1、 评级：买入评级：买入( (首次首次覆盖覆盖) ) 市场价格：市场价格：1 16.6.2323 分析师：谢楠分析师：谢楠 执业证书编号：执业证书编号：S0740519110001S0740519110001 Email： 分析师：分析师：张波张波 执业证书编号执业证书编号：S0740520020001S0740520020001 Email： 基本状况基本状况 总股本(亿股) 6.50 流通股本(亿股) 3.94 市价(元) 16.23 市值(亿元) 106 流通市值(亿元) 64 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标
2、 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,172 2,542 2,321 2,505 3,382 增长率 yoy% 39.72% 17.01% -8.69% 7.92% 35.01% 净利润（百万元） 156 216 304 404 539 增长率 yoy% 56.25% 38.32% 40.49% 32.82% 33.62% 每股收益（元） 0.24 0.33 0.47 0.62 0.83 净资产收益率 7.25% 9.22% 11.59% 12.47% 14.66% P/E 67.47 48.78 34.72 26.14 19.56 P/B 4.
3、89 4.50 4.03 3.26 2.87 注：股价取自 2020 年 10 月 16 日收盘价 投资要点投资要点 国内芳纶和氨纶国内芳纶和氨纶双双龙头企业。龙头企业。公司是国内首家氨纶生产企业，产能居国内前五 位；公司是我国芳纶产业的开拓者和领军企业，产能均位居国内首位。公司产 品主要应用于下游纺织服装、个体防护、电气绝缘、光缆等领域。公司现有产 能为 75000 吨/年氨纶、7000 吨/年间位芳纶和 4500 吨对位芳纶，公司远期产 能目标为 90000 吨氨纶、12000 吨间位氨纶和 12000 吨对位氨纶。公司收购民 士达纸业，其拥有 1500 吨/年芳纶纸产能，公司产业链进一步
4、向下游延伸。 芳纶需求旺盛， 公司积极扩张。芳纶需求旺盛， 公司积极扩张。 公司芳纶业务产品主要是间位芳纶和对位芳纶。 随着我国高端装备制造业的发展，国产芳纶在通信、汽车、航空、轨道交通等 领域的用量也将逐步增加。间位芳纶方面，由于供应偏紧、需求增长，同时受 到原料成本上涨的推动，芳纶销售价格持续上涨，公司及时调整产能，在烟台 园区推进 8000 吨/年防护用高性能间位芳纶高效集成产业化项目。 对位芳纶方 面，下游需求持续增加，军用头盔、战术手套等军民融合项目相继落地，经济 效益大幅增加，公司在宁夏园区 3000 吨/年高性能对位芳纶已经投产。 氨纶底部向好。氨纶底部向好。尽管尽管 2020
5、年氨纶行业预计新增产能较多，但在宏观经济压力 加大、氨纶盈利维持低位的情况下，真正拥有扩产能力的仅有位于成本线左侧 的龙头企业。 未来一方面随着原油与 MDI 价格见底回升， 成本端支撑氨纶价格； 另一方面，纺服行业在经历疫情冲击后正缓慢回暖，需求端存改善预期，预计 未来氨纶价格向下空间有限，待新产能逐步消化后，氨纶价格中枢有望上移。 产能持续投放，助力公司发展。产能持续投放，助力公司发展。公司持续资本开支，新产能陆续释放。2020 年 6 月，公司宁夏基地 3000 吨对位芳纶已投产，目前处于产能爬坡阶段。公 司烟台基地 4000 吨间位芳纶预计 2020 年年底投产。 公司宁夏基地 3 万
