1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/纺织与服装/服装与奢侈品 证券研究报告 豪悦护理豪悦护理（605009）公司研究报告公司研究报告 2020 年 12 月 21 日 Table_InvestInfo 投资评级 中性中性 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 12 月 18 日收盘价 （元） 208.93 52 周股价波动（元） 74.71-221.79 总股本/流通 A 股（百万股） 107/27 总市值/流通市值（百万元） 22287/5572 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现
2、 Table_QuoteInfo -5.23% 24.77% 54.77% 84.77% 114.77% 144.77% 2019/12 2020/3 2020/6 2020/9 豪悦护理海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 12.7 12.8 44.7 相对涨幅（%） 10.5 8.5 39.2 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 个护领域优质制造商， 新零售下顺势成长个护领域优质制造商， 新零售下顺势成长 Table_Summary 投资要点：投资要点： 国内国内领先个护用品制造商。领先个护用品制造商。公司成立于 2008 年，作为国内领先
3、的个人卫生 护理用品制造商，专注于妇、幼、成人卫生护理用品的研发、制造和销售， 成为众多领先品牌商的合作伙伴。公司主要产品为婴儿卫生用品、成人失禁 用品和女性卫生用品等吸收性卫生用品，2019 年三项业务收入占比分别为 69.8%、11.8%、15.0%，2016-19 年吸收性卫生用品合计收入占比分别为 88.3%、92.3%、94.5%、96.5%。各产品毛利率来看，2019 年婴儿卫生用 品、成人失禁用品和女性卫生用品毛利率分别为 29.6%、30.6%、35.8%。 ODM 模式为主，兼顾自有品牌。模式为主，兼顾自有品牌。公司品牌客户主要以 ODM 模式进行销售， 根据客户产品性能要求
4、深度开发、迭代创新优质的个人卫生护理用品，提前 研发适应市场需求的产品， 带动客户共同引导消费潮流， 2016-19 年 ODM 销 售收入占比为 69.4%、82.0%、89.7%、91.6%，比例逐渐提升，同时兼顾自 有品牌，2017-2019 年自有品牌销售收入年均复合增长率为 9.2%，发展较为 稳定，2019 年 ODM、自有品牌线下、线上销售占比分别为 91.6%、1.8%、 6.6%，自有品牌的销售不影响公司与 ODM 客户的合作稳定性。 市场规模发展迅速，竞争优势明显。市场规模发展迅速，竞争优势明显。2005-2019 年中国吸收性卫生用品市场 市场规模由 341 亿元增长至
5、1571 亿美元，CAGR 高达 11.8%。2019 年女性 卫生用品占比达到 58%，其次是婴儿卫生用品，占比为 39%，成人失禁用品 占比为 3%。在迅速发展的行业中，公司在产品研发、质量控制、生产经营等 方面具有明显的竞争优势：1）研发升级吸收芯体材料，持续开发、迭代创新 出众多受到市场认可的产品；2）将国际化的质控手段和自身质控经验有效结 合，保证产品的优良品质；3）持续优化生产设备，改进生产工艺，强化规模 化生产优势，管控生产成本，充分体现公司在研发制造上的优势。 良好的品牌知名度和市场竞争力，积累优质客户。良好的品牌知名度和市场竞争力，积累优质客户。公司注重研发，不断推出 新产品
6、，致力于成为全球护理用品领域拥有研发技术优势的卓越企业，凭借 较强的研发能力、严格的质量管控体系和可靠的生产供应能力，积累了较多 优质客户，包括宝洁、金佰利、尤妮佳、 SCA（维达） 、花王等全球著名跨 国公司，以及凯儿得乐、蜜芽、 BEABA、 BabyCare、 子初、 Eleser、景 兴健护等国内知名护理用品企业和母婴品牌商，我们认为公司将伴随着优质 品牌的成长持续扩大规模，提升市占率。 盈利预测与估值盈利预测与估值。我们预计 2020-22 年净利润分别为 6.05/6.69/8.05 亿元， EPS5.67/6.27/7.54 元/股，给予 2021 年 33-35 倍 PE 估值
