1、银行银行 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/29 银行银行 2024 年 07 月 01 日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持）行业走势图行业走势图 数据来源：聚源 政策积极信号延续，关注优质银行复苏行业点评报告-2024.6.30 中小银行理财“退场”的影响评估行业点评报告-2024.6.25 淡化规模情节，理顺利率传导行业点评报告-2024.6.19 上市银行上市银行涉房业务再审视涉房业务再审视：风险评估与情景测算：风险评估与情景测算 行业深度报告行业深度报告 刘呈祥（分析师）刘呈祥（分析师）丁黄石（分析师）丁黄石（分析师） 证书编号：S0790523060002 证书编号

2、：S0790524040004 多视角衡量上市银行涉房业务风险多视角衡量上市银行涉房业务风险 在在房地产价格房地产价格持续波动、市场持续波动、市场供求关系供求关系发生发生转变转变的环境下的环境下，投资者投资者担忧担忧银行涉银行涉房房业务风险上升业务风险上升。我们从规模、盈利和风险的角度，观测到自 2021 年起房地产业务对上市银行影响逐年减弱，特别关注到 2023 年对公房地产贷款减值损失对盈利拖累幅度放缓，或反映银行前期主动暴露风险的行为，缓解了当前资产质量阶段性压力。通过对经营性物业贷款、以房地产为抵押的个人经营性贷款经营性物业贷款、以房地产为抵押的个人经营性贷款这两项业务的评估，我们认为

3、前者风险整体可控，而后者隐含风险较高，且存量业务风险集中于城、农商行。此外，我们亦通过预期信用损失模型中隐含信息，测算出农商行在悲观农商行在悲观情景下不良率情景下不良率预期预期抬升幅度抬升幅度在各类行中最高在各类行中最高，测算结果与我们认为个人经营贷款个人经营贷款风险集中于农商行的观点风险集中于农商行的观点相互印证相互印证。房地产业务对上市银行影响逐年房地产业务对上市银行影响逐年减弱减弱 当前当前上市银行涉房业务呈现如下特点：上市银行涉房业务呈现如下特点：第一、第一、涉房业务涉房业务规模规模占占总总资产比重仍高资产比重仍高。我们测算 2023 年末上市银行涉房业务规模占总资产约 21%，较 2

4、021 年占比下降3.7pct，其中涉房贷款（对公+按揭+以房地产抵押的其他贷款）占总贷款约 33%，较 2021 年下降 4.8pct；第二、第二、按揭收入按揭收入仍仍是贷款是贷款利利息收入主要来源息收入主要来源。我们测算2023 年按揭利息收入占贷款利息收入比重约 26%，较 2021 年下降 5.6pct，而对公房地产贷款利息收入占比及降幅均有限；第三、第三、对公房地产贷款计提减值损失对公房地产贷款计提减值损失仍仍拖累拖累盈利盈利。通过 27 家样本银行数据，我们测算 2023 年对公房地产贷款减值损失，拖累盈利约 0.69%0.94%，但拖累幅度较前期显著放缓。以上测算结果反映出房地产

5、业务对上市银行影响在逐年减弱。农商行农商行个人经营贷隐含风险个人经营贷隐含风险或较高或较高 经营性物业经营性物业贷款风险可控。贷款风险可控。经营性物业覆盖范围广，考虑空置率及租金因素，我们认为各类抵押品中，写字楼的风险或大于零售商超。但物业估值大幅下降的概率较小，当前物业价格下降约 46%时，方触及 70%的抵押率上限。此外，央行及金融监管总局政策亦支持全国性商业银行年内发放经营性物业贷款，用于置换存量债务，从而改善房企现金流压力，故整体风险位于可控区间。农商行个人经营贷隐含风险不容忽视。农商行个人经营贷隐含风险不容忽视。个人经营贷期限短，利率低，客户以此置换按揭的动机较高。在房价下行时，抵押

6、物价值下降形成续贷缺口，而续贷周期缩短使得客户面临较大资金压力。2024 年内居民置换行为或趋缓，但农商行存量业务仍隐含较高风险，若 2019、2020 投放经营贷集中到期，假设这部分贷款分别有 10%、20%和 30%形成不良，则测算农商行不良率静态抬升 0.55%1.65%。投资建议投资建议 关注存量房地产不良边际改善，未来仍有改善空间的全国性银行，受益标的包括农业银行农业银行、招商银行招商银行；特别关注以房地产为抵押品的贷款敞口小的城、农银行，受益标的包括江苏银行江苏银行、成都银行成都银行、无锡银行无锡银行、江阴银行江阴银行。风险提示：风险提示：测算数据与实际结果偏差，宏观经济下行，房价

7、下降超预期等。-29%-19%-10%0%10%19%-112024-03银行沪深300相关研究报告相关研究报告 开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 行业研究行业研究 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/29 目目 录录 1、涉房业务对上市银行的影响评估.4 1.1、上市银行涉房贷款占总贷款约 33%.4 1.2、按揭及对公房地产贷款利息收入贡献约 30%.6 1.3、对公房地产贷款拨备计提压力减轻.8 1.3.1、主动暴露风险过程中对公地产资产质量分化，按揭贷款风险可控.8 1.3.2、对公房地产贷款减

8、值损失对盈利拖累或减弱.12 2、以房地产为抵押的重点业务风险评估.16 2.1、经营性物业价格下降空间有限，年内增量贷款或改善企业现金流.16 2.1.1、零售商超经营边际改善，写字楼现金流仍承压.16 2.1.2、未来经营性物业价格大幅下降概率较小.17 2.1.3、经营性物业贷款将改善房企现金流.18 2.2、个人经营贷置换按揭的行为，或使部分城农商行面临风险.19 2.2.1、个人经营性贷款隐含风险值得关注.19 2.2.2、存量个人经营贷风险集中于农商行.20 3、差异化情景下银行不良率边界测算.23 4、投资建议.27 5、风险提示.27 图表目录图表目录 图 1：广义口径下银行涉

9、房业务范围延伸.4 图 2：按揭及对公房地产利息收入测算假设.7 图 3：RMBS 与国债利差或反映早偿趋势（%）.10 图 4：不同类型贷款变动对拨备计提（回拨）的影响.13 图 5：样本银行房地产不良贷款同比增速下降.14 图 6：样本农商行房地产非不良贷款同比增速上升.14 图 7：2023Q1 以来广州优质零售物业空置率下降（%）.16 图 8：北上深优质零售物业首层租金平稳（元/平方米/天）.16 图 9：北上深优质写字楼空置率上升（%）.17 图 10：北上深优质写字楼租金下降（元/平方米/月）.17 图 11：新建办公楼及商业营业用房单位面积价格涨幅有限（元/平方米）.18 图

10、12：短期经营贷同比增速下降（亿元）.20 图 13：中长期经营贷同比增速亦下降（亿元）.20 图 14：ECL 模型下，通过拨备变化反推不良变动.25 表 1：披露数据股份行中，涉房业务结构有差异，整体占总资产比重约 20%（%）.5 表 2：以样本银行为基础对各类行相关参数进行估计.5 表 3：上市银行涉房业务占总资产比重约 21%（除对公房地产贷款和按揭贷款外，均为我们测算值，单位：%）.6 表 4：农商行其他以房地产为抵押的贷款占比高或隐含风险（其他以房地产为抵押的贷款为我们测算值，单位：%）.6 表 5：房地产业务息收入贡献主要来自按揭贷款.7 表 6：上市国有行对公房地产贷款不良率

11、整体较高（金额变化单位为%，占比及不良率变化单位为 pct）.9 表 7：部分股份行零售按揭抵押率在 30%45%之间.10 OAwWnMmRnOqMsQoRyQtQsPrNoM6MdN9PpNoOoMmQfQpPpQfQoOoMaQoPpOxNsQmNuOrNoN行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/29 表 8：零售按揭不良率整体较低，仍属优质资产（金额变化单位为%，占比及不良率变化单位为 pct）.11 表 9：贷款计入第三阶段后，拨备计提压力陡增.12 表 10：对公房地产贷款计提减值损失对净利润增速影响测算.15 表 11：部分股份行对公房地产相关业务

12、 LTV 位于 40%50%.17 表 12：经营性物业贷可用作置换存量债务.19 表 13：信用风险高级法下个人住房抵押贷款违约率低，但模型或难以衡量房价持续下行时实际风险（%）.19 表 14：主要城市房地产信贷政策变化情况.21 表 15：城、农商行个人经营贷不良率高于国股行（金额变化单位为%，占比及不良率变化单位为 pct）.22 表 16：2020、2021 年新增个人经营贷风险集中于农商行（亿元）.23 表 17：2023 年国股行 ECL 模型，若基础情形权重减少 10%，悲观情景增加 10%，减值准备整体变动不超过 5%.24 表 18：ECL 模型情景权重变化 10%，减值准

13、备变动均为 5%的假设下，测算农商行预期不良率提升高（亿元）.26 表 19：受益标的盈利预测与估值.27 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/29 1、涉房涉房业务对业务对上市上市银行银行的的影响影响评估评估 我们我们从规模、盈利、风险三个角度从规模、盈利、风险三个角度观测观测涉涉房房业务对上市银行的影响业务对上市银行的影响。规模端测算涵盖了表内信贷、金融投资以及表外业务，重点关注以房地产抵押的信贷资产；盈利角度关注对公房地产贷款和按揭抵押贷款的利息收入贡献；风险端，在评估存量风险之外，我们测算了对公房地产贷款拨备计提情况。1.1、上市银行涉房贷款占总贷款约

14、上市银行涉房贷款占总贷款约 33%广义口径下广义口径下商业银行涉房业务商业银行涉房业务范围延伸。范围延伸。商业银行涉房业务按是否承担信用风是否承担信用风险险可划分为两类，其中承担信用风险的承担信用风险的主要是主要是信贷资产信贷资产，包含了对公业务中开发性贷款、经营性物业贷款、并购贷款以及零售业务中按揭抵押贷款。此外，部分贷款虽未直接投向房企或按揭，但由于其抵押品为房地产，故纳入广义涉房贷款口径，主要由个人经营性贷款构成。其余承担风险涉房其余承担风险涉房业务部分位于表内业务部分位于表内，主要包括标准化债券、CMBS、MBS 以及信托、券商资管计划等投资类资产；另一部分位于表外另一部分位于表外，由

15、或有信贷、银行承兑汇票、保函等构成。不承担信用风险不承担信用风险涉房业务涉房业务包括理财资金投资、委托贷款、代销信托、债券承销等。图图1：广义广义口径下口径下银行涉房银行涉房业务业务范围范围延伸延伸 资料来源：开源证券研究所 近年来，银行涉房业务占总资产比重有所降低。近年来，银行涉房业务占总资产比重有所降低。样本股份行（见表 1）涉房业务规模占总资产比重整体超 20%，包含担险及非担险涉房业务规模，及以房地产为抵押品的贷款测算值（测算方法见表 2），中信银行占比略低。同时，我们观察到样本银行涉房业务规模占比逐年下降，其中招商银行降幅最大，2023 年末占比较 2021年末下降 4.6pct；另

