1、2020年深度行业分析研究报告,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,3,过去十年，光伏行业发展具有两大推动力,异质结：光伏行业发展的第五次技术革命,1,光伏行业的发展具备两大推动力：政策波动以及技术进步。 从全球来看，光伏行业发展的周期性波动主要受政策驱动。 从中国来看，中国光伏产业的崛起离不开技术进步的推动。,-50%,0%,50%,100%,150%,200%,250%,350%,
2、400%,450%,0,20,40,60,80,100,120,2008,2009,2010,2011A,2012A,2013A,2014A,2015A,2016A,2017A,2018,图表1：全球、我国光伏新增装机容量及同比增长情况 中国光伏新增装机容量（GW)全球光伏新增装机容量(GW)中国同比增速,全球同比增速,PERC崛起,2009年，金太阳工程 实施50%的初始工程,补贴，拉开国内光伏 发展大幕。,2012年，美国、欧盟挑起双,2013年，“国八条”发,布，厘清行业发展问题， 光伏度电补贴时代开启。,2016年，提出光伏,行业十三五规划，,分布式发展提速。,2017年12月，补贴电
3、 300%,价下调。,反，行业发展重挫。 2010年，多晶硅成本下降，,德国、意大利抢装。,2011年，欧债危机，新能源 补贴削减导致装机下滑。,2014-15年，中、,日市场开始启动，,新增装机提升,中国光伏组件技术进步中国光伏硅料国产化单晶替代多晶 尚德、英利协鑫隆基,通威、爱旭,4,平价时代，光伏电池片将成为降本增效主阵地,平价上网催生下的第四次技术革命,2,异质结：光伏行业发展的第五次技术革命,2019年1月9日，光伏平价上网政策正式出台。这项政策具备深远的意义，因为它标志着中 国光伏产业迈入了一个新的阶段。这一阶段最显著的特征，就是在行业发展的推动力上，政策 波动的影响在趋弱，而技术
4、进步的影响在加强。 光伏电池片领域将成为平价上网时代下降本增效的主阵地。硅料和硅片端的工艺和设备均 已较为成熟，竞争格局较难动摇。组件环节主要以自动化技术为主，技术难度和门槛相对较低。 （详细论述参考机械组光伏设备深度报告一平价上网，设备先行） 图表2：光伏产业链技术迭代过程,西门子法 改良西门子法 流化床法,多晶单晶 金刚线切割 大硅片,铝背场电池 PERC电池 HIT电池,多主栅 双玻、半片 叠瓦,技术趋于成熟，竞争格局相对稳固,技术迭代正在进行,技术难度较低,来源：,5,异质结：光伏行业发展的第五次技术革命,平价上网催生下的第四次技术革命,3,PERC：光伏行业的第四次技术革命。2016
5、年SNEC展上，梅耶博格推出了PERC的板式二 合一PECVD，能够在传统的铝背场电池背面镀氧化铝和氮化硅薄膜，从而推动了PERC技术的 产业化浪潮。2016-2019年，PERC扩产产能分别为9、20、30、45GW，逐年增加。 异质结是光伏行业的第五次技术革命。后PERC时代： 一是在PERC的基础上进行持续的工 艺改进，我们称之为“PERC+”技术；二是对PERC工艺进行了颠覆的异质结电池，这类技术 的优势是光电转换效率高，代表行业下一代技术的发展方向。,异质结：光伏行业发展的第五次技术革命,光伏技术革命：颠覆与被颠覆进程中的投资机会,平价上网催生下的第四次技术革命,4,异质结：光伏行业
6、发展的第五次技术革命, 光伏技术革命孕育的是颠覆性机会。光伏行业作为新能源行业的重要构成，本质上仍是景 气度持续向上的新兴行业，行业龙头具备一定先发优势，但是在新技术的冲击下，龙头的竞争 格局依然会被颠覆。 异质结：应运平价而生，新的龙头或将诞生。异质结技术契合平价上网进程，降本增效力 度不弱于前四次技术革命，有望带动行业新增装机增量爆发。同时具备颠覆性技术革命属性， 将吸引新的产业资本关注。 图表4：隆基股份、保利协鑫研发费用 图表5：上两轮技术革命带来的产业红利,来源：wind、 注：其实非可比口径，保利协鑫取研发费用，隆基股份取研发投入,3.31,20.12,2.94,35.65,-50
