1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 公司深度报告 工业智造核心标的，积极转型软件厂商工业智造核心标的，积极转型软件厂商 报告摘要：报告摘要： 赛意信息成立赛意信息成立 15 年打造工业软件核心标的年打造工业软件核心标的。赛意信息成立于 2005 年，创业初期为 Oracle 多种产品提供二次开发及实施服务，积累了 丰富实施经验并拓展业务类型，2012 年进入工业软件领域，已成功 服务超 1000 家企业客户。2013-2019 年公司收入/归母净利润 CAGR 分别为 39%/25%，2019 年公司净利率下降主要由于大客户下调订单 价格，我们认为目前
2、公司业绩负面因素已经消除，2020 年有望迎来 收入增速与净利率提升。 持续自研并不断迭代， 从实施厂商向软件厂商转型持续自研并不断迭代， 从实施厂商向软件厂商转型。 赛意信息从 2012 年切入智能制造领域以来，持续拓展自身 S-MOM 解决方案的完整 度，依托西门子、Infor 公司工业软件产品进行开发实施过程中不断 加强自研，目前公司已经能够自主研发并提供 APS（高级计划与排 程） 、MES（生产过程执行） 、WMS（仓储管理） 、QMS（质量管理） 、 MDC（数据采集） 、MI（智能数据）等多款软件产品。我们预计公 司智能制造软件占比将逐年提升，带动智能制造业务毛利率提升， 智能制
3、造业务毛利率长期有望达到 50%-60%，公司有望从实施厂商 逐步转型为软件厂商。 受益于中国制造受益于中国制造 2025 ，智能制造行业有望保持高度景气 ，智能制造行业有望保持高度景气。2013 年起各国陆续发布本国工业 4.0 计划，我国 2015 年发布中国制造 2025并陆续出台配套政策，我们认为智能化、少人化的智能工厂 在新一轮中国制造业升级中将不可或缺，第三方技术服务方大有可 为。我们认为智能制造行业 2020-2025 年有望保持较高景气度。 给予公司给予公司 2021 年年 30-35x 目标目标 P/E，目标价，目标价 33.30-38.70 元元。我们预 计赛意信息 202
4、0-2022 年归母净利润分别为 1.72/2.40/3.22 亿，对应 EPS 为 0.79/1.11/1.48 元，参考可比公司 2021 年平均 P/E为 27x，我 们认为公司软件占比有望提升应享受更高估值。给 2021 年 30-35x 目标 P/E，目标价 33.30-38.70 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：智能制造行业景气度不及预期、核心客户需求减弱等 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 909 1,076 1,350 1,663 2,085 (+/-)% 28% 18% 26%
5、 23% 25% 归属母公司归属母公司净利润净利润 114 82 172 240 322 (+/-)% 77% -28% 110% 40% 34% 每股收益（元）每股收益（元） 0.52 0.38 0.79 1.11 1.48 市盈率市盈率 47 65 31 22 16 市净率市净率 6.1 6.3 5.4 4.5 3.7 净资产收益率净资产收益率(%) 14.0% 9.6% 18.9% 22.2% 24.8% 股息收益率股息收益率(%) 0.5% 0.5% 1.0% 1.4% 1.8% 总股本总股本 (百万股百万股) 145 218 217 217 217 买入买入 首次覆盖 股票数据 20
6、20/10/12 6 个月目标价（元） 33.30-38.70 收盘价（元） 24.41 12 个月股价区间 （元） 14.7026.64 总市值（百万元） 5,299 总股本（百万股） 217 A股（百万股） 217 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 8 历史收益率曲线 -11% 5% 21% 37% 53% 69% 2019/102020/12020/42020/7 赛意信息沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 15% -2% 60% 相对收益 11% -3% 36% 相关报告 计算机行业动态点评：鲲鹏+海光！国产服 务器首次大规模招标-2020050