16、一方面，部分银行以房地产为抵押的贷款占比较高，这部分贷款以经营贷为主，若违规通过置换按揭贷款方式流入房地产市场，则该类银行隐含风险或相对较高。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/29 表表1：披露数据股份行中，涉房业务结构有差异，整体占总资产比重约披露数据股份行中，涉房业务结构有差异，整体占总资产比重约 20%（%）银行银行 对公对公 零售按揭贷款零售按揭贷款 其他以房地产其他以房地产 为抵押物的贷款为抵押物的贷款 理财、代销、理财、代销、承销委托贷款等承销委托贷款等 合计合计 贷款贷款 投资及表外授信投资及表外授信 2021 2022 2023 2021 2

17、022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 招商银行 4.34 3.71 2.96 1.19 0.86 0.66 14.86 13.70 12.56 0.99 1.52 2.79 4.46 2.96 2.26 25.84 22.75 21.23 兴业银行 3.92 3.84 4.31 2.27 2.13 2.49 13.03 11.84 10.59 1.05 1.76 2.21 1.51 1.34 1.07 21.78 20.92 20.66 中信银行 3.54 3.24 2.87 1.40 1.13

18、 0.95 11.73 11.05 10.73 1.13 1.91 2.48 1.51 1.19 0.98 19.31 18.50 18.01 民生银行 5.18 5.01 4.51 1.63 1.17 0.96 8.56 7.90 7.12 8.77 8.80 8.98 1.26 0.86 0.84 25.40 23.74 22.40 平安银行 5.87 5.33 4.57 1.06 0.75 0.52 5.68 5.35 5.43 9.57 11.59 11.15 2.45 1.68 1.45 24.63 24.70 23.11 数据来源：Wind、各银行财报、开源证券研究所 上市银行涉房

19、上市银行涉房贷款贷款规模占总规模占总贷款贷款约约 33%。以样本股份行的参数为基础，调整后估测各类银行涉房业务比重，我们测算 2023 年末上市银行涉房业务占年末上市银行涉房业务占比总资产比总资产约为约为21%，较 2021 年占比下降 3.7pct，国有行在各类行中占比最高，较 2021 年降幅亦最大。其中，构成涉房业务的主体仍是贷款（对公+按揭+以房地产抵押的其他贷款），2023 年末年末涉房贷款占总贷款比重约涉房贷款占总贷款比重约 33%，较 2021 年占比下降 4.8pct。贷款以外承担信用风险的资产，以及不承担信用风险的资产占比均较低，约为 1%左右。经营贷违规流入房地产市场经营贷

20、违规流入房地产市场现象现象或集中于或集中于农商行农商行。2023 年末，我们测算农农商行商行其他以房地产为抵押品的贷款占其他以房地产为抵押品的贷款占总贷款比重总贷款比重为为 12.4%，在各类行中最高。农商行专营小微，客户提供有效担保品的能力有限，房地产以外的抵押品多为机器设备，交通运输工具等，这一特征与我们测算农商行抵押贷款中以房地产为抵押品的贷款占比最少为70%的结果相符。其余类型银行其余类型银行该该占比占比整体整体超超85%，若，若上市农商行上市农商行均以均以85%的的比例测算，则比例测算，则 2023 年末其他以房地产为抵押品的贷款占比年末其他以房地产为抵押品的贷款占比将超过将超过 1

21、8%，或体现，或体现农商行个人经营性贷款违规流入房地产市场相对较高的风险。农商行个人经营性贷款违规流入房地产市场相对较高的风险。表表2：以样本银行以样本银行为基础对为基础对各类行各类行相关参数进行估计相关参数进行估计 测算指标测算指标 测算方法测算方法 年份年份 样本样本行行 国有行国有行 股份行股份行 城商行城商行 农商行农商行 r=抵押贷款中，以房地产为抵抵押贷款中，以房地产为抵押品的贷款占比押品的贷款占比：抵押贷款*r，：对公房地产贷款，：个人按揭贷款 各类行在 2021 年2023 年均满足-0 的条件下，r 的最小值。（以 5%为最小变化刻度）20212023 90%85%90%90

22、%70%对公涉房贷款对公涉房贷款/对公涉房业务对公涉房业务 以样本股份行为基础，根据各类银行特征调整。2021 79%82%79%86%94%2022 78%82%78%85%93%2023 75%79%75%82%90%表外涉房业务表外涉房业务/表内涉房业务表内涉房业务 以样本股份行为基础，根据各类银行特征调整。2021 11%10%11%8%7%2022 8%8%8%6%5%2023 7%6%7%5%4%数据来源：Wind、各银行财报、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6/29 表表3：上市银行涉房业务占总资产比重约上市银行涉房业务占总资产比

23、重约 21%（除对公房地产贷款和按揭贷款外，均为我们测算值，单位：除对公房地产贷款和按揭贷款外，均为我们测算值，单位：%）银行银行 对公对公 零售按揭贷款零售按揭贷款 其他以房地产其他以房地产 为抵押物的贷款为抵押物的贷款 理财、代销、理财、代销、承销委托贷款等承销委托贷款等 合计合计 贷款贷款 投资及表外授信投资及表外授信 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 国有行 2.41 2.34 2.21 0.51 0.53 0.60 18.20 16.42

24、14.28 2.58 2.48 3.26 2.39 1.64 1.31 26.10 23.42 21.65 股份行 4.32 3.91 3.62 1.18 1.12 1.21 10.75 10.00 9.29 4.99 5.39 5.70 2.25 1.62 1.34 23.49 22.05 21.16 城商行 3.35 3.08 2.95 0.53 0.52 0.63 7.26 6.62 5.97 3.78 3.44 2.99 1.27 0.87 0.68 16.18 14.53 13.21 农商行 3.79 3.23 3.01 0.23 0.24 0.34 8.50 7.50 6.31 5

25、.69 6.47 6.73 1.25 0.94 0.72 19.46 18.37 17.10 全部 3.00 2.81 2.62 0.68 0.67 0.75 15.21 13.85 12.25 3.35 3.35 3.88 2.24 1.56 1.25 24.48 22.24 20.74 数据来源：Wind、开源证券研究所（1、四大行对公贷款及按揭为境内口径；2、中国银行未披露 2021 年抵押贷款数据，紫金银行未披露 2021 年按揭贷款数据，故采用估算）表表4：农商行其他以房地产为抵押的贷款占比高或隐含风险农商行其他以房地产为抵押的贷款占比高或隐含风险（其他以房地产为抵押的贷款其他以房地

26、产为抵押的贷款为我们测算值，单位：为我们测算值，单位：%）银行银行 对公房地产贷款对公房地产贷款 零售按揭贷款零售按揭贷款 其他以房地产为抵押物的贷款其他以房地产为抵押物的贷款 合计合计 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 国有行 4.12 4.00 3.77 31.06 28.05 24.37 4.41 4.24 5.56 39.59 36.28 33.70 股份行 7.42 6.76 6.33 18.47 17.28 16.26 8.57 9.31 9.99 34.47 33.35 32.58 城商行 6.

27、90 6.30 5.96 14.97 13.55 12.04 7.80 7.03 6.02 29.66 26.88 24.02 农商行 7.04 5.90 5.54 15.78 13.70 11.62 10.56 11.82 12.41 33.38 31.42 29.57 全部 5.22 4.88 4.57 26.42 24.09 21.34 5.83 5.83 6.75 37.47 34.80 32.66 数据来源：Wind、开源证券研究所（1、四大行对公贷款及按揭为境内口径；2、中国银行未披露 2021 年抵押贷款数据，紫金银行未披露 2021 年按揭贷款数据，故采用估算）1.2、按揭及对

28、公房地产贷款利息按揭及对公房地产贷款利息收入贡献收入贡献约约 30%量价两端承压，房地产相关贷款利息收入贡献下降。量价两端承压，房地产相关贷款利息收入贡献下降。贷款是商业银行生息资产的主要构成，量的变化以及价的波动均影响其收入贡献。受 LPR 下行、存量按揭利率下调和涉房贷款占比整体下降等因素影响，房地产贷款利息收入贡献呈下行趋势。对公房地产及按揭贷款占比逐年下降对公房地产及按揭贷款占比逐年下降。2023 年末，上市银行对公房地产贷款占总贷款由 2021 年末 5.2%下降 0.6pct 至 4.6%；按揭贷款占比下降 5.1pct 至 21.3%。按揭占比下行幅度明显大于对公地产。在房价下行

29、周期中，个人按揭需求整体偏弱，叠加提前还贷因素，按揭占比下行幅度较大。但房地产企业仍需资金维持正常生产经营，同时商业银行亦积极响应国家政策，仍支持优质房企项目融资需求，故对公房地产贷款占比下降幅度相对缓和。按揭贷款利率降幅显著按揭贷款利率降幅显著。一方面按揭贷款利率挂钩 5 年期 LPR，后者从 2021 年初 4.65%降至 2023 年末 4.20%，降幅为 45bp，按揭贷款利率随之下调；另一方面存量按揭利率调降对收益率影响更大。据央行披露，在首套房贷利率下调后，按揭贷款加权平均利率为 4.27%，较调整前下降 0.73 个百分点。我们据此测算 2023 全年按揭贷款加权平均利率为 4.

30、82%。房地产贷款利率分化明显房地产贷款利率分化明显。部分房企 2023 年贷款最高融资成本不超过 5%，最低在 3%以下，或为国有优质房企及项目；而另一部分房企贷款最高融资成本高于10%，最低接近 4%，或为民营房企。假设上市银行房地产贷款多集中投向优质房企，则 2023 年对公房地产贷款收益率在 3.00%5.00%之间。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/29 图图2：按揭及对公房地产按揭及对公房地产利利息收入测算假设息收入测算假设 资料来源：开源证券研究所 按揭贷款按揭贷款利利息收入息收入贡献降幅贡献降幅大，但仍保持较高水平。大，但仍保持较高水平。我们

31、测算 2023 年按揭利息收入占贷款利息收入约 26.0%，较 2021 年下降 5.6pct。其中国有行按揭利息收入占比最高，2023 年末为 31.7%，较 2021 年下降 7.9pct 降幅显著；股份行占比为 17.6%，城、农商行占比均接近于 13%。对公房地产贷款对公房地产贷款利利息息收入占比收入占比相对相对稳定。稳定。假设 2023 年上市银行对公房地产贷款平均利率水平为 5.0%，则我们测算对公房地产贷款收入占贷款利息收入约 5.8%，较2021 年下降 0.8pct，对公贷款贡献降幅小于按揭。部分银行对公贷款占比略有提升，以量补价对冲 LPR 下调的影响。2023 年末在 5

32、%利率情景下，国有行对公房地产贷款利息收入占比约 5.1%，在各类行中最低；股份行占比略高；城、农商行占比接近，江浙区域农商行对公房地产贷款规模整体较小，相关收入贡献有限。表表5：房地产业务息收入贡献主要来自按揭贷款房地产业务息收入贡献主要来自按揭贷款 按揭息收入贡献按揭息收入贡献 对公房地产息收入贡献对公房地产息收入贡献 3%平均利率平均利率 4%平均利率平均利率 5%平均利率平均利率 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 国有行国有行 39.6%35.9%31.7%3.5%3.3%3.1%4.5%4.3%4.

