1、分析师分析师联系人联系人李鲁靖李鲁靖登记编号：S02赵璐赵璐登记编号：S01王昊哲王昊哲乐智华乐智华乘风而起，链接全球，“中国制造”开启大航海时代机 械 团 队机 械 团 队 行 业 深 度 报 告行 业 深 度 报 告证券研究报告|机械设备|2024年06月19日报告摘要机械行业出口企业方向众多，所属行业包括工具类、消费类、工程机械、机械基础件、通用机械、矿山机械、橡胶机械，以及其他专用设备等。本文旨在通过对各类出口企业逻辑的梳理，对出口企业进行逻辑梳理、概括及分类汇总。美国是我国机械设备产品重要出口地，其需求直接或间接影响了出口企业的盈利情况，总

2、体上看，零售商、制造商、批发商库存同比增速企稳，应处于去库的尾声阶段。从库销比水平看，截止2024年3月，总库销比、零售商库销比已经恢复至疫情前水平之下，制造商、批发商库存水平仍然略高于疫情前平均水平。此外，我们大致将美国制造业存货划分为原材料、资本品原材料、资本品（包括运输设备、机械制品）、消费品（包括运输设备、机械制品）、消费品三类。原材料、消费品去库、资本品中的运输设备去库较快，其中，运输设备已经逐渐进入补库阶段，而机械设备去库相对较慢。从机械制品细分产品看，美国市场中，农机、工业机械、金属加工机械农机、工业机械、金属加工机械去库较快，其中，农机或已经进入补库阶段。其次为建筑机械、装卸转

3、运设备、通风采暖空调及制冷设备、涡轮机等电力农机、工业机械、金属加工机械传输设备，处于去库中后期阶段，这些设备与地产、基建及公用事业相关。而矿机、石油天然气机械逐渐进入被动去库阶段。重型矿山机械、其他民用行业、文化设备、石化通用、机床、食品包装等贸易额增速明显提升重型矿山机械、其他民用行业、文化设备、石化通用、机床、食品包装等贸易额增速明显提升。2023年，我国机械工业累计出口7830亿美元，同比增长5.8%，贸易顺差4786亿美元。2024年1-4月，机械工业累计出口2671.4亿美元，同比增长2.9%，贸易顺差1727.1亿美元。分行业看，23年农业机械、汽车行业、重型矿山农业机械、汽车行

4、业、重型矿山 进出口总额进出口总额保持高增速，24年1-4月，重型矿山行业、重型矿山行业、其他民用行业、文化办公设备、石化通用行业、内燃机行业、机床工具行业、食品包装机械其他民用行业、文化办公设备、石化通用行业、内燃机行业、机床工具行业、食品包装机械行业进出口额增速提升明显。除需求端外，出口行业受影响因素主要包括运费、汇率、降息等除需求端外，出口行业受影响因素主要包括运费、汇率、降息等。1）运费：受地缘冲突影响，截至6月7日，集装箱船平均运费为31562美元/天，较年初17219美元/天运费已经实现翻倍，对部分出口企业成本端形成压力，但总体可控。2）汇率：以美元等外币结算的企业，随着外币贬值，

5、可能会对收入端以及毛利率造成影响，但由于降息对于需求端也形成刺激作用，因此总体上看，后者影响多大于前者。2aV8XbZfV9W9WfVaY6McM9PnPpPpNnRlOmMrPkPpNsO8OrRvNvPtPsPwMsRnN报告摘要对于机械设备出口链公司，我们认为应当包括两类企业，分别是：1）当前出口占收入比重较高（这里取出口占比当前出口占收入比重较高（这里取出口占比50%50%以上）的企业，主要包括工具类以上）的企业，主要包括工具类（手动、电动工具、ope、零部件）、消费消费类设备类设备（纺织服装设备、两轮/四轮车、线性驱动产品、餐饮设备、照明设备等），这类企业多数为早期就以外销为主，在海

6、这类企业多数为早期就以外销为主，在海外已经具有一定品牌知名度和市占率，当前受欧美等海外地区需求影响更大外已经具有一定品牌知名度和市占率，当前受欧美等海外地区需求影响更大。2）当前出口占比相对较低（这里选取当前出口占比相对较低（这里选取20%20%-50%)50%)但未来预期增长较快的企业，这类企业主要包括工程机械、机械基础件但未来预期增长较快的企业，这类企业主要包括工程机械、机械基础件（泵、阀）、通用机械通用机械（仪器仪表、刀具、机床、注塑机）、矿山机械、橡胶机械、其他专用设备、矿山机械、橡胶机械、其他专用设备（板式家具设备、空港装备、瓦楞纸包装设备、农机、食品包装设备）。这类企业过去多以内销

7、为主，随着竞争力和品牌力的提升，逐渐开始高端工业品的出海，由于这些企业当前多数仍处于出海这类企业过去多以内销为主，随着竞争力和品牌力的提升，逐渐开始高端工业品的出海，由于这些企业当前多数仍处于出海的初期阶段，因此主要受益于市占率的提升的初期阶段，因此主要受益于市占率的提升。投资建议：投资建议：重点关注 工具类企业工具类企业（巨星科技、创科实业、泉峰控股、格力博）、消费消费类类设备设备企业企业（杰克股份、宏华数科、春风动力、捷昌驱动、银都股份）；工程机械企业工程机械企业（杭叉集团、安徽合力、浙江鼎力、三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压）、机械基础件机械基础件（凌霄泵业、纽威股份）、仪器

8、仪表企业仪器仪表企业（优利德）、机床刀具机床刀具（纽威数控、海天精工、欧科亿、华锐精密）、注塑机注塑机（泰瑞机器）、其他专用设备其他专用设备（弘亚数控、威海广泰、东方精工、威马农机）风险提示风险提示：海运费上升风险、原材料价格波动风险、降息不及预期风险、汇率波动风险、境外经营风险3目录1 1 美国库存周期美国库存周期1.1 美国库存当前处于什么水平？1.2 从美国库存看机械设备出口1.3 中国出口美国主要产品种类1.4 2023年全年机械工业进出口情况2 2 出口影响因素及出口企业的分类出口影响因素及出口企业的分类2.1 海运费：集装箱船运费快速上涨，对部分出口企业形成压力，但总体可控2.2

9、降息：出口企业营收增速与降息的相关性2.3 出口企业的分类3 3 工具类企业工具类企业3.1 工具类去库周期进入尾声，北美地产逐渐企稳3.2 工具类相关标的4 4 消费类设备企业消费类设备企业4.1 纺织服装设备4.1 纺织服装设备：杰克股份缝纫机械设备龙头，精简SKU并推出爆款，静待海外需求复苏拐点4.1.2 纺织服装设备：宏华数科数码喷印领先企业，“设备+耗材”产业布局持续完善并开拓新领域应用4.2 两轮车行业4.2.1 两轮车行业大排量摩托车方兴未艾，高端产品出海进行时4.2.2 钱江摩托:国产大排量龙头摩企，2024年加速出海进程4.2.2 春风动力：全地形车加速高端化，大排量两轮摩托

10、车打造新增长曲线4.3 线性驱动器：捷昌驱动受益下游多元化拓展趋势+需求复苏，兼具周期与成长属性4.4 餐饮设备：银都股份海外销量稳健增长，渠道及仓库布局+智能化新品双双发力4.5 照明设备：浩洋股份舞台灯光设备龙头，静待产能释放45 5 橡胶机械橡胶机械5.1 橡胶机械下游厂商盈利能力修复+全球化布局，带动橡胶机械需求5.2 橡胶机械相关标的6 6 矿山机械企业矿山机械企业6.1 矿山机械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇6.2 矿山机械相关标的7 7 工程机械企业工程机械企业7.1 工程机械海外市场市占率仍然较低，出海长期逻辑依然存在7.2 叉车企业：

11、顺周期+强出海逻辑，电叉取代+结构升级共同驱动7.2.1 杭叉集团电动+出海维持高增，智慧物流助力扬帆起航7.2.2 安徽合力率先布局产业链协同，结构优化拉升盈利水平7.3 高空作业平台：浙江鼎力高空作业平台龙头企业，臂式产品逐渐放量8 8 机械基础件及通用机械机械基础件及通用机械8.1 阀门：纽威股份受益海工、LNG、水务等高景气及新拓展下游，长期受益全球市占率提升8.2 泵：凌霄泵业塑料卫浴泵龙头，“高股息+出海”双重逻辑持续演绎8.3 通用机械:刀具及机床高端工业品出海，牛刀小试9 9 其他专用设备其他专用设备9.1 弘亚数控：国内板式木工机械龙头，凭借性价比等优势打开海外市场，出海持续

12、推进9.2 威海广泰：国内空港装备龙头，电动化出海持续推进10 10 风险提示风险提示1.1美国库存当前处于什么水平？51 1）美国三类库存占比：）美国三类库存占比：美国库存总额可以大致划分为制造商库存、批发商库存、零售商库存制造商库存、批发商库存、零售商库存三部分。截至2024年3月，三类库存占比分别为33.8%、35.2%、31%。纵观近30年历史数据，三类库存中，制造商库存占比有所下降，批发商库存占比上升制造商库存占比有所下降，批发商库存占比上升。一方面，制造厂商更加注重供应链管理，通过控制库存提高效率和成本控制；另一方面，部分中低端制造产业外移，库存负担也得以转移；此外，随着全球贸易摩

13、擦升级，以及疫情对供应链的冲击，批发商为应对需求和供给端的波动，主动增加了库存。2 2）三类库存增速变化）三类库存增速变化：这里我们用相对库存（库存金额同比增速）来区分美国的库存周期。零售商由于更接近终端，一般增速变化最为领先，其次是批发商、制造商。截至2024年3月，库存总额、制造商、批发商、零售商库存增幅分别为0.7%、0.7%、-2.3%、4.2%。总体上看，零售零售商、制造商商、制造商、批发商库存同比增速企稳，应处于去库的尾声阶段。按照历史上美国去库周期在、批发商库存同比增速企稳，应处于去库的尾声阶段。按照历史上美国去库周期在1 1-1.51.5年时间，年时间，24Q224Q2将逐渐进

14、入补库阶段将逐渐进入补库阶段。图：美国制造商、批发商、零售商库存同比增速变化图：美国库存总额中制造商、批发商、零售商库存占比资料来源：wind，BEA,方正证券研究所1.1美国库存当前处于什么水平？63 3）销售额同比）销售额同比&库存同比：库存同比：销售额变化领先于库存大概4-6个月时间，2023年6月以来，销售额增速开始回升，库存同比增速有望在2023年11月开始逐渐回升，逐渐进入补库阶段。4 4）库销比）库销比&库存同比库存同比：库销比与库存同比成负相关，且约领先于后者3个月-1年。库销比在2023年3-6月达到1.39高点后有所回落，估计库存同比增速有望在24H1开始回升，即进入补库阶

15、段。5 5）当前库销比与疫情前对比）当前库销比与疫情前对比：我们取2016-2019年库销比均值代表疫情前库销比水平。截止2024年3月，总库销比、零售商库销比接近疫情前水平，制造商、批发商库存水平仍然略高于疫情前平均水平。图：美国库销比、库存同比相关性图：美国制造业销售额、库存同比增速变化资料来源：wind,BEA,方正证券研究所时间时间总库销比总库销比制造商库销比制造商库销比 批发商库销比批发商库销比 零售商库销比零售商库销比疫情前2016-2019年均值1.40 1.41 1.32 1.47 2024年3月水平1.37 1.47 1.47 1.35 1.35 1.29 图：美国库销比水平

