃）段，CF（彩色滤光片）段，Cell（液晶注入封胶成盒、基板切割磨边等）段，module（贴 POL、COF bonding、组装 背光源等）段。图图 10：LCD 面板制作工艺面板制作工艺

29、数据来源：西安交通大学、东北证券 1.2.2 不同的驱动材料 TFT-LCD的显示本质就是在电压控制下，以RGB子像素为单位调节光源的出光量。控制电压的载体是 TFT 开关器件。TFT 是在绝缘基板上，用堆积的半导体薄膜制作的具有电场效应的晶体管。用作 TFT 器件的半导体材料有硅、金属氧化物、有机物等。非晶硅（a-Si）是使用最早和最广的半导体材料。在高精细的中小尺寸中常用低温多晶硅（Low Temperature Poly-silicon，LTPS），在 LCD 投影中微显示器则使用高温多晶硅（High Temperature Poly-silicon，HTPS）。随着大尺寸、高精度 TF

30、T-LCD 的发展，铟镓锌氧化物（Indium Gallium Zinc Oxide，IGZO）开始用于 TFT 器件。userid:93117,docid:162526,date:2024-05-22,图图 11：TFT 驱动材料之间的差异驱动材料之间的差异 数据来源：TFT-LCD 原理与设计、东北证券 显示屏分辨率越高，要求 TFT 的电子迁移率就越大，同时要求其结构尽可能紧凑。为了应对高分辨率发展的需要，G6 以上的高世代生产线可以采用 IGZO TFT，而 G6及以下的生产线可以采用 LTPS TFT。a-Si TFT-LCD：1979 年，非晶硅（amorphous Silicon

31、，a-Si）技术被开发出来并且成为 AM 型 LCD 的主流。a-Si 技术由于其性能成熟稳定、可在所有尺寸显示产品实现较高的良率并达到主流显示效果，广泛应用于电视、显示器、商用显示、手机等各类显示产品。根据群智咨询数据显示，2021 年全球 a-Si 显示面板产值攀升至 785亿美元，较 2020 年度同比增长 15.81%，占据显示面板整体产值的 57.43%。根据下游应用领域划分，2021 年 a-Si 显示面板产值中 46%来自于电视面板、17%来自于笔记本电脑面板、16%来自于显示器面板，中大尺寸面板系 a-Si 面板产值的主要组成部分。图图 12：2021 年全球年全球 a-Si

32、显示面板产值分应用分布图显示面板产值分应用分布图（单位：（单位：%）图图 13：2021 年全球年全球 LTPS 显示面板产值分应用分布显示面板产值分应用分布（单位：（单位：%）数据来源：惠科招股说明书、东北证券 数据来源：惠科招股说明书、东北证券 LTPS TFT-LCD：1980 年，美国 IBM 公司发明多晶硅（polycrystalline Silicon，p-Si）薄膜晶体管技术，通过准分子激光退火获得的低温多晶硅（Low Temperature Polycrystalline Silicon，LTPS）使电子迁移率可以达到 a-Si 的数十倍乃数百倍以上。LTPS 技术因更高的电子

33、迁移率，在高分辨率、窄边框、低功耗等方面具有优势，但是因其制程复杂、成本较高、均一性较差等缺点，较难生产中大尺寸面板，因此目前 LTPS 产线集中在 6 代线以下，主要应用在中小尺寸面板上，如智能手机、车载显示、笔记本电脑等。根据群智咨询的数据显示，2021 年全球 LTPS 显示面板的产值为 134 亿美元，较 2020 年同比减少 6.7%，占据显示面板整体产值的 9.77%。根46%16%17%4%9%7%2%电视笔记本电脑显示器平板电脑智能手机汽车创新应用85%8%6%1%智能手机汽车笔记本电脑平板电脑据下游应用领域划分，2021 年 LTPS 显示面板产值中 85%来自于智能手机、8

34、%来自于车载显示，系 LTPS 面板产值的主要组成部分。图图 14：2021 年全球年全球 Oxide 显示面板产值分应用分布图（单位：显示面板产值分应用分布图（单位：%）数据来源：东北证券 Oxide TFT-LCD：进入 21 世纪，氧化物薄膜晶体管（Oxide Thin Film Transistor，Oxide TFT）被发明并投入使用。2004 年，日本东京理工大学的 Hosono 研究小组发明了非晶铟镓锌氧（amorphous InGaZnO，a-IGZO）薄膜，因其具有高场效应迁移率、良好的制备均一性和可低温制备等优点，可应用于高世代产线生产中大尺寸面板，但由于 Oxide 技术

35、对水和氧更为敏感，在生产过程中成膜难度较大。根据群智咨询数据显示，2021 年全球 Oxide 显示面板的产值为 38 亿美元，较 2020 年度同比增长25.44%，占据显示面板整体产值的 2.80%。根据下游应用领域划分，2021 年 Oxide显示面板产值中 39%来自于电视，29%来自于平板电脑、28%来自于笔记本电脑，系 Oxide 面板产值的主要组成部分。85%8%6%1%智能手机汽车笔记本电脑平板电脑2.LCD 行业发展概况行业发展概况 显示面板行业每年全球产值在千亿美元以上，产业链较长，主要涉及上游材料、中游制造和下游产品三个环节，专业化分工较深。从产业链发展的历史来看，LCD

36、 行业兴起于日本，后续韩国厂商通过逆周期投资，抢占了技术和产业的先机，三星和LG 也逐渐成为 LCD 行业的龙头厂商。之后日本向台湾转移技术，台湾 LCD 行业逐步崛起，后通过资源整合，诞生了友达光电和群创光电，成为台湾 LCD 行业的代表性企业。进入到 2010 年之后，由于中国厂商在高世代线上的持续高强度投资，不断压低 LCD 面板价格，迫使韩国厂商推出 LCD 市场，以京东方和 TCL 华星为代表的中国企业最终在 LCD 领域拔得头筹。随着中国企业的 LCD 产能占比持续走高，上游原材料国产化速度加快，目前在上游液晶材料、偏光片、驱动 IC 以及背光模组领域已经涌现出一大批中国厂商。图图

37、 15：LCD 面板行业产业链面板行业产业链 数据来源：东北证券 受益于下游电视、显示器、笔记本电脑、平板电脑、手机等消费类电子产品以及商显、车载、工控、医疗等专显产品庞大需求的推动，近年来全球半导体显示面板产业平稳发展，市场前景广阔。根据群智咨询数据显示，2021 年全球半导体显示面板产业产值高达 1,367 亿美元，其中 LCD 产业产值 957 亿美元，OLED 产业产值 407亿美元。2022 年由于下游消费电子行业疲软，全球半导体显示面板产业产值同比下降 26%，达到 1011 亿美元。未来随着 5G 网络普及、物联网行业发展及新兴应用场景涌现对半导体显示面板产业的推动，预计全球半导

38、体显示面板产业产值仍将持续稳步上升。图图 16：全球半导体显示面板产值产值（亿元）：全球半导体显示面板产值产值（亿元）数据来源：群智咨询、东北证券 2.1.需求：LCD 仍是主流应用，中大尺寸需求稳定增长 LCD 面板主要下游需求在 TV、IT（显示器、笔记本电脑、平板电脑）和手机市场，其中 TV 消耗面积最大，而手机和 IT 的附加值更高。从出货面积来看，TV 为 LCD面板出货占比最大的下游应用，2022 年 LCD 在 TV 市场的出货面积占其所有出货面颊的 72.10%，其次是在 IT 领域，其在显示器、笔记本电脑以及平板电脑的出货面积分别占比 12.30%、5.60%、2.90%，合

39、计占比 20.80%。从产值上来看，LCD 在手机领域的产值占比最高，达到 39.30%，在 TV 领域的产值占比其次，达到 19.60%；图图 17：2021 年年 LCD 面板下游产值构成面板下游产值构成 图图 18：2022 年全球年全球 LCD 出货面积下游占比出货面积下游占比 数据来源：群智咨询、东北证券 数据来源：群智咨询、东北证券 由于 OLED 屏幕在手机市场的渗透率越来越高，未来 LCD 在手机市场的出货面积将会收到影响，但由于使用寿命和价格的原因，OLED 在大尺寸，主要包括 TV 和IT 领域的渗透率一直较低，全球 OLED 电视平均每年出货量不到 600 万台，市占率维

40、持在 3%左右。根据奥维睿沃统计数据表示，从 2015 年开始，应用在 IT 和 TV 领域的大尺寸 LCD 的出货面积保持稳定上涨，2021 年由于在疫情期间欧美发达国家向消费者发放大量补贴，下游消费电子产品迎来出货高潮，带动大尺寸 LCD 出货面02004006008000720021Mini/Micro LEDOLEDLCD39.30%19.60%15.70%13.00%6.70%4.10%1.70%电视手机笔记本显示器汽车平板电脑72.10%5.00%2.90%5.60%12.30%2.10%0.00%电视手机平板电脑笔

41、记本电脑显示器车载积达到历史峰值 2.32 亿平，2022 和 2023 年随着补贴退坡且消费提前透支，全球消费电子销量疲软，带动 LCD 出货面积持续下跌。图图 19：全球：全球 TV 出货量（千台）出货量（千台）图图 20：大尺寸：大尺寸 LCD 出货面积（万平，出货面积（万平，%）数据来源：奥维睿沃、东北证券 数据来源：奥维睿沃、东北证券 在 TV 领域，虽然 OLED 技术的显示效果在某些方面更好，但随着 LCD 的技术仍在持续升级，最近几年推出的 Mini LED 背光技术，极大的改善了 LCD 的显示效果，逐渐媲美 OLED 显示水准，同时在成本依然较低，预计在未来几年 LCD 面

42、板依然是电视最优秀的选择。与主流显示技术 LCD 相比，Mini LED 可以分区调光（Local Dimming），在显示黑色的区域可以直接关闭背光 Mini LED 灯珠，其原理类似 OLED，进一步提高画面的对比度，具备更优良的显示效果，响应速度有着数量级的提升，屏幕可以更轻薄，并且随着功耗的大幅度降低。与 OLED 显示屏相比，Mini LED 在同时保持着出色显示效果和柔性下，拥有更快响应速度、更高高温可靠性，寿命长、无烧屏问题。而 OLED 屏幕虽然对比度较高，但亮度一直不够，即便是最顶尖的 OLED 电视，标准/电影模式的极限 HDR 亮度仅有 800nits 级，而 Mini

43、LED 方面，华为智慧屏 V75 Super 依靠 46080 颗 Mini LED 芯片灯珠，可输出 3000nits 级亮度。所以，OLED 属于“黑的存粹，亮不上去”，而 Mini LED 则属于“黑的彻底，亮的通透”，尤其是在大屏场景，Mini LED 的价值非常凸显，并可以进一步带动 LCD 出货量。图图 21：Mini LED 电视电视显示效果显示效果 图图 22：Mini LED/OLED 电视参数对比电视参数对比 数据来源：硬件茶谈（B 站博主）、东北证券 数据来源：量子位（微信公众号）、东北证券 在显示的色域广度、对比度以及亮度方面，Mini LED 电视的表现逐步与 OLE

44、D 媲0%1%1%2%2%3%3%4%050000000250002000222023LCDOLEDOLED占比（右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050000000250002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023平板电脑笔记本显示器液晶电视yoy（右轴）美，甚至在某些指标上 Mini LED 要由于 OLED。同时 Mini LED 借助于 LCD 成熟的产业链，在成本端显著由于 OLED。咨询机构洛图科技预计在 202

45、4 年 Mini LED电视在全球的出货量将超过 OLED，并在未来几年迎来高速成长。Mini LED 电视的成功，帮助 LCD 技术在电视领域稳住了基本盘，并实现稳定的增长。表表 1：三种类型电视：三种类型电视参数参数对比对比 传统传统 LCD 电视电视 Mini LED 电视电视 OLED 电视电视 背光模式背光模式 CCFL Mini LED 无背光 65 寸价格寸价格 3000 人民币 5000（人民币）13000（人民币）亮度亮度 1000 nit 5000:1 10000:1 厚度厚度 厚，大于 2.5cm 中等 薄，1-1.5cm 功耗功耗 高 中 低 工作温度工作温度C 40-

