1、 行业研究丨深度报告丨电气设备 Table_Title 光伏新技术系列一：在产业化爆发前夕，如何看待 0BB 技术？%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2/25 丨证券研究报告丨 报告要点 Table_Summary近期银价上涨至 8000 元/kg 以上，在主产业链盈利承压背景下降银需求迫切。目前行业内存在多种降银路线，但 0BB 有望率先量产。0BB 技术路线多元，包括焊接点胶、点胶、覆膜等主流工艺，基于 TOPCon 组件和焊接点胶工艺测算，0BB 投资回收期在 1.5-2 年，已具备经济性。设备方面，主要对串焊机进行迭代升级，市场有望在未来 2-3 年爆发。胶膜方面，新增皮肤膜或一体膜

2、需求，克重降低影响有限。焊带方面，焊带变细增加工艺难度，价格相比 SMBB 焊带更优。银浆方面，技术迭代下加工费将得到保障，相关企业布局 0BB 胶水对冲银耗下降影响。分析师及联系人 Table_Author 邬博华 曹海花 SAC：S0490514040001 SAC：S0490522030001 SFC：BQK482%2aVaVdXfVfY8XbZbZ6M8Q9PnPpPpNmQlOpPnQeRmPrQ6MmNrRvPrMzRvPoMrN请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 电气设备 Table_Title2光伏新技术系列一：在产业化爆发前夕，如何看待 0BB 技术？行业研究丨深

3、度报告 Table_Rank 投资评级 看好丨维持Table_Summary2 银价高位降本迫在眉睫，0BB 有望率先量产近期银价上涨至 8000 元/kg 以上，按此测算 TOPCon 银浆成本高达 0.1 元/W，在主产业链盈利承压背景下降银需求迫切。目前行业内存在多种降银技术路线，银包铜浆料仅适用于 HJT 电池，具有一定局限性；钢板印刷、激光转印、铜电镀等工艺仍不成熟，市场占比依然较低；0BB技术通过取消主栅降低银耗，晶科能源、天合光能、阿特斯等龙头公司均加快布局，0BB 有望率先实现量产。除降低银耗外，0BB 技术还可增加组件功率、降低胶膜克重、提升生产良率等。0BB 技术路线多元，

4、应用已具备经济性0BB 技术路线较多，主要分为焊接点胶、点胶、覆膜、SmartWire 四种。焊接点胶属于高温工艺，可在 SMBB 基础上升级，对焊接系统要求较高，需要使用胶水和低温焊带；点胶取消了焊接步骤，设备相对简单，通过层压实现合金化，需要使用超低温焊带和皮肤膜；覆膜将膜片、电池片、焊带直接压合来进行串连从而制成电池串，无需点胶和焊接过程，通过层压实现合金化，需要超低温焊带和皮肤膜；SmartWire 要预制内嵌圆形铜焊带的铜丝复合膜，工艺复杂度较高，主要由梅耶博格向市场推广。成本方面，点胶稍高，焊接点胶次之，覆膜较低。良率方面，焊接点胶可在层压前判别是否 EL不良，便于对电池串返修；点

5、胶、覆膜工艺对电池串良率监控难度较大，相关公司已推出了专用的返修设备。从下游接受度来看，焊接点胶更适合存量市场，覆膜方案更容易切入增量市场，我们认为未来会形成 2-3 种主流的 0BB 工艺。经济性方面，基于 TOPCon 组件和焊接点胶工艺测算，在银价 8000 元/kg 时，0BB 合计降本约 0.9 分/W，改造及新建的投资回收期在 1.5-2年，若设备投资每下降 100 万元/GW，投资回收期将减少 0.2-0.3 年，已具备推广经济性。0BB 产业链存在哪些投资机遇？设备方面，主要是对串焊机进行迭代升级，市场可分为新建和改造两部分，预计 0BB 在 3-4 年内完成对 SMBB 的替

6、代，2024-2026 年整体市场空间为 13/62/100 亿元。目前相关公司加速推进 0BB 设备产业化，奥特维在串焊机领域市占率超过 70%，将直接受益于 0BB 市场爆发。胶膜方面，对于覆膜和点胶工艺，需要使用皮肤膜或一体膜，皮肤膜用于固定焊带和电池片，一体膜则将皮肤膜和常规胶膜合二为一。0BB 对胶膜克重有降低，但考虑到连接膜增加的部分，以及胶膜价值量的提升，短期影响有限。福斯特已经批量供应皮肤膜，有望享受超额盈利。焊带方面，0BB 焊带耗量略有降低，线径下降至 0.2mm 左右；覆膜和点胶工艺使用超低温焊带，焊带配方有所变化（含铋/铟）。随着焊带变细，工艺难度增加，价格比 SMBB

7、 更优，目前宇邦新材、威腾电气等公司均有所布局。银浆方面，在电池技术迭代过程中，加工费有所提升，盈利能力得到保障。建议关注银浆企业的第二成长曲线，聚和材料完成了对 0BB 胶水布局，该产品将贡献更高的单位盈利，有望对冲银耗降低的影响。风险提示 1、行业扩产节奏不及预期；2、技术渗透速度不及预期。Table_StockData 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月)资料来源：Wind 相关研究相关研究 2025 年海风有望延续高增，行业成长空间无忧2024-05-27国南网招标延续增长，国内外需求循环共振电网 2024Q1 招标总结2024-05-24为何本轮铁锂、负极先走出阿尔法

8、2024-05-21-31%-19%-7%5%2023/52023/92024/12024/5电气设备沪深300指数2024-05-30%3 请阅读最后评级说明和重要声明 4/25 行业研究|深度报告 目录 银价高位降本迫在眉睫，0BB 有望率先量产.6 银价上涨明显，拖累电池成本.6 多种降银路线，0BB 一马当先.7 0BB 技术路线多元，应用已具备经济性.10 四种主流工艺方案，设备&材料要求改变.10 新建&改造已具备经济性，应用初见曙光.14 0BB 产业链存在哪些投资机遇？.16 设备：0BB 改造&新建市场有望达到百亿元.16 胶膜：新增皮肤膜/一体膜，克重维持价值量有望提升.1

