1、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年12月27日 医药健康医药健康/生物医药生物医药 当前价格(元)： 90.79 目标价格(元)： 108.10 资料来源：Wind 青云青云“万”里，深“孚”众望万”里，深“孚”众望 万孚生物(300482) 全球布局的全球布局的 POCT 领头羊，首次覆盖给予“买入”评级领头羊，首次覆盖给予“买入”评级 公司为国内 POCT 领域龙头，发展势头迅猛，基于：1）POCT 行业高景 气，技术升级迭代，公司作为龙头持续受益；2）公司已在产品、渠道、品 控等方面构筑全方位壁垒；3
2、）老产品稳健，新产品发力，多品类驱动。我 们预计 20-22 年 EPS 为 1.92/2.40/3.05 元，同比 70%/25%/27%。公司产 品、技术平台布局全且全球化渠道领衔，叠加经营稳健（20-22E 年归母净 利 CAGR 39.3% VS 可比公司 Wind 一致预期平均值 26.8%） ， 理应享受一 定估值溢价，我们认为 21 年 45x PE 比较合理（可比公司 Wind 一致预期 平均 PE 为 42x） ，对应目标价 108.10 元，首次覆盖给予“买入”评级。 POCT 行业蓬勃发展，技术升级迭代，龙头强者恒强行业蓬勃发展，技术升级迭代，龙头强者恒强 POCT 因速
3、度快、体积小、采血量小、操作简单等优势，被广泛应用于医 院急诊、临床科室、基层医疗、家庭医疗等场景，与大型实验室仪器形成 差异化竞争，互为协同和补充。中国 POCT 市场 19 年规模为 17.7 亿美元 （2017-2019 CAGR 23.9%） ， 快速增长， 基于： 1） 分级诊疗拉动基层 POCT 市场扩容；2）五大中心建设带来新增量；3）临床科室检测及收益需求拉 动；4）发热门诊建设带来新机遇。国内 POCT 从胶体金平台起步，早期 技术壁垒较低，百家争鸣。近年来，随着 POCT 从定性、到定量、到量更 准确、再到精准医疗的发展，行业进入精细化、高壁垒阶段，强者恒强。 前产品后渠道
4、全方位领衔，构筑核心壁垒前产品后渠道全方位领衔，构筑核心壁垒 公司 19 年在国内 POCT 市场份额约 9.7%，位列国产第一（非血糖类） 。 我们认为，公司已在产品、渠道、品控、自动化等方面打造全方位优势， 份额有望持续提升，基于：1）产品：公司依托胶体金、免疫荧光、化学发 光、电化学、干式生化、分子诊断、病理诊断等九大技术平台形成了心标、 炎症、肿瘤、传染病、毒检、优生优育、血气、凝血等丰富产品线，是国 内技术平台布局最多、产品线最为丰富的 POCT 企业；2）渠道：包括国 内、国际、美国三大营销体系，国内按平台设五大事业部，国际按区域设 七大板块，销售能力领先；3）品控、自动化能力突出
5、，保证产能及精准性。 多品类齐头并进，收入有望持续稳健增长多品类齐头并进，收入有望持续稳健增长 公司 19 年实现收入 20.7 亿元（yoy+25.6%） ，我们预计 20-22 年 CAGR 超 25%，若剔除贸易类业务影响，则 CAGR 预计超 30%，基于：1）慢病 检测：心标引领传统项目增长，发光、电化学、宠物检测等新业务势不可 挡，看好 20-22 年收入 CAGR 超 40%；2）传染病检测：新冠持续领衔， 传统项目恢复，看好 20-22 年收入 CAGR 超 30%；3）毒检：品类拓宽， 管理改善，策略优化，20-22 年收入 CAGR 有望超 30%；4）优生优育检 测：增长
6、点转向国内，加大渠道开拓，预计 20-22 年收入 CAGR 约 15%； 5）贸易类：近年逐渐剥离，对收入有一定影响，但对净利润影响较小。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价，研发进度慢于预期。 总股本 (百万股) 342.68 流通 A 股 (百万股) 242.09 52 周内股价区间 (元) 49.50-105.52 总市值 (百万元) 31,112 总资产 (百万元) 4,220 每股净资产 (元) 8.22 资料来源：公司公告 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 1,650 2,072 2,859 3,367 4,
7、055 +/-% 44.05 25.59 37.95 17.77 20.45 归属母公司净利润 (百万元) 307.74 387.46 656.85 823.20 1,047 +/-% 46.06 25.90 69.53 25.33 27.16 EPS (元，最新摊薄) 0.90 1.13 1.92 2.40 3.05 PE (倍) 101.10 80.30 47.37 37.79 29.72 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 0 365 729 1,094 1,458 (13) 18 48 79 109 19/1220/0320/0620/09 (万股)(%) 成交量(右轴)万孚生物