7、%,0%,50%,100%,150%,200%,250%,300%,0,5,10,15,20,25,30,35,40,2014A2015A 来源：wind、,2016A,2017A,2018A,2019Q3,通威股份归母净利润（亿元） 通威股份同比,隆基股份归母净利润（亿元） 隆基股份同比 350%,0,2,4,6,8,10,12,14,协鑫研发费用（单位：亿元）隆基研发费用（单位：亿元）,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前
8、瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,8,工艺篇：异质结电池制造包括四大工艺,现状与格局：星星之火，即将燎原,1,异质结电池起源：异质结电池最早由日本三洋公司于1990年成功开发，其注册的商标为HIT。根据其他家 企业的注册商标情况，又包括HJT、HDT、SHJ等。异质结电池同样是基于光生伏特效应，只是P-N结是由非 晶硅（a-Si）和晶体硅（c-Si）材料形成的异质结（背面的高低结亦然）。 异质结电池优势：结构对称，易于实现薄片化。低温工艺，能耗低。开路电压高，转换效率 高。温度系数低。光照升温下功率输出优于常规电池。无LID（光衰）和PID（电位诱发衰减，常规电 池组件的玻璃中的钠离子
9、迁移到电池片表面并聚集进入电池内部，破坏P-N结）效应。,产业篇：目前产能以百兆瓦级为主,现状与格局：星星之火，即将燎原,2, 目前已投产的HJT仍以百兆瓦级别为主，前期设备主要以进口为主，单GW投资在15-18亿（2016-18 年），由于工艺简单，良率基本上能做到98%以上。转换效率根据各家采取的组件工艺有所不同，一般在 23%（5BB，5主栅）、23.5%（MBB，多主栅；或0BB，无主栅，如SWCT）。,产业篇：山煤国际有望开启异质结GW级投资热潮,现状与格局：星星之火，即将燎原,2,山煤国际大手笔投资异质结具备良好示范效应。2019年7月26日，山煤国际宣布与钧石能 源签订战略合作框
10、架协议，双方拟共同建设总规模10GW的异质结电池生产线。 作为典型的新入局者，山煤依托煤炭主业的强大现金流布局异质结行业，背后的核心逻辑 就是光伏技术革命下“颠覆与被颠覆”的行业属性，新入局者更容易实现弯道超车。,设备篇：异质结设备降本逻辑简析,现状与格局：星星之火，即将燎原,3,根据东方日升公告，纯进口异质结设备投资为10亿/GW。影响设备投资额的因素为三个：一是设备配置， 如TCO制备选择RPD还是PVD；二是采取进口还是国产方案；三是设备提产能，目前产线仍以100MW/条线 为主，单线产能提升后将进一步降低单GW设备投资额。 随着国产设备厂商陆续突破以及设备产能提升，预计2020年异质结
11、设备单GW投资额有望降至5亿/GW。 图表8：国内异质结产能规划情况,12,来源：第二届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,设备篇：量产产能设备方案选择,现状与格局：星星之火，即将燎原,3,在早期已实现量产的企业（如晋能、中智、汉能）中，设备选择进口方案居多，单GW投资较高。2019年 开始，以通威、爱康为代表的后进入者开始在部分设备的选型上采用国产方案，成本开始有所降低。,设备篇：制绒清洗设备分析,现状与格局：星星之火，即将燎原,14,3,技术路线：RCA+氨氮；RCA+臭氧。 下游应用：晋能、汉能、钧石等已实现量产厂家均使用RCA+氨氮工艺；爱康、东方日升、新日光等在建 或完成设备选型企业拟使用R
