1、 锐明技术(002970)/计算机设备/公司深度研究报告/2024.07.02 请阅读最后一页的重要声明！商用智驾头部企业，出海焕发新活力 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-07-01 收盘价(元)37.45 流通股本(亿股)1.12 每股净资产(元)8.26 总股本(亿股)1.73 最近 12 月市场表现 分析师分析师 杨烨 SAC 证书编号：S01 分析师分析师 王妍丹 SAC 证书编号：S02 相关报告 全球商用车智能化全球商用车智能化头部企业头部企业。公司 2002 年于深圳成立

2、，深耕商用车智能化行业二十余年，公司业务主要包括四方面：交通运输（客户包括货运公司、物流企业、车队运营商等）、交通出行（客户涵盖公共交通管理部门、公交公司、出租车公司以及校车服务提供商）、前装以及创新业务。根据 Berg Insight，2023年公司在车队视频管理系统（video telematics）市场份额排名全球第一。2024Q1，公司营业收入/归母净利润分别为 5.02/0.53 亿元，同比增长37.19%/120.74%，商用车行业信息化产品贡献主要收入，利润重回增长轨道。依托视觉技术，深耕商用交通服务。依托视觉技术，深耕商用交通服务。公司产品主要面向商用车领域，产品包括车载监控录

3、像机、车载摄像机、主动安全套件、司乘交互终端等智能车载设备及管理平台软件等；以及面向公交、出租/网约车、两客一危、渣土/环卫车等系列商用车辆营运场景的行业信息化解决方案。公司以视觉为根基，在下游行业打造针对性的解决方案平台，保障客户运营质量。聚焦智能化全球市场，打开第二增长曲线。聚焦智能化全球市场，打开第二增长曲线。公司多年持续向货运行业引入更先进的产品，从人、车、货、路四个方面提供核心价值。出海方面受益于欧盟 Vision Zero 愿景，欧洲各国针对道路交通安全的强监管政策纷纷落地，如欧盟 GSRII 系列法规要求新车上牌自 2024 年 7 月开始强制配备行驶区域信息提示系统、盲点信息提

4、示系统等智能化产品。公司预期法规落地后将每年产生约 50 万套智能化方案的需求。按单台车整套约 2000-3000 美元进行估算，该部分市场空间大约为每年 10-15 亿美元。投资建议：投资建议：公司深耕商用车智能化，全球商用车智能化需求有望带来新增长曲线。我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 21.61、27.55、34.95 亿元，实现归母净利润 2.03、2.77、3.78 亿元，对应 PE 为 32x、23x、17x，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：风险提示：汇率波动风险，贸易摩擦风险，市场竞争加剧风险，技术更新换代风险，全球经济下行风险等。盈利预测：盈利预测：Tab

5、le_FinchinaSimple 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)1384 1699 2161 2755 3495 收入增长率(%)-19.20 22.80 27.20 27.46 26.86 归母净利润(百万元)-147 102 203 277 378 净利润增长率(%)-567.42 169.54 98.90 36.81 36.32 EPS(元/股)-0.85 0.59 1.17 1.60 2.19 PE 51.88 31.96 23.36 17.14 ROE(%)-10.78 7.20 13.01 15.76 18.46 PB 2.46 3

6、.74 4.16 3.68 3.16 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 07 月 01 日收盘价计算）-38%-26%-13%0%12%25%锐明技术沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 全球商用车智能解决方案头部企业全球商用车智能解决方案头部企业.4 2 依托视觉技术，深耕商用交通服务依托视觉技术，深耕商用交通服务.7 2.1 以技术成就成熟、多样化的产品体系以技术成就成熟、多样化的产品体系.7 2.2 覆盖交通运输覆盖交通运输&交通出行两大交通领域交通出行两大交通领域.10 3 智能化升级、海外监管驱

7、动，打开第二增长曲线智能化升级、海外监管驱动，打开第二增长曲线.13 4 盈利预测盈利预测.16 5 风险提示风险提示.17 图图 1.公司发展历程公司发展历程.4 图图 2.主营业务覆盖货运、公交、出租、渣土运输等主营业务覆盖货运、公交、出租、渣土运输等.4 图图 3.公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2024 年一季报）年一季报）.5 图图 4.交通运输与交通出行业务是公司主要收入来源（交通运输与交通出行业务是公司主要收入来源（2023 年）年）.6 图图 5.交通运输交通运输+交通出行行业收入增长交通出行行业收入增长.6 图图 6.公司收入近两年稳步上升公司收入近两年稳步上升.6 图

8、图 7.公司归母净利润重回增长轨道公司归母净利润重回增长轨道.6 图图 8.国内收入近年相对稳定国内收入近年相对稳定.7 图图 9.国外收入波动上升，毛利率超国外收入波动上升，毛利率超 50%.7 图图 10.公司费用率近三年有所下降公司费用率近三年有所下降.7 图图 11.现金流表现良好现金流表现良好.7 图图 12.公司位于产业链中游，是核心设备制造商和信息化解决方案提供商公司位于产业链中游，是核心设备制造商和信息化解决方案提供商.10 图图 13.货运行业解决方案技术优势货运行业解决方案技术优势.11 图图 14.公交车行业解决方案技术优势公交车行业解决方案技术优势.11 图图 15.出