7、8 华为鲲鹏产业链驱动中国基础软硬件进入 市场化新阶段-20200316 基础软硬件， 填补中国 IT 产业最后一块版 图计算机行业 2020 年年度投资策略 -20191203 证券分析师：赵伟博证券分析师：赵伟博 执业证书编号： S0550520080001 研究助理：邵珠印研究助理：邵珠印 执业证书编号： S0550119110012 赛意信息赛意信息（300687） /计算机计算机 发布时间：发布时间：2020-10-13 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报
8、告 目目 录录 1.核心观点核心观点 . 4 2.工业软件核心标的，布局多年积累大量优质客户工业软件核心标的，布局多年积累大量优质客户 . 5 3.从实施到自研，看好赛意信息从外包厂商转型软件厂商从实施到自研，看好赛意信息从外包厂商转型软件厂商 . 13 3.1.携手优秀软件厂商，打造高效实施团队 . 13 3.2.2012 年进入智能制造领域，多年迭代软件逐步成熟 . 15 3.3.受益于中国制造 2025，智能制造大有可为. 19 3.4.软件占比有望不断提升，长期智能制造毛利率有望达到 50%-60% . 23 4.盈利预测与估值盈利预测与估值. 25 4.1.预计 2020-2022
9、年公司收入 13.50/16.63/20.85 亿元，同比+26%/23%/25% . 25 4.2.预计 2020-2022 年归母净利润为 1.72/2.40/3.22 亿，同比+110%/40%/34% . 27 4.3.给予 2021年 30-35x 目标 P/E，目标价 33.30-38.70元 . 28 5.风险提示风险提示 . 28 图表目录图表目录 图表图表 1：公司发展历程：公司发展历程 . 5 图表图表 2：公司主要行业客户：公司主要行业客户 . 6 图表图表 3：赛意信息股权结构（截至：赛意信息股权结构（截至 2020H1） . 6 图表图表 4：2013-2019 年赛
10、意信息收入年赛意信息收入 CAGR39%. 7 图表图表 5：2013-2019 年赛意信息归母净利润年赛意信息归母净利润 CAGR25% . 7 图表图表 6：2013-2019 赛意信息毛利润及毛利率水平赛意信息毛利润及毛利率水平 . 8 图表图表 7：2017-2019 公司收入结构公司收入结构 . 8 图表图表 8：2017-2019 公司分业务毛利率公司分业务毛利率 . 9 图表图表 9：2013-2019 赛意信息经营性净现金流量与净利润赛意信息经营性净现金流量与净利润 . 9 图表图表 10：2013-2019 赛意信息收现比赛意信息收现比 . 10 图表图表 12：2013-2
11、019 赛意信息短期偿债能力赛意信息短期偿债能力.11 图表图表 13：2013-2019 赛意信息经营性净现金流量与利息保障倍数赛意信息经营性净现金流量与利息保障倍数 . 12 图表图表 14：2017 年公司上市时主要业务布局年公司上市时主要业务布局 . 13 图表图表 15：2014-2019 赛意信息第一大客户华为收入和占比赛意信息第一大客户华为收入和占比. 14 图表图表 16：2014-2019 赛意信息员工人数赛意信息员工人数. 14 图表图表 17：2012 年公司成功切入智能制造领域并持续迭代升级年公司成功切入智能制造领域并持续迭代升级. 15 图表图表 18：公司：公司 S
12、-MOM 方案整体架构方案整体架构 . 16 图表图表 19：公司助力索菲亚实现设计生产一体化解决方案：公司助力索菲亚实现设计生产一体化解决方案. 16 图表图表 20：公司助力松下电器提升管理水平解决方案：公司助力松下电器提升管理水平解决方案. 17 图表图表 21：助力：助力 TCL 电子数字工厂电子数字工厂 MES 迭代迭代一期项目解决方案一期项目解决方案 . 17 图表图表 22：赛意信息助力台晶电子打造智能工厂：赛意信息助力台晶电子打造智能工厂. 18 mNoRqPqMrPsOqMqNsQoQoRaQdNbRnPpPnPoOeRqRpPlOqRsR6MoPxPxNoOoNvPrNrR
13、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 图表图表 23：赛意信息为台晶电子提供的整体解决方案：赛意信息为台晶电子提供的整体解决方案. 18 图表图表 24：中国劳动年龄人口连续下滑：中国劳动年龄人口连续下滑. 19 图表图表 25：制造业用工成本持续增加：制造业用工成本持续增加 . 19 图表图表 26：中国制造中国制造 2025对工业自动化的要求对工业自动化的要求 . 20 图表图表 28：智能制造实现各层次技术支持：智能制造实现各层次技术支持 . 21 图表图表 29：全球工业软件市场规模及预测：全球工业软件