46、400 40-400 35-85 寿命寿命 6 万小时 6 万小时 3 万小时 LED 数量数量 数百颗 数万颗 无 适应尺寸适应尺寸 大中小 大中 大中小 产业化进程产业化进程 大规模量产 初步规模量产 大规模量产 成本成本 低 中 高 数据来源：东北证券 近几年全球电视出货平均尺寸稳步上升，主要原因是面板厂商在主动推动电视大尺寸来消耗过剩产能。相比于关闭工厂、降低稼动率减少产出，大尺寸化则是保住利润的最佳产能去化方式，而且消费者对于大尺寸电视的接受度仍然较高。2023 年电视大尺寸推进迅猛，面板厂商在减少小尺寸的规划下，预计 2024 年电视面板平均尺寸为 51.9 英寸，同比增长 1 英

47、寸，有望带动出货面积增长 1700 万平方米，相当于多消耗近 1 座单月 140K 产能的 10.5 代线 TFT-LCD 一年产能，如果平均尺寸增长更多，则对于产能去化效果将更加显著。奥维睿沃发布的 2024 年一季度全球 TV 品牌出货数据显示，2024 年一季度全球 TV出货平均尺寸为 53 英寸，同比增长 1.3 英寸，虽然出货量同比下降 0.8%，到达 4320万台，但得益于 TV 大尺寸化的持续推进，全球 TV 一季度出货面积达到 3340 万平方米，同比增长 4.2%。图图 23：Mini LED 电视和电视和 OLED 电视销量（万台）电视销量（万台）图图 24：全球全球 TV

48、 平均销售尺寸平均销售尺寸 数据来源：洛图科技、东北证券 数据来源：奥维睿沃、东北证券 050002500300020224E2025E2026E2027E2028EMini LED电视OLED电视424446485052542002220232024EIT 类市场（包括显示器、笔记本电脑、平板电脑）是 TFT-LCD 面板的第二大应用领域。近几年 IT 产品销量有所波动，2021 年 IT 类产品销量增长显著，主要因为新冠疫情期间，居家办公需求迅速增长，叠加疫情期间欧美国家发放大量消费补贴，拉动 IT 产品出货量增长，由于 I

49、T 类产品平均尺寸变化不大，IT 类产品销量和 TFT-LCD 出货面积变动趋势保持一致。IT 类产品换机周期一般在 3-5 年，咨询机构洛图科技预计在 2024 年 IT 类产品进入新的换机周期，将会拉动相关产品出货量有所回升，进而带动 TFT-LCD 在 IT 领域的出货面积恢复增长。图图 25：IT 类类 LCD 屏幕出货量屏幕出货量（亿片）（亿片）图图 26：IT 类类 LCD 屏幕出货面积屏幕出货面积（百万平米）（百万平米）数据来源：Witsview、东北证券 数据来源：Witsview、东北证券 根据 Omida 的预测，大尺寸 LCD（TV 和 IT）面积需求将在 2024 年保

50、持增长，其中 TV 类产品增长显著，LCD TV 出货面积预计在 2024 年同比增长 8.7%，达到 1.86亿平米，成为推动大尺寸 LCD 出货面积增长的主要动力，未来随着 TV 大尺寸化持续进行，IT 类产品进入新的换机周期，预计 TFT-LCD 出货需求在未来将保持稳定得增长。图图 27：大尺寸：大尺寸 LCD 面积需求预测面积需求预测（百万平米）（百万平米）数据来源：Omida、东北证券 0.001.002.003.004.005.006.007.008.00200222023平板电脑显示器笔记本电脑0.0010.0020.0030.0040.0050.0060

51、.00200222023平板电脑笔记本电脑显示器-4%-2%0%2%4%6%8%10%0500300202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E显示器LCD TV笔记本电脑平板电脑LCD TV增速（右轴）2.2.供给：行业供给格局持续优化，大陆厂商垄断地位凸显 2.2.1.LCD 产业链经历多次转移，大陆厂商成为最后赢家 纵观液晶面板行业话语权重心的转移我们可以看得到面板产业在短短二十几间经历了巨大的变革，从最开始在日本经历了产业化发展初期和推广期到后来日本慢慢衰退挪位给韩国和台湾，到大陆卧薪尝胆许久终于在近

52、十年弯道超车形成与韩国、台湾称霸世界的格局。在最早液晶的发现、基础研究理论和应用阶段，德国和美国起着主导作用。19 世纪后期德国的物理学教授发现了液晶能够随着温度的变化而变化并且具有多种弯曲性质，一直到 1968 年，液晶才被美国的 RCA 公司运用到显示技术上，但由于当前的液晶技术不能满足立马量产液晶电视的需求，美国放弃了液晶显示技术的继续研发。美国的退出给予日本公司广阔的市场发展空间，从 1973 年到 1995 年，日本的主导地位横跨了液晶面板产业化的初期阶段和推广阶段。1972 年，日本的夏普（Sharp）买下美国厂商当时并不看好的LCD技术，次年推出全球首款TN-LCD的计算器 EL

53、-805。精工（Seiko）发布全球首款 LCD 电子表 06LC，引发全球电子表热潮。1983 年，Seiko 推出全球首个薄膜晶体管液晶（TFT-LCD）彩色显示器而轰动全球。随后东芝、日立等日系大厂纷纷跟进投身 TFT-LCD 研发。率先出手的是日本钟表企业，当时液晶显示的电子表曾一度危及瑞士等欧美国家品牌的强势地位。后来液晶面板的应用被普及到计算器、掌上游戏机等小型屏幕设备上。1983 年，液晶技术随着 2英寸彩色液晶显示屏的研发而有了新的突破，有了被广泛推广应用的基础。图图 28：精工精工 Seiko 06LC 手表手表 数据来源：Seiko、东北证券 日本在液晶面板产业的领先地位来

54、源于不断且大量的投入研发带来的良性循环，保障了日本在液晶显示技术上的最优权。到 20 世纪 90 年代中期之前，世界上掌握最先进液晶面板技术的企业基础集中在日本，日本形成了面板制造供应链中完整的上下游配套体系，占据全球市场 95%的份额。1992 年 IBM 公司推出的 ThinkPad 第一代笔记本电脑 700C 推动了 TFT-LCD 的发展，液晶被首次运用到笔记本电脑上，引爆了市场需求。而之前日本企业主要生产的是用于小型屏幕设备的液晶，鉴于液晶产业独特的按代数划分的特点，就必须投建新的更大尺寸的液晶生产线。图图 29：不同世代不同世代 TFT-LCD 玻璃基板尺寸玻璃基板尺寸 数据来源：

55、旭虹科技、东北证券 然而笔记本电脑猛增的利润吸引了众多新兴投资者导致供过于求，1995 年，面板行业陷入第二次衰退周期，三星和 LG 选择“反周期”投资，自 1995 年起，相继投产首条 2 代线，并陆续投产 3 代和 3.5 代线。1997 年亚洲金融危机，面板市场再次陷入衰退周期，过剩产能加上财务压力迫使日本企业停止对 LCD 产线的投资，而亏损多年的三星和 LG 却再次反周期投资。1999 年，三星和 LG 市场份额双双超越夏普，标志韩企在面板领域的全面反超，日企则通过对中国台湾技术转移作为反制，1998年可称为台湾的“TFT-LCD 产业元年”，6 家台湾企业因此进入了 TFT-LCD

56、 产业，形成日、韩、台三足鼎立之势。2001 年互联网泡沫，三星和 LG 再次逆势投资 5 代线，友达（AUO）等台企也通过日本的技术转让投入 4 代线；2003 年，CRT 销量首次被 LCD 超越，LCD 也开始批量应用于桌面显示器和电视，此时夏普才意识到高世代线的前景但为时已晚。此后，韩国和我国台湾争相投入高世代产线，一度占据全球面板产能的90%。加上生产线的巨额投资令众多日本企业陷入连年亏损的境地，纷纷降低了资本开支。相反以三星为代表的韩国企业，在行业面临衰退期，开启逆周期投资，加大投资强度建设高世代线，拉开与日本企业的差距，终于在 1995-1996年在液晶产业第二次衰退周期时活生生

57、把日本挤下第一的宝座。表表 2：不同不同世代线世代线对不同面板尺寸的切割效率对不同面板尺寸的切割效率 面板尺寸面板尺寸 8.5 代线代线 10.5 代线代线 片数片数 切割效率切割效率 片数片数 切割效率切割效率 32 18 92%32 92%37 12 82%24 92%40 10 80%18 81%43 8 74%18 96%49 8 96%12 82%55 6 68%8 91%65 3 64%8 96%75 2 56%6 96%数据来源：东北证券 我国 LCD 行业起步较晚，1998 年吉林彩晶耗资 8400 万美元从日本 DTI 引进了一条 TFT-LCD 1 代线，但碍于良率不高还是

58、没能实现真的的量产。2000 京东方通过收购韩国现代 LCD 产线，吸收消化了相关技术，后续在国内开启了自主建线的奋斗历程。本世纪初期，为了突破我国电子行业“缺芯少屏”的困境，政府出台了一系列优惠政策支持企业在国内建设 TFT-LCD 产线，在多个地方政府的支持下，不仅海外厂商纷纷在国内建厂，国内一是通过自主建线，二是与海外厂商合作，开启了中国 TFT-LCD 行业成长之路。2008 年金融危机造就了世界范围内大面积的经济衰退，下游需求萎缩，TFT-LCD 行业收到重创，全行业面临普遍亏损。韩国三星和 LG 纷纷放缓新产线的建设，索尼和三星也迫于财务压力选择合资建成。2008 年，全球金融危机

59、爆发，面板行业再次陷入衰退，中国台湾面板产业接连遭受重创，到 2010 年，中国台湾 5 大面板厂经过合并重组仅剩友达和奇美（后改名群创光电）两家。同一时期，我国逆周期推出 4 万亿投资计划和家电下乡等救市政策。中国企业逆流而上，借助我国政府在 2010 年开始对液晶面板产业加大扶持力度的机遇，纷纷开启了新一轮更高世代线的产能扩张，从此我国液晶面板行业一路高歌猛进，2009 年，在政府支持下，还在亏损中的京东方通过融资大举投资 280 亿元投建北京亦庄 8.5 代线，并于 2011 年正式 量产，一举打破外资 LCD 厂商的技术封锁和价格垄断。华星光电、中电熊猫等国产厂商也陆续投建 LCD 产

60、线。2015 年，京东方开设合肥 10.5 代线，次年，华星光电 11 代线开工。两条全球最高世代线的建立，叠加国内多条 8.5 代线的量产，使得我国 LCD 面板产能在液 晶面板领域全面领跑。截至 2022 年，中国面板出货面积占全球近 60%，占据全球显示面板市场的半壁江山。国产 TFT-LCD 产能在 2018 年超越韩国，成为全球第一，据工信部 2022年年底发布的数据，在 LCD 液晶显示器领域，国内企业全球市占率超过 70%。表表 3：目前全球主要在产目前全球主要在产 TFT-LCD 工厂工厂 公司公司 产线代号产线代号 产线位置产线位置 世代世代 尺寸尺寸 投产时间投产时间 规划

61、产能规划产能 京东方京东方 BOE B1 北京 G5 1100 x 1300 2004 50 BOE B2 成都 G4.5 730 x 920 2009 40 BOE B3 合肥 G6 1500 x 1850 2010 90 BOE B4 北京 G8.5 2200 x 2500 2011 150 BOE B5 合肥 G8.5 2200 x 2500 2014 110 BOE B6 鄂尔多斯 G5.5 1300 x 1500 2014 60 BOE B8 重庆 G8.5 2200 x 2500 2015 150 BOE B9 合肥 G10.5 2940 x 3370 2018 155 BOE B