6、吨绿色 差别化氨纶智能制造工程项目预计 2021 年底投料试车。公司烟台基地新建 3 万吨高效差别化粗旦氨纶，分为两期各 1.5 万吨，一期预计 2021 年底投产。 “买入”评级。“买入”评级。预测公司 2020-2022 年营收分别为 23.21、25.05 和 33.82 亿 元，归母净利润分别为 3.04、4.04 和 5.39 亿元，对应 EPS 分别为 0.47、0.62 和 0.83 元，PE 分别为 35 倍、26 倍和 20 倍，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：风险提示：原材料价格波动风险、环保与安全风险、项目建设不达预期风险。 证券研究报告证券研究报告/ /公司公司
7、深度报告深度报告 20202020 年年 1 10 0 月月 1 16 6 日日 泰和新材(002254)/化工 双基地战略适应市场变化，整体上市提升竞争力 内容内容目录目录 1 1 泰和新材：双基地战略适应市场变化，整体上市提升竞争力泰和新材：双基地战略适应市场变化，整体上市提升竞争力 . - 5 - 1.1 专注高性能纤维，积极布局差别化产品 . - 5 - 1.2 重大资产重组实现整体上市，产业链布局更加完善 . - 7 - 1.3 公司业绩持续向好 . - 8 - 2 2 氨纶行业：行业趋势向好氨纶行业：行业趋势向好 . - 11 - 2.1 氨纶：纺织品中的“工业味精” . - 11
8、 - 2.2 供给端：盈利驱动转向份额驱动，龙头格局初显 . - 12 - 2.3 需求端：消费增速领先服装行业增速 . - 16 - 2.4 行业趋势：产能西迁，产品差异化. - 19 - 2.5 价格变动与产能周期密切相关 . - 20 - 3 3 芳纶行业：行业景气不断上行，看好未来发展芳纶行业：行业景气不断上行，看好未来发展 . - 22 - 3.1 芳纶应用领域广泛，多次被列入国家战略新兴产业 . - 22 - 3.2 芳纶供不应求，进口依赖性强 . - 24 - 3.3 对位芳纶需求旺盛，进口替代潜力巨大 . - 25 - 3.4 间位芳纶需求不断增长 . - 27 - 4 4 盈
9、利预测及估值盈利预测及估值 . - 29 - 5 5 风险提示风险提示 . - 30 - mNqNmNqQsPoPsNsQmRqQtM9P8QaQsQpPtRoOeRpOnNfQmNuN8OnNyRvPoNpONZrNnR 图表目录图表目录 图表图表 1 1：公司发展历史：公司发展历史 . - 5 - 图表图表 2 2：公司主要产品介绍：公司主要产品介绍 . - 5 - 图表图表 3 3：公司主要产品现有及新增产能（万吨）：公司主要产品现有及新增产能（万吨） . - 6 - 图表图表 4 4：公司股权结构：公司股权结构 . - 7 - 图表图表 5 5：公司：公司 20082008- -201
10、20H120120H1 年营业收入年营业收入 . - 8 - 图表图表 6 6：公司：公司 20082008- -2020H12020H1 年归母净利润年归母净利润 . - 8 - 图表图表 7 7：营收占比营收占比（分产品）（分产品） . - 8 - 图表图表 8 8：营收占比（分地区）：营收占比（分地区） . - 8 - 图表图表 9 9：公司销售毛利率：公司销售毛利率 . - 9 - 图表图表 1010：公司销售毛利率（分产品）：公司销售毛利率（分产品） . - 9 - 图表图表 1111：公司三费情况：公司三费情况 . - 9 - 图表图表 1212：公司研发支出占营收比例：公司研发支
11、出占营收比例 . - 9 - 图表图表 1313：民士达营业收入：民士达营业收入 . - 10 - 图表图表 1414：民士达归母净利润：民士达归母净利润. - 10 - 图表图表 15：氨纶产业链：氨纶产业链 . - 11 - 图表图表 16：中国是全球最大的氨纶生产国：中国是全球最大的氨纶生产国 . - 12 - 图表图表 17：我国氨纶产能利用率：我国氨纶产能利用率 . - 12 - 图表图表 18：我国氨纶扩产由盈利驱动转为份额驱动：我国氨纶扩产由盈利驱动转为份额驱动 . - 13 - 图表图表 19：我国氨纶行业产能集中度逐渐提高：我国氨纶行业产能集中度逐渐提高. - 14 - 图表
