1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 宽赛道、高成长、待巨头宽赛道、高成长、待巨头 交通运输行业跨境电商物流行业专题2020.9.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 扈世民扈世民 首席交运分析师 S04 联系人：汤学章联系人：汤学章 我们认为我们认为当前当前 B2C 跨境电商物流市场的景气度和行业竞争格局类似于跨境电商物流市场的景气度和行业竞争格局类似于 10 年前年前 的国内快递行业，的国内快递行业， 目前市场规模约目前市场规模约 2000 亿元，亿元， 近近 3 年年 CAGR 40%且格局分散，且格局分散， 行业内的公司营收体量均低于行业内
2、的公司营收体量均低于 100 亿元亿元。参照国内电商市场催生了顺丰及通达。参照国内电商市场催生了顺丰及通达 系快递强手， 我们认为跨境电商市场也将推动中国诞生一批跨境电商物流龙头，系快递强手， 我们认为跨境电商市场也将推动中国诞生一批跨境电商物流龙头， 重点推荐华贸物流、顺丰控股。重点推荐华贸物流、顺丰控股。 B2C 跨境电商跨境电商市场保持市场保持高高增增， 对应对应国内企业可获取国内企业可获取的的跨境物流跨境物流市场规模约市场规模约 2000 亿元亿元。根据艾瑞咨询数据，2019 年跨境电商市场总规模高达 10.5 万亿元，3 年 CAGR 16%，其中 B2C 跨境电商发展迅猛，去年市场
3、规模约 2 万亿，近 3 年 CAGR 40%，在总进出口的渗透率去年提升至 6.5%。B2B 跨境电商物流与传统 外贸物流区别不大，因此跨境电商物流增量市场主要在于 B2C 跨境电商物流， 按照 20%的 B2C 跨境电商物流费率，同时考虑到进口物流环节和目的国物流环 节以外企为主，我们测算国内物流企业真正可获取的 B2C 跨境电商物流市场规 模约 2000 亿元。 B2C 跨境电商跨境电商物流物流行业行业复杂性大于复杂性大于国内快递国内快递、规模效应强于传统外贸、规模效应强于传统外贸物流物流。与 国内快递单次服务可由一家快递公司完成不同，B2C 跨境电商物流由于跨国界、 链路长、环节多、客
4、户需求多样，因此复杂性远高于国内快递。一般运营模式是 一家跨境电商物流企业采取轻、 重资产结合模式 （部分关键环节自建基础设施） ， 根据客户需求采购各环节资源， 打包成完整的跨境物流产品销售给客户。 跨境电 商物流模式目前可划分为邮政小包、专线小包、海外仓等，三者占比为 4:2:4。 与传统外贸相比，由于 B2C 跨境包裹形状、重量较为标准，因此 B2C 跨境物流 行业规模效应要明显高于传统外贸物流，有望推动跨境物流行业加速整合。 目前目前 B2C 跨境电商跨境电商物流行业可物流行业可类比类比 10 年前年前国内快递国内快递市场市场，短短中中期期享受享受成长红成长红 利，长期走向利，长期走向
5、寡头寡头。考虑到当前 B2C 跨境电商渗透率较低、跨境物流玩家数量 众多，我们判断目前 B2C 跨境电商物流市场景气度和行业格局可类比为 10 年 前的快递行业短中期行业成长红利下， 预计各家企业将享受到 40%+的业务 年增速，同时逐步诞生几家营收体量超百亿的企业；中长期，正如目前通达系一 样，规模效应较强的 B2C 跨境电商物流行业也将通过整合涌现几家跨境物流巨 头。 初具规模体量的初具规模体量的跨境电商物流总包跨境电商物流总包公司已经形成，公司已经形成，分包分包企业专注产业链企业专注产业链不同不同环环 节节。 跨境电商物流企业可分为总包商和分包商， 总包商整合各环节物流资源直接 对接客户
