1、请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 85 证券研究报告 | 行业深度 Table_Main 2022021 1 年年新能源汽车产业链投资策略：新能源汽车产业链投资策略： 溢出溢出与与涌现涌现 有色金属有色金属 评级：评级： 中性中性 日期：日期： 2021.01.19 行业表现行业表现 2021/1/19 资料来源：Wind，聚源 相关研究相关研究 锂想系列12：NIO Day 对于上游资源的启 示(2021/1/10) 锂想系列11：摆钟向上、资源为王，重视 锂精矿的价格弹性(2021/1/7) 2021 年 有 色 金属 行 业投 资 策略 (2020/12/3) 报告要点报告要点
2、 开启开启绿色复苏绿色复苏大时代大时代。欧洲、中国等全球主导型经济体借疫情冲击为转型契 机， 将绿色复苏设定为主旋律，迈向碳达峰、 碳中和的步调更加坚定，新能源 汽车不仅已成为全球共识的战略新兴产业，还将成为全球合作的重要桥梁。 同时，电动化与智能化正在重塑产业生态，新能源汽车已成为一个全球需求 共振、产品力与政策共促、传统车企与新势力共舞的市场，未来将更加精彩。 中国中国新能源汽车新能源汽车供应链供应链的的溢出、优秀产品溢出、优秀产品的的涌现涌现、产业格局的剧变、产业格局的剧变将孕育将孕育出出 一批一批全球性的领军企业全球性的领军企业。（1）溢出：我们认为，新能源汽车产业链是中国优 势供应链
3、的典范，其根基是中国齐整的供应链网络和坚实的汽车内需市场， 凭借明确的比较优势与持续增强的核心竞争力，未来中国新能源汽车产业链 上各环节的头部企业有望广泛切入至全球车企在中国市场、乃至全球市场的 供应系统， 同时这些头部企业也正在积极“走出去”， 参与全球区域供应链的 构建，未来有机会成长为全球性的领军企业。（2）涌现：伴随规模效应、集 群效应的持续积聚，并由量变到质变，全球新能源汽车产业链的发展正在步 入正向自循环，这将带来优秀车型的涌现以及需求增长斜率的提升，同时工 艺与技术的升级迭代也将加速，未来 3-5 年普遍的油电平价已然可期。 极致的极致的需求逻辑：需求逻辑： 迎接迎接持续更大持续
4、更大量级量级的年需求增量的年需求增量。 我们预计 2021 年全球新 能源汽车销量将达到 418 万辆，同比增长 34%，全球动力电池装机需求约 214GWh，考虑备货效应后，将拉动上游锂需求总量增长至 44 万吨 LCE。展 望 2025 年，我们预计全球新能源汽车销量将达到 1120-1389 万辆，渗透率 11.8-14.7%，支撑全球动力需求增长至 619-776GWh，全球整体锂电市场有 望迈入 TWh 时代，拉动锂需求总量增长至 93-109 万吨 LCE。上游电池金属 需要加大融资与资本开支力度， 为未来持续更大量级的年需求增量做足准备。 全球全球产业链产业链马太效应显著，但降本
5、诉求将马太效应显著，但降本诉求将带来带来需求需求红利红利的外溢的外溢以及以及纵向整合纵向整合 的加剧，从而的加剧，从而出现出现差异化机遇。差异化机遇。在竞争格局方面：（1）我们看好动力电池环 节的强者恒强，材料体系、系统结构、装备及制造、商业模式的创新正在加 速。（2）中游材料，我们首先看好 2021 年中国的材料体系将由点及面迎接 全球需求的机遇， 其次原材料成本将迎来通胀，总体有利于中游的经营。 （3） 上游锂资源，周期的摆钟重新向上，价格体系正在大幅修正；着眼 2021 年我 们认为需求侧的增长确定性将高于供给侧，同时需求增速及其二阶导皆高于 供给侧；尽管西澳锂辉石矿山存在富余的名义产能
6、，但对外售矿的产能结构 性紧张，这将进一步导致中国锂化合物实际产出分化，虽然南美盐湖的禀赋 出众且被寄予厚望，但其产能建设进度普遍受到疫情较大程度的拖累；整体 而言 2021 年锂行业大概率是个卖方市场，价格中枢将显著抬升、再投资经济 性将回归。 （4）上游钴原料方面，即期受到海外低迷电钴需求的拖累，2021 年需求复苏将支撑价格弹性回归，但低钴和去钴化增添了下游的议价筹码。 看好看好战略性环节上战略性环节上的的战略性标的。战略性标的。我们看好产业链微笑曲线两端（资源、电 池至整车）的长期投资机会，建议继续关注赣锋锂业、宁德时代、比亚迪。 风险提示：风险提示： 1、全球新能源汽车新车型的推出进