9、租车行业解决方案技术优势出租车行业解决方案技术优势.11 图图 16.校车行业解决方案技术优势校车行业解决方案技术优势.11 图图 17.公司为全球多个国家和地区提供公交行业解决方案公司为全球多个国家和地区提供公交行业解决方案.13 图图 18.全球全球 TOP 10 车队视频管理系统提供商（车队视频管理系统提供商（2023 年）（单位：台）年）（单位：台）.14 图图 19.欧标安全管理系统产品欧标安全管理系统产品.15 内容目录 图表目录 8X9WbZaY9WeZbZaYbRcMaQpNqQtRmQjMrRrOeRpPoNaQoPnNMYrRmQMYtOpR 谨请参阅尾页重要声明及财通证券

10、股票和行业评级标准 3 公司深度研究报告/证券研究报告 表表 1.公司公司 2024 年股票期权激励计划行权安排年股票期权激励计划行权安排.5 表表 2.公司公司 2024 年股票期权激励计划公司层面业绩要求年股票期权激励计划公司层面业绩要求.5 表表 3.公司产品及功能说明公司产品及功能说明.8 表表 4.公司的主要产品、技术解决方案介绍公司的主要产品、技术解决方案介绍.9 表表 5.货运、公交车、出租车、校车行业解决方案技术优势整理货运、公交车、出租车、校车行业解决方案技术优势整理.12 表表 6.货运、公交车、出租车行业解决方案平台功能对比货运、公交车、出租车行业解决方案平台功能对比.1

11、2 表表 7.商用车安全、合规、效率提升领域技术发展阶段商用车安全、合规、效率提升领域技术发展阶段.15 表表 8.公司收入拆分预测（单位：亿元）公司收入拆分预测（单位：亿元）.16 表表 9.公司费用率预测公司费用率预测.17 表表 10.可比公司对比可比公司对比.17 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司深度研究报告/证券研究报告 1 全球商用车智能解决方案全球商用车智能解决方案头部头部企业企业 全球商用车智能化龙头。全球商用车智能化龙头。2002 年，公司前身深圳市锐明视讯技术有限公司成立；2006 年，公司中标首个政府投资建设车载系统深圳市电子公交项目；2008

12、年，公司成为 CCTV 移动传媒、北京奥运会设备供应商；经过多年发展，2019 年，公司成功于深交所上市。目前，公司主要产品包括车载视频监控设备、车载摄像机、驾驶主动安全套件、司乘交互终端等智能车载设备及管理平台软件，以及一系列面向城市公交城市公交、巡游网约出租巡游网约出租、两客一危两客一危、渣土清运渣土清运等商用车辆营运场景的行业信息化解决方案。图1.公司发展历程 数据来源：公司官网，财通证券研究所 图2.主营业务覆盖货运、公交、出租、渣土运输等 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 股权结构稳定。股权结构稳定。截至 2024 年一季报，公司董事长赵志坚先生持股比例为 25.41%。为完

13、善公司长效激励机制，充分调动员工积极性，2024 年 5 月 14 日，公司股东 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 公司深度研究报告/证券研究报告 大会审议通过了股权激励计划，同意以 2024 年 5 月 15 日为授权日，向符合条件的 146 名核心管理人员及核心技术（业务）人员授予 342 万份股票期权。图3.公司股权结构（截至 2024 年一季报）数据来源：ifind，财通证券研究所 表1.公司 2024 年股票期权激励计划行权安排 行权安排行权安排 行权时间行权时间 行权比例行权比例 第一个行权期 自授权之日起 12 个月后的首个交易日起至授权之日起 24 个月内的

14、最后一个交易日当日止 40%第二个行权期 自授权之日起 24 个月后的首个交易日起至授权之日起 36 个月内的最后一个交易日当日止 30%第三个行权期 自授权之日起 36 个月后的首个交易日起至授权之日起 48 个月内的最后一个交易日当日止 30%数据来源：公司公告，财通证券研究所 表2.公司 2024 年股票期权激励计划公司层面业绩要求 行权安排行权安排 考核年度考核年度 对应考核年度净利润对应考核年度净利润 目标值目标值 触发值触发值 第一个行权期 2024 年 以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净利润增长率达到 42.60%42.60%以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净

15、利润增长率不低于 21.20%21.20%第二个行权期 2025 年 以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净利润增长率达到 65.80%65.80%以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净利润增长率不低于 44.20%44.20%第三个行权期 2026 年 以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净利润增长率达到 87.10%87.10%以公司 2023 年净利润为基数，考核年度净利润增长率不低于 66.70%66.70%数据来源：公司公告，财通证券研究所 商用车行业信息化产品贡献主要收入，利润重回增长轨道。商用车行业信息化产品贡献主要收入，利润重回增长轨道。2023 年，公司营业

16、收入 16.99 亿元，同比增长 22.80%，归母净利润为 1.02 亿元；2024Q1，公司营业收入/归母净利润分别为 5.02/0.53 亿元，同比增长 37.19%/120.74%。公司业务主要包括四方面：交通运输：交通运输：2023 年收入 7.08 亿元，毛利率为 47.84%。主要客户包括货运公司、物流企业、车队运营商等。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 公司深度研究报告/证券研究报告 交通出行：交通出行：2023 年收入 6.74 亿元，毛利率为 47.87%。主要客户涵盖公共交通管理部门、公交公司、出租车公司以及校车服务提供商。前装：前装：2023 年该板