7、，合理价值区间为 207.04-219.59 元/股，首次覆盖给予“中性”评级。 风险提示风险提示。国内终端消费需求疲弱，婴儿出生率下降，影响市场规模增速和 前景。 主要财务数据主要财务数据及预测及预测 Table_FinanceInfo 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1450 1953 2617 3136 3725 (+/-)YoY(%) 90.5% 34.8% 34.0% 19.9% 18.8% 净利润(百万元) 185 315 605 669 805 (+/-)YoY(%) 176.2% 70.4% 91.8% 10.7% 20.2% 全面摊
8、薄 EPS(元) 1.74 2.96 5.67 6.27 7.54 毛利率(%) 26.6% 30.4% 36.1% 33.6% 33.5% 净资产收益率(%) 52.6% 49.4% 20.9% 18.5% 17.8% 资料来源：公司年报（2018-2019） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究豪悦护理（605009）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1.揭开领先个护用品 ODM 制造商 . 5 1.1 国内领先个护用品制造商 . 5 1.2 ODM 为主，自营品牌稳健发展 . 5 1.3 业绩持续向好，20Q1-Q3 收入增速达 47%
9、 . 6 1.4 募资突破产能瓶颈，助推品牌建设 . 7 2. 市场规模有望超两千亿，新品牌崛起 . 8 2.1 成人失禁用品尚处初期 . 8 2.2 新零售下新品牌崛起，行业格局分散 . 9 3. 财务分析 . 10 3.1 费用管控卓见成效，毛利率持续改善 . 10 3.2 营运效率稳中有升 . 11 3.3 ROE 高于 50%，远高于同行 . 11 4. 盈利预测与估值 . 12 财务报表分析和预测 . 14 nMpQpPrMxOqRoRmNrMqNtN6MaO6MtRrRtRmMfQqRsQlOpNtR8OpOtQvPmOrNxNrNyQ 公司研究豪悦护理（605009）3 请务必阅
10、读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 2016-2020Q3 营收规模及增速 . 5 图 2 2016-2020Q3 净利润规模及增速 . 5 图 3 豪悦护理 ODM 经营模式 . 6 图 4 豪悦护理主要客户名单 . 6 图 5 豪悦护理营收以 ODM 为主 . 6 图 6 豪悦护理自营品牌线上销售额及占比 . 6 图 7 豪悦护理主要产品. 6 图 8 2016-2020H1 分产品营业收入（单位：亿元） . 7 图 9 2016-2020H1 分产品营收占比（单位：%） . 7 图 10 中国吸收性卫生用品市场规模及增速 . 8 图 11 2019 年中国吸收性卫生用品
11、分类占比 . 8 图 12 中国婴儿卫生用品市场规模 . 8 图 13 中国婴儿卫生用品均价 . 8 图 14 中国女性卫生用品市场规模 . 9 图 15 中国女性卫生用品均价 . 9 图 16 中国成人失禁用品市场规模 . 9 图 17 中国成人失禁用品均价 . 9 图 18 2005-2019 中国吸收性卫生用品电商零售额占比 . 10 图 19 2005-2019 中国电商零售额及增速 . 10 图 20 中国个护用品 CR10 变化趋势 . 10 图 21 母婴品牌商和制造商的合作图 . 10 图 22 2016-2020H1 毛利率及净利率变化 （单位：%） . 11 图 23 20
12、16-2020H1 费用率变化（单位：%） . 11 图 24 2016-2020H1 存货周转效率 . 11 图 25 2016-2020H1 应收账款周转效率 . 11 公司研究豪悦护理（605009）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 豪悦护理主要产品品类 . 7 表 2 2017-2019 豪悦护理各产品产能情况 . 7 表 3 募集资金用途 . 7 表 4 2017-2019 ROE 同行对比 . 11 表 5 分业务收入、毛利率预测（百万元，%） . 12 表 6 可比公司估值表 . 13 公司研究豪悦护理（605009）5 请务必阅读正文之后的信息披
13、露和法律声明 1.揭开揭开领先个护用品领先个护用品 ODM 制造商制造商 1.1 国内领先个护用品制造商国内领先个护用品制造商 杭州豪悦成立于 2008 年，专注于妇、幼、成人卫生 护理用品的研发、制造与销售 业务，产品涵盖婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、经期裤、卫生巾、湿巾等一次性卫生用品。 招股书援引中国造纸协会的统计，在婴儿卫生用品领域，2016-18 年公司生产的婴儿纸 尿裤产品占行业生产总量 0.8%、1.7%、3.4%，上升趋势明显。作为较早开发经期裤产 品的企业，公司在女性卫生用品领域具有显著优势，2016-18 年生产的经期裤在国内市 场占有率为 55.3%、 45.8%、 40.2%
