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【研报】汽车行业：电动化大势已来十倍成长空间可期-20201014（39页）.pdf

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1、请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明证券研究报告 / 行业深度报告电动化大势已来，十倍成长空间可期电动化大势已来，十倍成长空间可期 1）新能源汽车市场空间庞大，政府及车企是汽车行业电动化转型的）新能源汽车市场空间庞大，政府及车企是汽车行业电动化转型的核心参与者。核心参与者。全球每年 8000 万辆汽车，单车平均价值 15 万元，对应总市场空间 12 万亿元，假设电动化率 50%，则对应电动车市场 6 万亿元。电动化最核心的参与者是电池厂、车企及政策制定者。其中政策是第一推动者，车企和电池厂深度参与其中。 2）中国及欧洲政策趋严，确保未来）中国及欧洲政策趋严，确保

2、未来 3 年电动年电动化从化从 1 到到 10 有序推进。有序推进。大部分中国车企双积分压力逐步增加，在传统燃油车油耗难以降低的情况下，预计 2023 年需要 400 万辆新能源乘用车满足需求；欧洲碳排放新规严格，大部分车企和国家与目标相差甚远，电动化大势所趋，预计 2021 年欧洲新能源汽车需求约 180 万辆。COVID-19 后各国加码绿色复兴计划，欧洲有望成为全球最大的新能源汽车市场。 3）各国及各车企规划电动化目标宏大，预计）各国及各车企规划电动化目标宏大，预计 2025 年全球新能源汽年全球新能源汽车将达到车将达到 1000-1500 万辆，万辆，2030 年全年将达

3、到年全年将达到 2500-3000 万辆。万辆。根据国家目标测算，大部分国家的新能源汽车 CAGR 将超过 20%，预计全球新能源汽车在 2025 年将达到 1000 万辆以上，在 2030 年将达到 2500 万辆左右。根据主流车企的规划目标，对应全球销量在 2025 年将接近 1500 万辆，在 2030 年将达到 3000 万辆。 4）电池成本的下降及规模效应提升将促进电动化拐点到来。）电池成本的下降及规模效应提升将促进电动化拐点到来。电动车成本较燃油车溢价与消费者预期有 20%差距，规模效应对固定成本项的摊薄将逐步填补缺口。预计到 2024 年将是一个重要的拐点，大部

4、分车企开始能自主盈利，电动车实际成本降至消费者心理预期线。 5）投资建议：新能源汽车行业是一个未来 5 年 5 倍，10 年 10 倍的大行业，未来的新能源汽车整车市场空间预计将超过 6 万亿，整体产业链市场将超过 10 万亿；新能源汽车的各环节都会在整车的带动下不断扩大市场空间，重点关注新能源汽车行业动力电池、新材料、重点关注新能源汽车行业动力电池、新材料、热管理等领域。热管理等领域。风险提示：新能源汽车销量不及预期。风险提示：新能源汽车销量不及预期。重点公司主要财务数据重点公司主要财务数据重点公司重点公司现价现价 EPS PE 评级评级 2018A 2019A 2020

5、E 2018A 2019A 2020E 宁德时代 224.87 1.45 1.96 2.39 155.08 114.73 94.09 买入恩捷股份 98.60 0.64 1.06 1.23 154.06 93.02 80.16 买入新宙邦 64.50 0.84 0.86 1.19 76.79 75.00 54.20 买入璞泰来 115.94 1.37 1.50 1.68 84.63 77.29 69.01 买入科达利 74.30 0.39 1.13 0.92 190.51 65.75 80.76 买入优于大势优于大势上次评级：优于大势历史收益率曲线 -10% 0% 10% 20

6、% 30% 2019/10 2019/11 2019/12 2020/1 2020/2 2020/3 2020/4 2020/5 2020/6 2020/7 2020/8 2020/9 汽车沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 5.73% 10.38% 36.54% 相对收益 3.62% 13.68% 14.74% 行业数据成分股数量（只） 186 总市值（亿） 24202 流通市值（亿） 17733 市盈率（倍） 26.11 市净率（倍） 1.72 成分股总营收（亿） 26423 成分股总净利润（亿） 679 成分股资产负债率（%） 59.42 相关报告特斯拉的下一代电

7、池：无钴未量产，低钴在眼前 -20200312 锂电池材料行业深度报告：优质的赛道，优选的方向 -20200229 证券分析师：笪佳敏证券分析师：笪佳敏执业证书编号：S0550516050002 研究助理：李研究助理：李金洪金洪执业证书编号：S0550119070009 L 汽车汽车发布时间：发布时间：2020-10-14 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 39 行业深度报告行业深度报告目目录录 1. 如何理解新能源汽车行业的空间？如何理解新能源汽车行业的空间？. 5 1.1. 行业空间取决于电动