6、，而分包商对接总包商，专注不同细分环节。目前行业已经涌现了几家 营收体量 50 亿元+的物流总包企业，例如递四方、纵腾集团、燕文物流等，而 专注跨境物流多个或者单个环节的物流分包商保持较快增长， 例如华贸物流、 顺 丰控股、嘉诚国际等。 风险因素：风险因素：跨境电商发展放缓；国外跨境电商税务风险；跨境电商物流价格战。 投资策略。投资策略。目前跨境电商物流行业可类比 10 年前的快递行业，行业正处于高速 成长红利期， 预计跨境物流企业将迎来较高的投资回报率阶段。 首推通过收购大 安国际深度绑定跨境邮政小包、加速布局跨境电商物流、国内空运货代前二、业 绩 8 年稳健增长的华贸物流（同时调高华贸物流
7、盈利预测），以及上半年国际 物流业务翻倍、加快国际航线布局的顺丰控股，同时建议关注估值较低、跨境电 商物流业务初具规模的中国外运。 简称简称 收盘价收盘价 （元）（元） EPS（元）（元） PE（x） 评级评级 19A 20E 21E 19A 20E 21E 华贸物流 7.30 0.27 0.40 0.48 27 18 15 买入 顺丰控股 77.30 1.27 1.63 1.84 61 47 42 买入 中国外运 3.70 0.38 0.28 0.34 10 13 11 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 9 月 25 日收盘价 交通运输交通运输行业行业跨
8、境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 疫情加速跨境电商渗透，跨境电商物流有望上演国内快递疫情加速跨境电商渗透，跨境电商物流有望上演国内快递 10 年前的成长红利年前的成长红利 . 1 政策持续保驾护航跨境电商，疫情驱动行业加速渗透 . 1 商流物流相辅相成，万亿跨境电商催生千亿跨境物流市场 . 4 跨境电商物流需求的多样性、流程的复杂性之下，多种跨境电商物流模式同时存在 . 8 B2C 跨境电商物流或重塑外贸物流行业生态跨境电商物流或重塑外贸物流行业生态 . 12 B2C 跨境电商物流订单具有碎片化、高频次的特点，对物流商提出更高
9、要求 . 12 B2C 跨境电商物流以邮政小包为主，专线和海外仓同样发展很快 . 13 跨境电商物流企业核心竞争力在于资源整合能力，轻资产和重资产模式各有利弊 . 15 行业正处成长红利期，表现为大赛道、小公司，但已有部分公司脱颖而出行业正处成长红利期，表现为大赛道、小公司，但已有部分公司脱颖而出 . 17 B2C 跨境电商物流行业可类比 10 年前国内快递行业，看好该赛道跑出比肩通达的龙头公 司 . 17 菜鸟网路：布局仓储、整合资源，打造全球跨境物流智能骨干网 . 20 华贸物流：收购大安国际切入跨境邮政小包产业链，引入鼎晖加速跨境电商物流转型 . 22 中国外运：跨境电商物流成第三支柱，
10、疫情推动业务量价齐升 . 23 顺丰控股：疫情加速公司国际空网布局，跨境电商物流业务扬帆起航 . 24 纵腾集团：海外仓+专线双管齐下，目前体量位列第三方跨境电商物流企业第一梯队 . 25 递四方：综合跨境物流，菜鸟控股护航 . 26 燕文物流：专注专线小包，领跑细分市场 . 27 其他玩家：通达初步布局，部分公司专注不同细分环节 . 28 风险因素风险因素 . 31 投资建议：重视跨境电商物流发展红利，首推华贸物流、顺丰控股投资建议：重视跨境电商物流发展红利，首推华贸物流、顺丰控股. 31 nMoRqPqMpRtPnRtOnPpRqP9PcM9PmOrRoMpPfQpPyReRmOyRbRp
11、PuNuOtQwOMYmRmP 交通运输交通运输行业行业跨境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：20132019 年国内跨境电商市场规模增长情况 . 1 图 2：20132019 年国内跨境电商外贸渗透率持续提升 . 1 图 3：20132019 年国内出口跨境电商市场规模增长情况 . 1 图 4：20132019 年国内进口跨境电商市场规模增长情况 . 1 图 5：美国电商零售渗透率提升情况 . 3 图 6：20182020 年各月份中国电商零售累计渗透率情况 . 3 图 7：2019 年全球部分国家电商零售渗透