12、CA+臭氧方案。 设备格局：目前主要厂商为YAC（60-70%市占率）。其余企业包括捷佳伟创（成都通威、上彭、钧石早 期）、singulus(中智）、RENA（Heve solar）。 技术对比：RCA+氨氮的优点是能够获得低金属杂质的界面；RCA+臭氧的优点是更加环保，成本更低， 0.25元/片（氨氮成本约为0.32元/片）。 应用现状：主流量产企业采用RCA+氨氮工艺，但下一代RCA+臭氧已开始应用，2020年量产企业预计主 要选择RCA+臭氧工艺。 技术趋势及理由：看好RCA+臭氧。再下一步是RCA+臭氧+国产添加剂，预计将成本降低至0.2元/片以下。 理由：成本更低。 设备商及成本：捷
13、佳伟创国产，单GW投资额低于3000万。,设备篇：非晶硅沉积设备技术路径,现状与格局：星星之火，即将燎原,3,技术路线：分为PECVD和HWCVD； PECVD分为动态PECVD和静态PECVD； 静态PECVD分为链式静态PECVD和团簇式静态PECVD。 图表10：异质结非晶硅沉积设备应用情况,15,来源：第二届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,设备篇：非晶硅沉积设备技术优缺点对比,现状与格局：星星之火，即将燎原,3, 动态PECVD与静态PECVD对比：静态PECVD的优点是运行相对稳定，缺点是产能相对较低，成本较高；动态PECVD的 优点是产能较大，设备成本低，缺点是：1、设备腔体较多，连续
14、生产工艺匹配性较差，产能能否释放问题严重；2、电极间距 固定严重影响效率提升。 HWCVD优缺点：日本三洋的选择方案，优点是沉积非晶硅质量较好，缺陷更少；缺点是镀膜均匀性较差，uptime偏低， 立式镀膜自动化较为复杂导致碎片率较高，电耗偏高。 其他技术方向：团簇式静态PECVD，设备主要供应商为应材，属于半导体设备工艺，难以国产化。叠层式静态PECVD， 设备主要供应商为理想能源，由于采用的是甚高频电源，腔体不容易做大，需要采用叠层方式来扩大单台设备产能。优点是镀 膜质量好，有量产认证；缺点是叠层式的设备自动化难度高，容易带来高碎片率。 技术趋势及理由：看好静态链式PECVD。理由：稳定性好
15、，易通过扩大产能实现降本，预计更容易被市场认可。 设备商及成本：捷佳伟创、迈为股份、金辰股份国产，单GW投资额有望降至2.5亿。,现状与格局：星星之火，即将燎原,3,设备篇：透明导电膜（TC0）设备技术路径 TCO制备工艺：主要指采用PVD（物理气相沉积）的方式来镀双面的透明导电膜，原理是,通过对靶材的轰击实现镀膜。 技术路径：RPD（反应等离子体沉积）和PVD（物理化学气相沉积）。其中RPD工艺采用 IWO（氧化铟掺钨）制备IWO透明导电薄膜；PVD工艺是采用直流磁控溅射的方式制备ITO（氧 化铟锡）透明导电薄膜。,1717,设备篇：透明导电膜（TC0）设备技术优缺点对比,现状与格局：星星之
16、火，即将燎原,3,PVD设备：优点是设备产能更大，因此成本更低；且能通过靶材的优化，实现转换效率的提升。缺点是镀膜质量差，影响 最终转换效率；单耗略高，SCOT靶材主要是韩国ANP供应。 RPD设备：优点是膜质量更优，RPD（IWO靶材）较PVD（ITO靶材）转换效率差异0.5%，较PVD（SCOT靶材）转换效 率0.3%；靶材单耗略低，成本国产化后低于PVD。缺点是设备成本高。 技术趋势及理由：看好RPD+PVD一体机。RPD成本高的原因是只能自下而上镀膜，成本较高（需要2台设备，一台下镀膜 +出片翻面+另一台下镀膜），而PVD可以单台完成正反面镀膜。RPD+PVD一体机通过单台设备完成RP
17、D下镀膜+PVD上镀膜， 成本较低，镀膜质量更好，预计将成为主流方向。 设备商及成本：捷佳伟创独家供应RPD+PVD一体机方案，预计单GW价格为1.2亿。 图表15：异质结透明导电膜设备应用情况,来源：第二届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,18,现状与格局：星星之火，即将燎原,19,3,设备篇：丝网印刷设备分析 工艺变化：异质结电池的丝网印刷与PERC的丝网印刷工艺接近，增量技术较少。,竞争格局：进口品牌以应材为主，国产品牌以迈为为主，其余厂商包括mcrotec和捷佳伟 创、金辰股份。 技术趋势：短期内对产能要求不高，以稳定性和降本为主。降本的核心是设备的国产化。 设备商及成本：目前迈为股份进度最