33、1%5.5%5.3%5.1%股份行股份行 19.9%18.4%17.6%5.2%4.6%4.3%6.8%6.1%5.7%8.3%7.5%7.1%城商行城商行 16.2%14.5%12.8%4.9%4.4%4.0%6.3%5.7%5.4%7.8%7.1%6.7%农商行农商行 17.1%14.8%12.9%5.0%4.1%3.8%6.4%5.3%5.1%7.9%6.6%6.4%全部全部 31.6%28.9%26.0%4.1%3.7%3.5%5.4%4.9%4.6%6.6%6.1%5.8%数据来源：Wind、开源证券研究所（1、四大行为境内口径；2、紫金银行未披露 2021 年按揭贷款数据采用估算）

34、行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/29 1.3、对公房地产贷款拨备计提压力对公房地产贷款拨备计提压力减轻减轻 1.3.1、主动暴露风险过程中对公地产资产质量分化，按揭贷款风险可控主动暴露风险过程中对公地产资产质量分化，按揭贷款风险可控 对公房地产资产质量分化，四大行不良水平仍高。对公房地产资产质量分化，四大行不良水平仍高。2023 年部分银行对公房地产贷款不良额、不良率双降，或源于前期风险的充分暴露和对房地产不良贷款的积极处置，但亦有部分银行资产质量压力边际上行。其中，四大行不良率整体水平高于其他银行，2023 年末不良率均位于 5%以上；此外部分股份行不良

35、率高位略有上升；城、农商中亦有部分银行不良率超 6%。部分银行部分银行对公房地产贷款对公房地产贷款规模规模及占比均上升及占比均上升。2023 年部分银行对公房地产贷款规模和占比双升，一方面或源于银行前期储备的房企项目仍优质，另一方面银行或满足“不同所有制房地产企业的合理融资需求”的监管要求，加大对地产融资的支持力度。在这些银行中，部分银行当前房地产存量风险仍未出清，在指标上体现为不良率上升，此时新投放房地产贷款若在未来形成不良，或加剧银行化解房地产风险的压力。逆向选择效应或造成资产质量未来压力。逆向选择效应或造成资产质量未来压力。当前信贷需求越大的房企，其资金需求越迫切，外源融资及内生增长若不

36、足，资金链断裂风险或持续上升。部分银行加大对房地产企业的信贷投放，则其风险管理能力将面临更严峻的考验。若对涉险房企及高风险项目缺乏甄别，则银行面临逆向选择风险，未来资产质量或承压；而对于房地产贷款投向区域经济增长好、现金流充裕房企的银行，未来房地产资产质量仍有改善空间。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/29 表表6：上市国有行对公房地产贷款不良率整体较高（上市国有行对公房地产贷款不良率整体较高（金额金额变化单位为变化单位为%，占比及不良，占比及不良率率变化单位为变化单位为 pct）银行银行 房地产对公贷款（百万元）房地产对公贷款（百万元）房地产对公贷款占比房

37、地产对公贷款占比(%)房地产对公不良（百万元）房地产对公不良（百万元）房地产对公不良率房地产对公不良率(%)2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 工商银行 724,802 767,190 762,226 -0.65 3.1 3.0 2.9 -0.11 44,531 51,226 40,957 -20.05 6.14 6.68 5.37 -1.30 建设银行 770,675 833,352 853,956 2.47 3.6 3.6 3.6 -0.02 33,6

38、05 39,647 48,158 21.47 4.36 4.76 5.64 0.88 农业银行 839,621 892,545 860,705 -3.57 4.3 4.1 3.8 -0.29 46,039 51,686 46,615 -9.81 5.48 5.79 5.42 -0.37 中国银行 773,828 846,173 874,747 3.38 4.4 4.4 4.4 -0.01 55,966 43,200 48,172 11.51 7.23 5.11 5.51 0.40 邮储银行 211,525 243,966 253,086 3.74 2.9 3.1 3.1 -0.01 3,059

39、 2,457 6,191 151.97 1.45 1.01 2.45 1.44 交通银行 519,857 506,589 489,080 -3.46 7.1 6.5 6.1 -0.35 14,560 17,172 24,403 42.11 2.80 3.39 4.99 1.60 招商银行 375,980 355,764 326,667 -8.18 6.2 5.6 5.0 -0.58 15,348 19,644 17,183 -12.53 4.08 5.52 5.26 -0.26 浦发银行 322,036 317,475 345,744 8.90 6.6 6.4 6.9 0.51 9,854 9

40、,143 14,210 55.42 3.06 2.88 4.11 1.23 兴业银行 356,027 405,467 437,450 7.89 7.1 7.8 8.0 0.25 4,628 3,284 3,675 11.88 1.30 0.81 0.84 0.03 中信银行 277,173 283,203 259,363 -8.42 5.4 5.3 4.7 -0.55 8,542 14,986 6,729 -55.10 3.08 5.29 2.59 -2.70 民生银行 363,344 381,821 346,298 -9.30 8.8 8.7 7.9 -0.80 15,545 19,598

41、17,038 -13.06 4.28 5.13 4.92 -0.21 光大银行 178,649 172,414 165,745 -3.87 5.0 4.6 4.4 -0.23 6,952 7,284 8,833 21.27 3.89 4.22 5.33 1.10 平安银行 283,484 275,916 255,322 -7.46 8.5 8.0 7.5 -0.53 4,054 2,787 2,196 -21.21 1.43 1.01 0.86 -0.15 华夏银行 104,663 94,501 96,736 2.37 4.6 4.0 4.2 0.15 2,956 3,560 4,071 14

42、.35 2.82 3.77 4.21 0.44 浙商银行 166,827 173,076 177,749 2.70 11.0 10.5 10.4 -0.11 2,770 4,004 4,408 10.09 1.66 2.31 2.48 0.17 北京银行 109,606 120,511 119,458 -0.87 6.1 6.1 5.9 -0.17 上海银行 129,645 122,587 123,136 0.45 9.9 9.0 8.9 -0.08 3,316 2,527 2,600 2.90 2.56 2.06 2.11 0.05 江苏银行 89,297 95,441 82,130 -13

43、.95 5.6 5.5 4.6 -0.91 1,712 2,034 2,086 2.58 1.92 2.13 2.54 0.41 南京银行 49,244 52,556 48,443 -7.82 5.2 4.9 4.4 -0.54 473 555 295 -46.82 0.96 1.06 0.61 -0.45 宁波银行 84,231 96,081 115,518 20.23 8.1 8.2 9.2 1.00 347 268 119 -55.60 0.41 0.28 0.10 -0.18 杭州银行 39,594 36,524 36,789 0.73 5.6 4.7 4.6 -0.16 1,365

44、1,407 2,339 66.30 3.45 3.85 6.36 2.51 长沙银行 10,914 12,066 14,368 19.08 2.6 2.5 2.9 0.42 成都银行 31,807 38,278 38,555 0.72 6.5 6.7 6.2 -0.48 764 830 1,174 41.39 2.40 2.17 3.04 0.88 重庆银行 10,154 9,991 9,570 -4.22 2.9 2.7 2.5 -0.21 597 713 620 -13.09 5.88 7.14 6.48 -0.66 贵阳银行 25,425 30,935 37,087 19.89 8.9

45、9.9 11.4 1.55 648 681 820 20.43 2.20 2.21 0.01 青岛银行 21,744 22,818 22,646 -0.75 8.1 7.9 7.5 -0.35 22 55 522 844.52 0.10 0.24 2.30 2.06 齐鲁银行 6,677 5,355 4,442 -17.05 2.6 1.9 1.5 -0.41 168 363 61 -83.20 2.52 6.78 1.37 -5.41 郑州银行 32,881 30,175 29,168 -3.34 9.9 8.6 8.1 -0.50 1,335 1,263 1,891 49.68 4.06

46、4.19 6.48 2.30 苏州银行 9,924 14,003 16,832 20.20 4.0 4.9 5.7 0.80 452 448 438 -2.19 4.55 3.20 2.60 -0.60 西安银行 9,219 10,045 10,217 1.71 4.9 5.0 5.0 -0.01 厦门银行 8,424 7,342 8,337 13.55 4.2 3.6 4.0 0.33 405 383 392 2.24 4.81 5.22 4.70 -0.52 沪农商行 100,488 104,768 104,665 -0.10 15.0 15.0 14.7 -0.33 1,394 1,86

47、7 2,284 22.32 1.39 1.78 2.18 0.40 渝农银行 4,404 3,523 3,458 -1.85 0.7 0.5 0.5 -0.01 321 321 321 0.00 7.28 9.10 9.27 0.17 青农商行 24,898 23,468 21,346 -9.04 10.4 9.3 8.3 -0.98 1,519 709 291 -58.91 6.10 3.02 1.36 -1.66 紫金银行 7,672 7,128 7,607 6.72 4.8 4.2 4.3 0.12 无锡银行 706 853 1,260 47.68 0.5 0.6 0.9 0.26 苏农

48、银行 2,277 2,360 2,740 16.10 2.1 2.0 2.2 0.28 江阴银行 332 826 1,187 43.70 0.3 0.7 1.0 0.29 瑞丰银行 1,237 1,911 1,965 2.86 1.2 1.7 1.7 0.02 常熟银行 1,822 2,055 1,825 -11.20 0.9 1.0 0.8 -0.14 张家港行 1,113 1,270 1,549 22.03 1.0 1.0 1.2 0.18 数据来源：Wind、开源证券研究所（四大行为境内口径，南京银行为母行口径）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/29

49、 年内年内按揭按揭提前提前还款还款现象仍存现象仍存。RMBS 早偿率 2023 年中期达到 21%高峰，随后在存量按揭利率下调后一段时间内呈下行趋势。我们认为 10 年期 RMBS 与 10 年国债收益率的利差上行提前或同步于早偿率的上升，源于交易者对按揭早偿情况提前判断，RMBS 收益率先于早偿率反映，与无风险收益率利差上行。2024 年 2 月4 月该利差呈现阶段性上升，或体现年内按揭提前还款的压力仍存。按揭按揭贷款贷款不良不良率低且平稳率低且平稳。2023 年末上市银行按揭贷款规模较中期下降 1.06%，反映了提前还贷的压力及偏弱的按揭需求。按类别看，国股行按揭不良率整体位于0.50%左