12、率情况 . 3 图 8：20162019 年购买过中国商品的跨境电商用户占比提升 . 3 图 9：中国出口跨境电商产业链图谱 . 4 图 10：出口跨境电商物流操作流程图 . 4 图 11：跨境电商物流时效用户调查情况 . 5 图 12：跨境电商用户退货率调查 . 5 图 13：20082020M8 中国国际及港台快递件量增长情况 . 5 图 14：2019.82020.7 各国发出包裹占比情况 . 6 图 15：2019.82020.7 中国出口包裹目的国占比情况 . 6 图 16：跨境电商总成本占比结构情况 . 7 图 17：20132019 年中国跨境电商 B2C 出口市场规模增长情况
13、. 7 图 18：2018 年 B2C 跨境电商中出口和进口占比情况 . 7 图 19：20142020M8 民营及外资企业出口增速差逐步拉大 . 8 图 20：近 2 年民营企业出口占比加速提升 . 8 图 21：跨境电商物流细分市场及部分玩家 . 9 图 22：FBA 流程示意图 . 10 图 23：2018 年 FBA 直发主要国家订单量占比 . 11 图 24：2018 年 FAB 头程不同渠道发货重量占比 . 11 图 25：20112020H1 中欧班列开行数量增长情况 . 12 图 26：跨境电商中 B2C 占比持续提升 . 12 图 27：20152017 年邮政国际经济小包件
14、量增长情况 . 12 图 28：B2C 跨境电商流通环节少 . 13 图 29：2008 年以来国内跨境电商物流产品体系不断完善 . 14 图 30：跨境 B2C 出口物流渠道占比情况 . 14 图 31：2019.82020.7 中国出口包裹各渠道件量份额占比情况 . 14 图 32：未来 5 年万国邮联终端费将逐年提升 . 15 图 33：部分国家海外仓数量增长情况 . 15 图 34：中国海外仓平均面积情况 . 15 图 35：20072019 年国内电商零售渗透率提升情况 . 18 图 36：20132019 年 B2C 跨境电商/进出口总额的比值提升情况 . 18 图 37：2019
15、 年国内跨境电商物流营收体量规模较大的企业情况 . 18 图 38：跨境物流行业企业数量占比情况 . 19 图 39：菜鸟网络全球物流网络的短期建设目标 . 20 图 40：20172020Q1 菜鸟网络收入增长情况 . 22 图 41：2019 年全球消费者跨境购物的首选跨境电商平台 . 22 图 42：华贸跨境电商货运量增长情况 . 23 交通运输交通运输行业行业跨境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：2020H1 华贸物流营收结构情况 . 23 图 44：20182020H1 中国外运电商物流营收情况. 24 图 45：20
16、182020H1 中国外运跨境电商物流业务量情况 . 24 图 46：中国外运电商物流及传统货代业务毛利率情况 . 24 图 47：2020H1 中国外运营收结构情况 . 24 图 48：顺丰国际业务营收增长情况 . 25 图 49：顺丰国际业务主要产品. 25 图 50：纵腾集团全球仓储分布情况 . 26 图 51：菜鸟网络为递四方的控股股东 . 27 图 52：2020 年 8 月中国跨境出口快递包裹业务量占比情况 . 28 图 53：中通国际海外版图布局. 错误错误!未定义书签。未定义书签。 图 54：圆通速递国际的国际快递及包裹营收情况 . 29 图 55：圆通速递国际扣非净利情况 .