14、， 连续 3 年排名第 1。 在成人失禁用品领域， 2016-18 年公司生产的成人失禁用品占行业生产总量 2.6%、1.9%、2.3%，同时自主品牌在行业 内也具有良好的知名度和市场竞争力。2016-2019 公司营收由 4.65 亿增长至 19.53 亿， CAGR 为 61.3%，净利润由 0.22 亿增长至 3.15 亿，CAGR 为 142.8%。 图图1 2016-2020Q3 营收规模及增速营收规模及增速 资料来源：招股说明书，2020 年三季报，海通证券研究所 图图2 2016-2020Q3 净利润规模及增净利润规模及增速速 资料来源：招股说明书，2020 年三季报，海通证券研
15、究所 1.2 ODM 为主，自营品牌稳健发展为主，自营品牌稳健发展 ODM 模式为主，客户资源优质。模式为主，客户资源优质。2017-2019 年，ODM 业务受益于下游原客户的成 长与新客户的加速开拓，营收由 6.16 亿元增长至 17.59 亿元，过去三年营收 CAGR 为 69.0%。品牌客户资源优质，国际客户包括尤妮佳、金佰利、花王、宝洁、SCA（维 达）等，国内客户包括凯儿得乐、蜜芽、自由点和亲宝宝等。 自有品牌借力新零售稳健成长。自有品牌借力新零售稳健成长。2017-2019 自有品牌业务营收由 1.35 亿元增长至 1.62 亿元，过去三年 CAGR 为 9.2%，线上渠道收入占
16、比近三年均在 70%以上。公司 品牌运营体系相对完善， 拥有多个自有品牌。 公司拥有婴儿卫生用品品牌包括 希望宝宝、 天生明星、Sunny Baby 等；成人失禁用品品牌包括白+字、康福瑞、好年等；女性护理 品牌包括森林物语、佳丝珂等，自有品牌矩阵齐全。自有品牌线上自营模式下，主要通 过在天猫、淘宝、京东等电商平台开设直营店。线上非自营模式下，主要通过 B2C 或 B2B 等线上平台向消费者或下游客户销售商品， 双方以电商平台实际销售商品和约定方 式进行结算，合作的线上平台主要包括天猫超市、京东自营店铺和海拍客等。 公司研究豪悦护理（605009）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图
17、图3 豪悦护理豪悦护理 ODM 经营模式经营模式 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图4 豪悦护理主要客户名单豪悦护理主要客户名单 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图5 豪悦护理营收以豪悦护理营收以 ODM 为主为主 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图6 豪悦护理自营品牌线上销售额及占比豪悦护理自营品牌线上销售额及占比 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 表表 1 豪悦护理主要产品品类豪悦护理主要产品品类 项目项目 类别类别 产品细分产品细分 具体产品具体产品 一次性 卫生用 品 吸 收 性 卫 生 用 品 婴儿卫生用品 主要包括婴儿纸尿裤（包 含婴儿拉拉裤和婴儿纸尿
18、片） 成人失禁用品 主要包括成人纸尿裤（包 含成人拉拉裤和成人纸尿 片）和护理垫 女性卫生用品 卫生巾、经期裤 非吸收性卫生用品及其他 产品 湿巾 其他 复合芯体、膜、围兜等 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图7 豪悦护理主要产品豪悦护理主要产品 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 1.3 业绩持续向好，业绩持续向好，20Q1-Q3 收入收入增速达增速达 47% 20Q1-Q3 实现营收实现营收 20.38 亿，同比增长亿，同比增长 46.7%。分产品来看，20H1 婴儿卫生用品 /女性卫生用品/成人失禁用品营收 8.43 亿/1.83 亿/0.93 亿，占比为 60.9%/13.2
19、%/6.7%。 婴儿卫生用品以婴儿纸尿裤产品为主， 受益于下游新兴渠道品牌的快速发展， 2016-2019 年营收CAGR达99.4%。 女性卫生用品以卫生巾与经期裤为主， 2016-2019年营收CAGR 达 49.3%，其中经期裤市场刚开始启动，市场渗透率较低，有望成为未来利润增长点。 成人失禁用品尚处于导入期，2016-2019 年营收 CAGR 达 15.3%。 公司研究豪悦护理（605009）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图8 2016-2020H1 分产品营业收入（单位：亿元）分产品营业收入（单位：亿元） 0 3 6 9 12 15 20019