8、沪深300 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 一年内股价走势图一年内股价走势图 投资评级：投资评级：买入买入（首次评级）（首次评级） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 投资要点 . 3 底蕴深厚的 POCT 龙头 . 5 POCT 行业方兴未艾，龙头持续享受行业红利 . 7 POCT 应用场景广泛，与大型仪器差异化竞争 . 7 POCT 行业：蓬勃发展，景气向上 . 8 POCT 格局：技术升级，定性、定量到精准医疗，大浪淘沙，强者更强 . 10 万孚生物：
9、前产品后渠道构筑全方位壁垒 . 11 多产品布局、多平台协同打造高护城河 . 11 全球化渠道深远布局，销售能力行业领衔 . 13 品控、自动化能力突出，保证产能及精准性 . 14 多点驱动，百花齐放，经营有望持续稳健 . 15 慢病检测：心标稳健，发光、电化学、宠物检测等势不可挡 . 15 传统业务：心标引领增长，胸痛中心建设正当时 . 16 化学发光：血栓六项为尖刀产品，放量势不可挡 . 17 电化学：血气、凝血牛刀初试，未来可期 . 18 宠物检测：蓝海市场，大有可为 . 19 分子诊断+病理诊断：红日初升，明日之星 . 20 传染病检测：新冠一枝独秀，流感等常规项目恢复 . 20 传统
10、项目：流感及炎症因子主导，疫情常态化防控后有望恢复稳健 . 20 新冠试剂：多品类全面布局，有持续性机会 . 21 毒品检测：品类拓宽，管理改善，收入高增长可期 . 22 优生优育检测：驱动力转向国内，收入有望稳健增长 . 23 贸易类：战略性弱化，逐渐剥离 . 23 盈利预测及估值. 24 盈利预测 . 24 估值分析 . 26 PE/PB - Bands . 26 风险提示 . 26 qRpQoOrMyRoPoRmNnQrMrP9PcM9PtRoOsQqQlOnMoMeRpNzRaQmNnOuOoMmMxNoOoO 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以
11、及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 投资要点投资要点 POCT 行业蓬勃发展，技术升级迭代，龙头强者恒强。行业蓬勃发展，技术升级迭代，龙头强者恒强。POCT 因速度快、体积小、采血量 小、操作简单等优势，被广泛应用于医院急诊、临床科室、基层医疗、家庭医疗等场景， 与大型实验室仪器形成差异化竞争，互为协同和补充。根据 TriMark 数据，中国 POCT 市 场 2019 年规模为 17.7 亿美元 （2017-2019 年 CAGR 23.9%） ， 是 IVD 增长最快细分之一， 得益于：1）分级诊疗拉动基层 POCT 市场扩容；2）五大中心建设带来新增量；3）临床 科室检测及
12、收益需求拉动；4）疫情常态化后的发热门诊建设带来新机遇。国内 POCT 从 胶体金平台起步，早期技术壁垒较低，百家争鸣。近年来，随着 POCT 从定性、到定量、 到量更准确、 再到精准医疗的发展， 行业进入精细化、 高壁垒阶段， 大浪淘沙， 强者恒强。 图表图表1： POCT 行业蓬勃发展，技术持续升级行业蓬勃发展，技术持续升级 资料来源：TriMark，公司公告，公司官网，华泰证券研究所 前产品后渠道全方位领衔， 构筑核心壁垒前产品后渠道全方位领衔， 构筑核心壁垒。 根据 TriMark 数据测算， 公司 19 年在国内 POCT 市场份额约 9.7%，位列国产第一（非血糖类） 。我们认为，
13、公司已在产品、渠道、品控、 自动化等方面打造全方位优势，行业份额有望持续提升，基于：1）产品：公司依托胶体 金、免疫荧光、化学发光、电化学、干式生化、分子诊断、病理诊断等九大技术平台形成 了心标、炎症、肿瘤、传染病、毒检、优生优育、血气、凝血、宠物检测等丰富产品线， 是国内 POCT 企业中技术平台布局最多、产品线最为丰富的企业；2）渠道：包括国内、 国际、美国三个营销体系，国内按平台下辖五大事业部，国际按区域设置七大板块，实施 精细化管理，销售能力行业领先；3）品控、自动化能力突出，保证充足产能及精准性。 图表图表2： 公司全球化渠道布局领衔行业公司全球化渠道布局领衔行业 资料来源：公司公告
