1、 证券研究报告 文化传媒 书法培训迎来发展良机,看好龙头发展 20202020 年年 1212 月月 1515 日日 文化传媒行业专题报告文化传媒行业专题报告 行业评级：中性行业评级：中性( (首次首次) ) 公司具备证券投资咨询业务资格公司具备证券投资咨询业务资格 相关报告 文化传媒与沪深 300 对比表现 行业数据行业数据 文化传媒 2020 年 Q3 综合毛利率（%） 18.99 综合净利率（%） -50.89 行业 ROE（%） -2.83 行业 ROA（%） -0.02 利润增长率（%） -156.43 资产负债率（%） 42.67 期间费用率（%） 70.26 存货周转率（%） 1

2、9.46 数据来源：Wind 资讯 请务必阅读文后重要声明及免责条款请务必阅读文后重要声明及免责条款 核心观点：核心观点： 1) 素质教育两千亿市场可期， 素质学科教育值得关注。素质教育两千亿市场可期， 素质学科教育值得关注。 根据中国教育财政科学研究所数据，我们推算 2017 年国内素质教育培训市场规模为 1303 亿元。我们估计，2024 年仅 K12 阶段国内素质教育培训市场规模将超两千亿元。根据多鲸资本数据，2019 年偏学科方向的素质教育投融资项目发生 33 起， 其中英语 15 起，占比 45%，大语文类项目 10 起，占比 30%。由于素质教育与升学挂钩，无论是数理思维、大语文、

3、少儿英语、科技教育都有利于提高学科成绩， 有助于升学， 因此素质学科教育呈现良好发展态势，值得关注。 2) 书法培训迎来发展良机，数百亿市场可期。书法培训迎来发展良机，数百亿市场可期。1 1、书法培训迎来、书法培训迎来发展良机：发展良机：1）书法教育融艺术、文化、习惯培养于一体；2）规范写作可减少失分，书法特长有助升学加分；3）书法被纳入学业要求，政策促进书法教育发展；4）通过与融文化为一体的书法学习有助于语文学科的理解和学习， 同时又培养了一技之长，加之教育焦虑下的幼小衔接压力，书法有可能成为半刚需，长期将受益大语文发展；5）随着大语文热的持续，近年来，书法培训业受到资本的青睐。2 2、校内

4、书法教育、校内书法教育资源有限，校外数百亿培训市场可期：资源有限，校外数百亿培训市场可期：1）校内书法老师缺口较大， 难以满足日益增长的需求。 目前书法教育老师需求为 20万名以上，然而每年全国书法专业本科生招生人数约 3700 人左右；2）书法培训参培率不足 1%，数百亿市场可期。目前整体书法教育市场规模在 50 亿左右，推算参培率仅为 0.73%。我们估计，2025 年书法培训参培率为 1.3%，书法培训市场规模将超百亿元，达到 129 亿元，假设书法培训参培率达到 3%，对应的市场规模将超过 300 亿元。随着语文学科重视度的提升， 可以预见书法作为素质学科教育及艺术特长综合项目， 参培

5、率将逐步提升，书法培训数百亿市场规模可期。 3) 书法培训竞争格局分散，看好龙头发展。书法培训竞争格局分散，看好龙头发展。1 1、书法培训竞争格、书法培训竞争格局分散。局分散。 根据 wind 数据， 按照书法培训关键词找到 1753 家符合条件的企业，其中 84.2%成立于 2019-2020 年。2019 年，书法培训龙头博文汉翔销售收入为 1.17 亿元，若按照目前约50 亿元市场规模计算，目前市场占有率仅为 2.3%。2 2、龙头竞、龙头竞争优势突出， 看好长期发展。争优势突出， 看好长期发展。 相比近年才成立的大部分书法培训机构，书法培训龙头通过十余年的沉淀，在课程设计、师资力量、考

6、级经验、口碑获客、校区布点等方面的竞争优势相对突出。另外，随着疫情常态化，众多客户将更看重企业的品牌及稳定性，对线下和在线教学均有需求。我们认为，龙头企业更有实力发展 OMO 模式教学， 不断拓展校区规模， 预计市占率将稳步提升，看好以博文汉翔代表的书法培训龙头长期发展。相关上市公司代表：华通热力（相关上市公司代表：华通热力（002893.SZ002893.SZ） 。） 。 4) 风险提示：风险提示： 素质教育及书法培训市场规模低于预期、 市场竞争风险。 -21%-10%2%14%25%37%19/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/092

7、0/1020/11文化传媒沪深300Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - 正文目录正文目录 一、一、 素质教育两千亿市场可期，素质学科教育值得关注素质教育两千亿市场可期，素质学科教育值得关注 . 3 3 1.1 素质教育简介 . 3 1.2 政策支持素质教育发展 . 4 1.3 素质教育受益家长支付能力&教育观念提升 . 4 1.4 素质学科教育发展值得关注 . 6 1.5 两千亿素质教育培训市场可期 . 7 二、二、 书法培训迎来发展良机，数百亿市场可期书法培训迎来发展良机，数百亿市场可期 . 8 8

8、2.1 书法培训迎来发展良机 . 8 （1） 书法教育融艺术、文化、习惯培养于一体 . 8 （2） 规范写作可减少失分，书法特长有助升学加分 . 8 （3） 书法被纳入学业要求，政策促进书法教育发展 . 9 （4） 书法培训将受益“大语文”发展 . 10 （5） 书法培训新兴赛道受到资本青睐 . 11 2.2 校内书法教育资源有限，校外数百亿培训市场可期 . 12 （1） 校内书法教育资源有限，难以满足渐增需求 . 12 （2） 书法培训参培率不足 1%，数百亿市场可期 . 13 三、三、 书法培训竞争格局分散，看好龙头发展书法培训竞争格局分散，看好龙头发展 . 1414 3.1 书法培训商业

9、模式：线下（在线为辅）/在线教学 . 14 3.2 行业竞争格局分散，超八成机构近年成立 . 15 3.3 龙头竞争优势突出，看好长期发展 . 15 四、四、 相关上市公司代表相关上市公司代表 . 1616 4.1 华通热力（002893.SZ） . 16 （1） 公司收购并增资博文汉翔 19.55%股权 . 16 （2） 博文汉翔竞争优势显著 . 17 （3） 博文汉翔业绩有承诺 . 18 （4） 博文汉翔校区拓展空间超三倍，业绩或超预期 . 19 五、五、 风险提示风险提示 . 2222 pOtMnNrMzQmNsNnMmRrMqO6MbP6MsQpPsQpPlOrQnPkPoPsN8Om