50、右，边际变化平稳；部分城、农商行所经营区域房价下降幅度较大，催生客户断贷动机，反映在报表上这些银行按揭不良率偏高（超 1%），且不良率较 2023 年中期边际上升，但整体看按揭不良率仍处低位且稳定。按揭贷款安全边际高，整体按揭贷款安全边际高，整体风险可控风险可控。在购房信贷政策调整之前，新发放的首套按揭贷款抵押率不超过 70%，房价下跌 30%时即存在抵押物不足值的风险，但个个人按揭正常还本人按揭正常还本以及较高利率购房者的提前还贷较高利率购房者的提前还贷行行为为，无形中降低了银行按揭贷款平均抵押率。部分股份行披露按揭贷款抵押率位于 30%45%之间，安全边际相对较高。此外具有不良资产证券化资

51、格的银行，亦可通过资产证券化方式将按揭出表，在银行积极处置下按揭贷款风险整体可控，仍属于银行优质资产。图图3：RMBS 与国债利差或反映早偿趋势与国债利差或反映早偿趋势（%）数据来源：Wind、开源证券研究所 表表7：部分股份行零售按揭抵押率在部分股份行零售按揭抵押率在 30%45%之间之间 招商银行招商银行 兴业银行兴业银行 中信银行中信银行 2023 32.93%43.63%39.00%2023H1 32.60%43.95%36.00%2022 32.59%44.04%2022H1 33.28%44.49%数据来源：各银行财报、开源证券研究所 0.00%20.00%40.00%60.00%

52、80.00%100.00%120.00%140.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%RMBS条件早偿率指数10年个人住房抵押贷款资产支持证券到期收益率(AAA)-10年国债到期收益率(右轴）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11/29 表表8：零售按揭不良零售按揭不良率整体较低，仍属优质资产（金额变化单位为率整体较低，仍属优质资产（金额变化单位为%，占比及不良，占比及不良率率变化单位为变化单位为 pct）银行银行 个人按揭贷款（百万元）个人按揭贷款（百万元）个人按揭贷款占比个人按揭贷款占比(%)个人按揭不良（百万元）个人按揭

53、不良（百万元）个人按揭不良率个人按揭不良率(%)2022N 2023H1 2023N 变化变化 2022N 2023H1 2023N 变化变化 2022N 2023H1 2023N 变化变化 2022N 2023H1 2023N 变化变化 工商银行 6,431,991 6,374,390 6,288,468 -1.35 27.7 25.2 24.1 -1.10 25,394 26,746 27,827 4.04 0.39 0.42 0.44 0.02 建设银行 6,479,609 6,406,705 6,386,525 -0.31 30.6 27.8 26.8 -0.94 23,847 26,

54、928 26,824 -0.39 0.37 0.42 0.42 0.00 农业银行 5,346,603 5,317,120 5,170,822 -2.75 27.1 24.5 22.9 -1.54 27,258 26,711 28,530 6.81 0.51 0.50 0.55 0.05 中国银行 4,916,707 4,856,454 4,786,255 -1.45 28.1 25.3 24.0 -1.24 20,386 20,687 19,928 -3.67 0.41 0.43 0.42 -0.01 邮储银行 2,261,763 2,324,062 2,337,991 0.60 31.5

55、29.8 28.8 -1.02 12,878 11,535 12,793 10.91 0.57 0.50 0.55 0.05 交通银行 1,512,648 1,496,827 1,462,634 -2.28 20.7 19.2 18.4 -0.82 6,731 7,104 5,462 -23.11 0.44 0.47 0.37 -0.10 招商银行 1,389,208 1,378,562 1,385,486 0.50 23.0 21.7 21.3 -0.40 4,904 4,865 5,122 5.28 0.35 0.35 0.37 0.02 浦发银行 872,127 854,809 838,

56、152 -1.95 17.8 17.2 16.7 -0.47 4,566 4,986 5,171 3.71 0.52 0.58 0.62 0.03 兴业银行 1,097,324 1,085,722 1,075,915 -0.90 22.0 20.8 19.7 -1.09 6,145 5,537 6,025 8.81 0.56 0.51 0.56 0.05 中信银行 944,088 952,325 971,171 1.98 18.3 17.7 17.7 -0.04 3,965 4,857 4,856 -0.02 0.42 0.51 0.50 -0.01 民生银行 573,274 560,622

57、546,300 -2.55 13.8 12.8 12.5 -0.31 2,876 3,201 3,684 15.09 0.50 0.57 0.67 0.10 光大银行 589,758 591,503 584,099 -1.25 16.5 15.8 15.4 -0.38 平安银行 284,443 289,918 303,568 4.71 8.5 8.4 8.9 0.48 796 754 911 20.82 0.28 0.26 0.30 0.04 华夏银行 318,125 321,026 316,726 -1.34 14.0 13.7 13.7 0.01 浙商银行 107,249 124,299

58、137,853 10.90 7.1 7.6 8.1 0.52 北京银行 339,075 335,173 325,915 -2.76 18.9 16.9 16.2 -0.78 上海银行 164,747 163,999 160,581 -2.08 12.6 12.1 11.7 -0.41 270 329 419 27.62 0.16 0.20 0.26 0.06 江苏银行 245,013 251,590 244,710 -2.73 15.3 14.4 13.6 -0.83 南京银行 81,094 75,427 73,070 -3.12 8.6 7.1 6.6 -0.45 349 385 0.43

59、0.51 -0.51 宁波银行 64,283 81,136 87,291 7.59 6.1 6.9 7.0 0.03 杭州银行 89,918 92,153 94,182 2.20 12.8 11.9 11.7 -0.24 95 165 119 -28.02 0.11 0.18 0.13 -0.05 长沙银行 65,993 68,509 68,621 0.16 15.5 14.3 14.1 -0.29 成都银行 86,367 88,970 91,493 2.84 17.7 15.5 14.7 -0.81 358 409 410 0.20 0.41 0.46 0.45 -0.01 重庆银行 41,

60、571 40,808 40,322 -1.19 11.9 10.9 10.3 -0.52 216 288 309 7.23 0.52 0.71 0.77 0.06 贵阳银行 19,523 19,907 20,577 3.36 6.8 6.4 6.4 -0.02 青岛银行 46,459 47,104 46,945 -0.34 17.3 16.3 15.6 -0.66 齐鲁银行 46,560 51,045 53,668 5.14 18.1 18.0 17.9 -0.14 郑州银行 37,743 34,937 33,562 -3.94 11.4 9.9 9.3 -0.64 623 582 391 -

61、32.73 1.65 1.67 1.17 -0.50 苏州银行 34,149 35,770 34,669 -3.08 13.6 12.6 11.8 -0.78 83 77 60 -22.99 0.24 0.22 0.17 -0.04 西安银行 24,764 24,963 25,997 4.14 13.1 12.5 12.8 0.26 厦门银行 27,946 24,848 22,693 -8.68 13.9 12.3 10.8 -1.53 沪农商行 113,289 109,213 106,585 -2.41 16.9 15.7 15.0 -0.70 渝农银行 96,965 94,847 91,4

62、89 -3.54 15.3 14.1 13.5 -0.56 751 959 1,020 6.31 0.77 1.01 1.11 0.10 青农商行 31,847 30,700 29,630 -3.48 13.3 12.2 11.6 -0.61 240 257 340 32.51 0.75 0.84 1.15 0.31 紫金银行 19,184 18,331 16,857 -8.04 12.0 10.7 9.5 -1.22 无锡银行 16,133 14,354 13,245 -7.72 12.5 10.4 9.3 -1.16 苏农银行 9,089 8,546 7,992 -6.48 8.3 7.1

63、 6.5 -0.57 江阴银行 10,020 9,085 8,554 -5.85 9.7 8.1 7.4 -0.70 瑞丰银行 15,510 13,223 11,665 -11.78 15.1 11.8 10.3 -1.54 常熟银行 13,890 13,566 13,056 -3.76 7.2 6.3 5.9 -0.45 69 71 60 -14.87 0.50 0.52 0.46 -0.06 张家港行 10,631 11,004 10,599 -3.69 9.2 9.0 8.3 -0.71 数据来源：Wind、开源证券研究所（四大行为境内口径，南京银行、中信银行为母行口径）行业深度报告行业

64、深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12/29 1.3.2、对公房地产贷款对公房地产贷款减值损失减值损失对盈利对盈利拖累拖累或减弱或减弱 贷款风险阶段改变加剧拨备计提压力。贷款风险阶段改变加剧拨备计提压力。预期信用损失法下，不同风险阶段贷款拨备计提比例差别明显，2023 年末上市银行第一、第二和第三阶段的贷款拨贷比分别为 1.66%、21.75%和 69.05%，而第三阶段贷款（已减值贷款）的口径要大于不良贷款，因此当非不良贷款转入不良后，大约需多计提贷款原值 47%67%的拨备。而当年新发放的贷款很少形成不良，故按照第一及第二阶段拨贷比计提拨备，其对利润的侵蚀远小于贷款下迁为不

65、良的影响。表表9：贷款计入第三阶段后，拨备计提压力陡增贷款计入第三阶段后，拨备计提压力陡增 第一阶段第一阶段 第二阶段第二阶段 第三阶段第三阶段 2022 2023H1 2023 2022 2023H1 2023 2022 2023H1 2023 国有行 1.77%1.83%1.73%22.79%23.50%22.86%70.01%67.79%69.55%股份行 1.38%1.36%1.31%19.74%20.24%19.71%67.32%66.62%67.59%城商行 2.17%2.10%1.99%20.15%18.62%19.86%69.35%69.84%68.70%农商行 2.58%2.