14、市场规模及预测 . 21 图表图表 30：中国工业软件市场规模及预测：中国工业软件市场规模及预测 . 22 图表图表 31：中国：中国 MES 市场规模及预测市场规模及预测 . 22 图表图表 32：2017-2019 智能制造毛利率持续提升智能制造毛利率持续提升 . 23 图表图表 33：公司自主软件收入占比有望不断提升：公司自主软件收入占比有望不断提升. 24 图表图表 34：公司发布新一期股权激励计划凝聚公司创造力：公司发布新一期股权激励计划凝聚公司创造力. 24 图表图表 35：泛泛 ERPERP 业务营收及毛利预测（单位：百万元）业务营收及毛利预测（单位：百万元） . 25 图表图表
15、 36：智能制造业务营收及毛利预测（单位：百万元）：智能制造业务营收及毛利预测（单位：百万元） . 25 图表图表 37：软件实施开发服务营收及毛利预测（单位：百万元）：软件实施开发服务营收及毛利预测（单位：百万元） . 25 图表图表 38：软硬件销售及软件维护服务营收及毛利预测（单位：百万元）：软硬件销售及软件维护服务营收及毛利预测（单位：百万元） . 26 图表图表 39：公司整体收入毛利率预测（单位：百万元）：公司整体收入毛利率预测（单位：百万元） . 26 图表图表 40：费用及净利润预测（百万元）：费用及净利润预测（百万元） . 27 图表图表 41：可比公司估值表（：可比公司估值
16、表（2020/10/12） . 28 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 1. 核心观点核心观点 赛意信息成立赛意信息成立 15 年打造工业软件核心标的年打造工业软件核心标的。赛意信息成立于 2005 年，创业初期为 Oracle 多种产品提供二次开发及实施服务，积累了丰富实施经验并拓展业务类型， 2012 年进入工业软件领域， 已成功服务超 1000 家企业客户。 2013-2019 年公司收入 /归母净利润 CAGR 分别为 39%/25%，2019 年公司净利率下降主要由于大客户下调 订单价格，我们认为目
17、前公司业绩负面因素已经消除，2020 年有望迎来收入增速与 净利率提升。 持续自研并不断迭代，从实施厂商向软件厂商转型持续自研并不断迭代，从实施厂商向软件厂商转型。赛意信息从 2012 年切入智能 制造领域以来，持续拓展自身 S-MOM 解决方案的完整度，依托西门子、Infor 公司 工业软件产品进行开发实施过程中不断加强自研，目前公司已经能够自主研发并提 供 APS（高级计划与排程） 、MES（生产过程执行） 、WMS（仓储管理） 、QMS（质 量管理） 、MDC（数据采集） 、MI（智能数据）等多款软件产品。我们预计公司智 能制造软件占比将逐年提升，带动智能制造业务毛利率提升，智能制造业务
18、毛利率 长期有望达到 50%-60%，公司有望从实施厂商逐步转型为软件厂商。 受益于中国制造受益于中国制造 2025 ，智能制造行业有望保持高度景气 ，智能制造行业有望保持高度景气。2013 年起各国陆续发 布本国工业 4.0 计划，我国 2015 年发布中国制造 2025并陆续出台配套政策， 我们认为智能化、少人化的智能工厂在新一轮中国制造业升级中将不可或缺，第三 方技术服务方大有可为。 我们认为智能制造行业 2020-2025 年有望保持较高景气度。 给予公司给予公司 20212021 年年 3030- -35x35x 目标目标 P/EP/E，目标价，目标价 33.3033.30- -38
19、.7038.70 元。元。我们预计赛意信息 2020-2022 年归母净利润分别为 1.72/2.40/3.22 亿，对应 EPS 为 0.79/1.11/1.48 元，参考可比公司 2021 年平均 P/E 为 27x，我们认为公司软件占比有望逐渐提升应 享受更高估值。给予公司 2021 年 30-35x 目标 P/E，目标价 33.30-38.70 元，首次 覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：1）智能制造行业景气度不及预期；2）核心客户需求减弱。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 2. 工业软件核