8、化率 . 5 1.2. 电动化率取决于电动化进程核心参与者 . 5 2. 如何从政策的角度理解汽车电如何从政策的角度理解汽车电动化趋势？动化趋势？ . 6 2.1. 中国：补贴延长及双积分趋严 . 6 2.1.1. 补贴延长退坡平稳稳定预期 . 6 2.1.2. 双积分趋严保证保底销量 . 7 2.1.3. 从双积分角度测算国内车企销量 . 9 2.1.3.1. 国内车企压力渐增，促电动化加速 . 9 2.1.3.2. 合资车企压力巨增，电动化急速推进. 12 2.1.3.3. 根据双积分规则对未来 3年电动化测算. 14 2.2. 欧洲：碳排放政策趋严，补贴增加. 15 2.2.1. 碳排放

9、政策奠定欧洲电动化大趋势. 15 2.2.2. 欧洲补贴：COVID-19后加码绿色复兴 . 19 2.2.3. 欧洲电动化现状：轰轰烈烈绿色复兴 . 20 3. 如何从电动化目标测算新能源汽车行业空间？如何从电动化目标测算新能源汽车行业空间？ . 22 3.1. 国家层面：设定目标电动化率及禁 ICE . 22 3.1.1. 全球电动化的驱动在中美欧 . 22 3.1.2. 大部分国家政府初拟电动化目标 . 23 3.1.3. 根据电动化目标测算预期电动车销量 . 26 3.2. 车企层面：搭平台设目标 . 27 3.2.1. 全球大车企电动化之路明确 . 27 3.2.2. 大车企电动化投

10、资足保障目标完成度 . 31 4. 从规模成本看行业拐点从规模成本看行业拐点 . 33 4.1. 成本高昂影响电动化加速 . 33 4.2. 提高规模降低成本加速电动化 . 34 5. 投资建议投资建议 . 37 6. 风险提示风险提示 . 37 图表目录图表目录图图 1：汽车电动化框架各环节参与者：汽车电动化框架各环节参与者 . 5 图图 2：双积分政策双积分政策. 7 图图 3：双积分政策对车型分数计算标准的变化对比双积分政策对车型分数计算标准的变化对比 . 8 图图 4：双积分政策修订中的主要变化双积分政策修订中的主要变化 . 9 rQnQoPnNnQnMpQnPrMpPpQ7N9R8

11、OmOqQnPmMiNpOpPkPpOrM8OoPnNuOoPqQxNsRmR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 39 行业深度报告行业深度报告图图 5：主要内资车企集团双积分：主要内资车企集团双积分-销量情况（万分销量情况（万分-万辆）万辆） . 10 图图 6：主要内资车企集团油耗实际值及目标值主要内资车企集团油耗实际值及目标值 . 10 图图 7：主要内资车企集团实际排放及目标排放的变化主要内资车企集团实际排放及目标排放的变化 .11 图图 8：NEDC-WLTP 测试的变化引起油耗测试的变化引起油耗 1.2 倍变化倍变化 .11 图图 9：主要内资车企

12、集团电动化率主要内资车企集团电动化率 . 12 图图 10：主要合资车企集团双积分主要合资车企集团双积分-销量情况（万分销量情况（万分-万辆）万辆） . 12 图图 11：主要合资车企集团油耗实际值及目标值主要合资车企集团油耗实际值及目标值 . 13 图图 12：主要合资车企集团实际排放及目标排放的变化主要合资车企集团实际排放及目标排放的变化 . 13 图图 13：依照：依照双积分政策在整体口径下的测算双积分政策在整体口径下的测算 . 14 图图 14：欧洲碳排放政策排放目标欧洲碳排放政策排放目标. 16 图图 15：欧洲碳排放现状欧洲碳排放现状. 17 图图 16：主要国家和地区碳排放现状主

13、要国家和地区碳排放现状 . 17 图图 17：主要车企集团碳排放现状主要车企集团碳排放现状. 17 图图 18：欧洲各车企集团高排放欧洲各车企集团高排放 SUV 销量占比销量占比 . 18 图图 19：各车企避免罚款的电动化率需求各车企避免罚款的电动化率需求 . 18 图图 20：德国新能源汽车补贴政策：德国新能源汽车补贴政策. 19 图图 21：双积分政策双积分政策 . 20 图图 22：欧洲主要汽车市场整体情况：欧洲主要汽车市场整体情况 . 20 图图 23：欧洲主要新能源汽车市场情况：欧洲主要新能源汽车市场情况. 21 图图 24：欧洲主要国家电动化率欧洲主要国家电动化率 . 21 图图