17、块的收入为 0.44 亿元。主要客户为汽车制造商。创新业务：创新业务：2023 年该板块的收入为 0.62 亿元。主要客户包括寻求最新技术解决方案的企业或政府部门，以及希望利用创新技术来改善运营或服务的组织；具体场景包括低速自动驾驶、矿山机械安全等。图4.交通运输与交通出行业务是公司主要收入来源（2023 年）图5.交通运输+交通出行行业收入增长 数据来源：ifind，财通证券研究所 数据来源：ifind，财通证券研究所 图6.公司收入近两年稳步上升 图7.公司归母净利润重回增长轨道 数据来源：ifind，财通证券研究所 数据来源：ifind，财通证券研究所 挖掘海外市场潜力，扩大国际化布局。

18、挖掘海外市场潜力，扩大国际化布局。2023 年，公司国内/海外营收分别为 8.16/8.83亿元，同比增长 18.67%/26.87%，海外业务有力拉动公司收入增长。公司不断扩大国际化市场布局，在海外持续成立子公司和分支机构，招募本地员工（公司海外地区的本地员工比例超过 30%），持续优化公司国际化布局，依法合规地开展海外市场。公司已经在海外建立 8 个子公司及 8 个办事处，营销网络覆盖全球 100 多交通运输41.64%交通出行39.66%其他12.48%创新业务3.63%前装业务5.567.085.836.7427.19%41.32%47.84%15.54%46.08%47.87%0%1

19、0%20%30%40%50%60%0.002.004.006.008.0010.0020222023交通运输收入（亿元）交通出行收入（亿元）交通运输收入yoy交通运输毛利率交通出行收入yoy交通出行毛利率15.6416.0917.1313.8416.995.022.90%6.45%-19.20%22.80%37.19%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00200222023 2024Q1营业收入（亿元）yoy1.952.350.31-1.471.020.5312.

20、73%14.82%0.92%-12.09%5.78%10.58%43.56%42.32%36.31%38.75%42.95%43.54%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-2.00-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.00200222023 2024Q1归母净利润（亿元）净利率毛利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 公司深度研究报告/证券研究报告 个国家。公司通过采用本地化和海外品牌化策略，产品已在 100 多个国家和地区规模销售，并在货运、公交、出租等重点行业领域取得了较高市场占有率。图8

21、.国内收入近年相对稳定 图9.国外收入波动上升，毛利率超 50%数据来源：ifind，财通证券研究所 数据来源：ifind，财通证券研究所 研发效率不断提升，现金流表现良好。费用率方面，研发效率不断提升，现金流表现良好。费用率方面，2023 年公司研发费用率为14.50%，研发投入同比下降 12.55%，主要系公司三级研发架构搭建成功落地实施后研发效率提升导致。公司持续投入的三级研发架构，基础技术平台复用率超过80%，以视频、人工智能、大数据等技术为核心的技术体系不断完善。现金流方现金流方面，面，公司 2023 年及 2024Q1 净现比表现良好，2021 年净现比为负主要源于原材料涨价带来备

22、货，目前外界负面因素已逐步消除。图10.公司费用率近三年有所下降 图11.现金流表现良好 数据来源：ifind，财通证券研究所 数据来源：ifind，财通证券研究所 2 依托视觉技术，深耕商用交通服务依托视觉技术，深耕商用交通服务 2.1 以技术成就成熟、多样化的产品体系以技术成就成熟、多样化的产品体系 10.70 8.72 8.78 6.88 8.16 53.03%-18.53%0.70%-21.65%18.67%37.44%29.83%23.54%26.55%27.34%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.002.004.006.008.0010.0012.

23、0014.00200222023国内收入（亿元）yoy毛利率4.94 7.37 8.35 6.96 8.83 28.76%49.31%13.25%-16.63%26.87%56.81%57.07%49.72%50.80%57.36%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00200222023国外收入（亿元）yoy毛利率12%10%13%15%12%12%11%6%7%8%11%11%10%10%11%13%16%20%15%15%14%0%5%10%15

24、%20%25%2002220232023Q12024Q1销售费用率管理费用率研发费用率2.371.52-3.062.763.180.971.952.350.31-1.471.020.53121%65%-977%-188%312%182%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.002002220232024Q1经营活动现金净流量（亿元）归属母公司股东的净利润（亿元）净现比 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 公司深度

25、研究报告/证券研究报告 长期坚持投入新兴技术，打造完备的产品体系。长期坚持投入新兴技术，打造完备的产品体系。公司产品主要面向商用车领域，产品包括车载监控录像机、车载摄像机、主动安全套件、司乘交互终端等智能车载设备及管理平台软件等；以及面向公交、出租/网约车、两客一危、渣土/环卫车等系列商用车辆营运场景的行业信息化解决方案。表3.公司产品及功能说明 产品名称产品名称 产品实例产品实例 功能说明功能说明 车载监控录像机 车载视频监控中的核心部件，属于图像压缩、存储处理的嵌入式控制设备，具有对图像/语音进行长时间录像、录音、远程监视和控制的功能。产品分为基本型、功能型、性能型、旗舰型四个级别。不同级