20、心标的，布局多年积累大量优质客户工业软件核心标的，布局多年积累大量优质客户 原美的团队创业原美的团队创业 15 年，打造智能制造综合服务商年，打造智能制造综合服务商。2005 年，曾任美的集团软件开 发项目总监的张成康与多名原美的成员携手创立赛意信息，主营业务为软件产品实 施及软件开发服务。2010 年 4 月，赛意信息成为 Oracle 白金合作伙伴；2015 年 8 月，公司与 Infor 正式达成战略合作伙伴关系；2017 年 1 月，公司相继与阿里巴巴、 西门子达成战略合作伙伴关系；2017 年 8 月，在深交所正式挂牌上市。2019 年公 司完成对景同科技的全资控股，成功拓展 SAP
21、 实施业务。 图图表表 1：公司发展历程公司发展历程 数据来源：公司官网，东北证券 布局多年打造多行业解决方案布局多年打造多行业解决方案，成成功服务超过功服务超过 10001000 家优质企业家优质企业。赛意信息目前已 覆盖企业全生命周期的解决方案，提供面向 23 个行业和 11 条业务线的产品和解决 方案。现已成功服务超过 1000 家优质企业客户,其中世界五百强企业不在少数，公 司整体头部客户覆盖程度行业领先。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 图表图表 2：公司主要行业客户：公司主要行业客户 数据来源：
22、公司官网，东北证券 股权结构稳定，员工激励到位股权结构稳定，员工激励到位。截至 2020H1，公司实际控制人张成康/刘伟超分别 持有公司 16.41%/9.09%股份， 其中张成康为公司董事长兼总经理， 刘伟超、 刘国华、 欧阳湘英、曹金乔为公司高管且是董事长一致行动人，5 人合计持有公司 44.26%股 份。公司第二大股东为美的投资，持股比例为 12.06%。意拓投资、意成投资、意道 投资为公司员工持股平台。 图图表表 3：赛意信息股权结构（截至赛意信息股权结构（截至 2020H1） 数据来源：Wind，东北证券 营收增长稳健，营收增长稳健，2013-2019 年公司营收年公司营收 CAGR
23、39%。赛意信息 2013-2019 年营业收 入从 1.5 亿提升至 10.8 亿，CAGR 为 39%。2017-2019 年公司收入增速有所放缓， 主要由于泛 ERP 实施开发业务行业增速趋于平稳。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 图表图表 4：2013-2019 年赛意信息收入年赛意信息收入 CAGR39% 数据来源：Wind，东北证券 2013-2019 年公司年公司归母净利润归母净利润 CAGR 为为 25%。赛意信息 2013-2019 年归母净利润从 0.18 亿提升至 0.67 亿，CAG
24、R 为 25%。2019 年公司归母净利润下滑主要原因为个 别核心客户订单价格下滑较多导致公司利润率水平下降。 图表图表 5：2013-2019 年赛意信息归母净利年赛意信息归母净利润润 CAGR25% 数据来源：Wind，东北证券 公公司司毛利率相对稳定，毛利率相对稳定，2020 年毛利率有望回升。年毛利率有望回升。2013-2019 年，赛意信息毛利率保 持在 28%-33%之间，泛 ERP 业务 2019 年受客户影响毛利率有所下滑。我们认为公 司泛 ERP 业务 2020 年毛利率有望恢复到正常水平，智能制造业务毛利率有进一步 提升空间，预计公司整体毛利率 2020 年同比有较大回升。
25、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 图表图表 6：2013-2019 赛意信息毛利润及毛利率水平赛意信息毛利润及毛利率水平 数据来源：Wind，东北证券 智能制智能制造行业景造行业景气度较高气度较高，收入结构有望逐步优化，收入结构有望逐步优化。公司目前业务分为软件实施开 发服务、软硬件销售和软件维护服务三块，其中软件实施开发服务可以分为泛 ERP 业务和智能制造业务： 图表图表 7：2017-2019 公司收入结构公司收入结构 数据来源：Wind，东北证券 泛 ERP 业务主要为一系列面向企业用户， 帮助企业
