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【公司研究】青岛港-北方港口龙头量增价好业绩稳增带来成长性驱动-20201116（28页）.pdf

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1、 1/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告青岛港青岛港(601298) 报告日期：2020 年 11 月 16 日北方港口龙头北方港口龙头量增价好，量增价好，业绩稳增业绩稳增带来成长性驱动带来成长性驱动青岛港深度报告 table_zw 行业公司研究港口行业：匡培钦执业证书编号：S03 ：：报告导读报告导读本报告从量、价两方面拆解青岛港的业绩增长逻辑，吞吐量受益于产能投放及业务拓展，费率受益于港口整合及竞争趋缓，业绩有望稳增。投资要点投资要点天然深水良港，北方重要综合性港

2、口天然深水良港，北方重要综合性港口青岛港股份系青岛市国资委旗下港口运营平台， 2019 年山东港口整合后实控人为山东省国资委。自然条件优良叠加地理区位优势突出，公司成为“一带一路” 交汇点上的重要桥头堡。青岛港货物以集装箱为主，干散、液体散货等多货种经营，根据交通运输部数据，2020 年前三季度青岛港港区口径集装箱吞吐量 1605 万 TEU，货物吞吐量 4.53 亿吨，位居全国第五、北方港口第一。海运陆运网络丰富，吞吐需求旺盛海运陆运网络丰富，吞吐需求旺盛海运方面，截至 2019 年底青岛港拥有国际集装箱航线 145 条，航线数量及班轮密度位居我国北方港口第一位。陆运方面，公

3、铁集疏运网络丰富，地处山东省东西干线济青高速（G20）及沿海干线沈海高速（G15）的交界地，同时通过胶黄线、胶济线及胶新线连接中国全国铁路网络。运输网络扩张持续催化吞吐需求，2019 年青岛港货物吞吐量 5.15 亿吨，同比增长 6.1%；集装箱吞吐量 2101 万 TEU，同比增长 8.8%。未来量、价未来量、价或将超预期或将超预期向好，业绩稳健增长将成为长期股价驱动：向好，业绩稳健增长将成为长期股价驱动：价：港口整合加速、竞争缓和带动费率向好价：港口整合加速、竞争缓和带动费率向好山东港口整合加速，2019 年 8 月山东省港口集团挂牌成立后，整合“四步走战略”已完成前三步，区

4、域港口价格竞争持续缓解，有望进入协同提价大周期，预计费率端持续改善向好。量：产能持续投放、业务积极拓展，吞吐量有望量：产能持续投放、业务积极拓展，吞吐量有望维持维持高增高增 1）自动化码头二期于 2019 年 11 月投产释放产能，同时大力拓展中转箱业务，供需带动集装箱吞吐量有望维持稳增。2）原油管道三期 2020 年 1 月投产、三期南线工程预计 2021 年 6 月投产，与中石油共同合作布局的董家口 60 万立方米原油储罐也已于 2020 年上半年竣工投用，预计带动未来 2-3 年液体散货吞吐量相对高增。 3）港口库存相对低位叠加下游钢铁景气持续催化铁矿石补库存需求，同时

5、依托堆场面积优势大力发展混矿业务，2019 年混矿作业量稳居全国第一。整体吞吐量有望维持高增。盈利预测及估值盈利预测及估值我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别 40.80 亿元、47.81 亿元、55.00 亿元，对应 PE 分别为 9.8 倍、8.3 倍、7.2 倍。从相对估值角度看，行业对应 PE 分别为 15.5 倍、14.0 倍、12.9 倍，青岛港估值较行业低 37%左右；从成长性角度看，公司 2021/2022 年利润相对 2020 年复合增速分别 17.2%/16.1%，从 PEG 角度看估值偏低。建议底部布局，给予“买入”评级。风险提示：全球贸易恶化；