66、61%2.49%22.72%22.84%24.21%73.76%73.83%73.43%全部 1.72%1.75%1.66%21.73%22.13%21.75%69.32%67.72%69.05%数据来源：各银行财报、开源证券研究所 不良贷款的形成来自于正常和关注贷款的向下迁徙，其减少主要来自清收、核不良贷款的形成来自于正常和关注贷款的向下迁徙，其减少主要来自清收、核销销、转出、重组上迁转出、重组上迁、以物抵债等、以物抵债等处置处置途径。途径。不良贷款总量的变化仅反映期初与期末两个时点结果的差异，不良额的下降或通过多种途径实现，而不同途径对计提减值损失的影响有着较大的差异：（1）正常清收及重组

67、上迁形成拨备回拨反哺盈利。正常清收及重组上迁形成拨备回拨反哺盈利。当不良贷款通过法律诉讼、催收等方式以现金收回时，已计提的减值准备将回拨至利润表，抵减当期发生的减值损失。同样的，若通过债务重组使不良贷款风险等级上迁至关注，部分已计提的减值准备也将回拨利润表。二者不同在于，若全额清收则前期计提的减值准备将全部回拨，而重组上迁至第二阶段后仍需维持约 20%的拨贷比，故仅部分拨备可反哺盈利。（2）核销处置形成全额损失，补计提拨备影响盈利核销处置形成全额损失，补计提拨备影响盈利。贷款形成不良时并不会全额计提拨备，但当贷款进入核销程序，最终核销时将形成全额损失，需补计提拨备至 100%。同时由于贷款核销

68、程序较长，通常是往年的贷款在今年核销，例如 1 亿元贷款在去年形成不良，去年已计提拨备 8000 万元，经过监管部门审批后于今年完成核销，形成全额损失，今年增加计提拨备 2000 万元。（3）其余方式处理不良资产影响盈利有限。其余方式处理不良资产影响盈利有限。无论是向金融资产管理公司转让、以 ABS 方式出表，还是以物抵债，减值准备的变化均与处置不良贷款时的损失有关，若损失低于已计提的拨备，那么拨备将实现回拨。相比于核销与清收，通过上述方式处置的不良贷款总量有限，对拨备计提影响整体较小。拨备拨备受受非不良贷款非不良贷款因素影响较小因素影响较小。当年新发放的贷款不形成不良，则按第一、第二阶段拨贷

69、比计提拨备，当年到期还款的贷款已计提拨备将回拨。此外，不良贷款内部风险等级的变化，ECL 模型参数的调整，均会在贷款规模不变的情况下影响拨备的计提，但大部分银行利润受上述拨备变动的影响有限。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/29 图图4：不同类型贷款变动对拨备计提（回拨）的影响不同类型贷款变动对拨备计提（回拨）的影响 资料来源：开源证券研究所 在测算在测算减值损失对盈利减值损失对盈利影响影响时，我们时，我们做出做出以下以下四个四个假设：假设：（1）银行对房地产贷款拨备计提充分，情景分析中，假设各银行不同阶段各银行不同阶段房地房地产贷款拨贷比产贷款拨贷比，分

70、别是该银行全部贷款各阶段拨贷比的 1.1 倍、1.3 倍和 1.5 倍；（2）房地产贷款核销额度，与房地产不良房地产不良贷款贷款/不良不良贷款贷款总额总额成正比，且核销前已按第三阶段拨贷比计提拨备；（3）除核销外的变动均来自与第二阶段贷款间的迁徙和现金清收两种方式，考虑到并非所有贷款均可全额收回，故用第三阶段与第二阶段拨贷比之差衡衡量拨备变化比例；（4）非不良贷款的变动，均以第一阶段拨贷比为标准计提拨备。样本银行对公房地产贷款拨备样本银行对公房地产贷款拨备计提计提对盈利的拖累或放缓对盈利的拖累或放缓。根据我们测算，2023年末样本银行对公房地产减值损失同比增长 8.8%，各情景下对净利润增速拖

71、累幅度为 0.69%0.94%，该幅度与 2021 年和 2022 年相比显著放缓。计提压力计提压力减弱减弱主要源于不良增长趋缓主要源于不良增长趋缓。2023全年样本银行房地产不良额增长239亿元，2022 年同期增长约 1082 亿元。房地产不良净增阶段性呈现放缓趋势，我们认为一方面源于银行前期加强对房地产风险资产的主动暴露，将拨备计提压力前置，为未来拨备反哺盈利腾出空间；另一方面，银行在进行贷款核销时，由于核销贷款通常是往年形成的不良，若前期拨备计提已充分，则核销时形成减值损失相对较小。股份行房地产拨备计提压力仍存股份行房地产拨备计提压力仍存。我们测算各类行中，国有行 2023 年末房地产

72、拨备或反哺盈利；城商行对盈利拖累放缓；农商行样本较少，受个别行影响波动大；股份行拨备对盈利拖累幅度扩大，主要源于核销力度的加大。测算 2023 年样本股份行房地产贷款核销同比增长 73.4%，大量贷款核销或掩盖了不良的真实水平，核销时形成的减值损失亦加大了拨备计提压力。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/29 图图5：样本银行房地产不良贷款同比增速下降样本银行房地产不良贷款同比增速下降 图图6：样本农商行房地产非不良贷款同比增速上升样本农商行房地产非不良贷款同比增速上升 数据来源：Wind、开源证券研究所（部分银行未持续披露对公房地产贷款不良数据，样本银行参

73、考表 10）数据来源：Wind、开源证券研究所（部分银行未持续披露对公房地产贷款不良数据，样本银行参考表 10）(100.00%)0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%国有行股份行城商行农商行全部(20.00%)(10.00%)0.00%10.00%20.00%30.00%国有行股份行城商行农商行全部行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15/29 表表10：对公房地产贷款计提减值损失对净利润增速影响测算对公房地产贷款计提减值损失对净利润增速影响测算 1.1 倍拨贷比倍拨贷比 1.3 倍拨贷比倍拨贷比 1.5 倍拨贷比倍拨贷

74、比 2021 2022 2023 2021 2022 2023 2021 2022 2023 工商银行-2.14%-0.95%2.56%-2.53%-1.13%3.03%-2.92%-1.30%3.50%建设银行 0.36%-2.26%-1.29%0.42%-2.68%-1.53%0.49%-3.09%-1.76%农业银行-1.80%-0.69%1.61%-2.13%-0.81%1.90%-2.46%-0.94%2.19%中国银行-1.85%-2.19%3.17%-2.18%-2.59%3.75%-2.52%-2.99%4.32%邮储银行-0.95%-3.50%-2.20%-1.12%-4.1

75、4%-2.60%-1.29%-4.77%-3.00%交通银行-0.53%-4.99%-1.16%-0.63%-5.90%-1.37%-0.72%-6.81%-1.58%招商银行-1.56%-6.40%-5.59%-1.85%-7.56%-6.61%-2.13%-8.73%-7.63%浦发银行-3.07%2.95%-6.21%-3.62%3.48%-7.33%-4.18%4.02%-8.46%兴业银行 1.22%-3.94%-2.51%1.45%-4.65%-2.97%1.67%-5.37%-3.42%中信银行-6.37%1.17%1.85%-7.52%1.38%2.18%-8.68%1.59%

76、2.52%民生银行-7.23%-13.06%-6.21%-8.54%-15.43%-7.34%-9.86%-17.81%-8.47%光大银行-2.07%-6.57%-11.79%-2.44%-7.76%-13.93%-2.82%-8.96%-16.07%平安银行 10.70%-4.71%-8.97%12.64%-5.57%-10.60%14.59%-6.43%-12.24%华夏银行-0.05%-6.60%-6.08%-0.06%-7.80%-7.19%-0.07%-9.00%-8.29%上海银行-3.90%1.47%-2.01%-4.61%1.73%-2.38%-5.32%2.00%-2.74

77、%江苏银行 0.31%-5.15%-3.77%0.37%-6.09%-4.45%0.43%-7.02%-5.13%宁波银行 1.86%-8.11%3.70%2.20%-9.58%4.37%2.54%-11.05%5.05%杭州银行 12.85%-3.94%-6.44%15.19%-4.65%-7.61%17.53%-5.37%-8.78%成都银行-1.13%-5.66%0.15%-1.33%-6.69%0.18%-1.54%-7.72%0.21%重庆银行-12.92%5.43%8.17%-15.27%6.42%9.65%-17.62%7.41%11.14%贵阳银行-7.73%5.39%-1.4

78、0%-9.13%6.37%-1.65%-10.54%7.35%-1.91%齐鲁银行-4.43%1.62%1.14%-5.23%1.91%1.34%-6.04%2.21%1.55%郑州银行-8.48%-19.82%7.17%-10.02%-23.43%8.48%-11.56%-27.03%9.78%苏州银行-6.04%2.72%-6.50%-7.14%3.22%-7.68%-8.24%3.71%-8.86%沪农商行 8.92%1.42%-11.14%10.54%1.68%-13.16%12.17%1.94%-15.18%渝农商行 16.77%-1.53%-0.94%19.82%-1.81%-1.

79、11%22.87%-2.09%-1.28%青农商行-10.60%-9.10%3.83%-12.52%-10.75%4.52%-14.45%-12.41%5.22%国有行-1.26%-1.86%1.02%-1.49%-2.20%1.20%-1.72%-2.54%1.39%股份行-1.48%-4.30%-5.08%-1.75%-5.08%-6.01%-2.02%-5.86%-6.93%城商行-1.50%-3.06%-0.90%-1.77%-3.61%-1.06%-2.04%-4.17%-1.22%农商行 9.38%-1.26%-5.27%11.08%-1.49%-6.23%12.79%-1.71%

80、-7.19%全部-1.20%-2.51%-0.69%-1.41%-2.97%-0.82%-1.63%-3.42%-0.94%数据来源：Wind、各银行财报、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16/29 2、以房地产为抵押的重点业务风险评估以房地产为抵押的重点业务风险评估 在衡量房地产业务对银行规模、盈利及风险的影响后，我们重点考量经营性物经营性物业贷款业贷款、以房地产为抵押的个人经营以房地产为抵押的个人经营性贷款性贷款这两项业务的风险。2.1、经营性物业价格下降空间有限，年内增量贷款或改善企业现金流经营性物业价格下降空间有限，年内增量贷款或改善企

81、业现金流 经营性物业贷第一还款来源是物业经营性物业贷第一还款来源是物业经营经营现金流。现金流。当前市场担心经济复苏放缓导致物业空置率上升以及租金收入下降，若承贷物业价值受损，房企续贷时额度减少或引起资金流断裂的风险。结合经营性物业当前价格以及政策，我们认为物业价值下降造成银行不良大面积形成的概率较小。由于经营性物业覆盖范围广，我们重点我们重点评估评估商超和写字楼两类物业的商超和写字楼两类物业的风险风险状况。状况。2.1.1、零售商超经营边际改善，写字楼零售商超经营边际改善，写字楼现金流仍承压现金流仍承压 大城市优质零售物业空置率边际下降大城市优质零售物业空置率边际下降。疫情后北上广深优质零售物

82、业空置率整体提升，除深圳外空置率均于 2023Q1 达最高水平，但随后呈下行趋势，2024Q1 四大城市空置率环比均下行。优质零售物业优质零售物业租金租金相对相对平稳。平稳。北上深三大城市零售物业租金自 2017 年以来呈下降趋势，但整体降幅有限，广州相对前期降幅较大。边际看 2024Q1 上海零售物业租金略上升，未来租金修复趋势能否延续取决于消费需求的恢复。写字楼物业收入承压写字楼物业收入承压。写字楼空置率当前处于较高水平，2024Q1 北上深优质写字楼空置率平均值为 21.5%，较 2023 年末水平进一步上行，与疫情前（2019 年末）相比上升 3.8pct。此外优质写字楼的租金下行幅度