12、图表 20：近年我国氨纶退出产能：近年我国氨纶退出产能 . - 14 - 图表图表 21：2020 年国内氨纶有效产能统计年国内氨纶有效产能统计 . - 15 - 图表图表 22：2020-2021 年氨纶新增产能年氨纶新增产能 . - 15 - 图表图表 23：氨纶下游与其他化纤重合：氨纶下游与其他化纤重合度较高度较高 . - 16 - 图表图表 24：氨纶消费增速领先服装行业增速：氨纶消费增速领先服装行业增速 . - 16 - 图表图表 25：我国氨纶需求结构：我国氨纶需求结构 . - 17 - 图表图表 26：我国氨纶表观消费量及增：我国氨纶表观消费量及增速速. - 17 - 图表图表
13、27：2003-2019 年我国氨纶进出口情况年我国氨纶进出口情况 . - 17 - 图表图表 28：2019 年我国氨纶进出口国家及占比年我国氨纶进出口国家及占比 . - 17 - 图表图表 29：我国服装类零售额及增速：我国服装类零售额及增速 . - 18 - 图表图表 30：我国纺织服装、服饰业出口交货值：我国纺织服装、服饰业出口交货值. - 18 - 图表图表 31：全球主要经济体：全球主要经济体 GDP 同比增速同比增速 . - 18 - 图表图表 32：疫情对纺服：疫情对纺服行业冲击正逐渐消化行业冲击正逐渐消化 . - 18 - 图表图表 3333：氨纶产能向西部转移：氨纶产能向西
14、部转移 . - 19 - 图表图表 3434：高性能差别化氨纶种类：高性能差别化氨纶种类 . - 20 - 图表图表 3535：氨纶价格变动影响因素：氨纶价格变动影响因素 . - 20 - 图表图表 3636：氨纶价格价差：氨纶价格价差 . - 21 - 图表图表 3737：氨纶行业开工率变化：氨纶行业开工率变化 . - 21 - 图表图表 3838：芳纶上下游产业链：芳纶上下游产业链. - 22 - 图表图表 3939：芳纶行业发展历史：芳纶行业发展历史. - 23 - 图表图表 4040：芳纶行业相关政策：芳纶行业相关政策. - 23 - 图表图表 4141：国内芳纶行业产能（吨：国内芳纶
15、行业产能（吨/ /年）年） . - 24 - 图表图表 4242：国内芳纶行业产量（吨）：国内芳纶行业产量（吨） . - 24 - 图表图表 4343：全球芳纶主要生产企业：全球芳纶主要生产企业 . - 24 - 图表图表 4444：间位芳纶生产厂商占有情况：间位芳纶生产厂商占有情况 . - 25 - 图表图表 4545：对位芳纶主要生产厂商占有情况：对位芳纶主要生产厂商占有情况 . - 25 - 图表图表 4646：全球对位芳纶产量和消费量：全球对位芳纶产量和消费量 . - 25 - 图表图表 4747：国内对位芳纶产：国内对位芳纶产量和消费量量和消费量 . - 25 - 图表图表 4848
16、：对位芳纶价格走势上涨：对位芳纶价格走势上涨 . - 26 - 图表图表 4949：全球对位芳纶应用领域：全球对位芳纶应用领域 . - 26 - 图表图表 5050：国内对位芳纶应用领域：国内对位芳纶应用领域 . - 26 - 图表图表 5151：我国光缆线路长度：我国光缆线路长度. - 27 - 图表图表 5252：我国光纤产量：我国光纤产量 . - 27 - 图表图表 5353：对位芳纶扩产计划：对位芳纶扩产计划. - 27 - 图表图表 5454：全球间位芳纶应用领域：全球间位芳纶应用领域 . - 27 - 图表图表 5555：国内间位芳纶应用领域：国内间位芳纶应用领域 . - 27 -