18、快，预计单GW成本低于1亿元。,材料篇：低温银浆2020年有望国产化,现状与格局：星星之火，即将燎原,4,低温银浆成本取决于两个因素：银单耗和低温银浆价格。 低温银浆单耗与组件工艺密切相关。5BB（五主栅）由于银栅线更粗，单耗高于MBB（多 主栅）以及0BB（无主栅）。 低温银浆价格：进口银浆。2019年量产厂家采购价格6500-6800元/kg。（高温银浆的正 银价格约为4500-4800元/kg）进口银浆国产。京都电子2020年国内工厂预计将投产，价格有 望降至6000元/kg左右。国产品牌银浆。国内厂商自主生产的低温银浆，预计价格为5000- 5500元/kg。最终将与高温银浆平价。 低
19、温银浆竞争格局：2019年，本京都电子在低温银浆市占率为90%。国产品牌主要为两家， 一是苏州晶银（苏州固锝子公司）、二是常州聚合新材。 图表16：各类组件工艺的低温银浆成本测算,20,来源：第二届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,注：进口、进口国产、国产银浆价格分别按照6500、6000、5000元/kg计算,材料篇：靶材基本已实现国产化,现状与格局：星星之火，即将燎原,4,PVD靶材：主要为ITO和SCOT（ITIO），SCOT的转换效率较ITO高0.15-0.2%。 RPD靶材：主要为IWO靶材，也有新型研究方向，如ICO、IMO等。 行业现状：ITO和IWO的靶材基本已实现国产化，SCOT尚
20、待国产化。 竞争格局：ITO靶材的代表企业为先导，IWO进口靶材主要由日本住友提供，国内代表企 业为长沙壹纳，长沙壹纳同时亦能提供ITO靶材。SCOT靶材目前主要由韩国ANP公司提供。 图表17：各类组件工艺的低温银浆成本测算,21,来源：第二届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,22,异质结和PERC成本对比电池端,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,1
21、,性价比测算的关键是组件成本。从产业链应用角度来看，虽然异质结技术发生在电池端，但是最终买单 的是终端的电站企业，因此组件性价比的测算是关键。 经测算，常规单晶PERC的成本为0.83元/W（含税）。目前已达产的异质结电池成本在1.3-1.5元/W左右 （含税，5年折旧测算），将于2020年达产的异质结电池成本在1.06元/W（含税，5年折旧测算）。,图表18：PERC电池成本估算,图表19：异质结电池成本估算（2020年达产）,来源：估算,来源：估算,23,异质结和PERC成本对比电池端,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,1,图表20：异质结电池成本估算（2020年前已达产）,来源：第二
22、届非晶硅/晶体硅异质结论坛、,24,异质结和PERC成本对比组件端,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,25,2,异质结组件工艺与PERC组件基本一致，但功率较高，因此组件单W加工包装成本更低。 经测算，异质结72片MBB组件（功率425W）的组件加工包装成本为0.63元/W（含税）； PERC72片MBB半片组件（功率390W）的组件加工包装成本为0.66元/W（含税），异质结组件 成本较PERC低约0.03元/W。 组件整体成本对比：以72片MBB工艺为例，异质结组件成本为1.06+0.63=1.69元/W（含 税），PERC组件成本为0.83+0.66=1.49元/W（含税）。异质结组
