1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 公司研究公司研究 计算机计算机 2024 年年 06 月月 11 日日 计算机计算机 达梦数据（688692）新股定价报告 首次报告首次报告 国产数据库龙头之一，高成长性值得期待国产数据库龙头之一，高成长性值得期待 上市上市后后合理合理目标价：目标价：169.4 元元 积淀深厚，数据库龙头之一。积淀深厚，数据库龙头之一。2000 年 11 月 13 日，武汉达梦数据库股份有限公司（后称“达梦数据”）注册成立，经过 20

2、 余年发展，已成长为国内数据国内数据库行业龙头之一。库行业龙头之一。公司专注于数据库产品与服务的研发与销售，推出了包括新一代大型通用关系型数据库、分布式数据库以及云数据库在内的多类产品，覆盖数据全生命周期，构建了矩阵式全栈数据产品解决方案。2018 年以来，公司迎来快速发展，营业收入方面，2018-2023 年，公司营收规模持续快速扩张，CAGR 达到 29.62%，其中，软件产品授权为主要来源，在 2023 年收入占比中高达 91.69%。盈利能力方面，公司毛利率由 2019 年 80.30%提升至 2023年的 95.81%；归母净利润则实现从 2019 年 0.89 亿元至 2023 年

3、 2.96 亿元跨越，2024 年一季度，达梦数据营业收入同比增加 26.79%至 1.66 亿元，净利润同比增长 66.52%至 5436.33 万元，净利率近 32.77%，产品化与规模效应显著。安全自主，行业长期高景气。安全自主，行业长期高景气。作为关键基础设施一环，数据库与芯片、操作系统共同构建起数字经济底座，是我国信息应用创新长期重点支持与发展领域。上世纪 90 年代末以来，受益于“863”和“核高基”等政策，以华中科大、人民大学、南开大学以及航天科技集团为代表的高校和央企先后成立了达梦数据、人大金仓、南大通用和神舟通用等国产数据库厂商。2022 年，我国数据库市场规模为 403.6

4、 亿元，预计到 2027 年将达到 1286.8 亿元，市场复合增长率高达 26.1%。随着数据库规模的迅速扩张，与安全可控政策要求下国产替代的逐步实现，我国数据库行业有望迎来快速增长。自研兼容，具备强成长动力。自研兼容，具备强成长动力。达梦数据库产品生态成熟、体系完备，能够满足500 强大型企业的 ERP、财务大集中等大规模信息系统要求，且公司产品坚持纯自研路线，保障数据安全，以 ISO9001 标准为基础，制定研发流程，拥有产品核心源代码 100%自主知识产权，安全性优势突出，已达到等保四级和EAL4+级别，契合国家信息安全战略与自主可控的政策要求，2023 年 12 月26 日，达梦数据

5、通过中国信息安全测评中心与国家保密科技测评中心测评。同时，公司数据库产品体系完备，兼容性优势突出，支持 x86 等主流软硬件平台与 SQL 标准，已完成与 6000 余个软硬件产品适配兼容，目前在中端服务器硬件条件下性能接近国外主流数据库产品，填补国内数据库高端产品空白。公司下游客户覆盖广泛，市占率稳定第一，产品已成功应用于金融、能源、航空、通信、党政机关等数十个领域，2020-2022 年度，连续三年维持国产数据库管理软件市占率第一。投资建议：投资建议：作为国内较为领先的数据库产品开发服务商，公司深耕数据库领域多年，主营软件授权业务快速增长，运维业务、行业解决方案与数据库一体机业务均可实现稳

6、步增长。基于此，预计公司 2024-2026 年营业收入为9.74/12.29/15.17 亿元，归母净利润为 3.68/4.43/5.24 亿元，按照发行后股本计算，对应 EPS 为 4.84/5.83/6.90 元/股。采用 PE 估值法，参考可比公司给予公司 2024 年 35 倍 PE 估值，上市后目标价 169.4 元。风险提示：风险提示：市场竞争风险、政府补助不持续、应收账款余额较高。ReportFinancialIndex2 主要财务指标主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万)794 974 1,229 1,517 同比增速(%)15.4%

7、22.6%26.2%23.5%归母净利润(百万)296 368 443 524 同比增速(%)10.1%24.3%20.5%18.3%每股收益(元)3.90 4.84 5.83 6.90 ROE 21.0%11.1%11.8%12.2%资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：吴鸣远证券分析师：吴鸣远 邮箱： 执业编号：S0360523040001 联系人：张宇凡联系人：张宇凡 邮箱： 发行数据发行数据 发行前总股本(万)5700 本次发行股数(万)1900 发行后总股本(万)7600 发行价(元/股)86.96 发行 PE(摊薄后)24.09 华创证券研究所华创证券研究所 达梦数据（达梦

8、数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目目 录录 一、一、达梦数据：我国数据库龙头企业之一达梦数据：我国数据库龙头企业之一.5（一）深耕数据库多年，专注产品研发与销售服务.5（二）营收整体呈增长趋势，盈利能力持续提升.8 二、二、发展安全可控，国产数据库有望迎来快速增长发展安全可控，国产数据库有望迎来快速增长.12（一）数据库：关键信息技术应用创新基础软件.12（二）数据库作为关键的基础设施深受政策重视.14（三）国产数据库持续发力，市场份额逐年提升.15 三、三、自研与兼容性优势突出，公司具备强劲成长动

9、力自研与兼容性优势突出，公司具备强劲成长动力.21（一）坚持纯自研路线，有效保障数据安全.21（二）产品体系完善，兼容性优势突出.23（三）下游客户覆盖面广，市占率保持较为稳定水准.25 四、四、盈利预测与估值盈利预测与估值.27（一）盈利预测.27（二）可比公司估值.28 五、五、风险提示风险提示.29 WU0VsOoRnOmNpOtQsRmMnM8O8QbRmOoOnPnRkPqQpRiNmNpN6MoPqQwMoPsQuOqMyR 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录图表目录

10、 图表 1 公司发展历程.5 图表 2 公司股权结构（截至 2024 年 5 月 23 日）.6 图表 3 管理层简介.6 图表 4 公司软件产品业务布局.7 图表 5 公司营业收入整体呈快速增长趋势（单位：亿元）.8 图表 6 公司利润规模整体呈现快速增长态势（单位：亿元）.9 图表 7 公司业务拆分收入情况（单位：亿元）.9 图表 8 数据库管理系统是软件产品授权业务的营收主力（单位：亿元）.10 图表 9 毛利率与净利率情况.10 图表 10 分产品毛利率情况.10 图表 11 公司期间费用情况.11 图表 12 数据库管理系统基础架构.12 图表 13 数据库产品分类.13 图表 14

11、 数据库不同分类.14 图表 15 “自主可控”成为信创领域关键词.14 图表 16 政策利好数据库发展.14 图表 17 2017-2022 年全球数据库市场规模保持增长（单位：亿美元）.16 图表 18 国产数据库国际排名逐渐提升.17 图表 19 2015-2022 中国数据库国产化率逐渐提升.17 图表 20 中国国产数据库市场规模有望快速提升（单位：亿元）.18 图表 21 数据库主要厂商营收情况（单位：亿元）.18 图表 22 数据库主要厂商净利润情况（单位：亿元）.18 图表 23 数据库主要厂商毛利率情况.19 图表 24 2022-2023 年国产数据库企业投融资情况.19

12、图表 25 公司研发流程.21 图表 26 数据库领域公司掌握的部分核心技术.21 图表 27 多重保障助力数据库平稳运行.23 图表 28 公司软件产品生态链.23 图表 29 达梦数据库产品兼容性优势突出.24 图表 30 达梦数据专利数在国产数据库中排名靠前.25 图表 31 公司主要客户为党政、能源、金融领域的机关单位和大型国央企.25 图表 32 公司在国产关系型数据库管理软件中市占率较前.26 图表 33 主营业务拆分（单位：亿元）.27 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图

13、表 34 可比公司估值表.28 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 一、一、达梦数据达梦数据：我国数据库龙头企业之一我国数据库龙头企业之一（一）（一）深耕数据库多年，专注产品研发与销售服务深耕数据库多年，专注产品研发与销售服务 公司是国内较为领先数据库产品开发服务商，专注于公司是国内较为领先数据库产品开发服务商，专注于数据库数据库产产品与服务研发与销售品与服务研发与销售。2000年 11 月 13 日，公司前身武汉华工达梦数据库有限公司正式成立。成立以来，公司专注于数据库及相关配套产品与服