17、 图表图表 5656：芳纶纸主要生产企业及产能：芳纶纸主要生产企业及产能 . - 28 - 图表图表 5757：盈利预测业务拆：盈利预测业务拆分分. - 29 - 图表图表 5858：可比公司估值：可比公司估值 . - 29 - 图表图表 5959：盈利预测：盈利预测 . - 31 - 1 1 泰和新材泰和新材：双基地战略双基地战略适应市场变化适应市场变化，整体上市，整体上市 提升竞争力提升竞争力 1.11.1 专注高性能纤维，积极布局差别化产品专注高性能纤维，积极布局差别化产品 泰和新材泰和新材为国内为国内氨纶、芳纶氨纶、芳纶双龙头生产双龙头生产企业。企业。公司原名为烟台氨纶股份有限公司，创
18、建于 1987 年，是一家以高性能纤维的研发、生产和销售为主营业务的高新技术企业，2008 年 6 月在深交所上市。2011 年更名为烟台泰和新材料股份有限公司，是中国第一家氨纶、间位 芳纶生产企业，率先实现了氨纶、间位芳纶和对位芳纶的产业化生产，先后填补国内高性 能纤维领域的多项空白。 图表 1：公司发展历史 资料来源：公司公告、中泰证券研究所 图表 2：公司主要产品介绍 产品名称产品名称 产能产能 （吨（吨/ /年）年） 品种性能品种性能 应用领域应用领域 纽士达氨 纶 75000 涵盖 10D-2000D 各种规格， 形成消光、 有色、 耐氯、易染、高伸长、低应力等六大系列不 同性能的产
19、品，具有质量稳定、规格齐全、 条干均匀、产品差异化的特点 主要应用于纺织品服装和产业用纺织品及医 用保健纺织品等领域，在“三枪”、“宜而 爽”、“红豆”、“雅戈尔”、“金利来”、 “梦娜”、“浪莎”、“阿迪达斯”、“匹 克”等知名品牌上大量应用 泰美达间 位芳纶 7000 拥有本白短纤维、原液着色纤维、长丝、导 电纤维等 11 大系列 230 多个品种， 具有热稳 定性、阻燃性和电绝缘性的特点 安全防护领域：防护服装、防护手套等安全 防护装备；环境保护领域：针刺无纺布、机 织滤布，广泛应用于钢铁、筑路等行业的高 温烟气过滤；现代工业领域：在各类高温输 送装备、电力变送装备、电气绝缘装备及其 他
20、工业生产领域得到广泛应用。 泰普龙对 位芳纶 4500 拥有高强型、 高模型、 常规型三大产品系列， 开发出亮黑、大红、藏青等多色系原液着色 纤维，拥有长丝、短纤、纱线、捻线、机织 布、浆粕等差别化产品，具有热稳定性和力 学性能特点 在信息通信、安全防护、汽车工业等领域得 到应用，并逐步向新能源、航空航天等高端 应用领域延伸。 资料来源：公司官网、中泰证券研究所 专注高性能纤维专注高性能纤维，氨纶、芳纶产能位居行业前列。氨纶、芳纶产能位居行业前列。公司专业从事氨纶、芳纶等高性能纤维 的研发生产及销售，主导产品为纽士达氨纶、泰美达间位芳纶、泰普龙对位芳纶及其上 下游制品。氨纶主要应用在纺织领域及
21、医疗卫生领域，用于增加织物的弹性，被誉为纺织 品中的“调味品”，氨纶现有年产能为 75000 吨，居国内前五位；间位芳纶具有优异的耐 高温、阻燃、绝缘性能，广泛应用于个体防护、环境保护、航空航天、电气绝缘等领域， 间位芳纶年产能为 7000 吨，位居全球第二位；对位芳纶同时具有耐高温、阻燃、高强度、 高模量等优异的综合性能，不仅是国防军工、安防反恐必需的关键材料，还广泛应用于光 缆、汽车等领域，具有广阔的市场前景，对位芳纶年产能为 4500 吨，居全球第四位。 芳纶产能逐步释放，双基地战略重塑竞争力。芳纶产能逐步释放，双基地战略重塑竞争力。目前氨纶市场同质化产品竞争激烈，行业产 能过剩，差异化
22、、功能性等高附加值产品需求增长，为适应未来市场的变化的需要，公司 在兼顾原有的差别化竞争策略基础上，实施烟台、宁夏双基地战略。在烟台基地，公司开 辟新园区，新建 3 万吨高效差别化粗旦氨纶项目，该项目分为两期各 1.5 万吨，一期预计 2021 年底建成投产。在宁夏基地，公司已有 3 万吨产能投入生产，利用宁夏基地生产要素 价格相对较低的优势， 实施低成本扩张策略新建年产 3 万吨绿色差别化氨纶智能制造项目， 预计 2021 年底投料试车，公司计划 2022 年氨纶产能达到 9 万吨。 芳纶行业供需不匹配，现有的芳纶产能无法满足市场的需求，大规模依靠进口，公司计划 投资 35 亿元，形成间位芳