14、，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 图表图表3： 公司九大技术平台及丰富产品线公司九大技术平台及丰富产品线 资料来源：公司公告，公司官网，华泰证券研究所 多品类齐头并进， 收入持续稳健增长。多品类齐头并进， 收入持续稳健增长。 公司依托九大技术平台， 深耕四大检测业务线， 2019 年实现收入 20.7 亿元（yoy+25.6%） ，我们预计 20-22 年收入 CAGR 超 25%，若剔除贸 易类业务影响，则 CAGR 超 30%，基于：1）慢病检测：心标引领传统项目增长，发光、 电化学
15、、 宠物检测等新业务势不可挡， 看好 20-22 年收入 CAGR 超 40%； 2） 传染病检测： 新冠持续领衔，传统项目恢复，看好 20-22 年收入 CAGR 超 30%；3）毒检：品类拓宽， 管理改善，策略优化，20-22 年收入 CAGR 有望超 30%；4）优生优育检测：增长点转向 国内，加大渠道开拓，预计 20-22 年收入 CAGR 约 15%；5）贸易类：近年逐渐剥离，对 收入有一定影响，但因其净利率（一般个位数）较低，对公司净利润影响较小。 图表图表4： 公司各项业务线收入及公司各项业务线收入及 20-22 年复合增速年复合增速 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 区别于市
16、场的观点：区别于市场的观点：1）市场一般认为，POCT 领域壁垒较低，但我们认为，随着技术升 级， 从定性、 到定量、 到量更准确、 再到精准医疗的发展， 行业已逐渐构筑了深厚的壁垒； 2）市场一般认为，公司 20 年净利润基数高，21 年增长有压力，但我们认为，公司是多 品类驱动策略， 传统业务逐渐快速恢复， 新冠试剂持续贡献， 看好 21-22 年持续稳健增长。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价首次覆盖给予“买入”评级，目标价 108.10 元。元。我们预计 20-22 年归母净利润 CAGR 为 39.3%，对应 EPS 为 1.92/2.40/3.05 元，当前股价对应 20-22 年
17、 PE 为 47x/38x/30 x。公司 为 POCT 领域龙头， 产品、 技术平台齐全且全球化渠道领衔行业， 品控和自动化能力优秀， 叠加经营表现持续亮丽（20-22E 年归母净利 CAGR 39.3% VS 可比公司 Wind 一致预期平 均值 26.8%） ，理应享受一定估值溢价，我们认为 21 年 45x PE 比较合理（可比公司 21 年 Wind 一致预期平均 PE 为 42x） ，对应目标价 108.10 元，首次覆盖给予“买入”评级。 0 4 8 12 16 20 慢病检测传染病检测毒品检测优生优育检测 (亿元) 20192020E2021E2022E 公司研究/首次覆盖 |
18、 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 底蕴深厚的底蕴深厚的 POCT 龙头龙头 经营持续稳健。经营持续稳健。万孚生物成立于 1992 年，2015 年于深交所上市，主要从事快速诊断试剂 及配套仪器的研发、生产及销售，是国内 POCT 领域绝对龙头。公司经营持续稳健， 2014-2019 年收入 CAGR 为 42%，归母净利润 CAGR 为 32%。 图表图表5： 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 图表图表6： 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 慢
19、病及传染病检测贡献主要收入，扎根国内，放眼全球。慢病及传染病检测贡献主要收入，扎根国内，放眼全球。公司主要业务包括慢病检测、传 染病检测、毒品检测、优生优育检测和贸易类等，其中慢病和传染病检测贡献主要收入及 毛利，其 2019 年收入占比分别为 29%和 28%（1H20 传染病业务占比突增主因新冠试剂 销售带动） ，毛利占比分别为 38%和 30%。公司扎根国内并积极开拓海外，2019 年国内 收入和毛利占比为 79%和 84%，海外收入和毛利占比分别为 21%和 16%。 图表图表7： 公司营业收入拆分（按业务）公司营业收入拆分（按业务） 图表图表8： 公司毛利润拆分（按业务）公司毛利润拆
20、分（按业务） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 图表图表9： 公司公司 2019 年营业收入拆分（按区域）年营业收入拆分（按区域） 图表图表10： 公司公司 2019 年毛利润拆分（按区域）年毛利润拆分（按区域） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 3.65 4.29 5.47 11.45 16.50 20.72 21.73 0 20 40 60 80 100 120 0 5 10 15 20 25 200-3Q20 营业收入增速(右) （亿元）(%) 0.98 1.25 1.