10、NtQMYtPuMvPmQqPTable_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - 图表目录图表目录 Figure1 应试教育与素质教育对比 . 3 Figure2 家长选报素质教育课程项目占比（2019 年） . 3 Figure3 素质教育相关政策梳理 . 4 Figure4 城镇居民人均可支配收入及同比增速 . 5 Figure5 家长为孩子选择素质教育课程的目的 . 5 Figure6 中国家长对孩子能力培养诉求 . 6 Figure7 素质教育 2019 年融资次数及占比 . 6 Figure8 素质教育 20

11、19 年融资金额及占比 . 6 Figure9 素质教育学科化投资项目融资代表 . 7 Figure10 K12 阶段素质教育培训市场规模预测 . 7 Figure11 中小学生艺术素质测评指标体系（试行） . 8 Figure12 近年来国内相关书法教育支持政策 . 10 Figure13 语文人教版和部编版教材文言文必背篇数比较 . 11 Figure14 国内书法教育机构融资代表 . 11 Figure15 K12 阶段语文学科培训市场规模预测 . 13 Figure16 K12 阶段书法教育培训市场规模预测 . 13 Figure17 书法培训主要商业模式 . 14 Figure18

12、超八成书法培训机构近三年才初始成立 . 15 Figure19 北京博文汉翔交易前后股东情况及持股比例 . 16 Figure20 折价买入博文汉翔部分股权 . 17 Figure21 博文汉翔标准、专业化少儿教育教学体系 . 18 Figure22 博文汉翔业绩承诺指标 . 19 Figure23 博文汉翔直营校区成立家数及日期分布 . 20 Figure24 博文汉翔线下直营校区拓展空间大致测算 . 20 Figure25 博文汉翔盈利预测数据 . 21 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - 一、一、

13、素质教育两千亿市场可期，素质学科教育值得关注素质教育两千亿市场可期，素质学科教育值得关注 1.1 素质教育简介素质教育简介 素质教育素质教育是以全面提高人的基本素质为根本目的，以尊重人的主体性和主动精神，以人为的性格为基础，注重开发人的智慧潜能，注重形成人的健全个性为根本特征的教育。它重视人的思想道德素质、能力培养、个性发展、身体健康和心理健康教育。素质教育是与应试教育相对应的，但也并非绝对对立的概念。 Figure1 应试教育与素质教育对比 应试教育应试教育 素质教育素质教育 时代需求求求 工业时代的人才需求 信息/AI 时代的人才需求 素养 死记硬背、强记忆 人文素养、创造力 能力 刷题，

14、强逻辑思维 动手实践、解决问题的能力 综合评估 容易标准化/规模化 难标准化/规模化 资料来源：36Kr、世纪证券研究所 素质教育素质教育市场市场主要主要包括包括艺术教育、少儿英语、体育教育艺术教育、少儿英语、体育教育等等。根据睿艺2019年中国亲子家庭素质教育消费报告 ，2019 年，家长为孩子选报的课程项目中，艺术教育占 49.71%、少儿英语占 26.95%、体育教育占 17.88%、综合素质教育占 15.45%、 大语文教育占 14.94%、 STEM 教育占 14.69%、 早幼教占 12.26%、营地游学 2.81%。 Figure2 家长选报素质教育课程项目占比（2019 年）

15、资料来源： 2019 年中国亲子家庭素质教育消费报告 、世纪证券研究所 49.71%26.95%17.88%15.45%14.94%14.69%12.26%2.81%0%10%20%30%40%50%60%艺术教育少儿英语体育教育综合素质教育大语文教育STEM教育早幼教营地游学Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - 1.2 1.2 政策支持素质教育发展政策支持素质教育发展 近年来，国家政策持续支持素质教育发展。近年来，国家政策持续支持素质教育发展。2019 年 7 月，中共中央、国务院印发关于深化教育教学改

16、革全面提高义务教育质量的意见 ，提出坚持“五育”并举，全面发展素质教育；2020 年 1 月 7 日，教育部考试中心发布中国高考评价体系 ，在高考评价体系纳入素质教育。2020 年 10 月，教育部提出 2022 年全面实行美育中考。义务教育阶段要帮助学生掌握 1 至 2 项艺术特长。有条件的地方和学校每年组织学生现场参观 1 次美术馆、书法馆、博物馆。 Figure3 素质教育相关政策梳理 时间时间 部门部门 政策政策 内容内容 2006 全国人大 新义务教育法 第一次将素质教育写入法律，明确规定义务教育“必须实施素质教育” 2010 教育部 国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-20

17、20 年） 坚持“德育为先、能力为重、全面发展”，提高学生的思想道德素质、科学文化素质和健康素质。 2013 教育部 关于推进中小学教育质量综合评价改革的意见 基本建立体现素质教育要求，切实扭转单纯以学生学业考试成绩和学校升学率评价中小学教育质量的倾向。 2014 教育部 关于加强和改进普通高中学生综合素质评价的意见 将学生综合素质评价内容分为思想道德。学业水平、身心健康、艺术素养、社会实践五个方面，明确考察重点。 2015 全国人大 关于“十三五”期间全面深入推进教育信息化工作的指导意见（征求意见稿） 提出探索 STEM 教育、创客教育等新教育模式。 2016 教育部 关于进一步推进高中阶段

18、学校考试招生制度改革的指导意见 计划完善学生综合素质评价、改革招生录取办法。 2017 国务院 国家教育事业发展“十三五”规划 提出培养学生创新创业精神与能力、建研学旅行基地、提高学生的美育素养、促进民办教育发展等策略。 2018 国务院 民办教育促进法（送审稿） 设立实施语言能力、艺术、体育、科技、研学等有助于素质提升与个性发展的教育教学活动的民办培训教育机构。 2019 中共中央、国务院 关于深化教育教学改革全面提高义务教育质量的意见 坚持“五育”并举，全面发展素质教育：将体育科目纳入高中阶段学校考试招生录取计分科目；大力发展校园足球；鼓励体育社会组织为学生提供高质量体育服务。 2020