16、变化1.2 从美国库存看机械设备出口71 1）机械产品在美国制造业库存中的占比如何？）机械产品在美国制造业库存中的占比如何？我们大致将美国制造业存货划分为原材料、资本品、消费品原材料、资本品、消费品三类。其中，原材料原材料主要包括木制品、非金属矿物制品、初级金属和加工金属等，资本品资本品包括机械制品、运输设备等，消费品消费品包括计算机及电子产品、电气设备、电器及组件、家具及相关产品以及其他非耐用消费品等。总体上看，原材料、资本品、消费品占比分别约为20%、37%、42%。2 2）分产品看去库速度）分产品看去库速度：原材料、消费品去库、运输设备去库较快，其中，运输设备已经逐渐进入补库阶段，而机械

17、设备去库相对较慢。图:2024年3月美国制造业分产品存货占比测算图：美国制造业分产品库存同比增速变化资料来源：wind,BEA，方正证券研究所分类分类具体分类具体分类存货量（百万美元）存货量（百万美元）占比占比原材料原材料木制品15,823 2.2%非金属矿物制品17,471 2.5%初级金属45,659 6.5%加工金属64,599 9.1%合计合计143,552 143,552 20.3%20.3%资本品资本品机械制品94,783 13.4%运输设备170,311 24.1%合计合计265,094 265,094 37.5%37.5%消费品消费品计算机及电子产品55,292 7.8%电气设

18、备、电器及组件25,947 3.7%家具及相关产品10,038 1.4%杂项28,043 4.0%其他非耐用消费品179,062 25.3%合计合计298,382 298,382 42.2%42.2%制造业存货总计制造业存货总计707,028 707,028 100.0%100.0%1.2 从美国库存看机械设备出口83 3）机械制品细分产品去库情况：）机械制品细分产品去库情况：美国制造业存货中，机械制品又可以进一步细分。从细分产品看，农机、工业机械、金属加工机械去库较快农机、工业机械、金属加工机械去库较快，其中，农机或农机或已经进入补库阶段已经进入补库阶段。其次为建筑机械、装卸转运设备、通风采

19、暖空调及制冷设备、涡轮机等电建筑机械、装卸转运设备、通风采暖空调及制冷设备、涡轮机等电力传输设备力传输设备，处于去库中后期阶段处于去库中后期阶段，这些设备与地产、基建及公用事业相关。而矿机、石油天然气机械矿机、石油天然气机械逐渐进入被动去库阶段。图:美国机械制品分产品库存同比增速资料来源：wind,BEA，方正证券研究所图：美国机械制品分产品库存同比增速图:美国机械制品库存中各类产品占比1.2 从美国库存看机械设备出口94 4）计算机及电子产品去库情况：）计算机及电子产品去库情况：美国制造业存货中，计算机及电子产品有部分与机械设备交叉。从细分产品看，计算机、计算机存储设备、电子原件计算机、计算

20、机存储设备、电子原件去库较快，或已经逐渐进入补库阶段。其次为非国防通讯设备、非国防搜索和导航设备、测量控制仪器非国防通讯设备、非国防搜索和导航设备、测量控制仪器去库也较快。资料来源：wind,BEA，方正证券研究所图：美国计算机及电子产品库存同比增速图:美国计算机及电子产品库存同比增速图：美国计算机及电子产品库存中各类产品占比-60%-40%-20%0%20%40%60%--------082

21、----------12计算机计算机存储设备其他外围设备非国防通讯设备-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-------052011-02201

22、1---------11电子原件非国防搜索和导航设备国防搜索和导航设备测量、控制仪器1.2 从美国库存看机械设备出口105 5）电气设备、电器和组件去库情况：）电气设备、电器和组件去库情况：美国制造业存货中，电气设备、电器和组件有部分与机械设备交叉。从细分产品看，家用电器、电池家用电器、电池去库较快，或已经逐渐进入补库阶段去库较快，或已经逐渐进入补库阶段。其次为电子照明设备、电气设备电子照

23、明设备、电气设备处于去库尾声阶段，将逐渐进入补库阶段处于去库尾声阶段，将逐渐进入补库阶段。图:美国电气设备、电器和组件库存中各类产品占比资料来源：wind,BEA，方正证券研究所图：美国电气设备、电器和组件库存同比变化1.3 中国出口美国主要产品种类116 6）中国向美国出口：）中国向美国出口：据澎湃新闻，从各类商品出口总量来看，我国对美出口优势依旧集中于低技术制造业。近年来，我国对美出口金额前十名产品较为稳定，主要是机电产品机电产品和劳动密集型产品劳动密集型产品。其中，机电产品占绝对优势，据我们初步测算，2023年机电产品占出美总额的42.1%。其次是劳动力密集型产品，包括纺织制品、塑料制纺

24、织制品、塑料制品、橡胶制品品、橡胶制品。车辆、航空器、船舶及运输设备，化工产品，光学、医疗等仪器车辆、航空器、船舶及运输设备，化工产品，光学、医疗等仪器等出口也较多。图:2022年中国对美国出口商品金额排行榜资料来源：澎湃新闻，海关总署，方正证券研究所图：2023年中国对美国出口商品金额占比机电、音像设备及其零件、附件,42.1%纺织原料及纺织制品,9.2%贱金属及其制品,5.7%塑料、橡胶及其制品,5.7%车辆、航空器、船舶及运输设备,4.1%其他,33.1%15.9%13.7%12.3%8.5%4.4%2.2%1.8%-0.3%-0.8%-0.9%-2.5%-3.0%-3.9%-9.1%1

25、.8%7.6%21.1%-0.5%-2.4%4.4%17.7%4.5%5.7%3.7%8.3%-6.8%-1.5%-4.7%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2023年2024年1-4月1.4 2023年全年机械工业进出口情况12据海关统计数据，2023年，机械工业累计进出口总额10875亿美元，同比增长1.7%，其中进口3045亿美元，同比下降7.6%，出口出口78307830亿美元，同亿美元，同比增长比增长5.8%5.8%，贸易顺差4785亿美元。2024年1-4月，机械工业累计进出口总额3615.7亿美元，同比增长2.2%，其中，进口944.3亿美元，同比增长0.2%

26、，出口出口2671.42671.4亿美元，同比增长亿美元，同比增长2.9%2.9%，贸易顺差1727.1亿美元。分行业看，23年农业机械、汽车行业、重型矿山进出口额保持高增速，2424年年1 1-4 4月，月，重型矿山行业、其他民用行业、文化办公设备、石化通用行重型矿山行业、其他民用行业、文化办公设备、石化通用行业、内燃机行业、机床工具行业、食品包装机械行业业、内燃机行业、机床工具行业、食品包装机械行业进出口额增速提升明显进出口额增速提升明显。图图:2023:2023年、年、20242024年年1 1-4 4月中国机械工业进出口额增速月中国机械工业进出口额增速资料来源：中国机械工业联合会，方正

27、证券研究所2.1 海运费：集装箱船运费快速上涨，对部分出口企业形成压力，但总体可控13资料来源：克拉克森，方正证券研究所图:集装箱运费价格变化（美元/天）受地缘冲突影响，截至6月7日，集装箱船平均运费为31562美元/天，较年初17219美元/天运费已经实现翻倍。图:集装箱船拥堵指数及平均等待时间（百万TEU,h）图:欧美集装箱船拥堵指数（百万TEU）图:亚洲集装箱船拥堵指数（百万TEU）2.2 降息：出口企业营收增速与降息的相关性14图：出口企业营收增速与降息的相关性资料来源：Wind，美国财政部，方正证券研究所0.01.02.03.04.05.0-100%0%100%200%300%400

28、%巨星科技杰克股份宏华数科春风动力捷昌驱动银都股份浩洋股份美国国债收益率（10年）0.01.02.03.04.05.0-100%0%100%200%300%400%500%软控股份耐普矿机（海外）新锐股份（海外）三一重工（海外）杭叉集团(海外）浙江鼎力（海外）纽威股份（海外）凌霄泵业（海外）美国国债收益率（10年）2.3 出口企业的分类15资料来源：Wind，方正证券研究所对于机械设备出口链公司，我们认为应当包括两类企业，分别是：1）当前出口占比高当前出口占比高（这里这里取出口占比取出口占比5050%以上以上）的企业，主要包括工具类工具类、消费消费类设备类设备，这类企业多数为早这类企业多数为早

29、期就以外销为主期就以外销为主，在海外已在海外已经具有一定品牌知名度和市经具有一定品牌知名度和市占率占率，当前受欧美等海外地当前受欧美等海外地区需求影响更大区需求影响更大。2）当前出口占比相对较低（这里选取20%-50%)但未来预期增长较快的企业，这类企业主要包括工程机械、机械基础件及通用机械、矿山机械、橡胶机械、其他专用设备。这类企业过去多以内销为主，随着竞争力和品牌力的提升，逐渐开始高端工业品的出海，由于这些企业当前多数仍处于出海的初期阶段，因此主要受益于市占率的提升。证券代码证券简称总市值（亿元）23年出口占比202220232024E2025E2026E2024E2025E2026E手动

30、/电动/ope0669.HK创科实业1753100%10%5%80.994.3109.9221916手工具002444.SZ巨星科技31494%13%-13%20.524.228.1151311电动工具/ope2285.HK泉峰控股10593%26%-32%4.58.410.7231210ope301260.SZ格力博7099%4%-12%3.14.75.7231512电动工具301448.SZ开创电气2191%-20%-1%零部件002139.SZ拓邦股份12760%23%0%6.88.310.39.SH绿田机械2579%4%2%2.52.90.010925088%9%

31、-7%2024277.SH杰克股份13154%29%-15%7.09.411.49.SH宏华数科12754%31%47%4.45.77.0292218000913.SZ钱江摩托9041%6%2%5.86.98.29.SH春风动力22178%57%9%12.315.219.0181512家电605555.SH德昌股份7680%-31%16%4.15.26.43.SH捷昌驱动7371%12%-7%3.84.75.98.SH凯迪股份2257%-18%12%餐饮设备603277.SH银都股份1

32、3391%14%-5%6.57.99.3211714照明设备300833.SZ浩洋股份6689%116%0%4.75.87.0141193D打印688433.SH华曙高科9024%193%-14%1.92.83.647322510364%41%4%679221714轮胎模具002595.SZ豪迈科技30247%14%10%18.520.923.8161413橡胶装备002073.SZ软控股份7625%133%5%4.96.78.215119轮胎骨架材料603278.SH大业股份2525%28%5%1.83.23.0148913432%58%7%81012151110宽体车、矿车、港机0631.

