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【公司研究】孚能科技-动力软包引领者与优质客户共成长-20201019（34页）.pdf

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1、敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告动力软包引领者，与优质客户共成长投资投资评级：买入评级：买入（首次）（首次）报告日期： 2020-10-19 Table_BaseData 收盘价（元） 30.88 近 12 个月最高/最低（元） 122.38/43.53 总股本（百万股） 1,070.67 流通股本（百万股） 145.83 流通股比例（%） 13.62 总市值（亿元） 330.62 流通市值（亿元） 45.03 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：分析师：陈晓陈晓执业证书号：S001052005

2、0001 邮箱：联系人联系人：别依田别依田执业证书号：S00 邮箱：分析师分析师：滕飞滕飞执业证书号：S00 邮箱： Table_CompanyReport 相关报告相关报告 1. 华安证券新能源_行业研究_锂电池面向新能源车、储能、铅酸替代的万亿空间新能源锂电池系列报告之一总篇2020-8-26 2. 华安证券新能源_行业研究_回暖趋势已现，磷酸铁锂春天到新能源锂电池系列报告之二磷酸铁锂 2020- 09-15 主要观点：主要观点： Table_Summary 动力软包领先企业，份额动力软包领先企业，份额国内第一国内第一全球

3、第三全球第三，20 年经验年经验技术积淀深厚技术积淀深厚深度绑定戴姆勒，深度绑定戴姆勒，份额保障技术提升，配套国内领先车企，订单丰厚份额保障技术提升，配套国内领先车企，订单丰厚戴姆勒战略入股，预计在未来 7 年为其供应 170 GWh 动力电池，超千亿规模，保障了公司长期发展与市场份额，同时对整个技术工艺体系的提升和大客户背书下新客户的开拓。公司也进入了广汽、北汽、一汽等自主车企，配套以广汽 Aion V 为代表的热门车型，持续收获东风、江铃、国机智骏等长期订单预计超 15GWh。产能扩张在即，业绩增长弹性极大产能扩张在即，业绩增长弹性极大公司此前基本满产满销，受限于产能规模较

4、小，收获大量订单后积极扩产，已有加规划产能为 37GWh，超 2019 年产能十倍。随产能释放，营收规模将爆发式增长，对于目前处盈亏平衡附近的公司来说弹性极大。软包路线自身具备竞争优势，公司成本持续下降软包路线自身具备竞争优势，公司成本持续下降，毛利率领先，毛利率领先软包电池具有高能量密度和不易爆炸优势，在头部厂家和多车型的带动下市场份额有望提升。公司已量产能量密度 285Wh/kg 软包电芯，计划未来五年提升至 350Wh/kg，作为软包第一梯队直接受益软包崛起趋势。公司公司供应链持续国产，直接材料成本下降，毛利率领先供应链持续国产，直接材料成本下降，毛利率领先公司逐步采用

5、国产供应链，原材料采购价格持续下降，铝塑膜国产助力软包成本下降，直接人工成本稳步下降，动力系统成本从 2017 年 1189 元/kWh 下降至 2019 年 820 元/kWh，和龙头企业差距逐步缩小，毛利率领先同行。预计随产能爬升规模扩大，制造费用将进入下降通道，在规模化放量后，对于供应商议价能力将提升，也有助于成本持续下降。投资建议投资建议：预计公司 2020-2022 年归母净利为-0.28/2.76/10.34 亿， EPS 分别为-0.03/0.26/0.97 元，对应 21/22 年 P/E 分别为 120 x/32x。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示：产

6、品价格下降低于预期；新能源车发展不及预期；产能建设及爬坡不及预期。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标单位单位:百万元百万元主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2450 2032 5412 11752 收入同比（%） 7.6% -17.0% 166.3% 117.1% 归属母公司净利润 131 -28 276 1034 净利润同比（%） 267.8% -121.3% 1090.2% 274.1% 毛利率（%） 23.5% 22.3% 21.3% 21.4% ROE（%） 1.8% -0.2% 2.0% 6.0% 每股收益（元）

7、 0.12 -0.03 0.26 0.97 P/E 0.00 119.61 31.97 P/B 0.00 2.79 2.37 1.92 EV/EBITDA -30.74 772.54 72.14 23.27 资料来源： wind，华安证券研究所 1 Table_StockNameRptType 孚能科技孚能科技（688567）公司研究/点评报告 Table_CompanyRptType 孚能科技（孚能科技（688567）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 34 证券研究报告正文目录正文目录 1 总论总论 . 5 2 十八年铸就软包领先企业十八年铸就软包领先企业 . 8 2.1 科学家

8、创业，技术积淀深厚科学家创业，技术积淀深厚 . 8 2.2 全球化研发生产布局，戴姆勒入全球化研发生产布局，戴姆勒入股股 . 8 2.3 疫情影响上半年业绩，增长弹性大疫情影响上半年业绩，增长弹性大 . 10 3 公司客户优质订单丰厚，份额提升有保障公司客户优质订单丰厚，份额提升有保障 . 11 3.1 新能源汽车拐点明新能源汽车拐点明确，销量加速回暖确，销量加速回暖 . 11 3.2 动力电池多寡头格局逐步稳定，整车供应链安全需求催生新机遇动力电池多寡头格局逐步稳定，整车供应链安全需求催生新机遇 . 13 3.3 公司深度绑定戴姆勒，市场地位有保障公司深度绑定戴姆勒，市场地位有保障 . 16