23、件单瓦成本较PERC高0.2元 /W（含税）。,异质结和PERC组件溢价分析,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,26,3,在基于异质结组件成本测算的基础上，结合两种技术组件价格的溢价进行分析，对异质结技术的临界点 进行测算。主要分为三种情形： 现状下的溢价。根据PVInfoLink最新调研数据，23%转换效率的HJT电池售价为1.7元/W，HJT组件售 价为2.5元/W。21.9%效率的PERC电池售价为0.95元/W，PERC组件售价1.75元/W。现状下HJT组件溢价高 达0.75元/W，但由于异质结行业发展处于早期，产品主要供应高端需求，不具备大规模量产替代的代表意义。 理论下的溢价
24、。HJT组件相较于PERC组件理论溢价主要基于发电增益测算，从组件功率来看，HJT 组件较PERC组件高9%（72版型略高一点）。9%组件功率提升带来电站发电量增加9%，按照成本传导模型， 组件成本占电站端42%，9%的发电增益能够带来组件价格提升21%，按照目前1.75元/W的组件价格测算，溢 价空间为0.37元/W。此外，HJT组件通过低温度系数、高双面率、低衰减系数能够进一步提升发电增益，从 而带来增量溢价。但是这些参数在不同地区差异较大，我们基于保守假设全国平均5%增益计算，额外将带来 溢价空间为0.21元/W。即异质结组件的理论溢价空间约为0.6元/W。 经验下的溢价。理论溢价是基于
25、度电成本进行分析，即使按照已投产异质结组件成本（电池1.5元/W+ 组件0.62元/W=2.12元/W），高于PERC组件成本0.63元/W，也在理论溢价下基本打平PERC组件成本。但从 历史上来，度电成本并非新老技术交替的关键点。根据产业链调研反馈的经验性数据，组件的功率每高10W， 约能带来0.1元/W的溢价，目前60片HJT组件功率高于PERC组件约30W，对应溢价空间约为0.3元/W。,异质结和PERC组件溢价分析,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,3,基于前文分析，我们测算即使在经验性数据下，异质结 组件的溢价空间已高于成本提升空间，但为何当前各家企业 投产规划仍以百兆瓦居多？产
26、业化大潮何时来临？ 我们认为，原因主要有三点： 一是，1.07元/W的电池成本是2020年的主流成本，按 照当前已投产产能的成本测算，仅能满足理论溢价测算，无 法满足经验溢价测算。 二是，即使是1.07元/W的测算，组件成本端贵0.2元/W， 经验溢价空间为0.3元/W，溢价空间并不突出，且仍有待持续 验证。 三是，1.07元/W的测算中，设备单GW投资额仍高达 8.8亿/GW，远高于PERC的2亿/GW设备投资额，从而压低 了电池企业的扩产意愿。 我们认为，异质结产业化的大潮来临仍需满足两个要素： 一是，异质结设备投资额降至5亿/GW。一方面，单GW 投资下降会增加电池企业投资意愿；另一方面
27、，异质结设备 厂商已向产业链给出这一预期，下游客户更愿意设备降价后 再大规模投产。 二是，低温银浆的国产化。设备降本结合银浆国产将带来 异质结电池成本降至0.97元/W（含税），异质结电池预期收 益将进一步提升。,图表21：异质结电池成本测算（预期）,27,来源： 注：假设设备成本为5亿/GW，低温银浆价格为5000元/KG,异质结产业化大潮关键时点：2020年Q3,盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键,4,从设备降本来看，国产品牌中捷佳伟创、迈为股份进展较快。以捷佳伟创为例，其国产化整线设备预 计2020Q1推出，假设验证时间为1-2个季度，即2020Q3将完成验证。 从低温银浆国产化来看，
28、日本京都电子2020年国内工厂将开始投产，预计下半年形成有效供给。 结合以上两大因素判断，我们认为山煤国际的大手笔规划拉开了异质结行业产业化序幕，设备降本及低 温银浆国产化将会推动第一波异质结扩产高潮。,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,29,异质结行业扩产节奏测算,1,设备及材料：详细市场空间测算,我们基于以下假设对HJT设备市场空间进行测算： 考虑到下游装机需求，假设2019-2
