1、 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 12 月 07 日 行业研究证券研究报告 煤炭煤炭 行业年度策略行业年度策略 供给供给格局格局重塑，需求复苏助力重塑，需求复苏助力 投资要点投资要点 2021 年年煤炭供应弹性进一步降低：煤炭供应弹性进一步降低：截止 2020 年 11 月，发改委核准产能 8060 万吨，较 2019 年下降 53%，其中 66%位于新疆，这意味产能释放峰值已过； 山东、山西煤炭集团的整合使 CR5 和 CR10 提升 7 个百分点，分别达到 42.4% 和 52.5%，其中晋鲁作为焦煤生产的第一和第二大省，整合后的价格协同能力 大大增强； 进口
2、政策变动进一步收紧供给， 澳大利亚进口煤占我国进口总量近半， 占焦煤产量近 6%，短期内其他国家难以弥补缺口，加剧供给紧张。 智能化开发智能化开发大幅缩减人工成本，大幅缩减人工成本，对对行业行业成本成本整体整体水平水平降低逐渐降低逐渐显现显现：在技术和 政策的支持下，煤炭开采智能化快速推广，从 2015 年的 3 个智能化试点工作面 发展到 2020 年底达到 377 个；据国家规划， 2022 年全国大型煤矿的占比将达 到 70%以上，煤矿的产能将占到 10 亿至 15 亿吨。智能化工作面可以提高生产 效率 20%-50%，员工减少 2/3，员工成本占煤炭成本比重达到 40%以上，未来 2
3、年行业平均成本水平线将出现下降。 2021 年年焦炭产能仍焦炭产能仍有望有望呈现净下降：呈现净下降：焦炭落后产能淘汰是近年行业运行的核心 驱动因素，到 2020 年江苏徐州、山东去产能基本完成，河南、河北仍处收尾阶 段，全国落后产能最集中的山西省则仍处攻坚阶段。由于置换产能的建设时滞， 2021 年仍是供应负增长的一年，相对产业链的利润优势有望维持。 需求需求复苏复苏，行业周期有望提前启动：行业周期有望提前启动：需求复苏趋势不断得到巩固。过往周期煤 炭表现为晚周期行业，但由于供给弹性的缺失，上升周期有望提前启动。 投资投资策略：策略：2020 年初疫情影响下煤价底部探明，高于以往周期；2021
4、 年供给弹 性进一步下降，叠加需求复苏，行业上升周期有望提前。我们从三个角度选择投 资标的：成长与分红：盘江股份、兖州煤业、陕西煤业、露天煤业；外延扩张： 大同煤业、西山煤电、兖州煤业；焦炭公司：金能股份、淮北矿业、开滦股份。 风险提示：风险提示：疫情影响的不确定性、经济复苏的强度和持续性、进口政策、重大矿 难。 投资评级 同步大市-A 维持 首选股票首选股票 评级评级 600395 盘江股份 买入-B 600985 淮北矿业 买入-B 603113 金能科技 买入-B 一年一年行业行业表现表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 9.60 11.08 -12.04 绝对
5、收益 15.66 16.27 19.54 相关报告 煤炭：印尼煤进口将加剧高低热值煤价差， 晋冀加速淘汰落后焦炭产能-煤炭行业数据周 报-20201130 2020-11-30 煤炭：港口高低热值煤价分化，煤焦钢价格 正向传导理顺-煤炭行业数据周报-20201123 2020-11-23 煤炭：环渤海库存创 9 年新低，焦炭盈利刷 新 19 年以来新高 2020-11-18 煤炭：动力港口库存小幅回升，焦炭第 7 轮 提涨 2020-11-16 煤炭：产地安全检查频繁，焦炭第 6 轮提涨 落 地 - 煤 炭 行 业 数 据 周 报 -20201109 2020-11-09 -13% -7% -
6、1% 5% 11% 17% 23% 29% 2019!-122020!-042020!-08 沪深300煤炭 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、结论一、结论 . 4 二、煤炭：供应弹性进一步降低二、煤炭：供应弹性进一步降低 . 4 （一）产能释放的尾声 . 4 （二）集中度提升由区域扩展到企业 . 5 1、区域集中带来供给的控制力和扰动 . 5 2、2020 年的煤炭集团重组加速，再次重塑供应格局 . 5 （三）进口政策增加供给不确定性 . 7 （四）技术升级带成本下降 . 8 1、煤炭的技术升级与成本革命 . 8 2、企业主动瘦身空间大 . 9
7、四、焦炭：供应收缩仍在进行时四、焦炭：供应收缩仍在进行时 . 10 1、产能淘汰改变行业竞争格局 . 10 2、落后产能淘汰尚有空间 . 11 3、2021 年新建产能仍存投产时滞 . 12 三、需求复苏趋势强化三、需求复苏趋势强化 . 13 1、制造业处复苏通道 . 13 2、钢铁-地产链条韧性犹存，但投资结构逐渐变化 . 14 3、有色的先导作用 . 15 六、投资策略六、投资策略 . 15 1、成长与分红 . 15 2、外延扩张 . 16 3、供给收缩的焦炭 . 17 七、风险提示七、风险提示 . 18 图表目录图表目录 图 1：2018 年-2020 年新建产能及分布 . 4 图 2：