7、度、政策扶持力度低预期以及安全性风险等； 2、全球宏观基本面、贸易摩擦、地缘政治风险等。 -19% -7% 6% 18% 31% 43% 2020/22020/52020/82020/10 有色金属上证综指沪深300 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 内容目录内容目录 投资主题：溢出与涌现 . 8 新能源整车：全球政策导向明确，产业转型加速，优秀车型将涌现 . 9 绿色复苏成为主旋律，全球新能源汽车产业政策及规划陆续落地 . 9 以疫情为转折，全球碳中和雄心更加坚定 .9 欧洲市场：提高减排目标，丰厚补贴支
8、撑导入 . 10 美国市场：有望重返巴黎协定，关注联邦层面的长期规划 . 13 中国市场：从“补贴导入”到“消费驱动、政策护航”. 14 日本市场：积淀深厚、路径多元，重点下注氢燃料 . 16 印度市场：雄心勃勃，低价交通领域的电动化先行 . 17 电动化浪潮来袭：新老车企八仙过海，各显神通 . 18 全球电动化标杆，特斯拉“提量降本”策略清晰，连续实现盈利 . 18 巨人转身，传统车企加快打造纯电平台 . 19 新势力车企的车型策略各有不同，迅速提升交付量是核心 . 20 百花齐放，全球车企因地制宜持续推出重磅新车 . 21 基于动力电池 BOM 采购成本，推演车企电动化决策 . 24 最好
9、的时代才刚开启：优秀供给的涌现将创造需求，油电平价可期 . 26 动力电池：强者恒强，2021 年全球需求显著再加速 . 27 全球动力格局：市场集中度持续提升，产品体系将呈现多元 . 28 以终端车企或头部电池为中心，产业链的纵向整合愈发密切 . 30 全球形成区域供应链，中国新能源汽车产业链两个维度的全球机遇 . 31 三元与铁锂争鸣，多元体系应用于多样场景 . 33 根源上的理化差异带来应用分化，系统结构创新助力铁锂返潮 . 33 三元高镍化演进，工艺与安全掣肘下高压中镍作为过渡 . 35 不止步于动力，锂电应用场景将全面铺开 . 36 锂电体系的长期演进路线清晰，技术变革将加速 . 3
10、7 系统结构创新深化，集成设计大势所趋 . 39 动力需求 2021 年再加速，2025 年全球锂电有望迈入 TWh时代 . 40 强者恒强，头部电池系统生产商持续拓宽能力圈 . 40 中游正极的双重机遇：成本通胀、海外机遇 . 42 中国已成为全球正极材料的主力生产基地 . 42 行业格局：头部厂商竞争激烈，行业壁垒不断走高 . 44 技术及需求成熟度不同，各正极材料体系的份额集中度差异较大 . 44 高镍是新的起点，大幅抬升三元材料的进入门槛 . 45 探讨正极材料如何提升核心竞争力与议价权 . 48 锂原料：周期的摆钟再次向上 . 51 供给端：从躁动到沉寂，再到热情重燃 . 51 锂资
11、源供给的两大关键词：结构性紧缺、再投资经济性 . 52 锂化合物供给：逆周期扩张，有效产能实际受限 . 57 提升供给质量：新周期、新机遇、新要求 . 59 需求端：清洁能源革命的长周期机遇，持续更大量级的年需求增长 . 61 碳酸锂还是氢氧化锂？非零和博弈 . 61 全球锂源采购模式的转变不可逆，涉及商业模式的深层探讨 . 62 决定未来锂产品价格中枢、反弹空间的关键要素 . 64 与优质资源与锂化工一体化的领军厂商共成长 . 66 请仔细阅读本报告末页声明 Page 3 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 赣锋锂业：从锂电上下游一体化到构建全球
12、领先的锂生态企业 . 67 美国雅保：全球顶级锂矿、盐湖为基石，铸就全球锂行业龙头 . 69 Livent：氢氧化锂、金属锂、丁基锂的全球老牌标杆企业 . 71 SQM：资源禀赋优越的智利之子，积极扩能、追求份额 . 73 钴原料：紧平衡叠加需求整体回暖，支撑 2021 年价格修复 . 75 供给端：即期供给偏紧，未来明确的大型新增产能有限 . 75 需求端：2021 年将整体回暖，低钴、去钴增强了下游议价力 . 78 供需格局支撑 2021 年价格体系修复 . 80 华友钴业：从钴镍原料到锂电材料一体化 . 81 投资建议 . 82 风险提示 . 83 图表目录图表目录 图表 1：自二战结束