19、教育部考试中心 中国高考评价体系 在评价模式上，高考评价体系将素质教育评价维度与考查要求对接，创设出能够更加真实地反映出考生素质的问题情境作为考查载体，从而形成三位一体的素质评价模式。 2020 中共中央办公厅、国务院 关于全面加强和改进新时代学校体育工作的意见、关于全面加强和改进新时代学校美育工作的意见 1.加大体育中考分数，达到和语数外等文化课同等分数要求；2.加快体育进入高考考试项目进程的研究；3.2022 年美育进入中考考试将得到全面落实，同时也将研究美育进入高考计分。 资料来源：政府官网、世纪证券研究所 1.3 素质教育受益家长支付能力素质教育受益家长支付能力&教育观念提升教育观念提

20、升 家长教育支付能力提高。家长教育支付能力提高。中国家长在子女教育上的消费意愿较强，随着家长支付能力的增强，在教育需求及需求升级的背景下，素质教育消费有望迎来消费红利期。根据国家统计局发布的统计公报，2010-2019 年我国城镇人均Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 5 - 可支配收入均保持增长态势，复合增长率为 8.3%。 Figure4 城镇居民人均可支配收入及同比增速 单位：元 资料来源：国家统计局、世纪证券研究所 家长家长教育理念提升。教育理念提升。随着家长年龄年轻化，消费观念更加开放，教育理念具有前

21、瞻性，重视子女独立思考、创新思维等方面的培养，从应试教育开始转向更全面的科学素质培养。根据睿艺2019 年中国亲子家庭素质教育消费报告 ，超过 7 成的家庭会根据孩子的兴趣爱好选择课程，其次是职业技能发展、升学。 Figure5 家长为孩子选择素质教育课程的目的 资料来源： 2019 年中国亲子家庭素质教育消费报告 、世纪证券研究所 根据2018 年中小学生减负调查报告显示，2018 年家长对孩子的各方面能力培养有明显诉求， 其中家长最关注 “逻辑思维能力” （57.2%） 、 “与人沟通、合作的能力” （43.7%）与“解决实际问题的能力” （43.6%） ，而传统家长看重11.3014.1

22、012.609.709.008.207.808.307.807.900%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%05000000025000300003500040000450002000019城镇居民人均可支配收入同比增速%兴趣爱好71%职业技能发展17%升学10%国际留学1%艺考1%Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 6 - 的应试技巧和能力培养占比只有 13%，这说明家长对于孩子学习能力

23、的关注变得更加科学与多元。 Figure6 中国家长对孩子能力培养诉求 资料来源： 2018 年中小学生减负调查报告 、世纪证券研究所 1.4 素质学科教育发展值得关注素质学科教育发展值得关注 2 2019019 年，年，素质教育素质教育赛道融资次数最多。赛道融资次数最多。2019 年，根据普华永道数据，素质教育赛道共完成 99 笔融资，占比 31.6%，累计获投金额超过 46 亿元，占比为19.7%，仅次于 K12 教育。 Figure7 素质教育 2019 年融资次数及占比 Figure8 素质教育 2019 年融资金额及占比 资料来源：普华永道、世纪证券研究所 资料来源：普华永道、世纪证

24、券研究所 素质学科教育发展值得关注素质学科教育发展值得关注。 根据多鲸资本数据， 2019 年偏学科方向的素质教育投 融资项目发生 33 起，其中英语 15 起，占比 45%，大语文类项目 10起，占比 30%。其中：大语文类以秦汉胡同、河小象、凯叔讲故事为代表；数学思维类以豌豆思维、火花思维为代表；少儿英语类以 VIPKID 为代表。由于素质教育与升学挂钩，无论是数理思维、大语文、少儿英语、科技教育11.56%13.11%13.36%13.69%38.83%41.29%43.59%43.66%57.22%0%20%40%60%80%100%对中华优秀传统传承与理解的能力快速正确的解题能力从容

25、面对考试的抗压能力批判性思考能力创新能力自主自律的学习能力解决实际问题的能力与人沟通、合作的能力逻辑思维能力学前教育, 32, 10.2%K12教育, 53, 16.9%素质教育, 99, 31.6%职业教育, 44, 14.1%教育信息化, 59, 18.8%其他, 26, 8.3%学前教育, 6, 2.6%K12教育, 136, 58.4%素质教育, 46, 19.7%职业教育, 16, 6.9%教育信息化, 20, 8.6%其他, 9, 3.9%Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 7 - 都有利于提高学科

26、成绩， 有助于升学， 因此素质学科教育呈现良好发展态势，值得关注。 Figure9 素质教育学科化投资项目融资代表 融资时间融资时间 项目项目 细分赛道细分赛道 轮次轮次 融资金额融资金额 投资方投资方 2019.02.01 秦汉胡同 大语文 A 轮 1 亿元 一村资本、沪江投资、苏州汇利华 2019.02.18 阿卡索 少儿英语 C 轮 数亿元 IDG 资本、深创投、广东文创投工厂（广文投）、泊富基金 2019.03.23 火花思维 数学思维 C 轮 4000 万 红杉资本中国、IDG、北极光创投、金沙江创投、光速中国、山行资本、龙湖资本 2019.07.22 凯叔讲故事 大语文 C 轮 5

27、000 万美元 百度（领投）、新东方、好未来、坤言资本 2019.08.26 火花思维 数学思维 D 轮 8500 万美元 GGV、纪源资本、KKR 2019.08.26 河小象 大语文 B 轮 2 亿元 创新工场、BAJ、好未来 2019.09.04 豌豆思维 数学思维 B 轮 数亿元 新东方、喜马拉雅、DCM、创新工场 2019.10.08 VIPKID 少儿英语 E 轮 1.5 亿美元 腾讯 2019.11.13 少年得到 大语文 A+轮 1 亿元 华创资本（领投）、光大控股、正心谷创新资本、紫牛基金、峰瑞资本、光源资本（财务顾问） 资料来源：多鲸资本、世纪证券研究所 1.5 两两千亿素

28、质教育培训市场可期千亿素质教育培训市场可期 根据中国教育财政科学研究所数据，2017 年，全国中小学生兴趣类校外教育参培率为 21.7%，参与兴趣类校外教育的学生平均费用为 3554 元，2017 年，国内 K12 阶段在校生人数为 1.69 亿人，可推算国内素质教育培训市场规模为 1303 亿元。假设素质教育参培率：年均增加 0.2pct；人均培训费用年均增长 5%；在校生人数：2018-2024 年，年均复合增速为 0.84%。我们估计我们估计，2 2024024 年仅年仅 K K1212 阶段国内素质教育培训市场规模已超两千亿，为阶段国内素质教育培训市场规模已超两千亿，为 2 21781