29、022年全球光伏电池片产能年均增速为15%； 基于图表8中的已有产能规划，2019年HJT预计扩产计划1.5GW；参考PERC产能在2016-2018年新增 10GW、20GW、30GW，假设2020Q3异质结设备降本及银浆国产化进度如预期，即到2020Q3年异质结将迎 来第一波扩产高潮，假设2020-2022年HJT新增产能为10GW、20GW、30GW（新增产能对应设备订单，不 代表当年即达产）。 长期来看，我们预计2025年异质结扩产高点将达到100GW。一方面，参考2019年PERC扩产达到 45GW，考虑到异质结技术落地有望带来光伏平价上网，假设2025年HJT产能扩产有望达到100
30、GW。另一方 面，受平价上网助推，2025年全球光伏新增装机容量需求有望达到3-500GW，异质结设备的更新周期为3-5年 左右，基于此测算，在不考虑额外的新技术冲击下，异质结产业成熟下的存量更新需求为年均100GW。 图表23：异质结行业扩产节奏预测,来源：索比光伏、,30,异质结设备市场空间测算,2,设备及材料：详细市场空间测算,基于异质结行业扩产节奏，结合设备降本情况进行分析： 2019年异质结设备单GW投资额为10亿元，假设2020Q3异质结设备降本符合预期，预计2020年 异质 结设备单GW投资额为5亿元，假设2021-2022年分别降至4、3.5亿元，即2022年异质结设备市场空间
31、将达到 105亿元。 从长期来看，异质结设备属于半导体设备的降维，具备较高的门槛。预计异质结设备单GW投资的长期 下限为3亿/GW，按照100GW/年的需求计算，异质结设备市场空间有望达到300亿元。,图表24：异质结设备市场空间测算,来源：索比光伏、,31,异质结材料市场空间测算,3,设备及材料：详细市场空间测算,低温银浆：我们认为组件端MBB将成为主流工艺，参考图表16，银单耗为160mg/片。假设2020-2022年低温银浆分别实 现进口企业国产化、国产企业国产化，对应银浆价格为6000、5000元/kg。长期来看，假设高低温银浆平价，低温银浆价格为 4500元/kg。 靶材：我们认为R
32、PD+PVD一体机将成为行业发展趋势。假设2020-2023年ITO、SCOT、IWO三类靶材的市占率分别为 7:2:1、4:4:2、2:4:4、0:5:5，参考图表17，2019年三类靶材单耗分别为130、130、110mg/片，价格分别为2500、4500（进 口）、2250元/kg，假设单耗维持不变，国产靶材价格每年降价5%，进口靶材每年降价20%。 图表25：异质结行业扩产节奏预测,32,来源：索比光伏、,异质结电池及组件市场空间测算,4,设备及材料：详细市场空间测算,电池价格：2020下半年预计价格降至经验溢价价格（较PERC高0.3元/W），即为1.25元/W；假设此后逐年降价5%
33、。 组件价格：2020下半年预计价格降至经验溢价价格（较PERC高0.3元/W），即为2.05元/W；假设此后逐年降价5%。 图表26：异质结详细市场空间测算及相关标的,33,来源：索比光伏、,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,34,传统PERC+技术分析：SE已渗透，TOPCON待突破,1,替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻,“PERC+”工艺：PERC能够基于新的工艺和技术改