13、以来全球化石能源的年消耗量持续大增，为缓解气候变化，发展新能源产业势在必行 . 10 图表 2：截至 2020年 11 月全球已明确提出或正在讨论碳中和目标的国家. 10 图表 3：欧洲新能源汽车销量逐年增长，2020 全年预计达到 130万辆. 11 图表 4：2020年 9 月欧洲xEV（BEV/PHEV/HEV）月销量首度超柴油车 . 11 图表 5：回溯 1966 年欧洲可再生能源发展状况图示 . 11 图表 6：至 2019 年欧洲可再生能源的发展状况图示 . 11 图表 7：海外主要国家新能源汽车规划及相关补贴政策 . 11 图表 8：欧盟及英国无罚款情形下需要达到的新能源汽车销量
14、测算. 12 图表 9：2020 年美国新能源汽车销量预计 29 万辆，渗透率 2.3% . 13 图表 10：截至 2020年 8 月，美国新能源汽车累计销量达到 160 万辆 . 13 图表 11：美国能源产出结构中，天然气、可再生能源的占比将持续提升 . 13 图表 12：美国主要经济部门的能源消耗量对比. 13 图表 13：美国交通领域的碳排放总量较大. 14 图表 14：美国交通领域的碳排放强度较高. 14 图表 15：美国发电结构的历史数据及其长期预测 . 14 图表 16：美国交通领域能源消耗的历史数据及其预测 . 14 图表 17：中国 2020 年新能源汽车销量（合格证）预计
15、达到 128万辆 . 15 图表 18：以纯电动乘用车补贴为例，补贴额度逐年退坡 . 15 图表 19：新能源汽车产业发展规划部分重要指引 . 15 图表 20：中国发电结构未来将快速变迁，绿色能源占比将快速提升. 15 图表 21：中国各行业的碳排放历史情况 . 15 图表 22：1966 年亚洲可再生能源的发展状况图示 . 16 图表 23：至 2019 年亚洲可再生能源的发展状况图示 . 16 图表 24：日本历年来主要的新能源汽车产业发展规划 . 16 图表 25：日本“绿色增长战略”中提及，最迟到 2030年代中期实现乘用车销售 100%为电动汽车（BEV/PHEV/HEV/FCEV
16、） . 17 图表 26：印度政府推出的 FAME计划中各阶段的资金分配（INR Crore，Cr = 10000000） . 18 图表 27：特斯拉 Model S/X/3/Y 交付量于 2020Q4 达到约 18 万辆 . 19 图表 28：特斯拉 Model S/X/3/Y 交付量在 2018 年以后明显提升 . 19 图表 29：特斯拉持续维持高研发投入，研发占收入比重趋于正常 . 19 图表 30：分析特斯拉的财务数据，盈利与现金流持续改善. 19 图表 31：传统整车巨头纷纷拥抱电动化趋势，以大众为例，大众规划在五年内分三阶段完成电动化转型. 20 图表 32：大众集团 2019
17、 年分区域销量中，中国市场占比 37%. 20 图表 33：在特斯拉 Model 3 的交付量上，大中华区的份额提升显著（辆）. 20 请仔细阅读本报告末页声明 Page 4 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 图表 34：截至 2021年 1月 18日收盘全球部分车企市值（10 亿美元） . 21 图表 35：中国 2020年 2 月以后新势力造车企业月销量稳步提升 . 21 图表 36：蔚来 ES6 参数水平强于售价更高的 BBA 竞品. 21 图表 37：大众 ID.3 在补贴政策优惠下购入和养护门槛比同级别燃油车更低（欧元） . 22 图表
18、 38：全球主要车企的新能源汽车规划. 22 图表 39：全球新能源汽车产业的发展方兴未艾. 24 图表 40：新能源汽车产业上游原材料价格变动对于下游成本的敏感性测算 . 24 图表 41：根据成本模型，中国的低价新能源车的电池成本占整车价格比例较高. 25 图表 42：P wC预计由于新技术的成本降低，各类环保汽车的动力系统的附加成本将得到改善 . 25 图表 43：我们预测在基准情形下 2025 年中国新能源汽车销量达 504 万辆 . 26 图表 44：我们预测在基准情形下 2025 年海外新能源汽车销量达 615 万辆 . 26 图表 45：电芯、电池包成本的下降支撑新能源汽车未来走
19、向油电平价 . 27 图表 46：储能系统的成本也在持续走低（以 4 小时电站级储能系统为例）. 27 图表 47：全球主要动力电池企业 2020-2025年产能规划 . 28 图表 48：2020年 1-11 月中国动力电池装机 51GWh，同比约-3.5%. 28 图表 49：全球主要动力电池龙头持续开拓下游优质整车客户，在配套重要车型的同时开展战略合作. 28 图表 50：2015-2020 年全球动力电池装机份额的格局演变. 29 图表 51：中国动力装机市场集中度逐渐提升，2015年以来主要龙头地位稳固，但多数电池厂份额波动较大 . 29 图表 52：整车企业推进供应商分散采购策略，