20、2021H1 婴儿卫生用品女性卫生用品 成人失禁用品非吸收性卫生用品及其他产品 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 图图9 2016-2020H1 分产品营收占比（单位：分产品营收占比（单位：%） 37.03 54.97 65.97 69.75 60.86 19.03 15.45 13.80 14.97 13.23 32.29 21.79 14.72 11.78 6.74 11.04 6.38 3.03 18.10 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200192020H1 婴儿卫生用品女性卫生用品 成人失禁用品非吸收性卫生用品及其他 资料来源：招股说明书，
21、海通证券研究所 1.4 募资突破产能瓶颈，助推品牌建设募资突破产能瓶颈，助推品牌建设 公司拥有浙江杭州和江苏沭阳两大生产基地，近年来伴随 ODM 订单的快速增长， 公司婴儿纸尿裤、经期裤的产能利用率均超 100%。2017-2019 年婴儿产品产能由 5.5 亿片增长至 15.8 亿片，CAGR 达 69%，2018 年产能利用率达到 134%，经期裤产能由 0.7 亿片增长至 1.22 片，CAGR 达 32.7%，2019 年产能利用率高达 130%。 公司于 2020/9/11 首次公开发行股票募集资金上市，实际募集 16.6 亿元，按规划资 金主要用于产能扩建项目，预计新增婴儿纸尿裤产
22、能 12.6 亿片、成人纸尿裤产能 2.15 亿片、 经期裤产能 3.25 亿片。 预计投产后， 婴儿纸尿裤产能达 28.38 亿片， 增长 79.8%， 成人纸尿裤产能达 3.64 亿片，增长 144.2%，经期裤产能达 4.47 亿片，增长 266.3%。 表表 2 2017-2019 豪悦护理各产品产能情况豪悦护理各产品产能情况 单位：亿片单位：亿片 2017 2018 2019 2017 2018 2019 婴儿纸尿裤（含拉拉裤、尿片）婴儿纸尿裤（含拉拉裤、尿片） 卫生巾卫生巾 产能 5.52 9.57 15.78 7.83 9.63 9.63 产量 5.98 12.78 17.94
23、3.88 4.59 4.58 销量 5.94 12.61 17.52 3.85 4.55 4.40 产能利用率（%） 108% 134% 114% 50% 48% 48% 产销率（%） 99% 98% 97% 99% 99% 96% 单位：亿片单位：亿片 2017 2018 2019 2017 2018 2019 成人纸尿裤（含拉拉裤、尿片）成人纸尿裤（含拉拉裤、尿片） 经期裤经期裤 产能 1.28 1.46 1.49 0.69 1.09 1.22 产量 0.92 1.18 1.16 0.45 0.89 1.58 销量 0.90 1.09 1.17 0.41 0.86 1.51 产能利用率（%
24、） 72% 81% 78% 65% 81% 130% 产销率（%） 98% 92% 101% 91% 97% 96% 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 表表 3 募集资金用途募集资金用途 序号序号 项目名称项目名称 项目投资金额（万元）项目投资金额（万元） 占比（占比（%） 1 新增年产 6 亿片吸收性卫生用品智能制 造技改项目 19740 12.75% 2 年产 12 亿片吸收性卫生用品智能制造 生产基地建设项目 90194 58.24% 3 研发运营支持中心建设项目 9837 6.35% 4 品牌建设与推广项目 20100 12.98% 5 偿还银行借款 15000 9.69% 合计
25、154871 100.00% 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 公司研究豪悦护理（605009）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 市场规模有望超两千亿，新品牌崛起市场规模有望超两千亿，新品牌崛起 2.1 成人失禁用品尚处初期成人失禁用品尚处初期 中国吸收性卫生用品市场规模有望中国吸收性卫生用品市场规模有望 2024 年年超两千亿元，复合增速高达超两千亿元，复合增速高达 11.8% （2005-2019） 。根据 Euromonitor 数据，2005-2019 年中国市场规模由 341 亿元增长 至 1571 亿美元， CAGR 高达 11.8%。 其中， 2019 年女性