9、7 焊带：配方发生变化，有望充分受益.20 银浆：技术迭代保障加工费，第二成长曲线值得期待.21 风险提示.23 图表目录 图 1：银价近期已经上涨至 8000 元/kg 以上水平.6 图 2：2023 年工业用银占银总需求比例在 54.8%.6 图 3：2023 年光伏用银达到 6017 吨，占工业用银的比例达 29.6%.6 图 4：2023 年银包铜浆料在 HJT 电池金属电极市场占比在 30%左右.7 图 5：2023 年丝网印刷在栅线印刷技术市场占比达到 99.6%.8 图 6：2023 年 TOPCon 电池片 16BB 及以上技术占比约 87.5%.8 图 7：0BB 技术演进历

10、程.9 图 8：奥特维焊接点胶专利中电池串生产流程图.10 图 9：迈为股份焊接点胶专利中电池串生产流程图.10 图 10：东方日升点胶专利中的组件局部结构图.11 图 11：奥特维改进点胶工艺后的串焊设备.11 图 12：覆膜（IFC）工艺示意图.12 图 13：SmartWire 工艺中膜线复合示意图.12 图 14：SmartWire 工艺中预制膜与电池片结合示意图.12 图 15：奥特维多主栅串焊机在 3-4 年实现对常规串焊机的替代.16 图 16：福斯特 0BB 分体膜封装方案.18 图 17：明冠新材 0BB 分体膜封装方案.18 图 18：福斯特 0BB 一体膜封装方案.18

11、图 19：鹿山新材 0BB 一体膜封装方案.18 图 20：通威股份 0BB 方案胶膜阶段性目标在 350 g/m2左右.19 图 21：福斯特产品矩阵丰富.20 图 22：福斯特 2024Q1 末在手资金充裕.20 图 23：0BB 焊带相较 SMBB 焊带，耗量仅 5%的降低（吨/GW）.20 图 24：焊带成本随着线径变细而增加.21%4 请阅读最后评级说明和重要声明 5/25 行业研究|深度报告 图 25：2023 年 TOPCon 银浆占比提升带动帝科股份单位毛利增长.22 表 1：目前银浆价格下，常规 182 TOPCon 电池银浆成本预计在 0.1 元/W 左右.6 表 2：银价

12、上涨对于电池银浆成本影响较大.7 表 3：常规版型下光伏电池对于银浆的耗量.8 表 4：近期组件公司纷纷加快导入 0BB 技术以实现降本增效.9 表 5：0BB 技术路线成本比较.13 表 6：焊接法已成为 SMBB 主流工艺.13 表 7：0BB 不同方案对于辅材要求的变化.13 表 8：0BB 新建&改造投资回收期测算.14 表 9：0BB 改造投资回收期敏感性分析.15 表 10：0BB 市场空间测算.16 表 11：近期设备公司相继推出 0BB 设备.17 表 12：各家对于 0BB 方案胶膜克重的表述.19 表 13：焊带企业普遍已经实现了对 0BB 的布局.21 表 14：聚和材料

13、对于 0BB 胶粘剂布局充分.22%5 请阅读最后评级说明和重要声明 6/25 行业研究|深度报告 银价高位降本迫在眉睫，0BB 有望率先量产 银价上涨明显，拖累电池成本 近期银价上涨至 8000 元/kg 以上水平，光伏用银为银需求重要组成部分。根据World-Silver-Survey-2024，2023 年全球银需求合计达 3.72 万吨，其中工业用银 2.04 万吨，光伏用银达到 6017 吨，占工业用银的比例达 29.6%，占全部银需求比例达 16.2%，光伏用银已经成为银重要组成部分。图 1：银价近期已经上涨至 8000 元/kg 以上水平 资料来源：Wind，长江证券研究所 图

14、2：2023 年工业用银占银总需求比例在 54.8%图 3：2023 年光伏用银达到 6017 吨，占工业用银的比例达 29.6%资料来源：World Silver Survey 2024，长江证券研究所 资料来源：World Silver Survey 2024，长江证券研究所 银在电池非硅成本中为主要构成，银价上涨对电池成本亦产生较大影响。据测算，在8300 元/kg 的银浆价格下，182 常规 TOPCon 电池银成本已经达到了 0.1 元/W 左右，助推 TOPCon 电池非硅达 0.19 元/W。表 1：目前银浆价格下，常规 182 TOPCon 电池银浆成本预计在 0.1 元/W

15、左右 具具体体项项目目 182 TOPCon 银耗（mg/W）13.15 银浆价格（元/KG）8300 银成本（元/W）0.10 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000May-15Oct-15Mar-16Aug-16Jan-17Jun-17Nov-17Apr-18Sep-18Feb-19Jul-19Dec-19May-20Oct-20Mar-21Aug-21Jan-22Jun-22Nov-22Apr-23Sep-23Feb-24期货结算价(活跃合约):白银:元/kg工业用银55%造币20%首饰17%银器5%照相2%其他1%光伏30%电气和电

16、子（不含光伏）38%钎焊合金和焊料8%其他工业用银24%6 请阅读最后评级说明和重要声明 7/25 行业研究|深度报告 设备投资额（亿元/GW）1.7 折旧年限 6 折旧成本（元/W）0.03 电力（元/W）0.02 人工（元/W）0.01 其他成本（元/W）0.03 电池非硅合计（元/W）0.19 资料来源：Solarzoom，长江证券研究所 常规 182 TOPCon 电池对于银浆的耗量在 13mg/W 左右，银浆价格每上涨 1000 元/kg，成本将提升 0.012 元/W 左右。银浆定价模式为在银价基础上加加工费，基本能传导银价的波动，因此对于电池企业而言降低金属成本的主要方式在于降低

17、银耗。表 2：银价上涨对于电池银浆成本影响较大 银银浆浆成成本本（元元/W）银银浆浆价价格格（元元/kg）4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 7500 8000 8500 9000 9500 10000 银银耗耗（mg/W）8 0.028 0.032 0.035 0.039 0.042 0.046 0.050 0.053 0.057 0.060 0.064 0.067 0.071 9 0.032 0.036 0.040 0.044 0.048 0.052 0.056 0.060 0.064 0.068 0.072 0.076 0.080 10 0.035 0.