17、 29 图 56：百世国际业务季度营收情况 . 30 图 57：百世国际东南亚季度包裹量情况 . 30 图 58：百世云仓国际布局 . 30 图 59：中国 B2C 跨境电商 GMV 增长情况 . 31 图 60：Shein GMV 增长情况 . 32 图 61：阿里速卖通海外买家数量增长情况 . 32 表格目录表格目录 表 1：2012 年以来中国跨境电商试点城市批准情况 . 2 表 2：跨境电商监管方式代码增列情况 . 2 表 3：邮政小包、专线小包与国际快递跨境物流模式的对比 . 9 表 4：武汉三大支柱产业情况 . 11 表 5：燕文专线小包产品介绍 . 16 表 6：中国寄往美国各家
18、快递物流企业时效情况 . 19 表 7：中国寄往法国各家快递物流企业时效情况 . 19 表 8：菜鸟出口跨境包裹服务产品情况 . 20 表 9：菜鸟出口跨境包裹服务产品情况 . 21 表 10：2016 年以来纵腾集团融资情况 . 26 表 11：2016 年以来递四方融资情况 . 27 表 12：2016 年以来燕文物流融资情况 . 27 表 13：部分上市公司跨境电商物流业务布局情况 . 31 交通运输交通运输行业行业跨境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 疫情加速跨境电商渗透，跨境电商物流有望上演国内疫情加速跨境电商渗透，跨境电商
19、物流有望上演国内 快递快递 10 年前的成长红利年前的成长红利 政策政策持续保驾护航跨境电商，疫情持续保驾护航跨境电商，疫情驱动驱动行业行业加速渗透加速渗透 消费升级拉动进口跨境电商，中国产品走向海外推动出口跨境电商，中国跨境电商在消费升级拉动进口跨境电商，中国产品走向海外推动出口跨境电商，中国跨境电商在 外贸中的渗透率持续提升。外贸中的渗透率持续提升。电商渠道正在持续替代传统的多层级分销渠道，进出口贸易也 在经历电商持续渗透的过程。由于跨境电商相对传统外贸具备信息、价格等优势，同时消 费升级推动国内消费者持续通过跨境电商对海外高端知名品牌商品的购买以及高性价比 的中国产品借助跨境电商逐步走向
20、全球，国内跨境电商在外贸中的渗透率提升至 2019 年 的 33%，其中 B2C 跨境电商渗透率提升速度更快。 图 1：20132019 年国内跨境电商市场规模增长情况 资料来源：网经社电子商务研究中心，中信证券研究部 图 2：20132019 年国内跨境电商外贸渗透率持续提升 资料来源：网经社电子商务研究中心，中信证券研究部 图 3：20132019 年国内出口跨境电商市场规模增长情况 资料来源：网经社电子商务研究中心，中信证券研究部 图 4：20132019 年国内进口跨境电商市场规模增长情况 资料来源：网经社电子商务研究中心，中信证券研究部 国家陆续出台多条政策，为跨境电商健康发展保驾护
21、航。国家陆续出台多条政策，为跨境电商健康发展保驾护航。面对日益增长的跨境电商市 场，近几年国家频繁出台多项政策、规定，支持进出口跨境电商发展。例如 2012 年 8 月 政府首次批准郑州、杭州、重庆、上海、宁波 5 个跨境电商试点城市，到 2015 年 6 月政 3.2 4.2 5.4 6.7 8.1 9.0 10.5 33% 29% 24% 20% 12% 17% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 2 4 6 8 10 12 200019 跨境电商市场规模（亿元）同比 12% 16% 22% 28% 29% 30% 3
22、3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 200019 跨境电商外贸渗透率 27,000 35,700 45,500 54,900 63,000 71,000 80,300 32% 27% 21% 15% 13% 13% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 出口跨境电商（亿元）出口同比 4,500 6,30
23、0 9,000 12,000 15,000 19,000 24,700 40% 43% 33% 25% 27% 30% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 进口跨境电商（亿元）进口同比 交通运输交通运输行业行业跨境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 府首次批准杭州作为首个跨境电子商务综合试验区， 再到2020年6月政府首次批准北京、 天津等 1
24、0 个城市纳入跨境电子商务企业对企业出口监管试点范围。到目前为止，中国已 经形成了 15 个跨境电商试点城市、59 个跨境电商综合试验区、87 个跨境电商零售进口试 点城市和 22 个跨境电商企业对企业出口监管试点城市。 表 1：2012 年以来中国跨境电商试点城市批准情况 时间时间 试点项目试点项目 具体城市具体城市 2012 年 8 月 跨境电商试点城市 首批 5 个城市：郑州、杭州、重庆、上海、宁波 2013 年 9 月 跨境电商试点城市 新增广州 2014 年 7 月 跨境电商试点城市 新增深圳 2014 年 7 月 跨境电商试点城市 新增天津 2015年12月 跨境电商试点城市 新增