26、别的产品可提供单路至十六路不等的模拟标清、模拟高清至网络数字高清录像。车载摄像机 作为车载视频监控中的必要组成部件,车载摄像机针对车辆环境专门设计，可对前方路况、车厢内部、后视区域及侧向盲区等环境进行摄像，为车载监控录像机提供视频数据。产品可分为模拟高清、网络数字高清两类,具有自适应道路复杂光线、大广角、防水、红外均匀补光等多种设计。专用车载外设 专用车载外设可以获取车身及发动机的各类状态数据，并可提供稳定的数据传输及存储和不间断的电源供应。管理平台软件 车载视频监控及数据管理平台软件提供的主要功能包括:远程实时视频监控、录像下载、云存储、回放分析等。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评

27、级标准 9 公司深度研究报告/证券研究报告 产品名称产品名称 产品实例产品实例 功能说明功能说明 主动安全套件 主动安全套件具备持续迭代的人工智能深度算法，以及强大的硬件算力，可以实时监测驾驶员的高风险不良驾驶行为,主动警示驾驶员以避免事故发生，并提供监测数据供企业安全管理人员进行主动管理。公交行业车载终端 支持自动报站功能、公交营运车辆调度及驾驶员排班功能。可支持硬盘存储，公交业务和监控模块分离设计，易于维护。客流统计仪 基于 TOF 三维图像采集技术，不易受光线变化干扰;可通过深度学习的人工智能技术分析三维图像技术准确性高。可乘交互终端 为司机提供倒车后视、车辆调度驾驶员考勤、不良驾驶行为

28、提醒等功能以及为维护人员提供图像预览、回放、数据导出、系统维护等功能。高清监控一体机 属于安卓大屏高清监控一体机(具备前装及针对各类型出租车设计的嵌入式设计形态)，支持车身 CAN 总线接口可精确统计车辆里程，集成 GPS/北斗定位、3G/4G、RFID 刷卡，并具备电子营运证、电召、地图导航、里程统计、服务评价等功能。数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 公司产品以人工智能（AI）为核心，广泛应用于货运、渣土、校车、公交车、出租车多个领域。主要技术解决方案、产品如下图所示：表4.公司的主要产品、技术解决方案介绍 技术类别技术类别 介绍介绍 人工智能（人工智能（AIAI）用于实现高级的图像

29、识别、行为分析和预测性维护等功能 高级紧急制动系统（高级紧急制动系统（AEBSAEBS）主动安全技术，能够自动检测潜在的碰撞风险并在必要时自动激活车辆的紧急制动系统 车联网（车联网（IoTIoT）技术）技术 使车辆能够与云端服务器、交通管理系统以及其他车辆进行通信，实现实时数据交换和远程监控 大数据和分析大数据和分析 收集和分析车辆运行数据，以优化路线规划、提高燃油效率、预测维护需求等 智能视频监控智能视频监控 用于实时监控车辆内外的情况，以提高安全性和监控效率 智能调度系统智能调度系统 该系统结合 GPS 定位、实时通信和大数据分析，优化车辆运行路线和调度计划 数据来源：公司官网，财通证券研

30、究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 公司深度研究报告/证券研究报告 公司处于产业链中游，聚焦产品研发，是行业核心的设备制造商和信息化解决方公司处于产业链中游，聚焦产品研发，是行业核心的设备制造商和信息化解决方案提供商。案提供商。行业上游主要包括图像信号处理与视频编解码芯片、图像传感器芯片、无线通讯模块等原材料提供商。行业下游对应商用车的安全与营运监管领域，主要由系统集成商/工程商以及车辆营运企业、交通管理部门、整车车厂、公安部门、零售个人客户等终端用户组成。图12.公司位于产业链中游，是核心设备制造商和信息化解决方案提供商 数据来源：公司招股说明书，财通证券研究所 2

31、.2 覆盖交通运输覆盖交通运输&交通出行两大交通领域交通出行两大交通领域 业务覆盖货运、公交、出租和校车领域，赋能行业信息化发展。业务覆盖货运、公交、出租和校车领域，赋能行业信息化发展。货运业务，货运业务，公司提供包括车联网产品、视觉补盲产品、智能摄像机产品和安全闭环平台的行业解决方案，根据用户场景和核心痛点的不同，分为合规、安全风险管理，盲区预警、货物管理和快速取证五个大类，在湖南、墨西哥、阿根廷等海内外市场得到广泛应用。公交业务，公交业务，经过多年深耕，公司已形成了完整的公交产品体系，提供一整套由车载监控终端系统、安全驾驶舱智能监测系统、驾驶员行为监测系统等组成的智能化公交解决方案，与多个

32、直辖市、省会城市、副省级城市公交实现高水平合作。出租业务，出租业务，公司以行业需求为核心，基于人工智能技术和大数据技术，打造集行业应用与风险管理于一体的智能行业解决方案，提供运营监管、安全监控相结合的闭环管理系统，实现安全、便捷、高效的司乘体验。公司出租方案已经覆盖了全国 160 个左右的省会/直辖市、地级市和特别行政区。校车业务，校车业务，公司将前端设备与管理平台和移动应用程序集成在一起，利用先进技术，保障学生出行安全。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 公司深度研究报告/证券研究报告 图13.货运行业解决方案技术优势 图14.公交车行业解决方案技术优势 数据来源：公司官