33、HK三一国际17132%100%52%23.827.931.2765选矿设备耐磨件300818.SZ耐普矿机4155%-51%23%1.62.22.9261914磨机601608.SH中信重工17122%49%73%6.18.811.8281914矿用工具耗材688257.SH新锐股份2949%34%19%2.02.63.2141198042%11%38%356231612矿山机械PE出口收入同比所属行业平均值平均值平均值平均值归母净利润（亿元）工具类消费类纺织服装设备两轮车/四轮车线性驱动橡胶机械注：盈利预测数据均来自wind一致预期，时间截至6月14日收盘证券代码证券简称总市值（亿元）23

34、年出口占比202220232024E2025E2026E2024E2025E2026E600031.SH三一重工133161%47%19%63.382.099.82.SZ徐工机械85242%115%34%67.585.2107.4.SZ中联重科69340%73%79%45.558.571.58.SZ柳工22242%36%41%13.117.823.00.SZ山推股份12562%92%34%9.811.713.513119零部件601100.SH恒立液压68722%42%10%27.532.638.62521

35、18600761.SH安徽合力18135%57%32%15.618.321.4.SH杭叉集团26341%70%30%20.123.527.4131110高空作业平台603338.SH浙江鼎力30864%71%13%21.726.030.9%67%32%3240489.SH纽威股份14255%28%27%8.610.211.94.SZ凌霄泵业7351%-16%-25%4.55.15.78.SH优利德3958%12%15%2.22.83.42.SH鼎阳科技4961%1

36、5%17%2.02.53.0252017688337.SH普源精电5239%-4%1.62.12.7332519688697.SH纽威数控5431%57%113%3.84.55.32.SH海天精工12818%78%76%7.28.510.08.SH欧科亿3414%18%31%2.12.73.49.SH华锐精密316%56%61%2.12.83.515119注塑机603289.SH泰瑞机器2443%6%-9%5348%25%23%455191513板式家具设备002833.SZ弘亚数控8431%16%6%7.18.39.81210

37、9空港装备002111.SZ威海广泰5614%215%148%3.14.25.3181311瓦楞纸包装设备002611.SZ东方精工6785%15%16%6.17.08.11198农业机械301533.SZ威马农机2679%-14%21%食品包装设备603076.SH乐惠国际2940%21%2%5250%51%39%57814119平均值其他专用设备平均值平均值机械基础件及通用机械阀门泵仪器仪表刀具机床工程机械工程机械叉车所属行业出口收入同比归母净利润（亿元）PE注：盈利预测数据均来自wind一致预期，时间截至6月14日收盘2.3 出口企业的分类对于机械设备出口链公司，我们认为应当包括两类企业

38、，分别是：1）当前出口占比高（这里取出口占比50%以上）的企业，主要包括工具类、消费类设备。2）当前出口占比相对较低当前出口占比相对较低（这里选取20%-50%)但未但未来预期增长较快的企业来预期增长较快的企业，这类企业主要包括工程机械、工程机械、机械基础件及通用机械、矿机械基础件及通用机械、矿山机械、橡胶机械、其他专山机械、橡胶机械、其他专用设备用设备。这类企业过去多以内销为这类企业过去多以内销为主，随着竞争力和品牌力的主，随着竞争力和品牌力的提升，逐渐开始高端工业品提升，逐渐开始高端工业品的出海，由于这些企业当前的出海，由于这些企业当前多数仍处于出海的初期阶多数仍处于出海的初期阶段，因此主

39、要受益于市占率段，因此主要受益于市占率的提升的提升。资料来源：Wind，方正证券研究所3.1 工具类去库周期进入尾声，北美地产逐渐企稳17行业逻辑：行业逻辑：一、市场空间达千亿，欧美为主要消费市场。市场空间达千亿，欧美为主要消费市场。工具五金行业有着悠久的历史，它既传统又新兴，伴随着人们生活、工作的改变而发展。手工手工具具可以定义为不需要使用电力和任何电机即可运行的工具，包括锤子、螺丝刀、扳手、刀具、锯子、刀、剪刀、夹子等，这些都是进行基础工作的必需品。电动工具电动工具包括，螺丝批、电钻、锯、砂光机、斜锯、研磨机等。户外动力设备户外动力设备(OPE(OPE)产品可以定义为主要用于草坪、花园、庭

40、院维护的工具设备，例如割草机、吹风机、扫雪机、修枝机等。根据泉峰控股招股书、弗若斯特沙利文数据，2020年动力工具、户外动力工具（OPE）市场规模分别为392亿美元、250亿美元，据Research and Markets数据，2020年手动工具、工具存储箱市场规模约为213亿美元、30亿美元。总体上，全球工全球工具行业市场规模约为具行业市场规模约为885885亿美元，约合人民币亿美元，约合人民币61046104亿元亿元。工具行业分类及市场规模（2020年）资料来源：GlobeNewswire、Research and Markets、泉峰控股招股书、弗若斯特沙利文，方正证券研究所3.1 工具

41、类去库周期进入尾声，北美地产逐渐企稳18行业逻辑：行业逻辑：二、供给端：品牌及渠道商集中度较高，头部企业采取多元化布局，北美去库周期进入尾声二、供给端：品牌及渠道商集中度较高，头部企业采取多元化布局，北美去库周期进入尾声。经历了疫情期间的供应链断裂、运输受阻等一些列因素影响，2020H2开始，批发商库存持续攀升以保障下游的供应安全，但高涨的库存以及需求端走弱也抑制了渠道商对供应商的采购。直至2021H2,翠丰进入去库阶段，2022H2家得宝、劳氏先后进入去库存阶段。截至2024年一季报，家得宝、劳氏库销比分别为0.62、0.85，已经接近于2018-2019年平均库销比0.54、0.73，随着

42、去库已经进入尾声，渠道商有望逐渐进入补库阶段，工具生产商有望迎来收入与利润的双重修复。图：北美及欧洲建材超市库存同比图：家得宝库存、单季度收入与库销比资料来源：Wind，方正证券研究所图：劳氏库存、单季度收入与库销比3.1 工具类去库周期进入尾声，北美地产逐渐企稳19行业逻辑：行业逻辑：三、需求端：北美地产需求逐渐企稳三、需求端：北美地产需求逐渐企稳。美国住房销量以存量为主，新房占销量比重约为10-15%，成屋销量约占85-90%，占主要地位。因此，住房销量增速整体接近于成屋销量增速。从历史数据看，巨星科技收入大约滞后于美国成屋销售、新建住宅销量2-4个季度，有地产后周期属性。从历史数据看，美

43、国新屋与成屋销量yoy与30年期抵押贷款固定利率成明显负相关性，2008年后的降息周期对应近10年的新屋与成屋较高速增长，2021年后的加息对应房屋销量的增速下降。随着降息周期的逐渐开启，地产需求有望逐渐企稳。图：美国新建住房与成屋销量及巨星科技季度营收同比图：北美成屋销量及库存量资料来源：Wind，方正证券研究所图：北美新建住房销量及库存量3.2 工具类相关标的20相关标的：相关标的：1)1)巨星科技：巨星科技：全球手工具巨头，受益补库周期到来及下游需求复苏，并向电动工具行业迈进。2)2)创科实业：创科实业：全球动力工具龙头企业，受益补库周期到来，24年有望迎来收入利润双重修复。3)3)泉峰

44、控股：泉峰控股：锂电OPE龙头企业，受益于有利天气状况及促销活动，ego在各销售渠道表现强劲。公司经营拐点或已出现，1-4月同比实现正增长，单4月实现高双位数增长，24年全年整体增长目标15-20%。4)4)格力博：格力博：新能源OPE领先企业，24Q1营收、利润迎来双重修复，商用领域布局打开成长空间。图：国内外工具类企业布局情况图：工具类企业盈利预测及估值资料来源：各公司官网，Wind，方正证券研究所注：数据截至2024年6月12日，以上盈利预测数据均来自Wind一致预期证券代码证券简称收盘价（元）总市值（亿元）EPSPE2024E2025E2026E2024E2025E2026E00244

45、4.SZ 巨星科技26.20315.061.712.012.3415.3513.0111.220669.HK创科实业94.401,730.930.620.720.8419.4916.7314.352285.HK泉峰控股19.5699.960.120.230.2920.0510.878.55301260.SZ格力博14.6071.430.630.961.1723.2415.1912.53301448.SZ 开创电气19.2720.04002779.SZ 中坚科技34.2945.260.650.950.0052.6735.910.00002139.SZ 拓邦股份10.14126.430.550.6

46、70.8218.5415.1512.33605259.SH绿田机械20.1024.762.002.330.0010.058.640.00300879.SZ 大叶股份13.0921.780.550.951.4923.9313.798.784.1.1 纺织服装设备：杰克股份缝纫机械设备龙头，精简SKU并推出爆款，静待海外需求复苏拐点21公司是缝纫机械设备龙头，精简公司是缝纫机械设备龙头，精简SKUSKU并推出爆品“快反王”。并推出爆品“快反王”。公司是全球缝制设备行业产销规模最大的全球化企业之一，也是集面辅料仓储、数字版房、智能验布、智能裁剪、吊挂缝纫、后道分拣、成品仓储及APS、MES、WMS、

47、PDM等软硬件为一体的服装智能制造成套解决方案服务商。产品惠及全球170多个国家和地区，服务于服装、鞋业、箱包、家具、皮革、汽车、航空等多个领域，自2010年起维持全球销量行业第一，自2020年起维持全球销售额行业第一。23年公司推出爆品“快反王”，探索“小单快反”生产模式并成功落地，在行业下行期精简SKU，市占率持续提升。2023年公司营收同比-3.78%至52.94亿元，归母净利润同比+9.08%至5.38亿元。公司拥有领先的全球渠道布局并持续推进本地化服务体系，有望随海外需求回暖而充分受益。公司拥有领先的全球渠道布局并持续推进本地化服务体系，有望随海外需求回暖而充分受益。公司在中国、亚洲

48、、环欧、环美四大领域优化本地化运营模式，积极在市场、渠道等环节寻求新突破，深度快速服务全球客户，在全球170多个国家拥有超8000个服务网点。2023年，公司持续完善海外办事处的建设和运营，引入海外本地员工以实现更好、更快捷的本地化服务，推进海外服装厂产业升级。资料来源：Wind，Choice，方正证券研究所公司近年归母净利润公司营收构成（百万元）公司近年盈利能力位于上行区间22公司是国内数码喷印领导者，持续深化“设备公司是国内数码喷印领导者，持续深化“设备+耗材”经营模式并开拓数码喷印技术延伸应用，业绩实现迅速增长。耗材”经营模式并开拓数码喷印技术延伸应用，业绩实现迅速增长。公司深耕数码喷印

49、领域30年，从纺织信息化CAD/CAM起步，现已成为集数码印花装备、墨水、工艺方案、技术服务与培训等综合解决方案提供商。公司持续深化“设备先行、耗材跟进”的经营模式，2023年公司完成对天津晶丽剩余33%股权的收购，并通过子公司天津宏华进一步打开墨水扩产空间，并持续拓展面向书刊喷印、建材饰面、瓦楞纸喷印等多产业应用领域的设备空间。2023年公司“年产2000套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂”已投产，“年产3520套工业数码喷印设备智能化生产线”的厂房基建工作基本完成。2023年公司营收同比增40.65%至12.58亿元，归母净利润同比增33.83%至3.25亿元。数码喷印技术渗透率提升趋势明

50、确，公司积极参加国内外重要展会并全力拓展销售渠道，其海外业务或持续增长。数码喷印技术渗透率提升趋势明确，公司积极参加国内外重要展会并全力拓展销售渠道，其海外业务或持续增长。数码喷印技术契合印刷行业多品种、小批量、零库存、短交期、节能环保的趋势，且经济性日趋显现，其渗透率提升趋势明确。公司积极参加国内外各类展会并全力拓展销售渠道。截至23年底，公司在全球37个国家或地区设有国际服务中心，为约3000名客户提供服务。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%09202020224Q1归母净利润（亿元，左轴）YoY（右轴）公司近年归母净利润

51、公司营收构成（百万元）公司近年毛利率及净利率0%10%20%30%40%50%2002020224Q1毛利率净利率资料来源：Wind，Choice，方正证券研究所0200400600800020020202120222023数码喷印设备墨水其他自动化缝纫设备数字印刷设备4.1.2 纺织服装设备：宏华数科数码喷印领先企业，“设备+耗材”产业布局持续完善并开拓新领域应用4.2.1 两轮车行业大排量摩托车方兴未艾，高端产品出海进行时23行业逻辑：行业逻辑：摩托车行业总体概况摩托车行业总体概况：摩托车的小排量（小于

52、250cc）车型主要应用于日常代步，大排量（250cc以上）车型多用于休闲、娱乐和运动等,欧洲市场250CC以上的占有率超过50%，北美市场250CC以上的占有率超过90%。国内二轮摩托车自2013年以来开始呈现下滑趋势，2021年，得益于疫情期间的出口拉动，我国二轮燃油摩托车销量实现18.30%的增长，经历了2022年的继续下滑之后，2023年略回升3.40%至1285.22万辆。按结构看，大排量摩托车贡献增长动能按结构看，大排量摩托车贡献增长动能。从国内摩托车销量来看，2017-2023年，小排量摩托车销量从1489.08万辆下降至1232.68万辆，总体规模在萎缩，而大排量摩托车销量则从