20、海外积极扶持当地的电池厂 . 30 图表 53：新能源汽车产业链网状结构趋紧，整车端向上游延拓的意愿强烈 . 31 图表 54：欧洲市场的电池产能规划中不乏中资企业的身影. 32 图表 55：美国市场的电池产能规划，韩系电池较为积极 . 32 图表 56：韩国电池和材料企业积极推进在中国的布局产能. 32 图表 57：中国动力电池产业链上的领军企业推进海外工厂的建设 . 32 图表 58：从材料和电池层面对比磷酸铁锂（LFP）与三元（NCM）的性能 . 33 图表 59：进入 2020 年，配套铁锂车型的占比继续提升 . 34 图表 60：动力电池制造工艺及相应的不同电池类型的成本拆分测算，L
21、FP电池 Pack 度电成本预计可降至 442 元/kWh . 34 图表 61：降低钴用量使高镍三元正极具备较高的成本竞争力 . 35 图表 62：三元正极随镍含量增加比容提升，但热稳定性、容量保持率下降 . 35 图表 63：高镍三元材料的工业合成过程中，每个步骤均有更严格的要求，在工艺上形成挑战 . 35 图表 64：2020年 1-9 月 LG化学与 CATL 在中国的高镍总装机份额达 95% . 36 图表 65：1000 次充放循环后，单晶三元颗粒不发生破碎，性能相对稳定. 36 图表 66：中国 2020年 1-9 月分正极体系装机中，三元中低镍仍占 43.5%. 36 图表 6
22、7：中国动力电池需求结构中，预计未来高镍份额稳步提升 . 36 图表 68：锂电体系具有多元化、性能提升空间大的特点，在车用动力领域的规模应用也将助推其打开广阔的需求场景 . 37 图表 69：各国及电池企业制定的技术演进图，高比能是主线 . 38 图表 70：传统锂离子电池比能难以达到 350Wh/kg，采用金属锂负极的固态电池理论比能可超 400Wh/kg . 38 图表 71：周期表上方元素的电位与电化学当量，能够依据数值构成多个高理论比能的电池体系 . 38 图表 72：根据大众测算，电池驱动下汽车动力效率在 70%以上，而氢动力电动车的效率仅 25%35% . 39 图表 73：系统
23、结构创新时间线，预计 2030年前实现电芯集成到底盘的技术 . 39 图表 74：基准情形下预计 2025 年全球动力电池需求将达 619GWh. 40 图表 75：2025 年全球整体的锂电需求预计将达到 858GWh . 40 图表 76：中国分正极动力装机中，预计 2025 年 LFP占比 42%左右 . 40 图表 77：中国乘用车领域动力装机中，预计 2025年 LFP占比约 29% . 40 图表 78：全球4 家动力电池龙头均有长期的电池开发历史，具备深厚的技术储备，并且持续积极开展基础研究. 41 图表 79：拥有独特优势而产品线丰富，是各大动力电池龙头竞争力的一大体现. 41
24、 图表 80：基于创新研发理念，宁德时代形成完整动力电池研发链条，开发出综合性能优势突出的产品 . 42 请仔细阅读本报告末页声明 Page 5 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 图表 81：2019 年中国企业占据全球主要三元前驱体产能近 70% . 43 图表 82：2019 年全球前驱体出货量 TOP5 中，中国占 3 位 . 43 图表 83：2019 年中国是全球正极材料主要产能集中地，占比约 60% . 43 图表 84：2019 年全球正极材料产量主要集中于中国. 43 图表 85：中国 NCM三元材料出口量持续增长，主要至波兰和韩
25、日（吨）. 43 图表 86：中国的 NCM三元前驱体主要出口至韩国（吨）. 43 图表 87：当升科技在 2020H的海外营收占比已达到 46% . 43 图表 88：中伟股份以前驱体业务为主，其海外营收主要来自韩国 . 43 图表 89：中国正极材料产量同比持续增长，铁锂材料的占比提升 . 44 图表 90：预计 2021 年全球三元正极总产量约 83万吨. 44 图表 91：在中国的四大材料 CR3 市占率中，三元正极的集中度较低. 45 图表 92：中国正极材料市场的集中度已明显上升，尤其是铁锂环节. 45 图表 93：钴酸锂材料的市场格局基本成型，三元与铁锂的第一梯队仍在激烈竞争 .