33、网，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 图15.出租车行业解决方案技术优势 图16.校车行业解决方案技术优势 数据来源：公司官网，财通证券研究所 数据来源：公司官网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 公司深度研究报告/证券研究报告 表5.货运、公交车、出租车、校车行业解决方案技术优势整理 货运货运 公交车公交车 出租车出租车 校车校车 高级驾驶辅助系统高级驾驶辅助系统 安全驾驶舱智能监测系统安全驾驶舱智能监测系统 驾驶员行为监测系统驾驶员行为监测系统 盲区行人监测系统盲区行人监测系统 抓拍系统抓拍系统 车载监控终端系统车载监控终端系统 多功

34、能车载终端系统多功能车载终端系统 智能监控系统智能监控系统 学生信息管理系统学生信息管理系统 路线管理系统路线管理系统 无人值守学生警报系统无人值守学生警报系统 视频监控系统视频监控系统 制动臂捕获系统制动臂捕获系统 手机应用推送通知系统手机应用推送通知系统 车载部标终端系统车载部标终端系统 360360智能环视系统智能环视系统 数据来源：公司官网，财通证券研究所 针对不同行业打造针对性平台解决方案。针对不同行业打造针对性平台解决方案。公司在货运、公交、出租三大领域均打造了针对性的平台解决方案：货运方面保障货物安全，如防偷油、防丢失等；公交方面，提供例如排班管理、公交调度、实时监控等产品；出租

35、车方面，公司提供例如车辆调度监控、安全驾驶等产品提升运营质量。表6.货运、公交车、出租车行业解决方案平台功能对比 行业解决方案行业解决方案 平台功能平台功能 货运 针对运油类车辆的油品安全运油类车辆的油品安全和货运车辆的货物安全货运车辆的货物安全，公司防偷油监测系统和防货物丢失损坏系统通过安装在油罐侧方和顶部的智能摄像头实时监测可疑靠近人员并发出警报，并通过货门门磁感应系统和货箱温湿度感应系统实时为货物安全保驾护航。公交车 公交平台搭配车载监控终端系统，可提供排班管理、公交调度、实时监控、录像回放、证据查看排班管理、公交调度、实时监控、录像回放、证据查看等功能，能有效减少公交调度人员的工作量，

36、降低公交运营公司的人力成本。出租车 以大数据技术为基础，解决运营管理运营管理与安全驾驶安全驾驶两大行业问题为核心需求，使用轻量化的系统结构架构，更加高效地对出租车进行闭环管理。1 1）运营管理：）运营管理：车辆监控调度、视频调用、营运数据展示。2 2）安全驾驶：）安全驾驶：针对司机的风险驾驶进行安全管控。展示当前或历史风险驾驶行为，根据历史记录生成对应的风险报告；结合大数据技术对风险数据进行分析，以便相关部门制定对应改善策略，降低事故发生概率。数据来源：公司官网，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 公司深度研究报告/证券研究报告 3 智能化升级、海外监管驱动

37、，打开第二增长曲线智能化升级、海外监管驱动，打开第二增长曲线 在商用车后装信息化中拥有完善的产品体系，全球空间达百亿美元。在商用车后装信息化中拥有完善的产品体系，全球空间达百亿美元。公司多年持续向货运行业引入更先进的产品，从人、车、货、路四个方面提供核心价值。面向全球市场，公司主要提供了第三代（AI 视频联网产品）到第四代（大模型协同安全方案）的产品族，帮助行业降低了重大事故的发生率。公交车新能源化升级浪潮促进车载信息和安全系统更新换代。以欧洲为例，根据欧洲汽车制造商协会（ACEA）提供的数据，截至 2022 年底，欧盟国家新能源公交保有量达到 7 万多辆（占比约 10%），欧盟及各成员国正不

38、断加大对零碳排放公交车的支持力度。出租车业务板块，公司已经实现了对亚太、欧洲、美洲、中东等区域的十余个国家、超过 50 万辆出租车的信息化管理赋能。以中东市场为例，公司的智能出租车方案帮助企业准确地监控每一笔行程收入，防止司机作弊，提升企业收入及效率。此外，根据 2023 年 Berg Insight The Video Telematics Report 4th Edition 报告，公司在车队视频管理系统（video telematics）市场份额排名全球第一。根据国际汽车制根据国际汽车制造商协会造商协会(OICA)发布的全球汽车销售统计数据，发布的全球汽车销售统计数据，2023 年全球商

39、用车总销量约为年全球商用车总销量约为2700 万辆，假设商用车平均信息化产品价格约为万辆，假设商用车平均信息化产品价格约为 1000 美元（根据公司，美元（根据公司，第三代产品单车价值为 300-3000 美元，取中间值 1000 美元），则整体空间为），则整体空间为 270 亿美亿美元。元。图17.公司为全球多个国家和地区提供公交行业解决方案 数据来源：公司微信公众号，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 公司深度研究报告/证券研究报告 图18.全球 TOP 10 车队视频管理系统提供商（2023 年）（单位：台）数据来源：公司 2023 年年报，Berg