23、纶产能 1.2 万吨，对位芳纶产能 1.2 万吨，推进芳纶产品集群建 设，突出链条化、多元化、规模化发展，保持并扩大在国内的绝对竞争优势。目前宁夏 3000 吨对位芳纶试车成功，该项目将填补我国西北地区高性能功能性纤维材料空白，烟台一期 4000 吨间位芳纶项目于 2019 年 5 月底开工建设，预计 2020 年年底投产。 图表 3：公司主要产品现有及新增产能（万吨） 产品产品 规划总产能规划总产能 基地基地 现有产能现有产能（吨）（吨） 在建在建产能产能（吨）（吨） 项目名称项目名称 投资金额投资金额 投产时间投产时间 氨纶氨纶 9 万吨 烟台 45000 30000(期和 期各 1500
24、0 吨） 1.5 万吨高效差别化粗旦 氨纶项目 5 亿 预计 2021 年底完成一期 建成投产 宁夏 30000 30000 宁夏宁东泰和新材有限公 司年产 30000 吨绿色差别 化氨纶智能制造项目 10 亿 预计 2021 年底投料试车 对位对位 芳纶芳纶 1.2 万吨 烟台 1500 宁夏 3000 间位间位 芳纶芳纶 1.2 万吨 烟台 7000 4000 8000 吨/年防护用高性能 间位芳纶高效集成产业化 项目 12 亿 预计 2020 年年底投产 芳纶芳纶 纸纸 1500 吨 烟台 1500 资料来源：环评报告，公司公告，中泰证券研究所 1.1.2 2 重大资产重大资产重组实现整
25、体上市，产业链重组实现整体上市，产业链布局布局更加完善更加完善 吸收合并泰和集团，实现整体上市。吸收合并泰和集团，实现整体上市。泰和集团是公司的控股股东，国丰控股和裕泰投资分 别持有泰和集团 51%和 49%股份，烟台国资委是国丰控股的实际控制人，公司的实际控制人 为烟台国资委。公司通过向泰和集团的全体股东国丰控股、裕泰投资发行股份，吸收合并 泰和集团实现集团整体上市，目前交易已经完成，公司实际控制人仍为烟台市国资委，公 司治理结构将更为扁平化，有利于提高公司的管理和运营。 图表 4：公司股权结构 资料来源：公司年报，中泰证券研究所 收购民士达收购民士达纸业纸业，产业链，产业链进一步向下游延伸
26、进一步向下游延伸。公司向国盛控股、裕泰投资、交运集团、国 资经营公司和姚振芳等 12 名自然人发行股份购买其持有的民士达 65.02%股份， 民士达主营 业务为芳纶纸及其衍生产品的研发、生产及销售，拥有芳纶纸产能 1500 吨/年，与公司及 泰和集团其他控股公司存在日常关联交易。 本次交易完成后， 公司将合计持有民士达 96.86% 股份，主营业务将向下游芳纶纸及其衍生产品研发、生产和销售延伸，高性能芳纶纤维产 业链更加完善，同时可有效减少关联交易，增强公司的独立性。 泰和新材泰和新材 烟台国丰投资控 股集团有限公司 烟台裕泰投资股 份有限公司 18.69%18.39% 1.1.3 3 公司业
27、绩持续向好公司业绩持续向好 得益于间位芳纶、对位芳纶两大业务板块的增长，公司近年业绩不断提升。2020 年 H1，受 疫情影响，公司实现营业收入 10.89 亿元，同比下滑 14.19%；公司积极调结构、控成本， 氨纶板块烟台基地实现了较大幅度的减亏，宁夏基地扭亏为盈；间位芳纶市场份额稳中有 升，3000 吨对位芳纶新产能于 6 月份投产，公司上半年实现归母净利润 1.23 亿元，同比上 升 31.38%。 图表 5：公司 2008-20120H1 年营业收入 图表 6：公司 2008-2020H1 年归母净利润 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 分产品来看，近年