14、务研发与销售，主要产品线从通用关系型数据库产品向全栈数据产品延伸。2008 年开始，为满足客户需求，公司不断加大研发投入，新增 DMETL、DMHS 等数据库软件配套工具，布局大数据分析处理相关产品研发；2012 年，公司 DM7产品成功通过公安部公共信息网络安全监察局安全四级认证。此后，公司专注核心技术突破，2019 年实现重大技术突破，成功研发出数据库集群软件产品，打破国外强势垄断。2020 年以来，公司紧跟产业趋势，推出包括分布式数据库和云数据库在内的多类产品，覆盖数据全生命周期，构建了矩阵式全栈数据产品解决方案。2023 年 12 月 20 日，公司IPO 获证监会同意注册批复。图表图

15、表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：招股说明书，华创证券 股权结构清晰，实控人地位稳固。股权结构清晰，实控人地位稳固。冯裕才为公司实际控制人，直接持有公司 10.19%股份，同时通过实际控制梦裕科技、惠梦源、曙天云、得特贝斯、梦达惠佳、数安科技、数聚通、数聚云间接持有公司 28.08%股份。韩朱忠、周淳与冯裕才为一致行动人，共计持有40.55%股份。公司实控人地位稳固，有助于管理层决策的有效实施与落地。20002000年年公司前身武汉华工达梦数据库有限公司正式成立20082008年年不断加大研发投入，新增了DMETL/DMHS等数据库软件配套工具，布局大数据分析处理相关产品研发2012

16、2012年年DM7产品成功通过公安部公共信息网络安全监察局的安全四级认证20192019公司实现重大技术突破，成功研发出数据库集群软件产品，打破了国外的强势垄断20202020年年推出包括分布式数据库和云数据库在内的多类产品，构建了矩阵式的全栈数据产品解决方案20232023年年公司IPO获证监会同意注册批复 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表图表 2 公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2024 年年 5 月月 23 日）日）资料来源：招股说明书 管理层深耕数据库行业多年，经验丰

17、富。管理层深耕数据库行业多年，经验丰富。董事长冯裕才曾在华中科技大学数据库与多媒体技术研究所担任所长与博士生导师，退休后担任中国计算机学会数据库专业委员会副主任，享受国务院特殊津贴，在行业深耕多年，经验丰富。公司总经理曾在公司前身达梦有限担任销售经理、市场部经理、区域市场部总监、副总经理和总经理等核心职位，对公司的经营情况了解清晰。高管均为公司长期培养核心人才，陪伴公司一同成长。图表图表 3 管理层简介管理层简介 姓名姓名 职务职务 简介简介 冯裕才 董事长 董事 哈尔滨工程学院导弹工程系(现国防科技大学)本科学历,教授,博士研究生导师，现任达梦数据董事长。曾在江西435 厂任技术员。1990

18、 年起在华中科技大学担任教授;曾担任达梦研究所法定代表人，曾在华中科技大学数据库与多媒体技术研究所担任所长与博士生导师，担任中国计算机学会数据库专业委员会副主任，享受国务院特殊津贴,曾被评为国家有突出贡献的中青年专家。韩朱忠 副董事长 董事 华中科技大学学士，上海交通大学硕士学历，现任达梦数据副董事长，高级副经理。曾在上海软件中心 NCR 国际合作部担任软件工程师，在系统软件联合(中国)有限公司上海办事处担任技术顾问。2002 年 3 月至今，在上海达梦数据库担任总经理。徐菁 监事会主席 职工监事 华中科技大学管理学院本科学历，现任达梦数据监事会主席。曾在武汉蓝星科技股份有限公司历任教育事业部

19、销售助理、政府事业部项目专员。2007 年 4 月至 2020 年 12 月，在达梦有限及达梦数据历任政府事业部政府事务专员、总经理秘书、行政部副经理、行政部经理。2020 年 12 月至今，在蜀天梦图担任监事。2021 年 1 月至今，在达梦数据担任行政部总监。皮宇 总经理 武汉理工大学学士，华中科技大学硕士学历，现任达梦数据总经理。2005 年 9 月至 2008 年 4 月，在武汉天喻信息产业股份有限公司历任软件开发工程师、项目经理。2008 年 5 月至 2010 年 2 月，在武汉华大博菲特科技有限公司担任副总经理。2010 年 3 月至 2020 年 11 月，在达梦有限历任销售经

20、理、市场部副经理、市场部经理、区域市场部总监、副总经理、总经理。孙巍琳 财务负责人 清华大学 EMBA 硕士学历，注册会计师，现任达梦数据财务负责人。在湖北精信卓越投资控股有限公司担任财务总监。2015 年 12 月至 2021 年 12 月，在湖北启利新材料股份有限公司担任董事。2016 年 8 月至 2021 年 12月，在柳州化工股份有限公司担任独立董事。2016 年 12 月至今，在武汉博茗低碳产业股份有限公司担任董事。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 2017 年 9 月至 2

21、020 年 11 月，在达梦有限担任财务总监。周淳 董事会秘书 高级副总经理 华中科技大学学士，华中科技大学硕士学位，现任达梦数据董事会秘书。2021 年入选“3551 光谷人才计划”高端管理人才，曾在达梦有限历任工程师、测试部经理、总经理助理、产品技术总监、副总经理(分管财务)兼董事会秘书、高级副总经理兼董事会秘书。资料来源：wind，华创证券 面向大中型公司、企事业单位、党政机关提供软件产品使用授权、数据及行业解决方案、数据库等一系列产品与运维服务。软件产品使用授权软件产品使用授权业务业务包括达梦数据库管理系统、数据库集群软件及云计算与大数据产品三部分。(1)达梦数据库管理系统达梦数据库管

22、理系统是具有自主知识产权的大型通用关系型数据库，其核心源代码为 100%全自主研发，不依赖开源数据库。(2)数据库集群软件数据库集群软件在大型通用数据库产品基础上，针对不同行业特征和业务场景，通过“拼接”方式整合多种达梦数据库管理系统，提供多样数据库集群形态，形成差异化集群服务。(3)云计算云计算与大数据产品与大数据产品是面向云计算和大数据时代数据规模提供的全栈云化大数据解决方案，具有云资源动态调度、云化数据库服务、多模型数据管理、多样数据集成与同步、异构数据融合分析、数据治理与数据展示等能力。图表图表 4 公司软件产品业务布局公司软件产品业务布局 资料来源：招股说明书 数据及行业解决方案数据

23、及行业解决方案是公司以自有软件产品与技术为核心，整合第三方软硬件产品或其他服务，以项目形式解决业务场景整体信息化需求的行业级解决方案。数据库一体机数据库一体机是公司基于特有信息生态、数据库和集群技术，为用户提供的软硬一体数据库产品，适用于密集型交易场景，目前该业务正处于拓展阶段。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 运维服务运维服务是公司为保证软件产品与解决方案稳定、可靠、高效运行，为客户提供包括运行维护、故障处理、技术咨询在内的各类专业技术支持与服务。（二）（二）营收整体呈增长趋势，盈利能

24、力持续提升营收整体呈增长趋势，盈利能力持续提升 优化产品结构以来，公司营业收入整体呈快速增长趋势。优化产品结构以来，公司营业收入整体呈快速增长趋势。2019 年，公司总结产品研发与应用经验，成功实现产品结构优化与升级，营收实现快速增长，收入为 3.02 亿元，同比增长38.81%。2020年至2021年，公司营收规模持续快速扩张，分别实现营业收入4.50/7.43亿元，同比增长 49.26%/65.04%。2022 年，受国内党政等领域信息化建设项目进程短期放缓等因素影响，公司营收增速短期承压，营业收入为 6.88 亿元，同比下降 7.40%。2023年，公司营收增速开始出现回升，营业收入为

25、7.94 亿元，同比增长 15.44%，2024 年第一季度，公司营收恢复速度愈加明显，营收 1.66 亿元，同比增长 26.79%。图表图表 5 公司营业收入整体呈快速增长趋势（单位：亿元）公司营业收入整体呈快速增长趋势（单位：亿元）资料来源：wind，华创证券 公司利润规模整体呈现快速增长态势，公司利润规模整体呈现快速增长态势，经营业绩稳定向好经营业绩稳定向好。近几年，公司归母净利润增速整体稳定在较高水平。2019 年，受益于产品结构优化调整与新产品强势推出，公司归母净利润实现两倍增长，共实现归母净利润 0.89 亿元，同比增长 202.41%。2020 年至2021 年，公司业绩持续高增