21、45 2.11 3.08 3.87 5.66 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 0 1 2 3 4 5 6 200-3Q20 归母净利润增速(右)(%) （亿元） 18 19 20 25 29 12 35 36 27 24 28 66 27 24 16 14 11 8 19 16 11 8 7 4 3 25 27 22 9 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001820191H20 慢病检测传染病检测毒品检测优生优育检测贸易类其它 22 25 29 36 38 14 37 36 3
22、0 27 30 71 25 24 17 13 10 5 14 11 8 6 6 7 2 15 17 14 3 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001820191H20 慢病检测传染病检测毒品检测优生优育检测贸易类其它 国内 79% 海外 21% 国内 84% 海外 16% 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 高管持股， 股权相对集中。高管持股， 股权相对集中。 李文美和王继华夫妇为公司实际控制人， 截至 2020 年三季报， 两人合计持有公司约 36.1%的股份。广州
23、汇垠天粤股权投资基金公司为公司二股东，持有 公司约 14.1%的股份，股权结构相对集中。 图表图表11： 公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 2020 年三季报）年三季报） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 核心创始人均高校出身，学术基因浓厚。核心创始人均高校出身，学术基因浓厚。董事长王继华和总经理李文美为公司创始人，两 人为夫妻，且均为高校出身。其中董事长王继华曾任暨南大学教师，总经理李文美先后任 南华大学和华南理工大学教师。创始人的出身造就了公司踏实肯干、专注研发创新的浓厚 学术文化。其它核心管理层亦深耕 POCT 领域十余年，行业经验丰富。 图表图表12： 公司核心管理层及背景公
24、司核心管理层及背景 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 POCT 行业方兴未艾，龙头持续享受行业红利行业方兴未艾，龙头持续享受行业红利 POCT 市场蓬勃发展，大浪淘沙，万孚作为龙头有望持续撷取份额。市场蓬勃发展，大浪淘沙，万孚作为龙头有望持续撷取份额。POCT 因速度快、体 积小、采血量小、操作简单等优势，被广泛应用于医院急诊、临床科室、基层医疗、家庭 医疗等场景， 与大型实验室仪器形成差异化竞争， 互为补充和协同。 中国 POCT 市场 2019 年规模为 17.7
25、亿美元，2017-2019 年 CAGR 达 23.9%（VS 全球 6.6%） ，得益于：1）分 级诊疗拉动基层 POCT 市场扩容；2）五大中心建设带来新增量；3）临床科室需求强劲 增长； 4） 疫情常态化后的发热门诊建设等带来新机遇。 未来随着 POCT 从定性、 到定量、 到量更准确、再到精准医疗的发展，壁垒逐渐提高，行业份额有望逐渐向头部靠拢。 POCT 应用场景广泛，与大型仪器差异化竞争应用场景广泛，与大型仪器差异化竞争 POCT 应用场景广泛。应用场景广泛。POCT（Point-of-Care Testing）为即时检验，是指在病人旁边、在 采样现场即刻进行的检测分析，省去了标本
26、在实验室检验时的复杂处理程序，可快速出具 检测结果（一般在 30 分钟以内） ，被广泛应用于医院急救及临床科室、医院检验科、基层 医疗、家庭/个人检测、疫情控制、监督执法等场景，应用领域广泛。 图表图表13： POCT 应用领域一览应用领域一览 序号序号 应用领域应用领域 应用举例应用举例 1 医院检验科 心脏标志物、血栓标志物、炎症标志物、颅脑损伤标志物、糖尿病肾病标志物、肿瘤标志物、肿瘤 基因、妊娠、传染病、血气、电解质、凝血、甲功、肾功、肝功、血液感染等项目的检测 2 医院急诊和临床科室 心脏标志物、血栓标志物、炎症标志物、颅脑损伤标志物、糖尿病肾病标志物、传染病、血气、 电解质、凝血、