8、2018-2020 年批复产能分省占比 . 4 图 3：2014 年-2020 年晋陕蒙产量及占比 单位：万吨 . 5 图 4：秦皇岛煤价与陕蒙产量增速 单位：元/吨 . 5 图 5：2005 年-2020 年煤炭行业 CR5 和 CR10 . 6 图 6：2019 年我国焦煤产量分省份额 . 6 图 7：2019-2020-09 我国煤炭进口来源国 . 7 图 8：2008-20 年 9 月我国炼焦煤进口来源国 . 7 图 9：2004 年-2020 年 9 月我国动力煤进口来源国 . 7 图 10：平煤股份成本构成 . 8 图 11：山东能源集团成本构成 . 8 图 12：全国智能化工作面
9、数量 单位：处 . 8 图 13：智能化工作面分省分布 . 8 图 14：2020 年平煤股份与板块业绩及市场表现对比 . 10 图 15：2020 年焦炭、铁粉、生铁价格变化 单位：元/吨 . 11 图 16：2012-2020 年 11 月焦炭钢铁毛利空间 单位:元/吨 . 11 图 17：2016-2020 年不同规模焦炭企业的产能利用率 . 11 qRqPnNtNoPmQoPmOrMqPnQ9PbPaQnPmMpNoOlOmNnPjMpPxP9PrQmMvPnNoMuOmOsN 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 18：2020 年初主要生产省份 4.3 米焦
10、炉产能 单位：万吨 . 12 图 19：山西各地市 4.3 米炉产能及占比 单位：万吨 . 12 图 20：2001-2021 年上年新增及淘汰产能 单位：万吨 . 13 图 21：固定资产投资分项增速 . 13 图 22：PMI、产成品、PMI、收入、制造业固定资产投资增速 . 13 图 23：2018-2020 单月供需缺口与煤价 单位：万吨&元/吨 . 14 图 24：2010-2020 年煤炭供需缺口及煤价 单位：万吨&元/吨 . 14 图 25：钢价与地产投资增速 . 14 图 26：商品房销售与房屋新开工累计增速 . 14 图 27：房地产投资分项投资增速 . 15 图 28：房地
11、产投资比重 . 15 图 29：煤炭与有色周期变化 . 15 图 30：2018 年-2020 年煤炭与有色周期变化 . 15 图 31：煤炭 2020 年预计股息率（按照 2012 年平均分红率计算） . 16 图 32：煤炭上市公司与集团资产比较 单位：万吨 . 17 图 33：选股思路与相关公司 . 18 表 1：重组前后 TOP5 产量排名及市场占有率 单位：万吨 . 6 表 2：亿吨级煤炭省份省内竞争格局 单位：万吨 . 6 表 3：2019 年部分中等规模煤炭上市公司员工功效及员工成本比较 单位：万吨、人、吨/人/年、万元/年/人 . 9 表 4：山东能源产能退出及员工数量减少情况
12、 单位：万吨/人 . 10 表 5：焦炭上市公司的业绩相对焦炭价格弹性 单位：万吨、元/吨 . 17 表 6：重点公司盈利预测及估值 . 18 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、结论 受产能释放尾声、大型集团整合带来的集中度提升和澳大利亚进口限制等因素影响，2021 年煤炭供应弹性进一步降低。 智能化工作面的大范围推广可以提高生产效率 20%-50%，员工减少 2/3，2020 年底智能化 工作面达到 377 个，根据国家规划，到 2022 年全国大型煤矿的占比将达到 70%以上，煤矿的产 能将占到 10 亿至 15 亿吨，未来 2 年行业平均成本水平线将出现下降。
13、 焦炭落后产能淘汰是近年行业运行的核心驱动因素， 2021 年仍是供应负增长的一年，焦炭 相对产业链的利润优势有望维持。 需求复苏趋势明确，由于供给弹性的缺失，煤炭周期有望提前启动。 投资策略：2020 年在疫情影响下，煤炭价格底部探明，高于以往周期，2021 年供给弹性进 一步下降， 叠加需求复苏， 行业上升周期提前。 我们建议从三个角度选择投资标的： 成长与分红： 盘江股份、兖州煤业、陕西煤业、露天煤业；外延扩张：大同煤业、西山煤电、兖州煤业；焦炭 公司：金能股份、淮北矿业、开滦股份。 二、煤炭：供应弹性进一步降低 （一）产能释放的尾声 尽管本轮煤炭周期新增项目较少，政策重点在于消化上一波
14、周期的未批先建产能，而 2019 年是产能释放的高峰。按照国家能源局披露的核准项目合计，2019 年累计核准 1.73 亿吨，较 2018 年增加 1.46 亿吨，其中晋陕蒙占比分别为 18%、43%和 22%；截至 2020 年 11 月新批复 产能 8060 万吨，较 2019 年下降 53%，其中 66%位于新疆，20%位于内蒙古。新疆因运距的原 因难以对全国市场形成冲击，无论从总量还是结构来看，上一轮周期遗留产能的消化已经接近尾 声。 图 1：2018 年-2020 年新建产能及分布 图 2：2018-2020 年批复产能分省占比 资料来源：国家能源局，华金证券研究所 资料来源：国家能