34、进提升光电转换效率，新的工艺能够 与老的产线兼容。主要包括SE、双面、N-PERT、TOPCon等。 图表27：SE电池和传统电池结构对比图表28：双面PERC电池的结构与优势,传统PERC+技术分析：SE已渗透，TOPCON待突破,1,替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻,36,PERC+技术中率先突破的是SE。SE通过新增激光掺杂的工艺，在早期单GW投资额增加3500-5000万的 基础上，能够提升0.3%左右的转换效率。2018年531后，SE技术开始大规模普及，截至2019年底，预计SE 的渗透率基本达到100%。 SE工艺增量设备：主要是帝尔激光的激光掺杂设备（成本占比70%）以及
35、捷佳伟创的碱抛光设备（成本 占比30%）。 TOPCON有待突破。TOPCON的全称叫隧穿氧化层钝化接触技术，其本质是在PERC的背面多加一层隧 穿氧化层，对电池片进行进一步的钝化。从设备端来看，新增两类设备：一是做隧穿氧化层的设备，为 LPCVD；二是由于目前的TOPCON以N型为主，需要采用硼扩散炉替换原有的磷扩散炉。 TOPCON设备进展：TOPCON工艺难点是早期背面的磷扩散必须用离子注入设备，成本很高，进口一台 设备300万美金。2019年下半年开始，天合、中来工艺取得突破，均采用磷扩散炉替代离子注入设备，单台成 本低于300万人民币。总体来看，硼扩设备基本国产化，主要厂商为捷佳伟创
36、。背面扩磷为成熟产品，主要有 捷佳伟创、北方华创。LPCVD，进口厂商是CT和TEMPRESS，国内是捷佳伟创、以及非上市公司普乐，在 2019年底的新品发布会上，捷佳伟创推出了全新的LPCVD产品，预计2020年有望取得TOPCON的订单。 TOPCON产业进展：主要玩家为中来和天合。中来产能在1.5-2GW，部分设备自制，良率85%，效率 22.6%左右。天合后来居上，在2019年SNEC展推出了24.58%的TOPCON电池片，目前转换效率做到23.1%， 良率90%左右。,传统PERC+技术分析：SE已渗透，TOPCON待突破,1,替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻,37,新兴PE
37、RC+技术分析：捷佳伟创PERC+TCO技术,2,替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻,新兴PERC+技术的特征：作为一种过渡技术，像目前的TOPCON仅做到23%的转换效率显然不够，也不具备吸引力。而 对于PERC企业而言，直接切入HJT不仅没有先发优势，且存量的产能会带来额外的负担，因此头部的PERC企业以求自救，均 开始研制PERC+技术。根据产业链调研，这类新型的PERC+技术具备三个特征：一是转换效率能够达到23.5%-24%;二是单GW 投资增量不超过1个亿；三是最好是P型电池技术。 以捷佳伟创的PERC+技术为例，根据专利披露内容，这类技术也应该属于P-TCO或P-TCO+TO
38、PCON。简而言之，这个 技术最大的创新就是在原有PERC的基础上，结合捷佳伟创在RPD的独家优势，添加一层透明导电膜（TCO），实现转换效率 的提升，属于PERC与HJT的工艺的结合。 其他PERC+路径：除捷佳伟创外，头部PERC企业亦有自己的新技术布局，或基于PERC、或基于TOPCON进行改进，但 主要是在背面通过镀膜的技术提升转换效率，但目前尚未能搜集到相关专利公告内容，在推广进度上预计会略慢于捷佳伟创。,PERC+技术的进度会在短期内对HJT推广产生影响,3,替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻,假设新型PERC+技术的特征为：电池转换效率为24%，在PERC基础上的增量投资为1
39、亿/GW，材料增量成本为0.02元/W， 测算后新型PERC+电池片的单W成本为0.82元（含税）。 将PERC+SE、TOPCON、新型PERC+、HJT（分为2019年底及2020Q3两种情形）四类技术的电池成本效率进行对比， 最终结论为：TOPCON效率和良率仍待进一步提高，目前仍不具备经济性。2019年底的HJT不具备单瓦成本的经济性，但 2020Q3随着设备和材料国产化会较PERC+SE具备经济性。新型PERC+技术果能顺利落地，会具备显著的经济性，且经济性高 于2020Q3的HJT，因此如果出现新型PERC+技术落地，预计会对HJT的扩产进度造成一定影响。 图表34：各类电池技术成