83、更明显，在企业经营现金流承压企业经营现金流承压企业缩减办公支出企业缩减办公支出写字楼出租率下降写字楼出租率下降写写字楼降低租金字楼降低租金的传导路径下，未来写字楼收入的修复仍取决于经济复苏情况。图图7：2023Q1 以来以来广州广州优质零售物业空置率优质零售物业空置率下降（下降（%）图图8：北上深北上深优质零售物业首层租金优质零售物业首层租金平稳平稳（元元/平方米平方米/天天）数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00北京上海广州深圳045北京上海广州深圳行业深度报告行业深

84、度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17/29 图图9：北上深北上深优质优质写字楼写字楼空置率空置率上升上升（%）图图10：北上深北上深优质优质写字楼写字楼租金租金下降下降（元元/平方米平方米/月）月）数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2.1.2、未来经营性物业价格大幅下降概率较小未来经营性物业价格大幅下降概率较小 新建经营性物业销售价格相对稳定。新建经营性物业销售价格相对稳定。相比于住宅价格，新建办公楼和商业营业用房涨幅有限且波动较小。2023 年末，新建办公楼单位面积价格为 13773 元/平方米，较 2015 年水平上升 6.6%，同期商

85、业及营业用房单位面积价格涨幅为 8.9%，涨幅整体有限。经营性物业预期收入改善空间大。经营性物业预期收入改善空间大。当前经营性物业租金收入仍承压，但同时新建商超和办公楼售价保持平稳，二者看似背离，实际反映了物业收入改善空间较大。除了受宏观经济影响，企业战略、物业管理水平亦较大程度决定了承贷物业收入。尽管租金和空置率均弱化物业预期收入，但通过物业改建或管理提升后实现更高的人气及管理效能，承贷物业的估值亦将上涨，增厚了房企偿贷能力，降低银行经营性物业贷款生成不良的风险。当前当前 LTV 距上限有较大空间。距上限有较大空间。部分银行披露对公房地产业务平均抵押率在40%50%，假设当前上市银行经营性物

86、业贷平均 LTV 为 45%，则物业价格较当前下降约 46%时，方触及 70%的抵押率上限。考虑到新建经营性物业单位面积价格长期以来上涨幅度有限，我们认为当前价格基础及外在因素均不支持物业估值大幅下降，故风险整体处于可控范围。表表11：部分股份行对公房地产相关业务部分股份行对公房地产相关业务 LTV 位于位于 40%50%兴业银行兴业银行 企金业务企金业务 平安银行平安银行 房地产开发贷房地产开发贷 平安银行平安银行 经营性物业及并购贷经营性物业及并购贷 2023 41.76%40.90%48.70%2023H1 42.60%48.60%2022 42.60%48.30%数据来源：各银行财报、

87、开源证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.00北京上海深圳0230250300350400450北京上海深圳（右轴）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18/29 图图11：新建办公楼及商业营业用房单位面积价格涨幅有限（元新建办公楼及商业营业用房单位面积价格涨幅有限（元/平方米）平方米）数据来源：Wind、开源证券研究所 2.1.3、经营性物业贷款将改善房企现金流经营性物业贷款将改善房企现金流 经营性物业贷款将改善房企资金压力，降低房企的违约风险。经营性物业贷款将改善房企资金压力，降低房企的违约风险。当前经营性物业贷

88、主要特征包括：（1）贷款期限长贷款期限长，经营性物业贷款期限一般不超过 10 年，最长不超过 15 年，远高于期限在 3 年以内的房地产开发贷，延缓了续贷压力。（2）利利率率价格价格低低，部分现金流良好的优质物业，10 年期贷款利率大约在 2.5%左右，资金成本低于 3.00%5.00%的房地产开发贷。若房企能有效盘活处于经营期的项目，获得长期限低成本的贷款资金，无疑将降低债务违约风险。政策端政策端对优质房企融资支持力度对优质房企融资支持力度加大加大。2024 年初，央行与金融监管总局发布了关于做好经营性物业贷款管理的通知，明确全国性商业银行在 2024 年底前可向规范经营、发展前景良好的房地

89、产开发企业发放经营性物业贷款，用于用于企业及其集企业及其集团控股公司团控股公司房地产领域的债务偿还房地产领域的债务偿还，包括贷款和公开市场债券，包括贷款和公开市场债券。通知将企业通过经营性物业贷债务置换这一用途合规化，商业银行可通过该种形式满足房地产企业融资需求。我们认为受此影响，全国性商业银行房地产贷款规模在 2024 年或有所上升，但不应将其视作银行资产质量的压力，其本质是置换存量债务的工具，房企现金流改善下，其违约风险亦降低。02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2

90、016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023住宅办公楼商业营业用房百城样本住宅平均价格行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 19/29 表表12：经营性物业贷可用作置换存量债务经营性物业贷可用作置换存量债务 项目项目 关于做好经营性物业贷款管理的通知中具体内容关于做好经营性物业贷款管理的通知中具体内容 定义 指商业银行向持有已竣工验收合格、办妥不动产权证书并投入运营的综合效益较好的商业性房地产的企业法人发放的，以经营性物业为抵押，实际用途投向物业本身或与房地产相关领域的贷款 用途 1、可用于承贷物业在经营期间的维护、改造、装修等与物业

91、本身相关的经营性资金需求；2、置换借款人为建设或购置该物业形成的贷款、股东借款等；3、用于偿还该企业及其集团控股公司（含并表子公司）存量房地产领域相关贷款和公开市场债券（仅限于存量房地产领域相关贷款和公开市场债券（仅限于 2024年内全国性商业银行）年内全国性商业银行）期限 一般不超过 10 年，最长不得超过 15 年 抵押品 以承贷物业作为抵押品，贷款额度不得超过承贷物业评估价值的 70 资料来源：中国人民银行、金融监管总局、开源证券研究所 2.2、个人经营贷置换按揭个人经营贷置换按揭的的行为，行为，或使部分城农商行或使部分城农商行面临面临风险风险 以以经营贷置换按揭贷款经营贷置换按揭贷款的

92、现象长期存在。的现象长期存在。经营贷主要分为有抵押物和纯信用两种类型，个体工商户可抵押房地产并将资金投入生产经营。但这也催生了违规套用贷款的空间，中介机构通过提供“过桥资金”，伪造经营流水的方式，协助客户套用低息个人经营贷款置换存量按揭。市场担心存量业务到期时，抵押物价格的下降会催生客户违约风险。2.2.1、个人经营性贷款隐含风险个人经营性贷款隐含风险值得关注值得关注 个人经营性贷款个人经营性贷款风险溢价风险溢价或无法覆盖实际风险或无法覆盖实际风险。个人经营性贷款期限通常在 13年，最高不超过 5 年，贷款期限远小于 30 年的按揭贷款。同时，对于以房产为抵押的经营贷款，部分银行利率可降至 3

93、%以下。受利率及期限的影响，客户通过个人经营性贷款置换按揭的动机上升，当资金违规投入房地产市场时，客户第一还款来源由其经营收入转换为财富水平，房价下行将造成个人财富水平缩水，同时抵押物价值下降形成续贷缺口，违约风险上升。此外，根据信用风险高级法要求，零售贷款分类时，按揭贷款及住房抵押的个人经营性贷款均归入个人住房抵押贷款项按揭贷款及住房抵押的个人经营性贷款均归入个人住房抵押贷款项下下，其违约概率在各类零售贷款中较低，但违约概率计量模型基于历史数据，若房价持续下行造成较大续贷缺口，则当前违约概率或无法体现其真实风险水平。表表13：信用风险高级法下个人住房抵押贷款违约率低，但模型或难以衡量房价持续

94、下行时信用风险高级法下个人住房抵押贷款违约率低，但模型或难以衡量房价持续下行时实际实际风险（风险（%）2022 2023 违约概率违约概率 违约损失率违约损失率 违约概率违约概率 违约损失率违约损失率 个人住个人住 房抵押房抵押 合格循合格循 环零售环零售 其他其他 零售零售 个人住个人住 房抵押房抵押 合格循合格循 环零售环零售 其他其他 零售零售 个人住个人住 房抵押房抵押 合格循合格循 环零售环零售 其他其他 零售零售 个人住个人住 房抵押房抵押 合格循合格循 环零售环零售 其他其他 零售零售 工商银行 1.65 3.99 3.62 30.94 45.74 62.39 1.75 4.92

95、 3.75 31.49 44.18 63.65 农业银行 1.89 1.46 2.92 25.59 56.78 48.04 1.96 1.39 2.16 25.63 56.03 49.36 中国银行 1.13 0.94 7.89 24.93 75.65 26.07 1.08 0.97 10.76 24.94 76.19 18.80 建设银行 1.41 2.52 4.25 24.32 48.35 40.93 1.52 2.74 5.21 24.22 69.78 42.75 交通银行 1.37 6.22 9.46 27.43 83.77 54.97 1.32 7.97 7.78 27.25 72.

96、84 60.66 招商银行 0.91 6.21 8.00 26.99 67.45 52.51 0.99 6.70 6.32 28.47 73.84 52.05 数据来源：各银行资本充足率报告、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 20/29 2.2.2、存量个人经营贷风险集中于农商行存量个人经营贷风险集中于农商行 居民经营贷置换按揭行为或居民经营贷置换按揭行为或减少减少。短期个人经营贷增速高峰位于 2024Q1，中长期位于 2023H1，随后增速出现明显回落，或体现居民以经营贷置换按揭行为的减弱。一方面对于新购房者，由于央行 5 月份对个人住房贷款利

97、率政策进行了调整，随后主要城市均放款了首套及二套房的利率政策下限，致使新购房者通过置换的套利空间缩窄，抑制经营贷套利需求；另一方面对于存量购房客户，由于各类资产收益率的下行，当前置换按揭的性价比低于提前还贷，故在现金流充足的情况下，购房者倾向于提前偿还。图图12：短期经营贷同比增速短期经营贷同比增速下降下降（亿元）（亿元）图图13：中长期经营贷同比增速中长期经营贷同比增速亦下降亦下降（亿元）（亿元）数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 0.00%4.00%8.00%12.00%16.00%20.00%020,00040,00060,00080,000100,0

98、00120,000个人经营贷款（短期）同比增速（右轴）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000个人经营贷款（中长期）同比增速（右轴）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 21/29 表表14：主要城市房地产信贷政策变化情况主要城市房地产信贷政策变化情况 北京北京 原政策原政策 现政策（现政策（2024.6.26）首付比例 首套 30%20%二套 城六区 50%、非城六区 40%五环以内 35%、五环以外 30%商贷利率 首套 城六区 LPR+10b

99、p（4.05%）、非城六区 LPR（3.95%）LPR-45bp（3.50%）二套 城六区 LPR+60bp（4.55%）、非城六区 LPR+55bp（4.50%）五环以内 LPR-5bp（3.90%）、五环以外 LPR-25bp（3.70%）上海上海 原政策原政策 现政策（现政策（2024.5.27）首付比例 首套 30%20%二套 临港、嘉定、青浦、松江、奉贤、宝山、金山 40%，其余地区 50%临港、嘉定、青浦、松江、奉贤、宝山、金山30%，其余地区 35%商贷利率 首套 LPR-10bp（3.85%）LPR-45bp（3.50%）二套 临港、嘉定、青浦、松江、奉贤、宝山、金山为 LPR