53、9.32万辆增长至52.54万辆，六年CAGR达到33.41%。对比来看，大排量渗透率低，但是大排量渗透率低，但是增长速度增长速度明显明显。从发展趋势上看，欧美发达国家已经完成摩托车车型从代步型到消费型、中大排量摩托车转变，国内正在面临从代步转向娱乐的消费需求，潜欧美发达国家已经完成摩托车车型从代步型到消费型、中大排量摩托车转变，国内正在面临从代步转向娱乐的消费需求，潜在市场空间充足在市场空间充足，综合来看，我们认为大排量摩托车成长空间充足，往后有望成为国内摩托车销量的主要增长动能。图：我国二轮燃油摩托车销量（万辆）及增速图：我国大小排量二轮燃油摩托车销量及增速资料来源：公司公告，方正证券研究

54、所注：根据钱江摩托年报，排量大于250cc的归为大排量，其余为小排量4.2.1 两轮车行业：大排量摩托车方兴未艾，高端产品出海进行时24大排量尤其应当重视外销大排量尤其应当重视外销：2017-2023年，我国大排量二轮燃油摩托车的总销量从9.32万辆增长至52.54万辆，六年复合增速达到33.41%，其中其中外销销量从外销销量从5.325.32万辆提升至万辆提升至19.819.8万辆，六年复合增速约万辆，六年复合增速约24.49%24.49%。2023年受到整体经济形势影响，国内大排量摩托车销量下滑约5%，从结构上看，2323年内销下滑年内销下滑23.07%23.07%，外销则实现接近，外销则

55、实现接近55%55%的增长的增长。考虑到大排量的摩托车具有一定的可选消费品属性，国内经济环境处在相对底部，且考虑到大排量的摩托车具有一定的可选消费品属性，国内经济环境处在相对底部，且欧美等发达国家的需求相对更为确定，我们认为大排量销量应当重视外销欧美等发达国家的需求相对更为确定，我们认为大排量销量应当重视外销。2024年前4月，250ml排量500ml、500ml800ml的摩托车分别实现外销增速71.5%、50.2%和883.5%。国内摩企出海靠什么？国内摩企出海靠什么？1 1）产品力建设：）产品力建设：国内汽车和摩托车工业向来遵循“用市场换取技术”的原则，国产摩企通过投资或者战略合作的方式

56、与海外知名品牌展开合作，通过吸收技术、丰富产品矩阵，增强产品知名度等方式建设产品力；2 2）品牌建设：）品牌建设：北美和欧洲是以娱乐功能为主的大排量摩托车的市场，海外市场主要由美国的Harley-Davidson、意大利Ducati、奥地利KTM、日本Honda、SUZUKI、Yamaha、Kawasaki等国际知名品牌占据，国产摩企通过收购海外知名品牌来打开市场，如钱江摩托钱江摩托收购意大利百年品牌Benelli,与哈雷展开合作，春风动力春风动力与雅马哈成立合资公司等；3 3）渠道建设：）渠道建设：摩托车本身的2C属性使得摩企必须积极进行营销渠道建设，国产摩企需要通过自建或合作的方式展开经销

57、商网络建设，扩张渠道来提升份额。图：我国大排量二轮燃油摩托车内外销的销量及增速图：我国二轮燃油摩托车出口销量增速资料来源：公司公告，wind，方正证券研究所同比增速同比增速排量排量50ml50ml排量排量250ml250ml排量排量500ml500ml800ml20182.61%-0.32%1834.63%825.96%20192.53%-1.87%15.79%68.57%-83.33%202027.16%3.51%12.91%-1.85%83.33%202118.74%22.94%84.61%274.61%422.73%2022-32.64%-13.54%3.45%284.73%660.87

58、%202340.54%9.10%68.25%20.24%3.54%2024M1-M416.09%21.37%71.46%50.18%883.53%4.2.2 钱江摩托:国产大排量龙头摩企，2024年加速出海进程25公司简介：公司简介：公司成立于1985年，深耕行业近40年，是中国大排量摩托车领军者，自20122012年以来，公司大于年以来，公司大于250cc250cc排量摩托车国内市占率一直保排量摩托车国内市占率一直保持第一，旗下拥有持第一，旗下拥有QJMOTORQJMOTOR、BENELLIBENELLI、QJIANGQJIANG三大摩托车品牌三大摩托车品牌。财务数据：财务数据：2019-2

59、023年，公司营业收入从37.85亿元增长至50.98亿元，四年复合增速为7.73%，2023年营收同比有所下滑9.75%，主要原因系受到内销拖累，2023年公司内销收入同比下滑了16.38%，海外收入则实现2.15%的小幅增长。2019-2023年，公司归母净利润从2.28亿元增长至4.64亿元，四年复合增速达到19.44%,2023年,公司在营收端负增长的情况下实现了归母净利润的正增，显示了公司优秀的成本、费用管控能力。2024年Q1来看，盈利能力持续提升，业绩增长迅猛。主要逻辑主要逻辑：1)大排量龙头持续推进出海：国际化战略是公司2024年头号战略，公司将通过积极的品牌、渠道建设来实现海

60、外业务的快速增长；2）积极布局全地形车：2024年公司将面向全球布局全地形车产业，规划研发10款全地形车，计划实现ATV1000量产并销售，完成ATV600市场验证并快速形成量产，推进其他ATV、UTV、SSV及雪地车等项目的设计开发试验工作。图：公司营收（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：wind，方正证券研究所图：公司归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）图：公司盈利能力及费用率4.2.2 春风动力：全地形车加速高端化，大排量两轮摩托车打造新增长曲线26公司简介：公司简介：公司成立于1989年，从事全地形车、大排量摩托车、新能源摩托车及配套的核心部件业务，2017年，公司于上交所挂牌上市。公

61、司作为单项冠军，常年稳居中国品牌全地形车出口额第一常年稳居中国品牌全地形车出口额第一。财务数据：财务数据：公司近几年表现出较高的成长性，2019-2023年，公司营业收入从32.42亿元增长至121.10亿元，四年复合增速为39.02%,2024年Q1,公司实现营业收入30.61亿元，同比增长6.31%。2019-2023年，公司归母净利润从1.81亿元增长至10.08亿元，四年复合增速达到53.62%，2024年Q1，公司实现归母净利润2.78亿元，同比增长31.97%。总体来看，盈利能力持续修复。主要逻辑主要逻辑：1 1）全地形车加速布局中高端）全地形车加速布局中高端：全球全地形车产业整体

62、保持增长态势，消费市场集中于北美和欧洲，当前保持在年销量100万台水平，全球分布中，北美占比73%，欧洲占比16%，两者占据了绝大部分的消费量份额。中国全地形车行业长期出口导向型特征明显，90%以上全地形车都出口到国外。中国全地形车出口金额中，春风动力出口金额长期占70%以上，呈现寡头垄断局面。公司积极调整产品结构，布局高端化，市占率有望进一步提升。2 2）大排量两轮摩托车打造新增长曲线）大排量两轮摩托车打造新增长曲线:大排量摩托车出海方兴未艾，公司深耕消费型细分市场，推进“精品”发展路线，产品谱系和排量段不断完善，250CC跨骑摩托车销量位列行业前茅,公司积极进行产品、渠道、品牌建设，有望将

63、大排量打造成为全新增长点。图：公司营收（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：wind，方正证券研究所图：公司归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）图：公司盈利能力及费用率27线性驱动产品广泛用于智慧办公、医疗、家居、工业等领域，下游应用不断拓宽，赛道成长属性突出线性驱动产品广泛用于智慧办公、医疗、家居、工业等领域，下游应用不断拓宽，赛道成长属性突出。1 1）智慧办公领域）智慧办公领域：随着欧美互联网企业对工作效率与员工健康平衡的愈发重视，以及健康办公相关政策的完善，智慧办公桌逐渐转为必需品，带动智慧办公线性驱动行业迅速发展。2022年全球智慧办公桌用线性驱动产品市场规模约为244亿元。2 2）医疗

64、器械领域）医疗器械领域：随着经济的快速发展和全球老龄化速度的加快，社会公众对医疗器械设备的需求不断增加，“银发经济”潜力巨大。据我们初步测算，2022年全球医疗康护领域线性驱动产品市场规模约为187亿元，预计未来将保持较高增速。3 3）智能家居领域）智能家居领域：随着经济发展以及物联网、5G等技术的逐渐成熟，富裕居民对居家环境也产生了升级需求，开始追求多功能、时尚安全、节能环保、智能化、个性化的终端产品，如电动床、电动沙发、按摩椅等，智能家居行业迎来全新发展。4 4）工业自动化领域）工业自动化领域：线性驱动还可以应用于光伏跟踪支架，替代回转减速器，相比固定支架，具有增益发电量的优势。此外，线性

65、驱动产品还可以用于筑路机械、土方机械、高空作业平台等领域。重点关注：重点关注：捷昌驱动捷昌驱动：线性驱动龙头企业，Q1业绩向好，受益北美需求复苏+下游拓展+海外产能降低关税影响，积极布局人形机器人领域。2019-2023年线性驱动产品市场规模测算（亿元）线性驱动产品企业盈利预测及估值资料来源：wind，方正证券研究所证券代码证券简称收盘价（元）总市值（亿元）EPSPE2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E603583.SH捷昌驱动18.4470.920.981.231.5318.7615.0312.02605288.SH凯迪股份32.3622.721.852.2

66、5300729.SZ乐歌股份15.8049.421.431.641.9111.039.628.27301320.SZ豪江智能13.9325.24注：数据截至2024年6月12日，以上盈利预测数据均来自Wind一致预期4.3 线性驱动器：捷昌驱动受益下游多元化拓展趋势+需求复苏，兼具周期与成长属性28公司介绍：公司介绍：公司成立于2003年，是一家专业生产商用餐饮设备的高新技术企业。公司产品以商用餐饮制冷设备、自助餐设备、西厨设备商用餐饮制冷设备、自助餐设备、西厨设备等为主，获得ETL、CE、CB、ROHS、GEMS、CCC等国内和国际认证。经过十多年沉淀与创新，围绕全国搭建就近一体化服务体系，

67、覆盖全国23个省、4个自治区和4个直辖市，并以此为依托，对整个售后流程严格把控，杜绝第三方服务不正规现象。公司逻辑：公司逻辑：1）餐饮设备市场空间广阔，高人力成本下，智能化是大趋势）餐饮设备市场空间广阔，高人力成本下，智能化是大趋势。2022年全球商用厨房设备市场规模965.3亿美元，同比增长12.8%。按产品划分，全球商用厨房设备中，商用制冷设备占比高达36%，是商用厨房设备最大细分市场。据Grand View Rearch，2023年全球智能厨房电器市场规模估计为187.5亿美元，预计2024年至2030年复合年增长率(CAGR)为17.9%。2 2）公司较早布局海外市场，抢占发）公司较早

68、布局海外市场，抢占发展窗口期展窗口期。公司以OBM销售模式为主，ODM为辅，国内主要采用经销方式，国外采用设立子公司进行品牌推广+经销的模式。除设立子公司外，公司还在海外设立仓库，目前，公司已完成 31 个海外仓的铺设。此外，公司深度参与产品销售过程中的运输、报关、仓储、售后等环节，全流程销售模式有利于提升订单响应速度，提升客户体验和产品附加值，以及品牌服务价值。经过二十年的开拓与维护，公司已在全球多个国家和地区形成了稳定的客户群体，深受欧美市场客户认可。3 3）持续研发创新，拓展智能化新品）持续研发创新，拓展智能化新品。公司研发万能蒸烤箱产品，功能更加齐全，节约人工，深受客户认可。此外，公司

69、研发的薯条机器人、“薯条自动装盒机”产品获得了美国餐饮协会大展颁发的 2024 年厨房科技创新奖。图：银都股份营收及归母净利润变化资料来源：立木信息咨询，Grandview Research，Wind，方正证券研究所4.4 餐饮设备：银都股份海外销量稳健增长，渠道及仓库布局+智能化新品双双发力图：商用厨房设备市场(按产品划分)图：美国智能厨房电器市场4.5 照明设备：浩洋股份舞台灯光设备龙头，静待产能释放29公司简介：公司简介：主营舞台娱乐灯光设备、建筑照明设备、桁架等，从2023年的营收构成来看，舞台娱乐灯光设备贡献接近92.67%的营收。公司主要面向海外市场，2023年境外营收占比约88.