28、来受益于芳纶放量，公司芳纶业务占比持续提高，目前接近 40%。分区域 来看，公司主要客户集中在国内，占比约 80%。 图表 7：营收占比（分产品） 图表 8：营收占比（分地区） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 受益于公司芳纶业务结构持续优化，毛利率持续提升，以及公司氨纶业务底部向好。公司 毛利率及净利率持续上升。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 营业总收入（百万元） 同比（右轴） -100% -50% 0% 50% 100% 150% 0 50 100 150 20
29、0 250 300 归母净利润（百万元） 同比（右轴） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20082001620182020H1 氨纶芳纶其他业务 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20082001620182020H1 中国大陆国外其他业务（地区） 图表 9：公司销售毛利率 图表 10：公司销售毛利率（分产品） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 公司三费维持较低水平， 研发投入公司三费维持较低水平， 研发投入呈现
30、波动呈现波动。 公司三费合计约占 10%的营收， 波动较为平稳。 公司研发投入存在波动，但均维持在营收的 3%以上。2019 年公司以市场需求为导向，以研 发项目为抓手，研发投入 6667 万元，持续改善了纽士达氨纶产品性能，优化了产品结构， 开发了泰美达间位芳纶和泰普龙对位芳纶高附加值品种，提高了产品一等品率，拓展了产 品下游应用领域，提升公司产品的核心竞争力。 图表 11：公司三费情况 图表 12：公司研发支出占营收比例 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 民士达纸业民士达纸业营收营收不断增长不断增长。民士达主营芳纶纸业务，下游客户主要为变压器、电动机、蜂 窝芯
31、材等工业机械制造厂商，包括 ABB、中航工业集团、中国中车、迅斐利、松下焊机等国 内外 200 余家企业。2017-2019 年营收分别为 0.87 亿元、1.12 亿元和 1.37 亿元，营收持 续增长，归母净利润分别为 1156.2 万元、1635.7 万元和 2080.9 万元。泰和新材收购民士 达后，将有助于增加公司的资产、收入规模，丰富公司业务及产品体系，增强公司抵御风 险的能力，促进公司长远发展。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 20082001620182020H1 氨纶毛利率芳纶毛利率 -2% -1% 0
32、% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 20082001620182020H1 销售费用率管理费用率财务费用率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 20082001620182020H1 研发支出营收占比 图表 13：民士达营业收入 图表 14：民士达归母净利润 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2001820192020H1 营业总收入（百万元） 0 5 10 15 20 25 2001820192020H1 归属母公司股东的净利润（百万元） 2 2 氨纶行业氨纶行业：行业行业趋势向好趋势向好 2.12.1 氨纶：纺织品中的“工业味精”氨纶：纺织品中的“工业味精” 氨纶是广泛使用的弹性纤维。氨纶是广泛使用的弹性
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