27、肾功、肝功等项目的检测 3 院前急救（急救车） 心脏标志物及电解质等项目的检测 4 基层医疗机构 血常规、尿常规、心脏标志物、传染病检测等 5 个人家庭自检与健康管理 排卵、妊娠、血压、血糖、血脂、尿酸等项目的自测；艾滋病、梅毒等传染病的自测 6 疫情控制 非典、甲流、禽流感、新冠肺炎等重大疫情的监测与控制 7 军事医学与灾难救援 炎症标志物、血气、电解质、凝血、传染病等项目的检测 8 现场监督执法 公安禁毒检测、交警酒驾检测、爆炸物检测等 9 食品安全监管 瘦肉精、三聚氰胺、农兽药残留等项目的检测 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 POCT 与实验室大型仪器形成差异化竞争。与实验室大型仪器
28、形成差异化竞争。 POCT 属于 IVD 子领域之一， 与传统实验室大 型仪器相比，其具备检测速度快、体积小、采血量小、操作简单、非专业人员亦可操作等 优势，与大型实验室仪器形成差异化竞争，互为协同和补充：1）在高等级医院，POCT 可作为检验科的检验延伸和补充，对检验科覆盖不到的临床科室的个性化、定制化检测需 求实现覆盖；2）在基层医疗机构，POCT 可满足检验科或化验室对常规检测项目的检验 需求；3）在个人家庭自检领域，POCT 可满足个人对于健康管理的需求及针对早孕等场 景做初筛；4）另外，POCT 在院前急救、疫情监控、执法监督等领域也有较好应用。 图表图表14： POCT 与临床实验
29、室检测的对比与临床实验室检测的对比 项目项目 临床实验室临床实验室 POCT 周转时间 较慢 较快 标本处理 通常需要 不需要 血标本 血清、血浆 全血 校正 频繁而且烦琐 不频繁且相对简单 检测空间 一般在检验科 在被检测对象身边的检测，空间相对宽泛 操作者 专业人员 非专业人员亦可，患者甚至可以自检 实验结果质量 高 早期准确性不高，近年逐渐接近实验室结果 资料来源：公司招股说明书，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 POCT 行业：蓬勃发展，景气向上行业：蓬勃发展，景气向上 POCT
30、行业蓬勃发展，驱动因素明确。行业蓬勃发展，驱动因素明确。根据 RNCOS 数据，全球 POCT 市场 2019 年规模 约 245 亿美元， 2017-2019 年 CAGR 为 6.6%。 TriMark 数据显示， 中国 POCT 市场 2019 年规模达 17.7 亿美元，2017-2019 年 CAGR 达 23.9%，增速远高于全球市场，行业未来 增长驱动力在： 图表图表15： 全球全球 POCT 市场规模及增速市场规模及增速 图表图表16： 中国中国 POCT 市场规模及增速市场规模及增速 资料来源：RNCOS，华泰证券研究所 资料来源：TriMark，华泰证券研究所 1） 分级诊
31、疗拉动基层） 分级诊疗拉动基层 POCT 市场持续扩容：市场持续扩容： 国家近年持续推进分级诊疗政策， 鼓励慢病、 轻症患者向基层医疗机构分流。2018 年，国家卫健委印发关于开展“优质服务基层行” 互动的通知 ，要求在基层开展血气、血凝、糖化血红蛋白、心肌损伤标志物、艾滋、梅 毒等项目的检验。分级诊疗下，基层诊疗需求逐渐增多（以北京市为例） ，POCT 凭借快 速、灵活便捷、操作简单、仪器低成本等优势，有望为乡镇卫生院、诊所、社区医院等场 景提供更优的解决方案（VS 医生少，资金不足现状） ，拉动基层 POCT 市场持续扩容。 图表图表17： 北京市各类医疗机构诊疗人次数变化北京市各类医疗机
32、构诊疗人次数变化 图表图表18： 北京市医改后基层医院诊疗人次增速明显快于二三级医院北京市医改后基层医院诊疗人次增速明显快于二三级医院 资料来源：北京市卫健委，华泰证券研究所 资料来源：北京市卫健委，华泰证券研究所 2）五大中心建设带来新增量：）五大中心建设带来新增量：为提升重大急性病医疗救治质量和效率，国家卫计委近年 加大五大中心建设，要求各地级市和县内符合条件的医疗机构（二级+三级）都要建立胸 痛中心、卒中中心、创伤中心、危重孕产妇救治中心、危重儿童和新生儿救治中心。五大 中心的检测需求一般是针对危急重症，对救治时间窗口要求高，非常契合 POCT 的特点。 以最具代表性的胸痛中心为例，国家