18、040 0.044 0.049 0.053 0.058 0.062 0.066 0.071 0.075 0.080 0.084 0.088 11 0.039 0.044 0.049 0.054 0.058 0.063 0.068 0.073 0.078 0.083 0.088 0.092 0.097 12 0.042 0.048 0.053 0.058 0.064 0.069 0.074 0.080 0.085 0.090 0.096 0.101 0.106 13 0.046 0.052 0.058 0.063 0.069 0.075 0.081 0.086 0.092 0.098 0.104

19、 0.109 0.115 14 0.050 0.056 0.062 0.068 0.074 0.081 0.087 0.093 0.099 0.105 0.112 0.118 0.124 资料来源：中国光伏行业协会，长江证券研究所 多种降银路线，0BB 一马当先 目前光伏行业存在多种降银路线，可从材料和工艺两方面进行优化。材料方面，银包铜浆料通过将银包覆在铜粉表面来调节银和铜的比例，既保留了银的高导电性，也减少了银耗量。由于铜在高温下易氧化，银包铜浆料仅适用于具备低温工艺特点的 HJT 电池，2023 年市场占比在 30%左右，但在 TOPCon 电池占主导的市场中具有一定局限性。图 4：20

20、23 年银包铜浆料在 HJT 电池金属电极市场占比在 30%左右 资料来源：中国光伏行业协会，长江证券研究所%7 请阅读最后评级说明和重要声明 8/25 行业研究|深度报告 工艺方面，主要包括丝网印刷、钢板印刷、激光转印、铜电镀等。迈为股份推出了全开口钢板印刷技术，钢板印刷的栅线印刷区域为全开口结构，印刷高度均匀，在制造相同效率电池的情况下，可节省 20%左右的银浆。激光转印为非接触式印刷，帝尔激光公告可将栅线做到18m以下，节约银浆达30%左右，已在PERC上得到论证，对于TOPCon和 HJT 可节约更多银浆。铜电镀可实现完全替代银浆，是终极的金属化方案，罗博特科去年完成了首次工艺验证，第

21、一片铜栅线电池片顺利下线。根据中国光伏行业协会，2023年丝网印刷占比达到 99.6%，预计未来仍是主流技术，而其余栅线印刷技术的应用市场空间仍然有限。目前 MBB/SMBB 技术较为成熟，通过增加主栅数量、降低主栅宽度，从而达到了降低银浆耗量、提升受光面积、降低阻抗损失、减少隐裂断栅影响等目的，2023 年 TOPCon 电池片 16BB 及以上方案占比达到了 87.5%左右。图 5：2023 年丝网印刷在栅线印刷技术市场占比达到 99.6%图 6：2023 年 TOPCon 电池片 16BB 及以上技术占比约 87.5%资料来源：中国光伏行业协会，长江证券研究所 资料来源：中国光伏行业协会

22、，长江证券研究所 0BB 技术是从 MBB/SMBB 技术升级而来，即完全取消主栅，仅保留细栅，焊带直接与细栅互联以导出电流。预计取消主栅后 TOPCon 银浆耗量下降在 10%左右，HJT 银浆耗量下降更明显，预计在 30%左右。对应到成本节约层面，按照 7000 元/kg、7300 元/kg 的 TOPCon、HJT 银浆价格估计，0BB 成本节约分别在 0.007、0.023 元/W。表 3：常规版型下光伏电池对于银浆的耗量 银银浆浆耗耗量量 mg/片片 正正面面 背背面面 合合计计 主主栅栅 副副栅栅 主主栅栅 副副栅栅 PERC 4 55-59 TOPCon 4 53 4 48 10

23、9 HJT 17 40 17 40 115 资料来源：中国光伏行业协会，聚和材料机构调研公告，奥特维科技公众号，迈为股份公众号，长江证券研究所 除了降低银耗外，0BB 相比 SMBB 还具有以下优势：1）0BB 取消了主栅，焊带遮挡面积更少，组件受光面积更大，可提升组件功率；2）0BB 降低电池成本，由于无需主栅印刷，网版成本有所下降，同时印刷设备投入下降 50%；3）0BB 降低组件成本，采用更细的焊带以及克重更低的胶膜，辅材成本有所下降；4）0BB 采用超细焊带，在环境温度变化较大时，在电池表面产生的应力更小，电池不易产生隐裂，组件生产过程中无压扁工艺，并且与细栅线接触点多，组件良品率高。

24、%8 请阅读最后评级说明和重要声明 9/25 行业研究|深度报告 图 7：0BB 技术演进历程 资料来源：宁夏小牛，长江证券研究所 在在主主产产业业链链盈盈利利承承压压背背景景下下，组组件件龙龙头头公公司司均均加加快快布布局局 0BB 技技术术，0BB 技技术术已已处处在在产产业业化化爆爆发发的的前前夕夕。组件公司方面，晶科能源积极推进 0BB 技术在 TOPCon 产品中的应用，从而实现进一步降本；阿特斯已经确定了适合自己的 0BB 方案；正泰新能 ZBB 技术平台已在主流高效 N 型光伏产品产业化落地，在机械性能、热可靠性能及抗电势诱导衰减等方面表现更优异，搭载该技术的 ASTRO N7s

25、 首个订单已于 2 月正式完成交付；一道新能于去年 8 月推出 N 型 DAON 3.0 曙光系列高效 BBF 无主栅组件，组件功率可达 640W，转换效率高达 23%。0BB 技术在 HJT 中应用进展同样良好，通威股份在去年底发布的 210-66 HJT 0BB 组件功率达 755.03W，转换效率突破 24.31%；华晟新能源从 2023 年开始导入 0BB 技术，目前已应用于喜马拉雅 G12 系列、珠峰 G12R 矩形系列大版型组件中。表 4：近期组件公司纷纷加快导入 0BB 技术以实现降本增效 公公司司名名称称 量量产产进进展展 应应用用领领域域 晶科能源 积极推进 0BB 技术在

26、TOPCon 产品中的应用，以实现进一步降本 TOPCon 阿特斯 对比了不同 0BB 技术方案的优缺点，并确定了适合自己的技术方案 TOPCon 正泰新能 ZBB 技术平台已在主流高效 N 型光伏产品产业化落地，并且完成了订单交付 TOPCon 一道新能 N 型 TOPCon 3.0 Plus 技术已叠加新型 BBF 技术，组件功率可达 640W，转换效率高达 23%TOPCon 通威股份 经权威认证机构 TV 南德测试，210-66 HJT 0BB 组件功率达 755.03W，转换效率突破 24.31%HJT 东方日升 4GW 高效 25.5%异质结 0BB 电池成功投产，0BB 异质结伏