15、源局，华金证券研究所 70 2,070 4,070 6,070 8,070 10,070 12,070 14,070 16,070 18,070 20,070 201820192020 内蒙古陕西山西新疆宁夏甘肃贵州青海河南 22.41% 19.85% 32.97% 43.33% 7.44% 58.24% 7.74% 66.00% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201820192020 内蒙古陕西山西新疆宁夏甘肃贵州青海河南 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 （二）集中度提升由区域扩展到企业 1、区域集中带来供给的控制力和扰动 2016-2018年年的
16、去产能加速了的去产能加速了供应供应的区域集中的区域集中。 晋陕蒙占比逐年上升， 从2016年的65.36%， 上升至 2020 年 9 月的 72.69%，提升了 7.3 个百分点。 产地集中度的提升增加了供给的脆弱性，产地集中度的提升增加了供给的脆弱性，在 2018 年去产能完成后，2019 年和 2020 年的供 给扰动并未结束，2019 年陕西的矿难和 2020 年内蒙古的“20 年反腐倒查”均给全国煤炭供应 造成较大面积和较长时间的影响，甚至阶段性成为价格的主导力量。2019 年初陕西神木李家沟 煤矿发生事故，致 21 名矿工丧生，随后的安全检查导致陕西上半年的产量一直未能恢复到正常
17、水平，支撑秦皇岛煤价 1 季度反弹；2020 年 3 月起内蒙古开展“涉煤反腐败倒查 20 年” ，4-9 月内蒙古煤炭产量连续 6 个月负增长，受此影响并叠加其他因素，港口库存自 4 月持续下降至 9 年新低，煤价反弹 24%左右。 图 3：2014 年-2020 年晋陕蒙产量及占比 单位：万吨 图 4：秦皇岛煤价与陕蒙产量增速 单位：元/吨 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 2、2020 年的煤炭集团重组加速，再次重塑供应格局 尽管经历了 2016-2018 年的去产能， 头部企业行业集中度有所提升， 但更多是尾部的收敛， 小煤矿大幅减少。2020
18、 年煤炭集团的整合拉开帷幕，影响仍待显现。 2020 年 4 月，山西焦煤集团有限责任公司吸收合并山西煤炭进出口集团；2020 年 10 月同 煤集团、晋煤集团、晋能集团联合重组成立晋能控股集团有限公司，并同步整合潞安集团、华阳 新材料科技集团相关资产和改革后的中国(太原)煤炭交易中心。 2020 年 8 月，山东兖矿集团与山东能源集团合并方案获批复，兖矿集团作为存续公司更名 为山东能源集团有限公司。 合并重组后的晋能控股和山东能源集团的产能产量规模成为仅次于国家能源集团的第二大 和第三大煤炭集团，按照 2019 年产量计算，合并后的晋能控股产量为 3.42 亿吨，合并后的山 东能源集团产量为
19、2.77亿吨， 合并后的山西焦煤集团产能为1.44亿吨， 前进一个位次到第5位。 62% 63% 64% 65% 66% 67% 68% 69% 70% 71% 72% 70 50,070 100,070 150,070 200,070 250,070 300,070 200020E 山西内蒙古陕西晋陕蒙占比 400 450 500 550 600 650 700 750 800 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 2018-01 2018-02 2018-03 2018-04 2018-05 2018-06 2018-07 2
20、018-08 2018-09 2018-10 2018-11 2018-12 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 内蒙古陕西秦皇岛5500大卡（右轴） 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1：重组前后 TOP5 产量排名及市场占有率 单位：万吨 排序排序 重
21、组重组前前 重组重组后后 集团集团 产量产量 集团集团 产量产量 1 国家能源集团 51477 国家能源集团 51477 2 中煤集团 20975 晋能控股集团 34239 3 同煤集团 17928 山东能源集团 27712 4 陕煤集团 17823 中煤集团 20975 5 兖矿集团 16602 陕煤集团 17823 TOP5 合计合计 - 124805 - 152226 占比占比 - 33.3% - 42.4% 资料来源：煤炭工业协会，华金证券研究所 按照合并后的 CR5 和 CR10 计算， 占全国产量的比重分别达到 42.4%和 52.5%， 均较 2019 年提升 7 个百分点。意味