33、要求其急诊科能够开展 24 小时床旁检查、肌钙蛋白 和 D-二聚体等快速检测，对于 POCT 的心血管检测产品有望形成显著拉动。 202 215 229 245 262 280 300 5 6 7 8 0 50 100 150 200 250 300 350 200192020E2021E2022E (%)(亿美元) 全球POCT市场规模同比增速（右） 4.8 5.9 7.4 9.3 11.5 14.3 17.7 21.5 26.0 0 5 10 15 20 25 30 0 5 10 15 20 25 30 200019 202
34、0E2021E (%)(亿元) 中国POCT市场规模同比增速（右） 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 三级医院二级医院一级医院基础医疗机构 (万人次) 200172018 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20018 三级医院二级医院 一级医院基础医疗机构 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 图表图表19： 卫计委关于五大中心建设的相关文件卫计委关于五大中心建设的相关文件 时间时间
35、部门部门 文件文件 主要内容主要内容 2018.1 国家卫计委 关于印发进一步改善医疗服务行动计划 （2018-2020 年）的通知 在地级市和县的区域内，符合条件的医疗机构建立 胸痛中心、卒中中心、创伤中心、危重孕产妇 救治中心、危重儿童和新生儿救治中心 2018.1 国家卫计委 危重孕产妇救治中心建设与管理指南 每个危重孕产妇救治中心至少配备一台床旁彩超、 新生儿监护仪 1-2 台、1-2 台新生儿呼吸机、 1 台便携式呼吸机、1 台除颤仪、1 台体外起搏器等 2018.1 国家卫计委 危重新生儿救治中心建设与管理指南 每个危重新生儿救治中心至少配备一台超声诊断仪、一台床 旁心电图机、每抢
36、救床1/2 台 CPAP 无创呼吸机、监护仪数 床位数的 2/3、一台除颤仪、X 线机要实现床边随时检测 2017.11 国家卫计委 胸痛中心建设与管理指导原则(试行) 急诊科能够开展 24 小时床旁检查、肌钙蛋白和 D-二聚体等快速检测 2018.4 国家卫计委 医院卒中中心建设与管理指导原则（试行）的 通知 能够开展脑卒中基本病因学及常见相关危险因素检查、保证全天 候开展心电图、胸片检查、保证全天候开展颅脑 CT 平扫。 2018.7 国家卫计委 创伤中心建设与管理指导原则(试行) 能够快速完成创伤重点超声评估、胸片、骨盆 X 线检查、 全身快速 CT 检查、血管造影检查、力争做到介入时间
37、 及手术时间提前，特殊患者能够在 1 小时内实施急诊手术。 资料来源：国家卫健委，华泰证券研究所 3）临床科室检测及收益诉求驱动：）临床科室检测及收益诉求驱动：POCT 产品的快捷、便利等特性极大的满足了临床科 室对于快速确诊、实时监控病情、用药指导的需求。根据 HIA中国首部公立医院成本报 告（2015） ，医技科室是医院的主要营收单位，成本收益率（单位成本获得的利润）普遍 高于各临床科室，且较多临床科室的成本收益率为负值。POCT 可将部分检验项目转移到 临床科室开展，产生收入归临床科室所有（VS 传统检验项目收入主要归检验科） ，可在快 速便捷的同时，提高临床科室的收益率。临床科室的收益
38、诉求及快速提升的床旁检测需求 或驱动临床科室 POCT 市场快速增长。 图表图表20： 公立综合三级医院各科室成本收益率（公立综合三级医院各科室成本收益率（2015 年）年） 注：医技科室此处包含医学检验科、放射科、内镜中心、手术室； 资料来源：HIA中国首部公立医院成本报告（2015），华泰证券研究所 4）发热门诊建设等疫情常态化建设带来新机遇。）发热门诊建设等疫情常态化建设带来新机遇。本次新冠疫情暴露了国内医疗防控能力 的诸多短板，医疗新基建、发热门诊建设等措施陆续出台。2020 年 6 月 30 日，国家卫健 委发布关于完善发热门诊和医疗机构感染防控工作的通知 ，要求进一步完善发热门诊