27、曦组件通过通过 TV 南德 3 倍 IEC 环境测试 HJT 华晟新能源 从 2023 年开始导入 0BB 技术，目前已应用于喜马拉雅G12 系列、珠峰 G12R 矩形系列大版型组件中 HJT 琏升光伏 G12-0BB 异质结组件转换效率达到 23.50%，量产功率达到 730W HJT 资料来源：能源一号，摩尔光伏，各公司公告，各公司公众号，各公司官网，长江证券研究所 注：不完全统计%9 请阅读最后评级说明和重要声明 10/25 行业研究|深度报告 0BB 技术路线多元，应用已具备经济性 四种主流工艺方案，设备&材料要求改变 0BB 工艺路线较多，而且各有优劣势，主要分为焊接点胶、点胶、覆膜

28、、SmartWire 四种。市场关心何种技术路线会成为主流，我们认为既要兼顾成本和良率指标，也要考虑到设备的可升级性对存量市场的影响。焊接点胶 焊接点胶工艺首先将焊带焊接在电池片表面，使得焊带与副栅之间形成合金化，再用胶水或胶带将焊带进一步固定在电池片上，防止焊带与电池片之间发生位移。焊接点胶工艺的优点是：1）不需要引入皮肤膜或承载膜，采用常规胶膜封装即可；2）焊带与电池片的结合力强，抗热斑能力更强；3）在层压前完成合金化，便于对电池串进行返修；4）可在 SMBB 工艺设备上升级。缺点是：1）焊接系统要求高于常规工艺；2）点胶精度要求高；3）速度相对较慢。图 8：奥特维焊接点胶专利中电池串生产

29、流程图 图 9：迈为股份焊接点胶专利中电池串生产流程图 资料来源：电池串生产方法及电池组件生产方法仇科健、王蔚著，国家知识产权局，长江证券研究所 注：S1、S2、S3 代表工艺步骤编号 资料来源：一种新型无主栅太阳能光伏组件的制作方法王鑫、郑静著，国家知识产权局，长江证券研究所 点胶 点胶工艺先在电池片上施胶（UV 胶、热熔胶等粘合剂），然后将整条焊带固化在电池片上，再通过层压实现焊带与电池片的合金化，与焊接点胶工艺相比，该方案取消了焊接步骤。点胶工艺的优点是：1）丝印技术平台可简化复用；2）串互联工艺窗口大；3）设备工艺简单，可在 SMBB 基础上升级。缺点是：1）需要增加皮肤膜或一体膜；2

30、）层压后才能判别是否有 EL 检测异常。东方日升对点胶工艺进行改进，将皮肤膜部分位置镂空，不仅可以隔绝熔融态胶膜对胶固焊带的影响，更重要的是镂空结构能够提高组件胶体和电池之间的交程度，从而降低组件在后期的可靠性测试中出现风险可能性。%10 请阅读最后评级说明和重要声明 11/25 行业研究|深度报告 图 10：东方日升点胶专利中的组件局部结构图 资料来源：太阳能电池组件及其制造方法陈文涛等著，国家知识产权局，长江证券研究所 注：（a）圆形开孔功能膜；（b）方形开孔功能膜；（c）长条状功能膜；100-组件；110-电池片；120-焊带；130-电池片间区域；140-电池串间区域；150-功能膜方

31、形开孔区域；160-功能膜圆形开孔区域；170-长条状功能膜 针对点胶工艺的缺点，奥特维推出了点胶焊接工艺，先将焊带经粘接胶粘接在对应的电池片上，再用低温焊接装置将焊带与副栅之间形成合金化连接并形成电池串。因此，在后道层压时无需皮肤膜，而且电池片经低温焊接成串后即可进行检测，对于不合格电池串可及时返修。图 11：奥特维改进点胶工艺后的串焊设备 资料来源：一种电池片成串装置及成串方法仇科健、王蔚著，国家知识产权局，长江证券研究所 注：1-焊接输送带；2-胶固化机构；21-第一 UV 灯箱；22-第二 UV 灯箱；3-低温焊接机构；4-压紧工装 覆膜 覆膜工艺是一次性将膜片、电池片、焊带直接压合来

32、进行串连从而制成电池串，工艺顺序为电池片上料传输（胶膜上料传输/焊带制作传输）胶膜、焊带与电池片精确定位电池片覆膜PL 检测传输至排版机。覆膜工艺与 SmartWire 工艺最大的区别是不需要焊带和胶膜提前复合。该工艺的优点是：1）焊带与电池贴合度高，不易脱栅；2）无点胶和焊接过程，流程较为简单；3）无助焊剂，降低维护难度。缺点是：1）需要增加皮肤膜或一体膜；2）层压后才能判别是否有 EL 检测异常；3）存量市场应用风险较大。%11 请阅读最后评级说明和重要声明 12/25 行业研究|深度报告 图 12：覆膜（IFC）工艺示意图 资料来源：宁夏小牛，长江证券研究所 SmartWire Smar

33、tWire 工艺先制作内嵌圆形铜焊带的有机薄膜（铜丝复合膜），将电池片串接后再通过层压实现焊带与电池片的合金化，梅耶博格于 2013 年将该工艺推向市场。该工艺的优点是：1）焊带与电池贴合度高，不易脱栅；2）无助焊剂，降低维护难度。缺点是：1）需要单独制作铜丝复合膜，工艺复杂度较高；2）层压后才能判别是否有 EL 检测异常；3）现阶段生产效率较低。图 13：SmartWire 工艺中膜线复合示意图 图 14：SmartWire 工艺中预制膜与电池片结合示意图 资料来源：SmartWire Connection Technology BrochureSolarTech Universal，长江证

34、券研究所 资料来源：SmartWire Connection Technology BrochureSolarTech Universal，长江证券研究所 首首先先从从成成本本角角度度来来看看，焊接点胶工艺的设备要求中等，需要胶水粘结，无需皮肤膜，整体成本中等；点胶工艺中热固胶粘设备简单，而光固胶粘设备要求中等，二者均需要超低温焊带和皮肤膜，整体成本稍高；覆膜工艺中焊带贴膜设备复杂，而整片覆膜设备要求中等，二者均不需要胶水，但需要超低温焊带和皮肤膜，整体成本稍低。其其次次从从良良率率角角度度来来看看，可将上述工艺划分为两类，一类是层压前合金化，以焊接点胶为代表，层压前判别是否有 EL 不良，便