40、本及效率对比,39,来源：,目 录,一、异质结电池：光伏行业发展的第五次技术革命,二、现状与格局：星星之火，即将燎原 三、盈亏平衡点：设备和材料的国产化是关键 四、设备及材料：详细市场空间测算 五、替代性技术：PERC+技术的现状与前瞻 六、行业投资策略：平价上网，设备先行,40,平价上网，设备先行,平价上网催生下的第四次技术革命,1,光伏电池片行业存在显著的“后发优势”。光伏电池片行业属于重资产投资领域，当企业 产能升级不能匹配技术迭代速度时，伴随着老产品的性价比丧失，企业将逐步被市场淘汰。 从2016-2017年的光伏电池片企业产能分布来看，前十大企业市场集中度占比约为50%，且市 占率排
41、序变动明显，如爱旭2016年未入行业前十，2017年产能占比为行业第四。从PERC电池片 产能来看，2019年润阳预计产能从2018年的2GW提升至11GW，PERC产能规模有望跃居行业第二。,行业投资策略：平价上网，设备先行,41,平价上网，设备先行,平价上网催生下的第四次技术革命,1,42,电池片设备企业具备“先发优势”，充分受益行业技术迭代。工艺设备技术延展性强，设备龙头具有明显 “先发优势”。凭借在基础工艺领域的长时间浸淫，即使技术出现迭代，电池片设备龙头也具备较为明显的 先发优势，从而持续巩固市场地位。 其中，各细分底层工艺环节的市占率为：根据各公司招股说明书披露，制绒、刻蚀工艺，捷
42、佳伟创市占 率70%；扩散、镀膜工艺，捷佳伟创市占率50%；激光工艺，帝尔激光市占率80%；丝网印刷工艺：迈为 股份市占率70%。 图表37：技术演进过程中底层工艺具有延展性（红色字体代表新增工艺）,来源：捷佳伟创、迈为股份、帝尔激光招股说明书、,行业投资策略：平价上网，设备先行,核心观点及投资策略,平价上网催生下的第四次技术革命,2, 异质结是应运平价而生的光伏第五次技术革命，具备颠覆属性。异质结技术契合平价上网进程，降本增 效力度不弱于前四次技术革命，有望带动行业新增装机增量爆发。同时具备颠覆性技术革命属性，将吸引新 的产业资本关注，有望诞生新的行业龙头。 异质结产业化大潮的关键时点是20
43、20Q3。我们从现状下、理论下、经验下三个维度测算了异质结组件的 经济性，最终结论为异质结大规模产业化仍需满足两个要素：一是异质结设备投资额降至5亿/GW。二是低温 银浆的国产化。设备降本结合银浆国产将带来异质结电池成本降至0.97元/W。 异质结市场空间测算。假设2025年异质结产业发展成熟，存量异质结电池产能为300GW,增量产能为 100GW；经测算设备市场空间为300亿元，低温银浆市场空间为319亿元，靶材市场空间125亿元，异质结电 池市场空间超3000亿元，组件市场空间超5000亿元。 新型PERC技术的发展不容忽视。TOPCON效率和良率仍待进一步提高，目前仍不具备经济性。201
44、9年 底的HJT不具备单瓦成本的经济性，但2020Q3随着设备和材料国产化会较PERC+SE具备经济性。新型 PERC+技术如果能顺利落地，会具备显著的经济性，且经济性高于2020Q3的HJT，因此如果出现新型 PERC+技术落地，预计会对HJT的扩产进度造成一定影响。 投资策略：给予异质结行业推荐评级。平价上网，设备先行，建议重点关注异质结设备投资机会，核心 推荐捷佳伟创（多重布局，技术具备安全边际），其次推荐迈为股份、金辰股份。其次建议关注异质结电池 组件及材料投资机会，核心推荐山煤国际（大手笔布局具备先发优势），其次推荐爱康科技。 风险提示：异质结行业发展不及预期、设备及材料降本不及预期、新型PERC+技术发展超预期。,43,行业投资策略：平价上网，设备先行,
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