29、78 亿元。亿元。 Figure10 K12 阶段素质教育培训市场规模预测 20172017 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E K12K12 在校生（亿人）在校生（亿人） 1.69 1.74 1.75 1.76 1.78 1.81 1.83 1.83 参培率参培率 21.70% 22.00% 22.30% 22.60% 22.90% 23.20% 23.50% 23.80% 人均培训费用（元）人均培训费用（元） 3554 3732 3918 4114 4320 4536 4763 5

30、001 同比增速同比增速 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 市场规模（亿元）市场规模（亿元） 1303 1428 1529 1636 1761 1905 2048 2178 资料来源：中国教育财政科学研究所、世纪证券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 8 - 二、二、书法培训迎来发展良机，书法培训迎来发展良机，数百亿市场可期数百亿市场可期 2.1 书法培训迎来发展良机书法培训迎来发展良机 书法教育融艺术、文化、习惯培养于一体书法教育融艺术、文化、习惯培养于一体 书法书法是指按照文字特点及其含义，

31、以其书体笔法、结构和章法书写，使之成为富有美感的艺术作品。书法教育书法教育并不局限于书法技法教学，更是书道和文化的传授，可以让孩子对中国的文化有更深的理解和感受、提升审美情趣、陶冶情操、 开发多元智能， 更能注重习惯的养成， 是文化和艺术的有机结合。 书法培训书法培训一般是指集中节假日为学员提供的毛笔书法教育、硬笔书法辅导、书法高考辅导、书法考研辅导、篆刻等一系列的书法指导和培训，融艺术、文化、习惯培养于一体。 规范写作可减少失分，书法特长有助升学加分规范写作可减少失分，书法特长有助升学加分 规范写作规范写作可可减少“减少“电子阅卷电子阅卷”失分”失分。随着教育考试政策的更新，近年来也逐渐在中

32、高考等考试中也逐渐增加了“电子阅卷”，导致很多考生因为考试细节不规范而造成了一些不必要的失分，通过培养规范的写作可以积极应对“电子阅卷” 。 书法可以作为艺术特长加分。书法可以作为艺术特长加分。2015 年 5 月，教育部中小学生艺术素质测评指标体系(试行)在学校现场测评中展现的某一艺术项目特长，可获分值为 10 分的加分，并将书法与声乐、器乐、舞蹈、戏剧、戏曲、绘画一同列入了艺术特长加分项目。 Figure11中小学生艺术素质测评指标体系（试行） 一级指标一级指标 二级指标二级指标 指标内容指标内容 分值分值 基础指标 1.课程学习 音乐、美术等艺术课程学习的出勤率、参与度和学习任务完成情况

33、 25 2.课外活动 参加学校组织的艺术兴趣小组、艺术社团和各类艺术活动的表现 15 学业指标 3.基础知识 理解和掌握音乐、美术等艺术课程标准要求的基础知识的情况 25 4.基本技能 掌握和运用音乐、美术等艺术课程标准要求的基本技能的情况 25 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 9 - 发展指标 5.校外学习 自主参加校外艺术学习、参与艺术实践的情况（主要指参与社区、乡村文化艺术活动，学习优秀的民族民间艺术，欣赏高雅的文艺演出和展览等） 10 6.艺术特长（加分项） 在学校现场测评中展现的某一艺术项目的特长

34、（包括声乐、器乐、舞蹈、戏剧、戏曲、绘画、书法等） 10 资料来源：教育部、世纪证券研究所 书法被纳入学业要求，政策促进书法教育发展书法被纳入学业要求，政策促进书法教育发展 政策重视政策重视书法教育发展书法教育发展。国家对于书法教育的重视程度不断提高，书法特长优势越来越明显。国家书法等级考试以及教育部对书法教学相关政策办法的出台，促使了书法、练字在全社会的重视，促进书法教育发展。 2011 年 8 月 2 日，教育部下发了教育部关于中小学开展书法教育的意见(教基二20114 号)，文件中明确要求： “中小学校主要通过有关课程及活动开展书法教育。在义务教育阶段语文课程中，要按照课程标准要求开展书

35、法教育，其中三至六年级的语文课程中，每周安排一课时的书法课。普通高中在语文等相应课程中设置与书法有关的选修课程。中小学校还可在综合实践活动、地方课程、校本课程中开展书法教育。 ” 。 2013 年 1 月，教育部发布中小学书法教育指导纲要 ，规定从 2013 年春季开学开始，书法教育将纳入中小学教学体系，学生将分年龄、分阶段修习硬笔和毛笔书法。2017 年，中小学书法教育被提到文化战略、中华民族优秀传统文化教育的高度。2018 年，全国 16 所高校新增书法学本科专业；2019 年部分省市中考明确突出了对中华优秀传统文化的考查。 书法教育书法教育被纳入学业要求。被纳入学业要求。在中国传统文化复

36、兴、技术及教育观念升级、文化消费升级的背景下，2020 年 10 月，中共中央、国务院发布深化新时代教育评价改革总体方案 、 关于全面加强和改进新时代学校美育工作的意见提出把中小学生学习音乐、美术、书法书法等艺术类课程以及参与学校组织的艺术实践活动情况纳入学业要求，探索将艺术类科目纳入初、高中学业纳入学业要求，探索将艺术类科目纳入初、高中学业水平考试范围。水平考试范围。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 10 - Figure12 近年来国内相关书法教育支持政策 时间时间 政策政策 书法相关内容书法相关内容

37、2020 年 10 月 中共中央、国务院深化新时代教育评价改革总体方案 把中小学生学习音乐、美术、书法书法等艺术类课程以及参与学校组织的艺术实践活动情况纳入学业要求，促进学生形成艺术爱好、增强艺术素养，全面提升学生感受美、表现美、鉴赏美、创造美的能力。探索将艺术类科目纳入中考改革试点。推动高校将公共艺术课程与艺术实践纳入人才培养方案，实行学分制管理，学生修满规定学分方能毕业。 2020 年 10 月 中共中央、国务院关于全面加强和改进新时代学校美育工作的意见 学校美育课程以艺术课程为主体，主要包括音乐、美术、书书法法、舞蹈、戏剧、戏曲、影视等课程。把中小学生学习音乐、美术、书法书法等艺术类课程