40、Insight，财通证券研究所 技术、政策法规双重驱动，技术、政策法规双重驱动，行业加速迈向第四代“协同智能”，行业加速迈向第四代“协同智能”，欧标产品空间广阔。欧标产品空间广阔。根据公司 2023 年年报，每年全球约有 130 万人死于交通事故，约 5500 万人受伤，交通事故已经成为 5-29 岁的儿童和年轻人死亡的第一大因素。基于 Vision Zero 愿景，欧洲各国针对道路交通安全的强监管政策纷纷落地，希望通过综合的策略与技术创新，实现道路交通零死亡和零严重伤害。欧盟：欧盟：GSRII 系列法规系列法规要求新车公告自 2022 年 7 月开始，新车上牌自 2024年年 7 月月开始强

41、制配备行驶区域信息提示系统、盲点信息提示系统、倒车信息行驶区域信息提示系统、盲点信息提示系统、倒车信息提示系统、智能车速辅助系统提示系统、智能车速辅助系统和司机疲劳预警系统司机疲劳预警系统。德国：德国：交通部在 2019 年开始发起倡议，鼓励大型车辆安装盲区系统盲区系统以保护道路上的弱势群体。英国：英国：PSS 法规法规要求大型货车安装盲区提醒装备盲区提醒装备等智能部件。根据公司 2023 年年度报告，欧盟 UN ECE R151/R159 等标准覆盖的车辆数约为672 万辆（除去英国），在 2024 年法规正式落地后，每年产生约 50 万套R151/R159/DDAW/ISA/R130/R1

42、31 方案的需求。按单台车整套约 2000-3000 美元进行估算，该部分市场空间大约为每年 10-15 亿美元。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 公司深度研究报告/证券研究报告 表7.商用车安全、合规、效率提升领域技术发展阶段 第一代第一代 第二代第二代 第三代第三代 第四代第四代 GNSSGNSS 位置跟踪位置跟踪 视频录像视频录像 AIAI 事中干预事中干预 数据智能数据智能+自动驾驶自动驾驶 应用技术应用技术 集成式全球卫星导航 GNSS 系统 视频分析 视频分析、人工智能 人工智能、大数据 典型产品典型产品 GNSS 定位器 车载数字录像机 具备车联网功能的 A

43、I 行驶记录仪 数据安全闭环类产品 行业价值行业价值 实时获取车辆地理位置、行驶轨迹、运行速度等信息 对车内外环境进行连续监控与录像，还原交通事故现场 防疲劳、防追尾、盲区预警和录像取证 精确描绘司机行为特征；搭建基于数据驱动的安全管理模式 单车售价单车售价 美元美元 美元美元 美元美元 -行业渗透率行业渗透率 35%35%10%10%北美：北美：18%18%；欧洲：；欧洲：4%4%-数据来源：公司年报，财通证券研究所 图19.欧标安全管理系统产品 数据来源：公司年报，财通证券研究所 投资越南工厂，保持供应链稳

44、定。投资越南工厂，保持供应链稳定。2023 年，公司的全自动化智能制造工厂越南工厂建成投产，越南工厂配备三条 SMT 生产线，可独立完成 SMT 贴片、产品组装等环节。根据公司 2024 年 5 月 21 日发布的投资者关系活动记录表，越南工厂的目标是在 2024 年底前，所有销往欧美主要国家的产品都通过该工厂生产。随着越南工厂的投产及发货，公司的全球化布局进入新的阶段。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 公司深度研究报告/证券研究报告 4 盈利预测盈利预测 收入与毛利率方面：收入与毛利率方面：交通运输业务与交通出行业务：公司业务未来三年整体受益于出海需求，在货运、公交、出

45、租等方面均有广阔市场空间；参考公司季报情况，考虑到欧标需求旺盛，南美、中东等地区的经济发展加速等出口积极影响，我们预期公司这两个业务的收入 2024-2026 年增速均为 30%、30%、29%。毛利率方面，公司受益于海外需求，同时产品中高价质量、高壁垒的产品占比或进一步提升，我们预期公司两个业务 2024-2026 年毛利率均为 49.0%、49.5%、50.0%。其他业务：公司其他业务包括公司前装业务、创新业务等（2023 年共 1.06 亿元），我们预期公司前装业务、创新业务收入将进一步提升，然而公司其他低毛利率的业务或将战略收缩，因此我们预期公司其他业务整体 2024-2026 年收入

46、增速将为 15%、15%、15%。同时源于高价值的产品占比提升，其他业务整体毛利率将快速提升，预期其他业务毛利率 2024-2026 年将为 24.0%、25.5%、27.0%。表8.公司收入拆分预测（单位：亿元）20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 总收入总收入 13.84 16.99 21.61 27.55 34.95 yoyyoy-19.2%22.8%27.2%27.5%26.9%毛利率毛利率 38.7%42.9%44.8%45.8%46.8%1.1.交通运输业务交通运输业务 收入收入 5.56 7.08 9.20 11.9