35、于对电池串进行返修；另一类是层压时合金化，以点胶、覆膜、SmartWire 为代表，电池串良率监控难度较大，为此宁夏小牛公司针对不良电池串问题推出了专用的返修设备，已具备批量使用条件。由于各家 TOPCon 电池工艺均有差异，我们认为未来大概率会形成 2-3 种主流的 0BB 工艺与之相匹配。%12 请阅读最后评级说明和重要声明 13/25 行业研究|深度报告 表 5：0BB 技术路线成本比较 技技术术路路线线 焊焊接接点点胶胶 点点胶胶 覆覆膜膜 细分类型 光固胶 光固胶粘 热固胶粘 焊带贴膜/关键环节 设备 中等 中等 简单 复杂 中等 胶水 固化速率高 固化速率高 固化性能要求高 无 无

36、 焊带 低温焊带 超低温焊带 超低温焊带 超低温焊带 超低温焊带 胶膜 常规膜 皮肤膜+常规膜 皮肤膜+常规膜 局部皮肤膜+常规膜 皮肤膜+常规膜 成本预估 中等 稍高 稍高 稍低 稍低 资料来源：HJT 0BB 互联技术及关键性能研究通威股份，长江证券研究所 从下游接受度来看，分存量和增量市场考虑。目前市场以 SMBB 为主，0BB 还处在渗透阶段，存量市场主要来自于 SMBB 升级改造。SMBB 有三种工艺，分别是焊接法、胶粘焊带法（类似于点胶）、SmartWire。复盘 SMBB 发展历程，焊接法由于与常规 MBB具有很好的兼容性，从而具备了规模化量产时机，而且焊接法可靠性风险较低，在降

37、低胶膜克重方面有一定优势。焊接点胶或点胶焊接工艺与主流 SMBB 工艺相似度更高，使得原有设备具备升级改造的可能性，因此存量市场接受度可能更高。从增量市场来看，覆膜工艺切入难度较低，目前正泰新能已实现覆膜工艺的 GW 级量产，而且产品已经完成交付，未来也可能占据一席之地。表 6：焊接法已成为 SMBB 主流工艺 项项目目 焊焊接接法法 胶胶粘粘焊焊带带法法 SmartWire 串焊方式 高精度对位，光热焊接 绝缘胶粘焊带，层压焊接 膜粘焊带，层压焊接 印刷图形 多主栅 多主栅、无主栅 无主栅 节省银浆幅度 中 高 高 封装胶膜 比 MBB 降克重 比焊接法多一层皮肤膜 比焊接法多一层皮肤膜 可

38、靠性风险 低 待评估 待评估 专利风险 低 低 有一定风险 资料来源：先进互联技术报告通威股份，长江证券研究所 0BB 对辅材的影响主要体现在胶膜、焊带、银浆环节，其中点胶方案以及焊接点胶方案新增了胶水的使用。由于 0BB 减少了栅线的宽度，对于焊带以及胶膜生产难度的要求进一步提升，但是胶膜同时受到克重降低的影响。综合来看，考虑到 0BB 可能增加的皮肤膜，胶膜环节合计克重在 400-450g/m2左右，相较目前胶膜克重而言，基本没有发生变化。考虑到胶膜配方发生变化，胶膜价值量或进一步提升。焊带单 GW 耗量降低 5%左右，但由于焊带配方发生变化，生产难度更大，有望享受溢价。银浆方面，0BB

39、技术的应用使得 TOPCon、HJT 银浆耗量分别降低 10%、30%左右。表 7：0BB 不同方案对于辅材要求的变化 Smart Wire 覆覆膜膜 点点胶胶方方案案 焊焊接接点点胶胶 胶膜 铜丝复合膜 皮肤膜+封装胶膜 皮肤膜+封装胶膜 一体膜/PVB 膜 常规胶膜 焊带 超低温焊带 超低温焊带 超低温焊带 低温焊带%13 请阅读最后评级说明和重要声明 14/25 行业研究|深度报告 胶水 不使用 不使用 使用 使用 资料来源：百佳年代，通威股份，长江证券研究所 新建&改造已具备经济性，应用初见曙光 基于 TOPCon 组件和焊接点胶工艺测算，在银价 8000 元/kg 和银耗降幅 10%

40、情景下，银浆降本约 1.0 分/W；胶膜采用正面 EPE+背面 EVA 组合，假设克重降幅约 50g/平，胶膜降本约 0.2 分/W；焊带耗量下降 5%左右，假设溢价 5 元/kg，焊带成本基本持平；0BB 额外增加胶水材料，假设耗量 0.015g/W，价格为 500 元/W，胶水成本增加 0.7 分/W；0BB 无需主栅印刷，假设网版成本下降 20%，网版降本约 0.2 分/W；硅片减薄15m，预计降本 0.1 分/W；综上所述，0BB 合计降本约 0.9 分/W。0BB 改造投资约 1500 万元/GW，对应静态投资回收期约 1.5 年。0BB 新建投资约 3000万元/GW，考虑到丝印设

41、备减少 50%，净新增投资约 1800 万元，对应静态投资回收期约 1.9 年。考虑到 0BB 设备仍有一定降本空间，未来经济性可进一步提升。表 8：0BB 新建&改造投资回收期测算 项项目目 单单位位 SMBB 0BB 项项目目 单单位位 SMBB 0BB 银浆 银浆耗量 mg/片 109 98 胶水 胶水耗量 g/W 0.015 银耗降幅 10%胶水价格 元/kg 500 组件功率 W 580 585 胶水成本 元/W 0.007 功率增益 W 5 胶水降本 元/W -0.007 电池功率 W/片 8.06 8.13 网版 网版成本 元/W 0.010 0.008 银浆耗量 mg/W 13

42、.5 12.1 成本降幅 20%白银价格 元/kg 8000 8000 网版降本 元/W 0.002 银耗成本 元/W 0.096 0.085 硅片 硅片厚度 m 125 110 银浆降本 元/W 0.010 硅耗 g/W 1.90 1.66 胶膜 EPE 克重 g/平 440 390 硅料价格 万元/吨 4.30 4.30 EVA 克重 g/平 420 370 硅片降本 元/W 0.001 EPE 价格 元/平 9.29 9.06 合计 降本空间 元/W 0.009 EVA 价格 元/平 6.62 6.42 0BB 改造 改造投资 万元/GW 1500 胶膜耗量 平/W 0.009 0.00