26、长态势，分别实现归母净利润 1.49/4.44 亿元，同比增长67.20%/196.84%。2022 年，公司牵头承担的国家科技重大专项已于 2021 年 7 月验收，当年政府补助收益金额存在较大幅度下降，因此公司业绩出现一定程度的下滑。步入 2023年，公司归母净利润逐渐恢复，同比增速恢复，2024 年一季度，归母净利润同比增长65.86%，为 0.56 亿元。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0020022

27、20232024Q1营业收入YoY 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 6 公司利润规模整体呈现快速增长态势（单位：亿元）公司利润规模整体呈现快速增长态势（单位：亿元）资料来源：wind，华创证券 软件产品使用授权业务为公司主要收入来源，营收占比持续提升。软件产品使用授权业务为公司主要收入来源，营收占比持续提升。得益于国内数字化建设及国产数据库软件行业快速发展，2019 年至 2021 年，公司软件产品使用授权销量大幅增长，软件业务收入整体实现快速增长。2019-2023 年，公

28、司软件产品使用授权占比不断 提 升，分 别 创 收2.08/3.69/6.42/6.14/7.28亿 元，占 营 业 收 入 比 例 为68.87%/82.00%/86.41%/89.24%/91.69%，2024 年第一季度继续增长至 93.98%，有效拉动公司营收规模实现快速增长。图表图表 7 公司业务拆分收入情况（单位：亿元）公司业务拆分收入情况（单位：亿元）资料来源：wind，华创证券 数据库管理系统是软件产品授权业务的营收主力。数据库管理系统是软件产品授权业务的营收主力。2019 年至 2023 年，数据库管理系统收入占比始终超过 85%，有效支撑公司软件产品授权业务，板块业务营收规

29、模快速增长。-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.002002220232024Q1归母净利润YoY0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002002220232024Q1软件产品使用授权运维服务大数据应用及行业综合解决方案软件产品

30、业务占比行业综合解决方案业务占比 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 图表图表 8 数据库管理系统是软件产品授权业务的营收主力数据库管理系统是软件产品授权业务的营收主力（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：wind，华创证券 公司毛利率与净利率整体较高，且呈现上升趋势。公司毛利率与净利率整体较高，且呈现上升趋势。2019/2020/2021/2022/2023 年，公司毛利率 分 别为80.3%/90.26%/90.57%/94.06%/95.81%；净利 率 分别 为27.77%/31

31、.97%/59.01%/38.56%/36.88%，毛利率整体呈现上升趋势。2024 年一季度，受人员规模扩张和用工成本增长影响，公司净利率小幅承压，毛利率和净利率分别为97.09%/32.77%。从细分产品来看，软件产品使用授权业务由于标准化程度较高，毛利率水平维持高位，接近 100%；数据及行业解决方案项目毛利率受到客户具体项目要求、采购内容、实施工期等诸多因素影响，整体波动较大；运维服务受提供驻场服务合同占比有所增加影响，近几年毛利率有所下降，但仍维持 50%以上。整体而言，公司毛利率维持较高水平，盈利能力呈现提升趋势。图表图表 9 毛利率与净利率情况毛利率与净利率情况 图表图表 10

32、分产品毛利率情况分产品毛利率情况 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 受益于规模效应，公司期间费用整体呈下降趋势。受益于规模效应，公司期间费用整体呈下降趋势。2019 至 2021 年，公司营收增长速度较快，经营规模效应凸显，各项期间费用率整体呈现下降趋势，销售费用率分别为31.79%/30.00%/23.01%，管理费用率分别为 10.60%/13.33%/9.15%，研发费用率分别为82.00%84.00%86.00%88.00%90.00%92.00%94.00%96.00%0.001.002.003.004.005.006.007.008.00201920202

33、02120222023数据库管理系统资源数据库及配套软硬件云计算和大数据业务数据库管理系统业务占比0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%2002220232024Q1毛利率净利率0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%2002220232024Q1办公软件产品使用授权运维服务大数据应用及行业综合解决方案 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 20.86%

34、/21.56%/15.88%。2022 年到 2024 年一季度，公司持续扩张人员规模，提高平均薪酬，加大研发投入，期间费用率出现大幅提升，销售费用率分别为 32.41%/36.41%/37.98%，管理费用率分别为 10.03%/9.39%/11.05%，研发费用率分别为 20.35%/20.79%/26.22%。图表图表 11 公司期间费用情况公司期间费用情况 资料来源：wind，华创证券 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%2002220232024Q1销售费用

35、率管理费用率研发费用率财务费用率 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 二、二、发展安全可控，国产数据库有望迎来快速增长发展安全可控，国产数据库有望迎来快速增长（一）（一）数据库：关键信息技术应用创新基础软件数据库：关键信息技术应用创新基础软件 数据库是信息系统管理中不可或缺的核心软件。数据库是信息系统管理中不可或缺的核心软件。数据库是结构化信息或数据的有序集合，一般以电子形式存储在计算机系统中。作为计算机三大基础软件（操作系统、数据库、中间件）之一，数据库能够充分发挥硬件算力，赋能上层应

36、用需求，是关键信息技术应用创新基础软件。数据库管理系统是按照特定数据结构组织，存储和管理数据的基础软件。数据库管理系统是按照特定数据结构组织，存储和管理数据的基础软件。数据库管理系统负责数据库搭建、使用和维护，对数据进行统一控制管理，以保证数据的完整性和安全性。由外部组件集与内核组件集共同组成：1）外部组件集：以数据库配套的独立支撑软件为主，例如数据库驱动；2）内核组件集：一般可以分为管理组件、网络组件、计算组件、存储组件四大模块。图表图表 12 数据库管理系统基础架构数据库管理系统基础架构 资料来源：中国信通院2021数据库发展研究报告，华创证券 数据库分类标准多样，一般包含六大分类标准。数

37、据库分类标准多样，一般包含六大分类标准。根据分类标准、应用场景不同，不同类别数据库适用场景有所差异，常见数据库分类方式如下：按数据结构分类：传统关系型数据库、非关系型数据库（NoSQL 数据库、NewSQL数据库、多模数据库等）；按部署模式分类：云托管数据库、云原生数据库、本地部署、混合部署；按照商业模式分类：开源数据库、商业数据库；按架构分类：单机式数据库、分布式数据库；按业务负载分类：OLTP 事务型数据库、OLAP 分析型数据库、HTAP 混合型数据库；按存储介质分类：内存数据库、硬盘数据库。-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35

38、.00%20022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 13 数据库数据库产品产品分类分类 资料来源：艾瑞咨询2022中国数据库研究报告，华创证券 首款企业级数据库产品诞生于上世纪 60 年代，数据库共经历前关系型、关系型和后关系型三大阶段：前关系型阶段（前关系型阶段（1960-1970）：）：该阶段数据库的数据模型主要基于网状模型和层次模型，1964 年，查尔斯巴赫曼（Charles W.Bachman）开发了全球

39、第一个数据库管理系统-网状数据库管理系统（IDS），解决了层次结构无法针对复杂数据关系进行建模的问题；1968 年，IMS(Information Management System)系统发布，这是最早商品化的层次 DBMS。该类产品在当时较好地解决了数据集中存储和共享问题，但在数据抽象程度和独立性上存在明显不足。关系型阶段（关系型阶段（1970-2008）：）：该阶段关系型数据库开始进行大规模应用并进入商业化阶段。1970 年，埃德加弗兰克科德（Edgar Frank Codd）发表大型共享数据库数据的关系模型论文，为关系型数据库技术奠定了理论基础。随后关系型数据库原型Ingres 诞生，基

40、于其源码开发的 SQL 经过批准、标准化后成为关系型数据库主流语言，在此基础上，Access、PostgreSQL 和 MySQL 等大型数据库相继发布，带动关系型数据库不断发展、扩展应用领域。后关系型阶段（后关系型阶段（2008-至今）：至今）：该阶段数据库数据模型不断拓展，分布式架构逐渐成熟。进入互联网 Web 2.0 和移动互联网时代，关系型数据库并不能很好地支持高并发读写、海量数据处理、数据结构不统一等场景，NoSQL 非关系型数据库开始蓬勃发展。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 1