25、福州、平潭 2018 年 1 月 跨境电商试点城市 新增合肥、成都、大连、青岛、苏州 2015 年 6 月 跨境电子商务综合试验区 首批杭州 2016 年 1 月 跨境电子商务综合试验区 新增天津、上海、重庆、合肥、郑州、广州、成都、大连、宁波、青岛、深圳、苏州等 12 个城市 2018 年 7 月 跨境电子商务综合试验区 新增北京、呼和浩特、沈阳、长春、哈尔滨、南京、南昌、武汉、长沙、南宁、海口、贵 阳、昆明、西安、兰州、厦门、唐山、无锡、威海、珠海、东莞、义乌等 22 个城市 2019年12月 跨境电子商务综合试验区 新增石家庄、太原、赤峰、抚顺、珲春、绥芬河、徐州、南通、温州、绍兴、芜湖
26、、福州、 泉州、赣州、济南、烟台、洛阳、黄石、岳阳、汕头、佛山、泸州、海东、银川等 24 个城 市 2018年11月 跨境电商零售进口试点城市 北京、天津、上海、唐山、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、苏州、无锡、 杭州、宁波、义乌、合肥、福州、厦门、南昌、青岛、威海、郑州、武汉、长沙、广州、 深圳、珠海、东莞、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、平潭等 37 个城 市（地区）的跨境电商零售进口业务 2020 年 1 月 跨境电商零售进口试点城市 新增石家庄、秦皇岛、廊坊、太原、赤峰、抚顺、营口、珲春、牡丹江、黑河、徐州、南 通、连云港、温州、绍兴、舟山、芜湖、安庆、泉州、
27、九江、吉安、赣州、济南、烟台、 潍坊、日照、临沂、洛阳、商丘、南阳、宜昌、襄阳、黄石、衡阳、岳阳、汕头、佛山、 北海、钦州、崇左、泸州、遵义、安顺、德宏、红河、拉萨、西宁、海东、银川、乌鲁木 齐等 50 个城市（地区）和海南全岛 2020 年 6 月 跨境电子商务企业对企业出 口监管试点范围 首批北京、天津、南京、杭州、宁波、厦门、郑州、广州、深圳、上海 2020 年 8 月 跨境电子商务企业对企业出 口监管试点范围 新增上海、福州、青岛、济南、武汉、长沙、拱北、湛江、南宁、重庆、成都、西安等 12 个城市 资料来源：国务院、海关总署、财政部等政府官网，中信证券研究部 除了跨境电商政策试点地域
28、的持续扩大，同时政府也在推进跨境电商监管内容的扩大。 截止目前，海关总署已经增列了 1210（跨境电商保税仓进口零售） 、9610（跨境电商 B2C 出口） 、9710（跨境电商 B2B 出口） 、9810（跨境电商 B2B 出口海外仓）等适用于跨境电 商进出口监控代码，规范跨境电商进出口行为、同时给予清关的便利性，助力行业健康发 展。 表 2：跨境电商监管方式代码增列情况 时间时间 政策政策 主要内容主要内容 2014 年 1 月 总署公告 2014 年第 12 号 增列监管方式代码“9610”，全称“跨境贸易电子商务”，简称“电子商务”，适用于 境内个人或电子商务企业通过电子商务交易平台实
29、现交易， 并采用 “清单核放、 汇总申报” 模式办理通关手续的电子商务零售进出口商品 （通过特殊监管区域或保税监管场所一线的 电子商务零售进出口商品除外）。 2014 年 7 月 总署公告 2014 年第 57 号 增列监管方式代码“1210”，全称“保税跨境贸易电子商务”，简称“保税电商”。适 交通运输交通运输行业行业跨境电商物流行业专题跨境电商物流行业专题2020.9.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 时间时间 政策政策 主要内容主要内容 用于境内个人或电子商务企业在经认可的电子商务平台实现跨境交易， 并通过特殊监管区 域或保税监管场所进出的电子商务零售进出境商品 （特殊监管区域
30、、 保税监管场所与境内 区外 （场所外） 之间通过电子商务平台交易的零售进出口商品不适用该监管方式。 “1210” 监管方式用于进口时仅限经批准开展跨境贸易电子商务进口试点的特殊监管区域和保税 物流中心（B 型）。 2020 年 6 月 关于开展跨境电子商务企业 对企业出口监管试点的公告 总 署公告 2020 年第 75 号 列监管方式代码“9710”，全称“跨境电子商务企业对企业资料来源：中信证券研究部 直接出口”，简称“跨境电商 B2B 直接出口”，适用于跨境电商 B2B 直接出口的货物； 增列监管方式代码“9810”，全称“跨境电子商务出口海外仓”，简称“跨境电商出口 海外仓”，适用于跨境电商出口海外仓的货物。 资料来源：海关总署，中信证券研究部 新冠疫情加速全球电商渗透率提升，中国产品性价比高且供应链新冠疫情加速全球电商渗透率提升，中国产品性
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