70、27%，从商业模式上看，公司采取ODM和OBM两种经营模式：ODM模式与ADJ等国际知名品牌合作，OBM模式业务主要为销售自有品牌“AYRTON”（收购）和“TERBLY”（自有）。国内业务以OBM为主，国外业务兼具ODM和OBM，其中国外OBM业务中，“AYRTON”品牌主要面向欧美高端市场，“TERBLY”主要面向亚洲、非洲、南美、中东和东欧等地区，OBM业务毛利率更高，2023年，OBM业务毛利率为51.78%，营收占比达到63.05%。财务数据：财务数据：营收、利润端的变化均表现出疫情前增速稳定，疫情期间下滑严重，疫情放开之后高速反弹。2023年增速有所放缓。2024年Q1，公司营收下

71、滑4.55%，主要原因系新产能仍在进一步提质增效的过程中。从盈利能力来看，公司的成本、费用管控能力十分优异，盈利能力不断优化。主要逻辑主要逻辑：1 1）需求端保持旺盛）需求端保持旺盛：舞台灯光设备主要应用于音乐演唱会、戏剧演出等，Live Nation是全球最大的演唱会平台，其2024年Q1的收入再创历史新高，并指出演唱会门票以及大型场馆的演出均以两位数增长，大型场馆的预定数也远超去年同期，下游的前瞻性指标表明需求端旺盛；2 2）供给端为主要瓶颈，静待产能释放）供给端为主要瓶颈，静待产能释放：2024年年初，公司江门项目举行投产仪式，达产产能预计为4万台/年。2023年公司舞台灯光设备、建筑照

72、明设备实现销量约9.34万台，新产能逐步释放有望对公司的出货形成有效支撑，公司市占率有望得到进一步提升。图：公司营收（亿元）及同比增速（右轴）资料来源：wind，方正证券研究所图：公司归母净利润（亿元）及同比增速（右轴）图：公司盈利能力及费用率5.1 橡胶机械下游厂商盈利能力修复+全球化布局，带动橡胶机械需求30轮胎市场概况：轮胎市场概况：20102019年，全球轮胎需求整体呈现稳步增长的态势，年均复合增速约为2.9。2020年，受疫情冲击，全球轮胎需求降至16亿条，降幅10.4。经过两年时间的恢复，20232023年全年全球轮胎总销量预计为年全年全球轮胎总销量预计为18.218.2亿条亿条，

73、同比增长4.0%。其中，乘用车轮胎销量为15.9亿条，同比增长5.2%；商用车轮胎销量为2.3亿条，同比增长1.8%。全球轮胎市场规模预计达全球轮胎市场规模预计达到到23002300亿美元，同比增长亿美元，同比增长6.5%6.5%。从各地区分布来看，亚洲是全球最大的轮胎生产国和消费国，其中中国占比16.8%，其余亚洲国家占比14%。欧洲是全球第二大轮胎市场，占全球轮胎销量的28.8%,其中，德国、法国、英国等是主要生产国和消费国，北美是第三大轮胎市场，占比24.8%。从增速上看，我国以及南美地球原始轮胎及替换轮胎均呈现正增长，此外，欧洲、北美、亚洲其他国家原始轮胎也呈现较高增速。图：全球乘用车

74、和轻型卡车轮胎销量(百万条）图：2023年各地区乘用车和轻卡轮胎销量占比资料来源：米其林年报，中国汽车报网，轮胎报，方正证券研究所图：2023年各地区原始轮胎、替换轮胎销量增速31图：全球及主要地区、国家乘用车销量（万辆）图:轮胎厂盈利能力逐渐复苏资料来源：Wind，方正证券研究所行业逻辑行业逻辑：一、汽车行业需求复苏一、汽车行业需求复苏+原材料价格阶段性回落原材料价格阶段性回落+落后产能出清，驱动轮胎厂盈利能力修复，头部轮胎企业积极扩产落后产能出清，驱动轮胎厂盈利能力修复，头部轮胎企业积极扩产。从全球来看，2021-2023年乘用车销量逐年恢复，分别实现4.6%/2.4%/11.3%的增长，

75、2023年销量达到6527万辆。其中，2023年欧洲增速最高，继22年需求疲软后实现修复，而中国及亚洲其他国家则始终保持较高增速。从原料端来看，2022年以来需求端增速放缓，另外，随着全球大宗能源价格回落，国内市场天然橡胶、合成橡胶、炭黑等原材料价格均有所下降。2023年8月开始，虽然随着原油价格走高推动大宗商品行业价格大规模上涨，原材料价格有所回升，轮胎企业陆续加入涨价大潮，但随着终端需求好转，企业盈利能力继续修复。此外，随着国家环保政策的不断深入，淘汰落后轮胎产能已成为全国化趋势。2023年下半年，山东省发布高端轮胎铸造项目发展指导目录（2023 年版）（以下简称通知）。要求有关部门严把项

76、目关，坚决制止不属于通知范围的低端轮胎项目上马。据不完全统计，在过去四年山东轮胎至少淘汰了4432万条产能，可谓经历了深度洗牌，轮胎产能布局不断优化，落后产能被不断削减出清。图：中国天然橡胶现货价格（元/吨）5.1 橡胶机械下游厂商盈利能力修复+全球化布局，带动橡胶机械需求32图：我国橡胶轮胎出口量及出口金额变化图：国内轮胎厂商全球化布局资料来源：Wind，海关总署，玲珑轮胎年报，软控股份公告，中国汽车报网，方正证券研究所二、为优化产业结构布局，提升全球竞争力二、为优化产业结构布局，提升全球竞争力+应对贸易保护影响，国内轮胎厂商纷纷布局海外，带动相关设备出海应对贸易保护影响，国内轮胎厂商纷纷布

77、局海外，带动相关设备出海。2023 年2 月1日，欧亚经济委员会对我国载重轮胎反倾销案作出反规避终裁征税决定;3月30日，又对我国载重轮胎反倾销情势变更复审案作出终裁征税决定。4月4日，欧委会对我国卡客车轮胎“双反”税令再调查案件作出最终裁决。10月20日，欧盟对华卡客车轮胎启动反倾销第一次日落复审。7月28 日，南非国际贸易管理委员会(ITAC)对我国乘用车轮胎和卡客车轮胎作出反倾销终裁。我国在 2023 年面临的贸易摩擦案件还包括:墨西哥对我国乘用车及轻卡轮胎反倾销调查、英国对我国卡客车轮胎“双反”过渡期复审调查、美国对我国卡客车轮胎“双反”年度复审、美国对我国乘用车和轻卡车轮胎“双反”第

78、八次行政复审等。2024年1月，美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果公告，公司税率由 21.09%降至 4.52%，降幅达 16.57%近年来，我国轮胎企业积极推进国际化战略，在东南亚、欧洲、非洲、美洲东南亚、欧洲、非洲、美洲等地进行了布局，有利于提升产品与服务能力，进而提高市场份额和品牌影响力。轮胎企业在东南亚地区设立工厂，不仅临近核心原材料橡胶的产区，还能充分利用当地较低的人力成本优势，降低生产成本；在欧美等汽车工业发达地区建厂，则可以为当地市场提供更快速、更优质的产品与服务，提升客户满意度，同时有助于增强市场开发能力。据中国汽车报网不完全统计，截至20

79、23年底，1212家中国企业在海外市场合计落地建设了家中国企业在海外市场合计落地建设了1818家轮胎工厂，还有家轮胎工厂，还有7 7家工厂正在筹建中家工厂正在筹建中。我国轮胎企业在海外市场已形成实际年产能接近1亿条。公司名称部分海外产能列举赛轮赛轮（越南）有限公司三期项目柬埔寨年产900万套半钢子午线轮胎技术升级改造项目柬埔寨年产165万条全钢子午线轮胎项目柬埔寨年产600万台半钢子午线轮胎项目墨西哥合资公司年产600万条半钢子午线轮胎项目玲珑轮胎泰国生产基地塞尔维亚生产基地森麒麟泰国一起轮胎智能制造基地泰国二期扩建项目第3海外基地摩洛哥工厂一期600万条产能西班牙年产1200万台高性能轿车、

80、轻卡子午线轮胎项目 5.1 橡胶机械下游厂商盈利能力修复+全球化布局，带动橡胶机械需求33图：各国轮胎企业销售额图:2022年全球轮胎厂商竞争格局（按销售额）资料来源：轮胎商业，方正证券研究所三、长期：国产品牌全球市占率仍有较大提升空间，性价比三、长期：国产品牌全球市占率仍有较大提升空间，性价比+产品力驱动长期出海趋势产品力驱动长期出海趋势。根据轮胎商业，仅有4家轮胎企业的日本，整体销售额总计排在第一。而米其林在全球一家独大，销售已接近我国36家胎企总和，因此，我国轮胎提升在企业市场份额仍然任重道远。按厂商划分，米其林、普利司通、固特异分别稳居全球前三，2022年按销售金额计算市占率分别为15

81、.1%、14.2%、9.6%。中等规模厂商占比24.9%，其他厂商占比36.2%。排名企业名称2022年销售额（亿美元）排名企业名称2022年销售额（亿美元）1米其林28311通伊欧轮胎352普利司通26612赛轮集团333固特异17913阿波罗轮胎314德国马牌12414MRF295住友橡胶7215佳通轮胎286倍耐力7016锦湖轮胎287韩泰轮胎6317玲珑轮胎258优科豪马5718耐克森轮胎219中策橡胶4219JK TIRE1910正新橡胶3720诺记轮胎18图：2023年全球轮胎75强前20名列举 5.1 橡胶机械下游厂商盈利能力修复+全球化布局，带动橡胶机械需求34图：轮胎制造工艺

82、流程图：2023年全球橡机业务排名资料来源：前瞻产业研究院，公司公告，软控股份官方公众号，Wind，方正证券研究所软控股份软控股份：公司介绍：公司介绍：成立于2000年，是依托青岛科技大学发展起来的国际化高科技企业集团，2006年在深交所成功上市。公司包括三大业务板块：1）智能制造智能制造业务致力于橡胶智能装备、应用软件的研发与创新，为行业企业提供软硬结合、管控一体的智能化整体解决方案，覆盖轮胎生产全工序；2）新材料新材料业务主要涉及化工及橡胶新材料领域；3）战略新兴业务战略新兴业务主要涉及物联网、环保、新能源等领域。目前，公司已形成较完整的产品链，能够为轮胎生产的配料、密炼、压延、裁断、成型

83、、硫化、检测各个环节提供智能化装备及系统软件服务。逻辑：逻辑：1 1）智能制造：受益下游轮胎行业高景气及国际化布局）智能制造：受益下游轮胎行业高景气及国际化布局：目前公司的营销网络已遍布欧、美、亚、非等多个国家和地区，辐射全球 60 多个国家和地区的 500 多家客户。公司实际控制人袁仲雪先生担任赛轮轮胎董事，赛轮轮胎为国内轮胎行业头部企业，随着赛轮及国内其他轮胎厂在海外工厂的新建和改造，对设备出海需求将会进一步提升。21-23年末公司合同负债金额分别为22.9/31.68/41.7亿元，24Q1达到46.2亿元。2 2）新材料：液体黄金材料绘制第二成长曲线）新材料：液体黄金材料绘制第二成长曲