26、 45 图表 94：国内正极材料客户结构进一步优化，当下聚焦海内外头部电池商 . 46 图表 95：主要正极公司均开启扩产潮. 46 图表 96：高镍的单位资本开支显著高于普通三元（万元/吨） . 46 图表 97：已实现量产的单晶 60Ni、65Ni 等非常规产品特征. 46 图表 98：高镍材料正在进一步从 8系向超高镍9 系发展 . 46 图表 99：全球正极企业的产能布局已不再局限本国，而是全球化布局 . 47 图表 100：除原料价格是影响利润的因素外，应考虑竞争、工艺和布局等 . 48 图表 101：电池环节的毛利率普遍高于正极环节. 48 图表 102：三元正极价格的波动与钴、镍
27、走势相关性更大 . 49 图表 103：铁锂正极价格与锂价更为相关 . 49 图表 104：正极材料成本结构中，超过 90%以上均为原材料 . 49 图表 105：镍钴锰和磷铁分别是三元和磷酸铁锂正极的主要单耗原料. 49 图表 106：锂电池正极材料未来将向富镍、高锂、多元材料等方向发展 . 49 图表 107：正极公司普遍研发投入占营收比例都达到 4%以上 . 49 图表 108：选择打造上下游一体供应链的正极企业能实现稳定原料供应和成本控制 . 50 图表 109：正极材料公司大多谋划长远，布局如高镍化、高电压、固态电池材料等技术方面 . 50 图表 110：逃不掉的周期，矿业投资中“价
28、格高峰、投资高峰、产量高峰”的三重奏 . 51 图表 111：2019 年锂资源供给份额，西澳锂矿占据主体 . 52 图表 112：2020 上半年的锂精矿价格已接近西澳主要矿商的现金成本 . 52 图表 113：青海盐湖提锂逐步由边际供给走向主流 . 53 图表 114：未来盐湖提锂与矿石提锂将互相补充. 53 图表 115：中国的锂矿和盐湖的开发已经被提上日程 . 53 图表 116：西澳锂矿商近况及其策略推演 . 54 图表 117：Pilbara Minerals 和 Galaxy Resources 大部分的锂精矿产能已经被长单锁定. 54 图表 118：2020-2025 年全球硬
29、岩锂矿产能增长预测 . 55 图表 119：2020-2025 年全球盐湖提锂产能增长预测 . 55 图表 120：海外锂精矿项目的资本开支总额普遍较高（百万美元） . 56 图表 121：锂精矿项目的资本开支强度对比（美元/吨 LCE） . 56 图表 122：锂辉石矿山采选建设周期，新建的周期远长于复产（月）. 56 图表 123：锂辉石矿山从试车至发出首船的时间周期较长（天）. 56 图表 124：2018-2020YTD全球锂资源环节的停产、减产、在建产能进度延后汇总 . 56 图表 125：中国锂化合物产能在行业周期底部继续扩张（千吨，LCE） . 58 图表 126：2019 年全
30、球锂化合物市场份额，前六大占据大部分份额 . 58 图表 127：2019 年全球氢氧化锂市场份额，赣锋、雅保占据 50%份额 . 58 请仔细阅读本报告末页声明 Page 6 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 图表 128：2020 年中国锂盐产量在经历一季度的疫情冲击后快速复苏 . 59 图表 129：中国是最大锂盐生产国，2020 年锂盐产量 26.3万吨 . 59 图表 130：中国锂化工厂投资规模显著小于海外. 59 图表 131：中国锂化工厂资本开支强度显著小于海外 . 59 图表 132：中国头部企业锂化工厂的建设周期短于海外（月）
31、 . 59 图表 133：新建锂化工厂产能大部分达 2万吨级别，过去多为5000 吨. 59 图表 134：SQM的可持续发展方案或为行业整体带来影响 . 60 图表 135：ESG 评价成为切入全球供应链的关键因素 . 60 图表 136：新能源汽车将拉动全球电池领域锂需求大幅增长至 74 万吨 LCE. 61 图表 137：考虑传统需求，2025年全球锂需求将达 93 万吨 LCE. 61 图表 138：中国动力需求结构预测，不排除 2025年 LFP占比达 42% . 62 图表 139：欧美动力需求以氢氧化锂为主，中国市场关注铁锂返潮强度 . 62 图表 140：OEMs 和电池厂商绕