43、9 静态投资回收期 年 1.5 胶膜成本 元/W 0.063 0.061 0BB 新建 新建投资 万元/GW 3000 胶膜降本 元/W 0.002 丝印设备投资 万元/GW 2400 1200 焊带 焊带耗量 吨/GW 400 380 净新增投资 万元/GW 1800 焊带价格 元/kg 90 95 静态投资回收期 年 1.9 焊带成本 元/W 0.032 0.032 焊带降本 元/W 0.000 资料来源：中国光伏行业协会，奥特维科技公众号，SMM，宇邦新材，长江证券研究所 注：基于 TOPCon 组件和焊接点胶工艺测算；胶膜价格参考 5 月 22 日SMM 报价；硅料价格参考 5 月 2

44、2 日硅业分会报价%14 请阅读最后评级说明和重要声明 15/25 行业研究|深度报告 我们对 0BB 改造投资回收期进行敏感性分析，随着银价持续走高，其对投资回收期的边际影响逐渐减小；若设备投资每下降 100 万元/GW，投资回收期减少 0.2-0.3 年。表 9：0BB 新建投资回收期敏感性分析 投投资资回回收收期期（年年）银银浆浆价价格格（元元/kg）4000 5000 6000 7000 8000 9000 0BB 新新建建投投资资（万万元元/GW）2500 3.3 2.4 1.9 1.6 1.3 1.2 2600 3.6 2.6 2.1 1.7 1.4 1.3 2700 3.8 2.

45、8 2.2 1.8 1.5 1.3 2800 4.1 3.0 2.3 1.9 1.6 1.4 2900 4.4 3.2 2.5 2.1 1.7 1.5 3000 4.6 3.4 2.6 2.2 1.9 1.6 资料来源：中国光伏行业协会，奥特维科技公众号，SMM，宇邦新材，长江证券研究所%15 请阅读最后评级说明和重要声明 16/25 行业研究|深度报告 0BB 产业链存在哪些投资机遇？设备：0BB 改造&新建市场有望达到百亿元 设备方面，主要是对串焊机进行迭代升级，市场可分为新建和改造两部分。对对于于新新建建市市场场，需求来自于组件扩产以及老旧产能更新，预计 2024/2025/2026 年

46、全球组件产量约699/845/1014GW，同比增长 34%/21%/20%，按照产能利用率 68%/65%/65%计算，对应组件产能 1175/1424/1694GW；考虑到 2020 年后技术迭代提速，以 3 年前的产能为基数，串焊机设备更新比例为 10%；0BB 渗透率趋势可参考奥特维多主栅串焊机对常规串焊机的替代过程，预计在3-4年内完成技术迭代；新建设备价值量为3000万元/GW，后续逐步降低至 2500 万元/GW。基于以上假设，2024/2025/2026 年 0BB 新建市场空间为 6/45/81 亿元。对对于于改改造造市市场场，2024 年改造对象主要是 2022/2023

47、年存量设备，对应具备改造条件的比例为 30%/50%，2024-2026 年提升至 100%，即设备厂商对出售的串焊机均预留了改造接口；假设未来三年存量0BB改造渗透率均为25%，改造价值量约1500万元/GW，则 0BB 改造市场空间为 7/17/19 亿元。因因此此，未未来来三三年年新新建建和和改改造造市市场场空空间间合合计计为为13/62/100 亿亿元元，0BB 市市场场将将在在 2025/2026 年年集集中中爆爆发发。图 15：奥特维多主栅串焊机在 3-4 年实现对常规串焊机的替代 资料来源：公司公告，长江证券研究所 表 10：0BB 市场空间测算 项项目目 2020 2021 2

48、022 2023 2024E 2025E 2026E 全球新增光伏装机（GW）130 170 230 411 537 650 780 容配比及制造流转 1.3 1.3 1.5 1.3 1.3 1.3 1.3 全球光伏组件产量（GW）164 221 347 522 699 845 1014 YoY 18%35%57%50%34%21%20%产能利用率 61%56%61%67%68%65%65%全球组件产能（GW）320 465 683 880 1175 1424 1694 新扩组件产能（GW）101 145 218 198 294 250 270 更新组件产能（GW)15 19 22 32 47

49、 68 88 0%20%40%60%80%100%120%020040060080002002020212022多主栅串焊机销量（台）常规串焊机销量（台）多主栅渗透率%16 请阅读最后评级说明和重要声明 17/25 行业研究|深度报告 更新比例 10%10%10%10%10%10%10%新增串焊机规模（GW）116 164 239 230 341 318 358 新增 0BB 串焊机渗透率 6%50%90%新增 0BB 串焊机规模（GW）20 159 322 新增 0BB 串焊机价值量（万元/GW）3000 2800 2500 0BB 串焊机市场空间

50、（亿元）6 45 81 新增多主栅串焊机规模（GW）116 164 239 230 320 159 36 具备 0BB 改造条件的比例 30%50%100%100%100%新增 0BB 改造空间（GW）72 115 320 159 36 存量 0BB 改造空间（GW）72 187 460 504 414 存量 0BB 改造渗透率 25%25%25%0BB 改造规模（GW）47 115 126 0BB 改造价值量（万元/GW）1500 1500 1500 0BB 改造市场空间（亿元）7 17 19 0BB 市场空间合计（亿元）13 62 100 YoY 370%61%资料来源：InfoLink

51、Consulting，中国光伏行业协会，长江证券研究所 相相关关设设备备公公司司加加速速推推进进 0BB 设设备备产产业业化化。奥特维发布 TOPCon 0BB 焊接工艺，银耗降幅在 10%以上，功率增幅在 5W 以上，并且积极推动头部公司验证；迈为股份于去年 9月与华晟新能源签署战略合作框架协议，未来三年将分批获得不低于 20GW 的 NBB 组件串焊设备订单，银耗降幅在 30%以上，功率增幅在 1%以上；先导智能发布量产型 0BB串焊设备，银耗降幅在 30%左右；此外，宁夏小牛、光远股份等在未上市设备公司中进展相对领先，宁夏小牛完成了 TOPCon 和 HJT 直接覆膜设备量产线的交付，而