84、线：液体黄金轮胎打破滚动阻力、耐磨性、抗湿滑性能提升的“魔鬼三角定律”，其材料EVEC胶广泛用于轮胎、航空航天、船舶、轨交、汽零等领域，构成公司第二厂长曲线。3 3）股权激励计划彰显公司信心）股权激励计划彰显公司信心：2022年，公司发布股权激励计划，考核目标为以2021年净利润为基数，22-24年净利润增长率不低于25%、75%、125%,23年，公司再次发布股权激励计划，考核目标为以22年净利润为基数，23-24年归母净利润分别增长30%/60%，有利于激发员工活力，彰显公司信心。图：公司营收、净利润及增速（亿元，%）5.2 橡胶机械相关标的密炼工序压出工序胎圈工序压延工序截断工序成型工序

85、硫化工序检验工序6.1 矿山机械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇35矿山机械概况：矿山机械概况：矿山机械是直接用于矿物开采和富选等作业的机械。广义的矿山机械包括采矿机械、选矿机械、探矿机械等。根据Freedonia数据，我国2019年矿山机械需求量540亿美元（约合3780亿元人民币）中，开采设备占比近开采设备占比近6 6成成，井下、露天开采设备分别占比24%、21%，钻机凿岩机及破碎锤等占比约13%。选矿机械占比近选矿机械占比近2 2成成，其中破碎/磨粉/筛分设备占比约10%，选矿及其他设备占比9%。此外，零部件等后市场占零部件等后市场占比约为比约为2

86、2%22%。按区域划分，按区域划分，根据Freedonia数据，2022年全球各地区矿山机械需求中，亚太地区需求量最大，占比约亚太地区需求量最大，占比约66.4%66.4%，该地区主要包括中国、澳大利亚等矿山机械需求大国，其次为北美、西欧地区，矿山机械需求分别占比9.8%、8.6%。美洲中部及南美占比约为5.5%，非洲及中东占比5.1%。根据Freedonia数据，2022年，全球矿山机械市场规模约为1330亿美元（约合人民币8938亿元），2017-2022年CAGR约为6.1%，预计2022-2027CAGR约5.5%。按照下游需求来划分，非金属矿、金属矿、煤矿分别占比非金属矿、金属矿、煤

87、矿分别占比42%42%、32.1%32.1%、25.9%25.9%。从全球各地区各类矿山机械需求来看，亚太地区在全球非金属矿、金属矿、煤矿领域需求占比均为全球最高，预计未来仍将是矿山机械需求的主要来源地。图：我国矿山机械设备价值量占比资料来源：Freedonia，方正证券研究所图：2022年全球矿山机械区域分布地区需求（亿美元）非金属矿金属矿煤矿非金属矿金属矿煤矿非金属矿金属矿煤矿北美%10%5%56%31%13%西欧%4%3%74%16%10%亚太88333027028259%63%82%37%31%32%其他地区20371983413%23%10

88、%35%48%17%合计45100%100%100%100%100%100%各下游需求（亿美元）各地区在全球内占比各地区矿机不同下游需求占比表：2022年全球各地区非金属矿、金属矿、煤矿机械需求占比36行业逻辑：行业逻辑：一、上游矿山利润率整体处于历史高位，有色金属、非金属矿、煤矿固定资产投资高速增长。一、上游矿山利润率整体处于历史高位，有色金属、非金属矿、煤矿固定资产投资高速增长。从盈利水平来看，目前采矿业总体利润率处于20.6%，其中石油天然气开采业利润率最高，截止2024年4月利润率约为33.3%，其次为有色金属、煤炭，利润率分别为22%、19.6%。黑色金属受到下

89、游需求影响，利润率承压，但相交去年同期有一定回升，利润率水平约为11.6%。非金属矿利润率较稳定，约为9.6%。根据国家统计局数据，截止2024年4月，采矿业总体固定资产投资累计同比增速约为21.3%，相比23年全年2.1%增速明显提速。从各采矿业来看，有色金属、非金属矿、煤炭采选业固定资产投资增速最高，分别为有色金属、非金属矿、煤炭采选业固定资产投资增速最高，分别为40.4%40.4%、38.8%38.8%、24.9%24.9%，黑色金属固定资产投资增速在12.3%，较23年也有明显改善，相比之下，石油和天然气开采固定资产投资增速约为3.4%，保持正增长，但增速较2023年有所放缓。图：各采

90、矿业利润率水平（利润总额/营业收入）图：各采矿业固定资产投资累计同比：月度（%）资料来源：国家统计局，Wind，方正证券研究所6.1 矿山机械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇37行业逻辑：行业逻辑：一、上游矿山利润率整体处于历史高位，有色金属、非金属矿、煤矿固定资产投资高速增长。一、上游矿山利润率整体处于历史高位，有色金属、非金属矿、煤矿固定资产投资高速增长。从价格来看，本轮黄金及铜矿价格已经超过2011、2012年高峰，而我国有色金属矿开采业固定资产投资仍然低于此前水平。此外，从商品价格上涨，到采矿端固定资产投资的传导仍然需要1-2年时间，因此，预计未

91、来几年有色金属采选业固定资产投资将保持较高速增长。图：LME铜现货结算价与伦敦现货黄金价走势对比图：固定资产投资额与中国有色金属采选业固定资产投资完成额累计同比资料来源：国家统计局，Wind，方正证券研究所6.1 矿山机械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇38行业逻辑：行业逻辑：二、矿山品位逐年下降，带动更多设备需求。二、矿山品位逐年下降，带动更多设备需求。此外，过去几年，铜矿的平均品位有所下降，而随着品位的下降，矿山的开采成本将会更高，相应也会带来更高采矿、选矿设备的需求。图：铜矿平均品位图：铜矿成本曲线资料来源：国家统计局，Wind，方正证券研究所6.

92、1 矿山机械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇39图：我国主要矿产品消费量及产量分别占全球比重图:2016-2021年前三季度我国企业海外矿业交易（以金额计）行业逻辑：行业逻辑：三、中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来出海机遇。三、中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来出海机遇。由于矿山机械对于可靠性、耐用性、安全性都有较高的要求，海外矿山往往偏向于使用历史悠久或有一定历史业绩的国际品牌，我国矿山机械品牌作为新进入者，开拓海外矿业巨头客户具有一定的难度，但是随着近年来国内矿业公司在海外的版图布局加速，也为中资企业进入海外矿山带来了机遇。金属矿消费及冶炼量

93、与矿产量不平衡金属矿消费及冶炼量与矿产量不平衡。我国是金属消费大国、冶炼大国，但从供给端看，我国主要矿物产量占全球比重均处于较低水平，与我国的消费、冶炼量相去甚远。2020年大宗商品价格持续上涨，中国企业再度意识到矿产稳定供应的重要性，再度开启海外收购的进程。因此，在一方面加大勘探的同时，我国大型矿业公司也在加速布局海外矿业投资。据走出去导航网、ThomsonOne、MergerMarket、安永数据，2016年-2021年前三季度，我国企业共计录得240.28亿元海外矿业交易，交易额排在前三的国家分别为澳大利亚（澳大利亚（48.648.6亿美元）、加拿大（亿美元）、加拿大（48.248.2亿

94、美元）、刚果（金）（亿美元）、刚果（金）（4747亿美元），占总交易额的亿美元），占总交易额的6060%。其次，巴西、印尼、巴西、印尼、阿根廷阿根廷也是交易额超过10亿美元的国家，占总交易额18%。塞尔维亚、哈萨克斯坦、美国、约旦、荷兰，占总交易额12%，其余26个国家交易金额占比10%。随着中资企业成长为全球矿业交易不可忽视的中坚力量，国内矿山机械企业也有望跟随出海，充分受益全球化浪潮。随着中资企业成长为全球矿业交易不可忽视的中坚力量，国内矿山机械企业也有望跟随出海，充分受益全球化浪潮。资料来源：走出去导航网、ThomsonOne、MergerMarket、安永，方正证券研究所6.1 矿山机

95、械国内矿山资本开支较高速增长，中资企业布局海外矿业投资，矿山机械迎来新机遇6.2 矿山机械相关标的40三一国际：三一国际：矿用掘进机龙头企业，港机、矿车、宽体车、油服装备等国际化战略显著。2023年，公司实现营收203亿元，其中海外营收64亿元，同比接近翻倍。耐普矿机耐普矿机：选矿设备耐磨件龙头企业，下游铜矿高景气，国内矿山企业出海带动国内设备企业，公司海外业务持续发力。2023年公司实现营收9.37亿元，归母净利润0.8亿元。中信重工中信重工：国内矿用磨机龙头企业，下游金属价格维持高位，国内矿山企业出海带动设备需求。2023年公司实现营收95.6亿元，其中，海外收入21.3亿元，实现归母净利

96、润3.8亿元。新锐股份新锐股份：矿用工具龙头企业，实现了硬质合金生产、工具制造以及矿山耗材综合服务的产业链贯通，成为必和必拓（BHP）、力拓、FMG 等全球铁矿石巨头的直接供应商，并通过经销商渠道进入巴西淡水河谷（VALE）、智利国家铜业公司（CODELCO）的供应链体系。海外销售渠道不断拓宽。2023年，公司实现营收15.5亿元，归母净利润1.6亿元，取得海外收入7.4亿元，同比增长18.8%，占收入比重达47.6%。表：矿山机械企业盈利预测及估值表资料来源：Wind，方正证券研究所证券代码证券简称收盘价（元）总市值（亿元）EPSPE2024E 2025E 2026E 2024E 2025E

97、 2026E0631.HK三一国际5.32169.870.740.870.986.515.544.96300818.SZ耐普矿机26.5540.661.031.441.8925.7818.5014.02601608.SH中信重工3.92170.110.140.200.2728.0619.4014.40688257.SH新锐股份22.5029.231.551.972.4714.5211.409.097.1 工程机械海外市场市占率仍然较低，出海长期逻辑依然存在41工程机械：全球工程机械市场规模超工程机械：全球工程机械市场规模超80008000亿元，海外市场空间巨大。亿元，海外市场空间巨大。我国是全

98、球工程机械最大的消费市场，约占全球市场规模1/3，但从全球来看，我们测算工程机械市场规模约为8530亿元人民币，海外市场空间更加广阔。对标小松的发展路径，我国国产品牌目前正处于海外探索及全球化布局的过度阶段。根据KHL每年发布的全球工程机械50强榜单，过去20年里，欧洲品牌市占率基本保持稳定，而亚洲品牌亚洲品牌市占率从市占率从20042004年的年的30.4%30.4%上升至上升至20232023年的年的44.8%44.8%，与此相对应的北美品牌市占率从，与此相对应的北美品牌市占率从43.3%43.3%下降至下降至27.2%27.2%，而增长的亚洲品牌中，中资品牌贡献，而增长的亚洲品牌中，中资

99、品牌贡献了主要力量了主要力量。纵观过去20年，我国工程机械品牌市占率的提升，伴随着2008年金融危机、2017年供给侧改革之后的恢复增长、以及疫情期间的带来的补缺全球供应链机会等关键节点。随着我国产品技术实力增强，海外渠道布局逐渐完善，工程机械出海已经成为必然趋势随着我国产品技术实力增强，海外渠道布局逐渐完善，工程机械出海已经成为必然趋势。中日韩品牌在全球50强榜单中市占率变化北美、欧洲、亚洲品牌在全球50强榜单中市占率变化资料来源：KHL，方正证券研究所中国头部企业在全球50强榜单中市占率变化7.1 工程机械海外市场市占率仍然较低，出海长期逻辑依然存在42分产品看，挖掘机、叉车、装载机、起重