32、过正极材料企业，直接进行上游关键锂原料的布局 . 63 图表 141：下游电池厂/OEMs 已经开始积极涉足上游锂化合物/锂资源的布局. 63 图表 142：全球锂行业供需平衡表（基准情形）. 65 图表 143：全球锂行业供需平衡表（乐观情形）. 65 图表 144：基准情形下，2021和 2025年全球锂供需或迎来逆转 . 65 图表 145：乐观情形下，2021 年起全球锂供需或迎来逆转，未来持续紧缺. 65 图表 146：2019 年全球碳酸锂累计产量成本曲线（非一体化，含权益金）. 66 图表 147：2019 年全球碳酸锂累计产量成本曲线（一体化，含权益金） . 66 图表 148
33、：锂化合物价格经历了一轮完整周期，2020下半年筑底复苏（美元/吨） . 66 图表 149：赣锋锂业打造独具特色的锂循环模式. 68 图表 150：赣锋的名义碳酸锂产能仅次于美国雅保 . 68 图表 151：赣锋的氢氧化锂产能在 2021 年将超过雅保 . 68 图表 152：赣锋锂业的锂化合物产能扩张以及上游资源保障. 68 图表 153：公司资源和生产基地的布局全球化 . 69 图表 154：赣锋锂业已与 Tesla、宝马、大众、LG Chem签署长期战略供应协议 . 69 图表 155：雅保旗下的全球资源、锂化合物及深加工生产基地 . 70 图表 156：雅保旗下的智利盐湖、西澳固体锂
34、矿具备明确的成本优势. 70 图表 157：雅保49%参股的泰利森-格林布什是全球成本最低的固体锂矿 . 70 图表 158：雅保的智利La Negra 碳酸锂工厂扩能预计 2021 年中建成 . 71 图表 159：雅保的西澳 Kemerton 氢氧化锂工厂预计 2021 年底建成 . 71 图表 160：雅保的全球锂资源、配套锂化合物产能扩张预测（年底产能） . 71 图表 161：Livent以阿根廷 Hombre Muerto 盐湖为原料基地，锂深加工产能分布在全球多个地区. 72 图表 162：Livent的业务聚焦于锂产品（USD/CNY 汇率假设 7.0） . 72 图表 163
35、：Livent差异化聚焦高门槛的氢氧化锂/丁基锂/高纯度金属锂 . 72 图表 164：Livent在全球范围内基础锂产品、高性能锂产品的产能建设预测（吨，年底产能）. 72 图表 165：SQM与雅保是Atacama 盐湖唯二的在产的提锂资源商 . 74 图表 166：SQM与雅保均从 Corfo 租赁矿权，但 SQM的区域面积更大 . 74 图表 167：2021 年底 SQM的碳酸锂产能将扩大至 12万吨（年底产能） . 74 图表 168：2021 年下半年 SQM氢氧化锂产能将扩至 2.15 万吨. 74 图表 169：Atacama 盐湖仅在 SQM租赁的矿权区域便拥有 920 万
36、吨锂金属量的储量（约4897 万吨 LCE） . 74 图表 170：Mt Holland 拥有氧化锂资源总量 284 万吨，平均氧化锂品位 1.5% . 74 图表 171：钴原料流动世界地图，钴储量分布集中在刚果金、澳大利亚和古巴，精炼钴加工集中在中国和芬兰. 75 图表 172：钴原料产地分布，刚果金无疑是全球的供给主力. 76 图表 173：精炼钴产地分布，中国是全球重要的加工基地 . 76 图表 174：受非洲疫情二次爆发影响，9 月中国钴原料进口大幅减少 . 76 请仔细阅读本报告末页声明 Page 7 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19
37、日 图表 175：受南非封锁影响，刚果民主共和国的钴矿运输路线改变 . 76 图表 176：钴产业链上下游示意图 . 76 图表 177：电解钴产量在精炼钴产品中占据重要的份额（吨） . 77 图表 178：中国在全球精炼钴供给中占据举足轻重的地位（吨）. 77 图表 179：2020 年中国钴原料进口来源（按产销地），高度依赖刚果金 . 77 图表 180：2019 年中国钴原料进口来源（按中转地）. 77 图表 181：未来全球新增的大型钴矿产能有限 . 77 图表 182：2012-2025 年全球钴供给预测，嘉能可关停 Mutanda 对钴原料即期的影响显著（吨） . 78 图表 18
38、3：电池、高温合金、硬质合金是钴下游需求的主体. 79 图表 184：因消费电子回暖，2020 年中国钴酸锂产量同比大幅增长（吨）. 79 图表 185：2020 年飞机交付量（架）急剧下降导致高温合金需求不振 . 79 图表 186：1-8月美国金属钴进口量同比大幅下滑 . 79 图表 187：中国是全球最大的钴消费国. 79 图表 188：中国的钴产品以内消为主，部分直接出口海外 . 79 图表 189：2020年 1-9 月金属钴出口总量为 824吨，同比约降低 44.2%. 79 图表 190：2020年 1-9 月中国金属钴进口量 3,842 吨，同比约增长 2.5 倍 . 79 图