62、10 福州 G8.5 2200 x 2500 2017 150 BOE B17 武汉 G10.5 2940 x 3370 2019 180 BOE B18 南京 G8.5 2200 x 2500 2015 90 BOE B19 成都 G8.6 2250 x 2600 2018 170 TCL 华星华星 CSOT T1 深圳 G8.5 2200 x 2500 2011 160 CSOT T2 深圳 G8.5 2200 x 2500 2015 155 CSOT T3 武汉 G6 1500 x 1850 2014 55 CSOT T5 武汉 G6 1500 x 1850 2023 30 CSOT T

63、6 深圳 G10.5 2940 x 3370 2017 105 CSOT T7 深圳 G10.5 2940 x 3370 2020 105 CSOT T9 广州 G8.6 2250 x 2600 2022 180 CSOT T10 苏州 G8.5 2200 x 2500 2013 125 惠科惠科 HKC H1 重庆 G8.6 2250 x 2600 2017 115 HKC H2 滁州 G8.6 2250 x 2600 2019 300 HKC H4 绵阳 G8.6 2250 x 2600 2020 200 HKC H5 长沙 G8.6 2250 x 2600 2021 200 中电熊猫中电

64、熊猫 C1 南京 G6 1500 x 1800 2010 105 中电彩虹中电彩虹 CECX 1 咸阳 G8.6 2250 x 2610 2017 170 友达友达 AUO L5C 台中 G5 1100 x 1300 2005 135 AUO L6A 台中 G6 1500 x 1850 2005 140 AUO L6B 桃园 G6 1500 x 1850 2005 120 AUO L6K 昆山 G6 1500 x 1850 2016 45 AUO L7A 台中 G7 1950 x 2250 2006 90 AUO L7B 台中 G7 1950 x 2250 2009 80 AUO L8A 台中

65、 G8.5 2200 x 2500 2009 50 AUO L8B 台中 G8.5 2200 x 2500 2011 127 群创群创 ILX Fab 6 台南 G6 1500 x 1850 2007 240 ILX Fab 7 台南 G7 1950 x 2250 2007 130 ILX Fab 8 高雄 G8.5 2200 x 2500 2010 70 ILX Fab 8B 高雄 G8.6 2250 x 2600 2017 50 ILX T2 竹南 G6 1500 x 1850 2009 120 ILX T6 高雄 G6 1500 x 1850 2016 30 瀚宇彩晶瀚宇彩晶 HSD F

66、ab 1 台南 G5 1200 x 1300 2003 160 华锐光电华锐光电 CTO 1 郑州 G5 1000 x 1200 2021 70 CTO 2 郑州 G4.5 730 x 920 2024 30 龙腾光电龙腾光电 IVO 1 昆山 G5 1100 x 1300 2006 85 IVO 2 昆山 G6 1500 x 1850 建设中 45 深天马深天马 TM6 上海 G4.5 730 x 920 2008 30 TM7 成都 G4.5 730 x 920 2011 35 TM8 武汉 G4.5 730 x 920 2011 30 TM9 上海 G5 1100 x 1300 2004

67、 55 TM10 厦门 G5.5 1300 x 1500 2013 18 TM16 厦门 G6 1500 x 1850 2016 45 TM19 厦门 G8.6 2250 x 2600 2024 120 华映科技华映科技 MDT 1 莆田 G6 1500 x 1850 2017 30 益丰泰益丰泰 IFT Jianxi 吉安 G5.5 1300 x 1500 2022 50 鸿海鸿海 FXC Century 1 深圳 G5 1200 x 1300 2009 90 泰嘉光电泰嘉光电 TJ T7 钦州 G7 1870 x 2200 2023 50 凌巨凌巨 GP T1 桃园 G3 550 x 67

68、0 1999 35 GP T2 桃园 G5 1100 x 1300 2001 50 信利国际信利国际 TLY Shanwei 2 汕尾 G5 1100 x 1250 2018 85 TLY Huizhou A 惠州 G4.5 730 x 920 2016 40 TLY Sichuan 1 仁寿 G5 1100 x 1300 2020 100 松下松下 Himeji 1 Himeji G8.5 2200 x 2500 2010 15 夏普夏普 SDP Sakai Sakai G10 2880 x 3130 2009 82 SHP D3 Hakusan G6 1500 x 1850 2021 25

69、 SHP K1 Kameyama G6 1500 x 1800 2012 23 SHP K2 Kameyama G8 2160 x 2460 2006 60 2.2.2.海外企业持续退出，大陆厂商占据垄断地位 截止到 2023 年全球 TFT-LCD 面板产能大约在 3.71 亿平左右，同比增长 3.49%。随着中国厂商持续扩产，在 2023 年之前，全球 TFT-LCD 面板产能均保持着稳定增长。2020 年全球新冠病毒爆发，全球供应链收到阻碍，设备运输受到阻碍，厂房开工推迟，新厂产能释放节奏放缓，当年全行业总产能增长较慢。随后疫情逐步放开，新厂逐步投产，2021 年全球 TFT-LCD 产

70、能同比增长 9.51%，增速达到近几年高峰。未来随着韩国厂商 LG 和日本厂商夏普逐步退出 LCD 市场，叠加中国厂商 TFT-LCD投资放缓，全球 TFT-LCD 产能在未来几年将保持稳定，预计 2024 年和 2025 年全球 TFT-LCD 产能同比增长 0.8 和 0.3%。2008 年全球金融危机之后，中国政府陆续出台了多项鼓励 TFT-LCD 行业发展的政策以刺激投资，提升国内 TFT-LCD 产业竞争力。随机中国内地厂商陆续建设多条TTF-LCD 高世代产线，中国内地厂商 TFT-LCD 产能的全球占比逐年提升，并逐步超越韩国登顶世界首位。2012 年中国内地厂商 TFT-LCD

71、 产能占比在 10.44%左右，到 2023 年中国内地厂商的产能占比已经提升至 64.95%，随着韩国厂商陆续退出LCD 市场，夏普关闭亏损产线以及中国台湾厂商逐步关停效率较低的低世代产线，未来两年中国厂商的产能占比仍将继续提升。图图 30：全球全球 LCD 总产能（百万平米）总产能（百万平米）图图 31：国内厂商国内厂商 LCD 产能占比产能占比 数据来源：Omida、东北证券 数据来源：Omida、东北证券 目前 TFT-LCD 下游的主要应用分别是电视、显示器、笔电、平板以及手机，其中在电视领域，TFT-LCD 的出货面积占比超过 70%，在显示器、笔电以及平板领域，TFT-LCD 的

72、出货面积占比超过 20%。电视领域的面板尺寸一般在 32 寸以上，主要在 8代及其以上产线切割。笔电和显示器领域的面板尺寸一般在 10-32 英寸之间，主要在 6 代线、7 代线、8.5 代线以及 8.6 代线上切割。手机和平板电脑领域的屏幕尺寸一般在 5-9 英寸之间，主要在 6 代线上切割。因此真对下游的主流应用场景，6 代及更高世代线工厂的切割效率更好，也更经济，市场行业内最重要的产线。0%2%4%6%8%10%00总产能面积yoy（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%SIO 广州 G10.5 2940 x 3370 2020 150 JDI

73、JDI D1 Nomi G4.5 730 x 920 2006 44 JDI J1 Mobara G6 1500 x 1850 2013 35 LG LGD P9 Paju G8.5 2200 x 2500 2012 90 LGD GP 广州 G8.5 2200 x 2500 2014 120 数据来源：Omdia、东北证券 表表 4：切割各类面板尺寸的主流产线：切割各类面板尺寸的主流产线 整体整体 5-9 英寸英寸 10-32 英寸英寸 32 英寸以上英寸以上 应用场景应用场景 手机/平板/笔电/显示器/电视 手机/平板 笔电/显示器 电视 代线代线 G1-G10.5 G6 G6、G7、G8

74、.5、G8.6 G8.5、G8.6、G10+数据来源：东北证券 截止到 2023 年全球 6 代及以上产线 TFT-LCD 面板产能大约在 3.30 亿平左右，占全球 TFT-LCD 面板产能的 91%。2012 年之后全球 6 代及以上产线产能扩充较快，各家厂商均在争夺更高世代线的产能，以便更有效率得切割大尺寸 TFT-LCD 面板，降低制造成本，进而提升企业的竞争力。2012 年之后全球 6 代及其以上产线产能占比逐年提升，由于 6 代以下产线不具备竞争力，台湾厂商将在未来陆续关停其低世代线工厂，6 代及其以上产线产能占比将进一步提升，预计到 2025 年，六代及其以上产线产能占比将提升至

75、 95%。2012 年之后中国大陆厂商陆续投资多条高世代线，随着新产线产能陆续释放，中国大陆TFT-LCD厂商6代及以上产线产能占全行业比重逐年提升，从2012年的9.79%提升至 2023 年的 68.25%，高于中国大陆厂商的总体产能占比，这表明中国大陆厂商高世代线上的竞争力更强。图图 32：全球全球 6+代产线产能（百万平米）及占比代产线产能（百万平米）及占比 图图 33：国内国内 LCD 厂商厂商 6 代及以上产能占比代及以上产能占比 数据来源：Omida、东北证券 数据来源：Omida、东北证券 由于目前电视是消耗 TFT-LCD 主要市场，切割电视面板的主要产线是 8.5、8.6、

76、10以及 10.5 代线，掌握 8 代及其以上产线的厂商将具备更强的竞争力，其盈利水平也更好。截止到 2023 年，全球 8 代及其以上产线的产能接近 2.84 亿平米，占全球 TFT-LCD 总产能的 76%。2023 年中国大陆 TFT-LCD 厂商 8 代及其以上产线产能占比在77%左右，远高于中国大陆厂商的总产能占比，这表明中国大陆厂商在更大尺寸产线的产能优势将更加突出，具备更强的垄断地位。70%75%80%85%90%95%100%05003003504006代及以上产能（年）6代及以上产能占比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%图图 3

77、4：全球：全球 8+代产线产能（百万平米）及占比代产线产能（百万平米）及占比 图图 35：国内：国内 LCD 厂商厂商 8 代及以上产能占比代及以上产能占比 数据来源：Omida、东北证券 数据来源：Omida、东北证券 根据近几年全球主要面板厂商的营收统计，全球 TFT-LCD 行业的营收在 4000-5000亿人民币之间，2021 年由于下游消费电子需求爆发，电视、显示、笔记本电脑、平板电脑以及手机的出货量增长显著，拉动 TFT-LCD 出货量猛增，推动 LCD 面板厂商营收接近 6000 亿人民币。2022 年由于海外消费补贴减少，需求退坡，并且新增产能释放，LCD面板厂商营收随即跌至4

78、000亿人民左右，未来随着下游需求恢复，供给端产能持续出清，我们认为全球 LCD 行业产值将稳步回升。表表 5：全：全球主要面板厂商球主要面板厂商面板业务面板业务营收（人民币）营收（人民币）收入收入 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 京东方 486 689 938 971 1161 1356 2193 1784 LCD 486 689 938 971 1046 1139 1826 1258 OLED 92 92 196 321 TCL 科技 180 223 305 275 340 468 881 657 LCD 180 223 305 275 32

79、1 433 819 620 OLED 19 35 62 37 彩虹股份 12 47 98 136 77 惠科 38 118 273 深天马 105 107 140 289 303 292 318 314 友达 823 752 779 703 614 619 847 564 群创 832 656 752 638 576 616 800 511 和辉光电 OLED 6.16 8.03 15.13 25.02 40.21 41.91 维信诺 OLED 4.31 1.59 0.32 17.78 26.9 34.34 45.44 74.77 LGD 917 889 924 903 770 749 938