47、6 15.43 yoyyoy 27.2%30.0%30.0%29.0%毛利率毛利率 41.3%47.8%49.0%49.5%50.0%2.2.交通出行业务交通出行业务 收入收入 5.83 6.74 8.76 11.39 14.69 yoyyoy 15.5%30.0%30.0%29.0%毛利率毛利率 46.1%47.9%49.0%49.5%50.0%3 3、其他业务、其他业务 收入收入 2.44 3.18 3.65 4.20 4.83 yoyyoy 30.1%15.0%15.0%15.0%毛利率毛利率 15.4%21.6%24.0%25.5%27.0%数据来源：Wind，财通证券研究所 费用率预

48、测：费用率预测：我们预期公司 2024 年费用率将整体显著下降，未来两年费用率将保持持平。2024 年公司在人员扩张上有所收缩，同时公司收入出现规模效应；另一 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 公司深度研究报告/证券研究报告 方面公司保持员工激励，对费用率有一定影响；参考季度报告，我们认为公司 2024的费用率下降能见度高。未来两年，公司股份支付费用或下降，同时或将持续投入新领域的研发创新；我们预测公司2024-2026 年销售费用率分别为 11.0%、10.7%、10.5%；管理费用率分别为 11.0%、10.7%、10.5%；研发费用率保持在 14.0%的水平。表9.

49、公司费用率预测 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 销售费用率销售费用率 15.3%12.3%11.0%10.7%10.5%管理费用率管理费用率 11.3%10.9%11.0%10.7%10.5%研发费用率研发费用率 20.4%14.5%14.0%14.0%14.0%数据来源：Wind，财通证券研究所 可比公司对比：可比公司对比：考虑到公司所处产业链为全球汽车行业，且公司产品信息化程度高，选取同为汽车行业供应商且产品信息化程度高的德赛西威、华阳集团、光庭信息，三家公司 2024-2026 可比公司中位数 PE 分别为 2

50、3x、18x、14x，考虑到公司出海具有独特优势，在创新、前装业务方面或将有向上弹性，首次覆盖给予“增持”评级。表10.可比公司对比 数据来源：Wind，财通证券研究所 注：可比公司中华阳集团、光庭信息归母净利润来自 Wind 一致预期 5 风险提示风险提示 汇率波动风险：汇率波动风险：公司出口业务销售占比较大。2023 年，海外收入占公司主营业务收入的 59.38%，且基本上采用美元结算，由于汇率受国内外政治、经济环境等众多因素的影响，若未来人民币对美元汇率呈现较大波动，有可能影响公司的盈利水平。贸易摩擦风险：贸易摩擦风险：美国市场是公司海外销售的主要市场之一，短期内公司产品在美国市场被大规

51、模替代的可能性较小，如贸易摩擦持续升级，有可能导致公司美国地区的销售收入和盈利水平下降，从而对公司经营业绩造成不利影响。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 公司深度研究报告/证券研究报告 市场竞争加剧风险：市场竞争加剧风险：若公司不能持续维持自身的竞争优势，不断适应客户在产品功能、稳定性以及性价比方面的更高要求，则行业竞争的加剧将可能对公司未来经营业绩产生不利影响。技术更新换代风险：技术更新换代风险：公司运用的人工智能、高清视频和大数据等技术发展速度较快，相关技术的应用场景变化也较快，如果公司不能及时跟进相关技术的变动趋势、不能及时推动创新产品的落地应用，公司长期稳定的健康

52、发展前景将存在不确定性。全球经济下行风险：全球经济下行风险：公司的海外市场占据相当大的一部分，全球经济下行的系统性风险可能对公司的财务、经营状况产生影响。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 公司深度研究报告/证券研究报告 公司财务报表及指标预测公司财务报表及指标预测 Table_FinchinaDetail 利润表利润表(百万元百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入营业收入 1383.79 1699.25 2161.36 2754.96 3495.07 成长性

53、成长性 减:营业成本 847.58 969.48 1193.65 1492.11 1858.68 营业收入增长率-19.2%22.8%27.2%27.5%26.9%营业税费 10.05 13.55 17.23 21.97 27.87 营业利润增长率-1,097.0%157.9%111.3%36.7%36.2%销售费用 211.55 208.81 237.75 294.78 366.98 净利润增长率-567.4%169.5%98.9%36.8%36.3%管理费用 156.46 184.97 237.75 294.78 366.98 EBITDA 增长率-176.4%443.7%76.2%30.

54、1%31.9%研发费用 281.77 246.40 302.59 385.69 489.31 EBIT 增长率-1,453.5%171.7%150.2%38.2%38.7%财务费用-2.49-9.76-3.71-4.57-6.46 NOPLAT 增长率-1,508.3%-175.7%138.5%38.2%38.7%资产减值损失-37.34-5.65-0.02-0.01-0.04 投资资本增长率-19.0%14.3%4.2%11.3%15.4%加加:公允价值变动收益公允价值变动收益-8.66 8.64 0.00 0.00 0.00 净资产增长率-10.6%3.8%10.1%13.0%16.4%投