41、4 图表图表 14 数据库不同分类数据库不同分类 资料来源：中国信通院2021数据库发展研究报告，华创证券（二）（二）数据库作为关键的基础设施深受政策重视数据库作为关键的基础设施深受政策重视 政策支持信创产业发展，“自主可控”成战略级关键词。政策支持信创产业发展，“自主可控”成战略级关键词。国家大力推动信创产业发展，出台各项支持类政策。如，“十四五”软件和信息技术服务业发展规划（2021 年 11月）、国家信息化发展战略纲要（2016 年 7 月）等，各项整体规划中，“安全可靠”、“自主可控”成为政策内容关键词。图表图表 15 “自主可控”成为信创领域关键词“自主可控”成为信创领域关键词 时间

42、时间 发布单位发布单位 政策名称政策名称 重点内容重点内容 2021-11 工信部 “十四五”软件和信息技术服务业发展规划 软件和信息技术服务业需充分释放“软件定义”创新活力，加速模式创新、机制创新，构建协同联动、自主可控自主可控的产业创新体系。2016-07 中共中央办公厅、国务院办公厅 国家信息化发展战略纲要 到 2025 年，根本改变核心关键技术受制于人的局面，形成安全可控安全可控的信息技术产业体系，电子政务应用和信息惠民水平大幅提高。资料来源：中国政府网，工信部官网，华创证券 推动产业自主可控推动产业自主可控，数据库作为，数据库作为信创产业信创产业核心基础受到各领域政策重视。核心基础受

43、到各领域政策重视。2021 年 3 月，“十四五”规划纲要正式颁布，提出要培育壮大人工智能、大数据、区块链等新兴数字产业。国家也陆续印发不同领域“十四五”规划，数据库相关政策覆盖信息技术、金融科技、交通物流、工业制造、知识产权等领域，共筑“十四五”数据库产业发展新格局。图表图表 16 政策利好数据库发展政策利好数据库发展 时间时间 发布单位发布单位 政策名称政策名称 重点内容重点内容 领域领域 2023-4 工业和信息化部、中央网信办、国家发展改革委、教育部、交通运输部、人民银行、国务院国资委、国家能源局 关于推进 IPv6 技术演进和应用创新发展的实施意见 持续巩固 IPv6 规模部署和应用

44、既有优势，加快网络基础设施和应用基础设施升级步伐。抓住 IPv6 演进创新的窗口期，围绕网络协议、系统设备、基础软件等重要环节，强化关键核心技术攻关和产业化，形成技术引领优势。信息技术领域 2021-11 工信部 “十四五”软件和信息技术服务业发展规加速分布式数据库、混合事务分析处理数据库、共享内存数据库集群等产品研发和应用推广。突破全内存高速数据引擎、高可靠数据存储信息技术领域 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 划 引擎、分布式数据处理与任务调度架构、大规模并行图数据处理等关键技术。

45、推动高性能数据库在金融、电信、能源等重点行业关键业务系统应用。突破嵌入式操作系统、嵌入式数据库核心技术，加快相关产品研发与应用推广。2021-11 工信部“十四五”大数据产业发展规划 支持企业通过升级信息系统、部署物联感知设备等方式，推动研发、生产、经营、服务等全环节数据的采集。建立多级联动的国家工业基础大数据库和原材料、装备、消费品、电子信息等行业数据库，推动工业数据全面汇聚。信息技术领域 2021-12 工信部等“十四五”促进中小企业发展规划 建立覆盖创新型中小企业、“专精特新”中小企业、专精特新“小巨人”企业的数据库，形成动态调整入库机制。政务民生领域 2021-12 民政部“十四五”民

46、政信息化发展规划 进一步优化完善民政政务信息系统，提升各级民政全业务综合应用平台支撑能力，构建具有数据获取、数据治理、数据分析、数据服务等能力为一体的时空大数据平台，提升业务拓展、大数据分析和决策支持能力。政务民生领域 2022-01 中国银保监会办公厅 银行业保险业数字化转型指导意见 加快数据库、中间件等通用软件技术服务能力建设，支持大规模企业级技术应用。金融领域 2021-12 国务院“十四五”冷链物流发展规划 推动大数据、物联网、5G、区块链、人工智能等技术在冷链物流领域广泛应用。以冷链食品追溯为突破，形成以责任主体为核心的追溯闭环，对跨部门、跨地域的全链条追溯数据进行大数据分析，为信用

47、评价提供数据支撑。交通物流领域 2021-11 工信部等“十四五”信息化和工业化深度融合发展规划 建立工业领域生态环境保护信息化工程平台，聚焦重点行业重点产品全生命周期，加强部门间数据共享共治，构建资源能源和污染物公共数据库，提升资源能源管理水平。工业制造领域 2021-11 中国气象局 全国气象发展“十四五”规划 深化气候变化机理、检测归因、数值模式与影响评估研究，建成气候变化数据库。研制种类丰富、高质量、高时空密度、长时序、持续更新的气象数据产品。推动气象大数据云平台“天擎”智能升级。气象领域 2022-1 国家知识产权局 知识产权公共服务“十四五”规划（1）推动地方共建共享差异化、特色化

48、的知识产权公共服务平台和知识产权专题数据库，助推区域创新发展。（2）加强知识产权数据的挖掘分析利用，以应用为导向建设知识产权专题数据库，为各级政府部门提供基于大数据的信息决策支持。（3）提升数据容灾备份能力，实现分级备份，完善系统容灾，提高信息系统与应用数据的可用性和可靠性。（4）加强对云计算、大数据、区块链、人工智能等新技术新应用的安全防护，确保其技术、产品、服务和供应链安全。（5）鼓励支持有条件的地区围绕知识产权密集性产业、战略性新兴产业、数字经济核心产业等重点产业和关键核心技术，建设多种类知识产权专题数据库，并向全国推广应用。知识产权领域 资料来源：工信部，民政部，中国银保监会办公厅，中

49、国气象局，国家知识产权局官网，华创证券（三）（三）国产数据库持续发力，市场份额逐年提升国产数据库持续发力，市场份额逐年提升 过去几年，全球数据库市场规模保持良好增长。过去几年，全球数据库市场规模保持良好增长。根据 Gartner 测算，自 2017 年起，全球数据库市场规模保持良好增长趋势。2021 年市场规模接近 800 亿美元，同比增速超过22%。2022 年由于疫情影响，市场规模增速为 14.4%，达到 910 亿美元。据 reporter linker测算，全球数据库市场在 2022-2030 年期间复合年增长率为 11.8%。其中，日本和加拿大将分别以 8.7%和 9.6%的速度增长

50、，德国预计将以约 9.2%的复合年增长率增长。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 16 图表图表 17 2017-2022 年全球数据库市场规模保持增长（单位：亿美元）年全球数据库市场规模保持增长（单位：亿美元）资料来源：Gartner转引自云头条，华创证券 国产数据库持续发力，助力数据库国产化进程。国产数据库持续发力，助力数据库国产化进程。作为关键基础设施一环，数据库与芯片、操作系统共同构建起数字经济底座，是我国信息应用创新长期重点支持与发展领域。上世纪 90 年代末以来，受益于“863”和

51、“核高基”等政策，以华中科大、人民大学、南开大学以及航天科技集团为代表的高校和央企先后成立了达梦数据、人大金仓、南大通用和神舟通用等国产数据库厂商，叠加大型互联网企业腾讯、阿里、华为等在数据库领域加紧投入，使得国产数据库逐步打破了海外厂商垄断局面，快速替换海外数据库厂商市场份额。2008 年，在面对高额支出下，阿里巴巴率先提出“去 IOE”概念，专注 IT 架构，并通过使用开源软件以及分布式云数据库代替 IBM 大型机、Oracle 数据库和 EMC 存储设备。2013 年，阿里基本完成核心系统“去 IOE”工作，历时 8 年，成为中国企业界“去IOE”先驱。据 2022 年 Gartner

52、发布的数据库市场份额报告，阿里云维持 21 年排名，位居全球第七；华为数据库排名上升，来到第八位，腾讯维持 2021 年排名，稳居第 12 名。同时，据 2023 年智研咨询发布的报告，国产数据库企业的市场占比已从 2015 年的 10.48%提升至 2022 年的 21.30%。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%00500600700800900820022全球数据库市场规模增速 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（