80、 784 LCD 868 777 763 714 623 560 623 518 OLED 56 112 168 189 147 182 315 266 三星 1512 1482 1895 1786 1708 1682 1744 1891 LCD 822 619 596 413 322 247 97 46 OLED 690 863 1300 1373 1385 1435 1647 1845 全部面板收入 4859.31 4799.59 5739.48 5602.81 5599.03 6057.36 8215.65 6698.68 yoy -1.23%19.58%-2.38%-0.07%8.19

81、%35.63%-18.46%LCD 收入 4116 3823 4273 4015 3890 4122 5739 3908 yoy -7.12%11.77%-6.04%-3.11%5.96%39.23%-31.91%数据来源：公司财报、东北证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05003003508代及以上产能（年）8代及以上产能占比（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%从各家厂商的下游出货面积来看，在电视市场上，2023 年京东方的 LCD 面板出货面积占比 25.90%，市占率排名第一。TCL 华星的 LCD 面板出

82、货面积占比 23.10%，市占率排名第二，排名第三到第六的厂商分别为惠科、群创、夏普、彩虹，其市占率分别为 14.60%、9.60%、9.20%、6.70%。中国大陆厂商合计占比超过 70.3%。在显示器市场上，2023 年京东方的 LCD 面板出货面积占比 27.60%，市占率排名第一。LG 的 LCD 面板出货面积占比 18.70%，市占率排名第二，排名第三到第六的厂商分别为 TCL 华星、友达、惠科、群创，其市占率分别为 17.70%、15.60%、12.80%、7.40%。中国大陆厂商合计占比超过 58.10%。图图 36：2023 年年 LCD 电视面板市场份额电视面板市场份额 图图

83、 37：2023 年年 LCD 显示器面板市场份额显示器面板市场份额 数据来源：IDC、东北证券 数据来源：IDC、东北证券 在笔记本电脑市场上，2023 年京东方的 LCD 面板出货面积占比 33.70%，市占率排名第一。友达的 LCD 面板出货面积占比 20.90%，市占率排名第二，排名第三到第六的厂商分别为群创、LG、TCL 华星、夏普，其市占率分别为 18.80%、14.00%、4.20%、3.00%。中国大陆厂商合计占比超过 37.90%，中国大陆厂商市占率偏低，主要原因系在中美关系日益紧张的环境下，笔电市场的美系品牌厂包括戴尔、惠普目前注重扶持中国台湾厂商。在显示器市场上，2023

84、 年京东方的 LCD 面板出货面积占比 41.50%，市占率排名第一。LG 的 LCD 面板出货面积占比 17.90%，市占率排名第二，排名第三到第六的厂商分别为群创、瀚宇彩晶、夏普、惠科，其市占率分别为 14.30%、7.40%、5.80%、5.20%。中国大陆厂商合计占比超过 54.10%。25.90%23.10%14.60%9.60%9.20%6.70%10.90%京东方TCL华星惠科群创夏普彩虹其他27.60%18.70%17.70%15.60%12.80%7.40%0.20%京东方LGTCL华星友达惠科群创其他图图 38：2023 年笔记本电脑面板市场份额年笔记本电脑面板市场份额 图

85、图 39：2023 年平板电脑面板市场份额年平板电脑面板市场份额 数据来源：IDC、东北证券 数据来源：IDC、东北证券 2.3.价格：面板价格经历几轮周期，供给出清推动景气到来 复盘近几年面板价格和国内厂商股价走势图来看，TFT-LCD 行业走过了几轮周期。并且每轮周期底部的面板价格均比上一轮周期底部的面板价格要低。其中造成这种现象的一个重要原因就是供给冲击，一条产线投产大约需要 2 年时间，厂商在上一轮周期高点盈利，随机投资新厂，2 年后产能释放，行业供给过剩造成价格下跌，面板下跌之后会进一步推动需求增长，供需关系又恢复紧张，面板价格走高。在 2014-2015 之间，由于 TV 大尺寸化

86、加速推进，消费者进行更新迭代，厂商新增产能尚未释放，推动面板价格涨价凶猛，后续随着新增产能释放，尤其是用于切割TV 面板面板的 8 代及以上产线投产，面板价格推至谷底。在 2016-2017 之间，由于 TV 大尺寸持续加速，低世代老线（8 代以下）做不了，产能结构性不足，推动面板价格走高。在 2020-2021 年之间，由于疫情居家需求拉动IT 需求爆发，叠加韩国厂商三星宣布退出 LCD 市场，供给端有所收缩，推动面板价格一路走高。之后在 2022 年由于新增产能释放，叠加需求退坡，面板价格又跌至历史低点。站在新的历史起点，我们认为在 2024-2026 之间，每年需求将稳步增长 3%左右，

87、反而在供给端由于韩国 LG 退出 LCD 行业，夏普关停其在日本本土的低效率工厂以及中国台湾企业关停低世代工厂，中国大陆厂商市占率持续走高，行业寡头将通过控产创造利润，以京东方和 TCL 华星为代表的中国厂商盈利将大幅改善。33.70%20.90%18.80%14.00%4.20%3.00%5.30%京东方友达群创LGTCL华星夏普其他41.50%17.90%14.30%7.40%5.80%5.20%7.90%京东方LG群创瀚宇彩晶夏普惠科其他图图 40：面板价格与企业股价波动：面板价格与企业股价波动 数据来源：同花顺、东北证券 通过产业调研了解到，2023 年中国大陆 TFT-LCD 龙头厂

88、商调整经营策略，实行“按需生产”，在行业需求较弱的情况下，通过调整稼动率稳步推动 LCD 面板价格抬升。预计 2022 年底 LCD 面板价格跌至现金成本，龙头厂商于 2023 年 2 月开始控产，65 寸 LCD 面板价格从最低点一个月涨 5 美金，然后过了 2-3 个月，三星也没库存了，扛不住也开始拿货；2023 年 1 季度龙头厂商稼动率特别低，直到 3 季度旺季，稼动率开到了 9 成多，然后 LCD 面板价格又上涨 10%；4 季度面临正常需求淡季，面板厂商从 9 月底开始稼动率慢慢往下修，10 月一路下修到 70-80%，所以四季度价格其实是比较抗跌的，65 寸 LCD 面板价格在四

89、季度的时候每个月只跌了 2-3 美金。到 2024 年 2 月份，三家中国厂商京东方、TCL 华星以及惠科在历史上第一次统一为员工准备 2 周春节假期，2 月份厂商稼动率仅开到一半，造成 LCD 面板紧缺，推动 LCD 面板在 2 月份止跌回升，下游厂商纷纷主动拿货。中国大陆龙头厂商“按需生产”的策略持续奏效，各家厂商的盈利情况将持续改善。05203040506070809010032英寸面板价格；美元；右轴TCL科技月均收盘价（元）京东方A月均收盘价（元）图图 41：电视面板价格（美元：电视面板价格（美元/片）片）数据来源：同花顺、东北证券 0.0050.00100.0

90、0150.00200.00250.00300.00350.------0332英寸43英寸50英寸55英寸65英寸3.京东方京东方 A：全球半导体显示龙头，深度受益行业景气回归：全球半导体显示龙头，深度受益行业景气回归 在目前中国液晶产业中，京东方在资产、利润、产量、生产线数量和技术水平等各个方面都是国内龙头。旗下拥有 13 座 LCD 产线，其中有一座 G6 产线将于 2025 年投产，拥有 4 座 OLED 产线，其中一座 G8.6 产

91、线将于 2026 年投产，总投资额超过5000 亿元，是中国工业史上单个企业迄今为止最大的投资额。2023 年京东方 LCD出货量在四大主流领域都拔得头筹，AMOLED 出货量接近 1.2 亿片，仅次于韩国三星。3.1.发展历史 京东方科技集团股份有限公司（BOE）创立于 1993 年 4 月，企业前身是北京电子管厂。1997 年，借助于改制，京东方在深交所成功发行境内上市外资股（B 股），成为北京市第一家 B 股上市公司。2001 年，公司根据全球化发展战略正式更名为“京东方科技集团股份有限公司”，并在当年 12 月份收购韩国现代的 STN-LCD 和 OLED业务，并在此基础上组件韩国现在

92、液晶显示器有限公司，生产移动产品用液晶屏（STN-LCD），开始研发有机电致发光器件（OLED），同年公司在深交所增发 A 股。2003 年京东方通过吸收销售韩国现在 LCD 技术，并在国内开启了自主建厂的蓬勃发展时代。2005 年京东方第一座在北京的 5 代 LCD 产线正式量产，结束中国大陆“无自主液晶屏时代”，2009 年京东方合肥第 6 代 TFT-LCD 生产线开工建设，行业内一般称 6 代及以上产线为高世代线，这是大陆第一条高世代线。2011 年，京东方在北京的 8.5 代线 TFT-LCD 产线正式量产，作为大陆首条 8.5 产线，结束了大尺寸液晶面板完全依赖进口的历史。2015

93、 年年底，全球最高世代线京东方合肥第 10.5代 TFT-LCD 生产线正式开工建设。在 OLED 方面，京东方陆续建设了成都、绵阳和重庆三条 6 代 OLED 产线，三条产线路演均已投产，产能排在国际前列。并且在2023 年 12 月京东方宣布建设国内首条 8.6 代 OLED 产线，总投资预计在 630 亿，计划在 2026 年量产。经过 30 多年的蓬勃发展，在全球半导体显示领域，京东方已经完成了从跟跑到领跑的角色转变，已经成长为全球领军企业。图图 42：京东方发展历史：京东方发展历史 数据来源：东北证券 3.2.业务结构 京东方主营业务为生产、销售 TFT-LCD、AMOLED 显示面

94、板及模组（LCM），同时也积极发展移动健康、数字医疗、再生医学，整合健康园区资源等业务。物联网的出现拓宽了产品应用模式，也促进公司由传统业务模式向智慧端口转变。2014 年公司由单一显示器件业务向显示器件、智慧系统和健康服务三大板块转型，即“DSH”战略。2016 年，京东方正式升级企业定位，即由半导体显示技术、产品和服务提供商加速转型为物联网技术、产品和服务提供商。2021 年公司提出了“屏之物联”战略和“1+4+N+生态链”的业务发展模式，通过集成屏更多功能（技术），衍生屏更多形态（产品），植入屏更多场景（市场），以半导体显示行业为核心，打造Mini/MicroLED、传感、智慧医工、物联

95、网创新四个高地，不断挖掘物联网细分应用场景，打造专业细分市场竞争优势。表表 6：京东方业务布局：京东方业务布局 业务简介 产品展示 显示器件 为客户提供高品质的手机、平板电脑、笔记本电脑、显示器、电视、车载、VR/AR 等显示器件产品 物联网创新 为客户提供具有竞争力的电视、显示器、笔记本电脑、平板电脑、低功耗、IoT、3D 显示等领域的智慧终端产品 提供智慧园区、智慧金融等物联网细分领域的整体解决方案。传感 业务聚焦于智慧视窗、创新玻璃基传感器件、MEMS 传感器、工业传感器、消费电子等，为客户提供包括智能调光视窗及调光系统解决方案、工业传感器及解决方案、MEMS 传感器、X-ray 平板探

96、测器背板等产品和解决方案。MLED 为电视、显示器、笔记本电脑、车载、VR/AR 等领域显示产品提供高品质及高可靠性的 LED 背光产品 为户外显示、商用显示、透明显示、特殊显示等细分应用领域提供高亮度、高可靠性、高对比度的Mini/MicroLED 显示产品 智慧医工 提供健康医疗、智慧康养、医工融合产品等服务与解决方案。为客户提供“预防-诊疗-康养”全链条专业健康服务。“N”业务 为不同行业提供软硬融合、系统整合解决方案，具体包括智慧车联、工业互联、数字艺术等多个细分领域。数据来源：公司官网、公司年报、东北证券 2021 年公司重现调整业务布局和披露口径，旗下业务共分为显示器件、物联网创新