100、+20bp（4.15%），其余地区为 LPR+30bp（4.25%)临港、嘉定、青浦、松江、奉贤、宝山、金山为 LPR-25bp（3.70%），其余地区为 LPR-5bp（3.90%)广州广州 原政策原政策 现政策（现政策（2024.5.28）首付比例 首套 30%15%二套 15%25%商贷利率 首套 LPR-10bp（3.85%）取消利率下限 二套 无房贷 LPR-10bp（3.85%），1 套在供 LPR+30bp（4.25%）取消利率下限 深圳深圳 原政策原政策 现政策（现政策（2024.5.28）首付比例 首套 30%20%二套 40%30%商贷利率 首套 LPR-10bp（3.85

101、%）LPR-45bp（3.50%）二套 LPR+30bp（4.25%）LPR-5bp（3.90%）资料来源：各地政府官网、各地人民银行分行、开源证券研究所 存量业务风险仍存，或集中于城、农商行。存量业务风险仍存，或集中于城、农商行。披露数据银行中，城、农商行经营贷整体不良水平高于国股行。此外相比于不良率的变化，不良额的持续增长更需关注。部分银行经营贷投放增速较快，或通过规模的增长掩盖经营贷不良率实际水平。前期投放前期投放经营贷经营贷当前面临续贷风险当前面临续贷风险。2019 至 2020 年期间，部分银行经营贷增速较快，若违规流入房地产市场则存风险隐患。假设 2019 及 2020 两年新投放

102、的个人经营贷于今年集中到期，同时假设形成不良的比例分别为新增规模的 10%、20%和30%，以 2023 年末贷款规模为基数，测算上市银行不良率静态抬升 0.16%0.49%。城、农商行客群集中于小微及个体工商户，客群基础提供了个人经营贷投放的广阔空间，但同时经营贷流入房地产市场的风险也会高于国股行。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 22/29 表表15：城、农商行个人经营贷不良率高于国股行城、农商行个人经营贷不良率高于国股行（金额变化单位为（金额变化单位为%，占比及不良，占比及不良率率变化单位为变化单位为 pct）银行银行 个人经营贷（百万元）个人经营贷（百万

103、元）经营贷占比经营贷占比(%)(%)经营贷不良（百万元）经营贷不良（百万元）经营贷不良率经营贷不良率(%)(%)2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 2022 2023H1 2023 变化变化 工商银行 930,040 1,189,042 1,347,136 13.30 4.0 4.7 5.2 0.46 8,454 9,340 11,639 24.61 0.91 0.79 0.86 0.08 建设银行 415,344 608,865 777,481 27.69 2.0 2.6 3.3 0.63 2,6

104、94 3,507 7,424 111.69 0.65 0.58 0.95 0.38 农业银行 576,696 697,695 745,993 6.92 2.9 3.2 3.3 0.10 3,769 3,957 5,699 44.02 0.65 0.57 0.76 0.20 中国银行 邮储银行 1,135,194 1,321,885 1,392,227 5.32 15.8 16.9 17.1 0.19 19,203 21,292 23,946 12.46 1.69 1.61 1.72 0.11 交通银行 239,271 298,769 342,198 14.54 3.3 3.8 4.3 0.47

105、 1,716 1,829 2,685 46.80 0.72 0.61 0.78 0.17 招商银行 631,038 710,893 751,297 5.68 10.4 11.2 11.5 0.36 4,031 3,977 4,592 15.46 0.64 0.56 0.61 0.05 浦发银行 445,633 462,808 467,994 1.12 9.1 9.3 9.3 0.03 6,726 7,374 7,065 -4.19 1.51 1.59 1.51 -0.08 兴业银行 280,000 305,808 325,428 6.42 5.6 5.9 6.0 0.10 1,568 1,86

106、5 2,571 37.82 0.56 0.61 0.79 0.18 中信银行 378,819 428,489 459,113 7.15 7.4 8.0 8.4 0.39 民生银行 621,598 658,984 651,788 -1.09 15.0 15.0 14.9 -0.14 9,986 7,679 7,811 1.72 1.61 1.17 1.20 0.03 光大银行 257,190 275,008 299,291 8.83 7.2 7.3 7.9 0.56 平安银行 582,009 614,768 17.5 0.0 18.0 18.04 4,307 5,103 0.74 0.83 华夏

107、银行 浙商银行 122,278 138,161 146,710 6.19 8.1 8.4 8.6 0.20 北京银行 156,654 163,330 161,773 -0.95 8.7 8.3 8.0 -0.23 上海银行 100,473 109,380 119,580 9.33 7.7 8.0 8.7 0.64 568 1,036 1,375 32.70 0.57 0.95 1.15 0.20 江苏银行 35,929 56,331 53,285 -5.41 2.2 3.2 3.0 -0.27 529 589 954 62.06 1.47 1.04 1.79 0.75 南京银行 25,840

108、24,332 25,277 3.88 2.7 2.3 2.3 0.01 248 0.96 宁波银行 83,599 91,692 98,948 7.91 8.0 7.8 7.9 0.05 杭州银行 104,197 116,802 122,245 4.66 14.8 15.1 15.1 0.05 795 849 843 -0.67 0.76 0.73 0.69 -0.04 长沙银行 29,534 28,686 27,745 -3.28 6.9 6.0 5.7 -0.32 成都银行 7,874 10,475 13,816 31.90 1.6 1.8 2.2 0.39 151 144 134 -6.5

109、2 1.92 1.37 0.97 -0.40 重庆银行 22,373 22,715 22,528 -0.82 6.4 6.0 5.8 -0.27 551 728 995 36.77 2.46 3.20 4.42 1.21 贵阳银行 20,166 18,840 18,373 -2.48 7.1 6.0 5.7 -0.36 青岛银行 9,989 10,258 10,296 0.37 3.7 3.6 3.4 -0.12 齐鲁银行 郑州银行 33,478 34,690 35,103 1.19 10.1 9.9 9.7 -0.14 1,132 1,094 856 -21.76 3.38 3.15 2.4

110、4 -0.72 苏州银行 39,252 42,691 43,920 2.88 15.7 15.0 15.0 -0.07 374 585 661 13.03 0.95 1.37 1.51 0.14 西安银行 6,567 5,733 5,868 2.36 3.5 2.9 2.9 0.01 厦门银行 40,928 43,781 45,876 4.79 20.4 21.8 21.9 0.12 沪农商行 54,454 60,181 58,682 -2.49 8.1 8.6 8.2 -0.39 渝农银行 101,880 112,384 120,119 6.88 16.1 16.7 17.8 1.07 1,

111、513 1,961 2,464 25.64 1.49 1.75 2.05 0.31 青农商行 35,690 38,862 40,908 5.26 14.9 15.4 16.0 0.55 714 694 833 20.00 2.00 1.79 2.04 0.25 紫金银行 9,501 9,883 10,555 6.79 5.9 5.8 6.0 0.17 无锡银行 5,406 6,261 6,447 2.98 4.2 4.5 4.5 -0.04 苏农银行 14,562 15,781 15,305 -3.01 13.4 13.1 12.5 -0.60 江阴银行 8,894 9,496 9,485 -

112、0.12 8.6 8.5 8.2 -0.26 瑞丰银行 25,951 28,826 30,139 4.56 25.2 25.8 26.6 0.79 常熟银行 74,194 84,520 89,865 6.32 38.4 39.4 40.4 1.03 735 676 701 3.67 0.99 0.80 0.78 -0.02 张家港行 28,485 29,184 28,734 -1.54 24.8 24.0 22.6 -1.38 数据来源：Wind、开源证券研究所（四大行为境内口径，南京银行为母行口径）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 23/29 表表16：202

113、0、2021 年新增个人经营贷风险年新增个人经营贷风险集中于农商行集中于农商行（亿元）（亿元）银行银行 个人经营贷增长个人经营贷增长 按比例形成不良后不良率提升按比例形成不良后不良率提升 2020-2019 2021-2020 合计合计 10%20%30%国有行 5,829 5,943 11,772 0.13%0.27%0.40%股份行 3,275 3,438 6,712 0.21%0.41%0.62%城商行 1,152 1,127 2,279 0.20%0.39%0.59%农商行 535 831 1,366 0.55%1.10%1.65%全部 10,790 11,339 22,129 0.1

114、6%0.33%0.49%数据来源：Wind、开源证券研究所（部分银行未披露个人经营贷款情况或口径不可比，故不包含中国、平安、华夏、齐鲁、兰州、紫金银行）3、差异化差异化情景下银行不良率边界测算情景下银行不良率边界测算 房地产价格下行为房地产价格下行为经济波动经济波动的的表现表现。在衡量房地产价格下降对银行资产质量的影响时，通常遵循房地产价格下降房地产价格下降抵押品估值变动导致抵押率上升抵押品估值变动导致抵押率上升银行减少可银行减少可贷额度或要求补充抵押物贷额度或要求补充抵押物客户资金链客户资金链断裂形成银行不良断裂形成银行不良的传导链条。但该方法仅仅考虑了房价下行单一因素，而房价下降仅仅是经济

115、波动的一种表现。商业银行在实际计提减值准备时，也是通过预测未来宏观经济指标，运用预期信用损失模型进行计提，故通过衡量经济指标变化对银行不良率的影响更为合理。预期信用损失模型隐含银行预期信用损失模型隐含银行不良率不良率对经济对经济变化变化的敏感的敏感度度。当前商业银行均采用预期信用损失法（ECL）来计提拨备，该模型下银行估计贷款的违约概率（PD）、违约损失率（LGD）和违约风险暴露（EAD），计算不同权重的场景下预期信用损失的加权平均。减值准备计提公式如下，其中，i=1、2、3 分别对应了乐观、基准和悲观的三种情景。=1、2、3 在估算违约概率和损失率时，通常运用回归的方法，建立违约概率与宏观经

116、济指标的回归模型。对于不同的行业，选择作为自变量的宏观因子亦不同。假设银行构建房地产行业违约率与宏观因子的模型，以银行内部历史违约数据为基础，通过遍历多元回归，得到客户违约率与宏观经济指标的多元线性组合。Logit PD=+=1 其中Logit PD=ln(1)，用于将最终预测变量映射在 0-1 的概率范围之内；为一系列宏观因素指标，包括国内生产总值(GDP)、居民消费价格指数(CPI)、广义货币供应量(M2)、工业增加值、城镇居民可支配收入、消费者信心指数等。基于此模型，银行对未来经济指标进行预测，再将预测值带入回归模型得到房地产行业在该宏观情景下的违约概率和违约损失率。部分银行披露了其敏感