55、资和汇兑收益-8.54-15.60 0.00-13.77-34.95 利润率利润率 营业利润营业利润-170.06 98.45 207.99 284.25 387.15 毛利率 38.7%42.9%44.8%45.8%46.8%加:营业外净收支-1.69-2.91-1.10-1.20-1.30 营业利润率-12.3%5.8%9.6%10.3%11.1%利润总额利润总额-171.76 95.53 206.89 283.05 385.85 净利润率-12.1%5.8%9.4%10.1%10.8%减:所得税-4.49-2.69 4.14 5.66 7.72 EBITDA/营业收入-3.9%10.9%

56、15.1%15.4%16.0%净利润净利润-146.60 101.94 202.76 277.39 378.13 EBIT/营业收入-9.7%5.6%11.1%12.0%13.2%资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率运营效率 货币资金 417.27 730.05 694.99 824.34 927.03 固定资产周转天数 102 79 63 50 38 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数流动营业资本周转天数 98 54 52 44 51 应收账款 287.34 350.08

57、352.58 452.42 574.52 流动资产周转天数 346 347 295 282 268 应收票据 71.67 62.21 104.70 109.58 162.26 应收账款周转天数 90 68 60 55 55 预付账款 81.26 68.74 84.64 105.80 131.80 存货周转天数 170 122 110 110 110 存货 329.01 329.23 400.22 511.63 624.24 总资产周转天数 562 459 403 355 326 其他流动资产 18.75 24.29 27.29 24.29 27.29 投资资本周转天数 384 358 293

58、256 233 可供出售金融资产 投资回报率投资回报率 持有至到期投资 ROE-10.8%7.2%13.0%15.8%18.5%长期股权投资 21.46 16.50 26.48 31.47 36.43 ROA-7.3%4.4%8.1%9.5%11.1%投资性房地产 14.94 13.92 16.92 19.92 22.92 ROIC-8.9%5.9%13.5%16.8%20.2%固定资产 387.60 366.13 373.62 374.32 365.41 费用率 在建工程 41.97 45.77 32.68 24.57 19.81 销售费用率 15.3%12.3%11.0%10.7%10.5

59、%无形资产 35.14 40.51 40.51 41.51 40.51 管理费用率 11.3%10.9%11.0%10.7%10.5%其他非流动资产 32.93 43.27 43.27 43.27 43.27 财务费用率-0.2%-0.6%-0.2%-0.2%-0.2%资产总额资产总额 2004.79 2328.03 2505.97 2923.83 3408.76 三费/营业收入 26.4%22.6%21.8%21.2%20.8%短期债务 60.00 138.88 68.88 63.88 73.88 偿债能力偿债能力 应付账款 200.32 293.43 314.49 445.43 501.1

60、8 资产负债率 32.1%39.3%37.9%39.9%40.0%应付票据 67.47 70.92 99.47 113.53 151.80 负债权益比 47.2%64.7%61.0%66.3%66.6%其他流动负债 11.72 5.42 6.42 7.52 7.02 流动比率 2.25 2.09 2.15 2.06 2.09 长期借款 0.00 80.00 80.00 80.00 80.00 速动比率 1.48 1.53 1.49 1.41 1.42 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数-16.42 11.59 33.12 56.61 77.85 负债

61、总额负债总额 643.23 914.81 949.85 1165.31 1362.11 分红指标分红指标 少数股东权益少数股东权益 1.10-1.81-1.81-1.81-1.81 DPS(元)0.20 0.50 0.35 0.43 0.52 股本 173.00 172.90 173.04 173.04 173.04 分红比率-0.12 0.34 0.30 0.27 0.24 留存收益 441.89 509.23 651.99 854.38 1142.51 股息收益率 1.0%1.6%0.9%1.2%1.4%股东权益股东权益 1361.56 1413.22 1556.12 1758.52 20

62、46.65 业绩和估值指标业绩和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(元)-0.85 0.59 1.17 1.60 2.19 净利润-146.60 101.94 202.76 277.39 378.13 BVPS(元)7.86 8.18 9.00 10.17 11.84 加:折旧和摊销 79.72 89.40 86.60 93.40 100.67 PE(X)51.9 32.0 23.4 17.1 资产减值准备 62.34 22.17 17.82 19.01 2

63、2.04 PB(X)2.5 3.7 4.2 3.7 3.2 公允价值变动损失 8.66-8.64 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 7.30 3.34 7.24 5.86 5.90 P/S 2.4 3.1 3.0 2.4 1.9 投资收益 8.54 15.60 0.00 13.77 34.95 EV/EBITDA-56.0 26.0 18.3 13.7 10.2 少数股东损益-20.67-3.72 0.00 0.00 0.00 CAGR(%)营运资金的变动 279.58 100.25-76.38-43.46-175.58 PEG 0.3 0.3 0.6 0.5 经营活动产生现

64、金流量经营活动产生现金流量 275.62 317.65 239.14 367.18 367.42 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-136.19-92.51-134.10-149.97-178.25 REP 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-234.35 71.46-140.10-87.86-86.47 资料来源：资料来源：wind 数据，财通证券研究所数据，财通证券研究所（以（以 2024 年年 07 月月 01 日日收盘价计算）收盘价计算）谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 公司深度研究报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具

65、有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 以报告发布日后 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间；中性

66、：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A 股市场代表性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。行业评级行业评级 以报告发布日后 6 个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A 股市场代表

67、性指数以沪深 300 指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普 500 指数为基准。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不

68、一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露