97、、MLED、智慧健康服务以及传感器及解决方案。由于存在内部销售，各项业务合计营收与公司总体营收存在差异。2021 年由于疫情爆发，居家办公的需求猛增，各类电子产品出货量增加显著，带动面板价格和出货量增长显著。2021 年公司显示器件业务营收 2022.19 亿元，占公司总营收的比重为 92.21%，随后由于需求提前透支，并且由于新产能释放，面板价格连续两年下跌，公司显示器件业务在 2022-2023 年实现收入 1579.49 亿元、1470.53 亿元，分别占营收的比重为 88.53%、84.25%。2023年公司物联网创新业务实现收入 389 亿元，同比增长 42.78%，占公司总收入的比

98、重为 22.29%。2023 年公司 MLED 事业、智慧健康服务、传感器及解决方案事业以及内部抵消占公司总收入的比重为 1.66%、1.60%、0.23%以及-10.03%。图图 43：各个板块营收结构：各个板块营收结构（单位：亿元）（单位：亿元）图图 44：2023 年公司年公司各项业务占比（各项业务占比（%）公司各项业务占比公司各项业务占比（%）显示器件业显示器件业务务 84.25%物联网创新物联网创新业务业务 22.29%MLED 事事业业 1.66%智慧健康服智慧健康服务务 1.60%传感器及解传感器及解决方案事业决方案事业 0.23%内部抵销内部抵销-10.03%数据来源：公司年报

99、、东北证券 数据来源：公司年报、东北证券 3.3.股权结构 公司股权结构较为分散。公司实际控制人为北京市人民政府国有资产监督管理委员会，最大持股人为北京国有资本运营管理有限公司，持有公司 10.79%的股权。截至 2024 年 3 月 31 日，公司前十大股东合计持股比例为 28.88%。-50005001,0001,5002,0002,500202120222023显示器件业务物联网创新业务MLED事业智慧健康服务传感器及解决方案事业内部抵销合计 3.4.公司产线与子公司业绩 经过多年的大规模投资建设，目前公司已投产或正在建设产线共 17 条，其中已投产15 条，包括 12 条 LCD 产线

100、和 3 条 OLED 产线，其中绵阳产线属于北美大客户专线，还有一条 6 代 LCD 产线和一条 8.6 代 OLED 产线分别预计在 2025 和 2026 年投产。面对供给端产能存在过剩的情况，2023 年由于行业头部公司重新调整经营策略，严格“按需生产”，推动 LCD 面板价格从底部开始上涨，公司多个 LCD 产线经营状况环比有所好转；由于华为手机正式回归，面板厂OLED产线稼动率持续走高，拉动手机 OLED 面板价格从 2023 年 4 季度开始回升，公司 3 条 6 代 OLED 产线盈利能力逐步好转。图图 45：公司股权结构：公司股权结构（截止到（截止到 2024 年年 3 月月

101、31 日）日）数据来源：同花顺、东北证券 表表 7：公司各个产线基本情况公司各个产线基本情况 代号代号 地点地点 世代世代 产品技产品技术术 产能（产能（K/月）月）投产时投产时间间 总投资总投资（亿元）（亿元）项目公司项目公司 京东方京东方A 持股持股比例比例 B1 北京 G5 LCD 50 2004 110 北京京东方光电科技 100%B2 成都 G4.5 LCD 40 2009 40 成都京东方光电科技 100%B3 合肥 G6 LCD 90 2010 175 合肥京东方光电科技 100%B4 北京 G8.5 LCD 150 2011 280 北京京东方显示技术 100%B5 合肥 G8

102、.5 LCD 110 2014 285 合肥鑫晟光电科技 100%B6 鄂尔多斯 G5.5 LCD 60 2014 220 鄂尔多斯源盛光电 100%B8 重庆 G8.5 LCD 150 2015 350 重庆京东方光电科技 100%B9 合肥 G10.5 LCD 155 2018 460 合肥京东方显示科技 36.67%B10 福州 G8.5 LCD 150 2017 300 福州京东方光电科技 86.08%B17 武汉 G10.5 LCD 180 2019 460 武汉京东方光电科技 47.14%B18 南京 G8.5 LCD 90 2015 56 南京京东方显示技术 80.83%B19

103、成都 G8.6 LCD 170 2018 76 成都京东方显示科技 35.03%B20 北京 G6 LCD 50 2025 290 北京京东方创元科技 60.21%B7 成都 G6 OLED 45 2017 460 成都京东方光电科技 100%B11 绵阳 G6 OLED 48 2019 465 绵阳京东方光电科技 83.46%B12 重庆 G6 OLED 45 2023 465 重庆京东方显示技术 38.46%B16 成都 G8.6 OLED 32 2026 630 成都京东方显示技术 35.03%数据来源：公司公告、公司年报、东北证券 公司各条产线均有各个子公司负责运营，在项目建设初期，由

104、于每条产线投资金额巨大且建设周期较长，一般由京东方和地方政府共同出资成立子公司负责各条产线建设，待后续产线产能开始释放，盈利情况好转，京东方再回购各项目公司中地方政府的股权，或者由京东方在资本市场定向增发股票，待募集资金到位后再回购地方政府持有的项目公司少数股东权益。近几年京东方在每年的财报中主要披露 B3、B5、B8、B11、B12 以及 B17，6 条产线的经营情况。根据公司 2023 年的财报显示，B8 产线目前的盈利能力最强，在 2023 年创造了 34.18 亿元净利润。B5 产线在 2023年创造了 7.81 亿元净利润，而 B3 产线在 2023 年创造了 8.11 亿元净利润。

105、绵阳 B11产线主要为北美大客户生产 OLED 手机屏幕，2023 年亏损 0.24 亿元，而 B12 产线由于在 2023 年刚投产，折旧规模较大，2023 年亏损 12.88 亿元。表表 8：2023 年公司重要子公司经营业绩年公司重要子公司经营业绩 子公司子公司 总资产总资产（亿元）（亿元）净资产净资产（亿元）（亿元）营业收入营业收入（亿元）（亿元）净利润净利润（亿元）（亿元）经营活动经营活动净现金流净现金流（亿元）（亿元）主营业务主营业务 持股比例持股比例 重庆京东方光电科技有限公司 413.80 302.14 174.43 34.18/B8 工厂 100%合肥鑫晟光电科技有限公司 2

106、74.33 161.26 181.68 7.81/B5 工厂 100%合肥京东方光电科技有限公司 163.80 106.97 54.58 8.11/B3 工厂 100%绵阳京东方光电科技有限公司 460.63 214.90 193.79-0.24 56.69 B11 工厂 83.46%武汉京东方光电科技有限公司 421.55 245.80 148.77-2.99 52.54 B17 工厂 47.14%重庆京东方显示技术有限公司 456.27 240.09 42.26-12.88 1.71 B12 工厂 38.46%数据来源：2023 年公司年报、东北证券 股权激励兑现调动团队积极性。为激励员工

107、、绑定员工和公司利益并且助力公司长期发展，公司于 2020 年计划实施一次覆盖广的股权激励，股权激励内容包括授予激励对象股票期权和限制性股票两部分内容。为进一步激发员工干事创业的热情，股权激励计划分 3 期解锁，2022-2024 年分别解锁 34%、33%、33%。公司为解锁股权激励设定了多个经营目标：（1）公司 2022-2024 年 ROE 目标分别为 2.38%/2.81%/3.46%以上（2）2022-2024 年毛利率不低于对标企业（LG Display、友达、群创）75 分位值（3）2022-2024 年显示器件产品市场占有率排名第一（4）2022-2024 年创新业务专利（包括

108、 AMOLED、传感业务、人工智能与大数据等）保有量分别为 9000/10000/11000件以上（5）AMOLED 产品线2019-2024 年营业收入复合增长率为 15%以上（6）智慧系统创新事业 2019-2024 年营业收入复合增长率为 20%以上。2020 年 8 月 29 日公司推出的股票期权激励计划的行权价格是 5.43 元/股，后经多次权益分派，截止到 2023 年 12 月 31 日，公司股票期权激励计划的行权价格是 5.059元/股。2020 年 8 月 29 日公司推出的限制性股票计划的授予价格是 2.72 元/股。表表 9：2020 年公司股票期权激励计划（年公司股票期

109、权激励计划（2020 年年 8 月月 28 日）日）股票期权激励对象股票期权激励对象 人数（人）人数（人）获授的股票期权的获授的股票期权的份额（股）份额（股）占本次授予总量的占本次授予总量的比例比例 占本计划公告日股占本计划公告日股本总额的比例本总额的比例 经理、高级技术骨经理、高级技术骨干干 2033 606,900,000 61.86%1.74%预留预留 110 33,000,000 3.36%0.09%合计合计 2133 639,900,000 65.22%1.84%数据来源：公司公告、东北证券 表表 10：2020 年公司限制性股票激励计划（年公司限制性股票激励计划（2020 年年 8

110、 月月 28 日公告）日公告）激励对象激励对象 职务职务 人人数数 获授的限制性股获授的限制性股票的份额（股）票的份额（股）占本次授予总量占本次授予总量的比例的比例 占本计划公告日占本计划公告日股份总额的比例股份总额的比例 陈炎顺 董事长、执行会员会主席 1 2,000,000 0.20%0.01%刘晓东 副董事长、总裁、执行委员会副主席 1 1,800,000 0.18%0.01%孙芸 董事、执行委员会委员、执行 1 1,500,000 0.15%0.00%高文宝 董事、执行委员会委员、执行副总裁 1 1,500,000 0.15%0.00%姚项军 执行委员会委员、执行副总裁 1 1,000

111、,000 0.10%0.00%张兆洪 执行委员会委员、执行副总裁 1 1,000,000 0.10%0.00%仲慧峰 执行委员会委员、执行副总裁、首席人事官 1 1,000,000 0.10%0.00%冯莉琼 执行委员会委员、执行副总裁、首席律师 1 1,000,000 0.10%0.00%谢中东 执行委员会委员、高级副总裁、首席审计官、首席风控官 1 750,000 0.08%0.00%苗传斌 执行委员会委员、副总裁、首席文化官 1 650,000 0.07%0.00%刘洪峰 副总裁、董事会秘书 1 750,000 0.08%0.00%公司内部科学家、副总裁（VP 级）82 49,200,0

112、00 5.01%0.14%高级技术专家、总监（总监级及以上、高级专家）173 77,850,000 7.93%0.22%技术专家、中层管理人员（助理总监、副总监、专家）575 201,250,000 20.51%0.58%合计 841 341,250,000 34.78%0.98%数据来源：公司公告、东北证券 3.5.财务分析 3.5.1.控产稳价策略奏效，行业进入景气周期 2023 年公司实现营收 1745.43 亿元，同比减少 2.17%；实现归属于上市公司股东的净利润 25.47 亿元，同比减少 66.22%；2024 年 Q1，公司实现营收 458.88 亿元，同比增长 20.84%；

113、实现归属于上市公司股东的净利润 9.84 亿元，同比增长 297.80%，主要系下游需求逐步恢复，行业龙头厂商坚持实行“按需生产”经营策略，进而推动面板价格逐步回升。图图 46：公司营业收入（亿元）及增速公司营业收入（亿元）及增速 图图 47：公司归母净利润（亿元）及增速公司归母净利润（亿元）及增速 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 3.5.2.供给格局持续优化，公司盈利能力提升 自 2023 年以来，公司盈利能力呈现上升趋势。受益于 2023Q1 开始的新一轮面板涨价，近两年公司毛利率和净利率均有大幅度回升。2023 年公司毛利率和净利率分别回升至 12.55%和 0.