38、以及参与学校组织的艺术实践活动情况纳入学业要求，探索将艺术类科目纳入初、高中学业水平考试范围。全面实施中小学生艺术素质测评，将测评结果纳入初、高中学生综合素质评价。探索将艺术类科目纳入中考改革试点，纳入高中阶段学校考试招生录取计分科目，依据课程标准确定考试内容，利用现代技术手段促进客观公正评价。 2019 年 1 月 北京2019 年中考考试说明 在“基础运用”中，增加了“认识篆、隶、草、楷、行五种字体，了解其大致演变过程”的表述，强化对书法常识和书法欣赏的考查。 2018 年 3 月 教育部关于公布 2017 年度普通高等学校本科专业备案和审批结果的通知 其中有 16 所高校获批设立书法书法

39、学专业，学制四年，授予艺术学学位。 2017 年 1 月 关于实施中华优秀传统文化传承发展工程的意见 将中小学书法教育提到文化战略、中华民族优秀传统文化教育的高度。丰富拓展校园文化，推进戏曲、书法书法、高雅艺术、传统体育等进校园，实施中华经典诵读工程，开设中华文化公开课，抓好传统文化教育成果展示活动。 2015-2020 年 上海九年制义务教育写字等级考试 根据市教委规定，义务教育阶段的中小学生均须参加写字等级写字等级考试考试。其中，五年级学生参加一级考试、九年级学生参加二级考试。考试成绩根据优秀+、合格、不合格三个等级记入上海市学生成长记录册。 2015 年 5 月 教育部中小学生艺术素质测

40、评指标体系(试行) 规定在学校现场测评中展现的某一艺术项目的特长（包括声乐、器乐、舞蹈、戏剧、戏曲、绘画、书法书法等） 2013 年 1 月 教育部中小学书法教育指导纲要 规定从 2013 年春季开学开始，书法教育将纳入中小学教学体系，学生将分年龄、分阶段修习硬笔和毛笔书法书法。 资料来源：政府官网、世纪证券研究所 书法培训将受益书法培训将受益“大语文大语文”发展发展 语文语文考试难度增加，学科地位提升。考试难度增加，学科地位提升。随着 2017 年一系列高考改革政策出台，高考语文难度增加，就已经是定势。2019 年秋季，全国所有中小学生的语文都统一使用部编本教材，结束了语文教材三十年来的“一

41、纲多本”时代。新高考不再区分文理科，数学题型将更加具备普适性，难度降低。各省市公布的高招方案，皆明确规定学生可参加两次外语科目考试，且取最优成绩计入高考总成绩，英语成绩区分度降低。新高考只有语文考试难度增加，对阅读理解、写作的广度，核心素养的要求拔高。部编版教材主编温儒敏教授明确Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 11 - 表示：语文中高考的难度将会大幅度提高，将成为最容易拉分的学科。 具体来看具体来看，小学生阶段，古诗词必背合计 129 篇，新增 55 篇；初中阶段，教材必背古诗词从 46 篇增加至 61 篇

42、；高考要求学生背诵的古诗词由 60 篇增加到 70 篇。 Figure13 语文人教版和部编版教材文言文必背篇数比较 资料来源： 全日制义务教育语文课程标准 、世纪证券研究所 书法培训将受益大语文发展书法培训将受益大语文发展。随着语文学科逐渐被重视，但不同于数学等其他学科，语文学科的古诗文学习，阅读理解需要日积月累才能逐渐掌握。通过与融文化为一体的书法学习有助于语文学科的理解和学习，同时又培养了一技之长，加之教育焦虑下的幼小衔接压力，书法有可能成为“半刚需” ，书法有可能成为“半刚需” ，长期将受益“大语文”发展 书法培训书法培训新兴赛道新兴赛道受到资本青睐受到资本青睐 随着“大语文热”的持续

43、，近年来，书法培训业受到资本的青睐。2017 年 7月， 以博文汉翔为代表的线下书法培训机构获得奇成资本数千万元 A 轮融资，随后又获得精锐教育数千万元 A+轮融资；以河小象为代表的在线书法培训机构在 2019 年 4 月、8 月陆续获得 A 轮、B 轮上亿元融资。 Figure14 国内书法教育机构融资代表 机构机构 简介简介 时间时间 轮次轮次 融资金额融资金额 投资方投资方 河小象河小象 河小象成立于 2017 年，是一家专注于 5-12 岁少儿的写字启蒙教育辅导服务商，根据儿童的年龄与基础将课程分为启蒙、初、中、高级几个不同级别，采用视频教学的模式，具备专用的铅笔和练字纸，设置了每日打

44、卡排2018 年 7 月 天使轮 数百万人民币 天使湾 74466006080100120140小学初中高中人教版（篇）部编版（篇）Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 12 - 名的规则，每份作业老师都会有针对性地及时点评，帮助孩子提高书法水平。 2019 年 4 月 A 轮 未披露 金沙江创投和志拙资本联合投资 2019 年 8 月 B 轮 2 亿元 好未来(学而思)、BAI贝塔斯曼亚洲投资基金、创新工场 博文博文 汉翔汉翔 北京博文汉翔技术培训有限公司成立于 2009 年，致力于为成人

45、及儿童提供软笔书法、硬笔书法、国画、围棋和古筝等在内的线上、线下教学服务。 2017 年 7 月 A 轮 数千万元 奇成资本 2018 年 7 月 A+轮 数千万元 精锐教育 小伯虎小伯虎写字课写字课堂堂 小伯虎写字课堂是一个少儿硬笔字培训平台，面向 6-13岁的小朋友，有名师教学和 1 对 1 点评。 2019 年 8 月 种子轮 数百万元 北塔资本、水滴公司(水滴筹、水滴互助、水滴保险商城)创始人&CEO沈鹏 秦汉秦汉 胡同胡同 秦汉胡同教育创办于 2002 年，主要面向青少年及成人，开展全龄文化素质培训与服务。旗下品牌包括秦汉胡同国学、秦汉胡同诗文、和传统文化素质教育机构线上线下赋能的线