53、2009）1210 号 17 图表图表 18 国产数据库国际排名逐渐提升国产数据库国际排名逐渐提升 资料来源：Gartner转引自云头条，华创证券 图表图表 19 2015-2022 中国数据库国产化率逐渐提升中国数据库国产化率逐渐提升 资料来源：智研咨询2024年数据库行业市场概况分析，华创证券 国产数据库市场规模有望快速攀升。国产数据库市场规模有望快速攀升。据 CCSA TC601 测算，2022 年中国数据库市场规模达 59.7 亿美元（约合 403.6 亿元人民币），预计到 2027 年，中国数据库市场总规模将达到 1286.8 亿元，市场年复合增长率（CAGR）为 26.1%。目前国

54、产数据库市场份额仍然较低，未来伴随数据库市场规模逐步扩大，叠加国产替代速度加快，国产数据库存量增量市场有待进一步开发，市场前景可期。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2000212022国产化率 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 18 图表图表 20 中国国产数据库市场规模有望快速提升（单位：亿元）中国国产数据库市场规模有望快速提升（单位：亿元）资料来源：大数据技术标准推进委员会数据库发展研究报告（2023年），华

55、创证券 达梦数据营收规模和盈利能力处于行业较为领先地位。达梦数据营收规模和盈利能力处于行业较为领先地位。通过对比数据库行业内主要厂商达梦数据、太极股份（人大金仓）、航天软件（神舟通用）和星环科技的营收规模、业绩情况与毛利率水平可以发现，达梦数据在多项指标中占据较为领先的地位。营收端，20182023 年达梦数据营收复合增长率为 29.62%，2023 年实现营收 7.94 亿，相比之下，同为传统数据库厂商的人大金仓（太极股份旗下）和神通数据库（航天软件旗下）2023年分别实现营收 3.73/1.51 亿元，达梦的收入规模在行业内处于较为领先的地位。净利润端，由于基数较大，达梦数据 201820

56、23 年利润复合增长率为 58.54%，增速位于人大金仓的 82.15%之后。盈利能力方面，达梦数据受益于产品标准化程度较高且经营规模效应显著，在行业内占据绝对优势，2023 年毛利率高达 95.81%。图表图表 21 数据库主要厂商营收情况（单位：亿元）数据库主要厂商营收情况（单位：亿元）图表图表 22 数据库主要厂商净利润情况（单位：亿元）数据库主要厂商净利润情况（单位：亿元）资料来源：wind，华创证券 注：航天软件包含信息系统集成、信息技术服务、工业软件、神舟数据等多业务，数据库业务占比较小，2023年数据库子公司营收为1.51亿元。资料来源：wind，华创证券 0.00%5.00%1

57、0.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0200400600800020222023e2024e2025e2026e2027e中国数据库市场规模增长率-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.00达梦数据太极股份-人大金仓 航天软件-神舟通用星环科技200224Q1CAGR：29.62%0.002.004.006.008.0010.00达梦数据太极股份-人大金仓航天软件-神舟通用星环科技200224Q1

58、CAGR:58.54%达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 19 图表图表 23 数据库主要厂商数据库主要厂商毛毛利率情况利率情况 资料来源：wind，华创证券 备注：达梦毛利率较高的原因主要由于主营业务中，软件授权业务占比高，该数据库软件标准化程度高，因此毛利率较高。星环科技业务结构中定制化服务收入占比较高，毛利率水平相对较低。航天软件整体毛利率水平较低，主要是因为自有工业软件产品授权、信息技术服务及信息系统集成等业务收入占主营业务收入比例较高但毛利率较低，而毛利率水平较高的自有基础软件产品授

59、权业务收入占主营业务收入比例较低。太极股份控股人大金仓，整体公司业务中有较多定制化服务，毛利率较低。近年来，国产数据库行业资本关注度较高，投融资环境较好。近年来，国产数据库行业资本关注度较高，投融资环境较好。根据墨天轮 2022、2023 年发布的报告，2022-2023 年已有 25 家国产数据库厂商和数据库生态企业获得融资，其中2014 年后成立新兴企业 14 家，占比 56%；有 16 家单笔获得过亿元人民币融资，占比64%。根据披露金额，2022 年融资额度总计约为 80.92 亿元人民币，2023 年数据库融资进度尽管有所放缓，但也有部分数据库完成过亿融资，如九章云极 DataCan

60、vas 完成总融资额 3 亿元人民币的 D1 轮融资。国产数据库的投资方包含高瓴、经纬、红杉等知名投资方，投融资热度持续升温，产业发展态势逐渐明朗。图表图表 24 2022-2023 年国产数据库企业投融资情况年国产数据库企业投融资情况 融资时间融资时间 公司名称公司名称 轮次轮次 金额金额 成立时间成立时间 投资方投资方 数据库名称数据库名称 2022/3/22 天云数据 D 轮 数亿元人民币 2013/5/9 融潜资本、绿地创极、京国创创辉投资 Hubble 2022/4/28 飞轮科技 天使轮 超 3 亿人民币 2021/12/23 IDG 资本、红杉中国 Select DB 2022/

61、5/13 渊亭科技 B 轮 亿级人民币 2014/1/28 达晨财智 DataExa-Seraph 2022/6/23 拓数派 战略融资 数亿元 2021/2/2 元禾重元、东吴证券 DB 2022/6/29 天谋科技 天使轮 近亿人民币 2021/10/20 红杉中国、考拉基金、戈壁创投、云智慧 时序数据库 2022/6/30 新数科技 A+轮 数千万元 2014/6/13 复星锐正资本、博彦科技 Shin DB 2022/8/18 云尧科技(浙江)种子轮 1000 万人民币 2021/6/16 未披露 Yao Base 2022/8/25 赜睿科技(Ziliz)B+轮 6000 万美元 2

62、017/5/9 Prosperity 7 Ventures、Pavilion Capital、高瓴创投、五源资本、云启资本 Milvus 2022/9/15 杭州悦数科技 A 轮 数千万美元 2018/8/16 时代资本、经纬创投、红点中国、源码资本、华兴资本 图数据库 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%2002220232024Q1达梦数据星环科技航天软件太极股份 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 20 2022/9

63、/27 格容云Greptime 天使轮 数百万美元 2022/4/7 耀途资本、九合创投 Nebula Graph 2022/10/11 瀚高软件 战略融资 数亿人民币 2005/7/5 浪潮集团 时序数据库 Greptime DB 2022/10/18 成章数据 天使轮 数千万元 2021/9/27 线性资本 High Go DB 2022/10/18 星环科技 IPO 上市 14.3 亿人民币 2013/6/5 公开发行 Monograph DB 2022/10/24 南大通用 D 轮 数亿元人民币 2004/5/11 君联资本、耀途资本、国投创合、宇信科技、信一创科技、宇新大数据基金、苏

64、州国发创投、相城金控 GBASE 2022/12/23 柏睿数据 D 轮 过亿人民币 2014/8/14 海创天成、合肥产投集团、上海国际资管、北科建、朝科创 Rapids DB 2023/2/16 易鲸捷 股权融资 6515 万 2015/12/15 中国软件、中国电子、中国物流集团 QianBase 2023/4/6 泽拓科技 A 轮 未披露 2020/12/21 复星创富，老股东常春藤资本 Klustron 2023/5/24 航天软件 IPO 上市 12.68 亿人民币 2020/12/12 IDG 资本、神通 2023/6/1 飞轮科技 Pre-A 轮 数亿元人民币 2021/12/

65、1 红杉中国等 SelectDB 2023/6/6 力控科技 B 轮 未披露 2011/4/12 中国石化资本 pSpace PLUS 2023/7/13 四维纵横 A+轮 未披露 2020/8/24 用友网络、龙辕资本 YMatrix 2023/9128 第四范式 IPO 上市 8.36 亿港元 2014/9/17/OpenMLDB 2023/10/8 九章云极 D 轮 3 亿人民币 2013/2/26 中电智慧基金、华民基金、中国太平、东方嘉富、卓源资本、中文在线 DingoDB 2023/10/19 四维纵横 B 轮 超亿人民币 2020/8/24 用友网络、顺义产业、龙辕资本 YM a