114、21%，分别同比提升 0.85pct 和 1.19pcts。其中，公司显示器件业务、物联网创新业务、智慧医工业务、MLED 事业、传感器及解决方案业务的毛利率分别为 9.17%、9.28%、19.70%、-11.19%、18.43%。从 2015 至 2023 年，公司面板业务毛利率始终处于行业前列，无论是在行业周期高点的 2021 年，还是在行业周期底部 2022 年，由于公司产品结构较优，公司显示业务毛利率始终优于同行。图图 48：毛利率和净利率毛利率和净利率（%）图图 49：可比公司显示业务毛利率可比公司显示业务毛利率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 根据杜邦公式

115、拆分来看，公司权益乘数和资产周转率基本保持稳定，公司 ROE 主要随销售净利率波动而波动，在 2016、2019、2022 年，由于面板价格跌入底部，公司毛利率下降幅度较大，进而带动公司 ROE 下降较多。根据公司的人效指标来看，2023 年公司人均创收 192.73 万元/人，同比减少 4.57%，人均创利 2.81 万元/人，同减少 67.10%；2023 年公司人均薪酬为 20.7 万元/人，同比增长 1.17%。-40-2002040608005001,0001,5002,0002,500营业收入yoy（右轴）-004005000500300

116、归母净利润yoy（右轴）-505520002120222023 2024Q1毛利率净利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%20002120222023京东方TCL科技彩虹深天马友达群创图图 50：杜邦分析杜邦分析 图图 51：人均指标（万元）人均指标（万元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 3.5.3.持续加强研发投入，引领行业技术变革 近几年公司持续加大研发投入，研发费用持续提升。2023 年，公司研发费用为 113.2亿元，为公司历史最高，同

117、比增长 1.97%。同时，公司研发费用率控制得较好，2018-2023 年，公司研发费用率有小幅增长；2023 年公司研发费用率为 6.49%，主要系因为行业仍处于周期底部，公司收入有所下滑。与同行业公司相比，公司研发费用率处于较高水平，仅次于深天马。图图 52：京东方研发费用（亿元）和研发费用率京东方研发费用（亿元）和研发费用率 图图 53：可比公司研发费用率可比公司研发费用率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 3.5.4.投资强度逐步下降，现金流入持续改善 公司自由现金流稳步提升，资本投入强度有所下降。从 2019 年开始，公司 EBITDA（息税折旧摊销前利润）稳步

118、提升，2021 年由于行业处于周期顶点，公司盈利能力大幅改善，推动 EBITDA 达到历史峰值的 736.49 亿元。2022 年公司 EBITDA 虽然有所回落，但仍高于 2020 年，2023 年公司 EBITDA 进一步提升至 381.77 亿元。从2019 年起，公司资本性支出逐年回落，从 2018 年的 545.2 亿元下降到 2023 年的248.08 亿元。从公司的各类活动的现金流表现来看，从 2015-2023 年，公司经营活动的净现金流入大体上保持上升趋势，2023 年公司经营活动净现金流入为 383.02 亿元。从 2017-2023 年，公司投资活动净现金流出基本保持下降

119、趋势，2023 年公司投0.005.0010.0015.0020.0025.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00销售净利率(%)资产周转率(次)权益乘数权益净利率(ROE)(右轴)050030020002120222023人均创收人均创利人均薪酬0%1%2%3%4%5%6%7%02040608000222023研发费用研发费用率0%2%4%6%8%10%12%14%2002120222023京东方TCL科技

120、群创友达彩虹股份深天马资活动净现金流出为 293.02 亿元。从 2021 年开始，公司筹资活动净现金流由流入转变为流出，公司现金流状况持续改善，2023 年公司筹资活动净现金流出 216.61 亿元。图图 54：京东方现金流分析京东方现金流分析（亿元）（亿元）图图 55：京东方现金流分析京东方现金流分析（亿元）（亿元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 3.6.营收预测 显示器件业务：显示器件业务：在行业供给端，随着海外竞争对手产能持续推出，国内头部厂商控产稳价的能力愈加稳固，将推动面板价格同比持续回升，在下游需求稳步回升的环境下，公司显示器件业务将保持稳定增长，预计 2

121、024-2026 年公司显示器件业务营收分别达到 1633.43 亿元、1761.61 亿元、1877.21 亿元。物联网创新业务物联网创新业务：近几年公司物联网创新业务增长显著，预计 2024-2026 年公司该项业务实现营收 420.12 亿元、449.53 亿元、476.50 亿元。MLED 业务：业务：公司 2022 年控股上市公司华灿光电，进一步拓展了 MLED 业务产业链，预计未来几年公司 MLED 业务将迎来不错增长，2024-2026 年实现营业收入37.73 亿元、49.05 亿元、63.76 亿元。表表 11：公司营业收入预测（百万元）：公司营业收入预测（百万元）2021

122、2022 2023 2024E 2025E 2026E 物联网创新业务物联网创新业务 28,379.33 27,245.46 38,900.20 42,012.21 44,953.07 47,650.25 yoy -4.00%42.78%8.00%7.00%6.00%传感器及解决方案事业传感器及解决方案事业 216.19 306.55 405.04 500.00 600.00 700.00 yoy 41.80%32.13%23.45%20.00%16.67%智慧健康服务智慧健康服务 1,846.55 2,203.14 2,791.58 3,349.90 4,019.88 4,823.86 yo

123、y 19.31%26.71%20.00%20.00%20.00%显示器件业务显示器件业务 202,219.27 157,949.49 147,053.14 163,343.08 176,161.27 187,720.91 yoy -21.89%-6.90%11.08%7.85%6.56%MLED 事业事业 451.53 846.82 2,902.11 3,772.74 4,904.57 6,375.94 87.55%242.71%30.00%30.00%30.00%其他及合并抵销其他及合并抵销-13,803.07-10,137.73-17,508.63-18,000.00-19,000.0-2

124、0,000.00 yoy -26.55%72.71%2.81%5.56%5.26%合计合计 219,309.80 178,413.7 174,543.45 194,977.94 211,638.78 227,270.96 yoy -18.65%-2.17%11.71%8.54%7.39%数据来源：东北证券 -0040050060070080020002120222023净利润EBITDA资本性支出-800-600-60080020002120222023经营

125、活动净现金流投资活动净现金流筹资活动净现金流3.7.公司估值 预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 1,949.78/2,116.39/2,272.71 亿元，归母净利润分别为 49.65/81.64/122.20 亿元，对应 PE 分别为 32.61/19.83/13.25。表表 12：公司财务：公司财务指标指标预测预测（截止到（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）财务摘要（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 178,414 174,543 194,978 211,639 227,271(+/-)%-19.28%-2.17%11

126、.71%8.54%7.39%归属母公司净利润 7,541 2,547 4,965 8,164 12,220(+/-)%-70.95%-66.22%94.91%64.43%49.67%每股收益（元）0.19 0.06 0.13 0.22 0.32 市盈率 17.79 65.00 32.61 19.83 13.25 市净率 0.95 1.13 1.20 1.14 1.05 净资产收益率(%)5.45%1.89%3.69%5.73%7.89%股息收益率(%)1.45%0.71%0.00%0.00%0.00%总股本(百万股)38,196 37,653 37,653 37,653 37,653 数据来源

127、：东北证券 3.8.风险提示 京东方 A 的主要产品主要应用在消费电子市场（包括 TV、IT、手机），深度绑定海内外大客户，研判公司未来的发展趋势，需要关注以下几点风险：1）下游 TV 销量不及预期，带动 LCD 出货面积增长不及预期。2）LCD 市场产能增加，行业竞争格局变差，带动公司产品毛利率下降。3）手机 AMOLED 屏幕涨价不及预期，公司 AMOLED 产线亏损加大。4）海外大客户高阶手机 AMOLED 屏幕导入不顺利，产品出货量不达预期。4.TCL 科技科技：显示和光伏双翼齐飞，公司业绩持续改善：显示和光伏双翼齐飞，公司业绩持续改善 4.1.发展历史 TCL 科技是国产面板双龙头之

128、一，主营业务包括半导体显示、半导体光伏及半导体 材料、产业金融及投资创投以及其他业务。公司成立于 1981 年，前身为 TTK 家庭电器有限公司，起步于手机和家电制造。2000 年 TCL 开启国际化发展道路。公司在发展中不断壮大，于 2004 年在深交所成功上市。2008 年公司首台液晶模组下线，2009 年正式成立华星光电技术有限公司，开启 LCD 面板自主生产时代。根据群智咨询显示，公司 2023 年公司电视机面板销量位居全球第二，业务遍及全球 160 多个国家和地区。2019 年公司完成资产重组，剥离了终端及其配套业务，专注于显示面板研发制造。2020 年公司收购苏州三星显示以及茂佳国

129、际并均于 2021 年 2 季度并表，横向推动优质产能扩张，助力 TCL 华星扩大规模和效率优势，提高大尺寸显示模组生产能力；2019 年 TCL 科技重组，剥离非面板业务，上市公司以 TCL 华星为主体，主要从事 LCD 和 OLED 面板制造及销售；TCL 科技于 2020 年 7 月收购天津中环电子信息集团有限公司 100%股权，正式进军光伏领域，9 月完成资产交割，并通过中环集团持有天津中环半导体股份有限公司 25.3%股权，后续改名为 TCL 中环新能源科技股份有限公司，截至 2023 年 12 月 31 日，TCL 科技持有 TCL 中环29.91%股权。图图 56：公司发展历史：

130、公司发展历史 数据来源：公司官网、东北证券 4.2.业务结构 公司主要包含四大业务群：半导体显示及材料、半导体光伏及半导体材料、产业金 融及投资创投以及其他业务。2019 年公司完成资产重组后，突出面板制造核心地位。2020 年摘牌中环集团，其主营业务结构形成了包含半导体显示及材料、半导体及新能源材料、产业金融及投资和其他业务四位一体格局。其中半导体显示及材料主要以围绕 TCL 华星光电为主的面板制造业务；产业金融与投资主要实现以融促产，优化资产配置；半导体及新能源材料业务主要通过持股中环股份实现；其它业务主要通过直接持股翰林汇实现电子产品分销业务，多产业群联动，推动产业协同，扩大营业收入的多

131、维提升。2022 年中环公司发布公告，正式更名为“TCL 中环新能源科技股份有限公司”（以下简称“TCL 中环”）。自 2019 年来公司开始调整业务板块，剥离了收入增长乏力的移动终端业务，专注于显示面板制造业务。2020 年摘牌中环后，TCL 科技的主要营收来自半导体显示业务、半导体光伏及材料业务以及电子产品分销业务。2023 年三者合计占主营业务收入的 99%，半导体显示业务和半导体光伏及材料业务收入主要来自旗下子公司 TCL 华星和 TCL 中环。图图 57：公司营收结构：公司营收结构 图图 58：2023 年公司各项业务占比年公司各项业务占比 数据来源：公司年报、东北证券 数据来源：公

132、司年报、东北证券 4.3.股权结构 公司股权结构清晰，无控股股东与实际控制人。公司董事长李东生及其一致行动人 持股比例最高，占比达到 6.73%，为公司第一大股东。TCL 华星、TCL 中环以及翰汇林作为公司半导体显示器件、半导体光伏以及电子产品分销的三大业务运营主体，公司分别持有 79.17%、29.91%以及 66.46%的股权份额。04008001,2001,6002,000202120222023半导体显示器件半导体光伏和半导体材料电子产品分销其他48%34%17%1%半导体显示器件半导体光伏和半导体材料电子产品分销其他图图 59：公司股权结构：公司股权结构（截止到（截止到 2024

133、年年 3 月月 31 日）日）数据来源：公司年报、东北证券 为进一步完善现代公司治理机制，建立健全中高层管理人员和 优秀核心骨干员工、公司、股东的“风险共担、利益共享”机制，鼓励中高层管理人员和优秀核心骨干员工与公司“同呼吸、共命运”，公司实现了多次的股权激励和员工持股计划，从而增强员工凝聚力和公司发展活力，提升公司整体价值。目前正在生效的相关员工激励计划主要是：2021-2023 年员工持股计划（第一期、第二期、第三期）；各期持股计划股票来源为公司回购专用账户回购的股票，一期和二期的回购资金来自公司计提的专项激励基金，而三期的回购资金源自员工合法收入、业绩奖金额度或法律法规允许的其他方式。各