117、性分析的结果，即对不同场景（中性、乐观、悲观）的权重进行调整后减值准备的变化情况。结合 2023 年末披露信息的国股行数据，当基行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 24/29 础情形权重减少 10%，不利（悲观）情景权重增加 10%，大部分银行信用减值准备增加不超过 5%，故我们以 5%为参数衡量情景权重变动对减值准备的影响。对比原始情景和调整权重后的情景，假设权重调整的幅度为，权重调整后银行预期信用减值准备的变化幅度为，则通过计算不同情景下 ECL 的差额可得：悲观 基准=信用减值准备 等式左侧代表了在悲观和基准情景下，银行计提信用价值损失的差额。不同银行所预期

118、的基准和悲观情景所对应的 GDP 增速均不同，反映银行对悲观场景预期的谨慎程度。结合披露信息取 等于 5%、等于 10%，测算场景切换后贷款减值准备的变化。假设新计提的减值准备均来自于已减值贷款，且减值贷款均纳入不良，则可通过减值准备的变化，结合 2023 各银行已减值拨贷比，反推不良贷款的增量。表表17：2023 年年国股行国股行 ECL 模型，模型，若若基础情形权重减少基础情形权重减少 10%，悲观情景增加，悲观情景增加 10%，减值准备，减值准备整体整体变动不超过变动不超过 5%各情景权重各情景权重 2024 年年 GDP 预测增速预测增速 GDP 差额差额（基准基准-悲观悲观）减值准备

119、变动减值准备变动 悲观悲观 基准基准 乐观乐观 悲观悲观 基准基准 乐观乐观 工商银行 33%33%33%4.00%5.00%6.30%1.00%5.0%建设银行 33%33%33%5.00%5.0%农业银行 20%60%20%4.40%5.00%5.50%0.60%5.0%中国银行 25%50%25%5.00%5.0%交通银行 5.00%邮储银行 25%50%25%4.97%5.0%招商银行 4.80%5.6%兴业银行 4.30%4.90%5.40%0.60%1.8%民生银行 33%33%33%2.90%4.50%5.10%1.60%5.0%光大银行 2.68%4.97%5.15%2.29%

120、5.0%平安银行 20%60%20%4.60%5.00%5.49%0.40%1.2%浙商银行 3.17%4.87%6.57%2.6%数据来源：各银行年报、开源证券研究所（部分银行未公布各类情景下的 GDP 增速，故通过其给定的 GDP 增速范围而估算）行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 25/29 图图14：ECL 模型下，通过拨备变化反推不良变动模型下，通过拨备变化反推不良变动 资料来源：开源证券研究所 在设定其余参数相同的情况下，预期不良率提升幅度，受拨贷比及第三阶段拨贷比的综合影响：拨贷比越高，第三阶段拨贷比越低，则测算预期不良率提升幅度拨贷比越高，第三阶段

121、拨贷比越低，则测算预期不良率提升幅度越大。越大。以 2023 年末贷款总额为基数，根据我们测算，若 ECL 模型由基准情景全部切换至悲观情景，则上市银行预期不良率上升幅度约为 2.22%，股份行压力相对较小，测算预期不良率上升 2.01%，农商行预期不良率上升 2.75%压力最大，该测算该测算结果结果与与前述个人经营贷款风险集中于农商行的观点相互印证。前述个人经营贷款风险集中于农商行的观点相互印证。预期不良的概念是指银行在最悲观的宏观情景下所暴露的不良预期不良的概念是指银行在最悲观的宏观情景下所暴露的不良，实际情况并非与统计模型完全吻合。模型基于历史数据，但在经济发展过程中新旧动能转换的窗口期

122、，经济指标虽有所波动，但并不直接造成信用风险的上升，相反旧产能规模的压降有利于银行降低存量风险。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 26/29 表表18：ECL 模型情景权重变化模型情景权重变化 10%，减值准备变动均为，减值准备变动均为 5%的假设下，测算农商行预期不良率的假设下，测算农商行预期不良率提升提升高（亿元）高（亿元）银行银行 测算拨备增量测算拨备增量 测算不良新增测算不良新增 测算不良率提升测算不良率提升 2023 年末年末 不良率不良率 悲观情景下悲观情景下 预期不良率预期不良率 工商银行 3,782 5,201 1.99%1.36%3.35%建设

123、银行 3,901 5,651 2.37%1.37%3.74%农业银行 4,570 7,394 3.28%1.33%4.61%中国银行 2,426 3,415 1.72%1.27%2.99%邮储银行 1,172 1,262 1.55%0.83%2.38%交通银行 1,032 1,607 2.02%1.33%3.35%招商银行 1,348 1,559 2.40%0.95%3.34%浦发银行 644 957 1.91%1.48%3.39%兴业银行 717 915 1.68%1.07%2.75%中信银行 676 1,019 1.85%1.18%3.03%民生银行 487 915 2.09%1.48%3

124、.57%光大银行 430 682 1.80%1.25%3.06%平安银行 500 819 2.40%1.06%3.46%华夏银行 308 454 1.96%1.67%3.63%浙商银行 225 341 2.00%1.44%3.44%北京银行 288 448 2.22%1.32%3.54%上海银行 226 320 2.33%1.21%3.53%江苏银行 311 408 2.27%0.91%3.18%南京银行 178 209 1.90%0.90%2.80%宁波银行 219 308 2.46%0.76%3.22%杭州银行 171 248 3.07%0.76%3.82%长沙银行 88 128 2.62

125、%1.15%3.77%成都银行 107 141 2.25%0.68%2.93%重庆银行 61 94 2.42%1.34%3.75%贵阳银行 63 82 2.54%1.59%4.13%青岛银行 40 57 1.89%1.18%3.07%齐鲁银行 57 78 2.60%1.26%3.86%郑州银行 59 131 3.63%1.87%5.50%苏州银行 64 78 2.67%0.84%3.51%西安银行 27 46 2.26%1.35%3.60%厦门银行 33 54 2.60%0.76%3.36%沪农商行 140 192 2.70%0.97%3.68%渝农商行 148 180 2.66%1.19%3

126、.85%青农商行 55 81 3.17%1.81%4.98%紫金银行 25 36 2.05%1.16%3.21%无锡银行 29 45 3.15%0.79%3.93%苏农银行 23 29 2.39%0.91%3.30%江阴银行 23 47 4.11%0.98%5.09%瑞丰银行 17 19 1.71%0.97%2.68%常熟银行 45 69 3.09%0.75%3.84%张家港行 25 33 2.61%0.94%3.55%国有行 16,882 24,531 2.26%1.30%3.56%股份行 5,335 7,663 2.01%1.24%3.25%城商行 1,993 2,830 2.39%1.0

127、7%3.45%农商行 532 733 2.75%1.09%3.84%全部 24,743 35,756 2.22%1.26%3.48%数据来源：Wind、各银行财报、开源证券研究所 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 27/29 4、投资建议投资建议 关注存量关注存量房地产不良边际改善房地产不良边际改善，未来仍有改善空间的全国性银行。未来仍有改善空间的全国性银行。部分国股行对公房地产资产质量压力边际缓解，同时房地产客群优质，未来可通过经营性物业贷款置换存量债务，改善企业现金流同时降低存量风险，受益标的包括农业农业银行、银行、招商招商银行银行。特别特别关注关注以房地产

128、为抵押品的贷款以房地产为抵押品的贷款敞口敞口小的小的城、城、农农银行。银行。城、农商行对公房地产贷款及按揭占比相对小，但以房地产为抵押品的贷款存在流入房地产市场的风险，测算该类贷款以及个人经营贷占比低的城、农商行安全边际高，受益标的包括江苏江苏银行、成都银行、银行、成都银行、无锡无锡银行、银行、江阴江阴银行银行。表表19：受益标的盈利预测与估值受益标的盈利预测与估值 代码代码 银行名称银行名称 PB ROE(%)总营收同比增长（总营收同比增长（%）归母净利润同比增长（归母净利润同比增长（%）EPS 评级评级 2024-06-28 2024E 2023A 2024E 2025E 2023A 20

129、24E 2025E 2023A 2024E 2025E 601288.SH 农业银行 0.6 0.6 10.9 0.0 0.6 3.0 3.9 0.8 2.6 0.77 0.78 0.80 未评级 600036.SH 招商银行 0.9 0.8 16.2-1.6 0.0 4.2 6.2 3.6 5.4 5.81 6.02 6.34 未评级 600919.SH 江苏银行 0.6 0.6 14.5 5.3 7.3 8.3 13.3 8.9 11.1 1.57 1.70 1.90 未评级 601838.SH 成都银行 0.9 0.8 18.8 7.2 6.8 9.9 16.2 11.7 12.6 3.

130、06 3.42 3.85 未评级 600908.SH 无锡银行 0.6 0.5 11.5 1.3 1.6 3.5 10.0 7.7 6.9 1.02 1.08 1.15 未评级 002807.SZ 江阴银行 0.6 0.5 12.6 2.3 4.1 4.6 16.8 11.6 11.5 0.9 0.9 1.0 未评级 数据来源：Wind、开源证券研究所（盈利预测均来自万得一致预测）5、风险提示风险提示 测算数据与实际结果偏差测算数据与实际结果偏差。测算时我们使用了较多的假设，设定了不同的参数，假设及参数与真实情况存在差异，或使得测算结果偏离实际值。宏观经济下行。宏观经济下行。一季度经济数据超预

131、期，但 4 月、5 月 PMI 三大指数有不同程度回落，高频数据仍反映有效需求处于修复阶段。当前经济运行的积极因素尚在不断积累中，需关注特别国债发行对经济的拉动效应。房价下降房价下降超预期超预期。当前银行在持续压降涉房资产，但存量占比仍处高位，主要风险集中在房地产对公贷款及以房地产为抵押的个人经营贷款。若房地产价格下行，抵质押品价值下降，授信额度的缩减或形成资金链断裂的风险。海外风险超预期。海外风险超预期。海外主要经济体经济增长放缓，外需不足将对出口行业经营形成压力。此外继 2023 美国多家银行倒闭后，共和第一银行在 2024 年 4 月末破产后由 FDIC 接管，海外银行危机尚未结束，需关

132、注外溢风险。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 28/29 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师承诺分析师承诺 负

133、责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入（Buy）预计相对强于市场表现 20%以上；增持（outperform）预计相对强于市场表现 5%20%；中性（Neutral）预计相对市场表现在

134、5%5%之间波动；减持（underperform）预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好（overweight）预计行业超越整体市场表现；中性（Neutral）预计行业与整体市场表现基本持平；看淡（underperform）预计行业弱于整体市场表现。备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标

135、准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 29/29 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证

136、券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能

137、会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报

138、告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非

139、另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。开开源证券源证券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼3层 邮编：200120 邮箱： 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编：518000 邮箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层 邮编：100044 邮箱： 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 邮箱：