46、条派、以女性白领为主的成人全生活学习服务品牌好研社。 2020 年 3 月 B 轮 1.5 亿元 明德传承集团 2019 年 2 月 A 轮 1 亿元 一村资本领投，沪江基金、苏州汇利华等机构跟投。 2017 年 天使轮 1800 万元 皖新传媒 资料来源：鲸媒体、世纪证券研究所 2.2 校内校内书法教育书法教育资源有限资源有限，校外，校外数百亿数百亿培训培训市场可期市场可期 校内校内书法教育书法教育资源有限，资源有限，难以满足渐增需求难以满足渐增需求 校内校内书法老师书法老师缺口较大，难以满足日益增长的需求。缺口较大，难以满足日益增长的需求。截止 2019 年，全国共有22.7 万所中小学校

47、，若每所学校都有一位专职书法老师，需求为 20 万名以上。 目前专业书法教师数量远低于这一数字， 中小学对于书法的普及和宣导，主要集中在针对部分书法特长生开展书法兴趣小组， 或书法社团活动等形式；另外，每年书法专业毕业生相对有限。2019 年 3 月底，全国招收书法专业本科生的院校共有 130 所，每年全国书法专业本科生招生人数约 3700 人左右。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 13 - 除少儿成长综合素养的要求之外，书法考级、拟参加艺术类高考的考生等都是书法教育的需求群体。由于校内的书法教育资源相对有

48、限，难以满足日益增长的书法教育需求。 书法培训参培率不足书法培训参培率不足 1%，数百亿市场可期，数百亿市场可期 书法教育书法教育培训参培率不足培训参培率不足 1%1%。若根据观研天下统计数据，目前整体书法教育市场规模在 50 亿左右，在线书法教育占比为 10%，按照我们估算的 K12 阶段素质教育市场2019年数据， 书法教育培训仅占3.3%， 推算参培率仅为0.73%。 书法培训在大语文书法培训在大语文培训中培训中占比为占比为 1 12 2% %左右。左右。根据弗若斯特沙利文数据，2018年，国内 K12 学科培训市场规模为 4331 亿元，推算语文培训市场规模为 364亿元。2019 年

49、，我们估算大语文培训市场规模为 414 亿元，推算书法培训在其中占比为 12%。 Figure15 K12 阶段语文学科培训市场规模预测 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E K12 学科类课外培训市场规模（亿元） 4331 4764 5236 5749 6306 6912 7569 8280 9050 9883 同比增速 10.20% 10.0% 9.9% 9.8% 9.7% 9.6% 9.5% 9.4% 9.3% 9.

50、2% 语文培训参培率 8.50% 8.7% 8.9% 9.1% 9.3% 9.5% 9.7% 9.9% 10.1% 10.3% 大语文培训市场规模（亿元） 368 414 466 523 587 657 734 820 914 1018 资料来源：弗若斯特沙利文、世纪证券研究所 数百亿数百亿书法培训市场规模书法培训市场规模可期。可期。我们假设 K12 阶段书法培训参培率每年增加0.1%，人均培训费用参照素质教育培训平均水平递增，估计 2025 年，书法培训参培率为 1.3%，书法培训市场规模将超百亿元，达到 129 亿元。未来，假设书法培训参培率达到 3%，对应的市场规模将超过 300 亿元，

51、数百亿培训市场可期。随着语文学科重视度的提升，可以预见书法作为素质学科教育及艺术特长综合项目，参培率将逐步提升，书法培训数百亿市场规模可期。 Figure16 K12 阶段书法教育培训市场规模预测 指标指标 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E K12 在校生（亿人） 1.75 1.76 1.78 1.81 1.83 1.84 1.85 参培率 0.73% 0.83% 0.93% 1.03% 1.13% 1.23% 1.33% 人均培训费用（元/人） 3918 4114 4320 4

52、536 4763 5001 5251 同比增速 5% 5% 5% 5% 5% 5% 书法培训市场规模（亿元） 50 60 71 84 98 113 129 资料来源：中国教育财政科学研究所、观研天下、世纪证券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 14 - 三、三、书法培训书法培训竞争格局竞争格局分散，看好龙头发展分散，看好龙头发展 3.1 书法培训商业模式：线下（在线为辅）书法培训商业模式：线下（在线为辅）/在线教学在线教学 目前书法培训的商业模式主要分为线下目前书法培训的商业模式主要分为线下（在线为辅）

53、 、（在线为辅） 、在线在线教学教学。线下教学模式主要是 6-8 人/班，以线下机构博文汉翔、秦汉胡同为代表，也辅以线上录播课程；在线教学模式大部分都是名师录播课，学员上传书法作品，辅以老师 1 对 1 点评，以何小象为在线教学模式代表。具体来看，河小象在线书法课程主讲人为浙江省硬笔书法家协会理事，全国百名双优书法家龚金夫，一对一的书法专业辅导主要通过书法专业或书法教龄 3 年以上的老师完成。 我们认为我们认为，由于书法培训市场整体师资的缺乏，目前线下教学主要以一线城市为主， 课程单价相对较高； 在线教学模式覆盖面交广， 课程单价相对较低。由于疫情对在线教育的催化， 线下+线上两种教学商业模式

54、将互相补充， 齐头并进。 Figure17 书法培训主要商业模式 商业模式商业模式 代表企业代表企业 线下教学线下教学 在线教学在线教学 线下线下+ +在线在线 博文汉翔博文汉翔 以 6-8 人线下小班课为主，课程体系以书法、国画、硬笔为主，涵盖少儿、成人教育。以多媒体课件系统学习，专门针对儿童讲练结合。 辅以线上录播课学习 秦汉胡同秦汉胡同 课程以线下为主，班型并不固定，从 6-8 人的小班到 25-30 人的中班不等，涵盖少儿、成人教育。面向少儿的国学教育体系，则可细分为艺术（琴棋书画茶戏曲武术等艺类课程）、诗文（“蒙学”、“小学”和“经学”三阶文类课程）、艺术人文通识（文博鉴赏与创作类课

55、程）三大类课程。 在线教学在线教学 河小象河小象 采用视频教学的模式，每天学习 15 分钟录播短视频课程，每份作业老师都会有针对性地及时点评，帮助孩子提高书法水平。 小伯虎写字小伯虎写字 产品以微信公众号为载体，为 6-13 岁的小学生提供每天 3分钟的录播短视频课程，学员需要将当日书法任务完成、练习、上传并自评，然后 24 小时内，老师提供 1 对 1 语音点评。 资料来源：公司官网、世纪证券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 15 - 3.2 行业行业竞争格局分散竞争格局分散，超，超八成机构八成机构