66、trix 2023/11/2 沃趣科技 B+轮 数千万人民币 2012/4/28 翌马投资(恒生电子产业基金)、金蚂投资 QData 资料来源：墨天轮2022 年中国数据库行业年度分析报告2023 年中国数据库行业年度分析报告，华创证券 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 21 三、三、自研自研与兼容性优势突出，公司具备强劲成长动力与兼容性优势突出，公司具备强劲成长动力（一）（一）坚持纯自研路线，有效保障数据安全坚持纯自研路线，有效保障数据安全 公司高度重视产品研发，研发流程行之有效。公司高度

67、重视产品研发，研发流程行之有效。公司数据库产品承担了用户数据资产存储、管理等重要功能，其稳定性和可靠性是产品生命线。为保证产品质量，公司以 ISO9001标准为基础，同时考虑软件行业科研、生产、服务和管理特点，有机、科学地融合 CMMI等标准要求，制定出一套达梦质量管理体系。合理的质量管理体系有效提升了公司产品研发效率。2022 年 7 月，公司“面向关键信息系统的集群数据库及配套工具研发与产业化”项目已成功入围“科技产业金融一体化”专项推荐目录。图表图表 25 公司研发流程公司研发流程 资料来源：公司招股说明书 公司掌握多项数据库前沿技术，拥有产品核心源代码自主知识产权。公司掌握多项数据库前

68、沿技术，拥有产品核心源代码自主知识产权。公司核心团队在数据库领域拥有 40 余年研发经验及技术积累，多次牵头承担了“十一五”、“十三五”期间的国家科技重大专项项目，实现了共享存储集群等关键核心技术国产化零的突破，打破了国外数据库厂商技术垄断。多年来，公司始终坚持原始创新、独立研发的技术路线。目前，公司已掌握多项数据管理与数据分析领域核心前沿技术并拥有主要产品全部核心源代码的自主知识产权，通过了中国信息安全测评中心与国家网络与信息系统安全产品质量监督检验中心的自主原创检验与测试，能自主研发多种数据库产品及相关工具，具有数据库产品线丰富、系统成熟度高、安全性高、性能良好等优势。2023 年 12

69、月 26 日，达梦数据通过中国信息安全测评中心与国家保密科技测评中心测评，彰显产品可靠性优势。图表图表 26 数据库领域公司掌握的部分核心技术数据库领域公司掌握的部分核心技术 名称名称 核心技术概况核心技术概况 代表性专利代表性专利 技术来源技术来源 技术水平技术水平 SQL优化与执行技术 通过基于多趟扫描机制的数据库 SQL 处理机制、基于代价的优化器、扁平化关系代数等优化算法、一体化 SQL 执行器等数据库 SQL 处理核心技术，实现了高效的复杂 SQL解析、评估、优化、执行过程，显著提升了在企业级复杂SQL 请求解析和执行能力上的性能与执行效率。专利：ZL201510060935.3 Z

70、L201510727523.0 ZL201810725679.9 软著：2014SR055941 2018SR1008018 自主研发 国际先进 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 22 存储管理技术 通过数据的存储模型设计、多媒体数据的高效存取、数据存储的空间性能优化等方法，实现了用户数据的高效读写和低空间占用能力，支撑了数据库管理系统的高效并发访问性能。专利：ZL201810749909.5 ZL201610506092.X ZL201711386517.9 软著：2014SR055941

71、 2018SR1008018 自主研发 国际先进 原生高安全等级数据库内核技术 通过提出四权分立权限模型、数据库密码引擎、用户数据半透明加密机制等安全技术，实现了全客体覆盖的强制访问控制、可配置多权分立体系、国密算法集成、基于用户的密文隔离保护等高等级安全数据库核心防护功能，具备支持国密算法、安全性高等优点。专利：ZL201811365678.4软著：2014SR055941 2018SR1008018 2020SR0310739 自主研发 国内领先 高性能事务处理技术 通过基于记录的多版本并发控制、基于事务锁的行级并发、日志包分片处理等专利技术，支撑达梦数据库的高并发和高吞吐能性能。专利：Z

72、L201810171319.9 ZL201910015384.7 ZL201910208958.2 ZL201911225671.7 软著：2014SR055941 2018SR1008018 自主研发 国际先进 数据库共享存储集群技术 通过突破缓存融合、共享存储管理、故障处理等关键技术，可实现基于共享存储、具有安全自主知识产权的数据库集群，打破了国外技术垄断，解决了数据库在核心业务系统的性能和可靠性问题，具备高可用性、高性能、支持异地容灾、负载均衡等优点。专利：ZL201810872377.4 软著：2016SR029121 2019SR1315639 2020SR0587808 自主研发

73、国际先进 大规模并行计算技术 通过采用完全对等无共享架构，将多个达梦数据库节点组织为一个并行计算网络并对外提供统一的数据库服务，实现了从 TB 到 PB 级的数据存储与分析，具备动态扩展节点、高性能、支持数据镜像保护等优点。专利：ZL201710804522.0 ZL201910445801.1 ZL201910445407.8 软著：2016SR085747 2019SR0779712 2020SR0592029 自主研发 国内领先 读写分离集群技术 通过在客户端实现读、写事务的自动分离，减轻主机的负载，实现了事务级别的读、写操作分离执行，提高了系统的并发能力，具备高性能、支持负载均衡、支持

74、秒级故障快速切换等优点。专利：ZL201810209358.3 ZL201910378888.5 ZL201811037751.5软著：2016SR029118 2016SR084990 2020SR0588924 2020SR0588932 自主研发 国内领先 资料来源：公司招股说明书，华创证券 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 23 强大的研发能力支撑公司产品自研路线，安全性优势突出，契合自主可控政策要求强大的研发能力支撑公司产品自研路线，安全性优势突出，契合自主可控政策要求。公司产品研

75、发体系完善、研发经验丰富，使得公司坚持走自研路线，数据库产品均为自主研发，不采用开源代码，代码安全性较高。自研数据库产品在对数据安全较为敏感的行业和领域中，具有较大安全性优势。同时，公司产品经公安部与国家网络与信息系统安全产品质量监督检验中心认证与审核达到等保四级和 EAL4+，在目前国产数据库中安全性较高。自主可控的数据库管理系统，是我国构建数据中心等数字基础设施的重要基础软件之一。公司作为国产数据库龙头之一，产品及技术发展均符合国家产业政策方向与国家科技创新战略，信创底色浓郁。图表图表 27 多重保障助力数据库平稳运行多重保障助力数据库平稳运行 资料来源：达梦大数据（二）（二）产品体系完善

76、，兼容性优势突出产品体系完善，兼容性优势突出 公司数据库产品公司数据库产品生态体系生态体系完善，提供企业级全栈数据解决方案和技术服务完善，提供企业级全栈数据解决方案和技术服务。公司通过基础数据库软件、面向不同应用场景的数据库集群软件以及云计算系列软件、大数据系列软件等产品形成以数据库管理系统为核心的产品生态体系，覆盖从数据交换、数据储存、数据治理到数据分析全产业链，可为客户提供企业级全栈数据解决方案和技术服务。公司产品生态链完整，有效提升客户使用体验与价值，聚焦数据生态链全领域，推出丰富的数据库产品，各系列产品均基于同一套内核代码，接口与使用方式保持统一，方便用户进行组合使用。图表图表 28

77、公司软件产品生态链公司软件产品生态链 资料来源：公司招股说明书 公司公司始终坚持对标国际始终坚持对标国际主流数据库的技术标准主流数据库的技术标准，产品兼容性优势突出，产品兼容性优势突出。公司在发展过程中始终坚持对标国际主流数据库的技术标准，支持 X86 等主流软硬件平台与 SQL 标准，达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 24 支持主流编程语言接口和开发框架，基本实现了与国际主流数据库在性能和功能上的深度匹配与兼容，因而客户能够以极低的学习成本与适配成本完成从国际主流数据库向达梦数据库的无损数

78、据迁移。目前，公司产品已全面支持各类国产整机平台、操作系统、芯片、应用软件及其他上下游软硬件，完成与 6,000 余个软硬件产品或信息系统的适配和兼容性互认工作。在当前信息技术应用创新产业蓬勃发展的大背景下，公司数据库产品与国际主流数据库的优良适配与低迁移成本有望进一步扩大公司产品市场份额。图表图表 29 达梦数据库产品兼容性优势突出达梦数据库产品兼容性优势突出 资料来源：丰年资本 性能接近海外数据库，专利数在国内数据库内领先性能接近海外数据库，专利数在国内数据库内领先。1）对比海外数据库：）对比海外数据库：与 Oracle、DB2、SQL Server 等国外主流数据库产品相比，达梦数据产品