100、机分产品看，挖掘机、叉车、装载机、起重机是出口主机产品中金额占比最高的四种，2021年分别占比14.9%、10.6%、7.2%、6.3%。同时，根据中国工程机械工业年鉴数据，2021年出口台量分别占装载机、起重机、叉车、挖掘机总销售台量的57.9%、53.9%、47%、36.5%，这表明，出口也对这四类主机产品的总体销量具有重要影响，已经不容小觑。分地区看，我国工程机械出口额中，亚洲是我国最大的工程机械出口市场，2022年占出口总额41%；欧洲市场次之，占比23.7%。北美、南美、非洲分别占比12.5%、9.3%、8.7%。经历了2022年出口的高速增长，以及短期内受需求端影响，当前西欧、北美

101、、亚洲、地区出口普遍承压，这一点值得正视。然而从长期来看，海外工程机械市场超5600亿元，约为国内市场规模的2倍，市场空间大，而20202020年我国工程机械品牌在北美、年我国工程机械品牌在北美、日本、西欧、印度等地的市占率分别为日本、西欧、印度等地的市占率分别为10.9%10.9%、19.8%19.8%、24.4%24.4%、27.2%27.2%，低于中资品牌在海外，低于中资品牌在海外31.2%31.2%的平均市占率水平，这些地区仍有很大开发潜的平均市占率水平，这些地区仍有很大开发潜力。力。而在以俄罗斯、中东非洲、南美为代表的其他地区，我国工程机械产品总体市占率已经达到66.1%，虽然这些地

102、区市占率已经达到较高水平，但受益于制造业及城镇化进程等多因素带动，其市场规模增长潜力值得期待。因此，我们认为工程机械出海的长期逻辑依然存在工程机械出海的长期逻辑依然存在。图：2007-2020年中国工程机械在海外各地区市占率变化资料来源：KHL，方正证券研究所图：2021年主要主机产品销量及出口台量占比图：2021年中国工程机械出口金额占比（按产品分）7.1 工程机械海外市场市占率仍然较低，出海长期逻辑依然存在43从小松的发展历史来看，公司在本土达到较高市占率后，进行了海外的拓展，其发展战略，首先是1965-1969年海外探索的初期，在海外设立自己的事务所、发展全球各国的经销商，并成立办事处，

103、1970年在美国成立自己的全资公司，而对于进口限制较严的国家，选择在当地设厂，对于美国这样的成熟市场，小松推出了高性价比且具有创新性的产品来提升市场份额。对标小松的发展路径，我国国产品牌目前正处于海外探索及全球化布局的过渡阶段，头部企业的已经逐渐在全球各国布点经销商、成立办事处，对于进口限制较严的国家，开始在当地建设工厂。图：工程机械企业盈利预测与估值表资料来源：汉哲管理咨询，方正证券研究所图：小松在中国发展史图：小松海外市场发展历程发展阶段时间业务布局本土崛起1921年竹内明太郎在石川县小松市铜矿开办了一家机械设备修理厂，这是小松的出发点。1931年小松开始生产农用拖拉机，当时农用拖拉机和附

104、件产值，奠定其在农机领域地位。此后，小松又相继研制成功并批量生产推土机（1943年）、柴油发动机（1948年）、平地机（1952年）、铲车（1953年）、铲式装卸机（1956年）等产品，扩大了产品线。1960年到这时为止，小松以推土机为核心产品，占其工程机械产量的一半以上。1960年，日本政府决定加速贸易自由化，逐渐解除对机械进口的限制，这也促使美国卡特彼勒于1961年6约于日本新三零重型株式会社合资建厂，进入日本市场，迫使小松在建设机械质量方面向卡特看齐。1970年小松执行A对策“项目战略，即质量控制行动，要求列入该计划的小松产品无论是品质、功能、外观设计，还是价格和售后服务，都要优于卡特的

105、同类产，产品质量得到大幅提高，于1970年本土份额重回60%。海外探索期1965年小松作为日本领先企业，开始迅速扩大海外市场1967年在海外10个国家拥有自己的事务所，在海外40个国家拥有经销商1969年在美国旧金山成立第一个销售处1970年成立美国小松全资公司1970-1980以北美、欧洲为主要出口对象，与当地经销商一同开发市场，对墨西哥、巴西、印尼等进口限制较严的国家，在当地进行本土化生产。1980年代初期发起对卡特的挑战，推出价格较低，且具有创新性的重型推土机，1984年获得美国19%的市场份额全球化布局1985年日本与欧美摩擦加剧，日元汇率升值，影响出口竞争力。1986年重新审视出口策

106、略，在美国Chattanooga工厂开始运营是一个转折点，标志着小松的国际策略从出口转为在当地设厂。同年英国Birtley工厂建成，小松真正进入了全球生产阶段。1988年随着规模和实力的提升，小松开始与海外合作者成立合资企业。1988年小松与美国Dresser一起成立了小松Dresser公司，之后又参股德国HANOMAG AG公司，1993年小松与康明斯成立了两家柴油发动机合资企业，这一系列举措标志着小松步入全面全球化阶段。发展阶段时间业务布局整机出口支持中国早期建设（1956-1978）1956小松参加在北京、上海举行的我国第一届日本工业品博览会，也是唯一生产工程机械的参展企业，展出了包括推

107、土机、翻斗车、平地机、铲车等12种产品。当时的中国正处于基本建设热潮中，工程机械备受青睐，中国方面在展览会结束后买下了小松的所有展品，这是小松进入中国市场的第一步。1957年中国方面向小松订购了总金额1.5亿日元的大型推土机等产品，因为经过近一年的操作使用，小松产品的质量和性能已经得到中方的认可。1958年日本开始推行极右政策，致使中日贸易再次中断4年多。1962年中日两国积极推动下，签署贸易备忘录，两国贸易恢复，小松还与中国机械进出口总公司开展了直接贸易，贸易额迅速增长，其中最大一笔交易为1964年11月创下的72亿日元的历史性记录。技术合作（1979-1994）1977年中国机械进出口总公

108、司与小松签订了全面质量管理（TQC）合作协议，以北京内燃机总厂等企业为试点进行推广。小松进行技术指导，并传授操作技术。1984年小松按照“技贸结合”的方针，在提供技术支持的同时，与中国多家企业合作生产推土机、装卸机等产品。1987年，小松与中国企业的合作又拓展到矿山机械领域。直接投资（90年代后期）1995年我国希望小松直接投资时，小松当年在山东济宁和江苏常州设立了3家合资企业。（目前，小松在华独资和合资企业已发展到20多家，并在上海设立了中国地区总部）坚持高端路线1990年代后期尤其是加入WTO以后，中国制造业开始崛起，工程机械行业有了长足发展，逐步从外资企业手中夺回市场份额。在这样的形势下

109、，小松坚持高端产品路线，如小松山推成立后的主要产品就是当时最先进的液压式挖掘机。证券代码证券简称收盘价（元）总市值（亿元）EPSPE2024E2025E2026E2024E2025E2026E600031.SH三一重工15.571,321.230.750.97 1.18 20.8716.1213.24000425.SZ徐工机械7.34867.310.570.72 0.91 12.8410.17 8.08000157.SZ中联重科7.91642.270.520.67 0.82 15.0711.74 9.61000528.SZ柳工11.40223.920.670.90 1.17 17.0312.6

110、0 9.72601100.SH恒立液压51.65692.532.052.43 2.88 25.1721.2417.96000680.SZ山推股份8.26123.970.650.78 0.90 12.6910.59 9.16603298.SH杭叉集团20.44267.731.541.79 2.09 13.3011.42 9.77600761.SH安徽合力22.74183.051.942.28 2.66 11.72 9.98 8.56603338.SH浙江鼎力62.77317.834.285.14 6.11 14.6712.2210.27注：数据截至2024年6月13日，以上盈利预测数据均来自Wi

111、nd一致预期7.2 叉车：顺周期+强出海逻辑，电叉取代+结构升级共同驱动44行业逻辑：行业逻辑：宏观角度宏观角度 内需企稳节奏有望加快，外需出海增速保持强劲，短期内成长性大于周期性内需企稳节奏有望加快，外需出海增速保持强劲，短期内成长性大于周期性：2024年，1-4月我国规上工业企业利润总额同比增长4.3%，增速与1-3月持平；5月单月我国出口同比金额高增同比增长7.6%，环比增幅扩大6.1个百分点；5月制造业PMI尽管环比回落，但装备制造业、高技术制造业依然保持向好态势。尽管下游需求端的整体企稳回升仍需进一步确认，但随超长期特别国债、大规模设备更新与以旧换新等政策动作逐渐推进，龙头企业的估值

112、、盈利能力有望共同上行，国内外市场空间有望进一步打开。中观角度中观角度 锂电化空间广阔的同时，产品结构的优化成为新的增长点：锂电化空间广阔的同时，产品结构的优化成为新的增长点：随各国环保意识逐渐增强及室内作业环境标准的日益严格，新能源车取代内燃叉车已成为新的市场趋势，电动叉车的市场需求逐年增长；尽管我国出口叉车电动化率已达 70%，但仍以价值量较低的三类车为主，对标世界叉车龙头，国内企业的产品结构仍具备较大的优化空间。图：全球电动叉车与内燃叉车销售走势对比图：现阶段物流景气指数处于较高位置区间资料来源：Wind、浙江中力招股书、方正证券研究所整理7.2.1 叉车：杭叉集团电动+出海维持高增，智

113、慧物流助力扬帆起航45-公司简介：公司简介：公司前身为始建于1956年的杭州机械修配厂，后更名为杭州叉车总厂，主营叉车及公车机械的制造以及修理，2000年公司改制，2016年于上交所上市；公司同为国内叉车行业的领先企业，民企控股、国资参股，全球排名第八。-财务数据：财务数据：2023年全年公司实现营收162.72亿元，同比增长12.90%。归母净利润17.20亿元，同比高增74.23；2024年Q1公司实现营业收入41.72亿元，同比增长6.17%，归母净利润3.79亿元，同比增长31.16%。公司积极发展自营渠道以推动国际化、强出海节奏，海外设立多家子公司实现全球重要工业车辆产品市场全覆盖。

114、-1）公司海外销量持续增加，海外市场具有高毛利率水平叠加电动化产品占比增加，公司海外市场部分盈利及营收水平具有持续向上的空间；2）公司研发费用由2022年的6.58亿元大幅增加至7.31亿元，产品升级投入力度持续增强，以更好适应加大海外市场拓展的节奏与力度，形成较强的产品壁垒；3）公司智慧物流板块总订单额较去年同期增长超过100%，AGV(AMR)产品销售台量已超过去年全年的台量，2024年1-4月营收同比增长88.07%，供应链保障能力具有明显优势。图：2019 2024Q1公司营收变化及增速图：2019 2024Q1公司归母净利润变化及增速资料来源：Wind、中国叉车网、公司官网、方正证券

115、研究所整理-公司简介：公司公司简介：公司是安徽叉车集团的核心控股子公司，始建于1958年，是机械部定点生产叉车的大型重点骨干企业。1983年公司确定叉车为主营业务，1993年进行股份制改革，1996年于上交所挂牌上市；公司为国有叉车行业领军企业，实控人为安徽省国资委，销量连续多年排名全国第一，全球排名第七。-财务数据：财务数据：2023年全年公司实现营收174.71亿元，同比增长10.76%。归母净利润12.78亿元，同比增长40.89%；2024年Q1公司实现营业收入43亿元，同比增长2.5%，归母净利润3.9亿元，同比增长 48%。20222023年，公司销售毛利率由16.99%大幅提升至