39、表 191：车企和电池积极与上游资源商锁定长期钴原料供应 . 80 图表 192：全球钴资源供给有望在 2020-2021和 2024-2025年转入紧缺（吨） . 80 图表 193：2005 年以来钴价回顾，钴价已经经历过两轮完整的周期，正在酝酿新的价格周期 . 81 图表 194：华友钴业已经布局从资源到电池材料的产能 . 82 图表 195：华友钴业三元前驱体和锂电正极材料产能情况 . 82 图表 196：新产品抵达一定的“inflection point”后将实现加速导入 . 82 请仔细阅读本报告末页声明 Page 8 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年
40、 1 月 19 日 投资主题：投资主题：溢出与涌现溢出与涌现 新能源汽车产业链涵盖上游资源及冶炼、中游材料、下游电池系统以及终端整车，是一个极 具纵深和广度的产业链条，新能源汽车不仅已成为全球共识的战略新兴产业，未来还将成为 全球合作的重要桥梁。与此同时，电动化与智能化正在重塑产业格局，未来新能源汽车将成 为一个全球需求共振、产品力与政策共促、传统车企与新势力共舞的市场。 中国新能源汽车产业链正在面临新的挑战与机遇，我们坚定看好其长期发展前景。挑战主要 在于，欧洲、美国等全球主要的汽车终端市场正在谋求构建各自区域性的新能源汽车闭环供 应链，以降低对于目前以亚太为主体的供应链的依赖。但机遇通常与
41、挑战共存，基于下述三 方面， 我们看好中国新能源汽车产业链的全球 “溢出” ， 未来有望走出一批全球性的领军企业。 第一，新能源汽车产业链是中国优势供应链的典范，核心竞争力持续强化。目前中国是全球 唯一拥有联合国产业分类目录中全部工业门类的国家， 2019 年工业增加值全球占比超 28%， 齐备的工业体系、完整的供应链网络是中国新能源汽车产业链背后的坚实基础。经历政策导 入、补贴退坡、多轮拼杀的历练以及持续的对外开放（例如引入特斯拉，允许其独资建厂） ， 中国新能源汽车产业链已经形成了完整的上下游环节，以及专业、高效、低成本的自动化产 线，技术和工艺水平正由点到面快速升级，同时规模效应不断积聚
42、、生态日益丰富。 第二，中国新能源汽车产业链非“两头在外” ，而是背靠中国扎实的汽车内需市场，国内新能 源汽车供应链有望广泛切入至 “全球车企在中国市场的供应系统” 。 而中国汽车市场历来是兵 家必争之地，除了不断进阶的本土车企巨头和造车新势力，特斯拉、大众、宝马、戴姆勒等 全球车企均将中国市场视为电动化的主阵地之一，未来还可能成为智能化的主阵地之一。 第三，成长为“全球车企在全球供应系统内的中流砥柱” 。近年来中国电池、材料、资源龙头 以及造车新势力的崛起，离不开企业家精神与工程师红利，高效、务实、产业升级已成为中 国供应链、中国制造的关键词。凭借明确的比较优势和长期积淀，中国新能源汽车产业
43、链上 的领军企业正在成长为“全球车企在全球供应系统内的中流砥柱”的中流砥柱，不局限于国 内建厂，这些企业也正凭借自身的行业 know-how“走出去” ，围绕海外终端市场或者上游资 源国打造全球生产基地。与此同时，大众、LG 化学、SKI等也在大力推进在中国区的产能建 设，加速“走进来” ，未来全球车企、电池或将更深度地用中国供应链，从而在加速电动化转 型的同时提升盈利性（例如特斯拉上海工厂不仅满足中国市场销售，还出口至欧洲市场） 。 此外，我们认为产业规模效应、集群效应的积聚，由量变到质变，未来将带来优秀产品（优 秀新能源车型）的“涌现” ，我们不宜低估新能源汽车产业进入“正向自循环”后的成
44、长加速 度。而伴随全球资本、人才的涌入，技术和商业模式的创新也将加速，普遍的油电平价或将 在 2023-2025 年到来， 同时锂电储能需求也才刚刚起步， 未来将开辟锂电应用的第二主战场。 对于新能源汽车的上游资源环节，周期的摆钟重新向上，未来将持续迎来更大量级的年需求 增量，这将引发电池金属价格的波动、显著抬升价格中枢、带来再投资经济性的回归，还将 倒逼下游材料、电池、车企加速工艺的迭代和创新（例如尝试磷酸锂路径降低磷酸铁锂的生 产成本） ，同时更加重视产业链的纵向整合。 全球新能源汽车产业链的马太效应已经形成，但降本诉求将导致需求红利的部分外溢，从而 出现差异化的机遇。整体而言，我们看好产