56、近年成立近年成立 行业集中度较低。行业集中度较低。2019 年，书法培训龙头博文汉翔销售收入为 1.17 亿元，若按照目前约 50 亿元市场规模计算，目前市场占有率仅为 2.3%。 超超八成八成书法培训书法培训机构近三年机构近三年才初始成立才初始成立。随着 2017 年一系列高考政策改革，“大语文”迎来发展机遇，书法培训公司亦如雨后春笋般冒出，根据 wind 数据，按照“书法培训”关键词找到 1753 家符合条件的企业，其中 84.2%成立于 2019-2020 年。 Figure18 超八成书法培训机构近三年才初始成立 资料来源：wind、世纪证券研究所 3.3 龙头竞争优势突出，看好长期发

57、展龙头竞争优势突出，看好长期发展 龙头竞争优势突出龙头竞争优势突出。 由于书法培训的语文的学科属性， 教学效果难以短期显，需要日积月累的综合素质培养，从而对书法培训课程体系内容及师资的专业性要求相对较高。相比近年才成立的大部分书法培训机构，书法培训龙头通过十余年的沉淀，在课程设计、师资力量、考级经验、口碑获客、校区布点等方面的竞争优势相对突出。另外，随着疫情常态化，众多客户将更看重企业的品牌及稳定性，对线下和在线教学均有需求。 我们认为，龙头企业更有实力发展我们认为，龙头企业更有实力发展 OMOOMO 模式教学，不断拓展校区规模，预计模式教学，不断拓展校区规模，预计市占率将稳步提升，看好以博文

58、汉翔代表的市占率将稳步提升，看好以博文汉翔代表的书法培训书法培训龙头长期发展。龙头长期发展。 2020年22.6%2019年31.7%2018年29.9%2017年及以前15.8%Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 16 - 四、四、相关上市公司代表相关上市公司代表 4.1 华通热力（华通热力（002893.SZ） 公司收购公司收购并增资并增资博文汉翔博文汉翔 19.55%股权股权 公司公司收购部分股权并增资博文汉翔收购部分股权并增资博文汉翔。2020 年 7 月，公司发布公告：公司全资子公司龙达（北京）科技文

59、化发展有限公司收购北京博文汉翔技术培训有限公司部分股权并增资，待股权转让及增资完成后，将持有博文汉翔 19.5477%的股权，本次股权交易涉及金额共计人民币 6914.476 万元。该项投资将从2020 年 8 月 1 日起按权益法核算，计入长期股权投资。本次交易是公司探索“第二赛道”的积极尝试，符合公司战略转型的需要，同时也是公司主营业务之外的有益补充，是公司向教育领域迈进的重要一步。 Figure19 北京博文汉翔交易前后股东情况及持股比例 出资人名称出资人名称 本次交易前本次交易前 本次交易后本次交易后 出资额出资额（万元）（万元） 出资比例出资比例 出资额出资额（万元）（万元） 出资比

60、例出资比例 李小娅 162 61.17% 162 56.28% 龙达（北京）科技文化发展有限公司 - - 56.272 19.55% 上海精锐教育投资有限公司 39.73 15.00% 39.73 13.80% 嘉兴奇成忆乐投资合伙企业 (有限合伙） 39.70 14.99% 26.458 9.19% 陈玲 20 7.55% - - 李祝捷 3.41 1.29% 3.41 1.18% 合计 264.84 100.00% 287.87 100.00% 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 把握时机， 折价买入把握时机， 折价买入博文汉翔股权。博文汉翔股权。 鉴于 2020 年初至今发生的新型冠状病

61、毒疫情，对企业及个人的现金流产生不利影响，交易方奇成资本和陈玲出于流动性压力的考虑，同意折价转让股权以尽快推动本次交易实施，奇成资本在本次股权转后仍持有标的公司 9.19%股权，客观上期待引入较有实力的收购方为标的公司发展提供必要的支持。 此次股权转让和增资扩股标的公司估值存在差异，股权转让标的公司 100%股东权益估值为 2.8 亿元， 增资扩股标的公司 100%股东权益估值为 4.25 亿元，相当于折价 34.12%。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 17 - Figure20 折价买入博文汉翔部分股权

62、 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 博文汉翔竞争优势显著博文汉翔竞争优势显著 博文汉翔核心竞争力博文汉翔核心竞争力主要包括以下四方面主要包括以下四方面： 1、 书法培训龙头，书法培训龙头， 直营校区已成规模。直营校区已成规模。 博文汉翔是书法教育行业的领头企业，累计服务学员 12 万人，考虑基准日后新开校区，全国直营校区逾 50 家，主要分布在一线城市； 2 2、 参与考级大纲修订及考级命题。、 参与考级大纲修订及考级命题。 博文汉翔是唯一参与教育部考级大纲修订及考级命题的课外培训机构，参与到国家行业标准制定中； 3、专业标准化专业标准化教学体系教学体系。博文汉翔拥有 11 年教学经验，建立

63、专业化、标准化课程体系，拥有全阶段、分龄教学体系， “教”+“育”结合，通过文化、习惯、审美、兴趣四大目标助力儿童综合能力成长，提升教学质量，其自主开发全套教学体系、教材、教师备授课系统、课后及在线学习 app 和课程在行业内具有显著优势； 4 4、在线、在线、2 2B B 业务业务将夯实市场领先优势将夯实市场领先优势。博文汉翔于 2020 年 2 月已开展线上业务，在线业务利于线下引流及贡献业绩增长；针对目前下沉市场缺乏标准化教学体系及专业师资匮乏的问题，博文汉翔利用其在线产品对下沉市场进行的产品输出， 于 2020 年 6 月启动 2B 课程， 预计将在 2021 年开展 2B 业务，将进

64、一步夯实已有的市场领先优势。 2.8 4.3 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5转让标的公司股权估值（亿元）增资扩股标的公司股权价值（亿元）Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 18 - Figure21 博文汉翔标准、专业化少儿教育教学体系 资料来源：公司网站、公司宣传册、世纪证券研究所 博文汉翔博文汉翔业绩有承诺业绩有承诺 本次交易标的公司博文汉翔业绩有承诺，包括：本次交易标的公司博文汉翔业绩有承诺，包括：2020 年 7 月 1 日至 2021 年6 月 30 日， 标的公司实现经