14、 25：全球新能源汽车销量（百万辆）：全球新能源汽车销量（百万辆） . 23 图图 26：全球新能源汽车各国占比：全球新能源汽车各国占比. 23 图图 27：部分国家政府提出的电动化转型目标部分国家政府提出的电动化转型目标 . 24 图图 28：占全球总销量占全球总销量 6 成的国家都有电动化目标成的国家都有电动化目标 . 25 图图 29：各国电动化目标值与现实数据的拟合各国电动化目标值与现实数据的拟合 . 25 图图 30：各国电动化目标下电动车当期新增量（辆）各国电动化目标下电动车当期新增量（辆）. 26 图图 31：根据其电动化目标测算的年复合增长率（千辆，根据其电动化目标测算的年复合

15、增长率（千辆，%） . 26 图图 32：根据各国政府电动化目标测算未来电动车（千辆）根据各国政府电动化目标测算未来电动车（千辆） . 27 图图 33：大众集团电动化目标大众集团电动化目标. 27 图图 34：大众集团电动化车型规划大众集团电动化车型规划. 28 图图 35：宝马集团电动化车型规划宝马集团电动化车型规划. 28 图图 36：宝马集团电动化目标宝马集团电动化目标. 29 图图 37：戴姆勒集团电动化目标戴姆勒集团电动化目标 . 29 图图 38：戴姆勒集团电动化车型规划戴姆勒集团电动化车型规划 . 29 图图 39：丰田集团电动化目标（丰田集团电动化目标（2017 年公告）年公

16、告） . 30 图图 40：丰田集团电动化目标加速（丰田集团电动化目标加速（2019 年公告）年公告） . 30 图图 41：现代集团电动化目标及车型规划现代集团电动化目标及车型规划 . 31 图图 42：全球主要汽车集团电动化规划全球主要汽车集团电动化规划. 31 图图 43：各国主机厂对电动化进程的投入各国主机厂对电动化进程的投入 . 32 图图 44：消费者不买新能源汽车的原因：消费者不买新能源汽车的原因. 33 图图 45：纯电动车与燃油车各主要部件对比（燃油车为：纯电动车与燃油车各主要部件对比（燃油车为 100） . 34 图图 46：消费者买新能源汽车愿意付出的溢价（万元）：消费者

17、买新能源汽车愿意付出的溢价（万元） . 34 图图 47：新能源汽车与传统车成本结构对比：新能源汽车与传统车成本结构对比. 35 图图 48：电池单价下降及电动车产量提升：电池单价下降及电动车产量提升 . 35 图图 49：新能源汽车成本结构演变对比：新能源汽车成本结构演变对比. 36 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 39 行业深度报告行业深度报告图图 50：新能源汽车成本变化趋势及预期毛利率：新能源汽车成本变化趋势及预期毛利率. 36 表表 1：2020 年国内新能源汽车补贴政策年国内新能源汽车补贴政策 . 7 表表 2：双积分中车型积分计算变化：双积分中

18、车型积分计算变化 . 8 表表 3：双积分对平均油耗比例要求：双积分对平均油耗比例要求 . 9 表表 4：依照双积分政策在整体口径下的测算（万辆）：依照双积分政策在整体口径下的测算（万辆） . 15 表表 5：欧：欧洲主要车企集团为避免罚款所需电动车洲主要车企集团为避免罚款所需电动车 . 19 表表 6：根据各主要车企集团电动化目标测算未来电动车：根据各主要车企集团电动化目标测算未来电动车 . 32 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 39 行业深度报告行业深度报告 1. 如何理解新能源汽车行业的空间？如何理解新能源汽车行业的空间？核心观点：核心观点： 1) 全

19、球每年全球每年 8000 万辆汽车，单车平均价值万辆汽车，单车平均价值 15 万元，对应总市场空间万元，对应总市场空间 12 万亿元，万亿元，假设电动化率假设电动化率 50%，则对应电动车市场，则对应电动车市场 6 万亿元。万亿元。 2) 电动化最核心的参与者是电池厂、车企、政策制定者。其中政策是第一推动者，电动化最核心的参与者是电池厂、车企、政策制定者。其中政策是第一推动者，车企和电池厂深度参与其中。车企和电池厂深度参与其中。 1.1. 行业空间取决于电动化率行业空间取决于电动化率简单测算，全球每年 8000 万辆汽车，单车平均价值 15 万元，对应总市场空间 12 万亿元，假设电动化率 50%，则对应电动车市场 6 万亿元，假设净利率 5%，则对应 0.3 万亿元利润，若按当期 25 倍 PE，则电动车企业市值空间至少在 7.5 万亿元以上；此外动力电池价值量占比一般在 30%，则对应约 2 万亿市场，假设净利率 10%，则对应 0.2 万亿元利润，若按当期 25 倍 PE，则对应动力电池企业市值空间至少在 5 万亿元。当然，上述表述中有一个比较明显的强假设电动化率 50%。因此，在不考虑未来电动智能化带来汽车单车价值量增长的情况下，如何理解未来

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