45、业链微笑曲线两端（资源、电池至整车）的长期 投资机会， 建议持续关注产业链强势环节上的领军蓝筹标的-赣锋锂业、宁德时代、比亚迪， 有望获得成长确定性的溢价。 请仔细阅读本报告末页声明 Page 9 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 新能源整车：新能源整车：全球政策导向全球政策导向明确明确， 产业产业转型加速转型加速， 优秀车型， 优秀车型将将涌现涌现 迈向碳中和、转向发展绿色经济已成为全球大部分主导型经济体的共识，新能源汽车产业正 在迎来新一轮的成长机遇期。同时，与 2015-2018 年主要由中国市场独奏，主要依靠补贴导 入不同，我们认为 20
46、20 年之后的新能源汽车既将是一个产品力与政策驱动共振的市场，又 将是一个全球需求共鸣的市场，还将是一个传统车企巨头与新势力共舞的市场。在这样一条 赛道中，无疑有望走出一批全球性的领军企业。 落实到具体数据，2019 年全球新能源汽车销量 221 万辆，销售渗透率约 2.4%，其中，中国 新能源汽车销量和渗透率分别为 117 万辆和 4.6%，海外销量和渗透率分别为 104 万辆和 1.6%。2020 年全球新能源汽车销量预计达到 312 万辆，同比增长约 41%。展望未来，我们 预计 2021 年全球新能源汽车销量在 418-468 万辆左右，销售渗透率 5.0%-5.6%，同比增长 34%
47、-50%，2025 年预计达到 1120-1389 万辆，销售渗透率 11.8%-14.7%。 绿色绿色复苏复苏成为主旋律成为主旋律，全球新能源汽车全球新能源汽车产业政策及规划产业政策及规划陆续落地陆续落地 在当前新形势下，我们需要以清洁能源的整体视野和框架来审视全球新能源汽车的产业政策 与趋势。未来新能源汽车与风电、光伏、氢能的交集将愈发密切，共同促进能源革命。 以以疫情疫情为转折为转折，全球碳中和全球碳中和雄心更加雄心更加坚定坚定 2020 年全球新能源市场的核心亮点在于， 欧洲、 中国等全球主导型经济体不仅未因新冠疫情 的显著冲击而在碳排放目标上进行妥协，反而明确地绿色复苏设定为主旋律，
48、成为疫情后刺 激经济的主要着力点，而美国在拜登上台后也有望重新跟进。基于巴黎协定的框架，全 球碳达峰、碳中和目标更加积极，路线图也更为清晰。 2015 年 12 月经巴黎气候变化大会通过，2016 年 4 月包括欧盟、美国、中国在内的全 球 197 个国家和地区相继签订巴黎协定 ，于 2016 年 11 月生效。协定期望在 2051 年至 2100 年间，全球达到碳中和，同时把全球平均气温较工业化之前水平的升高程度 控制在 2 摄氏度以内，并为将升温控制在 1.5 摄氏度以内而努力。 在 巴黎协定 框架下， 欧盟确保在 20 世纪末已达到温室气体排放峰值， 并计划在 2030 年以前将温室气体
49、排放减少至 1990 年水平的 55%（2020 年 9 月 17 日之前的官方目标 为 40%） ，2050 年达到温室气体净排放为零。 美国方面，虽然特朗普政府在 2019 年 11 月 4 日开始逐步退出巴黎协定，但依然有 24 个州承诺达到 26%-28%的温室气体减排目标。拜登上台后，美国将有望重返巴黎协 定 ，或将在联邦层面推出全国性的减排目标。 中国方面，2020 年 9 月 22 日在联合国大会上宣布力争碳排放于 2030 年前达到峰值， 努力争取在 2060 年前实现碳中和，明确实现碳中和的时间点。12 月 12 日在气候雄心 峰会上进一步宣布，到 2030 年中国单位国内生
50、产总值二氧化碳排放将比 2005 年下降 65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到约 25%，森林蓄积量将比 2005 年增 加 60 亿立方米，风电、太阳能发电总装机容量将达到 12 亿千瓦以上。 请仔细阅读本报告末页声明 Page 10 / 85 Table_Page 有色金属有色金属 2021 年 1 月 19 日 图表 1：自二战结束以来全球化石能源的年消耗量持续大增，为缓解气候变化，发展新能源产业势在必行 资料来源：BP Statistical Review of World Energy, Climate Action Tracker, 五矿证券研究所 图表 2：截至 202
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