116、20.61%，其中后市场业务板块营业收入同比增长13%，公司对海外市场拓展力度的加强、一二类车型占比的提升共同带动盈利水平走高。-1）2023年8月，公司收购和鼎机电以增强电动新能源产业链协同优势，电动产品销量同比提升超6个百分点，占比达到57%，后续上中游传导部分有望稳步获得超额利润收益；2）国四替代国二及以下柴油车政策节奏持续收紧，更换周期内，更为环保、使用成本更低的电叉有望实现渗透率加速扩大；3）公司持续积极推进“5+X”海外战略布局，南美、大洋洲公司设立已完成，未来随出口逻辑继续加强，公司海外市场的增长有望持续。7.2.2 叉车：安徽合力率先布局产业链协同，结构优化拉升盈利水平46图：

117、2019 2024Q1公司营收变化及增速图：2019 2024Q1公司归母净利润变化及增速资料来源：Wind、公司年报、中国工程机械协会、方正证券研究所整理7.3 高空作业平台：浙江鼎力高空作业平台龙头企业，臂式产品逐渐放量47公司介绍：公司介绍：公司成立于2005年，是全球智能高空作业平台领先制造商。公司自主研发出业内最多的200余款高空作业平台，均通过欧洲CE、美国ANSI等权威认证，远销80多个国家和地区。此外，公司还顺应电动化、绿色化、智能化趋势，依托行业自动化程度最高的“未来”工厂，实现协同制造、绿色制造、安全制造。公司全系列产品率先于行业完成电动化，并推出3年质保，其中，采用大载重

118、、模块化设计的全臂式系列更为业内首创。公司2023年实现营收63.1亿元，同比增长15.9%，归母净利润18.7亿元，同比增长48.5%。其中，海外实现营收38.4亿元，同比增长13.3%，连续两年营收规模超过国内。从盈利水平来看，公司2021-2024年毛利率分别为29.34%/31.04%/38.49%/41.11%,净利率分别为17.91%/23.09%/29.58%/20.82%，盈利水平不断提升，主要受益于高毛利的海外产品以及电动化产品的放量，以及成本管控、精细化管理和工艺提升等方式提高生产效率。未来随着臂式产品在规模优势逐渐体现。图：高空作业平台总销量（台）图：高空作业平台外销销量

119、(台）资料来源：wind，浙江鼎力公司官网，方正证券研究所图：浙江鼎力国内外营收及增速48公司介绍：公司介绍：纽威为国内工业阀门龙头企业，一直致力于工业阀门的生产和研发，公司生产球阀、蝶阀、闸阀、截止阀、止回阀、核电阀、调节阀、水下阀、安全阀和井口石油设备等产品广泛应用于全球各个苛刻工况环境且需求量大的炼油、化工、煤化工、海工（包括深海领域）、空分、液化天然气、核电、常规电力、长输管线以及可再生和绿色能源应用等工业。逻辑：逻辑：1 1）阀门行业市场空间广阔，公司为国内工业阀门龙头企业，但市占率仍有较大提升空间）阀门行业市场空间广阔，公司为国内工业阀门龙头企业，但市占率仍有较大提升空间。据华经产

120、业研究院数据，2022年我国工业阀门市场规模约为905亿元，而公司作为国内龙头企业，22年国内收入约为16.5亿元，对应市占率约1.8%，仍有巨大提升空间。2 2）阀门行业下游）阀门行业下游非常多元，可通过在不同领域多元化布局平滑周期波动性非常多元，可通过在不同领域多元化布局平滑周期波动性。据华经产业研究院数据，油气、能源、炼化、化工等是工业阀门的主要下游，占比分别达到17%、14%、13%及 11%，合计占比近 55%。此外，废水、造纸、灌溉、钢铁、医药等下游也占有较大比重。3 3）公司以出口起家，短期）公司以出口起家，短期受益于海工、受益于海工、LNGLNG、水务等高景气及新兴下游，长期受

121、益全球市占率提升、水务等高景气及新兴下游，长期受益全球市占率提升。22、23年公司分别实现海外营收23.8/30.3亿元，连续两年实现25%以上较高速增长，主要受益于海工、LNG船、水务等高景气及新拓展下游领域。长期来看，我国约占全球工业阀门市场规模的17%，美国、欧洲、德国、日本等国家和地区市场空间也很广阔，公司长期深耕海外工业阀门领域，品牌和口碑都具有较强竞争力，全球市占率仍有较大提升空间。2022年我国工业阀门下游应用领域纽威股份国内外营收及净利润变化（亿元，%)资料来源：华经产业研究院，Wind，方正证券研究所8.1 阀门：纽威股份受益海工、LNG、水务等高景气及新拓展下游，长期受益全

122、球市占率提升全球工业阀门市场区域分布公司是塑料卫浴泵设备龙头，技术实力强，分红率高。公司是塑料卫浴泵设备龙头，技术实力强，分红率高。公司成立于1977年，是国内民用电泵和工业配套电泵大型制造商，是塑料卫浴泵系列产品国内最大配套供应商之一，主要产品包括塑料卫浴泵、不锈钢泵和通用泵等，拥有40多年电机及整泵研发经验，在电机设计制造、工艺稳定及成本控制等方面具备优势。受世界经济复苏乏力等因素影响，2023年公司营收同比-11.32%至13.16亿元，归母净利润同比-9.1%至3.84亿元。公司自上市以来的累计分红约19亿元，近年股利支付率超70%。公司产品远销欧美等海外市场，客户数量或持续增长。公司

123、产品远销欧美等海外市场，客户数量或持续增长。公司是全球知名卫浴和水上康体设施配套用泵供应商，产品出口美国、欧洲、中东、东南亚等89个国家和地区并与海外知名经销商/制造商构建长期稳定合作，2023年海外收入6.63亿元，占总营收的50.4%，其中6-7成来自欧美市场。2024年，公司将在维护好现有客户的基础上进一步开拓新市场。8.2 泵：凌霄泵业塑料卫浴泵龙头，“高股息+出海”双重逻辑持续演绎49资料来源：Wind，Choice，方正证券研究所公司近年归母净利润公司营收构成（百万元）公司近年毛利率及净利率8.3 通用机械:刀具及机床高端工业品出海，牛刀小试50机床又称作“工业母机”，作为高端工业

124、品的代表，我国正在逐渐完成对进口品牌的国产替代，与此同时，随着我国机床精度、稳定性等性能的提升，全球竞争力逐渐凸显，出海也在成为必然趋势。从龙头企业数据来看，海天精工海天精工2023年实现海外营收5.94亿元，占营收比重17.9%，海外营收连续数年保持高速增长。纽威数控纽威数控2023年实现海外营收7.05亿元，占营收比重30.4%，海外营收连续数年保持高速增长。图：纽威数控国内外营收及增速变化资料来源：Wind，方正证券研究所图：纽威数控国内外毛利率变化图：海天精工国内外营收及增速变化图：海天精工国内外毛利率变化8.3 通用机械：刀具及机床高端工业品出海，牛刀小试51刀具作为工具的牙齿，同样

125、作为高端工业品的代表，我国正在加速完成对进口品牌的国产替代，与此同时，随着我国刀具寿命、稳定性等性能的提升，全球竞争力逐渐凸显，出海也在成为必然趋势。从龙头企业数据来看，欧科亿欧科亿2023年实现海外营收1.4亿元，同比增长31.4%，占营收比重13.7%。华锐精密华锐精密2023年实现海外营收0.5亿元，同比增长61%，占营收比重5.9%。图：华锐精密国内外营收及增速变化资料来源：Wind，方正证券研究所图：华锐精密国内外毛利率变化图：欧科亿国内外营收及增速变化图：欧科亿国内外毛利率变化52公司是国内板式木工机械龙头，公司是国内板式木工机械龙头，2323年业绩迅速增长。年业绩迅速增长。公司是

126、国内板式木工机械龙头，通过外延并购吸收德国、意大利等国际领先技术，并自主研发出国内首台双端封边机、全自动四面加工多排钻等核心产品，持续缩短与欧洲先进技术的差距。公司23年实现营收26.83亿元，同比增26.09%；归母净利润5.9亿元，同比增29.75%，同时盈利能力显著提升，23年公司毛利率同比+3.03pct至33.28%，归母净利率同比+0.62pct至21.99%。广州封边机制造基地、佛山数控装备制造基地已分别于23年11月与24年1月试投产，预计将为公司业绩贡献新增量。公司产品性价比优势显著，销售网络遍及全球，出海持续推进。公司产品性价比优势显著，销售网络遍及全球，出海持续推进。目前

127、公司产品与欧洲同类产品对比，价差较大，大约为欧洲产品的1/2甚至是1/3，叠加日趋收窄的性能差异，性价比凸显。公司在国内和意大利均设有研发制造基地，截至23年底与全球超120家经销商合作，业务遍及超70个国家和地区。此外，公司通过积极参展等方式提升品牌影响力，海外市场持续推进。资料来源：公司公告，方正证券研究所公司营收构成（百万元）公司近年归母净利润公司销售网络遍及全球9.1 弘亚数控：国内板式木工机械龙头，凭借性价比等优势打开海外市场，出海持续推进9.2 威海广泰：国内空港装备龙头，电动化出海持续推进53资料来源：公司公告，方正证券研究所栉风沐雨三十年，铸就空港装备龙头企业。栉风沐雨三十年，

128、铸就空港装备龙头企业。公司成立于1991年，现为亚洲最大、世界知名的空港地面设备专业供应商，业务主要包括空港装备和应急救援装备等。随着国内航空市场逐步复苏，公司经营情况边际向好，24Q1公司营收同比增19.9%至5.68亿元，归母净利润同比增61.5%至0.49亿元。近年来，公司通过可转债募资等方式加码产能建设，新工厂建成投产后预计带来超10亿元营收增量。空港装备电动化出海持续推进，订单迅速增长。空港装备电动化出海持续推进，订单迅速增长。空港装备的主要职能是提供运营保障与服务等，位于航空产业链末端，具有较高壁垒。2023年全球地面支持设备市场空间约77亿美元。公司顺应行业电动化发展趋势，凭借国

129、内产业配套优势及多年技术研发，在电动化领域实现“弯道超车”，并与TCR、Swissport等国际领先客户形成战略合作，24Q1海外新签订单同比+419%至2.87亿元。公司营收构成（百万元）公司近年归母净利润国内国内国际国际20225.691.3723Q11.150.5520236.266.2124Q12.402.87空港设备新签订单（亿元）10 风险提示54海运费上升风险。海运费上升风险。当前地缘冲突导致集装箱船绕行，箱船运力紧张，若运费持续上行，对于负担运费的出口企业的盈利将会造成直接影响，即使是FOB交付方式，也会由于货期延长对订单及收入确认节奏造成影响。原材料价格波动风险。原材料价格波

130、动风险。钢材、铜、铝等原材料价格呈波动趋势，可能导致企业相关材料采购成本不稳定，若公司很难及时通过调整产品的销售价格来转嫁风险，可能对公司未来经营业绩存在不确定性影响。降息降息不及不及预期预期。当前美国CPI及通胀率距离达到降息要求的目标区间仍有一定差距，若年内不出现降息，或降息次数、节奏不及预期，可能导致海外需求持续低迷，进而对出口企业的营收和利润造成影响。汇率波动风险汇率波动风险。若企业出口产品主要结算货币为美元等外币，则人民币对外币的汇率波动将对公司的财务状况产生一定影响。境外经营风险境外经营风险。产品出口国家和地区的政治环境、经济环境、法律法规的变动都会对公司境外业务的开展产生一定影响。若公司产品出口国家和地区出现政局动荡、经济萧条、对我国同类产品进行双反调查、知识产权保护增强、进口关税税率大幅提高等情形，将会对公司的境外经营产生不利影响。分析师声明与免责声明55评级说明56方正证券研究所上 海 市 静 安 区 延 平 路 7 1 号 延 平 大 厦 2 楼深圳市福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州市天河区兴盛路12号楼隽峰院2期3层方正证券北 京市 西城区 展览 路 4 8 号新联 写字 楼6 层长沙市天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层专注专心专业57