9、 3.4 进入国内头部车企，明星车型即将放量进入国内头部车企，明星车型即将放量 . 17 3.5 产能扩张在即，未产能扩张在即，未来增长可期来增长可期. 19 4 动力软包崛起，公司成本持续下降动力软包崛起，公司成本持续下降 . 21 4.1 软包电池具有高能量密度和不易爆炸的优势软包电池具有高能量密度和不易爆炸的优势 . 21 4.2 头部厂家发力头部厂家发力带动软包份额提升带动软包份额提升 . 22 4.3 铝塑膜国产化加速，不再是软包瓶颈铝塑膜国产化加速，不再是软包瓶颈 . 24 4.4 供应链国产化助力公司成本下降供应链国产化助力公司成本下降 . 25 4.5 公司成本下降显著，规模化

10、将加速降本公司成本下降显著，规模化将加速降本 . 28 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 31 5.1 盈利预测盈利预测 . 31 5.2 相对估值相对估值 . 31 风险提示风险提示 . 32 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 33 nMmRnMmMtOmNpQoMtOnNtM7N9R8OsQmMmOrReRrQmMjMsQmMaQrQzRvPpPqNuOmMmM Table_CompanyRptType 孚能科技（孚能科技（688567）敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 34 证券研究报告图表目录图表目录图表图表 1 戴姆勒电动化平台及相应车型戴姆勒电动化平台及相应

11、车型 . 5 图表图表 2 公司产能统计公司产能统计 . 5 图表图表 3 2019 年全国软包电池格局年全国软包电池格局 . 6 图表图表 4 2020 年年 1-8 月全国软包格局月全国软包格局 . 6 图表图表 5 孚能科技与宁德时代成本对比（元孚能科技与宁德时代成本对比（元/KWH） . 6 图表图表 6 孚能科技成本结构拆分（元孚能科技成本结构拆分（元/KWH） . 6 图表图表 7 2017-2020H1 孚能科技与同行毛利率对比孚能科技与同行毛利率对比 . 7 图表图表 8 2017-2020H1 孚能科技与同行费用率对比孚能科技与同行费用率对比 . 7 图表图表 9 公司盈利预

12、测拆分公司盈利预测拆分 . 7 图表图表 10 公司发展历程公司发展历程 . 8 图表图表 11 公司全球化布局公司全球化布局 . 9 图表图表 12 孚能科技股权结构孚能科技股权结构 . 9 图表图表 13 2016-2020H1 公司营收情况公司营收情况 . 10 图表图表 14 2016-2020H1 公司归母净利情况公司归母净利情况 . 10 图表图表 15 2016-2020H1 公司毛利率情况公司毛利率情况 . 10 图表图表 16 2020H1 公司期间费用情况（亿元）公司期间费用情况（亿元） . 10 图表图表 17 2018-2020 年欧洲新能源车销量年欧洲新能源车销量 .

13、 11 图表图表 18 2018-2020 年国内新能源车销量年国内新能源车销量 . 11 图表图表 19 2018-2020 年国内动力电池装机情况年国内动力电池装机情况 . 12 图表图表 20 全球及我国动力电池市场空间全球及我国动力电池市场空间 . 12 图表图表 21 全球新能源汽车动力电池格局全球新能源汽车动力电池格局 . 13 图表图表 22 中国新能源汽车动力电池格局中国新能源汽车动力电池格局 . 13 图表图表 23 不同车型电池成本估不同车型电池成本估算算 . 14 图表图表 24 同款车型配备多家电池供应商同款车型配备多家电池供应商 . 14 图表图表 25 宁德时代宁德

14、时代 2019-2020 年年 9 月月度装机量及份额情况月月度装机量及份额情况 . 15 图表图表 26 2020 年年 9 月装机量前月装机量前 10 与与 2019 年同期对比年同期对比 . 15 图表图表 27 戴姆勒戴姆勒 2016-2019 年乘用车及新能源汽车销量（万辆）年乘用车及新能源汽车销量（万辆） . 16 图表图表 28 戴姆勒电动化平台及相应车型戴姆勒电动化平台及相应车型 . 16 图表图表 29 公司前五大客户情况公司前五大客户情况 . 17 图表图表 30 广汽广汽 AION V 相关参数相关参数 . 18 图表图表 31 AION V . 18 图表图表 32 北

15、汽北汽 EC 系列系列 2017-2019 年销量及市占率情况年销量及市占率情况 . 19 图表图表 33 北汽北汽 EC 5 . 19 图表图表 34 公司公司 2017-2019 年产销情况（年产销情况（MWH） . 19 图表图表 35 公司产能统计公司产能统计 . 20 图表图表 36 公司公司 IPO 项目项目 . 20 图表图表 37 三种形态电池性能对比三种形态电池性能对比 . 21 图表图表 38 公司电芯产品参数公司电芯产品参数 . 21 图表图表 39 全球软包动力出货量及预测全球软包动力出货量及预测 . 22 Table_CompanyRptType 孚能科技（孚能科技（688567）敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 34 证券研究报告图表图表 40 2019 年全国软包电池格局年全国软包电池格局 . 22 图表图表 41 2020 年年 1-8 月全国软包格局月全国软包格局 . 22 图表图表 42 LGC 2016-2020H1 装机量装机量.

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