52、且中标正泰新能富阳基地年产 5GW 无主栅组件项目，光远股份交付客户的 GW 级 0BB 串焊互联设备也已全面达产。奥特维在串焊机领域的市占率达到 70%以上，我们认为公司业绩将直接受益于 0BB 市场爆发。表 11：近期设备公司相继推出 0BB 设备 公公司司名名称称 量量产产进进展展 应应用用领领域域 银银耗耗降降幅幅 功功率率增增幅幅 奥特维 发布量产工艺，推进头部公司验证 TOPCon 10%以上 5W 以上 迈为股份 与华晟新能源签订不低于 20GW 订单 HJT 30%以上 1%以上 先导智能 发布量产串焊设备 未披露 30%未披露 宁夏小牛 已完成 GW 级设备出货 TOPCon

53、/HJT 20%-35%未披露 光远股份 已完成 GW 级设备出货 HJT 30%以上 约 1%资料来源：各公司公众号，长江证券研究所 注：不完全统计 胶膜：新增皮肤膜/一体膜，克重维持价值量有望提升%17 请阅读最后评级说明和重要声明 18/25 行业研究|深度报告 对于焊接点胶工艺，由于先进行焊接，焊带移位、虚焊等情景出现概率不大，因此胶膜方案没有发生变化。对于覆膜和点胶工艺，胶膜方案主要有两种：1）在原来封装胶膜基础上，新增一层特殊的胶膜（连接膜）用于将焊带固定在电池片上；2）一体膜的方案，分成承载层与胶膜层两部分。1）第一种方案使用连接膜将焊带固定在电池片上，再进一步用封装胶膜进行封装

54、。连接膜也被称作皮肤膜或者承载膜，主要起到防止电池片之间错位、电流无法顺畅传输的作用，需要具有低流动性。由于连接膜+胶膜需要 2 次铺设，连接膜的铺设还需要改造设备，因此在一定程度上增加了 0BB 方案的成本。图 16：福斯特 0BB 分体膜封装方案 图 17：明冠新材 0BB 分体膜封装方案 资料来源：变革中的高效组件封装技术研究福斯特，长江证券研究所 资料来源：2023 年封装材料在 Topcon 组件应用发展的探讨明冠新材，长江证券研究所 2）为了降低成本，一体膜封装方案也在积极推进。一体膜是指封装承载一体胶膜，分为承载层与胶膜层。承载层具有低流动性，高透光率、高水汽阻隔性能和高粘接性能

55、，主要固定焊丝不偏移，并且粘接电池，部分企业如鹿山新材的承载层可以作为载体膜单独使用。胶膜层主要配合光转协同优化配方体系，屏蔽紫外线，提升组件发电功率和耐紫外老化性能。目前，鹿山新材一体膜产品（S108）为90g/m2的承载层搭配 300g/m2的胶膜层。图 18：福斯特 0BB 一体膜封装方案 图 19：鹿山新材 0BB 一体膜封装方案 资料来源：公司公告，长江证券研究所 资料来源：公司公告，长江证券研究所 0BB 对对胶胶膜膜克克重重有有降降低低，但但考考虑虑到到连连接接膜膜增增加加的的部部分分，以以及及胶胶膜膜价价值值量量的的提提升升，短短期期影影响响有有限限。焊带直径越大，需匹配更高胶

56、膜克重以规避电池表面承受的机械应力，0BB 通过配置更多数量焊带以减小焊带直径，进而减重胶膜。根据行业进展看，采用皮肤膜+封装胶膜方案时，胶膜克重预期降低至 300-350g/m2，皮肤膜克重在 90-100g/m2，合%18 请阅读最后评级说明和重要声明 19/25 行业研究|深度报告 计胶膜克重预计在 400-450g/m2左右，相较目前胶膜克重而言，基本没有发生变化，而一体膜与封装胶膜为了防止电池片隐裂也会有限制，胶膜需要一定厚度，胶膜克重至少在 350g/m2以上。另外，考虑到胶膜配方发生变化，胶膜价值量或进一步提升。图 20：通威股份 0BB 方案胶膜阶段性目标在 350 g/m2左

57、右 资料来源：HJT 0BB 互联技术及关键性能研究通威股份，长江证券研究所 表 12：各家对于 0BB 方案胶膜克重的表述 公公司司 表表述述 鹿山新材 一体膜产品（S108）为90g/m2承载层搭配 300g/m2胶膜层 通威股份 0BB 阶段性目标为 0.2mm 焊带+350g/平胶膜 宁夏小牛 IFC 覆膜方案，按照 200g/m2封装胶膜+100g/m2皮肤膜做的成本分析，考虑到宁夏小牛在 0BB 主要布局设备，对于胶膜的估计偏乐观 资料来源：各公司公告，长江证券研究所 龙头公司福斯特在胶膜产品迭代中，更易享受到超额盈利。一方面，福斯特技术更加领先，已经实现批量供应皮肤膜；另一方面，

58、在产品配方需要变化的情况下，龙头对于新技术的反应速度更快，资金各方面实力也更加充足。%19 请阅读最后评级说明和重要声明 20/25 行业研究|深度报告 图 21：福斯特产品矩阵丰富 图 22：福斯特 2024Q1 末在手资金充裕 资料来源：福斯特公众号，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 焊带：配方发生变化，有望充分受益 对于焊带而言，一方面随着 0BB 细栅数量变细，对于焊带线径也要求更细。据宇邦新材，0BB 焊带所用线径在 0.2mm，低于常规焊带直径 0.29-0.4mm。焊带行业需求方面，SMBB 耗量约 400 吨/GW，0BB 耗量约 380 吨/GW，变化并不大

59、。图 23：0BB 焊带相较 SMBB 焊带，耗量仅 5%的降低（吨/GW）资料来源：宇邦新材，长江证券研究所 另一方面，0BB 中部分方案对于焊带配方要求发生了变化。对于 Smart Wire、覆膜、点胶方案而言，串焊机只起到定位焊带，铺设玻璃、胶膜、背板等叠层的作用，而焊接过程是在层压工艺中实现的，层压温度在 150左右，但锡铅合金的熔点为 183，因此对于焊带的要求发生了变化，需要使用超低温焊带（含铋/铟）。而焊接点胶方案由于仍然使用焊接工艺，对于焊带配方要求并未发生变化。TOPConTF4N纯POE爱比寿抗酸EVA0BB专用CF系列膜低/零水透背板HJT0BB专用CF膜光转换胶膜高粘胶