22、着山西、山东有望形成生产协同和定价权，对区域乃至全国市场的影响 力进一步增强。山西两大国有煤炭集团成立后，焦煤集团所属的 25 座动力煤矿划归晋能控股集 团，并托管阳煤集团、潞安集团；同时，晋能控股的焦煤矿也划归焦煤集团，意味着山西动力煤 和焦煤均有了统一的销售出口和定价权，山西省在煤炭市场的地位进一步增强。 合并对焦煤市场的影响更大，山西、山东是全国最重要的焦煤产区，产量位居第一和第二大 声，产量占比分别为 45%和 10%，上述两省煤炭集团的重组对焦煤集中度的提升和价格影响更 大。 图 5：2005 年-2020 年煤炭行业 CR5 和 CR10 图 6：2019 年我国焦煤产量分省份额
23、资料来源：煤炭工业协会，华金证券研究所 资料来源：煤炭资源网，华金证券研究所 行业重组整合进程仍有空间。山东、山西完成大型集团整合后，在亿吨级煤炭生产大省中， 河南、安徽省内整合的可能性和迫切性较大，上述两省与山东面临的格局类似：资源开发达到上 限、民营企业基本退出，仅存 3-4 家大型国有集团，后续整合存量、提升效率成为必由之路。 表 2：亿吨级煤炭省份省内竞争格局 单位：万吨 排名排名 省份省份 2019 产量产量 2020 年年 1-10 月月 国企国企占比占比 主要主要国企家数国企家数 主要煤炭主要煤炭集团集团 1 内蒙古 101900 71216 39% 5 神华、平庄、华能、霍煤、
24、大雁 2 山西 98748 74946 55% 2 晋能控股、山西焦煤 3 陕西 60632 47084 47% 2 陕煤集团、神华在陕 4 贵州 14780 8808 15% 1 盘江控股 5 河南河南 11634 9024 97% 3 河南河南煤化工、平煤煤化工、平煤能化能化、郑州郑州煤煤电电 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 200520062007200820092000019 2020E TOP5TOP10 山西 45% 山东 10% 安徽 10% 内蒙古 6% 贵州 5% 河南 5% 黑龙江 4%
25、 其他 15% 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 排名排名 省份省份 2019 产量产量 2020 年年 1-10 月月 国企国企占比占比 主要主要国企家数国企家数 主要煤炭主要煤炭集团集团 6 山东 11578 7895 82% 1 山东能源集团 7 安徽安徽 10864 7990 97% 4 淮南淮南矿业、淮北矿业、皖北煤电、新集能源矿业、淮北矿业、皖北煤电、新集能源 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 （三）进口政策增加供给不确定性 澳大利亚是我国最重要的煤炭来源国，占据进口量的比重几近半壁江山。2019 年和 2020 年前 9 个月，来自澳大利亚的进口煤分别
26、占我国进口煤总量的 39.01%和 43.55%，其中动力煤 的比重为 57.33%和 56.00%，焦煤的比重分别为 41.36%和 51.50%。 图 7：2019-2020-09 我国煤炭进口来源国 资料来源：Wind，华金证券研究所 图 8：2008-20 年 9 月我国炼焦煤进口来源国 图 9：2004 年-2020 年 9 月我国动力煤进口来源国 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 2020 年 11 月，中国与印尼签订 15 亿美元煤炭供应协议，意味着澳煤进口限制可能持续， 尽管国内价格相对国际煤价缺乏比价优势， 但其他煤炭出口国短期内难以弥补
27、澳大利亚煤炭在数 量、 品质等各方面的优势， 这一方面支撑国内价格， 另一方面将对动力煤和焦煤造成不同的影响， 对于动力煤而言，由于印尼热值较低，需要掺配高热值煤价，有望造成国内热值和低热值煤价的 澳大利亚, 43.55% 印尼, 24.53% 俄罗斯联邦, 14.03% 蒙古, 13.69% 美国, 0.52% 其他, 3.67% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200820092000019Sep-20 澳大利亚蒙古俄罗斯联邦美国加拿大其他 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 澳大利亚印度尼西亚俄罗斯联邦南非其他哥伦比亚 行业年度策略 / 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 分化；对于焦煤而言，进口澳煤相对焦煤需求的比重较大，替代国蒙古面临疫情的不确定影响， 供应量上难以突破，美国、加拿大则运距偏远，2019 年进口焦煤占国内焦煤消费比重 13.7%， 其中澳大利亚占 5.6%，限制澳煤进口对焦煤的价格影响更大。 （
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