79、在中端服务器硬件条件下性能水平接近，功能性、易用性、可靠性得到显著提升，打破了禁运高安全等级数据库产品封锁。达梦数据实现了面向中高端应用领域共享存储集群技术“零”的突破，填补了国产数据库高端产品的空白，提高了我国对海外数据库厂商“卡脖子”和“断供”风险抵抗能力。2）对比国内数据库：）对比国内数据库：根据墨天轮的统计，截至 2024 年 6 月，参与排名的 287 个数据库中，达梦数据库综合排名第八。旗下包含 518 项专利，8 项资质，11 本出版书籍，值得注意的是，达梦数据专利数合计排名国产数据库第五，前四分别为GaussDB（679项），GoldenDB（661 项），PolarDB（59

80、2 项），OpenGauss（573 项）。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 25 图表图表 30 达梦数据专利数在国产数据库中排名靠前达梦数据专利数在国产数据库中排名靠前 资料来源：墨天轮（三）（三）下游客户覆盖面广，下游客户覆盖面广，市占率保持较为稳定水准市占率保持较为稳定水准 公司下游客户覆盖面广，数据库产品已成功应用于金融、能源、航空、通信、党政机关公司下游客户覆盖面广，数据库产品已成功应用于金融、能源、航空、通信、党政机关等数十个领域。等数十个领域。公司终端客户覆盖较为广泛，包括建

81、设银行、交通银行、光大银行、兴业银行、广发银行、国开行、中国人寿、邮储银行、中国人保、国家电网、中国航信、中国移动、中国烟草、国家市场监督管理总局、各级人民检察院、各级人民法院、国家发改委、国家移民局、证监会、上交所、深交所等在内的党政、能源、金融等领域的机关单位和大型国央企。2020 年至 2023 年，公司第一大客户均为中建材信息技术股份有限公司，销售额占当年营收比例分别为 36.55%/30.12%/29.67%/24.74%，呈逐年下降趋势，公司对单一大客户依赖度有所下降，利于公司长期稳健发展。图表图表 31 公司主要客户为党政、能源、金融领域的机关单位和大型国央企公司主要客户为党政、

82、能源、金融领域的机关单位和大型国央企 时间时间 客户名称客户名称 销售金额（万元）销售金额（万元）占当年营收比例占当年营收比例 2023 年 中建材信息技术股份有限公司 19,649.65 24.74%神州数码(中国)有限公司 8,355.70 10.52%南宁市迈越软件有限责任公司 2,829.07 3.56%中国电子科技集团有限公司 2,606.39 3.28%南京鑫能电科信息技术有限公司 1,973.48 2.48%合计合计 35,414.29 44.59%2022 年度 中建材信息技术股份有限公司 20,416.17 29.67%北京科源恒盛科技有限公司 2,113.78 3.07%广

83、州诚踏信息科技有限公司 1,887.55 2.74%深圳市昊源诺信科技有限公司 1,749.32 2.54%四川中达联科软件科技有限责任公司 1,624.21 2.36%合计合计 27,791.03 40.39%2021 年度 中建材信息技术股份有限公司 22,379.73 30.12%湖北省司法厅 4,352.64 5.86%四川中达联科软件科技有限责任公司 2,996.42 4.03%广州诚踏信息科技有限公司 2,917.90 3.93%达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 26 中国电子科

84、技集团有限公司 2,249.56 3.03%合计合计 34,896.25 46.97%2020 年度 中建材信息技术股份有限公司 16,453.07 36.55%湖北省公安厅 2,383.69 5.29%中国电子系统技术有限公司 975.62 2.17%四川中达联科软件科技有限责任公司 889.01 1.97%中国软件与技术服务股份有限公司 862.83 1.92%合计合计 21,564.23 47.90%资料来源：公司招股说明书，华创证券 凭借多年市场积累建立良好口碑，保持国产关系型数据库管理软件市占率凭借多年市场积累建立良好口碑，保持国产关系型数据库管理软件市占率较靠前位置较靠前位置。公司

85、产品在金融、能源、电信、航空、党政等数十个领域得到广泛应用，广泛应用有助于发现产品存在的问题、促进产品质量提升、改善产品生态兼容能力、提升产品成熟度、建立品牌口碑。数据库产品用户粘性较高，在无明显成本区别和性能变化的情况下，用户变更可能性较低。2020 年至 2022 年，达梦数据库凭借多年市场积累，市场销售额保持了快速增长，在国内处于较为领先的地位，根据 IDC 数据显示，达梦数据在 2021-2023年中国关系型数据库管理软件（本地部署）市占率分别达到 8.74%/6.63%/7.45%，在中国关系型数据库管理软件中市占率分别达到 3.88%/2.62%/2.73%，随着正向反馈的逐步建立

86、和持续深化，公司有望凭借产品成熟度引领产业技术和生态，逐步稳固当前市场地位。图表图表 32 公司在国产关系型数据库管理软件中市占率公司在国产关系型数据库管理软件中市占率较前较前 公司公司 2020 年年 2021 年年 2022 年年 达梦数据 1 1 1 人大金仓 2 2 2 优炫软件 3 4 4 通用数据 4 3 3 神舟通用 5 5 报告未披露 中国关系型数据库软件中国关系型数据库软件 2023 年市场格局年市场格局 中国关系型数据库软件（本地部署）中国关系型数据库软件（本地部署）2023 年市场格局年市场格局 公司 市占率 公司 市占率 阿里 26.23%Oracle 17.01%腾讯

87、 14.90%华为 14.42%华为 11.14%微软 8.23%亚马逊 8.29%达梦数据 7.45%Oracle 7.48%SAP 6.47%微软 4.16%腾讯 6.14%达梦数据 2.73%IBM 5.43%中国电信 2.52%阿里 3.90%SAP 2.40%通用数据 3.86%IBM 1.99%人大金仓 2.77%资料来源：赛迪顾问，IDC，转引自公司招股说明书，华创证券 注：赛迪顾问报告中，因公有云厂商（如阿里云、华为、腾讯等）数据库产品的经营模式差异较大，因此未做排名统计。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证

88、监许可（2009）1210 号 27 四、四、盈利预测与估值盈利预测与估值（一）（一）盈利预测盈利预测 软件使用授权业务：软件使用授权业务：公司数据库产品已形成以数据库管理系统为核心的产品生态体系，覆盖从数据交换、数据储存、数据治理到数据分析全产业链。得益于国内数字化建设及国产数据库软件行业的发展，公司软件产品使用授权销量大幅增长，软件业务收入有望实现快速增长。我们预计公司 2024-2026 年软件使用授权业务收入为 9.07/11.41/13.97 亿元，同比增长 24.54%/25.84%/22.41%，毛利率为 99.68%。运维服务：运维服务：公司运维服务的主要内容包括保障服务、升级

89、及补丁服务和系统维护等。运维服务整体保持稳步增长趋势，我们预计公司2024-2026年运维服务收入为0.30/0.40/0.48 亿 元，同 比 增 长 率 为 10.00%/35.00%/20.00%，毛 利 率 有 望 小 幅 提 升，分 别 为58.00%/59.00%/60.00%。数据及行业解决方案：数据及行业解决方案：数据及行业解决方案是公司基于自有的软件产品与技术，将数据治理和大数据分析领域的经验与用户的行业应用场景紧密结合，针对不同场景，提供数据及行业解决方案。数据及行业解决方案整体保持稳健增长态势，我们预计公司 2024-2026 年数据及行业解决方案收入为 0.22/0.1

90、8/0.16 亿元，同比增长率为-30.00%/-20.00%/-10.00%，毛利率为 50.00%/52.00%/54.00%。数据库一体机：数据库一体机：数据库一体机产品系公司基于自有数据库软件产品和技术，将基础硬件产品进行充分适配，面向不同行业提供数据库服务的软硬件复合产品。我们认为数据库一体机业务整体处于初步探索阶段，收入将实现稳步增长。我们预计公司 2024-2026 年公司数据库一体机收入为 0.12/0.26/0.53 亿元。图表图表 33 主营业务拆分主营业务拆分（单位：亿元单位：亿元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 软件使用授权业务 业务收入 6.1