39、的建设。根据国家卫生健康委医政医管局，截至 2020 年 11 底，全国已建设完成了发热门 诊 7000 多个。 参照 医疗机构发热门诊临床实验室能力建设专家共识 （2020 版） 要求， 发热门诊检测设备的选型原则为小型化、检测速度快、一机多能等，检测项目包括凝血、 血气、传染病、慢病相关等多个项目，与 POCT 产品的契合度高，有望带来显著增量。 89% 80% 43% 21% 3% -2% -4% -8% -14% -15% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 医学检验科放射科内镜中心手术室肿瘤科内科外科皮肤科儿科急诊医学科 成本收益率 公司研究/首次覆盖
40、 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 图表图表21： 发热门诊临床实验室检测产品配置建议（以北京市为例）发热门诊临床实验室检测产品配置建议（以北京市为例） 项目项目 具体内容具体内容 检测仪器及辅助设备 实验室应选择适用于发热门诊检验工作需求的检测设备，仪器的选型原则：小型化、检测速度快、一机多能，推 荐使用闭盖穿刺的仪器设备和全自动检测设备。 应该/建议开展检测项目 1）临床血液/体液：全血细胞计数、尿液干化学分析、粪便常规检查，凝血酶原时间、活化部分凝血活酶时间、 凝血酶时间、D-二聚体、抗凝血酶、粪便隐血试验、尿人绒毛
41、膜促性腺激素试验等； 2）临床生化：钾、钠、氯、钙、碳酸氢盐/总二氧化碳、血糖、肌酐、尿素、尿酸、丙氨酸氨基转移酶、天门冬 氨酸氨基转移酶、-谷氨酰基转移酶、总蛋白、白蛋白等； 3）临床免疫/血清学：特定流行性传染病抗原和/或抗体、降钙素原、C-反应蛋白、乙型肝炎病毒表面抗原、丙型 肝炎病毒抗体、人免疫缺陷病毒抗体、梅毒螺旋体等； 4）临床分子生物学：特定流行性传染病病原体核酸检测； 其他设备 生物安全柜、紫外消毒设备、循环风空气消毒机等 资料来源： 北京市发热门诊设置指南 2020 版 ， 医疗机构发热门诊临床实验室能力建设专家共识 2020 版 ，华泰证券研究所 POCT 格局：技术升级，
42、定性、定量到精准医疗，大浪淘沙，强者更强格局：技术升级，定性、定量到精准医疗，大浪淘沙，强者更强 技术持续升级，龙头强者恒强。技术持续升级，龙头强者恒强。国内 POCT 起步阶段以定性的胶体金平台为主，一般无需 仪器，技术壁垒较低，因此早期百家争鸣，行业格局分散。近年来，国内 POCT 领域技术 不断升级，已从早年的定性平台（胶体金为主） 、发展到定量平台（免疫荧光为主）以及 “量更为精准”的化学发光、电化学、干式生化等新平台，同时不断向代表“精准医疗” 的分子诊断和病理诊断平台延伸拓展，逐渐构筑了深厚的技术壁垒。随着行业发展逐渐进 入精细化、规范化阶段，缺乏技术优势及规模优势的小企业预计逐渐
43、被淘汰，行业份额有 望进一步向具备平台优势、技术优势、规模优势的龙头企业靠拢。 图表图表22： 国内国内 POCT 领域技术平台不断升级（以万孚为例）领域技术平台不断升级（以万孚为例） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 11 万孚生物：前产品后渠道构筑全方位壁垒万孚生物：前产品后渠道构筑全方位壁垒 POCT 领域绝对龙头， 打造 “产品领域绝对龙头， 打造 “产品+渠道” 闭环优势， 行业地位稳固且有望继续提升渠道” 闭环优势， 行业地位稳固且有望继续提升。 2019 年，
44、公司占据国内 POCT 市场约 9.7%的份额，国产领衔。我们认为，公司未来的市场份 额有望进一步提升，行业地位进一步巩固，基于其：1）多产品布局、多平台协同打造高 护城河；2）全球化渠道深远布局，销售能力行业领衔；3）品控、自动化能力突出，解决 POCT 领域核心痛点，保证产能及准确性。 图表图表23： 我国我国 POCT 市场竞争格局（市场竞争格局（2019 年）年） 注：各公司市场份额=2019 年国内 POCT 业务收入/国内 POCT 市场总规模，美元汇率取 2019 年平均值； 资料来源：TriMark，各公司年报，华泰证券研究所 多产品布局、多平台协同打造高护城河多产品布局、多平