134、期持股计划根据公司和下属经营单位关键业绩指标达成情况以及个人绩效，核算持有人对应的标的股票额度，并将该等对应的标的股票额度全部归属至持有人，分两期非交易过户或卖出，并根据个人绩效确定各批次内实际可归属至持有人的权益。表表 13：目前正在生效的员工持股计划：目前正在生效的员工持股计划 名称 员工的范围 员工人数 持有的股票总数（股）变更情况 占上市公司股 本总额的比例 实施计划的资金来源 2021-2023年员工持股计划（第一期）公司中高层管 理人员和优秀 核心骨干员工 不超过 3,600 48,332,573 不适用 0.26%公司计提的专项激励基金 2021-2023年员工持股计划（第二期）

135、公司中高层管 理人员和优秀 核心骨干员工 不超过 3,600 117,132,801 不适用 0.62%公司计提的专项激励基金 2021-2023年员工持股计划（第三期）公司中高层管 理人员和优秀 核心骨干员工 不超过 3,600 64,992,964 不适用 0.35%员工合法收入、业绩奖金额度或法律法规允许的其他方式 数据来源：公司年报、东北证券 4.4.半导体显示器件业务产品及产线 TCL 华星对各类产品布局完备，其生产产品用于各类主流应用领域，市场占有率遥遥领先。2023 年，TCL 华星电视面板出货市占率全球第二，55 吋和 75 吋电视面板市占率全球第一。同时，公司通过投建面向高附

136、加值 IT、商显等中尺寸产品的 t9产线，加快全尺寸战略布局。2023 年，TCL 华星 LTPS 笔电市占第二，LTPS 平板市占第一；MNT 市占率全球第三，其中电竞市占率全球第一；柔性 OLED 出货快速增长。同时，TCL 华星还积极完善价值链布局，通过扩充自建模组产能，进一步提升公司在价值链上的地位与盈利能力。TCL 华星一路穿越多个行业周期，通过持续地研发投入和技术创新，实现从“跟跑者”到“并跑者”再到“领跑者”，不仅规模上实现了全球领先，在新型显示技术和生态布局方面也引领行业发展。2023 年公司研发人员占比为 22.0%，年度研发费用占收入达到 11.6%。图图 60：TCL 华

137、星产品结构华星产品结构 图图 61：TCL 华星研发投入华星研发投入 数据来源：公司官网、东北证券 数据来源：公司官网、东北证券 TCL 华星光电目前已建投产的产线共有 9 条，总投资接近 2500 亿元。公司目前已投资建成 2 座 G6 LCD 产线，3 座 G8.5 LCD 产线，1 座 G8.6 LCD 产线，2 座 G10.5 LCD 产线和 1 座 G6 柔性 AMOLED 产线。其中苏州 t10 产线是公司 2021 年从三星手中收购，实现内生外延多维产能扩张，目前公司除了 t9 产线之外，各条产线均已完全投产，公司在各类产线上布局完善，持续占据行业领导地位。表表 14：公司各个产

138、线基本情况：公司各个产线基本情况 代号代号 地点地点 世代世代 产品技产品技术术 产能（产能（K/月）月）投产时投产时间间 总投资总投资（亿元）（亿元）项目公司项目公司 TCL 华华星星持股比持股比例例 t1 深圳 G8.5 LCD 160 2011 245 TCL 华星 100.00%t2 深圳 G8.5 LCD 155 2015 244 TCL 华星 100.00%t3 武汉 G6 LCD 53 2014 160 武汉华星光电技术 96.67%t5 武汉 G6 LCD 45 2023 150 武汉华星光电技术 96.67%t6 深圳 G10.5 LCD 105 2017 463 深圳华星光

139、电半导体显示 54.31%t7 深圳 G10.5 LCD 105 2020 426.8 深圳华星光电半导体显示 54.31%t9 广州 G8.6 LCD 180 2022 350 广州华星光电半导体显示 55.00%t10 苏州 G8.5 LCD 125 2013 76 苏州华星光电显示 100.00%t4 武汉 G6 OLED 45 2023 350 武汉华星半导体显示技术 57.14%数据来源：公司公告、公司年报、东北证券 近几年随着行业周期起伏，TCL 华星的业绩有所波动。2021 年由于行业供需紧张，面板价格涨幅较大，TCL 华星业绩迎来爆发，实现收入 845.3 亿元，实现净利润10

140、1.11 亿元。随即在 2022 年，由于新增产能释放和需求下滑，面板价格跌入历史低点，TCL 华星则亏损 83.53 亿元。2023 年公司执行“按需生产”策略，推动 LCD 面板价格启暖回升，公司业绩同比有所复苏，公司实现收入 720.78 亿元，净利润亏损4.81 亿元，同比减亏 78.72 亿元。表表 15：TCL 华星近几年财务指标（亿元）华星近几年财务指标（亿元）子公司子公司 2019 2020 2021 2022 2023 总资产 1305.82 1751.74 2038.71 1925.57 2089.37 总负债 753.51 1103.34 1193.41 1187.07

141、1348.46 净资产 552.31 648.4 845.3 738.5 740.91 营业收入 339.94 467.65 800.52 562.56 720.78 净利润 9.64 24.28 101.11-83.53-4.81 经营活动净现金流量 82.53 164.82 270.60 110.13 185.07 数据来源：2023 年公司年报、东北证券 4.5.财务分析 4.5.1.面板业务回归景气，光伏仍处周期底部 2023 年公司实现营收 1744.46 亿元，同比增长 4.69%；实现归属于上市公司股东的净利润 22.15 亿元，同比增长 747.60%；2024 年 1 季度，

142、公司实现营收 399.46 亿元，同比增长 1.22%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.4 亿元，同比增长 143.71%，虽然光伏业务仍处于周期底部，但在显示面板行业中，因为下游需求逐步恢复，行业龙头厂商坚持实行“按需生产”经营策略，进而推动面板价格逐步回升，公司显示器件业务经营情况同比大幅好转。图图 62：公司营业收入（亿元）及增速：公司营业收入（亿元）及增速 图图 63：公司归母净利润（亿元）及增速：公司归母净利润（亿元）及增速 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 4.5.2.面板价格持续提升，盈利能力持续走强 近几年公司盈利能力波动显著，主要系 2019 年公司

143、完成资产重组，2021 年并表 TCL中环，公司主营业务结构有所变动，但从公司的毛利率波动情况来看，公司各项业务的综合毛利主要受显示业务毛利率影响。2021 年显示业务处于周期顶部，带动公综合毛利提升至 19.86%，之后由于 LCD 面板价格下跌，公司毛利下滑严重。受益于 2023Q1 开始的新一轮面板涨价，2023 年公司毛利率和净利率均有大幅度回升，2023 年公司半导体显示器件、半导体光伏和半导体材料以及分销业务 13.82%、20.25%、3.85%。从 2015 至 2023 年，公司面板业务毛利率始终处于行业前列，无论是在行业周期高点的 2021 年，还是在行业周期底部 2022

144、 年，由于公司产品结构较优，公司显示业务毛利率始终优于同行。-80%-40%0%40%80%120%160%04008001,2001,6002,000营业收入yoy（右轴）-200%0%200%400%600%800%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00归母净利润yoy（右轴）图图 64：毛利率和净利率（：毛利率和净利率（%）图图 65：可比公司显示业务毛利率：可比公司显示业务毛利率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 根据杜邦公式拆分来看，公司资产周转率基本保持稳定，权益乘数有所攀升，但公司 ROE 主要随销售净利率波动而波动。202

145、1 年由于面板价格处于周期顶部，公司毛利率提升幅度较大，进而带动公司 ROE 攀升至 26.08%。根据公司的人效指标来看，2023 年公司人均创收 231.92 万元/人，同比减少 2.81%，人均创利 2.94 万元/人，同比增长 694.59%。图图 66：杜邦分析：杜邦分析 图图 67：人均指标（万元）：人均指标（万元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 4.5.3.研发投入强度适中，费用控制较为优异 近几年公司持续加大研发投入，研发费用持续提升。2023 年，公司研发费用为 95.23亿元，达到公司历史最高，同比增长 10.30%。同时，公司研发费用率控制得较好，

146、2018-2023 年，公司研发费用率有小幅增长；2023 年公司研发费用率为 5.46%，主要系因为行业仍处于周期底部，公司收入增长不显著。与同行业公司相比，公司研发费用率处于中等水平。-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00毛利率净利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%20002120222023京东方TCL科技彩虹深天马友达群创0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00-2.000.002.004.006.008.0010.00销售净利率(%)资产周转率(次)权益乘数权益净利率

147、(ROE)(右轴)050030020002120222023人均创收人均创利图图 68：TCL 科技研发费用（亿元）和研发费用率科技研发费用（亿元）和研发费用率 图图 69：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 4.5.4.资本开支开始下降，现金流入面临好转 公司自由现金流稳步提升，资本投入强度开始下降。从 2020 年开始，公司 EBITDA稳步提升，2021 年由于 LCD 面板行业处于周期顶点，公司盈利能力大幅改善，推动 EBITDA 达到历史峰值的 391.70

148、亿元。2022 年公司 EBITDA 虽然有所回落，但仍高于 2020 年，2023 年公司 EBITDA 进一步提升至 346.23 亿元。从 2023 年起，公司资本性支出开始回落，2022 年公司资本开支处于历史峰值的407.63 亿元，下降到 2023 年的 295.74 亿元。从公司的各类活动的现金流表现来看，从 2015-2023 年，公司经营活动的净现金流入大体上保持上升趋势，2023 年公司经营活动净现金流入为 253.15 亿元。从 2017-2023 年，公司投资活动净现金流出基本保持上升趋势，2023 年公司投资活动净现金流出为 407.97 亿元。2023 年公司筹资活

149、动净现金流入额大幅下降至 17.92 亿元，公司现金流状况持续改善。图图 70：TCL 科技科技现金流分析（亿元）现金流分析（亿元）图图 71：TCL 科技科技现金流分析（亿元）现金流分析（亿元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 0%1%2%3%4%5%6%7%0204060802020202120222023研发费用研发费用率0%2%4%6%8%10%12%14%2002120222023京东方TCL科技群创友达彩虹股份深天马0.00100.00200.00300.00400.00500.00200182

150、00222023净利润EBITDA资本性支出-600.00-400.00-200.000.00200.00400.0020002120222023经营活动净现金流投资活动净现金流筹资活动净现金流4.6.公司业绩预测与估值 从面板行业的供给端来看，随着海外竞争对手产能持续推出，国内头部厂商控产稳价的能力愈加稳固，将推动面板价格同比持续回升，在下游需求稳步回升的环境下，公司营收预计将保持稳定增长。预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 1,970.65/2,177.73/2,372.92 亿元，归母净利润分别为 40.60/

151、57.60/77.49 亿元，对应 PE 分别为 21.05/14.83/11.03。表表 16：公司财务预测：公司财务预测（截止到（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）财务摘要（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 166,632 174,446 197,065 217,773 237,292(+/-)%1.72%4.69%12.97%10.51%8.96%归属母公司净利润 261 2,215 4,060 5,760 7,749(+/-)%-97.40%747.60%83.30%41.88%34.53%每股收益（元）0.02 0.12 0.