26、管理者管理业务流程， 优化经营 运作，提高工作效率的信息化及数字化软件平台与工具，公司一方面提供基于成熟 套装软件的解决方案，另一方面，提供较为成熟的中台解决方案及大数据解决方案 以覆盖企业的业务运营创新需求。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 智能制造方面，赛意信息于 2012 年开始面向市场提供以 SMES 为核心的智能制造 解决方案产品，目前已通过自主研发，拓展成一套专业性强、成熟度高、制造运营 一体化的智能制造综合解决方案（简称 SMOM） 。受益于下游客户制造升级，公司 智能制造业务 2017-20
27、19 年收入从 0.7 亿快速提升至 2.6 亿，CAGR90%，且毛利率 从 14.5%提升至 31.6%，软件占比逐渐提高，我们判断智能制造业务在公司收入占 比将逐年提升，有望提振公司整体毛利率水平。 图表图表 8：2017-2019 公司分业务毛利率公司分业务毛利率 数据来源：Wind，东北证券 经营性现金流经营性现金流与净利润有所好转与净利润有所好转。2013-2014 年公司经营性现金流净额为负，2015 年以来公司经营性现金流有所改善。2016-2019 年公司经营性现金流净额占净利润 比重在 49%-57%之间。 图表图表 9：2013-2019 赛意信息经营性净现金流量与净利润
28、赛意信息经营性净现金流量与净利润 数据来源：Wind，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 收现比震荡提升，保持较好收入质量收现比震荡提升，保持较好收入质量。2013-2019 年赛意信息收现比呈现震荡提升 状态，从 2013 年的 86%逐步提升至 2019 年的 103%，我们认为公司 2013 年以来保 持了较为谨慎的收入确认原则，公司整体收入与收到现金匹配程度良好。 图表图表 10：2013-2019 赛意信息收现比赛意信息收现比 数据来源：Wind，东北证券 注：收现比=销售商品、提供劳务收
29、到的现金/主营业务收入 资产负债率相对稳定资产负债率相对稳定，相较相较同业维持较低水平。同业维持较低水平。2017-2019 年有息负债分别为 0/0.28/0.72 亿元，占公司总负债的比例为 0%/11%/21%，有息负债占比较小，公司 偿债压力小。资产负债率分别为 14%/21%/26%，整体经营情况较为稳健。公司资产 负债率相比同业维持在较低水平，加杠杆空间充足。 图表图表 11：2013-2019 年年赛意信息负债与所有者权益结构赛意信息负债与所有者权益结构 数据来源：Wind,，东北证券 注：有息负债=长期借款+短期借款 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 1
30、1 / 31 赛意信息赛意信息/ /公司深度报告公司深度报告 成功发行可转换公司债券，规模成功发行可转换公司债券，规模 3.2 亿元。亿元。2020 年 10 月 15 日公司发行可转换公司 债券，募集资金为人民币 3.2 亿元（含发行费用） ，募集资金净额为 3.1 亿元。募集 资金将被用于投资智能制造解决方案升级项目、基于新一代通讯及物联技术的工业 互联网云平台继续研发项目。 公司流动资产主要由货币资金和应收账款组成，短期偿债风险较小。公司流动资产主要由货币资金和应收账款组成，短期偿债风险较小。2017-2020H1， 公司的流动比率分别为 7.01、3.95、3.00 和 2.86，速动
31、比率分别为 7.01、3.95、2.99 和 2.66。 2017 年公司流动比率和速动比率较高的原因主要是公司上市募集资金增加 所致。公司流动资产主要由货币资金和应收账款组成，短期偿债风险较小。 图表图表 12：赛意信息短期偿债能力赛意信息短期偿债能力 数据来源：Wind，东北证券 公司利息保障倍数较高，抗风险能力较高。公司利息保障倍数较高，抗风险能力较高。根据公司可转债募集说明书， 2017-2020H1 公司利息保障倍数分别为 106、819、41 和 19 倍，足以满足公司支付 利息的需要。2019 年公司利息保障倍数有所降低，主要是因为利润总额下降和财务 费用上升所致，但偿债风险较低。总体来看，公司最近三年及一期业务保持持续稳 定的发展态势，未来现金流量良好，公司具备较强的偿债能力和抗风险能力。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12
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