6、全球新冠疫情持续时间超预期；港口相关政策风险提示：全球贸易恶化；全球新冠疫情持续时间超预期；港口相关政策不及预期。不及预期。 table_invest 评级评级买入买入上次评级增持当前价格￥6.13 单季度业绩单季度业绩元元/ /股股 3Q/2020 0.14 2Q/2020 0.16 1Q/2020 0.15 4Q/2019 0.13 table_stktrend 公司简介公司简介华北重要综合性港口，运营管理青岛港前湾、黄岛、董家口和大港四大港区。主营装卸及相关服务、物流及港口增值服务、港口配套服务和金融服务。相关报告相关报告 1青岛港 2020 年三季报点评：Q3

7、吞吐量如期增长，看好未来量价带来的业绩释放2020.10.29 2青岛港 2020 年中报点评：20H1 归母净利逆势增长，量增价稳看好长期业绩2020.08.28 320Q1 归母净利润稳增 1.46%，看好集装箱及液体散货青岛港 2020 年一季报点评2020.04.29 table_research 报告撰写人：匡培钦联系人：耿鹏智证券研究报告 table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深度报告 2/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2019A 2020

8、E 2021E 2022E 主营收入 12164 12706 13896 14936 (+/-) 3.60% 4.46% 9.36% 7.48% 净利润 3790 4080 4781 5500 (+/-) 6.75% 7.65% 17.18% 15.04% 每股收益（元） 0.58 0.63 0.74 0.85 P/E 10.50 9.75 8.32 7.23 rQoRpPpRmNnRmNoMtOrOqN7NdNaQmOqQnPmMfQoPrQfQpOrP6MmNxPMYqQqPuOmRvM table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深度报告 3/28 请务必阅

9、读正文之后的免责条款部分正文目录正文目录 1. 华北港口龙头，码头航线资源丰富华北港口龙头，码头航线资源丰富 . 5 1.1. 北方重要综合性港口，多货种业务协调发展 . 5 1.2. 海运航线众多，陆运集疏港网络丰富 . 8 1.3. 码头泊位高效利用，吞吐量稳健增长 . 9 2. 价：港口整合加速，区域竞争缓和，费率向好价：港口整合加速，区域竞争缓和，费率向好 . 12 3. 量：产能释放叠加业务拓展，吞吐量稳健增长量：产能释放叠加业务拓展，吞吐量稳健增长 . 15 3.1. 自动化码头投产释放产能，中转箱业务带来吞吐增量 . 15 3.2. 输油管道投产，原油接卸能力扩张 . 18 3

10、.3. 铁矿石补库存叠加混矿发展，腹地扩张吞吐量稳健增长 . 20 4. 盈利预测及估值盈利预测及估值 . 24 4.1. 盈利预测：预计 2020 年归母净利润 40.8 亿元 . 24 4.2. 估值偏低，建议底部布局 . 25 图表目录图表目录图 1：青岛港股份股权结构图（未来整合完成后股权结构） . 5 图 2：青岛港区地处山东半岛东部 . 6 图 3：2019 年全球前九大港口集装箱吞吐量 . 6 图 4：3Q20 国内前七大港口集装箱吞吐量 . 7 图 5：3Q20 国内前七大港口货物吞吐量 . 7 图 6：青岛港主要运营港区地理位置 . 7 图 7：公司控股及参股总泊位分货种结

11、构（个） . 8 图 8：公司控股及参股分货种吞吐量占比 . 8 图 9：后方公路集疏运网络丰富 . 8 图 10：后方铁路集疏运网络丰富 . 8 图 11：公司 15-19 年货物吞吐量复合增速 4.63% . 10 图 12：公司 15-19 年利润总额复合增速 20.27% . 10 图 13：2020 年 9 月，青岛港区准班率依然偏低 . 10 图 14：价格战此前影响港口板块整体盈利能力 . 12 图 15：全球班轮集中度整合加速 . 13 图 16：青岛港综合毛利率对 2017 年降费政策韧性较强 . 14 图 17：青岛港销售净利率对 2017 年降费政策韧性较强 . 14 图

12、 18：青岛港集装箱业务相关公司股权结构图 . 15 图 19：青岛港主要经济腹地 GDP 总量（2019 年） . 16 图 20：青岛港主要经济腹地 GDP 同比增速 . 16 图 21：码头智能化在关键业务环节的主要功能列举 . 16 图 22：青岛港自动化码头二期投运打造智慧生态港 . 17 图 23：自动化技术应用带动青岛港集装箱吞吐量稳增 . 17 table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深度报告 4/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分图 24：2019 年釜山港中转箱占比已达 53% . 18 图 25：1H20 上港集团中转箱占比已达 5