91、4 7.28 9.07 11.41 13.97 YoY-4.21%18.57%24.54%25.84%22.41%毛利率 99.68%99.69%99.68%99.68%99.68%运维服务 业务收入 0.19 0.27 0.30 0.40 0.48 YoY 26.67%42.11%10.00%35.00%20.00%毛利率 55.77%56.13%58.00%59.00%60.00%数据及行业解决方案 业务收入 0.52 0.32 0.22 0.18 0.16 YoY-38.82%-38.46%-30.00%-20.00%-10.00%毛利率 43.22%49.06%50.00%52.00%

92、54.00%数据库一体机 业务收入 0.05 0.12 0.26 0.53 YoY 140.00%120.00%100.00%毛利率 50%50%50%50%其他业务 业务收入 0.02 0.02 0.03 0.03 0.03 YoY 100.00%0.00%40.00%5.00%5.00%毛利率 78.84%85.00%85.00%85.00%85.00%营业收入营业收入 6.87 7.94 9.74 12.28 15.17 同比增长率同比增长率-7.41%15.57%22.6%26.2%23.5%达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资

93、格批文号：证监许可（2009）1210 号 28 毛利率毛利率 92.72%95.81%96.6%96.6%96.2%资料来源：公司公告，华创证券预测（二）（二）可比公司估值可比公司估值 公司作为国内较为领先的数据库产品开发服务商，深耕数据库行业多年，得益于国内数字化建设及国产数据库软件行业的发展，公司软件产品使用授权销量大幅增长，软件业务收入有望实现快速增长。我们选取航天软件、太极股份、甲骨文(ORACLE)等作为可比公司，可比公司 2024 年 Wind 及 Bloomberg 一致预期 PE 均值为 46.8x。采取 PE 估值法，参考行业可比公司估值，考虑到公司在行业内所处的位置，给予

94、公司 2024 年 35 倍 PE 估值，上市后目标价 169.4 元。图表图表 34 可比公司估值表可比公司估值表 公司名称公司名称 证券代码证券代码 收盘价收盘价（2024/6/7）EPS PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 航天软件 688111.SH 13.91 0.2 0.2 0.2 0.3 95.0 x 87.6x 69.9x 53.6x 太极股份 688562.SH 20.08 0.6 0.8 1.0 1.3 33.4x 26.6x 20.4x 15.3x 甲骨文(ORACLE)ORCL.N 125.92 22.3

95、 4.8 5.4 6.1 40.7x 26.2x 23.2x 20.7x 行业平均 53.3 7.7 1.9 2.2 2.5 56.3x 46.8x 37.8x 29.9x 资料来源：wind，Bloomberg，华创证券 注：采用2024年6月7日收盘价；航天软件、太极股份估值取自Wind一致预期，甲骨文(ORACLE)估值取自Bloomberg。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 29 五、五、风险提示风险提示 市场竞争风险市场竞争风险：发行人所处基础软件行业技术壁垒和市场壁垒较高，目前国

96、际数据库公司仍占据大部分市场份额。与国际巨头相比，公司综合竞争力尚处于弱势地位，如未来开源或免费产品技术快速迭代，产品完善度及性能得到大幅提升，也将使市场竞争加剧，进而对公司业绩增长造成不利影响。政府补助及税收优惠不能持续政府补助及税收优惠不能持续：公司政府补助以科研项目相关的政府补助为主，具有偶发性和不确定性。若未来无法继续取得相关政府补助，将可能对公司研发活动和盈利水平产生一定程度的影响。应收账款余额较高应收账款余额较高：公司主营业务客户主要为党政、能源、金融等领域内机关单位和大型国企、央企，一般集中于每年的第三、四季度完成产品签收或验收，这会造成公司期末应收账款余额较高，形成信用风险。达

97、梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 30 附录：财务预测表附录：财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,113 2,800 3,058 3,389 营业营业总总收入收入 794 974 1,229 1,517 应收票据 5 15 10 12 营业成本 33 33 42 58 应收账款 359 500 620 764 税金及附加 9 12 15 19 预

98、付账款 8 8 11 15 销售费用 289 341 430 531 存货 73 69 89 122 管理费用 75 91 115 143 合同资产 3 5 5 7 研发费用 165 202 255 315 其他流动资产 50 58 69 88 财务费用-19-9-11-13 流动资产合计 1,611 3,456 3,861 4,397 信用减值损失-8-1-1-1 其他长期投资 2 2 3 3 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 27 74 150 190 投资收益 0 0 0 0 在建工程 101 151 201 251

99、其他收益 77 77 77 77 无形资产 18 20 22 23 营业利润营业利润 311 379 457 540 其他非流动资产 66 67 68 68 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 214 313 443 536 营业外支出 0 0 0 0 资产合计资产合计 1,825 3,769 4,304 4,933 利润总额利润总额 311 379 457 540 短期借款 0 0 0 0 所得税 18 15 18 22 应付票据 0 0 0 0 净利润净利润 293 364 439 519 应付账款 61 59 75 98 少数股东损益-3-4-5-6 预收款项 0 0 0 0 归

100、属母公司净利归属母公司净利润润 296 368 443 524 合同负债 81 99 125 155 NOPLAT 275 355 428 506 其他应付款 2 2 2 2 EPS(摊薄)（元）3.90 4.84 5.83 6.90 一年内到 期 的 非 流 动 负 债 14 14 14 14 其他流动负债 178 201 251 308 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 336 376 468 576 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 15.4%22.6%26.2%23.5%其他非流动

101、负债 79 79 79 79 EBIT 增长率 10.3%26.9%20.5%18.2%非流动负债合计 79 79 79 79 归母净利润增长率 10.1%24.3%20.5%18.3%负债合计负债合计 415 455 547 655 获利能力获利能力 归 属 母 公 司 所 有 者 权 益 1,411 3,316 3,759 4,284 毛利率 95.8%96.6%96.6%96.2%少数股东权益-2-1-2-6 净利率 36.9%37.4%35.7%34.2%所有者权益合计所有者权益合计 1,410 3,315 3,757 4,278 ROE 21.0%11.1%11.8%12.2%负债和

102、股东权益负债和股东权益 1,825 3,769 4,304 4,933 ROIC 20.3%11.1%11.8%12.3%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 资产负债率 22.8%12.1%12.7%13.3%单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 6.6%2.8%2.5%2.2%经营活动现金流经营活动现金流 346 252 409 482 流动比率 4.8 9.2 8.3 7.6 现金收益 291 370 465 579 速动比率 4.6 9.0 8.1 7.4 存货影响-1 4-20-33 营运能力营运能力 经营性应收影响-6-152-117-150

103、总资产周转率 0.4 0.3 0.3 0.3 经营性应付影响 9-2 16 22 应收账款周转天数 162 159 164 164 其他影响 53 31 65 64 应付账款周转天数 619 658 573 537 投资活动现金流投资活动现金流-79-110-162-163 存货周转天数 787 777 673 654 资本支出-92-114-166-164 每股指标每股指标(元元)股权投资 0 0 0 0 每股收益 3.90 4.84 5.83 6.90 其他长期资产变化 13 4 3 1 每股经营现金流 4.55 3.31 5.39 6.34 融资活动现金流融资活动现金流-14 1,545

104、 11 13 每股净资产 18.57 43.63 49.46 56.36 借款增加 3 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付 0 0 0 0 P/E 0 0 0 0 股东融资 0 0 0 0 P/B 0 0 0 0 其他影响-17 1,545 11 13 EV/EBITDA 0 0 0 0 资料来源：公司公告，华创证券预测 达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 31 计算机组团队介绍计算机组团队介绍 首席研究员、组长：吴鸣远首席研究员、组长：吴鸣远 上海交通大学硕士，曾任职于东方证券、兴

105、业证券研究所，所在团队于 20202022 年连续三年获得新财富最佳分析师第三名，2023 年加入华创证券研究所。研究员：胡昕安研究员：胡昕安 工学硕士，曾任职于海康威视，2023 年加入华创证券研究所。助理研究员：张宇凡助理研究员：张宇凡 香港大学会计学硕士。2023 年加入华创证券研究所。助理研究员：助理研究员：周楚薇周楚薇 香港大学荆棘学硕士。2024 年加入华创证券研究所。达梦数据（达梦数据（688692）新股定价报告）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 33 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系 基准指数说明：基准指数

106、说明：A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500/纳斯达克指数。公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌

107、幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中

108、的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并

109、注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120 传真： 传真： 传真： 会议室： 会议室： 会议室：