26、卫生用品占比最高， 达到 58%， 其次是婴儿卫生用品， 占比为 39%， 成人失禁用品占比为 3%。Euromonitor 预测， 2024 年中国吸收性卫生用品市场规模将突破两千亿元。 图图10 中国吸收性卫生用品市场规模及增速中国吸收性卫生用品市场规模及增速 0% 5% 10% 15% 20% 0 500 1000 1500 2000 2500 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 中国吸收性卫生用品市场规模（亿元,左
27、轴） 增速（%，右轴） 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图11 2019 年中国吸收性卫生用品分类占比年中国吸收性卫生用品分类占比 39% 58% 3% 婴儿卫生用品女性卫生用品成人失禁用品 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 市场渗透率提升与消费升级驱市场渗透率提升与消费升级驱动下，婴儿卫生用品行业高速发展。动下，婴儿卫生用品行业高速发展。国内婴儿卫生用 品市场规模从 2005 年的 48 亿元增长至 2019 年的 611 亿元，CAGR 为 19.9%。从渗透 率来看，2000 年国内婴儿卫生用品的市场渗透率仅有 2.1%，2018 年已提升至 63.9
28、%， 与招股书引用中国造纸协会对发达国家渗透率 90%以上相比，仍有较大发展空间。从单 价来看，由 2005 年的 1.4 元/片涨至 2019 年的 1.9 元/片，我们认为主要受高端品类份 额不断提升推动。 图图12 中国婴儿卫生用品市场规模中国婴儿卫生用品市场规模 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图13 中国中国婴儿卫生用品均价婴儿卫生用品均价 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 女性卫生用品已进成熟期，经期裤有望成为新增长点。女性卫生用品已进成熟期，经期裤有望成为新增长点。2005-2019 年中国女性卫生 用品市场规模由 290 亿元增至 918 亿
29、元，CAGR 为 8.6%。从价格看，2005-2019 年行业均价从 0.5 元/片微涨至 0.8 元/片，价格相对稳定，CAGR 仅为 3.4%。目前我国 女性卫生巾市场渗透率已达到 90%以上， 消费升级与产品结构拓展成为推动市场发展的 主要驱动力。公司招股书援引前瞻产业研究院数据研究，近年来卫生巾使用适龄女性年 龄段有向两端延伸的趋势，2010-2017 年，女性初潮年龄平均提前 1 岁，00 后的性发育 年龄提前至 12.7 岁，未来国内市场将进一步扩大。 公司研究豪悦护理（605009）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图14 中国女性卫生用品市场规模中国女性卫生用品市
30、场规模 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图15 中国女性卫生用品均价中国女性卫生用品均价 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 国内成人失禁用品尚处于导入期，国内成人失禁用品尚处于导入期，CAGR 高达高达 21.4%。成人失禁用品主要包括成人 纸尿片、纸尿裤和护理垫，消费群体包括活动不便的老人、因手术或生育导致的卧床患 者、以及因外出或交通堵塞无法如厕的功能性需求患者。2005-2019 年中国成人失禁用 品由 2.8 亿元增长至 42.9 亿元， CAGR 高达 21.4%。 目前该行业尚处于导入期， 自 2010 年步入高速增长阶段，历年同比增速均高于 2
31、0%，2019 年更是达到 29%。目前我国成 人失禁用品市场仍集中于满足基本功能、具有高性价比的中低档纸尿裤，仍以价格导向 为主，得益于社会老龄化趋势的加深与功能性需求的增加，随着普及率的提高，未来市 场潜力巨大。 图图16 中国成人失禁用品市场规模中国成人失禁用品市场规模 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图17 中国成人失禁用品均价中国成人失禁用品均价 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 2.2 新零售下新品牌崛起，行业格局分散新零售下新品牌崛起，行业格局分散 新零售业态造就新品牌，豪悦乘势高增。新零售业态造就新品牌，豪悦乘势高增。吸收性卫生用品传统渠道包