152、22 0.31 0.41 市盈率 194.76 35.98 21.05 14.83 11.03 市净率 1.25 1.53 1.49 1.36 1.21 净资产收益率(%)0.52%4.27%7.10%9.15%10.96%股息收益率(%)0.00%1.67%0.00%0.00%0.00%总股本(百万股)17,072 18,779 18,779 18,779 18,779 数据来源：东北证券 4.7.风险提示 TCL 科技的主要产品主要应用在消费电子市场（包括 TV、IT、手机）以及光伏市场，研判公司未来的发展趋势，需要关注以下几点风险：1）下游 TV 销量不及预期，带动 LCD 出货面积增长

153、不及预期。2）LCD 市场产能增加，行业竞争格局变差，带动公司产品毛利率下降。3）手机 AMOLED 屏幕涨价不及预期，公司 AMOLED 产线亏损加大。4）光伏行业产能出清缓慢，行业竞争格局变差，产品仍处于持续降价周期，带动公司光伏业务毛利率下降。5.彩虹股份彩虹股份：“基板“基板+面板”面板”一体化布局，产业链卡位突出一体化布局，产业链卡位突出 5.1.发展历史 彩虹显示器件股份有限公司（简称彩虹股份）成立于 1992 年 7 月，1996 年 5 月在上海证券交易所上市（股票代码：600707）。彩虹股份主营业务为平板显示器件及其关键材料的研发、生产和销售，是液晶面板、液晶基板玻璃产业集

154、研发、设计、制造于一体具有国际竞争实力的领军企业之一。公司拥有的“平板显示玻璃工艺技术国家工程研究中心”是我国本领域唯一的国家级创新平台单位。“十三五”期间公司圆满完成了国家重点研发计划溢流法电子玻璃基板制备技术项目，高分辨率显示用玻璃基板生产线项目获国家发改委、工信部电子信息产业技术改造专项支持。公司是全球新型平板显示行业唯一具备“基板+面板”上下游联动效应的高技术先进制造企业。公司旗下拥有一座 G8.6 液晶面板产线，并于 2017 年 12 月投产，公司液晶面板产品涵盖 32 寸-100 寸等多种类液晶电视面板，拥有先进的 Cu、COA、BOA、PSVA 等关键新工艺和混切生产技术。公司

155、基板玻璃核心业务处于国内领军、国际先进水平，运营 3 条拥有自主知识产权的大吨位溢流法 G8.5+基板玻璃生产线，主要客户为中国大陆和台湾地区的知名面板厂。图图 72：彩虹股份发展历史：彩虹股份发展历史 数据来源：公司官网、东北证券 5.2.业务结构 公司持续深化产业结构调整，实施产品升级经营策略。主要业务为液晶面板、基板玻璃的研发、生产和销售，并已形成了全球唯一的具有“基板+面板”上下游产业联动效应的产业布局，成为我国新型显示行业国产化高端制造业领军企业。公司显示面板主要产品涵盖 32 寸、34 寸（曲面）、50 寸、58 寸、70 寸、85 寸、100寸等市场主流尺寸的 TV 显示屏，技术

156、具备 4K/8K、窄边框、高清晰等，产品主要使用于 TV 及其他显示新应用场景。2023 年公司液晶面板收入 101.68 亿元，同比增长 31.52%，占公司总营收的比重为 89%。表表 17：公司：公司 LCD 产线基本情况产线基本情况 代号代号 地点地点 世代世代 产品技产品技术术 产能（产能（K/月）月）投产时投产时间间 总投资总投资（亿元）（亿元）项目公司项目公司 彩虹持股彩虹持股比例比例 无 咸阳 G8.6 LCD 170 2017 302.65 咸阳彩虹光电科技有限公司 99.79%数据来源：公司公告、公司年报、东北证券 公司基板玻璃产品主要涵盖 TFT-LCD、MiniLED

157、显示技术用 6 代、8.5 代、8.6 代、8.7 代等多品种 a-si 基板玻璃。2023 年公司玻璃基板业务收入 11.93 亿元，同比增长 33.04%，占公司总营收的比重为 10%。图图 73：公司：公司各项业务经营情况各项业务经营情况 图图 74：2023 年公司各项业务营收占比年公司各项业务营收占比 数据来源：公司年报、东北证券 数据来源：公司年报、东北证券 液晶基板玻璃是液晶面板生产必备的原材料，公司液晶基板玻璃产品从 G6、G7.5 到G8.5+，从 0.4mm 到 0.7mm 厚度的液晶显示用基板玻璃系列化产品，打破了国外公司的垄断，下游客户包括 TCL 华星、京东方、惠科、

158、群创光电等中国大陆和台湾的主流液晶面板制造商。0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.002002120222023液晶面板玻璃基板其他业务89%10%1%液晶面板玻璃基板其他业务图图 75：公司玻璃基板产品：公司玻璃基板产品 图图 76：公司玻璃基板业务的公司玻璃基板业务的主要客户主要客户 数据来源：公司官网、东北证券 数据来源：公司官网、东北证券 5.3.股权结构 公司持股比例较为集中，2017 年 10 月公司定增完成后，咸阳市金融控股有限公司（以下简称“咸阳金控”）取代咸阳中电彩虹集团控股有限公司（以下简称“咸阳

159、中电彩虹”），成为公司第一大股东，截止到 2024 年 3 月 31 日咸阳金控的持股比例为31.01%，咸阳市国资委成为公司实际控制人，咸阳中电彩虹持股比例为 20.07%，合肥芯屏产投基金（持股比例为 4.62%）成立于 2016 年 9 月，是由安徽省国资委下属机构建投集团投资设立的，该基金与合肥市信实产投基金（合伙企业）的成立意在支持合肥市集成电路上下游产业、新型显示产业项目投资和京东方合肥数字综合医院及智能整机项目的建设。图图 77：彩虹股份股权结构图：彩虹股份股权结构图（截止到（截止到 2024 年年 3 月月 31 日）日）数据来源：东北证券 5.4.财务分析 5.4.1.成长能

160、力较为突出，公司业绩迎来景气 2023 年公司实现营收 114.65 亿元，同比增长 27.86%；实现归属于上市公司股东的净利润 6.61 亿元，同比增长 124.83%；2024 年 1 季度，公司实现营收 29.14 亿元，同比增长28.85%；实现归属于上市公司股东的净利润2.78亿元，同比增长160.32%，主要系下游需求逐步恢复，行业龙头厂商坚持实行“按需生产”经营策略，进而推动面板价格逐步回升，公司液晶面板出货量和出货价格均有所提升。图图 78：公司营业收入（亿元）及增速：公司营业收入（亿元）及增速 图图 79：公司归母净利润（亿元）及增速：公司归母净利润（亿元）及增速 数据来源

161、：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 5.4.2.公司产线结构单一，盈利能力波动较大 2017 年公司旗下唯一一条 G8.6 液晶面板产线投产，公司盈利能力随行业周期波动显著。受益于 2023Q1 开始的新一轮面板涨价，近两年公司毛利率和净利率均有大幅度回升。2023 年公司毛利率和净利率分别回升至 14.95%和 5.80%，分别同比提升36.91pcts 和 35.49pcts。其中，公司液晶面板业务和基板玻璃业务的毛利率分别为14.32%和 18.66%。由于公司产线较为单一，主要生产 TV 液晶面板，从 2017 至 2023年，公司面板业务毛利率相比于同行波动较大。在行业高

162、点的时候公司盈利能力最强，在行业低点的时候公司盈利能力最弱。-100%0%100%200%300%400%0.0040.0080.00120.00160.00营业收入yoy（右轴）-1600%-1200%-800%-400%0%400%800%-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.00归母净利润yoy（右轴）图图 80：毛利率和净利率（：毛利率和净利率（%）图图 81：可比公司显示业务毛利率：可比公司显示业务毛利率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 根据杜邦公式拆分来看，公司权益乘数和资产周转率基本保持稳定，公司 ROE 主要随销售净利率波

163、动而波动，2022 年由于面板价格跌入底部，公司毛利率下降幅度较大，进而带动公司 ROE 下降较多。根据公司的人效指标来看，2023 年公司人均创收 242.6 万元/人，同比增长 21.10%，人均创利 13.99 万元/人，较 2022 年增长 73.47万元/人；2023 年公司人均薪酬为 16.35 万元/人，同比增长 11.53%。图图 82：杜邦分析：杜邦分析 图图 83：人均指标（万元）：人均指标（万元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 5.4.3.持续加大研发投入，费用控制较为突出 近几年公司持续加大研发投入，研发费用持续提升。2023 年，公司研发费用为

164、 4.72亿元，为公司历史最高，同比增长 36.02%。同时，公司研发费用率控制得较好，2018-2023 年，公司研发费用率有显著下降；2023 年公司研发费用率为 4.12%，主要系因为龙头厂商控产稳价，面板价格有所回暖，公司营业收入增长显著。近几年与同行业公司相比，公司研发费用率处于较低水平。-100.00-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.00毛利率净利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%20002120222023京东方TCL科技彩虹深天马友达群创-25.00-20.00-15.00-1

165、0.00-5.000.005.0010.0015.00-100.00-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.00销售净利率(%)资产周转率(次)权益乘数权益净利率(ROE)(右轴)-020025030035040020002120222023人均创收人均创利人均薪酬图图 84：彩虹股份彩虹股份研发费用（亿元）和研发费用率研发费用（亿元）和研发费用率 图图 85：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率 数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 5.4.4.资本开支强度下降，公司现

166、金状况健康 公司自由现金流稳步提升，资本投入强度有所下降。从 2019 年开始，公司 EBITDA开始有所提升，2021 年由于行业处于周期顶点，公司盈利能力大幅改善，推动EBITDA 达到历史峰值的 60.73 亿元。由于公司产品结构单一，受行业周期影响较大，2022 年面板价格下跌至历史低位，公司 EBITDA 回落至 7.51 亿元，2023 年行业有所复苏，公司 EBITDA 进一步提升至 39.66 亿元。2019 年由于公司 G8.6 产陆续投产，公司资本开支强度有所下降，从 2018 年的 91.17 亿元下降到 2023 年 41.35亿元。从公司的各类活动的现金流表现来看，从

167、 2015-2023 年，公司经营活动的净现金流入大体上保持上升趋势，2023 年公司经营活动净现金流入为 30.20 亿元。从2017-2023 年，公司投资活动净现金流出基本保持下降趋势，2023 年公司投资活动净现金流出为 30.67 亿元。2023 年公司筹资活动净现金流出 31.47 亿元，公司现金流状况较为健康。图图 86：彩虹股份彩虹股份现金流分析（亿元）现金流分析（亿元）图图 87：彩虹股份彩虹股份现金流分析（亿元）现金流分析（亿元）数据来源：同花顺、东北证券 数据来源：同花顺、东北证券 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%00

168、.511.522.533.544.552002120222023研发费用研发费用率0%2%4%6%8%10%12%14%2002120222023京东方TCL科技群创友达彩虹股份深天马-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.0020002120222023净利润EBITDA资本性支出-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.0020002120222023经营活动净现金流投资活动净现金流筹资

169、活动净现金流5.5.公司业绩预测与估值 从面板行业的供给端来看，随着海外竞争对手产能持续推出，国内头部厂商控产稳价的能力愈加稳固，将推动面板价格同比持续回升，在下游需求稳步回升的环境下，公司卡位较好，产品结构以大尺寸 TV 面板为主，将享受量价齐升带来的双重利好。预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 132.94/147.67/160.70 亿元，归母净利润分别为 11.50/17.52/24.68 亿元，对应 PE 分别为 24.65/16.18/11.49。表表 18：公司财务预测：公司财务预测（截止到（截止到 2024 年年 5 月月 16 日）日）财务摘要（百万元）2022A

170、 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,967 11,465 13,294 14,767 16,070(+/-)%-40.95%27.86%15.95%11.08%8.82%归属母公司净利润-2,662 661 1,150 1,752 2,468(+/-)%-199.72%73.96%52.37%40.83%每股收益（元）-0.74 0.18 0.32 0.49 0.69 市盈率(5.59)37.50 24.65 16.18 11.49 市净率 0.76 1.19 1.32 1.22 1.10 净资产收益率(%)-12.70%3.31%5.36%7.55%9.61%股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%总股本(百万股)3,588 3,588 3,588 3,588 3,588 数据来源：东北证券