65、营性现金流入不低于 18,000 万元； 标的公司 2021年度实现营业收入不低于 18,000 万元；标的公司 2022 年度、2023 年度、2024 年度实现归属于母公司净利润（扣除非经常性损益后孰低）分别不低于2,000 万元、3,000 万元、4,500 万元。如标的公司低于前述业绩承诺目标，将按实际实现目标与业绩承诺目标间的差额，对公司以现金形式进行补足，彰显大股东发展博文汉翔的信心。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 19 - Figure22 博文汉翔业绩承诺指标 资料来源：公司公告、世纪证券

66、研究所 不排除华通热力继续加码收购博文汉翔。不排除华通热力继续加码收购博文汉翔。2020 年 8 月，华通热力证券部人士向每日经济新闻记者表示，公司不排除在未来继续加码收购博文汉翔。我们认为， 若博文汉翔达成 2021 年业绩承诺后， 华通热力大概率会进一步收购其股权，加大教育业务的布局和发展。 博文汉翔校区拓展空间超三倍，博文汉翔校区拓展空间超三倍，业绩或超预期业绩或超预期 a.博文汉翔博文汉翔短期短期业绩亏损业绩亏损具具合理合理性性 新新开开校区占比较大，校区占比较大， 20192019 年业绩亏损。年业绩亏损。 2019 年， 博文汉翔实现营业收入 1.17亿，净利润亏损 3,668.9

67、9 万元，主要是下属运营校区共 52 家，含基准日撤校 5 家，其中 51.9%的校区是成立于 2018 和 2019 年，而前期研发投入、固定支出（房租、人工）等较高，客户市场、品牌认知度等需要一定的周期培育，从而导致博文汉翔业绩亏损。 受疫情影响，博文汉翔今年受疫情影响，博文汉翔今年一一季度业绩亏损。季度业绩亏损。2020 年 1-3 月，受疫情影响，无法正常进行教学，博文汉翔实现营业收入 1,082.10 万元，净利润亏损1,306.30 万元。 2000300045002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0

68、0020,000业绩承诺归母净利润（万元）业绩承诺营业收入（万元）业绩承诺经营性现金流（万元）Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 20 - Figure23 博文汉翔直营校区成立家数及日期分布 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 b.校区拓展空间超三倍，校区拓展空间超三倍，博文汉翔业绩或超预期博文汉翔业绩或超预期 博文汉翔在博文汉翔在二线及以上二线及以上城市城市校区校区拓展空间超拓展空间超三倍三倍。考虑学生的升学压力，我们认为书法培训适龄学员主要是 4-14 岁少儿，根据统计局数据，2019 年，国内该阶段出生

69、人口数量为 1.8 亿人，平均占比为 12.85%。我们按城市分级测算， 大致推算出一线/新一线/二线/三线城市书法培训适龄人数为 9374 人； 假设未来各级城市书法教育线下参培率可达 5%/4%/3%/2%,合计为 3%； 此外假设各级城市校区饱和就读人数分别可达 389/350/315/260 人，市场校区容量8841 家； 假设随着书法市场的发展，博文汉翔未来只在对素质教育消费能力较强的二线以上城市进行直营校区拓展，市场占有率保持目前 2.3%水平，其线下直营校区拓展空间为 206 家，博文汉翔在二线及以上城市校区拓展空间超三倍。 Figure24 博文汉翔线下直营校区拓展空间大致测算

70、 指标指标 一线一线 新一线新一线 二线二线 三线三线 合计合计 城市总数（个） 4 15 30 70 119 总人口数（万人） 7188 15118 18186 32454 72946 书法培训适龄人数占比 12.85% 书法培训适龄人数（万人） 924 1943 2337 4170 9374 书法教育线下参培率 5% 4% 3% 2% 3% 书法培训线下学生人数（万人） 46 78 70 83 277 单店年均就读人数（人） 389 350 315 260 305 市场校区容量 1187 2220 2226 3208 8841 2020年, 1, 1.9%2019年, 13, 25.0%2

71、018年, 14, 26.9%2017年, 12, 23.1%2016年, 4, 7.7%2015年及以前, 8, 15.4%Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 21 - 博文汉翔市场占有率 5.0% 4.0% 2.6% 0.0% 2.3% 博文汉翔开店空间（个） 59 89 58 0 206 博文汉翔单城市开店空间（个） 15 6 2 0 4 资料来源：国家统计局、世纪证券研究所 注：博文汉翔单城市合计开店空间不含三线城市 博文汉翔业绩或超预期博文汉翔业绩或超预期。华通热力评估机构以 2020 年 3 月 3

72、1 日为评估基准日对博文汉翔盈利进行预测， 由于公告的盈利预测数据是在基准日 47 家校区基础上进行预测，其中博文汉翔北京直营校区占比近一半，为 23 家。伴随博文汉翔对上海、深圳一线城市加密校区网点及向杭州、沈阳以外的新一线及二线城市扩张，未来直营校区数增长空间可翻倍，因此博文汉翔未来业绩或超预期；由于大部校区是 2018 年后新成立，学员数量逐步增长、出勤频次逐步稳定等因素影响，2020 年有可能实现业绩扭亏为盈，其产生的规模效应会在 2021 年显现。 Figure25 博文汉翔盈利预测数据 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2

73、023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（亿元） 1.17 0.82 1.74 2.49 2.79 2.98 3.10 同比增速 67.38% -29.99% 112.49% 43.04% 11.83% 7.01% 4.01% 净利润（万元） (3,668.99) (6,817.44) (376.68) 5,052.59 6,338.86 6,058.70 5,264.65 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 22 - 五、五、风险提示风险提示 1 1、市场规模增速或低于预期、市场规模增速或低于预期 我们对素质教育及书法培训市场规模的预测是根据历史数据及未来主要的发展趋势的大致预估，因此会出现人均学员费用、参培率与实际情况有较大出入，从而低于预期。 2 2、市场竞争风险、市场竞争风险 未来随着国家和社会对教育投资力度的不断加大、 家庭教育支出的不断增加,教育培训行业将继续保持高景气度。 这势必引起产业投资力度加大,国内诸多企业将加速进入该行业,从而进一步加剧市场竞争。