45、台协同打造高护城河 坚持自主研发创新，核心技术为立身之本。坚持自主研发创新，核心技术为立身之本。公司自成立至今，高度重视自主研发创新，以 构建不断升级迭代的多技术平台。2020 年前三季度，公司研发投入为 2.2 亿元，显著领 先于行业主要竞争对手，研发人员数量亦行业领先，持续储备优良的产品和技术。 图表图表24： 国内市场主要国内市场主要 POCT 厂家研发费用对比厂家研发费用对比 图表图表25： 国内市场主要国内市场主要 POCT 厂家研发人员数对比（厂家研发人员数对比（2019 年）年） 注：基蛋生物（603387 CH）、明德生物（002932 CH）；东方生物（688298 CH）
46、资料来源：各公司年报，华泰证券研究所 资料来源：各公司公告，华泰证券研究所 研发效果凸显，多技术平台布局行业领衔研发效果凸显，多技术平台布局行业领衔。POCT 单品天花板有限，行业特点决定必须多 平台布局、多产品协同才能保持持续领先地位。经过二十多年的发展，公司已成为国内 POCT 企业中技术平台布局最多、 产品管线最为丰富的企业。 公司现有 POCT 领域九大技 术平台，包括免疫胶体金技术平台、免疫荧光技术平台、电化学技术平台、干式生化技术 平台、化学发光技术平台、分子诊断技术平台、病理诊断技术平台、仪器技术平台和生物 原材料平台，平台布局数领先于主要竞争对手。 万孚生物 9.7% 基蛋生物
47、 5.9% 明德生物 1.4% 其它 83.0% 1.6 1.0 0.4 0.3 2.2 0.9 0.3 0.4 0 1 2 3 万孚生物基蛋生物明德生物东方生物 (亿元)20191-3Q20 532 328 171 131 0 100 200 300 400 500 600 万孚生物基蛋生物明德生物东方生物 (人) 研发人员数 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 12 月 27 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 12 图表图表26： 国内国内 POCT 主要厂家技术平台布局一览主要厂家技术平台布局一览 资料来源：各公司公告，各公司官网，华泰证券研究所 产品种
48、类丰富，检测项目数遥遥领先。产品种类丰富，检测项目数遥遥领先。公司依托上述九大技术平台，形成了覆盖心脑血管 疾病、炎症、肿瘤、传染病、毒检、优生优育、血气、凝血、血栓、宠物检测等多个检验 领域的丰富产品线，为患者提供多重选择。截至 2020 年中报，公司累计获得国内外产品 注册证 476 个，20 年上半年新增注册证 44 个，均领先于主要竞争对手。 图表图表27： 公司各平台及主要产品线一览公司各平台及主要产品线一览 核心技术平台核心技术平台 检测项目检测项目 应用场景应用场景 明星产品明星产品 胶体金平台 传染病系列、优生优育系列、 毒品检测系列 基层医疗、家庭、 公安边防等 1） 全国唯
49、一， 流感检测全系列产品； H7、 FluA、 FluB、 FluA 3)“秀儿”、“金秀儿”、“Preview”等国内外知名品牌； 4）国内首创毛发中毒品筛查 解决方案； 免疫荧光平台 心标类 10+、炎症类 5+、肿瘤类 4+、 肾损伤 3+、糖尿病 1+、性激素 1+， 其他 3+ 检验科、急诊、体检中心、 保健中心、胸痛中心、 卒中中心、ICU、感染科、 儿科、心内科等 飞测Plus FS-113、 飞测3Plus FS-205、 飞测全自动 FS-302， 国内装机数量第一，试剂种类业内最全。 电化学平台 血气检测、凝血检测、血糖检测 胸痛中心、卒中中心、 检验科、急诊科、ICU、
50、手术室、呼吸内科、 新生儿科、产科 血气生化分析仪、 即时凝血分析仪 干式生化平台 肝功 3+、肾功 3+、心肌酶谱 5+、 胰腺炎 2+、血糖 1+、血红蛋白 1+、 血站 2+、中毒 2+ 检验科、临床科室、血战、 基层医疗卫生机构、 体检中心 干式化学分析仪 DC-101、 干式化学分析仪 DC-201 化学发光平台 心标 9+、炎症肾功 3+、肿瘤类 18+、 性激素 7+、甲状腺 7+、糖代谢 2+、 血栓 4 项等 检验科、急诊、ICU、 感染科、心内科、肿瘤科等 POC 全自动磁微粒化学发光仪，国内首创，最小型的产品 分子诊断平台 检测基因（KRAS、NRAS、BRAF、 MSI
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