60、膜零水透PIB封边胶XBC超高反黑美学背板白/黑绝缘条电池绝缘胶00福斯特海优新材赛伍技术天洋新材鹿山新材货币资金（亿元）00500600SMBB0BBBC%20 请阅读最后评级说明和重要声明 21/25 行业研究|深度报告 图 24：焊带成本随着线径变细而增加 资料来源：主栅数量对异质结组件功率及成本影响测算刘松民著，长江证券研究所 对于焊带企业而言，0BB 焊带线径更细，工艺难度更大，价格有望比 SMBB 更优，而超低温焊带由于降低了锡的使用，成本有所降低，对于焊带企业单位盈利更好。考虑到耗量降幅不大，整体看焊带企业有望直接受益于 0BB 的迭代

61、。目前，宇邦新材、威腾电气、同享科技均已经实现了对 0BB 的布局。表 13：焊带企业普遍已经实现了对 0BB 的布局 公公司司 技技术术细细节节 宇邦新材 直径约 0.2mm，低于常规焊带直径 0.29-0.4mm。威腾电气 应用在 Smart Wire 0BB 电池技术上，通过层压实现膜与细栅的合金化、将焊带复合膜层压在相邻的电池片表面形成串联，在下游客户端已有应用。同享科技 0BB 焊带的出货规模较小，均已实现销售。资料来源：各公司公告，长江证券研究所 银浆：技术迭代保障加工费，第二成长曲线值得期待 对于银浆而言，电池技术迭代催生加工费提升，技术平稳期加工费降低。以聚和材料和帝科股份为例

62、，perc 技术平稳期，2019-2022 年两家公司单位毛利基本呈下降趋势，帝科股份 2023 年随着 TOPCon 电池全套导电银浆产品实现销售 1008.48 吨，占比提升至 58.85%，单位毛利环比提升 16.41 万元/吨至 62.40 万元/吨。展望后续，随着双面poly 等 TOPCon 升级技术出现，银浆的加工费有望保持在较高水平。60657075808590951000.225 mm0.235 mm0.255 mm0.275 mm0.305 mmPERC焊带-Sn60Pn40HJT低温焊带-Sn42Pb37Bi21HJT低温焊带-Sn37Pb42Bi21超低温焊带-Sn41

63、Bi57Ag2%21 请阅读最后评级说明和重要声明 22/25 行业研究|深度报告 图 25：2023 年 TOPCon 银浆占比提升带动帝科股份单位毛利增长 资料来源：各公司公告，长江证券研究所 对于银浆企业而言，长期看第二成长曲线较为关键，聚和材料已经实现了对于 0BB 胶水的布局，有望对冲银耗降低的影响。0BB 点胶法、焊接点胶法均新增了胶水的使用，胶水主要起到固定焊带的作用，点胶法在胶水固定后，再通过层压形成合金，焊接点胶法先通过焊接形成合金，再用胶点固定焊带。目前聚和材料布局了光固化与热固化结构固定胶两种产品，相较银浆产品而言，胶粘剂有望贡献更高的单位盈利。表 14：聚和材料对于 0

64、BB 胶粘剂布局充分 技技术术名名称称 技技术术方方案案 细细节节介介绍绍 新型 0BB 胶粘剂开发 光固化结构固定胶 采用了特定的高分子预聚物，能够在 UV 光照射下快速固化，达到较高的粘接力。热固化结构固定胶 采用先进有机硅树脂，能够在加热条件下实现快速固化，还能提高较高粘接力和透光率，适合低温组装工艺的要求。资料来源：公司公告，长江证券研究所 0204060802020202120222023帝科-单吨毛利（万元/吨）聚和-单吨毛利（万元/吨）%22 请阅读最后评级说明和重要声明 23/25 行业研究|深度报告 风险提示 1、行业扩产节奏不及预期：我们预计未来三年内

65、全球光伏装机将保持 20%-30%增速，如果因为政策、经济、战争等因素压制终端需求，0BB 市场应用空间可能萎缩。2、技术渗透速度不及预期：0BB 技术仍处于量产验证阶段，如果在成本或良率没有达到下游要求，则会影响 0BB 技术的渗透速度。%23 请阅读最后评级说明和重要声明 24/25 行业研究|深度报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看 好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中 性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 看 淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 公司

66、评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买 入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%增 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间 中 性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相相关关证证券券市市场场代代表表性性指指数数说说明明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标

67、的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。办公地址 Table_Contact上海 武汉 Add/浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场一座 29 层 P.C/（200122）Add/武汉市江汉区淮海路 88 号长江证券大厦 37 楼 P.C/（430015）北京 深圳 Add/西城区金融街 33 号通泰大厦 15 层 P.C/（100032）Add/深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 3 期 36 楼 P.C/（518048）%24 请阅读最后评级说明和重要声明 25/25 行业研究|深度报告 分析师声明 本报告署名分析师以勤勉的职业态度，独立、客观地出

68、具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。法律主体声明 本报告由长江证券股份有限公司及/或其附属机构（以下简称长江证券或本公司）制作，由长江证券股份有限公司在中华人民共和国大陆地区发行。长江证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号为：10060000。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格书编号已披露在报告上海品茶的作者姓名旁。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由长江证券经纪（香港）有限公司在香港地区

69、发行。长江证券经纪（香港）有限公司具有香港证券及期货事务监察委员会核准的“就证券提供意见”业务资格（第四类牌照的受监管活动），中央编号为：AXY608。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告上海品茶的作者姓名旁。其他声明 本报告并非针对或意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许该报告发送、发布的人员。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况

70、，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本研究报告并不构成本公司对购入、购买或认购证券的邀请或要约。本公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。本报告所包含的观点及建议不适用于所有投资者，且并未考虑个别客户的特殊情况、目标

71、或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅依据本报告做出决策，并在需要时咨询专业意见。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及

72、作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，本报告仅供意向收件人使用。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布给其他机构及/或人士（无论整份和部分）。如引用须注明出处为本公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。本公司不为转发人及/或其客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。本公司保留一切权利。%25