13、3% . 18 图 26：青岛港液体散货处理业务流程 . 19 图 27：青岛港输油管道三期工程 2020 年 1 月投产 . 20 图 28：青岛港输油管道通油作业 . 20 图 29：青岛港液体散货吞吐量 15-19 年复合增速 14.39% . 20 图 30：青岛港液体散货相关业务收入 15-19 年复合增速 94.78% . 20 图 31：我国沿海主要港口分货类货物吞吐量(2019 年) . 21 图 32：金属矿石、煤炭及其他货物相关业务分货类收入(2017) . 21 图 33：19 年上半年受淡水河谷矿难影响铁矿石进口走弱 . 21 图 34：青岛港区外贸货物吞吐量情况 .

14、21 图 35：我国主要港口铁矿石库存仍在相对低位 . 22 图 36：全国 163 座高炉开工率（%） . 22 图 37：2020 年 1-9 月钢材产量累计同比增长 5.6% . 22 图 38：董家口港区混矿作业 . 23 图 39：董家口码头堆场设备混矿布局 . 23 表 1：公司并表码头产能利用情况 . 9 表 2：公司参股码头产能利用情况 . 9 表 3：截止 2019 年末公司主要在建基础设施项目情况（单位：亿元） . 11 表 4：截止 2019 年末公司主要拟投资基础设施项目情况（单位：亿元） . 11 表 5：港口收费改革的根本原则是市场化导向 . 12 表 6：山东省港

15、口整合历程及规划 . 13 表 7：青岛港港区集装箱码头情况（截止 2017/12/31） . 15 表 8：青岛港自动化码头技术参数 . 17 表 9：青岛港港区液体散货码头情况（截止 2017/12/31） . 18 表 10：董家口港-潍坊-鲁中、鲁北输油管道工程投产及规划情况 . 20 表 11：青岛港港区干散货码头情况（截止 2017/12/31） . 21 表 12：收入预测表（亿元） . 24 表 13：盈利预测简表（亿元） . 25 表 14：可比公司估值表 . 25 表附录：三大报表预测值 . 27 table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深

16、度报告 5/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 华北港口华北港口龙头，码头航线资源丰富龙头，码头航线资源丰富 1.1. 北方重要综合性港口，多货种业务协调发展北方重要综合性港口，多货种业务协调发展青岛市国资委旗下港口平台，整合后隶属山东省国资委。青岛市国资委旗下港口平台，整合后隶属山东省国资委。2019 年以来，山东省港口整合加速， 2019 年 8 月山东省港口集团挂牌成立。此后公司控股股东青岛港集团 100%股权拟划转至山东省港口集团旗下，公司实际控制人将由青岛市国资委变更为山东省国资委。此外，日照港集团、烟台港集团、渤海湾港口集团等股权同样将划转至山东省港口集团，完成

17、山东省内港口股权层面的初步整合。图图 1：青岛港股份股权结构图（青岛港股份股权结构图（未来未来整合完成后股权结构整合完成后股权结构）资料来源：Wind，企查查，浙商证券研究所备注：图为我们预计未来完成整合后股权结构天然深水良港，天然深水良港，地处山东半岛东部，深度卡位“一带一路”战略拼图。地处山东半岛东部，深度卡位“一带一路”战略拼图。自然环境上，条件优良，董家口港区近海自然水深-15 米，距岸 1000 米水深可达-20 米，是建设深水码头的天然良港。地理区位上，青岛港区占据环渤海地区港口群、长江三角洲港口群和日韩港口群的中心地带，位于东北亚港口群的中心位置，是西太平洋重要