32、括大卖场、大 型超市、小超市等网点，伴随着国内互联网的发展及网购的流行，母婴垂直电商、 母婴 专营连锁、 微商、 电商平台等多元化新零售业态渠道崛起， 凯儿得乐、 BEABA、 BabyCare、 蜜芽等新零售品牌为代表的一批品牌快速崛起。我们认为，新零售业态品牌具备品牌营 销和渠道建设能力，但生产能力较弱，因此选择如豪悦等国产优质 ODM 制造商强强合 作抢占传统品牌商市场份额，从而为豪悦崛起提供沃土。 公司研究豪悦护理（605009）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图18 2005-19 中国吸收性卫生用品电商零售额占比中国吸收性卫生用品电商零售额占比 资料来源：Eurom
33、onitor，海通证券研究所 图图19 2005-19 中国电商零售额及增速中国电商零售额及增速 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图20 中国个护用品中国个护用品 CR10 变化趋势变化趋势 资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图21 母婴品牌商和制造商的合作图母婴品牌商和制造商的合作图 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 3. 财务财务分析分析 3.1 费用管控卓见成效，毛利率持续改善费用管控卓见成效，毛利率持续改善 毛利率持续改善。毛利率持续改善。公司 2016-2019 年整体毛利率分别为 30.6%/26.9%/26.6%/30.4%，自 2019
34、 年来，石油化工原材料采购价格小幅下滑，同时 公司利用信息化管理系统对采购、生产和发货过程进行管理，有效节约生产成本，叠加 销量增长引起的规模效应，毛利率持续改善。20H1 毛利率高达 41.8%，主要因为疫情 爆发以来，公司口罩业务放量，单品类毛利率高达 68%，提高了公司平均毛利水平。 2016-2019 净利率由 4.8%提升至 16.1%， 主要因为公司规模优势显现且 ODM 模式销 售费用率相对较低所致。 费用管控卓见成效。费用管控卓见成效。2016-2019 年公司期间费用率从 25.7%下降至 11.1%，主要 系以 ODM 为主的业务模式，公司不需要建立面对最终消费者的销售渠道
35、和自有品牌， 因此渠道维护、促销、市场推广以及品牌建设等销售费用较低。同时，公司通过优化供 应链与信息化系统管理控本降费，效果明显。 公司研究豪悦护理（605009）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图22 2016-2020H1 毛利率及净利率变化毛利率及净利率变化 资料来源：wind，海通证券研究所 图图23 2016-2020H1 费用率变化费用率变化 资料来源：wind，海通证券研究所 3.2 营运效率稳中有升营运效率稳中有升 2016-2019 年，公司存货周转率为 3.3/4.6/6.5/7.0 次，存货周转天数由 111 天持续 下降到 52 天，表明公司存货管理营
36、运效率不断提升。应收账款周转率 2016-2019 年分 别为 15.7/23.1/25.6/23.6 次，稳中有升，公司对下游新兴品牌客户议价力较强，大多采 取“款到发货” 的模式，叠加以销定产、快周转的经营模式，公司对下游客户的账款信用 期限较短，保证了现金流的良性周转。 图图24 2016-2020H1 存货周转效率存货周转效率 资料来源：wind，海通证券研究所 图图25 2016-2020H1 应收账款周转效率应收账款周转效率 资料来源：wind，海通证券研究所 3.3 ROE 高于高于 50%，远高于同行，远高于同行 2017-2019 年公司净资产收益率为 52.9%/64.5%/65.4%，远高于同行平均 14.12%/14.69%/17.88%，公司净利率和资产周转率均优于同行。2019 年，公司净利率 16.1%，行业平均 11.2%，公司总资产周转率 1.8 次，行业平均 1 次。 表表 4 2017-2019 RO
sgpjbg002
工作日 8:30 - 17:30
会员动态：
报告分类
新质生产力
ChatGPT
新能源汽车
大模型
Sora
机器人
微短剧
芯片
薪酬
白皮书
低空经济
数据要素
创新药
人工智能
AI产业
信息科技
互联网
消费经济
汽车交通
电商零售
传媒娱乐
医药健康
投资金融
能源环境
地产建筑
传统产业
英文报告
其它
扫码登录
手机快捷登录
账号登录