18、的国际贸易及运输枢纽。战略地位上，核心腹地青岛市以上合示范区和自贸区建设为抓手深度融入 “一带一路” 倡议，青岛港也成为“一带一路”交汇点上的重要桥头堡，逐步实现从门户港向枢纽港转型、从物流港向贸易港转型。山东省国资委青岛港集团渤海湾港口集团 70% 山东高速集团齐鲁交通集团衮矿集团山东能源集团 70%70%70% 30%30%20% 20% 山东省港口集团日照港集团烟台港集团 100% 100%100%100% 青岛港国际股份有限公司威海港集团 100% H股投资者上海中海码头其他股东及A 股投资者 54.26%17%15.64%13.1% table_page 青岛港青岛

19、港(601298)(601298)深度报告深度报告 6/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分图图 2：青岛港区地处山东半岛东部青岛港区地处山东半岛东部资料来源：高德地图，浙商证券研究所全球重要集装箱港口，我国北方龙头外贸口岸。全球重要集装箱港口，我国北方龙头外贸口岸。依托优越的地理位置，青岛港是全球重要的集装箱港口之一，根据交通运输部数据，国际比较来看，2019 年青岛港大港区口径集装箱吞吐量达 2101 万 TEU，位居全球港口第七。国内比较来看，2020 年前三季度青岛港大港区口径集装箱吞吐量达 1605 万 TEU，已超 2015 年全年数量，位居全国第五、北方港口

20、第一；青岛港大港区口径货物吞吐量达 4.53 亿吨，同样位居全国第五、北方港口第一。图图 3：2019 年全球前九大港口集装箱吞吐量年全球前九大港口集装箱吞吐量资料来源：港口圈，浙商证券研究所备注：以上港口为区域大港区口径 4331 3720 2753 2577 2283 2195.5 2101 1836 1730 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 2019年集装箱吞吐量(万TEU） table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深度报告 7/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分图图 4

21、：3Q20 国内前国内前七大港口集装箱吞吐量七大港口集装箱吞吐量图图 5：3Q20 国内前七大港口货物吞吐量国内前七大港口货物吞吐量资料来源：港口圈，浙商证券研究所资料来源：港口圈，浙商证券研究所旗下旗下运营运营四大四大港区分工明确。港区分工明确。早在 2007 年交通运输部全国沿海港口规划中，青岛港已被列为环渤海港口群体中的重要中心港口。公司运营的主要港区包括大港港区、黄岛油港区、前湾港区、董家口港区，其中大港港区主要处理钢铁、氧化铝、粮食、化肥等货物；黄岛油港区主要处理液体散货；前湾港区主要处理集装箱、金属矿石、煤炭、纸浆等货物；董家口港区主要处理金属矿石、煤炭、液体散

22、货等货物。青岛港已经成为全国沿海综合运输体系外贸物资、能源和原材料运输的重要枢纽。图图 6：青岛港青岛港主要运营港区地理位置主要运营港区地理位置资料来源：公司官网，浙商证券研究所集装箱为主集装箱为主，多业务协同发展。，多业务协同发展。青岛港货物以集装箱为主，干散、液体散货等多货种经营。截至 2019 年末，公司在青岛港口运营 86 个泊位，包括 56 个处理单一类型货物的专用泊位、 30 个可处理金属矿石、煤炭及其他一般货物的通用泊位。以 2019 年吞吐量看，整个控股经营及参股码头口径总吞吐量 5.15 亿吨，其中集装箱吞吐量 2101 万 TEU。 3165 2136 1

23、891 1697 1605 1377 837 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 3Q20国内港口集装箱吞吐量(万TEU） 8.87 5.155.07 4.584.53 4.06 3.86 0 2 4 6 8 10 3Q20国内港口货物吞吐量(亿吨) table_page 青岛港青岛港(601298)(601298)深度报告深度报告 8/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分图图 7：公司控股及参股总泊位分货种结构（个）公司控股及参股总泊位分货种结构（个）图图 8：公司控股及参股分货种吞吐量占比公司控股及参股分货种吞吐量占比资料来源：招股说明书，浙商证券研究所备注：截止 2017 年末数据资料来源：大公国际跟踪评级报告，浙商证券研究所备注：集装箱吞吐吨数为浙商交运团队测算 1.2. 海运航线众多，陆运集疏港网络丰富海运航线众多，陆运集疏港网络丰富挂靠挂靠海运航线众多：海运航线众多：青岛港是我国北方距离国际主航线最近、集装箱航线密度

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